1、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 明月镜片明月镜片(301101)全方位竞争优势扩张，铸造离焦镜赛道龙头全方位竞争优势扩张，铸造离焦镜赛道龙头 明月镜片更新报告明月镜片更新报告 陈力宇陈力宇(分析师分析师)王佳王佳(研究助理研究助理) 证书编号 S0880522090005 S0880122010073 本报告导读：本报告导读：公司深耕镜片行业公司深耕镜片行业 20 余年，以核心优势构建的护城河持续扩张，三大拳头产品驱动余年，以核心优势构建的护城河持续扩张，三大拳头产品驱动镜片主业量利齐升，近视防控产品效果持续验

2、证，有望缔造第二增长曲线。镜片主业量利齐升，近视防控产品效果持续验证，有望缔造第二增长曲线。投资要点：投资要点：给予“增持”评级。给予“增持”评级。我们认为公司核心壁垒深厚，近视防控缔造第二增长曲线，调整 2023-2025 年 eps 预测为 0.81/1.18/1.50 元（原0.84/0.96/1.10 元），参考同行可比公司，给予公司 24 年 45XPE，上调目标价至 53.1 元（原 50.78 元）。与众不同的逻辑：与众不同的逻辑：市场认为，公司业绩增长主要依赖离焦镜渗透率提升。我们认为，公司业绩增长来源于产品结构的全面升级和客户结构的持续改善。品牌认知度支撑下公司规避行业低价竞

3、争，坚持高价高值战略，常规镜片高价值三大拳头产品迭代放量，锚定头部客户发力，渠道端全面铺开，公司有望成长为行业综合优质龙头品牌。四重核心优势构建纵深护城河四重核心优势构建纵深护城河,“轻松控”产品望缔造第二增长曲线“轻松控”产品望缔造第二增长曲线。1)技术研发领先：核心技术/专利/在研项目众多；2)全产业链：汇聚全球优势资源且部分原料实现自给；3)渠道广：直销(占比 70%)+经销结合，线下渠道广且深，覆盖约 3 万家终端门店，积极拓展线上渠道；4)品牌知名度高，产品矩阵丰富。近视防控三大赛道中防控镜片或为最优，当前渗透率约 5-6%，未来有望跨过临界点打开全新增长曲线。对标海外，跻身头部、规

4、模扩张可期。对标海外，跻身头部、规模扩张可期。海外龙头依视路在产品开发思路方面与公司类似，成功路径充分说明行业有机会培育大型公司以及知名品牌，且目前头部领军企业缺位，行业整合空间巨大。因而，从产品品类发展的终局看，公司成长空间同样值得期待。风险提示：风险提示：公司离焦镜临床数据不及预期；近视防控技术快速迭代。财务摘要（百万元）财务摘要（百万元）2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入营业收入 576 623 767 944 1,135(+/-)%7%8%23%23%20%经营利润（经营利润（EBIT）106 128 191 280 359(+/-)%13%20%49

5、%47%28%净利润（归母）净利润（归母）82 136 164 237 303(+/-)%17%66%20%45%28%每股净收益（元）每股净收益（元）0.41 0.68 0.81 1.18 1.50 每股股利（元）每股股利（元）0.35 0.20 0.24 0.35 0.45 利润率和估值指标利润率和估值指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 经营利润率经营利润率(%)18.4%20.5%24.3%27.9%29.3%净资产收益率净资产收益率(%)5.8%9.3%10.4%13.6%15.5%投入资本回报率投入资本回报率(%)6.2%7.6%10.2%13.4%15

6、.1%EV/EBITDA 43.88 44.82 33.62 22.51 17.27 市盈率市盈率 99.95 60.25 50.17 34.59 27.06 股息率股息率(%)0.9%0.5%0.6%0.9%1.1%评级：评级：增持增持 上次评级：增持 目标价格：目标价格：53.10 上次预测：50.78 当前价格：39.33 2024.01.04 交易数据 52 周内股价区间（元）周内股价区间（元）30.60-70.90 总市值（百万元）总市值（百万元）7,925 总股本总股本/流通流通 A股（百万股）股（百万股）202/71 流通流通 B 股股/H股（百万股）股（百万股）0/0 流通股比

7、例流通股比例 35%日均成交量（百万股）日均成交量（百万股）1.04 日均成交值（百万元）日均成交值（百万元）37.45 资产负债表摘要 股东权益（百万元）股东权益（百万元）1,551 每股净资产每股净资产 7.70 市净率市净率 5.1 净负债率净负债率-71.99%EPS（元）2022A 2023E Q1 0.11 0.26 Q2 0.15 0.22 Q3 0.17 0.21 Q4 0.24 0.12 全年全年 0.68 0.81 升幅(%)1M 3M 12M 绝对升幅 0%4%-4%相对指数 4%12%12%相关报告 业绩符合预期，费用投放有望逐步见效2023.10.24 业绩超预期，配

8、镜需求快速恢复 2023.04.24 22Q4 利润保持高增2023.01.18 轻松控 Pro 产品力验证，打开新渠道拓展空间2022.11.25 离焦镜旺季放量，营销端有望发力 2022.11.02 公司深度研究公司深度研究 -25%-17%-9%-1%7%15%--0152周内股价走势图周内股价走势图明月镜片深证成指耐用消费品耐用消费品/可选消费品可选消费品 股票研究股票研究 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 33 Table_Page 明月镜片明月镜片(301101)(3

9、01101)模型更新时间：2024.01.03 股票研究股票研究 可选消费品 耐用消费品 明月镜片(301101)评级：评级：增持增持 上次评级：增持 目标价格：目标价格：53.10 上次预测：50.78 当前价格：39.33 公司网址 公司简介 发行人是一家国内领先的综合类眼镜镜片生产商，其“明月镜片”品牌具有良好的品牌形象及市场知名度。公司建立了完善的全国性销售网络，直接及间接覆盖和服务全国各省市地区逾万家门店客户。绝对价格回报（%）52 周内价格范围 30.60-70.90 市值（百万元）7,925 财务预测（单位：百万元）财务预测（单位：百万元）损益表损益表 2021A 2022A 2

10、023E 2024E 2025E 营业总收入营业总收入 576 623 767 944 1,135 营业成本 261 287 325 381 444 税金及附加 6 6 9 11 13 销售费用 112 101 149 183 218 管理费用 77 70 79 90 98 EBIT 106 128 191 280 359 公允价值变动收益 1 14 0 0 0 投资收益 3 16 3 18 22 财务费用 0-2-18-19-22 营业利润营业利润 108 160 211 294 378 所得税 16 16 25 36 46 少数股东损益 10 12 20 26 32 净利润净利润 82 1

11、36 164 237 303 资产负债表资产负债表 货币资金、交易性金融资产 1,126 1,122 1,164 1,311 1,496 其他流动资产 19 20 20 20 20 长期投资 0 0 0 0 0 固定资产合计 143 147 173 193 213 无形及其他资产 46 55 59 59 59 资产合计资产合计 1,595 1,660 1,821 2,041 2,311 流动负债 146 136 166 194 219 非流动负债 4 11 14 14 14 股东权益 1,445 1,512 1,642 1,834 2,078 投入资本投入资本(IC)1,450 1,521 1

12、,652 1,843 2,088 现金流量表现金流量表 NOPLAT 90 115 168 246 316 折旧与摊销 38 41 14 20 21 流动资金增量 -95-60-56-24-40 资本支出 -32-77-43-35-37 自由现金流自由现金流 1 19 84 207 259 经营现金流 143 147 135 236 291 投资现金流 -158-107-44-17-15 融资现金流 806-105-50-72-92 现金流净增加额现金流净增加额 791-65 42 147 185 财务指标财务指标 成长性成长性 收入增长率 6.6%8.3%23.1%23.1%20.2%EBI

13、T 增长率 12.5%20.5%49.3%46.9%28.3%净利润增长率 17.3%65.9%20.1%45.0%27.8%利润率 毛利率 54.7%54.0%58.6%62.1%63.8%EBIT 率 18.4%20.5%24.3%27.9%29.3%净利润率 14.3%21.9%20.8%23.6%24.7%收益率收益率 净资产收益率(ROE)5.8%9.3%10.4%13.6%15.5%总资产收益率(ROA)5.1%8.2%9.0%11.6%13.1%投入资本回报率(ROIC)6.2%7.6%10.2%13.4%15.1%运营能力运营能力 存货周转天数 145.4 125.1 118.

14、7 125.6 121.5 应收账款周转天数 74.5 64.4 62.6 63.1 62.9 总资产周转周转天数 715.3 940.3 798.1 691.9 639.0 净利润现金含量 1.7 1.1 0.8 1.0 1.0 资本支出/收入 5.5%12.4%5.5%3.7%3.3%偿债能力偿债能力 资产负债率 9.4%8.9%9.9%10.2%10.1%净负债率 10.4%9.8%10.9%11.3%11.2%估值比率估值比率 PE 99.95 60.25 50.17 34.59 27.06 PB 5.20 5.76 4.97 4.50 4.01 EV/EBITDA 43.88 44.

15、82 33.62 22.51 17.27 P/S 9.50 8.78 10.01 7.82 6.41 股息率 0.9%0.5%0.6%0.9%1.1%-6%-4%-2%-1%1%3%4%6%1m3m12m-10%3%17%30%44%57%-25%-17%-9%0%8%17%-062023-11股票绝对涨幅和相对涨幅股票绝对涨幅和相对涨幅明月镜片价格涨幅明月镜片相对指数涨幅7%11%16%20%25%29%21A22A23E24E25E利润率趋势利润率趋势收入增长率(%)EBIT/销售收入(%)6%8%10%12%14%16%21A22A23E24E25E回报率趋势回报率

16、趋势净资产收益率(%)投入资本回报率(%)10%10%10%11%11%11%921623321A22A23E24E25E净资产净资产(现金现金)/)/净负债净负债净负债(现金)(百万)净负债/净资产(%)gZ8VvYnYyX9UkUcVzXnPtRoMaQbP7NoMqQmOmQlOnNqRkPpPwO6MrQqQuOmRpOxNmPxO 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 33 Table_Page 明月镜片明月镜片(301101)(301101)目目 录录 1.投资建议、盈利预测与估值.4 1.1.投资建议.4 1.2.盈利预

17、测.4 1.3.估值.6 2.行业：功能性需求主导行业迭代升级.7 2.1.近视人群高基数夯实刚需基础.7 2.2.功能性需求驱动行业规模快速增长.9 2.2.1.基础镜片材质持续升级，高折射率与高阿贝数为一致目标 9 2.2.2.近视防控等功能性镜片渗透率持续提升.10 2.2.3.青控市场成为行业规模增长的重要驱动力.12 2.3.海外龙头主导高端市场，国内品牌迎头赶上.14 3.公司：全方位竞争优势扩展，铸造离焦镜赛道龙头.16 3.1.主业：技术研发优势稳固，品牌&渠道赋能规模扩张.16 3.1.1.产品：多元矩阵匹配需求，结构优化&提价助推盈利.16 3.1.2.品牌：立体营销塑造，

18、致力“中国镜片第一品牌”.18 3.1.3.渠道：多元渠道扩张，有力赋能合作伙伴.19 3.1.4.研发：掌握核心科技、打通原材料关键环节.22 3.2.离焦镜：临床效果持续验证，有望构造第二增长曲线.25 3.3.终局展望：对标海外，跻身头部、规模扩张可期.27 4.风险提示.28 附录：深耕 20 余载，镜片行业龙头.29 发展历史：深耕 20 余载，21 年推出近视防控产品.29 股权结构：股权集中，公司治理稳定.29 管理团队：行业经验丰富，引领市场发展.30 财务数据：营收稳健增长，盈利表现亮眼.31 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 33

19、Table_Page 明月镜片明月镜片(301101)(301101)1.投资建议、盈利预测与估值投资建议、盈利预测与估值 1.1.投资建议投资建议 我们认为公司核心壁垒深厚，近视防控缔造第二增长曲线，调整 2023-2025 年 eps 预测为 0.81/1.18/1.50 元（原 0.84/0.96/1.10 元），参考同行可比公司，给予公司 24 年 45XPE，上调目标价至 53.1 元（原 50.78 元），给予增持评级。1.2.盈利预测盈利预测 核心假设：核心假设：收入收入 1)镜片镜片：随着公司提价、产品结构升级与离焦镜产品的放量，公司镜片销量呈现提高趋势，预计 2023-202

20、5 年镜片收入分别同比增长 27%/27%/23%，对应收入为 606.81/770.64/947.89 百万元。2)原料：原料：平均售价相对稳定，总销量有所提升。预计 2023-2025 年原 料 收 入 分 别 同 比 增 长10%/8%/8%，对 应 收 入 为98.07/105.91/114.38 百万元。3)成镜：成镜：成镜收入增速维持稳定增长，预计 2023-2025 年成镜收入分别同比增长 12%/10%/8%，对应收入 54.34/59.78/64.56 百万元。4)镜架：镜架：保持稳定水平，2023-2025 年收入维持 400 万元水平。5)其他：其他：预计 2023-20

21、25 年收入稳定为 400 万元水平。表表 1:营业收入预测拆分情况营业收入预测拆分情况 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 镜片收入（百万元）镜片收入（百万元）436.1 452.3 477.8 606.81 770.64 947.89 yoy-2.60%3.70%5.64%27.00%27.00%23.00%原料收入（百万元）原料收入（百万元）48.6 61.5 89.15 98.07 105.91 114.38 yoy-21.50%26.70%0.80%10.00%8.00%8.00%成镜收入（百万元）成镜收入（百万元）49.6 55.5 48.52 54.

22、34 59.78 64.56 yoy 61.10%12.00%-12.58%12.00%10.00%8.00%镜架收入（百万元）镜架收入（百万元）3.6 3.4 3.16 4 4 4 其他（百万元）其他（百万元）1.8 2.7 4.43 4 4 4 营业收入合计（百万元）营业收入合计（百万元）539.7 575.6 623.1 767.2 944.3 1134.8 yoy-2.3%6.6%8.3%23.1%23.1%20.2%数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 毛利率毛利率 1)镜片：镜片：随着公司提价、产品结构升级，毛利率延续提升趋势，2023-2025年毛利率分别为 62.0%/63.0

23、%/64.0%。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 33 Table_Page 明月镜片明月镜片(301101)(301101)2)原料：原料：由于石油链化工品涨价，原料毛利率于 2022 年下滑，往后逐步回升，分别为 29.0%/33.0%/33.0%。3)成镜：成镜：由于自有品牌成镜收入占比提升，2023-2025 年毛利率分别为70.8%/72.2%/72.2%。费用率费用率 1)销售费用率销售费用率：随着“品牌战略”的成效逐渐显现，公司产品有望出现“品牌惯性”，销售费用率边际上存在下降空间，2023-2025 年分别为19.0%/18.2%/17

24、.8%。2)管理费用率管理费用率：随公司内部精兵简政、治理效率提升，以及营收规模加速扩张带来的规模效应，预计管理费用率有优化空间，2023-2025 年分别为 10.0%/9.0%/8.0%。3)研发费用率：研发费用率：保持稳定为 3.0%。表表 2:盈利预测情况盈利预测情况 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元）营业收入（百万元）575.6 623.1 767.2 944.3 1134.8 其中：镜片收入（百万元）其中：镜片收入（百万元）452.3 477.8 606.8 770.6 947.9 毛利率毛利率 57.1%60.0%62.0%63.0%64.

25、0%镜片毛利（百万元）镜片毛利（百万元）258.2 286.9 376.2 485.5 606.6 其中：原料收入（百万元）其中：原料收入（百万元）61.5 89.2 98.1 105.9 114.4 毛利率毛利率 29.7%22.0%29.0%33.0%33.0%原料毛利（百万元）原料毛利（百万元）18.3 19.6 28.4 35.0 37.7 其中：成镜收入（百万元）其中：成镜收入（百万元）55.5 48.5 54.3 59.8 64.6 毛利率毛利率 68.6%69.9%70.8%72.2%72.2%成镜毛利（百万元）成镜毛利（百万元）38.1 33.9 38.5 43.2 46.6

26、其中：镜架收入（百万元）其中：镜架收入（百万元）3.4 3.2 4.0 4.0 4.0 毛利率毛利率 35.0%-55.0%40.0%40.0%40.0%镜架毛利（百万元）镜架毛利（百万元）1.2-1.7 1.6 1.6 1.6 其中：其他（百万元）其中：其他（百万元）2.7 4.4 4.0 4.0 4.0 毛利率毛利率 -35.1%-54.4%-54.4%-54.4%-54.4%其他毛利（百万元）其他毛利（百万元）-1.0-2.4-2.2-2.2-2.2 毛利合计（百万元）毛利合计（百万元）314.8 336.3 442.6 563.0 690.4 销售费用率销售费用率 19.4%16.2%

27、19.0%18.2%17.8%管理费用率管理费用率 13.3%11.3%10.0%9.0%8.0%研发费用率研发费用率 3.1%3.6%3.0%3.0%3.0%归母净利润（百万元）归母净利润（百万元）82.1 136.0 163.6 237.2 303.2 yoyyoy 17.3%66.2%20.3%45.0%27.8%净利率净利率 14.3%17.7%21.3%25.1%26.7%数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 根据上述假设，预计 2023-2025 年公司营业收入分别为 7.67/9.44/11.35亿元，同比增长 23%/23%/20%；归母净利润分别为 1.64/2.37/3.0

28、3 亿元，同比增长 20%/45%/28%。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 33 Table_Page 明月镜片明月镜片(301101)(301101)1.3.估值估值 公司为国内镜片制造龙头，具有较高的制造壁垒与技术优势，第二成长曲线离焦镜产品进入近视防控市场，可比公司选取主营业务同样与近视防控相关的爱博医疗、欧普康视（角膜塑形镜）、爱尔眼科（近视矫正手术等医疗服务），以及传统镜片渠道商（博士眼镜）。PE估值估值 以 2024 年 Wind 一致盈利预测计算，可比公司 2024 年 PE 估值平均为 29.0X，对应 24 年平均归母净利润增速 3

29、2%，25 年平均归母净利润增速 29%。与近视防控相关的标的相比与近视防控相关的标的相比（爱博医疗、欧普康视、爱尔眼科），我们认为，公司所处的离焦镜产品较传统近视防控产品价格更有优势、渠道触达能力更强，预计赛道成长潜力更大，且公司品牌力在垂直赛道中突出，后续新渠道、新客户空间大。与传统眼镜渠道商与传统眼镜渠道商（博士眼镜）相比，我们认为，公司掌握核心原材料研发技术，镜片产品的产品力深入人心，消费者认可度高，且新品类离焦境处于新兴成长赛道。综上，我们认为公司估值水平较行业平均有溢价，参考 24 年行业平均 29.0XPE，我们给予公司 24 年业绩对应 45XPE，对应合理估值53.1 元。表

30、表 3:可比公司可比公司 PE估值估值 代码 简称 PE 预测归母净利润增速 23E 24E 25E 23E 24E 25E 688050.SH 爱博医疗 55.3 40.2 29.9 40%38%35%300595.SZ 欧普康视 28.9 24.1 20.1 12%20%20%300015.SZ 爱尔眼科 42.6 32.9 25.8 37%29%28%300622.SZ 博士眼镜 26.6 18.8 14.1 73%41%34%平均 38.4 29.0 22.5 41%32%29%301101.SZ 明月镜片 50.2 34.6 27.1 20%45%28%数据来源：Wind、国泰君安证

31、券研究（注：市值取自 2023 年 12 月 29 日收盘市值，爱博医疗、欧普康视、爱尔眼科盈利预测来自 Wind 一致预期，明月镜片盈利预测来自国泰君安证券研究）PS 估值估值 以 2024 年 Wind 一致营收预测计算，可比公司 2024 年 PS 估值平均为8.1X，对应 24 年平均营收增速 29%，25 年平均营收增速 27%。考虑公司目前营收体量小，垂类赛道增长潜力足，后续成长空间大，我们仅考虑营收规模更接近的爱博医疗（24 年 Wind 一致预期营收 12.1 亿元，与公司营收体量最为接近），爱博医疗 24 年 wind 一致预期对应的 PS 估值为 14.9X，对应此 PS

32、估值的公司合理估值为 68.0 元。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 33 Table_Page 明月镜片明月镜片(301101)(301101)表表 4:可比公司可比公司 PS 估值估值 代码 简称 营业收入 PS 预测营业收入增速 23E 24E 25E 23E 24E 25E 23E 24E 25E 688050.SH 爱博医疗 8.7 12.1 16.4 20.9 14.9 11.0 50%40%35%300595.SZ 欧普康视 17.3 21.4 26.1 11.7 9.5 7.7 13%23%22%300015.SZ 爱尔眼科 209.0

33、 260.6 320.7 7.1 5.7 4.6 30%25%23%300622.SZ 博士眼镜 12.3 15.7 20.0 2.8 2.2 1.7 27%28%27%平均 61.8 77.5 95.8 10.6 8.1 6.3 30%29%27%301101.SZ 明月镜片 7.7 9.4 11.3 11.0 8.9 7.4 27%27%23%数据来源：Wind、国泰君安证券研究（注：市值取自 2023 年 12 月 29 日收盘市值，爱博医疗、欧普康视、爱尔眼科盈利预测来自 Wind 一致预期，明月镜片盈利预测来自国泰君安证券研究）综合考虑两种估值方法，谨慎考虑下取较低值，则公司目标价为

34、综合考虑两种估值方法，谨慎考虑下取较低值，则公司目标价为 53.1 元元，予以增持评级。予以增持评级。2.行业：功能性需求主导行业迭代升级行业：功能性需求主导行业迭代升级 据我们测算，预计目前离焦镜渗透率据我们测算，预计目前离焦镜渗透率约为约为 5-6%，仍在产业导入期，仍在产业导入期。参。参考考其他新兴产业，其他新兴产业，10%是快速爆发节点，是快速爆发节点，其后是业绩增速斜率以及盈利其后是业绩增速斜率以及盈利弹性最强的时期。因此，我们判断弹性最强的时期。因此，我们判断离焦镜离焦镜仍在仍在 S 成长曲线早期，未来有成长曲线早期，未来有望随产业迈过渗透率临界点，迎接爆发式成长的新周期。望随产业

35、迈过渗透率临界点，迎接爆发式成长的新周期。2.1.近视人群高基数夯实刚需基础近视人群高基数夯实刚需基础 我国近视率在我国近视率在全球全球范围内处于较高水平。范围内处于较高水平。根据2022 中、欧国际近视手术白皮书显示，目前全球近视人口约 25 亿，中国近视人口数量高达 6亿占比 24%，亚洲近视率整体高于欧美，而中国以 48.5%的近视发生率位于亚洲首位。根据北大国家发展研究院国民视觉健康报告中的数据显示，尽管 2000 年以来各个国家近视率均有提升，但东亚地区近视率明显始终高于北美、西欧等地区，其中我国 15 岁20 岁人群中近视患病率达到 50%80%，显著高于世界其他国家。近视率近视率

36、趋向低龄化，青少年近视防控刻不容缓趋向低龄化，青少年近视防控刻不容缓。在互联网及电子产品渗透率提升的背景下，我国近视人口比例逐渐攀升，青少年近视率尤其居高不下。根据卫健委调查数据显示，2020 年我国儿童青少年总体近视率为 52.7%，其中小学生近视率为 35.6%，初中生近视率跃升至 71.1%，而高中生近视率则达到 81.0%，大学生近视率约为 90%。视觉健康已被世卫组织列为人体健康的十大标准之一，各国采取多类措施开展青少年近视防控方案，例如美国从四个方面提出保护儿童青少年视觉健康的 8 条建议；德国建立儿童青少年视觉档案，指导青少年定期筛查以便及早矫正；澳大利亚则强调增加儿童户外体育运

37、动时间等。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 33 Table_Page 明月镜片明月镜片(301101)(301101)图图 1 东亚近视率水平普遍高于全球东亚近视率水平普遍高于全球 图图 2 我国青少年在小学至中学阶段近视率快速增长我国青少年在小学至中学阶段近视率快速增长 数据来源：新京报 数据来源：国家卫健委、艾瑞咨询、国泰君安证券研究 我国制定多项政策加强青少年近视防控。我国制定多项政策加强青少年近视防控。自 2018 年教育部等八部门联合出台综合防控儿童青少年近视实施方案以来，国家陆续出台相关政策推动近视防控事业的发展，2021 年开始教育部持

38、续全面部署年度全国综合防控儿童青少年近视重点工作计划。表表 5:近年来国家连续出台多项政策保障青少年用眼健康近年来国家连续出台多项政策保障青少年用眼健康 时间时间 颁布部门颁布部门 政策政策 重点重点 2023.07 卫健委 国家卫生健康委办公厅关于印发防控儿童青少年近视核心知识十条的通知 强调一旦确诊近视应及时科学干预，通过配戴眼镜等进行矫正。对于戴镜视力正常者需定期复查并根据具体情况决定是否更换眼镜。2023.03 教育部 2023 年全国综合防控儿童青少年近视重点工作计划 继印发 2021 年、2022 年全国综合防控儿童青少年近视重点工作计划后，第三次全面部署年度全国综合防控儿童青少年

39、近视重点工作计划。2022.01 卫健委“十四五”全国眼健康规划（2021-2025 年）到 2025 年，0-6 岁儿童每年眼保健和视力检查覆盖率达到 90%以上。指导医疗机构规范开展近视矫治服务，制定完善角膜塑形镜等临床应用规范等。2021.10 卫健委 儿童青少年近视防控适宜技术指南（更新版）根据国家“双减”等最新政策要求和国内外学术研究进展，对适宜技术指导要求进行更新调整，给出一系列近视防控指导建议。2021.04 教育部办公厅等十五部门 儿童青少年近视防控光明行动工作方案（20212025年）指导各地严格落实国家基本公共卫生服务中关于 06 岁儿童眼保健和视力检查工作要求，依托现有资

40、源建立、及时更新儿童青少年视力健康电子档案，根据需要提供个性化、针对性强的防控方案。2019.10 卫健委 儿童青少年近视防控适宜技术指南 筛查视力不良与近视、建立视力健康档案、培养健康用眼行为、科学诊疗与矫治。2018.08 教育部等八部门 综合防控儿童青少年近视实施方案 到 2030 年，实现全国儿童青少年新发近视率明显下降，儿童青少年视力健康整体水平显著提升。数据来源：国家卫健委、教育部、国泰君安证券研究 图图 3 八部门联合发文力争八部门联合发文力争 2030 年对青少年近视率实现有效控制年对青少年近视率实现有效控制 数据来源：艾瑞咨询、国泰君安证券研究 14.3%36.0%71.1%

41、81.0%0%20%40%60%80%100%6岁儿童小学生初中生高中生15%3%31%46%36%38%58%74%72%60%76%83%81%70%0%20%40%60%80%100%2010年2014年2018年2030年6岁小学生初中生高中生 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 33 Table_Page 明月镜片明月镜片(301101)(301101)2.2.功能性需求驱动行业规模快速增长功能性需求驱动行业规模快速增长 2.2.1.基础镜片材质持续升级，高折射率与高阿贝数为一致目标基础镜片材质持续升级，高折射率与高阿贝数为一致目标 镜片材质历

42、经由玻璃到树脂的材质迭代。镜片材质历经由玻璃到树脂的材质迭代。最早期的镜片使用石英等天然材质，随后快速被光学玻璃所替代。尽管玻璃材质在耐磨性能方面表现优异，但沉重和易碎的特性使玻璃镜片无法满足现代日常需要。20 世纪后石油产业的发展带动了树脂镜片形成，依靠其更好的光学性能和轻薄的物理特性成为 20 世纪 60-80 年代间替代玻璃的主流镜片材料。图图 4 镜片材质历经从玻璃到树脂的迭代镜片材质历经从玻璃到树脂的迭代 图图 5 三井与明月均推动镜片材质升级三井与明月均推动镜片材质升级 数据来源：艾瑞咨询、国泰君安证券研究 数据来源：三井化学、明月镜片 高折射率和高阿贝数成为高折射率和高阿贝数成为

43、镜片材质镜片材质研发研发一致目标一致目标。最早的树脂镜片主要材料为 CR-39（ADC，碳酸丙烯乙酸脂），阿贝数较高、光学性能优异，但因折射率仅有 1.50 从而导致高度数镜片过厚。因此近年来镜片材质的迭代主要围绕打造更清晰且更薄的镜片进行，拥有 1.56 折射率的 DAP材料替代 ADC 成为市场应用主流。1987 年三井化学锚定高折射率和高阿贝数两个目标研发出 MR（MitsuiResin，三井树脂）材料，形成了由MR-8 到 MR-174 的产品系列，并进一步引发镜片材料革新，其中 MR-17 的折射率达到 1.74，能够满足追求极薄和高端镜片的消费者需求。图图 6 消费者更换眼镜频率消

44、费者更换眼镜频率多为多为 6 个月个月-1.5 年年 图图 7 近半数近半数消费者购买儿童青少年近视镜消费消费者购买儿童青少年近视镜消费超千元超千元 数据来源：艾瑞咨询、国泰君安证券研究 数据来源：艾瑞咨询、国泰君安证券研究 更换频次加快，消费意愿提升，眼镜行业规模持续扩容。更换频次加快，消费意愿提升，眼镜行业规模持续扩容。根据艾瑞咨询数据显示，消费者眼镜使用寿命多在 6 个月-1.5 年，更换眼镜的主要原因来源于镜片，例如原有镜片无法满足功能性需求、长期使用导致镜片2.7%15.1%21.4%48.5%10.4%1.9%1-3个月3-6个月6个月-1年1-2年2-3年3年以上54.6%30.

45、8%13.0%1.5%1000元及以下1001-2000元2001-4000元4001元及以上 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 33 Table_Page 明月镜片明月镜片(301101)(301101)磨损等。从购买实际消费来看，消费者在购买眼镜上的花费主要集中在800-2000 元内，其中儿童和青少年近视镜花费显著更高，约 46%的消费者为儿童青少年近视镜支付千元以上价格。换镜周期的缩短和客单价的提升有望驱动眼镜行业规模快速增长。图图 8 消费者在消费者在儿童儿童青少年近视镜上花费最高青少年近视镜上花费最高 数据来源：艾瑞咨询 2.2.2.近视

46、防控等功能性镜片渗透率持续提升近视防控等功能性镜片渗透率持续提升 应用场景逐渐细分，普通单光镜片难以满足需求，功能性镜片应运而生。应用场景逐渐细分，普通单光镜片难以满足需求，功能性镜片应运而生。根据艾瑞 click 平台数据显示，45.7%的消费者拥有多副近视眼镜是为了满足多个场景使用需求。事实上，户外工作者、近距离用眼易疲劳者、长时间使用电子产品的用户对近视镜片的需求存在差异，同质化的普通镜片较难满足消费者的细分需求，功能性镜片应运而生。通过调整镜片的基础材料、配方、光学设计或镜片膜层等方法，功能性镜片能够在基础功能之上兼具防蓝光、控近视、抗疲劳、易清洁等特性，适用于更多人群，技术要求和价值

47、量同样更高。根据艾瑞调研数据，在已购眼镜中，功能性眼镜占比已经达到 73.5%。图图 9 多样化需求促进行业形成“一人多镜”趋势多样化需求促进行业形成“一人多镜”趋势 数据来源：艾瑞咨询、国泰君安证券研究 45.7%28.3%22.9%21.1%16.8%10.5%0%10%20%30%40%50%满足多个场景使用需求增加专业/成熟感，提升自信为了展示自己的个性/品味为了搭配出行服饰为了更好地修饰脸型遮挡疤痕、眼睛肿胀等 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 33 Table_Page 明月镜片明月镜片(301101)(301101)目前主流的近视防控手

48、段包括多焦点离焦镜片、角膜塑形镜及低浓度阿目前主流的近视防控手段包括多焦点离焦镜片、角膜塑形镜及低浓度阿托品托品等等。相较于通过框架镜片防控的手段，角膜塑形镜对患者自身条件存在更多限制，且在摘戴过程中发生感染的几率更大，镜片费用及维护费亦十分高昂；而低浓度阿托品尽管使用便捷，但效果相对更轻微，多作为辅助调节手段使用。因此，框架镜片仍为近视解决方案的主流选择。表表 6:目前近视解决方案主要包括矫正镜片、隐形眼镜和低浓度阿托品等目前近视解决方案主要包括矫正镜片、隐形眼镜和低浓度阿托品等 子类别子类别 屈光度变化的平均差屈光度变化的平均差D/yrD/yr 眼轴变化的平均差眼轴变化的平均差mm/yrm

49、m/yr 缺点缺点 优势优势 矫正镜片 双焦点矫正镜片 0.26-0.08 如存在散光,会使镜片边缘的视觉模糊 视野广阔 色差更低 渐进眼镜 0.17-0.05 实惠性强 隐形眼镜 柔软亲水性隐形眼镜 0.06-0.01 儿童可能难以遵守卫生使用习惯 外观自然，方便日常活动 角膜塑形术/-0.15 比较昂贵 硬质透气性隐形眼镜-0.03 0.02 阿托品滴眼液 高浓度(1%或 0.5%)0.68-0.22 长期使用高浓度阿托品存在局部过敏等风险 效果相对更明显 中浓度(0.1%)0.53-0.22 低浓度(0.01%)0.53-0.15 突然停止使用可能反弹 数据来源：欧康维视生物招股书、国泰

50、君安证券研究 离焦镜能够有效抑制近视加深。离焦镜能够有效抑制近视加深。传统单焦点镜片只有一个光度，因此透过镜片中间看到的部分能够在视网膜上清晰成像，但透过镜片周边区域看到的部分则成像在视网膜后方，导致周边远视性离焦。人眼自我调节机制会导致为消除周边远视性离焦而向后拉长眼球加剧近视，因此传统镜片仅能够起到视物清晰的基本作用，却无法抑制近视增长。离焦镜采用中心及周边近视离焦原理设计，在普通单焦点框架眼镜的基础上周边焦点前移，通过离焦像来控制眼轴过快生长及延缓近视加深。图图 10 离焦镜能够通过膜前离焦抑制眼轴过快增长离焦镜能够通过膜前离焦抑制眼轴过快增长 图图 11 戴镜戴镜 12M 临床数据临床

51、数据轻松控轻松控 Pro 近视防控效果近视防控效果 数据来源：明月镜片 数据来源：明月镜片 离焦镜离焦镜或逐步形成对角膜接触镜片的替代。或逐步形成对角膜接触镜片的替代。欧普康视财报显示，2018 年以来其角膜接触镜片的同比增速逐步放缓，并于 23Q3 转负，公司财报的分析显示，其中一个原因是部分角膜塑形镜的潜在用户选择了减离焦框架眼镜，框架眼镜不属于医疗器械，营销宣传上管控较松，主渠道又是终端数量较多的眼镜店，使用成本也相对较低。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 of 33 Table_Page 明月镜片明月镜片(301101)(301101)图图 12

52、欧普康视欧普康视角膜塑形镜增速承压角膜塑形镜增速承压 数据来源：Wind、国泰君安证券研究 离焦镜技术持续迭代，离焦镜技术持续迭代，国内外多国内外多品牌加强布局。品牌加强布局。目前国内外多个品牌均参与离焦镜领域竞争，主要可分为三类：（1）外资龙头品牌+明月镜片，包括蔡司小乐园、豪雅新乐学、依视路星趣控、明月轻松控等。（2）白牌企业，研发投入相对较少，利用丹阳产业集群优势在局部市场拓展，产品以跟随为主。（3）OK 镜企业或其他眼科医疗品牌企业，利用此前积累的品牌口碑和渠道资源积极布局离焦镜业务。随着离焦镜产品实现“从 0 到 1”的突破，细分行业内部也在持续进行技术迭代，市面上的近视防控镜片逐渐

53、由初代的“新进多焦点”技术升级至“周边离焦”和“多点近视离焦”技术，各个品牌通过技术研发形成差异化产品，巩固品牌核心竞争力。表表 7:多家国内外品牌布局离焦镜多家国内外品牌布局离焦镜 厂商厂商 主要产品主要产品 上市时间上市时间 技术技术 价格价格 材质材质 折射率折射率 屈光度屈光度减缓率减缓率 眼轴增长眼轴增长延缓率延缓率 蔡司 小乐圆 2022.6 C.A.R.E 同心环带微柱镜技术 3980 元 PC 1.59 54.80%30.90%尼康 控优点 2022.6 点扩散近视控制技术(DOT)3780 元 PC 1.59 59%/依视路 星趣控 2020.11 H.A.L.T.高非球微透

54、镜星控技术 3680 元起 PC 1.59 67%63%豪雅 新乐学 2018.07 D.I.M.S 多区正向光学离焦技术 3980 元起 PC 1.59 59%60%明月 轻松控pro 2021.12 C.A.M.D 多点近视离焦眼轴控制技术 1998 元起 树脂 1.56/1.60/1.67/1.71 60%51%爱博医疗 普诺瞳 2021.10 B.C.M.D 仿生复眼多焦离焦技术 3280 元起 树脂 1.56/1.60/1.67 67.57%68.75%欧普康视 梦戴维 2023.2 非对称离焦/1.50/1.56/1.60/1.67/1.74/柯达 柯学优 2023.8 点扩散近视

55、防控技术/1.55 59%/数据来源：艾瑞咨询、各品牌官网、国泰君安证券研究 2.2.3.青控市场成为行业规模增长的重要驱动力青控市场成为行业规模增长的重要驱动力 青控市场将成为未来眼镜行业规模增长的重要驱动力。青控市场将成为未来眼镜行业规模增长的重要驱动力。2022 年受疫情影响，眼镜作为高度依赖线下消费场景的行业增长整体承压，我国眼镜产品零售市场规模约 777 亿元，同比下降 8.6%。2023 年起，得益于线下-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2002120222023H12023Q3角膜接触镜：同比增速 请务必阅读正文之后的免责

56、条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 of 33 Table_Page 明月镜片明月镜片(301101)(301101)消费场景修复、线上业务模式更加成熟以及青控市场景气度逐渐提升，上半年同比实现较佳修复，预计全年在低基数的作用下有望实现 15%以上的增长。展望未来，眼镜行业规模有望在 2025 年突破千亿元，2021-2026 年 CAGR 超过 7%，青控市场将成为规模增长的重要驱动因素。图图 13 我国眼镜产品零售市场受疫情影响略有放缓，已逐步修复我国眼镜产品零售市场受疫情影响略有放缓，已逐步修复 数据来源：艾瑞咨询、国泰君安证券研究 镜片作为核心产品，镜片作为核心产品，价值提

57、升空间更大，价值提升空间更大，复合增速更快。复合增速更快。镜片与光学镜架是框架眼镜的核心产品，约占总体规模的 40.5%和 36.4%。2022 年镜片市场规模同比降低 1.4%，但相较于眼镜行业整体的下降程度更缓。并且镜片占眼镜市场规模结构实现逆势增长，由 40.5%提升至 43.7%，主要系青控市场的快速发展带动了消费量和客单价的提升，功能性镜片作为各大品牌高端市场争夺中的核心部件，未来价值量提升仍有空间。预计伴随着青控行业消费者教育不断完善，以及国家对青少年用眼健康政策提供持续支撑，镜片市场规模有望在2025 年突破 500 亿元，并在 2021-2026 年间达到超过 10%的复合增速

58、。图图 14 镜片作为核心产品在眼镜行业中份额实现逆势增长镜片作为核心产品在眼镜行业中份额实现逆势增长 图图 15镜片行业零售市场规模受疫情影响相对更小镜片行业零售市场规模受疫情影响相对更小 数据来源：艾瑞咨询、国泰君安证券研究 数据来源：艾瑞咨询、国泰君安证券研究 离焦镜市场有望在未来保持高于行业整体的快速增长。离焦镜市场有望在未来保持高于行业整体的快速增长。假设离焦镜渗透率在 2028 年达到 20%，在 2030 年达到 25%，考虑国家对近视防控要求，假设青少年近视率在 2030 年降至 49.5%，同时假设单副价格在合理范围内保持一定程度的增长，测算得出 2030 年我国离焦镜零售规

59、模有望达到 858 亿元，2023-2030 年保持 26.2%的复合增长率。6.0%-0.2%6.0%-8.6%15.1%10.8%10.6%10.1%-10%-5%0%5%10%15%20%02004006008000200222023E2024E2025E2026E中国眼镜产品零售市场规模（亿元）增速（%）40.5%36.4%10.4%11.2%1.5%43.7%35.8%8.2%10.7%1.6%0%10%20%30%40%50%镜片光学镜架太阳镜隐形眼镜老花镜2021年2022年6.3%1.0%12.0%-1.4%18.0%13.2%12.

60、8%12.0%-5%0%5%10%15%20%02004006008002019 2020 2021 2022 2023E2024E2025E2026E中国眼镜镜片零售市场规模（亿元）增速（%）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 of 33 Table_Page 明月镜片明月镜片(301101)(301101)表表 8:预计离焦镜将成为眼镜行业未来高速增长的细分赛道预计离焦镜将成为眼镜行业未来高速增长的细分赛道 2022 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 中国青少年人口（亿人）2.39 2.39

61、2.40 2.41 2.41 2.41 2.41 2.42 2.42 青少年近视率（%）52.5%52.3%52.0%51.8%51.5%51.0%50.5%49.8%49.5%离焦镜渗透率（%）4.0%5.5%7.0%10.0%13.0%16.0%20.0%23.0%25.0%离焦镜规模（万副）210 689 875 1247 1613 1968 2439 2768 2991 离焦镜单副价格（元）2400 2448 2497 2572 2649 2728 2783 2825 2867 离焦镜市场规模（亿元）50.40 168.57 218.57 320.69 427.35 537.02 67

62、8.67 781.97 857.52 离焦镜市场规模增速（%）-234.5%29.7%46.7%33.3%25.7%26.4%15.2%9.7%数据来源：国家卫健委、国泰君安证券研究 2.3.海外海外龙头主导高端市场，龙头主导高端市场，国内品牌国内品牌迎头赶上迎头赶上 外资品牌深耕多年，主导高端市场外资品牌深耕多年，主导高端市场。蔡司和依视路长期占据高端产品市场之首，作为深耕光学制品近 180 年的德国企业，卡尔蔡司在具备完备的产品矩阵，各价格带产品均有布局，入门款 A 系列单片价约 300-400元，进阶款约 500-1000 元，高端系列售价可达数千元以上。依视路由法国两家光学公司（Ess

63、el 和 Silor）在 1972 年合并而成，主打系列钻晶非球面镜片可达千元以上价位。除此之外，日本豪雅、尼康、韩国凯米、中国明月等同样享有较高的知名度。图图 16 销售量角度行业集中度仍有提升空间销售量角度行业集中度仍有提升空间 图图 17 销售额角度外资品牌形成主导地位销售额角度外资品牌形成主导地位 数据来源：沙利文、国泰君安证券研究 数据来源：沙利文、国泰君安证券研究 集中度仍有提升空间，品牌认知度有待加强。集中度仍有提升空间，品牌认知度有待加强。从销售量角度，明月镜片以 11%的市场份额占据我国镜片市场首位，销售量 CR10 达到 52.7%，市场集中度仍有提升空间。从销售额角度，国

64、际品牌仍然占据主导地位，国产企业迅速成长，行业逐步走向集中，销售量 CR10 达到 69.6%，其中明月镜片占据 7.5%的市场份额。从品牌认知度角度，国内消费者对暴龙、海伦凯勒和雷朋品牌认知度最高，暴龙认知情况占比超过六成，表明消费者在购买眼镜产品时看重品牌背书，偏好国际专业眼镜品牌。明月镜片,11.0%公司A,9.2%公司B,6.9%公司C,6.5%公司D,4.9%公司E,3.7%公司F,3.1%公司G,2.8%公司H,2.6%公司I,2.0%其他,47.3%公司G,19.6%公司H,16.3%公司I,9.8%明月镜片,7.5%公司A,6.5%公司D,2.8%公司E,2.2%公司B,2.0

65、%公司F,1.6%公司C,1.3%其他,30.4%请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 15 of 33 Table_Page 明月镜片明月镜片(301101)(301101)国内品牌通过携手知名代言人、国内品牌通过携手知名代言人、加强科普教育加强科普教育等方式等方式推动推动品牌建设。品牌建设。眼镜和镜片具备较强的品牌效应，高端的品牌形象能够为产品品质提供背书。外资品牌得益于进入中国市场较早，具备一定品牌优势，近年来国产品牌通过加强品牌推广和营销力度提升知名度。各大品牌商和零售商均签约知名代言人提升品牌形象，例如 2022 年木九十官宣龚俊作为首位代言人、打造“NE

66、WPARADISE 新木世界”概念强调品牌 DNA；明月镜片携手刘昊然和中国航天打造专业、专注的高品质品牌形象，并与华氏大光明眼镜联合发起“逐梦巅峰进百校”公益宣讲活动，通过科普方式加强消费者教育，提升专业化形象。图图 18 以木九十为代表的零售以木九十为代表的零售商加强店态升级，由商加强店态升级，由常规验配眼镜店常规验配眼镜店向向更专业的视光中心更专业的视光中心/眼科诊所升级眼科诊所升级 数据来源：TOM 资讯 零售商加强渠道建设，积极推动零售商加强渠道建设，积极推动店店态升级。态升级。木九十、LOHO、AOJO 等新锐眼镜店铺多以集合店形式开在商场内部，一方面能够享受大型商场客流，另一方面

67、附加提供便携的验光服务，降低消费者配镜出行成本、提高消费意愿。传统零售商通过提供全流程验光配镜服务打造视光中心，以更专业的服务提升消费者粘性，并通过跨界、联名、建设概念店等形式保持品牌新鲜感，进一步契合品牌快时尚属性。总结国内眼镜行业，青少年近视防控仍为未来市场规模主要增长点，具备深厚技术积累的企业能够在产品迭代中保持领先，甚至引领行业趋势。从竞争格局角度，蔡司、依视路、豪雅三大外资品牌常年垄断高端市场，国产厂商早期深耕制造而忽略品牌建设，但零售业态的不断变化和青控市场的迅速崛起仍为国产品牌突围良机，把握 C 端需求痛点、具备丰富渠道建设、品牌认知度快速提升的企业能够充分受益。请务必阅读正文之

68、后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 16 of 33 Table_Page 明月镜片明月镜片(301101)(301101)3.公司：全方位竞争优势扩展，铸造离焦镜赛道龙头公司：全方位竞争优势扩展，铸造离焦镜赛道龙头 3.1.主业：主业：技术研发优势稳固，品牌技术研发优势稳固，品牌&渠道赋能规模扩张渠道赋能规模扩张 公司主业成长路径稳固，其中功能性的公司主业成长路径稳固，其中功能性的 PMC 超亮、超亮、1.71 和防蓝光三大和防蓝光三大主力主力产品产品持续放量，新品有序推出，有望支撑业绩基本盘稳步向上。持续放量，新品有序推出，有望支撑业绩基本盘稳步向上。3.1.1.产品：多元矩

69、阵匹配需求，结构优化产品：多元矩阵匹配需求，结构优化&提价助推盈利提价助推盈利 产品线丰富、覆盖多元场景。产品线丰富、覆盖多元场景。公司自主研发设计镜片光学结构、膜层结构，产品系列覆盖满足日常生活需求的通用型镜片、针对不同人群及多元使用场景的功能性镜片，如长时间使用电子屏幕人群可以选择明月独家双重防蓝光系列、喜欢透光性更强“水晶”般透亮不反光的可以选择PMC 超亮系列，追求轻薄镜片体验人群可选择折射率 1.71 系列以及适合户外防护的近视太阳镜片 Pro 系列，还有 KR 超韧、智能变色、渐进多焦点等品类的镜片；另外，基于消费者的个性化需求，公司提供定制化的功能性产品，如青少年近视管理、抗疲劳

70、、高度数高散光、术后防护、户外偏光近视太阳镜等系列产品。图图 19 公司产品线覆盖不同场景公司产品线覆盖不同场景 数据来源：公司官网 提价提价+产品结构升级，毛销产品结构升级，毛销差差快速提升快速提升。得益于公司全面推行“品牌战略”，公司同一产品的售价在提升，同时产品结构也在不断升级，推动毛销差走阔，由 2017 年约 27.5%提升至 2023Q1-Q3 的 37.9%，毛销差提升10.4pct，主要驱动除了公司推出“轻松控”系列新品外，同时也得益于产品提价以及产品的内部结构优化（PMC 超亮系列、折射率 1.71 系列、防蓝光系列等高附加值产品占比提升）。图图 20 公司毛销差快速提升公司

71、毛销差快速提升 数据来源：Wind、国泰君安证券研究 27.5%29.3%32.1%34.1%35.3%37.8%37.9%20%25%30%35%40%200202021202223Q1-Q3 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 17 of 33 Table_Page 明月镜片明月镜片(301101)(301101)拆分来看，各产品毛利率均有所提升，镜片拆分来看，各产品毛利率均有所提升，镜片产品产品边际贡献最大。边际贡献最大。1）镜片产品的毛利率从 2017 年的 43.7%提升至 2023H1 的 61.3%。2）原料产品的毛利率从 20

72、17 年的 25.3%提升至 2023H1 的 26.6%。3）成镜产品的毛利率从 2018 年的 21.8%提升至 2022 年的 69.9%，主要受益于 2019 年公司发力电商自营业务后自有品牌“京野”系列产品的放量。镜片产品由于营收占比高，边际贡献最大。图图 21 镜片产品毛利率提升稳定镜片产品毛利率提升稳定 数据来源：招股说明书、国泰君安证券研究 我们认为，公司主力镜片产品毛利率提升的主要驱动在于以下两点：我们认为，公司主力镜片产品毛利率提升的主要驱动在于以下两点：提价角度，公司同一折射率常规镜片价格提价角度，公司同一折射率常规镜片价格 CAGR 超超 10%。据公司招股说明书披露，

73、对于直销/经销自有品牌产品，产品均价 CAGR 超10%。例如，直销 1.56 折射率常规片价格从 2018 年的 10.1 元提升至 2021H1 的 14.6 元，1.60 折射率常规片价格从 2018 年的 12.7 元提升至 2021H1 的 17.8 元；经销 1.56 折射率常规片价格从 2018 年的 5.8 元提升至 2021H1 的 11.4 元。结构角度，高折射率替代低折射率、功能片替代常规片结构角度，高折射率替代低折射率、功能片替代常规片引领结构优引领结构优化化。1）高折射率替代低折射率。）高折射率替代低折射率。由于高折射率镜片生产难度较大、成本更高，其价格一般高于低折射

74、率镜片的价格。以低折射率 1.56镜片为例，2020 年直销模式下公司自有品牌 1.56 折射率的镜片单价仅为 16.2 元/片，非自有品牌的单价为 6.6 元/片；而同样是公司自产的 1.71 折射率镜片的价格则约为 60 元。2）功能片替代常规）功能片替代常规片。片。功能片指调整镜片基础材料、光学设计或镜片膜层使得镜片拥有某些功能特性，例如超韧、防蓝光、驾驶偏光等。过去几年公司持续在做“加法和减法”，一方面坚决退出低价市场，维护品牌形象，另一方面公司着力推动常规镜片里面的功能性产品，三大拳头产品（功能性的 PMC 超亮、1.71 和防蓝光）上量趋势可观。结构改善再次印证公司产品力突出，为结

75、构改善再次印证公司产品力突出，为消费者提供更舒适、清晰的视觉消费者提供更舒适、清晰的视觉体验体验。另外另外，消费者对视觉健康的认知提升消费者对视觉健康的认知提升是大势所趋，消费者的是大势所趋，消费者的自主自主选择选择亦助推产品迭代升级。亦助推产品迭代升级。007080200202021202223H1镜片原料销售眼镜 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 18 of 33 Table_Page 明月镜片明月镜片(301101)(301101)此外，人均指标显示公司生产、管理效率持续提升此外，人均指标显示公司生产、管理效率持

76、续提升。公司进行精细改革，非常注重人效。通过调整结构，生产结构往高折射率以及离焦镜调整，后者生产工序投入略大，但仍具备极强效益。2018-2022 年公司人均创收增长 100%+，人均创利增长 600%+。图图 22 公司人均创收、人均创利（万元）逐步提升公司人均创收、人均创利（万元）逐步提升 数据来源：Wind、国泰君安证券研究 3.1.2.品牌品牌：立体营销塑造立体营销塑造，致力致力“中国镜片第一品牌中国镜片第一品牌”立体营销塑造立体营销塑造，致力致力“中国镜片第一品牌中国镜片第一品牌”。公司积极开展品牌建设活动，加强明月镜片在消费者心智中的品牌及品类认知，已在国内市场形成较强的品牌影响力

77、。近年来公司加大市场引导及品牌建设投入，持续在全国主要的机场、高铁站、各大城市 CBD 核心商圈、知名楼宇等投放广告，与最强大脑等节目进行内容合作植入，连续 6 年携手江苏卫视举行跨年演唱会，并于 2022-2023 年新春寒假黄金档在全国 5 大卫视与频道上线“轻松控”系列产品宣传片。此外，公司积极拓展社交媒体新玩法，覆盖知乎、小红书、抖音多平台，加强用户沟通，抢占消费者心智。同时，公司利用社交媒体流量赋能线下零售门店引流，实现销量增长。表表 9：公司：公司通过携手知名代言人等方式加强品牌营销通过携手知名代言人等方式加强品牌营销 时间时间 事件事件 2017 特邀中国电影家协会主席、国家一级

78、演员陈道明先生出任品牌代言人 2019 启动“万店计划”，通过全面升级终端形象，支持客户建设专卖店、镜片专区、镜片专柜以及提供各类创新型镜片体验道具等方式，向全国眼镜零售店提供更多的赋能支持 2020 成为中国登山队官方赞助商 2021 联合央视新闻为神舟十二号载人发射任务提供全程直播的视觉保障 2022 官宣品牌代言人刘昊然，撬动更广普的新生代消费群体关注视觉健康；再次与“巅峰使命”珠峰科考队一起成功登顶珠穆朗玛峰 2023 线上先后赞助江苏卫视跨年演唱会，并持续投放江苏卫视、浙江卫视、安徽卫视、江苏城市频道以及广东珠江频道；线下连续投放全国 12 个城市中心 CBD，重要城市的公共交通、高

79、铁站等 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 31384348652.04.85.66.914.20070200212022人均创收人均创利 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 19 of 33 Table_Page 明月镜片明月镜片(301101)(301101)图图 23 明月镜片为中国航天事业合作伙伴明月镜片为中国航天事业合作伙伴 数据来源：公司公告 全新终端系统进一步提升品牌知名度。全新终端系统进一步提升品牌知名度。公司 2018 年召开“主角回归，终端制胜”新一代眼镜店全球启幕仪式，会上介绍了包括 SI 系统、

80、“四专”在内的整套全新的终端系统，并以此为模板在全国其他城市打造统一的、标准化的终端陈列。该终端展示系统第一是实现实时体验，通过比对认知不同镜片之间的差异，比如防蓝光与不防蓝光、不同折射率、超亮与非超亮等，从而可提升消费者对镜片的认知、刺激消费需求；第二可展示自身的技术实力，增强品牌知名度。图图 24 终端系统的体验桌可展示各类镜片终端系统的体验桌可展示各类镜片 数据来源：小红书 3.1.3.渠道：多元渠道扩张，有力赋能合作伙伴渠道：多元渠道扩张，有力赋能合作伙伴 公司业务模式分为公司业务模式分为 to B 与与 to C，并可进一步拆分为直销与经销。，并可进一步拆分为直销与经销。直销模式：直

81、销模式：公司直销模式包括线下直销和线上直销两大类。公司对直接合作（未通过经销商合作）的终端眼镜门店客户、眼镜连锁企 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 20 of 33 Table_Page 明月镜片明月镜片(301101)(301101)业、电商企业客户采取线下直销的模式，主要涉及镜片、镜架产品。线上直销模式系通过在电商平台开设的旗舰店，直接对终端消费者的销售，主要为成镜产品。经销经销模式：模式：公司与经销商签订经销框架合同，经销商根据其实际需求向公司下达订单。经销商将镜片产品销售给其终端眼镜门店客户或电商企业客户，后者根据终端消费者的具体情况加工装配成眼镜后销

82、售给消费者。表表 10：公司业务及销售模式公司业务及销售模式包含包含 To B 和和 To C 两类两类 业务模式 销售模式 客户性质 主要合作镜片品牌 下游客户业务模式 B2B 经销 镜片批发商 自有品牌镜片 1、赚取镜片产品买卖差价为主要盈利模式 2、发行人镜片产品在下游流转过程中无论产品外观还是外包装均未发生实质性改变 直销 终端眼镜门店 自有品牌镜片、非自有品牌镜片 1、向终端消费者销售成镜为主要盈利模式 2、发行人镜片产品在经过切割、磨边后作为成镜的组成部分，镜片产品外观已发生实质性改变 眼镜连锁店 电商企业 医院类客户 贸易商 赚取镜片产品买卖差价,可能进行二次包装或加工 B2C

83、线上电商自营 天猫、京东、小米有品电商自营旗舰店 自有品牌镜片 线下门店自营 丹阳国际眼镜城明月镜片体验店 自有品牌镜片 数据来源：招股说明书、国泰君安证券研究 图图 25 公司产品公司产品多类多类销售路径销售路径全面布局全面布局 数据来源：招股说明书、国泰君安证券研究 传统基本盘稳固，新媒体传统基本盘稳固，新媒体&医疗渠道打开增量医疗渠道打开增量 线线下下渠道：渠道：目前公司销售网络已覆盖全国全部省市自治区，通过官方微信公众号和网站即可马上找到最近的合作门店；公司依托经验丰富的营销团队，深耕线下终端门店，渠道结构稳定，直接和间接 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部

84、分 21 of 33 Table_Page 明月镜片明月镜片(301101)(301101)合作的线下终端门店数量达到数万家。基于与下游终端眼镜门店、连锁企业和经销商客户的多年合作，持续召开新品品鉴会、客户沙龙等活动，加强对客户的管理服务，提升客户对公司产品的粘性。线上渠道：线上渠道：在积极发展线下渠道的同时，也在天猫、京东、小米有品等平台开设了线上自营旗舰店，线上线下融合的方式，让消费者随时随地能够体验到公司产品，感受镜片背后的科技力量。图图 26 公司公司多种销售渠道并重多种销售渠道并重 图图 27 公司公司直销渠道占比较高直销渠道占比较高 数据来源：Wind、国泰君安证券研究 数据来源：

85、Wind、国泰君安证券研究 新媒体渠道新媒体渠道：从社交媒体小红书入手，以年轻的思维对焦年轻人的需求，通过小红书的品牌种草，完成线上种草到线下消费的转移路径；同时通过抖音平台（官方平台粉丝量 113 万）进行趣味性的专业科普、镜片性能试验等剧情类内容演绎；通过 B站知名科普博主对近视防控产品的深度专业解读，以年轻群体习惯的表达方式拉近品牌与消费者的距离。图图 28 明月镜片逐步加大明月镜片逐步加大新媒体渠道新媒体渠道布局布局 数据来源：小红书，抖音，哔哩哔哩 010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00020021202223H1万

86、元直销经销直营电商直营门店代销72%67%60%60%63%61%24%27%30%30%29%30%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20021202223H1直销经销直营电商直营门店代销 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 22 of 33 Table_Page 明月镜片明月镜片(301101)(301101)医疗渠道医疗渠道：作为近视管理产品销售的重要战场，公司于 2022 年基本完成专门团队的组建，计划对一些大中型、连锁型的医疗渠道进行定点定向的开发，目前已初见成效；同时，公司也在发展跨界合作伙伴，借力

87、其医疗渠道资源，加快进入更多的大型、连锁型医疗渠道的速度。3.1.4.研发：掌握核心科技、打通原材料关键环节研发：掌握核心科技、打通原材料关键环节 公司深耕镜片行业多年，积累丰富经验，获得了多项核心专利，且当前公司深耕镜片行业多年，积累丰富经验，获得了多项核心专利，且当前在研项目众多。在研项目众多。镜片的设计与生产融合了数学、光学、有机化学、表面及结构物理、机械加工、医学等多学科领域技术。目前公司所拥有的核心技术主要集中在镜片生产环节，包括一种高折射率、高阿贝数树脂镜片的制造工艺等在内的多项核心技术。在研项目包括 1.71 超亮镜片树脂的研究、1.71 超薄超低反射双面非球面镜片的开发、高端(

88、高折射低色散高透)树脂镜片制备关键技术研发等，我们研究发现招股书中披露的 21 项在研项目中，13 项与镜片有关、6 项与树脂单体有关，皆围绕核心工艺。公司作为主要起草单位，参与制定了多项行业标准，包括眼镜镜片 光 学 树 脂 镜 片 （QB/T2506-2017）、非 球面 树 脂镜片（T/DYGA0002-2019）等。表表 11：公司公司具备多项具备多项核心技术核心技术 核心技术名称核心技术名称 技术先进性描述技术先进性描述 具体表现具体表现 一种高折射率、高阿贝数树脂镜片的制造工艺 应用本技术生产的镜片，折射率 1.71左右，阿贝数在 34 至 37 之间 1.71 折射率镜片系列产品

89、实现了对传统中低折射率产品的消费升级，对 1.74 折射率产品在光学参数更优秀的情况下，性价比大幅提升，实现了消费替代。使用该工艺生产的镜片产品被中国轻工业联合会评为“创新消费品”，其折射率及阿贝数均符合国家标准(QB/T25065.5)用于制备高透光率高耐候性光学镜片材料的组合物 应用本技术生产的光学材料透光率大于 98%，并且具备较强的抗紫外线能力和耐候性 国家标准对可见光谱范围（光透射比）的要求为超过 80.0%即可作为最高类别（0 类），经国家眼镜产品质量监督检验中心检测的发行人应用该技术生产的 PMC 镜片产品光透射比可达 98%以上，远高于国家标准(QB/T25065.4.1.4)

90、一种 PMC 防辐射树脂镜片及其制造工艺 应用本技术不仅能够有效降低基片边缘色散所造成的视野像差，提高成像清晰度，而且能够提高镜片的抗冲击性，增强树脂镜片配戴的安全性 发行人使用该技术生产的产品在紫外光谱范围、辐照后的镜片光透射比和与镜片光透射比绝对值变化及光反射比等方面符合国家标准（QB/T25065.7）树脂眼镜镜片，运动型抗冲击光学树脂眼镜片的制造工艺 应用本技术生产的树脂镜片，折射率为 1.545，色散系数为 42，能有效降低镜片边缘色散所造成的视野像差，提高清晰度，而且能够提高镜片的抗冲击性，增强树脂镜片配戴的安全性 使用该技术生产的镜片产品达到了抗冲击的国家标准,即 16g钢球自

91、1.27 米高处坠落碰撞测试。符合国家标准（QB/T25065.9）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 23 of 33 Table_Page 明月镜片明月镜片(301101)(301101)一种高抗划伤性能制备方法单体及其制备方法 应用本技术生产的树脂镜片，在保证较高折射率的同时，获得较高的抗划伤性能 使用该方法生产的产品达到镜片表明（凸面）耐磨要求-加强型要求的标准（QB/T25065.3）一种高韧性光学树脂单体及其制备方法 应用本技术生产的树脂镜片，在保证较高折射率的同时，获得较高的韧性 使用该技术生产的镜片产品达到了抗冲击的国家标准,即 16g钢球自 1.

92、27 米高处坠落碰撞测试。符合国家标准（QB/T25065.9）数据来源：公司招股说明书、国泰君安证券研究 图图 29 明月镜片明月镜片技术包括技术包括天视天视 A6 膜膜 图图 30 明月镜片明月镜片技术包括技术包括明视复合膜明视复合膜 数据来源：公司公告 数据来源：公司公告 持续研发投入，专利数量保持增长。持续研发投入，专利数量保持增长。2017-2022 年公司研发费用保持逐年增长的态势，印证公司在技术研发端的持续努力，研发费用率保持在3%-4%。得益于研发投入，公司专利数量每年增加，发明专利数由截至21H1 的 12 个增至截至 23H1 的 25 个，实用型专利由 21H1 的 54

93、 个增至截至 23H1 的 115 个，投入成果持续转化，稳固技术领先优势。图图 31 公司研发费用率保持增长公司研发费用率保持增长 图图 32 公司专利数量持续增加公司专利数量持续增加 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 保持与国际知名研究机构、国内相关专业一流高校及实验室密切合作保持与国际知名研究机构、国内相关专业一流高校及实验室密切合作。公司重视技术及产品的研发，设立研发中心并制定一套完整的研发业务流程及科研项目管理流程，组建一支技术水平过硬、行业经验丰富的技术研发团队。亚洲人的眼球结构与欧美人不同，用眼习惯和场景也有较大差异，为研发更符合中国人眼

94、球结构和用眼习惯的产品，公司长期保持与国际知名研究机构、国内相关专业一流高校及实验室密切合作。4%4%3%3%3%3%3%3%3%3%4%4%3%3%0%1%1%2%2%3%3%4%4%0500025002002020212022 23Q1-Q3万元研发费用研发费用率070H23H1项发明专利实用型专利外观设计专利 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 24 of 33 Table_Page 明月镜片明月镜片(30

95、1101)(301101)表表 12：公司：公司保持与国际知名研究机构、国内相关专业一流高校及实验室密切合作保持与国际知名研究机构、国内相关专业一流高校及实验室密切合作 合作团队合作团队 项目及意义项目及意义 南京工业大学材料化学工程国家重点实验室 成立“南工明月新材料新技术产业研究所”，致力于新材料和新技术的突破与创新。上海理工大学 开展光学性能优化设计工作，共同建立“光学眼镜工程技术中心”，更好地推动校企联合实现产学研一体化。中科院长春光机所 启动两大项目合作，以实现镜片设计与光学精密仪器国产自主化。全球知名光学专家、国家探月计划专家组成员庄松林院士及其团队 建立行业示范性的院士工作站和眼

96、镜工程技术中心，对眼视光行业的前瞻性课题进行专项攻坚，专注设计更适合中国人佩戴的产品。中国眼谷 成立眼科光学研究院，以眼科机理为基础，开启近视防控、功能性光学镜片等多个研究项目。数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 合作知名研究机构实现原材自研，合作知名研究机构实现原材自研，自主可控能力突出。自主可控能力突出。公司光学软件及原料实现自研，在上游原料方面的自主可控性为差异化产品研发创新构建了明显的竞争优势。公司保持与国际知名研究机构合作，致力于材料和技术的突破与创新。积极、持续地投资于尖端技术的开发。不断攻克功能高分子材料技术难题，在中高折射率聚合树脂单体和胶黏剂的研发上具备强大优势。图图 33

97、 明月镜片原材料工厂明月镜片原材料工厂彰显在上游原料层面的自主可控性彰显在上游原料层面的自主可控性 数据来源：公司官网 表表 13：公司：公司掌握掌握树脂单体的配方、生产工艺树脂单体的配方、生产工艺等等核心技术核心技术（截至（截至 2021 年）年）折射率折射率 是否掌握是否掌握配方配方 是否掌握生产工艺、是否掌握生产工艺、核心技术、制备流程核心技术、制备流程 应用阶段应用阶段 是否申请是否申请专利专利 来源来源 1.56 是 是 自主批量生产 是 原始配方、制备工艺属于镜片行业公开信息,韩国 KOC 在原始配方基础上对原料比例等要素进行改进，使之适用于江苏可奥熙批量生产。发行人在韩国 KOC

98、 制备工艺的基础上进一步改进，使得相关产品更易于生产、品质更稳定。1.60 是 是 自主批量生产 是 1.67 是 是 可以外部定制形式批量生产 是 发行人与高校、研究所等科研机构进行合作研发，目前已掌握实验室制备相关树脂单体的配方和制备流程。1.71 是 是 实验室制备 否 数据来源：公司招股说明书、国泰君安证券研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 25 of 33 Table_Page 明月镜片明月镜片(301101)(301101)原材料实现多元化功能，广泛满足客户需求原材料实现多元化功能，广泛满足客户需求。基于长期在原材料端的研发积淀，明月镜片开发的

99、KR 树脂、PMC 超亮、KR 超韧等作为镜片材料，大幅度提升镜片的折射率、透光率、阿贝数等基本参数，令镜片符合预期的纯净透亮，坚韧耐用。此外，热门的 1.71 系列打破技术壁垒，在更轻、更薄的前提下，阿贝数高达 37，是高折射率镜片的典型代表。图图 34 公司镜片材料满足多元化客户需求公司镜片材料满足多元化客户需求 数据来源：公司官网 3.2.离焦镜：临床效果持续验证，有望构造第二增长曲线离焦镜：临床效果持续验证，有望构造第二增长曲线 进入离焦镜市场，持续扩充产品矩阵。进入离焦镜市场，持续扩充产品矩阵。2021 年下半年，公司联合中国工程院庄松林院士团队，在综合考虑了中国孩子眼球特点及用眼习

100、惯后共同推出青少年近视防控镜片“轻松控”（折射率 1.60）以及“轻松控 Pro”（折射率 1.67）。1)技术升级：技术升级：“轻松控”采用了周边离焦眼轴控制技术（C.A.R.D），“轻松控 Pro”采用了多点近视离焦眼轴控制技术（C.A.M.D）。和外资品牌相比，“轻松控”系列的设计更加符合中国孩子的生理特点，两款产品分别在视像区采用了 NasalSide 鼻侧近视区扩大技术以及光线追踪技术，给孩子提供最舒适的佩戴体验。同时，公司技术团队改善了其他外资同类产品表面不耐磨的缺点。公司使用了 3D 内雕工艺，微透镜数量超过外资同类产品，内部多达 1295 个正度数的立体微透镜，在稳定度数的同时

101、避免磨损，延长使用时间。图图 35“轻松控”“轻松控”鼻侧设计贴合中国儿童青少年生理特点鼻侧设计贴合中国儿童青少年生理特点 数据来源：公司官网 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 26 of 33 Table_Page 明月镜片明月镜片(301101)(301101)2)性价比高性价比高&交付速度快：交付速度快：采用自研的 PMC 超亮材料，和外资品牌同类产品相比，“轻松控”系列阿贝数（高达 40）、透光率、耐磨性等性能更优。就价格而言，明月镜片的价格较外资品牌低，“轻松控 Pro”的建议零售价为 1,998-3,698 元，“轻松控”为千元入门级离焦镜的首选，建

102、议零售价为 1,598-2,598 元，折扣后价格更低。此外，公司产品价格带覆盖范围广（1,500-3,000 元+）、行业交付速度最快（97%以上单光镜片订单可以在 5 小时内交付）、产品依从性更高、孩子适应更快。表表 14:各种离焦镜产品中“轻松控”系列性价比高各种离焦镜产品中“轻松控”系列性价比高 品牌 明月镜片 依视路 豪雅 蔡司 万新光学 轻松控 轻松控 Pro 星趣控 新乐学 成长乐 易百分 材料 PMC 超亮 KR 树脂 PC PC 树脂 树脂 阿贝数 37-40 32-40 31.3 30.3-36/40/32 折射率 1.60、1.71 1.56、1.60、1.67、1.71

103、 1.59 1.59 1.50/1.60/1.67 1.55/1.60/1.67 技术 周边离焦眼轴控制技术 多点近视离焦眼轴控制技术 高非球微透镜星控技术 多区正向光学离焦技术 周边离焦 周边离焦 价格 1,598-2,598 1,998-3,698 3,680/4,280 3,980 铂金膜：2,380/3,380/4,580 莲花膜：1,380/1,580/1,980 880/1,280/1,980 数据来源：各公司官网、国泰君安证券研究 3)产品线丰富度领先产品线丰富度领先。公司于 2022 年发布具有双重防蓝光功能的近视防控镜片新产品，2023 年发布 1.56pro 和 1.56p

104、ro 防蓝光。截至目前零售渠道共有 12 个 SKU，医疗渠道共有 8 个 SKU，公司在近视管理镜片品类已有合计 20 个 SKU 同时在售，在产品线丰富度方面继续保持明显领先。表表 15：轻松控轻松控系列产品系列产品 SKU 丰富丰富 系列系列 1.56 1.61 1.67 1.71 非球面非球面 防蓝光防蓝光 非球面非球面 防蓝光防蓝光 非球面非球面 防蓝光防蓝光 非球面非球面 防蓝光防蓝光 轻松控系列 轻松控 PRO 系列 轻松控系列(医疗版)轻松控 PRO 系列(医疗版)数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 临床结果临床结果优异，持续印证技术领先。优异，持续印证技术领先。2022 年

105、 7 月 22 日公司发布三个月临床研究随访情况，数据显示“轻松控 Pro”对于控制眼轴过快增长、延缓近视加深有着非常明显的效果。2022 年 11 月 24 日，明月镜片与四川大学华西医院在成都举办了 2022 年近视防控临床应用研讨会，发布了六个月临床研究随访情况。2023 年 5 月 17 日，明月镜片在北京举办了轻松控临床报告发布暨研讨会。持续的临床结果均显示公司产品对延缓近 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 27 of 33 Table_Page 明月镜片明月镜片(301101)(301101)视加深有明显效果，进一步验证公司优异的产品及技术水平。表表

106、 16：公司离焦镜临床结果显示对：公司离焦镜临床结果显示对延缓近视加深有明显效果延缓近视加深有明显效果 时间时间 事件事件 结果结果 2022 年 7 月 22 日 发布三个月临床研究随访情况“轻松控 Pro”对于控制眼轴过快增长，延缓近视加深有着非常明显的效果 2022 年 11 月 24 日 发布六个月临床研究随访情况 对比三个月数据，最新一期数据呈现：“轻松控 Pro”减缓近视度数增长有效率达 68%，延缓眼轴增长达 56%2023 年 5 月 17 日 发布配戴多点正向离焦型镜片延缓儿童近视进展有效性的随机、平行、对照临床研究十二个月报告 最近一季度，轻松控 Pro 延缓近视加深有效率

107、达 82%；戴镜12 个月，轻松控 Pro 延缓近视加深有效率为 60%。97%受试者能在 1 天内适应镜片 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 销售表现可喜，收入占比持续提高。销售表现可喜，收入占比持续提高。得益于行业规模扩张、品牌力提升、渠道推进等诸方面努力，公司轻松控产品营收表现可喜，销售额由 22Q1的 1532 万提至 23Q3 的 4490 万。此外，1）公司新一代产品技术正在逐步储备过程中，后续有望逐步推向市场。2）当前公司眼镜店客户主要集中腰部客户，后续还有充分的行业大客户延伸空间（类似宝岛、博士）。3）医疗渠道后期有望逐步放量。上述三大驱动有望带动离焦镜产品成为公司业绩的新

108、增长点。图图 36 轻松轻松控系列产品营收稳步增长控系列产品营收稳步增长 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 3.3.终局展望：对标海外，跻身头部、规模扩张可期终局展望：对标海外，跻身头部、规模扩张可期 专注镜片领域，以消费者需求为驱动进行产品开发。专注镜片领域，以消费者需求为驱动进行产品开发。在国际眼镜行业龙头中，部分企业全方位布局各类光学产品，另有部分企业专注眼镜行业逐步发展壮大。与涉及眼镜片、显微镜、相机镜头、夜视镜、激光器、半导体制造设备等多领域布局的蔡司相比，依视路陆逊迪卡更加专注镜片领域，侧重从消费者需求出发，设计多类实用型镜片产品，分别以防雾、防油污、耐磨等优越性能形成膜洁、膜

109、御、膜岩、膜致等产品系列。公司产品设计思路与依视路类似，专注眼镜镜片领域，紧密跟踪消费者需求，围绕超薄、透亮、牢固等需求，自主研发“PMC 超亮”、“KR 超韧”等系列产品，同时将优质原料向同行业开放供应，有望成长为贯穿产业链上下游的综合性公司。80%80%72%72%72%72%66%68%70%72%74%76%78%80%82%004000500022Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3轻松控销售额（万元）YoY 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 28 of 33 Table_Page 明月镜片明月镜片(301101)

110、(301101)对标海外，跻身头部、规模扩张可期对标海外，跻身头部、规模扩张可期。依视路 1849 年成立于法国，经过百余年发展成为全球眼镜行业绝对龙头，2022 年收入 244.9 亿欧元、净利润 21.5 亿欧元，2006-2022 年营收 CAGR=13%。依视路陆逊迪卡的成功路径充分说明，专注眼镜行业的公司有望通过持续领先的研发创新、多元化品牌布局、外延并购不断横向及纵向延伸，最终成为产业巨头，也说明行业空间足够大，有机会培育大型公司。国内近视市场消费者消费潜力足，市场规模大，具备培育大型公司的沃土。同时，目前行业头部领军企业缺位，行业整合空间巨大。因而，从产品品类发展的终局来看，公司

111、成长空间同样值得期待。图图 37 2006-2022 年依视路营收年依视路营收 CAGR=13%数据来源：Wind、国泰君安证券研究 4.风险提示风险提示 公司离焦镜临床数据不及预期。公司离焦镜临床数据不及预期。公司对使用轻松控离焦镜的用户进行随访，发布临床报告披露延缓近视加深有效率，若临床数据低于市场预期，则可能导致市场对离焦镜产品效果产生疑虑，从而影响销量。近视防控技术快速迭代近视防控技术快速迭代。公司离焦镜临床数据不及预期公司在近视防控行业主要深耕离焦镜技术，若角膜塑形镜等技术快速迭代，防控效果迅速提升并超过离焦镜效果，则可能对公司产品销售带来不利影响。-30%-20%-10%0%10%

112、20%30%40%50%60%70%0500300亿欧元营业总收入YoY 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 29 of 33 Table_Page 明月镜片明月镜片(301101)(301101)附录附录：深耕：深耕 20 余载，镜片行业龙头余载，镜片行业龙头 发展历史：深耕发展历史：深耕 2020 余载，余载，2121 年推出近视防控产品年推出近视防控产品 公司成立于公司成立于 2002 年，历经年，历经 20 年发展成长为国内镜片龙头企业，年发展成长为国内镜片龙头企业，2021 年年推出创新推出创新近视管理镜片产品近视管理镜片产品。公司

113、为国内领先的综合类眼镜镜片品牌企业，具有良好的品牌形象及市场知名度，据招股书及欧睿咨询，整体框架眼镜镜片(不包含隐形眼镜镜片)以零售量计，公司于 2016-2020 年连续五年中国大陆销售领先，2020 年市占率数据为 10.7%、为国内第一；据沙利文：2023 中国眼镜镜片行业研究白皮书，2022 年按销量计，公司市场份额 11.0%，居国内第一。2021 年公司联合庄松林院士及其团队，根据中国孩子的眼球结构和用眼习惯推出了更适合中国孩子佩戴的两代近视管理镜片产品“轻松控”及“轻松控 Pro”。表表 17：公司于：公司于 2002 年成立，历经年成立，历经 20 余年发展余年发展 时间时间

114、事件事件 2002 成立于上海，正式进军树脂镜片领域 2008 自主研发的 KR 超韧镜片获国家发明专利 2009 被评为高新技术企业 2012 启动建设行业领先的创新型视光产业园，规划年产能 2 亿元 2014 1.71 镜片研发成功，打破高折射率伴随高色散魔咒，攻克行业难题 2015 在新加坡设立国际业务总部 2017 陈道明先生倾情代言，获评工信部首批认证绿色工厂 2018 全面战略升级，销售领先；成立院士工作站 2019 全面升级终端形象，全国推进万店计划 2020 成为中国登山队官方赞助商；防蓝光镜片获得德国 TV认证 2021 推出更适合中国孩子佩戴的两代近视管理镜片产品“轻松控”

115、及“轻松控 Pro 2022 一季度发布具有双重防蓝光功能的近视防控镜片新产品 2023 三季度发布“轻松控”Pro1.56 和轻松控”Pro1.56 防蓝光 数据来源：公司官网、国泰君安证券研究 表表 18：公司获得多项认证：公司获得多项认证 认证情况认证情况 认证情况认证情况 Euromonitor 欧睿国际数据认证 高新技术企业 助力 2020 珠峰登顶高程测量 院士工作站 中国登山队官方赞助商 首批国家级绿色工厂 防蓝光镜片获得德国莱茵 TV认证 眼镜工程技术中心 数据来源：公司官网、国泰君安证券研究 股权结构：股权集中，公司治理稳定股权结构：股权集中，公司治理稳定 公司股权结构集中，

116、公司治理稳定。公司股权结构集中，公司治理稳定。公司第一大股东为上海明月实业有限公司，持股比例为 55.09%。该公司股权由谢公晚、谢公兴、曾少华三人共同持有，其中，谢公晚与谢公兴二人系兄弟关系，曾少华系谢公晚妹妹的配偶。此外，三人均直接持有部分公司股份，谢公晚直接持有公司 2.45%股份，曾少华直接持有公司 1.22%股份，谢公兴直接持有公司 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 30 of 33 Table_Page 明月镜片明月镜片(301101)(301101)2.45%股份，且间接通过志明管理员工持股平台持有公司股份。谢公晚、谢公兴、曾少华三人总计持有公司超

117、过 60%的股权，谢氏家族为公司实际控制人。图图 38 公公司股权结构清晰司股权结构清晰(截至截至 2023 年年 10 月月 25 日日)数据来源：Wind、国泰君安证券研究 管理团队：行管理团队：行业经验丰富，引领市场发展业经验丰富，引领市场发展 行业经验丰富，引领市场发展。行业经验丰富，引领市场发展。谢公晚先生现任公司董事长，具丰富且资深的行业从业经验。谢公兴先生现任公司总经理，负责公司研发体系建设、技术标准制定等工作，是多项专利的发明人，参与制定 QB/T2506-2017 眼镜镜片光学树脂镜片行业标准的制定，是全国光学和光子学标准化技术委员会眼镜光学分技术委员会委员。朱海峰先生是研发

118、工作的带头人，全面负责研发方向选定、研发项目推进工作，主导多项核心技术的形成，是多项专利的发明人，其参与研发的 PMC 镜片获镇江市科技进步三等奖。表表 19：公司主要：公司主要董监高具备丰富的行业经验董监高具备丰富的行业经验 姓名姓名 职务职务 年龄年龄 简介简介 谢公晚谢公晚 董事长 56 历任明月实业执行董事、明月光电董事长；2019 年 11 月至今任公司董事长、明月实业执行董事。谢公兴谢公兴 总经理、董事 50 历任明月实业总经理、明月光电总经理；2019 年 11 月至今任公司总经理、明月实业监事、香港地区明月董事。彭志云彭志云 董事 54 中欧国际工商学院 EMBA。曾任广东经纶

119、律师事务所律师、广东合邦律师事务所律师；2010年起至今于上海诺伟其创业投资有限公司担任总经理。2019 年 11 月至今，任公司董事。曾哲曾哲 董事、副总经理 42 本科。2005 年 3 月至 2007 年 12 月，任上海天强管理咨询有限公司项目经理；2008 年 3 月至 2014 年 12 月，任上海靓视丽光学眼镜有限公司总经理；2015 年 1 月至 2019 年 10 月，任明月光电副总经理；2019 年 11 月至今任公司董事、副总经理、董事会秘书、财务总监。王雪平王雪平 副总经理 48 本科。2000 年 12 月至 2002 年 8 月，任明月实业仓储部经理；2002 年

120、9 月至 2010 年 1 月，历任明月光电行政人事部经理，总经理助理，副总经理；2010 年 2 月至 2015 年 1 月，任江苏视博光学眼镜有限公司副总经理；2015 年 2 月至 2019 年 10 月，任明月光电副总经理；2019 年 11 月至今，任明月镜片副总经理。朱海峰朱海峰 监事、研发总监 40 2003 年 1 月至 2014 年 12 月，历任明月光电技术部工程师、经理；2015 年 1 月至 2019 年10 月，历任明月光电研发部经理、研发中心总监；2019 年 11 月至今，任公司研发中心总监，监事会主席。数据来源：Wind、国泰君安证券研究 请务必阅读正文之后的免

121、责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 31 of 33 Table_Page 明月镜片明月镜片(301101)(301101)财务数据：营收稳健增长，盈利表现亮眼财务数据：营收稳健增长，盈利表现亮眼 营收稳健增长，利润表现亮眼营收稳健增长，利润表现亮眼。2017-2022 年公司营收由 4.27 亿元增至6.23 亿元，归母净利润由 0.17 亿元增至 1.36 亿元，CAGR 分别为 7.9%与 51.9%。营收端随市场扩容、渠道扩张以及品牌影响力深化而稳健增长，除 2020 年疫情致使终端销售受阻外，其余年份营收均保持增长，展示优异的业务扩张潜力。利润端增速高于营收，主要得益于产品结

122、构优化、内部降本增效带来的利润率改善。图图 39 2017-2022 年公司营收年公司营收 CAGR=7.9%图图 40 2017-2022 年公司归母净利润年公司归母净利润 CAGR=51.9%数据来源：Wind、国泰君安证券研究 数据来源：Wind、国泰君安证券研究 镜片业务营收占比镜片业务营收占比 70%+，是驱动业绩增长的主力，是驱动业绩增长的主力。从公司收入拆分看，镜片是公司营收贡献的主要产品，此外，原料销售、眼镜以及镜架也贡献一定收入，但比例相对有限。截至 23H1，公司各项业务中，镜片/原料销售/眼镜收入占比分别为 78.0%/13.4%/7.3%。图图 41 镜片业务是公司的主

123、要营收贡献镜片业务是公司的主要营收贡献 图图 42 镜片业务营收占比镜片业务营收占比 78.0%（截至（截至 23H1）数据来源：Wind、国泰君安证券研究 数据来源：Wind、国泰君安证券研究 内销收入贡献内销收入贡献 90%+，华东地区为，华东地区为主力市场主力市场。国内市场消费者基数大、市场培育成熟、下游需求稳定，因此国内业务是公司的基本盘，2020-2022年国内中国大陆地区收入占比 90%+。国内市场分地区看，截至 21H1，华 东/华 中/华 南/华 北 地 区 收 入 占 内 销 收 入 比 例 分 别 为55.5%/12.4%/9.1%/9.1%，华东地区是主力市场，内销收入份

124、额超 50%。20%20%8%8%-2%2%7%7%8%8%24%24%-5%0%5%10%15%20%25%30%00000400005000060000700002002020212022 23Q1-Q3营业总收入(万元)YoY（右轴）95%95%113%113%0%0%17%17%66%66%40%40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%02000400060008000400016000归母净利润(万元)YoY（右轴）010,00020,00030,00040,00050,00060,00070

125、,000200202021202223H1万元镜片原料销售眼镜镜架其他78.0%13.4%7.3%0.6%0.7%镜片原料销售眼镜镜架其他 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 32 of 33 Table_Page 明月镜片明月镜片(301101)(301101)图图 43 内销为公司营收基本盘内销为公司营收基本盘 图图 44 华东占内销比例华东占内销比例 55.5%（截至（截至 21H1）数据来源：Wind、国泰君安证券研究 数据来源：Wind、国泰君安证券研究 利润率持续优化，费用率控制得当。利润率持续优化，费用率控制得当。利润率方面，2

126、3Q1-Q3 公司销售毛利率、净利率分别为 57.9%、23.7%，相较 2017 年分别提升 18.9pct、18.6pct，净利率改善主要由毛利率提升驱动，预计毛利率提升主要受益于 1）高折射率产品替代低折射率；2）功能片（高折射率、双重防蓝光、PMC 超亮、KR 超韧、智能变色等）替代常规。费用率方面，公司管理费用率、财务费用率波动下滑，销售费用率波动上升，主要系“轻松控”产品市场推广投放费用增加，整体期间费用率基本平稳。图图 45 公司毛利率、净利率水平稳步提升公司毛利率、净利率水平稳步提升 图图 46 公司各项费用控制得当公司各项费用控制得当 数据来源：Wind、国泰君安证券研究 数

127、据来源：Wind、国泰君安证券研究 010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,000200202021202223H1万元中国大陆国外其他业务(地区)55.5%12.4%9.1%9.1%5.8%3.4%4.7%华东华中华南华北西南东北西北0%10%20%30%40%50%60%70%200202021202223Q1-Q3销售毛利率销售净利率-5%0%5%10%15%20%25%200202021202223Q1-Q3销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率 请务必阅读正文之后的免责条款部分

128、请务必阅读正文之后的免责条款部分 33 of 33 Table_Page 明月镜片明月镜片(301101)(301101)本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公

129、司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议

130、。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，

131、本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息

132、或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。评级说明评级说明 评级评级 说明说明 投资建议的比较标准投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。以报告发布后的 12 个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的 12 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数涨跌幅为基准。股票投资评级股票投资评级 增持 相对沪深 300 指数涨幅 15%以上 谨慎增持 相对沪深 300 指数涨幅介于 5%15%之间 中性 相对沪深 300 指数涨幅介于-5%5%减持 相对沪深 300 指数下跌 5%以上 行业投资评级行业投资评级 增持 明显强于沪深 300 指数 中性 基本与沪深 300 指数持平 减持 明显弱于沪深 300 指数 国泰君安证券研究所国泰君安证券研究所 上海上海 深圳深圳 北京北京 地址 上海市静安区新闸路 669 号博华广场20 层 深圳市福田区益田路 6003 号荣超商务中心 B 栋 27 层 北京市西城区金融大街甲 9 号 金融街中心南楼 18 层 邮编 200041 518026 100032 电话（021）38676666（0755）23976888（010）83939888 E-mail：