1、 敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告 2024 年 5 月 14 日 行业行业研究研究 电动工具：电动工具：复盘周期，迎接黎明复盘周期，迎接黎明 聚焦出海系列报告（一）机械行业机械行业 工具市场概览：千亿工具市场概览：千亿美元美元市场，以欧美需求为主市场，以欧美需求为主 全球工具市场可分为以下分部：手工具、工具存储、动力工具和 OPE。手工具和工具存储市场：预计 2022-2026 年复合增长率分別为 3.9%和 3.1%，2026 年市场空间达到 244 亿美元和 95 亿美元；动力工具市场和 OPE：预计 2022-2026年复合增长率分別为 6.2%和 5.0%，2026 年市场
2、空间达到 607 亿美元和 360 亿美元。按区域划分，北美及欧洲为电动工具的最大区域市场，2020 年占比分别为 41%、36%。按下游划分，工具类需求受到建筑装修等地产活动拉动。美国电动工具周期：销售到库存的演变美国电动工具周期：销售到库存的演变 1）2020 年上半年，疫情导致中国出口受阻，美国需求高增，处于被动去库阶段；2）2020 年 6 月-2022 年 1 月，中国电动工具出口正增长，行业供需两旺，库存抬升，处于主动补库阶段；3）2022 年开始，美国家具家电零售额增速趋弱。2022 年 2 月，中国电动工具出口额增速转负，说明零售增速下行反馈，商超放缓了下单力度。但由于航运缓解
3、，大量在途货船到港，进一步抬升库存，处于被动补库阶段。直到 2022 年 11月，库存达到阶段高点；4）2023 年起，库存绝对值开始下降，出口增速持续为负，处于主动去库阶段；5）2023 年 11-12 月，由于过于谨慎的销售预测导致备货偏少，叠加 2023 年12 月圣诞节、黑色星期五销售较好，导致库存下降幅度超预期，处于被动去库阶段。2023 年 11 月开始，出口增速转正，为阶段性库存回补。由于红海局势扰动航运，出口商品转化为库存的时间拉长。航运对航运对电动工具电动工具库存变动的影响库存变动的影响 2021-2022 年由于航运受到影响，前半段展现为出口商品转化为库存的时间拉长，这导致
4、海外商超加大下订单力度；后半段展现为在途货船持续到港，进一步推高库存。2024 年 3 月，出口增速转负，我们认为本质上是红海局势导致新一轮航运紧张的后续影响。2023 年 11 月起，阶段性库存回补导致出口增速转正，但直到 2024 年 2 月进项才转正，而后大量在途货船到港后抬升库存，属于典型的航运影响后半段。在此情形下，出口短暂受到压制。投资建议：投资建议：2023 年 11 月，库存处于净减少状态，为 2019 年以来首次出现，显示商超备库偏保守。2023 年 12 月，高点零售额同比-2%，较 2022 年降幅有所收窄，显示零售情况好于预期。因此，2023 年 12 月去库情况超预期
5、，当月库存/销售 1.3，已达到 2021 年上半年水平。整体来看，库存已处于底部，后续补库的力度取决于海外商超对于销售的预测。对比 2023 年去库情境下出口持续负增长，2024 年出货维持正增长的确定性较高。若美国降息周期启动，房地产市场需求拉动下，电动工具行业有望迎来新一轮补库周期。建议关注：巨星科技、创科实业、泉峰控股。风险分析：风险分析：贸易摩擦风险、上游原材料成本波动风险、海运运费上涨及港口堵塞风险。买入（维持）买入（维持）作者作者 分析师：黄帅斌分析师：黄帅斌 执业证书编号：S0930520080005 分析师：陈佳宁分析师：陈佳宁 执业证书编号：S0
6、930512120001 联系人：李佳琦联系人：李佳琦 联系人：夏天宇联系人：夏天宇 行业与沪深行业与沪深 300300 指数对比图指数对比图 -30%-10%10%30%23/0423/0723/1024/0124/04机械行业沪深300 资料来源：Wind 要点要点 敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告 机械行业机械行业 目录目录 1、工具市场概览：千亿美元市场，以欧美需求为主工具市场概览：千亿美元市场，以欧美需求为主 .4 4 2、美国电动工具周期：销售到库存的演变美国电动工具周期：销售到库存的演变 .7 7 2.1 复盘周期.7
7、 2.2 迎接黎明.11 3、投资建议投资建议 .1313 3.1 巨星科技.13 3.2 创科实业.15 3.3 泉峰控股.16 4、风险分析风险分析 .1616 eZbUbZeU8XfYeUdXbR9RbRoMnNtRqMeRrRtOlOmNtN8OoPqQwMpOnNNZnOrM 敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告 机械行业机械行业 图目录图目录 图 1：全球工具市场规模.4 图 2：全球工具市场（2021 年）.4 图 3：动力工具 2020 年销售额比例（动力来源）.5 图 4：电动工具 2020 年销售额比例（供电技术）.5 图 5：电动工具 2020 年销售额比例（终端用
8、户）.5 图 6：电动工具 2020 年销售额比例（区域市场）.5 图 7：电动工具 2020 年销售额比例（销售渠道）.6 图 8：电动工具终端分布（以 TTI 为例），2019 年.6 图 9：全球主要电动工具企业销售额市场份额（2021 年）.6 图 10：电动工具产业运行示意图.7 图 11：家具家电类产品库存情况.8 图 12：家具家电类产品库存变动情况.9 图 13：家具家电类产品出口、进项、销售、库存增速.9 图 14：家具家电类产品出口与进项情况.10 图 15：中国出口集装箱运价指数.10 图 16：美国各环节库存情况.11 图 17：电动工具出口增速与家具家电类产品库存增速
9、.11 图 18：家得宝、劳氏库存（剔除通胀因素）.11 图 19：巨星科技营收同比.11 图 20：美国房贷利率与房屋销量.12 图 21：美国房屋销量与家具家电类产品库销比.12 图 22：巨星科技营收情况.14 图 23：巨星科技归母净利润情况.14 图 24：巨星科技分部业务营收.14 图 25：巨星科技分部业务营收比例.14 图 24：巨星科技利润率情况.14 图 25：巨星科技费用率情况.14 图 22：创科实业发展历程.15 表目录表目录 表 1：全球工具市场规模增速.4 表 2：美国家具家电类产品零售与库存情况.7 表 3：海外零售库存的四个阶段复盘.9 表 4：相关公司营收情
10、况.12 敬请参阅最后一页特别声明-4-证券研究报告 机械行业机械行业 1 1、工具工具市场概览市场概览：千亿千亿美元美元市场，以欧美市场，以欧美需求为主需求为主 全球工具市场可分为以下分部：手工具、工具存储、动力工具和 OPE。根据 弗若斯特沙利文，自 2017 年至 2021 年期间，全球工具市场稳步增长，市场规模从 2017 年的 778 亿美元增长到 2021 年的 998 亿美元，复合增长率为6.4%。手工具和工具存储市场：在消费升级、DIY 文化兴起和线上销售渠道拓展的驱动下，全球手工具市场和全球工具存储市场近期已实现稳定增长，预计到 2026 年将分别达到 244 亿美元和 95
11、 亿美元，从 2022 年到 2026 年的复合增长率分別为 3.9%和 3.1%。动力工具市场：全球动力工具市场可按动力来源划分为两个主要板块：电动工具及其他动力工具。于 2017 年至 2021 年期间，全球动力工具市场稳步增长，市场规模从 337 亿美元增至 441 亿美元，复合增长率为 7.0%。随着技术和产品设计的不断进步，例如锂离子电池系统技术的快速发展，预计全球动力工具市场规模将从 2022 年的 477 亿美元增至 2026 年的 607 亿美元，复合增长率为 6.2%。图图 1 1：全球工具市场规模：全球工具市场规模 图图 2 2：全球工具市场：全球工具市场（20212021
12、 年）年）0 20 40 60 80 100 120 140 2017 2018 2019 2020 2021 2022E2023E2024E2025E2026E手工具工具存储动力工具OPE 手工具,19.9,20%工具存储,8.0,8%动力工具,44.1,44%OPE,27.8,28%资料来源：弗若斯特沙利文；单位：十亿美金 资料来源：弗若斯特沙利文；单位：十亿美金 从市场规模复合增速来看，动力类大于非动力类，预计 2022-2026 年，动力工具复合增速达到 6%以上，OPE 复合增速约 5%，手工具和工具存储复合增速在3%-4%。表表 1 1：全球工具市场规模增速全球工具市场规模增速 复
13、合增长率复合增长率 手工具手工具 工具存储工具存储 动力工具动力工具 OPEOPE 合计合计 2017-2021 年 5.9%3.8%7.0%6.8%6.4%2022-2026 年 3.9%3.1%6.2%5.0%5.2%资料来源：弗若斯特沙利文 按动力来源，动力工具可分为两个分部，即电动工具和其他动力工具。其中电动工具 2020 年销售额占比在 70%以上。其他动力工具中，虽然气动工具正在成为专业级、工业级终端用户电动工具的潜在替代选择，气动工具的生产占比仍然很低。敬请参阅最后一页特别声明-5-证券研究报告 机械行业机械行业 按供电技术，电动工具可划分为无绳类、有绳类，即直流供电（锂电）或交
14、流供电。电动工具大多应用场景均为户外作业，通过电线为电动工具提供动力的传统方法在很大程度上限制了电动工具的作业半径和作业条件，而以锂电池为动力的新一代无绳类电动工具轻巧便携，扩展了作业范围，改善了各种应用场景下的工作条件，同时提高了工作效率。2020 年无绳类销售额占比 35%，由于使用更便利，预计未来占比将进一步提升。图图 3 3：动力工具动力工具 20202020 年销售额比例（动力来源）年销售额比例（动力来源）图图 4 4：电动工具电动工具 20202020 年销售额比例（供电技术）年销售额比例（供电技术）电动工具,29.1,74%其他动力工具,10.1,26%无绳类,10.3,35%有
15、绳类,11.6,40%零件&配件,7.2,25%资料来源：弗若斯特沙利文；单位：十亿美金 资料来源：弗若斯特沙利文；单位：十亿美金 按终端用户，电动工具可划分为工业级&专业级、消费级。工业级工具面向专业的工厂或工程建设施工队伍；专业级工具最为常见，市场最广，多针对建筑行业、管道行业等；消费级工具目标客户主要是一般家庭，适合偶尔的维修作业，在人工成本较高的欧美地区，DIY 类型的家庭维修较为常见。按区域市场，北美及欧洲为电动工具的最大区域市场，2020 年北美、欧洲销售额分别达到 117 亿美元、105 亿美元，占比分别为 41%、36%。图图 5 5：电动工具电动工具 20202020 年销售
16、额比例（终端用户）年销售额比例（终端用户）图图 6 6：电动工具电动工具 20202020 年销售额比例（区域市场）年销售额比例（区域市场）工业级&专业级,20.2,69%消费级,8.9,31%世界其他地区,1.8,6%亚太地区,5,17%欧洲,10.5,36%北美,11.7,41%资料来源：弗若斯特沙利文；单位：十亿美金 资料来源：弗若斯特沙利文；单位：十亿美金 按销售渠道，电动工具可划分为线下、纯电子商务。按下游用途，电动工具的终端需求集中于地产相关行业，以 TTI 为例，2019 年地产相关领域（商业建筑、工业建筑、装修改造、DIY、保养维修、住宅建筑）占其收入比例达到 65%。敬请参阅
17、最后一页特别声明-6-证券研究报告 机械行业机械行业 图图 7 7：电动工具电动工具 20202020 年销售额比例（年销售额比例（销售渠道销售渠道）图图 8 8：电动工具终端分布（以电动工具终端分布（以 TTITTI 为例），为例），20192019 年年 纯电子商务,3,10%线下,26.1,90%商业建筑,16.1%工业建筑,14.1%装修改造,9.1%DIY,9.1%保养维修,8.4%住宅建筑,8.1%其他,35.0%资料来源：弗若斯特沙利文；单位：十亿美金 资料来源：头豹产业研究院 从市场份额来看，全球电动工具市场呈现头部集中，尾部分散的特征。市占率前三分别为史丹利百得、创科实业和博
18、世，不管是在工业级、专业级、消费级电动工具，还是在电动 OPE 产品上均为行业排名领先企业。而市场份额尾部的公司往往以某一品类见长。图图 9 9：全球主要电动工具企业全球主要电动工具企业销售额销售额市场份额（市场份额（20212021 年）年）史丹利百得,18%创科实业,14%博世,9%牧田,8%斯蒂尔,8%实耐宝,6%富世华,4%麦太保,3%日立工机,3%泉峰,3%喜利得,2%东成,2%宝时得,1%德国安海公司,1%格力博,1%其他,17%资料来源：前瞻产业研究院 敬请参阅最后一页特别声明-7-证券研究报告 机械行业机械行业 2 2、美国美国电动工具电动工具周期周期：销售：销售到到库存库存的
19、演变的演变 2.1 2.1 复盘复盘周期周期 由于全球主要消费市场位于欧美发达国家，因此工具产业属于典型的出口导向型行业。订单：海外大型商超如家得宝、劳氏等往往结合当下库存和后续的销售预测，给制造商下订单；发货：国内厂家从接到订单到发货报关，在经过海运和陆运，最终进入海外商超库存。FOB 结算模式下，发货报关后即可确认收入；库存：由于存在制造和运输周期，海外商超一般需要一定程度上备货，形成库存。图图 1010：电动工具产业运行示意图电动工具产业运行示意图 海外商超制造商商品海运在途中国大陆海关总署统计节点海外零售库存统计节点越南等下订单库存备货对外销售 资料来源：光大证券研究所绘制 由于圣诞节
20、和黑色星期五等原因，家具家电类产品的年内零售高峰往往出现在12 月。由于提前备货的因素，年内库存高峰往往出现在 10 月或 11 月。表表 2 2：美国美国家具家电类产品家具家电类产品零售与库存情况零售与库存情况 库存高点（库存高点（1010-1111 月）月）零售高点（零售高点（1212 月）月）全年零售全年零售 yoyyoy-高点库存高点库存 yoyyoy-高点零售高点零售 yoyyoy-全年零售全年零售 2019 30656 22006 211350 2020 27000 20971 188349-12%-5%-11%2021 31683 23070 235184 17%10%25%20
21、22 36694 22383 236406 16%-3%1%2023 33447 21861 230562-9%-2%-2%资料来源：fred、光大证券研究所；单位：百万美元 敬请参阅最后一页特别声明-8-证券研究报告 机械行业机械行业 图图 1111：家具家电类产品库存情况家具家电类产品库存情况 00500030000350--------07
22、-------112024-01家具家电-库存（非季调）家具家电-零售（非季调）家具家电-进项（非季调）库存/销售（右轴）资料来源：fred、光大证券研究所；左轴单位：百万美元；截至 2024.2 海外海外电动工具电动工具零售库存的四个阶段复盘：零售库存的四个阶段复盘：一、2020 年 2 月，中国国内疫情导致手动工具、电动工具出口额同比增速大幅下降，2020 年 3 月，美国家具家电进项额、零售额同比增速大幅下降，同
23、时库存降低幅度扩大，说明此时处于来货受阻导致的被动去库阶段；二、2020 年 6 月，电动工具出口额同比增速转正，持续 20 个月至 2022 年 1月。从 2020 年 8 月开始，家具家电库存同比增速修复。2021 年，行业供需两旺，库存持续提升，此时处于主动补库阶段；三、2022 年，美国家具家电零售额同比增速趋弱，2022 年 6 月，美国家具家电零售额同比增速转负，2022 年 12 月高点零售额同比-3%。至今为止，除了中间个别月份（2022 年 8-9 月，2023 年 1-2 月）转正外，基本处于负同比增速。2022 年 2 月，电动工具出口额同比增速转负，说明零售趋弱下商超放
24、缓了下单力度。但直到 2022 年 7 月，美国家具家电零售进项额同比增速才转负，这是由于 2022 年航运紧张持续缓解，大量在途货船到港，导致进项额增速转负的时间较出口额增速转负的时间更晚。家具家电库存同比增速反而进一步上行，2022 年 6 月库存同比增速到达高点，2022 年 11 月库存达到高点。2022 年 12 月，家具家电零售额同比-3%，销售不及预期，更加凸显库存高企；四、2023 年起，零售库存绝对值开始下降。从库存变动情况来看，2023 年 1-8月中，仅 2 月库存小幅提升。与 2019-2022 年相比，2023 年 9-10 月同样出现零售库存提升，料为圣诞节备货。但
25、 2023 年 11-12 月进项同比下降5%、6%，零售同比下降 1%、2%，这是由于过于谨慎的销售预测导致备货偏少。2023 年 11-12 月库存下降幅度超预期，此时处于被动去库阶段；五、库存的超预期下降，导致商超加大下订单力度。2022 年 11 月开始，出口同比增速转正。但 2024 年初开始的红海局势变化为航运带来扰动，至 2024年 2 月，进项同比增速转正。敬请参阅最后一页特别声明-9-证券研究报告 机械行业机械行业 图图 1212：家具家电类产品库存变动情况家具家电类产品库存变动情况 -4000-3000-00030005000700090001
26、0000---------------112024-01库存变动（右轴）家具家电-零售（非季调）家具家电-进项（非季调）资料来源：fred、光大
27、证券研究所；单位：百万美元；截至 2024.2 图图 1313：家具家电类产品出口、进项、销售、库存增速家具家电类产品出口、进项、销售、库存增速 -70%-50%-30%-10%10%30%50%70%-------------03yoy-家具家电-库存（非季调）y
28、oy-家具家电-零售（非季调）yoy-家具家电-进项（非季调）yoy-电动工具出口 资料来源：fred、光大证券研究所；yoy-电动工具出口截至 2024.3，其余指标截至 2024.2 表表 3 3：海外零售库存的四个阶段复盘海外零售库存的四个阶段复盘 出口出口 进项进项 销售销售 库存库存 (1)2020 年 2 月，中国国内疫情导致电动工具出口额增速大幅下降；2020 年 3 月，美国家具家电进项额增速大幅下降；2020 年 3 月，美国家具家电零售额增速大幅下降；2020 年 1-7 月，美国家具家电库存增速持续下探；(2)2020 年 6 月，电动工具出口额增速转正，持续 20 个月
29、；2020 年 6 月开始，美国家具家电零售进项额增速开始修复，并于 2021 年 1 月回正，持续18 个月；2020 年 6 月开始，美国家具家电零售进项额增速开始修复，并于 2021年 1 月回正，正增速持续 18 个月；2020 年 8 月开启，库存增速开始修复，并于 2021 年 4月回正；(3)2022 年 2 月，电动工具出口额增速转负；2022 年 7 月，美国家具家电零售进项额增速转负，由于 2022 年航运紧张持续缓解，大量在途货船到港，导致进项额增速转负的时间较出口额增速转负的时间更晚；2022 年 6 月，美国家具家电零售零售额增速转负，除了中间个别月份（2022 年
30、8-9 月，2023 年 1-2 月）转正外，基本处于负增速；2022年6月库存增速到达高点，2023 年 2 月库存达到高点，2023 年 3 月库存增速转负；敬请参阅最后一页特别声明-10-证券研究报告 机械行业机械行业 (4)2023 年 11 月，电动工具出口额增速回正；2024 年 2 月，美国家具家电零售进项额增速回正，较出口额增速转正的时间更晚。我们认为主要由于红海局势紧张，导致货运受到影响；资料来源：fred、光大证券研究所 从出口（即中国海关报关出口）到进项（即货物进入商超库存）之间的时间间隔，主要受到海运的影响。中国出口集装箱运价指数表明，2021-2023 年海运明显紧张
31、，整体供需矛盾于 2022 年初到达高点。因此，2021 年电动工具出口额与家具家电类产品进项额之间的时间间隔明显拉长。这导致商超不得不加大下订单的力度，这造成货运进展缓解后库存进一步抬升。图图 1414：家具家电类产品出口与进项情况家具家电类产品出口与进项情况 -2.0 4.0 6.0 8.0 10.0 12.0 14.0 16.0 18.0 050000000250-------03202
32、1---------012024-03家具家电-进项（非季调）电动工具出口额（亿美元）（右轴）资料来源：fred、光大证券研究所；左轴单位：百万美元；电动工具出口额（亿美元）截至 2024.3，家具家电-进项（非季调）截至 2024.2 图图 1515：中国出口集装箱运价指数：中国出口集装箱运价指数 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 中国出口集装箱
33、运价指数:美西航线中国出口集装箱运价指数:综合指数中国出口集装箱运价指数:美东航线中国出口集装箱运价指数:欧洲航线中国出口集装箱运价指数:东南亚航线 资料来源：Wind、光大证券研究所；截至 2024.4.26 2024 年以来，受到红海局势影响，海运价格再次提升，这种货运紧张导致出口货物到达商超仓库的平均时间延长。这在一定程度上解释了 2023 年 10 月-2024年 1 月电动工具出口额的持续提升。敬请参阅最后一页特别声明-11-证券研究报告 机械行业机械行业 2.2 2.2 迎接黎明迎接黎明 随着库存见底，美国零售库存出现补库趋势。2024 年 2 月，库存总额、制造商库存、批发商库存
34、、零售商库存分别同比+1.0%、-0.2%、-1.5%、+5.6%，增速环比+0.5pct、+0.3pct、+0.7pct、+0.5pct。家具家电类产品库存同比-9.2%，降幅环比收窄。随着去库存步入尾声，家具家电类产品出口增速显著回升。图图 1616：美国各环节库存情况美国各环节库存情况 图图 1717：电动工具出口增速与家具家电类产品库存增速电动工具出口增速与家具家电类产品库存增速 -15%5%25%45%------102022-012
35、----01同比：美国:库存总额:季调同比：美国:制造商库存:季调同比：美国:批发商库存:季调同比：美国:零售商库存:季调 -70%-50%-30%-10%10%30%50%70%--------102024-01yoy-家具家电-库存（非季调）yoy-电动工具出口 资料来源：Wind、光大证券研
36、究所；截至 2024.2 资料来源：fred、海关总署、光大证券研究所；yoy-家具家电-库存（非季调）截至 2024.2，yoy-电动工具出口截至 2024.3 2024 年一季度，美国库存见底，家得宝、劳氏库存（剔除通胀因素）已回落至2021 年水平。商超开启正常补库节奏，出口增速显著回升。而相比之下，2023年一季度美国处于去库阶段，出口增速显著下滑，直接影响企业出货。因此，多数外向型企业营收增速显著好于 2023 年。图图 1818：家得宝、劳氏库存（剔除通胀因素）家得宝、劳氏库存（剔除通胀因素）图图 1919：巨星科技营收同比巨星科技营收同比 资料来源：巨星科技业绩会材料 资料来源：
37、巨星科技业绩会材料 敬请参阅最后一页特别声明-12-证券研究报告 机械行业机械行业 表表 4 4：相关公司：相关公司营收营收情况情况 营收增速营收增速（20232023）营收增速营收增速（2024Q12024Q1）营收（营收（20232023）（亿元）（亿元）营收第一大来源营收第一大来源（20232023）20232023 第一大来源第一大来源营收（亿元）营收（亿元）第一大来源第一大来源营收营收占比占比 备注备注 002444.SZ 巨星科技-13%29%109.30 美洲 69.69 64%主营工具和存储箱柜，2023 年美洲营收占比 64%301260.SZ 格力博-11%5%46.17
38、境外 45.28 98%主营新能源园林机械，外销欧美市场为主 301187.SZ 欧圣电气-5%34%12.16 外销 12.05 99%主营小型空压机和干湿两用吸尘器，主要销往北美 603583.SH 捷昌驱动 1%32%30.34 外销 21.33 70%主营线性驱动产品，主要销往欧美地区 002884.SZ 凌霄泵业-11%20%13.16 国外销售 6.63 50%主营业务为水泵（暖通、卫浴、给排水等），欧美市场营收占比高 301345.SZ 涛涛车业 21%49%21.44 美国 15.29 71%主营智能电动低速车和特种车，主要销往北美 资料来源：Wind、各公司公告、光大证券研究
39、所 向前看，美国房贷利率已处于高位，进一步上行空间不大。一旦美国开启降息周期，将带动房地产市场回暖，从而拉动电动工具需求快速提升。图图 2020：美国房贷利率与房屋销量美国房贷利率与房屋销量 图图 2121：美国房屋销量与家具家电类产品库销比美国房屋销量与家具家电类产品库销比 2 3 4 5 6 7 8 200 400 600 800 1,000 1,200 -------012024-01美国:新建住房销量:季调:折
40、年数（千套）美国:成屋销量:季调:折年数（万套）美国:30年期抵押贷款固定利率（右轴）（%）(40)(20)0 20 40 60 1.00 1.20 1.40 1.60 1.80 2.00 ----------122024-03美国:零售库存销售比:家具、家用装饰、电子和家用电器店:季调美国:成屋销量:季调:折年数:同比（右轴）（%）资料来源
41、：Wind、光大证券研究所；截至 2024.5.2 资料来源：Wind、光大证券研究所；截至 2024.3 敬请参阅最后一页特别声明-13-证券研究报告 机械行业机械行业 3 3、投资建议投资建议 通过对电动工具海外零售库存的五个阶段复盘，我们认为影响库存的以下几个方面：（1）季节性因素。海外电动工具销售旺季处于下半年特别是 12 月，大型商超往往根据销售预测提前进项备货；（2）预测的偏差。若商超对于未来一段时间的销售预测过于悲观保守，则容易出现库存超预期下降的情况，此时则需要阶段性库存回补；（3）航运因素。由于航运因素扰动，从商品报关出海到进入商超库存的时间存在不确定性。往往在航运紧张的时段
42、商超下订单力度增大，而在航运缓解时段，商品将持续到岸。若商品到岸周期与销售下行周期叠加，则容易进一步推高库存。投资方面：投资方面：2023 年 11 月，库存处于净减少状态，为 2019 年以来首次出现，显示商超备库偏保守。2023 年 12 月，高点零售额同比-2%，较 2022 年降幅有所收窄，显示零售情况好于预期。因此，2023 年 12 月去库情况超预期，当月库存/销售 1.3，已达到 2021 年上半年水平。整体来看，库存已处于底部，后续补库的力度取决于海外商超对于销售的预测。对比 2023 年去库情境下出口持续负增长，2024 年出货维持正增长的确定性较高。若美国降息周期启动，房地
43、产市场需求拉动下，电动工具行业有望迎来新一轮补库周期。建议关注：巨星科技、创科实业、泉峰控股。3.1 3.1 巨星科技巨星科技 杭州巨星科技股份有限公司成立于 1993 年，是全球领先的工具企业。产品涵盖手动工具、电动工具、气动紧固工具、激光测量工具、激光雷达、工具柜、工业存储柜、工业吸尘器等，于 2010 年 7 月在深圳证券交易所上市。公司拥有 ARROW、PONY&JORGENSEN、Goldblatt、BeA、shop.vac、SK 等多个世界级百年工具品牌，自有品牌收入占比由2016年的不足10%上升到2023年的接近 50%。截至 2023 年底已经拥有 10 个中国生产制造基地，
44、3 个东南亚生产基地，5 个欧洲生产基地和 3 个美国生产基地，具备强大研发设计能力，先后被认定为国家知识产权示范企业、国家工业设计中心。公司拥有覆盖全球的销售渠道，直接服务于全球大型建材、五金、百货、汽配等连锁超市及各类工业用户，是众多专业级工具品牌的合作伙伴，同时依托国内外电商平台，直接为全球终端用户提供高品质、全品类产品。2019-2023 年，公司营收增速变动趋势基本与行业库存与出口变动情况相同。公司在 2020-2021 年营收增速均在 25%以上，2022-2023 年由于行业去库，营收增速下行。2021 年由于人民币汇率、原材料价格、国际海运费三大负面因素，公司归母净利润同比略下
45、降。2023 年公司实现营业收入 109.3 亿元，同比-13.3%，主要由于行业处于去库阶段，客户订单不足；归母净利润 16.9 亿元，同比+19.1%。，主要由于原材料价格下降、人民币汇率下降，公司手工具及存储箱柜业务毛利率同比提升。2024年 Q1，公司实现营业收入 33.1 亿元，同比+29.4%，归母净利润 4.1 亿元，同比+36.7%，主要由于行业库存见底，订单恢复。敬请参阅最后一页特别声明-14-证券研究报告 机械行业机械行业 图图 2222：巨星科技营收情况：巨星科技营收情况 图图 2323：巨星科技归母净利润情况：巨星科技归母净利润情况 (20)(10)0 10 20 30
46、 40 0306090020202120222023营业收入（亿元）同比（%）（右轴）(10)0 10 20 30 40 50 60 0246800222023归母净利润（亿元）同比（%）（右轴）资料来源：Wind、光大证券研究所 资料来源：Wind、光大证券研究所 公司业务主要分为手工具及存储箱柜业务、动力工具及激光测量仪器两大类。战略方面，公司重点围绕欧美家庭消费用工具及箱柜（Consumer tools storage）领域发展主营业务兼顾布局工业生产用工具及设备（Industrial tools equipment），在
47、手工工具方面拥有多个自有品牌。通过切入锂电产品及收购成熟品牌，自 2021 年起，公司动力工具及激光测量仪器业务比例实现提升。图图 2424：巨星科技分部业务巨星科技分部业务营收营收 图图 2525：巨星科技分部业务巨星科技分部业务营收营收比例比例 02040608020202120222023手工具及存储箱柜动力工具及激光测量仪器防疫物资其他业务 0%20%40%60%80%100%2020202120222023手工具及存储箱柜动力工具及激光测量仪器防疫物资其他业务 资料来源：Wind、光大证券研究所；单位：亿元 资料来源：Wind、光大证券研究所 2021-2023
48、 年，随着海外基地发货和自有品牌占比提升，公司利润率稳中有升。公司销售、管理、研发费用率基本保持稳定，财务费用率呈现下行趋势。图图 2626：巨星科技：巨星科技利润率情况利润率情况 图图 2727：巨星科技：巨星科技费用率情况费用率情况 055200222023销售毛利率(%)销售净利率(%)-4%-2%0%2%4%6%8%10%200222023销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率 资料来源：Wind、光大证券研究所 资料来源：Wind、光大证券研究所 敬请参阅最后一页特别声明-15-证券研究报告 机械行业机械行业 风险提
49、示：宏观经济波动风险；汇率波动风险；原材料价格上升风险；贸易摩擦风险；美国房地产行业复苏不及预期风险；渠道补库速度不及预期风险。3.2 3.2 创科实业创科实业 创科实业有限公司主营电动工具、配件、手动工具、户外园艺工具及地板护理及清洁产品，旗下拥有诸多业界有名的品牌，如 MILWAUKEE、RYOBI 及 HOOVER等。创科实业于 1985 年成立，并于 1990 年于香港联合交易所上市，现已获纳入为恒生指数的成份股之一。图图 2828：创科实业发展历程创科实业发展历程 资料来源：创科实业官网 2023 年公司实现营业收入 137.3 亿美元，同比+3.6%，归母净利润 9.8 亿美元，同
50、比-9.4%，主要由于北美去库导致行业需求疲软。分业务来看，2023 年公司电动工具收入 127.9 亿美元，同比+3.8%，地板护理及清洁收入 9.4 亿美元，同比+1.3%。分地区来看，2023 年公司北美营收 105.1亿美元，同比+2.7%，欧洲营收 20.9 亿美元，同比+8.6%，其他国家营收 11.2亿美元，同比+2.8%。风险提示：美国经济衰退超预期风险；产品更新不及预期风险；电动工具需求不及预期风险；市场竞争加剧，竞争格局恶化风险。敬请参阅最后一页特别声明-16-证券研究报告 机械行业机械行业 3.3 3.3 泉峰控股泉峰控股 泉峰控股有限公司为一家电动工具及户外动力设备（“
51、OPE”）的全球供货商。公司的电动工具的目标客户为工业级/专业级及消费级终端用户，而公司的 OPE产品的目标客户为高端及大众市场终端用户。公司目前拥有 EGO、FLEX、SKIL、大有及小强五个差异化品牌，覆盖全球主要地区及细分市场。2022 年，公司实现营业收入 19.9 亿美元，同比+13.2%，实现归母净利润 1.4亿美元，同比-3.6%。2023 年，公司实现营业收入 13.7 亿美元，同比-30.9%，实现归母净利润-0.4 亿美元，同比由盈转亏。主要由于行业处于去库阶段，下游需求疲软，同时公司计提了存货跌价损失。分业务来看，2023 年公司 OPE 收入 8.1 亿美元，同比-33
52、.7%，电动工具收入5.5 亿美元，同比-27.3%。分地区来看，2023 年公司北美营收 9.4 亿美元，同比-37.3%，欧洲营收 2.8 亿美元，同比-11.0%，中国营收 1.0 亿美元，同比+1.1%。风险提示：下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险；订单获取不及预期风险；上游原材料成本波动风险；海运运费上涨以及港口堵塞造成货物交付不及时风险；新技术迭代风险。4 4、风险分析风险分析 （1）贸易摩擦风险：电动工具类产品属于美国加征关税产品范围，多数产品需加征 10%-25%的关税。若后续中美贸易摩擦升级，可能对产业链造成负面影响；（2）上游原材料成本波动风险：电动工具上游原材料包括电
53、芯、大宗商品、芯片等，若上游原材料成本大幅提升，则可能对产业链造成负面影响；（3）海运运费上涨及港口堵塞风险：电动工具多数依赖海运，若发生海运运费上涨及港口堵塞，则直接影响货物交付，且对终端库存形成扰动，可能对产业链造成负面影响。敬请参阅最后一页特别声明-17-证券研究报告 行业及公司评级体系行业及公司评级体系 评级评级 说明说明 行行 业业 及及 公公 司司 评评 级级 买入 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15%以上 增持 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%至 15%；中性 未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%；减
54、持 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%至 15%；卖出 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15%以上；无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。基准指数说明：基准指数说明：A 股市场基准为沪深 300 指数；香港市场基准为恒生指数；美国市场基准为纳斯达克综合指数或标普 500 指数。分析、估值方法的局限性说明分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交
55、易。分析师声明分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。法律主体声明法律主体声明 本报告由光大证券股份有限
56、公司制作，光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格，负责本报告在中华人民共和国境内（仅为本报告目的，不包括港澳台）的分销。本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告上海品茶。中国光大证券国际有限公司和 EverbrightSecurities(UK)CompanyLimited 是光大证券股份有限公司的关联机构。特别声明特别声明 光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）成立于 1996 年，是中国证监会批准的首批三家创新试点证券公司之一，也是世界 500 强企业中国光大集团股份公司的核心金融服务平台之一。根据中国证监会核发的经营证券期货业务许
57、可，本公司的经营范围包括证券投资咨询业务。本公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。本报告由光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）编写，以合法获得的我们相信为可靠、准确、完整的信息为基础，但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。光大证券研究所可能将不时补充、修订或更新有关信息，但不保证及时发布该等更新。本报告中的资料、
58、意见、预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断，可能需随时进行调整且不予通知。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。不同时期，本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息、建议及预测不一致的报告。本公司的销售人员、交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的
59、口头或书面评论或交易策略。本公司的资产管理子公司、自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策。本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险，在做出投资决策前，建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择。在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据。本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发，仅向特定客户传送。本报告的版
60、权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、复制、转载、刊登、发表、篡改或引用。如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失，本公司保留追究一切法律责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。光大证券股份有限公司版权所有。保留一切权利。光大证券股份有限公司版权所有。保留一切权利。光大证券研究所光大证券研究所 上海上海 北京北京 深圳深圳 静安区新闸路 1508 号 静安国际广场 3 楼 西城区武定侯街 2 号 泰康国际大厦 7 层 福田区深南大道 6011 号 NEO 绿景纪元大厦 A 座 17 楼 光大证券股份有限公司关联机构光大证券股份有限公司关联机构 香港香港 英国英国 中国光大证券国际有限公司中国光大证券国际有限公司 香港铜锣湾希慎道 33 号利园一期 28 楼 EverbrightSecurities(UK)CompanyLimitedEverbrightSecurities(UK)CompanyLimited 6thFloor,9AppoldStreet,London,UnitedKingdom,EC2A2AP
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