1、证券研究报告行业深度报告房地产 东吴证券研究所东吴证券研究所 1/25 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 房地产行业深度报告 地产收储，该几多期许，效果当几何？地产收储，该几多期许，效果当几何？2024 年年 06 月月 06 日日 证券分析师证券分析师 房诚琦房诚琦 执业证书：S0600522100002 证券分析师证券分析师 肖畅肖畅 执业证书：S0600523020003 证券分析师证券分析师 白学松白学松 执业证书：S0600523050001 行业走势行业走势 相关研究相关研究 新房成交环比增长，沪广深下调首付比例及房贷利率 2024-06-04 52
2、7 上海新政点评：全方位多角度松绑限购，超预期下调首付比例及房贷利率 2024-05-28 增持（维持）Table_Tag Table_Summary 投资要点投资要点 我国当前的库存情况究竟如何我国当前的库存情况究竟如何？目前全国库存处于历史相对高位，约为目前全国库存处于历史相对高位，约为历史最高点的历史最高点的 85%；新房销量不断下滑，去化周期迅速攀升，当前已创；新房销量不断下滑，去化周期迅速攀升，当前已创2010 年来新高为年来新高为 27.2 个月个月；一/二/三线城市库存分布处于历史最高位的90%/75%/96%，近 1 年来整体均保持稳定；一二三线城市的去化周期均已达历史新高，三
3、线城市去化周期上涨速度最快，形势最为严峻。2014 年周期中“去库存”如何拉动地产量价复苏年周期中“去库存”如何拉动地产量价复苏？2010 年限购政策陆续出台后，行业基本面迅速下行，房地产库存迅速累积，2015 年达到历史峰值；2014 年政策放松以“去库存”为主导目标，聚焦限购限贷放松和棚改货币化。在一揽子政策的刺激下，购房需求迅速提振，房价随之上涨。本轮去库存可以可以分为两个阶段：阶段一（2014 年 9 月-2016年 3 月）：月度供应面积月度成交面积，80 城库存面积未出现明显下降；阶段二（2016 年 3 月-2017 年 6 月）：月度供应面积月度成交面积，80 城库存面积未出现
4、明显下降。阶段二（阶段二（2016 年年 3 月月-2017 年年 6 月）月）：月度供应面积月度成交面积2016/3-2017/6，月度供应面积月度成交面积05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5002012/012012/032012/052012/072012/092012/112013/012013/032013/052013/072013/092013/112014/012014/032014/052014/072014/092014/112015/012015/032015/052015/072015/092015/112016/0120
5、16/032016/052016/072016/092016/11本年购置土地面积:单月值MA6从拿地到预售供给的时间在8-15个月左右2015年3月之后全国拿地面积显著下滑对应一年后即2016年3月开始供应面积逐步下滑 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 12/25 由此可见本轮周期地产复苏的初始逻辑并非是库存下降导致供不应求，相反是由于销量上升带动房价上涨，房屋的投资属性上升继续刺激销售增长形成循环，进而导致了库存下降。（2）量在价先：）量在价先：房价下跌房价下跌/上涨上涨滞后于销售面积滞后于销售面积 3 个月个月/
6、2 个月。个月。2014 年 2 月商品房销售面积同比由正转负，此时 70 个大中城市的新房和二手房价格指数环比仍为正，直至 2014 年 5 月才由正转负；2015 年 3 月商品房销售面积同比由负转正。而新房和二手房价格指数环比在 2015 年 5 月均由负转正。（3）2014 年周期的年周期的去化周期下降去化周期下降 21%至至 16.9 个月个月后带动楼市进入“量后带动楼市进入“量-价价-供需”供需”的正向循环。的正向循环。2014 年周期中去化周期的高点出现在 2014 年 8 月为 21.4 个月，后来随着政策放松力度不断加大，基本面好转，在 2015 年 5 月新房二手房价格指数
7、环比均由负转正时，去化周期已大幅下降 21.0%至 16.9 个月。从而推动了后续楼市的正向循环，成功实现了“去库存”的目标。图图12：2014 年周期中库存、去化周期、销售面积、房价的走势变化年周期中库存、去化周期、销售面积、房价的走势变化 数据来源：wind，东吴证券研究所 -2.0%-1.0%0.0%1.0%2.0%3.0%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%2013/012013/032013/052013/072013/092013/112014/012014/032014/052014/072014/092014/112015/012015/03
8、2015/052015/072015/092015/112016/012016/032016/052016/072016/092016/112017/012017/032017/052017/072017/092017/11商品房销售面积单月同比（左轴）70个大中城市新建住宅价格指数:环比（左轴）70个大中城市二手住宅价格指数:环比（左轴）2014/2销售面积同比转负2014/5房价环比转负2015/5房价环比转正2015/3销售面积同比转正21.416.905101520253.03.54.04.55.05.56.02013/012013/032013/052013/072013/09201
9、3/112014/012014/032014/052014/072014/092014/112015/012015/032015/052015/072015/092015/112016/012016/032016/052016/072016/092016/112017/012017/032017/052017/072017/092017/11库存（亿方，左轴）去化周期（月，右轴）21.0%请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 13/25 3.本本轮轮收储政策收储政策需要多少资金方可起效？需要多少资金方可起效？3.1.收储模
10、式介绍收储模式介绍 收新房：收新房：3000 亿亿保障保障性住房再贷款性住房再贷款收储政策介绍收储政策介绍 5 月 17 日，国务院举行政策例行吹风会，住建部、自然资源部、央行、金融监管总局有关领导介绍切实做好保交房工作配套政策有关情况。本次一揽子新政涉及多个方面，是对 4 月 30 日政治局会议中房地产的最新定调：“统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施”的具体落实。会议中提到：央行将设立 3000 亿元保障性住房再贷款（利率 1.75%，期限 1 年，可展期 4 次），鼓励引导金融机构按照市场化、法治化原则，支持地方国有企业以合理价格收购已建成未出售商品房，用作配售型或配租型保障性住
11、房，收购主体不得涉及地方政府隐性债务，不得是地方政府融资平台，预计将带动银行贷款 5000 亿元。在此之前，2023 年 2 月，央行就已设立租赁住房贷款支持计划，总额度 1000 亿元，在重庆、济南、郑州、长春、成都、福州、青岛、天津共计 8 个城市试点。收储的具体流程是：21 家商业银行按照自主决策、风险自担的原则像有需求的地方国有企业发放贷款，央行将按照贷款本金的 60%发放利率为 1.75%的再贷款。地方国企获得贷款后，与高库存房企自主协商价格收购已建成未出售的商品房（即现房），用作配售型或配租型保障房。按照保障房用于满足工薪收入群体刚性住房需求的原则，严格把握户型和面积标准（通常在
12、70-90 平左右）。后续配售和租赁的收入将变成地方国企向商业银行还本付息的来源。图图13：3000 亿亿保障性住房再贷款保障性住房再贷款收储流程图收储流程图 数据来源：国务院，东吴证券研究所绘制 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 14/25 表表1：保障性住房再贷款和租赁住房贷款支持计划对比保障性住房再贷款和租赁住房贷款支持计划对比 租赁住房贷款支持计划（旧）保障性住房再贷款（新）总额度 1000 亿元 3000 亿元 发放对象 国开行、工行、中行等 7 个国有银行 国开行等 21 家全国性银行 覆盖范围 8 个二线
13、试点城市 全国 资金支持 按贷款本金的 100%予以资金支持 按照贷款本金的 60%发放再贷款 利率 1.75%1.75%目标 支持地方国企收购存量房以用于租赁 支持收购已建成存量房用作配售保障房或保租房 数据来源：国务院，东吴证券研究所绘制 收二手房收二手房：“：“以旧换新以旧换新”政策介绍”政策介绍 今年以来，多地推出“以旧换新”政策。主要分为“中介帮卖”和“国企收储”两种类型。本文重点介绍“国企收储”形式的“以旧换新”。以江苏多城和郑州市为代表，政府下属国企平台收购存量住宅用作保租房，居民出售二手房后需要购买更高总价的新房。该政策在减少库存的同时刺激置换需求。2023 年末开始，各地陆续
14、推出“以旧换新”政策。年末开始，各地陆续推出“以旧换新”政策。2023 年 11 月 21 日，苏州城发集团率先在太仓市启动“以旧换新”试点，近千位房东参与报名申请置换；2024 年 4 月20 日，郑州城市发展集团和郑州房地产协会在金水区和郑东新区启动“以旧换新”试点工作，限额 500 套。5 月 10 日，在市内八区全面开展，全年计划完成 5000 套。4 月 27日，南京安居建设集团开展收购存量房试点活动，首批限额 2000 套；5 月 1 日，南通市崇川建发集团启动收购存量房试点，凡是崇川区域内可上市交易的商品住房均可参与置换。截至 6 月，全国已有超 70 城表态支持住房“以旧换新”
15、“收旧换新”。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 15/25 图图14：部分城市收储类“以旧换新”政策一览部分城市收储类“以旧换新”政策一览 数据来源：各地方政府网站，东吴证券研究所 以郑州为例，政策执行的细节条件如下：一、一、收购房屋条件收购房屋条件包括：（1）已取得房产证/不动产权证的普通商品住房，房龄不超过 20 年；（2）坐落区域为市内八区，优先收购三环内房屋；（3）房屋建筑面积不超过120 平米；（4）不存在查封限制情况，不存在抵押、担保、按揭或设立居住权等情况；（5）具有正常物业管理服务。二、二、新建商品住房
16、条件新建商品住房条件包括：（1）已取得商品房预售许可证或商品房现售备案证等；（2）房屋位于郑州市建成区范围内；（3）换购的新建商品住房总价不低于二手房收购总价。需要注意的是，在房源范围上，各地政策有所差异需要注意的是，在房源范围上，各地政策有所差异：江苏模式基本只能选购操盘“以旧换新”的城投平台开发的项目；郑州模式中除城发安居公司外，其余市场化开发商的新房项目也可以报名进入房源库。三、三、收购价格方面：收购价格方面：城发安居公司随机抽取评估机构，按照市场化原则，客观、公正地对拟收购的二手住房进行交易价格评估，出具二手住房价格评估结果(换房群众不时间时间城市城市模式模式承接主体承接主体旧房要求旧
17、房要求新房要求新房要求旧房用途旧房用途政府补贴政府补贴2023/11/21江苏省江苏省苏州市太仓苏州市太仓市市收储类苏州城发集团1、要求为太仓市市域范围之内建筑面积小于144平方米的存量普通商品住房；2、一套存量商品房只能置换一套新建商品房（常态化开展“多换一”）；3、产权信息中，没有抵押担保和长期租约；4、具有完整的小区物业，物业费水电费结清；5、安全结构稳定，没有违章搭建。1、存量商品房置换总价不得高于所购新房总价的60%（常态化开展调整至80%）；2、换购的新房为地方国企所开发项目（城发、城投）。保障房/2024/4/2江苏省江苏省南通市海安南通市海安市市收储类政府下属资管公司1、旧房位
18、于海安城区核心区，东至通榆路、南至黄海大道、西至隆安路、北至新通扬河。（属于主城区核心板块）；2、只能以一换一，旧房总价高于新房的总价可以加购一套；3、父母三代内房屋都可以置换给子女1、置换总价不高于所购新建商品住房总价的50%；2、换购新房城区范围内开发商均可参与。人才公寓、外来务工人员租赁住房或保租房/2024/4/27江苏省江苏省南京市南京市收储类南京安居建设集团1、位于南京市主城六区范围内，不含自建住房、商业、办公、公寓等；2、存量住房应成套、产权清晰，状态为可交易（不存在抵押、担保或查封等其他不可置换状态）；3、可用一套或多套存量住房置换一套或多套新建商品住房。1、置换总价不高于所购
19、新建商品住房总价的80%;2、可置换的新建商品住房房源，通过“南京房产微政务”微信公众号，在“房帮宁”平台的“宁换新”模块中公示。保障房、安置房/2024/5/1江苏省江苏省南通市崇川南通市崇川区区收储类崇川建发集团 凡是崇川区域内可上市交易的商品住房均可。1、置换总价不高于所购新建商品住房总价的80%；2、第一批参与置换的新房是来自北城壹号在建的50 套。廉租房、人才公寓/2024/5/9河南省河南省郑州市郑州市收储类郑州城发安居集团1、旧房位于郑州主城区内；房龄15年以内；2、只能以一套二手房置换一套新房；3、无抵押贷款、正常物业费、房屋面积120平方米以内。1、置换总价不高于所购新建商品
20、住房总价的80%；2、换购新房不限位置，可选择市场上约1/4的新房。租赁型保障房1、每平方米200元的一次性购置补贴；2、在保租房运营期间前10年每年2%的贷款金额贴息。2024/4/29广东省广东省肇庆市肇庆市鼓励换新政府指定机构存量房屋持有人通过“旧转保”的形式交由政府统租，获得政府指定机构支付的15-20年租金，并将其全部用于购买商品房。全部租金收益用于新购肇庆市行政区域范围内的新建商品住房。保租房、公租房全市公积金增值收益的50%以上用于支持筹集建设保障性租赁住房和公租房。2024/5/22江苏省江苏省盐城市盐城市23年11月为中介帮卖类；24年5月调整为类似于收储类的兜底模式盐城市城
21、市建设投资集团有限公司、悦达地产集团有限公司1、位置为东至开放大道、南至盐渎路、西至盐马路、北至大庆路围合范围内（盐城核心老城区）；2、面积条件：144 平以下，建筑年限20 年以内、产权独立持证满两年无抵押成套住宅（不含自建房、不产权房）；3、以一换一，以多换一均可，机动车位以一换一。1、置换总价不高于所购新建商品住房总价的80%；2、换购的新房为城投4 个在售楼盘以及悦达开发在售楼盘。保障房、安置房、人才房 用财政补贴做成融资性产品，鼓励市民买新房，政府给以固定回报的方式，拿回房屋一定年限的使用权，以达到卖新的效果。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度
22、报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 16/25 承担评估费用)。四、四、资金支付方面资金支付方面：城发安居公司将二手房过户相关税费直接支付至换房群众，剩余房款由城发安居公司直接支付至换房群众购买的新建商品住房的开发企业。以此确保以此确保群众出售二手房群众出售二手房所得资金全部用于所得资金全部用于购置购置新房。新房。图图15：郑州郑州“以旧换新以旧换新”示意图示意图 数据来源：郑州市住宅与房地产业协会，东吴证券研究所 对比收储新房和二手房的优劣势，对比收储新房和二手房的优劣势，总体而言，收购新房政策的落地操作性和可总体而言，收购新房政策的落地操作性和可复制复制性更强，而收购二手房对市场需求的提振
23、作用更强。性更强，而收购二手房对市场需求的提振作用更强。图图16：收购新房及二手房的优劣势对比收购新房及二手房的优劣势对比 数据来源：东吴证券研究所绘制 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 17/25 3.2.收储模式的作用收储模式的作用与问题与问题 我们认为收储模式的作用主要有（我们认为收储模式的作用主要有（1）为保障性租赁住房提供增量；（）为保障性租赁住房提供增量；（2）消化库存）消化库存改善供需关系，稳定房价预期；（改善供需关系，稳定房价预期；（3）缓解被收储开发商流动性压力，助力保交楼缓解被收储开发商流动性压力，
24、助力保交楼。在落。在落地过程中地过程中也可能遇到也可能遇到收益覆盖问题导致地方政府动力不足收益覆盖问题导致地方政府动力不足等问题。等问题。作用一：作用一：为保障性租赁住房提供增量为保障性租赁住房提供增量“十四五”期间，全国计划筹集建设保障性租赁住房 870 万套间，截至 2023 年底，我国已完成 573 万套保租房的建设，离目标还剩 297 万套尚未完成。由于近年来地产市场的下行，地方财政收入下降，新建保租房的模式受到一定阻力。收储存量房转化为保租房可以加快保租房的筹集进度，填补 2024-2025 年的保租房缺口。图图17：全国保租房全国保租房 2021-2023 年的完成进度年的完成进度
25、 数据来源：住建部，东吴证券研究所 94240204942662200250300202120222023全国保租房计划筹建套数（万套）全国保租房实际筹建套数（万套）请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 18/25 图图18：部分重点部分重点城市的保租房完成情况城市的保租房完成情况 数据来源：各城市住建局，东吴证券研究所 图图19：部分重点部分重点城市城市 2024-2025 年保租房筹集目标年保租房筹集目标 数据来源：各城市住建局，东吴证券研究所 作用二：作用二：消化库存刺激需求，稳定房价预期消化库
26、存刺激需求，稳定房价预期 2022 年初以来，房价不断下降。房价预期的改变很大程度上制约了购房需求：投资需求显著减少，刚性需求观望情绪严重。根据目前部分城市试点情况，收储价格为备案价的 7 折左右。考虑到部分新房项目尾盘销售的价格也在备案价 8 折左右甚至更低，我们认为收储价格一定程度上能够成为周边区域的价格底限，构成一定的价格锚定作用，城市城市城市级别城市级别“十四五十四五”筹筹集目标集目标(万套万套)“十四五十四五”累计累计完成完成(万套，截万套，截至至2023年末年末)“十四五十四五”目标完目标完成率成率(截至截至2023年末年末)2024年筹集年筹集目标目标(万套万套)2025剩余筹剩
27、余筹集套数（万集套数（万套）套）北京北京一线城市40.029.473.5%7.03.6广州广州一线城市60.037.662.7%10.012.4上海上海一线城市47.032.970.0%7.07.1成都成都二线城市30.017.458.0%3.09.6杭州杭州二线城市33.023.370.6%6.03.7合肥合肥二线城市15.05.738.0%0.48.9济南济南二线城市20.515.274.1%1.53.8南京南京二线城市15.011.576.7%0.72.8宁波宁波二线城市21.315.170.9%3.03.2青岛青岛二线城市21.011.856.2%2.17.1厦门厦门二线城市21.01
28、4.870.5%4.22.0武汉武汉二线城市25.014.256.8%5.15.7西安西安二线城市30.015.752.3%0.513.8长沙长沙二线城市15.010.066.7%1.13.9郑州郑州二线城市20.012.060.0%1.56.5重庆重庆二线城市40.026.466.0%3.010.610.00.57.03.03.05.17.06.00.42.11.53.04.21.51.10.712.413.87.110.69.65.73.63.78.97.16.53.22.03.83.92.80246810121416广州西安上海重庆成都武汉北京杭州合肥青岛郑州宁波厦门济南长沙南京2024
29、年计划筹集目标（万套）2025剩余筹集套数（万套）请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 19/25 稳定民众的房价预期。图图20：2021 年至今年至今 70 大中城市新房和二手房价指数大中城市新房和二手房价指数同比同比 数据来源：国家统计局，东吴证券研究所 作用三：作用三：缓解被收储缓解被收储开发商开发商流动性压力，助力保交楼流动性压力，助力保交楼 随着近年来地产景气度下行以及部分民企开发商暴雷影响，部分开发商已经逐步丧失信用融资的能力，经营性现金流也受制于销售下滑，收储政策可以缓解被收储房企的现金流压力，从而助力保交楼
30、进程推进。图图21：2020 年至今年至今房企信用债净融资额（房企信用债净融资额（季度季度）数据来源：国家统计局，东吴证券研究所 问题：问题：收益覆盖问题导致地方政府动力不足收益覆盖问题导致地方政府动力不足 截至 2024 年 4 月，中国百城住宅租金收益率（即租售比）为 2.2%，部分城市如广-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%---------112024-0
31、12024-0370个大中城市新房销售价格指数当月同比70个大中城市二手房销售价格指数当月同比(600)(400)(200)020040060005000250030002020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2季度总发行量(亿元，左轴)总偿还量(亿元，左轴)净融资额(亿元，右轴)请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 20/25 州、深圳、上
32、海、厦门、苏州、青岛等租金收益率在 2%以下。假设收储价格为市场价 8折，则租金收益率为 2.3%/0.8=2.9%。央行的保障性住房再贷款年利率为 1.75%，预计商业银行放贷给国有企业的利率在 3%左右，即使每年的运营成本仅为收储总价的 0.5%左右，国有企业的总成本仍将达到 3.5%，高于租金收益率 2.9%。在租金收益无法付息的情况下，地方政府大范围收储的动力可能不足。图图22：2018 年至今中国百城住宅租金收益率年至今中国百城住宅租金收益率 图图23：2024 年年 3 月重点城市租售比一览月重点城市租售比一览 数据来源：wind，东吴证券研究所 数据来源：wind，东吴证券研究所
33、 3.3.收储政策起效所需资金测算收储政策起效所需资金测算 全国新房全国新房+二手房住宅库存套数约二手房住宅库存套数约 963 万套。万套。根据统计局数据，2024 年 4 月全国住宅待售面积 3.91 亿方；根据克而瑞数据，2024 年 3 月 80 城狭义库存 4.88 亿方。按照100 平/套简单测算，80 城的新房库存在 488 万套左右。根据安居客数据，2024 年 4 月全国 100 城二手房挂牌量在 475 万套左右。两者相加为 963 万套。图图24：2024 年年 4 月商品住宅待售面积达月商品住宅待售面积达 3.91 亿方亿方 1.90%1.95%2.00%2.05%2.1
34、0%2.15%2.20%2.25%2.30%2.35%2018/092019/022019/072019/122020/052020/102021/032021/082022/012022/062022/112023/042023/092024/02中国:百城住宅租金收益率1.97%2.12%1.56%1.71%2.75%2.30%2.65%1.23%1.60%1.87%0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%上海 北京 广州 深圳 成都 南京 重庆 厦门 青岛 苏州2024年3月租售比（%）-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0500010000
35、500030000350004000045000500002014/022014/082015/032015/092016/042016/102017/052017/112018/062018/122019/072020/022020/082021/032021/092022/042022/102023/052023/11商品住宅待售面积（万方，左轴）同比（右轴）请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 21/25 数据来源：国家统计局，东吴证券研究所 图图25：2024 年年 2 月月-4 月不同能级城
36、市挂牌量月不同能级城市挂牌量 图图26：2024 年年 4 月百城二手房挂牌量达月百城二手房挂牌量达 475 万套万套 数据来源：安居客研究院，东吴证券研究所 数据来源：安居客研究院，东吴证券研究所 预计预计 5000 亿收储资金可以收购存量新房亿收储资金可以收购存量新房 50 万套左右。万套左右。核心假设如下：（1）收购面积）收购面积：政策要求按照保障房用于满足工薪收入群体刚性住房需求的原则，严格把握户型和面积标准。根据市场经验，通常在 70-90 平左右，我们取平均值 80 平；（2）收购价格）收购价格：由于三四线城市存量小户型房源有限，多为 100 平米以上的大三房，且由于市场景气度较差
37、，收购后配售或租赁难度大；而一线城市的去化周期相对较低，库存压力相对较小；因此我们判断本次收储新房政策主要在高库存的二线城市进行。根据诸葛找房数据研究中心，2024 年 5 月二线城市的二手房均价为 16735 元/平。收购价格通常为市场价的 7-8 折，因为我们假设收购单价在 11715-13388 元/平。根据以上假设，单套存量房的收购总价在根据以上假设，单套存量房的收购总价在 93.7-107.1 万元，万元，5000 亿收储资金可以收亿收储资金可以收储储 46.7-53.4 万套存量新房。万套存量新房。55.864.759.5230.1264.6257.6147.8166.4157.4
38、05003002月3月4月4座一线城市（万套）32座二线城市（万套）64座三线城市（万套）59.5257.5157.50500300一线城市（4座）二线城市（32座）三线城市（64座）2024年4月百城二手房挂牌量（万套）合计合计474.5万套万套 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 22/25 图图27：2024 年年 5 月一二线城市二手房均价月一二线城市二手房均价 数据来源：诸葛找房数据研究中心，东吴证券研究所 本轮周期政策和本轮周期政策和 2014 年周期的着力点有所不
39、同年周期的着力点有所不同：2014 年周期主要是通过提振需求带动去化周期下降；本轮周期中，地产销售未出现明显复苏，收储政策更倾向于通过减少存量供给来带动去化周期下降。但无论何种方式，我们均认为去化周期降至一定水平或下降一定幅度才能带动后续“量-价-供需”三者的正向循环。若借鉴 2014 年周期的经验，去化周期下降 21%或者去化周期降至 16.9 月左右，地产销售的量价情况才会显著复苏。我们按照两种情况分别测算，收储政策起效所需资金分别为我们按照两种情况分别测算，收储政策起效所需资金分别为 2.04/3.67 万亿元。万亿元。（1）若去化周期下降）若去化周期下降 21.0%政策即可起效。政策即
40、可起效。则在当前库存和销售都保持不变的静态测算下，总库存需要下降 21.0%。按照新房和二手房总库存 963 万套计算，需要收购的套数为 203 万套，以 93.7-107.1 万元/套的平均值 100.7 万元/套计算，共需要资金 2.04万亿元，若其中 60%为央行的保障性住房再贷款，则需要再贷款 1.22 万亿元。（2）若去化周期需要下降至）若去化周期需要下降至 16.9 个月附近政策方可起效。个月附近政策方可起效。则在当前库存和销售都保持不变的静态测算下，总库存需要下降 37.9%。需要收购的套数为 365 万套，以平均值 100.7 万元/套计算，共需要资金 3.67 万亿元，若其中
41、 60%为央行的保障性住房再贷款，则需要再贷款 2.20 万亿元。000004000050000600007000080000深圳北京上海广州厦门杭州南京宁波福州合肥天津青岛成都济南西安武汉大连南昌石家庄昆明重庆郑州长沙南宁兰州沈阳太原呼和浩特哈尔滨长春贵阳一线城市二手房均价5.6万元/平二线城市二手房均价1.7万元/平 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 23/25 图图28：两种情况下收储政策两种情况下收储政策起效所需资金测算起效所需资金测算 数据来源：国家统计局，安居客研究员，诸葛找房数据研究
42、中心，东吴证券研究所 需要注意，以上测算均为静态测算，即假设市场从现在开始不再有新的库存供给，需要注意，以上测算均为静态测算，即假设市场从现在开始不再有新的库存供给，月度销售水平也保持不变月度销售水平也保持不变。实际情况中：（1）开发商会不断推出新的楼盘项目，二手房挂牌量也有可能持续增）开发商会不断推出新的楼盘项目，二手房挂牌量也有可能持续增加，库存水位可能持续上升，因此实际所需资金将会大于上述测算资金；（加，库存水位可能持续上升，因此实际所需资金将会大于上述测算资金；（2）月度销售）月度销售水平的变化也会对去化周期产生巨大影响，若月度销售水平提升，去化周期下降一定比水平的变化也会对去化周期产
43、生巨大影响，若月度销售水平提升，去化周期下降一定比例所需要的去库存比例会相应减少，反之亦然。例所需要的去库存比例会相应减少，反之亦然。以去化周期下降目标 21%为例，在销售水平提升 12%的情况下，库存仅需下降 11%即可达成目标；在销售水平提升 8%的情况下，库存仅需下降 16%即可达成目标；但如果销售水平保持不变，库存需要下降 21%方可达成目标。图图29：去化周期变化比例的敏感性分析去化周期变化比例的敏感性分析 数据来源：东吴证券研究所绘制 4.总结及投资建议总结及投资建议 去化周期降幅一致去化周期降幅一致 去化周期水平一致去化周期水平一致去化周期高点（月）去化周期高点（月）21.427
44、.227.2量价均恢复正增长时的去化周期（月）量价均恢复正增长时的去化周期（月）16.921.516.9去化周期下降幅度去化周期下降幅度-21.0%-21.0%-37.9%静态测算下需要的库存降幅静态测算下需要的库存降幅-21.0%-37.9%当前新房和二手房的总库存（万套）当前新房和二手房的总库存（万套）需要收购的套数（万套）需要收购的套数（万套）202.5364.7预计单套收购金额（万元预计单套收购金额（万元/套）套）预计需要的收购资金总价（万亿元）预计需要的收购资金总价（万亿元）2.043.67当前周期当前周期2014年周期年周期963100.7指标指标-11%-16%-21%-26.0
45、0%-31.00%-4%-7%-13%-18%-23%-28%0%-11%-16%-21%-26%-31%4%-14%-19%-24%-29%-34%8%-18%-22%-27%-31%-36%12%-21%-25%-29%-34%-38%库存变化比例库存变化比例销售销售变化变化比例比例去化周期变去化周期变化比例化比例 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 24/25 我国库存目前处于历史相对高位，约为历史最高点的我国库存目前处于历史相对高位，约为历史最高点的 85%；新房销量不断下滑，去；新房销量不断下滑，去化周期迅速攀
46、升，当前已创化周期迅速攀升，当前已创 2010 年来新高为年来新高为 27.2 个月。借鉴个月。借鉴 2014 年周期的历史经验，年周期的历史经验，我们发现无论是主动提振需求还是主动减少供给，最终去化周期下降至一定水平才是后我们发现无论是主动提振需求还是主动减少供给，最终去化周期下降至一定水平才是后续“量续“量-价价-供需”三者正向循环的启动点（供需”三者正向循环的启动点（2014 年周期去化周期从高点年周期去化周期从高点 21.4 个月下降个月下降21%至至 16.9 个月）。个月）。本轮收储政策着力于供给端，有望降低库存水位，改善供需关系，本轮收储政策着力于供给端，有望降低库存水位，改善供
47、需关系，稳定房价预期；同时助力保障房和保交楼工作。稳定房价预期；同时助力保障房和保交楼工作。我们预计我们预计 5000 亿收储资金可以收购存亿收储资金可以收购存量新房量新房 50 万套左右，单套收购成本在万套左右，单套收购成本在 100 万元左右。而全国新房万元左右。而全国新房+二手房住宅库存套数二手房住宅库存套数约约 963 万套。在当前库存和销售都保持不变的静态测算下，若要使去化周期下降万套。在当前库存和销售都保持不变的静态测算下，若要使去化周期下降 21%或下降至或下降至 16.9 个月，所需的收购资金为个月，所需的收购资金为 2.04 或或 3.67 万亿元。若其中万亿元。若其中 60
48、%为央行的保障为央行的保障性住房再贷款，则需要再贷款性住房再贷款，则需要再贷款 1.22 或或 2.20 万亿元。基于此，我们期待后续央行追加再万亿元。基于此，我们期待后续央行追加再贷款资金支持，与需求端政策形成合力，促进房地产市场的企稳复苏。贷款资金支持，与需求端政策形成合力，促进房地产市场的企稳复苏。推荐：推荐：1）财务稳健、土储集中在核心城市的优质标的。推荐：保利发展、招商蛇）财务稳健、土储集中在核心城市的优质标的。推荐：保利发展、招商蛇口、滨江集团、华润置地、越秀地产、华发股份，建议关注：万科口、滨江集团、华润置地、越秀地产、华发股份，建议关注：万科 A；2）拥有充沛优质）拥有充沛优质
49、持有型物业资产、现金流有望边际改善的房企。推荐：新城控股、金地集团，建议关注：持有型物业资产、现金流有望边际改善的房企。推荐：新城控股、金地集团，建议关注：龙湖集团；龙湖集团；3）物业公司：华润万象生活、保利物业、绿城服务、越秀服务；）物业公司：华润万象生活、保利物业、绿城服务、越秀服务；4）代建及）代建及中介公司：绿城管理控股、贝壳。中介公司：绿城管理控股、贝壳。5.风险提示风险提示（1）收储政策后续落地进度不及预期：若各商业银行和各地方政府参与动力不足，可能导致政策效果不及预期；（2）行业下行持续，销售不及预期：若销售持续恶化，收储减少供给对去化周期下降和基本面复苏的积极影响可能不及预期；
50、（3）行业信用风险持续蔓延,流动性恶化超预期：若信用风险加剧，部分开发商流动性恶化超预期，可能导致收储政策推进阻力加大。免责及评级说明部分 免责声明免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机
51、构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告
52、的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。东吴证券投资评级标准东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500 指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证 50 指数），具体如下：公司投资评级：买入：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准在 15%以上；增持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准介于 5%与 15%之间；中性：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准
53、介于-5%与 5%之间；减持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来 6 个月内，行业指数相对强于基准 5%以上；中性：预期未来 6 个月内，行业指数相对基准-5%与 5%；减持：预期未来 6 个月内，行业指数相对弱于基准 5%以上。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街?5 号 邮政编码：215021 传真：（0512）62938527
sgpjbg002
工作日 8:30 - 17:30
会员动态：
报告分类
新质生产力
ChatGPT
新能源汽车
大模型
Sora
机器人
微短剧
芯片
薪酬
白皮书
低空经济
数据要素
创新药
人工智能
AI产业
信息科技
互联网
消费经济
汽车交通
电商零售
传媒娱乐
医药健康
投资金融
能源环境
地产建筑
传统产业
英文报告
其它
扫码登录
手机快捷登录
账号登录
