1、 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 公公 司司 研研 究究 深深 度度 研研 究究 报报 告告 证券研究报告证券研究报告 industryId industryId IT 服务服务 investSuggestion 增持增持(维持维持 ）marketData 市场数据市场数据 市场数据日期 2024-06-20 收盘价（元）40.84 总股本（百万股）952.94 流通股本（百万股）680.32 净资产（百万元）10281.11 总资产（百万元）21144.88 每股净资产(元)10.79 来源：WIND，兴业证券经济与金融研究院整理 related

2、Report 相关报告相关报告 【兴证计算机】软通动力：完成同方计算机收购，实现软硬件协同发展2024-05-08 【兴证计算机】软通动力：拟收购同方计算机，布局华为全生态2023-12-19 emailAuthor 分析师：分析师：蒋佳霖蒋佳霖 S02 张旭光张旭光 S02 assAuthor 投资要点投资要点 summary 国内领先的软件信息技术服务商。国内领先的软件信息技术服务商。公司是国内领先的 IT 服务商，深耕通讯、互联网、金融科技等行业。近年来，公司积极向产品型企业发展，一方面设立了子公司鸿湖万联，深度与华为联动，打造了业内首个具备跨

3、指令集的操作系统 SwanLinkOS；另一方面收购同方计算机，实现华为全生态布局与软硬件业务的深度协同。公司 2024年 Q1公司并表同方计算机，实现营收54.49亿元，同比增长 29.65%；归母净利润亏损2.77亿元，去年同期盈利 0.61 亿元。深度参与华为基础软件生态建设。鸿蒙方面，深度参与华为基础软件生态建设。鸿蒙方面，公司在开源鸿蒙社区接入设备数排名第一，截至 2023 年公司为国内 450 余家合作伙伴提供接入鸿蒙产品超过 900 款，有望深度受益于“纯血鸿蒙”发展。欧拉方面，欧拉方面，公司基于openEuler 自研的操作系统发行版天鹤 OS 已完成主流国产服务器 CPU 兼

4、容适配，是 openEuler 社区首家 OECA 评定合作伙伴。高斯方面，高斯方面，公司基于openGauss 内核发布商业发行版、数据库管理和迁移工具，同时打造一站式迁移服务 DataSwap 工具链。并购同方计算机实现软硬件协同。并购同方计算机实现软硬件协同。2024 年，公司完成收购同方计算机和同方国际信息 100%股权、同方（成都）智慧产业发展 51%股权，完善华为生态硬件端布局。同方计算机产品包括昇腾/鲲鹏服务器、PC 整机、存储产品线等，覆盖 6 个 CPU 技术路线。同时公司将依托同方国际信息的“机械革命”品牌的高性能终端形成的 CPU+GPU+NPU 的端侧组合算力优势，结合

5、智算中心的云端算力和软通天璇 2.0MaaS 端侧 AI 大模型所形成的云边端生态系统，深度布局 AIPC基础设施和生态发展。盈利预测与投资建议：盈利预测与投资建议：根据公司最新财报，预计 2024-2026 年归母净利润为6.53/7.87/9.23 亿元，维持“增持”评级。风险提示风险提示：需求不及预期，子公司合并进展不及预期，市场竞争加剧 主要财务指标主要财务指标 zycwzb|主要财务指标 会计年度会计年度 20232023 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 营业收入营业收入(百万元百万元)17581 34097 38749 43787 同比增长同比增长

6、-8.0%93.9%13.6%13.0%归母净利润归母净利润(百万元百万元)534 653 787 923 同比增长同比增长-45.1%22.4%20.4%17.3%毛利率毛利率 19.3%15.3%15.2%14.9%ROE 5.1%5.9%6.7%7.4%每股收益每股收益(元元)0.56 0.69 0.83 0.97 市盈率市盈率 72.9 59.6 49.5 42.2 市盈率 来源：WIND，兴业证券经济与金融研究院整理 注:每股收益均按照最新股本摊薄计算 dyCompany 软通动力软通动力 （301236 ）000009 title 拥抱华为生态，软硬件协同发展拥抱华为生态，软硬件协

7、同发展 createTime1 2024 年年 06 月月 21 日日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -2-深度研究报深度研究报告告 目目 录录 1、国内领先的软件信息技术服务商.-4-1.1、领先的 IT 服务商，布局多行业数字化.-4-1.2、股权结构稳定，全面布局华为系生态.-5-1.3、并表同方计算机，收入结构多元发展.-6-2、深度参与华为基础软件生态建设.-8-2.1、信创发展提速，华为打造领先基础软件.-8-2.2、深度参与华为操作系统、数据库生态建设.-10-3、并购同方计算机实现软硬件协同.-12-3.1、硬件国产化推进，行业订

8、单持续兑现.-12-3.2、收购同方计算机，布局智算及 AIPC.-14-4、盈利预测与及估值分析.-17-5、风险提示.-18-图目录图目录 图 1、软通动力发展历程.-4-图 2、公司主营业务分类.-4-图 3、软通动力股权结构图（截至 2024 年 3 月）.-5-图 4、2019 至 2024 年 Q1公司营业收入.-6-图 5、2019 至 2024 年 Q1公司归母净利润.-6-图 6、2018 至 2023 公司营业收入结构.-7-图 7、2018 至 2023 年公司毛利率.-7-图 8、2018 至 2023 年公司员工总数.-8-图 9、2018 至 2023 年公司人均创

9、收.-8-图 10、2018至 2024年 Q1公司销售、管理、财务费用率.-8-图 11、2019-2024年国产操作系统市场规模.-9-图 12、2020-2024 中国数据库市场规模.-9-图 13、OpenHarmony社区 TOP10公司代码量占比.-11-图 14、鸿湖万联股权结构（截至 2024年 4月）.-11-图 15、openEuler装机量.-12-图 16、openGauss下载量（截至 2024年 6月）.-12-图 17、openGauss社区需求&问题 Issue贡献排行（截至 2024 年 6 月）.-12-图 18、国家级算力行业政策发展时间轴.-13-图 1

10、9、2019至 2023年同方计算机营业收入.-15-图 20、2019至 2023年同方国际营业收入.-15-图 21、天璇 2.0 Maas平台大模型一站式运营服务.-16-表目录表目录 表 1、公司股权激励考核要求.-5-表 2、对外投资梳理（截至 2024年 6月）.-6-表 3、2023-2024 年信创与安可相关政策推进.-9-表 4、华为基础软件领域布局.-10-表 5、软通动力及子公司鸿湖万联在鸿蒙领域主要成就.-11-表 6、近期信创行业大型招投标.-13-表 7、华为昇腾及鲲鹏计算生态重要产品.-14-表 8、收购公司梳理.-15-fYaVdXaYeZaVdXeUbRbP9

11、PtRpPsQtPfQmMtNiNpNoNbRpOqMuOqRqQwMsRoM 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -3-深度研究报深度研究报告告 表 9、软通动力制造鲲鹏系列主要智能计算产品.-16-表 10、软件业务（公司主体）营业收入预测.-17-表 11、硬件业务（同方计算机及国际信息）收入预测.-17-表 12、公司盈利预测结果.-18-表 13、可比公司估值表.-18-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -4-深度研究报深度研究报告告 1、国内领先的软件信息技术服务商、国内领先的软件信息技术服务商

12、1.11.1、领先的、领先的 ITIT 服务商，布局多行业数字化服务商，布局多行业数字化 国内领先的国内领先的 IT 服务商，持续深化数字化能力。服务商，持续深化数字化能力。软通动力打造“服务+软硬产品+运营”的全栈数字技术服务模式。创业期创业期2005-2007，2005年软通动力成立，引进国际机构投资者，进入 IT服务市场；扩展期扩展期 2008-2012，2008年软通动力完成对美国 Akona Consulting 公司的收购，推进“全球+中国”战略。2010 年，软通开曼纽交所上市。转型期转型期 2013-2017，公司 2013 年完成管理层收购，2014 年私有化，并与华为成立合

13、资公司，将业务重心转向国内。数字化改革期数字化改革期 2018 至今，至今，2018 年，发布“数字软通”战略，推出软通金科等子品牌。2021 年，成为华为RPA核心服务商。2023年，收购同方计算机，完成华为全生态布局，软硬件业务深度协同。同时依托同方国际信息“机械革命”品牌，布局 AIPC 等产品。图图 1 1、软通动力发展历程、软通动力发展历程 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 布局多行业数字化，践行数字化战略。布局多行业数字化，践行数字化战略。公司深耕多个行业的数字化，目前公司已建设 30 个能力中心，拥有 1 个国家级工程实验室，50+家技术合作伙伴。通讯设通讯设备领

14、域备领域，公司作为核心供应商，深化与华为等大型通讯设备企业生态合作，荣获12+项认证与合作伙伴；互联网服务领域，互联网服务领域，公司成为阿里巴巴等互联网头部企业核心服务商，获 5 大云厂商 10+项战略合作与生态奖项；高科技与制造领域，高科技与制造领域，公司在智能终端与智能汽车领域均取得突破，拓展近 10 家智能终端客户、30+家汽车客户；金融科技领域，金融科技领域，公司在银行数字化市场领先，保险科技市场居第二。图图 2 2、公司主营业务分类、公司主营业务分类 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -5-

15、深度研究报深度研究报告告 1.21.2、股权结构稳定，全面布局华为系生态、股权结构稳定，全面布局华为系生态 公司股权结构清晰，员工持股平台覆盖核心管理层。公司股权结构清晰，员工持股平台覆盖核心管理层。截至 2023 年，刘天文先生直接持有公司 23.75%的股份，是公司的第一大股东及实控人。刘天文先生在 IT服务及技术创新领域，拥有超 20 年的管理经验。先后在 DEC、西门子等跨国企业就职，担任过中关村 100 企业家俱乐部执行理事长等社会职务。软石智动和软石六号为发行人员工持股平台，截至公司上市时，覆盖公司董监高 7 人，核心员工 143 人。图图 3 3、软通动力股权结构图（截至、软通动

16、力股权结构图（截至 20242024 年年 3 3 月）月）资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 股权激励充分，增强团队积极性。股权激励充分，增强团队积极性。公司在2023年向160名激励对象授予了354.24万股限制性股票，授予价格为 22.35 元/股，占总股本的 0.56%。激励对象涵盖了公司董事、总监、高级管理人员、公司核心管理人员；公司中层管理人员及核心技术（业务）人员。业绩考核期为 2023-2025年，考核要求为以 2022年净利润为基数，2023-2025 年净利润增长率不低于 7%/26%/58%；以 2022 年数字化创新营业收入为基数，2023-2025年数字

17、化营收增长率不低于 24%/56%/98%。表表 1 1、公司股权激励考核要求、公司股权激励考核要求 归属期归属期 考核年度考核年度 净利润目标增速净利润目标增速 数字化创新营业收入目标增速数字化创新营业收入目标增速 第一个归属期第一个归属期 2023 年 7%24%第二个归属期第二个归属期 2024 年 18%56%第三个归属期第三个归属期 2025 年 25%98%资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 收购同方计算机，全面布局华为生态。收购同方计算机，全面布局华为生态。公司业务拥抱华为生态，2022年 3月，公司出资设立鸿湖万联，在产品研发、生态合作等方面逐步推动鸿蒙商业化落地

18、。鸿湖万联打造了业内首个具备跨指令集的操作系统 SwanLinkOS，全面承接软通动力 OpenHarmony战略。2024年，公司收购同方计算机、同方国际信息 100%股权，完善了公司信创硬件产品。同方计算机主营业务为信创服务器及 PC，是华为鲲鹏重要合作伙伴，代表产品昇腾系列 AI 服务器已经为交通、金融、铁路等多行业运用，并为多地的 AI 数据项目提供算力。2022 年同方计算机实现收入40.32 亿元，净亏损 0.99 亿元；2023年收入 44.06 亿元，净亏损 1.22 亿元。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -6-深度研究报深度研究报

19、告告 表表 2 2、对外投资梳理、对外投资梳理（截（截至至 2022024 4 年年 6 6 月）月）资料来源：公司公告，公司公众号，兴业证券经济与金融研究院整理 1.31.3、并表同方计算机，收入结构多元发展、并表同方计算机，收入结构多元发展 业绩短期承压，业务结构不断优化业绩短期承压，业务结构不断优化。2018-2022 年，公司营业收入由 81 亿元增长至 191 亿元，复合增速达 24%；2018-2022 年公司归母净利润由 3.07 亿元增长至9.73亿元，复合增速达33%。2023年受到宏观压力影响，公司实现营收175.81亿元，同比下滑 7.97%；实现归母净利润 5.34 亿

20、元，同比下滑 45.15%。2024年 Q1公司并表同方计算机，实现营收 54.49 亿元，同比增长 29.65%；归母净利润亏损2.77亿元，去年同期盈利 0.61亿元。图图 4 4、20192019 至至 20242024 年年 Q1Q1 公司营业收入公司营业收入 图图 5 5、20192019 至至 2022024 4 年年 Q1Q1 公司公司归母净利润归母净利润 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 与头部企业合作不断加深，数字化创新业务持续增长。与头部企业合作不断加深，数字化创新业务持续增长。公司通讯设备行业收入占比于 2

21、018-2023 年持续保持最高，主要系公司与华为等一批全球知名通讯设备企业的合作广度和深度不断提升所致。截至 2023 年年底，公司通讯设备相关营业收入占总收入的 40.12%。2023年公司咨询与解决方案业务实现营收 13.19亿元，同比增长 24.08%。81.39106.05129.99166.23191.04175.8154.49-10%0%10%20%30%40%05002002120222023 2024Q1营业收入（亿元）yoy(右轴）3.077.1212.599.459.735.34-2.77-1000%-500%0%500%100

22、0%1500%2000%2500%-5059202020224Q1归母净利润（亿元）yoy(右轴）子公司子公司主体主体 持股比例持股比例 主营产品主营产品 鸿湖万联(江苏)科技发展有限公司 51.30%“扬帆”、“启航”、“启鸿”等鸿蒙开发套件、操作系统 SwanLinkOS 北京软通智算技术有限公司（收购同方计算机有限公司）100.00%信创与数字基础设施，软硬件一体化服务 软通动力技术服务有限公司 100.00%企业数字化转型服务 深圳软通动力信息技术有限公司（软通动力华南总部）100.00%移动互联网、电信高科技和智慧城市应用 西安软通动力网络

23、技术有限公司 100.00%通信、高科技等领域的众包、系统集成服务 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -7-深度研究报深度研究报告告 图图 6 6、2018 至至 2023 公公司司营业收入结构营业收入结构 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 利润率利润率短期承压，未来有望实现上行短期承压，未来有望实现上行。2018-2020年，公司毛利率、净利率均呈现上升趋势，2020年达到峰值，分别为 27.22%、9.70%，主要系公司毛利率相对较高的数字技术服务收入占比不断提升，业务结构优化。2020-2023年，公司毛利率下滑，主要系各项业务

24、竞争压力加大及新业务投入所致。图图 7 7、20182018 至至 20232023 年年公司毛利率公司毛利率 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 员工总数稳步增长，员工总数稳步增长，人均创收持续提升。人均创收持续提升。2019-2023 年，公司员工总数由 6.10 万人提升至 8.55 万人，实现稳步增长。同时，公司人均创收由 17.39 万元提升至20.27 万元，总体呈现上升趋势，主要系公司逐步完善数字化管理，采取降本增效、优化人员组成结构等措施，提升人才供给、流程处理效率和长期规模化收益。53.38%55.49%55.88%49.88%45.22%40.12%17.53

25、%15.12%14.09%15.48%19.90%22.99%10.73%14.51%16.22%19.97%18.98%18.70%13.88%10.73%10.33%11.24%12.21%13.49%4.47%4.15%3.48%3.42%3.69%4.70%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2002120222023通讯设备金融科技互联网服务高科技与制造其他24.34%26.88%27.22%24.67%21.26%19.26%14%16%18%20%22%24%26%28%30%2002120222023通信

26、设备金融科技互联网服务高科技与制造总毛利率 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -8-深度研究报深度研究报告告 图图 8、2018 至至 2023 年年公司员工总数公司员工总数 图图 9、2018 至至 2023 年年公司人均创收公司人均创收 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 费用率趋于下降，费用率趋于下降，销售费用率略有提升销售费用率略有提升。2018-2023年，公司期间费用率从 17.97%下降至 16.65%；公司管理费用率从 7.67%上升至 7.82%；公司研发费用率从 6.

27、14%小幅下降至 5.44%。2023 年，公司销售、管理费用率分别为 3.29%/7.82%，同比+0.18pcts/+0.18pcts，主要原因为：1）公司支持业务扩张，加强区域销售网络建设；2）业务需求增加，公司加大人员和场地投入。图图 10、2018 至至 2024 年年 Q1 公司销售、管理、财务费用率公司销售、管理、财务费用率 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 2、深度参与华为基础软件生态建设、深度参与华为基础软件生态建设 2.12.1、信创发展提速，华为打造领先基础软件、信创发展提速，华为打造领先基础软件 安可政策接连落地，推进替代进程加速。安可政策接连落地，推进

28、替代进程加速。2024 年 3月 5日 2024年政府工作报告提出，从今年开始拟连续几年发行超长期特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，今年先发行 1 万亿元。3月 20 日全国信息技术标准化技术委员会发布关于征求 9 项行业标准意见的函，明确了 9 项基础软硬件6.107.549.048.698.55-10%-5%0%5%10%15%20%25%0246802120222023员工总数（万人）yoy（右轴）17.3917.2417.9421.6520.27-10%-5%0%5%10%15%20%25%05920202021202

29、22023人均创收（万元）yoy（右轴）0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%9.00%200224Q1销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -9-深度研究报深度研究报告告 安可行业标准的门槛要求。5月 20 日中国信息安全测评中心发布新一版安全可靠测评结果公告，进一步明确 PC、服务器 CPU、操作系统的安全等级。表表 3 3、20 年信创与安可相关政策推进年信创与安可相关政策推进 日期

30、日期 发文单位发文单位 政策名称政策名称 主要内容主要内容 2023年 7月27 日 中国信息安全测评中心 安全可靠测评工作指南(试行)评定产品的安全性和可持续性 2023 年 12月 26 日 财政部、工信部 7 项基础软硬件政府采购需求标准 操作系统、数据库、通用服务器、工作站、便携式计算机、台式计算机采购标准 2024年 3月11 日 第十四届全国人民代表大会 2024 年政府工作报告 从今年开始拟连续几年发行超长期特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，今年先发行 1 万亿元 2024年 3月20 日 全国信息技术标准化技术委员会 关于征求 9 项行业标准意见的函 包

31、括服务器、PC、数据库等领域的安全可靠技术要求，均要求 CPU、操作系统通过安全可靠测评 2024年 5月20 日 中国信息安全测评中心 安全可靠测评结果公告（2024 年第 1号）PC、服务器搭载的 CPU、操作系统及数据库等基础软硬件产品的安全可靠测评 资料来源：政府官网公告，兴业证券经济与金融研究院整理 基础软件国产替代空间巨大，市场发展未来可期。基础软件国产替代空间巨大，市场发展未来可期。国产服务器操作系统发展报告（2023）数据，预计 2023年我国操作系统市场规模将达 1173.9亿元，国产操作系统市场覆盖率仅为 5%，2022 年国产操作系统规模约 22.10 亿元，预计 202

32、4年有望达到 34.10 亿元。根据 CCSA TC601 大数据技术标准推进委员会发布的数据库发展研究报告（2023年），2022年中国数据库市场规模为403.6亿元人民币，占全球 7.2%，预计到 2027 年，中国数据库市场总规模将达到 1286.8 亿元，市场年复合增长率（CAGR）为 26.1%。图图 1111、20 年国产操作系统市场规模年国产操作系统市场规模 图图 1212、20 中国数据库市场规模中国数据库市场规模 资料来源：国产服务器操作系统发展报告（2023），兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：CCSA TC

33、601 大数据技术标准推进委员会，兴业证券经济与金融研究院整理 华为全方位布局，持续投入基础软件研发华为全方位布局，持续投入基础软件研发。操作系统领域，。操作系统领域，2024 年 1 月 18 日，华为举行“鸿蒙生态千帆启航仪式”，宣布 HarmonyOS NEXT 鸿蒙星河版系统开发者预览版全面开放申请，该版本将脱离安卓架构，成为真正独立的操作系统。13.5015.3018.0022.1027.0034.100%5%10%15%20%25%30%05540200222023E2024E市场规模（亿元）yoy（右轴）403.60 540.40 67

34、8.80 843.70 1044.50 1286.80 0%5%10%15%20%25%30%35%40%0200400600800020222023E2024E2025E2026E2027E中国数据库市场规模（亿元）yoy（右轴）请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -10-深度研究报深度研究报告告 目前已有超过 4000 个应用加入纯血鸿蒙生态，TechInsights 数据，2023 年四季度鸿蒙系统在中国市场份额达到了 12%，预测从 2024 年起鸿蒙将成为中国市场上第二大智能手机操作系统；欧拉方面，IDC数据，2023年

35、欧拉系在中国服务器操作系统市场份额达到 36.8%，装机量 610+万套。数据库领域数据库领域，重点行业数据库应用调研报告数据，2023 年中国数据库市场线下集中式 openGauss 系新增市场份额达 21.9%，openGauss系数据库已经累积装机超过 6万套。表表 4 4、华为基础软件领域布局、华为基础软件领域布局 名称名称 介绍介绍 市场布局市场布局 鸿蒙操作系统（OpenHarmony）分布式操作系统，主要用于全场景智慧生态，实现极速发现、极速连接、硬件互助、资源共享 2024 年已有超过 4000 个应用加入鸿蒙生态，华为终端云总裁朱勇表示，华为计划在 2024 年实现 5000

36、+鸿蒙原生应用开发，最终实现 50 万+原生应用。欧拉操作系统（openEuler）基于开源技术的开放企业级Linux 操作系统软件，支持服务器、云计算、嵌入式等应用场景，支持多样性计算 2023 年欧拉系在中国服务器操作系统市场份额达到 36.8%，成长为中国第一服务器操作系统；截至目前，欧拉累计装机量 610+万套。高斯数据库(openGauss)分布式数据库，主要应用于交易型应用、详单查询等场景，支持大规模并发和海量数据处理。2023 年中国数据库市场线下集中式openGauss 系新增市场份额达21.9%，openGauss 系数据库已经累积装机超过 6 万套。资料来源：金融界，中国电

37、子报，环球科技网，证券时报，中国经营报，数智前线，兴业证券经济与金融研究院整理 2.22.2、深度参与华为操作系统、数据库生态建设、深度参与华为操作系统、数据库生态建设 16 年来深度布局华为生态，成为核心研发合作伙伴。年来深度布局华为生态，成为核心研发合作伙伴。公司经过长达 16 年的密切合作，已经是华为核心信息技术服务供应商，深入参与华为云、开源鸿蒙/欧拉/鲲鹏和 OpenGauss 数据库等为代表的基础软硬件领域构建，并以此为切入点，推进金融科技、智能终端、智能汽车与数字能源、云智能等全方面布局。鸿蒙：开源鸿蒙重要生态合作伙伴，智能设备解决方案成果突出。鸿蒙：开源鸿蒙重要生态合作伙伴，智

38、能设备解决方案成果突出。软通动力在开源鸿蒙社区接入设备数排名第一，OpenHarmony主仓代码贡献量在华为以外的生态厂商中位居第五。截至 2023 年，公司为 450 余家合作伙伴提供接入鸿蒙产品品类超过 900款，共取得 2357项计算机软件著作权、227项专利。同时，子公司鸿湖万联打造基于开源鸿蒙的操作系统商业发行版 SwanLinkOS。2022 年 6 月，鸿湖万联与其智慧公路军团达成战略合作，将 OpenHarmony 发行版赋能数字交通。2023 年 6 月以来，公司连续签约江苏无锡、雄安开源鸿蒙生态建设项目。2023年 5 月 11 日，华为旗下哈勃投资向鸿湖万联增资。请务必阅

39、读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -11-深度研究报深度研究报告告 图图 1313、OpenHarmonyOpenHarmony 社区社区 TOP10TOP10 公司代码量占比公司代码量占比 图图 1414、鸿湖万联股权结构（截至、鸿湖万联股权结构（截至 20242024 年年 4 4 月）月）资料来源：OpenHarmony 官网，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：爱企查，兴业证券经济与金融研究院整理 表表 5 5、软通动力及子公司鸿湖万联在鸿蒙领域主要成就、软通动力及子公司鸿湖万联在鸿蒙领域主要成就 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理

40、 欧拉：深度参与欧拉：深度参与openEuler建设，多方位完善欧拉生态。建设，多方位完善欧拉生态。openEuler开源社区依托10 多年技术积累，已构建了物、云、边、端的统一生态。截至 2024 年 6 月 13 日，openEule 社区用户数共计 43+万，参与贡献企业 10901 家，社区 ISSUE 数量达111.4K+。软通动力是 openEuler 社区建设的主要贡献者之一。研发方面，研发方面，公司基于 openEuler自研的企业版服务器操作系统发行版天鹤 OS(iSSEOS)完成主流国产服务器 CPU 的兼容适配，并完成 openEuler社区的 OSV 认证，成为 ope

41、nEuler 社区首家 OECA 评定合作伙伴。人才建设方面人才建设方面，软通教育是 openEuler 社区授权的首个人才培养伙伴，累计组织开发者 100+通过 OECA 考试，推出线上考试平台“i通学”，已实现 openEuler 社区人才认证全流程信息化管理。归属期归属期 数量数量/简介简介 鸿蒙产品 900 款 专利 14 项 软件著作 21 项 开发版“启航”、“扬帆”、“启鸿”、“乘风”等 7 款开源鸿蒙发行版套件 SwanLinkOS 商业发行版操作系统 SwanLinkOS 商显发行版及交通发行版 SwanLinkOS 商业发行版硬件产品 餐饮一体机、广告机、智能闸机、电子哨兵

42、等 行业解决方案 商显行业、教育行业、智能交通、环水行业、智能家居、运动健康6 个场景 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -12-深度研究报深度研究报告告 图图 1515、openopenEulerEuler 装机量装机量 资料来源：openEuler官网，兴业证券经济与金融研究院整理 高斯：企业级开源数据库平稳发展，社区用户数持续增长。高斯：企业级开源数据库平稳发展，社区用户数持续增长。OpenGauss 是一款开源关系型数据库管理系统。截至 2024 年 6 月 13 日，openGauss 社区用户数达到273 万，共有 6709 家企业、组织

43、加入社区，覆盖政府、金融、运营商等 10 余个行业。软通动力基于 openGauss 内核发布商业发行版、数据库管理和迁移工具，面向银行、保险、企业金融、电力等行业，提供数据库咨询、迁移、运维等整体行业解决方案。在对openGauss社区的企业贡献中，需求和问题Issue贡献数量位列 TOP4、评审 Comment 贡献度位列 TOP4。公司陆续发布了面向教育、医疗、金融行业的 openGauss 商业发行版，同时打造 openGauss 一站式迁移服务DataSwap 工具链。图图 1616、openGaussopenGauss 下载量下载量（截至（截至 20242024 年年 6 6 月）

44、月）图图 1717、openGaussopenGauss 社区需求社区需求&问题问题 IssueIssue 贡献排行贡献排行（截至（截至 20242024 年年 6 6 月）月）资料来源：openGauss 官网，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：openGauss 官网，兴业证券经济与金融研究院整理 3、并购同方计算机实现软硬件协同、并购同方计算机实现软硬件协同 3.13.1、硬件国产化推进，行业订单持续兑现、硬件国产化推进，行业订单持续兑现 硬件国产替代空间巨大，硬件国产替代空间巨大，大型招投标涌现大型招投标涌现。赛迪顾问统计，2022 年中国服务器市场销售量为 447.8 万台，同

45、比增长 12.7%。IDC 中国季度服务器跟踪初步调查00200300400500600700202120222023openEuler装机量（万套）50755200225250202120222023openGauss全球下载量（万套）9620637645762400中国民生银行天津南大通用云和恩墨软通动力华为海量数据个人贡献者单位：个 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -13-深度研究报深度研究报告告 报告，2023年年底，我国服务器市场

46、中芯片的国产化比例不到20%，尚有很大的发展空间。2024 年国产服务器大型招投标持续。2024 年 1 月 17 日，中国移动新型智算中心（试验网）采购人工智能服务器及配套产品 1250台。2月 1日，中国移动 2024年 PC服务器产品集中采购招标，预估采购规模约为 26.45万台。3月 1日，招商银行发布信创 AI 服务器大单。3 月 25 日，网联清算有限公司发布 2024年操作系统采购项目采购公告，预计采购 25,289套麒麟服务器操作系统。政策红利持续推动算力发展政策红利持续推动算力发展，GPU 服务器需求有望高增服务器需求有望高增。2023年 10月，工信部等多部门联合发布算力基

47、础设施高质量发展行动计划，从计算力、运载力、存储力以及应用赋能四个方面提出了到 2025年发展量化指标。12月，深入实施“东数西算”工程加快构建全国一体化算力网的实施意见强调以算力促进经济高质量发展，发挥全国一体化算力网络国家枢纽节点引领作用，推动 GPU 等算力资源的优化配置和高效利用。2024年 4月，数字经济 2024年工作要点进一步提出超前布局数字基础设施，加快全国一体化算力网建设，全面发展数据基础设施。在算力政策的深入推进下，GPU 服务器市场规模将继续保持较大增长态势。图图 1818、国家级算力行业政策发展时间轴、国家级算力行业政策发展时间轴 20232023 年年 1 10 0

48、月月 20232023 年年 1 12 2 月月 20242024 年年 1 1 月月 20242024 年年 4 4 月月 20242024 年年 4 4 月月 政策文件 算力基础设施高质 量 发 展 行 动 计划 深入实施“东数西算”工程加快构建全国一体化算力网的实施意见“数据要素”三 年 行 动 计 划(20242026 年)北京市算力基础设施建设实施方案（2024-2027 年）数字经济 2024 年工作要点 核心要点 到 2025 年，计算力方面，算力规模超过 300EFLOPS，智能算力占比达到 35%，东西部算力平衡协调发展。到 2025 年底，国家枢纽节点地区各类新增算力占全国

49、新增算力的 60%以上，国家枢纽节点算力资源使用率显著超过全国平均水平。到 2026 年底，打造300 个以上示范性强、显示度高、带动性广的典型应用场景。到 2025 年，本市智算 供 给 规 模 达 到45EFLOPS；到 2027年，实现智算基础设施软硬件产品全栈自主可控，整体性能达到国内领先水平。适度超前布局数字基础设施、加快构建数据基础制度、深入推进产业数字化转型、加快推动数字技术创新突破等。资料来源：中华人民共和国中央人民政府，北京市人民政府，兴业证券经济与金融研究院整理 表表 6 6、近期信创行业大型招投标、近期信创行业大型招投标 招标项目招标项目 时间时间 中标单位中标单位 具体

50、内容具体内容 网联清算有限公司 2024年操作系统采购项目采购公告 2024 年 3 月 25日-需采购 25,289 套麒麟服务器操作系统 招商银行股份有限公司总行信创 AI 服务器项目 2024 年 3 月 1 日 河南昆仑技术有限公司 信创 AI 服务器 中国移动 2024 年 PC 服务器产品集中采购招标 2024 年 2 月 1 日-采购产品为 PC 服务器，预估采购规模约为 26.45 万台 中国移动 2023 年至 2024年新型智算中心（试验网）采购（标包 12）2024 年 1 月 17日 昆仑技术、华鲲振宇、烽火通信、神州数码 采购人工智能服务器 1250 台及配套产品 资

51、料来源：采招网，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -14-深度研究报深度研究报告告 华为全面布局国产芯片，鲲鹏华为全面布局国产芯片，鲲鹏昇腾腾国内领先。国内领先。CPU 领域，领域，鲲鹏处理器是业界首颗 64 核的数据中心处理器，性能比业界主流处理器高 25%，相同功耗下性能表现提高 35%，目前，鲲鹏计算产业已经发展了 5100 多家合作伙伴。麒麟 9010 采用了3nm的工艺制程，在整数运算上的每指令周期性能进步高达20%，在性能上实现了显著的飞跃。GPU 领域，领域，华为推出了昇腾系列处理器，专注于图形处理与 AI

52、 计算，进一步强化了“5G+云+AI”的融合基础设施。昇腾处理器采用华为自研的达芬奇架构和7nm先进制程工艺，能效比优于业界标杆30%，拥有了高效率和低能耗的 AI 处理能力。表表 7 7、华为、华为昇腾腾及鲲鹏计算生态重要产品及鲲鹏计算生态重要产品 产品产品 主要参数主要参数 主要应用主要应用 昇 腾腾 计计 算算 Atlas 300I 推理卡 芯片：昇腾处理器 带宽：204.8 GB/s 功耗：67W 支持 80 路高清视频实时分析，可广泛应用于智慧城市、智慧交通、智慧金融等场景 Atlas 300T训练卡 芯片：昇腾处理器 互联：PCIe x16 Gen4.0 功耗:300W 适用于通用

53、服务器。满足运营商、互联网、金融等需要人工智能训练以及高性能计算领域的算力需求 Atlas 800 推 理 服 务器 CPU：1/2 个 Intel Xeon SP Skylake 或 Cascade Lake GPU：最大支持 8 个 Atlas 300I 推理卡 互联：10 个 PCIe Gen3.0 接口 拥有强大的实时推理能力，广泛应用于中心侧 AI推理场景 Atlas 800训练服务器 CPU：2*Intel V5 Cascaded Lake GPU：8*昇腾处理器 互联：最多支持 6 个 PCIe 3.0 x8 扩展插槽 深度学习模型开发和训练，适用于智慧城市、智慧医疗、天文探索、

54、石油勘探等需要大算力的行业领域 鲲鲲 鹏鹏 计计 算算 鲲 鹏 服 务器主板 主板型号：S920X00 处理器型号：2 个鲲鹏 920 处理器 内存插槽：最多支持 32 个 DDR4-2933 内存插槽 适配 2U 或 4U 高度机箱的机架服务器，适用于大多数通用数据处理场景 鲲 鹏 台 式机主板 主板型号：D920L11 处理器型号：1 个鲲鹏 920 处理器，支持2.6GHz，提供 4/8/12 核配置 提 供 4C/8C/12C 系 列 配置，支持Linux桌面操作系统，具有极致性能、极致体验、扩展丰富等特点 资料来源：华为计算官网，兴业证券经济与金融研究院整理 3.23.2、收购同方计

55、算机，布局智算及、收购同方计算机，布局智算及 AIPCAIPC 收购同方计算机，收购同方计算机，完成完成软硬一体布局软硬一体布局。2024年 2月 1日，软通动力发布公告完成收购同方计算机有限公司100%股权，股权转让涉及金额13.55亿元；同方国际信息技术有限公司 100%股权，涉及金额 5.44 亿元；同方（成都）智慧产业发展有限公司 51%股权，涉及金额 1 元，预计总评估价值为 18.99 亿元，现已完成同方计算机、同方国际股权转让相关权属变更登记手续并于一季度并表。本次收购后，公司完善了华为科技产业的硬件端布局，有望在服务器和 PC 端同时发力，布局智算和 AIPC 相关产品。请务必

56、阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -15-深度研究报深度研究报告告 表表 8 8、收购公司梳理、收购公司梳理 资料来源：同方股份 2022 和 2023 年年报，兴业证券经济与金融研究院整理 图图 1919、20192019 至至 20232023 年同方计算机营业收入年同方计算机营业收入 图图 2020、20192019 至至 20232023 年同方国际营业收入年同方国际营业收入 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 研发研发昇昇腾腾一体机，全方位布局硬件生态。一体机，全方位布局硬件生态。公

57、司以华为昇腾 AI 基础硬件平台为基础，推出“软通训推一体化平台”及昇腾一体机，2023 年 11 月 11 日，软通动力AI机器人昇腾一体机，助力深圳机场国际快件海关监管 EIMS 系统智能化升级。鲲鹏方面，鲲鹏方面，公司围绕鲲鹏处理器搭建产品，包括底板管理控制器芯片、智能网卡芯片、固态硬盘、主板等部件产品及个人计算机、服务器等整机产品。2024 年 3月 14 日，同方计算机携多款性能强劲、安全可靠、多元应用的智能计算产品首次亮相华为中国合作伙伴大会软通动力展台，展示了超强 K620、超强 A200i 和超强 A800i 等智能计算产品。40.7477.1889.5140.3244.06-

58、80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%020406080202120222023营业收入（亿元）yoy（右轴）51.5550.3461.6354.5595.92-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%00708090202120222023营业收入（亿元）yoy（右轴）收购公司主体收购公司主体 主营业务主营业务 同方计算机有限公司 同方计算机是昇腾/鲲鹏整机合作伙伴，产品涉及昇腾/鲲鹏服务器、PC 整机、存储产品线等，覆盖鲲鹏（ARMV8）、飞腾（ARMV8）、龙芯（

59、基于 MIPS）、海光（C86）、兆芯（C86）、英特尔（基于 X86）等 6 个 CPU 技术路线。同方国际信息技术有限公司 同方国际主要从事消费电子业务和 ODM 业务，拥有消费电脑品牌“机械革命”，产品以游戏本为主。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -16-深度研究报深度研究报告告 表表 9 9、软通动力制造鲲鹏系列主要智能计算产品、软通动力制造鲲鹏系列主要智能计算产品 资料来源：公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理 推出天璇推出天璇 2.0Maas平台，进一步深化软硬件联动。平台，进一步深化软硬件联动。公司基于昇腾训推一体能力，打造天璇 2

60、.0 AI MaaS 平台，为企业部署大模型、训练小模型提供完善工具。天璇 2.0 分为三大层级：L0 层（大模型技术底座）：接入软通训推一体化平台及微软、阿里、百度和元乘象发布的大模型；L1 层（行业大模型及管理）：打造了行业模型管理平台及应用开发平台；L2 层（场景大模型应用）：打造了软通动力场景 Plugin 应用服务平台。未来，公司将依托机械革命高性能终端形成的CPU+GPU+NPU 的端侧组合算力优势，结合智算中心的云端算力和软通天璇2.0MaaS 端侧 AI 大模型所形成的云边端生态系统，深度布局 AIPC 基础设施和生态发展。图图 2121、天璇、天璇 2.0 Maas2.0 M

61、aas 平台大模型一站式运营服务平台大模型一站式运营服务 资料来源：公司公众号，兴业证券经济与金融研究院整理 产品产品类型类型 产品型号产品型号 产品配置产品配置 通用计算机 同方超翔TK630 搭载鲲鹏 920 8 核 2.6G 处理器，1G 独立显卡，256G M.2 Vme SSD，最大内存容量可达 64G，配置 25L 小机箱，搭配23.8 英寸超窄边高清显示器。鲲鹏机架式服务器 同方超强K620 基于 7nm 工艺鲲鹏 920 处理器，提供 8 通道 DDR4 控制器，最高 8 个 PCle 4.0 标准插槽，支持 32 槽位 DDR4 内存，最大支持 4T 内存容量。同方超强K64

62、0 基于 7nm 工艺鲲鹏 920 处理器，提供 8 通道 DDR4 控制器，PCle 4.0 超高速 I/0 数据交换，支持 32 槽位 DDR4 内存，标配 64G 内存。同方超强K820 基于 7nm 工艺鲲鹏 920 处理器，最大 8 通道 DDR4 控制器，PCle 4.0 超高速 I/0 数据交换，支持最大 32 槽位 DDR4 内存，最大支持 4T 内存容量。中端存储系统 同方超强RS5800 多核多处理器，12TB 系统缓存，最大 16 控制器，支持 FC、iSCSI、NFS、CIFS、HTTP、FTP 存储协议，涵盖 NVMe SSD、SAS SSD 硬盘类型。同方超强RS6

63、800 多核多处理器，512GB16TB 系统缓存，最大 16 控制器，支持 FC、iSCSI、NFS、CIFS、HTTP、FTP 存储协议，涵盖 NVMe SSD、SAS SSD、SAS、NLSAS 硬盘类型。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -17-深度研究报深度研究报告告 4、盈利预测与、盈利预测与及估值分析及估值分析 公司业绩主要分为两大部分，软件端根据我国软件行业整体需求以及公司新产品迭代速度进行预测；硬件端根据下游对于算力需求以及公司整合同方计算机及同方国际信息进度进行预测。软件业务（公司主体）：软件业务（公司主体）：2023 年，公司主

64、体业务受到宏观环境及大客户投入下滑的影响压力较大。2024年，公司完成同方计算机等收购企业的收购，实现软硬件协同；同时大客户2024年投入修复，公司业务有望逐步修复。假设2024/2025/2026年，公司软件业务（公司主体）营业收入 183.36/193.90/202.75 亿元。表表 1010、软件业务（公司主体）营业收入预测软件业务（公司主体）营业收入预测 会计年度会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(亿元)191.04 175.81 183.36 193.90 202.75 增长率（%）14.92%-7.97%4.30%5.75%4.56%资料来源

65、：ifind，兴业证券经济与金融研究院整理 硬件业务（同方计算机及国际信息）：硬件业务（同方计算机及国际信息）：2023 年，同方国际信息受益于“机械革命”品牌 PC 的高速增长，收入同比增长76%。2024 年，公司完成对于同方计算机及同方国际信息等收购公司并表。一方面，有望依托软通的渠道打开同方计算机信创相关业务的成长性；另一方面，公司将依托机械革命品牌结合软通天璇 2.0MaaS端侧 AI大模型，深度布局 AIPC基础设施和生态发展，实现业绩的持续增长。假设2024/2025/2026 年，同方计算机及国际信息实现营业收入 157.61/193.59/235.12 亿元。表表 1111、

66、硬件业务（硬件业务（同方计算机及国际信息同方计算机及国际信息）收入预测收入预测 会计年度会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(亿元)94.74 139.99 157.61 193.59 235.12 增长率（%）47.75%12.59%22.83%21.45%资料来源：ifind，兴业证券经济与金融研究院整理 综上所述，一方面公司作为软件开发行业的龙头，下游客户基础扎实，有望受益于基础软件需求的增长；另一方面，公司收购同方计算机，实现软硬件协同，有望促进公司收入及盈利能力上行。我们预期公司 2024/2025/2026 年，营业总收入分别为 340.97/

67、387.49/437.87亿元，同比增长 93.9%/13.6%/13.0%；归母净利润分别为 6.53/7.87/9.23 亿元，同比增长 22.4%/20.4%/17.3%，对应 2024 年 6 月 20 日收盘价 PE 分别为 59.6/49.5/42.2 倍。与可比公司（润和软件、拓维信息、九联科技）相比估值水平仍有提升空间，维持“增持”评级。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -18-深度研究报深度研究报告告 表表 1212、公司盈利预测结果、公司盈利预测结果 会计年度会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入营业收入

68、(百万元百万元)17581 34097 38749 43787 增长率增长率-8.0%93.9%13.6%13.0%营业利润营业利润(百万元百万元)485 630 752 881 增长率增长率-50.8%29.9%19.3%17.2%归母净利润归母净利润(百万元百万元)534 653 787 923 增长率增长率-45.1%22.4%20.4%17.3%最新摊薄每股收益最新摊薄每股收益(元元)0.56 0.69 0.83 0.97 每股净资产每股净资产(元元)11.08 11.58 12.30 13.11 动态市盈率动态市盈率(倍倍)72.9 59.6 49.5 42.2 市净率市净率 (倍倍

69、)3.7 3.5 3.3 3.1 资料来源：天软，兴业证券经济与金融研究院整理 注：均为 6 月 20 日最新数据 表表 1313、可比公司估值表可比公司估值表 公司名称公司名称 市值（亿元）市值（亿元）营业收入（亿元）营业收入（亿元）P/E 2023 2024E 2025E 2026E 2023 2024E 2025E 2026E 润和软件润和软件 172.10 1.64 2.86 4.03 4.98 126.3 60.2 42.7 34.6 拓维信息拓维信息 148.15 0.45 1.95 1.29 1.84 419.4 76.0 114.8 80.5 九联科技九联科技 49.90-1.

70、99 1.35 2.42 3.85 37.0 20.6 13.0 平均平均 P/E 272.9 57.7 59.4 42.7 软通动力软通动力 389.18 9.73 6.53 7.87 9.23 82.5 59.6 49.5 42.2 资料来源：ifind，均使用公式引用，兴业证券经济与金融研究院整理 注：润和软件、拓维信息、九联科技数据来源为 ifind 一致预期，软通动力数据为模型预测，市值为 2024 年 6 月 20 日数据 5、风险提示、风险提示 1）市场需求不及预期风险：）市场需求不及预期风险：公司主营业务需求主要来自于中大型企业的软件开发需求，若下游软件支出不及预期，可能会对公

71、司业绩造成不利影响。2）子公司子公司合并合并进展不及预期风险进展不及预期风险：2024 年公司完成同方计算机收购并表，若同方计算机整合进度或产品迭代速度不及预期，则可能影响公司业务进展。3）市场竞争加剧市场竞争加剧风险：风险：公司软件开发相关业务面临竞争者增多的市场格局变化，若竞争进一步加剧，则可能对公司业务的毛利率水平造成影响。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -19-深度研究报深度研究报告告 附表附表 gscwbb|公司财务报表资产负债表资产负债表 单位:百万元 利润表利润表 单位:百万元 会计年度会计年度 2023 2024E 2025E 20

72、26E 会计年度会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 流动资产流动资产 12635 17361 19207 20913 营业收入营业收入 17581 34097 38749 43787 货币资金 6247 5737 6008 5958 营业成本 14194 28895 32870 37275 交易性金融资产 0 0 0 0 税金及附加 124 236 269 304 应收票据及应收账款 5110 9505 10835 12312 销售费用 578 1364 1550 1751 预付款项 92 140 166 194 管理费用 1374 1705 1899 2102 存货 71

73、5 1432 1616 1845 研发费用 957 1432 1550 1598 其他 471 547 583 604 财务费用 17 15 39 49 非流动资产非流动资产 2982 2609 2623 2559 其他收益 203 205 209 206 长期股权投资 3 102 85 77 投资收益 14 14 15 15 固定资产 812 715 615 514 公允价值变动收益-32 -7 -9 -12 在建工程 64 63 62 61 信用减值损失-38 -36 -38 -37 无形资产 538 572 606 630 资产减值损失-4 0 -1 -1 商誉 47 47 47 47

74、资产处置收益 6 3 4 4 长期待摊费用 70 0 10 20 营业利润营业利润 485 630 752 881 其他 1448 1111 1198 1210 营业外收入 39 32 35 35 资产总计资产总计 15618 19970 21830 23472 营业外支出 29 19 20 21 流动负债流动负债 4757 8591 9837 10765 利润总额利润总额 496 644 766 895 短期借款 2372 5980 7198 8063 所得税 9 27 28 32 应付票据及应付账款 199 337.66 396.47 457.29 净利润 487 617 738 863

75、其他 2186 2274 2242 2245 少数股东损益-47 -36 -49 -60 非流动负债非流动负债 261 339 319 316 归属母公司净利润归属母公司净利润 534 653 787 923 长期借款 1 1 1 1 EPS(EPS(元元)0.56 0.69 0.83 0.97 其他 260 338 318 315 负债合计负债合计 5018 8930 10156 11081 主要财务比率主要财务比率 股本 953 953 953 953 会计年度会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 资本公积 6324 6324 6324 6324 成长性成长性 未分配利润

76、 3163 3616 4260 4990 营业收入增长率-8.0%93.9%13.6%13.0%少数股东权益 39 2 -47 -106 营业利润增长率-50.8%29.9%19.3%17.2%股东权益合计股东权益合计 10599 11040 11675 12391 归母净利润增长率-45.1%22.4%20.4%17.3%负债及权益合计负债及权益合计 15618 19970 21830 23472 盈利能力盈利能力 毛利率 19.3%15.3%15.2%14.9%现金流量表现金流量表 单位:百万元 归母净利率 3.0%1.9%2.0%2.1%会计年度会计年度 2023 2024E 2025E

77、 2026E ROE 5.1%5.9%6.7%7.4%归母净利润 534 653 787 923 偿债能力偿债能力 折旧和摊销 249 249 172 174 资产负债率 32.1%44.7%46.5%47.2%资产减值准备 4 109 59 54 流动比率 2.66 2.02 1.95 1.94 资产处置损失-6 -3 -4 -4 速动比率 2.51 1.85 1.79 1.77 公允价值变动损失 32 7 9 12 营运能力营运能力 财务费用 79 15 39 49 资产周转率 114.6%191.6%185.4%193.3%投资损失-14 -14 -15 -15 应收账款周转率 341.

78、2%456.6%372.9%370.2%少数股东损益-47 -36 -49 -60 存货周转率 1987.5%2632.0%2110.9%2107.7%营运资金的变动-114 -5170 -1571 -1759 每股资料每股资料(元元)经营活动产生现金流量经营活动产生现金流量 872 -3847 -631 -653 每股收益 0.56 0.69 0.83 0.97 投资活动产生现金流量投资活动产生现金流量 -919 -184 -133 -70 每股经营现金 0.92 -4.04 -0.66 -0.69 融资活动产生现金流量融资活动产生现金流量 -57 3521 1035 672 每股净资产 1

79、1.08 11.58 12.30 13.11 现金净变动-100 -510 271 -51 估值比率估值比率(倍倍)现金的期初余额 6298 6247 5737 6008 PE 72.9 59.6 49.5 42.2 现金的期末余额 6197 5737 6008 5958 PB 3.7 3.5 3.3 3.1 数据来源：天软，兴业证券经济与金融研究院整理 注:每股收益均按照最新股本摊薄计算 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -20-深度研究报深度研究报告告 分析师声明分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤

80、勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。投资评级说明投资评级说明 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 类别类别 评级评级 说明说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：沪深两市以沪深300指数为基准；北交所市场以北证50指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。股票评级

81、 买入 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%增持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%15%之间 中性 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%5%之间 减持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%无评级 由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级 行业评级 推荐 相对表现优于同期相关证券市场代表性指数 中性 相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平 回避 相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数 信息披露信息披露 本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录 内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公

82、司持股情况。使用本研究报告的风险提示及法律声明使用本研究报告的风险提示及法律声明 兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供兴业证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效，任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员

83、的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的

84、的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发

85、表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送、发布、可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区、国家或其他管辖区域的公民或居民，包括但不限于美国及美国公民（1934 年美国证券交易所第 15a-6 条例定义为本主要美国机构投资者除外）。本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书

86、面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。特别声明特别声明 在法律许可的情况下，兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。兴业证券研究兴业证券研究 上上 海海 北北 京京 深深 圳圳 地址：上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦15层 邮编：200135 邮箱： 地址：北京市朝阳区建国门大街甲6号世界财富大厦32层01-08单元 邮编：100020 邮箱： 地址：深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T2座52楼 邮编：518035 邮箱：