1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 航天军工航天军工 低空基建系列一：两个复盘低空基建系列一：两个复盘&两个思路两个思路 华泰研究华泰研究 航天军工航天军工 增持增持 (维持维持)研究员 李聪李聪 SAC No.S0570521020001 SFC No.BRW518 +(86)10 6321 1166 研究员 朱雨时朱雨时 SAC No.S0570521120001 +(86)10 6321 1166 研究员 田莫充田莫充 SAC No.S0570523050004 +(86)21 2897 2228 行业走势图行业走势图 资料来源：Wind，华泰
2、研究 2024 年 6 月 25 日中国内地 专题研究专题研究 “十三五”通航建设复盘：统领性目标完成，各地区政策兑现度有所差异“十三五”通航建设复盘：统领性目标完成，各地区政策兑现度有所差异 2017 年 2 月 17 日，中国民航局发布通用航空“十三五”发展规划文件中，对 2020 年全国通航总飞行量、通用航空器数量、重大飞行事故万时率、通用机场保有量和飞行员数量等指标均做出规划，整体来看“十三五”期间通航的统领性政策规划兑现度较高。分地区来看，各省市“十三五”期间也规划了通航机场的建设工作，黑龙江省、浙江省、江苏省和广东省的完成率较高，通航机场建设规划完成度分别为 96%/95%/156
3、%/130%。其中黑龙江通航需求主要为农场林场种地的撒药施肥，而浙江省、江苏省和广东省作为经济强省，交通需求更加旺盛，大众对于飞行交通的需求逐步提高。“十四五”低空经济行情复盘：“十四五”低空经济行情复盘：板块进入地图轮动期，板块进入地图轮动期，以以区域性政策区域性政策为催化为催化 我们认为 2024 年 3 月底至今板块进入地图轮动期，我们梳理了各地区低空经济相关建筑设计/咨询/规划/产业链配套公司并编制区域性低空指数，根据各地区成分股周涨幅平均值复盘了3-5月各地区低空经济指数涨跌情况并发现，在各地区政策落地的当周或第二周，该地区低空板块基本取得了绝对正收益。展望后市行情，政策由落地到兑现
4、落实是关键因素，报告中复盘了“十三五”期间通航政策兑现度较高的省市，可以以此为参考重点关注“十四五”、“十五五”期间高兑现度省市的低空基建建设节奏以相关公司的接单情况。投资思路一投资思路一：关注关注“十三五十三五”高兑现地区的高兑现地区的“十四五十四五”、“十五五十五五”规划规划 “十三五”政策兑现良好的省份在“十四五”、“十五五”对低空基建有清晰规划，积极颁布低空基建支持政策。我们根据各地“十三五”期间通用机场规划及完成情况，结合“十四五”机场建设规划情况，并假定：A1 类机场的建设成本为 5 亿元，A2 类机场的建设成本为 1.8 亿元，A3 类机场、FSS、起降点的建设成本均为 0.7
5、亿元。由此测算出“十四五”期间浙江、江苏、安徽、广东、四川、重庆的通用机场建设投资额，其中仅南京市 3 年维度的起降点建设规划投资额就超过了江苏省“十三五”期间通航机场投资额。我们认为可以关注过往通航高兑现度地区的总承包解决方案企业。投资思路二投资思路二：关注关注“十四五十四五”逐步提出的新型低空基建逐步提出的新型低空基建环节环节 对比各省市规划，除在机场建设、企业数量、产业规模、平台建设、规模应用、产业生态上提出了更为具体的规划目标外，均新增了低空基础设施建设规划，包括飞行服务站等物理设施，通信、导航、监视、气象监测等信息基础设施，以及数字化管理服务系统。低空基础设施包括通航机场和新型设施。
6、其中，通航机场包括飞行场地、消防及应急救援设施、空中交通管制设施、目视助航设施等；新型设施包括垂直起降场地、低空网络设施、低空数据设施、低空监管设施、新能源基础设施等。我们认为可以关注新型基建产业链的投资机遇，重点关注在起降点可铺开使用的低空网络、低空监视设施领域。风险提示：低空经济政策不及预期；商业模式落地不及预期；市场竞争加剧。(33)(23)(13)(3)7Jun-23Oct-23Feb-24Jun-24(%)航天军工沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。2 航天军工航天军工 正文目录正文目录 复盘复盘“十三五十三五”通航建设通航建设：完成总体目标完成总
7、体目标，各地差异化较大各地差异化较大.3 总体：建设规划清晰，完成度较高.3 结构性：各地区均出台建设规划，区域完成度分化较大.4 行情复盘：板块进入地图轮动期，区域性政策对股价促进显著行情复盘：板块进入地图轮动期，区域性政策对股价促进显著.7 展望展望未来：关注高兑现度地区的总体承包商未来：关注高兑现度地区的总体承包商&新基建需求新基建需求.10 思路一：关注“十三五”高兑现地区的“十四五”、“十五五”规划.10 思路二：关注“十四五”逐步提出的新型低空基建环节.13 空管系统：“5G+北斗+ADS-B”体系，北斗系统通用性强.17 新型基础设施体系出现，智能化数字化系管理核心受益.21 风
8、险提示.23 OAyUnMnQtQmQmOtMvNpMsPsOtR8O9RbRmOoOtRnRkPpPsMjMoMnQ6MmNtMMYnOtOvPmMmP 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。3 航天军工航天军工 复盘“十三五”复盘“十三五”通航建设：完成总体目标，各地差异化较大通航建设：完成总体目标，各地差异化较大 总体：建设规划清晰，完成度较高总体：建设规划清晰，完成度较高 通用机场和基础设施建设是保障通航发展最重要的环节，在“十二五”和“十三五”期间，为了推进通用航空产业健康发展，国家针对通用机场的政策不断出台。2010 年 5 月，民航局发布的中国民用航空第十二
9、个五年规划提出“加快通勤机场的建设和布局”；2012年 6 月通用机场建设规范确定了“通用机场的建设规模和运行设施”；2016 年 5 月关于促进通用航空业发展的指导意见指出“到到 2020 年，建成年，建成 500 个以上通用机场，基本个以上通用机场，基本实现地级以上城市拥有通用机场或兼顾通用航空服务的运输机场，覆盖农产品主产区、主实现地级以上城市拥有通用机场或兼顾通用航空服务的运输机场，覆盖农产品主产区、主要林区、要林区、50%以上的以上的 5A 级旅游景区级旅游景区”。图表图表1：通用机场建设相关政策汇总通用机场建设相关政策汇总 时间时间 政策政策/事件事件 主要影响主要影响 2010
10、年 5 月 中国民用航空第十二个五年规划 加快通勤机场的建设和布局 2012 年 6 月 通用机场建设规范 确定了通用机场的建设规模和运行设施 2014 年 10 月 国务院常务会议 向地方政府全部或部分下放通用机场项目审批权限 2015 年 10 月“十三五”规划建议 加快完善基础设施网络建设 2016 年 5 月 关于促进通用航空业发展的指导意见 到 2020 年建成 500 个以上通用机场，基本实现地级以上城市拥有通用机场或兼顾通用航空服务的运输机场，覆盖农产品主产区、主要林区、50%以上的 5 级旅游景区 2017 年 1 月 通用航空“十三五”发展规划 通用机场建设目标为 500 个
11、 资料来源：前瞻产业研究院，华泰研究 2017 年 2 月 17 日，中国民航局发布通用航空“十三五”发展规划，文件中指出到 2020年，通用航空安全保障能力、行业服务能力与质量明显提升，初步建成功能齐全、服务规范、类型广泛的通用航空服务体系，培育一批示范性骨干企业，实现发展规模、质量、效益全面提升，较好适应国民经济社会发展需要。到 2020 年，通用航空飞行总量达到 200万小时万小时，机队规模达到 5000 架以上架以上，公共服务业务加快提升，新兴消费不断增强，发展结构不断优化。图表图表2：“十三五”时期通用航空主要发展指标“十三五”时期通用航空主要发展指标 指标指标 2015 年年 20
12、20 年年 年均增长年均增长 总飞行量（万小时）77.9 200 20.8%通用航空器（架）2235 5000 17.5%重大飞行事故万时率-300 亿 通用机场 直升机场：3000 万/个 3000 万*600=200 亿 3000 万*1000=300 亿 跑道型机场：5 亿元/个 5 亿*360=1800 亿 5 亿*600=3000 亿 起降点 大型起降枢纽：2000 万到 5000 万/个 3500 万*40 个=14 亿 3500 万*68 个=24 亿 中型起降枢纽：1000 万到 2000 万/个 1500 万*1320 个=200 亿 1500 万*2244 个=340 亿
13、小型起降点：100 万以内/个 100 万*2640 个=26 亿 100 万*4488 个=45 亿 合计合计 2300 亿亿 4000 亿亿“通导监”新基建市场“通导监”新基建市场 897 亿亿 1560 亿亿 资料来源：IDEA、华泰研究测算 图表图表23：低空基建对应环节及相关公司低空基建对应环节及相关公司 资料来源：各公司官网，华泰研究 低空5G智联网能力建设39%低空服务管理平台35%配套设施建设13%总体方案研究及其他服务13%免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。17 航天军工航天军工 空管系统：“空管系统：“5G+北斗北斗+ADS-B”体系，北斗系统通用
14、性强”体系，北斗系统通用性强 空管系统空管系统是民航空中交通管理系统的核心，其全称为通信、导航、监视与空中交通管理系统，简称 CNS/ATM 系统，其中通信、导航和监视（CNS）部分属于外围设施范畴，空中交通管理系统是空管人员实际用于管理空中交通运输的信息处理系统。完整的空中交通管理系统由三大部分组成：空中交通服务（ATS），空中交通流量管理（ATFM）和空域管理（ASM）。其中空中交通服务又由三部分组成：空中交通管制（ATC），飞行情报服务（FIS）和告警服务（AS）。图表图表24：空管系统组成及功能架构空管系统组成及功能架构 资料来源：莱斯信息招股书，华泰研究 由于我国的特殊国情，空域的管
15、理具有独特的属性，无法直接套用发达国家成熟的中低空由于我国的特殊国情，空域的管理具有独特的属性，无法直接套用发达国家成熟的中低空空管模式，雷达的低空监视能力不足。空管模式，雷达的低空监视能力不足。基于中国国内特殊的国情，中低空空域主要划分为管制、监视和报告管制、监视和报告三类空域，特别是临近机场的范围更是监控的重点。雷达雷达的监控原理主要是利用了雷达的探测性能，实现有效的监管低空空域范围，具体来说，分为一次的雷达监管与二次的雷达监管。一次的雷达监管利用天线副瓣与波瓣的降低，抑制地面的杂波，强化低速的目标检波性的概率。但由于其主要是通过利用电脉冲的反射信号去进行信息探测与显示，只能在显示器中看到
16、一个个亮点，这种监视方式缺乏目标的识别码以及高度等缺乏目标的识别码以及高度等信息，且容易受到一些气象以及杂波等不同因素的不同干扰。信息，且容易受到一些气象以及杂波等不同因素的不同干扰。二次的雷达监管是通过利用地面的雷达配合飞机上的机载雷达，二者相互联系，传递信号，实现对低空领域中航空器飞行的监视。这种二次雷达系统不会轻易的受到一些外界因素的干扰影响，但如果目标过度密集，也可能会出现不同应答重叠的问题，且这种系统的建设周期比较长，监视成本建设周期比较长，监视成本也比较高。此外，空管一、二次雷达对于航路的覆盖受到地形的影响，对于低空区域无法也比较高。此外，空管一、二次雷达对于航路的覆盖受到地形的影
17、响，对于低空区域无法实现完整覆盖，同时雷达电波本身存在的盲区特性，导致部分管制和监视空域存在“黑洞”实现完整覆盖，同时雷达电波本身存在的盲区特性，导致部分管制和监视空域存在“黑洞”情况。情况。图表图表25：国外低空空域雷达监视系统国外低空空域雷达监视系统 资料来源：利用一次雷达实现低空空域的安全监视（陈唯实等，【北京航空航天大学学报】，2012 年 2 月），华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。18 航天军工航天军工 针对我国低空空域管理的特点，通过结合北斗和针对我国低空空域管理的特点，通过结合北斗和 5G 技术，构建空中交通服务网络是一种技术，构建空中交通服
18、务网络是一种有益的技术保障思路和手段。有益的技术保障思路和手段。由于中国无人机、通用航空等多种民用飞行活动日益增加，低空飞行器难于管理，空管部门无法通过一二级雷达有效监控，尤其是近年来飞速发展的“低小慢”飞行器，“看不见、叫不到、管不住”的问题尤其突出。我国现有的通信、导航和监控（CNS）基础设施仅能满足对高空飞行器的管理需求，随着 eVTOL 产业的发展，目前的系统无法满足 eVTOL 物流、载人交通等新低空应用 CNS 的需求，需要北斗北斗+5G 空中空中交通服务网络交通服务网络来解决低空服务中定位精度不足、数字化导航能力缺失和监视信息连续性/可信性/完好性差的问题；提供高容量低时延的低轨
19、通信服务来解决飞行器数字化通信管理缺失和监视容量不足的问题。北斗+5G 空中交通服务网络作为新型基础设施的一部分，将为低空经济的发展做出较大贡献。图表图表26：北斗北斗+5G 空中交通服务网络组成空中交通服务网络组成 资料来源：北斗+低轨通导一体位置服务网络与低空经济应用（贾诗雨等，【信息通信技术】，2023 年 5 月），华泰研究 北斗卫星导航系统是北斗北斗卫星导航系统是北斗+5G 空中交通服务网络的基础，以北斗三号为核心，空中交通服务网络的基础，以北斗三号为核心，5G 服务在其服务在其基础上补充、改正、增强和改进。基础上补充、改正、增强和改进。（1）监管系统：我国在低空空域中的监管系统以全
20、球定位的系统、“北斗”卫星系统、地面控制中心以及飞行器的机载设备等四大方面组成，这种监管系统在低空空域运用中覆盖的范围比较大。我国监管系统运行的过程一般由北斗卫星接收全球的定位系统信息后，再将所接收信息进行处理并保存到服务器里，在通过显示器进行准确显示飞行器的信息，方便了监管人员通过监管系统去监控飞行器，并能够及时了解飞行器的飞行状况信息等。（2）地面的监控中心：地面的监控中心系统通过北斗指挥型的用户机、卫星天线、数据库服务器以及大型显示器等设备组成。在通过北斗指挥型的用户机接到了指令信息之后，将信号信息发送给负责信息接收与发送到卫星天线上去，北斗卫星对于信号的发送有速度快、效果好好的优势。在
21、地面的控制中心软件需要对飞行器的设备状况以及携带的各种信息进行接收与分析处理，并进一步的保存到服务器监控的数据库中留待使用。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。19 航天军工航天军工 图表图表27：无人机精准定位技术无人机精准定位技术 资料来源：基于北斗短报文的无人机巡检通信技术研究（王彦钊等，2023 年 6 月），华泰研究 北斗空中航行系统的核心是定位、导航、授时、短报文通信技术，北斗空中航行系统的核心是定位、导航、授时、短报文通信技术，在北斗系统提供的基本导航、定位和授时服务功能的基础上，融合北斗短报文位置报告或移动通信网络、互联网功能，实现对航空器、机场设施、地
22、面车辆等交通工具的位置监视、指挥、调度、应急救援和航迹追踪管理。低空经济涉及的多个方面恰好是北斗的典型应用服务，低空经济涉及的多个方面恰好是北斗的典型应用服务，低空经济实质上是北斗的应用服务样板。北斗技术在低空产业链上的应用，包括应急救援、eVTOL 试点及应用、林业空地一体化服务、数字农业服务、环境监测、物流配送等多个领域。图表图表28：未来未来 eVTOL 物流典型运行场景物流典型运行场景 资料来源：北斗+低轨通导一体位置服务网络与低空经济应用（贾诗雨等，【信息通信技术】，2023 年 5 月），华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。20 航天军工航天军工
23、当前北斗产业加速发展，具有强通用性。根据中国卫星导航定位协会发布2023 中国卫星导航与位置服务产业发展白皮书，在“+北斗”发展态势下，各行业对卫星导航基础器件各行业对卫星导航基础器件的需求量显著增加的需求量显著增加。此外，“十四五”危险化学品安全生产规划方案、“工业互联网+危化安全生产”试点建设方案等多项纲领性文件均提出建设人员定位系统，推出北斗定位推出北斗定位技术为基础进行可视化精准管控技术为基础进行可视化精准管控。推动智能高效新型运行服务体系建设。通用航空装备创新应用实施方案（20242030 年）中也提出，加快 5G、卫星互联网等融合应用，支持空天地设施互联、信息互通的低空智联网技术和
24、标准探索，推进通用航空器北斗标配应用。推进通用航空器北斗标配应用。ADS-B 监视监视技术技术：实时获取：实时获取 eVTOL 全方位信息，精确提高低空空域安全性。全方位信息，精确提高低空空域安全性。ADS-B 技术全称为广播式自动相关监视技术，其工作过程是在每个 eVTOL 上安装一套 ADS-B 系统，机载 ADS-B 系统在接收到导航卫星系统发出的导航信息后，将接收到的位置、高度、航向等多维信息传输给机载 ADS-B 处理设备，机载 ADS-B 处理设备将信息处理过后通过利用多种数据链的通信模式（包括地-空、空-地、空-空等）周期性将自身的多维信息广播（信息包括 eVTOL 的高度、飞行
25、航向、飞行速度以及身份识别码等）。ADS-B 的机载设备包含GNSS 全球卫星导航系统、接收机、数据链系统以及 CDTI 交通信息驾驶舱显示。全球卫星导航系统获取飞机实时的位置信息，GNSS 将位置信息转化成为数字码，ADS-B 系统收发系统收发机将机将 eVTOL 的信息通过数据链广播，最终形成可视化的信息展现在地面空管系统的显示设的信息通过数据链广播，最终形成可视化的信息展现在地面空管系统的显示设备上，实现空域范围内的空中管制备上，实现空域范围内的空中管制，大大提高了低空空域的安全性。，大大提高了低空空域的安全性。图表图表29：ADS-B 工作过程与系统构成工作过程与系统构成 资料来源：A
26、DS-B 技术在低空空域安全中应用的现状与展望（陈晓，【电子测量技术】，2022 年），华泰研究 ADS-B 监视技术，与传统监视监视技术，与传统监视雷达雷达技术相比，技术相比，有着数据更新速度快、抗干扰能力强、成本有着数据更新速度快、抗干扰能力强、成本低廉等优势。低廉等优势。监视范围方面，ADS-B 技术能够实现对 eVTOL 从起飞到落地的全过程监视，其数据的更新速度比传统的雷达监视技术更快，大大提高了监视的实时性；一套雷达监视设备的设置所需要的 100400 万美元的投资，而 ADS-B 设备只需 1040 万美元，成本下降 90%。同时同时 ADS-B 技术也衍生出了一系列新兴技术用于
27、技术也衍生出了一系列新兴技术用于 eVTOL 的飞行过程的飞行过程，相比于传统的 TCASII 空域防撞技术，基于 ADS-B 技术开发的防撞系统体积小、造价成本低、监视信息实时性高；ADS-B 还应用于航迹预测，其数据信息可对四维航迹的进行预测；天基 ADS-B 技术将 ADS-B 的地面站建设到卫星上，通过借助低轨道卫星的强大功能解决地面站难以建设的问题，可以让ADS-B监视技术覆盖全球范围，形成完善健全的空域监视系统。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。21 航天军工航天军工 图表图表30：ADS-B 系统优势与衍生技术系统优势与衍生技术 资料来源：ADS-B 技
28、术在低空空域安全中应用的现状与展望（陈晓，【电子测量技术】，2022 年），华泰研究 北斗领域各企业针对低空经济市场已有充分的技术储备。北斗领域各企业针对低空经济市场已有充分的技术储备。根据中科星图 Wind 端投资者问答（2024.3.14），公司参股子公司北斗伏羲参与了合肥建设的国内首个全空间无人体系城市级应用场景骆岗公园全空间无人体系应用示范项目。该项目首次实现了“北斗网格“北斗网格+全全空间无人体系”空间无人体系”的深度融合，构建了全球首个“陆海空天电”全域立体网格空域图，提供空域划设管理、航线自动规划导航、多飞行器飞行协同，全域态势感知等应用。根据华测导航 Wind 端投资者问答（2
29、024.5.24），公司四大业务板块之一地理空间信息板块中，以无人机、激光雷达等产品为主的三维智能产品可应用于智慧城市空间数字底座的建设、应急监测、电力巡检等领域，以及国土调查、勘测、智慧城市等领域所需空间数据智能化获取。同时，依托于公司高精度导航定位的技术积累，可为低空经济领域作业终端提供包括导航定位模组、高精度账号服务等在内的综合解决方案。根据司南导航 Wind 端投资者问答（2024.5.9），公司 GNSS 高精度模块可以在室外为设备提供高精度位置和姿态等信息，公司产品已经应用在无人机上。新型基础设施体系出现，智能化数字化系管理核心受益新型基础设施体系出现，智能化数字化系管理核心受益
30、对于低空空域的飞行活动的管制服务，由于流量密度会远超现有运输航空的仪表飞行规则的空域容量，且可能采用无人驾驶或远程遥控驾驶，因此无法通过传统民航的管制员工作无法通过传统民航的管制员工作提供提供，需要精细的自动管理与路径规划，进行空地协同式监视与控制。商业化运行背景下，规模化的航空器运行将产生海量的航线规划与多航空器冲突消减需求，eVTOL 航空器自主避撞能力有限，无法支撑大流量系统下的安全性与高效性需求，严重威胁低空运行安全。因此，可以利用低空公共航路，实现城市空中交通安全、高效的常态化可以利用低空公共航路，实现城市空中交通安全、高效的常态化运行。运行。目前国家没有低空公共航路规划和运行主管部
31、门，最有可能的就是市政交通部门开展规划与建设，民航部门对准入 eVTOL 航空器进行适航审定和空域使用政策的制定，有资质的服有资质的服务商提供航路地图在线商业化服务。务商提供航路地图在线商业化服务。系统系统基于 撞避让技术基于 数据的航迹预测天基 技术更新速度快抗干扰能力强成本低 优势优势衍生技术衍生技术 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。22 航天军工航天军工 图表图表31：UAM 管理体系架构管理体系架构 资料来源：Urban Air Mobility(UAM)Concept of Operations 2.0（美国联邦航空局（FAA）于 2023 年 5 月发布
32、），华泰研究 与通用机场建设完成度的不确定性相比，低空飞行服务保障系统新型设施建设落地更具确与通用机场建设完成度的不确定性相比，低空飞行服务保障系统新型设施建设落地更具确定性。定性。2012 年，民航局制定通用航空飞行服务站系统建设和管理指导意见（试行），明确了飞行服务站建设管理基本要求。2018 年，民航局制定低空飞行服务保障体系建设总体方案，规划建设国家、区域和飞行服务站三级服务保障体系。截至 2023 年底，完成国家信息管理系统、7 个区域信息处理系统和 32 个飞行服务站建设，上线民用无人驾驶航空器综合管理平台，实现低空飞行监管、服务全覆盖。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，
33、请务必一起阅读。23 航天军工航天军工 图表图表32：飞行站服务系统示意图飞行站服务系统示意图 资料来源：通用航空飞行服务站系统建设和管理指导意见（试行），华泰研究 风险提示风险提示 1）低空经济政策不及预期。）低空经济政策不及预期。目前低空经济发展离不开政策的支持，若相关政策推进力度不及预期，或空域开放政策不及预期，则低空经济发展速度将受影响；2）商业模式落地不及预期。商业模式落地不及预期。虽然低空经济发展迅速，但其相关的商业模式落地仍需要时间，若商业模式落地不及预期，低空经济的经济性无法解决，则低空经济发展或受阻；3）市场竞争加剧。市场竞争加剧。目前规划设计行业参与企业众多，若市场竞争加剧
34、，则可能导致行业利润率下滑，企业经营压力增大，进而影响项目完成质量及行业发展。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。24 航天军工航天军工 免责免责声明声明 分析师声明分析师声明 本人，李聪、朱雨时、田莫充，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露一般声明及披露 本报告由华泰证券股份有限公司（已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”）制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使
35、用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司不是 FINRA 的注册会
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37、往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新
38、的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员，也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司
39、版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并需在使用前获取独立的法律意见，以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求，同时注明出处为“华泰证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。中国香港中国香港 本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股（香港）有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。华泰金融控股（香港）有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管，是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰
40、证券股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股（香港）有限公司联系。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。25 航天军工航天军工 香港香港-重要监管披露重要监管披露 华泰金融控股（香港）有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。有关重要的披露信息，请参华泰金融控股（香港）有限公司的网页 https:/.hk/stock_disclosure 其他信息请参见下方“美“美国国-重要监管披露”重要监管披露”。美国美国 在美国本报告由华泰证券（美国）有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发。
41、华泰证券（美国）有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局（FINRA）的注册会员。对于其在美国分发的研究报告，华泰证券（美国）有限公司根据1934 年证券交易法（修订版）第 15a-6 条规定以及美国证券交易委员会人员解释，对本研究报告内容负责。华泰证券（美国）有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管（FINRA）分析师的注册资格，可能不属于华泰证券（美国）有限公司的关联人员，因此可能不受 FINRA 关于分析师与标的公司沟通、公开露面和所持交易证券的限制。华泰证券（美国）有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。任何直接从华泰证券（美国）有限
42、公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士，应通过华泰证券（美国）有限公司进行交易。美国美国-重要监管披露重要监管披露 分析师李聪、朱雨时、田莫充本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员、董事或顾问。分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益。本披露中所提及的“相关人士”包括 FINRA 定义下分析师的家庭成员。分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬，包括源自公司投资银行业务的收入。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券
43、（包括衍生品）华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或其高级管理层、董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券（或任何相关投资）头寸，并可能不时进行增持或减持该证券（或投资）。因此，投资者应该意识到可能存在利益冲突。新加坡新加坡 华泰证券（新加坡）有限公司持有新加坡金融管理局颁发的资本市场服务许可证，可从事资本市场产品交易，包括证券、集体投资计划中的单位、交易所交易的衍生品合约和场外衍生品合约，并且是财务顾问法规定的豁免财务顾问，就投资产品向他人提供建议，包括发布或公布研究分析或研究报告。华泰证券（新加坡）有
44、限公司可能会根据财务顾问条例第 32C 条的规定分发其在华泰内的外国附属公司各自制作的信息/研究。本报告仅供认可投资者、专家投资者或机构投资者使用，华泰证券（新加坡）有限公司不对本报告内容承担法律责任。如果您是非预期接收者，请您立即通知并直接将本报告返回给华泰证券（新加坡）有限公司。本报告的新加坡接收者应联系您的华泰证券（新加坡）有限公司关系经理或客户主管，了解来自或与所分发的信息相关的事宜。评级说明评级说明 投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力（含此期间的股息回报）相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准
45、为标普 500 指数，台湾市场基准为台湾加权指数，日本市场基准为日经 225 指数），具体如下：行业评级行业评级 增持：增持：预计行业股票指数超越基准 中性：中性：预计行业股票指数基本与基准持平 减持：减持：预计行业股票指数明显弱于基准 公司评级公司评级 买入：买入：预计股价超越基准 15%以上 增持：增持：预计股价超越基准 5%15%持有：持有：预计股价相对基准波动在-15%5%之间 卖出：卖出：预计股价弱于基准 15%以上 暂停评级：暂停评级：已暂停评级、目标价及预测，以遵守适用法规及/或公司政策 无评级：无评级：股票不在常规研究覆盖范围内。投资者不应期待华泰提供该等证券及/或公司相关的持
46、续或补充信息 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。26 航天军工航天军工 法律实体法律实体披露披露 中国中国：华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：941011J 香港香港：华泰金融控股（香港）有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格，经营许可证编号为：AOK809 美国美国：华泰证券（美国）有限公司为美国金融业监管局（FINRA）成员，具有在美国开展经纪交易商业务的资格，经营业务许可编号为：CRD#:298809/SEC#:8-70231 新加坡：新加坡：华泰证券（新加坡）有限公司具有新
47、加坡金融管理局颁发的资本市场服务许可证，并且是豁免财务顾问。公司注册号：202233398E 华泰证券股份有限公司华泰证券股份有限公司 南京南京 北京北京 南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼/邮政编码：210019 北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层/邮政编码：100032 电话：86 25 83389999/传真：86 25 83387521 电话：86 10 63211166/传真：86 10 63211275 电子邮件：ht- 电子邮件：ht- 深圳深圳 上海上海 深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼/邮政编码：518017 上海市浦东新区东方
48、路18号保利广场E栋23楼/邮政编码：200120 电话：86 755 82493932/传真：86 755 82492062 电话：86 21 28972098/传真：86 21 28972068 电子邮件：ht- 电子邮件：ht- 华泰金融控股（香港）有限公司华泰金融控股（香港）有限公司 香港中环皇后大道中 99 号中环中心 53 楼 电话：+852-3658-6000/传真：+852-2567-6123 电子邮件： http:/.hk 华泰证券华泰证券（美国美国）有限公司有限公司 美国纽约公园大道 280 号 21 楼东（纽约 10017）电话：+212-763-8160/传真：+917-725-9702 电子邮件:Huataihtsc- http:/www.htsc- 华泰证券（新加坡）有限公司华泰证券（新加坡）有限公司 滨海湾金融中心 1 号大厦,#08-02,新加坡 018981 电话：+65 68603600 传真：+65 65091183 版权所有2024年华泰证券股份有限公司
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