1、公 司 研 究 2024.06.26 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 -58%-43%-28%-13%2%17%23/6/2623/9/2523/12/2524/3/2524/6/24泉峰控股恒生指数 泉 峰 控 股（02285）公 司 深 度 报 告 锂电 OPE 渗透率提升，EGO 品牌加速放量 分析师 李珍妮 登记编号：S02 马萤 登记编号：S01 推 荐(维 持)公 司 信 息 行业 其他通用设备 最新收盘价(港元)18.46 总市值(亿)(港元)94.34 52 周最高/最低价(港元)34.50/12.26

2、 历 史 表 现 数据来源：wind 方正证券研究所 相 关 研 究 泉峰控股(02285)：23 年业绩短期承压，伴随美国成屋销售回暖，订单修复可期2024.03.29 泉峰控股为全球领先的电动工具及泉峰控股为全球领先的电动工具及 OPEOPE 供应商。供应商。公司 1994 年以外贸起家，现已完成集研发、采购、制造、销售及售后为一体的完整价值链布局。目前，公司业务分为 OBM 和 ODM 模式，OBM 模式下公司拥有以 EGO 为代表的 5个品牌，覆盖不同目标客群，并通过 Lowes、沃尔玛、ACE Hardware 等大型零售连锁、专业分销商及电商等多元渠道销售至终端消费者。公司总体表现

3、较为稳健，大客户去库导致 2023 年收入、利润短期承压，2024 年1-4 月，得益于有利的天气因素及有效的促销活动，公司销售额同比恢复至正增长，经营拐点已现。全球电动工具全球电动工具&OPE&OPE 市场增长稳健市场增长稳健，泉峰市占率快速提升，泉峰市占率快速提升。根据弗若斯特沙利文预测，2025 年电动工具、OPE 市场规模或分别达到 386 亿美元、324 亿美元，2020-2025 年 CAGR 分别为 5.9%、5.3%。电动工具属于“GDP+”行业，地产企稳修复后有望拉动需求释放；欧美对 OPE 的需求偏刚性，油动目前仍为主流，2020 年无绳 OPE 占比 14.3%，环保政策

4、趋严以及电池技术的进步，有望助力锂电 OPE 逐步替代传统油动。行业竞争格局相对集中，泉峰凭借优秀的产品力，在锂电 OPE 渗透率提升的背景下，在电动 OPE 市场的市占率由 2018 年的 5%快速提升至 2020 年的 11.4%，位列全球第 2。产品端，产品端，电池平台技术领先，电池平台技术领先，持续推出新品，进一步扩大平台兼容范围。持续推出新品，进一步扩大平台兼容范围。公司旗舰产品 EGO 56V Arc-LithiumTM电池平台是市场第一款差异化产品，2020 年 EGO 在全球 10 大电动 OPE 品牌中位列第三，市占率 9.8%。截至 2023年末，EGO 品牌锂电池平台全球

5、销量增至 1400 万个，公司基于电池平台将产品拓展至生活方式范畴，例如高压清洗机、吸尘器及迷你自行车，进一步扩大 EGO 56V 生态系统范围，不断扩张的兼容范围彰显公司技术实力。2024 年 1-4 月，EGO 品牌在北美各渠道销售表现强劲，加速了主要客户的去库进程，客户订单因此逐月增加。渠道端，第一大客户劳氏合作稳固，电商渠道快速增长。渠道端，第一大客户劳氏合作稳固，电商渠道快速增长。零售商为公司主要销售渠道，公司与劳氏深度合作，双方互惠互利，进一步开拓北美市场。2021-2023 年劳氏在公司营业收入中占比分别为 40.9%、49.8%、34.5%。2023年第三季度起，公司与美国农机

6、制造商 John Deere 达成战略合作，公司产品未来将逐步进驻 John Deere 位于美国及加拿大的经销商网络，进一步扩大 EGO 锂电 OPE 的销售范围。电商渠道快速放量，2023 年 EGO 在北美主流电商平台直流电 OPE 品牌中位列第一，全年实现双位数增长，EGO 作为无绳OPE 品类中评级最高的品牌，预计将保持增长势头。盈利预测与评级：盈利预测与评级：锂电渗透率提升背景下，我们看好公司持续拓展销售网络，凭借优秀产品力、品牌力，实现对高端与大众市场 OPE、消费级与工业级电动工具的全方位覆盖，我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为0.8 亿美元、1.3 亿美元、

7、1.7 亿美元，对应 PE 为 15x/9x/7x，维持“推荐”评级。风险提示：风险提示：汇率大幅波动，海外需求不及预期，客户流失风险，渠道拓展不及预期，锂电 OPE 渗透率提升不及预期，海运费大幅波动，联营公司亏损风险等。方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 泉峰控股(02285)公司深度报告 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 盈 利 预 测(美元)单位/百万 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 1379 1669 1941 2247(+/-)%-30.86 21.02 16.28 15.79 归母净利润-37 79 129

8、 166(+/-)%-126.65 311.89 63.68 29.01 EPS(元)-0.07 0.15 0.25 0.33 ROE(%)-3.87 7.57 11.02 12.45 PE-43.68 15.37 9.39 7.28 PB 1.63 1.16 1.04 0.91 数据来源：wind 方正证券研究所 注：EPS 预测值按照最新股本摊薄 9W9WdXbZ9W8XdXbZaQdN9PnPqQoMmQkPmMqOlOsQrO9PnNyRMYrNmMvPrQoQ泉峰控股(02285)公司深度报告 3 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 正文目录 1 泉峰控股：全

9、球领先的电动工具及户外动力设备（OPE）供应商.6 1.1 自有品牌矩阵丰富，OBM 快速发展、ODM 业务稳健.6 1.2 收入端总体稳健，去库结束后业绩有望逐步修复.7 1.2.1 OBM 贡献约七成收入，OPE 产品占比快速提升.8 1.2.2 欧美为公司主要销售市场，合计贡献约 90%收入.9 1.3 股权结构：创始人控股，管理层经验丰富.10 2 行业：市场规模增长稳健，锂电 OPE 渗透率有望提升.12 2.1 电动工具及 OPE 市场规模稳健增长，欧美为主要市场.12 2.1.1 电动工具属于“GDP+”行业，伴随地产企稳修复，需求有望释放.13 2.1.2 园艺作为生活方式，叠

10、加环保政策催化，锂电 OPE 渗透率有望提升.14 2.2 线下为电动工具和 OPE 的主要销售渠道，电商渠道成长速度更快.16 2.3 头部企业市占率较为稳定，泉峰及 EGO 品牌市占率快速提升.18 2.3.1 电动工具头部企业市占率较为稳定.18 2.3.2 电动 OPE 市场，泉峰及 EGO 品牌市占率快速提升.19 3 核心竞争力：以产品力为基，渠道多元拓展，品牌力逐步构建.20 3.1 品牌：收购+自建完成多品牌布局，多维度覆盖终端用户需求.20 3.2 技术：电池平台优势显著，研发持续投入.22 3.2.1 电池平台优势显著，兼容范围持续扩大.22 3.2.2 核心零部件自产，研

11、发持续投入，专利数量行业领先.24 3.3 渠道：深度合作大客户，销售平台及网络逐步拓展.25 3.3.1 北美、欧洲为 OBM 业务主要区域，EGO 凭借产品力持续渗透新市场.25 3.3.2 零售渠道稳健，电商平台快速成长.26 3.3.3 深度绑定劳氏，开拓北美市场.26 4 盈利预测与估值.28 5 风险提示.29 泉峰控股(02285)公司深度报告 4 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表目录 图表 1:公司发展历程.6 图表 2:公司自主品牌覆盖不同层级市场.6 图表 3:2018-2023 年营收 CAGR 为 14.8%.7 图表 4:2023 年库

12、存周期拖累利润端表现.7 图表 5:毛利率保持相对稳健.7 图表 6:泉峰控股各项费用保持投入（亿美元）.7 图表 7:财务费用大幅缩减.8 图表 8:规模效应释放后费用率有望回落.8 图表 9:公司 OBM 收入保持较快增长（亿美元）.8 图表 10:公司 OBM 业务收入占比稳步提升.8 图表 11:公司 OPE 收入快速增长（亿美元）.9 图表 12:公司 OPE 收入占快速提升.9 图表 13:公司 OBM 毛利率相对较高.9 图表 14:公司 OPE 业务毛利率相对较高.9 图表 15:北美市场为公司主要收入来源（亿美元）.10 图表 16:欧美市场合计贡献约 90%收入.10 图表

13、 17:2023 年欧美市场承压，中国市场展现一定韧性.10 图表 18:公司股权结构图（截至 2023 年 12 月 31 日）.11 图表 19:公司管理层背景.11 图表 20:2025 年全球电动工具市场预计达 386 亿美元.12 图表 21:2025 年全球 OPE 市场预计达 324 亿美元.12 图表 22:北美为全球电动工具主要市场（亿美元）.12 图表 23:北美电动工具市场规模增速领先.12 图表 24:北美为全球 OPE 主要市场（亿美元）.13 图表 25:北美、亚太 OPE 市场均保持较快增长.13 图表 26:电动工具及渠道营收同比与下游需求较为相关.13 图表

14、27:美国成屋及新屋销售处于相对低位.14 图表 28:工业级&专业级电动工具占比更高（亿美元）.14 图表 29:各地方政府规定草坪需要定期养护.14 图表 30:接近 90%家庭选择自助养护.15 图表 31:园艺爱好者占其国家总成年人口比例较高.15 图表 32:全球 OPE 市场中油动 OPE 占比最高（亿美元）.16 图表 33:全球 OPE 市场无绳产品增速最高.16 图表 34:全球不同动力来源的 OPE 产品占比.16 图表 35:全球电动工具主要销售渠道为线下（亿美元）.17 图表 36:全球电动工具市场电商渠道增速更高.17 图表 37:全球 OPE 主要销售渠道为线下（亿

15、美元）.17 图表 38:全球 OPE 市场电商渠道增速更高.17 图表 39:创科实业、泉峰控股第一大客户占收入比较高.18 图表 40:2014-2023 年家得宝、劳氏营收（亿美元）.18 图表 41:动力工具龙头市占率及 2018-2020 年 CAGR（%）.18 图表 42:电动工具龙头市占率及 2018-2020 年 CAGR（%）.18 图表 43:2020 年全球电动工具供应商市场份额（按收入计）.19 图表 44:全球 OPE 龙头市占率及 2018-2020 年 CAGR（%）.20 图表 45:全球电动 OPE 龙头市占率及 2018-2020 年 CAGR（%）.20

16、 泉峰控股(02285)公司深度报告 5 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表 46:2018-2020 年电动 OPE 行业头部品牌市占率.20 图表 47:2020 年全球电动 OPE 产品供应商市场份额（按收入计）.20 图表 48:泉峰控股各品牌及定位.21 图表 49:EGO 为 OBM 中的重要品牌（百万美元）.21 图表 50:截至 2021H1 公司 OBM 业务各品牌均保持增长.21 图表 51:截至 2021H1 EGO 品牌占总收入比约 40%.22 图表 52:2020 年全球前 10 大电动 OPE 品牌（按收入计）.22 图表 53:20

17、20 年全球前 5 大 OPE 品牌及所属公司情况.22 图表 54:Arc-LithiumTM电池平台优势.23 图表 55:泉峰控股主要电池平台.23 图表 56:泉峰控股与可比公司电池平台数.23 图表 57:泉峰控股研发费用投入行业领先（单位：亿元）.24 图表 58:泉峰控股研发费用率约 45%.24 图表 59:泉峰控股专利数量行业领先（单位：个）.24 图表 60:泉峰控股退货金额占收入比显著下降.24 图表 61:北美为公司 OBM 业务主要市场（百万美元）.25 图表 62:截至 2021H1 公司各地区 OBM 业务均保持增长.25 图表 63:泉峰控股 OBM 分区域毛利

18、率.25 图表 64:零售商贡献北美 OBM 业务的主要收入（百万美元）.26 图表 65:公司北美 OBM 电商渠道收入增速较高.26 图表 66:公司北美 OBM 零售商渠道毛利率相对较高.26 图表 67:公司分销商数量稳中有降.26 图表 68:泉峰控股前五大及第一大客户营收占比.27 图表 69:劳氏存货周转天数.27 图表 70:劳氏存货周转率.27 图表 71:劳氏存货金额（单位：亿美元）.27 图表 72:公司收入拆分（百万美元）.28 图表 73:可比公司估值表（截至 2024/6/25）.28 泉峰控股(02285)公司深度报告 6 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明

19、与 免 责 条 款 1 1 泉峰控股：全球领先的电动工具及户外动力设备（泉峰控股：全球领先的电动工具及户外动力设备（OPEOPE）供应商）供应商 1.11.1 自有品牌矩阵丰富，自有品牌矩阵丰富，OBMOBM 快速发展、快速发展、ODMODM 业务稳健业务稳健 泉峰控股为全球领先的电动工具及户外动力设备（OPE）供应商，1994 年以外贸起家，后拓展至制造业务，并进行了集研发、采购、制造、销售及售后为一体的完整价值链布局。目前，公司已拥有丰富的产品品类及品牌矩阵，业务分为 OBM和 ODM 模式：OBM 模式下，公司先后推出大有、EGO、小强自有品牌，收购德国电动工具公司 FLEX，以及美国公

20、司 SKIL 在北美和欧洲的业务，不断完善品牌布局，并通过大型零售连锁,如 Lowes、沃尔玛、ACE Hardware 及 Kingfisher，专业分销商以及电商等多元渠道销售至终端消费者；ODM 模式下，公司客户主要为零售商、分销商、电商平台及工具公司，截至2021H1，公司与五大 ODM 客户保持了 3-15 年以上长期稳固的合作关系。两种模式互相补充，有效加强公司在特定市场的销售和份额，同时加强与特定客户的合作关系。图表1:公司发展历程 资料来源：公司公告，公司官网，方正证券研究所 图表2:公司自主品牌覆盖不同层级市场 资料来源：公司公告，方正证券研究所 泉峰控股(02285)公司深

21、度报告 7 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 1.21.2 收入端总体稳健，去库结束后业绩有望收入端总体稳健，去库结束后业绩有望逐步逐步修复修复 总体表现较为稳健，大客户去库导致总体表现较为稳健，大客户去库导致 20232023 年收入、利润短期承压。年收入、利润短期承压。2023 年公司营业收入 13.7 亿美元，同比-30.9%，经调整亏损 0.37 亿美元，同比-124.2%，主要系北美大客户于 2023 年采取更为保守的库存策略、持续去库存，以及公司计提存货减值约 0.47 亿美元、联营公司亏损对公司利润端影响约 0.18 亿美元。剔除 2023 年极端库存周

22、期影响，公司表现总体较为稳健，2018-2023 年营业收入CAGR 为 14.8%。2024 年 1-4 月，得益于有利的天气因素及有效的促销活动，公司销售额同比恢复至正增长，经营拐点已现。盈利能力短期承压，业务及产品结构调整长期利好公司盈利能力提升。盈利能力短期承压，业务及产品结构调整长期利好公司盈利能力提升。公司于OBM 和 OPE 重点发力，较高毛利的品牌收入增加、规模效应释放，共同推动公司毛利率由 2018 年的 25.4%提升至 2022 年 30.4%，累计提升 5pct，维持总体上升趋势，2023 年由于收入端大幅下滑、减值因素影响，毛利率、净利率均短期承压，后续伴随公司营收增

23、长回正，利润率水平有望稳步修复。图表3:2018-2023 年营收 CAGR 为 14.8%图表4:2023 年库存周期拖累利润端表现 资料来源：wind，方正证券研究所 资料来源：wind，方正证券研究所 图表5:毛利率保持相对稳健 图表6:泉峰控股各项费用保持投入（亿美元）资料来源：wind，方正证券研究所 资料来源：wind，方正证券研究所 -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0.05.010.015.020.025.02002120222023收入（亿美元）yoy-200%-100%0%100%200%300%400%-0.6-

24、0.4-0.20.00.20.40.60.81.01.21.41.62002120222023归母净利润（亿美元）yoy-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%2002120222023毛利率归母净利率0.00.51.01.52.02.53.02002120222023销售费用管理费用研发费用财务费用泉峰控股(02285)公司深度报告 8 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表7:财务费用大幅缩减 图表8:规模效应释放后费用率有望回落 资料来源：wind，方

25、正证券研究所 资料来源：wind，方正证券研究所 1.2.11.2.1 OBMOBM 贡献约七成收入，贡献约七成收入，OPEOPE 产品占比产品占比快速快速提升提升 OBMOBM 模式占比逐步上升。模式占比逐步上升。2023 年 OBM 和 ODM 模式分别贡献营收 10.1 亿美元、3.7亿美元，同比分别-27.2%、-39.4%。OBM 业务占比逐年提升，从 2018 年的 62.5%逐步提升至 2023 年的 73.2%。公司 OBM 业务的五个自有品牌（EGO/FLEX/SKIL/大有/小强）定位不同，覆盖专业级/工业级/消费级市场，全面覆盖用户需求。公司主要产品为电动工具和公司主要产

26、品为电动工具和 OPEOPE 产品，产品，OPEOPE 占比呈上升趋势。占比呈上升趋势。2018-2023 年，公司电动工具营业收入由 4.8 亿美元提升至 5.5 亿美元，CAGR 为 2.6%；OPE 营业收入由 2.0 亿美元提升至 8.1 亿美元，CAGR 为 32.1%，OPE 增速更快，占总营收比从 2018 年的 29.2%提升至 2023 年的 59.0%。图表9:公司 OBM 收入保持较快增长（亿美元）图表10:公司 OBM 业务收入占比稳步提升 资料来源：公司公告，方正证券研究所 资料来源：公司公告，方正证券研究所 -100.0%-80.0%-60.0%-40.0%-20.

27、0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%200222023销售费用yoy管理费用yoy研发费用yoy财务费用yoy0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%18.0%20.0%2002120222023销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率-60%-40%-20%0%20%40%60%80%0.02.04.06.08.010.012.014.016.02002120222023OBMODMOBM-yoyODM-yoy0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%10

28、0%2002120222023OBM占比ODM占比泉峰控股(02285)公司深度报告 9 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表11:公司 OPE 收入快速增长（亿美元）图表12:公司 OPE 收入占快速提升 资料来源：公司公告，方正证券研究所 资料来源：公司公告，方正证券研究所 伴随业务结构及产品结构变化，毛利率有望稳中有升。伴随业务结构及产品结构变化，毛利率有望稳中有升。分模式看，公司 OBM 业务毛利率显著高于 ODM 业务；分产品看，2023 年公司 OPE 业务毛利率为 33.4%，显著高于电动工具 20.6%的毛利率水平。随着公司经营

29、拐点到来，毛利率较高的 OBM业务以及 OPE 产品占比提升有望推动公司整体毛利率向上。图表13:公司 OBM 毛利率相对较高 图表14:公司 OPE 业务毛利率相对较高 资料来源：公司公告，方正证券研究所 资料来源：公司公告，方正证券研究所 1.2.21.2.2 欧美为公司主要销售市场，合计贡献约欧美为公司主要销售市场，合计贡献约 90%90%收入收入 美国、欧洲为主要销售市场，行业承压之下中国市场逆势增长。美国、欧洲为主要销售市场，行业承压之下中国市场逆势增长。受主要市场去库存及 2023 年春季北美市场不利天气的影响，公司欧美市场增长短期承压，2023年北美市场、欧洲市场、中国市场分别实

30、现营业收入 9.4 亿美元、2.8 亿美元、1.0 亿美元，同比分别-37.3%、-11.0%、+1.1%，占比分别为 68.4%、20.5%、7.3%。-40%-20%0%20%40%60%80%100%0.02.04.06.08.010.012.014.02002120222023电动工具OPE电动工具yoyOPE yoy0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2002120222023电动工具占比OPE占比0%5%10%15%20%25%30%35%20021H1OBMODM0%5%10%15%2

31、0%25%30%35%40%2002120222023电动工具OPE泉峰控股(02285)公司深度报告 10 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表15:北美市场为公司主要收入来源（亿美元）图表16:欧美市场合计贡献约 90%收入 资料来源：公司公告，方正证券研究所 资料来源：公司公告，方正证券研究所 图表17:2023 年欧美市场承压，中国市场展现一定韧性 资料来源：公司公告，方正证券研究所 1.31.3 股权结构：创始人控股，管理层经验丰富股权结构：创始人控股，管理层经验丰富 初创团队持有公司股份初创团队持有公司股份 75%75%以上，主要创

32、办人潘龙泉先生享有公司控股权。以上，主要创办人潘龙泉先生享有公司控股权。公司主要创办人为潘龙泉先生，截至 2023 年末，潘龙泉先生通过控制德润持股 50.92%；第二大股东是张彤女士，通过翠鸿及两个员工持股平台持股 19.24%。此外，柯祖谦先生通过宗谷持股 5.31%。024688200222023北美欧洲中国其他地区0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2002120222023北美欧洲中国其他地区-60.0%-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%1

33、20.0%200222023北美欧洲中国其他地区泉峰控股(02285)公司深度报告 11 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表18:公司股权结构图（截至 2023 年 12 月 31 日）资料来源：wind，公司公告，方正证券研究所 图表19:公司管理层背景 姓名 持股比例 职位 主要职责 主要履历 潘龙泉 50.92%公司创始人、董事长兼 CEO 主要负责监督集团的整体运营、管理战略规划及业务开发。潘先生于 1994 年创立泉峰国际贸易，目前已经拥有超过 30 年的电动工具及 OPE 行业经验。潘先生于1985年及1988年分别获得南京大学地

34、球科学学士和硕士学位。张彤 19.24%公司联合创始人、执行董事兼北美销售及营销部执行副总裁 主要负责监督集团在北美地区的整体运营、管理、战略规划以及销售及营销开发。张女士为潘先生在 1994 年创立公司时的合伙人，至今已有超过 20 年的电动工具和 OPE 的行业经验和集团管理经验。张女士于 2015 年获得中欧商学院工商管理硕士。柯祖谦 5.31%公司联合创始人、执行董事兼供应链执行副总裁 主要负责监督集团的制造、管理和生产流程。柯先生于 1996 年加入泉峰国际贸易，至今已有超过 20 年的行业经验和集团管理经验。Michael John Clancy-公司执行董事兼北美销售及营销部高级

35、副总裁 主要负责监督本集团在北美的整体运营、管理、战略规划以及销售及营销开发。Clancy 先生于 2018 年加入集团，此前担任 SKIL全国会计部副总裁，拥有 30 年企业管理经验与丰富的电动工具行业经验。Clancy 先生于 1977年获得美国伊利诺伊大学商业学士学位，1983年获得美国德保罗大学工商管理硕士学位。胡以安-公司首席财务官 主要负责监督集团的整体财务运营及投融资活动。胡先生于 2003 年加入集团，自此担任南京德朔实业的董事及财务副总裁。胡先生于 2001 年获得澳大利亚国立大学国际管理硕士学位。数据来源：wind，方正证券研究所 泉峰控股(02285)公司深度报告 12

36、敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 2 2 行业行业：市场：市场规模增长稳健，规模增长稳健，锂电锂电 OPEOPE 渗透率有望提升渗透率有望提升 2.12.1 电动工具及电动工具及 OPEOPE 市场规模稳健增长，欧美为主要市场市场规模稳健增长，欧美为主要市场 全球电动工具全球电动工具&OPE&OPE市场增长稳健。市场增长稳健。2020年全球电动工具市场规模为291亿美元，2016-2020 年 CAGR 为 6.2%，高于其他动力工具增速；根据弗若斯特沙利文预测，2025 年电动工具市场规模或达到 386 亿美元，2020-2025 年 CAGR 为 5.9%。202

37、0年全球 OPE 市场规模为 250 亿美元，2016-2020 年 CAGR 为 5.6%；根据弗若斯特沙利文预测，2025年OPE市场规模或达到324亿美元，2020-2025年CAGR为5.3%。图表20:2025 年全球电动工具市场预计达 386 亿美元 图表21:2025 年全球 OPE 市场预计达 324 亿美元 资料来源：公司公告，方正证券研究所 资料来源：公司公告，方正证券研究所 欧美为电动工具欧美为电动工具&OPE&OPE 的主力消费市场。的主力消费市场。2020 年，北美、欧洲电动工具市场规模分别为 117 亿美元、105 亿美元，占全球总规模的 40%、36%，且北美市场

38、占比预期将持续提升。2020 年，北美、欧洲 OPE 市场规模则分别为 138 亿美元、79 亿美元，均保持稳健增长。图表22:北美为全球电动工具主要市场（亿美元）图表23:北美电动工具市场规模增速领先 资料来源：公司公告，方正证券研究所 资料来源：公司公告，方正证券研究所 0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%0500300350400450全球电动工具市场规模YOY0%1%2%3%4%5%6%7%0500300350全球OPE市场规模YOY0500300350400450200192020 20

39、21E 2022E 2023E 2024E 2025E北美欧洲亚太世界其他地区0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%北美欧洲亚太世界其他地区全球2016-2020CAGR2020-2025CAGR泉峰控股(02285)公司深度报告 13 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表24:北美为全球 OPE 主要市场（亿美元）图表25:北美、亚太 OPE 市场均保持较快增长 资料来源：公司公告，方正证券研究所 资料来源：公司公告，方正证券研究所 2.1.12.1.1 电动工具属于电动工具属于“GDP+GDP+”行业，伴随地产企稳修复，需求有望释放行业，伴随地产企稳修复

40、，需求有望释放 电动工具属于电动工具属于“GDP+GDP+”行业，从下游消费场景来看，需求受房地产、基建等影响行业，从下游消费场景来看，需求受房地产、基建等影响。观察 TTI、Home Depot、Lowes 的营收增速与美国新建私人住宅数、新建住房销售数、成屋销售数、GDP-不变价的同比增速趋势，基础设施、建筑活动、地产销售的增长与电动工具龙头品牌商、渠道商的营收增速呈现一定相关关系。叠加疫情期间，海外消费者居家时间更加充裕，加强了欧美消费者倾向于 DIY 的行为偏好，带动电动工具需求的增长。当前美国成屋及新屋销量均处于历史相对低位，地产企稳修复后有望拉动需求释放。图表26:电动工具及渠道营

41、收同比与下游需求较为相关 资料来源：wind，方正证券研究所 专业级电动工具需求或增长更快。专业级电动工具需求或增长更快。根据全球基础设施中心数据，美国基础设施投资额保持稳步提升态势，占 GDP 比重约在 1.51.6%区间，有望拉动电动工具需求温和增长。按终端用户来分，消费级、工业级&专业级电动工具占总体市场规模的比例分别约为 30%、70%，其中工业级&专业级规模增速更高。05003003502001920202021E 2022E 2023E 2024E 2025E北美欧洲亚太世界其他地区0%1%2%3%4%5%6%7%北美欧洲亚太世界其他地区

42、全球2016-2020CAGR2020-2025CAGR-50.0%-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%美国:已开工的新建私人住宅:同比美国:GDP:不变价:同比美国:成屋销量:季调:折年数:同比美国:新建住房销量:季调:折年数:同比TTI营收同比Lowes营收同比HomeDepot营收同比泉峰控股(02285)公司深度报告 14 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表27:美国成屋及新屋销售处于相对低位 图表28:工业级&专业级电动工具占比更高（亿美元）资料来源：wind，方正证券研究所 资料来源：公司公告

43、，方正证券研究所 2.1.22.1.2 园艺园艺作为作为生活方式生活方式，叠加环保政策催化，叠加环保政策催化，锂电锂电 OPEOPE 渗透率有望提升渗透率有望提升 根据草坪养护法规，根据草坪养护法规，OPEOPE 需求偏刚性。需求偏刚性。在美国及多数发达国家都设有私人草坪养护的法律法规，例如，加州法令规定草坪的草高度不得超过 4 英寸，否则将面临罚款，但外包修理草坪支出较高，以美国为例，一年中需要割草的月份大概有 7个月（4-10 月左右），长草快的月份每月大约需要割草 2-3 次，完成一次需要 6-7小时，包含割草前的吹叶、浇灌，割草后的切边、修剪等，按照年割草 18 次计算，每次雇佣人的费

44、用在 60-70 美元，草坪外包的年费用大致需要 1000-1200 美元，因此约 87%的家庭选择自助养护。此外，园艺文化的普及也促进了园林机械产品市场需求的提升。此外，园艺文化的普及也促进了园林机械产品市场需求的提升。目前园艺生活已成为很多欧美家庭日常生活的一部分，尤其在欧美等发达国家和地区，由于土地资源较为丰富、居民生活水平较高，以及受热衷打理草坪的人文环境和家庭理念影响，众多家庭都会在花园庭院的打理投入时间、精力和物力。以美国、德国和英国为例，园艺爱好者分别超过其国家总成年人口的 40%、60%和 49%，OPE 产品已经成为很多国家居民的生活必需品。图表29:各地方政府规定草坪需要定

45、期养护 草坪养护法律法规 加州 草坪的草高度不得超过 4 英寸，否则将面临罚款的惩罚 纽约 未按规定修剪草坪的，初犯者即可能受到 1000 美元的罚款，如果庭院草坪任其滋长而不采取措施，将受到最高 10000 美元的罚款 多伦多 私人住宅内的草坪高度不得超过 20 厘米，并派出检察员巡视，违规者或将面临罚款 墨尔本 每个家庭都应保证门前人行道上的草地整洁，草高不得超过 30 厘米 数据来源：格力博招股书，方正证券研究所 02004006008001,0001,2001,4001,600005006007008--0420

46、03----------112023-12美国成屋销量（万套，左轴）美国新建住房销量（千套，右轴）0500300350400450200192020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E消费级工业级&专业级泉峰控股(02285)公司深度报告 15 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责

47、条 款 图表30:接近 90%家庭选择自助养护 图表31:园艺爱好者占其国家总成年人口比例较高 资料来源：EqualOcean，方正证券研究所 资料来源：大叶股份招股书，方正证券研究所 环保政策趋严，有望助力锂电环保政策趋严，有望助力锂电 OPEOPE 渗透率提升渗透率提升。近年来，美国环保局 EPA（Environmental Protection Agency）推出了针对小型发动机更加严格的排放标准征求意见稿，针对割草机、船用发动机等众多小型发动机，在现有基础上，规定该类小型发动机的 HC（碳氢化合物）和 NOx（氮氧化合物）排放量削减 35%。欧盟针对发电机、草坪机、割灌机、高压清洗机、

48、链锯等非道路柴油发动机，制定了一系列的排放标准，从 1999 年的第 I 阶段排放标准至今经历多次调整，对尾气排放的限制更加严格，随着尾气排放标准的日益严苛，传统燃油型 OPE 的市场竞争力也在减弱。出于环保考虑，欧美国家对传统油动 OPE 的限制措施趋于严格，有望助力电动 OPE 逐步替代油动。供给侧来看，技术进步推动下，无绳供给侧来看，技术进步推动下，无绳 OPEOPE 渗透率提升仍有空间。渗透率提升仍有空间。全球 OPE 市场中，油动目前还是主流，2020年占比66.1%，无绳OPE处于第二位，2020年占比14.3%。2016-2020 年，无绳 OPE 市场规模 CAGR 为 8.5

49、%，增速超过油动和有绳 OPE，2020-2025 年预计油动 OPE 将保持 5%的 CAGR，2025 年达到 212 亿美元规模，无绳 OPE 将以 9%的 CAGR 增长至 2025 年的 56 亿美元的规模。高能量密度电池的快速改进和普及，驱动锂电 OPE 在不牺牲功率和性能的前提下，向安全、结构紧凑、具备成本效益、环境友好方向发展，此外电池平台的兼容性为终端用户增加使用便利性并降低成本，用户可购买适配同一电池平台的不同工具或设备，并可提高对同一系列产品的忠诚度，综合来看，无绳 OPE 渗透率提升仍有空间。家庭自助养护,87%商业服务,9%有偿人工,2%无偿人工,1%其他,1%0%1

50、0%20%30%40%50%60%70%美国德国英国泉峰控股(02285)公司深度报告 16 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表32:全球 OPE 市场中油动 OPE 占比最高（亿美元）图表33:全球 OPE 市场无绳产品增速最高 资料来源：公司公告，方正证券研究所 资料来源：公司公告，方正证券研究所 图表34:全球不同动力来源的 OPE 产品占比 资料来源：公司公告，方正证券研究所 2.22.2 线下为电动工具和线下为电动工具和 OPEOPE 的主要销售渠道，电商的主要销售渠道，电商渠道渠道成长速度更快成长速度更快 电动工具和电动工具和 OPEOPE 的主要销售

51、渠道均为线下，电商渠道增长迅速。的主要销售渠道均为线下，电商渠道增长迅速。电动工具及 OPE最主要的线下销售渠道为 Walmart、Lowes、Home Depot 等商超，其余线下零售终端为各类小型汽修店、五金工具商店等，线上渠道主要为亚马逊。电动工具和 OPE 行业，2020 年线下渠道的市场规模分别为 261 亿美元和 227 亿美元，占据主导地位，占比均约 90%。2016-2020 年，电动工具及 OPE 电商渠道的年复合增速分别达到 17%和 10.7%，远高于线下渠道的 5.3%和 5.1%，并预期将在 2020-2025年保持迅速扩张，成长速度高于线下渠道。0501001502

52、002503003502001920202021E 2022E 2023E 2024E 2025E汽油发动机有绳无绳零件及附件0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%汽油发动机有绳无绳零件及附件2016-2020CAGR2020-2025CAGR0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2001920202021E2022E2023E2024E2025E汽油发动机有绳无绳零件及附件泉峰控股(02285)公司深度报告 17 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表35:全球电动工具主要销售渠道为线下

53、（亿美元）图表36:全球电动工具市场电商渠道增速更高 资料来源：公司公告，方正证券研究所 资料来源：公司公告，方正证券研究所 图表37:全球 OPE 主要销售渠道为线下（亿美元）图表38:全球 OPE 市场电商渠道增速更高 资料来源：公司公告，方正证券研究所 资料来源：公司公告，方正证券研究所 我们认为，电动工具公司作为中游制造商，对上游零部件厂商或拥有较强话语权，且规模越大越具备议价能力，但对于下游渠道商，由于渠道商直接掌握客户资源、且头部两家渠道商市占率较高（合计约 30%），中游制造商话语权相对较弱，因此制造商通常需要与渠道商保持相对密切、稳定的合作关系，且渠道商占合作制造商的销售收入保

54、持较高比例。05003003504004502016 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E电商线下0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%电商线下2016-2020CAGR2020-2025CAGR0500300350200192020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E电商线下0%2%4%6%8%10%12%电商线下2016-2020CAGR2020-2025CAGR泉峰控股(02285)公司深度报告 18 敬 请 关 注 文 后

55、特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表39:创科实业、泉峰控股第一大客户占收入比较高 图表40:2014-2023 年家得宝、劳氏营收（亿美元）资料来源：公司公告，方正证券研究所 资料来源：wind，方正证券研究所 2.32.3 头部企业市占率较为稳定头部企业市占率较为稳定，泉峰及泉峰及 EGOEGO 品牌市占率快速提升品牌市占率快速提升 2.3.12.3.1 电动工具头部企业市占率较为稳定电动工具头部企业市占率较为稳定 电动工具竞争格局相对集中，新进入者门槛较高。电动工具竞争格局相对集中，新进入者门槛较高。根据弗若斯特沙利文数据，按收入计，2020 年全球电动工具 CR10 为 73.3%

56、，2018-2020 年期间仅少数公司市占率稳步提升。观察排名前十的公司，除泉峰控股公司相对年轻，其他公司均有较长的发展历史，市场份额相对稳固。行业头部公司或采取外延收购策略进入新市场、拓展品类，例如史丹利百得，或利用电池平台技术，通过在电池平台上不断增加 SKU 提升市场份额，例如创科实业，两种策略均取得了较好效果，行业龙头市场地位保持领先。CR3CR3 地位相对稳固，泉峰控股增长动力较强。地位相对稳固，泉峰控股增长动力较强。2020 年，泉峰在全球动力工具行业的市占率为 1.7%，较 2018 年提升 0.4pct，公司动力工具 2018-2020 年 CAGR 为16.9%，增速位居世界

57、前十大厂商第一。得益于全球化品牌战略的成功，泉峰控股在电动工具行业的市占率从 2018 年的第 9 名上升至 2020 年第 7 名，2020 年市占率为 2.3%，较 2018 年提升 0.5pct。图表41:动力工具龙头市占率及 2018-2020 年 CAGR（%）图表42:电动工具龙头市占率及 2018-2020 年 CAGR（%）资料来源：公司公告，方正证券研究所 资料来源：公司公告，方正证券研究所 0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%2002120222023创科实业第一大客户营收占比（%）泉峰控股第一大客户营收占

58、比（%）05001,0001,5002,0002,5003,000200020202120222023劳氏家得宝-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%公司A 公司B 公司C 公司D 公司E 公司F 公司G 公司I 泉峰 公司H20018-2020CAGR（右轴）-10%-5%0%5%10%15%20%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%公司A 公司B 公司C 公司D 公司E 公司F 泉峰 公司G 公司H 公司I201820

59、1920202018-2020CAGR（右轴）泉峰控股(02285)公司深度报告 19 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表43:2020 年全球电动工具供应商市场份额（按收入计）资料来源：公司公告，方正证券研究所 2.3.22.3.2 电动电动 OPEOPE 市场，泉峰及市场，泉峰及 EGOEGO 品牌市占率快速提升品牌市占率快速提升 电动电动 OPEOPE 市场份额集中。市场份额集中。按收入计，2020 年 OPE 行业 CR10 为 64.6%，电动 OPE行业 CR10 为 88.4%，电动 OPE 细分行业竞争格局更为集中。品牌维度，2018-2020年电

60、动 OPE 行业，前十大品牌市占率保持在 70%左右。泉峰控股公司及旗下泉峰控股公司及旗下 EGOEGO 品牌市占率快速提升。品牌市占率快速提升。2020 年，泉峰控股在 OPE 行业市占率为 2.1%，位列全球第 10，在电动 OPE 细分领域，公司市占率由 2018 年的5%快速提升至 2020 年的 11.4%，位列全球第 2。公司旗下 EGO 品牌表现同样亮眼，市占率由 2018 年的 4.4%提升至 2020 年的 9.8%。我们认为，锂电化趋势仍在发展初期，行业变革为新品牌、新公司提供了快速提升市场份额的机会，新品牌有望通过技术领先的电池平台提高品牌粘性，逐步建立消费者认知，伴随锂

61、电产品渗透率提升，获取 OPE 行业的更多份额。公司A,16.60%公司B,16.00%公司C,14.90%公司D,6.90%公司E,6.30%公司F,4.10%泉峰,2.30%公司G,2.20%公司H,2.20%公司I,1.80%其他,26.7%泉峰控股(02285)公司深度报告 20 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表44:全球 OPE 龙头市占率及 2018-2020 年 CAGR（%）图表45:全球电动 OPE 龙头市占率及 2018-2020 年 CAGR（%）资料来源：公司公告，方正证券研究所 资料来源：公司公告，方正证券研究所 图表46:2018-2

62、020 年电动 OPE 行业头部品牌市占率 图表47:2020 年全球电动 OPE 产品供应商市场份额（按收入计）资料来源：公司公告，方正证券研究所 资料来源：公司公告，方正证券研究所 3 3 核心竞争力：核心竞争力：以产品力为基，以产品力为基，渠道多元拓展，品牌力逐步构建渠道多元拓展，品牌力逐步构建 3.13.1 品牌：收购品牌：收购+自建完成多品牌布局，多维度覆盖终端用户需求自建完成多品牌布局，多维度覆盖终端用户需求 OBMOBM 贡献逾七成收入，增速及毛利率表现均优于贡献逾七成收入，增速及毛利率表现均优于 ODMODM。2023 年公司 OBM 业务实现收入 10.1 亿美元，2018-

63、2023 期间 CAGR 为 18%，2023 年占总收入比 73.2%，较2018 年 62.5%的占比明显提升，成为公司收入增长的主要动力。2023H1 尽管公司收入端受客户去库影响短期承压，但根据 POS 数据，公司自有品牌产品的购买量稳健增长，验证公司在C端的品牌影响力。公司OBM业务毛利率由2018年的28.3%逐步提升至 2021H1 的 31.6%，高于 ODM 毛利率约 3.48.4pct，未来伴随 OBM 业务占比提升，公司整体盈利能力仍有一定提升空间。品牌矩阵丰富，全面覆盖需求。品牌矩阵丰富，全面覆盖需求。公司通过收购及自建的方式，共拥有 EGO、FLEX、SKIL、大有、

64、小强五大品牌，全面覆盖不同用户需求，从区域市场角度划分，EGO、SKIL、FELX 覆盖北美及欧洲地区，SKIL、大有、小强覆盖中国地区；从产品角度划分，SKIL、FLEX、大有、小强均为电动工具品牌，其中 SKIL 定位消费级，FLEX、-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0%2%4%6%8%10%12%14%16%公司L公司O公司Q公司N公司M公司A公司R公司C公司B 泉峰 公司S公司T20018-2020CAGR（右轴）0%10%20%30%40%50%60%70%0%5%10%15%20%25%公司A 泉峰 公司C 公司B 公司J 公司K 公司L

65、 公司M 公司N 公司O 公司Q20018-2020CAGR（右轴）0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%品牌R 品牌SEGO品牌T 品牌U 品牌V 品牌W 品牌X 品牌Y 品牌Z201820192020公司A,20.40%泉峰,11.40%公司C,10.40%公司B,10.40%公司J,10.10%公司K,7.90%公司L,6.80%公司M,4.20%公司N,3.40%公司O,3.30%其他,11.7%泉峰控股(02285)公司深度报告 21 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 大有、小强定位专业级/工业级，EGO 覆盖高端 OPE

66、市场，SKIL 于 2020 年面向大众市场成功推出消费级 OPE 产品。公司通过多品牌策略形成差异化品牌定位，在实现产品类别、目标客群、定价及地域全方位覆盖的同时，有效避免细分市场重叠，此外通过年度产品规划及新品例行审查，避免跨品牌产品竞争。图表48:泉峰控股各品牌及定位 品牌 获得方式 品牌定位 主要产品类型 目标终端用户 重点区域 建议零售价范围 EGO 自建 全球电动 OPE 市场排名第三 OPE 商业/高端终端用户 北美，欧洲与亚太地区 100-7999 美元 FLEX 收购 针对工业级/专业级市场的高端专业级电动工具品牌 电动工具 专业级终端用户 欧洲，北美和亚太地区 50-105

67、0 美元 SKIL 收购 为全球消费市场提供电动工具与 OPE 产品 电动工具及OPE 专业建筑商及消费级终端用户 北美，欧洲和亚太地区 20-450 美元 大有 自建 为大中华及其他新兴市场设计高端专业级电动工具 电动工具 专业级/工业级终端用户 亚洲及其他新兴市场 199-6999 人民币 小强 自建 针对中国建筑及家具装修应用市场的强大、耐用且实惠的品牌 电动工具 建筑和家装行业承包商 中国 139-1299 人民币 数据来源：公司公告，方正证券研究所 旗舰品牌旗舰品牌 EGOEGO 快速成长，快速成长，20202020 年市场份额达年市场份额达 9.8%9.8%。EGO 品牌产品动力和

68、性能与传统油动产品相当，并具有安静、易用、无废气等优势，对比全球其他头部 OPE品牌及其所属公司情况，EGO 品牌创设时间短，公司整体规模并不占优势，但仍凭借先进的技术和设计迅速成长为行业领先品牌，根据弗若斯特沙利文报告，2020 年 EGO 品牌在全球 10 大电动 OPE 品牌中位列第三，市占率 9.8%，获得北美消费者认可，2020 年及 2021H1，EGO 收入分别为 4.6 亿、3.4 亿，同比增速分别为 112.2%、63.2%，贡献收入比为 38.2%、39.3%。2024 年 1-4 月，EGO 品牌在北美各渠道销售表现强劲，加速了主要客户的去库进程，客户订单因此逐月增加。图

69、表49:EGO 为 OBM 中的重要品牌（百万美元）图表50:截至 2021H1 公司 OBM 业务各品牌均保持增长 资料来源：公司公告，方正证券研究所 资料来源：公司公告，方正证券研究所 050030035040045050020021H1EGOFLEXSKIL大有小强-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%140.0%201920202021H1EGOFLEXSKIL大有小强泉峰控股(02285)公司深度报告 22 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表51:截至 2021H1

70、 EGO 品牌占总收入比约 40%图表52:2020 年全球前 10 大电动 OPE 品牌（按收入计）资料来源：公司公告，方正证券研究所 资料来源：公司公告，方正证券研究所 图表53:2020 年全球前 5 大 OPE 品牌及所属公司情况 品牌 市场份额 品牌所属公司概况 品牌 R 16.3%公司成立于 1985 年，提供电动工具、配件、手动工具、OPE 及地板护理设备，拥有超过 4.8 万名雇员，在全球范围内从事制造及产品开发业务，业务覆盖欧洲、北美、中国、墨西哥及越南。品牌 S 10.4%公司成立于 1886 年，总部位于德国斯图加特，是全球领先的技术及服务供应商，专注于汽车零部件、工业产

71、品及建筑产品，截至 2020 年末，公司拥有约 39.5 万名雇员，在全球 60 个国家逾 400 个地点运营，业务遍及欧洲、北美及中国。EGO 9.8%泉峰成立于 1994 年，2014 年 EGO 品牌在北美上市。品牌 T 8.8%公司成立于 1843 年，总部位于美国、于纽交所上市，产品包括手动工具、电动工具及配件、工程扣件系统、油气及基础设施应用的服务及设备、商业电子保安及监控、医疗保健解决方案及自动门，截至 2021 年 1 月 2 日，在全球拥有约 5.3 万名员工，业务遍及欧洲、北美及亚洲。品牌 U 7.1%公司成立于 1994 年，总部位于中国，产品包括电动工具及园艺工具，制造

72、业务遍及欧洲、北美、亚太、中东及非洲。数据来源：公司公告，方正证券研究所 3.23.2 技术：电池平台优势显著技术：电池平台优势显著，研发持续投入，研发持续投入 3.2.13.2.1 电池平台优势显著，兼容范围持续扩大电池平台优势显著，兼容范围持续扩大 电池平台技术领先。电池平台技术领先。公司旗舰产品 EGO 56V Arc-LithiumTM电池平台是市场第一款差异化产品，具有便于散热的弧形专利设计，从防震设计、BMS 系统、第三排平行电池设计、防过热设计四个维度显著提升电池性能。截至 2023 年末，EGO品牌锂电池平台全球销量增至 1400 万个。0%10%20%30%40%50%60%

73、70%80%20021H1EGOFLEXSKIL大有小强品牌R,16.3%品牌S,10.4%EGO,9.8%品牌T,8.8%品牌U,7.1%品牌V,6.1%品牌W,4.2%品牌X,3.6%品牌Y,3.3%品牌Z,2.8%其他,27.6%泉峰控股(02285)公司深度报告 23 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表54:Arc-LithiumTM电池平台优势 资料来源：公司公告，方正证券研究所 持续推出新品，进一步扩大平台兼容范围。持续推出新品，进一步扩大平台兼容范围。公司于 2005 年启动锂电池技术研发工作，2006 年公司成为全球最早将锂电

74、电动工具商业化的公司之一，2014 年公司率先将高压锂电池技术应用于 EGO 旗下 OPE 产品。凭借研发能力，公司不断迭代升级产品组合，于 2021 年将骑乘式割草机推向市场，该产品配备无刷电机技术，并由可插拨、全系列相互兼容的 EGO 锂电平台提供动力。这是行业内首次由同样的电池平台，同时应用于骑乘式割草机、手推式割草机以及手持式 OPE 产品等多品类产品。2023 年，公司推出近 200 款新品，其中锂电产品占新品约 82%，并基于电池平台将产品品类继续拓展至生活方式范畴，例如高压清洗机、吸尘器及迷你自行车，进一步扩大 EGO 56V 生态系统范围，不断扩张的兼容范围彰显公司技术实力。图

75、表55:泉峰控股主要电池平台 图表56:泉峰控股与可比公司电池平台数 资料来源：公司公告，方正证券研究所 资料来源：公司公告，公司官网，方正证券研究所 泉峰控股(02285)公司深度报告 24 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 3.2.23.2.2 核心零部件自产，研发持续投入，专利数量行业领先核心零部件自产，研发持续投入，专利数量行业领先 注重研发投入，专利数量行业领先。注重研发投入，专利数量行业领先。公司重视技术研发与创新，2019-2022 年研发费用同比保持双位数增长，且增速显著高于其他同行，2023 年收入端承压的情况下，研发费用投入同比依旧保持正增长。截至

76、 2021 年 6 月 30 日，公司全球研发团队包括 680 名雇员，分驻于中国、美国、德国、英国及荷兰的研发中心。截至 2021 年 12 月 31 日，泉峰控股拥有 1773 个专利，其中发明专利 392 个，专利数量行业领先。核心零部件自产，提升供应链效率。核心零部件自产，提升供应链效率。公司外采电芯、电动 MOS 装置，设计、开发并制造电池组、电机、PCBA 等核心零部件，垂直整合生产能力的提升有利于公司获取前沿技术、提升产品质量、减少退货率（公司退货率由 2018 年的 1.5%减少至 2021H1 的 0.5%）、控制整体生产成本，伴随规模效应释放，产业链垂直一体化有望助力总体利

77、润率提升。图表57:泉峰控股研发费用投入行业领先（单位：亿元）图表58:泉峰控股研发费用率约 45%资料来源：wind，方正证券研究所 资料来源：wind，方正证券研究所 图表59:泉峰控股专利数量行业领先（单位：个）图表60:泉峰控股退货金额占收入比显著下降 资料来源：公司公告，方正证券研究所；注：泉峰控股为2021 年报数据，格力博及大叶股份为 2023 年报数据 资料来源：公司公告，方正证券研究所 000222023泉峰控股格力博大叶股份0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%2002120

78、222023泉峰控股格力博大叶股份02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002,000泉峰控股格力博大叶股份专利总数发明专利0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%2018A2019A2020A2021H1泉峰控股(02285)公司深度报告 25 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 3.33.3 渠道：深度合作大客户，销售平台及网络逐步拓展渠道：深度合作大客户，销售平台及网络逐步拓展 3.3.13.3.1 北美、欧洲为北美、欧洲为 OBMOBM 业务主要区域，业务主要区域，EGOEGO 凭借产品力持续渗透新市场凭借产

79、品力持续渗透新市场 北美、欧洲为北美、欧洲为 OBMOBM 业务主要市场，品牌优质叠加产品组合扩展推动欧美业务主要市场，品牌优质叠加产品组合扩展推动欧美 OBMOBM 可持可持续发展。续发展。受产品线扩张及品牌知名度提升影响，泉峰控股 OBM 模式贡献总营收六成以上，2023 年占比超过 70%，其中北美、欧洲为 OBM 业务主要区域市场，2021H1占总收入比分别为 48.8%、12.4%，北美收入增长主要系 EGO、SKIL 及 FLEX 品牌产品组合不断扩张，与主要客户建立联系并持续发展合作，2023 年公司连续四年被一家北美领先的五金连锁评为“年度最佳供应商”，EGO 在加拿大市场取得

80、突破，在一家 OPE 市场份额领先的企业中占据重要位置；欧洲市场主要得益于 FLEX 电动工具及 EGO OPE 产品的销售增加，2023 年 EGO 在欧洲实现双位数的收入增长，显示其继续渗透新市场的能力。品牌及产品结构影响公司毛利率水平，北美品牌及产品结构影响公司毛利率水平，北美 OBMOBM 毛利率稳步提升。毛利率稳步提升。由于高端品牌EGO不断扩张，公司北美OBM毛利率由2018年24.9%稳步提升至2021H1的32.5%，欧洲 OBM 毛利率 2018-2020 年表现相对稳健，2021H1 毛利率下降至 31.9%，主要由于利润率较低的 SKIL 产品销售增加。图表61:北美为公

81、司 OBM 业务主要市场（百万美元）图表62:截至 2021H1 公司各地区 OBM 业务均保持增长 资料来源：公司公告，方正证券研究所 资料来源：公司公告，方正证券研究所 图表63:泉峰控股 OBM 分区域毛利率 资料来源：公司公告，方正证券研究所 0050060020021H1北美欧洲中国其他地区-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%140.0%160.0%180.0%201920202021H1北美欧洲中国其他地区0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%

82、45.0%50.0%20021H1北美欧洲中国其他地区泉峰控股(02285)公司深度报告 26 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款3.3.23.3.2 零售渠道稳健，电商平台快速成长零售渠道稳健，电商平台快速成长 线下渠道主导，北美线下渠道主导，北美 OBMOBM 业务以零售渠道为主。业务以零售渠道为主。截至 2021H1，北美零售商、分销商和电商收入占总收入比分别为 43.5%、1.1%、4.2%。零售商为公司主要销售渠道，既有客户关系稳固，同时逐步拓展新客户，公司与美国农机制造商 John Deere 达成战略合作，2023 年第三季度起，公司

83、产品逐步进驻 John Deere 位于美国及加拿大的经销商网络，进一步扩大 EGO 锂电 OPE 的销售范围。电商渠道增速最快。电商渠道增速最快。横向比较各渠道，电商平台保持最高增速，2023 年 EGO 在北美主流电商平台直流电 OPE 品牌中位列第一，全年实现双位数增长，EGO 作为无绳 OPE 品类中评级最高的品牌，我们预计将持续保持增长势头。图表64:零售商贡献北美OBM业务的主要收入（百万美元）图表65:公司北美 OBM 电商渠道收入增速较高 资料来源：公司公告，方正证券研究所 资料来源：公司公告，方正证券研究所 图表66:公司北美 OBM 零售商渠道毛利率相对较高 图表67:公司

84、分销商数量稳中有降 资料来源：公司公告，方正证券研究所 资料来源：公司公告，方正证券研究所；注：2021 年数据为截至 2021/12/7 的数据 3.3.33.3.3 深度绑定劳氏，开拓北美市场深度绑定劳氏，开拓北美市场 劳氏为泉峰第一大客户，合作关系稳固。劳氏为泉峰第一大客户，合作关系稳固。为获取渠道拓展层面更多的自主权，公司于 2020 年开始与劳氏深度合作、并从原先渠道中全面撤出，使劳氏成为 EGO在北美建材家居连锁卖场渠道的独家零售商，双方互惠互利，进一步开拓北美市场。我们认为，深度合作符合双方利益：劳氏方面的诉求是合作及培养优秀供应025050020021H1

85、零售商分销商电商平台0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%250.0%300.0%201920202021H1北美OBM总体零售商分销商电商平台0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%20021H1北美OBM总体零售商分销商电商平台050030035040045050020021泉峰控股(02285)公司深度报告 27 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 商，以提升自身市占率，超越竞争对手；泉峰的诉求是获得渠道红利，通过占领更多货架实现产品露出

86、和销售，同时通过更具优势的 EGO 品牌带动电动工具品牌FLEX、SKIL 进入核心渠道（截至 2024/2/2，劳氏在美国市场运营超过 1700 家家居建材零售门店），此外，可以拿到劳氏自有品牌 Kobalt 更多的 ODM 订单。经历库存周期考验，运营层面有望持续优化。经历库存周期考验，运营层面有望持续优化。2021-2023 年劳氏在公司营业收入中占比分别为 40.9%、49.8%、34.5%，2022 年公司荣获劳氏业务领域下 Tools 及Seasonal 品类“年度创新合作伙伴”称号，2023 年由于劳氏采取保守的库存策略，导致劳氏收入占比有所下滑，2024 年 1-4 月，通过促

87、销活动、叠加有利的天气条件，客户库存加速去化。经过本次库存周期，我们认为公司有望从中吸取经验，采取更为主动的管理方式，叠加对终端销售数据的动态监测，以避免未来极端累库情况的再次发生，运营层面有望持续优化。图表68:泉峰控股前五大及第一大客户营收占比 图表69:劳氏存货周转天数 资料来源：公司公告，方正证券研究所 资料来源：wind，方正证券研究所 图表70:劳氏存货周转率 图表71:劳氏存货金额（单位：亿美元）资料来源：wind，方正证券研究所 资料来源：wind，方正证券研究所 0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%2018

88、200222023前五大客户第一大客户0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.000.000.501.001.502.002.503.003.504.004.500.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00160.00180.00200.00泉峰控股(02285)公司深度报告 28 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 4 4 盈利预测与估值盈利预测与估值 考虑到库存周期影响减弱，叠加美国成屋销售逐步企稳回暖，公司订单有望进入常态化节奏，收入端改善后毛利率亦有望稳步改善，预计公司 2

89、024-2026 年主营业务收入分别为16.6亿美元、19.4 亿美元、22.4亿美元，同比分别+21.1%、+16.3%、+15.8%，归母净利润分别为 0.8 亿美元、1.3 亿美元、1.7 亿美元，对应 PE 分别为 15x、9x、7x。图表72:公司收入拆分（百万美元）2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 1989.28 1374.71 1664.28 1935.97 2242.39 yoy 13.2%-30.9%21.1%16.3%15.8%毛利率 30.4%28.1%31.6%31.9%32.2%归母净利润 139.37-37.14 78.69 12

90、8.80 166.17 yoy-3.6%-126.6%311.9%63.7%29.0%电动工具 收入 754.92 548.54 630.83 693.91 749.42 yoy-14.7%-27.3%15.0%10.0%8.0%毛利率 25.4%20.6%26.5%27.0%27.3%OPE 收入 1223.53 811.41 1014.26 1217.11 1460.53 yoy 41.5%-33.7%25.0%20.0%20.0%毛利率 33.5%33.4%35.0%35.0%35.0%数据来源：wind，方正证券研究所 我们选取创科实业、格力博、巨星科技作为可比公司，可比公司的产品、销

91、售模式与泉峰控股具备一定相似性，参考可比公司估值水平，维持公司“推荐”评级。图表73:可比公司估值表（截至 2024/6/25）股票代码 证券简称 总市值(亿元)归母净利润(亿元)P/E 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 0669.HK 创科实业 1710 11 13 15 19 17 14 301260.SZ 格力博 66 3.1 4.7 5.7 22 14 12 002444.SZ 巨星科技 304 20.5 24.2 28.1 15 13 11 均值 19 14 12 2285.HK 泉峰控股 94 0.8 1.3 1.7 15 9 7 数据来源：w

92、ind，方正证券研究所；注：创科实业、泉峰控股总市值单位为亿港元，归母净利润单位为亿美元，格力博、巨星科技总市值、归母净利润单位均为亿元人民币，创科实业、格力博、巨星科技预测数据为 wind 一致预期 泉峰控股(02285)公司深度报告 29 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款5 5 风险提示风险提示 汇率大幅波动汇率大幅波动：公司在全球市场开展业务，汇率变化可能会影响公司及同业在同一市场上销售产品的相对价格及公司运营所需的产品及服务成本，进而对公司盈利产生影响。海外需求不及预期海外需求不及预期：公司经营受海外宏观经济因素、消费者消费能力及消费意愿影响，若行业需求总体偏

93、弱，或将对公司业绩产生影响。客户流失风险：客户流失风险：公司拥有若干重要客户，包括家居建材卖场、电商平台、工具公司等，大客户占收入比较高，若客户订单缩减或客户流失，将对公司经营产生不利影响。渠道拓展不及预期渠道拓展不及预期：渠道拓展过程中，可能面临不同的竞争态势、消费者喜好等不确定因素，若拓展进度不及预期，或将拖累公司整体业绩表现。锂电锂电 OPEOPE 渗透渗透率提升率提升不及预期不及预期：锂电 OPE 渗透率提升受环保政策、消费者认知、锂电产品性价比等多种因素影响，若渗透率提升不及预期，或将对公司业绩增长产生不利影响。海运费大幅波动海运费大幅波动：公司产品通过海运运往海外市场，若海运费大幅

94、提升，将造成公司或客户的运输成本提升，进而对盈利产生负面影响或对订单下单节奏产生扰动。联营公司亏损风险：联营公司亏损风险：截至 2023 年 12 月 31 日，公司持有泉峰汽车 24.74%的股份，若泉峰汽车亏损，将对公司业绩表现产生负面影响。泉峰控股(02285)公司深度报告 30 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款Table_HKForcast 附录：公司财务预测表 单位:百万元(美元)资产负债表资产负债表 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 利润表利润表 2023A2023A 2024E2024E 2025E2

95、025E 2026E2026E 流动资产流动资产 13151315 14201420 14681468 16881688 营业总收入营业总收入 13791379 16691669 19411941 22472247 现金 296 562 501 547 营业成本 988 1138 1318 1520 应收账款 359 247 273 339 销售费用 244 258 281 314 存货 531 500 566 651 管理费用 0 88 97 112 其他 129 112 128 151 财务费用 2 5 5 4 非流动资产非流动资产 481481 505505 517517 529529

96、营业利润-20 110 168 212 固定资产 277 298 318 338 利润总额-49 93 152 196 无形资产 12 15 17 19 所得税-12 14 23 29 其他 192 192 182 172 净利润净利润-3737 7979 129129 166166 资产总计资产总计 17961796 19251925 19851985 22172217 少数股东损益 0 0 0 0 流动负债流动负债 663663 713713 644644 709709 归属母公司净利润归属母公司净利润 -3737 7979 129129 166166 短期借款 198 150 40-29

97、 EBITDA-11 129 190 232 应付账款 225 351 363 450 EPS（元）-0.07 0.15 0.25 0.33 其他 240 213 241 288 主要财务比率主要财务比率 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 非流动负债非流动负债 172172 172172 172172 172172 成长能力成长能力(同比增长率同比增长率%)长期借款 125 125 125 125 营业收入-30.86 21.02 16.28 15.79 其他 47 47 47 47 营业利润-108.39 646.21 53.16 25.

98、62 负债合计负债合计 836836 886886 816816 882882 归属母公司净利润-126.65 311.89 63.68 29.01 股本 602 602 602 602 获利能力获利能力(%)%)储备 362 441 570 736 毛利率 28.14 31.61 31.94 32.21 归属母公司股东权益归属母公司股东权益 961961 10401040 11691169 13351335 净利率-2.70 4.73 6.65 7.41 少数股东权益 0 0 0 0 ROE-3.87 7.57 11.02 12.45 股东权益合计股东权益合计 961961 10401040

99、 11691169 13351335 ROIC-2.80 6.33 9.97 11.85 负债和股东权益负债和股东权益 17961796 19251925 19851985 22172217 偿债能力偿债能力 资产负债率(%)46.52 46.01 41.12 39.77 净负债比率(%)2.84-27.58-28.71-33.73 现金流量表现金流量表 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 流动比率 1.98 1.99 2.28 2.38 经营活动现金流经营活动现金流-174174 395395 114114 185185 速动比率 1.12

100、 1.23 1.33 1.39 净利润-37 79 129 166 营运能力营运能力 折旧摊销 36 31 33 33 总资产周转率 0.75 0.89 0.99 1.07 少数股东权益 0 0 0 0 应收账款周转率 4.75 5.50 7.45 7.33 营运资金变动及其他-173 285-48-15 应付账款周转率 3.80 3.95 3.69 3.74 投资活动现金流投资活动现金流-5858 -7171 -5252 -5959 每股指标（元）每股指标（元）资本支出-88-55-55-55 每股收益-0.07 0.15 0.25 0.33 其他投资 30-16 3-4 每股经营现金-0.

101、34 0.77 0.22 0.36 筹资活动现金流筹资活动现金流 6161 -5858 -123123 -8080 每股净资产 1.88 2.03 2.29 2.61 借款增加 8-49-110-69 估值比率估值比率普通股增加 99 0 0 0 P/E-43.68 15.37 9.39 7.28 其他-46-10-13-11 P/B 1.63 1.16 1.04 0.91 现金净增加额现金净增加额-170170 265265 -6161 4646 EV/EBITDA-141.97 7.16 4.61 3.27 数据来源：wind 方正证券研究所 泉峰控股(02285)公司深度报告 31 敬

102、请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，保证报告所采用的数据和信息均来自公开合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。研究报告对所涉及的证券或发行人的评价是分析师本人通过财务分析预测、数量化方法、或行业比较分析所得出的结论，但使用以上信息和分析方法存在局限性。特此声明。免责声明免责声明 本研究报告由方正证券制作及在中国（香港和澳门特别行政区、台湾省除外）发布。根据证券期货投资者适当性管理办法，本报告内容仅供我公司适当性评级

103、为 C3 及以上等级的投资者使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。若您并非前述等级的投资者，为保证服务质量、控制风险，请勿订阅本报告中的信息，本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。在任何情况下，本报告的内容不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求，方正证券不对任何人因使用本报告所载任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。本报告版权仅为方正证券所有，本公司对本报告保留一切法律权利。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒

104、所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处且不得进行任何有悖原意的引用、删节和修改。评级评级说明：说明：类别类别 评级评级 说明说明 公司评级 强烈推荐 分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有20%以上的涨幅。推荐 分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有10%以上的涨幅。中性 分析师预测未来12个月内相对同期基准指数在-10%和10%之间波动。减持 分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有10%以上的跌幅。行业评级 推荐 分析师预测未来12个月内行业表现强于同期基准指数。中性 分析师预测未来12个月内行业表现与同期基准指数持平。减持 分析师预测未来12个月内行业表现弱于同期基准指数。基准指数说明 A股市场以沪深300 指数为基准；香港市场以恒生指数为基准，美股市场以标普500指数为基准。方正证券研究所联系方式：方正证券研究所联系方式：北京：西城区展览馆路 48 号新联写字楼 6 层 上海：静安区延平路71号延平大厦2楼 深圳：福田区竹子林紫竹七道光大银行大厦31层 广州：天河区兴盛路12号楼隽峰苑2期3层方正证券 长沙：天心区湘江中路二段36号华远国际中心37层 E-mail：