1、 敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告 2024 年 6 月 26 日 行业行业研究研究 欧美电网投资需求的思考欧美电网投资需求的思考 电力设备出口专题（二）电力设备新能源电力设备新能源 美国电网：受益于制造业回流、美国电网：受益于制造业回流、AIAI 加速加速发展发展以及以及电网老化电网老化。美国输配美国输配电投资电投资整体整体处于历史高位。处于历史高位。根据 EEI，2023 年美国规划输电投资 307亿美元、配电投资 571 亿美元，同比 2022 年分别变化-3%、+11%。制造业回流和制造业回流和 AIAI 加速发展加速发展持续推动持续推动美国美国输配电投资增长输配电投资增长。
2、一方面，受地缘政治影响，美国制造业持续回流；2021-2023 年，美国工业和制造设施的承诺投资总额约为 4810 亿美元。另一方面，随着生成式 AI 快速发展，美国数据中心建设持续景气，根据波士顿咨询集团（BCG），美国数据中心电力负荷将从 2023 年的 17GW 增长至 2030 年的 45GW。基于以上两个逻辑，美国电力负荷峰值将在未来进一步增长。根据 Grid Strategies 在 2023 年的预测，2028 年美国电力负荷峰值将达到 852GW，比 2022 年的预测上调约 17GW，该预测值相较于 2023年峰值增长 38GW38GW。根据我们测算，未来五年 38GW 电力
3、负荷峰值的增长有望带动 304 亿美元的新增输配电线路投资额，平均约平均约 6161 亿美元亿美元/年。年。以上测算仅基于 2023 年对未来电力负荷增长预期所做，若美国制造业回流持续加速推进以及 AI 持续加速发展，电力负荷增长以及输配电投资增量有望进一步提升。美国电网老美国电网老化加剧推升电网化加剧推升电网“替换替换”需求。需求。美国大部分电网建于 20 世纪 60 年代和 70 年代，近年来美国电网已逐渐进入更新换代周期，电网“替换”需求快速增长。根据美国能源部，2023 年美国规划输配电投资额同比增长约 6%，其中输配电网“替换”投资额约为 261 亿美元。我们认为在美国电网老化问题凸
4、显的背景下，其输配电网“替换”投资额将更快增长，增速有望达到增速有望达到 10%10%以上以上。受益于输配电投资和新能源装机增长，美国受益于输配电投资和新能源装机增长，美国变压器变压器需求需求持续提升。持续提升。1）根据我们测算，2023 年美国新能源升压变压器市场规模约为 8.4 亿美元，20242024 年美国年美国新新增光伏装机增光伏装机同比同比增速增速有望有望超超 40%40%，未来美国新能源升压变压器市场规模有望进一步扩大。2）2022 年美国电力和配电变压器市场规模为 103 亿美元，约占输配电投资额的 12.41%；受益于电网加速建设背景下输配电投资额的持续增长，美国电力和配电变
5、压器市场规模 22-32 年 CAGR 有望达到 7.2%。欧洲欧洲电网：电网：为了应对为了应对新能源的加速新能源的加速发展，亟需加快发展，亟需加快电网扩建和电网扩建和升级改造升级改造。欧洲现有电网建设计划难以满足欧洲现有电网建设计划难以满足其其新能源发展。新能源发展。“双碳”目标推动欧洲新能源快速发展，根据现有电网建设计划，2023-2026 年，欧洲将新建输电线路超过 2.5万 km，增长超 5.3%。但俄乌冲突、能源危机等促使欧洲进一步加速发展可再生能源，欧洲当前的电网建设计划难以满足其最新的新能源政策目标。新能源加速发展新能源加速发展倒逼倒逼欧洲欧洲电网投资持续加速电网投资持续加速。此
6、前欧盟委员会提出 2020-2030年期间平均每年进行 584584 亿欧元亿欧元的电网投资，但受新能源加速发展的影响，欧洲实际电网投资额高于此规划，近两年欧洲欧洲单年单年电网电网投资额投资额达到约达到约 630630 亿欧元亿欧元。未来在欧洲新能源加速发展的倒逼作用下，其电网整体建设进度仍将继续加快。投资建议：投资建议：全球电网投资加速趋势持续演绎，多重逻辑共振推动电力设备需求维全球电网投资加速趋势持续演绎，多重逻辑共振推动电力设备需求维持高景气。持高景气。美国电网加速建设是受益于制造业回流、AI 加速发展、电网设备更新换代等；欧洲则是新能源建设后周期的体现。我们认为，以上因素将推动电网设备
7、需求提升且持续性较强，我国电力设备出口高景气有望延续，仍具有长期投资价值。建议关注：建议关注：思源电气、金盘科技、三星医疗、海兴电力、伊戈尔。风险分析：风险分析：海外市场竞争风险；汇率波动风险；海外项目风险。买入（维持）买入（维持）作者作者 分析师：殷中枢分析师：殷中枢 执业证书编号：S0930518040004 联系人：邓怡亮联系人：邓怡亮 行业与沪深行业与沪深 300300 指数对比图指数对比图 -32%-21%-11%0%10%06/2309/2312/2303/2406/24电力设备新能源沪深300 资料来源：Wind 相关研报相关研
8、报 变压器的两个视角：中国出口与美国进口电力设备出口专题（一）（2023-09-09）要点要点 敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 目目 录录 1、美国电网：受益于制造业回流、美国电网：受益于制造业回流、AI 加速发展、电网更新换代加速发展、电网更新换代 .4 4 1.1 制造业回流、AI 加速发展推动美国输配电投资增长.4 1.2 美国电网老化加剧推升电网“替换”需求.8 1.3 以变压器视角观测美国电网设备需求变化.9 2、欧洲电网：受益于新能源欧洲电网：受益于新能源加速发展加速发展 .1111 2.1 新建和升级改造是当前欧洲电网计划的建设重点.11
9、 2.2 欧洲现有电网建设计划难以满足新能源加速发展.12 2.3 新能源加速发展倒逼欧洲电网投资持续加速.13 3、投资建议投资建议 .1414 4、风险分析风险分析 .1515 bUbUcWfV8XbUfVbZ7NbPbRpNqQtRtPlOoOpRlOmOqP8OnMrRxNqMoMuOrNsO 敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 图目录图目录 图 1：2016-2023 年美国公用事业计划资本开支情况.4 图 2：2022 年和 2023 年美国公用事业计划资本开支结构.4 图 3：2028 年美国夏天电力负荷峰值增长预测.5 图 4：美国电力负荷
10、峰值年增速预测.5 图 5：美国各电力公司运营区域电力负荷增长的主要驱动因素.5 图 6：美国自 2022 年 8 月起公布的制造设施建设.6 图 7：美国数据中心建设分布图.6 图 8：美国各电力公司运营区域电力负荷未来五年 CAGR 预测.7 图 9：2028 年美国各电力公司运营区域电力负荷峰值预测.7 图 10：2022 年美国输配电线路投资结构.8 图 11：2023 年美国输配电线路投资结构.8 图 12：美国需升级替换的不同年限的电网长度及升级替换投资额情况.8 图 13：美国电力供应链示意图.9 图 14：美国光伏和风电新增装机容量.9 图 15：2021 年重点地区电力变压器
11、和配电变压器市场规模.10 图 16：美国变压器市场规模.10 图 17：2023-2026 年欧洲各国新建输电线路长度.11 图 18：欧洲各国现有输电线路示意图.11 图 19：至少十家欧洲电网运营商正在加速新建输电线路.12 图 20：升级改造亦是欧洲电网建设的重点方向.12 图 21：欧洲各国电网建设计划 vs2030 国家风光政策目标.12 图 22：欧洲现有电网计划仅满足前次新能源发展规划.13 图 23：当前电网计划无法满足 2030 年光伏和风电的建设.13 图 24：未来平均每年至少有 300 亿欧元将用于欧洲输电网建设.14 表目录表目录 表 1：美国未来五年 38GW 新
12、增电力负荷所带动的新增输配电线路投资额测算.7 表 2：重点公司估值表.14 敬请参阅最后一页特别声明-4-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 1 1、美国电网美国电网：受益于受益于制造业制造业回流回流、AIAI 加速加速发展发展、电网更新换代、电网更新换代 1.1 1.1 制造业回流制造业回流、AIAI 加速发展推动美国输配电投资增长加速发展推动美国输配电投资增长 当前美国输配电投资处于历史高位，两者比例基本保持稳定。当前美国输配电投资处于历史高位，两者比例基本保持稳定。根据 EEI，2023年美国规划输电（Transmission）投资 307 亿美元、配电（Distributio
13、n）投资571 亿美元，同比 2022 年分别变化-3%、+11%；其中配电投资提速，与制造业回流息息相关。2023 年美国输电网和配电网规划资本开支占整体公用事业资本开支比例分别为 18%和 34%，与往年相比基本保持稳定。图图 1 1：20 年美国公用事业计划资本开支情况年美国公用事业计划资本开支情况 图图 2 2：20222022 年和年和 20232023 年美国公用事业计划资本开支结构年美国公用事业计划资本开支结构 资料来源：EEI 资料来源：EEI 20 年年美国电力需求和电力负荷增长美国电力需求和电力负荷增长预测预测预期
14、预期持续上调。持续上调。（1）电力需求：根据 Grid Strategies，联邦能源管理委员会（FERC）将 2023 年-2028 年美国电力需求增速预期从 2.6%提升到 4.7%，并且这一增速预测有可能在未来持续上调。（2）电力负荷：根据 Grid Strategies，2022 年预测的 2028 年美国电力负荷峰值为 835GW，而 2023 年预测的峰值进一步增长至 852GW，相较于 2023年峰值增长 38GW38GW，比前次预测上调约 17GW。在过去几年，预测的未来十年电力负荷峰值 CAGR 约为 0.5%，但 2023 年该预测值至少达到 0.9%，且仍有可能被低估。以
15、美国电网目前的建设水平，未以美国电网目前的建设水平，未来来难以承受难以承受负荷负荷快速快速增长。增长。21 世纪 10 年代以来，美国电网建设速度持续放缓，在 10 年代前半段美国平均每年新增 1700 英里的高压输电线路，但在 10 年代下半段平均每年仅新增 645 英里。因此，美国目前亟需加速规划和建设新的发电与输配电系统，来应对即将大幅增长的电力负荷。敬请参阅最后一页特别声明-5-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 图图 3 3：20282028 年美国夏天电力负荷峰值增长预测年美国夏天电力负荷峰值增长预测 图图 4 4：美国电力负荷峰值年增速预测美国电力负荷峰值年增速预测 资料
16、来源：Grid Strategies 资料来源：Grid Strategies 我我们认为，未来美国电力负荷增长们认为，未来美国电力负荷增长主要来自于主要来自于：1 1）制造业回流）制造业回流推动制造业投资推动制造业投资增加；增加；2 2）AIAI 快速发展推动数据中心加速建设。快速发展推动数据中心加速建设。在过去的几年里，总体经济增长、人口增长、气候变化和电气化（建筑和交通）水平提升是美国电力负荷增长的主要驱动因素，并且已被纳入对于未来电力负荷的预测中。但从 2022 年开始，尤其是 2023 年，数据中心和制造业的快速发展导致美国电力负荷增长预期突然出现大幅提升，其中电池、汽车等制造业和
17、AI、加密货币相关的数据中心是关键驱动因素。图图 5 5：美国美国各电力公司各电力公司运营区域运营区域电力负荷增长电力负荷增长的主要驱动因素的主要驱动因素 资料来源：Grid Strategies；注：黄点表明该驱动因素将明显推动该电力公司运营区域的电力负荷增长 敬请参阅最后一页特别声明-6-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 制造业：制造业：受地缘政治影响，美国制造业持续回流。受地缘政治影响，美国制造业持续回流。根据美国能源部，自减少通货膨胀法案（IRA）通过以来，超过 200 个新的交通运输和清洁能源生产设施已被宣布，这些设施代表着 1000 多亿美元的新增投资。投资主要集中在以下
18、地区：1）东南部，尤其是佐治亚州和卡罗来纳州；2）MISO，尤其是密歇根州和印第安纳州；3）西南部，尤其是亚利桑那州和内华达州。根据 Grid Strategies，2021-2023 年美国工业和制造设施的承诺投资总额约为 4810 亿美元。数据中心：数据中心：随着生成式随着生成式 AIAI 快速发展，美国数据中心建设持续景气快速发展，美国数据中心建设持续景气。根据波士顿咨询集团（BCG），2023 年数据中心用电量占美国用电量的 2.5%；其预计美国数据中心用电量将从 2023 年的 126TWh 增长至 2030 年的 335TWh，电力负荷电力负荷从从 17GW17GW 增长增长至至
19、45GW45GW。根据 JLL，2028 年美国数据中心新增投资将超过 1500亿美元，其中新的生成式 AI 是重要驱动因素。根据 BCG 的预测，2030 年与生成式 AI 相关的电力负荷或将增加 7GW，这也将带动数据中心用电量占美国用电这也将带动数据中心用电量占美国用电量的的比例提升至量的的比例提升至 7.5%7.5%。图图 6 6：美国自美国自 20222022 年年 8 8 月起公布的制造设施建设月起公布的制造设施建设 图图 7 7：美国数据中心美国数据中心建设分布图建设分布图 资料来源：Grid Strategies 资料来源：Grid Strategies 上调的上调的电力负荷电
20、力负荷主要主要来自于来自于制造业制造业和数据中心建设和数据中心建设密集的地区。密集的地区。在制造业投资增加、AI 快速发展推动数据中心加速建设的趋势下，对美国未来电力负荷进一步增长的预期已明显提高。根据 Grid Strategies，2022 年预测的 22-27 年美国电力负荷高峰 CAGR 为 0.58%，2023 年预测的 23-28 年美国电力负荷高峰 CAGR为 0.93%，预测增速明显上调。2023 年预测的 2028 年电力负荷高峰较 2022年的预测值进一步提高17.4GW，其中增加的电力负荷主要来自于 ERCOT、PJM、SPP 等电力公司运营区域，这些区域的制造业建设和数
21、据中心建设较为密集。敬请参阅最后一页特别声明-7-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 图图 8 8：美国各美国各电力公司运营区域电力公司运营区域电力负荷未来五年电力负荷未来五年 C CAGRAGR 预测预测 图图 9 9：20282028 年年美国各美国各电力公司运营区域电力公司运营区域电力负荷电力负荷峰值峰值预测预测 资料来源：Grid Strategies 资料来源：Grid Strategies 未来五年未来五年 38GW38GW 电力负荷增长将带来电力负荷增长将带来 304304 亿美元的新增输配电投资。亿美元的新增输配电投资。将新负荷接入电网可能只需要一两年的时间，新的发电并
22、网可能需要四年以上的时间，在各地区之间建立新的输电线路以实现高峰时段的电力传输甚至需要更长的时间。此外，通过在用电负荷附近建设新的发电设施来满足制造业和数据中心的电力需求，可能需要每 GW 新负荷对应数十亿美元的资本开支。通过增加输电容量，从而将电力从一个地区传输到另一个地区，是更具经济性且通过增加输电容量，从而将电力从一个地区传输到另一个地区，是更具经济性且可行的方案。可行的方案。参考 Grid Strategies 数据，我们假设该方案对应输电线路每 GW新增负荷的投资额约为 3 亿美元。参考美国往年输配电投资额的比例关系，假设对应配电网每 GW 新增负荷的投资额为 5 亿美元。因此，每
23、GW 新增负荷将对应 8 亿美元的输配电线路投资额。经我们测算，经我们测算，美国未来美国未来 5 5 年年 38GW38GW 的新增电力负荷，将的新增电力负荷，将有望有望带动带动 304304 亿美元的亿美元的新增输配电线路投资额，新增输配电线路投资额，平均平均约约 6161 亿美元亿美元/年。年。以上测算仅基于 2023 年对未来电力负荷增长预期所做，若美国制造业回流持续加速推进以及 AI 持续加速发展，电力负荷增长以及输配电投资增量有望进一步提升。表表 1 1：美国未来五年美国未来五年 38GW38GW 新增电力负荷所带动的新增输配电线路投资额测算新增电力负荷所带动的新增输配电线路投资额测
24、算 项目项目 单位单位 数值数值 2022 年预测到 2028 年美国电力负荷峰值 GW 835 2023 年预测到 2028 年美国电力负荷峰值 GW 852 2028 年相较于 2023 年的电力负荷峰值增长 GW 38 每每 GWGW 新增负荷对应输电线路投资额新增负荷对应输电线路投资额 亿美元亿美元 3 3 每每 GWGW 新增负荷对应配电线路投资额新增负荷对应配电线路投资额 亿美元亿美元 5 5 每每 GWGW 新增负荷对应输配电线路投资额新增负荷对应输配电线路投资额+亿美元亿美元 8 8 美国未来五年美国未来五年 38GW38GW 新增电力负荷所带动的新增输配电线路投资额新增电力负
25、荷所带动的新增输配电线路投资额*(+)*(+)?亿美元亿美元 304304 资料来源：Grid Strategies，光大证券研究所测算 敬请参阅最后一页特别声明-8-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 1.2 1.2 美国电网老化加剧推升电网“替换”需求美国电网老化加剧推升电网“替换”需求 美国输配电投资通常可分为“新技术”（解决新能源波动、数字化）、“强化”、美国输配电投资通常可分为“新技术”（解决新能源波动、数字化）、“强化”、“扩张”（“扩张”（受益于受益于制造业回流和制造业回流和 AIAI 加速发展加速发展）、）、“替换替换”（老旧电网替换（老旧电网替换 ）。（1）根据美国能
26、源部，2023 年美国输配电网投资共 872 亿美元，其中“强化”和“扩张”合计约为 512 亿美元；根据我们前文的测算，未来 5 年因新增 38GW电力负荷，有望带动 304 亿美元的新增输配电线路投资额，平均平均约约 6161 亿美元亿美元/年年。该投资增量主要对应美国输配电网投资的“强化”和“扩张”部分。（2）根据美国能源部，20232023 年美国输配电网年美国输配电网“替换”“替换”投资约投资约 261261 亿美元亿美元，包括输电网“替换”投资 101 亿美元和配电网“替换”投资 160 亿美元，美国电网老化加剧将进一步推升其“替换”需求。图图 1010：20222022 年美国输
27、配电线路投资结构年美国输配电线路投资结构 图图 1111：20232023 年美国输配电线路投资结构年美国输配电线路投资结构 资料来源：EEI 资料来源：美国能源部；投资额单位：十亿美元 美国电网老美国电网老化加剧推升电网“替换”需求。化加剧推升电网“替换”需求。美国的大部分电网建于 20 世纪 60年代和 70 年代，近年来美国电网已逐渐进入更新换代周期，电网“替换”需求快速增长。根据 EEI，2023 年美国规划输配电投资额同比增长约 6%，其中输配电网“替换”投资额约为 261 亿美元。随着美国输配电线路运营年数的持续增加，其老化问题日益凸显，这将推动输配电网“替换”投资额快速增长。参考
28、2023 年美国规划输配电投资额的同比增速，我们认为输配电网“替换”投资额将更快增长，增速有望达到增速有望达到 10%10%以上以上。图图 1212：美国美国需升级替换的不同年限的电网长度及升级替换投资额情况需升级替换的不同年限的电网长度及升级替换投资额情况 资料来源：Brattle 敬请参阅最后一页特别声明-9-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 1.3 1.3 以变压器视角观测美国电网设备需求变化以变压器视角观测美国电网设备需求变化 变压器在电力供应链中主要应用于发电端升压、输电端变换电压、配电端降压。变压器在电力供应链中主要应用于发电端升压、输电端变换电压、配电端降压。在美国，电
29、力通常以 5kV-34.5kV 的电压产生，以 15 kV-34.5kV 的电压分配，但以 69 kV-765kV 的电压传输，因此在不同的阶段需要用到变压器来变换电压等级。其中升压变压器通常位于发电机现场，用于升高发电厂发出的低电压，以便远距离传输大量电力。图图 1313：美国：美国电力供应链示意图电力供应链示意图 资料来源：美国能源部 20232023 年美国新能源升压变压器市场规模约为年美国新能源升压变压器市场规模约为 8.48.4 亿美元亿美元，未来，未来有望有望随着美国新随着美国新能源装机增长，能源装机增长，市场规模进一步扩大。市场规模进一步扩大。根据 BNEF，2023 年美国光伏
30、和风电新增装机容量分别为 35GW 和 7GW，合计约 42GW。参考美国能源部数据，假设 1GW 新能源项目对应升压变压器投资额为 0.2 亿美元。因此，测算可得 2023 年美国新能源升压变压器市场规模约为 8.4亿美元。美国能源信息署（EIA）和 Wood Mackenzie 预计，20242024 年美国将年美国将新增光伏装新增光伏装机机 50GW50GW 以上，以上，同比同比增速超增速超 40%40%。未来随着美国新能源装机快速增长，新能源升压变压器市场规模有望进一步扩大。图图 1414：美国光伏和风电新增装机容量美国光伏和风电新增装机容量 2367742435
31、77025303540452000020202120222023光伏风电 资料来源：GNEF，光大证券研究所整理；单位：GW 敬请参阅最后一页特别声明-10-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 20222022 年电力和配电变压器投资额在美国输配电投资额中占比约为年电力和配电变压器投资额在美国输配电投资额中占比约为 1 12.412.41%。电力和配电变电力和配电变压器是输配电的基础设备，在电力系统中发挥着关键作用。压器是输配电的基础设备，在电力系统中发挥着关键作用。根据PTR
32、 的数据，2021 年美国电力变压器市场规模为 38.5 亿美元，配电变压器市场规模为 24 亿美元，合计约为 62.5 亿美元。配电变压器由于应用领域广泛，包括工商业、住宅等，因此其数据通常难以进行完全统计，以上配电变压器市场规模或偏低。根据 Global Market Insight，2022 年全球变压器市场规模为 539 亿美元，其中美国电力和配电变压器市场规模为 103 亿美元，2022-2032 年 CAGR 有望达到7.2%。根据 EEI，2022 年美国输配电投资额合计为 830 亿美元，因此电力和配电变压器投资额占整体输配电投资额的 12.41%，将充分受益于电网加速建设背景
33、下输配电投资额的持续增长。图图 1515：20212021 年重点地区电力变压器和配电变压器市场规模年重点地区电力变压器和配电变压器市场规模 图图 1616：美国变压器市场规模美国变压器市场规模 9502120222032E美国变压器市场规模 资料来源：PTR 资料来源：Global Market Insight，光大证券研究所整理；单位：亿美元 敬请参阅最后一页特别声明-11-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 2 2、欧洲电网欧洲电网：受益于新能源：受益于新能源加速加速发展发展 2.1 2.1 新建和升级改造是新建和升级改造是当前欧洲电当
34、前欧洲电网计划网计划的建设重点的建设重点 20262026 年欧洲输电线路长度将较年欧洲输电线路长度将较 20232023 年增加年增加 5.3%5.3%。欧洲输电网运营商每两年发布一次十年电网建设计划。当前的电网建设计划并未考虑到俄乌冲突、新能源加速建设。欧洲国家现有的输电线路长度约 50 万 km。根据当前欧洲 35 个国家的电网计划，从 2023 年到 2026 年，欧洲将新建输电线路超过 2.5 万 km，输电线路总长度将增加 5.3%。其中，西班牙、德国、丹麦、希腊、波兰、芬兰的新增长度占比超 80%，是主要的输电线路建设国家。图图 1717：20 年欧
35、洲各国新建输电线路长度年欧洲各国新建输电线路长度 图图 1818：欧洲各国现有输电线路示意图欧洲各国现有输电线路示意图 资料来源：EMBER 资料来源：EMBER 随着时间的推移，欧洲电网扩张预计将持续加速。随着时间的推移，欧洲电网扩张预计将持续加速。以 EMBER 统计的 25 个电网计划为样本，其 20 年输电线路总长度将增加年输电线路总长度将增加 3.8%3.8%，而在，而在 20年输电线路总长度将增加年输电线路总长度将增加 8.1%8.1%。升级改造老化的电网基础设施亦是欧洲电网建设的重点方向。升级改造老化的电网基础设施亦是欧
36、洲电网建设的重点方向。欧洲大部分高压电网建设于 20 世纪 50-80 年代，运营年数长达 70 年，电网容量和性能均受到影响。因此，升级改造亦是当前欧洲电网建设的重点方向，包括运用数字化技术建设智能电网，以提高电网灵活性并有效容纳更高比例的可再生能源。敬请参阅最后一页特别声明-12-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 图图 1919：至少十家欧洲电网运营商正在加速新建输电线路至少十家欧洲电网运营商正在加速新建输电线路 图图 2020：升级改造亦是欧洲电网建设的重点方向升级改造亦是欧洲电网建设的重点方向 德国波兰法国西班牙意大利瑞典立陶宛克罗地亚爱尔兰英国澳大利亚爱沙尼亚捷克比利时阿尔
37、巴尼亚塞尔维亚北马其顿拉脱维亚科索沃卢森堡 资料来源：EMBER 资料来源：EMBER 2.2 2.2 欧洲现有电网建设计划难以满足新能源欧洲现有电网建设计划难以满足新能源加速发展加速发展 能源危机和俄乌冲突使欧洲正加速从化石燃料向可再生能源进行能源危机和俄乌冲突使欧洲正加速从化石燃料向可再生能源进行转变。转变。2023 年可再生能源在欧洲电力结构中的比例上升至历史新高的 44%，化石燃料比例下降 19 个 pct 至历史最低水平。但欧洲电网由于“扩张”不足、基础设施老化、缺乏灵活性，难以满足快速增长的新能源并网。将将 EMBEREMBER 统计的欧洲统计的欧洲 2626 个个国家国家电网建设
38、计划电网建设计划与其与其 20302030 年年风电风电、光伏光伏政策目政策目标标相比较相比较，各各有有 1111 个无法满足。个无法满足。其中风电和光伏政策目标均无法满足的国家包括挪威、爱尔兰、立陶宛、葡萄牙、罗马尼亚、保加利亚、希腊。例如保加利亚的电网计划假设到 2030 年风电和光伏将达到 4.1GW，但该国政策目标是超过11GW。（注：此处“无法满足”指电网建设计划的容量低于风电、光伏政策目标容量的 10%以上。）图图 2121：欧洲各国电网建设计划欧洲各国电网建设计划 vs2030vs2030 国家风光政策目标国家风光政策目标 爱尔兰葡萄牙捷克共和国英国法国西班牙比利时斯洛伐克波兰瑞
39、典挪威立陶宛罗马尼亚希腊克罗地亚塞浦路斯瑞士意大利斯洛文尼亚丹麦保加利亚德国匈牙利波斯尼亚-黑塞哥维那黑山共和国科索沃阿尔巴尼亚北马其顿拉脱维亚爱沙尼亚芬兰荷兰卢森堡澳大利亚爱尔兰葡萄牙捷克共和国英国法国西班牙比利时斯洛伐克波兰瑞典挪威立陶宛罗马尼亚希腊克罗地亚塞浦路斯瑞士意大利斯洛文尼亚丹麦保加利亚德国匈牙利波斯尼亚-黑塞哥维那黑山共和国科索沃阿尔巴尼亚北马其顿拉脱维亚爱沙尼亚芬兰荷兰卢森堡澳大利亚 资料来源：EMBER 敬请参阅最后一页特别声明-13-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 欧洲亟需加快电网建设步伐，以满足各地新能源的加速发展。欧洲亟需加快电网建设步伐，以满足各地新能源
40、的加速发展。电网建设计划与风光政策目标的不一致源于其之间的时间差，当前的电网建设计划与前一次的新能源政策目标更匹配，但无法满足俄乌冲突和能源危机背景下未来加速的新能源发展。根据 EMBER 统计，由于欧洲电网建设计划无法满足行业预期的由于欧洲电网建设计划无法满足行业预期的 20302030 年光年光伏装机，将有伏装机，将有 2 205GW05GW 光伏面临并网压力。光伏面临并网压力。图图 2222：欧洲现有电网计划仅满足前次新能源发展规划欧洲现有电网计划仅满足前次新能源发展规划 图图 2323：当前电网计划无法满足当前电网计划无法满足 20302030 年光伏和风电的建设年光伏和风电的建设 丹
41、麦荷兰保加利亚克罗地亚卢森堡斯洛伐克斯洛文尼亚匈牙利芬兰塞浦路斯立陶宛比利时捷克共和国葡萄牙意大利爱尔兰瑞典澳大利亚罗马尼亚希腊法国西班牙波兰西班牙英国芬兰荷兰意大利澳大利亚爱尔兰法国科索沃斯洛伐克立陶宛斯洛文尼亚保加利亚捷克塞浦路斯阿尔巴尼亚匈牙利北马其顿卢森堡黑山共和国葡萄牙挪威比利时克罗地亚波斯尼亚-黑塞哥维那瑞士罗马尼亚希腊瑞典丹麦 资料来源：EMBER；单位：GW 资料来源：EMBER 2.3 2.3 新能源加速发展倒逼欧洲电网投资持续加速新能源加速发展倒逼欧洲电网投资持续加速 欧洲在管理电网拥堵上已进行额外花费，加速电网建设有助于降低成本。欧洲在管理电网拥堵上已进行额外花费，加速电
42、网建设有助于降低成本。2023年，西班牙在管理受限电网上花费 20.4 亿欧元，超过其平均每年 11.6 亿欧元的输电网投资；2022 年，德国在电网拥堵管理上花费超 40 亿欧元，约是 135 亿欧元年均输电网投资的 30%。因此，加速电网建设，有助于降低因当前电网脆弱所导致的额外成本。欧洲每年电网投资额约欧洲每年电网投资额约 630630 亿欧元，超出此前政策规划约亿欧元，超出此前政策规划约 8%8%。此前欧盟委员会提出 2020-2030 年期间平均每年进行 584584 亿欧元亿欧元的电网投资。但是受俄乌冲突背景下新能源进一步加速发展的影响，欧洲实际电网投资额高于此规划。近两年欧洲每年
43、输电网投资额约 280 亿欧元，配电网投资额约 350 亿欧元，因此欧洲欧洲全年电网总投资额约为全年电网总投资额约为 630630 亿欧元，超出政策规划约亿欧元，超出政策规划约 8%8%。根据 EMBER 统计，未来平均每年至少有 300 亿欧元将用于欧洲输电网建设，电网整体建设进度仍将继续加快。敬请参阅最后一页特别声明-14-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 图图 2424：未来平均每年至少有未来平均每年至少有 300300 亿欧元将用于欧洲输电网建设亿欧元将用于欧洲输电网建设 德国荷兰意大利英国丹麦西班牙法国澳大利亚克罗地亚瑞典波兰挪威芬兰希腊捷克保加利亚爱尔兰立陶宛塞尔维亚斯洛
44、文尼亚斯洛伐克拉脱维亚爱沙尼亚塞浦路斯 资料来源：EMBER 3 3、投资建议投资建议 全球电网投资加速趋势持续演绎，多重逻辑共振推动电力设备需求维持高景气。全球电网投资加速趋势持续演绎，多重逻辑共振推动电力设备需求维持高景气。欧洲电网加速建设是新能源建设后周期的体现；美国是受益于电网设备更新换代、制造业回流、AI 应用提升用电需求等因素；此外，“一带一路”国家则是经济快速发展背景下电网基础设施加速建设。我们认为，以上因素均将推动电网设备需求提升且持续性较强，我国重要电力设备出口高景气有望维持。电力设备出口相关公司股价前期上涨较多，基于多重逻辑共振，以及欧美电网投资有望持续增长，我们认为长期趋
45、势仍在，电力设备出口环节依然具有长期投资价值。建议关注：建议关注：思源电气、金盘科技、三星医疗、海兴电力、伊戈尔。表表 2 2：重点公司估值表重点公司估值表 代码代码 公司公司 收盘价收盘价（元）（元）市值市值(亿元亿元)归母净利润（亿元）归母净利润（亿元）PEPE（X X）2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 002028.SZ 思源电气 68.97 534 15.59 20.44 25.38 31.08 34 26 21 17 688676.SH 金盘科
46、技 52.26 239 5.05 7.75 10.81 13.93 47 31 22 17 601567.SH 三星医疗 34.09 481 19.04 23.18 28.21 34.59 25 21 17 14 603556.SH 海兴电力 47.09 230 9.82 12.05 14.65 17.67 23 19 16 13 002922.SZ 伊戈尔 22.26 87 2.09 3.46 4.52 5.53 42 25 19 16 资料来源：Wind，光大证券研究所整理；注：盈利预测均来源于 Wind 一致预期，股价截止时间为 2024-06-25 敬请参阅最后一页特别声明-15-证券
47、研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 4 4、风险分析风险分析 （1 1）海外市场竞争风险：海外市场竞争风险：受各国政治、经济、文化、法律、汇率、贸易保护及政府投资计划等因素的影响，若海外市场环境发生较大变化，可能对相关公司的海外业务产生影响。此外，随着越来越多的国内企业开拓海外市场，可能造成市场竞争进一步加剧；（2 2）汇率波动风险汇率波动风险：海外业务往往涉及大量外币结算，汇率波动可能对公司的经营业绩产生一定的影响；（3 3）海外项目风险海外项目风险：由于项目所在国的政策环境、人文环境、语言环境等因素，在海外开展生产、项目建设可能面临税务、劳务用工、资产等各方面风险。敬请参阅最后一页特别
48、声明-16-证券研究报告 行业及公司评级体系行业及公司评级体系 评级评级 说明说明 行行 业业 及及 公公 司司 评评 级级 买入 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15%以上 增持 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%至 15%；中性 未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%；减持 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%至 15%；卖出 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15%以上；无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评
49、级。基准指数说明：基准指数说明：A 股市场基准为沪深 300 指数；香港市场基准为恒生指数；美国市场基准为纳斯达克综合指数或标普 500 指数。分析、估值方法的局限性说明分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。分析师声明分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人
50、员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。法律主体声明法律主体声明 本报告由光大证券股份有限公司制作，光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格，负责本报告在中华人民共和国境内（仅为本报告目的，不包括港澳台）的分销。本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告上海品茶。中国光大证券国际有限公司和
51、 Everbright Securities(UK)Company Limited 是光大证券股份有限公司的关联机构。特别声明特别声明 光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）成立于 1996 年，是中国证监会批准的首批三家创新试点证券公司之一，也是世界 500 强企业中国光大集团股份公司的核心金融服务平台之一。根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可，本公司的经营范围包括证券投资咨询业务。本公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，本公司
52、还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。本报告由光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）编写，以合法获得的我们相信为可靠、准确、完整的信息为基础，但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。光大证券研究所可能将不时补充、修订或更新有关信息，但不保证及时发布该等更新。本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断，可能需随时进行调整且不予通知。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具
53、体投资目的、财务状况以及特定需求。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。不同时期，本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息、建议及预测不一致的报告。本公司的销售人员、交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略。本公司的资产管理子公司、自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策。本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险，在做出投资决策前，建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择。
54、在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据。本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发，仅向特定客户传送。本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、复制、转载、刊登、发表、篡改或引用。如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失，本公司保留追究一切法律责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的
55、商标、服务标记及标记。光大证券股份有限公司版权所有。保留一切权利。光大证券股份有限公司版权所有。保留一切权利。光大证券研究所光大证券研究所 上海上海 北京北京 深圳深圳 静安区新闸路 1508 号 静安国际广场 3 楼 西城区武定侯街 2 号 泰康国际大厦 7 层 福田区深南大道 6011 号 NEO 绿景纪元大厦 A 座 17 楼 光大证券股份有限公司关联机构光大证券股份有限公司关联机构 香港香港 英国英国 中国光大证券国际中国光大证券国际有限公司有限公司 香港铜锣湾希慎道 33 号利园一期 28 楼 Everbright Securities(UK)Company LimitedEverbright Securities(UK)Company Limited 6th Floor,9 Appold Street,London,United Kingdom,EC2A 2AP
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