1、银屑病生物制剂用药全景图银屑病生物制剂用药全景图从发病机制从发病机制TNFTNF-/IL/IL-23/IL23/IL-1717轴出发，生物制剂治疗银轴出发，生物制剂治疗银屑病占比逐步提升屑病占比逐步提升证券研究报告20242024年年0606月月2626日日证券分析师证券分析师请务必阅读正文后免责条款请务必阅读正文后免责条款医药行业医药行业 强大于市（维持）强大于市（维持）叶寅投资咨询资格编号:S01 邮箱：YEYIN757PINGAN.COM.CN何敏秀 投资咨询资格编号:S01 邮箱：HEMINXIU894PINGAN.COM.CN投资要点投资要

2、点1 1国内银屑病患病群体数国内银屑病患病群体数万人万人，生物制剂治疗银屑病占比不断提升生物制剂治疗银屑病占比不断提升，预计预计20302030年生物制剂治疗银屑病市场规模达年生物制剂治疗银屑病市场规模达400400亿元左右亿元左右。银屑病是一种由遗传、免疫及感染等多种因素诱发的慢性自身免疫性皮肤疾病，病程较长且容易反复发作，其中遗传为疾病发病重要因素之一，约1/3的银屑病患者患有家族史。疾病发生的主要特征是存在界限清楚的鳞状皮肤病变（表皮增生）、血管增殖增加（红斑）和白细胞浸润至皮肤真皮等，且与多种合并症发生相关。据中华医学会皮肤性病学分会和弗若斯特沙利文报告，国内

3、患病人数从2017年约650万人增至2022年约670万人，预计2030年达680万人；国内银屑病药物规模从2018年40亿元左右增至2022年100亿元左右，复合增速24.2%，预计2022-2025年国内复合增速达31.4%。未来随着银屑病药物生物制剂渗透率提升及其纳入医保降低患者支付负担，预计生物制剂在银屑病用药占比将从2022年43.4%提升至2030年56.8%，2030年国内生物制剂治疗银屑病市场规模有望达400亿元左右。活化的活化的T T淋巴细胞在银屑病进展发挥着重要作用淋巴细胞在银屑病进展发挥着重要作用，TNFTNF-/IL/IL-2323/Th/Th1717信号轴释放细胞因子

4、放大银屑病炎症反应信号轴释放细胞因子放大银屑病炎症反应。大量基础和临床研究表明银屑病是由先天性免疫系统和适应性免疫系统介导的，其中TNF-/IL-23/Th17细胞因子传导轴从病理机制上解释银屑病炎症发生。第一代细胞因子抗银屑病生物制剂主要是TNF-抑制剂，以阿达木单抗、英夫利西单抗、依那西普为代表，国内专利均已到期且多款生物类似药国内已上市；IL-17是皮肤炎症的关键介质，其上游信号因子为IL-23，针对IL-17和IL-23，国内已有五款产品上市，司库奇尤单抗（2019年获批，2020年进入医保），依奇珠单抗（2019年获批，2021年进入医保），乌司奴单抗（2017年获批，2021年进入

5、医保），古塞奇尤单抗（2019年获批，2022年进入医保），替瑞奇珠单抗（2023年获批，尚未进入医保）。国内样本医院销售数据来看，司库奇尤单抗占大头；全球销售数据而言，2023年阿达木单抗/乌司奴单抗/司库奇尤单抗/古塞奇尤单抗/依奇珠单抗销售额分别为144/108.6/49.8/31.5/27.6亿美元。国内生物制剂治疗银屑病在研：国内生物制剂治疗银屑病在研：（1）生物类似药在研：可善挺/拓咨/喜达诺/特诺雅国内核心专利到期时间分为为2025年、2026年、2021年、2026年。目前国内针对喜达诺和可善挺有布局生物类似药在研，其中进度靠前的为乌司奴单抗生物类似药（华东医药&荃信生物-申请

6、上市，百奥泰-临床期，石药集团-临床期），司库奇尤单抗生物类似药（百奥泰-临床期）；（2）IL-17在研：预计2024年智翔金泰GR1501和恒瑞医药SHR-1314国内上市，2025年三生国健SSGJ-608和康方生物AK111完成临床期，2026年丽珠集团XKH004，君实生物JS005完成临床期；（3）IL-23在研：康方生物AK101申请上市中，信达生物IBI-112临床期。aV8XbZaYeZbUeUfVaQdNaQsQpPnPqMeRrRqOeRtRqP8OoPmMwMmPqPvPmOtQ投资要点投资要点2 2投资建议：投资建议：银屑病是一种病程长易复发的自免性疾病，国内患病人群在

7、600-700万之间，2022年国内用药市场规模约100亿元，远期2030年预计达400亿元左右。对银屑病发病机制深入研究结果表明活化的T淋巴细胞在疾病进展发挥关键作用，其中IL-23/IL-17为炎症传导的关键因子，建议关注几大方向：原研药专利到期，国内生物类似药在研布局，如百奥泰，华东医药等；IL-17A在研，按上市节点分国内第一梯队智翔金泰、恒瑞医药，其次三生国健，康方生物，随后丽珠集团、君实生物等；IL-23在研：康方生物，信达生物等。风险提示：风险提示：行业政策变动风险；研发进展不及预期风险；竞争加剧风险；产品上市后商业化表现不及预期目录目录C CO N T E N T SO N T

8、 E N T S2 2：银屑病生物制剂：银屑病生物制剂：TNFTNF-/IL/IL-23/IL23/IL-1717全球及国内用药概况全球及国内用药概况1 1：银屑病是：银屑病是T T细胞介导的自身免疫疾病细胞介导的自身免疫疾病3 3：投资建议：关注管线进度靠前，具备先发优势的企业：投资建议：关注管线进度靠前，具备先发优势的企业4 4：风险提示：风险提示3 3银屑病银屑病PsOPsO：疾病介绍：疾病介绍 银屑病是一种持久且反复发作的炎症性皮肤病银屑病是一种持久且反复发作的炎症性皮肤病，且与多种合并症发生相关且与多种合并症发生相关。银屑病（Psoriasis，PsO）是一种由遗传、免疫及感染等多种

9、因素诱发的慢性自身免疫性皮肤疾病，俗称“牛皮藓”，病程较长且易复发。银屑病治疗靶点及其药物研发进展提及该病在性别间发病率无异，且遗传为最重要的因素之一遗传为最重要的因素之一，约约1 1/3 3的银屑病患者患有家族史的银屑病患者患有家族史，环境因素如压力、创伤、干扰等可能导致或加重疾病的发生。银屑病主要特征是皮肤上出现凸起的红色斑块，上面覆盖着银色的鳞屑，其组织学特征包括皮肤表层厚度增加、皮肤真皮内血管增生以及真皮内存在炎症细胞。银屑病发病机制及药物调控研究进展中指出国内银屑病发病率约为国内银屑病发病率约为0 0.4 4%，欧美国家发病率更高达欧美国家发病率更高达2 2-3 3%，且呈一定上升机

10、制。此外银屑病不仅是一种皮肤病，还与多种合并症发生相关，如银屑病关节炎（PsA）、代谢综合征、心血管疾病和精神疾病。资料来源：中国银屑病诊疗指南（2023版），平安证券研究所银屑病共病疾病种类银屑病共病疾病种类4 4银屑病发病机制：活化的银屑病发病机制：活化的T T淋巴细胞在疾病进展中发挥着重要作用淋巴细胞在疾病进展中发挥着重要作用 功能性失调的辅助性功能性失调的辅助性T T细胞细胞（ThTh1 1、ThTh1717、ThTh2222和和TregTreg细胞细胞）是银屑病发生过程中不可或缺的因素是银屑病发生过程中不可或缺的因素。辅助性T细胞介导银屑病进展的发病机理在于，当受到某些触发因素（如感

11、染或身体损伤等）刺激时，树突状细胞（Dendritic Cells，DC）可释放促炎因子，这些细胞因子激活CD4+T细胞增殖并极化成不同的辅助T细胞亚群，并产生许多细胞因子（如TNF-、INF-、IL17和IL22）作用于角质形成细胞，放大银屑病炎症。资料来源：The role of helper cells in psoriasis，The role of T cells in psoriasis，平安证券研究所5 5银屑病免疫功能障碍示意图银屑病免疫功能障碍示意图T细胞类型细胞类型T细胞亚型细胞亚型主要释放的细胞因子主要释放的细胞因子CD4+辅助T细胞Th1IFN-、TNF-、IL-2Th

12、2IL-4、IL-10Th17IL-17、TNF-、IL-6、IL-21、IL-22Th22IL-12、IL-13Treg细胞-IFN-、TNF-、IL-17A银屑病中银屑病中T T细胞的不同亚型和主要释放的细胞因子细胞的不同亚型和主要释放的细胞因子银屑病发病机制：银屑病发病机制：TNFTNF-/IL/IL-23/Th1723/Th17轴轴 TNFTNF-是一种前炎症因子是一种前炎症因子，在炎症反应的分子机制中处于上游地位在炎症反应的分子机制中处于上游地位。能作用于T淋巴细胞和巨噬细胞，使炎症因子如IL-1、IL-6、IL-8和趋化因子分泌增加，促进炎症反应的发生；此外TNF-可以影响内皮细胞

13、使黏附分子和血管内皮生长因子（VEGF）表达上调，导致炎症细胞浸润增加和血管生成，从而加剧炎症反应。炎症反应炎症反应ILIL-2323/Th/Th1717轴下游传导：轴下游传导：促炎因子TGF-、IL-6、IL-1的存在诱导幼稚CD4+T细胞向Th17细胞的初始分化，并导致Th17细胞表面IL-23R表达上调（IL-23信号转导所需）；树突状细胞和抗原呈递细胞释放的IL-23连接Th17细胞表面受体，激活和刺激Th17亚群细胞扩增，活化的Th17细胞诱导细胞因子IL-17A-F、IL-22、IL-21和TNF-的产生；IL-17A作用为刺激中性粒细胞募集和激活、直接激活角质细胞等，并与TNF-

14、协同增强炎症；IL-22诱导角质形成细胞过度增殖，与银屑病严重程度相关；IL-17A和IL-22是皮肤炎症的关键介质，最终导致银屑病的发生。资料来源:Major Role of the IL17/23 Axis in Psoriasis Supports the Development of New Targeted Therapies,The IL-23/Th17 Axis in the Immunopathogenesis of Psoriasis，平安证券研究所6 6ILIL-23/Th1723/Th17轴介导银屑病发生的病理机制图轴介导银屑病发生的病理机制图ILIL-23R23R与与I

15、LIL-2323的结构图的结构图 IL-23R：是由IL-12R1和IL-23R亚基组成的，这两个亚基分别与JAK家族成员TYK2和JAK2相关；IL-23：是由p40和p19亚基组成的异二聚体细胞因子，单独的IL-23p19没有蛋白质生物活性，但与IL-12p40亚基结合后，形成新型异二聚体细胞因子；银屑病发病机制：炎症下游传导银屑病发病机制：炎症下游传导ILIL-23/Th1723/Th17轴轴资料来源：The role of the interleukin-23/Th17 pathway in cardiometabolic comorbidity associated with pso

16、riasis,The IL-23/Th17 Axis in the Immunopathogenesis of Psoriasis,平安证券研究所7 7第一步：第一步：Th17Th17细胞的初始分化，且细胞表面细胞的初始分化，且细胞表面ILIL-2323表达上调表达上调第二步：第二步：IL23IL23与与IL23RIL23R结合激活结合激活Th17Th17细胞，细胞，Th17Th17细胞分泌一系列促炎细胞因子细胞分泌一系列促炎细胞因子第三步：第三步：IL17AIL17A与与IL22IL22是皮肤炎症的重要介质，是皮肤炎症的重要介质，最终导致银屑病的发生最终导致银屑病的发生银屑病：分型及严重程度

17、分级银屑病：分型及严重程度分级 银屑病分型：银屑病分型：包括寻常型、脓疱型、红皮病型、银屑病关节炎（PsA）及其他特殊类型银屑病。最常见的银屑病类型是寻常型斑块状银屑病，主要表现皮肤和关节上干燥、界限分明、凸起的红色皮损，并伴有银色鳞屑，占所有银屑病病例80-90%。银屑病严重程度分级一般根据银屑病严重程度分级一般根据BSABSA、PASIPASI即即DLQIDLQI划分为轻中重度三级划分为轻中重度三级。银屑病通常根据体表面积(BSA，单个手掌及手指屈侧面积定义为人体表面积的1%，即评估患者全身皮损总和达到多少个手掌面积)和银屑病面积和严重程度指数(PASI)等测量结果分为轻度、中度和重度。为

18、了避免低估疾病的严重程度，皮肤科医生还应考虑生活质量评估（例如皮肤科生活质量指数-DLQI）、既往治疗反应、“特殊区域”的受累情况（例如面部、头皮、手掌、脚底和生殖器）以及是否存在合并症。资料来源：中国银屑病诊疗指南（2023版），平安证券研究所8 8银屑病严重程度分级银屑病严重程度分级银屑病：国内患者群体数量及市场规模银屑病：国内患者群体数量及市场规模 国内银屑病市场规模预计国内银屑病市场规模预计20252025年超过年超过200200亿元亿元，生物制剂用药占比逐年提升生物制剂用药占比逐年提升。据沙利文数据中国银屑病药物市场由2018年6.04亿美元快速增长至2022年14.36亿美元，复合

19、年增长率为24.2%，预计2025年将达到32.55亿美元，2022年至2025年复合年增长率为31.4%。国内银屑病市场规模国内银屑病市场规模增长主要归因于增长主要归因于：（1）银屑病药物市场生物制剂渗透率提升；（2）治疗银屑病生物制剂逐步纳入医保价格下降，改善患者对药物的负担能力，进一步推动药物市场的增长；（3）国内银屑病患者人群数量逐年增长，从从20172017年约年约650650万人增至万人增至20222022年约年约670670万人万人，预计预计20302030年将达到年将达到680680万左万左右右，其中20-30%患者患有中重度银屑病；（4）企业端营销力度加大，进一步扩大生物制剂

20、在国内银屑病药物市场的覆盖，2022年生物制剂用药规模占整体银屑病药物规模约43.4%，预计2030年将上升至56.8%。资料来源：荃信生物招股说明书，三生国健招股说明书，平安证券研究所9 9国内生物制剂和小分子治疗银屑病市场规模国内生物制剂和小分子治疗银屑病市场规模/亿美元亿美元5.7%9.4%14.5%29.3%43.4%46.9%48.8%49.9%50.5%51.4%52.7%54.4%56.8%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.002018 2019 2020 2021 2022 202

21、3E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E生物制剂治疗银屑病市场规模小分子药物治疗银屑病市场规模生物制剂占银屑病整体市场规模比例620630640650660670680690国内银屑病患者人数国内银屑病患者人数/百万人百万人目录目录C CO N T E N T SO N T E N T S2 2：银屑病生物制剂：银屑病生物制剂：TNFTNF-/IL/IL-23/IL23/IL-1717全球及国内用药概况全球及国内用药概况1 1：银屑病是：银屑病是T T细胞介导的自身免疫疾病细胞介导的自身免疫疾病3 3：投资建议：关注管线进度靠前，具备先发优势的企业：投资建议：

22、关注管线进度靠前，具备先发优势的企业4 4：风险提示：风险提示1 10 0银屑病：国内诊疗指南及生物制剂使用原则银屑病：国内诊疗指南及生物制剂使用原则 目前银屑病是不可根治性疾病，选择适合患者的治疗药物和方法，对控制病情、减少共病、维持长期疗效、全面提高患者生活质量十分重要。考虑到银屑病的复杂性，治疗方案应根据患者病情个体化制订，轻度以外用治疗为主，中重度应系统治疗，对于传统系统药物治疗效果欠佳的轻度以外用治疗为主，中重度应系统治疗，对于传统系统药物治疗效果欠佳的患者可选择生物制剂或小分子药物治疗。患者可选择生物制剂或小分子药物治疗。生物制剂的使用原则：生物制剂的使用原则：目前生物制剂在国内获

23、批的适应症均为中重度斑块状银屑病，当患者病情需要接受系统治疗时，特别是接受光疗或传统系统治疗无效、失效或无法耐受且生物质量受到明显影响时，可考虑使用生物制剂。此外PsA对患者生物质量影响大，不及时控制有可能致畸、致残，建议积极考虑应用生物制剂；脓疱型和红皮病型银屑病如需使用生物制剂，可根据患者具体情况综合评估资料来源：中国银屑病诊疗指南（2023版），平安证券研究所（注：NSAID：非甾体抗炎药；DMARD：抗风湿药；小分子靶向药物：包括磷酸二酯酶（PDE4）抑制剂、Janus激酶（JAK）抑制剂）1111痛风常见累积关节分布痛风常见累积关节分布寻常型、红皮病型、脓疱型银屑病及银屑病关节炎诊治

24、方案寻常型、红皮病型、脓疱型银屑病及银屑病关节炎诊治方案银屑病传统治疗药物银屑病传统治疗药物 银屑病的早期研究重点是表皮增生，因而银屑病传统治疗药物主要目的是抑制表皮增生和抗炎。抑制表皮增生药物主要作用均是抑制细胞增殖抑制表皮增生药物主要作用均是抑制细胞增殖：主要包括甲氨蝶呤、羟基脲、维生素D衍生物、维A酸类等，其中甲氨蝶呤和羟基脲是通过减少DNA复制而抑制细胞增殖，达到治疗银屑病的目的；维A酸类药物（主要有阿维A和他扎罗汀）和维生素D衍生物（主要有卡泊三醇和钙泊三醇）通过与表皮细胞相关受体结合，减少细胞因子诱导的T细胞增殖，同时维A酸类药物和维生素D衍生物还具有促进表皮分化等作用，对银屑病治

25、疗具有一定优势。皮质类激素治疗主要目的是抗炎：皮质类激素治疗主要目的是抗炎：外用皮质类激素主要包括倍他米松和卤米松，可单独进行局部给药或联合其他药物进行局部给药。环孢素主要原理是免疫抑制：环孢素主要原理是免疫抑制：环孢素是一种通过抑制T细胞活化和细胞因子表达的免疫抑制剂，环孢素的使用让学者对银屑病的发病机制有了更新的认识，即银屑病可能是一种T细胞调节功能异常的免疫性疾病。资料来源：银屑病治疗靶点及其药物研发进展，平安证券研究所1212银屑病治疗传统药物列表银屑病治疗传统药物列表给药途径给药途径药物名称药物名称类别类别外用外用卡泊三醇、钙泊三醇维生素D衍生物倍他米松皮质类激素卤米松皮质类激素钙泊

26、三醇倍他米松软膏维生素D衍生物+皮质类激素他扎罗汀维A酸类口服口服甲氨蝶呤叶酸还原酶抑制剂阿维A维A酸类羟基脲核苷二酸酶还原酶抑制剂环孢素免疫抑制剂银屑病生物制剂：全球市场代表性药物销售规模银屑病生物制剂：全球市场代表性药物销售规模/亿美元亿美元资料来源：医药魔方，平安证券研究所1313药品药品企业企业全球上市时间全球上市时间200022220232023依那西普TNF-安进；辉瑞；Takeda1998年11月，美国；2000年3月，欧洲；2005年1月，日本；2010年2月，中国74.5 69.3 63.5 56.5 51.2

27、 45.3 阿达木单抗TNF-Abbvie；Eisai；BASF2002年12月，美国；2003年8月，欧洲；2008年4月，日本；2009年12月，中国199.4 191.7 198.3 206.9 212.4 144.0 英夫利西单抗TNF-强生1998年8月，美国；1999年8月，欧洲；2002年1月，日本；2006年3月，中国53.3 43.8 37.0 32.0 23.4 18.4 戈利木单抗TNF-强生；默克；Mitsubishi2009年4月，美国；2009年9月，欧洲；2011年7月，日本；2017年12月，中国33.2 34.2 34.8 35.1 32.5 未披露司库奇尤单

28、抗IL-17A诺华2014年12月，日本；2015年1月，欧洲；2015年1月，美国；2019年3月，中国28.4 35.5 40.0 47.2 47.9 49.8 依奇珠单抗IL-17A礼来2016年3月，美国；2016年4月，欧洲；2016年7月，日本；2019年8月，中国9.4 13.7 17.9 22.1 24.8 27.6 乌司奴单抗IL-23p40强生2009年1月，欧洲；2009年9月，美国；2011年1月，日本；2017年11月，中国51.6 63.6 77.1 91.3 97.2 108.6 古塞奇尤单抗IL-23p19强生2017年7月，美国；2017年11月，欧洲；201

29、8年3月，日本；2019年12月，中国5.4 10.1 13.5 21.3 26.7 31.5 瑞莎珠单抗IL-23p19Abbvie；BI2019年3月，日本；2019年4月，美国；2019年4月，欧洲；2023年7月国内申请上市3.6 15.9 29.4 51.7 77.6 生物制剂治疗银屑病数据对比（头对头）生物制剂治疗银屑病数据对比（头对头）结论结论：（1）TNF-几款药物对比来看，头对头数据中依那西普疗效低于英夫利西单抗，而英夫利西单抗是人鼠嵌合单抗，是TNF-中唯一需要静脉注射的药物，阿达木单抗皮下给药，非头对头英夫利西单抗数据来看，两者疗效相当；（2）IL-23是IL-17的上游

30、信号，ILIL-1717生物制剂生物制剂临床起效快临床起效快，而而ILIL-2323持续时间相对更长持续时间相对更长；（3）IL-23和IL-12共享p40亚基，靶向靶向p p4040亚基相对而言对亚基相对而言对ILIL-2323的定位不够精准的定位不够精准，疗效略低。从头对头数据来看，IL-12/23p40代表药物乌司奴单抗头对头IL-17两款代表药物（司库奇尤单抗和依奇珠单抗），第12周乌司奴单抗PASI75和PASI90比例均低于司库奇尤单抗和依奇珠单抗；（4）第二代靶向第二代靶向ILIL-2323抑制剂精准靶向抑制剂精准靶向ILIL-2323独有独有p p1919亚基亚基，代表药物为强

31、生古塞奇尤单抗，48周头对头司库奇尤单抗数据，PASI90比例分别为84%vs 70%。资料来源：The TNF/IL-23/IL-17 axisHead-to-head trials comparing different biologics in psoriasis treatment，平安证券研究所1414银屑病生物制剂药物头对头数据对比情况银屑病生物制剂药物头对头数据对比情况实验组实验组对照组对照组周周PASI75PASI75PASI90PASI90TNF依那西普阿维A1256%vs 26%NA英夫利西单抗1222%vs 76%0%vs 20%托法替尼1253%vs 58%31%vs

32、35%阿普米司特1648%vs 39%NA英夫利西单抗甲氨蝶呤1678%vs 42%55%vs 19%阿达木单抗甲氨蝶呤1679%vs 35%52%vs 14%IL-17司库奇尤单抗依那西普1277%vs 44%54%vs 21%依奇珠单抗依那西普1289%vs 48%70%vs 51%布罗达单抗乌司奴单抗1286%vs 70%70%vs 47%IL-23p19替瑞奇珠单抗依那西普2161%vs 48%39%vs 21%古塞库单抗阿达木单抗1686%vs 68%70%vs 47%乌司奴单抗5273%vs 50%51%vs 24%司库奇尤单抗4885%vs 80%84%vs 70%依奇珠单抗8N

33、A36%vs 58%瑞莎珠单抗阿达木单抗1691%vs 72%72%vs 47%乌司奴单抗1286%vs 70%75%vs 42%IL-12/IL-23乌司奴单抗依那西普1273%vs 56%44%vs 23%英夫利昔单抗3058%vs 69%NR司库奇尤单抗1274%vs 88%47%vs 66%依奇珠单抗1268%vs 88%41%vs 73%国内国内TNFTNF-获批上市产品（原研及生物类似药）详况获批上市产品（原研及生物类似药）详况资料来源：医药魔方，三生国健招股说明书，平安证券研究所1515原研商品名原研商品名原研药品原研药品企业企业国内专利到期时间国内专利到期时间原研国内获批适应症

34、原研国内获批适应症原研国内上市点原研国内上市点生物类似药企业生物类似药企业生物类似药商品名生物类似药商品名生物类似药上市点生物类似药上市点修美乐2019年首次进入医保阿达木单抗全人源lgG1单抗，40mg每2周皮下注射1次Abbvie；卫材；BASF2017年类风湿性关节炎2009年12月百奥泰格乐立2019年11月强直性脊柱炎2013年2月博锐生物安建宁2019年12月斑块状银屑病2017年4月信达生物苏立信2020年9月幼年特发性关节炎2019年11月复宏汉霖汉达远2020年12月克罗恩病2020年1月正大天晴泰博维2022年1月非感染性葡萄膜炎2020年3月君实生物&迈威生物君迈康202

35、2年3月神州细胞安佳润2023年6月类克2019年首次进入医保英夫利西单抗人鼠嵌合单抗，每4-8周静脉注射一次强生在国内无专利保护布局克罗恩病2006年3月百迈博；张江生物；Sorrento Therapeutics；迈博太科；科兴制药类停2021年7月类风湿性关节炎2006年3月博锐生物安佰特2021年9月溃疡性结肠炎2006年3月嘉和生物佳佑健2022年2月强直性脊柱炎2006年3月Celltrion；NipponKayaku；Hospiral；鼎赛医药类希玛2023年6月斑块状银屑病2006年3月恩利未进入医保依那西普融合蛋白，含lgG1的Fc区和TNFR2受体的胞外结构域，每周2次，皮

36、下注射辉瑞在国内无专利保护布局类风湿性关节炎2010年2月三生国健；Cipla益赛普2005年6月强直性脊柱炎2010年2月赛金生物强克2011年3月博锐生物安佰诺2015年3月齐鲁制药2023年12月欣普尼2019年进入医保戈利木单抗全人源lgG1单抗，50mg每月皮下注射1次强生2021年类风湿性关节炎2018年1月无生物类似药上市强直性脊柱炎2018年1月希敏佳未进入医保培塞利珠单抗人源化单抗，400mg每月皮下注射1次安斯泰来；UCB；Dermira2030年以后类风湿性关节炎未获批斑块状银屑病2019年6月无生物类似药上市ILIL-17/2317/23：可善挺：可善挺/拓咨拓咨/喜达

37、诺喜达诺/特诺雅国内专利到期时点及生物类似药布局特诺雅国内专利到期时点及生物类似药布局 司库奇尤单抗司库奇尤单抗（可善挺可善挺）：国内核心序列专利2025年到期，国内生物类似药进度靠前为百奥泰BAT2306，目前处于临床期阶段；依奇珠单抗依奇珠单抗（拓咨拓咨）：国内核心序列专利2026年到期；乌司奴单抗乌司奴单抗（喜达诺喜达诺）：国内氨基酸序列专利2021年8月到期，美国及欧洲专利分别于2023年9月及2024年1月到期，生物类似药国内进度靠前的为华东医药与荃信生物合作开发的QX001S，国内申请上市阶段；古塞奇尤单抗古塞奇尤单抗（特诺雅特诺雅）：国内专利期至2026年12月。资料来源：医药魔

38、方，平安证券研究所1616国内乌司奴单抗和司库奇尤单抗生物类似药在研情况国内乌司奴单抗和司库奇尤单抗生物类似药在研情况乌司奴单抗生物类似药，原研国内专利乌司奴单抗生物类似药，原研国内专利20212021年年9 9月到期月到期企业企业药品药品适应症适应症国内临床阶段国内临床阶段华东医药&荃信生物QX001S成年中重度PsO申请上市百奥泰&Hikma pharmaceuticals&PharmaparkBAT2206成年中重度PsO临床期石药集团SYSA1902成年中重度PsO临床期司库奇尤单抗生物类似药，原研国内专利司库奇尤单抗生物类似药，原研国内专利20252025年到期年到期企业企业药品药品

39、适应症适应症国内临床阶段国内临床阶段百奥泰BAT2306成年中重度PsO临床期博锐生物BR201成年中重度PsO临床期石药集团SYS6012成年中重度PsO临床期迈博太科CMAB015成年中重度PsO；强直性脊柱炎临床期ILIL-17/2317/23：可善挺：可善挺/拓咨拓咨/喜达诺喜达诺/特诺雅多维度对比特诺雅多维度对比 维持期年治疗费用可善挺维持期年治疗费用可善挺 拓咨拓咨 喜达诺喜达诺 =60kg)：32针；成人PsO（体重=50kg)：16针;儿童PsO（体重=60kg)：24针；成人PsO（体重60kg）或儿童：12针；儿童PsO（体重50kg):6针1.22142020年4月强直性

40、脊柱炎16针12针1.04122024年1月银屑病关节炎16针12针1.0412依奇珠单抗Ixekizumab拓咨2019年8月斑块状银屑病2021年纳入医保，2022年1月开始执行-2023 年 底；2023年底简易续约新增强直性脊柱炎纳入医保1ml：80mg进入医保价格1218元16针12针1.46122022年7月强直性脊柱炎14针12针1.4612乌司奴单抗ustekinumab喜达诺2017年11月斑块状银屑病2021年纳入医保，2022年1月开始执行-2023 年 底。2023年底简易续约并新增儿童PsO适应症进入医保0.5ml：45mg进入医保价格4318元按体重划分，100kg

41、以下推荐剂量45mg，5-6针；100kg以上推荐90mg，10-12针体重100kg以下4针；体重100kg以上8针2.1652020年3月克罗恩病同上同上2.165古塞奇尤单抗guselkumab特诺雅 2019年12月斑块状银屑病2022年纳入医保，2023年3月开始执行1ml：100mg 进入医保价格4571元7-8针6针2.746可善挺（可善挺（ILIL-17A17A）：国内中重度）：国内中重度PsOPsO患者显示出患者显示出5252周持久疗效和良好安全性周持久疗效和良好安全性 在在5252周临床周临床期试验中期试验中，可善挺可善挺（150150mgmg或或300300mgmg）与安

42、慰剂对比与安慰剂对比，治疗中国亚人群组中重度斑块状银屑病疗效和安全性均表现出优效治疗中国亚人群组中重度斑块状银屑病疗效和安全性均表现出优效。该试验共入组441名国内患者，被随机分配至三个治疗组：可善挺300mg（n=221）、150mg（n=110）、安慰剂组（n=110），主要终点为第12周IGA0/1和PASI75，次要终点为第12周PASI90。试验结果表明第12周可善挺300mg、150mg与安慰剂组达到IGAIGA 0 0/1 1的比例分别为的比例分别为8282.3 3%、6969.7 7%和和2 2.7 7%，第12周达到PASIPASI7575的比例分别为的比例分别为9797.7

43、 7%、8787.2 2%和和3 3.7 7%，第12周PASIPASI9090比例分别为比例分别为8181%、6565.7 7%和和0 0.9 9%，且治疗疗效一直延续至且治疗疗效一直延续至5252周周，从12周至52周，可善挺300mg和150mg组的PASI100反应持续增加，300mg可善挺第12周与52周PASI100缓解率分别为32.9%vs 42.1%，150mg药物治疗12周和52周PASI100缓解率分别为20%vs 32.5%。资料来源：Secukinumab demonstrates high efficacy and a favorable safety profile

44、 over 52 weeks in Chinese patients with moderate to severe plaque psoriasis，平安证券研究所1818第第1212周周IGA 0/1IGA 0/1比例数据比例数据直至直至5252周患者周患者DLQI 0/1DLQI 0/1缓解率数据缓解率数据第第1212周周PASI90PASI90缓解率数据缓解率数据第第1212周周PASI75PASI75缓解率数据缓解率数据临床临床期试验设计期试验设计拓咨（拓咨（ILIL-17A17A）：国内）：国内RHBHRHBH试验表明见效速度快，且患者高应答持续至试验表明见效速度快，且患者高应答持

45、续至6060周周 2021年4月拓咨（依奇珠单抗）国内成人中重度银屑病临床期（RHBH）试验完成，主要终点是评估第12周拓咨80mg每2周1次、80mg每4周1次sPGA 0/1（静态医师总体评估）和PASI75比例，此外第12周后随机分配维持给药期至第60周以评估长期安全性及有效性。结果表明第12周，拓咨80mg Q2W组86.4%患者达到sPGA（0，1），93.8%患者达到PASI 75，82.4%患者达到PASI 90，33%患者达到PASI 100，此外维持给药组患者高应答持续维持至60周。在起效时间方面，第1周拓咨80mg Q2W组PASI 50应答率即显著高于安慰剂组，第2周，拓

46、咨 80mg Q2W组PASI 75和sPGA(0,1)应答率显著高于安慰剂组。安全性上拓咨在中国患者耐受性良好。资料来源：伊顿健康官网，平安证券研究所1919起效速度快：第起效速度快：第1 1周周PASI50PASI50应答率及第应答率及第2 2周周PASI75PASI75应答率应答率皮损改善效果佳，临床皮损改善效果佳，临床主要终点数据结果积极主要终点数据结果积极喜达诺（喜达诺（ILIL-12/23p4012/23p40）：）：5 5年随访结果表明对中重度年随访结果表明对中重度PsOPsO患者长期疗效和安全性患者长期疗效和安全性 长期疗效数据：长期疗效数据：乌司奴单抗（喜达诺）通过与IL-1

47、2和IL-23所共有的p40蛋白亚单位高亲和力特异性结合，从而抑制银屑病的发展。其PHOENIX1和PHONENIX2两项涉及1996例患者的随机双盲安慰剂对照期结果表明喜达诺长期疗效持久，维持皮损清除及生活质量改善可达5年。此外真实世界研究证实乌司奴单抗的药物留存率高于TNF抑制剂和IL-17抑制剂，药物留存率高可以反映乌司奴单抗具有良好的长期有效性及安全性。中国人群的中国人群的LOTUSLOTUS临床三期试验：临床三期试验：患者（n=332）随机接受喜达诺45mg或安慰剂治疗，在12周时使用安慰剂患者转换为乌司奴单抗45mg并随访至28周。结果表明接受喜达诺45mg治疗12周，82.5%达

48、到主要临床终点PASI75，安慰剂组为11.1%。其后在24周达到峰值（PASI75、PASI90和PGA0/1分别为91.6%、79.9%、85.1%），并一直维持至28周（PASI75、PASI90和PGA0/1分别为91.5%、80.4%、85.8%）。资料来源：Stelara官网，乌司奴单抗治疗斑块状银屑病专家指导建议，平安证券研究所2020乌司奴单抗乌司奴单抗PHONEIX1PHONEIX1临床临床期期1212周和周和244244周随访数据周随访数据PHOENIX1PHOENIX11212周周244244周周45mg45mg90mg90mg安慰剂组安慰剂组45mg45mg90mg90

49、mgPASI7567.10%66.40%3.10%63.40%72%PASI9041.60%36.70%2%39.70%49%PASI10012.50%10.90%0%21.60%26.40%PHOENIX2PHOENIX21212周周244244周周45mg45mg90mg90mg安慰剂组安慰剂组45mg45mg90mg90mgPASI7566.70%75.70%3.70%76.50%79%PASI9042.30%50.90%1%50.00%56%PASI10018.10%18.20%0%28.10%31.30%乌司奴单抗乌司奴单抗PHONEIX2PHONEIX2临床临床期期1212周和周和

50、244244周随访数据周随访数据特诺雅（特诺雅（ILIL-23p1923p19）：“延缓复发”和“皮损全面清除”治疗银屑病目标）：“延缓复发”和“皮损全面清除”治疗银屑病目标 古塞奇尤单抗（特诺雅）是国内首个靶向IL-23 p19亚基抑制剂，在针对中重度斑块状银屑病的两项关键研究（VOYAGE1和VOYAGE2）中，特诺雅已被证明在第16周疗效优于安慰剂和TNF-抑制剂阿达木单抗；且在头对头司库奇尤单抗临床期试验中，48周特诺雅组PASI 90比例为84%，而司库奇尤单抗组PASI 90比例为70%。此外特诺雅两项期5年随访结果表明其疗效持久，第252周PASI在VOYAGE1和VOYAGE2

51、试验均达到80%以上，PASI 100比例达到一半以上。资料来源：Oxford Academic，古塞奇尤单抗医保说明书，平安证券研究所2121古塞奇尤单抗长期疗效数据古塞奇尤单抗长期疗效数据特诺雅与司库奇尤单抗头对头治疗特诺雅与司库奇尤单抗头对头治疗4848周周PASI90PASI90比例比例古塞奇尤单抗古塞奇尤单抗252252周周PASI90PASI90PASI100PASI100IGA 0/1IGA 0/1VOYAGE184.10%52.70%82.40%VOYAGE282%53%85%国内部分治疗银屑病生物制剂样本医院销售数据国内部分治疗银屑病生物制剂样本医院销售数据 从国内样本医院销

52、售数据来看，可善挺院端销售体量居银屑病生物制剂大头，2020年底可善挺进入医保后，2021年迅速放量；依奇珠单抗和乌司奴单抗国内2021年底进入医保，2022年样本医院销售额增速迅猛；古塞奇尤单抗2022进入国内医保，2023年3月开始执行，从2023年样本医院销售额来看，纳入医保对其放量同样有较大的提升促进作用。资料来源：PDB数据库，平安证券研究所2222亿元亿元阿达木单抗阿达木单抗英夫利西单抗英夫利西单抗益赛普益赛普司库奇尤单抗司库奇尤单抗依奇珠单抗依奇珠单抗乌司奴单抗乌司奴单抗古塞奇尤单抗古塞奇尤单抗20201.01 2.32 2.86 0.17 0.03 0.02 0.00 2021

53、2.60 3.36 1.89 2.52 0.03 0.06 0.03 20223.03 3.40 1.94 4.87 0.40 0.99 0.02 20233.673.771.325.620.811.960.29国内治疗银屑病生物制剂样本医院销售额国内治疗银屑病生物制剂样本医院销售额/亿元亿元国内国内ILIL-1717在研：智翔金泰、恒瑞医药在研：智翔金泰、恒瑞医药ILIL-17A17A预计预计20242024年国内获批上市年国内获批上市 国内国内ILIL-1717在研进度靠前在研进度靠前：（1）智翔金泰智翔金泰GR1501银屑病适应症于2023年3月上市获受理，恒瑞医药恒瑞医药SHR-131

54、4银屑病适应症于2023年4月上市获受理，预计两家于2024年相继国内上市；（2）三生国健三生国健SSGJ-608银屑病适应症于2023上半年完成期入组，康方生物康方生物AK111银屑病2023下半年完成入组，预计两家于2024年完成临床期；（3）预计2025年UCBUCB比吉丽珠单抗、丽珠集团丽珠集团&鑫康合鑫康合XKH004、君实生物君实生物JS005银屑病完成临床期。资料来源：医药魔方，平安证券研究所2323药品药品靶点靶点企业企业适应症适应症临床进度临床进度首次公示日期首次公示日期赛立奇单抗/GR1501IL-17A智翔金泰斑块状银屑病申请上市-，CDE承办日期2023年3月中轴型脊柱

55、关节炎申请上市-，CDE承办日期2024年1月强直性脊柱炎临床期2023年5月狼疮性肾炎临床期2023年2月夫那奇珠单抗/SHR-1314IL-17A恒瑞医药斑块状银屑病申请上市-，CDE承办日期2023年4月强直性脊柱炎申请上市-，CDE承办日期2024年2月狼疮性肾炎临床期2021年6月银屑病关节炎临床期2021年9月比吉利珠单抗IL-17A;IL-17FUCB斑块状银屑病临床期2023年10月强直性脊柱炎；非放射学中轴型脊柱关节炎临床期2021年5月SSGJ-608IL-17A三生国健斑块状银屑病临床期2022年11月非放射学中轴型脊柱关节炎临床期2024年1月强直性脊柱炎临床期2024

56、年2月QX002NIL-17A荃信生物&Seneca Biopharma强直性脊柱炎临床期2023年8月NetakimabIL-17ABiocad&上药博康强直性脊柱炎临床期2023年1月斑块状银屑病临床期完成2023年4月完成临床期古莫奇单抗/AK111IL-17A康方生物斑块状银屑病临床期2023年2月强直性脊柱炎临床期2023年10月HB0017IL-17A华博生物斑块状银屑病临床期2024年2月强直性脊柱炎临床期2023年4月XKH004IL-17A;IL-17F丽珠集团&鑫康合斑块状银屑病临床期2023年6月强直性脊柱炎临床期2023年7月JS005IL-17A君实生物斑块状银屑病临

57、床期2023年7月中轴型脊柱关节炎；强直性脊柱炎临床期2021年9月非放射学中轴型脊柱关节炎临床期2022年2月国内国内ILIL-2323在研：康方生物在研：康方生物AK101AK101申请上市中，信达生物申请上市中，信达生物IBIIBI-112112临床临床期期 国内国内ILIL-2323在研进度靠前的为康方生物依若奇单抗（在研进度靠前的为康方生物依若奇单抗（AK101AK101，ILIL-12/23p4012/23p40）治疗斑块状银屑病国内申请上市中，2023年8月CDE受理；信达生物匹信达生物匹康奇拜单抗（康奇拜单抗（IBIIBI-112112，ILIL-23p1923p19）斑块状银

58、屑病国内临床）斑块状银屑病国内临床期中期中；荃信生物QX004N（IL-23p19）斑块状银屑病临床期中。海外企业IL-23国内进度情况：BI&艾伯维瑞莎珠单抗（risankizumab，IL-23p19）克罗恩病适应症国内申请上市中，2023年7月CDE受理；强生口服JNJ-2113（IL-23R）全球多中心临床期中，2023年10月期首例患者入组，全球入组600人，预计2027年完成临床期。资料来源：医药魔方，平安证券研究所2424药品药品靶点靶点企业企业适应症适应症临床进度临床进度首次公示日期首次公示日期依若奇单抗/AK101IL-12p40康方生物斑块状银屑病申请上市,2023年8月C

59、DE受理上市溃疡性结肠炎临床期2020年8月匹康奇拜单抗/IBI-112IL-23p19信达生物斑块状银屑病临床期2022年12月溃疡性结肠炎临床期2022年5月QX004NIL-23p19荃信生物；Seneca Biopharma斑块状银屑病临床期2023年9月克罗恩病临床期2022年12月国内企业国内企业ILIL-2323生物制剂布局及进度情况生物制剂布局及进度情况目录目录C CO N T E N T SO N T E N T S2 2：银屑病生物制剂：银屑病生物制剂：TNFTNF-/IL/IL-23/IL23/IL-1717全球及国内用药概况全球及国内用药概况1 1：银屑病是：银屑病是T

60、 T细胞介导的自身免疫疾病细胞介导的自身免疫疾病3 3：投资建议：关注管线进度靠前，具备先发优势的企业：投资建议：关注管线进度靠前，具备先发优势的企业4 4：风险提示：风险提示2 25 5投资建议：关注管线进展靠前，具备先发优势的企业投资建议：关注管线进展靠前，具备先发优势的企业 银屑病是一种病程长易复发的自免性疾病，国内患病人群在600-700万之间，2022年国内用药市场规模约100亿元，远期2030年预计达400亿元左右。对银屑病发病机制深入研究结果表明活化的T淋巴细胞在疾病进展发挥关键作用，其中IL-23/IL-17为炎症传导的关键因子，建议关注几大方向建议关注几大方向：国内生物类似药

61、在研：国内生物类似药在研：进度靠前的为乌司奴单抗生物类似药（华东医药&荃信生物-申请上市，百奥泰-临床期，石药集团-临床期），司库奇尤单抗生物类似药（百奥泰-临床期）；ILIL-1717在研：在研：预计2024年智翔金泰GR1501和恒瑞医药SHR-1314国内上市，2025年三生国健SSGJ-608和康方生物AK111完成临床期，2026年丽珠集团XKH004，君实生物JS005完成临床期；ILIL-2323在在研：研：康方生物AK101申请上市中，信达生物IBI-112临床期。资料来源：平安证券研究所2626目录目录C CO N T E N T SO N T E N T S2 2：银屑病生

62、物制剂：银屑病生物制剂：TNFTNF-/IL/IL-23/IL23/IL-1717全球及国内用药概况全球及国内用药概况1 1：银屑病是：银屑病是T T细胞介导的自身免疫疾病细胞介导的自身免疫疾病3 3：投资建议：关注管线进度靠前，具备先发优势的企业：投资建议：关注管线进度靠前，具备先发优势的企业4 4：风险提示：风险提示2 27 7风险提示风险提示 行业政策变动风险：行业政策变动风险：医药行业受到国家及各级地方药品监督管理部门和卫生部门等监管部门的严格监管。随着国家医疗卫生体制改革的不断深入和社会医疗保障体制的逐步完善，行业政策环境可能面临重大变化。研发进展不及预期风险：研发进展不及预期风险：

63、新药研发包括药物的新药发现、临床前研究和开发、新药临床试验申请、临床-期试验开发、新药上市申请及上市后研究等多个环节，创新药研发难度大，存在研发进展不及预期风险。竞争加剧风险：竞争加剧风险：新药的研发和商业化领域竞争激烈，未来随着更多企业药物产品陆续获批上市，市场竞争格局加剧，进而对行业规模产生不利影响等。产品上市后商业化表现不及预期：产品上市后商业化表现不及预期：新药研发成功获批后，还需要经历市场拓展与学术推广，才能够更广泛地被医生和患者所接受，在新药市场教育初期阶段，医生或患者不了解产品特点，导致产品销售不达预期等。资料来源：平安证券研究所2828股票投资评级股票投资评级:强烈推荐（预计6

64、个月内，股价表现强于沪深300指数20%以上）推荐（预计6个月内，股价表现强于沪深300指数10%至20%之间）中性（预计6个月内，股价表现相对沪深300指数在10%之间）回避（预计6个月内，股价表现弱于沪深300指数10%以上）行业投资评级行业投资评级:强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于沪深300指数5%以上）中性（预计6个月内，行业指数表现相对沪深300指数在5%之间）弱于大市（预计6个月内，行业指数表现弱于沪深300指数5%以上）公司声明及风险提示：公司声明及风险提示：负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。本公司研究

65、报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的，本公司将采取维权措施追究其侵权责任。证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。请您务必对此有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。免责条款：免责条款：此报告旨为发给平安证券股份有限公司（以下简称“平安证券”）的特定客户及其他专业人士。未经平安证券事先书面明文批准，不得更改或以任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容及其复印

66、本予任何其他人。此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠，但平安证券不能担保其准确性或完整性，报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价，报告内容仅供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任，除非法律法规有明确规定。客户并不能仅依靠此报告而取代行使独立判断。平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法。报告所载资料、意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断，可随时更改。此报告所指的证券价格、价值及收入可跌可升。为免生疑问，此报告所载观点并不代表平安证券的立场。平安证券在

67、法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券。平安证券股份有限公司2020版权所有。保留一切权利。2929股票投资评级股票投资评级:强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上）推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间）中性（预计6个月内，股价表现相对市场表现10%之间）回避（预计6个月内，股价表现弱于市场表现10%以上）行业投资评级行业投资评级:强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于市场表现5%以上）中性（预计6个月内，行业指数表现相对市场表现在5%之间）弱于大市（预计6个月内，行业指数表现弱于市场表现5%以上）公司声明及风险提示

68、：公司声明及风险提示：负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的，本公司将采取维权措施追究其侵权责任。证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。请您务必对此有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。免责条款：免责

69、条款：此报告旨为发给平安证券股份有限公司（以下简称“平安证券”）的特定客户及其他专业人士。未经平安证券事先书面明文批准，不得更改或以任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容及其复印本予任何其他人。此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠，但平安证券不能担保其准确性或完整性，报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价，报告内容仅供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任，除非法律法规有明确规定。客户并不能仅依靠此报告而取代行使独立判断。平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法。报告所载资料、意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断，可随时更改。此报告所指的证券价格、价值及收入可跌可升。为免生疑问，此报告所载观点并不代表平安证券的立场。平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券。平安证券股份有限公司2024版权所有。保留一切权利。