1、 敬请阅读末页的重要说明 证券证券研究报告研究报告 | 行业行业深度报告深度报告 金融金融 | 保险保险 推荐推荐（维持维持） 为为何我们认为何我们认为2021年保险开门红年保险开门红能“红”？能“红”？ 2020年年09月月07日日 上证指数上证指数 3293 行业规模行业规模 占比% 股票家数（只） 6 0.2 总市值（亿元） 22810 3.1 流通市值 （亿元） 20694 3.4 行业指数行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 4.2 14.3 5.7 相对表现 4.3 -1.6 -17.1 资料来源：贝格数据、招商证券 相关报告相关报告 1、 保险板块最新投资观点否极泰 来20
2、20-08-17 2、 上市险企 7 月保费收入点评趋 势难改，来年可期2020-08-12 3、 保险公司权益类资产配置监管新 政点评险资入市再松绑，潜在长股 投标的受益2020-07-19 郑积沙郑积沙 S01 刘雨辰刘雨辰 S02 曾广荣曾广荣 S01 本篇报告主要聚焦于对 2021 年保险业开门红的预判， 从开门红的机理和历史复盘 出发，可以发现开门红工作对于保险公司全年业务开展的重要性依旧很高开门红工作对于保险公司全年业务开展的重要性依旧很高，同时 我们从供给侧、需求侧、外部催化剂以及低基数
3、角度综合考虑，认为认为 2021 年上市年上市 险企开门红新单保费有望实现较高增长。险企开门红新单保费有望实现较高增长。 为何当前需要对为何当前需要对 2021年开门红进行预判？年开门红进行预判？年初至今保险板块标的股价表现严 重分化，我们认为主要的原因在于个股之间保费端的差异，国寿新华保费表 现好于平安太保，股价表现（尤其是 Q3）与保费表现趋势一致，在资产端环 境温和向上的背景下，我们认为负债端后续的表现将决定板块和个股股价的 表现，故我们希望对 21 年开门红做一个全面的预判，供投资者参考。 开门红是什么？开门红是什么？开门红经过行业多年的运作已成为了一项“兵家必争之战”， 行业内也出现
4、了“开门红全年红、开门黑全年黑”的说法，经过行业多年的 经营习惯积累，开门红已经成为了对公司和代理人均较为重要的一项工作， 我们认为短期内行业开门红还将延续过往的打法且仍有其必要性，短期内行业开门红还将延续过往的打法且仍有其必要性，后续随着 IFRS17 的实施， 开门红的重要性将会下降。复盘保险行业过去 5 年股价表现， 当期新单销售较快、NBV 增速较高、市占率提升的公司，股价都会有显著的 相对收益，而开门红的销售表现又跟全年保费、价值表现呈高度相关性，所 以开门红对保险股投资的指导意义非常突出。 2020 年开门红我们预计低基数险企可实现年开门红我们预计低基数险企可实现 30%以上的新单
5、增速。以上的新单增速。我们从供给 侧、需求侧以及外部催化因素三个角度来分析：1）供给侧：）供给侧：三季度即将过去， 各公司对于全年的业务达成情况基本有底，今年受到外部疫情的冲击以及各 家公司不同的业务策略使得各公司保费端表现分化，预计各公司将对 21 年开 门红工作的投入和重视程度有所提高，我们也看到各公司均在 Q3 积极增员， 为开门红战役奠定基础；2）需求侧：）需求侧：随着我国步入人均万元 GDP 时代，全 民理财的浪潮下居民的理财需求依旧旺盛，同时随着资管新规到期的渐行渐 近，银行理财净值化将会导致部分风险偏好极低的居民对于“刚兑”属性的 年金产品更为青睐，对年金险市场带来业务增量，利于
6、代理人展业；3）催化）催化 剂：剂：新重疾定义预计将在 9/10 月发布，21 年 1 月 1 日正式开始实施，各公司 将在 Q4 开门红期间有效借助该“产品换新”契机来盘活人力和获客，带来开 门红的较好表现。另外从基数效应，20 年受疫情冲击，开门红大幅负增长， 为 21 年的增长提供了保证。 投资建议：投资建议：我们认为保险行业 2021 年开门红有望实现超预期增长，一改 20 年全年的负债端低迷态势，开门红从而实现全年红，开启行业负债端的复苏 周期，从资产端来看，十年期国债利率有望持续保持在 3.0%上方水平，带动 保险板块估值提升。个股推荐：中国平安、中国人寿、新华保险。个股推荐：中国
7、平安、中国人寿、新华保险。 风险提示：风险提示：保险需求受到抑制、人力质量提升不达预期、利率保险需求受到抑制、人力质量提升不达预期、利率下下行。行。 -30 -20 -10 0 10 20 30 Sep/19Dec/19Apr/20Aug/20 (%)保险沪深300 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 正文目录 一、为何我们要关注 2021 年的开门红？ . 4 1今年板块个股股价分化，开门红表现早现端倪 . 4 2股价分化核心源于保费端的分化 . 5 二、开门红代表着什么？ . 6 1开门红的历史复盘 . 6 2开门红的重要性 . 9 三、2021 年开门红前瞻 . 11
8、 1供给侧：战略上高度重视，战术上积极增员且绩优队伍保持稳定 . 11 2需求侧：资管新规下银行理财净值化推动年金险需求走高 . 12 （1）居民理财资金依旧充裕，市场利率下行将提升年金险吸引力 . 12 （2）资管新规下银行理财资金外溢效应进一步推动年金险销售向好 . 14 3催化剂：新版重疾定义有望在岁末年初为开门红助力 . 15 4低基数效应：低基数下的增长变得更为确定 . 16 四、投资建议 . 16 qRsRsPmRmOrQtPtOwOxOtQ8OcM9PpNoOmOoOjMpPyRiNoOzR9PoOxPNZnQuMuOmNzR 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page
9、3 图表目录 图 1 年初至今保险股走势明显分化 . 4 图 2 国债利率在 4 月底触底后快速回升 . 5 图 3 平安和国寿股价表现并未体现出利率上行本该有的正面刺激 . 5 图 4 历年 1 月行业寿险保费占比 . 7 图 5 保险业历年保费收入存在一定的周期 . 8 图 6 2015/2016 年底代理人快速增长（对应 2016/2017 年开门红） . 8 图 7 2017 年开门红期间银行理财产品收益率处于低位 . 9 图 8 中国平安历年 NBV 增速与 1 季度相关性较高 . 10 图 9 Q1 代理人收入占比在 30%左右 . 10 图 10 3 季度末一般都是人力高峰 .
10、12 图 11 2020 年我国金融机构的存款余额快速增长 . 13 图 12 万能险结算利率较为稳定远高于其他同类风险产品 . 14 图 13 招银理财招睿季季开 1 号理财计划净值 2 季度出现了回撤 . 15 图 14 中国平安 2017 年个人业务 10 月单月新单保费（亿）爆发增长 . 16 图 15 保险行业历史PEBand . 18 图 16 保险行业历史PBBand . 18 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 4 一、为何我们要关注 2021 年的开门红？ 此部分主要是为了阐述 2020 年以来板块中个股之间股价分化的机理，从而把握后续股 价表现的主线逻辑。
11、1今年板块个股股价分化，开门红表现早现端倪 2020 年年上半年受到上半年受到疫情的冲击，疫情的冲击，社交方式的改变使得保险公司代理人无法社交方式的改变使得保险公司代理人无法按照传统的按照传统的 展业模式来进行展业， 使得上半年保险业负债端保费整体比较低迷， 同时由于疫情对资展业模式来进行展业， 使得上半年保险业负债端保费整体比较低迷， 同时由于疫情对资 本市场带来的冲击使得本市场带来的冲击使得上半年资本市场剧烈震荡， 导致保险公司投资收益同比下滑明显，上半年资本市场剧烈震荡， 导致保险公司投资收益同比下滑明显， 负债和资产均乏力的背景下，保险板块整体表现负债和资产均乏力的背景下，保险板块整体
12、表现较差较差。分个股来看，截至 9 月 4 日， 中国人寿/新华保险/中国平安/中国太保全年的累计涨幅为 24%/21%/-11%/-17%，同期 沪深 300 涨幅 16%，国寿和新华已实现超额收益，而平安和太保股价则持续低迷，4 家公司股价差异显著。究其原因，除了合并传闻和纯寿险弹性之外，公司负债端的表现 差异是主要原因，国寿、新华在今年以来的负债端表现好于平安、太保。 图图 1 年初至今保险股走势明显分化年初至今保险股走势明显分化 资料来源：wind，招商证券 表表 1：上市险企半年报负债和利润表现均较差：上市险企半年报负债和利润表现均较差 新业务价值新业务价值（百万）（百万） 2019
13、H1 2020H1 yoy 归母净利润归母净利润（百万）（百万） 2019H1 2020H1 yoy 中国人寿 34569 36889 6.7% 中国人寿 37599 30535 -18.8% 新华保险 5890 5221 -11.4% 新华保险 10545 8218 -22.1% 中国平安 41052 31031 -24.4% 中国平安 97676 68683 -29.7% 中国太保 14927 11228 -24.8% 中国太保 16183 14239 -12.0% 资料来源：公司公告，招商证券 从利率角度来看，年初受疫情的影响，国债收益率水平快速下行，也使得保险股估值走 低，但随着疫情的
14、影响逐步明朗且弱化，以及经济逐步的修复，十年期国债利率水平从 4 月底的 2.5%快速上行至最新的 3.1%，上升幅度超过 60bp，但自 5 月伊始的利率上 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 5 行并未带来保险股的估值修复， 究其原因我们认为一方面是市场出于对利率企稳和回升 的信心不足，另一方面也有疫情后保险板块整体的负债端复苏不及预期所致，而对于前 者，我们认为市场对于后续利率走势存在预期差，对于后者，我们认为在市场对开门红 的预期升温背景下开门红的超预期表现将促进板块估值的快速回升。 图图 2 国债利率在国债利率在 4 月底触底后快速回月底触底后快速回升升 资料来源：w
15、ind，招商证券 图图 3 平安和国寿股价表现并未体现出平安和国寿股价表现并未体现出利率上行利率上行本该有本该有的正面刺激的正面刺激 资料来源：wind，招商证券 2股价分化核心源于保费端的分化 如上文所述，板块中个股的股价表现分化明显，原因我们认为主要还是来自于负债端保 费增速的差异，从股价表现来看，国寿好于新华好于平安好于太保，这也跟上半年各公 司 NBV 的表现相符（见表 1） 。 1）中国人寿：中国人寿：由于公司 2019 年业绩目标提前完成，在 2019 年三季度末公司便开始着 手 2020 年开门红的启动工作，使其在 2020 年 1 月新单保费在高基数背景下仍录得超 20 25
16、30 35 40 45 50 55 60 65 70 75 80 85 90 2019-12-272020-01-272020-02-272020-03-272020-04-272020-05-272020-06-272020-07-272020-08-27 中国平安中国人寿（右轴） 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 6 过 30%的正增长，对疫情期间带来的新单下滑进行了较好的缓冲，也在后续时间保持 了远超同业的新单表现，无愧板块龙头本色。 2）新华保险：新华保险：公司在“规模价值全面发展”的战略背景下，开门红期间追求规模先行， 公司 20H1 实现长期险首年保费 298.6
17、 亿元，同比增速高达 155%，同比增长 181 亿， 其中银保渠道趸交新单是整体新单保费增长的主因， 同时个险方面基于公司人力的同比 高增长以及去年 2-4 季度的低基数，公司在 20 年 2-3 季度的新单保费表现良好。 3）中国平安：中国平安：公司寿险改革持续推进，对年初至今的业务发展带来了短期的阵痛，另 外一方面也由于公司在开门红初期主动确认部分新单至 19M12，使得 1 月份新单出现 较大缺口，同时 2-3 月由于疫情影响使得代理人展业大幅受限，公司在疫情期间坚定进 行代理人清虚，使得代理人数量持续下滑，对当期业务产生了较大的负面影响。 4）中国太保：中国太保：由于公司 2020
18、年开门红启动时间相对较晚以及同业竞争加剧导致公司 开门红初期的新单销售不及预期，在 2-3 月由于疫情的影响新单持续承压，同时公司代 理人三支队伍转型发展仍在路上，对代理人数量发展目标不做追求，质态短期的弱改善 难以对冲疫情对展业难度的加大，使得公司今年负债端表现疲软。 二、开门红代表着什么？ “开门红”这一现象在多个行业都存在，指在年初时行业通过各种促销方案实现了销量 的较好表现，但保险业的“开门红”对于保险公司尤其重要，开门红经过行业多年的运 作已成为了一项“兵家必争之战” ，行业内也出现了“开门红全年红、开门黑全年黑” 的说法，所以要判断一家公司全年的业务达成情况将会如何，通过判断“开门
19、红”的表 现即可有一个大致的把握。 更进一步说，保费表现的深层内涵体现了公司之间价值增长的差异，复盘行业过去 5 年 股价表现，当期新单销售较快、NBV 增速较高、市占率提升的公司，股价都会有显著 的相对收益。而开开门红的销售表现又跟全年保费、价值表现呈高度相关性，所以开门红门红的销售表现又跟全年保费、价值表现呈高度相关性，所以开门红 对对保险股保险股投资投资的指导意义非常突出。的指导意义非常突出。 1开门红的历史复盘 保险业的“开门红”由平安寿险首先提出，始于 20 世纪末，兴起于 2014 年。最初的 “开门红”源于春节之后某些寿险产品将要更新以及费率将有所提高，为了依靠旧产品 较低的费率
20、卖点招揽更多客户，代理人在 1 月进行积极炒停。从分析角度，我们认为开 门红现象是供给和需求两端较好共振的结果，而且供给端的影响会更为直接：1）供给）供给 端：端：从经营策略角度看，公司四季度初（甚至更早）即可大致知道当年预算达成情况， 从而权衡当期收官计划和下一年的考核目标。总的来说，从公司角度来看，开年图个好 兆头总归是没错的，也希望依靠产品的吸引力在短期内通过牺牲价值追求规模（规模不 仅是保费规模的意思， 也包括市场影响力、 代理人收入） ， 尽快的完成相应的业务目标。 2）需求端：）需求端：在每年的阳历 11-12 月到春节（1-2 月）期间，是大部分企业发放年终奖 和企业分红丰收的时
21、间，使得这期间也是居民资产配置的需求高峰期；同时也是一年中 节假日（圣诞、元旦、春节、元宵等）的密集期，更容易提高代理人对客户的拜访成功 率。 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 7 行业开门红的保费权重持续提升，1 月保费收入占比超过 20%，巅峰时超过 30%：通 过查阅年报，中国平安在 2009 一季报中开始披露“公司一季度保险业务取得开门红” 的字眼，但在 2013 年以前，行业开门红并未占到公司业务中的较大比重，直至 2014 年随着年末互联网平台“双 11” 、 “双 12” 、 “双旦”等节日的不断流行，保险公司也借 机对开门红进行营销并取得靓丽的成绩，每年一月份
22、的保费收入都在全年保费的 20% 以上，2017 年达到顶峰占比高达 32%。2018 年开始受到监管政策和行业内部发展转 型的影响，1 月保费的占比略有下滑，但依旧保持在 20%以上。 图图 4 历年历年 1 月行业寿险保费月行业寿险保费占比占比 资料来源：银保监会，招商证券 从从历年的开门红结果来看，历年的开门红结果来看，不同年份间开门红不同年份间开门红（开门红与全年表现相符）（开门红与全年表现相符）的表现有所分的表现有所分 化，化，其中其中 2002/2008/2014/2016/2017 为表现较好年份，为表现较好年份，2004/2011/2018 为表现较差为表现较差 年份，总结历年
23、年份，总结历年差异的原因差异的原因主要主要包括包括公司自身资源投放（公司自身资源投放（时间规划、时间规划、人力发展人力发展、渠道费渠道费 用、产品）用、产品） 、竞品收益率竞品收益率、监管政策监管政策等因素的综合影响等因素的综合影响。从结果来看，行业开门红的表 现存在 7 年的一个大周期， 一个周期会经历 4 年的较好表现和 3 年的不好表现， 较好表 现的主要原因包括新产品的投放（2002 年分红险的首次推出、2014 年费改产品） 、竞 品收益率的下滑（2002 年降息及股市下跌） 、人力的高成长（2016&2017）和监管政策 放松（2008 年银保渠道要求放宽） ，较差表现的主要原因则
24、主要是监管的收紧（2004 年公司主动收缩银保渠道、2011 年监管限制银保渠道的发展、2018 年 134 号文） 。从 “周期论”的角度来看，经过 2018-2020 年三年的不景气阶段后，2021 年将步入景气 度复苏阶段。 表表 2：保险业历年保费收入保险业历年保费收入存在存在 7 年年的周期的周期 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 历年行业 人身险保 费增速 51.3% 61.1% 28.7% 6.8% 13.8% 10.7% 24.2% 49.2% 12.0% 29.8% 2011 2012 2013 2014 20
25、15 2016 2017 2018 2019 202007 -10.2% 2.4% 5.8% 15.7% 21.5% 31.7% 23.0% -3.4% 9.8% 4.6% 资料来源：wind，招商证券 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 30.0% 35.0% 1月寿险业务保费收入占比 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 8 图图 5 保险业历年保费收入存在一定的周期保险业历年保费收入存在一定的周期 资料来源：wind，招商证券 以最近一次开门红业绩好的 2017 年为例，开门红能“红”的原因是多元的，从影响因 素的主次可分为积极的备战、人力的
26、高增长、产品吸引力的提升三个主要因素，其中前 两者便是上文中提到的供给端，后者为需求端。1）积极的备战：）积极的备战：2015 年由于代理人资 格考试取消使得代理人数量迎来快速增长，对于 2016 年开门红及全年业务达成奠定基 础，各公司在 2016 年三季度便快速的实现了全年的业务目标，便及早的启动了 2017 年开门红工作；2）人力的高增长：）人力的高增长：随着人口红利的持续释放，2016 年各公司代理人数 量继续实现了高增长， 为 2017 年开门红的业务发展提供了保证； 3） 产品吸引力提升：） 产品吸引力提升： 由于银行理财收益率连续两年的快速下行，使得年金险（包含万能账户累计功能，
27、整体 预期收益率在 3.5%-4%左右）的相对吸引力提升，从而利于代理人销售。 图图 6 2015/2016 年底代理人快速增长（对应年底代理人快速增长（对应 2016/2017 年开门红）年开门红） 资料来源：公司公告，招商证券 -20.0% -10.0% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 50.0% 60.0% 70.0% 寿险业年度保费增速 -20.0% 0.0% 20.0% 40.0% 60.0% 2000182019 代理人增速 中国人寿平安人寿太保寿险新华人寿四家合计 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Pa
28、ge 9 图图 7 2017 年开门红期间银行理财产品收益率处于低位年开门红期间银行理财产品收益率处于低位 资料来源：wind，招商证券 2开门红的重要性 我们认为在当前阶段，开门红是符合客户和代理人队伍需求的一项常规活动，短期仍有 其必要性， “开门红全年红”的规律依旧有效。对于行业中存在一些“弱化开门红”的 声音，我们认为应该客观的看待，弱化并不代表不做开门红，而主要是对开门红产品和 费用投放节奏上进行适当的优化， 开门红的重要性在历史的长期发展下已经形成了惯性。 对公司而言， 通过开门红可以快速提升公司业务规模提高外部市场影响力并达到内部预 定的业务目标，从而更从容的制定当年后续业务计划
29、；对于代理人而言，开门红是一个 很好的接触客户的机会 （回馈客户和提供服务的机会） ， 同时也是出大单的时间窗口 （年 金险的需求时客观存在的） ，短期内可以给代理人贡献可观的佣金收入和荣誉，为其全 年的展业提供信心，而对于保险业尤其是代理人队伍的经营而言，信心比黄金更重要。 对于公司而言，对于公司而言，在当前金融业仍存在强者恒强的趋势背景下，规模一定程度上代表了 “强” ，所以各公司对于保费规模依旧有一定的考核目标（财富 500 强以营业收入为主 要排名标准） ，而对于保费规模而言，年金险的件均保费会远远高于保障类险种，使得 从公司主观意愿层面会对年金险的规模有一定的追求，而由于时间关系，开
30、门红期间是 绝佳的销售年金产品时机。在初期完成规模目标后，便可更从容的聚焦于价值的冲击和 人力的培训（保险公司长期以来形成的经营规律是岁末年初冲规模、二季度冲价值、三 季度冲人力） ，为公司全年业务按节奏有序推动打下基础。 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 10 图图 8 中国中国平安历年平安历年 NBV 增速与增速与 1 季度相关性较季度相关性较高高 资料来源：公司公告，招商证券 对于代理人而言，对于代理人而言，在开门红期间销售的保单相比平常是有加佣的，使得开门红期间大额 保单的销售以及活动率均有提升，从而提高代理人（主要是绩优代理人）的收入，而绩 优代理人的收入得到提升后
31、，可以更好地激励整体队伍的情绪、建立良好的精神面貌， 稳定代理人队伍，同时也更有利于代理人增员，从而实现良性循环。随着行业逐步走向 转型发展的新时代，尽管不同环境下客户对产品的需求以及公司的诉求会有差异，但社 会规律始终存在，客户始终会在此期间有资产配置的需求，保险公司需要顺应外部环境 调整策略，而不应该对开门红进行削弱，某一家放弃就会丧失市场份额，从而带来的是 全年后续人力和销量的负面影响， 在我国代理人当前还未步入保障型产品常态销售的发 展背景下，开门红期间理财型险种的销售仍是代理人收入的重要来源，为避免对代理人 队伍发展造成剧烈的负面影响，开门红仍有其必要性。 图图 9 Q1 代理人收入
32、占比在代理人收入占比在 30%左右左右 资料来源：公司公告，招商证券 -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 200192020 中国平安NBV增速 一季度全年 0 0.05 0.1 0.15 0.2 0.25 0.3 0.35 0.4 2007Q12008Q12009Q12010Q12011Q12012Q12013Q12014Q12015Q12016Q12017Q12018Q12019Q1 Q1手续费及佣金支出占比 新华保险中国人寿 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 11 三、2021 年开门红前瞻
33、我们在去年 10 月份发布过一篇题为“内外部条件均剑指开门红-2020 年开门红前 瞻”的研究报告，提出各公司 2020 年开门红将实现两位数的实质性增长，从开门红初 期（1 月上旬）各公司的真实新单增速来看，也确实符合我们的判断，但后续由于受到 疫情的巨大冲击使得整体开门红期间上市险企新单表现不佳， 因此我们认为我们的分析 逻辑是值得在对 2021 年开门红预期存在分歧的当下再次提出来，以正视听。 1供给侧：战略上高度重视，战术上积极增员且绩优队伍保持稳 定 不可否认，在当前我国保险市场的发展环境下，保费的转化主要依靠供给端的驱动，很 多具有真实保险需求的居民由于不知在哪里选择保险产品以及对
34、产品理解不深刻使得 需求的主动转化率非常低，从而需要代理人这条纽带来实现有效转化，这也一定程度上 决定了保险销售是由供给端驱动需求端为主导的发展模式。 对于各公司战略的制定来说，上半年由于受到突如其来的疫情冲击使得上半年公司的 NBV 增速远低于此前预算目标，也使得部分公司不得不调低全年预算目标，从而“顺 应” 最新的外部环境形势。 通过我们的调研获悉， 疫情对于代理人队伍发展的损伤较大， 代理人队伍销售状态短期内较难实质性扭转，现在如果强力追求业务发展目标，有可能 出现“事倍功半”的结果，当前时间点，更多的是需要恢复代理人队伍的管理制度、帮 助代理人留存和出单，把代理人队伍进行激活，才可能实
35、现持续的发展，否则一味的追 求 20 年的业务达成只会“饮鸠止渴” ，我们预计各上市险企均将“战略性放弃”20 年 业务达成，不再对收官有很高的要求，而是转向对 21 年开门红的提前准备，我们认为 这种做法是一项明智之举。中国人寿已于近期发布了 2021 年开门红的主力产品-鑫耀 东方年金保险（捆绑的万能险结算利率最高可达 5.1%） ，根据相关信息显示开售日期定 于 2020 年 10 月 20 日，延续过去两年抢跑开门红的做法，预计有望再次拔得头筹。 表表 3：上半年的业务情况距离初始的目标差距较大上半年的业务情况距离初始的目标差距较大 上半年上半年 NBV 增速增速 年初定的年初定的全年
36、全年 NBV/标保增速目标标保增速目标 中国平安 -24.4% 正增长 中国人寿 6.7% 10% 中国太保 -24.8% 正增长 新华保险 -11.4% 10% 资料来源：公司公告，招商证券 公司在战略上有了明确的目标之后，将会积极备战，目前可以获悉的是，随着疫情的基 本缓解，各公司已均于 7-8 月进行增员和夯实队伍，中国太保指出将在 3 季度对代理人 队伍进行强力新增扩面和加强获客等措施来激活代理人队伍， 力争通过横向扩面和纵向 提质的双重举措来重新塑造队伍，为 21 年的开门红战役打下基础。预计各公司都将在 9-10月份继续对人力的数量和质态调整进行重点投入， 以对四季度的开门红打下基
37、础。 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 12 图图 10 3 季度末一般都是人力高季度末一般都是人力高峰峰 料来源：公司公告，招商证券 2需求侧：资管新规下银行理财净值化推动年金险需求走高 对于开门红期间的产品，应该更多的定义为理财属性而非消费属性，而随着我国居民全 民理财的泛财富管理时代的到来， 经过过去多年我们的经济发展带来的居民理财资金的 逐步增长，自然会有一部分风险偏好低的资金会配置年金险，与此同时随着资管新规的 逐步实施，还将有大量的银行理财资金分流到年金险中，将给年金险市场带来可观的资 金流入。 （1）居民理财资金依旧充裕，市场利率下行将提升年金险吸引力 从宏观大
38、背景发展趋势来看，随着我国从 2019 年开始步入人均万元 GDP 时代，全民 理财的浪潮下居民的理财需求依旧旺盛，尤其是在疫情的冲击下，居民对于储蓄和理财 的需求愈加强烈， “只敢存钱不敢花钱”的做法更为普遍，可以看到我国金融机构中存 款余额在 2020 年陡增，这表明疫情后时代我国居民的理财资金依旧充裕，给年金险的 销售提供了保证。 87.0 93.7 104.6 112.1 111.1 119.6 132.5 143.0 138.6 135.3 139.9 143.0 141.7 80.0 90.0 100.0 110.0 120.0 130.0 140.0 150.0 中国平安代理人数
39、量 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 13 图图 11 2020 年我国金融机构的存款余额快速增长年我国金融机构的存款余额快速增长 资料来源：wind，招商证券 从结果来看，2020 半年报中国寿、平安、新华披露的银保渠道的首年保费情况可以看 到各公司银保渠道新单保费均实现了高速的增长， 与个险渠道的新单表现形成强烈反差， 这也进一步印证了居民理财需求旺盛的事实。 表表 4：2020 年银保渠道新单年银保渠道新单增速增速远好于个险渠道远好于个险渠道 项目项目 2020H1（单位：亿）（单位：亿） 同比同比 中国人寿 银保渠道长险首年保费 118.72 44% 中国平安 银保渠
40、道首年保费 55.64 42% 新华保险 银保渠道长险首年保费 195.07 635% 资料来源：公司公告，招商证券 而对于年金险的吸引力，随着近年来我国利率下滑的大背景下，与年金险构成竞争品的 风险低的银行理财预期收益率以及货币基金的收益率也出现了快速的下滑， 这也提升了 年金险的相对吸引力。 6.0% 7.0% 8.0% 9.0% 10.0% 11.0% 12.0% 100 120 140 160 180 200 220 2016-12 2017-02 2017-04 2017-06 2017-08 2017-10 2017-12 2018-02 2018-04 2018-06 2018-
41、08 2018-10 2018-12 2019-02 2019-04 2019-06 2019-08 2019-10 2019-12 2020-02 2020-04 2020-06 金融机构各项存款余额（万亿）金融机构各项存款余额同比增速（右轴） 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 14 图图 12 万能险结算利率较为稳定远高于其他同类风险产品万能险结算利率较为稳定远高于其他同类风险产品 资料来源：wind，招商证券 备注：中国人寿为了助力开门红销售，于 2020 年 8 月份将鑫尊宝万能账户（庆典版）结算利率从 4.9%调高至 5.1%，可见公司对于开门红销售的积极运作。 （
42、2）资管新规下银行理财资金外溢效应进一步推动年金险销售向好 资管新规过渡期将于 2021 年正式结束，这意味着 2022 年 1 月 1 日之后以银行理财为 代表的资产管理产品将全部实行净值化运作，彻底打破刚兑，这对于居民传统的理财观 念是一种巨大的冲击。 从今年上半年短期内利率水平出现的快速 V 型走势使得银行理财 净值出现了回撤，也引来了巨大的社会反响，这表明尽管资管新规发布已久，但还是有 很大一部分的居民对于净值化的理解不深刻， 这也必然会使得在银行理财逐步净值化的 过程中出现部分对风险零容忍的客户将资金转移到刚兑且保本保收益的年金险上来。 截 至 2019 年末，非保本银行理财的规模 23.4 万亿，同比增长 6.15%，其中净值型理财 产品的余额达到 10.13 万亿，同比增长 68%，占非保本银行理财总规模 43%。这也就 意味着还有 13 万亿的理财产品还未实现净值化，这部分存量的银行理财产品需要在 2020-2021 年两年间完成净值化改造，这将对整个年金险行业带来巨额的资金流入，刺 激年金险的发展。 0.0% 0.5% 1.0% 1.5% 2.0% 2.5% 3.0% 3.5% 4.0% 4.5% 5.0
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