1、2020年12月15日 电动智能，格局重塑电动智能，格局重塑 2021年汽车行业投资策略 行业评级：看好 摘要 01 2 核心观点 乘用车行业复苏，20Q4-21销量增速10%-15%。2018-2019年乘用车销量下滑主要是三四五线城市需求暂时受到抑制， 19H2低线城市需求复苏，20H1疫情对行业的影响缓解后，Q3销量同比转正，我们认为乘用车行业迎来2年维度的上行周期， 预计20Q4-21年销量增速10-15%； 板块行情尚未结束，预计21H1较大幅度上涨。20Q2-Q4零部件板块和整车板块轮动，我们认为2021年销量保持高增长， 21H1板块业绩非线性增长，预计零部件和部分整车企业将跑赢
2、大盘，建议超配汽车。 配置思路 乘用车：把握新产品周期的 。三四五线城市需求复苏，自主品牌弹性更大。进入电动智能化时代，我们认为头部自主车企 市场份额有望持续提升，体现时间价值。从2-3年维度看，乘用车企业的来自于车型周期，2020年长安汽车、长城汽车强 产品周期，相应股价涨幅都超过100%。我们建议从新车周期角度把握乘用车行业的投资机会，推荐上汽集团(估值低+自主 高端电动车+上汽奥迪)、比亚迪、长安汽车，重点关注长城汽车H(2020年新车周期)、吉利汽车(2021年新车周期)； 新能源：看好高壁垒优质赛道。2020H2国内新能源汽车销量大幅增长，主要是由于供给改善驱动需求增长，特斯拉国产
3、Model 3不断降价促使自主和合资推出高性价比的车型，消费者对新能源汽车接受度提高。同时，欧洲新能源汽车补贴力度 较大，销量不断超预期，美国也有望大力发展新能源汽车产业。全球新能源汽车进入快速发展阶段，看好动力电池和热管理 领域的投资机会，重点推荐宁德时代(电新)、三花智控(家电)，建议关注克来机电、国轩高科； 零部件：寻找长期成长机会。零部件具备长期成长性，企业业绩持续高增长主要来自单车ASP提升、新客户拓展。重点推荐 拓普集团，伯特利、星宇股份、精锻科技和福耀玻璃；建议关注德赛西威、 新泉股份、爱柯迪、科博达。 风险提示 汽车销量不及预期；疫情反复对行业造成冲击；价格战压缩利润空间 oP
4、qPrRtOzQpOsNpOrMmRsMaQaO6MmOnNoMoOeRrQmOiNpOpQaQrQmPvPsPmMMYpOsN 目录 C O N T E N T S 基本面：需求释放，全面复苏 01 02 03 乘用车：周期向上，自主蜕变 新能源：供给驱动，优质赛道 3 04 零部件：把握成长，电动智能 基本面：需求释放，全面复苏 01 4 2018年乘用车销量下滑原因分析 01 5 乘用车需求主要受三因素影响 2018年国内乘用车销量首次下滑， 通过对乘用车需求的影响因素进行 分析，我们认为导致本轮行业下行 的主要因素有三方面： 人均可支配收入增速：通过日 本的数据可以看出，人均可支 配收
5、入增速是乘用车消费的主 要影响因素，2018年宏观经济 承压，中小企业受影响较大， 二线-五线城市人均可支配收入 增速下降，其中三四五线城市 下降幅度较大； 透支效应：2015-2017年购置税 优惠政策实施，对下游需求造 成一定的透支效应； 财富挤出效应：2016-2018年三 四五线城市房地产销售旺盛， 导致居民购买力下降，乘用车 消费需求暂时受到抑制。 图1:日本人均可支配收入增速VS乘用车销量增速图2: 国内一线到五线城市人均收入增速 图3: 国内两次购置税优惠政策图4: 房地产对乘用车销量影响 资料来源：日本内务省，浙商证券研究所 资料来源：wind，浙商证券研究所 资料来源：win
6、d，浙商证券研究所资料来源：wind，浙商证券研究所 19Q4乘用车销量同比转正 01 6 19Q4乘用车行业迎来复苏拐点。基于对乘用车需求影响因素的分析，我们认为19H2销量有望实现转正。19H2三四五线城 市零售销量降幅在逐渐收窄，19年11-12月乘用车零售增速分别为-2.68%、-4.92%，剔除新能源乘用车，11-12月传统燃油车增 速分别为-0.58%、2.54%，销量实现转正，行业复苏的逻辑和趋势确定。 图5: 2019年一线到五线城市乘用车销量增速 表1: 2019.11乘用车销量分析 表2: 2019.12乘用车销量分析 资料来源：浙商证券研究所整理 资料来源：浙商证券研究所
7、整理 资料来源：浙商证券研究所整理 疫情致行业拐点推迟至20Q3 01 7 疫情打断行业复苏进程， 20Q1销量大幅下滑。2020年1 月份，国内突发新冠疫情，将 行业复苏进程打断，1-3月零售 销量增速分别为-30%、-78% 和-31%，疫情较为严重的2月 份终端零售几乎停滞，疫情对 乘用车行业产销冲击较大，虽 然部分车企在3月份陆续复工， 但产能利用率处于较低水平。 19Q3基数较低，20Q3行 业迎来拐点。疫情对短期销量 的冲击并未改变乘用车行业需 求的增长，下游需求只是被抑 制，并非消失，因此我们判断 行业复苏趋势未变。20Q2疫情 缓解后，下游需求将得到释放， 19Q3基数较低，2
8、0Q3乘用车 行业迎来拐点，单季度销量同 比增长13.6%。 图7: 各线城市乘用车零售销量增速 图6: 2018-2020.10国内乘用车零售数据及增速 图8: 2015-2019年乘用车月度销量 图9: 2015-2019年乘用车季度销量 资料来源：浙商证券研究所整理 资料来源：浙商证券研究所整理 资料来源：浙商证券研究所整理 资料来源：浙商证券研究所整理 汽车板块开启上涨行情 01 8 汽车板块年初至今上涨 39.1%。汽车板块年初至今最 大涨幅超过50%，近期有所回 调，截止12月11日，SW汽车 上涨39.1%，跑赢沪深300指 数19.7 pct。横向比较，在28 个SW一级行业中
9、，汽车板块 年初至今涨幅位列第5。 汽车板块行情主要集中在 下半年。汽车板块行情自Q2 启动，主要催化是乘用车销量 转正，20H2汽车板块涨幅 38.7%。 乘用车板块弹性优于其他 板块。行业复苏时，零售折扣 收窄，折旧和开发费用摊薄， 整车盈利能力大幅提高，车企 业绩弹性优于零部件企业，因 此整车弹性更大。乘用车/商 用货车/零部件板块年初至今 涨幅分别为 86%/43.8%/24.9%。 图10: 年初至今汽车板块涨跌幅图11: 20H2汽车板块VS沪深300涨跌幅 图12: 年初至今各行业涨跌幅 图13: 年初至今汽车板块各子板块涨跌幅 资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：Wi
10、nd，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所 零部件行情先于乘用车 01 9 2020年零部件板块估值修复领先于整车。根据行业规律，整车业绩和估值修复领先于零部件，但2020年零部件板块估值率 先修复，我们认为主要原因有两方面： 特斯拉产业链影响：特斯拉国产Model 3上市后，特斯拉产业链标的宁德时代、拓普集团、旭升股份等均有较大幅度的上涨， 带动优质零部件企业率先完成估值修复； 零部件公司长期成长性：由于疫情对行业的影响是暂时的，零部件企业短期受疫情影响，其中部分零部件企业具有长期成长 性，市场对其业绩和估值较为乐观，疫情对公司估值修复影响较
11、小。 图14: 乘用车板块PE图15: 零部件板块PE 资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所 整车弹性强于零部件 01 10 乘用车板块行情强于零部件。乘用车销量Q3连续三个月双位数增长，由于行业复苏时，车企的业绩是非线性增长，市场对 板块盈利预测提高。乘用车企业的业绩弹性要优于零部件企业，相应的乘用车板块上涨幅高于零部件板块； 车型周期较强的车企弹性更大。由于长城、长安等车企新车周期较强，20H2销量超预期，股价上涨幅度均超过100%；而上 汽和广汽beta属性明显，涨幅低于长城/长安。 图16: 年初至今乘用车板块涨跌幅图17: 年初至今零部件板块涨跌幅
12、资料来源：Wind，浙商证券研究所资料来源：Wind，浙商证券研究所 2021汽车板块行情可持续 01 11 汽车板块目前存在一定的分歧 20Q3开始，汽车板块上涨幅度较大，市场对汽车行业复苏上行周期和板块行情是否可持续存在不同的观点，部分观点认为汽车 行业销量增长不可持续，汽车板块的估值已经较高，板块行情已经结束。 行业复苏趋势有望持续 国内乘用车市场尚未饱和，一线城市受限行或者限购的影响需求处于压制状态，部分经济发达的二线城市乘用车保有量较高；而 三四五线城市保有量相对较低，未来仍有上涨的空间。本轮行业复苏主要驱动力是三四五线城市需求的释放，而并非是低基数的 数字游戏。 汽车板块行情尚未结
13、束 2020年汽车板块走出独立行情，Q2零部件板块估值先修复，Q3乘用车板块大幅上涨，长城、长安、比亚迪涨幅均超过100%。我 们认为乘用车行业迎来2年以上维度的上行周期。目前部分车企估值较高，但大多数标的的估值处于较为合理的水平，随着销量增 长，行情维持高景气，板块行情将延续到2021年，建议超配汽车。 乘用车：周期向上，自主蜕变 02 12 行业全面复苏，向上周期开启 02 预计2020年乘用车销量增速收窄至-9.4% 本轮行业下滑主要是由于三四五线城市需求受到暂时的抑制，19Q4开始低线城市需求回暖，在疫情之后，乘用车行业20Q3出现 拐点，1-10月乘用车销量1455万辆，同比下滑11
14、.47%；预计20Q4销量同比增长12.2%，全年零售销量1861万辆，同比下滑 9.4%。 13 图18: 乘用车批发销量图19: 乘用车终端零售销量 资料来源：浙商证券研究所整理 资料来源：浙商证券研究所整理 预计21年销量同比增长15% 02 乘用车行业复苏，我们对2021年销量进行预测： 保守：假设2021销量恢复至近4年历史平均，预计2021年销量为2099万辆，同比增长12.5% 中性：假设2021年上半年销量为近4年历史平均，下半年与2020H2持平，预计21年销量2134万辆，同比增速为14.7% 乐观：假设2021年上半年销量为2017-2019年历史平均，下半年比20H2增
15、长5%，预计21年销量2165万辆，同比增速16.3% 14 图20: 2016-2020.10零售销量图21: 2021年零售销量预测 资料来源：浙商证券研究所整理资料来源：浙商证券研究所整理 20H2自主品牌销量增速高于合资 02 15 本轮乘用车行业复苏，我们认为自主品牌弹性更大，从销量增速角度看： 整体：2018.7-2020.6月，国内自主品牌销量增速始终弱于合资品牌；2020.7-10月，自主品牌销量增速高于合资品牌； 区域：2018.1-2019.12三四五线城市自主销量增速多数情况下低于合资，但20.1-10月中，有7个月销量增速高于合资 图22: 2018-2020.10自主
16、和合资销量增速图23: 三四五线城市自主和合资销量增速 资料来源：浙商证券研究所整理资料来源：浙商证券研究所整理 行业下行阶段自主品牌市场份额承压 02 16 2018-2019年三四五线城市乘用车销量下滑幅度较大，自主品牌市场份额降低，合资份额上升 自主品牌下降：国内自主品牌乘用车市占率由2017年的43.9%下降至37.2%，短期受到较大的影响 日系/德系提高：日系和德系市场份额逆势提高，日系份额由2017年17%提高至23.5%；德系由19.6%提高至24.9% 但我们认为三四五线城市需求释放，行业复苏，自主品牌市场份额有望提高。 图24: 三四五线城市自主和合资销量增速图25: 三四五
17、线城市自主和合资销量增速 资料来源：浙商证券研究所整理资料来源：浙商证券研究所整理 图26: 一线线城市自主和合资市场份额 20H2自主品牌市场份额逐渐提高 02 17 2020年下半年，自主品牌市场 份额逐渐提高，我们认为主要有两 方面原因： 三四五线城市需求回暖：自主品 牌在三四五线城市销量占比高于 在一二线城市，三四五线城市需 求回暖，自主弹性更大； 自主新能源汽车竞争力强：自主 品牌新能源产品竞争力较强，而 合资在新能源领域布局落后于自 主。 图27: 二线城市自主和合资市场份额图28: 三线城市自主和合资市场份额 图29: 四线城市自主和合资市场份额图30: 五线城市自主和合资市场份
18、额 资料来源：浙商证券研究所整理 资料来源：浙商证券研究所整理资料来源：浙商证券研究所整理 资料来源：浙商证券研究所整理资料来源：浙商证券研究所整理 行业复苏，自主弹性更大 02 18 本轮行业复苏中，我们认为自主品牌有望获得更高的市场份额 自主品牌在三四五线城市占比有望提高：自主品牌在三四五线城市销量占比超过40%，与合资品牌差距相对较小； 自主车企产品更新速度快，竞争力较强：与合资品牌相比，自主品牌车型更新速度更快，同等价位，配置更丰富；同时， 自主品牌对国内消费者消费习惯更为了解，推出产品更符合三四五线城市消费者需求，其市场份额有望快速提高。 图31: 一二线线城市自主和合资市场份额 图
19、32: 三四五线城市自主和合资市场份额 资料来源：浙商证券研究所整理 资料来源：浙商证券研究所整理 头部自主市占率持续提升 02 19 目前国内乘用车行业增速中枢下降至个位数，合资品牌溢价降低，同时自主推出高端车型，价格带重合造成竞争加剧， 行业竞争格局发生较大的变化 二线合资竞争力降低：一线合资品牌大众、丰田、本田等产品竞争力较强，市场份额相对稳定，但二线合资在品牌形象、 产品竞争力等方面降低，市场份额逐渐丢失； 头部自主市场份额提升：自主品牌发展呈现出两极分化，二线自主品牌产销逐渐降低，一线自主品牌吉利、长城、长安 和比亚迪等企业品牌力提升，推出高性价比车型，2015-2020.10市场份
20、额由13.5%提高到17.6%。 图33: 各品牌乘用车市场份额图34: 头部自主市场份额变化 资料来源：浙商证券研究所整理资料来源：wind，浙商证券研究所 添加标题 电动智能化，自主新机遇 02 20 电动智能化时代，如何看国内乘用车行业未来竞争格局？ 新能源时代，自主和合资站在同一起跑线。在燃油车时代，外资和合资企业在发动机、变速箱等方面技术领先，产品性能优于 国内自主品牌，享受较高的溢价。进入电动车时代，合资和自主车企在动力电池、电机等技术上处于同一水平； 电动智能化领域，自主品牌较为领先。车企的竞争力体现在车辆续航、辅助/智能驾驶、人机交互等驾驶体验上，车辆更新迭 代速度、产品OTA
21、升级、智能驾驶算法成熟度和硬件预装显得更为重要。而自主品牌企业在响应速度、智能驾驶开发、车型开 发周期等方面优于合资车企，同时，对国内乘用车消费偏好等方面理解更深，推出新车型更受消费者喜爱。 合资品牌在电动车布局已经落后于自主品牌 目前美系上汽通用、长安福特，韩系北京现代、起亚，法系等二线合资在新能源汽车的布局已经全面落后；日系主要以混动为主； 仅有德系大众推出MEB平台电动车。我们认为合资企业在电动化的布局已经落后于自主品牌，而在智能化应用落地方面，自主品牌 有一定的优势。 未来自主品牌有望超越合资品牌，体现时间价值 我们认为头部自主或造车新势力在电动车时代竞争中有望胜出，二线合资和二线自主
22、品牌将被淘汰，部分一线合资的份额也有可 能被自主抢占。自主品牌有望成长为具备国际竞争力的企业，长期成长空间打开，体现出时间价值。 自主车企来自于强产品周期 02 21 自主车企崛起，如何把握投资机会？ 长期来看，我们认为自主品牌将在电动智能化时代崛起，具有长期投资价值，但在上升过程中，车企的销量和股价与产品周期的 强弱密切相关，因为我们建议从产品周期角度把握车企的结构性投资机会。 长安汽车复盘：长安自主近两年推出多款爆款新车，在CS55、CS75系列、欧尚、Uni-T等车型的贡献下，20H2长安自主销 量增速远超行业平均，公司业绩和估值修复，股价大幅上涨； 图36: 长安汽车2020年行情图3
23、5: 长安汽车新车周期 资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：汽车之家，浙商证券研究所 自主车企来自于强产品周期 02 22 自主车企崛起，如何把握投资机会？ 长城汽车复盘：2020年长城汽车推出多款新车，哈弗H6、大狗、猫系列等，20H2销量高增长，公司股价大幅上涨； 从长城、长安等公司股价表现可以看出，自主品牌车企在行业复苏阶段的超额收益主要来自强产品周期。基于对各车企2021- 2022年新车规划，我们重点建议把握产品周期较强的企业：吉利汽车、长城汽车H，长安汽车，同时，建议关注上汽集团(有望 受益于MEB超预期、上汽奥迪和自主高端电动车) 图38: 长城汽车2020年行情图37
24、: 长城汽车新车周期 资料来源：Wind，浙商证券研究所资料来源：汽车之家，浙商证券研究所 吉利汽车：平台化新品周期，自主龙头再起航 02 23 产品谱系完善，三年调整积淀 公司产品谱系完善。吉利汽车产品布局完善，A级/B级轿车，紧凑型/中型SUV，以及MPV等。主力车型包括：帝豪系列、远 景、博越、缤越、缤瑞和领克系列等车型，其中不乏销量过万的爆款车型。 上轮新产品周期公司销量突破100万辆。吉利汽车在2015-2016年新车周期中推出帝豪、远景、博越等畅销车型，2017年公司 销量突破100万辆，并连续3年维持在100万辆以上，预计2020年销量135万辆，市占率6.5%左右。 图39:
25、吉利汽车产品谱系 图40: 吉利汽车销量及增速(万辆) 资料来源：乘联会，浙商证券研究所资料来源：公司官网，浙商证券研究所 吉利汽车：突破价格“天花板”，中高端产品上量 02 24 产品价格带上移，中高端产品放量 自主品牌车型价格带逐渐突破15-20万元。自主品牌在发展初期定位中低端，产品价格主要集中在5-12万元之间，近两年，随 着品牌力提升、产品质量提高，自主品牌逐渐推出高端车型，价格进入15-20万元的区间，其中不乏销量过万的爆款车型。 吉利中高端车型放量。吉利2017-2018年推出领克 01/02/03，2019年推出星越，车型价格基本位于15万元以上。整体价格带 在逐步上移，缤越、
26、缤瑞等车型的指导价格基本站在了 10 万元以上。旗下高端品牌领克系列车型月销量2万以上。高端车占 比的提高，将提升公司单车盈利。 图41: 吉利车型布局 资料来源：公司官网，浙商证券研究所 吉利汽车：平台化和SEA架构完善 02 25 开发三大平台，开启模块化时代 公司和沃尔沃共同开发 CMA 基础架构，2020 年起，公 司进入以 CMA 架构为造车主体的新时代，平台化节省开 发成本和开发时间，同时也能通过提升零部件的通用化率 来降低成本。 SEA架构融合电动智能化 SEA 架构经历 4 年开发周期，先后投入 180 亿，可以实 现全尺寸、多形态产品覆盖。首款车型领克 Zero 将于明 年年
27、中上市，续航超 700km，加速 3.9s，并有望搭载 800V 系统。 图42: 吉利汽车三大平台 图44: SEA架构优势 图43: 吉利浩瀚架构 资料来源：公司官网，浙商证券研究所 资料来源：浙商证券研究所资料来源：浙商证券研究所 吉利汽车：21年进入强产品周期 02 26 2021-2022年吉利汽车开启新一轮强产品周期 主力车型新平台换代。车企车型三年小改，五年大改。在CMA/BMA/SPA以及浩瀚结构的基础上，2021年吉利汽车主力车 型帝豪、博越等全新换代，主力车型销量有望提高。 有望推出4款爆款新车。2020.11月星瑞上市，月销有望突破1.5万辆；2021年吉利汽车预计将推出
28、4款新车，主要包括吉 利中型SUV、领克07、领克SUV和Zero，均具备成为爆款的潜质。 表3: 吉利汽车新产品 品牌上市时间车型项目性质 吉利 20H2星瑞全新 21H1帝豪GL换代 21H2帝豪GS换代 21H2博越换代 21H2全新SUV全新 领克 21H1领克01换代 21H2领克07全新 21H2领克SUV全新 新能源21H1Zero concept全新 资料来源：浙商证券研究所整理 产品周期+行业周期，吉利迈入新阶段 02 27 吉利汽车进入新一轮产品周期 2016-2017年吉利新车周期销量突破100万辆以后，经过2-3年的调整，吉利汽车BMA/CMA/SPA平台开发完成，主力
29、车型将陆续 切换至新平台，新车配置丰富、性价比高，销量有望提高；同时2021-2022年吉利将推出多款全新车型。 平台化造车，单车盈利有望提高 平台化将缩短整车开发周期，加快新车上市速度，预计平台化造车将整车开发周期缩短3-6个月；同时，由于部分结构件可以共 用，单车开发成本有望降低20%以上。我们预计公司净利润有望超过2017-2018年11%的水平，单车盈利大幅提高。 行业复苏向上+强产品周期 乘用车行业2021年销量增速有望达到14.7%，三四五线城市弹性更大，在行业高增长的基础上，公司推出多款新车，预计2021- 2022年销量有望达到165万辆、190万辆，增速远超行业平均水平，业绩
30、和估值有望修复，建议重点关注吉利汽车。 新能源：供给驱动，优质赛道 03 28 全球电动化进程加速，中国中长期发展明确 03 29 图45: 新能源全球规划 挪威 2025年 100% 英国 2024年 100% 爱尔兰 2030年100% 葡萄牙 2040年100% 西班牙 2040年100% 法国 2040年100% 德国 2030年累计700万辆 丹麦 2030年100% 美国 加州 2025年15% 哥斯达黎加 2050年100% 中国 2025年20% 日本 2025年20-30% 全球：电动化进程加速 2020Q3欧洲新能源车销量超过中国，占到世界份额的 44%；美国特斯拉一家独大
31、，拜登上台会开展一揽子政策。 中国：中长期发展明确 节能与新能源汽车技术路线图2.0指出2025年新能源 车销量将占汽车总销量的20%左右，2030年达到40%， 2035年超过50%； 2025年节能汽车（HEV混动+48V混动） 占传统燃油车销量的50%以上，2030年75%以上，2035 年100%。可以看出，未来中期趋势是混动节能车+纯电动 并存，长期趋势将是纯电动。 图47:节能与新能源汽车技术路线图2.0 主 要 里 程 碑 乘用车乘用车 商用车商用车 节能汽车节能汽车 新能源汽车新能源汽车 20252025 年年 20302030 年年 20352035 年年 乘用车（含新能源）
32、新车油耗达 到4.6L/100km （WLTC） 乘用车（含新能源）新车油耗达 到3.2L/100km （WLTC） 乘用车（含新能源）新车油耗达 到2.0L/100km （WLTC） 货车油耗较2019年降低8%以上 客车油耗较2019年降低10%以上 货车油耗较2019年降低10%以上 客车油耗较2019年降低15%以上 货车油耗较2019年降低15%以上 客车油耗较2019年降低20%以上 传统能源乘用车新车平均油耗 5.6L/100km （WLTC） 混动新车占传统能源乘用车的 50以上 传统能源乘用车新车平均油耗 4.8L/100km （WLTC） 混动新车占传统能源乘用车的 75以
33、上 传统能源乘用车新车平均油耗 4L/100km （WLTC） 混动新车占传统能源乘用车的 100以上 新能源汽车占总销量20%左右 氢燃料电池汽车保有量达到10万 辆左右 新能源汽车占总销量40%左右 新能源汽车成为主流（占总销量 50%左右） 氢燃料电池汽车保有量达到100万辆左右 112 140 188 251 337 451 605 109 110 150 204 278 378 515 0 200 400 600 800 1000 1200 20022202320242025 全球中国 图46:全球新能源车销量预测(百万辆) 资料来源：浙商证券研究所整理 资料来
34、源：浙商证券研究所整理 资料来源：麦肯锡，浙商证券研究所 图51: 2020上市纯电动乘用车销量 0 5000 10000 15000 20000 25000 5月6月7月8月9月10月 特斯拉Model3五菱宏光MINI小鹏P7比亚迪汉广汽AionV -500% 0% 500% 1000% 1500% 2000% 2500% 3000% 0 50000 100000 150000 200000 250000 20182019YOY 新能源乘用车销量触底回升 03 30 19H2新能源销量大幅下滑 补贴退坡:2019H2-2020H1 受补贴退坡 产品竞争力不足:由于产品 竞争力不足，北汽新能
35、源、 上汽集团、奇瑞汽车、江淮 汽车、江铃汽车、众泰、东 风乘用车和广汽乘用车同比 降幅都超过50% 20H2新能源销量触底反弹 疫情和政策双利好：疫情被 压制的需求得到释放；补贴 政策从2020年底延长到 2022年底 供给端驱动需求：20年新 上市的Model 3、五菱宏光 mini、小鹏P7、比亚迪汉、 广汽AION V，销量迅速攀 升 0 2 4 6 8 10 12 2017 2018过渡 2018 2019过渡 2019正式 2020过渡 2020正式 20212022 国补地补 图49: 新能源汽车补贴情况图48: 2018-2019年主流车企新能源车销量 -100% -50% 0
36、% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 350% 400% 0 5 10 15 20 25 30 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 20019YOY2020YOY 图50: 2019-2020.10新能源汽车销量及增速 资料来源：浙商证券研究所整理资料来源：浙商证券研究所整理 资料来源：浙商证券研究所整理资料来源：浙商证券研究所整理 纯电动车占比稳步提升 03 31 图53: 2020年新能源车纯电和混动占比 图55: 2020年新能源车级别占比 0% 20% 40% 60% 80% 100% 1月2月3月4月5月6月7月8月9
37、月10月 A00A0ABC/DMPVSUV 图52: 2020年新能源车(纯电+混动)销量 图54: 2020年新能源车(级别)销量 2020年新能源车竞争特点：纯电比例稳步提升；微型车（A00）和大型车（C/D级）占比提升，主要是由于宏光MINI EV、特斯拉和造车新势力销量大幅增长。 0 20000 40000 60000 80000 100000 120000 140000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 A00A0ABC/DMPVSUV 0 20000 40000 60000 80000 100000 120000 140000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月
38、BEVPHEV 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 BEVPHEV 资料来源：浙商证券研究所整理 资料来源：浙商证券研究所整理 资料来源：浙商证券研究所整理 资料来源：浙商证券研究所整理 供给端改善，C端消费占比提高 03 32 0 20000 40000 60000 80000 100000 120000 140000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 营运非营运 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 1月2月3月4月5月6月7月8月9月
39、10月 营运非营运 图57: 2020年新能源车营运和非营运占比图56: 2020年新能源车(营运+非营运)销量 供给改善，C端占比提升 2020年国内新能源汽车市场最大的变化是供给端，特斯拉Model 3、长城好猫、大众MEB ID.4、比亚迪汉、小鹏P7等车型上 市，供给端推出高性价比车型，消费者对纯电动车接受度提高，C端占比提高。 资料来源：浙商证券研究所整理 资料来源：浙商证券研究所整理 车型精准定位，性价比提升 03 33 各细分领域需求旺盛。A00:上汽通用五菱宏光Mini EV 、欧拉R1; A:比亚迪秦、传祺AION.S；B：Tesla Model3、比亚 迪汉；C/D级：宝马
40、5系；SUV：蔚来ES6。 0 5000 10000 15000 20000 25000 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 80000 90000 100000 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 80000 90000 100000 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 0 500 1000 1500 2000 2500 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 图58: 2020.1-10新能源车总销量图59: 2020.1-10
41、纯电动车总销量 图60: 2020.1-10 混动车总销量 图61: 2020.1-10新能源车月均销量 图62: 2020.1-10纯电动车月均销量图63: 2020.1-10 混动车月均销量 资料来源：浙商证券研究所整理资料来源：浙商证券研究所整理 资料来源：浙商证券研究所整理 资料来源：浙商证券研究所整理 资料来源：浙商证券研究所整理资料来源：浙商证券研究所整理 车企百家齐鸣，多元化竞争 03 34 国内新能源汽车市场竞争多元化 排名情况：2020年新能源车总销量前5名分别为特斯拉、比亚迪、上汽通用五菱、广汽乘用车和上汽乘用车；外资新能源 企业特斯拉、内资比亚迪占据龙头地位；造车新势力蔚
42、来、理想、小鹏和威马也占据一席之地；传统车企长城、广汽、 大众、长安等纷纷发力新能源。 占比情况：随着各车企新能源汽车推出后，行业集中度下降，2018-2020.10月，前五名车企销量占比分别为67%、51%、 36%，5-10名车企销量占比分别为22%、20%、13%，呈现明显下降趋势。 图64: 2018-2020.10新能源车企销量变化 0 50000 100000 150000 200000 250000 201820192020.1-10 67% 51% 36% 22% 20% 13% 12% 29% 51% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 20182019
43、2020.1-10 1-5名车企占比6-10名车企占比其他 图65: 2018-2020.10新能源车企销量占比 资料来源：浙商证券研究所整理 资料来源：浙商证券研究所整理 车企加速布局新能源汽车产品谱系 03 35 在售车型集中在低端和高端，中端合资车型较少 车型分布集中，销量两极分化。新能源乘用车在售车型248款，其中进口车24款，国产车224款，2020.10月单月销量超 过1000辆有26款车，小于100辆的有110款，两级分化趋势显著，热销车型较少 中型及以上车型稀缺。248款中轿车110款，紧凑型车及以下89款，占比81%；SUV 122款，紧凑型车及以下77款，占比 63%。对比
44、燃油车紧凑型车及以下占比轿车53%，SUV 56%，可以看出新能源车在紧凑型及以下级别占比较高，微型车、 小型车和紧凑型新能源车受众客群固定，竞争激烈。中型及以上车型合资品牌几乎空白，无法满足多元化客户的需求。 图66: 2020.11在售新能源车型分类 0 50 100 150 200 250 300 350 400 纯电混动燃油纯电混动燃油纯电混动燃油 轿车 SUVMPV 微型车小型车紧凑型车中型车中大型车大型车 图67: 2020.11热销新能源车型级别和价格序列 资料来源：汽车之家，浙商证券研究所 资料来源：汽车之家，浙商证券研究所 车企加速布局新能源汽车产品谱系 03 36 图68:
45、 自主品牌在售新能源车型及规划 图69: 新势力在售新能源车型及规划 北汽新能源长安汽车长城汽车比亚迪汽车奇瑞汽车上汽乘用车广汽乘用车吉利汽车上汽通用五菱 长安欧尚宋 EV 魏派VV7 GT唐蚂蚁荣威Marvel XAION LX CS55/CS75/ EP1-CW欧拉IQ元EV荣威RX5 AION V 传祺GS4 几何C 星越 EP1-MPHEV2款汉EP33领克ZERO 逸动/长安新能源E-pro光束秦/E5奇瑞艾瑞泽E 荣威Ei5 荣威EI6 MAX广汽AION S 帝豪/极星 领克01/领克03 EC/EXCS15EV/EPA0 比亚迪S2 网约车瑞虎3EX/瑞虎EEH32传祺GE3吉
46、利缤越 EV2/小猫/大猫欧尼/奔奔欧拉白猫/黑猫/好猫比亚迪E1EQ1 五菱宏光MINI 宝骏 A00A0 A B A SUV A+/B SUV C/DMPV 图70: 合资品牌在售新能源车型及规划 车企加速布局新能源车型。 自主品牌：矩阵式布局 新势力：品牌个性智能化 合资品牌：加速电动化 我们预计，车企会优先选择布 局中大级别车型，进行错位竞 争，为中高端消费群体提供更 多的选择。 资料来源：汽车之家，浙商证券研究所 资料来源：汽车之家，浙商证券研究所汽车之家，浙商证券研究所 新能源汽车产业链看好动力电池和热管理03 37 新能源汽车行业进入高速增长期 供给改善:特斯拉、造车新势力、传统
47、车企等都在积极推出电动车，预计2021年新能源汽车销量有望达到180万辆， 新能源乘用车销量有望达到160万辆。 政策刺激：上海外牌限行政策刺激，新能源汽车销量有望超预期。 全球电动化：欧洲、美国等国家加速电动车发展，产业链进入高增长的阶段。 看好壁垒较高的动力电池和热管理领域的投资机会 动力电池：重点推荐宁德时代(电新覆盖)，建议关注国轩高科； 热管理：重点推荐三花智控(家电覆盖) 、克来机电。 新能源汽车空调系统 03 38 电动压缩机 冷 凝 器 蒸 发 箱 芯 体 电池热交换器 PTC 加 热 器 头部 除霜 新鲜空气 脚部 电动汽车PTC加热系统图 三三 新能源汽车空调系统的变革。
48、动力源变化：机械式压缩机电动压缩机； 热源变化：发动机冷却液免费制热PTC加热； 能耗变化：PTC加热非热泵系统热泵系统； 超低温节能：冷媒革新，R134a制冷剂R744制冷剂。 制冷剂型号 分子式 ODPGWP燃烧性运行压力 沸点使用区域 R12CCl2F2 15600不燃20-30bar-29.8 中国2001年 以前 R134a CH2FC F301430不易燃20-30bar-26.1 中国2001年 以后 R1234yf C3H2F 404 低度可燃性，有 汽油可以点燃20-30bar-30欧洲、北美 R744CO201不可燃100-120bar-56.6欧洲 冷凝温度 图73: 热
49、泵空调系统 图72: 非热泵空调系统 表4:制冷剂物理特性 图71:空调系统变化点 资料来源：浙商证券研究所 资料来源：浙商证券研究所 资料来源：浙商证券研究所 资料来源：浙商证券研究所 新能源车热管理系统 03 39 图74: MEB热管理系统 图75: MEB热泵空调零部件 制冷剂回路 （乘客舱） 冷却液回路（动力系统） 图76: 特斯拉热管理系统 图77: 特斯拉热泵超级歧管 从大众和Tesla看热管理变化 零件集成：Valve Unit副驾驶气囊、锁舌和安全带 三花智控800-2300水冷板，热泵包 沪光股份1500+高压线束 宏发股份500+高压继电器 福耀1000天幕+前后档 科博达2000+科世科，大灯控制器，Smartlight 星宇股份一汽大众1000+后尾灯，一汽大众 华域汽车上汽大众40000+底盘、内饰、电池 克来机电1300，20%的量热泵管路 万丰奥威1200+轮毂 精锻科技500电机轴、减速器齿轮 一汽富维5000（仅一汽大众）座椅、内饰外饰部分 宁波华翔上汽300，一汽大众1000风道、后视镜、门内饰 敏实上汽大众500，一汽大众900行李架、饰条、盖板 表7: 大众MEB供应链梳理 资料来源：浙商证券研究所 传统零部件：产品升级+客户拓展+智能化04
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