1、0 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 证券研究报告证券研究报告 Research Report 2020年年12月月18日日 孚能科技：技术积淀雄厚，软包放量在即 武武 浩浩行业分析师行业分析师 执业编号：S01 联系电话：+86 10 83326711 邮箱： 陈陈磊磊行业分析师行业分析师 执业编号：S03 联系电话：+86 10 83326713 邮箱： 1 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 核心观点核心观点 软包电池领军者，连续多年问鼎。软包电池领军者，
2、连续多年问鼎。公司在软包领域深耕多年，创立之初即确立了三元软包方向，经过20多年的研发积累，在动力 电池爆发后，登顶国内软包电池市场，成为国内软包电池领军企业。 国内软包处于快速成长期，未来发展空间巨大。国内软包处于快速成长期，未来发展空间巨大。海外软包市场相对成熟，市场份额已达30%以上，而国内20年上半年软包市场份 额仅6%，软包电池除了伴随着动力电池行业扩容之外，有望通过自身份额提升达到超越行业的增速，市场应用前景广阔。 高能量密度不失安全性，公司制胜法宝。高能量密度不失安全性，公司制胜法宝。公司软包产品具备高安全性、高能量密度，公司成立了专门的安全技术团队聚焦于热失控 技术，完美地解决
3、了市场关注的安全性问题。 深度绑定戴姆勒，携手多家车企共创未来。深度绑定戴姆勒，携手多家车企共创未来。2018年公司获戴姆勒百亿欧元动力电池订单，规模达140GWh，戴姆勒于2020年战略 入股，公司与海外豪华巨头深度绑定；公司也进入了广汽、东风、一汽、北汽等自主品牌供应体系，一举成为软包动力电池龙头企 业。 盈利预测与投资评级：盈利预测与投资评级： 我们预计公司2020-2022年实现营收9.87、75.64和125.45亿元，同比增长-59.7%、666.6%和65.8%，归母净利-3.1、4.9和10.7亿 元，同比增长-337.6%、258.4%和115.5%，对应2021-2022年
4、PE分别为74.0 x和34.3x，首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示：新冠疫情等导致全球新能源汽车产销不及预期，产品价格波动导致公司盈利不及预期，原材料价格波动风险，技术路线风险提示：新冠疫情等导致全球新能源汽车产销不及预期，产品价格波动导致公司盈利不及预期，原材料价格波动风险，技术路线 变化风险。变化风险。 pOsNnNsPyRpOsNmNnQqNtN8O8Q8OpNqQsQnNkPqRmOeRsQmO9PrQtQuOnPmPNZsRsQ 2 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 与市场不同之处与市场不同之处&投资逻辑投资逻辑 市场认为当前软
5、包电池份额较低，孚能作为软包电池龙头，增长空间有限。市场认为当前软包电池份额较低，孚能作为软包电池龙头，增长空间有限。我们认为未来国内软包电池份额将提升，孚能作为国内 软包电池龙头将持续受益。一方面，海外软包电池份额高于国内，随着海外高端车型逐步导入国内市场，国内软包出货份额将逐步 提升；另一方面，随着终端消费中C端消费占比提升，动力电池安全性得到更多关注，软包电池的铝塑膜结构在安全性方面更具优 势；同时，当前国内合资车企主要采用国内主流的方形电池，随着外方纯电平台导入合资车企，其采用的软包电池也将逐步向合资 乃至自主品牌导入。孚能科技作为国内软包电池龙头，将显著受益软包份额提升进程。 市场认
6、为孚能科技较为依赖单一客户，存在客户风险市场认为孚能科技较为依赖单一客户，存在客户风险。我们认为2020年公司逐步由早期中低端爆款车型向中高端车型切换，放量 明显，前期储备的海外戴姆勒、国内岚图等中高端客户将自2021年起逐步放量。实现客户升级。同时，公司依托股东中国国新的 国资背景，以及高管的丰富海外经历，已开拓国机智骏、江铃及TOGG等客户，未来有望持续放量。 1) 海外海外高端车型导入国内市场，提升软包份额高端车型导入国内市场，提升软包份额 2) 在在安全性愈受重视背景下，软包安全优势显现安全性愈受重视背景下，软包安全优势显现 3) 合资合资车企自主品牌受外资软包导入，向软包路线切换车企
7、自主品牌受外资软包导入，向软包路线切换 1.整车厂寻求二供保障供应体系整车厂寻求二供保障供应体系 2.国内软包市场份额将逐步提升国内软包市场份额将逐步提升 3.中高端客户放量促进长期成长中高端客户放量促进长期成长 孚能科技孚能科技 3 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 目录目录 1 2 3 5 4 孚能科技：软包电池龙头、技术沉淀雄厚孚能科技：软包电池龙头、技术沉淀雄厚 软包电池发展潜力巨大，渗透率有望持续提升软包电池发展潜力巨大，渗透率有望持续提升 研发优势明显，优质客户放量研发优势明显，优质客户放量 盈利预测及估值盈利预测及估值 风险因素风险因
8、素 4 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 目录目录 孚能科技：软包电池龙头、技术沉淀雄厚孚能科技：软包电池龙头、技术沉淀雄厚 1 5 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 孚能产品历史深厚，上海品茶深远孚能产品历史深厚，上海品茶深远 业内最早确立以三元软包为动力电池研发和产业化方向的企业之一。业内最早确立以三元软包为动力电池研发和产业化方向的企业之一。2002年，YU WANG（王瑀）博士和 Keith 博士创立美国孚 能，开始动力电池产品的试制和研发，2009年成立孚能科技开始从事动力电池产业化及大规模生
9、产工艺的研发；2011年向全球豪 华电动摩托车Zero供应动力电池，2016年通过北汽等客户进入国内新能车市场，进入快速发展阶段；2018年与戴姆勒签订 140GWh动力电池供货合同，进入高端动力电池市场。 资料来源：wind，信达证券研发中心 孚能科技发展历程孚能科技发展历程 6 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 公司核心管理团队技术沉淀雄厚公司核心管理团队技术沉淀雄厚 股权结构股权结构 资料来源：wind，信达证券研发中心 公司创始人拥有超过公司创始人拥有超过20年的行业积累，公司创始人及其带领团队拥有年的行业积累，公司创始人及其带领团队拥有1
10、7年的产品试制和生产经验。年的产品试制和生产经验。公司研发团队长期与全球锂离 子动力电池行业科研院所、知名企业、顶尖专家展开战略合作，合作单位包括美国阿贡国家实验室、伯克利劳伦斯国家实验室、 巴斯夫、杜邦、3M公司等，合作专家包括全球最具影响力的锂离子动力电池行业顶尖专家Michael M. Thackeray、Jeff Dahn等。 2018年末，公司与戴姆勒、北京奔驰分别签署了合作协议，确定了长期合作关系，成为其动力电池供应商。公司目前量产的电芯 能量密度已高达285Wh/kg，在全球范围内处于行业领先水平。在戴姆勒的产品验证过程中，经历一系列严苛测试，体现出优异的 综合性能和安全可靠性，
11、并最终通过了戴姆勒的产品认证。2019年，戴姆勒成为公司第四大客户，实现销售金额1.1亿元，占总营 业收入4.75%。 7 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 2020年三季度新产能释放，收入迎来拐点年三季度新产能释放，收入迎来拐点 2020年上半年受疫情影响，公司营收规模下降，下半年集中释放。年上半年受疫情影响，公司营收规模下降，下半年集中释放。2016年，公司通过北汽进入国内动力电池市场，2018年供应长 城电池逐步放量，推动公司近年来营收规模增长，2019年实现营收24.5亿元，同比增长7.6%，归母净利1.3亿元，毛利率23.5%。 2020
12、年上半年，受客户车型排产、改款及疫情等因素影响，公司营收规模下降，但随着Q3广汽等客户放量，三季度单季公司实现 营收2.7亿元，环比增长67%，前三季度累计实现营收5.6亿元，同比下降64.9%。 随着产能释放，公司毛利率有望迎来拐点。随着产能释放，公司毛利率有望迎来拐点。2018年毛利率下降主要系部分原材料年内涨价，2019年，公司开始采取签署年度框架 协议并锁定价格的采购方式，保障盈利能力。2020Q3随着公司镇江基地投产，产能爬坡导致毛利率水平有所下降，前三季度累计 毛利率为19.22%。未来随着产能释放，公司毛利率有望迎来拐点。 资料来源：wind，信达证券研发中心 公司营收规模公司营
13、收规模/ /亿元亿元公司分季度毛利率变化公司分季度毛利率变化公司净利润变化公司净利润变化/ /亿元亿元 资料来源：wind，信达证券研发中心资料来源：wind，信达证券研发中心 -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 0 5 10 15 20 25 30 200192020.1-9 营业收入/亿元同比 -3.5 -3.0 -2.5 -2.0 -1.5 -1.0 -0.5 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 200192020.1-9 归母净利润/亿元 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 2
14、00192020.1-9 8 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 目录目录 软包电池发展潜力巨大，渗透率有望持续提升软包电池发展潜力巨大，渗透率有望持续提升 2 9 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 软包电池在安全性、能量密度、定制化方面具备优势软包电池在安全性、能量密度、定制化方面具备优势 不同锂电池封装结构对比不同锂电池封装结构对比 软包电池相对方形和圆柱电池具备特殊优势，有望受益于电池轻量化。软包电池相对方形和圆柱电池具备特殊优势，有望受益于电池轻量化。软包电池的优点包括：1）
15、安全性能优，发生安全问题时软包 只会鼓气裂开，不会因采用金属外壳而发生爆炸；2）重量轻，软包电池重量较同等容量的钢壳锂电池轻40%，较铝壳锂电池轻20% ；3）内阻小，可以极大的降低电池的自耗电，有效减少电池过放；4）循环性能好、循环寿命长，软包电池100 次循环衰减比铝壳 少4%-7%；5）设计灵活，外形可根据客户需求订制为任意形状和厚度，定制新电芯型号的研发周期短、成本低。 类型类型软包锂电池软包锂电池圆柱锂电池圆柱锂电池方形锂电池方形锂电池 包装材料铝塑膜金属外壳，一般为钢壳金属外壳，一般为铝壳 生产工艺叠片、卷绕卷绕卷绕、叠片 结构应用3C为主、动力储能运用加快动力储能为主动力储能为主
16、 主要优点 1）安全性能好，不会爆炸1）生产工艺成熟，PACK成本较低1）外壳保护优于软包电池 2）重量轻、能量密度高2）良品率和一致性高2）安全性高于圆柱电池 3）循环性能好3）散热性能优于方形电池 4）内阻小4）形态灵活，便于多种形态组合 5）外形可变形状 主要缺点 1）一致性差、成本高1）电池管理和pack要求高（Tesla）1）型号太多，工艺难以统一，多串并需要独立设计 2）胀气，漏夜2）能量密度和安全性不如软包2）能量密度和安全性不如软包 3）采用钢壳或者铝壳封装，比能量相对较低 主要企业 LG、孚能、多氟多、中航锂电、万向、中信国安、 微宏动力、捷威、天劲、国能 松下、SANYO、
17、SONY、LG、比克、万向A123、沃特玛、德朗 能、福斯特、智航新能源 比亚迪、国轩高科、三星SDI、力神、宁德时代、星 恒电源、中航锂电、银隆新能源 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 10 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 全球动力电池市场持续增长，孚能为软包行业龙头行业龙头基本形成全球动力电池市场持续增长，孚能为软包行业龙头行业龙头基本形成 全球动力电池出货量及预测（全球动力电池出货量及预测（GWhGWh） 资料来源：GGII，信达证券研发中心预测 受益全球电动化趋势，动力电池出货量有望持续增长，叠加软包渗透率提升，软包装机增速将超过行业
18、增速。受益全球电动化趋势，动力电池出货量有望持续增长，叠加软包渗透率提升，软包装机增速将超过行业增速。我们预计，2025和 2030年，全球动力电池需求分别将达556GWh和1500GWh，相较2019年底的113GWh，复合增速分别为31%和27%。同时，考虑 到当前国内软包电池渗透率较低，未来软包电池出货增速有望超过行业平均增速。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 资料来源：信达证券研发中心预测 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 2020E 20
19、21E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 中国欧洲美国日本 全球分区域动力电池出货量预测（全球分区域动力电池出货量预测（GWhGWh） 11 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 欧洲新能源汽车爆发，海外对软包路线认可度高欧洲新能源汽车爆发，海外对软包路线认可度高 受益大额补贴及新车型上市，欧洲新能车市场火爆，带动电池需求量增长。受益大额补贴及新车型上市，欧洲新能车市场火爆，带动电池需求量增长。2020年1-10月欧洲实现销量87万辆，同比增长103.7% ，有望成为2020年全
20、年全球第一大市场。预计2025年欧洲新能车销量达215万辆，2030年达756万辆，带动电池需求量2025年达 139Gwh，2030年达 542Gwh，CAGR为33.2%。 海外传统车龙头对软包电池认可度较高，国内企业陆续进入海外软包电池供应体系。海外传统车龙头对软包电池认可度较高，国内企业陆续进入海外软包电池供应体系。2019年全球汽车销量TOP10企业中，包括日 产联盟、通用、现代起亚、福特和戴姆勒等均倾向未来新能车采用软包路线，随着传统车企进军新能源市场，软包电池渗透率有 望进一步提升。国内如孚能、CATL、亿纬锂能等均已进入戴姆勒、起亚等软包电池供应体系。 全球汽车销量全球汽车销量
21、TOP10TOP10主机厂对动力电池技术路线倾向主机厂对动力电池技术路线倾向 资料来源：真锂研究，信达证券研发中心 全球销量排名前十的新能源乘用车型中采用三元软包动力电池的情况全球销量排名前十的新能源乘用车型中采用三元软包动力电池的情况分区域分区域20202020年年1 1- -1010月新能车销量及同比变化情况月新能车销量及同比变化情况 2018年年2019年年 海外情况海外情况海外情况海外情况 车型车型 销量销量是否采用是否采用 车型车型销量销量 是否采用是否采用 /万辆万辆三元软包三元软包三元软包三元软包 特斯拉Model314.56否特斯拉Model325.24否 日产Leaf8.52
22、是日产Leaf6.82是 特斯拉ModelS5.06否雷诺ZOE4.74是 特斯拉ModelX4.87否三菱Outlander4否 丰田Prius4.1否宝马i33.8否 雷诺ZOE3.95是现代起亚Kona3.73是 宝马5Series3.57否大众Golf3.31否 三菱Outlander3.29否现代起亚NIRO3.22是 宝马i33.1否丰田Prius3.21否 雪佛兰Bolt2.54是特斯拉ModelX2.78否 36.78 8.42 22.95 16.03 13.77 12.89 7.59 5.52 8.05 7.3 010203040 特斯拉 比亚迪 北汽集团 上汽集团 宝马 大
23、众 日产 吉利 现代 丰田 20192019年新能源车销量年新能源车销量TOP10TOP10主机厂主机厂 （销量：万辆）（销量：万辆） 软包方形混合 349 442 1098 518 1074 334 539 710 774 1016 05001000 1500 戴姆勒 PSA FCA 本田 福特 现代-起亚 通用 雷诺-日产-三菱 丰田 大众 20192019年汽车全球销量年汽车全球销量TOP10TOP10主机厂主机厂 （销量：万辆）（销量：万辆） 软包方形混合 同比增速同比增速 103.7% -6.3% -3.3% -39.2% -3.1% 全球全球22.4% 资料来源：Marklines
24、，信达证券研发中心资料来源：公司公告，信达证券研发中心 8.1 3.1 25.4 84.7 42.7 7.9 1.9 24.6 79.4 87.0 其他 日本 美国 中国 欧洲 2020年1-10月2019年1-10月 12 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 国内新能车提前进入年末装机旺季，带动电池装机放量国内新能车提前进入年末装机旺季，带动电池装机放量 我国分月份新能源汽车销量及变化我国分月份新能源汽车销量及变化/ /万辆万辆 资料来源：wind，信达证券研发中心 我国分月份动力电池装机情况我国分月份动力电池装机情况/GWh/GWh 资料来源：w
25、ind，信达证券研发中心 2020年年Q4新能车进入年末旺季。新能车进入年末旺季。2020年10月和11月国内新能源乘用车分别销售14.8和18.6万辆，同比增长124%和143%，提前进 入历年年末旺季区间。且12月产业链排产环比仍有5-10%的增长。2020年前11月新能源乘用车累计销售97.8万辆，同比增长4%。 受新能车销量增长带动，动力电池装机放量。受新能车销量增长带动，动力电池装机放量。受新能车销量增长带动，10月我国动力电池装机5.9GWh，同比增长44%，同样达到 历年年末较高水平。1-10月动力电池累计装机40.07GWh，同比下降13.3%，降幅进一步收窄。 0 2 4 6
26、 8 10 12 14 16 18 20 1112 20020 0 2 4 6 8 10 12 Jan-19 Feb-19 Mar-19 Apr-19 May-19 Jun-19 Jul-19 Aug-19 Sep-19 Oct-19 Nov-19 Dec-19 Jan-20 Feb-20 Mar-20 Apr-20 May-20 Jun-20 Jul-20 Aug-20 Sep-20 Oct-20 13 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 国内市场软包渗透率低，有望向全球平均水平回归国内市场软包渗透率低，
27、有望向全球平均水平回归 国内软包电池渗透率不足国内软包电池渗透率不足6%，发展空间巨大。，发展空间巨大。从锂电池装机结构看，方形仍为国内市场主流，装机占比超77%，其次为圆柱电池 ，装机占比近17%，2020年3Q软包装机量约2GWh，渗透率不足6%。从车型来看，软包电池装机车型主要为纯电乘用车，装机 占比在78%。 软包电池海外应用成熟度高，渗透率远高于国内水平。软包电池海外应用成熟度高，渗透率远高于国内水平。海外乘用车巨头偏好软包路线，2018年海外软包电池渗透率为31%。国内 龙头出货最先以方形为主导致方形电池市占率阶段性领先，未来软包电池渗透率有望向全球水平回归。 20202020年不
28、同封装形态锂电池装机结构年不同封装形态锂电池装机结构 资料来源：真锂研究，信达证券研发中心 20202020年软包锂电装机车型分布年软包锂电装机车型分布 资料来源：真锂研究，信达证券研发中心 77.37% 5.66% 16.97% 方形软包圆柱 78.30% 6.30% 5.40% 4.20% 6.40% 0.00% EV乘用车PHEV乘用车EV客车PHEV客车EV专用车PHEV专用车 14 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 孚能科技处于国内锂电准一线梯队，但属于软包电池龙头孚能科技处于国内锂电准一线梯队，但属于软包电池龙头 排名排名电池新供应商电
29、池新供应商方形方形软包软包圆柱圆柱总计（总计（MWhMWh）份额份额同比同比 1CATL15805.49262.5516068.0446.89%-24.46% 2比亚迪4897.864897.8614.29%-44.93% 3LG化学57.374732.434789.813.99%73667.79% 4中航锂电1690.651690.654.93%92.69% 5国轩高科943.13487.511430.644.19%-37.59% 6时代上汽743.58743.852.17%5.06% 7亿纬锂能437.07191.10.16628.321.83%-30.96% 8力神352.29154.3
30、5506.651.49%-48.90% 9孚能科技373.95373.951.09%-44.44% 10松下70.21283.57353.781.03%132.15% 行业总计行业总计26509.5526509.551940.931940.935813.895813.8934264.3734264.37100.00%100.00%- -19.96%19.96% 排名排名电池新供应商电池新供应商装机量装机量MWh占比占比 1孚能科技373.9519.27% 2捷威288.9614.89% 3CATL262.5513.53% 4多氟多218.6311.26% 5亿纬锂能191.19.85% 6盟固
31、利148.447.65% 7万向142.317.33% 8LG化学57.372.96% 其他57家257.6113.27% 总计1940.93100.00% 20202020年前年前9 9月软包电池装机排名月软包电池装机排名 资料来源：真锂研究，信达证券研发中心 20202020年前年前9 9月月电池装机企业排名电池装机企业排名 资料来源：真锂研究，信达证券研发中心 孚能科技处于准一线梯队，前孚能科技处于准一线梯队，前9个月累计装机个月累计装机374MWh，市占率，市占率1.09%。2020年前9月CATL装机16GWh，市占率47%处于绝对龙头 ，比亚迪、LG化学、中航锂电和国轩高科装机均超
32、过1GWh；亿纬、力神、孚能属二线梯队，市占率在1-2%左右。 孚能科技属于软包绝对龙头，前孚能科技属于软包绝对龙头，前9月软包电池出货第一。月软包电池出货第一。从软包电池来看，公司装机量处行业第一，市占率在19%左右。从客户来看 ，公司在戴姆勒、广汽、东风等客户处订单确定性高，软包龙头地位有望巩固维持。 15 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 目录目录 研发优势明显，优质客户放量研发优势明显，优质客户放量 3 16 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 公司技术积淀深厚，研发优势明显公司技术积淀深厚，研发
33、优势明显 公司创始人为锂电池行业资深科学家。公司创始人为锂电池行业资深科学家。公司创始团队自1997年开始从事动力电池产品的技术研发工作，深耕动力电池行业二十年。 创始人YUWANG（王瑀）博士为国家千人计划引进人才，毕业后先后担任NECMoliEnergy和PolyStor研发负责人，其中MoliEnergy 系全世界第一家投入锂电生产领域的工厂。 创始人Keith博士美国阿贡国家实验室的博士后以及资深科学家，曾任PolyStor研发高级总监及科学家。 公司研发投入占比处行业领先水平公司研发投入占比处行业领先水平。2018年-2019年，公司陆续与戴姆勒、广汽等客户签订合作协议，公司迅速加大
34、与相关客户的 产品研发，2019年公司研发支出占营收比例达13%，明显高于国内同行可比上市公司水平。 公司及可比公司研发投入占比公司及可比公司研发投入占比公司及可比公司研发人员占比公司及可比公司研发人员占比 宁德时代宁德时代亿纬锂能亿纬锂能欣旺达欣旺达国轩高科国轩高科孚能科技孚能科技 20178.167.814.616.913.54 20186.729.075.219.625.59 20196.537.446.0311.8612.99 2020H16.98.665.996.6165.22 宁德时代宁德时代亿纬锂能亿纬锂能欣旺达欣旺达国轩高科国轩高科孚能科技孚能科技 201920.0315.85
35、24.2319.7323.93 资料来源：Wind，信达证券研发中心 资料来源：Wind，信达证券研发中心 17 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 产品能量密度优势明显，拥有明确提升路径产品能量密度优势明显，拥有明确提升路径 公司当前主要电芯产品性能公司当前主要电芯产品性能 量产量产285Wh/kg高能量密度电芯高能量密度电芯。利用公司自身研发优势及软包电池具备的能量密度优势，公司目前量产电芯能量密度已达 285Wh/kg（对应电池包能量密度可达220Wh/kg），公司规划未来五年将量产产品的能量密度由285Wh/kg提升至350Wh/kg。 实现
36、实现300-400Wh/kg高能量密度电芯技术储备高能量密度电芯技术储备。基于高镍正极和高能量密度人造石墨体系，以及对粘结剂、电解液、导电添加剂等 优化下，公司自主开发了310Wh/kg电芯；同时基于高镍正极及含硅负极和先进的电解液体系，公司自主开发储备了400Wh/kg电芯 ，并可在标准锂电池生产环境中稳定使用高锂含量材料。 企业名称企业名称 电芯产品序电芯产品序 号号 电池类型电池类型容量（容量（Ah） 能量密度能量密度 （Wh/kg） 工作电压范工作电压范 围（围（V） 循环寿命循环寿命 （次）（次） 工作温度范工作温度范 围（围（） 孚能科技 1三元软包30.52202.75-4.20
37、2,000-30至55 2三元软包562552.75-4.302,000-30至55 3三元软包63.12632.75-4.302,000-30至55 4三元软包66.52632.75-4.302,000-30至55 5三元软包74.12852.75-4.201,800-30至55 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 18 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 实现优质客户切换，未来将逐步放量实现优质客户切换，未来将逐步放量 公司历年前三大客户营收占比公司历年前三大客户营收占比 2011-2015年，供应美国高端纯电摩托年，供应美国高端纯电摩托Zer
38、o。2011年公司率先在美国电动摩托市场实现产业化，供应高端品牌ZeroMotocycles。 2016-2018年，绑定北汽集团，借助爆款车型实现销量放量年，绑定北汽集团，借助爆款车型实现销量放量。2016年，公司通过北汽认证，供应爆款车型EC180等，实现动力电池 在纯电车上应用，进入国内动力电池市场；2017-2018年，公司对北汽集团营收占比在80%以上； 2019-2020年，客户逐步多元化，绑定戴姆勒、广汽实现客户升级年，客户逐步多元化，绑定戴姆勒、广汽实现客户升级。2018年底，公司与戴姆勒签订2021-2027年合计140GWh供货 合同，2021年将开始供货；2020年，公司
39、进入广汽配套体系，成为AION V车型主力供应商，同时配套AION S车型。 客户名称客户名称营收占比营收占比客户名称客户名称营收占比营收占比客户名称客户名称营收占比营收占比客户名称客户名称营收占比营收占比 20020H1 北汽集团87.57%北汽集团83.58%北汽集团47.58%戴姆勒22.80% 江铃集团9.64%长城集团7.65%长城集团24.37%ZeroMotorcycles14.46% 美国孚能2.23%江铃集团5.53%上海锐镁（一汽）17.56%广汽集团8.39% 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 19 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露HTTP:
40、/WWW.CINDASC.COM 广汽放量助推公司迎来收入拐点广汽放量助推公司迎来收入拐点 2020H1，公司原主要客户北汽集团由公司配套的车型排产推迟，长城汽车由公司配套的车型升级改款，叠加疫情影响，公司动力电 池装机量下降。2020年7月起，公司镇江基地投产，同时主供的广汽AION V车型上市，销量良好，推动公司销量增长。2020Q3， 公司动力电池装机278MWh，环比增长566%，实现营收2.73亿元，环比增长67%，迎来收入拐点。 孚能科技孚能科技20202020年分月份装机量及主要配套车型销量年分月份装机量及主要配套车型销量孚能科技孚能科技20202020年年8 8月分客户装机电量
41、月分客户装机电量 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q3 孚能科技分季度营业收入情况孚能科技分季度营业收入情况 孚能装机量孚能装机量 （MWh） AIONS销量销量/ 辆辆 AIONV销量销量/ 辆辆 1月48.12,648 2月1.21,433 3月19.52,957 4月14.93,586 5月12.83,892 6月143,645 7月43.63,6851069 8月109.54,1211801 9月124.64,7282003 装机量装机量/MWh 广汽集团75.84 北汽集团33.29 南京金
42、龙0.36 资料来源：公司信达证券研发中心资料来源：信达证券研发中心 资料来源：信达证券研发中心 20 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 长期绑定戴姆勒有望实现量利双击长期绑定戴姆勒有望实现量利双击 深度绑定戴姆勒，相关产品将于深度绑定戴姆勒，相关产品将于2021年中量产年中量产。2018年11月，孚能与戴姆勒签订了2021-2027年动力电池供应协议，涉及140GWh 动力电池规模。同时，戴姆勒参与公司科创板IPO募资，持有公司3%股份。 根据双方合作协议，公司将供应戴姆勒全球EVA2项目，该项目分为“欧洲区”“北美区”“中国区”三个子项目，其中
43、中国区订 单由公司镇江基地供应，欧洲区和北美区项目由公司未来分别在德国和美国设立的生产基地供应。 戴姆勒电动车及动力电池生产基地规划规划戴姆勒电动车及动力电池生产基地规划规划 资料来源：戴姆勒公告，信达证券研发中心 21 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 长期绑定戴姆勒有望实现量利双击长期绑定戴姆勒有望实现量利双击 戴姆勒规划2022年实现全球生产环节碳中和，2039年实现完全碳中和。在此基础上，规划至规划至2030年实现产品结构中年实现产品结构中xEV车型车型50%以以 上的渗透率。其中，上的渗透率。其中，2021、2025和和2030年分别开发
44、纯电车型年分别开发纯电车型5、10和和20款款。 戴姆勒2020-2021年推出及拟推出EQC及EQA、EQB车型主要基于传统车平台；而基于全新电动车EVA平台的高端EQS车型将于 2021年上市。 戴姆勒电动化采用双平台战略，其中EVA平台用于高端车型研发。MMA平台用于紧凑型及中型车研发，预计将于2025年上市，预计 将承接EQA、EQB及EQC等车型。 戴姆勒戴姆勒xEVxEV车型规划车型规划戴姆勒纯电动车型产品谱系及生产平台介绍戴姆勒纯电动车型产品谱系及生产平台介绍 资料来源：戴姆勒公告，信达证券研发中心资料来源：戴姆勒公告，信达证券研发中心 22 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露
45、HTTP:/WWW.CINDASC.COM 不止戴姆勒、广汽，合作客户范围逐步拓展不止戴姆勒、广汽，合作客户范围逐步拓展 公司依托股东中国国新的国资背景，以及高管的丰富海外经历，在国内外客户拓展方面具备一定优势公司依托股东中国国新的国资背景，以及高管的丰富海外经历，在国内外客户拓展方面具备一定优势。除目前大客户北汽、广汽、 长城、戴姆勒等外，公司近期先后开拓东风岚图、国机智骏、江铃、春风动力等国内客户及TOGG等海外客户。 软包差异化电池路线，在二供向一供突破过程中有望保持盈利能力软包差异化电池路线，在二供向一供突破过程中有望保持盈利能力。汽车主机厂为摆脱电池一供的强势地位，有意培养自身第二供
46、 应商。孚能科技作为软包电池龙头，在由整车厂二供向一供转换过程中，有望依托软包高能量密度及高安全性优势，摆脱依靠性价 比抢订单的劣势，保持一定盈利能力。 公司近期开拓客户情况公司近期开拓客户情况 协议签订时协议签订时 间间 客户客户协议主要内容协议主要内容 2020.1春风动力2021年起为春风动力供应超5GWh动力电池产品 2020.1TOGG 孚能科技成为TOGG首个电动车平台独家供应商，未来7年采购需求 30GWh，首款车型2022Q4量产 2020.09江铃集团2025年前孚能科技为江铃集团提供15万套动力电池 2020.09国机智骏2023年前，为国机智骏提供10万套动力电池 202
47、0.08岚图汽车 公司被指定为东风岚图H56项目动力电池供应商，2022年起未来7年 内供应5GWh动力电池 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 23 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 成本持续改善，盈利能力有望持续提升成本持续改善，盈利能力有望持续提升 公司引入国产化供应商同时把控原材料采购成本。公司引入国产化供应商同时把控原材料采购成本。近年来公司成功实现隔膜的国产化替代，引入恩捷和星源两大国内主流供应商， 采购成本迅速下降。正负极也引入具备性价比优势的美都海创及凯金、杉杉等供应商，把控原材料采购成本。 公司在原材料采购成本上与宁德差异较小，
48、在制造、人工及费用化方面仍有下降空间。公司在原材料采购成本上与宁德差异较小，在制造、人工及费用化方面仍有下降空间。量对比锂电四大主材来看，公司2019年采购 成本已基本接近宁德时代水平。其中正极差异我们认为主要是宁德时代磷酸铁锂电池拉低成本所致。公司毛利率较低主要是由于公 司尚不具备规模优势导致的制造、人工费用偏高。从人均产出来看，公司人均产出为宁德一半水平。未来随着公司销量放量，规模 化优势体现，公司盈利能力有望逐步提升。 公司锂电核心材料采购成本与宁德时代对比公司锂电核心材料采购成本与宁德时代对比 公司锂电核心材料供应商情况公司锂电核心材料供应商情况 供应商供应商采购占比采购占比供应商供应
49、商采购占比采购占比供应商供应商采购占比采购占比 201920182017 正极 美都海创65.06%美都海创36.35%宁波容百88.92% 贵州振华26.61%宁波容百31.99%当升科技9.82% 宁波容百6.87%当升科技28.98% 负极 广东凯金62.75%广东凯金59.13%杉杉科技81.15% 杉杉科技35.94%杉杉科技40.14%广东凯金18.75% 隔膜 星源材质42.57%Calgard76.83%Calgard86.73% 恩捷股份30.27%UBE18.85%UBE7.60% UBE16.68%恩捷股份1.91%沧州明珠4.15% Calgard10.43% 铝塑膜新纶科技94.85%新纶科技82.69%新纶科技98.84% 单位采购成本单位采购成本201720182019 正极材料正极材料 孚能科技0.30.360.25 宁德时代0.260.240.22 石墨 孚能科技0.060.070.06 宁德时代0.050.050.05 隔膜隔膜 孚能科技0.090.070.03 宁德时代0.060.030.03 电解液电解液 孚能科技0.050.030.03 宁德时代0.050.030.03 单位成本单位成本- -四大主材四
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