1、传媒传媒/互联网传媒互联网传媒 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 23 芒果超媒芒果超媒（300413.SZ） 2021 年 01 月 07 日 投资评级：投资评级：买入买入（维持维持） 日期 2021/1/7 当前股价(元) 68.59 一年最高最低(元) 81.73/38.18 总市值(亿元) 1,221.16 流通市值(亿元) 638.82 总股本(亿股) 17.80 流通股本(亿股) 9.31 近 3 个月换手率(%) 61.7 股价走势图股价走势图 数据来源：贝格数据 公司信息更新报告-阿里创投或成 第二大股东，多业务协同可期 -2020.11.17 公司信息更新报告-
2、内容壁垒助力 业绩大增，新赛道拓宽成长空间 -2020.10.31 公司信息更新报告-剧集综艺优势 助力业绩大增，商业模式全面开花 -2020.10.15 “视频“视频+内容内容+电商”电商”融合融合，小芒，小芒打造打造第二增长第二增长曲线曲线 公司深度报告公司深度报告 “明星“明星+品牌品牌+流量流量+粉丝”四方合力粉丝”四方合力，小芒，小芒开启内容电商新征程开启内容电商新征程 公司小芒电商 App 正式上线， 并集湖南卫视及芒果 TV 之力为小芒引流。 小芒电 商植根“明星电商”模式，或实现以货为基础，以明星艺人联名或推荐来聚集流 量， 以内容为手段来提升用户购买意愿的核心商业闭环， 发挥
3、公司在明星、 品牌、 流量资源等方面的综合优势，打造明星带货生态，深度挖掘粉丝经济价值，打造 公司第二增长曲线。我们假设小芒电商 2021 年仍处于起步推广阶段，2022 年将 放量，因此上调 2022 年盈利预测，预测 2020-2022 年归母净利润分别为 18.32、 21.80、27.30（前为 25.66）亿元，对应当前股本的 EPS 分别为 1.03、1.22、1.53 （前为 1.44）元，当前股价对应 PE 分别为 67、56、45 倍，维持“买入”评级。 “明星电商”模式独树一帜，独家低价精致好物尽在小芒“明星电商”模式独树一帜，独家低价精致好物尽在小芒 我们认为，与小红书相
4、比，小芒的短视频内容以带货为核心，将完成“明星短视 频推荐商品下单购买” 的一站式服务； 而小红书的图文内容主要为用户自发好 物分享， 为自有平台商城引流较少， 小芒的带货转化率或更胜一筹。 与抖音相比， 小芒是以电商形态为主，短视频推荐为促销方式的独立电商类 App，用户购物的 自主性更强，购物体验或更佳；而抖音本身为短视频内容软件，直播电商仅为后 续添加的内嵌变现功能，其本质仍为娱乐视频类 App。与天猫相比，小芒是“小 而美”的精致电商，或通过全网价格优势、独家/明星联名/内容衍生商品等方式 打造流量爆款；而天猫是大而全的综合性电商，力求品类尽可能全面。 内容电商丰富芒果生态，小芒打造第
5、二增长内容电商丰富芒果生态，小芒打造第二增长曲线曲线 我们认为，小芒将通过持续迭代优化，释放“明星电商”潜力；将深度运用湖南 卫视及芒果 TV 流量优势， 通过广告、 综艺或电视剧内容植入等形式为小芒引流， 提升品牌知名度；或借助阿里巴巴强大的电商供应链，减少前期投入，降低运营 风险。我们测算 2021、2022 年小芒电商 GMV 分别为 46、112 亿元。 风险提示：风险提示： 视频平台用户增长不及预期的风险； 广告业务收入增长不及预期的 风险； 内容行业政策变化对公司的影响存在不确定性； 电商业务拓展成功与否存 在不确定性。 财务摘要和估值指标财务摘要和估值指标 指标指标 2018A
6、2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 9,661 12,501 17,264 24,589 32,937 YOY(%) 223.8 29.4 38.1 42.4 34.0 归母净利润(百万元) 866 1,156 1,832 2,180 2,730 YOY(%) 1093.3 33.6 58.4 19.0 25.3 毛利率(%) 37.0 33.7 36.0 36.0 36.2 净利率(%) 9.0 9.2 10.6 8.9 8.3 ROE(%) 16.3 13.1 17.5 16.0 16.7 EPS(摊薄/元) 0.49 0.65 1.03 1.22 1.53
7、 P/E(倍) 141.1 105.6 66.7 56.0 44.7 P/B(倍) 21.7 13.9 11.7 9.0 7.5 数据来源：贝格数据、开源证券研究所 -40% 0% 40% 80% 120% --01 芒果超媒沪深300 相关研究报告相关研究报告 开 源 证 券 开 源 证 券 证 券 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 公 司 深 度 报 告 公 司 深 度 报 告 公 司 研 究 公 司 研 究 公司深度报告公司深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 23 目目 录录 1、 “明星+品牌+流量+粉丝”四方
8、合力，挖掘粉丝经济新价值 . 4 1.1、 “短视频+粉丝经济”构建“明星电商”新模式 . 4 1.2、 小芒应运而生，开启内容电商新征程 . 6 2、 产品分析：明星推荐优质好物，自营商城一键下单 . 7 3、 竞品对比：“明星电商”模式独树一帜，独家低价精致好物尽在小芒 . 10 3.1、 vs.小红书：小芒以明星推荐为主，自营商城带货属性更胜一筹 . 10 3.2、 vs.抖音：小芒为双列瀑布流展现模式，商城形态更为独立 . 12 3.3、 vs.天猫：小芒走精致而非大而全路线，商品追求品牌低价 . 15 4、 发展潜力：内容电商丰富芒果生态，小芒打造第二增长曲线 . 17 5、 盈利预
9、测与投资建议 . 20 6、 风险提示 . 20 附：财务预测摘要 . 21 图表目录图表目录 图 1： 2020 年 6 月短视频用户占手机网民的比例达 88% . 4 图 2： 2020 年 6 月短视频单日使用时长达 110 分钟，为各类应用中最长 . 4 图 3： 互联网用户对短视频内容营销接触率更高 . 4 图 4： 广告主或更多在直播及短视频营销领域增加预算 . 4 图 5： 2019 年粉丝经济市场规模合计达 634.8 亿元，同比增长 35%. 5 图 6： 购买明星代言产品和周边产品是粉丝在追星方面主要的消费选择 . 5 图 7： 68%的受访者在过去 12 个月支出 100
10、0 元以上购买明星代言产品（2019.01） . 5 图 8： 追星平台用户期待包含资讯、电商、视频等多元化服务的平台 . 5 图 9： 小芒电商植根“明星电商”模式，是以粉丝经济为基础的内容垂直电商 . 6 图 10： 2019 年芒果 TV 合作品牌以美妆、婚纱摄影、饮料和个护清洁为主 . 7 图 11： 年轻女性用户易受内容平台推荐种草而下单消费 . 7 图 12： 在六大视频网站中，芒果 TV 女性用户占比最高（2020.11） . 7 图 13： 芒果 TV24 岁以下年轻用户占比达 54%，明显高于“优爱腾”（2020.11） . 7 图 14： “小芒”下设“关注”、“发现”子栏
11、目，并设置搜索入口 . 8 图 15： 小芒 App 与芒果 TV 用户体系深度打通 . 10 图 16： 根据新榜研究院调研，48.40%的受访者认为视频种草更有效（2019.06） . 11 图 17： 图文笔记是 2020 年双十一期间小红书广告主投放首选，护肤美妆类内容占主流 . 11 图 18： 小芒的短视频内容以带货为核心，将完成“明星短视频推荐商品下单购买”的一站式服务 . 11 图 19： 小红书的图文内容主要为用户自发好物分享，为自有平台商城引流较少，设有商品链接的多为广告笔记 . 12 图 20： 小芒为双列瀑布流展现模式，用户可以自行筛选感兴趣的带货内容 . 13 图 2
12、1： 小芒有独立商城形态进行商品展示. 14 图 22： 抖音本身为短视频内容软件，直播电商为后续添加的内嵌变现功能，无独立商城形态 . 14 图 23： 2019 年汉服同袍年龄以 19-24 岁为主 . 15 图 24： 2020 年汉服同袍中女性占比达 89.61% . 15 图 25： 小芒独辟“潮玩”、“汉服”推荐板块，暂未单独设置用户“点评”板块 . 15 图 26： 小芒走精致好物路线，潮玩板块与芒果 TV 综艺 IP 深度联动 . 16 图 27： 小芒商品价格追求优惠，部分商品为全网独家款 . 17 图 28： 芒果 TV 开屏、贴片、横幅广告为小芒 App 导流 . 18
13、mNsNqQrMzQpOrOrQtOsPtN9P9R7NnPmMpNnMjMmMnMlOnNuMbRmMzQxNnQrMuOsPrO 公司深度报告公司深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 23 图 29： 湖南卫视跨年晚会活动助力小芒 2021 年 1 月 1 日登上 iOS 免费榜-购物类 App 第 18 名 . 19 表 1： 小芒 App 涵盖“小芒”、“商城”、“+”、“购物车”、“我的”五大栏目 . 7 表 2： 小芒部分自营产品价格低于天猫旗舰店、京东、小红书价格 . 9 表 3： 小芒历史福利活动丰富 . 10 表 4： 自小芒 App 开启公测以来，持续进
14、行版本更新迭代 . 17 表 5： 根据测算结果，2021 年小芒电商的营业收入或为 32.36 亿元 . 19 表 6： 根据测算结果，2022 年小芒电商的营业收入或为 78.08 亿元 . 19 公司深度报告公司深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 4 / 23 1、 “明星“明星+品牌品牌+流量流量+粉丝”四方合力粉丝”四方合力，挖掘挖掘粉丝经济粉丝经济新新价值价值 1.1、 “短视频“短视频+粉丝经济”构建粉丝经济”构建“明星明星电商电商”新模式新模式 短视频用户规模及用户时长遥遥领先短视频用户规模及用户时长遥遥领先，内容电商为主要变现方式内容电商为主要变现方式。根据 C
15、NNIC 的数据，2020 年 6 月我国手机网民规模为 9.32 亿人，同期短视频用户规模达 8.18 亿人，短视频在手机网民中的渗透率达到 88%。根据 QuestMobile 的数据，2020 年 6 月短视频类应用用户单日使用时长达110分钟， 超过即时通讯和综合视频 （长视频） ， 晋升为互联网应用第一大“时间杀器” 。而由于视频信息维度比图片文字丰富，能够 让消费者更直观浏览商品，更适合种草带货；根据新榜研究院数据，视频种草效果 是图文种草的 2 倍，通过内容刺激用户消费需求并绑定商品实现销售转化的视频内 容电商模式或将成为主流。 图图1：2020 年年 6 月短视频用户占手机网民
16、的比例达月短视频用户占手机网民的比例达 88% 图图2：2020 年年 6 月短视频单日使用时长达月短视频单日使用时长达 110 分钟， 为分钟， 为各各 类应用中最长类应用中最长 数据来源：QuestMobile、开源证券研究所 数据来源：QuestMobile、开源证券研究所 图图3：互联网用户对短视频内容营销接触率互联网用户对短视频内容营销接触率更高更高 图图4：广告广告主主或更多在直播及短视频营销领域增加预算或更多在直播及短视频营销领域增加预算 数据来源：艾瑞咨询、开源证券研究所 数据来源：艾瑞咨询、开源证券研究所 粉丝粉丝经济经济市场空间广阔市场空间广阔，粉丝粉丝愿意为爱豆买单愿意为
17、爱豆买单。根据2019 偶像产业及粉丝经 济白皮书 ，2019 年粉丝经济市场规模达 634.8 亿元，同比增长 35%，其中购买明星 代言产品和周边产品是粉丝在追星方面主要的消费选择， 合计市场规模达 436.9 亿元。 粉丝的消费能力亮眼，根据 36Kr 研究院调查数据，68%的受访者在过去 12 个月支 出 1000 元以上购买明星代言产品，粉丝愿意为明星同款支付溢价。 7.88 8.17 8.47 8.979.32 5.94 6.486.48 7.73 8.18 75% 79% 76% 86% 88% 60% 70% 80% 90% 0 5 10 2018.62018.122019.6
18、2020.32020.6 手机网民规模（亿人） 短视频用户规模（亿人） 短视频用户占手机网民的比例 110 101 96 7574 67 57 3131 0 20 40 60 80 100 120 单日使用时长（分钟） 34.00% 35.40% 38.60% 43.80% 46.40% 47.00% 48.40% 0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00% 音乐内容营销 音频内容营销 游戏内容营销 图文内容营销 长视频内容营销 直播内容营销 短视频内容营销 2020年中国互联网用户对不同内容形式的内容营销接触情况 29.70% 30.80% 35.20
19、% 36.30% 36.30% 51.70% 52.80% 0.00% 10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00% 小程序营销 电商营销 社群营销 社交媒体营销 搜索引擎营销 短视频营销 直播营销 2020年中国广告主未来一年增加预算的线上媒体营销模块 公司深度报告公司深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 5 / 23 图图5：2019 年粉丝经济市场规模年粉丝经济市场规模合计合计达达 634.8 亿元， 同比亿元， 同比 增长增长 35% 图图6：购买明星代言产品和周边产品是粉丝在追星方面购买明星代言产品和周边产品是粉丝在追星方面 主要的消费选择主要
20、的消费选择 数据来源： 2019 偶像产业及粉丝经济白皮书 、开源证券研究所 数据来源：36Kr 研究院、开源证券研究所 图图7：68%的受访者在过去的受访者在过去 12 个月支出个月支出 1000 元以上购买明星代言产品（元以上购买明星代言产品（2019.01） 数据来源：36Kr 研究院、开源证券研究所 “短视频“短视频+粉丝经济”的粉丝经济”的“明星电商”“明星电商”模式模式或为粉丝经济零售新风口。或为粉丝经济零售新风口。目前，明 星种草主要通过微博图文、直播带货等形式进行，粉丝购买明星代言、周边产品的 渠道主要为淘宝、天猫等综合性电商平台。但粉丝在消费中与明星的互动性、商品 推荐的真实
21、性和展示形式的多样性需求未被完全满足，市场上仍未出现专注明星带 货的内容电商平台。我们认为， “明星电商”模式，一方面能够让明星通过短视频形 式进行真切的生活好物分享，以不同于快节奏直播带货的形式拉进与粉丝距离；另 一方面能够满足粉丝的消费与互动需求，实现粉丝流量向销量转化。 图图8：追星平台用户期待包含资讯、电商、视频等多元化服务的平台追星平台用户期待包含资讯、电商、视频等多元化服务的平台 数据来源：36Kr 研究院、开源证券研究所 69.9 232.9 332.7 75.0 93.8 104.2 42.6 106.5 152.7 30.7 38.4 45.2 0.0 200.0 400.0
22、 600.0 800.0 201720182019 购买商品购买周边会员付费线下支持 29% 30% 64% 68% 73% 81% 0%50%100% 专程到另一个城市参加活动 集资应援 购买专辑（实体专辑或数字专辑） 购买演唱会门票 购买专访杂志、写真、海报等周边产品 购买明星代言产品 用户在追星方面的消费行为 3% 39% 5% 37% 41% 11% 8% 25% 19% 27% 25% 21% 33% 23% 41% 24% 22% 37% 56% 14% 35% 12% 12% 31% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90%100% 专程到另一
23、个城市参加活动 集资应援 购买演唱会门票 购买专辑（实体专辑或数字专辑） 购买专访杂志、写真、海报等周边产品 购买明星代言产品 500元以下500至999元1000至1999元2000元以上 0%10%20%30%40%50%60%70% 能够了解明星所有信息 独家明星网络周刊及图片 提供明星相关视频图片观看服务 独家视频专访与专栏 能够建立粉丝群社交服务 提供明星直播服务 明星行程及相关视频、图片 能够购买明星周边商品与各种门票 提供明星最新资讯服务 追星平台用户所期待的服务类型 公司深度报告公司深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 6 / 23 1.2、 小芒小芒应运而生，应运
24、而生，开启内容电商新征程开启内容电商新征程 根据“超媒很芒”官方公众号信息，2020 年 12 月 15 日公司旗下小芒电商 App 开启公测， 小芒电商是一款通过明星、 综艺、 专业 KOL 真实的短视频内容种草推荐， 让用户获得更多的生活灵感、完成购物消费的电商 App。我们认为，小芒电商植根我们认为，小芒电商植根 “明星电商”模式“明星电商”模式，能够发挥公司在能够发挥公司在明星资源、品牌资源、明星资源、品牌资源、流量支持、流量支持、用户属性等用户属性等 方面的综合方面的综合优势，优势，打造明星带货生态打造明星带货生态，深度挖掘粉丝经济价值，深度挖掘粉丝经济价值。 图图9：小芒电商植根“
25、明星电商”模式小芒电商植根“明星电商”模式，是以粉丝经济为基础的内容垂直电商，是以粉丝经济为基础的内容垂直电商 资料来源：小芒 App、芒果 TV、资生堂、百草味、苏泊尔、开源证券研究所 （1） 明星方面，） 明星方面， 公司合作的各线明星资源丰富， 或可通过剧集和综艺附加合约， 低成本邀请明星入驻，推荐商品及合作明星联名款商品。 （2）品牌方面，）品牌方面，公司广告 主资源丰富，易获取低价优质好物，且合作品牌以美妆、婚纱摄影、饮料和个护清 洁为主，提供的商品更切合年轻女性用户需求。 （3）流量方面，）流量方面，可通过芒果 TV 及 湖南卫视广告为小芒电商引流，集团内部给予流量支持亦可控制买量
26、成本。此外， 或可将优质商品在剧集和综艺中深度植入，探索综艺 IP 带货、明星+KOL 真人秀带 货、直播盛典带货等新场景模式。 （4）粉丝方面，）粉丝方面，芒果 TV 用户以年轻女性为主， 种草/促销/拼团/直播对她们的影响力大。 公司深度报告公司深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 7 / 23 图图10：2019 年芒果年芒果 TV 合作品牌以美妆、婚纱摄影、饮合作品牌以美妆、婚纱摄影、饮 料和个护清洁为主料和个护清洁为主 图图11：年轻女性用户易受内容平台推荐种草而下单消费年轻女性用户易受内容平台推荐种草而下单消费 数据来源：九合数据、开源证券研究所 资料来源：抖音、快手、
27、哔哩哔哩、小红书、小芒、知乎、豆瓣、 识货、值得买、微信、QQ、微博、拼多多、淘宝、唯品会、苏宁 易购、考拉海购、开源证券研究所 图图12：在六大视频网站中，在六大视频网站中，芒果芒果 TV 女性用户占比最高女性用户占比最高 （2020.11） 图图13：芒果芒果 TV24 岁以下年轻用户占比达岁以下年轻用户占比达 54%，明显高，明显高 于“优爱腾”于“优爱腾” （2020.11） 数据来源：QuestMobile、开源证券研究所 数据来源：QuestMobile、开源证券研究所 2、 产品分析：产品分析：明星推荐优质好物，自营商城一键下单明星推荐优质好物，自营商城一键下单 在产品架构方面，
28、在产品架构方面，小芒 App 的界面最下方有“小芒” 、 “商城” 、 “+” 、 “购物车” 、 “我的”五大栏目，覆盖短视频浏览、商城购物、订单查询等功能，此外，用户可 通过“+”功能发布 UGC 图文或短视频内容，但其发布的内容无法关联商品链接。 表表1：小芒小芒 App 涵盖涵盖“小芒” 、 “商城” 、 “小芒” 、 “商城” 、 “+” 、 “购物车” 、 “我的” 、 “购物车” 、 “我的”五五大栏目大栏目 栏目栏目 功能功能 小芒 子栏目涵盖“关注” 、 “发现” ，并设置搜索入口。 “关注”栏目推送已关注账号发布的短视频内容， “发现”栏目下设“推 荐” 、 “美妆” 、
29、“美食” 、 “家居” 、 “时尚” 、 “潮玩” 、 “汉服”等分区， “推荐”分区自动推送用户可能感兴趣的明星/KOL 发布的短视频内容。 商城 商城栏目顶部设置搜索框和商品分类功能，目前商品主要分为食品、美妆、潮玩、3C 数码、电器、饰品、服装、家居、 萌宠等九个大类。搜索框下方有食品生鲜、家居生活、限量潮玩、服装配饰、跨境好货五个分区入口，分别对应不同 用户需求。分区入口下面分别为广告窗口和“限时秒杀”窗口，下拉页面设置不同主题的商品推送。 + 用户可以从相册中自行选择发布图文/短视频内容，也可以选择重新拍摄或录制内容发布，但其发布的内容无法关联商 品链接。 购物车 主要显示已添加购物
30、车的商品，下方设有商品推荐分区。 我的 主要是用户功能分区，同其他购物 App 设置类似，界面右上方顶部有“消息中心” 、和“设置” ，下方有用户信息、订 26% 11% 11% 10% 9% 美妆婚纱摄影饮料个护清洁 电商网服乳制品汽车 47.11%46.79%48.54% 21.57% 51.19%54.83% 52.89%53.21%51.46% 78.43% 48.81%45.17% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 男性用户占比女性用户占比 0% 20% 40% 60% 80% 100% 18岁以下19-24岁25-30岁31-35岁 36-40岁41-45岁46岁以上
31、 公司深度报告公司深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 8 / 23 栏目栏目 功能功能 单信息和产品推荐界面；不同的是设置有“我的作品”界面，作为用户内容发布和管理的主要功能区。 资料来源：小芒 App、开源证券研究所 短视频内容方面，短视频内容方面， （1） “小芒-关注”为用户已关注账号发布的短视频内容，采 取单列瀑布流式展现形式，全部视频下方附有购物车，部分视频下方已添加商品跳 转链接。 （2） “小芒-发现-推荐”多为入驻的明星生活分享类短视频，采取双列瀑布 流式展现形式，已入驻包括袁咏琳、沈梦辰、李斯丹妮、柳岩、张大大等百位明星 艺人， 目前 App 上线时间较短， 大
32、部分已入驻明星只发布了 1-2 条官宣入驻短视频， 部分明星已经开始在小芒分享生活并关联商品链接。 （3） “小芒-发现-美妆/美食/潮玩 /家居/时尚/汉服”等多为 KOL 分享短视频内容，部分关联了商城商品，有跳转链接。 “潮玩”和“汉服”分区是小芒 App 的独特内容， “潮玩”分区内容涵盖拆盲盒、潮 玩展览等，增强了趣味性和吸引力； “汉服”分区将汉服的穿着艺术加工，全方位展 现了商品的上身效果和特点，相当于更加优质的“买家秀” 。 （4）官方账号“小芒精 选”为芒果官方好物推荐账号，主要发布小芒 App 最新热门视频以及精华商品的好 物推荐， 目前发布好物多为潮玩 （盲盒、 手办）
33、、 芒果大热综艺以及艺人的周边商品、 小芒选品等。 图图14：“小芒”下设“小芒”下设“关注” 、 “发现”“关注” 、 “发现”子栏目子栏目，并设置搜索入口，并设置搜索入口 资料来源：小芒 App、开源证券研究所 商城方面，商城方面， （1）品牌方面，品牌方面，已入驻百大品牌，包括资生堂、科颜氏、百草味、 苏泊尔、元气森林等，品类涵盖美妆、小家电、食品饮料、服饰等，境内大牌护肤 品以小样为主，跨境大牌美妆涵盖 SK-、资生堂、海蓝之谜、雅诗兰黛等品牌， 部分品牌商品为小芒独家商品。（2） “潮玩” 方面，“潮玩” 方面， 小芒主要合作的品牌为泡泡玛特、 tokidoki（淘奇多奇） 、lam
34、toys 以及黄油猫等，同时还引入明星大侦探 、 密室逃 脱 、 朋友请听好等热门综艺周边潮玩，形成与芒果 TV 内容的深度联动。 （3）价价 格方面，格方面，部分自营产品价格低于天猫旗舰店、京东、小红书价格，具有一定价格优 公司深度报告公司深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 9 / 23 势。 （4）客服方面，客服方面，客服响应速度极快，但缺失客服保持功能，退出客服聊天即为 结束咨询服务。 （5）目前商品以自营商品为主，大部分商品包邮且 7 天无理由退换 货，跨境商品不支持 7 天无理由退换货。 表表2：小芒小芒部分自营产品价格低于天猫旗舰店、京东、小红书价格部分自营产品价格低
35、于天猫旗舰店、京东、小红书价格 品类品类 品牌品牌 产品产品 小芒售价（包邮）小芒售价（包邮） 淘宝售价淘宝售价 京东售价京东售价 小红书售价小红书售价 食品 a1 a1 云蛋糕 500g 19.9（新人券后 11.9） 24.9 29.9 30 a1 网红薯条原味 80g*5 49.9（新人券后 41.9） 旗舰店无 - 39.9 精武 精武鸭锁骨 108g 15（新人券后 7） 19.8 19.8 - 精武虎皮凤爪 228g 25（新人券后 17） 29.8 - - 美妆 EVE LOM 柔肤润泽乳霜 50ml 520（新人券后 470） 650 - - 玻尿酸保湿修护面部精华液 30ml
36、 712（新人券后 632） 890 - 699 润百颜 玻尿酸高保湿精华水 300ml 229（新人券后 199） 229 229（京东 plus209） 159 377 小灯管次抛原液 1.5ml*5 支 79（新人券后 71） 490（30 支） 399（30 支） 409（30 支） 3C 数码 漫步者 W3 漫威版无线蓝牙耳机 298（新人券后 268） 319 299 - W800BT 头戴式蓝牙耳机 186 189 149 - OPPO A72 5G 双模 90Hz 屏幕 128G 全面屏全网通 手机 1899 （新人券后 1819） 1799 1779 1629 A8时尚拍照手
37、机 三摄轻薄手机4G （4+64G） 999（新人券后 949） 899 999 829 电器 格兰仕 32 升烤箱 K32-L01 199（新人券后 169） 189 199 - 多功能榨汁机 破壁机 WP17001 399（新人券后 349） 259 279 - 小熊 家用多功能一体锅 DHG-B50C1 179（新人券后 169） 109 149 129 厨具餐具烘干消毒盒 XDQ-B01Q1 399（新人券后 349） 219 229 - 饰品 KVK 基础毒液耳环 299（新人券后 269） 249 282（包括邮费 13） 279 三环丝捕气质流苏耳环（单只） 399（新人券后 3
38、49） 319 412（包括邮费 13） 379 贰叁饰 /Arsis 赵丽颖同款如意扣系列锆石耳钉 168（新人券后 158） 168 214（包括邮费 13） 148 赵丽颖同款如意扣系列锆石项链 216（新人券后 186） 216 216 196 服装 蕉下 穹顶系列双面防晒渔夫帽 149（新人券后 139） 159 159 139 果趣系列晴雨伞（三折） 179（新人券后 169） 179 169 149 流烟昔 泠 令月宋制褙子四件套 179（秒杀价） 532 - - 青梅竹马圆领袍 268（新人券后 238） 258 - - 家居 古田兔 阳离子干发帽 7.9（秒杀价） 9.8 -
39、 - 阳离子家用浴巾*2 48（新人券后 40） 不单卖 74（四条） - 三禾 /sanho Beautyyouth 系列玉子烧锅 199（新人券后 169） 189 199 179 Beautyyouth 系列方汤锅 269（新人券后 239） 299 339 259 潮玩 淘奇多 奇 /tokidoki 限量款圣地亚哥（单个盲盒） 59（新人券后 51） 55 59 58.9 限量款彩虹独角兽 199（新人券后 169） - - - lamtoys 限定款无敌大宙斯 699（新人券后 619） 639 - - 海绵宝宝派大星半解剖异色（单个盲盒） 79（新人券后 71） 74 79 -
40、萌宠 小佩 mini 宠物智能喂食器（304 不锈钢版） 499（新人券后 449） 469 409 379 智能全自动猫厕所 2699 （新人券后 2619） 2669 2429 2479 CACOLL Y 鸡肉&猪肉猫粮 1.81kg 158（新人券后 148） 158 158 - 无谷鸡肉配方狗粮 1.81kg 158（新人券后 148） 158 158 - 资料来源：小芒 App、淘宝 App、京东 App、小红书 App、开源证券研究所 公司深度报告公司深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 10 / 23 用户方面，用户方面， （1）内容发布主体：）内容发布主体：包括明星
41、/KOL、小芒官方、普通用户等。 （2） 消费者：消费者：芒果 TV 在“我的”界面设置小芒 App 跳转功能，并曾通过“新人送 188 购物券、整点秒杀商品、下单即可瓜分百万红包、领取芒果 TV 会员、1 亿跨年礼” 等福利活动为小芒引流，用户在芒果 TV 内点击下载小芒，可直接用芒果 TV 账号登 陆，将小芒 App 与芒果 TV 用户体系深度打通。 表表3：小芒小芒历史历史福利活动丰富福利活动丰富 序号序号 福利福利 具体操作具体操作 1 188 新人优惠券 “小芒”App 绑定手机号即可领取使用 2 瓜分百万红包 下单即可 3 整点秒杀 商城界面，限时加购 4 芒果 TV7 天 vip
42、 点击进入“小芒”App“商城”界面广告位即可直接领 取 5 0.01 元秒杀明侦盲盒 “商城”搜索，即可下单 资料来源：小芒 App、开源证券研究所 图图15：小芒小芒 App 与芒果与芒果 TV 用户体系深度打通用户体系深度打通 资料来源：小芒 App、芒果 TV、开源证券研究所 3、 竞品对比：竞品对比： “明星电商”“明星电商”模式独树一帜，模式独树一帜，独家低价精致好物独家低价精致好物 尽在小芒尽在小芒 3.1、 vs.小红书：小红书：小芒以小芒以明星明星推荐为主推荐为主，自营商城自营商城带货属性更胜一筹带货属性更胜一筹 在平台内容方面，在平台内容方面，小芒以明星创作的短视频为主，小
43、芒以明星创作的短视频为主，小红书以小红书以用户创作用户创作的图文的图文笔笔 记记为主为主。小芒通过明星艺人推荐来吸引用户眼球，全部采用短视频种草形式，效果 更为直接生动，根据新榜研究院数据，48.40%的受访者认为视频种草更有效，是认 公司深度报告公司深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 11 / 23 为图文种草更有效的受访者的两倍多。小红书为用户自发分享生活方式的社区，以 美妆时尚类的 UGC 图文种草笔记为主。根据 WEIQ 数据，素人、初级红人是小红书 种草笔记的主要生产者，两者占比 93%。 图图16：根据根据新榜研究院新榜研究院调研，调研，48.40%的受访者认为视频的
44、受访者认为视频 种草更有效种草更有效（2019.06） 图图17：图文笔记是图文笔记是 2020 年年双十一期间小红书广告主投双十一期间小红书广告主投 放首选，护肤美妆类内容占主流放首选，护肤美妆类内容占主流 数据来源：新榜研究院、开源证券研究所 数据来源：WEIQ、开源证券研究所 在商城购物方面，在商城购物方面，小芒小芒以官方自营商品为主，以官方自营商品为主，小红书采取“官方自营福利社小红书采取“官方自营福利社+ 品牌旗舰店”模式。品牌旗舰店”模式。小芒每条短视频下都设置有购物车链接，内容主可关联商品推 荐，一键跳转自自营商城购买，目前部分明星发布的短视频已关联商品链接。小红 书中设有商品链
45、接的多为广告笔记，点击后跳转品牌旗舰店购买，普通用户分享类 笔记普遍不设置链接，内容主会建议淘宝、拼多多等搜索商品购买。 我们认为，两大我们认为，两大 App 的的最最核心核心区别在于，小芒的短视频内容以带货为核心，将区别在于，小芒的短视频内容以带货为核心，将 完成“明星短视频推荐完成“明星短视频推荐商品下单购买”的一站式服务；而小红书的图文内容主要商品下单购买”的一站式服务；而小红书的图文内容主要 为用户为用户自发好物分享，为自有平台商城引流较少，小芒的带货转化率或更胜一筹。自发好物分享，为自有平台商城引流较少，小芒的带货转化率或更胜一筹。 图图18：小芒的短视频内容以带货为核心，将完成“明
46、星短视频推荐小芒的短视频内容以带货为核心，将完成“明星短视频推荐商品下单购买”的一站式服务商品下单购买”的一站式服务 资料来源：小芒 App、开源证券研究所 视频种草 更有效, 48.40% 图文种草 更有效, 22.00% 两者效果 相当, 29.60% 视频种草更有效图文种草更有效两者效果相当 85% 82% 79% 72% 69% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 洗护护肤美甲数码彩妆 双十一期间小红书行业种草图文笔记TOP5占比 公司深度报告公司深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 12 / 23 图图19：小红书的图文内容主要为用户自发好物分享，为自有平台商
47、城引流较少小红书的图文内容主要为用户自发好物分享，为自有平台商城引流较少，设有商品链接的多为广告笔记设有商品链接的多为广告笔记 资料来源：小芒 App、开源证券研究所 3.2、 vs.抖音抖音：小芒为小芒为双列双列瀑布流瀑布流展现模式，展现模式，商城形态更为独立商城形态更为独立 在平台内容方面，小芒主界面“发现”栏采用常见的双列短视频瀑布流形式，在平台内容方面，小芒主界面“发现”栏采用常见的双列短视频瀑布流形式， 抖音主界面“发现”及“推荐”栏则是抖音主界面“发现”及“推荐”栏则是单列单列滚动式的短视频推荐模式。滚动式的短视频推荐模式。我们认为， 娱乐搞笑类短视频采取单列沉浸式设计，可以使用户
48、直接消费内容，获得连续的、 不被打断的沉浸式观看体验，满足用户的娱乐需求；而带货推荐类短视频则更适合 采用双列瀑布式设计， 从而展示更多的内容， 并让用户可以自行筛选感兴趣的内容， 尊重用户在购物时的选择权，否则或使用户产生厌烦感。 公司深度报告公司深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 13 / 23 图图20：小芒为双列瀑布流展现模式，用户可以自行筛选感兴趣的小芒为双列瀑布流展现模式，用户可以自行筛选感兴趣的带货带货内容内容 资料来源：小芒 App、抖音 App、开源证券研究所 在商城购物方面，小芒在商城购物方面，小芒有独立商城形态有独立商城形态进行商品展示进行商品展示，抖音则无
49、。，抖音则无。在小芒，用 户一方面可以通过短视频关联的商品链接直接下单，一方面可以通过商城功能进行 搜索式和浏览式购物。在抖音，用户主要通过主播直播获取商品和店铺链接，并没 有独立商城进行多品类商品展示，但可通过上海品茶搜索栏目进行商品搜索。 我们认为，两大我们认为，两大 App 的最核心区别在于，小芒是以电商形态为主的最核心区别在于，小芒是以电商形态为主、短视频推荐短视频推荐 为为促销方式的促销方式的独立独立电商类电商类 App，用户购物的自主性更强用户购物的自主性更强，购物体验或更佳；而抖音，购物体验或更佳；而抖音 本身为短视频内容软件，本身为短视频内容软件，直播电商仅为后续添加的内嵌变现功能
50、，直播电商仅为后续添加的内嵌变现功能，其本质仍为娱乐其本质仍为娱乐 视频类视频类 App。此外，此外，抖音抖音用户在下滑观看短视频时的沉浸式用户在下滑观看短视频时的沉浸式娱乐娱乐体验或会被直播带体验或会被直播带 货打断，这货打断，这也也或许是或许是公司公司独立开发小芒独立开发小芒 App 而非将商城功能内嵌入芒果而非将商城功能内嵌入芒果 TV 的的重要重要 原因。原因。 公司深度报告公司深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 14 / 23 图图21：小芒有独立商城形态进行商品展示小芒有独立商城形态进行商品展示 资料来源：小芒 App、开源证券研究所 图图22：抖音本身为短视频内容软
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