1、 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 海外拓展打开空间， “资源+服务”再起航 金诚信(603979) 矿山一体化服务龙头，矿山一体化服务龙头，并非一般的工程企业并非一般的工程企业。公司成立于 1997 年，20 多年来深耕矿山服务行业，在行业独树一帜：1）少数能 够提供矿山设计、工程建设、采矿运营一体化服务的企业，国内 大多数矿山运营服务企业，只能对单一流程进行服务，或进行简 单地表爆破，2）技术储备雄厚，案例经验丰富，创下多项施工 纪录，3）产业链资源丰富，与多家设备企业保持研发合作，同 时与 Normet Oy 成立设备子公司，有利于矿业资源统筹协调。 全球采矿业回暖，海外拓展打开成长
2、空间全球采矿业回暖，海外拓展打开成长空间，产业链地位突出，产业链地位突出。 2016 年来 CRB 金属价格指数回暖，C10 矿企资本支出增加，公司 矿山建设业务核心受益。目前公司正努力拓展与海外矿企的合作 与认证，由于海外矿山项目单体规模、企业资本开支总规模大 （通常为国内项目 2 倍以上） ，我们认为海外拓展打开了公司成 长空间，2019 年公司新签的订单达到 62 亿元同比增长 97%，订 单规模创近几年新高；同时，由于矿山服务客户粘性高且大客户 数量增加，公司议价能力远高于普通建筑工程企业，综合毛利率 25-28%，我们认为公司具有一定的稀缺性。 增加自有矿山开发， “资源增加自有矿山
3、开发， “资源+ +服务”支撑长期发展服务”支撑长期发展。2018 年 起，公司加大自有矿山投资、开发力度，目前已获得国内高品 位磷矿 1 个，非洲铜矿 1 个，参股哥伦比亚铜金矿 1 个。根据 测算，国内磷矿投产后，每年能够贡献 1 亿元净利润，相当于 公司 2019 年净利润 30%，因此我们认为自有矿山业务能够使得 公司同时具备资源及服务属性，有望支撑公司长期发展。同 时，由于公司资产负债率低，现金流良好，我们认为加码重资 产的矿山运营业务风险总体有限。 投资建议投资建议。预计公司 2020-2022 年，归母净利润 3.80/4.74/ 5.86 亿元，同比增长 22.9%/24.5%
4、/23.7%，给予公司基于市场 估值法的目标价 11.38 元。当前股价对应估值仅 13xPE，我们 认为显著低估，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示风险提示。矿企支出低于预期，成本高于预期，系统性风险。 盈利预测与估值盈利预测与估值 资料来源：Wind，华西证券研究所 Table_profit 财务摘要 2018A2018A 2019A2019A 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 营业收入(百万元) 3105.19 3433.96 4050.39 4843.50 5795.25 YoY（%） 27.24% 10.59% 17.95% 19.58% 19.65
5、% 归母净利润(百万元) 291.43 309.57 380.35 473.59 585.60 YoY（%） 42.02% 6.22% 22.86% 24.51% 23.65% 毛利率（%） 25.58% 27.39% 27.43% 27.39% 27.36% 每股收益（元） 0.50 0.53 0.65 0.81 1.00 ROE 7.19% 7.26% 8.32% 9.52% 10.70% 市盈率 17.10 16.09 13.10 10.52 8.51 评级及分析师信息 评级：评级： 买入 上次评级： 首次覆盖 目标价格：目标价格： 11.38 最新收盘价： 8.51 股票代码股票代码：
6、 603979 52 周最高价/最低价： 9.88/7.7 总市值总市值( (亿亿) ) 49.65 自由流通市值(亿) 49.65 自由流通股数(百万) 583.41 分析师：戚舒扬分析师：戚舒扬 邮箱： SAC NO：S02 联系电话： 研究助理研究助理：郁晾：郁晾 邮箱： 相关研究相关研究 -21% -16% -11% -6% -1% 4% 2019/042019/072019/102020/01 相对股价% 金诚信沪深300 Table_Date 2020 年 04 月 20 日 仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司深度研究报告 392
7、81 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 正文目录 1. 矿山综合运营服务龙头，专业优势明显 . 3 2. 全球矿业复苏核心受益，海外扩张打开公司成长空间. 8 2.1. 矿业景气度恢复，矿山建设业务核心受益 . 9 2.2. 海外拓展打开成长空间 . 11 2.3. 毛利率远高于普通建工企业，议价能力更强 . 14 3. 加强矿山股权投资，“资源+服务”支撑长期发展 . 16 3.1. 采矿运营管理业务稳定发展，业绩有保障 . 16 3.2. 积极参与矿山股权投资，“资源+服务”模式现雏形. 17 3.3. 现金流良好，资产负债表健康，加码重资产业务风险
8、有限 . 19 4. 盈利预测及估值 . 19 5. 风险提示 . 20 图表目录 图 1 公司收入及同比增速 . 3 图 2 公司归母净利润及同比增速. 3 图 3 公司项目地图 . 3 图 4 公司分板块收入 . 4 图 5 公司股权结构图（2019） . 8 图 6 公司 2019 年新签合同同比增长 97% . 9 图 7 CRB 金属价格指数相比 2015 年低点提升明显 . 9 图 8 我国采矿业固定资产投资增速 2018 年起回升 . 10 图 9 公司海外收入稳步提升 . 11 图 10 中国对非洲直接投资近年来稳步增长 . 14 图 11 2019 年底海外在建项目单体规模是
9、国内 2 倍 . 14 图 12 国外矿企较国内资本开支规模更大（2018） . 14 图 13 公司矿山工程建设板块毛利率显著高于 A 股建筑板块平均毛利率 . 15 图 14 公司主要长期战略合作伙伴. 15 图 15 公司海外项目目前毛利率总体低于国内 . 16 图 16 C10 矿业企业净利率 2016 年起恢复 . 16 图 17 贵州开阳县磷矿 . 18 图 18 贵州开阳县磷矿（30%品位）车板价 . 18 图 19 公司资产负债率健康 . 19 图 20 公司经营净现金流 2019 年明显改善 . 19 图 21 公司 PE-BAND . 20 图 22 公司 PB-BAND
10、. 20 表 1 公司国家级工法列表 . 5 表 2 公司矿山施工主要纪录 . 5 表 3 公司在矿山设备行业资源丰富. 7 表 4 C10 采矿企业资本支出 2018 年起回暖 . 10 表 5 截止 2019 年底公司在建项目情况列表 . 12 表 6 公司重点海外项目订单列表 . 13 表 7 公司采矿运营管理业务经营数据 . 17 表 8 EMR 主要矿山投资项目概览 . 17 表 9 公司盈利预测 . 20 mNsNmMqMqNoQpNqRwOpOnO7NaO6MnPpPsQoOkPqQnRkPsQsQbRmMyRxNmMqRMYnPrM 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在
11、本报告尾部的重要法律声明 3 1.1.矿山矿山综合运营服务龙头综合运营服务龙头，专业专业优势明显优势明显 公司成立于 1997 年，20 余年来专注于矿山设计研究、矿山工程建设及采矿运营 管理等业务，2003 年承接我国海外第一个大型有色金属矿山项目“赞比亚谦比希铜 矿” ，正式开启海外扩张步伐。目前，公司主要客户为大中型非煤类（主要包括有色 金属和黑色金属）地下矿山，在矿山服务领域优势明显。 图 1 公司收入及同比增速 图 2 公司归母净利润及同比增速 资料来源：公司年报，华西证券研究所 资料来源：公司年报，华西证券研究所 图 3 公司项目地图 资料来源：公司官网，华西证券研究所 (10)
12、(5) 0 5 10 15 20 25 30 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 收入同比增速 (百万元) (%) (40) (30) (20) (10) 0 10 20 30 40 50 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 归母净利润同比增速 (百万元) (%) 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 1.1.1.1.1.1
13、.优势一：全生命周期优势一：全生命周期综合一体化综合一体化服务服务 矿山开发按生命周期流程，主要包括三项内容： 矿山设计研究：矿山设计研究：对已经取得勘察成果的矿山进行资源开发方案的规划，确保项 目具有经济及技术上的可行性。 矿山工程建设：矿山工程建设：主要包括矿山基建及技改工程。 矿山运营管理：矿山运营管理：开采、切割、运输等运营系统管理，确保矿山在生命周期内， 按照设计生产规模，连续均匀的生产矿石。 公司借助多年技术积累，已实现矿山生命周期一体化服务，2019 年，公司实现 采矿运营/矿山工程/矿山设计收入 17.32/18.17/0.12 亿元，而国内大多数矿山运营 服务企业，只能对单一
14、流程进行服务，或进行简单地表爆破，公司一体化服务优势明 显。对比上述企业，公司一体化运营有利于提高资源项目开发效率、延长项目寿命并 实现经济价值最大化。 图 4 公司分板块收入 资料来源：公司年报，华西证券研究所 1.1.2.1.1.2.技术实力雄厚技术实力雄厚，案例经验丰富，案例经验丰富 经过多年研究与实践，公司拥有多项矿山工程施工核心技术，优势明显。截止到 2019 年底，公司先后获得国家级工法 4 项，部级工法 61 项，发明专利 11 项，实用 新型专利 48 项，参与完成 12 项国家或行业标准制定工作。 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,5
15、00 4,000 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 采矿管理运营矿山工程建设其他 (百万元) 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 5 表 1 公司国家级工法列表 类型 工法名称 批准单位 国家级工法 非煤矿山凿岩台车平巷快速掘进施工工法 中华人民共和国住房和城乡建设部 国家级工法 非煤矿山竖井井筒与井塔平行施工工法 中华人民共和国住房和城乡建设部 国家级工法 非煤矿山高应力蠕变岩层巷道支护施工工法 中华人民共和国住房和城乡建设部 国家级工法 金属矿山胶带斜井施工带式输送机出渣工法 中华人民共和国住房和城乡建设部 资料来源：公
16、司年报，公司招股说明书，华西证券研究所 公司拥有在井下大立方涌水、高温、流沙等复杂地质条件下丰富的施工经验，凭 借出色技术实力，公司多项施工创造全国纪录，具体包括： 表 2 公司矿山施工主要纪录 时间 项目 实现的记录 2005.5 河北华澳公司蔡家 营铅锌矿斜坡道工 程 达成月掘进 202.1 米，由中国企业联合会评定为国内同类工程月进尺最新纪录 （第十一批中国企业记录） 2006.11 黄岗项目经理部斜 坡道工程 净断面 15.3 平方米、长度 2003 米，达到月进尺 222.6 米，被中国企业联合会评 定为国内同类工程掘进月进尺最新纪录（第十三批中国企业新纪录） 2007.3-2007
17、.8 大红山项目经理部 东部箕斗竖井工程 净直径 5.5 米、井深 959 米，达到月掘砌进尺连续 6 个月超百米，被中国企业联 合会评定为国内同类工程施工连续月超百米新纪录（第十三批中国企业新纪录） 2008.1-2008.3 乌拉特项目经理部 斜坡道工程 长度 4312 米、净断面 14.47 平方米，连续 3 个月单月进尺超过 200 米，被中国 企业联合会评定为国内同类工程施工新纪录（第十三批中国企业新纪录） 2010.7 庐江项目经理部斜 坡道工程 独头掘砌进尺 236 米，刷新斜坡道月进尺全国纪录 2012.1 潼金项目经理部斜 坡道工程 独头掘砌进尺 261.9 米，刷新斜坡道月
18、进尺自身保持的纪录，并连续 5 个月超过 200 米 2015.11 会泽 3#竖井掘砌及 配套工程 井筒净直径 6.5m，井深 1526m，是国内目前已完工的最深的竖井工程 资料来源：公司年报，公司招股书，华西证券研究所 深井施工：深井施工：公司承接的驰宏锌锗 3 号竖井工程克服气候、地质等不利条件，在 零事故情况下创下国内最深（1526 米）竖井工程纪录，奠定公司行业领先地位。目 前，公司承建的莱州汇金矿业投资纱岭金矿1559 米竖井工程正在施工，完工后将再 次刷新深度纪录。 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 6 掘进：掘进：利用独特爆破施工工法，在陕西
19、潼金金矿斜坡道堵头掘进中创造独头掘 进 261.9 米纪录。此外，赞比亚谦比希铜矿项目创下非洲平巷掘进纪录，同时获评 2014 年中国境外工程鲁班奖。 1.1.3.1.1.3.产业链资源丰富产业链资源丰富 如需确保矿山稳定、均质产出，则需要从人力、设备、机具、资金等多个方面进 行统筹安排，从而达成生产目标，而公司在矿山设备方面资源丰富。 首先，公司与三一重工、中信重工等国内重点工程机械企业保持良好战略合作关 系，共同开发掘进机、提升机、绞车、自卸卡车等机械设备，其中多项设备为国内首 创。 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 7 表 3 公司在矿山设备行业资源丰
20、富 设备名称 国内水平 合作单位 合作方式 技术情况说明 凿井提升机 国内首台、 技术先进 中信重工 合作开发 国内第一台大型单筒缠绕式凿井提升机，在公司 大兴安岭项目进行工业试验成功，填补了国内空 缺 凿井提升机 国内首台、 技术先进 中信重工 合作开发 国内第一台大型双筒缠绕式凿井提升机，并在公 司大兴安岭项目进行工业试验，填补了国内空缺 凿井绞车 国内首创、 技术先进 济南重工 合作开发 首提在凿井绞车上运用提升机的盘型制动器的技 术，确保大型凿井绞车的安全；运用新自动化集 中控制技术成功解决了多稳车施工不同步的难 题。国内第一台大型超 2000 米新兴凿井绞车， 填补了国内空缺 坑道用
21、自卸卡车 国内首创、 技术先进 同力重工 合作开发 此设备具有地标车辆的机动性，承载能力大，速 度较快。采用的是专用的工程车桥、轮边差速及 弹簧制动等先进技术，设备具有很强的安全性和 井下通过性。第一台试验车在潼金项目试验，效 果很好，填补了行业空缺 吊桶 国内首创 沈阳煤机 合作开发 首创了一种新规格吊桶，以达到在小断面井筒中 能够同时使用两套提升系统，加快建设进度；在 莱芜项目中已经成功投入使用 钾盐矿用掘进机 国内首创 三一重工 合作开发 提出掘进机冷却系统、除尘系统方案，合作进行 了截割头设计，经老挝钾盐矿生产验证使用，各 方面均达设计指标，为国内首例将掘进机成功应 用在地下钾盐矿生产
22、 矿山多功能服务车 本土制造中 少有 NormetOy 公司参与设立，合 作开发 能在一个通用底盘上配置不同车厢，从而实现多 种作业功能的技术产品，可快速换装的车厢包 括：运人车厢、燃料车厢、炸药车厢、随车吊车 厢、混凝土车厢、润滑油车厢、检修车厢、剪式 举升平台车厢、材料车厢等 资料来源：公司年报，华西证券研究所 其次，2017 年，湖北金诚信与国际著名地下矿山设备制造企业 NormetOy 合资设 立金诺公司，共同开发矿山设备产品。2018 年，金诺首批矿山多功能服务车 Multimee 正式下线，2019 年，金诺 23 座福鼎式人车正式投产。性能优良的地下矿山 设备使得公司综合竞争力进
23、一步增强，同时也有助于公司降低采购成本。 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 8 最后，公司已实现矿山设备操作维修一体化。通过模拟机操作培养方式，公司员 工目前熟练掌握操作、维修、保养方法。此外，公司在国内拥有多处设备维修基地及 备件供应中心，目前已经具备了较为完整的设备管理、供应、维修体系。 凭借技术优势，公司目前拥有江西铜业、中色非矿、驰宏锌锗等长期稳定优质客 户群体，市场认可度逐渐提高。截止到截止到 2 2019019 年底，公司控股股东金诚信集团直接持年底，公司控股股东金诚信集团直接持 有公司有公司 4 47.67.6% %股权，实际控制人为王先成、王
24、慈成、王友成、王亦成、王意成五兄弟。股权，实际控制人为王先成、王慈成、王友成、王亦成、王意成五兄弟。 公司董事长王先成公司董事长王先成生于生于矿工世家，祖辈均工作于温州矾矿，矿工世家，祖辈均工作于温州矾矿，拥有丰富的业内经验及拥有丰富的业内经验及 人脉资源。同时，目前董事长王先成还是中国生产力学会副会长，世界生产力科学人脉资源。同时，目前董事长王先成还是中国生产力学会副会长，世界生产力科学 院（院（W WAPSAPS）中国籍院士，科研背景深厚）中国籍院士，科研背景深厚。 图 5 公司股权结构图（2019） 资料来源：公司年报，华西证券研究所 2.2.全球矿业复苏全球矿业复苏核心受益核心受益，海
25、外扩张海外扩张打开公司成长空间打开公司成长空间 公司矿山工程建设业务与全球矿业景气度及资源企业资本支出关联度较大，而公司矿山工程建设业务与全球矿业景气度及资源企业资本支出关联度较大，而 随着全球矿业景气度复苏，公司矿山工程建设业务核心受益，此外公司在海外市场随着全球矿业景气度复苏，公司矿山工程建设业务核心受益，此外公司在海外市场 的拓展将进一步打开公司成长空间。的拓展将进一步打开公司成长空间。20192019 年公司公告新签合同年公司公告新签合同 6262 亿元，同比增长亿元，同比增长 97%97%，新签订单达到了近几年新高，体现了景气度逐渐向上以及公司自身在国内和国，新签订单达到了近几年新高
26、，体现了景气度逐渐向上以及公司自身在国内和国 外的拿单能力显著增外的拿单能力显著增强强。同时，由于行业本身高壁垒以及公司一体化服务进程的深 化，我们认为公司矿山工程建设毛利率可以维持，从而使得公司矿山建设业务稳定发 展。 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9 图 6 公司 2019 年新签合同同比增长 97% 资料来源：公司年报，华西证券研究所 2.1.2.1.矿业矿业景气度恢复景气度恢复，矿山建设业务矿山建设业务核心受益核心受益 我们认为我们认为 2 2015015 年是金属矿业的景气度低谷，年是金属矿业的景气度低谷，而而 2 2016016 年以来全球金
27、属矿业年以来全球金属矿业景气景气 度呈现恢复趋势，度呈现恢复趋势，具体表现为： CRB 金属指数反弹：2015 年由于需求疲软，CRB 金属现货价格指数由年初的 822.38 跌至年底的 555.53，而 2016 年来随着需求恢复，CRB 金属现货价格指数反弹 至 2019 年底的 752.11。尽管受到此轮疫情影响 3 月以来该指数下跌较快，但我们认 为疫情结束后，价格指数将随着需求恢复正常而反弹。 图 7 CRB 金属价格指数相比 2015 年低点提升明显 资料来源：Wind，华西证券研究所 全球主要采矿企业资本支出增加全球主要采矿企业资本支出增加：我们统计了全球 10 家主要矿业企业的
28、资本性 支出，则 C10 资本支出由 2016 年的 266.5 亿美元恢复至 2018 年的 297.8 亿美元， 2019 年，已经公布数据的 6 家企业合计资本支出 242 亿美元，同比增加 20%左右。 0 10 20 30 40 50 60 70 201720182019 全年新签合同 (亿元) 400 500 600 700 800 900 1,000 1,100 2015/01 2015/03 2015/05 2015/07 2015/09 2015/11 2016/01 2016/03 2016/05 2016/07 2016/09 2016/11 2017/01 2017/0
29、3 2017/05 2017/07 2017/09 2017/11 2018/01 2018/03 2018/05 2018/07 2018/09 2018/11 2019/01 2019/03 2019/05 2019/07 2019/09 2019/11 2020/01 2020/03 CRB金属现货价格指数 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 10 表 4 C10 采矿企业资本支出 2018 年起回暖 （百万美元） 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 淡水河谷 15,777 13,105 11,813 8,371 4,9
30、51 3,831 3,784 必和必拓 18,605 21,973 16,185 12,045 6,946 4,252 4,979 力拓 17,458 13,001 8,162 4,685 3,012 4,482 5,430 嘉能可 3,117 8,418 8,099 5,519 3,048 3,586 4,687 英美资源 5,607 6,125 5,974 4,053 2,418 2,278 3,400 FREEPORT MCMORAN 3,494 5,286 7,215 6,353 2,813 1,410 1,971 第一量子矿业 1,373 3,807 2,893 1,877 1,497 2,017 2,584 TECK RESOURCES 1,818 1,745 1,292 1,140 1,049 1,290 1,399 紫金矿业 1,272 1,414 1,017 748 796 771 1,138 洛阳钼业 68 97 98 91 123 163 409 合计 68,590 74,971 62,747 44,882 26,653 24,080 29,781 资料来源：Wind，华西证券研究所 国
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