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【公司研究】中国中铁-基建龙头经营趋势向好政策暖风带动估值修复-20200310[30页].pdf

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1、证券研究报告 | 首次覆盖报告 2020 年 03 月 10 日中国中铁中国中铁（601390.SH）基建龙头经营趋势向好，政策暖风带动估值修复基建龙头经营趋势向好，政策暖风带动估值修复全球领先的综合性建设集团，订单业绩增长强劲。全球领先的综合性建设集团，订单业绩增长强劲。公司以基建建设业务为核心（收入占比 84%），集勘察设计、施工安装、工业制造、房地产开发、资源矿产、金融投资等业务于一体，是全球最大的综合性建设集团之一。公司先后参与建设的铁路占中国铁路总里程的三分之二以上；建成电气化铁路占中国电气化铁路的 90%；参与建设的高速公路约占中国高速公路总里程的八分之一；建设

2、了中国五分之三的城市轨道工程。2018/2019Q3 公司营业收入分别为 7404/5719 亿元，同比增长 6.8%/15.4%;归母净利润分别为 172/155 亿元，同比增长 7%/18.7%，营收与业绩均显著加速。2019 年新签订单 2.16 万亿，同比增长 27.9%，趋势强劲。短期基建稳增长政策加码，长期看龙头市占率提升。短期基建稳增长政策加码，长期看龙头市占率提升。今年保增长目标明确，财政货币政策持续加力对冲疫情影响，行业政策面获强力支撑。专项债总量扩容及结构优化（今年以来基建项目占专项债投向 70%同比大幅提升），叠加信贷宽松，有望促基建增长加快。展望未来我国基建

3、投资中长期规模仍将维持高位，每年基建整体规模仍在 18 万亿以上的水平。未来在税务用工规范化及融资环境变化等因素的驱动下，市场有望趋于集中，基建龙头公司有望实现快于行业增长。品牌和技术实力突出，铁路城轨龙头地位稳固，抢占多元基建市场加速发展。品牌和技术实力突出，铁路城轨龙头地位稳固，抢占多元基建市场加速发展。公司前身是铁道部工程总局和设计总院，在高铁建设、桥梁建设、隧道建设、铁路电气化、盾构等方面，积累了丰富的经验，形成了强大的管理技术和品牌优势。相比于其他一些基建细分行业，铁路和城轨壁垒较高，公司牢牢占据这两个领域的龙头地位，同时积极拓展公路、市政、房建等更多元

4、的基建市场。多年来，公司“防守有方”，同时“进攻犀利”，实现了业务结构不断优化，以及订单收入的快速增长。2018 年公司市政/铁路/公路收入分别占比 52%/33%/16%，高毛利率市政业务占比已超过一半。未来驱动因素：未来驱动因素：1）业务结构不断优化推动盈利能力提升。公司施工业务中高毛利率的市政类占比不断提升，同时房地产等非施工业务快速发展，推动公司毛利率不断改善，盈利能力稳步提升，未来趋势有望延续。2）一带一路海外市场拓展前景广阔。 3）积极创新融资渠道，建筑央企中率先完成 116 亿市场化债转股，同时去年出售高速公路股权回笼 99 亿资金，将有力支撑未来业务发展。4

5、）充裕订单在手，订单覆盖收入倍数高。公司 19Q3 末，在手订单 31045.7 亿元，是收入的约 4.2 倍，支撑未来收入稳健增长。投资建议：投资建议：预测 19/20/21 年公司归母净利润分别为 203/229/253 亿元(暂不考虑 19 年资产出售影响)，分别增长 18%/13%/10%，EPS0.83/0.93/1.03 元，当前股价对应 PE 分别为 6.8/6.0/5.4 倍，目前 PB 仅为 0.75 倍，处于历史低位，在今年保增长明确、财政货币顺政策周期下，看好公司全年估值修复，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示风险提示：宏观经济周期波动风险、海外市场政策

6、风险、应收账款回收风险、项目投资风险等。财务财务指标指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 689,945 737,714 841,498 943,070 1,028,416 增长率 yoy（%） 7.9 6.9 14.1 12.1 9.1 归母净利润（百万元） 16,067 17,198 20,300 22,945 25,279 增长率 yoy（%） 28.4 7.0 18.0 13.0 10.2 EPS 最新摊薄（元/股） 0.65 0.70 0.83 0.93 1.03 净资产收益率（%） 8.4 7.8 9.5 9.0 9.1 P/E

7、（倍） 8.5 8.0 6.8 6.0 5.4 P/B（倍） 1.0 0.9 0.8 0.7 0.6 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所买入买入（首次首次）股票信息股票信息行业基础建设最新收盘价 5.58 总市值(百万元) 137,105.79 总股本(百万股) 24,570.93 其中自由流通股(%) 75.85 30 日日均成交量(百万股) 76.72 股价走势股价走势作者作者分析师分析师夏天夏天执业证书编号：S0680518010001 邮箱：分析师分析师程龙戈程龙戈执业证书编号：S0680518010003 邮箱：分析师分析师廖文强廖文强执业证书编号：S0

8、680519070003 邮箱： -37% -27% -18% -9% 0% 9% 18% --03 中国中铁沪深300 2020 年 03 月 10 日财务报表和主要财务比率财务报表和主要财务比率资产负债表（资产负债表（百万元）利润表利润表（百万元）会计会计年度年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 会计年度会计年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 流动资产流动资产 660084 651682 851403 806687 990770 营业收入营业收入 689945 737714 8

9、41498 943070 1028416 现金 130392 134476 135157 141461 143978 营业成本 625258 664681 751965 840724 914996 应收票据及应收账款 182600 109490 195400 150680 226720 营业税金及附加 4643 5740 7153 8016 8742 其他应收款 44743 30515 55330 40877 64037 营业费用 2854 3537 4797 5658 6479 预付账款 29182 41613 39142 51360 47332 管理费用 29974 20664 25666

10、 29235 32189 存货 242463 165241 256028 251963 338357 研发费用 0 13436 17671 20748 22728 其他流动资产 30704 170346 170346 170346 170346 财务费用 3538 6953 5290 6786 8103 非流动资产非流动资产 184000 290994 319515 349122 379625 资产减值损失 9245 717 421 2829 3085 长期投资 21166 35433 50900 66417 81984 其他收益 117 853 0 0 0 固定资产 52377 55874

11、57733 59148 60189 公允价值变动收益 49 10 6 8 18 无形资产 50766 60233 71589 83632 96337 投资净收益 1614 4734 2340 2498 2697 其他非流动资产 59691 139455 139292 139926 141115 资产处置收益 114 187 0 0 0 资产资产总计总计 844084 942676 1170918 1155809 1370394 营业利润营业利润 19248 22696 30881 31580 34809 流动负债流动负债 581716 622461 821637 780228 969215 营

12、业外收入 766 597 1111 1063 884 短期借款 54470 72656 90000 109593 125054 营业外支出 470 582 565 539 539 应付票据及应付账款 336388 343801 425708 434631 501712 利润总额利润总额 19544 22711 31428 32103 35154 其他流动负债 190859 206004 305929 236003 342449 所得税 5340 5275 8359 8449 9093 非流动非流动负债负债 92648 98071 105266 110461 112656 净利润净利润 1420

13、4 17436 23068 23655 26061 长期借款 83556 84026 91221 96416 98611 少数股东损益 -1863 238 2768 710 782 其他非流动负债 9092 14045 14045 14045 14045 归属母公司净利润归属母公司净利润 16067 17198 20300 22945 25279 负债合计负债合计 674364 720532 926903 890688 1081871 EBITDA 33309 38319 44329 47705 53389 少数股东权益 14339 30362 33130 33840 34621 EPS（元/

14、股） 0.65 0.70 0.83 0.93 1.03 股本 22844 22844 24571 24571 24571 资本公积 44058 46371 46371 46371 46371 主要主要财务比率财务比率留存收益 74540 88440 107751 127536 149315 会计会计年度年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 归属母公司股东权益 155381 191782 210885 231281 253902 成长能力成长能力负债负债和股东权益和股东权益 844084 942676 1170918 1155809 1370394 营业收入（%）

15、 7.9 6.9 14.1 12.1 9.0 营业利润（%） 17.1 17.9 36.1 2.3 10.2 归属母公司净利润（%） 28.4 7.0 18.0 13.0 10.2 获利获利能力能力毛利率（%） 9.4 9.9 10.6 10.9 11.0 现金现金流量流量表表（百万元）净利率（%） 2.3 2.3 2.4 2.4 2.5 会计年度会计年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E ROE（%） 8.4 7.8 9.5 9.0 9.1 经营活动现金流经营活动现金流 33174 11962 20648 21559 27599 ROIC（%） 5.4 5.7

16、6.1 5.7 5.8 净利润 14204 17436 23068 23655 26061 偿债偿债能力能力折旧摊销 8862 9694 9126 10608 12188 资产负债率（%） 79.9 76.4 79.2 77.1 78.9 财务费用 3538 6953 5290 6786 8103 净负债比率（%） 24.8 26.8 33.3 40.3 45.1 投资损失 -1614 -4734 -2340 -2498 -2697 流动比率 1.1 1.0 1.0 1.0 1.0 营运资金变动 -715 -35478 -14490 -16983 -16039 速动比率 0.6 0.4 0.

17、5 0.4 0.5 其他经营现金流 8899 18091 -6 -8 -18 营运能力营运能力投资活动投资活动现金流现金流 -32380 -39333 -35300 -37708 -39976 总资产周转率 0.9 0.8 0.8 0.8 0.8 资本支出 15275 18981 13053 14090 14936 应收账款周转率 4.1 5.1 5.5 5.5 5.5 长期投资 -20121 -17451 -15467 -14267 -15567 应付账款周转率 2.0 2.0 2.0 2.0 2.0 其他投资现金流 -37225 -37804 -37714 -37885 -40607 每

18、股指标（元）每股指标（元）筹资筹资活动现金流活动现金流 1547 27907 15333 17859 14433 每股收益（最新摊薄） 0.65 0.70 0.83 0.93 1.03 短期借款 -1714 18186 17344 15000 15000 每股经营现金流（最新摊薄） 1.35 0.49 0.84 0.88 1.12 长期借款 -7805 471 7195 5195 2195 每股净资产（最新摊薄） 5.84 6.51 7.21 8.04 8.96 普通股增加 0 0 1727 0 0 估值估值比率比率资本公积增加 2647 2313 0 0 0 P/E 8.5 8.0 6.

19、8 6.0 5.4 其他筹资现金流 8420 6938 -10933 -2335 -2761 P/B 1.0 0.9 0.8 0.7 0.6 现金净增加额现金净增加额 1858 1079 681 1710 2057 EV/EBITDA 5.7 5.8 5.6 5.7 5.6 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 mNoRmMrNtOtNmOrQrOuNpMbR8Q6MnPqQnPpPkPmMsRfQoPpO9PnMoPwMpNpMwMoNxO 2020 年 03 月 10 日内容目录内容目录 1. 公司概况：国际领先的基建龙头，订单业绩趋势强劲 . 5 1.1. 公司简介：国际领先的综合建设集

20、团 . 5 1.2. 历史沿革与股权结构：承接原铁道部下属工程力量 . 6 1.3. 营收业绩明显加速，订单增长趋势强劲. 7 2. 行业分析：基建稳增长政策加码，长期看龙头市占率提升 . 9 2.1. 交通强国战略促交通基建投资保持强度. 9 2.2. 市占率提升，龙头有望快于行业增长 . 13 2.3.今年保增长目标明确，政策加码有望促基建投资提速 . 13 3. 公司竞争优势：技术实力雄厚，守牢铁路拓展多元基建 . 16 3.1. 技术品牌实力突出，以铁路轨交为优势，加速拓展多元基建领域 . 16 3.2. 业务范围广泛，可提供综合“一站式”解决方案 . 18 3.3. 技术实力雄厚，机

21、械装备领先 . 19 4. 未来驱动因素：充裕订单结构优化，创新融资助力成长 . 21 4.1. 主业结构优化+积极开拓多元化业务，公司盈利能力有望持续提升 . 21 4.2. 随“一带一路”战略拓展海外市场前景广阔 . 23 4.3. 建筑央企债转股第一单，创新融资渠道支撑业务更快发展 . 24 4.4. 在手订单非常充裕，支撑未来收入稳健增长 . 26 5. 盈利预测、估值与投资建议 . 26 5.1. 盈利预测基础与假设 . 26 5.2. 估值与投资建议 . 27 6. 风险提示 . 29 图表目录图表目录图表 1：公司业务分类型占比 . 5 图表 2：公司业务分区域占比 . 5 图

22、表 3：公司历史沿革 . 6 图表 4：公司股权结构图 . 7 图表 5：公司历年营收及增速 . 7 图表 6：公司历年归母净利润及增速 . 7 图表 7：公司历年在手订单金额及同比增速 . 8 图表 8：公司历年在手订单比收入 . 8 图表 9：公司历年新签合同额及增速 . 8 图表 10：交通强国建设纲要三阶段发展目标 . 9 图表 11：历年交通固定资产投资额及增速 . 10 图表 12：历年基建固定资产投资额及增速 . 10 图表 13：我国历年全国铁路固定资产投资及增速 . 10 图表 14：世界部分国家人均铁路里程（米） . 11 图表 15：我国历年公路客运及货运周转量情况 .

23、11 图表 16：历年我国公路桥梁建设情况 . 12 图表 17：2000 年至今我国公路隧道建设情况 . 12 图表 18：我国历年轨道交通运营线路长度及增速 . 12 2020 年 03 月 10 日图表 19：我国历年轨道交通完成投资额及增速 . 12 图表 20：8 大建筑央企营收占建筑企业总营收的比 . 13 图表 21：三次政治局会议主要内容对比 . 14 图表 22：2020 年已发行新增专项债与 2019 年投向对比 . 15 图表 23：中国中铁部分重点铁路建设项目 . 16 图表 24：云南富砚高速公路 . 17 图表 25：秦岭终南山公路隧道 . 17 图表 26：成都

24、地铁 3 号线工程 . 17 图表 27：马鞍山市第二污水处理厂 TOT 项目 . 17 图表 28：公司新签基建订单及结构变化 . 18 图表 29：公司业务范围 . 18 图表 30：公司基建主业与多元业务协同发展 . 19 图表 31：公司各领域技术优势 . 20 图表 32：硬岩 TBM . 20 图表 33：马蹄形盾构 . 20 图表 34：“两级四层”技术创新体系 . 21 图表 35：公司基建主业中各类子业务占比 . 22 图表 36：公司基建业务及子板块毛利率 . 22 图表 37：公司多元化业务毛利率 . 22 图表 38：公司历年毛利率与净利率 . 23 图表 39：“一带一路”沿线新签合同额及增速 . 23 图表 40：“一带一路”沿线完成合同额及增速 . 23 图表 41：公司历年 ENR 国际承包商排名 . 24 图表 42：公司承接埃塞俄比亚亚吉铁路项目 . 24 图表 43：公司承接埃塞俄比亚亚的斯亚贝巴轻轨项目 . 24 图表 44：公司历年海外营收及增速 . 24 图表 45：公司 2012-2018 年资产负债率情况 . 25 图表 46：债转股方案中投资机构对公司子公司增资明细情况（单位：亿元） . 25 图表 47：公司在手订单金额及增速 .

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