1、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 安恒信息安恒信息(688023) 数据安全领头羊数据安全领头羊 安恒信息（安恒信息（688023）首次覆盖报告）首次覆盖报告 本报告导读：本报告导读： 数据安全市场方兴未艾，公司具备领先优势，数据安全市场方兴未艾，公司具备领先优势，相关业务未来营收增速有望相关业务未来营收增速有望超预期。超预期。 投资要点：投资要点： 首次覆盖，给予增持评级。首次覆盖，给予增持评级。预测 2021-2023 年 EPS 为 0.19/2.41/4.59元。给予目标价 198.11 元，对应 2022 年 82.29 倍 PE。 公司数据安全业务公
2、司数据安全业务营收增速有望营收增速有望超预期。超预期。安恒信息数据安全解决方案是国内首家覆盖数据全生命周期关联的网络、终端、应用、数据库和接口的综合解决方案， 解决数据静态和流动状态中数据泄露、 数据篡改、数据滥用和隐私泄露风险等问题。数据安全市场方兴未艾，公司相关业务营收增速有望超预期。 围绕新场景、新监管打造新产品、新服务。围绕新场景、新监管打造新产品、新服务。公司在“新场景”方向围绕着新的监管政策要求、 新的信息技术提出了有针对性的综合信息安全解决方案及新型产品。 依托网络信息安全基础类产品及公司较强的新技术整合能力，公司围绕着云计算、大数据、物联网、工业互联网为代表的新一代信息技术，形
3、成了以“新场景、新服务”为方向的专业安全产品和服务体系。 安全服务安全服务队伍持续队伍持续承接承接关键关键性性项目项目，行业影响力，行业影响力不断不断提高提高。安恒信息拥有一支超过数百人的国家级网络安全保障实战团队， 具备一流的网络与信息安全技术能力和丰富安全攻防经验。 公司的安全产品及服务已涵盖金融、医疗、教育、运营商、政府、能源电力、交通、智慧城市等多个国家关键部门和关系国计民生的多个重要领域。 风险提示：风险提示：行业发展不及预期，政府 IT 预算不及预期 财务摘要（百万元）财务摘要（百万元） 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入营业收入 944 1,32
4、3 1,819 2,504 3,385 (+/-)% 51% 40% 37% 38% 35% 经营利润（经营利润（EBIT） 94 138 -134 5 101 (+/-)% 26% 47% -197% 104% 1964% 净利润（归母）净利润（归母） 92 134 15 189 360 (+/-)% 20% 45% -89% 1139% 90% 每股净收益（元）每股净收益（元） 1.17 1.71 0.19 2.41 4.59 每股股利（元）每股股利（元） 0.00 0.00 0.27 0.27 0.27 利润率和估值指标利润率和估值指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2
5、023E 经营利润率经营利润率(%) 10.0% 10.4% -7.4% 0.2% 3.0% 净资产收益率净资产收益率(%) 5.9% 8.0% 0.9% 10.3% 16.6% 投入资本回报率投入资本回报率(%) 5.7% 7.8% -7.6% 0.3% 4.5% EV/EBITDA 76.13 103.09 128.77 58.77 市盈率市盈率 146.59 100.80 884.34 71.39 37.52 股息率股息率 (%) 0.0% 0.0% 0.2% 0.2% 0.2% 首次覆盖首次覆盖 评级：评级： 增持增持 目标价格：目标价格： 198.11 当前价格： 172.20 20
6、22.03.13 交易数据 52 周内股价区间（元）周内股价区间（元） 166.89-358.3 总市值（百万元）总市值（百万元） 13,519 总股本总股本/流通流通 A股（百万股）股（百万股） 79/53 流通流通 B 股股/H股（百万股）股（百万股） 0/0 流通股比例流通股比例 67% 日均成交量（百万股）日均成交量（百万股） 0.84 日均成交值（百万元）日均成交值（百万元） 181.30 资产负债表摘要 股东权益（百万元）股东权益（百万元） 2,740 每股净资产每股净资产 34.90 市净率市净率 4.9 净负债率净负债率 -54.34% EPS（元） 2020A 2021E Q
7、1 -0.56 -0.6 Q2 -0.20 -0.25 Q3 0.33 0.2 Q4 2.14 0.84 全年全年 1.71 0.19 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 -9% -36% -29% 相对指数 -4% -27% -25% 公司首次覆盖公司首次覆盖 -31%-15%1%16%32%48%--0352周内股价走势图周内股价走势图安恒信息上证指数计算机计算机/信息科技信息科技 股票研究股票研究 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 15 Table_Page 安恒信息
8、安恒信息(688023)(688023) 模型更新时间： 2022.03.12 股票研究股票研究 信息科技 计算机 安恒信息(688023) 首次覆盖首次覆盖 评级：评级： 增持增持 目标价格：目标价格： 198.11 当前价格： 172.20 2022.03.13 公司简介 公司是一家信息安全技术服务商，提供应用安全、数据库安全、网站安全监测、安全管理平台等整体解决方案，公司的产品及服务涉及应用安全、大数据安全、云安全、物联网安全、工业控制安全及工业互联网安全等领域。凭借强大的研发实力和持续的产品创新，公司围绕事前、事中、事后几个维度已形成覆盖网络信息安全生命全周期的产品体系，包括网络信息安
9、全基础产品(网络信息安全防护单品、网络信息安全检测单品)、网 绝对价格回报（%） 52 周内价格范围 166.89-358.30 市值（百万元） 13,519 财务预测（单位：百万元）财务预测（单位：百万元） 损益表损益表 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业总收入营业总收入 944 1,323 1,819 2,504 3,385 营业成本 288 411 541 751 1,018 税金及附加 12 17 23 31 43 销售费用 316 439 710 889 1,165 管理费用 85 102 158 212 281 EBIT 94 138 -134 5 1
10、01 公允价值变动收益 0 1 0 0 0 投资收益 -2 3 0 1 3 财务费用 -3 -22 -10 -11 -14 营业利润营业利润 92 140 15 186 353 所得税 -1 -1 0 -2 -3 少数股东损益 0 -2 0 -2 -5 净利润净利润 92 134 15 189 360 资产负债表资产负债表 货币资金、 交易性金融资产 1,483 1,483 1,388 1,632 2,032 其他流动资产 7 2 2 2 2 长期投资 20 26 27 30 33 固定资产合计 281 308 383 442 463 无形及其他资产 7 20 26 32 41 资产合计资产合
11、计 2,172 2,463 2,677 3,191 3,949 流动负债 499 695 915 1,261 1,683 非流动负债 123 96 96 96 96 股东权益 1,550 1,672 1,667 1,835 2,170 投入资本投入资本(IC) 1,680 1,779 1,774 1,942 2,278 现金流量表现金流量表 NOPLAT 95 139 -135 5 102 折旧与摊销 24 37 55 84 86 流动资金增量 97 -87 -3 106 96 资本支出 -126 -126 -138 -105 -107 自由现金流自由现金流 90 -37 -221 89 17
12、6 经营现金流 217 280 70 378 536 投资现金流 -119 -397 -142 -112 -114 融资现金流 988 -55 -23 -23 -23 现金流净增加额现金流净增加额 1,086 -172 -95 244 400 财务指标财务指标 成长性成长性 收入增长率 50.7% 40.1% 37.5% 37.7% 35.2% EBIT 增长率 25.8% 46.8% -197.3% 103.6% 1963.7% 净利润增长率 20.0% 45.4% -88.6% 1138.7% 90.3% 利润率 毛利率 69.5% 69.0% 70.2% 70.0% 69.9% EBIT
13、 率 10.0% 10.4% -7.4% 0.2% 3.0% 净利润率 9.8% 10.1% 0.8% 7.6% 10.6% 收益率收益率 净资产收益率(ROE) 5.9% 8.0% 0.9% 10.3% 16.6% 总资产收益率(ROA) 4.2% 5.4% 0.6% 5.9% 9.0% 投入资本回报率(ROIC) 5.7% 7.8% -7.6% 0.3% 4.5% 运营能力运营能力 存货周转天数 146.5 102.4 115.1 121.3 113.0 应收账款周转天数 77.7 77.2 84.6 79.8 80.5 总资产周转周转天数 839.8 679.6 537.2 465.1
14、425.8 净利润现金含量 2.3 2.1 4.6 2.0 1.5 资本支出/收入 13.3% 9.6% 7.6% 4.2% 3.2% 偿债能力偿债能力 资产负债率 28.6% 32.1% 37.7% 42.5% 45.0% 净负债率 40.1% 47.3% 60.6% 73.9% 82.0% 估值比率估值比率 PE 146.59 100.80 884.34 71.39 37.52 PB 6.69 11.54 7.66 6.95 5.87 EV/EBITDA 76.13 103.09 128.77 58.77 P/S 13.51 9.64 7.01 5.09 3.77 股息率 0.0% 0.0
15、% 0.2% 0.2% 0.2% -42% -36% -31% -25% -20% -14%-9%-3%1m3m12m-10%3%17%30%44%57%-31%-15%1%17%33%50%-082022-01股票绝对涨幅和相对涨幅股票绝对涨幅和相对涨幅安恒信息价格涨幅安恒信息相对指数涨幅-7%4%16%27%39%51%19A20A21E22E23E利润率趋势利润率趋势收入增长率(%)EBIT/销售收入(%)-8%-3%2%7%12%17%19A20A21E22E23E回报率趋势回报率趋势净资产收益率(%)投入资本回报率(%)40%48%57%65%74%82%622
16、8538177919A20A21E22E23E净资产净资产( (现金现金)/)/净负债净负债净负债(现金)(百万)净负债/净资产(%)pVqWPBfZiZzW8ObPaQsQoOmOnPeRmMoNeRqRmQaQoOwPvPsQzQMYpPoO 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 15 Table_Page 安恒信息安恒信息(688023)(688023) 目录目录 1. 新一代网安公司，产品布局前瞻 . 4 1.1. 定位精准，围绕新场景打造新服务 . 4 1.2. 产品逐步从单品向平台类演化 . 5 1.3. 基础安全为依托，
17、大数据安全与云安全持续发力 . 6 1.4. 股权结构稳定，企业团队凝聚力强 . 8 1.5. 公司营收保持高速增长 . 9 2. 新兴技术催生网安新需求与新业态 . 10 2.1. 新兴技术演化凸显新安全需求 . 10 2.2. 云安全市场前景广阔 . 10 2.3. 大数据安全市场处于高速成长期 .11 3. 盈利预测与估值 . 12 3.1. 核心假设 . 12 3.2. 收入和盈利预测 . 12 3.3. 估值 . 13 4. 风险提示 . 13 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 15 Table_Page 安恒信息安恒信息(688023)(6
18、88023) 1. 新一代网安公司，新一代网安公司，产品布局前瞻产品布局前瞻 1.1. 定位精准，围绕新场景打造新服务定位精准，围绕新场景打造新服务 安恒信息于 2007 年成立之初便以应用安全和数据安全作为切入点，推出数据库审计与风险控制系统以及 Web 应用防火墙产品，成功进入网络信息安全市场，2015-2018 年公司连续四年成为全球网络安全创新 500强。公司成立之初即提出“数据是企业核心资产” ，常年来围绕核心资产风险外防内防，通过强大的研发能力和持续的产品创新，构建了事前预警、事中防御、事后溯源的数据安全全生命周期解决方案。 围绕新场景、新监管打造新产品、新服务。围绕新场景、新监管
19、打造新产品、新服务。公司在“新场景”方向围绕着新的监管政策要求、新的信息技术提出了有针对性的综合信息安全解决方案及新型产品。依托网络信息安全基础类产品及公司较强的新技术整合能力，公司围绕着云计算、大数据、物联网、工业互联网为代表的新一代信息技术，形成了以“新场景、新服务”为方向的专业安全产品和服务体系；公司“新服务”方向针对网络安全形势、政企用户需求的变化以及网络安全建设模式的改变，从提供专业产品向提供专业服务模式进行转变，为用户提供从安全规划、安全设计、安全建设到安全运营的一站式专业安全服务。 图图 1：公司公司行业影响力逐年提升，连续多年荣获业内荣誉行业影响力逐年提升，连续多年荣获业内荣誉
20、 数据来源：安恒信息官网，国泰君安证券研究 安全服务安全服务队伍持续队伍持续承接承接关键关键性性项目项目，行业影响力，行业影响力不断提升不断提升。安恒信息拥有一支数百人的国家级网络安全保障实战团队，具备一流的网络与信息安全技术能力和丰富安全攻防经验。公司的安全产品及服务已涵盖金融、医疗、教育、运营商、政府、能源电力、交通、智慧城市等多个国家关键部门和关系国计民生的多个重要领域，多年来持续取得良好的市场表现。 目前， 公司成功执行 2008 北京奥运会、 上海世博会、 G20 杭州峰会、一带一路国际合作高峰论坛、党的十八大和十九大等国家重要网络安全 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文
21、之后的免责条款部分 5 of 15 Table_Page 安恒信息安恒信息(688023)(688023) 保障任务。公司已入选工信部重点领域人才能力提升机构，入选国际大型综合性赛事网络信息安全类最高层级合作，并参与多项国家及行业标准的制定。 图图 2：公司公司多次承担多次承担国家重要网络安全保障任务国家重要网络安全保障任务 数据来源：安恒信息官网 1.2. 产品逐步产品逐步从单品从单品向平台类演化向平台类演化 公司公司收入收入主要来源于自主研发的网络信息安全产品的销售，以及为客户主要来源于自主研发的网络信息安全产品的销售，以及为客户提供专业的网络信息安全服务提供专业的网络信息安全服务，安全平
22、台类产品收入快速增长，安全平台类产品收入快速增长。产品类包括基础类产品（安全防护类产品、安全检测类产品） 、平台类安全产品（大数据安全平台、云安全平台、物联网安全平台） ；安全服务，包括 SaaS 云安全服务、专家服务、智慧城市安全运营中心、国家重大活动网络安保服务、网络信息安全人才培养服务。从 2016 年至今，除了第三方硬件产品的相关收入有所降低以外，基础安全、平台安全以及安全服务产品收入均稳步提升。 图图 3：基础安全产品与平台类产品及服务构成公司主要营收来源基础安全产品与平台类产品及服务构成公司主要营收来源 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 0%50%100%150%200%020
23、,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000200192020网络信息安全基础产品（万元）网络信息安全平台（万元）网络信息安全服务（万元）第三方硬件产品（万元）安全基础产品同比增速安全平台类同比增速安全服务同比增速 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 15 Table_Page 安恒信息安恒信息(688023)(688023) 图图 4：平台类产品收入占比平台类产品收入占比持续提升持续提升 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 平台类产品平台类产品营收占比营收占比持续增加，持续增加，其细分的
24、其细分的大数据与云安全收入大数据与云安全收入保持高增保持高增速速。从 2020 年营收构成中可以看出，基础安全产品和平台类安全产品构成公司的主要营收来源， 其各自占总收入的比例为34.88%和 33.66%，2016 年至 2020 年，平台类安全占总营收的比例从 6%逐步增加至 2020年的 34%，相比之下，基础安全类产品收入占比从 66%逐渐降至 35%，而平台类安全产品相关收入的增加体现在其细分的大数据安全与云安全部分；平台类产品主要包含大数据安全、云安全和物联网安全三部分。 根据公司年报，公司近年来大数据安全在平台类产品中的比重呈现绝对优势，常年保持 70%以上的占比。虽然大数据安全
25、占比有着绝对优势，但云安全在平台类产品中的收入占比逐渐增加，云安全也是公司坚定不移的发展方向之一。 图图 5：大数据安全大数据安全是平台类收入的绝对主力是平台类收入的绝对主力 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 1.3. 基础安全为依托，大数据安全与云安全持续发力基础安全为依托，大数据安全与云安全持续发力 公司以基础安全产品为依托，公司以基础安全产品为依托，围绕围绕“新场景、新服务”“新场景、新服务”构建的构建的产品产品体系体系逐步聚焦云安全和大数据安全。逐步聚焦云安全和大数据安全。公司网络信息安全基础产品主要涵盖网络防护和网络检测产品，其具体包含 Web 应用防火墙、综合日志审计系统、远程
26、安全评估系统等具体产品门类；网络信息安全平台类产品中的大数据安全产品涵盖了 AiLPHA 大数据智能安全平台、网络安全态势感66%63%47%41%35%6%12%23%29%34%0.00.20.40.60.81.0200192020网络信息安全基础产品收入占比（%）网络信息安全平台收入占比（%）92%83%73%62%55%7%15%22%32%44%0.00.20.40.60.81.0200192020大数据安全产品收入占平台类收入比例云安全平台产品占平台类收入比例 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 1
27、5 Table_Page 安恒信息安恒信息(688023)(688023) 知预警平台、金融风险监测预警平台。云安全产品有天池云安全管理平台、玄武盾云防护平台等；安全服务主要包含 SaaS 云安全服务和专家安全。 大 数据安 全得到 权威机 构认 可大 数据安 全得到 权威机 构认 可 。市场研究机构 IDC 发 布IDC Perspective 中国数据安全市场研究报告认为：安恒信息数据安全解决方案是国内首家覆盖数据全生命周期关联的网络、终端、应用、数据库和接口的综合解决方案，解决数据静态和流动状态中数据泄露、数据篡改、数据滥用和隐私泄露风险；在数据安全能力联动耦合方面，安恒信息反对简单的产
28、品堆砌，提倡安全产品实战化、一体化，多维深入安全数据治理，为用户提供自动化、智能化和流程化解决数据安全各环节风险和日常运营实战。 云安全业务结合公司全线安全产品，打造云安全资源池管理平台云安全业务结合公司全线安全产品，打造云安全资源池管理平台。 “天池”云安全产品帮助用户构建一个统一管理、弹性伸缩、智能协同、安全能力丰富的云安全资源池，为用户提供一站式的云安全综合解决方案。产品主要应用于政府、公安、金融、医疗及运营商等行业私有云平台，可以快速为私有云提供云主机、云网络、云上应用、云上数据的检测、 防御、审计一体化解决方案，并为云上租户提供满足等级保护三级要求的安全能力。 云服务保证安全资源集约
29、化利用，云服务保证安全资源集约化利用，实现全方位安全管理实现全方位安全管理的有效性、科学的有效性、科学性和精准性性和精准性。公司推出的 SaaS 云安全服务模式是国内较早利用云计算来提供集约化安全能力的服务创新模式， 实现了云监测、 云 WAF、 云 DDoS清洗以及云端威胁情报的服务能力。上述能力加上城市安全大脑、全天候“三位一体”的态势感知、国家级网络安保团队组成了智慧城市安全运营中心服务的核心能力。 表表 1：公司公司产品涵盖安全基础、安全平台和服务三个领域产品涵盖安全基础、安全平台和服务三个领域 产品分类产品分类 二级分类二级分类 产品简介产品简介 网络信息安全基础产品 网络安全防护产
30、品 Web 应用防火墙 综合日志审计系统 数据库审计与风险控制系统 运维审计与风险控制系统 APT 攻击（网络战）预警平台 全流量深度威胁检测平台 网络安全检测产品 信息安全等级保护检查工具箱 远程安全评估系统 网络安全事件应急处置工具箱 迷网系统 Web 应用弱点扫描器 网络信息安全平台 云安全 天池云安全管理平台（私有云场景） 玄武盾云防护平台 大数据安全 AiLPHA 大数据智能安全平台 网络安全态势感知预警平台 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 15 Table_Page 安恒信息安恒信息(688023)(688023) 金融风险监测预警平台
31、物联网安全 物联网安全心 物联网安全监测平台 工业控制漏洞扫描平台 网络信息安全服务 SaaS云安全服务 云监测服务（先知） 云防护服务（玄武盾） 威胁情报服务（数据大脑） 专家服务 专业安全服务 可信众测服务 安全咨询服务 平台运营服务 应急响应服务 国家重大活动网络安保服务 智慧城市安全运营中心服务 网络安全人才培养服务 数据来源：公司招股说明书，国泰君安证券研究 1.4. 股权股权结构稳定结构稳定，企业团队凝聚力强，企业团队凝聚力强 范渊为公司第一大股东， 即实际控制人范渊为公司第一大股东， 即实际控制人。 公司的员工持股平台嘉兴安恒、宁波安恒均分别持有公司 6.39%的股权，持有公司
32、5%以上股份的股东还包括阿里创投，其持股 10.24%。由公司发布的 2022 年激励计划可以看出公司高层对于 2021 年经营成果的认可以及对核心团队成员的信心。 公司技术研发人员占比公司技术研发人员占比 5 53.33%3.33%。公司始终重视核心技术研发的作用，采用研发中心和研究院双线创新机制， 并将每年营收的 20%作为研发投入，取得了较好的成效。公司销售人员占比 22.36%，较大的销售人员供给保证了公司多级渠道经销和直接销售相结合的销售策略的实现，助力实现最大程度的市场覆盖。 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 15 Table_Page 安
33、恒信息安恒信息(688023)(688023) 图图 6：公司实际控制人为公司实际控制人为范渊范渊 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 1.5. 公司公司营营收保持高速收保持高速增长增长 公司近五年来呈现高速增长趋势。公司近五年来呈现高速增长趋势。根据 2021 年业绩快报显示，公司实现营业收入 18.21 亿元，同比上升 37.6%。实现归属于母公司股东的净利润 0.14 亿元，同比下降 89%，公司归母净利润下降主要是研发及销售费用的提升所影响。 图图 7：公司公司营业收入保持高增长态势营业收入保持高增长态势 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 3.174.306.279.4413.2
34、318.2135.89%45.58%50.66%40.14%37.64%0%10%20%30%40%50%60%0500202021营业总收入(亿元)同比增速 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 15 Table_Page 安恒信息安恒信息(688023)(688023) 图图 8：公司公司归母净利润归母净利润 2021 年下降年下降 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2. 新兴新兴技术技术催生催生网安网安新需求与新业态新需求与新业态 2.1. 新兴技术演化凸显新安全需求新兴技术演化凸显新安全需求 大数据
35、安全与云安全需求日趋强烈大数据安全与云安全需求日趋强烈。全球数字化转型已经进入倍增创新阶段，云平台已经成为支撑全球企业数字化转型的关键基础设施。由于云计算具有硬件通用化、资源共享化、部署集中化、广泛基于开源组件等特点，使得通用软硬件和开源组件的漏洞更容易被攻击者发现和利用，蠕虫等病毒更容易在集中部署的设备上进行快速传播，因此在了解云安全风险的基础上，提供安全的基础设施和稳定的云服务至关重要；与此同时，大数据时代海量数据的产生、流通和应用愈加普遍和密集，信息系统的安全边界更加模糊，并可能引入新的、未知的安全漏洞和隐患，安全风险会导致数据开放共享进程缓慢、数据质量不高、数据管理与治理缺失、垂直行业
36、应用深度不足等一系列问题。 网络安全策略逐步网络安全策略逐步演进演进。随着云计算、大数据、物联网和移动终端的普及，企业信息化程度逐步提升，网络安全领域出现了三大变化：从传统PC、服务器、网络边缘扩展到云计算、大数据、泛终端、新边界；防护思想从“风险发现、查缺补漏”转变到“关口前移、系统规划” ；核心技术从传统的围墙式防护升级到利用大数据等技术对安全威胁进行检测与响应。 2.2. 云安全市场前景广阔云安全市场前景广阔 云安全云安全需求需求主要体现在基础设施安全、网络部署安全、云上应用安全以主要体现在基础设施安全、网络部署安全、云上应用安全以及运维服务安全几个维度。及运维服务安全几个维度。基础设施
37、安全风险包含虚拟化安全风险、开源组件风险、配置与变更操作错误等；网络部署风险包含数据泄露、接入认证、身份密钥管理及 APT 等新型攻击；云上应用风险主要有 API 接口安全、无服务器攻击等；运维服务风险包含管理接口攻击、权限滥用以及漏洞和补丁管理等。 国内云安全占整体云服务市场比例较低，市场规模前景广阔国内云安全占整体云服务市场比例较低，市场规模前景广阔。云安全的发展滞后于云计算的市场演化，随着数字化转型向纵深演进以及工业互联网等领域与云计算结合得继续深入，传统云厂商将逐步完善云安全布局，针对各特定行业的云安全威胁所实现的云安全解决方案也将逐步完善化和标准化。据 IDC 预测，到 2023 年
38、，50%的中国企业应用程序将部0.520.770.921.340.1448.08%19.48%45.65%-89.00%-100%-50%0%50%100%0.00.20.40.60.81.01.21.4200202021归属母公司股东的净利润(亿元)同比增速 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 15 Table_Page 安恒信息安恒信息(688023)(688023) 署在容器化的混合云或多云环境中，以提供敏捷、无缝的部署和管理体验。由赛迪统计显示，2021 年国内云安全市场规模为 115.7 亿元，占整体云服务市场比例仅为
39、3.6%。 图图 9：国内云服务市场整体规模稳步增长：国内云服务市场整体规模稳步增长 数据来源：艾瑞咨询，国泰君安证券研究 图图 10：国内云安全市场规模持续攀高：国内云安全市场规模持续攀高 数据来源：赛迪顾问，国泰君安证券研究 2.3. 大数据安全市场处于高速成长期大数据安全市场处于高速成长期 大数据安全主要目标是保证数据在全生命周期的各阶段流转过程中实大数据安全主要目标是保证数据在全生命周期的各阶段流转过程中实现高度可控和可审计，通过相应技术保护与管理手段应对各类潜在威胁现高度可控和可审计，通过相应技术保护与管理手段应对各类潜在威胁。大数据安全产品通过培养数据发现机制、安全事件响应能力，从
40、而为客户提供数据管理、身份认证、访问控制、数据保护以及安全传输等主要功能。 国内国内大大数据安全市场处于高速成长期数据安全市场处于高速成长期。在数据泄漏等安全威胁性质不断恶化的背景下， 政府、 企业及相关机构持续重视大数据安全， 预计到 2022年大数据安全行业市场规模达将到 75.2 亿元。从大数据安全用户角度来看，各行业对大数据安全的采用程度和深度均有很大差异。政府用户数占比最高，其占比为 35%，其次军工、金融、电信的用户占比也均在10%以上。目前，大数据安全产品在能源、制造、交通等领域的渗透率还有很大的提升空间。 5222256324546906598928633
41、.01%48.05%57.12%39.95%43.84%44.53%40.68%40.74%0%10%20%30%40%50%60%020004000600080000202021E2022E2023E2024E云服务市场整体规模（亿元）增长率18.2026.1037.8055.1080.0043.41%44.83%45.77%45.19%44.63%40%45%50%0.020.040.060.080.0100.02001920202021E云安全市场规模（亿元）增长率 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责
42、条款部分 12 of 15 Table_Page 安恒信息安恒信息(688023)(688023) 图图 11：国内大数据安全市场规模持续：国内大数据安全市场规模持续增长增长 数据来源：IDC，国泰君安证券研究 图图 12：大数据安全市场在各个行业的渗透率各异：大数据安全市场在各个行业的渗透率各异 数据来源：电子工程世界，国泰君安证券研究 3. 盈利预测与估值盈利预测与估值 3.1. 核心假设核心假设 1）平台类软件是公司主要的成长动力来源，未来三年时间保持58%/50%/45%的高速增长； 2）基础安全产品稳定增长，毛利率基本持平； 3）安全服务对于下游客户意义重大，也是公司发展的重点，未来
43、三年保持 40%左右的高速增长。 3.2. 收入和盈利预测收入和盈利预测 预计 2021-2023 年安恒信息的收入分别为 18.19/25.04/33.85 亿元，归母净利润分别为 0.15/1.89/3.60 亿元， EPS 分别为 0.19/2.41/4.59 元。 表表 2：未来三年收入和盈利预测（百万元）：未来三年收入和盈利预测（百万元） 2021E 2022E 2023E 基础安全产品 562.91 675.49 810.59 平台类软件 703.57 1055.36 1530.27 安全服务 552.60 773.64 1044.41 归母净利润 15 189 360 数据来源：
44、国泰君安证券研究 17.4021.0025.0030.0038.1046.2058.4075.2097.5020.69%19.05%20.00%27.00%21.26%26.41%28.77%29.65%0%10%20%30%40%0.020.040.060.080.0100.02001820192020E2021E2022E2023E大数据安全市场规模（亿元）增长率35.00%17.00%12.00%10.00%9.00%8.00%5.00% 2.00%2.00%政府军工金融电信交通医疗制造能源其他 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 13
45、 of 15 Table_Page 安恒信息安恒信息(688023)(688023) 3.3. 估值估值 我们采用 PE 估值法和 PS 两种估值方法，对公司进行估值。 1 1）PEPE 估值法估值法 公司所处行业为网络安全，我们选取奇安信、深信服、山石网科、启明星辰作为可比公司。 预计 2021-2023 年安恒信息的归母净利润分别为 0.15/1.89/3.60 亿元，EPS 分别为 0.19/2.41/4.59 元，可比公司 2022 年平均 82.29 倍 PE，按照 82.29 倍 PE 计算，安恒信息合理市值为 155.53 亿元人民币，对应价格为 198.11 元。 表表 3：可
46、比公司：可比公司 PE估值表估值表 公司名称公司名称 收盘价收盘价 EPS PE 2022/02/11 2021E 2022E 2023E 2021E 2022E 2023E 深信服深信服 128.10 2.02 2.84 3.99 63.42 45.04 32.09 奇安信奇安信 63.53 -0.81 0.27 0.93 - 235.38 68.14 山石网科山石网科 23.73 0.42 0.76 1.11 56.70 31.26 21.35 启明星辰启明星辰 23.08 1.04 1.32 1.66 22.21 17.46 13.92 平均值平均值 47.44 82.29 33.88
47、数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2 2）PSPS 估值法估值法 公司所处行业为网络安全，我们选取深信服、奇安信、山石网科、启明星辰作为可比公司。可比公司 2022 年平均 PS 为 4.40 倍，考虑安恒信息收入增速超过上述公司，给予一定估值溢价，按照 6.5 倍 PS 计算，合理市值为 162.76 亿人民币，对应价格为 207.33 元。 综合以上估值方法，按照谨慎取低原则，我们认为公司合理市值为综合以上估值方法，按照谨慎取低原则，我们认为公司合理市值为155.53155.53 亿元人民币，对应目标价亿元人民币，对应目标价 198.198.1111 元。元。 表表 4：可比公司：可比
48、公司 PS 估值表估值表 公司名称公司名称 收盘价收盘价 股本股本 （百万股）（百万股） 营收（百万元）营收（百万元） PS 2022/03/11 2021E 2022E 2023E 2021E 2022E 2023E 深信服深信服 128.10 415.65 7,423.32 10,097.16 13,357.01 7.17 5.27 3.99 奇安信奇安信 63.53 682.08 5,810.83 8,114.15 11,067.88 7.46 5.34 3.92 山石网科山石网科 23.73 180.22 1,026.95 1,324.44 1,741.48 4.16 3.23 2.4
49、6 启明星辰启明星辰 23.08 933.58 4,594.59 5,758.02 7,125.17 4.69 3.74 3.02 平均值平均值 5.87 4.40 3.35 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 4. 风险提示风险提示 1）信息安全行业发展不及预期的风险）信息安全行业发展不及预期的风险 信息安全行业收入主要来自于政府和大型企业，安全投入并不产生效益，如果客户收缩安全投入，将导致行业景气度下降。 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 of 15 Table_Page 安恒信息安恒信息(688023)(688023) 2）政府）政府 ITIT 支出预算不足的风险支出预算不足的风险 随着新冠疫情的反复，大量政府资金用于抗疫，IT 投入有缩减的风险。即使订单方面情况较好，现金流也可能受到负面影响。
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工作日 8:30 - 17:30
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