1、 1 证券研究报告证券研究报告 公司公司研究研究 神工股份（神工股份（688233）电子 刻蚀单晶硅材料龙头，硅部件开启新增长刻蚀单晶硅材料龙头，硅部件开启新增长 投资要点：投资要点： 神工股份是全球领先的单晶硅材料制造企业，2018年全球单晶硅材料市占率13-15%。国内硅部件企业仅涉及硅部件加工环节，原材料单晶硅仍需外购，神工股份向下游拓展，有望发挥协同优势，成为国内从事硅部件全产业链布局的企业，也是公司成长的第二动力。 单晶硅材料市场规模稳步增长，市场参与者多为日、韩企业。单晶硅材料市场规模稳步增长，市场参与者多为日、韩企业。 全球大直径单晶硅材料市场规模约为3-4亿美元， 受益于刻蚀设
2、备出货量的增加以及硅部件需求的提升，预计至2025年市场规模达到5亿美元，5年CAGR 5.85%。从供给端看，刻蚀用单晶硅材料主要参与者为CoorsTek、SK化学等日韩企业，国内神工股份/有研硅合计占比约24%-28%。 硅部件是硅部件是晶圆制造刻蚀环节核心耗材晶圆制造刻蚀环节核心耗材，国产替代空间较大。，国产替代空间较大。 硅部件是晶圆制造刻蚀环节的核心耗材， 平均每加工200片硅片就需要更换损耗的硅部件，根据国内晶圆厂产能情况，我们预计至2025年中国硅部件市场规模达到37.66亿元，5年CAGR达到24.99%。从供给端看，目前市场70-80%由日韩企业垄断，国产率仅为10-20%，
3、替代空间巨大。 8寸轻掺硅片市场小而美，国内企业尚未涉足该领域。寸轻掺硅片市场小而美，国内企业尚未涉足该领域。 根据我们统计的国内晶圆厂产能数据，2020年8寸轻掺硅片市场规模约为2.09亿美元， 预计至2025年市场规模达到2.77亿美元， 5年CAGR为5.80%。虽然国内沪硅产业、立昂微已经形成了较大规模的硅片营收，但是上述企业主要从事12寸硅片、8寸重掺硅片的生产，因此对于8寸轻掺硅片市场，国内企业布局较少、缺乏竞争力。 投资建议投资建议 公司是全球单晶硅材料龙头，预计2022-2024年营业收入分别为6.80/9.29/11.32 亿 元 ， 三 年 CAGR 为 33.69% ；
4、归 母 净 利 润 分 别 为2.89/3.81/4.51亿元，三年CAGR为27.33%，对应PE分别为40/30/26X。公司绝对估值法股价区间为83.01-122.74元；同时结合行业平均PE与公司历史PE，给予公司2022年55倍PE，对应目标价99.46元；综上，首次覆盖给予“买入”评级，目标价99.49元。 风险提示风险提示 下游需求不及预期/硅片研发进展不及预期/新冠疫情致需求下降等风险。 Table_First|Table_Summary|Table_Excel1 财务数据和估值财务数据和估值 2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023
5、E 2024E2024E 营业收入（百万元） 192.1 473.9 680.1 929.2 1132.4 增长率（%） 1.86% 146.69% 43.51% 36.63% 21.87% EBITDA（百万元） 121.0 282.0 401.8 531.9 613.2 归母净利润（百万元） 100.3 218.4 289.3 381.0 450.9 增长率（%） 30.31% 117.84% 32.45% 31.69% 18.34% EPS（元/股） 0.63 1.37 1.81 2.38 2.82 市盈率（P/E） 115 53 40 30 26 市净率（P/B） 9.5 8.1 7.
6、1 6.1 5.2 EV/EBITDA 88.2 38.3 27.2 20.5 17.4 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2022 年 4 月 22 日收盘价 2022 年 4 月 25 日 投资建议：投资建议： 买入买入 首次覆盖首次覆盖 当前价格：当前价格： 72.00 元 目标价格：目标价格： 99.46 元 基本数据基本数据 总股本/流通股本（百万股） 160/83 流通 A 股市值（百万元） 6521 每股净资产（元） 8.84 资产负债率（%） 5.03 一年内最高/最低（元） 104.80/31.20 一年内股价相对走势一年内股价相对走势 分析师 熊军
7、 执业证书编号：S0590522040001 邮箱： 相关报告相关报告 请务必阅读报告末页的重要声明 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 投资聚焦投资聚焦 研究背景研究背景 全球芯片需求旺盛，国内外晶圆厂纷纷开启扩产计划，半导体设备需求提升，而作为刻蚀设备核心耗材的硅部件需求也同步提升。 此外， 国际贸易摩擦加速了国内半导体材料的国产替代进程， 亟需相关企业来保证半导体供应链的安全， 国内单晶硅材料唯一全产业布局的神工股份迎来发展机遇。 创新之处创新之处 市场认为： 轻掺硅片市占率更大，未来将会成为公司新的增长点。 我们认为： 短期来看， 公司主要增长来自单晶硅材料。
8、单晶硅材料营收增长主要来自两方面，一方面是受益于全球半导体行业景气度的提升；另一方面单晶硅大径化趋势带来的16-19 寸单晶硅占比的提升，此外在更大的 22 寸多晶质材料的研发上，公司也处于业内领先地位。 中期来看， 公司主要增长来自硅部件的增长。 硅部件的增长来自国内晶圆厂刻蚀设备硅部件的损耗替换和刻蚀设备厂原配硅部件的装配，目前公司硅部件推进顺利，实现部分量产出货。 长期来看，随着公司 8 寸轻掺硅片研发进展的顺利推进，这块业务有望放量，然而就国内市场而言，8 寸晶圆厂主要用于制造 MOSFET、IGBT、Power IC、肖特基等产品，轻掺硅片占比较小。此外，国内未有企业生产 8 寸轻掺
9、硅片，该市场壁垒较高，公司拥有的核心技术优势有望帮助公司占领该市场。 核心结论核心结论 从估值来看，公司历史估值区间在 40-90X 区间，当前 PE 为 53，处于历史中等偏下水平。 我们看好公司大直径单晶硅材料营收随着行业景气度的持续而增长， 此外硅部件、硅片业务有望放量。短期来看公司估值处于历史中下水平；中长期来看公司有望通过单晶硅材料优势打开硅部件、硅片的成长空间。 yXcZkWnWkZnVnZuXlX8OdN6MpNnNoMmOjMoOqMlOpNqO8OnNxOvPmPmNMYmPqO 3 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 正文目录正文目录 投资聚焦投资聚焦
10、. . 2 2 研究背景 . 2 创新之处 . 2 核心结论 . 2 1 1 单晶硅材料领先企业，受益行业大幅增长单晶硅材料领先企业，受益行业大幅增长 . 5 5 1.1 单晶硅材料起家，布局硅电极、硅片产品进展顺利 . 5 1.2 管理层股权控制稳定，人才培养体系完善 . 6 1.3 业绩受益行业大幅增长，产品优化盈利能力凸显 . 7 2 2 单晶硅材料、硅部件市场小而美，单晶硅材料、硅部件市场小而美，8 8 寸轻掺硅片国产替代空间广阔寸轻掺硅片国产替代空间广阔 . 1010 2.1 单晶硅材料：刻蚀用单晶硅材料市场规模稳定，市场集中度较分散 . 14 2.2 硅部件：刻蚀设备核心耗材，供给
11、集中、需求旺盛 . 16 2.3 8 寸轻掺硅片：市场规模趋于稳定，国内企业缺乏国际竞争力 . 21 3 3 横纵布局硅片、硅部件，协同优势凸显横纵布局硅片、硅部件，协同优势凸显 . 2323 3.1 单晶硅材料成本、技术优势显著，市占率有望进一步提升 . 23 3.2 产业协同布局硅部件，营收实现从零到一 . 25 3.3 8 寸轻掺高电阻硅片通过首轮评估，研发进展顺利进行 . 27 4 4 盈利预测盈利预测 . 2828 5 5 估值与投资评级估值与投资评级 . 2929 6 6 风险提示风险提示 . 3232 图表目录图表目录 图表图表1：公司下游客户：公司下游客户 . 5 图表图表2：
12、公司产品发展历程：公司产品发展历程 . 5 图表图表3：公司产品路线图：公司产品路线图 . 6 图表图表4：公司股权结构情况（截至：公司股权结构情况（截至2022年年2月月28日）日） . 7 图表图表5：公司管理层及核心技术人员：公司管理层及核心技术人员 . 7 图表图表6：2016-2021年公司营业收入及同比变化年公司营业收入及同比变化 . 8 图表图表7：2016-2021年公司归母净利润及同比变化年公司归母净利润及同比变化 . 8 图表图表8：2016-2021年公司主营业务占比变化年公司主营业务占比变化 . 8 图表图表9：2021年公司主营业务占比年公司主营业务占比 . 8 图表
13、图表10：2016-2021年公司主营业务地区变化（百万元）年公司主营业务地区变化（百万元） . 9 图表图表11：2016-2021年公司主营业务营收国内占比年公司主营业务营收国内占比 . 9 图表图表12：2016-2021年公司毛利率、净利率变化年公司毛利率、净利率变化 . 9 图表图表13：2016-2021年公司费用率变化年公司费用率变化 . 9 图表图表14：2016-2021年公司供应商集中度变化年公司供应商集中度变化 . 10 图表图表15：2016-2021年公司大客户集中度变化年公司大客户集中度变化 . 10 图表图表 1616：20202020 年年全球集成电路制造材料市
14、场结构占比全球集成电路制造材料市场结构占比 . 10 图表图表17：刻蚀用单晶硅材料与芯片用单晶硅材料的区别：刻蚀用单晶硅材料与芯片用单晶硅材料的区别 . 11 图表图表18：单晶硅行业产业链：单晶硅行业产业链 . 11 图表图表19：2019年全球电子多晶硅企业产能年全球电子多晶硅企业产能 . 12 图表图表20：硅部件加工厂商：硅部件加工厂商 . 12 图表图表21：全球刻蚀设备市场竞争格局：全球刻蚀设备市场竞争格局 . 13 图表图表22：公司营收与：公司营收与全球半导体刻蚀设备厂商营收关系变化全球半导体刻蚀设备厂商营收关系变化 . 13 图表图表23：公司营收与全球半导体刻蚀设备厂商营
15、收增速变化：公司营收与全球半导体刻蚀设备厂商营收增速变化 . 14 图表图表24：8寸与寸与12寸线主要制程工艺寸线主要制程工艺 . 14 4 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 图表图表25：不同工艺的刻蚀次数统计情况：不同工艺的刻蚀次数统计情况 . 14 图表图表26：全球大直径单晶硅材料市场规模预测过程：全球大直径单晶硅材料市场规模预测过程 . 15 图表图表27：全球大直径单晶硅材料市场规模及增速：全球大直径单晶硅材料市场规模及增速 . 15 图表图表28：刻蚀用单晶硅材料行业主要市场参与者：刻蚀用单晶硅材料行业主要市场参与者 . 16 图表图表29：刻蚀工艺：刻蚀
16、工艺 . 17 图表图表30：国内：国内8寸晶圆厂（内资）产能寸晶圆厂（内资）产能. 17 图表图表31：国内：国内12寸晶圆厂（内资）产能寸晶圆厂（内资）产能. 19 图表图表32：国内硅：国内硅部件市场规模预测部件市场规模预测 . 20 图表图表33：国内硅部件市场规模及增速预测：国内硅部件市场规模及增速预测 . 20 图表图表34：刻蚀用硅部件行业主要市场参与者：刻蚀用硅部件行业主要市场参与者 . 21 图表图表35：硅片尺寸演进：硅片尺寸演进 . 21 图表图表36：不同尺寸硅片出货变化：不同尺寸硅片出货变化 . 21 图表图表37：国内：国内8寸轻掺硅寸轻掺硅片市场规模及增速片市场规
17、模及增速 . 22 图表图表38：2020年全球半导体硅片行业竞争格局年全球半导体硅片行业竞争格局 . 22 图表图表39：2020年中国半导体硅片行业竞争格局年中国半导体硅片行业竞争格局 . 22 图表图表40：中国半导体硅片企业业务布局：中国半导体硅片企业业务布局 . 22 图表图表41：神工股份与有研硅单晶硅材料营收对比（亿元）：神工股份与有研硅单晶硅材料营收对比（亿元） . 23 图表图表42：神工股份与有研硅毛利率对比：神工股份与有研硅毛利率对比 . 23 图表图表43：公司刻蚀用硅材料核心技术：公司刻蚀用硅材料核心技术 . 24 图表图表44：单晶硅与多晶硅刻蚀用材料：单晶硅与多晶
18、硅刻蚀用材料 . 25 图表图表45：北方华创半导体设备营收规模及增速：北方华创半导体设备营收规模及增速 . 25 图表图表46：中微公司半导体设备营收规模及增速：中微公司半导体设备营收规模及增速 . 25 图表图表47：全：全球半导体硅片出货面积统计球半导体硅片出货面积统计 . 26 图表图表48：全球晶圆代工市场规模预测（亿美元）：全球晶圆代工市场规模预测（亿美元） . 26 图表图表49：上电极产品正反面示意图：上电极产品正反面示意图 . 26 图表图表50：下电极产品正反面示意图：下电极产品正反面示意图 . 26 图表图表51：公司：公司IPO募集资金投资项目募集资金投资项目 . 28
19、 图表图表52：主营业务营收拆分：主营业务营收拆分 . 28 图表图表53：公司盈利与估值表：公司盈利与估值表 . 29 图表图表54：绝对估值核心假设表：绝对估值核心假设表 . 30 图表图表55：敏感性分析表：敏感性分析表 . 30 图表图表56：现金流折现及估值表：现金流折现及估值表 . 30 图表图表57：公司历史：公司历史PE-Band . 31 图表图表58：可比公司估值对：可比公司估值对比表比表 . 31 图表图表59：财务预测摘要：财务预测摘要 . 33 5 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 1 单晶硅材料领先企业，受益行业大幅增长单晶硅材料领先企业，受益
20、行业大幅增长 1.1 单晶硅材料起家，布局硅电极、硅片产品进展顺利单晶硅材料起家，布局硅电极、硅片产品进展顺利 神工半导体于 2013 年 7 月创立，并于 2020 年 2 月于科创板上市。自诞生之日起，公司专注于集成电路刻蚀用单晶硅材料的研发、生产和销售，主营产品为 14-19英寸大直径单晶硅材料，直接客户为三菱材料、SK 化学、CoorsTek、Hana、Silfex等国际一流硅部件厂商， 间接客户是刻蚀设备厂商。 凭借高质量的产品和完善的售后服务， 公司大直径单晶硅材料已成功进入国际先进半导体材料产业链体系， 并确立了国际领先的行业地位。此外，公司还在积极研发硅电极、硅片产品，开拓相关
21、客户。 图表图表1：公司下游客户公司下游客户 来源：国联证券研究所整理 公司以大直径单晶硅材料起家， 凭借单晶硅的经验优势， 公司产品线不断延伸，公司以大直径单晶硅材料起家， 凭借单晶硅的经验优势， 公司产品线不断延伸，纵向拓展硅电极产品、横向拓展纵向拓展硅电极产品、横向拓展 8 英寸轻掺硅片。英寸轻掺硅片。2013 年 12 月公司成功拉制出 18英寸集成电路刻蚀用大直径硅单晶体，并于 2015 年 5 年获得美国、日本等硅部件一流厂商认证和出货，2020 年 5 月公司成功拉制出 22 英寸单晶体，在大直径单晶硅材料领域全球领先。2018 年 10 月，公司硅部件加工通过日本 JIS 质量
22、体系认证。在硅片领域， 公司研发的低缺陷 8 英寸轻掺硅片取得阶段性进展， 目前已经形成了 8000片的月产能。 图表图表2：公司产品发展历程公司产品发展历程 来源：公司公告、国联证券研究所 6 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 三大产品进展顺利。三大产品进展顺利。目前，公司在产产品、在研产品包括三大产品线，分别是单晶硅晶体、硅电极以及硅片。公司 14-19 寸单晶硅晶体已实现量产，目前在正在进行22 寸单晶质、多晶质硅晶体的优化、研发；8 英寸硅电极已实现量产，12 寸硅电极目前正在终端客户进行验证， 进展较顺利； 公司 8 寸轻掺高电阻硅片正在等待客户进行第二轮样品评
23、估，8 寸轻掺中低电阻硅片进展较缓慢，正处于与客户接触阶段。 图表图表3：公司产品路线图公司产品路线图 来源：公司公告、国联证券研究所 1.2 管理层股权控制稳定，人才培养体系完善管理层股权控制稳定，人才培养体系完善 公司无控股股东、无实际控制人，一致行动人合计持有公司公司无控股股东、无实际控制人，一致行动人合计持有公司 24.78%股份。股份。公司不存在持股 50%以上的股东，截至 2021 年 11 月底持有公司 5%以上的股东为更多亮、 矽康和北京创投基金， 分别持有公司 23.13%、 22.22%、 6.21%。 公司股东矽康、晶励投资、旭捷投资是公司一致行动人，合计持有 24.78
24、%股份，有效增强了管理层对公司的控制权。此外，旭捷投资是公司员工持股平台，16 名员工合计持 0.76%股份。 7 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 图表图表4：公司股权结构情况（截至公司股权结构情况（截至2022年年2月月28日）日） 来源：wind、国联证券研究所 公司高层同时也是核心技术人员，公司高层同时也是核心技术人员，人才培养体系完善人才培养体系完善。公司董事长、总经理潘连胜博士拥有20多年的单晶硅行业从业经历， 先后在东芝陶瓷、 Covalent公司任职；公司副总、财务总监袁欣履历丰富，是公司创始人之一；技术研发总监山田宪冶先后于日铁电子、世创日本、日本神工新
25、技株式会社工作，硅材料行业经验丰富，从业超过 30 年；技术研发部部长秦朗是公司本土培养的人才之一，在集成电路行业从业超过 15 年。公司高层同时也是核心技术人员，能够有效防止核心技术的泄露，并且在人才培养体系上注重本土人才的培养，形成了一批具有竞争力的中低层技术人员。 图表图表5：公司管理层及核心技术人员公司管理层及核心技术人员 来源：wind、国联证券研究所 1.3 业绩受益行业大幅增长，产品优化盈利能力凸显业绩受益行业大幅增长，产品优化盈利能力凸显 公司业绩受行业景气度影响较大，营收变化明显。公司业绩受行业景气度影响较大，营收变化明显。2016-2020 年，公司营收、归母净利润均呈现先
26、增后减变化，2019 年业绩大幅下跌主要原因为中美贸易摩擦、 8 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 日韩贸易摩擦，智能手机、数据中心、汽车等终端需求增长乏力，5G 普及未及预期等因素导致的半导体行业景气度整体下滑，2020 年业绩则受到疫情影响，同比小幅增长。2021 年，受益于行业景气度复苏，公司业绩实现大幅改善，实现营收 4.74 亿元，同比增长 147%；实现归母净利润 2.18 亿元，同比增长 118%。 单晶硅材料营收大径化趋势明显，硅部件开始创收单晶硅材料营收大径化趋势明显，硅部件开始创收、硅片暂无营收、硅片暂无营收。2016-2021年， 公司主营业务为单晶
27、硅材料， 占比持续超过95%， 其中15寸及以下占比从44.47%降至 31.36%，15-16 寸单晶硅销售额占比从 39.94%降至 39.22%，16 寸及以上占比从 15.59%升至 25.21%，单晶硅材料大径化趋势已显。对于硅部件业务，公司从2020 年开始创收，营业收入为 70.49 万元，占总营收比重仅仅为 0.36%；2021 年实现 575 万元，增长较大。公司硅片业务处于研发关键阶段，暂无营收贡献。 公司主营产品以出口为主，近年公司主营产品以出口为主，近年来来国内营收贡献增加。国内营收贡献增加。2019 年以前，公司主营产品基本以出口为主，近年来随着国内半导体材料、设备厂
28、商的崛起，公司国内营收占比逐渐增大，2020、2021 年国内营收占比超过 10%，达到 11.87%、14.87%，未来随着国内晶圆制造厂商、 半导体设备厂商市占率的进一步扩大， 公司单晶硅材料国内营收有望进一步放量， 同时未来硅电极、 硅片业务的营收也将加速国内营收的增长。 图表图表6：2016-2021年公司营业收入及同比变化年公司营业收入及同比变化 图表图表7：2016-2021年公司归母净利润及同比变化年公司归母净利润及同比变化 来源：wind、国联证券研究所 来源：wind、国联证券研究所整理 图表图表8：2016-2021年公司主营业务占比变化年公司主营业务占比变化 图表图表9：
29、2021年公司主营业务占比年公司主营业务占比 来源：wind、国联证券研究所 来源：wind、国联证券研究所整理 -50%0%50%100%150%200%0.01.02.03.04.05.02001920202021营业收入（亿元） 同比 -100%0%100%200%300%400%0.00.51.01.52.02.52001920202021归母净利润（亿元） 同比 0%20%40%60%80%100%2006寸以上 15-16寸 15寸以下 硅零部件 其他业务 25% 39% 32% 1% 3% 1
30、6寸以上 15-16寸 15寸以下 硅零部件 其他业务 单晶硅材料 9 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 公司盈利能力优秀，费用端稳定。公司盈利能力优秀，费用端稳定。2016-2021 年，公司毛利率稳定增长，近两年稳定在 65%左右；2020 年以前公司净利率持续稳定增长，受到原材料价格上涨的影响，2021 年公司净利率下降为 46%。从费用端来看，公司销售、财务费用率较为稳定；管理费用率受营收大幅增长有所下降；公司 8 英寸硅片处于研发关键阶段，研发支出大幅增加，研发费用率逐渐提高，2021 年公司营收规模大幅上升，研发费用率下降为 7.38%。 供应商供应商集中度降
31、低采购压力减缓，集中度降低采购压力减缓， 大客户分散化大客户分散化营收结构稳定营收结构稳定。 2016-2021 年，公司前五大供应商集中度逐渐下降，从 87.33%降至 69.24%，第一大供应商占比从41.74%降至 31.71%， 公司供应商集中度下降有利于降低原材料采购风险。 从客户集中度来看，公司前五大客户营收占比从 95.51%降至 80.92%，客户分散化主要是因为公司单晶硅材料、 硅部件国内客户的拓展， 大客户集中度的下降有利于营收结构的稳定；2021 公司第一大客户贡献营收占比降至 30.12%，大客户集中度降低、风险降低。 图表图表10：2016-2021年公司主营业务地区
32、变化（百年公司主营业务地区变化（百万元）万元） 图表图表11：2016-2021年公司主营业务营收国内占比年公司主营业务营收国内占比 来源：wind、国联证券研究所 来源：wind、国联证券研究所整理 图表图表12：2016-2021年公司毛利率、净利率变化年公司毛利率、净利率变化 图表图表13：2016-2021年公司费用率变化年公司费用率变化 来源：wind、国联证券研究所 来源：wind、国联证券研究所整理 005002001920202021国外（含港澳台） 国内 0%5%10%15%20%2001920202021国内
33、占比 0%20%40%60%80%2001920202021毛利率 净利率 -10%-5%0%5%10%15%20%2001920202021销售费用率 管理费用率 研发费用率 财务费用率 10 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 2 单晶硅材料、硅部件市场小而美，单晶硅材料、硅部件市场小而美，8 寸轻掺硅片国产替代空寸轻掺硅片国产替代空间广阔间广阔 硅硅材料是第一大半导体制造材料材料是第一大半导体制造材料。 半导体材料可分为晶圆制造材料和封装材料两大类，晶圆制造材料包括硅材料、电子气体、光掩膜版、抛光液及抛光垫、光刻胶及光刻胶配
34、套试剂、 湿化学品、 溅射靶材等。 其中， 硅材料作为第一大半导体制造材料，占比达到 35%，大幅领先其他材料占比。 图表图表 1616：2 2020020 年年全球集成电路制造材料市场结构占比全球集成电路制造材料市场结构占比 来源：SEMI、国联证券研究所 半导体级单晶硅材料是集成电路产业链中重要的半导体级单晶硅材料是集成电路产业链中重要的硅材料硅材料，按照其应用领域划分，主要可分为芯片用单晶硅材料和刻蚀用单晶硅材料， 二者主要区别在于微缺陷率、 尺寸。 刻蚀用单晶硅材料的微缺陷率满足客户要求即可， 而芯片用单晶硅材料则要求微缺陷率越低越好，要求生产商主动降低微缺陷率；在尺寸上，目前主流单晶
35、硅晶体直封测材料, 36.90% 硅材料, 35.00% 电子气体, 13.00% 光掩模, 12.30% 光刻胶及配套试剂, 7.60% 光刻胶, 6.10% 工艺化学品, 6.70% CMP抛光材料, 6.50% 溅射靶材, 2.10% 其他材料, 10.00% 晶圆制造材料 ，63.10% 图表图表14：2016-2021年公司供应商集中度变化年公司供应商集中度变化 图表图表15：2016-2021年公司大客户集中度变化年公司大客户集中度变化 来源：公司公告、国联证券研究所 来源：公司公告、国联证券研究所整理 0%20%40%60%80%100%120%200192
36、0202021第一大客户占比 前五大客户占比 0%20%40%60%80%100%2001920202021第一大供应商占比 前五大供应商占比 11 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 径为 13-19 英寸，而芯片用单晶体材料主流直径为 6 英寸、8 英寸、12 英寸。 图表图表17：刻蚀用单晶硅材料与芯片用单晶硅材料的区别刻蚀用单晶硅材料与芯片用单晶硅材料的区别 类别类别 微缺陷率微缺陷率 尺寸尺寸 应用领域应用领域 刻蚀用单晶硅材料 微缺陷率参数对后续工艺的重要性水平相对较低，相关指标达到特定标准后即可满足后续先进工艺要求 晶体直径大于特定尺寸芯
37、片用单晶硅片，目前主流晶体尺寸覆盖 13-19 英寸以适用不同型号刻蚀设备，全球范围内已实现商用的最大尺寸可达 19 英寸 刻蚀设备硅部件等 芯片用单晶硅材料 对微缺陷率参数要求严格，需控制材料内部微缺陷率保持低水平甚至接近零方能满足后续工艺要求；芯片用单晶硅材料微缺陷率低于刻蚀用单晶硅材料 目前芯片用单晶硅材料主流尺寸为 6 英寸、8英寸和 12 英寸 晶圆制造所需硅片 来源：神工股份招股说明书、国联证券研究所整理 原材料成本受国外供给影响较大，业绩与下游景气度高度相关。原材料成本受国外供给影响较大，业绩与下游景气度高度相关。公司处于半导体级单晶硅材料行业，是刻蚀用单晶硅材料供应商，上游主要
38、是高纯度多晶硅、高纯度石英坩埚、石墨件、氩气等原材料供应商，下游则是刻蚀用单晶硅部件加工厂商。上游原材料成本占据了公司营业成本的绝大部分， 其中尤以高纯度多晶硅、 高纯度石英坩埚、石墨件为主。高纯度多晶硅和高纯度石英坩埚市场集中度较高，供应商多为国外厂商，多晶硅价格变动对公司盈利影响较大；而石墨件、氩气等其他原材料供应商可选范围较大， 价格波动对公司利润水平影响不大。 刻蚀用单晶硅材料制造商下游客户主要是刻蚀用单晶硅部件加工商，业绩主要受到硅电极下游刻蚀机厂商的影响，而刻蚀机厂商景气度与半导体行业景气度高度相关， 故公司受半导体行业景气度影响较大。 图表图表18：单晶硅行业产业链单晶硅行业产业
39、链 来源：神工股份招股说明书、国联证券研究所整理 上游：国内企业快速发展，产业供给压力逐渐减缓 电子级多晶硅供应缺口大，国内发展迅速电子级多晶硅供应缺口大，国内发展迅速减缓供给压力减缓供给压力。2020 年我国电子级多晶硅需求量达到 2500 吨，随着下游半导体硅片、硅部件需求的进一步释放，对于电 12 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 子级多晶硅的需求量也会进一步提升。 从供给端看， 国内电子级多晶硅的供应量不超过 800 吨，大部分仍需要进口，尤其对于大直径单晶硅、12 寸硅片所用的电子级多晶硅几乎全部来自进口，国内外产品技术指标差距较大。尽管如此，我国电子级多晶硅产
40、业发展较为迅速， 目前鑫华半导体、 黄河水电等企业已经实现电子级多晶硅的出货，云冶新材、洛阳中硅、宜昌南玻等企业也正在推进电子级多晶硅的研究与发展。短期来看，公司所需电子级多晶硅材料仍需大量进口，但是长期来看，随着国内多晶硅企业的技术突破，原材料材料压力有望缓解。 图表图表19：2019年全球电子多晶硅企业产能年全球电子多晶硅企业产能 国家国家 企业企业 产能（吨产能（吨/ /年年） 国外 美国 Hemlock 11000 德国 Wacker 8500 日本 Tokuyama 6200 日本 三菱 3000 日本 住友 2500 美国 REC 867 其他 - 6433 合计合计 - - 38
41、50038500 国内 中国 鑫华半导体 （预计）5000 中国 黄河水电 （预计）3300 来源：赛迪智库、国联证券研究所整理 下游：业绩与硅部件加工厂同步变化，且变化幅度更大 单晶硅材料厂商的下游主要是硅部件加工厂商、单晶硅材料厂商的下游主要是硅部件加工厂商、晶圆（芯片）晶圆（芯片）制造厂。制造厂。全球主要的硅部件加工厂商有三菱材料、SK 化学、CoorsTek、Hana 等厂商，而硅部件制造商的客户主要是刻蚀设备厂商。 目前， 全球刻蚀设备行业的主要企业即泛林半导体、东京电子和应用材料三家，三家企业的合计市场份额占到了全球刻蚀设备的 90%以上。 图表图表20：硅部件加工厂商硅部件加工厂
42、商 序号序号 客户名称客户名称 情况简介情况简介 1 三菱材料 三菱材料注册地日本，作为日本知名企业，三菱材料在诸多材料细分市场处于行业领先地位，是日本三菱集团的核心成员单位 2 SK 化学 SK 化学是韩国领先的材料供应商，主要从事半导体材料和液晶显示器元件制造。SK 化学是 SK 集团的子公司。SK 集团是韩国大型跨国企业集团 3 CoorsTek CoorsTek 注册地日本，主要产品涵盖了半导体关联制品、平板显示器关联制品、一般工业用品、太阳能电池相关产品、医疗相关产品等，是行业领先的半导体材料供应商 4 Hana Hana 注册地韩国，主要从事硅电极和硅环的生产和销售 5 Silfe
43、x Silfex 注册地美国，是全球领先的高纯度定制硅组件的供应商之一，并为太阳能、光学和半导体设备市场提供集成硅解决方案 6 Trinity Trinity 注册地日本，是太阳能和半导体原材料以及半导体硅片等产品的代理商 7 Wakatec Wakatec 注册地日本，主要从事半导体测试晶圆及特殊材料的生产与销售 8 WDX WDX 注册地韩国，主要从事硅和陶瓷材料的生产和销售 来源：神工股份招股说明书、国联证券研究所整理 13 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 图表图表21：全球刻蚀设备市场竞争格局全球刻蚀设备市场竞争格局 来源：Gartner、国联证券研究所整理 从
44、刻蚀设备厂商营收与神工股份营收关系来看，2018Q1-2021Q3 单晶硅材料厂单晶硅材料厂商单季度营收随着刻蚀设备厂商单季度营收的增加（减少）而增加（减少） ，且变化商单季度营收随着刻蚀设备厂商单季度营收的增加（减少）而增加（减少） ，且变化幅度更加明显幅度更加明显。 神工单季度营收环比增速变化远大于刻蚀设备厂商的变化， 这主要是因为刻蚀设备市场的集中度较高， 上游硅电极加工厂商的集中度也较高， 而神工主要给这些硅电极加工厂商供货， 所以神工营收变化相对刻蚀设备厂商营收的变化更明显。 图表图表22：公司营收与全球半导体刻蚀设备厂商营收关系变化公司营收与全球半导体刻蚀设备厂商营收关系变化 来源
45、：公司公告、各公司官网、国联证券研究所整理 泛林半导体, 52.00% TEL, 20.00% 应用材料, 19.00% 其他, 9.00% 02040608000554045502018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q3应用材料半导体业务营收（亿美元，左轴） 泛林半导体营收（亿美元，左轴） 东京电子半导体业务收入（亿美元，左轴） 神工股份营收（百万元，右轴） 14 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 图表图表23：公司营收与全球
46、半导体刻蚀设备厂商营收增速变化公司营收与全球半导体刻蚀设备厂商营收增速变化 来源：wind、国联证券研究所 2.1 单晶硅材料：刻蚀用单晶硅材料市场规模稳定，市场集中度较分散单晶硅材料：刻蚀用单晶硅材料市场规模稳定，市场集中度较分散 工艺制程越小，硅部件消耗量越大工艺制程越小，硅部件消耗量越大、原材料消耗也越大、原材料消耗也越大。根据现有的主流晶圆厂工艺和产能分布，晶圆产线可以分为 8 寸、12 寸两种生产线，12 寸又可以分为成熟制程和先进制程。8 寸晶圆生产线主要用于 130nm-200nm 工艺；12 寸成熟制程线包括 45nm、60nm、90nm 等；12 寸先进制程线包括 22nm、
47、14/16nm、10nm、7nm 等。随着制程工艺的缩小，晶圆加工过程中刻蚀工艺次数逐渐增大，其中 65nm需要刻蚀 20 次左右、28nm 需要 40 次、10nm 及以上则需要 100 多次。随着刻蚀次数的增多，作为刻蚀机核心耗材的硅部件的消耗量也就越大，那么 12 寸硅部件的消耗量大于 8 寸硅部件的消耗，硅部件的原材料单晶硅的消耗量也随之提升。 预计至预计至 2025 年大直径单晶硅材料市场规模达到年大直径单晶硅材料市场规模达到 5 亿美元，亿美元，5 年年 CAGR5.85%。全球大直径单晶硅材料市场规模的驱动力主要是硅部件需求的提升， 而硅部件需求提-100%-50%0%50%10
48、0%150%200%2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3三大刻蚀厂商合计营收增速 神工股份营收增速 图表图表24：8寸与寸与12寸线主要制程工艺寸线主要制程工艺 图表图表25：不同工艺的刻蚀次数统计情况不同工艺的刻蚀次数统计情况 主要制程工艺主要制程工艺 8 寸制程 130-200nm 12 寸成熟制程 45nm、65nm、90nm 12 寸先进制程 22nm、14/16nm、10nm、7nm 来源： 集成电路产业全书 、国联证券研究所整理 来源： SEMI、国联证券研究所预测
49、050nm 45nm 28nm 20nm 14nm 10nm7nm5nm刻蚀次数（次） 先进工艺 中美贸易摩擦及疫情影响 成熟工艺 15 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 升主要由硅片刻蚀消耗增加以及刻蚀机需求增加两部分组成。 据此预测了全球大直径单晶硅材料的市场规模。根据神工股份招股说明书，2018 年全球大直径单晶硅材料市场规模在 3-4 亿美元，用全球刻蚀设备市场规模增速和全球 IC 代工销售总额增速的平均数来模拟大直径单晶硅材料的市场规模增速，根据我们测算，预计 2025 年全球大直径单晶硅材料市场规模将达到 5.62 亿美元，5 年 CAG
50、R 达到 8.78%。 图表图表26：全球大直径单晶硅材料市场规模预测过程全球大直径单晶硅材料市场规模预测过程 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 5 年年CAGR 全球刻蚀设备市场规模预测（亿美元） 109.1 136.9 172.3 184 174.3 172 181.9 5.85% 增速 25.48% 25.86% 6.79% -5.27% -1.32% 5.76% 全球 IC 代工销售总额（亿美元） 72.3 87.3 107.2 116.82 127.31 138.74 151.20 11.61% 增速 20.75% 22.79% 8.98
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