1、 敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 公司深度报告 2022 年 05 月 06 日 审慎推荐审慎推荐-A（首次）（首次） 行业渗透率提升，铝模租赁龙头竞争优势显现行业渗透率提升，铝模租赁龙头竞争优势显现 周期/金属及材料 目标估值：NA 当前股价：30.1 元 公司专注于铝模租赁业务，公司专注于铝模租赁业务，研发专利和信息系统保障租赁业务的全流程服务能力，研发专利和信息系统保障租赁业务的全流程服务能力，产能扩张强化响应能力和规模效应产能扩张强化响应能力和规模效应，成本优势显著，后续扩产成本优势显著，后续扩产有助于市占率提升有助于市占率提升。公司对应公司对应 22 年年 PE、PB 分别
2、为分别为 16.9x、2.5x，首次覆盖，给予首次覆盖，给予“审慎审慎推荐推荐-A”投投资评级资评级。 华南铝模龙头，租赁业务占优。华南铝模龙头，租赁业务占优。志特新材成立于 2011 年，是国内较早进入铝模板市场的企业，2016 年在新三板挂牌上市，2021 年在深交所上市；实控人高渭权、刘莉琴合计持有公司 48.37%的股份，股权结构较为稳固。2021 年实现营收/归母净利润 14.81 亿元/1.64 亿元，同比增速分别为 32.3%/-2.4%，铝模板业务收入占比约 77%。21 年公司市占率约 3.9%，毛利率 32.45%，净利率 11.82%，加权平均 ROE 为 16.06%。
3、 铝模铝模板板行业：以铝代木为趋势，行业：以铝代木为趋势，铝模板铝模板渗透率渗透率有望提升有望提升。1）环保政策驱动。2020 年，住建部发文鼓励推广应用铝模板等周转材料以帮助实现绿色施工。2）成本优势突出。铝模板施工易装快拆、免抹灰、可回收，重复 30 层标准层以上时具备经济效益。2021 年我国铝模板市场空间为 383 亿元。目前我国铝模板市占率仅约 30%，发达国家达 90%以上。近年来，我国铝模板逐渐向中低楼层渗透，未来渗透率有望持续提升。3）装配式影响有限。一方面，当前装配式建筑建造过程中仍需在预制构件连接处用模板现浇以增加结构强度；另一方面，“装配式+铝模”已形成一套相对固定的工艺
4、流程，“PC+铝模”一体化施工标准化程度较高。 志特新材：志特新材：租赁租赁模式高周转，模式高周转，扩产扩产+研发研发强化壁垒强化壁垒。租赁模式下，成本管控和优质服务为核心竞争力。1）成本优势：公司租赁铝模的周转率、高标板占比、旧模板占比均逐年提升， 叠加产能扩张带来的规模效应， 单位成本在业内占优。2）服务优势：租赁业务价值链更长，公司持续投入研发，实现“前端设计-中端生产-后端施工指导（及旧板回收）”的一站式服务，提高施工效率，增加客户黏性，构筑隐形壁垒。产能方面，公司在江西、山东、湖北、广东均建有生产基地，2021 年保有量达 232.78 万平方米，具备快速响应能力。3）协同发展：铝模
5、与装配式共存、防护平台业务协同发展。 首次覆盖，给予“首次覆盖，给予“审慎审慎推荐推荐-A”评级”评级。行业层面重点关注铝模渗透率提升带来的需求扩张， 以及市场集中度提升； 公司层面关注志特新材的铝模租赁业务的成本优势、规模扩张，通过全国化产能布局、内部管理和信息化技术强化终端响应和服务能力，以及防护平台业务贡献业绩增量。由于铝价影响较大，由于铝价影响较大，公司收入确定性公司收入确定性强强于利润确定性，于利润确定性，预计公预计公司司 22-23 年年 EPS 分别为分别为 1.78 元元、2.37 元元，对应，对应 PE 为为 16.9x、12.7x，首次覆盖，给，首次覆盖，给予“予“审慎审慎
6、推荐推荐-A”评级”评级。 风险提示：风险提示：宏观经济波动或下游地产需求波动、上游原材料价格上涨、固定宏观经济波动或下游地产需求波动、上游原材料价格上涨、固定资产减值风险、应收账款回收不及预期资产减值风险、应收账款回收不及预期、限售股解禁限售股解禁风险风险。 财务财务数据数据与与估值估值 会计年度会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元) 1120 1481 1933 2488 3137 同比增长 30% 32% 31% 29% 26% 营业利润(百万元) 212 201 255 341 434 同比增长 30% -5% 27% 34% 27% 归
7、母净利润(百万元) 168 164 208 278 353 同比增长 29% -2% 26% 34% 27% 每股收益(元) 1.44 1.40 1.78 2.37 3.02 PE 20.9 21.4 16.9 12.7 10.0 PB 5.1 2.9 2.5 2.1 1.7 资料来源：公司数据、招商证券 基础数据基础数据 总股本（万股） 11707 已上市流通股（万股） 5000 总市值（亿元） 35 流通市值（亿元） 15 每股净资产（MRQ） 10.6 ROE（TTM） 11.7 资产负债率 57.4% 主要股东 珠海凯越高科技产业投资有限公司 主要股东持股比例 45.22% 股价表现股
8、价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 -26 -50 86 相对表现 -23 -32 109 资料来源：公司数据、招商证券 相关相关报告报告 郑晓刚郑晓刚 S08 刘文平刘文平 S02 袁定云袁定云 研究助理 -60-40-2002040May/21Aug/21Dec/21Apr/22(%)志特新材沪深300志特新材志特新材（300986.SZ） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 正文正文目录目录 一、华南铝模龙头，租赁业务占优 . 6 1、铝模行业领导者，股权结构稳固 . 6 2、营收快速增长，铝模租赁业务贡献大 . 6 二、铝模行业：
9、以铝代木、以租代售，铝模板渗透率有望提升 . 7 1、铝模板适用于高楼层建设，经济效益突出 . 8 2、供给端渐成熟，需求端仍有释放空间 . 10 （1）我国铝模市场快速发展，供给增速放缓 . 10 （2）预制构件连接采用现浇，装配式市场和铝模市场协同发展 . 10 （3）保守测算 22 年我国铝模板市场空间超 421 亿元 . 11 （4）大行业小企业，龙头志特新材市占率仅约 3% . 12 3、迈入“旧板为王”时代，租赁模式占优 . 13 三、志特新材：专注铝模租赁，成本与服务共筑核心优势 . 16 1、各业务均向好，以租赁见长处于领先 . 16 2、规模效应+模板结构优化，突显成本优势
10、. 18 （1）租赁模式高周转，规模效应显现 . 18 （2）旧板回收+废铝出售，进一步降本 . 20 3、投建产能+投入研发，优质服务提质增效 . 21 （1）服务大型客户，扩产提高快速响应能力 . 21 （2）持续研发投入，保障全流程服务能力 . 23 四、协同开启爬架业务，有望随主业共增长 . 26 五、投资建议 . 28 六、风险提示 . 29 图表图表目录目录 图 1：志特新材发展历程 . 6 图 2：志特新材股权结构 . 6 图 3：2014-2021 年公司营收 CAGR 达 59.09% . 6 图 4：2014-2021 年公司归母净利润 CAGR 达 49.20% . 6
11、图 5：2021H1 公司铝模租赁+销售业务收入占 89% . 7 xU9UlXkVlYiYnZvWlX7N9R7NpNrRoMpNjMqQtOjMrRpQ6MmMzQvPpMxONZpPnQ 敬请阅读末页的重要说明 3 公司深度报告 图 6：2021 年铝模和防护平台业务贡献主要收入和毛利 . 7 图 7：发展到 21 世纪，铝模系统成为我国主要建筑模板体系 . 7 图 8：三类主要建筑模板示意图 . 8 图 9：我国铝型材原料供应充足 . 10 图 10：2014-2019 年我国铝模板产量年复合增长 118% . 10 图 11：“装配式+铝模”一体化施工流程 . 11 图 12：装配式
12、建筑结合铝模板施工现场 . 11 图 13：新开工装配式建筑占比不断提高 . 11 图 14：2021 年铝模板快速向中层建筑渗透 . 12 图 15：铝模板企业主要分布在东北和华北地区 . 14 图 16：2021 年生产租赁一体化型的铝模企业占比更高 . 14 图 17：2020 年各类原材料占模架产品比例 . 14 图 18：新旧铝模板业务上游为铝型材 . 14 图 19：2021 年起铝锭价格持续走高，现在仍处高位 . 14 图 20：2021 年铝模板销售价格大多在 900 元/平米以上 . 15 图 21：2021 年旧铝模板租赁价格较 2020 有所下降 . 15 图 22：20
13、20 年三大铝模板企业总租赁比例达到 15.61% . 15 图 23：2020 年志特新材旧板翻新量占比 65.36% . 15 图 24：租售比更高的志特和闽发，应收账款周转率更高 . 15 图 25：志特新材的预收款项和合同负债较多 . 15 图 26：志特新材三种主要的商业模式为销售、租赁、受托翻新 . 16 图 27：2020 年公司铝模业务增速在同行中领先 . 17 图 28：2020 年公司铝模板租售比为 4.51 . 17 图 29：2016-2020 年公司租赁业务营收复合增长 108% . 17 图 30：中国忠旺铝模销售业务规模远超同行 . 17 图 31：公司销售（受托
14、翻新）收入规模相对较小 . 17 图 32：公司受托翻新模板翻新量占比较低 . 17 图 33：公司毛利率处于较高水平且保持稳定 . 18 图 34：2021-22Q1 年公司净利率有所下降 . 18 图 35：公司租赁业务毛利率最高 . 18 图 36：公司总资产周转率居于行业前列 . 19 图 37：2017 年以来公司存货周转率持续上升 . 19 敬请阅读末页的重要说明 4 公司深度报告 图 38：公司销售和租赁业务前五大客户相同 . 21 图 39：2020 年公司老客户收入占比达 48%，客户黏性高 . 21 图 40：志特新材主要销售地区为华南、华东、华中和境外 . 22 图 41
15、：志特新材从华南向内陆拓展生产基地 . 22 图 42：2021 年公司资产负债率下降至 54.79% . 23 图 43：2021 年公司流动比率、速动比率继续上升 . 23 图 44：业内认为服务是影响铝模板竞争的关键因素 . 23 图 45：公司多维度扩大合作吸引力和市场影响力 . 23 图 46：志特新材同样关注协同效率和配套服务带来的软实力提升 . 24 图 47：公司研发费用率处于行业内高水平 . 24 图 48：2021 年公司研发费用同比高增 49.58% . 24 图 49：公司 2016-2021 年期间费用率稳中有降 . 25 图 50：公司管理费用率（不含研发）整体大幅
16、改善 . 25 图 51：志特新材的人均创收逐年递增 . 25 图 52：志特新材的人均创利情况总体稳定 . 25 图 53：公司销售费用率稳定于高位 . 25 图 54：公司财务费用率低于可比公司 . 25 图 55：2020-2021 年公司经营性现金流大幅改善 . 26 图 56：公司 2022Q1 收现比、付现比回升. 26 图 57：爬架升降较为方便 . 26 图 58：传统脚手架人力消耗较大 . 26 图 59：2021M8 传统爬架机位数仅占现有存量 13.51% . 27 表 1：建筑模板种类丰富 . 7 表 2：铝模板相比竞品具有高周转、易施工、环保等优点 . 8 表 3：重
17、复 30 层标准层以上，铝模板经济性显现 . 9 表 4：19 城摩天住宅小区数量（30 层以上）占比 . 11 表 5：保守测算得 2022 年我国铝模板市场空间超 421 亿元 . 12 表 6：国内铝模板行业集中度较低 . 13 表 7：志特新材的四种主要业务模式特征 . 16 表 8：受托翻新模板的翻新成本较租赁模板的稍低（单位：元/平方米） . 19 表 9：2020 年志特新材租赁毛利率远高于其他企业，单价较低 . 19 敬请阅读末页的重要说明 5 公司深度报告 表 10：志特新材残值率设置高于同行 . 20 表 11：志特新材废铝处理模式 1：委托加工成铝型材 . 20 表 12
18、：志特新材废铝处理模式 2：对外销售 . 20 表 13：志特新材及主要竞争对手的生产基地和产能情况 . 22 表 14：志特新材、中国忠旺和闽发铝业的预计增加生产规模 . 22 表 15：2020 年公司发表专利共 178 项，在行业内领先 . 24 表 16：全钢爬架相较于传统脚手架的五大优势 . 26 表 17：爬架行业的企业分布情况 . 27 表 18：2017 年住建部首次提出重点推广应用爬架 . 27 表 19：财务预测简表 . 28 表 20：收入结构拆分 . 28 敬请阅读末页的重要说明 6 公司深度报告 一、一、华南铝模龙头，租赁业务占优华南铝模龙头，租赁业务占优 1、铝模行
19、业领导者，股权结构稳固铝模行业领导者，股权结构稳固 志特新材志特新材的前身江西志特成立于 2011 年 12 月，成为中国内地较早一批进入铝模中国内地较早一批进入铝模板板市场的企业市场的企业。随着国内铝模市场的快速发展，公司与万科等企业展开合作，先后被评为行业“AAA 级”信用企业、首批特级资质企业，并参与行业标准的编制。公司于 2016 年在“新三板”挂牌上市，并且逐渐将业务布局至全国范围，包括在华北、华中、华南、海南自贸区以及新马等国际市场。2021 年 4 月，公司在深交所挂牌上市。 图图 1：志特新材发展历程志特新材发展历程 图图 2：志特新材股权结构志特新材股权结构 资料来源：根据志
20、特官网信息整理、招商证券 资料来源：Wind、招商证券；截至 2021 年底 家族式私营企业，股权结构家族式私营企业，股权结构较为较为稳固稳固。截至 2021 年底，公司实际控制人高渭泉、刘莉琴通过珠海凯越、珠海志壹、珠海志同、珠海志成直接间接持有公司股份共 5662.52 万股，占发行后公司总股本的 48.37%。珠海志壹是公司为股权激励所设员工持股平台， 合伙人为公司及其子公司员工。 从股权结构上看， 实际控制人高渭泉、 刘莉琴系夫妻关系，主要经营人高玉亮及高光亮与高渭泉为（表）兄弟关系，公司系家族式企业，中长期内未见股权纷争情况存在。 2、营收快速增长，铝模租赁业务贡献大营收快速增长，铝
21、模租赁业务贡献大 营收规模增长稳健营收规模增长稳健，利润随原材料成本略有波动，利润随原材料成本略有波动。公司 2020 年营业总收入达 11.20 亿元，同比增长 29.89%，其中，租赁业务营收占比 74%； 实现归母净利润 1.68 亿元， 同比增长 28.72%。 2021 年公司分别实现营收/归母净利润 14.81亿元/1.64 亿元，同比增速为 32.30%/-2.39%，净利增速不及收入主因在租模板增加导致计提折旧增加，以及报告期内铝材、钢材、辅材等原材料价格大幅上涨。 图图 3：2014-2021 年公司营收年公司营收 CAGR 达达 59.09% 图图 4：2014-2021
22、年公司归母净利润年公司归母净利润 CAGR 达达 49.20% 资料来源：Wind、招商证券 资料来源：Wind、招商证券 0%20%40%60%80%100%0246842000212022Q1营业收入（亿元）同比增长率（右轴）-100%-50%0%50%100%150%200%050002020212022Q1归母净利润（百万元）同比增长率(右轴) 敬请阅读末页的重要说明 7 公司深度报告 铝模租赁铝模租赁业务贡献主要营收业务贡献主要营收和毛利和毛利。作为一家
23、专注于铝模、防护平台（爬架） 、公建、装配式建筑系统的企业，公司的铝模租赁业务于 2020 年达 8.29 亿元，占营业收入的 74.06%，2016-2020 年租赁收入复合增长率高达 108%，快速成长至行业龙头。2021 年上半年，公司租赁业务对毛利的贡献达到 80.87%。 图图 5：2021H1 公司铝模租赁公司铝模租赁+销售业务收入占销售业务收入占 89% 图图 6：2021 年铝模和防护平台业务贡献主要收入和毛利年铝模和防护平台业务贡献主要收入和毛利 资料来源：Wind、招商证券 资料来源：Wind、招商证券 二、二、铝模行业：以铝代木、以租代售，铝模板渗透率有望提升铝模行业：以
24、铝代木、以租代售，铝模板渗透率有望提升 建筑模板使用在现浇建筑中建筑模板使用在现浇建筑中，种类繁多种类繁多。建筑模板是一种临时性的支护结构，按照建筑设计要求制成，可自由拼拆，并使新浇筑的混凝土结构、构件按照规定的位置、几何尺寸成形并保持在正确位置。在混凝土达到一定强度并能承受自重后建筑模板将被拆除。 表表 1：建筑模板种类丰富：建筑模板种类丰富 分类方式分类方式 主要种类主要种类 用料 木模板、钢模板、钢木模板、钢竹模板、胶合板模板、塑料模板、铝合金模板等 结构 基础模板、柱模板、楼板模板、墙模板、壳模板和烟囱模板等 形式 整体式模板、定型模板、工具式模板、滑升模板等 资料来源：招股说明书、招
25、商证券 图图 7：发展到：发展到 21 世纪世纪，铝模系统成为我国主要建筑模板体系铝模系统成为我国主要建筑模板体系 资料来源：招股说明书、招商证券 0%20%40%60%80%100%2001920202021H1铝模板租赁铝模板销售其他业务77%77%83%83%9%9%6%6%3%3%2%2%10%10%10%10%0%20%40%60%80%100%收入贡献毛利贡献铝模防护平台装配式预制件废料其他业务 敬请阅读末页的重要说明 8 公司深度报告 图图 8：三类主要三类主要建筑建筑模板示意图模板示意图 资料来源：预制建筑网、灰狼木业、慧聪网、招商证券 1、铝模板适用于铝
26、模板适用于高楼层建设高楼层建设，经济效益突出，经济效益突出 高质量高质量、 短、 短工期工期和和轻量化轻量化推动推动铝模板铝模板渐渐主流化渐渐主流化。 铝模板又称混凝土工程铝合金模板， 是现阶段常用的建筑模板之一，主要运用于现场混凝土浇筑的湿作业阶段。1）铝模板用材质量高，可重复使用约 150-300 次，为当前周转率最高的模板系统之一。2）易于回收使用，彻底报废后的废铝亦具备可回收价值，环保性能优于木模板。3）相较于钢模板重量更轻，易于人工组拼快拆，并减少了对吊装机械的依赖，施工效率和安全性有保障。 表表 2：铝模板相比竞品具有高周转、易施工、环保等优点：铝模板相比竞品具有高周转、易施工、环
27、保等优点 木模板木模板 塑料模板塑料模板 铝模板铝模板 竹胶合板竹胶合板 钢模板钢模板 组合钢板组合钢板 组成组成 由面板和支撑系统构成。 由塑胶板材、支持系统、紧固系统构成。 由铝板材、支撑系统、 紧固系统、附件系统构成。 以毛竹材料作主要架构和填充材料，经高压成坯的建材。 由面板系统、支撑系统、操作平台系统及连接件等组成。 由钢模板、连接体和支撑体三部分组成。 面板面板 10mm 厚胶合板 2-20mm 塑胶板 3-4mm 铝模板 5-25mm 毛竹 不小于 5mm 钢板 2.3-2.5mm 钢板 造价造价 150 元/平米 150 元/平米 1200 元/平米 100 元/平米 800
28、元/平米 - 抹灰抹灰 需要：抹灰费用约 25 元/平米 无需抹灰 无需抹灰 无需抹灰 需要：抹灰费用约 25 元/平米 需要：抹灰费用约 25 元/平米 重量重量 10.5Kg/平米 13-15Kg/平米 20-25Kg/平米 - 70Kg/平米 70Kg/平米 承载力承载力 可达 30kN/平米 25kN/平米 可达 60kN/平米 - 可达 200kN/平米 可达 200kN/平米 周转率周转率 低： 3-8 次， 超过4 次后易发生翘曲，一般不超过10 次。 较高： 达到 30-50次以上。 高：可重复使用约 150-300 次。 较高：30-50 次。 较低：30-40 次。 较高：
29、 50次以上。 稳定性稳定性 低： 需依靠外力，比如搁栅、背楞等。 较高：无需依靠外力 高：无需依靠外力 较高：无需依靠外力 高：无需依靠外力 高：无需依靠外力 环保性环保性 低：耗费大量木材资源，用胶量大，产生大量建筑垃圾。 高：节能环保，边角料和废旧模板全部可以回收再造，零废物排放。 高： 可重复利用，残损率较低。施工时， 整洁干净，无材料本身垃圾。 较低：成材期短于树木，“以竹代木”具备一定环保性。 中等：可重复使用、回收率高，但现场施工有建筑垃圾。 中等：可重复使用、回收率高，但现场施工有建筑垃圾。 回收价值回收价值 低 高 高 低 高 高 施工难度施工难度 低 低 低 低 高 中等
30、施工周期施工周期 长 短 短 短 长 较短 使用成本使用成本 低：一次性投资小但使用寿命短。施工轻便，搬运方便且已有大量熟练木工。 低：模板支拆简便，不用清洁维护， 无需脱模剂，重量轻易搬运，人工成本和施工成本低。 中等：一次性投入较大；不易损坏，装拆模板成本和搬运运输成本较低。 低：造价低廉。重量轻，安装运输简便，人工安装成本及运输成本低。 高：造价高，过于笨重，实际操作不易，安装复杂，人工成本及运输成本高。 中等：一次性投资较大；施工方便，通用性强，易拼装，周转次数更多，摊销费用低。 使用效率使用效率 低：对吊装机械高：轻便易装，高：人工组拼，高：质量轻，运低：易脱模，笨较高：质量相对 敬
31、请阅读末页的重要说明 9 公司深度报告 木模板木模板 塑料模板塑料模板 铝模板铝模板 竹胶合板竹胶合板 钢模板钢模板 组合钢板组合钢板 有一定依赖。 重量轻，工艺适应性强。 易装快拆，基本不依赖吊装机械。 输方便。胶合板模板表面光滑，容易脱模。 重，拆卸困难，使用中拼接块数多，费时费力。 于钢模板较低，轻便灵活，拆装方便。 施工质量施工质量 低： 遇水易膨胀、分层、变形，混凝土质量无法保障。 高：表面平滑，防水防腐，浸泡不分层， 不起泡，浇筑面成型效果好。 高：精确定型，承载力高，混凝土成型相对有保障。 中等：混凝土表面平整光滑，但会留下竹印。 高：混凝土制作精度高，拼缝严密，不易变形。 低：
32、接缝多且严密性差，混凝土成型后外观质量差。 应用范围应用范围 住建墙柱梁板。 主要用于屋面、梁、墙、柱、楼梯及基础浇筑，桥梁隧道，水利水电工程等。 全部结构部件。 适用于水平模板，剪力墙、垂直墙板、 高架桥、立交桥、大坝、隧道和梁柱模板等。 楼板和梁模板及混凝土侧压力较小的其他结构部位。 适用于平立面混凝土结构浇灌。 销售价格销售价格 150 元/平米 258 元/平米 1025 元/平米 150 元/平米 500 元/平米 - 渗透渗透率率 约 50% 约 10% 约 30% 约 20% 资料来源：公开资料整理、招商证券；注：销售价格不包含租赁价格 规模效应下规模效应下，铝模板成本优势明显铝
33、模板成本优势明显。铝模板系统前期一次性投入较高，在推广初期并未得到广泛应用。如今随着楼盘规模的扩大、楼房层数的增多，铝模板的成本优势得以显现：1）通过提前设计和制成的铝模板在现场拼接组装，可以提高建筑工人现浇效率，减少人力成本；2）铝模板的可重复使用和较高的标准板占比也有助于摊薄成本；3）铝模板损毁报废后，由于铝合金具备回收价值，成本得以进一步降低。 表表 3：重复：重复 30 层标准层以上，铝模板层标准层以上，铝模板经济性显现经济性显现 18 层建筑重复栋数不同时三种模板经济对比层建筑重复栋数不同时三种模板经济对比 模板类别模板类别 木模板木模板 钢模板钢模板 铝模板铝模板 模板系统通用件使
34、用次数 5-6 次 30-40 次 300-500 次 建筑面积 非通用模板使用次数 5-6 次（m 为重复栋数，n 为重复层数） m*n（m 为重复栋数，n 为重复层数） m*n（m 为重复栋数，n 为重复层数） 514.82 模板系统造价 150.0 元/ 800.0 元/ 1210.0 元/ 钢模和木模展开面积 安装人工费 25.0 元/ 20.0 元/ 25.0 元/ 1856.03 安装机械费 1.5 元/ 5.0 元/ 1.5 元/ 铝模板展开面积 后期抹灰费用 25.0 元/ 25.0 元/ 0.0 元/ 2110.78 每平米模板每平米模板造价造价 折合楼面每平折合楼面每平模板
35、造价模板造价 每平米模每平米模板造价板造价 折合楼面每折合楼面每平模板造价平模板造价 每平米模每平米模板造价板造价 折合楼面每折合楼面每平模板造价平模板造价 结论结论 重复 1 栋时 栋数 m= 层数 n= 栋数 m= 层数 n= 栋数 m= 层数 n= 木模板略省 综合单方造价 1 15 1 15 1 15 65.1 元/ 262.3 元/ 91.9 元/ 341.0 元/ 107.2 元/ 439.4 元/ 重复 2 栋时 栋数 m= 层数 n= 栋数 m= 层数 n= 栋数 m= 层数 n= 基本持平 综合单方造价 2 15 2 15 2 15 65.1 元/ 262.3 元/ 65.3
36、 元/ 244.9 元/ 66.8 元/ 274.0 元/ 重复重复 3 栋时栋时 栋数 m= 层数 n= 栋数 m= 层数 n= 栋数 m= 层数 n= 铝模板节省较多铝模板节省较多 综合单方造价综合单方造价 3 15 3 15 3 15 65.1 元/ 262.3 元/ 56.4 元/ 276.9 元/ 53.4 元/ 218.0 元/ 备注 1、按每栋 15 层完全相同计；2、人工和机械费按每层计算；3、材料费按（总层数/可重复次数）计算 资料来源：中模传媒、招商证券；注：铝模板和钢模板单价均已扣除材料回收残余值，分别为 120 元/和 250 元/ 重复重复 30 层标准层以上，铝模板
37、相对于钢模板、木模板层标准层以上，铝模板相对于钢模板、木模板具备成本优势具备成本优势。据中模传媒的测算结果，对于 18 层（视为 15个标准层）建筑，当重复栋数达到 2 栋时，三种模板的每平米造价相差不大。当重复 3 栋时，铝模板具有明显经济优势，楼面每平的模板造价较钢模板低 58.9 元/，则总计可节省 136.45 万元。对于 18 层单栋楼，铝模板和钢模板建设工期分别为 119 天/142 天，考虑到工期因素，铝模板能够节省更多的隐形支出。可以推断，随着重复栋数增加，铝模板成本优势将更加明显。根据市场调研，目前铝模板的应用已逐渐向 15 层高的楼栋市场渗透。 环保要求推进铝模板环保要求推
38、进铝模板渗透率提高。渗透率提高。2020 年 5 月，住建部发布的关于推进建筑垃圾减量化的指导意见中提出“鼓 敬请阅读末页的重要说明 10 公司深度报告 励采用工具式脚手架和模板支撑体系，推广应用铝模板、金属防护网、金属通道板、拼装式道路板等周转材料。”相较于木模板的一般重复使用 3-8 次，钢模板重复使用次数为 30-40 次，铝模板可重复使用约 150-300 次，提高临时设备和支撑材料的重复利用率有助于实现绿色施工。目前我国铝模板的市场占有率仅约 30%，木模板/塑料模板仍占据约 50%/10%的市场份额。 我国铝模市占率相较于一些发展中国家 60%以上和发达国家 90%以上的市占水平还
39、存在相当大的发展空间，在环保政策推动下，铝模系统渗透率有望进一步提高。 2、供给端渐成熟供给端渐成熟，需求端仍有释放空间，需求端仍有释放空间 铝模系统的主要原材料是铝型材和少量铁配件铝模系统的主要原材料是铝型材和少量铁配件。中国是全球最大的铝挤压型材生产国、出口国和消费国，为铝模板行业发展奠定了良好基础。2021 年铝锭价格呈现一定上涨趋势，新铝模板生产企业成本承压，加速行业经营模式由销售转向租赁，并在一定程度上降低新进入者威胁。铝模板行业的下游为建筑业，需求端与固定资产增速密切相关。 （1）我国铝模市场快速发展我国铝模市场快速发展，供给增速放缓供给增速放缓 中国铝材产业发达，铝模中国铝材产业
40、发达，铝模板板发展基础扎实。发展基础扎实。我国是全球最大的铝材生产国、出口国和消费国，铝材产能在全球范围内遥遥领先，2017 年起铝加工材产量已经达到全球产量的 72.7%，从趋势上看占比仍在缓慢提升。从规模上看，我国强大的铝加工材生产实力为铝模的发展奠定了良好的基础。 图图 9：我国铝型材原料供应充足我国铝型材原料供应充足 图图 10：2014-2019 年我国铝模板年我国铝模板产量产量年年复合增长复合增长 118% 资料来源：Wind、招商证券 资料来源：产业信息网、中国基建物资租赁承包协会、招商证券 我国铝模板市场快速发展我国铝模板市场快速发展。2014 年我国铝模板产能仅为 250 万
41、平方米，随着国内绿色环保建筑的兴起，国内铝合金模板产能高速扩张， 2014-2019 年复合增长 92%， 产量年复合增长 118%。 截至 2019 年， 中国铝合金模板产能约 6500万平方米。 产能利用率在 2017 年达 80%， 随着租赁模式兴起和市场需求逐渐得到满足， 2018-2019 年出现小幅下降。据中国基建物资租赁承包协会统计测算，截至 2021 年底，全国建筑铝合金模板周转使用量 7050 万平方米，全国共有规模以上铝合金模板设备加工、研发设计、生产加工、租赁承包企业约 700 家。 （2）预制构件连接采用现浇，装配式市场和预制构件连接采用现浇，装配式市场和铝模市场协同发
42、展铝模市场协同发展 装配式建筑和铝模技术互补，相互配合促进装配式适应市场。装配式建筑和铝模技术互补，相互配合促进装配式适应市场。尽管传统铝模多使用于现浇建筑中，随着装配式建筑的发展，如今在施工上“装配式+铝模板”已经形成一套相对固定的工艺流程。装配式建筑预制构件和铝模板都有较高程度的标准化， 铝模板轻质高强、 施工精度高的特点可以有效解决装配式建筑中预制构件 “连接” 的问题， 实现 “PC+铝模”一体化施工，从而提高建筑质量，降低维护成本。 -20020406080020004000600080002000/012000/122001/112002/102003/092004/082005/
43、072006/062007/052008/042009/032010/022011/012011/122012/112013/102014/092015/082016/072017/062018/052019/042020/032021/02产量:铝材:累计值（万吨）产量:铝材:累计同比（%，右轴）0%50%100%150%200%250%020004000600080002000202021产能（万平方米）产量（万平方米）产能增速（右轴）产能利用率（右轴）保有量6200万周转量7050万方 敬请阅读末页的重要说明 11 公司深度报告 图图 11：
44、“装配式： “装配式+铝模”一体化施工流程铝模”一体化施工流程 资料来源：公开资料整理、招商证券 装配式建筑装配式建筑有望长期发展，为铝模带来需求增量有望长期发展，为铝模带来需求增量。装配式建筑在绿色建筑大趋势下获得较快发展，2016-2020 年新开工装配式建筑面积复合增长率达到 54.7%， 2020 年占国内建筑业新开工面积的 20.5%， 从趋势上看此占比加速提升，加之装配式仍处于发展的初级阶段，未来空间巨大。 图图 12：装配式建筑结合铝模板施工现场装配式建筑结合铝模板施工现场 图图 13：新开工装配式建筑占比不断提高新开工装配式建筑占比不断提高 资料来源：非筑名铝模科技、招商证券
45、资料来源：产业信息网、住建部、招商证券 （3）保守保守测测算算 22 年年我国我国铝模铝模板板市场空间市场空间超超 421 亿元亿元 由于数据可得性由于数据可得性，我们，我们通过铝模板在高楼中应用来测算市场空间通过铝模板在高楼中应用来测算市场空间。我们获取到 19 城的高楼（30 层及以上）数量占比（乐居网数据），考虑到省会一般为省内发展位于前列的城市，假设以 75%的水平确定所属省份的高楼占比（直辖市采用 100%）。其他地区则参考 2020 年与这些地区的房地产开发投资额相近的省份数据。据2021 年中国建筑铝合金模板行业发展报告，2021 铝模板平均销售价格大约在 950-1200 万/
46、平米左右，平均租赁价格在 450-550 元/平米左右；铝模板的接触面积是建筑面积的 3.3-3.6 倍。 表表 4：19 城摩天住宅小区数量（城摩天住宅小区数量（30 层以上）层以上）占比占比 序号序号 城市城市 所属省份所属省份/直辖直辖 占全市比重占全市比重 序号序号 城市城市 所属省份所属省份/直辖直辖 占全市比重占全市比重 1 上海 上海 0.9% 11 杭州 浙江 3.5% 2 北京 北京 0.8% 12 青岛 山东 3.8% 3 广州 广东 3.3% 13 武汉 湖北 11.7% 4 深圳 广东 12.1% 14 成都 四川 4.6% 5 佛山 广东 5.8% 15 西安 陕西
47、10.7% 6 东莞 广东 7.0% 16 长沙 湖南 15.1% 7 天津 天津 4.2% 17 郑州 河南 8.7% 8 重庆 重庆 16.9% 18 合肥 安徽 10.3% 9 南京 江苏 4.2% 19 沈阳 辽宁 8.5% 10 苏州 江苏 3.6% 资料来源：乐居网、招商证券 0%20%40%60%80%100%02468200192020新开工装配式建筑面积（亿平方米）占新建建筑面积比例（右轴）同比增速（右轴） 敬请阅读末页的重要说明 12 公司深度报告 图图 14：2021 年铝模板快速向中层建筑渗透年铝模板快速向中层建筑渗透 资料来源：昌宜铝模、招商证券
48、 根据中国基建物资租赁承包协会数据，2020 年全国建筑铝合金模板生产销售、租赁承包收入约 364 亿元，2021 年为383 亿元， 其中销售收入 63 亿元， 租赁承包收入 320 亿元； 2020 年全国铝合金模板市场保有量约 6200 万平方米 （含非标模板） ，2021 年为 7050 万平方米。由于铝模板发展初期，市场上保有量较低，大多数厂商以销售满足需求；而近两年随着前期铝模板生产量较大+租赁市场快速发展+房地产行业增速放缓， 新增铝模板有限， 多数需求通过租赁或旧板改制来满足。根据敏感性测试，我们测算得到根据敏感性测试，我们测算得到 2020 年铝模板市场新板销售占比大约在年铝
49、模板市场新板销售占比大约在 10%-30%区间，区间，2021 年年新板销售占比约为新板销售占比约为 10%。保守估计保守估计 2022 年新板销售占比在年新板销售占比在 0-10%，则，则 22 年铝模板市场空间约年铝模板市场空间约 421-469 亿元。亿元。 表表 5：保守保守测算得测算得 2022 年我国铝模板市场空间年我国铝模板市场空间超超 421 亿元亿元 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 高楼新开工面积（万亿平方米） 1.16 1.25 1.21 1.07 1.12 1.15 1.16 1.14 主要假设 假设高楼铝模板使用率
50、 65% 70% 75% 80% 82% 84% 86% 88% 假设高楼铝模板应用占比 50% 40% 30% 25% 23% 21% 19% 17% 铝模板总需求：出库面积（亿平方米） 5.8 8.6 12.5 14.8 17.5 20.8 24.5 28.9 铝模板总需求：周转面积（万平方米）铝模板总需求：周转面积（万平方米） 2763 4152 6003 7114 8419 10007 11768 13893 铝模板总供给：产量或保有量*（万平方米） 3850 4920 6200* 7050* - - - - 我国铝模板市场 空间（亿元） 1）假设新板销售占比）假设新板销售占比 100
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