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1、证券研究报告公司深度研究专业工程 证券研究报告公司深度研究专业工程 东吴证券研究所东吴证券研究所 东吴证券研究所东吴证券研究所 1/29 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 志特新材(300986)铝模板租赁龙头铝模板租赁龙头,信息化管理,信息化管理赋能铸就综合赋能铸就综合竞争优势竞争优势 2022 年年 11 月月 25 日日 证券分析师证券分析师 黄诗涛黄诗涛 执业证书:S0600521120004 证券分析师证券分析师 房大磊房大磊 执业证书:S0600522100001 证券分析师证券分析师
2、 石峰源石峰源 执业证书:S0600521120001 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元)34.10 一年最低/最高价 25.10/67.18 市净率(倍)4.17 流通 A 股市值(百万元)2,387.22 总市值(百万元)5,588.76 基础数据基础数据 每股净资产(元,LF)8.18 资产负债率(%,LF)61.30 总股本(百万股)163.89 流通 A 股(百万股)70.01 相关研究相关研究 增持(首次)盈利预测与估值盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元)1,481 1,916 2,533 3,353 同比 32%29%
3、32%32%归属母公司净利润(百万元)164 198 270 360 同比-2%21%36%33%每股收益-最新股本摊薄(元/股)1.00 1.21 1.65 2.20 P/E(现价&最新股本摊薄)33.99 28.17 20.71 15.53 关键词:关键词:#新需求、新政策新需求、新政策 Table_Summary 投资要点投资要点 成长成长中的铝模板租赁龙头,股权结构稳定,成长性优异。中的铝模板租赁龙头,股权结构稳定,成长性优异。公司主营铝模板租赁、销售业务,目前产品涵盖全系列模架以及装配式建筑 PC 产品的生产供应。公司快速扩张,2021 年实现营业收入 14.8 亿元,2016-20
4、21 年营收CAGR 达 56.4%。铝模板渗透率持续提升,短期需求低迷加速行业出清提升集中度,租赁模铝模板渗透率持续提升,短期需求低迷加速行业出清提升集中度,租赁模式考验企业精细化管理能力。式考验企业精细化管理能力。(1)铝模板具备可回收复用、施工效率高等优点,高层建筑场景下经济效益可观,经测算当项目标准层达 9 层及以上时,铝模板具有经济优势。近年来铝模板渗透率快速上升,2020 年达到 30%,主要应用于住宅、写字楼等领域。(2)铝模板受益于政策层面利好,且契合装配式建筑高精度要求。(3)市场空间中长期仍具备可观潜力:建筑业新开工需求短期触底,中期稳定,铝模板需求核心受益于渗透率提升,经
5、测算,2022-2025 年铝模板使用面积需求 CAGR 约为 5%;(4)市场集中度提升初露端倪,铝模板体系复杂性和租赁模式考验企业精细化管理能力,需求低迷叠加下游信用风险暴露致使企业加速出清。公司公司:全流程信息化管理赋能,全流程信息化管理赋能,产品产品研发、管理、研发、管理、客户服务构筑综合客户服务构筑综合优势,优势,国内外加速扩张国内外加速扩张。(1)产品端优势提升标准化率、回收率产品端优势提升标准化率、回收率:公司注重智能化设计和精益化生产,有助于提高模板生产准确率、标准化率。(2)全流全流程信息化管理程信息化管理赋能赋能,加速,加速模板模板周转周转、提升人效、提升人效:公司自建全流
6、程信息管理平台,覆盖设计配模、智能制造、质量验收、工程服务、项目收款、客户管理等环节,打通售前、售中、售后全链条,进一步提升旧板回收率、模板周转率等,2020 年模板平均周转次数达 26.5 次;(3)公司重视客户开发、公司重视客户开发、维护和反馈维护和反馈,提高客户粘性提高客户粘性:公司客户资源丰富,与国内大型建筑总包方和地产开发商建立长期合作关系,且初步建立海外销售网络。(4)国内外国内外加速布点,规模优势显现加速布点,规模优势显现:公司上市后持续扩大子公司和产能覆盖范围,通过网状铺设触达多个重点地区客户进行产品推广,实现售后快速响应,规模效应显著,2018-2020 年单个人员所服务的平
7、均项目个数由 2.89 栋/人升至 4.61 栋/人。(5)延伸爬架、延伸爬架、PC 构件等品类提升客单价构件等品类提升客单价。盈利预测与投资评级:盈利预测与投资评级:铝模板行业中长期渗透率将持续提升,市场集中度提升也初露端倪,公司作为快速成长的铝模板租赁龙头,上市后加速国内外布点、扩张产能,延伸爬架、PC 构建等品类提升客单价,且在信息化系统赋能下精细化管理能力、客户服务能力位居业内优秀水平,驱动收入、利润高速增长。公司 ROE、ROA 均高于行业平均水平,显示优秀的盈利能力,我们预计公司 2022-2024 年归母净利润 1.98/2.70/3.60 亿元,对应EPS1.21/1.65/2
8、.20 元,市盈率 28/21/16 倍,首次覆盖给予“增持”评级。风险提示:风险提示:市场竞争程度超出预期、地产信用风险暴露、铝价下降不及预期的风险、政策推进不及预期的风险。-56%-49%-42%-35%-28%-21%-14%-7%0%7%2021/11/252022/3/262022/7/252022/11/23志特新材沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 2/29 内容目录内容目录 1.公司简
9、介:成长中的铝模板行业龙头公司简介:成长中的铝模板行业龙头.5 2.铝模行业:低渗透率铝模行业:低渗透率+低集中度,铝模龙头大有可为低集中度,铝模龙头大有可为.7 2.1.经济效益叠加政策驱动,渗透率持续提升.7 2.1.1.铝模板具备可回收复用、施工效率高等优点.8 2.1.2.产品绿色环保,受益政策推动.10 2.2.铝模板市场空间中长期仍具备可观潜力.11 2.3.市场集中度提升初露端倪,租赁模式考验企业精细化管理能力.12 2.3.1.行业短期承压,中小企业开始出清.12 2.3.2.租赁模式为行业主流,考验企业精细化管理能力.14 3.志特新材:聚焦铝模租赁,服务周转优势突出志特新材
10、:聚焦铝模租赁,服务周转优势突出.15 3.1.全流程信息化管理赋能,加速模板周转、提升人效.16 3.2.优质服务打造志特口碑,进一步增强客户粘性.17 3.3.国内外加速布点,规模优势逐步凸显.20 3.4.聚焦产品研发,降费提效明显.22 3.5.进一步开展爬架、PC 构件等业务,品类延伸提升客单价.25 4.盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议.26 5.风险提示风险提示.27 XX8VrUrX9YvZsR6MbPbRpNpPoMtRiNrQrQeRnPzR7NmMyRuOsRyRuOmQpR 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 请务必阅读正文之后的免责声
11、明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 3/29 图表目录图表目录 图 1:志特新材发展历程.5 图 2:公司股权架构稳定,高渭泉、刘莉琴夫妇为实控人.5 图 3:铝模板系统组成.6 图 4:志特新材营业收入、归母净利润及变动情况.7 图 5:志特新材毛利率与净利率.7 图 6:截至 2020 年末各类型建筑模板渗透率情况.8 图 7:铝模板产业链.8 图 8:铝模板渗透率从 2016 年的 10%提升至 30%.8 图 9:2014-2021 年铝模板市场保有量.8 图 10:“层数-综合单价”曲线.10
12、 图 11:测算铝模板 2022-2025 年需求有望年均同比增长 5%.11 图 12:行业空间测算敏感性分析(亿平).12 图 13:铝模板企业体量分布(%).12 图 14:2020 年铝模板各企业市占率(收入口径)(%).12 图 15:2014-2022 年长江有色市场铝价(元/吨).13 图 16:2016-2022 年房屋新开工、竣工、销售面积同比.13 图 17:铝模板业务模式全景.14 图 18:2018-2020 年志特新材铝型材采购价格.14 图 19:铝型材加工工序.14 图 20:志特新材业务模式.15 图 21:志特新材营业收入结构.15 图 22:志特新材截至 2
13、020 年末在手订单结构(按金额).15 图 23:铝模板全租赁周期的收支情况(万元).16 图 24:志特新材及可比公司 ROA.16 图 25:志特建立“四流合一”的供应链管理系统.16 图 26:志特 JIT 配送系统.16 图 27:公司具有完备的售前、售中、售后服务体系.17 图 28:分客户来源项目数量占比.18 图 29:分客户来源合同金额占比.18 图 30:公司信用政策落实情况.20 图 31:公司截至 2021 年末应收账款账龄结构.20 图 32:志特新材及国内子公司分布情况.20 图 33:志特主营业务收入主要分布于华东、华南区域.20 图 34:志特新材产能及结存模板
14、面积.22 图 35:志特新材模板出租率.22 图 36:志特新材 GETO-BIM 系统.22 图 37:志特新材人员效能不断提升(万元).22 图 38:志特新材全智能焊接机器人.23 图 39:志特研发费率高于可比公司.23 图 40:公司人均创收和创利情况.24 图 41:公司销管费率情况.24 图 42:公司爬架产品构成及示意图.25 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 4/29 表 1:限制性股票激励
15、计划收入目标制定情况.6 表 2:公司铝模产品分类.7 表 3:常见模板性能对比.9 表 4:铝模板、木模板成本测算(以单栋 24 层建筑为例).9 表 5:铝模板相关政策.10 表 6:铝模板行业头部企业简况.13 表 7:2018-2020 年公司前五大客户情况.18 表 8:截至 2020 年末公司战略合作协议签订情况.19 表 9:公司生产基地建设情况.21 表 10:公司募投项目新增产能情况.21 表 11:志特铝模板生产环节核心技术.23 表 12:研发人员股权授予情况.24 表 13:公司近期与模架相关的对外投资项目.25 表 14:盈利预测.26 表 15:可比公司估值比较表(
16、截至 2022 年 11 月 24 日).27 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 5/29 1.公司简介:成长中的铝模板行业龙头公司简介:成长中的铝模板行业龙头 志特新材的前身江西志特成立于2011年,是中国较早进入铝模板行业的企业之一,2016 年 8 月在新三板挂牌,2021 年 4 月在创业板上市。公司主营建筑用铝模板,产品广受赞誉,获得国内外多项资质认可。成立以来,公司先后进入华东、华南、华中、华北以及
17、国际市场,产品也逐步从铝模板扩展至爬架、PC 预制件等产品,应用范围涵盖民建、公建等领域。图图1:志特新材发展历程志特新材发展历程 数据来源:公司官网、东吴证券研究所 公司股权结构集中,高渭泉、刘莉琴夫妇为实控人。公司股权结构集中,高渭泉、刘莉琴夫妇为实控人。实控人高渭泉、刘莉琴夫妇完全控股珠海凯越,高渭泉先生还通过员工持股平台珠海志壹、珠海志同、珠海志成间接持有公司 3.2%的股份,合计持股约 48.4%;公司主要经营人高玉亮、高光亮与高渭泉为表兄弟关系。图图2:公司股权架构稳定,高渭泉、刘莉琴夫妇为实控人公司股权架构稳定,高渭泉、刘莉琴夫妇为实控人 数据来源:公司公告、东吴证券研究所 20
18、11年年志特新材前身江西志志特新材前身江西志特现代科技有限公司特现代科技有限公司成立并奠基成立并奠基2012年年珠海办事处成立珠海办事处成立通过通过ISO9001、ISO14001、OHSAS18001认证认证2014年年上海志特、南昌志上海志特、南昌志特成立特成立被评为“国家高新被评为“国家高新技术企业”技术企业”2015年年马来西亚志特成立马来西亚志特成立被推选为中国模板脚被推选为中国模板脚手架协会“常务理事手架协会“常务理事单位”单位”2016年年中山志特、广东志特成立中山志特、广东志特成立被推选为中国模板脚手架被推选为中国模板脚手架协会“副理事长单位”协会“副理事长单位”通过新加坡政府
19、通过新加坡政府-BCA的的测评,获得测评,获得BAND-2在新三板挂牌上市在新三板挂牌上市2017年年山东志特、新加坡志山东志特、新加坡志特成立特成立江西志特第二生产基江西志特第二生产基地奠基地奠基2018年年湖北志特、江门志湖北志特、江门志特成立特成立与阿联酋与阿联酋Leyong集集团公司签署战略合团公司签署战略合作协议作协议2019年年柬埔寨志特注册成立柬埔寨志特注册成立与华运金融租赁股份有限与华运金融租赁股份有限公司签署战略合作协议公司签署战略合作协议参编制定建设部(城乡给参编制定建设部(城乡给水工程目录规范)水工程目录规范)施工施工脚手架通用规范脚手架通用规范2021年年甘肃志特、重庆
20、志特、甘肃志特、重庆志特、海南志特成立海南志特成立在深交所科创板挂牌在深交所科创板挂牌上市(股票代码:上市(股票代码:300986.SZ)江西志特新材料股份有限公司江西志特新材料股份有限公司刘莉琴刘莉琴珠海凯珠海凯越越珠海志珠海志壹壹珠海志珠海志同同珠海志珠海志成成高渭泉高渭泉15%85%33.51%9.97%41.23%甘肃志甘肃志特特湖北志湖北志特特海南海南志志特特海南模架海南模架重庆志重庆志特特湖南志湖南志特特山东志山东志特特广东志广东志特特上海志上海志特特马来西亚马来西亚志特志特新加坡新加坡志特志特柬埔寨柬埔寨模架模架100%75%60%100%100%100%83.5%100%100
21、%100%100%100%湖北湖北万百源万百源湖南湖南万百源万百源山东新山东新材材100%66%100%广东广东凯瑞凯瑞厦门志厦门志特特广东广东新新材材江门志江门志特特海南海南装配装配江西志江西志特特100%51%100%75%51%100%凯瑞模架凯瑞模架100%江门装配江门装配51%49%45.22%4.87%4.64%2.56%请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 6/29 表表1:限制性股票激励计划收入目标
22、制定情况限制性股票激励计划收入目标制定情况 归属期归属期 考核年度考核年度 累计营业累计营业收入收入 触发值触发值 (亿元)(亿元)目标值目标值 (亿元)(亿元)触发值触发值 解锁比例解锁比例 单年度触发值单年度触发值 (亿元)(亿元)单年度目标值单年度目标值 (亿元)(亿元)第一个归属期第一个归属期 2022 年度 2022 年度 17.18 21.47 80%17.2 21.5 第二个归属期第二个归属期 2023 年度 2022-2023两年累计 41.23 51.54 80%24.1 30.1 第三个归属期第三个归属期 2024 年度 2022-2024三年累计 73.94 92.43
23、80%32.7 40.9 2021 年营业收入年营业收入 14.81 亿元亿元 21-24 年年 CAGR 30.2%40.3%数据来源:公司公告、东吴证券研究所 在员工持股平台基础上再施在员工持股平台基础上再施限制性股票激励计划限制性股票激励计划,收入目标彰显公司发展信心;计收入目标彰显公司发展信心;计划涉及划涉及 88 名高管与核心骨干,绑定员工利益。名高管与核心骨干,绑定员工利益。珠海志壹、珠海志同和珠海志成是志特的员工持股平台,合计持有公司 12.07%的股份。此外,公司于 2022 年 5 月 9 日发布限制性股票激励计划,拟授予限制性股票数量 190 万股,其中首次授予 154 万
24、股,约占公司总股本的 1.31%,激励对象包括 9 名核心高管(47.7 万股)和 79 名核心骨干员工(97万股)。公司根据营业收入目标完成度确定每年的归属比例,同时设置个人层面绩效考核要求,充分调动员工积极性。图图3:铝模板系统组成铝模板系统组成 数据来源:志特新材官网、昌宜铝模官网、东吴证券研究所 铝模系统铝模系统租赁为公司核心业务。租赁为公司核心业务。铝模系统是一种在建筑施工过程中辅助混凝土浇筑成型的临时支护结构系统,具有环保、高效、高精度、可循环使用的优势。公司目前在上海、广东、湖北、海南均设有子公司,辐射华南、华中、华东等重要区域,形成了较为完善的渠道。2021 年,公司在重庆、甘
25、肃新设子公司,商业版图扩大至西南、西北地区。海外市场方面,公司自 2014 年起开始先后开辟了新加坡、马来西亚、柬埔寨等市场。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 7/29 表表2:公司铝模产品分类公司铝模产品分类 铝模产品分类铝模产品分类 产品系列产品系列 产品产品 四大系统四大系统 模板系统 顶板、顶板单支撑头、顶板外斜易拆板、梁板双管支撑头、梁底板、梁底阴角模板、楼梯踏步板、墙身板 加固系统 钢背楞、竖向背楞
26、、一次性拉片、重复性拉片 支撑系统 BB 条、顶板端部龙骨、顶板龙骨支撑头、顶板中部龙骨、可调支撑、门撑、水平拉杆、斜撑、斜撑底座 辅件系统 K 板螺丝、背楞卡码、传料孔、滴水线、放线孔、泵管孔、企口、山形螺母、销钉、销片、KB 四大系列四大系列 穿墙螺杆系列-拉片系列-铝模与 PC 结合系列-铝木结合系列-数据来源:公司官网、东吴证券研究所 营收近五年营收近五年复合复合年年同比增速同比增速达达 56%,净利率整体稳定净利率整体稳定。2016-2021 年公司营收复合年同比增速+56.4%,2021 年、实现归母净利润 1.64 亿元,同比-2.38%,毛利率为 32.5%,同比-8.5pct
27、,主要是运输费调整计入营业成本所致;2018-2021 年公司销售净利率分别为 12.10%/15.88%/15.96%/11.82%,整体水平稳定。图图4:志特新材营业收入、归母净利润及变动情况志特新材营业收入、归母净利润及变动情况 图图5:志特新材毛利率与净利率志特新材毛利率与净利率 数据来源:公司公告、东吴证券研究所 数据来源:公司公告、东吴证券研究所 公司近年持续拓宽品类,强化多元布局,推动公司近年持续拓宽品类,强化多元布局,推动“1+N”战略落地。战略落地。公司产品涵盖铝合金标准层模板、地下室模板、一体化隧道模板、防护平台、爬架、PC 构件等,并积极开发公建业务。未来公司将打造全产业
28、链生态系统,积极推动传统建筑向绿色智慧建筑革新转型。2.铝模行业:低渗透率铝模行业:低渗透率+低集中度,铝模龙头大有可为低集中度,铝模龙头大有可为 2.1.经济效益叠加政策驱动,渗透率持续提升经济效益叠加政策驱动,渗透率持续提升 建筑模板行业呈现出建筑模板行业呈现出“节木代用节木代用”的发展趋势。的发展趋势。建筑模板是混凝土工程的必备工序,-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%024684200021营业总收入(亿元)归母净利润(亿元)营收同比(右轴)归母净利同比(右轴)0%5%10
29、%15%20%25%30%35%40%45%50%2000202021销售毛利率销售净利率 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 8/29 与基建、房建产业链条深度绑定。木模板是应用最为广泛的模板体系,但其在资源消耗、节能环保等方面存在缺陷,政策指引下,“节木代用”逐渐兴起,铝模板、塑料模板等模板系统的渗透率逐渐上升。图图6:截至截至 2020 年末年末各类型建筑模板渗透
30、率情况各类型建筑模板渗透率情况 图图7:铝模板产业链铝模板产业链 数据来源:招股说明书、东吴证券研究所 数据来源:公司公告、东吴证券研究所 受益政策驱动和经济效益逐渐显现,近年来铝模板渗透率快速上升,受益政策驱动和经济效益逐渐显现,近年来铝模板渗透率快速上升,2020 年已达年已达30%。铝模板 2008 年首次成功应用于国内,2014 年全市场铝模板保有量仅 100 万平方米,2021 年已达 7050 万平方米,复合年同比增速为 83.7%;在模板市场的渗透率已从2016 仅 10%,迅速上升至 2020 年的 30%,年均增长 5pct,对传统模板形成了明显的替代趋势。图图8:铝模板渗透
31、率从铝模板渗透率从 2016 年的年的 10%提升至提升至 30%图图9:2014-2021 年铝模板市场保有量年铝模板市场保有量 注:暂无 2017、2018 年数据 数据来源:公司招股说明书、东吴证券研究所 数据来源:中国基建物资租赁承包协会、东吴证券研究所 2.1.1.铝模板具备可回收复用、施工效率高等铝模板具备可回收复用、施工效率高等优点优点 铝模板具备可回收复用,施工效率高等优点,铝模板具备可回收复用,施工效率高等优点,多次多次周转条件下经济效益可观。周转条件下经济效益可观。与木模板、钢模板等产品相比,铝模板具有可回收复用、施工质量高、质地轻、易拆装等优势,但由于销售价格偏高,需通过
32、重复使用,以多次周转摊低成本,方可显现经济性。50%30%10%10%木模板铝模板塑料模板钢模板等10%25%30%0%5%10%15%20%25%30%35%2001920200%50%100%150%200%250%300%350%400%450%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0002000202021保有量(万方)YOY(右轴)请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证
33、券研究所 公司深度研究 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 9/29 表表3:常见模板性能对比常见模板性能对比 项目项目 铝模板铝模板 木模板木模板 组合钢模板组合钢模板 全钢大模板全钢大模板 铝模板比较结果铝模板比较结果 承载力(kN/)60 30 30 60 承载力强,混凝土成型质量好,免抹灰工序。混凝土表面质量 质量好 质量较好 质量差 质量好 模板密度(kg/)18.520 10.5 3540 8595 质地轻、易拆卸,施工效率高,人工安装费用和机械设备费用较低。对机械依赖程度 低依赖 部分依赖 部分依赖 高依赖 施工效率(/天*人)3040 1015 1520 较高 施工工期
34、(天/层)35 57 57/应用早拆技术,工期短。可周转次数 150300 68 100 250 价格高,需重复使用摊低成本,方可显现经济性。价格(元/)9501200 50 280 700 回收价值 30%0%15%15%数据来源:我国模板脚手架研发应用的新动向、建筑工程施工中铝合金模板综合价值研究、浅析铝合金建筑模板市场应用前景、东吴证券研究所 我们测算,当项目标准层在我们测算,当项目标准层在 9 层及以上时,铝模板层及以上时,铝模板租赁租赁具备经济优势。具备经济优势。通过测算,当项目中的建筑模板周转次数在 8 次及以下时,购买木模板更具经济效益;在 835 次时,租赁铝模板更具经济效益;
35、在 36 次及以上时,购买铝模板更具经济效益;考虑到使用铝模板可通过缩短施工工期带来更多的成本节约,经济性将在更低的周转次数下达到均衡;因此,高层建筑、同规格大型住宅小区为铝模板理想的应用场景。假设:(1)模板系统标准化率 80%,非标板以销售价格计量,并均摊于租赁费用中;(2)铝模板销售、租赁价格参考志特新材 2020 年铝模板销售价格(新板)、租赁平均价格;(3)铝模板回收率取 30%。表表4:铝模板、木模板成本测算(以单栋铝模板、木模板成本测算(以单栋 24 层建筑为例)层建筑为例)项目项目 单位单位 铝模板购买铝模板购买 木模板购买木模板购买 铝模板标板租赁铝模板标板租赁 模板价格 元
36、/850.0 50.0 17.8 周转次数 次 24 8 1 均摊模板成本 元/35.4 6.3 17.8 机械设备费用 元/1.5 1.5 1.5 辅材费用 元/1.8 5.2 1.8 人工费用 元/28.0 34.0 28.0 抹灰费用 元/0.0 13.4 0.0 回收率%30%0%0%均摊回收残值 元/10.6 0.0 0.0 单价 元/56.1 60.4 49.1 场景场景 单位单位 铝模板购买铝模板购买 木模板购买木模板购买 铝模板租赁铝模板租赁 综合单价 元/56.1 60.4 50.5 工效 天/层 4 6 4 工期 天 80 120 80 数据来源:建筑工程施工中铝合金模板综
37、合价值研究、4.9m 层高拉片体系铝合金模板施工技术、建筑施工用铝合金模板与木模板的造价经济性分析、东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 10/29 图图10:“层数层数-综合单价综合单价”曲线曲线 数据来源:东吴证券研究所测算 2.1.2.产品绿色环保,受益政策推动产品绿色环保,受益政策推动 铝模板铝模板符合符合建筑垃圾减量化和绿色建材政策建筑垃圾减量化和绿色建材政策导向导向。铝模板可以重复使用,
38、且材料回收价值高,符合节能减排和绿色施工的发展理念,近年来受到国家产业政策大力支持。2015 年,住建部印发促进绿色建材生产和应用行动方案认定铝模板为绿色建材,并“鼓励生产和使用轻型铝合金模板”;后出台多份文件,拉动绿色建材需求。建筑垃圾减量化、建筑业 10 项新技术等政策同样对铝模板施工技术有所青睐。表表5:铝模板相关政策铝模板相关政策 时间时间 名称名称 发布单位发布单位 主要内容主要内容 2022-03“十四五”建筑节能与绿色建筑发展规划 住建部 显著提高城镇新建建筑中绿色建材应用,2025 年城镇新建建筑全面建成绿色建筑。政府投资工程率先采用绿色建材。2020-05 关于推进建筑垃圾减
39、量化的指导意见 住建部 鼓励采用工具式脚手架和模板支撑体系,推广应用铝模板等周转材料。2017-10 建筑业 10 项新技术(2017)住建部 组合铝合金模板施工技术进入“建筑业 10 项新技术”,被认定符合建筑工业化、环保节能的要求。2017-04 建筑业发展“十三五”规划 住建部 到 2020 年,城镇绿色建筑占新建建筑比重达 50%,绿色建材应用比例达 40%。2016-09 有色金属工业发展规划(20162020 年)工信部 推广铝合金建筑模板的应用。到 2020 年,实现铝在建筑、交通领域的消费用量增加 650 万吨。2015-08 促进绿色建材生产和应用行动方案 住建部 到 201
40、8 年,新建建筑中绿色建材应用比例达 30%,绿色建筑应用比例达 50%。提出“鼓励生产和使用轻型铝合金模板。”认定铝模板为绿色建材。数据来源:住建部官网、工信部官网、东吴证券研究所 铝模板铝模板契合装配式建筑高精度要求契合装配式建筑高精度要求。在建筑行业用工荒、从业者老龄化的背景下,装配式建筑凭借施工流程短、施工环境好的特点受到政策青睐,近年来快速发展。2020年,装配式建筑新开工面积达 6.3 亿平方米,在城镇新建建筑中占比 20.5%,超十三五40455055606570729343454749建筑模板施工综合单价建筑模板
41、施工综合单价铝模板购买木模板购买铝模板租赁(层)(元/)请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 11/29 规划目标约 5.5pct,2021 年占比继续升至 24.5%。PC 构件连接处对施工质量要求甚高,构件连接处对施工质量要求甚高,可与铝模板形成技术互补。可与铝模板形成技术互补。装配式建筑的施工方式为工厂预制构件,后运输至现场组装拼接。PC 建筑是装配式建筑主流,新开工面积约占装配式建筑的 2/3,其预制构件在
42、运输至现场组装时,为了满足结构安全需求,需在构件连接处现浇施工,对施工精度要求较高,传统模板施工时易出现支模不牢固、接缝处错台、易漏浆等问题,而铝模板装配精度高、施工质量好,更加契合装配式建筑高精度要求。2.2.铝模板市场空间中长期仍具备可观潜力铝模板市场空间中长期仍具备可观潜力 在建筑业新在建筑业新开工面积开工面积下降的中性假设下,下降的中性假设下,我们测算铝模板我们测算铝模板 2022-2025 年需求有望年年需求有望年均同比增长均同比增长 5%。核心假设:(1)铝模板渗透率平稳增长:假设铝模板渗透速度稍有下滑,渗透率年均提升 4pct。(2)建筑业新开工住宅面积短期或见底,中期稳定:我们
43、参考建筑业统计年鉴中建筑业竣工面积的住宅面积占比,对新开工住宅面积进行测算;并假设新开工住宅面积2022 年同比-20%,后逐步修复;城镇新建建筑面积与建筑业新开工面积同步涨跌。(3)装配式建筑增长节奏与政策指引一致:假设装配式建筑渗透率稳步提升,细分结构维稳;其中,PC 建筑的模板需求量约为现浇建筑的 1/3;钢结构、木结构建筑无模板需求;铝模板与装配式建筑契合度较高,PC 领域渗透率年均提升 5pct。(4)暂不考虑铝模板向公共建筑场景延伸带来的增量需求。图图11:测算铝模板测算铝模板 2022-2025 年需求有望年均同比增年需求有望年均同比增长长 5%注:2019-2021 年数据参考
44、“数据来源”列,蓝色底纹数据为关键假设。数据来源:国家统计局、建筑业统计年鉴、住建部、Wind、东吴证券研究所 项目项目20022E2023E2024E2025ECAGR建筑业新开工面积(亿平)51.5151.2449.2141.8643.1643.0042.85-3.4%YOY-7.82%-0.52%-3.96%-14.94%3.12%-0.37%-0.36%其中:住宅建筑(亿平)34.7034.5032.6226.0927.4027.4027.40-4.3%YOY-7.69%-0.57%-5.46%-20%5.00%0.00%0.00%其中:非住宅建筑(亿平)16.8
45、116.7416.5915.7615.7615.6115.45-1.8%YOY-8.09%-0.41%-0.89%-5%0%-1%-1%城镇新建建筑面积(亿平)31.3430.6830.2225.7026.5026.4126.31 YOY-2.11%-1.52%-14.94%3.12%-0.37%-0.36%装配式建筑(亿平)4.206.297.406.817.558.058.553.7%占城镇新建建筑比13.40%20.50%24.50%26.50%28.50%30.50%32.50%其中:混凝土结构装配式建筑(亿平)2.704.304.904.515.015.345.67 混凝土结构占比6
46、4.29%68.36%66.19%66.28%66.28%66.28%66.28%其中:混凝土结构装配式住宅(亿平)1.462.332.652.442.712.893.07现浇住宅(亿平)33.2432.1729.9623.6524.6924.5124.33装配式建筑领域渗透率30%35.00%40.00%45.00%50.00%55.00%现浇建筑领域渗透率30%34.00%38.00%42.00%46.00%50.00%对应新开工面积(亿平)13.3910.3511.129.9611.5912.7213.855.7%铝模板表观渗透率26.00%30.00%34.08%38.19%42.30
47、%46.42%50.56%铝模板使用面积(亿平)26.7228.3825.1829.1431.8034.435.0%住宅结构测算铝模板市场规模测算建筑业新开工结构测算 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 12/29 图图12:行业空间测算敏感性分析行业空间测算敏感性分析(亿平)(亿平)数据来源:中国基建物资租赁承包协会、东吴证券研究所 2.3.市场集中度提升初露端倪,租赁模式考验企业精细化管理能力市场集中度提升初
48、露端倪,租赁模式考验企业精细化管理能力 2.3.1.行业短期承压,中小企业开始出清行业短期承压,中小企业开始出清 铝模板行业较为明确的成长性吸引了众多企业入局,市场格局相对分散。铝模板行业较为明确的成长性吸引了众多企业入局,市场格局相对分散。铝模板行业发展时间短、产品门槛低、需求空间大、下游分布广泛,导致小企业众多,市场格局分散。市场参与者可分为四类:。市场参与者可分为四类:(1)上游铝加工企业凭借原材料优势向下延伸,如中国忠旺、闽发铝业;(2)下游建筑企业凭借渠道优势向上发展,如浙江谊科、中建铝;(3)建筑施工设备租赁企业凭借产业协同横向入局,如华铁应急;(4)立足铝模板业务的企业,如志特新
49、材,昌宜铝模。其中,中国忠旺与昌宜铝模为上下游关系,合计市占率约45%,其余企业体量较小。图图13:铝模板企业体量分布铝模板企业体量分布(%)图图14:2020 年铝模板各企业市占率(收入口径)年铝模板各企业市占率(收入口径)(%)数据来源:中建租协、东吴证券研究所 昌宜铝模选取 2019 年营业收入数据 数据来源:各公司公告、东吴证券研究所 场景假设场景假设20212022E2023E2024E2025ECAGR铝模板对应新开工面积11.129.9611.5912.7213.855.7%铝模板使用面积28.3825.1829.1431.8034.435.1%铝模板对应新开工面积11.4410
50、.4912.4113.8115.227.4%铝模板使用面积29.2126.5131.2234.5537.866.7%铝模板对应新开工面积11.7711.0113.2314.9116.599.0%铝模板使用面积30.0527.8333.3037.3141.298.3%铝模板对应新开工面积10.799.4410.7711.6212.483.7%铝模板使用面积27.5523.8627.0729.0431.003.0%铝模板对应新开工面积10.468.929.9410.5311.111.5%铝模板使用面积26.7122.5424.9926.2927.570.8%原假定项目项目渗透率增速降低2pct/年
51、渗透率增速降低1pct/年渗透率增速提高1pct/年渗透率增速提高2pct/年202020210.5亿-2亿元0.5亿元以下收入2亿元以上 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 13/29 表表6:铝模板行业头部企业简况铝模板行业头部企业简况 公司名称公司名称 铝模板业务规模铝模板业务规模 公司定位公司定位 业务模式业务模式 中国忠旺 2020 年实现铝模板业务营收 98.18 亿元;2021 年陷入流动性危机,已
52、基本退出铝模板市场。铝产品制造、加工企业,向下延伸进入本行业 销售为主,逐步发展租赁业务 昌宜铝模 截止 2019 年,年度供给能力达 7000 栋以上,2019 年营收约 65 亿元。为中国忠旺应收账款主要客户,同样深陷流动性危机,2022 年被执行标的合计超 10 亿元。铝模板租赁企业 租赁业务为主 志特新材 2021 年实现铝模板业务营收 11.42 亿元,截至 2022 年上半年结存铝模板约 271.52 万平方米。主营铝模板业务的建筑施工设备企业 租赁为主的一体化业务模式 华铁应急 2021 年铝模板保有量 75.31 万平米,产能近 100 万平米。2020 年铝模板保有量 60
53、万平米以上。建筑支护设备租赁企业,通过收购浙江恒铝进入本行业 租赁业务为主 闽发铝业 2021 年实现铝模板业务营收 1.37 亿元,其中租赁收入面积 642 万平方米。铝产品加工企业,向下延伸至本行业 租赁为主的一体化业务模式 广东奇正 铝模板年产能 100 万平方米,拥有 1000 名员工。主营铝模板业务的建筑施工设备企业 一体化业务模式 陕西天利成 铝模板年产能 280 万平方木,拥有 2000 余名员工。由钢模板转型铝模板的建筑设备企业 一体化业务模式 浙江谊科 铝模板年产能 220 万平方米,拥有 2500 名员工。中天建设控股的铝模板设备企业 一体化业务模式 中建铝 铝模板年产能超
54、 100 万平方米 中国建筑、中国铝业合资铝模板企业 一体化业务模式 广州景兴 铝模板年产能 300 万平方米,拥有 8 个生产基地、300余名员工。中国联塑控股子公司 设计、生产、施工 晟通集团 截止 2021 年末,累积交付住宅单元楼 813 万栋,合计铝模板 813 万平方米。铝产品加工企业,向下延伸至本行业 一体化业务模式 肇庆创富 铝模板年产能 200 万平方米,拥有 2000 余名员工。主营铝模板业务的建筑施工设备企业 一体化业务模式 数据来源:公司公告、各公司官网、Wind、东吴证券研究所 行业短期行业短期需求需求承压承压,下游房企,下游房企信用风险暴露,加速企业信用风险暴露,加
55、速企业出清,市场集中度上升初露出清,市场集中度上升初露端倪。端倪。地产板块位于景气底部,销售、新开工及竣工均处于历史低位;加之产业链资金压力增大,下游房企信用风险暴露,原本管理粗放、风控薄弱的企业开始出清,例如行业龙头忠旺、昌宜因流动性危机退出市场。据中建租协统计,2021 年铝模板营收 2 亿元以上的企业数量占比 32.7%,同比+4.1pct;营收在 0.5亿元以下的企业数量占比为 18.2%,同比-11.7pct;规上企业由 2020 年的 800 余家降至 700 余家。行业格局的出清将利好抗风险能力强的头部企业适时扩张,抢占市场份额,优化竞争格局。图图15:2014-2022 年长江
56、有色市场铝价(元年长江有色市场铝价(元/吨)吨)图图16:2016-2022 年年房屋房屋新开工、竣工、销售面积同比新开工、竣工、销售面积同比 数据来源:Wind、东吴证券研究所 数据来源:国家统计局、东吴证券研究所 05,00010,00015,00020,00025,00030,00020002020212022长江有色市场:平均价:铝:A002014-2020年均价2021至今均价-50%-25%0%25%50%75%100%200022房屋新开工面积:累计同比房屋竣工面积:累计同比商品房销售面积:累
57、计同比 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 14/29 2.3.2.租赁模式为行业主流,考验企业精细化管理能力租赁模式为行业主流,考验企业精细化管理能力 租赁模式符合产品高周转特性和客户便捷使用的需求,为行业主流模式。租赁模式符合产品高周转特性和客户便捷使用的需求,为行业主流模式。铝模板行业存在模板销售、租赁、回收、受托翻新等多种模式,其中租赁模式为行业主流。(1)供给角度:租赁模式下铝模板能够通过跨项目周转,充
58、分发挥其使用寿命长的优势;(2)需求角度:租赁模式下使用者资金占用小、省去回收处理或旧板管理等环节。据中建租协,2021 年铝模板行业实现收入 383 亿元,其中租赁收入 320 亿元,占比约 84%;市场保有量 7050 万平方米,参考协会销售价格 950-1000 元/平,租赁价格 450-550 元/平,测算租赁用铝模板保有量占比约九成。然而然而铝模板体系铝模板体系产品复杂度高,产品复杂度高,租赁模式下租赁模式下企业企业需要管理的需要管理的在库在库模板体量大、种类繁杂模板体量大、种类繁杂、进出库频繁,更考验企业的精细化管理能力。、进出库频繁,更考验企业的精细化管理能力。图图17:铝模板业
59、务模式全景铝模板业务模式全景 数据来源:公司公告、东吴证券研究所 从产业链整体情况来看:铝型材加工环节附加值较低。从产业链整体情况来看:铝型材加工环节附加值较低。铝型材由铝锭通过挤压工艺加工而成,采取“加成定价”模式,由铝锭市价和一定比例的加工费组成。其中铝锭采取市场化定价,加工费依据加工难度、采购规模等协商敲定。参考志特新材采购信息,2020年铝型材成本 450.3 元/平方米,其中加工费 92.7 元/平方米,占比 20.6%。图图18:2018-2020 年志特新材铝型材采购价格年志特新材铝型材采购价格 图图19:铝型材加工工序铝型材加工工序 数据来源:公司公告、东吴证券研究所 数据来源
60、:Wind、中国忠旺官网、东吴证券研究所 0%5%10%15%20%25%30%0300060009000800021000铝锭单价(元/吨)加工费(元/吨)加工费占比(右轴)请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 15/29 3.志特新材:志特新材:聚焦铝模租赁,服务周转优势突出聚焦铝模租赁,服务周转优势突出 志特新材是一家综合性铝模服务提供商,业务涵盖铝模租赁、销售、受托翻新等,志特新材是一
61、家综合性铝模服务提供商,业务涵盖铝模租赁、销售、受托翻新等,并于并于 2019 下半年以来顺应客户需求,开发了可与铝模系统配套使用的爬架产品:(下半年以来顺应客户需求,开发了可与铝模系统配套使用的爬架产品:(1)销售业务:销售业务:产品全权交付客户,并按照模板面积和合同单价进行结算,除必要技术指导外不实施后续管理。(2)租赁业务:)租赁业务:客户仅拥有产品使用权;志特在运送铝模板至施工现场后,还将提供现场技术指导、安装培训、补换板等后续服务。(3)受托翻新业务:)受托翻新业务:对客户提供的旧模板进行清洗、设计、修改,并根据旧模板质量、新项目复杂度等定价。其中,模板租赁为公司核心业务,其中,模板
62、租赁为公司核心业务,2021 年铝模租赁收入占比约 67%,截至 2021 年末,志特在手租赁订单 436 个,在手销售订单 35 个。图图20:志特新材业务模式志特新材业务模式 数据来源:公司公告、东吴证券研究所 图图21:志特新材营业收入结构志特新材营业收入结构 图图22:志特新材志特新材截至截至 2020 年末年末在手订单结构在手订单结构(按金额)(按金额)数据来源:公司公告、东吴证券研究所 数据来源:公司公告、东吴证券研究所 开料、冲孔、焊接原材料(铝型材、铁件)新铝模板、铁件试拼装铝模板系统交付客户旧铝模板、铁件铝模板系统交付客户试拼装旧料回收工程结束后翻新不可用旧料入库打板、抛丸、
63、喷粉废料销售租赁租赁销售销售工程结束后客户旧料交付客户工程结束后翻新铝模板系统(新旧结合)旧铝模板、铁件入库打板、抛丸、喷粉不可用旧料废料销售试拼装受托受托翻新翻新21.1%10.6%27.8%51.3%62.0%71.7%74.1%67.1%77.1%85.3%65.7%42.7%27.1%19.7%16.4%10.0%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2000202021铝模板租赁铝模板销售其他业务在手租赁订单,94.78%在手销售订单,5.22%请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 请
64、务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 16/29 3.1.全流程信息化管理赋能,全流程信息化管理赋能,加速模板周转、提升人效加速模板周转、提升人效 拆解铝模板全租赁周期的收支情况,认为费用率、年均周转次数和模板出租率能体拆解铝模板全租赁周期的收支情况,认为费用率、年均周转次数和模板出租率能体现志特新材核心竞争优势。现志特新材核心竞争优势。据公司租赁资产的周转速度及对应折旧假设,单块租赁模板约可周转 5 个施工项目,租赁周期横跨 5 年。通过拆解租赁期发生的各类收支费用,成本压降、模
65、板设计及租赁管理等能力是租赁业务盈利水平的核心决定因素。铝模板租赁铝模板租赁服务相似度较高,形成一定的产品工艺保障后,服务能力的比拼成为核心竞争要素。服务相似度较高,形成一定的产品工艺保障后,服务能力的比拼成为核心竞争要素。志特新材在期间费用率、年均周转次数、模板出租率等方面占据竞争优势。公司招股说明书中测算按照 2018-2020 年单位价格/成本和 74.3%的平均出租率测算,公司单板全租赁周期内含报酬率约 14.3%,公司 ROA 也高于华铁应急、建设机械等可比的建筑业相关设备租赁企业。图图23:铝模板全租赁周期的收支情况铝模板全租赁周期的收支情况(万元万元)图图24:志特新材及可比公司
66、志特新材及可比公司 ROA 数据来源:公司招股说明书、东吴证券研究所 数据来源:Wind、东吴证券研究所 公司在经营中建立起业务全流程信息化管理平台,实现了铝模租赁从立项至回厂的公司在经营中建立起业务全流程信息化管理平台,实现了铝模租赁从立项至回厂的全流程闭环管理。全流程闭环管理。公司 2016 年开始组建信息化开发团队,截至 2020 年末人数已达到接近 130 人,信息化管理系统将各部门业务数据互联互通,覆盖设计配模、智能制造、质量验收、工程服务、项目收款、客户管理等环节,实现“信息流、资金流、物流、商流”的“四流合一”。图图25:志特建立志特建立“四流合一四流合一”的供应链管理系统的供应
67、链管理系统 图图26:志特志特 JIT 配送系统配送系统 数据来源:公司公众号、东吴证券研究所 数据来源:公司公众号、东吴证券研究所-800-600-600TT+1T+2T+3T+4T+5模板生产期间费用租赁收入废料回收0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%20021志特新材华铁应急建设机械SCM财务财务仓储仓储订单订单分销分销JIT切割车间切割车间铁器辅件铁器辅件车间车间冲孔车间冲孔车间拼装场地拼装场地焊接车间焊接车间表面处理表面处理车间车间 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 请务必阅读正
68、文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 17/29(1)设计环节:)设计环节:公司基于 BIM 提供的深化图,利用自主研发的三维智能配模软件、自动 AI 配模系统等可实现尺寸零误差配模。随着产品工艺的改进,公司还可将部分非标准模板(如楼梯等)通过优化变为可回收利用的标准板。(2)物流环节:)物流环节:物流服务全面,公司以客户为中心,实行“送料制”生产,JIT 配送制度下产品“门到门”配送;仓储管理精准,公司通过仓库管理系统和二维码管理系统实现“一码一物”,每块铝模板均可对应查询,从出库、签收至
69、下架实时管控,优化模板调度效率;反映为公司存货周转效率的提升,且项目完工后模板顺利回厂的比率也有所改善。(3)交付环节:)交付环节:验收体验佳,公司自研智能拼装 BIM-VR 验收系统,可实现客户远程验收;交付速度快,参考与中建三局的合同样例,公司自预付款支付到材料运至现场,耗时仅 36 天;售后服务全,公司将产品销售和技术指导相结合,并对安装培训、模板改补全程负责。公司基于全流程信息化管理系统建立了综合服务体系。售前阶段,公司基于全流程信息化管理系统建立了综合服务体系。售前阶段,公司为客户提供顾问式营销,在项目预评估阶段免费提供技术可行性分析、商务分析报告,帮助客户确定最佳施工方案;售中阶段
70、,售中阶段,公司为客户绘制模板排布图,在进行充分沟通后确定图纸;售后阶段,售后阶段,公司提供持续不断的支持服务,包括现场技术指导、安装培训、改板、换板、补板、补配件等服务:公司在售前-售中-售后的各个环节均有专门团队或部门负责,销售前端由“营销、工程、深化设计等部门”形成“铁三角”团队,销售中后端由生产、品管、物流及其他职能部门负责后续的产品生产运送和服务。图图27:公司具有完备的售前、售中、售后服务体系公司具有完备的售前、售中、售后服务体系 数据来源:招股说明书、东吴证券研究所 3.2.优质服务打造志特口碑,进一步增强客户粘性优质服务打造志特口碑,进一步增强客户粘性 优质的服务打造志特优质的
71、服务打造志特口碑,在长链条租赁业态环境下,客户粘性较高。口碑,在长链条租赁业态环境下,客户粘性较高。公司品牌美誉度较高,曾获得“中国模板脚手架行业名牌企业”、“全国模板脚手架行业骨干企业”等多项荣誉。品牌资源带来优质客户,2018-2020 年公司客户数量分别为 127 个、241 个和 324 个;2020 年,来自于老客户延续性合作的项目数量达 215 个,合同金额占比约售前售前顾问式营销顾问式营销工程工程的技术可的技术可行性分析和商行性分析和商务评估报告务评估报告确定最佳确定最佳施工方案施工方案售中售中模板排布图模板排布图售后售后产品运送产品运送技术指导技术指导安装培训安装培训改板、换板
72、、改板、换板、补板、补配件补板、补配件“铁三角”团队:营销、工程、深化设计等部门“铁三角”团队:营销、工程、深化设计等部门生产、品管、物流及其他职能部门生产、品管、物流及其他职能部门 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 18/29 48%;老客户介绍而来新客户项目 24 个,合同金额占比在 8%左右。图图28:分客户来源项目数量占比分客户来源项目数量占比 图图29:分客户来源合同金额占比分客户来源合同金额占比 数
73、据来源:公司公告、东吴证券研究所 数据来源:公司公告、东吴证券研究所 公司通过与大客户签订战略集采协议的方式,聚焦优势资源做强做优核心客户群体。公司通过与大客户签订战略集采协议的方式,聚焦优势资源做强做优核心客户群体。管理层依据快速发展的外部市场,拟定了“树品牌、重服务和上规模”的经营目标,坚持以中建、中冶等前十大建筑总包方为主要客户群体,以万科、碧桂园等前十大地产开发商项目为服务对象的“双前十”客户开发策略。2018-2020 年,中建均为公司第一大客户,营收占比分别为 9.02%、14.06%、12.45%;2020 年中建成为公司销售、租赁业务双第一,销售收入占比 20.8%,租赁收入占
74、比 12.9%。表表7:2018-2020 年公司前五大客户情况年公司前五大客户情况 年份年份 客户名称客户名称 货物名称货物名称 销售金额销售金额(万元)(万元)占比(占比(%)2020 年年 中国建筑集团有限公司 铝模、爬架 13,940.27 12.45 广东亿德兴工程建设有限公司 铝模系统 5,598.96 5.00 碧桂园控股有限公司 铝模、爬架 4,848.66 4.33 深圳市建工集团股份有限公司 铝模、爬架 3,437.92 3.07 海天建设集团有限公司 铝模、爬架 2,483.85 2.22 合计合计 30,309.66 27.07 2019 年年 中国建筑股份有限公司 铝
75、模系统 12,118.12 14.06 碧桂园控股有限公司 铝模系统 5,578.66 6.47 广东新拓展建筑工程有限公司 铝模系统 4,137.70 4.80 广东亿德兴工程建设有限公司 铝模系统 2,862.36 3.32 广东寰业金属材料有限公司 废铝 2,699.96 3.13 合计合计 27,396.80 31.78 2018 年年 中国建筑股份有限公司 铝模系统 5,046.76 9.02 碧桂园控股有限公司 铝模系统 4,889.43 8.74 常德市中房建筑工程公司 铝模系统 3,594.99 6.42 中天控股集团有限公司 铝模系统 2,147.17 3.84 中兴建设有限
76、公司 铝模系统 1,720.31 3.07 合计合计 17,398.66 31.09 数据来源:公司公告、东吴证券研究所 43.56%52.51%50.12%24.75%19.53%20.75%19.31%7.12%5.59%12.38%20.84%23.54%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201820192020老客户延续性合作新客户主动询价老客户介绍的新客户现场拜访、展会等其他形式42.77%45.60%48.06%27.21%16.31%13.90%19.12%8.72%7.39%10.90%29.37%30.65%0%10%20%30%40%50%6
77、0%70%80%90%100%201820192020老客户延续性合作新客户主动询价老客户介绍的新客户现场拜访、展会等其他形式 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 19/29 表表8:截至截至 2020 年末公司战略合作协议签订情况年末公司战略合作协议签订情况 序号序号 大客户大客户 合作期限合作期限 是否排他性合作是否排他性合作 合作模式合作模式 合作面积合作面积 1 中铁四局集团建筑工程有限公司 长期 否 销
78、售/翻新 按年度目标 2 广东新拓展建筑工程有限公司 2018.1.1-2018.12.31 是 销售/租赁/翻新 约 50 万 3 江西赣联建设工程有限公司 2018.1.1-2018.12.31-销售/租赁/翻新 约 10 万 4 汕头市潮阳第一建安总公司 2018.5.1-2020.5.1 是 销售/租赁/翻新 按年度目标 5 美好建筑装配科技有限公司 2018.12.7-2019.12.6 否 销售 按年度目标 6 华润建筑有限公司 2019.2.21-2020.12.31 否 租赁 指定区域内项目 7 中建三局第一建设工程有限责任公司 2019.11.1-2020.11.1-租赁-8
79、 中海企业发展集团有限公司 2020.1.1-2020.12.31 否 租赁-9 金骏营造股份有限公司 2020.2.10-2023.2.9 是 销售/翻新-10 广东亿德兴工程建设有限公司 2020.3.12-2020.12.31 否 租赁 约定地区的项目 11 北京中铁建建筑科技有限公司 2020.4.3-2021.4.3-租赁 暂定 30 万 12 中建三局第三建设工程有限责任公司 2020.5.6-2023.5.6-翻新 指定马来西亚项目 13 富利建设集团有限公司 2020.10.16-2020.12.31 否 专业分包 指定广东地区客户所属项目 14 中建科技有限公司华东分公司 2
80、020.11.1-2022.12.31-租赁 客户所属的江浙沪区域内各项目 15 中建三局集团有限公司 2020 年 11 月至下次同区域铝合金模板集中租赁招标为止-租赁 广东、福建、云南区域项目 16 天元建设集团有限公司-否 销售/翻新-17 山东旭辉银盛泰集团有限公司 2020.8.30-2022.8.30 否 租赁-数据来源:公司公告、东吴证券研究所 客户数量增多进而考验资金管理能力,公司加强应收账款管理,总体回款能力良好。客户数量增多进而考验资金管理能力,公司加强应收账款管理,总体回款能力良好。行业收款惯例为签署合同后收取定金,随后开始组织深化设计、产品生产,并在收取一定比例的提货款
81、后发货。志特通常签订合同时收取 20-30%价款,发货时收取至 60-90%价款,剩余款项在销售项目施工若干层、或租赁期间及项目封顶后 1-3 个月内收取。由于铝模板属于定制化产品,公司会规定区间供销售人员灵活调整。2018-2020 年,公司不低于一般信用政策的项目个数占比分别为 90.1%/83.5%/88.9%,水平较稳定,且公司将回款情况作为业务人员绩效考核的重要内容,应收账款按期回收情况良好。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 东吴证券研究所东吴
82、证券研究所 公司深度研究 20/29 图图30:公司信用政策落实情况公司信用政策落实情况 图图31:公司截至公司截至 2021 年末应收账款账龄结构年末应收账款账龄结构 数据来源:公司公告、东吴证券研究所 数据来源:公司公告、东吴证券研究所 3.3.国内外加速布点,规模优势逐步凸显国内外加速布点,规模优势逐步凸显 公司深耕华南地区核心市场,并积极开拓国内外新市场公司深耕华南地区核心市场,并积极开拓国内外新市场。国内市场,公司业务目前集中于华南、华东、华中地区,通过网状铺设保证产品供给和服务响应;境外市场,伴随大型建筑总包方“一带一路”的“出海战略”,公司业务也向境外如新加坡、马来西亚、印度等国
83、家和地区不断延伸拓展,初步建设境外网络。2019 年,公司在马来西亚自建工厂,以更快速地应对并解决施工现场问题。2018-2021 年,公司境外收入占比由 7.7%提升至 9.2%。图图32:志特新材及国内子公司志特新材及国内子公司分布分布情况情况 图图33:志特主营业务收入主要分布于华东、华南区域志特主营业务收入主要分布于华东、华南区域 数据来源:公司公告、东吴证券研究所 数据来源:公司公告、东吴证券研究所 公司产能快速扩张,助力营收规模增长。公司产能快速扩张,助力营收规模增长。公司产能分布于江西志特、山东志特、湖北志特、江门志特四大生产基地,2020 年各自实现产量 103/44/31/3
84、2 万方,覆盖华东、华北、华南、华中四大区域。2021 年以来,公司相继建设海南志特、重庆志特,通过加盟模式成立甘肃志特、广东凯瑞,进一步完善西南、西北地区布局;此外,公司在马来西亚建设首个海外生产基地,方便向周边国家及地区开展业务。86.36%81.18%87.14%3.75%2.28%1.78%9.90%16.55%11.08%60%65%70%75%80%85%90%95%100%201820192020低于一般信用政策项目占比高于一般信用政策项目占比一般信用政策项目占比1年以内(含1年),93.8%1至2年,5.1%2至3年,0.9%3年以上,0.2%江西志特江西志特湖北志特湖北志特凯
85、瑞模架凯瑞模架重庆志特重庆志特甘肃志特甘肃志特湖南志特湖南志特山东志特山东志特上海志特上海志特广东志特广东志特江门装配江门装配厦门志特厦门志特海南志特、海南模架海南志特、海南模架51.1%54.2%50.9%49.0%16.5%17.9%16.8%16.4%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20021华南华东华中西南华北东北西北境外 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司
86、深度研究 21/29 表表9:公司生产基地建设情况公司生产基地建设情况 生产基地生产基地 参控股参控股情况情况 成立时间成立时间 地点地点 市场市场 产量(万方)产量(万方)2018 2019 2020 江西志特生产基地江西志特生产基地 全资全资 2011.12.8 江西广昌 华南、华东和境外市场 75.23 90.63 102.81 山东志特生产基地山东志特生产基地 全资全资 2017.5.23 山东临朐 华东、华北市场 13.79 21.76 44.44 湖北志特生产基地湖北志特生产基地 控股控股 2018.1.12 湖北咸宁 华中、西南市场 13.08 23.6 30.81 江门志特生产
87、基地江门志特生产基地 全资全资 2018.8.1 广东开平 华南市场-2.16 32.21 海南志特生产基地海南志特生产基地 全资全资 2021.1.4 海南临高 华南市场 预计 2022 年投产 广东凯瑞生产基地广东凯瑞生产基地 控股控股 2021.8.26 广东龙川 华南市场 预计 2022 年投产 重庆志特生产基地重庆志特生产基地 全资全资 2021.7.2 重庆潼南 西南市场 预计 2022 年投产 甘肃志特生产基地甘肃志特生产基地 控股控股 2021.8.2 甘肃定西 西北市场 预计 2022 年投产 马来西亚志特生产基地马来西亚志特生产基地 全资全资 2015.4.22 马来西亚森
88、美兰州 海外市场-数据来源:公司公告、招股说明书、东吴证券研究所 已完成创业板首次公开发行股票中“江门志特年产铝合金模板 90 万平方米项目”募投项目的投资进度达 100%,该项目建设期为 24 个月,预计 2023 年可投产使用;募投项目“湖北志特年产铝合金模板 60 万平方米建设项目”仍在建设中;2022 年 7 月 19 日,公司发布可转债预案,拟发行可转换公司债券总规模不超过人民币 6.14 亿元,用于建设“重庆志特生产基地(一期)建设项目”、“江门志特生产基地(二期)建设项目”等,预计将新增铝模板产能 90 万方,防护平台机位 1.5 万个。经测算,若发行股票与可转债募投产能项目全部
89、投产,可在铝模板业务板块为公司新增 11.9 亿元的年均营业收入,考虑到可转债募投项目还涉及到爬架产能,将会带来更多的营收贡献。表表10:公司募投项目新增产能情况公司募投项目新增产能情况 项目名称项目名称 总投资总投资(万元万元)投产情况投产情况/预计投预计投产时间产时间 实现产能实现产能 铝模板年均营收预测铝模板年均营收预测 铝模板铝模板(万方万方)爬架爬架 (个个)租赁出租赁出库面积库面积(万方万方)租赁收租赁收入面积入面积(万方万方)租赁租赁 收入收入(万元万元)销售出销售出库面积库面积(万方万方)销售销售 收入收入(万方万方)预计年均预计年均营收营收(万元万元)江门志特项目 26,52
90、8 已投产 90 -81 2,025 38,001 12 7,968 44,687 湖北志特项目 24,597 已投产 60 -54 1,350 25,334 8 5,312 29,792 江门志特生产基地(二期)26,783 2025 年 30 5,000 27 675 12,667 4 2,656 14,896 重庆志特生产基地(一期)23,522 2025 年 60 10,000 54 1,350 25,334 8 5,312 29,792 总计总计 101,430 -240 15000 119,167 数据来源:公司公告、东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之
91、后的免责声明部分 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 22/29 图图34:志特新材产能及结存模板面积志特新材产能及结存模板面积 图图35:志特新材模板出租率志特新材模板出租率 数据来源:公司公告、东吴证券研究所 数据来源:公司公告、东吴证券研究所 产能布局的拓宽加快了服务响应速度,产能布局的拓宽加快了服务响应速度,随着全国化布局逐步完善、与客户合作程度随着全国化布局逐步完善、与客户合作程度加深,公司人员效率持续提升加深,公司人员效率持续提升。(1)各生产基地辐射范围 500
92、公里内的,公司力争辅料当日送达;其余区域力争 48 小时内运至施工现场,快速响应客户需求。(2)全国化布局使各区域项目密度提升,降低销售人员差旅费,同时工地间距离缩短,单个工程服务人员现场可管理的项目数量增加,从而降低了单位面积的工程服务费用;(3)公司与总包方客户的合作程度加深,总包方客户派遣工人协助进行旧板回收,从而加快施工速度,使单个项目回收现场所需的工程服务人员由 2-3 人降低至 1-2 人。2018-2020 年,公司单个人员所服务的平均项目个数由 2.89 栋/人升至 4.61 栋/人,单位面积工程服务人员费用由 4.46 元/平降至 1.22 元/平,单位面积销售人员费用由 1
93、.85 元/平降至 1.02 元/平。图图36:志特新材志特新材 GETO-BIM 系统系统 图图37:志特新材人员效能不断提升志特新材人员效能不断提升(万元万元)数据来源:公开宣传材料、东吴证券研究所 数据来源:公司公告、东吴证券研究所 3.4.聚焦产品研发,降费提效明显聚焦产品研发,降费提效明显 公司研发成果不断积累和转化,推动设计、生产能力的持续提升。智能化设计方面,公司研发成果不断积累和转化,推动设计、生产能力的持续提升。智能化设计方面,公司使用 BIM 模型对工程项目结构图和建筑图纸进行深化分析,增强建模环节的精准度;并于 BIM 平台自研三维配模软件、AI 自动配模系统等,结合深化
94、图纸、原材料耗用需求及标准化要求进行零误差自动配模,增强了配模环节的精确度和效率。精益化生精益化生55 103 149 203 233 272 05003002002020212022H1产能(万平)结存模板面积(万平)80.5%72.2%82.3%70.7%70.1%74.9%75.2%0%20%40%60%80%100%200022H10.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.0201820192020单位面积工程服务人员费用单位面积销售人员费用 请务必阅读正
95、文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 23/29 产方面,产方面,开料环节“多头锯切技术”、“锯切自动定尺技术”等有助于提高下料精度、切割平稳度;“锯切水冷技术”能防止锯片过热,延长使用寿命。冲孔环节液压系统整排 60个冲针能够单边一次完成作业;焊接环节标准板全部使用半自动机器人,一组机器人相当于 3 个熟练工,提升焊接效率,压降人工成本。图图38:志特新材全智能焊接机器人志特新材全智能焊接机器人 图图39:志特研发费率高于可
96、比公司志特研发费率高于可比公司 数据来源:公开宣传材料、东吴证券研究所 数据来源:公司公告、东吴证券研究所 公司研发投入水平稳定公司研发投入水平稳定,2019-2021 年公司研发投入分别为 4568/4994/7471 万元,研发费用率分别为 5.3%/4.5%/5.0%;截至 2021 年底公司共有研发人员 387 人,占公司总人数 13.80%,拥有知识产权 212 项,其中实用新型专利 185 项,外观设计专利 10 项,发明专利 1 项,软件著作权 16 项,远远超过国内行业平均水平,且与南昌航空航天大学建立校企合作关系,在新材料、新技术等领域进行更深入、更前沿的研究。表表11:志特
97、铝模板生产环节核心技术志特铝模板生产环节核心技术 技术名称技术名称 技术概要技术概要 技术来源技术来源 模板系统智能模板系统智能设计技术设计技术 在运用 BIM 技术建立的三维模型中,智能配模系统结合结构承重、标准化程度及原材料耗用等方面要求,自动拾取构件进行智能配模,同时流程清晰可视,便于设计人员及时调整方案,使设计更为精准、高效。原始创新 加固系统智能加固系统智能设计技术设计技术 在运用 BIM 技术建立的三维模型中,自动进行加固系统设计,同时过程清晰可视,便于设计人员在设计过程中随时调整设计方案,提高了加固构件的准确率,还可虚拟还原项目结构情况。原始创新 三维模型智能三维模型智能建模技术
98、建模技术 在深化图纸的基础上自动生成三维结构模型及其它细节部位构造,提高客户体验,为后期其他业务的开展提供有力支持。原始创新 生产图纸自动生产图纸自动出图技术出图技术 运用 BIM 技术,实现每块模板、每根背楞的自动独立出图,图纸包含生产需求的所有属性。原始创新 螺杆拉片转连螺杆拉片转连接技术接技术 自主研发设计的螺杆拉片转接连接器,综合了螺杆和拉片的优点,解决了部分较厚墙柱纯拉片不适合的问题,简化了安装工序,提高了加固构件的重复利用率。原始创新 窗台一次成型窗台一次成型 技术技术 自主研发设计的窗台模板,通过斜立面连接相互平行的高低面板,可以应用于止水坎、向下压槽的施工,一次成型效果好,提高
99、了构件的重复使用率。原始创新 多头锯切技术多头锯切技术 多头锯切机锯床传动及进给均采用松下数控系统控制,使下料尺寸精度更高,操作更简单,同时刀具采用硬质合金圆锯,切削速度更快,生产效率更高。吸收再创新 锯切水冷技术锯切水冷技术 在切割过程中喷水降温,防止锯片过热,保持被切割材料原有特性并延长锯片使用寿命。吸收再创新 锯切自动定尺锯切自动定尺定尺系统及电气元器件采用控制器和触摸屏控制,定尺挡板采用高精度直线导轨,锯切进给采吸收再创新 0%1%2%3%4%5%6%200212022H1建设机械华铁应急志特新材 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分
100、请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 24/29 技术技术 用液压方式,使锯切过程更为平稳精准,切割效果更好。自动化自动化 焊接技术焊接技术 人工装卸,机器人焊接,控制系统采用 DSP 和 EPGA 技术可实现 4-5 轴联动,高速运行时稳定性高;执行部分采用交流伺服电机,实现高精度、高速运行、稳定性高的特点。吸收再创新 铝合金铝合金 焊接技术焊接技术 铝模专用焊机,采用特殊的焊铝程序设计,解决了焊铝起弧难熔合,收弧易形成焊接缺陷的难题;同时公司内部经过长期的实验,通过控制焊接顺
101、序与焊接电流,减少模板变形。吸收再创新 数据来源:公司公告、东吴证券研究所 公司建立了稳定的研发团队和有效的激励机制。公司建立了稳定的研发团队和有效的激励机制。截至招股说明书签署日,公司通过员工持股平台珠海志同向核心技术人员陈伟、刘添、余宗明、祝文飞以及多名研发中心员工授予公司股份,将公司中长期发展与研发人员利益紧密绑定,保证研发团队稳定性。表表12:研发人员股权授予情况研发人员股权授予情况 序号序号 姓名姓名 职位职位 通过持股平台间接持有公司股份通过持股平台间接持有公司股份 1 陈伟 核心技术人员,研发中心员工 持有珠海志同 0.11%的出资份额 2 刘添 核心技术人员,江西志特副厂长 持
102、有珠海志同 0.56%的出资份额 3 余宗明 核心技术人员,生产中心员工 持有珠海志同 0.17%的出资份额 4 祝文飞 监事会主席、核心技术人员、研发中心总监 持有珠海志同 0.56%的出资份额 5 张吉安 设计部员工 持有珠海志同 0.34%的出资份额 6 王宪明 设计部员工 持有珠海志同 0.34%的出资份额 7 李俊 研发中心员工 持有珠海志同 0.28%的出资份额 8 姚木平 研发中心员工 持有珠海志同 0.22%的出资份额 9 谢延义 研发中心员工 持有珠海志同 0.11%的出资份额 10 黄丁华 研发中心员工 持有珠海志同 0.11%的出资份额 11 邱志刚 设计部员工 持有珠海
103、志同 0.11%的出资份额 12 尹国平 研发中心员工 持有珠海志同 0.06%的出资份额 13 祝文明 设计部员工 持有珠海志同 0.06%的出资份额 数据来源:公司公告、东吴证券研究所 技术降本技术降本+扩产提效扩产提效+管理降费,公司人均创收和人均创利稳步提升。管理降费,公司人均创收和人均创利稳步提升。公司人均创收由 2016 年的 25.18 万元增至 2021 年的 50.9 万元,人均创利也由 2.63 万元增至 5.65 万元。由于公司管理效率持续提升和规模效应显现,近三年公司销管费率下降显著,销售费用率(剔除运输费)由 2018 年的 9.31%降至 2021 年的 6.96%
104、,管理费用率由 8.10%降至 4.99%。图图40:公司人均创收和创利情况公司人均创收和创利情况 图图41:公司销管费率情况公司销管费率情况 数据来源:公司公告、东吴证券研究所 数据来源:公司公告、东吴证券研究所 02030405060200202021人均创收(万元)人均创利(万元,右)9.31%9.00%6.49%6.96%8.10%7.26%4.77%4.99%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%20021销售费用率-剔除运输费管理费用率 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 请务必
105、阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 25/29 3.5.进一步开展爬架、进一步开展爬架、PC 构件等业务,品类延伸提升客单价构件等业务,品类延伸提升客单价 公司顺应客户需求,开发了可与铝模系统配套使用的爬架产品。公司顺应客户需求,开发了可与铝模系统配套使用的爬架产品。公司生产的爬架产品又称附着式升降平台,搭设于一定高度并附着在工程建筑上,可依靠自身的升降设备和装置随工程结构逐层爬升或下降,并且设置防倾覆、防坠落装置,具有安全、文明美观、智能化等综合优势。公司的爬架产品由架体系统、附着
106、支承系统、升降系统、智能控制系统和防雷系统组成,较传统脚手架安全性较高且能节省资源。爬架与铝模系统配套使用、穿插施工,可以起到协同的效果,从而提升效率。图图42:公司爬架产品构成及示意图公司爬架产品构成及示意图 数据来源:公开宣传资料、东吴证券研究所 公司爬架业务公司爬架业务主要以租赁为主,有望成为公司未来新增长点。主要以租赁为主,有望成为公司未来新增长点。公司 2019 年下半年起开展爬架租赁业务,2020 年公司前五大客户中有 4 家开始使用公司的爬架产品,2021年下半年增资湖北万百源建筑工程有限公司、投资设立广东凯瑞模架科技有限公司等,模架业务稳定开展,2020/2021 年分别实现营
107、业收入 0.58/1.31 亿元。表表13:公司近期与模架相关的对外投资项目公司近期与模架相关的对外投资项目 日期日期 事件事件 出资额出资额 用途用途 2021/7/9 湖北志特与咸宁志达共同增资湖北万百源建筑工程有限公司 3300 万元 湖北万百源子公司湖南万百源在华中市场的爬架业务开展有成效,增资有助于各方实现优势互补,开拓华中市场,进一步完善公司产业布局 2021/6/18 通过“招拍挂”方式购买位于重庆市潼南高新区现代制造产业园地块,面积为 350亩的工业用地使用权 不超过 8000万元 用于公司建筑模架生产基地项目 2021/8/10 全资子公司广东智特与凯瑞模架共同投资设立广东凯
108、瑞模架科技有限公司 5100 万元 主要从事铝模板、爬架、建筑 PC 构件等产品研发、设计、销售、租赁业务 2022/3/25 设立海南志特模架科技有限公司 5000 万元-数据来源:公司公告、东吴证券研究所 走道板爬架产品爬架产品架体系统架体系统立杆防护网桁架导轨升降系统升降系统提升吊座提升动力设备载荷传感器上吊架下吊架附着支承附着支承系统系统附着支座支顶器夹板摆针智能控制智能控制系统系统总控箱分控箱载荷传感器防雷系统防雷系统接闪器接地网接地线 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东
109、吴证券研究所 公司深度研究 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 26/29 同时,公司也正在积极试点装配式 PC 构件产品,成立海南志特主营 PC 预制构件业务,铝模板、爬架、PC 构件业务形成品类协同,进一步提升了公司产品的一体化程度。此外公司已成立公建事业部,积极探索并推进地铁、桥梁、油罐、大坝等具有高附加值的公建产品的开发,形成“1+N”多元化的品类布局,打开长期成长空间。4.盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 收入收入预测:预测:下游地产需求承压、信用风险暴露加速管理粗放的企业出清,公司信息化管理能力突出,效率具备显著优势,随着客户资源积累、管理半径继续扩张,公司市占率有望加
110、速提升。预测 2022-2024 年公司营业收入同比增速约 29.4%、32.2%、32.4%。毛利率预测:毛利率预测:下游需求同比增速放缓和市场竞争带来租赁价格下降的压力,但是铝价下跌、旧板比例提升下单位折旧减少将对冲降价压力,预计未来三年公司毛利率整体稳定。预测 2022-2024 年公司综合毛利率约 31.6%、31.5%、31.4%。期间期间费用费用预测预测:随着公司租赁规模的增长,信息化管理下前端销售服务和中后台人效有望小幅提升,预计公司 2022-2024 年销售费用率和管理费用率将呈稳中有降的趋势,财务费用率在资产负债率波动不大的背景下也将维持稳定。表表14:盈利预测盈利预测 2
111、021A 2022E 2023E 2024E 收入假设收入假设 铝模板、防护平台 127265 154960 206060 275283 yoy 32.8%21.8%33.0%33.6%其中:铝模板租赁 99559 114449 145108 188202 yoy 28.5%15.0%26.8%29.7%装配式预制件 3982 15929 22301 30106 yoy 300.0%40.0%35.0%毛利率假设毛利率假设 铝模板、防护平台 33.4%33.1%33.1%33.0%其中:铝模板租赁 37.4%37.5%38.3%38.5%装配式预制件 18.2%18.2%18.2%18.2%费
112、用率假设费用率假设 销售费用率 7.0%6.5%6.4%6.4%管理费用率 5.0%5.0%4.9%4.9%研发费用率 5.0%5.2%5.2%5.2%财务费用率 2.1%2.0%2.0%2.0%数据来源:公司定期报告、东吴证券研究所 铝模板行业中长期渗透率将持续提升,市场集中度提升也初露端倪,公司作为快速成长的铝模板租赁龙头,上市后加速国内外布点、扩张产能,延伸爬架、PC 构建等品 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深
113、度研究 27/29 类提升客单价,且在信息化系统赋能下精细化管理能力、客户服务能力位居业内优秀水平,驱动收入、利润高速增长。公司 ROE、ROA 均高于行业平均水平,显示优秀的盈利 能 力,我 们 预 计 公 司 2022-2024 年 归 母 净 利 润 1.98/2.70/3.60 亿 元,对 应EPS1.21/1.65/2.20 元,市盈率 28/21/16 倍,首次覆盖给予“增持”评级。表表15:可比公司估值比较表可比公司估值比较表(截至(截至 2022 年年 11 月月 24 日)日)股票代码股票代码 公司名称公司名称 最新收最新收盘价盘价 总市值总市值 (亿元)(亿元)归母净利润(
114、亿元)归母净利润(亿元)P/B P/E(TTM)ROE(TTM)ROA(TTM)2021 2022E 2023E 2024E 603300.SH 华铁应急 6.71 93.52 4.98 6.60 8.95 11.60 1.86 15.49 13.64 7.90 600984.SH 建设机械 5.17 65.24 3.75 3.06 4.95 7.46 1.08 -62.16 -1.74 1.54 平均值 -1.47 -23.33 5.95 4.72 300986.SZ 志特新材志特新材 34.10 55.89 1.64 1.98 2.70 3.60 4.17 29.82 13.98 6.84
115、 数据来源:Wind、东吴证券研究所 注:华铁应急、建设机械盈利预测数据均来自 Wind 一致预测 5.风险提示风险提示 市场竞争程度超出预期市场竞争程度超出预期的风险的风险。市场恶性竞争或将压低产品租价,放缓公司市占率提升速度。地产信用地产信用风险风险暴露暴露。公司下游客户或间接客户多为房地产企业,若房企信用风险进一步暴露,公司信用风险将增加。铝价铝价下降不及预期的风险下降不及预期的风险。铝价维持高位将使得新板生产/购置成本居高不下,对公司毛利率产生压力。政策推进不及预期政策推进不及预期的风险的风险。绿色建材、建筑垃圾减量化、建筑装配式等政策推进缓慢不利于铝模板渗透。请务必阅读正文之后的免责
116、声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 28/29 志特新材志特新材三大财务预测表三大财务预测表 Table_Finance 资产负债表(百万元)资产负债表(百万元)2021A 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元)利润表(百万元)2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产流动资产 1,065 2,133 2,458 2,993 营业总收入营业总收入 1,481 1,916 2,533 3,353 货币资金及交易
117、性金融资产 217 885 833 901 营业成本(含金融类)1,000 1,311 1,735 2,300 经营性应收款项 537 832 1,089 1,389 税金及附加 12 15 20 27 存货 231 315 407 551 销售费用 103 125 162 215 合同资产 0 0 0 0 管理费用 74 96 124 164 其他流动资产 80 100 129 152 研发费用 75 100 132 174 非流动资产非流动资产 1,786 1,993 2,276 2,578 财务费用 31 38 51 67 长期股权投资 0 0 0 0 加:其他收益 33 42 56 7
118、4 固定资产及使用权资产 1,406 1,572 1,779 1,990 投资净收益 1 1 2 2 在建工程 133 147 183 227 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 206 234 272 320 减值损失-18-33-35-40 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 0 0 0 0 长期待摊费用 1 1 1 1 营业利润营业利润 201 243 331 442 其他非流动资产 39 40 40 41 营业外净收支 1 1 2 2 资产总计资产总计 2,851 4,126 4,734 5,571 利润总额利润总额 202 244 333 444 流动负债流动负债 1,319 1
119、,685 1,992 2,449 减:所得税 27 33 44 59 短期借款及一年内到期的非流动负债 379 529 579 629 净利润净利润 175 212 288 385 经营性应付款项 393 589 721 952 减:少数股东损益 11 13 18 25 合同负债 206 197 243 322 归属母公司净利润归属母公司净利润 164 198 270 360 其他流动负债 339 370 448 546 非流动负债 244 958 998 1,028 每股收益-最新股本摊薄(元)1.00 1.21 1.65 2.20 长期借款 221 321 361 391 应付债券 0 6
120、14 614 614 EBIT 231 345 451 587 租赁负债 6 6 6 6 EBITDA 1,010 689 874 1,105 其他非流动负债 16 16 16 16 负债合计负债合计 1,562 2,643 2,990 3,477 毛利率(%)32.45 31.61 31.50 31.41 归属母公司股东权益 1,232 1,413 1,656 1,980 归母净利率(%)11.10 10.35 10.66 10.73 少数股东权益 57 70 89 114 所有者权益合计所有者权益合计 1,289 1,483 1,745 2,093 收入增长率(%)32.30 29.38
121、32.16 32.38 负债和股东权益负债和股东权益 2,851 4,126 4,734 5,571 归母净利润增长率(%)-2.39 20.67 36.04 33.28 现金流量表(百万元)现金流量表(百万元)2021A 2022E 2023E 2024E 重要财务与估值指标重要财务与估值指标 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 173 405 633 894 每股净资产(元)10.52 8.62 10.10 12.08 投资活动现金流-290-522-702-816 最新发行在外股份(百万股)164 164 164 164 筹资活动现金流 133 811 17-
122、9 ROIC(%)12.48 12.34 12.48 14.45 现金净增加额 16 694-52 69 ROE-摊薄(%)13.35 14.04 16.30 18.17 折旧和摊销 779 343 423 518 资产负债率(%)54.79 64.05 63.15 62.42 资本开支-333-549-703-818 P/E(现价&最新股本摊薄)33.99 28.17 20.71 15.53 营运资本变动-814-216-156-98 P/B(现价)3.24 3.96 3.38 2.82 数据来源:Wind,东吴证券研究所,全文如无特殊注明,相关数据的货币单位均为人民币,预测均为东吴证券研究
123、所预测。免责及评级说明部分 免责及评级说明部分 免责声明免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准,已具备证券投资咨询业务资格。本研究报告仅供东吴证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议,本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下,东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。市场有风险,投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息,本公司
124、力求但不保证这些信息的准确性和完整性,也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更,在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本报告的版权归本公司所有,未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载,需征得东吴证券研究所同意,并注明出处为东吴证券研究所,且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。东吴证券投资评级标准:公司投资评级:买入:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 15%以上;增持:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 5%与 15%之间;中性:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与 5%之间;减持:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间;卖出:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。行业投资评级:增持:预期未来 6 个月内,行业指数相对强于大盘 5%以上;中性:预期未来 6 个月内,行业指数相对大盘-5%与 5%;减持:预期未来 6 个月内,行业指数相对弱于大盘 5%以上。东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街 5 号 邮政编码:215021 传真:(0512)62938527 公司网址:http:/