1、 6032 创新中药龙头，新冠药物高增长 Table_CoverStock 以岭药业(002603)公司深度报告 Table_ReportDate2022 年 05 月 16 日 周平 医药行业首席分析师 S01 相关研究 1.心脑血管类和二线品种销售快速增长，配方颗粒业务增长具备潜力 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/2 证券研究报告 公司研究 公司深度报告 以岭药业以岭药业(002603)(002603) 投资评级投资评级 买入买入 上次评级上次评级 资料来源：万得，信达证券研发中心 Table_BaseData 公司主要数据 收盘
2、价（元） 26.05 52 周内股价波动区间(元) 42.01-15.62 最近一月涨跌幅() -19.57 总股本(亿股) 16.71 流通 A 股比例() 100.00 总市值(亿元) 435.22 资料来源：信达证券研发中心 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北 京 市 西 城 区 闹 市 口 大 街9号 院1号 楼 邮编：100031 创新中药龙头，新冠药物高增长创新中药龙头，新冠药物高增长 Table_ReportDate 2022 年 05 月 16 日 报告内容摘要报告内容摘要: : 通络三宝市场通络三宝市场规模份额持续提升规模份额持续提升，产品
3、力产品力强强放量有望提速放量有望提速。通心络、参松养心和芪苈强心（“通络三宝”）是公司心脑血管赛道布局的三大专利创新中药。通心络作为公司心脑血管疾病领域的老牌产品，有望稳定放量；参松养心是进入室性心律失常中国专家共识的中成药，具备疗效优势且竞争格局较好；芪苈强心在慢性心衰领域优势明显，增长势头最猛。通络三宝所处赛道市场规模处于增长态势，近年来市场份额持续提升，我们认为其产品力强放量有望提速。 连花清瘟连花清瘟海外业务拓展中， 作为流感与新冠药物有望快速放量海外业务拓展中， 作为流感与新冠药物有望快速放量， 连花清咳， 连花清咳是潜力大单品是潜力大单品。自 2004 年上市以来，连花清瘟在流感等
4、重大卫生事件中具有出色临床表现。今年被增列为新冠临床治疗期轻型和普通型推荐用药，公司正大力推动海外业务拓展。我们认为连花清瘟在疫情前已经是流感一线用药，目前国内外新冠疫情形势依旧严峻，随着国内外业务推进，新冠及流感的预防和治疗需求可能提升，凭借自身产品优势、研发深化和营销改革措施，连花清瘟有望快速放量。连花清咳 2020 年上市，所处市场空间较大，我们认为该单品具备市场潜力。此外，公司借助连花品牌势能发展大健康系列产品，有望成为新的业绩增长点。 其他领域新品陆续上市放量， 与配方颗粒业务带动业绩增长其他领域新品陆续上市放量， 与配方颗粒业务带动业绩增长。 公司在糖尿病、肿瘤、神经、泌尿用药四大
5、领域积极布局潜力品种。我国糖尿病用药市场大， 主治 2 型糖尿病的津力达颗粒可与二甲双胍联用放量； 八子补肾胶囊和夏荔芪胶囊分别对症抗衰老与前列腺疾病治疗，2020H1 销售增长迅速； 神经用药领域， 公司治疗轻/中度抑郁症的独家专利中药解郁除烦胶囊和主治失眠症的益肾养心安神片于 2021 年获批上市。中药配方颗粒是公司重点布局领域之一，2021 年收入同比增幅近 300%，该业务在品种数量、上游资源、品牌和渠道方面具有一定优势，目前收入体量不大，有望以河北为起点进行省外扩张。 盈利预测与投资评级：盈利预测与投资评级：我们预计公司 2022-2024 年营业收入分别为122.90/149.43
6、/180.64 亿元， 归母净利润分别为 17.82/22.23/27.45 亿元，EPS 分别为 1.07/1.33/1.64 元，PE 分别为 24.42X/19.58X/15.85X。 我们给定以岭药业 2022 年 PE 估值区间为 30-32X，对应目标价区间 32.10-34.24 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险因素：风险因素：大品种增速放缓风险、医药行业政策变动风险、研发风险、中药材涨价风险。 重要财务指标重要财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元) 8,782 10,117 12,290 14,943 18,064 增长
7、率 YoY% 50.8% 15.2% 21.5% 21.6% 20.9% 归属母公司净利润(百万元) 1,219 1,344 1,782 2,223 2,745 增长率 YoY% 100.9% 10.3% 32.6% 24.7% 23.5% EPS(摊薄)(元) 0.73 0.80 1.07 1.33 1.64 PE 34.96 24.37 24.42 19.58 15.85 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2022年05月13日收盘价 -60%-40%-20%0%20%40%60%21/0521/0922/01以岭药业沪深300rQqPqRtQxPnQtRmPzQpNoPaQcM
8、8OsQpPoMpNjMmMrMeRoPvNaQrRvMxNtOnQxNsRpN 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/3 目录 投资聚焦投资聚焦 . 5 一、一、 创新型中医药龙头企业，收入快速增长创新型中医药龙头企业，收入快速增长 . 6 1.院士团队领衔，络病理论驱动中药传承创新院士团队领衔，络病理论驱动中药传承创新 . 6 2.近两年业绩表现亮眼，净利率呈上升趋势近两年业绩表现亮眼，净利率呈上升趋势 . 7 3.创新专利中药为主，化生药及大健康产业为辅创新专利中药为主，化生药及大健康产业为辅 . 9 二、二、 连花清瘟有望快速放量，莲花清咳和大健康产品具备业绩增长潜力连花清瘟有
9、望快速放量，莲花清咳和大健康产品具备业绩增长潜力 . 12 1.抗疫名药连花清瘟有快速放量潜力抗疫名药连花清瘟有快速放量潜力 . 12 1.1 连花清瘟纳入流感诊疗方案，有潜力成为居民家庭常备药物连花清瘟纳入流感诊疗方案，有潜力成为居民家庭常备药物. 12 1.2 连花清瘟被增列入新冠轻型和普通型推荐用药，国内外疫情严重放量存在潜力连花清瘟被增列入新冠轻型和普通型推荐用药，国内外疫情严重放量存在潜力13 1.3 公司积极推动连花清瘟海外上市，有望启动新一轮增长公司积极推动连花清瘟海外上市，有望启动新一轮增长 . 16 2.连花清咳有望发展成为连花清咳有望发展成为 10 亿以上销售规模大单品亿以
10、上销售规模大单品 . 17 3.借助连花品牌势能大健康业务延伸，打造业绩新增长点借助连花品牌势能大健康业务延伸，打造业绩新增长点 . 17 三、三、 心脑血管：通络三宝临床认可度高，放量有望提速心脑血管：通络三宝临床认可度高，放量有望提速 . 19 1.心脑血管赛道需求大，通络三宝获多个权威方案推荐心脑血管赛道需求大，通络三宝获多个权威方案推荐 . 19 2.通络三宝市场潜力分析：销售体系增强与循证证据拓展驱动放量通络三宝市场潜力分析：销售体系增强与循证证据拓展驱动放量 . 20 四、四、 其他领域新品陆续上市，配方颗粒业务有望向省外扩张其他领域新品陆续上市，配方颗粒业务有望向省外扩张 . 2
11、2 1.在糖尿病、肿瘤、神经、泌尿等领域积极布局潜力品种在糖尿病、肿瘤、神经、泌尿等领域积极布局潜力品种 . 22 1.1 糖尿病领域：津力达颗粒可与二甲双胍联用，前景广阔糖尿病领域：津力达颗粒可与二甲双胍联用，前景广阔 . 22 1.2 八子补肾胶囊已进入快速放量期，夏荔芪胶囊存在放量潜力八子补肾胶囊已进入快速放量期，夏荔芪胶囊存在放量潜力. 23 1.3 镇静催眠、抑郁症治疗中成药具备市场潜力，公司新品获批上市镇静催眠、抑郁症治疗中成药具备市场潜力，公司新品获批上市 . 25 1.4 肿瘤用药：联合放化疗治疗，化瘀解毒提升生活质量肿瘤用药：联合放化疗治疗，化瘀解毒提升生活质量 . 26 2
12、.中药配方颗粒以河北为起点，有望进行省外扩张中药配方颗粒以河北为起点，有望进行省外扩张 . 26 五、五、 扩容优化营销体系，乘政策东风研发持续推进扩容优化营销体系，乘政策东风研发持续推进 . 28 1.人员扩容及结构优化，营销变革调整成效显现人员扩容及结构优化，营销变革调整成效显现 . 28 2.五位一体模式推动新药获批，研发投入及人数行业领先五位一体模式推动新药获批，研发投入及人数行业领先 . 29 六、六、 盈利预测与估值盈利预测与估值 . 32 七、七、 风险因素风险因素 . 33 表目录 表表 1：公司化药产品及管线：仿创结合：公司化药产品及管线：仿创结合+国际化国际化 . 10 表
13、表 2：公司连花系列产品介绍：公司连花系列产品介绍 . 12 表表 3 3：连花清瘟纳入流行性感冒诊疗方案（：连花清瘟纳入流行性感冒诊疗方案（20202020 年版）年版） . 13 表表 4 4：连花清瘟获权威方案指南推荐列表：连花清瘟获权威方案指南推荐列表 . 13 表表 5 5：新冠诊疗方案第九版中医药诊疗方案（连花清瘟纳入观察期、轻型和普通型推荐用药）：新冠诊疗方案第九版中医药诊疗方案（连花清瘟纳入观察期、轻型和普通型推荐用药） 14 表表 6：连花清瘟相关重点临床实验结论不完全汇总：连花清瘟相关重点临床实验结论不完全汇总 . 14 表表 7 7：连花清瘟胶囊：连花清瘟胶囊/ /颗粒：
14、海外注册进程不完全汇总颗粒：海外注册进程不完全汇总 . 16 表表 8：以岭药业大健康连花系列部分产品介绍：以岭药业大健康连花系列部分产品介绍 . 18 表表 9：公司心脑血管领域通络三宝介绍：公司心脑血管领域通络三宝介绍 . 19 表表 10：公司其他四大：公司其他四大领域（糖尿病、肿瘤、神经、泌尿）潜力产品介绍领域（糖尿病、肿瘤、神经、泌尿）潜力产品介绍 . 22 表表 11：养正消积胶囊进入诊疗指南、专家共识和教材情况：养正消积胶囊进入诊疗指南、专家共识和教材情况 . 26 表表 12：公司已获批开展临床研究品种及：公司已获批开展临床研究品种及 2021 内已获批上市品种内已获批上市品种
15、 . 30 表表 13：盈利预测假设：盈利预测假设. 32 表表 14：公司盈利预测结果：公司盈利预测结果 . 33 表表 15：以岭药业可比公司估值：以岭药业可比公司估值 . 33 图目录 图图 1：以岭药业中药产品梯队：以岭药业中药产品梯队 . 6 图图 2：公司股权结构：公司股权结构 . 7 图图 3：2017-2022Q1 公司营收和归母净利润情况公司营收和归母净利润情况 . 8 图图 4：2017-2022Q1 公司总资产和资产负债率变化公司总资产和资产负债率变化 . 8 图图 5：2017-2021 公司分业务收入结构变化公司分业务收入结构变化 . 8 图图 6：2017-2021
16、 公司分业务毛利率情况公司分业务毛利率情况. 8 图图 7：2017-2022Q1 公司销售毛利率和净利率变化公司销售毛利率和净利率变化 . 9 图图 8：2017-2022Q1 公司销售毛利率和净利率变化公司销售毛利率和净利率变化 . 9 图图 9：2017-2022Q1 公司经营性现金流净额与净现比公司经营性现金流净额与净现比 . 9 图图 10：2021 年中国公立医疗端中成药感冒药销售份额年中国公立医疗端中成药感冒药销售份额 . 15 图图 11：2021 年中国零售终端感冒用药年中国零售终端感冒用药/清热类销售份额竞争格局清热类销售份额竞争格局 . 15 图图 12：公立医疗端中成药
17、呼吸系统用药规模（亿元）及感冒用药头部产品市场份额：公立医疗端中成药呼吸系统用药规模（亿元）及感冒用药头部产品市场份额. 15 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/4 图图 13：零售终端市场感冒用药：零售终端市场感冒用药/清热类规模（亿元）及头部产品市场份额清热类规模（亿元）及头部产品市场份额 . 15 图图 14：2008-2021 公司抗感冒类药物营收及同比增速公司抗感冒类药物营收及同比增速 . 16 图图 15：以岭健康城官网界面以岭健康城官网界面 . 18 图图 16：我国：我国公立医疗端心脑血管中成药规模（亿元）及心血管口服制剂头部产品市场份额公立医疗端心脑血管中成药规模
18、（亿元）及心血管口服制剂头部产品市场份额 . 20 图图 17：我国：我国零售终端市场心脑血管中成药规模零售终端市场心脑血管中成药规模（亿元）及头部产品市场份额（亿元）及头部产品市场份额 . 20 图图 18：以岭药业心脑血管类药物收入及增速：以岭药业心脑血管类药物收入及增速 . 21 图图 19：以岭药业心脑血管类药物收入估计（亿元）：以岭药业心脑血管类药物收入估计（亿元） . 21 图图 20：2021 上半年中国公立医疗市场中成药糖尿病用药竞争格局上半年中国公立医疗市场中成药糖尿病用药竞争格局 . 23 图图 21：2015-2020E 我国补肾类药物市场规模及增速我国补肾类药物市场规模
19、及增速 . 24 图图 22：2013-2022E 中国抗抑郁药物行业市场规模中国抗抑郁药物行业市场规模 . 25 图图 23：2014-2023E 中国镇静催眠药物行业市场规模中国镇静催眠药物行业市场规模 . 25 图图 24：2017-2022E 我国中药配方颗粒市场规模我国中药配方颗粒市场规模 . 27 图图 25：公司配方颗粒生产特点：还原古法汤剂煎煮：公司配方颗粒生产特点：还原古法汤剂煎煮 . 27 图图 26：2012-2021 年公司各职能人员数量变化年公司各职能人员数量变化 . 28 图图 27：公司研发战略体系：公司研发战略体系 . 29 图图 28：2021 年中药企业研发
20、投入年中药企业研发投入 TOP10 及营收占比及营收占比 . 30 图图 29：2021 年中药企业研发人员数量年中药企业研发人员数量 TOP10 及占比及占比 . 30 图图 30：2017-2021 年我国中药新药获批数量及治疗大类分布年我国中药新药获批数量及治疗大类分布 . 30 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/5 投资聚焦投资聚焦 在吴以岭院士领衔下，以岭药业研发团队围绕专利中药、化生药、大健康产业三大板块构建核心产品群及预备管线，覆盖心脑血管、感冒呼吸系统、内分泌、肿瘤、神经等领域。公司目前拥有专利中药 13 个，院内制剂储备 100 余个。公司 2020-2021 年
21、业绩表现亮眼，系公司荣获国家科技进步一等奖、连花清瘟带动的品牌力提升以及营销改革所致。 我们认为连花清瘟在疫情前已经是流感一线用药， 目前国内外新冠疫情形势依旧严峻， 随着国内外业务推进，新冠及流感的预防和治疗需求可能提升，凭借自身产品优势、研发深化和营销改革措施，连花清瘟有望快速放量。2020 年 5 月上市的连花清咳受益于连花清瘟的品牌知名度，是值得关注的潜力品种。大健康业务方面，公司借助连花清瘟品牌势能和主流快消品牌运营思路挖掘新的利润增长点。 据中国心血管健康与疾病报告 2020统计，2018 年我国心血管病死亡率仍居首位，高于肿瘤及其他疾病；从流行趋势来看，中国心血管病患病率处于持续
22、上升阶段。公司通络三宝治疗范围涵盖缺血性心脑血管病、心律失常、心力衰竭三个常见适应症，已获多个权威方案推荐。 我国心脑血管用药市场中成药口服制剂发展较好， 通络三宝所处赛道行业集中度提升，我们预计通络三宝市场规模具备增长潜力。 公司在其他四大领域 （糖尿病、 肿瘤、 神经、 泌尿） 布局潜力产品， 中药配方颗粒业务 2021年收入同比增幅近 300%， 该业务在品种数量、 上游资源、 品牌和渠道方面具有一定优势，目前收入体量不大，有望以河北为起点进行省外扩张。 整体而言，公司以“络病证治”理论体系打造科研壁垒，产品具备良好的品牌力和临床疗效，我们看好营销改革深化和临床循证证据补充推动产品放量；
23、新业务方面，配方颗粒业务以河北为起点，受益于政策环境和公司产业链竞争力，未来省外扩张具备潜力；随着中药创新药的审批与医保支付环境改善， 我们也看好公司中药创新药及化生药物管线的兑现，公司估值有提升潜力。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/6 一、一、 创新型中医药龙头企业，收入快速增长创新型中医药龙头企业，收入快速增长 1.院士团队领衔，络病理论驱动中药传承创新 石家庄以岭药业股份有限公司（以下简称“以岭药业” ）创建于 1992 年 6 月，是主营专利中药、化生药、健康产业三大业务的国家重点高新技术企业，2011 年在深圳交易所中小板上市。公司在“2020 年度中国中药企业 TO
24、P100”排行榜中名列第 7 位，在工信部2020 年度中国医药工业百强榜名列第 31 位，较 2019 年排名提升。 创始人吴以岭先生为中国工程院院士，致力于系统构建络病证论、脉络学说和气络学说三大络病理论体系，是中医络病学学科创立者和带头人。在络病理论的创新驱动下，公司先后承担多项国家级、省部级课题，截至 2021 报告期末，共拥有专利新药 13 个，累计获得专利 766 项。 公司产品梯队丰厚，专利中药覆盖心脑血管疾病、感冒呼吸疾病、内分泌、肿瘤、神经等领域。心脑血管领域三大单品-通心络胶囊、参松养心胶囊和芪苈强心胶囊（以下简称“通络三宝” ）获多个权威方案推荐，在公立医疗市场中成药心血
25、管疾病用药排名居前；感冒呼吸疾病领域核心产品是连花清瘟与连花清咳。目前公司在心脑血管和感冒呼吸系统疾病用药领域处于行业领先地位。截至 2021 报告期末，公司拥有院内制剂储备 100余个，形成向新药转化的有力储备品种支撑。 图图 1：以岭药业以岭药业中药中药产品梯队产品梯队 资料来源：公司2021年报，公司官网，中国新闻网，信达证券研发中心 产品名称产品名称适应症适应症产品阶段产品阶段医保目录医保目录基药目录基药目录处方属性处方属性心脑血管用药心脑血管用药通心络胶囊缺血性心脑血管病;冠心病、心绞痛1996年上市甲类Rx参松养心胶囊心律失常2003年上市甲类Rx芪苈强心胶囊心力衰竭2007年上市
26、甲类Rx呼吸用药呼吸用药连花清瘟胶囊/颗粒/片流行性感冒;轻型、普通型新冠肺炎2004年上市甲类Rx+OTC连花清咳片急性支气管炎2020年上市乙类Rx鼻窍通片过敏性鼻炎临床中小儿连花清感颗粒 儿童感冒临床中内分泌用药内分泌用药津力达颗粒II 型糖尿病 2005年上市乙类Rx芪黄明目胶囊糖尿病视网膜病变 临床中柴岑通淋片急性下尿路感染临床中肿瘤用药肿瘤用药参灵蓝胶囊肿瘤患者放化疗2002年上市Rx养正消积胶囊癌症辅助治疗2004年上市乙类Rx神经用药神经用药枣椹安神口服液神经衰弱症2002年上市OTC益肾养心安神片失眠症2021年上市Rx解郁除烦胶囊轻、中度抑郁症2021年上市Rx其他用药其他
27、用药八子补肾胶囊补肾温阳2002年上市甲类OTC夏荔芪胶囊轻、中度良性前列腺增生症2012年上市乙类Rx络痹通片类风湿性关节炎临床中柴黄利胆胶囊慢性胆囊炎临床中 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/7 吴以岭院士在 1992 年创办了石家庄高新技术产业开发区医药研究所，公司前身是研究所于 1994 年设立的石家庄开发区医药研究所黄帝制药厂。此后公司发展历程可以划分为三个阶段：制药厂阶段（1994-1996） 、以岭有限阶段（1996-2001） 、以岭药业股份有限阶段（2001-至今） 。截至 2022 年 5 月 9 日，公司总股本约为 16.71 亿股，实际控制人为吴以岭、吴相君
28、（吴以岭之子）和吴瑞（吴以岭之女） 。 子公司以岭万洲国际制药有限公司为公司化生药板块的运作平台， 承担着化生药的国际、国内两个市场的开发业务，承接国内外的医药研发单位、生产单位、医药企业及商业公司的创新药和仿制药研发、临床样品加工、技术转移及商业化生产和市场销售等业务。目前以岭万洲已在一类新药和 505B（2）/缓控释制剂方面与多家公司达成合作。以岭万洲拥有石家庄、密云两个工厂，通过了 FDA、GMP 认证，已与欧洲、北美洲、大洋洲等全球多家公司展开合作， 完成了 30 多个口服固体制剂产品的技术转移。 子公司以岭健康科技有限公司为健康板块的主要运营平台，构建了健康产业架构，涵盖石家庄地面以
29、岭健康城、以岭健康电商、以岭药堂连锁等业务板块，将健康产品研发销售和服务体系高度整合。同时公司还成立了多个子公司以加强对上游关键中药原材料的把控。 图图 2：公司股权结构：公司股权结构 资料来源：wind，信达证券研发中心，注：整理自2022年5月1日wind 股权穿透图 2.近两年业绩表现亮眼，净利率呈上升趋势 2021 年营收保持增长， 高基数影响年营收保持增长， 高基数影响 22Q1 表观业绩增速。表观业绩增速。 2021 年， 公司实现收入 101.17亿元（+15.19%） ，归母净利润 13.44 亿元（+10.27%） ，其中单四季度实现收入 20.05亿元（-14.13%） ，
30、归母净利润 1.20 亿元（-40.68%） ，利润端出现明显下滑，系毛利率下滑及管理费用同比明显增加所致。 2022Q1 公司实现营业收入 27.22 亿元 （-25.80%） 、归母净利润 4.84 亿元（-28.22%） ，系高基数所致（2021Q1 营收全年占比为 36.26%） 。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/8 展望全年，我们判断由于国内 3 月下旬起疫情明显加重，连花清瘟放量可能体现在第二季度，且截至 2021 报告期末，连花清瘟已在 20 多个国家和地区获批上市，国际化进程推进，有望推动放量。 从资产负债率来看，近年来公司资产负债率呈上升趋势，2022Q1 达
31、到 31.02%。 图图 3：2017-2022Q1 公司营收和归母净利润公司营收和归母净利润情况情况 图图 4：2017-2022Q1 公司总资产和资产负债率变化公司总资产和资产负债率变化 资料来源：Wind，信达证券研发中心 资料来源：Wind，信达证券研发中心 公司心脑血管和感冒呼吸系统疾病用药已处于行业领先地位公司心脑血管和感冒呼吸系统疾病用药已处于行业领先地位，2021 年分业务来看年分业务来看： 1）心脑血管产品实现营收 45.34 亿元（+31.56%） ，营收占比 44.82%，毛利率同比下降4.24pct，据公司 2021 年报，公司“通参芪”三大专利中药在公立医疗端市场份额
32、由 2015年的 13.6%提升至 2021H1 的 17.8% （在中成药心血管疾病内服用药排名分别为第 2/5/9名） ，在零售端 2017-2021 市场规模 CAGR 达 10.2%，市占率由 5.79%提升至 6.09%；2）呼吸系统类产品实现营收 41.08 亿元（-3.48%） ，毛利率同比上升 2.81pct。连花清瘟在 2021H1 公立医疗市场中成药感冒用药销售排名第一，在 2021 年感冒用药/清热类零售端销售额排名第 2 位；3）其他专利产品实现营收 4.71 亿元（+55.60%） ，二线品种如津力达颗粒、夏荔芪胶囊等同比增长超过 90%，实现放量增长。4）其他类产品
33、实现营收10.04 亿元（+29.15%） ，公司 2019 年起培育配方颗粒业务，2021 年销售收入同比增幅近 300%，已研发 196 个国标产品中的 182 个，业绩增长具备潜力。 图图 5：2017-2021 公司分业务收入结构变化公司分业务收入结构变化 图图 6：2017-2021 公司分业务毛利率情况公司分业务毛利率情况 资料来源：Wind，信达证券研发中心 资料来源：Wind，信达证券研发中心 -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.002002020212022Q1营
34、业收入(亿元）归母净利润（亿元）营收同比增速归母净利润同比增速0%5%10%15%20%25%30%35%0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00160.00200202021 2022Q1总资产（亿元）资产负债率 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/9 近三年公司销售费用率与管理费用率稳中有降。近三年公司销售费用率与管理费用率稳中有降。 2022Q1,公司销售费用率为 27.46%， 同比下降 4.80pct。从毛利率来看，近年来公司毛利率较为稳定，2021 年至今略有下滑，2022Q1 为 61.03%；净利率自
35、2019 年来呈上涨趋势，2022Q1 为 17.76%。分产品来看，心脑血管类药与抗感冒类药业务毛利率较为稳定，2021 年毛利率分别为 65.35%和71.85%。 图图 7：2017-2022Q1 公司销售毛利率和净利率变化公司销售毛利率和净利率变化 图图 ：公司销售毛利率和净利率变化公司销售毛利率和净利率变化 图图 8：2017-2022Q1 公司销售毛利率和净利率变化公司销售毛利率和净利率变化 图图 ：公司费用率变化公司费用率变化 资料来源：Wind，信达证券研发中心 资料来源：Wind，信达证券研发中心 从现金流来看，2022Q1 经营活动现金流净额为 5.45 亿元，净现比 11
36、2.60%，盈利能力较好。 图图 9：2017-2022Q1 公司经营性现金流净额与净现比公司经营性现金流净额与净现比 资料来源：wind，信达证券研发中心 3.创新专利中药为主，化生药及大健康产业为辅 公司围绕专利中药、化生药、大健康产业三大板块构建核心产品群及预备管线： 专利中药板块，公司围绕心脑血管病、呼吸、糖尿病、肿瘤、神经、泌尿等市场用药量大专利中药板块，公司围绕心脑血管病、呼吸、糖尿病、肿瘤、神经、泌尿等市场用药量大0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%200202021 2022Q1销售毛利率销售净利率-10.00%0.00%10.00%
37、20.00%30.00%40.00%50.00%200202021 2022Q1销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率0%20%40%60%80%100%120%140%0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.0018.002002020212022Q1经营活动现金净流量（亿元）净现比 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/10 的六大领域研发创新的六大领域研发创新。凭借强大的科研实力，公司先后荣获国家科技进步一等奖 1 项、国家科技进步二等奖 4 项、国家技术发明二等奖 1 项及省部级科技奖励 20 余
38、项，获授权发明专利三百余项。 化生药板块，公司坚持“转移加工切入化生药板块，公司坚持“转移加工切入-仿制药国际国内双注册仿制药国际国内双注册-专利新药研发生产销售”专利新药研发生产销售”齐步走的化生药发展战略齐步走的化生药发展战略。在仿制药业务方面，目前公司已有 13 个 ANDA 产品批件（其中自研 12 个、外购 1 个） ，产品逐步在美国上市；在中国市场，目前公司已有 9 个产品通过一致性评价，1 个美国 ANDA 产品完成国内注册，还有 2 个产品处于国家药审中心审评程序中。在新药业务方面，据 2021 年报，公司已有 4 个一类创新药品种进入临床阶段，多个一类创新药处于临床前研究阶段
39、，其中苯胺洛芬注射液已结束三期临床，正在筹备 NDA。同时，公司在衡水建立了以岭万洋中间体及原料药生产基地，打造原料及制剂一体化的生产平台，可为客户提供高质量、一条龙的原料及制剂 CDMO 服务。 表表 1：公司化药产品及管线：仿创结合：公司化药产品及管线：仿创结合+国际化国际化 序号序号 产品名称产品名称 适应症适应症 FDA 注册情注册情况况 国内注册申请进展国内注册申请进展 研发进展研发进展 化药一致性评化药一致性评价价 备注备注 化药化药 ANDA 品种品种 1 阿昔洛韦片 抗病毒 已批准 自研 2 阿昔洛韦胶囊 抗病毒 已批准 自研 3 环丙沙星片 抗生素 已批准 自研 4 非洛地平
40、缓释片 高血压 已批准 自研 5 阿那曲唑片 抗肿瘤 已批准 完成技术审评程序 自研 6 来曲唑片 抗肿瘤 已批准 已获批 自研 7 赖诺普利片小规格 高血压 已批准 自研 8 伐昔洛韦片 抗病毒 已批准 自研 9 塞来昔布胶囊 抗炎镇痛 已批准 完成技术审评程序 自研 10 丁螺环酮片 抗焦虑 已批准 外购 11 赖诺普利片大规格 高血压 已批准 自研 12 帕罗西汀片 抗抑郁 已批准 自研 13 拉莫三嗪缓释片 抗癫痫 已批准 自研 化药一类新药化药一类新药 1 苯胺洛芬注射液 术后疼痛 筹备 NDA 2 芬乐胺片 帕金森氏病 c 期总结收尾阶段 3 XY0206 片 实体瘤、急性髓性白血
41、病 期临床 4 XY03-EA 片 缺血性脑卒中 期收尾，期筹备 化学仿制药化学仿制药 1 环丙沙星片 抗生素 已获批 中标国家集采 2 盐酸二甲双胍 糖尿病 已获批 中标国家集采 3 卡托普利片 高血压 已获批 中标国家集采 4 酒石酸美托洛尔片 高血压 已获批 中标国家集采 5 单硝酸异山梨酯片 冠心病 已获批 6 氢溴酸右美沙芬片 上呼吸道感染 已获批 7 克拉霉素片 抗生素 已获批 8 阿奇霉素片 抗生素 已获批 9 格列吡嗪片 糖尿病 已获批 资料来源：公司2021年报及2021半年报，信达证券研发中心 大健康板块，公司以络病理论为指导，将中药草本、药食同源理念应用于健康产品研发，大
42、健康板块，公司以络病理论为指导，将中药草本、药食同源理念应用于健康产品研发， 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/11 公司目前已研发上市了系列健康产品， 形成连花呼吸健康系列产品、 通络健康心脑系列产品、养精抗衰老增强免疫力系列产品、动形抗疲劳护关节系列产品、静神助眠及改善情绪系列产品。口罩爆珠、清咽喷剂、空气草本除菌凝胶等产品有着广阔的消费群体。 公司不断推动中药国际化布局。公司不断推动中药国际化布局。公司国贸中心于 2021 年初在海南注册成立全资子公司，未来计划以海南子公司为国际贸易平台， 以连花清瘟产品为切入点， 开展包括中药、 化药、健康产品的进出口、中医药技术的输出及海
43、外先进技术的引入等在内的一些业务。 公司公司分板块制定分板块制定 2022 年针对性发展战略年针对性发展战略： 1）中药板块营将围绕市场变化，发挥学术优势，分类终端数据化管理，提升占有率，提升品牌力； 2） 化生药板块将坚持“转移加工切入-仿制药国际国内双注册-专利新药研发生产销售”齐步走的发展战略； 3）健康板块将继续努力打造核心及重点产品品牌，通过产品体验销售平台，发挥研发与制造业优势，打造高新技术企业。 此外，各板块将根据产品研发战略和计划开展产品的研发、临床和产业化工作。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/12 二、二、 连花清瘟有望快速放量，莲花清咳和大健康产品具备业绩增
44、长潜力连花清瘟有望快速放量，莲花清咳和大健康产品具备业绩增长潜力 基础与临床研究证实，连花清瘟不仅对甲型 H1N1、H3N2、禽流感 H7N9、乙型流感病毒等流感病毒具有杀灭作用，而且对其他多种传染病病原体如副流感病毒、SARS、手足口病病毒、疱疹病毒等均有明显抑制作用，同时可有效抑菌，调节免疫，抗炎退热，止咳化痰。自 2004 年上市以来，连花清瘟在流感等重大卫生事件中发挥了出色临床表现。2020年疫情下， 作为中成药代表的连花清瘟对新冠发挥了良好疗效， 品牌知名度和销量实现了快速提升。2020 年 5 月上市的连花清咳受益于连花清瘟的品牌知名度，是值得关注的潜力品种。 大健康业务方面， 公
45、司借助连花清瘟品牌势能和主流快消品牌运营思路挖掘新的利润增长点。 表表 2：公司公司连花系列产品介绍连花系列产品介绍 产品展示产品展示 名称名称 功能主治功能主治 连花清瘟胶囊/颗粒 清瘟解毒，宣肺泄热。用于治疗流行性感冒属热毒袭肺证，症见发热，恶寒，肌肉酸痛，鼻塞流涕，咳嗽，头痛，咽干咽痛，舌偏红，苔黄或黄腻等。在新型冠状病毒肺炎的常规治疗中，可用于轻型、普通型引起的发热、咳嗽、乏力。 连花清咳片 宣肺泄热，化痰止咳。药效研究证实，连花清咳片具有阻断以气道炎症反应为核心的级联反应链的独特药效作用，广谱抗病毒、抑菌，镇咳化痰，解痉平喘，解热抗炎，并可发挥免疫调节调节作用。 健康产品系列 连花清
46、瘟口罩爆珠：清新气味、口罩伴侣，清神醒脑，通络通窍； 连花草本空气除菌凝胶：死角抑菌，可持久空气消毒； 连花清咽抑菌喷雾：用于咽部、口部抑菌。 资料来源：公司官网，信达证券研发中心 1.抗疫名药连花清瘟有快速放量潜力 1.1 连花清瘟纳入流感诊疗方案，有潜力成为居民家庭常备药物 连花清瘟是国家基本药物目录品种、医保甲类。自 2004 年上市以来，连花清瘟在我国发生的甲型 H1N1 流感、乙型流感、H7N9 禽流感等病毒性重大公共卫生事件中，多次获得国家层面治疗方案的推荐并被先后列入多个诊疗方案， 成为我国应对病毒传染性公共卫生事件代表性药物。我们认为我们认为连花清瘟连花清瘟有潜力成为居民家庭常
47、备药物。有潜力成为居民家庭常备药物。 4 月月 8 日，广东联盟中成药集采公布拟中选日，广东联盟中成药集采公布拟中选/备选结果备选结果，连花清瘟集采，连花清瘟集采降价温和超预期降价温和超预期，显示独家品种显示独家品种优势优势。连花清瘟颗粒（含糖型）最高有效申报价为 3.75 元/袋，拟备选价格为 2.3295 元/袋，略低于线上零售价（2022 年 5 月 3 日阿里健康自营大药房同规格产品价格为 25.8 元(单价为 2.58 元/袋)） ，降价温和。本次集采纳入 53 种药品，共 361 个产品拟入围，平均降幅 56%，显示连花清瘟独家品种优势。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http
48、:/13 表表 3 3：连花清瘟纳入连花清瘟纳入流行性感冒诊疗方案（流行性感冒诊疗方案（20202020 年版年版） 类别类别 推荐用药推荐用药 适应症适应症 西药西药 神经氨酸酶抑制剂（奥司他韦、扎那米韦和帕拉米韦） 血凝素抑制剂（阿比多尔） M2 离子通道阻滞剂（金刚烷胺和金刚乙胺） 中药中药 金花清感、连花清瘟、清开灵、疏风解毒、银翘解毒、儿童抗感、小儿翅鞘清热等 风热犯卫 九味羌活、正柴胡饮、感冒清热 风寒束表 连花清瘟、金花清感 表寒里热 连花清瘟、金花清感、疏风解毒、银黄口服液、小儿肺热咳喘等 热毒袭肺 资料来源：中国政府网，信达证券研发中心 表表 4 4：连花清瘟获权威方案指南推
49、荐列表：连花清瘟获权威方案指南推荐列表 部门部门 指南指南 国家卫健委 流行性感冒诊疗方案（2020 年版） 新型冠状病毒感染的肺炎诊疗方案 流行性感冒诊疗方案（2019 年版） 国家卫计委 人感染 H7N9 禽流感诊疗方案(2017 年版) 国家中医药管理局 2012 年时行感冒(乙型流感)中医药防治方案 卫生部 流行性感冒诊断与治疗指南(2011 年版) 甲型 H1N1 流感诊疗方案（2009 年版） 人禽流感诊疗方案 2008 版 人禽流感诊疗方案（2005 版修订版） 国家中医药管理局 中成药临床应用指南-儿科疾病分册 中华实用儿科临床杂志 儿童新型冠状病毒感染诊断、治疗和预防专家共识
50、第一版 中成药治疗小儿急性上呼吸道感染临床应用指南 国际呼吸杂志 特殊人群普通感冒规范用药的专家共识 资料来源：公司官网，信达证券研发中心 1.2 连花清瘟被增列入新冠轻型和普通型推荐用药，国内外疫情严重放量存在潜力 被被增列入新冠轻型和普通型推荐用药，增列入新冠轻型和普通型推荐用药，国内疫情严重放量存在潜力国内疫情严重放量存在潜力。新冠疫情发生后，连花清瘟胶囊（颗粒）被多次列入新型冠状病毒肺炎诊疗方案 ，在试行第四/五/六/七/八版中被列为中医治疗医学观察期推荐用药， 在试行第九版中被增列为临床治疗期 （确诊病例）轻型和普通型推荐用药，用于治疗时连花清瘟胶囊/颗粒日服用费用约为 7.4/8.
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