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1、 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 公司公司深度深度报告报告 农林牧渔农林牧渔行业行业 2020 年年 3 月月 19 日日 猪价猪价弹性弹性+ +出栏高增长出栏高增长,农牧龙头腾飞时农牧龙头腾飞时 “读懂猪“读懂猪周期”系列深度报告周期”系列深度报告五五 新希望(新希望(000876.SZ) 推荐推荐 首次首次评级评级 核心观点核心观点: 猪肉缺口依旧巨大,猪价拐点或现于猪肉缺口依旧巨大,猪价拐点或现于 20H2。19 年 9 月我国能繁母猪存 栏达到历史低点 1913 万头,对应 10 个月后猪肉供给最低位,对应猪肉 产量为 3260.33 万吨,猪肉缺口最大值约为 221
2、4.44 万吨(不考虑进口、 放储等因素) 。叠加 20Q2 以后我国能繁母猪结构中三元猪比例将大幅 提升,缺口或将放大。通过分析母猪价格与猪价的关系,我们认为 20 年 11 月猪价将现拐点。结合缺口与拐点的讨论,我们认为 20H2 将出 现本轮周期猪价高点,并开启缓慢下行周期。 养殖端优势:防控、产能与效率齐飞养殖端优势:防控、产能与效率齐飞。 1.养殖技术与非瘟防控领先,生猪出栏有保证。养殖技术与非瘟防控领先,生猪出栏有保证。公司采取聚落化养猪模 式和“公司+希望农场”的代养模式,19 年 90%育肥出栏来自“公司+农 户”模式,确保公司完成年初出栏目标。公司采用全封闭式养殖,配备 空气
3、过滤系统,建立洗消中心;同时利用饲料高温制粒、精准拔牙等技 术,公司非洲猪瘟防控工作实施顺利。19 年公司生猪出栏稳中有升。 2.在建工程与生物资产快增长,保证产能提升。在建工程与生物资产快增长,保证产能提升。19Q3 公司在建工程金 额达 41.35 亿元 (+73.65%) 。 19 年 12 月至今公司决定建设 26 个生猪养 殖项目,可新增生猪年出栏 1424.5 万头,其中 90%预计于 20 年 9 月竣 工,预计至 20 年底其自育肥产能在 1000 万头左右。19Q3 公司生产性 生物资产达 9.86 亿元(+86.20%) 。截至 19 年 11 月底公司种猪存栏 40 万头
4、, 预计 20 年 3 月底种猪达 60 万头, 其中能繁母猪 40 万头。 2020-22 年生猪出栏目标为 800/1500/2500 万头,实现出栏量快速扩张。 3.生产效率领先,仔猪结构优化,头均利润上行。生产效率领先,仔猪结构优化,头均利润上行。19 年公司以一元和二 元种猪为主,三元留种占比为业内最低,预计 20 年平均 PSY 约 25。19 年外购仔猪约占总出栏量的 56.33%。随着公司自育肥产能的快速发展, 预计 20 年外购仔猪比例将低于 50%。19 年公司生猪头均净利约为 433.82 元、完全成本约为 18.33 元/kg,考虑到 20 年生猪均价将显著高 于 19
5、 年,且仔猪结构优化可降低成本,公司生猪头均利润将显著提升。 资金端优势:资金储备充分,资金资金端优势:资金储备充分,资金保障行业前列保障行业前列。19Q3 公司货币资金 56.74 亿元,当期经营活动现金流 21.64 亿元,流动性充足;公司授信 额度超过 490 亿元,用信比例仅 25%,显著低于同行。公司资产负债率 为 42.98%,低于行业均值 45.52%,且年均融资成本控制在 3.99%以下, 在行业内具有较高竞争力。另外,19 年 12 月公司发行可转债,募集资 金总额 40 亿元,用于养殖场建设。 投资建议:投资建议: 我们预计 20-21 年公司营收为 1068.98/131
6、8.52 亿元, 毛利率 22.41%/22.84%, EPS 为 2.9/3.58 元, 对应 3 月 18 日收盘价的 PE 为 10/8 倍。我们估算 2020 年公司目标市值约为 1568 亿元, 给予 “推荐” 评级。 风险提示:风险提示:新冠疫情带来的风险,猪价不达预期的风险等。 分析师分析师 谢芝优谢芝优 : :xiezhiyou_ 执业证书编号:S01 相关研究相关研究 1、2019.2.26 “读懂猪周期”系列深度报 告一:在时间维度下看“硬”指标对生猪 未来走势的预判 2、2019.3.01 “读懂猪周期”系列深度报 告二:天康
7、生物(002100.SZ) :享周期弹 性与成长潜力的养殖全产业链企业 3、2019.3.28 “读懂猪周期”系列深度报 告三: 以周期+成长视角看生猪养殖投资逻 辑 4、2019.5.17 “读懂猪周期”系列深度报 告四:猪价短期承压,上行主趋势坚定 5、2019.12.23 12 月行业动态报告:猪价 持续高位,疫苗行情或在路上 相对相对板块指数板块指数表现图表现图 资料来源:Wind,中国银河证券研究院 公司深度报告公司深度报告/ /农林牧渔行业农林牧渔行业 投资概要投资概要: 驱动因素、关键假设及主要预测:驱动因素、关键假设及主要预测: 2020 年初受新冠疫情影响,生猪价格冲高至 3
8、7.94 元/kg,目前处于小幅震荡行情中。基 于母猪存栏及价格趋势预测, 预计2020H2我国猪价将现本轮周期高点, 并开启缓慢下行趋势。 整体来看, 20-21年我国生猪价格将依旧处于高位, 我们估算 20年全年猪价均值约为34元/kg。 根据公司生猪出栏预计,20-21 年出栏量分别约为 800 万头、1500 万头,估算利润贡献约为 151.8 亿元、198.4 亿元。 综合公司核心业务板块饲料、禽产业、食品等利润贡献,以及考虑少数股东损益,我们预 计 20-21 年公司营收为 1068.98 亿元、 1318.52 亿元, 同比+42.98%、 +23.34%; 毛利率为 22.41
9、%、 22.84%,归母净利润为 122.37 亿元、150.93 亿元,同比+256.13%、23.33%;EPS 为 2.9 元、 3.58 元,对应 2020 年 3 月 18 日收盘价的 PE 为 10 倍、8 倍。 我们与市场不同的观点我们与市场不同的观点: : 市场普遍认为周期板块在价格达到高点的当期不存在投资价值, 我们认为本轮猪周期不同 于以往周期,在非瘟疫情以及环保压力的影响下,本轮周期中产能大量出清,行业结构重组, 将迎来头部养殖企业快速成长的阶段。对于成长迅速、资金优势显著的优秀养殖企业而言,周 期只是一个起点,成长才是未来。新希望作为畜禽全产业链龙头,具备养殖与资金优势
10、,有能 力在行业重构过程中占据核心地位, 具备生猪出栏快速增长的潜能。 叠加猪价处于高位的时间 延长,公司业绩将成爆发式增长,并存在一定可持续性。 估值与估值与投资投资建议建议: : 公司业务板块较多,我们分板块进行估值。在生猪业务板块方面,从历史估值来看,观察 上轮周期类似区间, 2016 年纯生猪养殖标的牧原股份市值高点为 313.48 亿元, 对应 16 年业绩 其 PE 为 13.5 倍,对应 17 年业绩其 PE 为 13.25 倍;从全年均值来看,对应 16、17 年业绩, 其 PE 均值为 11.46 倍、11.25 倍。考虑公司性质、业务竞争力、宏观环境等因素,我们给予公 司生
11、猪业务板块 11 倍 PE。测算 2020 年公司生猪板块利润贡献约为 151.8 亿元,考虑到少数 股东损益,我们估算生猪板块归母净利润约为 107.5 亿元,给予 11 倍 PE,对应市值约为 1182 亿元。此外,我们估算公司饲料、禽产业、食品及其他业务对应市值约为 185 亿元、80 亿元、 120 亿元, 加上生猪业务市值, 我们估算公司 2020 年目标总市值约为 1568 亿元, 给予 “推荐” 评级。 股价股价表现的催化剂表现的催化剂 生猪价格高点突破;生猪价格高位持续;生猪出栏超预期;养殖成本控制超预期;行业中 非洲猪瘟疫情复发;行业产能难以恢复等。 主要风险因素主要风险因素
12、: : 新冠疫情带来的风险,猪价不达预期的风险,疫病的风险,原材料价格波动的风险,政策 的风险,自然灾害的风险等。 oPoRrRnRsPrPpNnMsNvMtQ9P9R6MtRrRsQrRlOmMpMfQtRmP9PqRrRNZoPvMMYnRtO 公司深度报告公司深度报告/ /农林牧渔行业农林牧渔行业 1 目录目录 一、布局全产业链,打造农牧一体化龙头一、布局全产业链,打造农牧一体化龙头. 2 二、猪肉缺口依旧巨大,猪价拐点或现于二、猪肉缺口依旧巨大,猪价拐点或现于 20H2 . 3 (一)从母猪结构层面看猪肉缺口(一)从母猪结构层面看猪肉缺口. 3 (二)从二元母猪角度看猪价拐点(二)从二
13、元母猪角度看猪价拐点. 4 三、养殖与资金优三、养殖与资金优势双支撑,生猪业务将腾飞势双支撑,生猪业务将腾飞. 6 (一)养殖端优势:防控、产能与效率齐飞(一)养殖端优势:防控、产能与效率齐飞. 6 1、养殖技术与非瘟防控领先,生猪出栏有保证、养殖技术与非瘟防控领先,生猪出栏有保证 . 6 2、在建工程与生物资产快、在建工程与生物资产快增长,保证产能提升增长,保证产能提升 . 7 3、生产效率领先,仔猪结构优化,头均利润上行、生产效率领先,仔猪结构优化,头均利润上行 . 9 (二)资金端优势:资金储备充分,资金保障行业前列(二)资金端优势:资金储备充分,资金保障行业前列 . 10 四、上下游延
14、伸产业链,四、上下游延伸产业链,多元发展齐头并进多元发展齐头并进. 11 (一)肉禽景气度高位,替代效应延续(一)肉禽景气度高位,替代效应延续. 12 (二)饲料业务多元化,毛利率显著向好(二)饲料业务多元化,毛利率显著向好. 13 (三)积极布局屠宰,食品业务稳步发展(三)积极布局屠宰,食品业务稳步发展. 15 五、投资建议五、投资建议 . 16 (一)盈利预测(一)盈利预测 . 16 (二)估值(二)估值分析分析 . 17 六、风险提示六、风险提示 . 18 公司深度报告公司深度报告/ /农林牧渔行业农林牧渔行业 2 一、一、布局全产业链,打造农牧一体化龙头布局全产业链,打造农牧一体化龙头
15、 公司前身为四川新希望农业股份有限公司,于 1998 年 3 月 11 日在深交所上市,2011 年 进行重大资产重组,公司整体变更为新希望六和股份有限公司,成为国内产业链最完整、产品 覆盖面最广的农牧类上市公司。公司已经建立饲料、养殖、屠宰、食品深加工的产业协同一体 化经营布局,覆盖猪、禽两大产业链。 表表 1:公司主要产品情况:公司主要产品情况 业务类别业务类别 细分领域细分领域 饲料业务 禽料、猪料、水产料、反刍料等 白羽肉禽业务 白羽肉鸡、肉鸭种禽繁育、商品代禽养殖、禽屠宰等 猪养殖业务 种猪繁育、商品猪育肥等 食品业务 猪屠宰、肉制品深加工、中央厨房等 资料来源:公司年报,中国银河证
16、券研究院 19 年前三季度, 公司营收达 569.17 亿元, 同比增速 12.01%, 公司营收呈现逐年增长趋势; 实现归母净利润 30.72 亿元,同比增速 111.73%。在公司的主营业务中,饲料板块为公司营收 主要来源,18 年收入 394.19 亿元,占营收比 57%。公司自 2015 年起优化业务结构,提高养 殖板块比重。受益于业务结构优化,公司整体毛利率与净利率逐年提升,其中 18 年净利率下 降为资产减值准备计提所致。 图图 1:19Q3 公司公司营收营收 569.17 亿元,同比增速亿元,同比增速 12.01% 图图 2:19Q3 公司归母净利润公司归母净利润 30.72 亿
17、元,同比增速亿元,同比增速 111.73% 资料来源:公司公告,中国银河证券研究院 资料来源:公司公告,中国银河证券研究院 公司深度报告公司深度报告/ /农林牧渔行业农林牧渔行业 3 图图 3:2018 年公司饲料收入占比年公司饲料收入占比 57% 图图 4:19 年年 Q3 公司整体毛利率公司整体毛利率 10.45%,净利率,净利率 6.81% 资料来源:Wind,中国银河证券研究院 资料来源:Wind,中国银河证券研究院 二二、猪肉缺口依旧巨大,猪价拐点或现于猪肉缺口依旧巨大,猪价拐点或现于 20H220H2 (一)(一)从母猪结构层面看猪肉从母猪结构层面看猪肉缺口缺口 根据青松农牧预计,
18、19H2-20H1 我国猪肉缺口约为 1574.6 万吨(能繁母猪角度测算) ,加 上育肥猪死亡减产 281.3 万吨、育肥猪急抛减产 278 万吨,合计减产约 2135.9 万吨,约占 19 年猪肉消费量的 43.62%。我国猪肉缺口依旧巨大。 19 年 9 月, 我国能繁母猪存栏达到历史低点 1913 万头, 对应 10 个月后即 20H2 猪肉供给 最低位。假设 PSY 为 19、出栏体重 115kg/头、出肉率 78%,对应猪肉产量为 3260.33 万吨。 2010-19年我国猪肉消费量均值为5474.77万吨, 对应 2020 年我国猪肉缺口最大值约为 2214.44 万吨(不考虑
19、进口、放储等因素) 。 图图 5:2010-19 年我国猪肉消费量均值为年我国猪肉消费量均值为 5474.77 万吨万吨 图图 6:2010-19 年我国猪肉年我国猪肉产量均值为产量均值为 5343.44 万吨万吨 资料来源:美国农业部,中国银河证券研究院 资料来源:国家统计局,中国银河证券研究院 公司深度报告公司深度报告/ /农林牧渔行业农林牧渔行业 4 根据涌益咨询 2019 年 12 月初数据,我国能繁母猪中二元、三元猪占比分别为 55.76%、 44.24%;后备母猪中二元、三元猪占比分别为 9.85%、90.15%。一般来说,后备母猪至能繁母 猪的初次配种期间约为 3 个月, 那意味
20、着 2020Q2 以后我国能繁母猪结构中三元猪比例将大幅 提升。 目前来看,三元母猪生产效率较二元母猪至少低 30%,且淘汰时间提前;此外,部分三 元母猪存在二胎综合征,淘汰比例约 20%。我们认为三元母猪确实可以暂时提升育肥猪出栏 量,但存在效率低、成活率低等问题;随着后期三元母猪占比提升,猪肉产量或将低于预期。 图图 7:2019 年年 12 月初能繁母猪结构月初能繁母猪结构 图图 8:19 年年 12 月初后备母猪结构月初后备母猪结构 资料来源:涌益咨询,中国银河证券研究院 资料来源:涌益咨询,中国银河证券研究院 (二)(二)从二元母猪角度看猪价从二元母猪角度看猪价拐点拐点 我们观察上轮
21、周期中猪价与二元母猪价格的关系发现,两者走势基本一致,且均于 16 年 6 月 3 日达到各自价格高点。本轮周期中,19 年 11 月 8 日之前两者走势遵从以往规律,均处 于持续上行趋势中。在此之后,二元母猪价格持续上行,而生猪价格受较多短期因素(冻肉、 疫情、 出栏体重、 抛售等) 影响而呈现震荡态势。 2020 年 3 月 6 日二元母猪价格为 72.42 元/kg, 相比于 20 年初上涨 10.58%,相比于 19 年初上涨 182.56%。 图图 9:2016 年年 6 月月 3 日猪价、日猪价、二元二元母猪价格高点分别为母猪价格高点分别为 21.2 元元/kg,43 元元/kg
22、图图 10:20 年二元母猪价格持续上行,猪价仍处于年二元母猪价格持续上行,猪价仍处于 19 年高点年高点 之下之下 资料来源:中国畜牧业信息网,博亚和讯,中国银河证券研究院 资料来源:中国畜牧业信息网,博亚和讯,中国银河证券研究院 公司深度报告公司深度报告/ /农林牧渔行业农林牧渔行业 5 19 年 Q2 开始二元母猪价格加速上涨,主要由于供给端急剧收缩带来的价格上行;同年 11 月以后为母猪供需博弈带来的价格上行;而以往周期在生猪价格上涨一定时间后,二元母 猪开启快速上涨阶段,主要由于需求端快速扩张带来的价格上行。因此,我们认为本轮周期二 元母猪价格上行的逻辑与以往周期存在本质差别。 根据
23、以往周期规律来看, 二元母猪价格为先行指标, 基本对应 50 周以后的生猪价格情况。 但本轮周期自 19 年 Q2 后便对此规律失效,具体原因如上段所述。扩展开来说,以往周期受 需求驱动, 二元母猪价格上行, 也意味着未来生猪供应量的提升; 而本轮周期受供给收缩影响, 虽然二元母猪价格上行,但产能并没有提升,意味着中短期内生猪供应量的减少。 图图 11:母猪价格(后移母猪价格(后移 50 周)与猪价呈显著反向关系周)与猪价呈显著反向关系 图图 12:19Q2 后母猪与猪价的反向关系失效后母猪与猪价的反向关系失效 资料来源:中国畜牧业信息网,博亚和讯,中国银河证券研究院 资料来源:中国畜牧业信息
24、网,博亚和讯,中国银河证券研究院 表表 2:母猪价格与猪价高低点对应解析母猪价格与猪价高低点对应解析 二元母猪价格高点二元母猪价格高点/低点低点 对应生猪价格低点对应生猪价格低点/高点高点 时间差时间差 时间时间 价格(元价格(元/公斤)公斤) 时间时间 价格(元价格(元/公斤)公斤) 2015.3.20 27.6 2016.5.27 21.2 14 个月 2015.9.11 33.5 2016.10.14 15.97 13 个月 2016.5.13 43 2017.6.2 12.82 12 个月 2017.2.24 40.71 2018.5.18 10.01 15 个月 数据来源:博亚和讯,
25、中国畜牧业信息网,中国银河证券研究院 结合以上两类情况来看,我们认为 19Q2 至 11 月,主要为供给收缩推动母猪价格上升, 11 月之后为需求拉动母猪价格上升,意味着 11 月以后回归母猪价格与生猪价格的固有规律, 即对应 50 周后约 20 年 11 月我国生猪价格或将开启缓慢下行趋势。 综合缺口预计与拐点判断,我们认为 20H2 将出现本轮周期猪价高点,并开启缓慢下行周 期。 公司深度报告公司深度报告/ /农林牧渔行业农林牧渔行业 6 三三、养殖与资金养殖与资金优势优势双支撑,生猪业务将腾飞双支撑,生猪业务将腾飞 (一一)养殖端养殖端优势:防控、产能与效率齐优势:防控、产能与效率齐飞飞
26、 1、养殖养殖技术技术与与非瘟非瘟防控防控领先,生猪出栏有保证领先,生猪出栏有保证 聚落化养猪模式和聚落化养猪模式和“公司公司+希望农场希望农场”的代养模式的代养模式,凸显公司成本、效率、防控优势。,凸显公司成本、效率、防控优势。在 具备条件的区域,公司聚集生猪产业链资源形成闭环运营,区域内拥有多个优质种繁育场、商 品猪场,同时配备上游饲料厂、下游屠宰加工厂,并设置粪污处理站。通过整合生猪养殖业以 及其上下游产业于一个区域内, 使产业资源使用效率最大化, 同时专业人才聚集于该区域有利 于防控方案的实施。 公司多年优化“公司+希望农场”的代养模式,坚持择优合作原则,不断提升合作农场的 养殖水准。
27、公司提供猪舍设计图纸确保防疫的能力,并将仔猪交由农场,农户按照公司统一的 标准养殖流程进行代养,最后根据统一回收达到标准的商品猪,根据存活率、料肉比等关键指 标给予代养费。公司代养模式效益显著,2019 年 90%育肥出栏来自“公司+农户”模式,并确 保公司完成年初出栏目标。 图图 13:聚落化养猪模式聚落化养猪模式 图图 14: “公司“公司+希望农场”代养模式希望农场”代养模式 资料来源:公司官网,中国银河证券研究院 资料来源:公司官网,中国银河证券研究院 科技养猪、科学管控,非洲猪瘟防科技养猪、科学管控,非洲猪瘟防控优势显著。控优势显著。公司的猪场建设标准非常高,引入全进 全出、标准化生
28、产、全年均衡饲养的工厂化养猪工艺设计。以信息化、自动化、智能化和标准 化为核心技术, 实现科技养猪和科学管控。 公司慧养猪2.0系统利用大数据检测建立生猪档案, 可实现精准管理。全场配备自动投喂、饮水、清粪系统以及智能环境控制系统,成功减少人工 需求和保障猪舍环境处于最舒适安全的状态。 通过同期发情等技术研发和标准化养殖作业流程, 让养猪产业实现工厂式生产,大大提升了养殖生产效率。 公司全封闭式养殖,配备空气过滤系统,建立洗消中心,对非瘟起到有效隔离作用。同时 利用饲料高温制粒、精准拔牙等技术,以及猪场周围三公里清场、集中配送物资给农户,使得 公司非洲猪瘟防控工作实施顺利。2019 年公司生猪
29、出栏稳中有升。 公司深度报告公司深度报告/ /农林牧渔行业农林牧渔行业 7 图图 15:公司公司科学养猪,非洲猪瘟防控效果优异科学养猪,非洲猪瘟防控效果优异 图图 16:2019 年公司月度生猪出栏稳中有升年公司月度生猪出栏稳中有升 资料来源:公司官网,中国银河证券研究院 资料来源:公司公告,中国银河证券研究院 2、在建工程与生物资产快增长,保证在建工程与生物资产快增长,保证产能产能提升提升 在建工程高增长,众多在建工程高增长,众多生猪养殖项目动工。生猪养殖项目动工。19Q3,公司在建工程金额达 41.35 亿元,同 比+73.65%。2019 年 12 月至今公司董事会三次会议陆续通过“关于
30、继续加大关于生猪养殖投 资的议案” ,总计决定建设 26 个生猪养殖项目,可新增生猪年出栏 1424.5 万头,总投资额达 191 亿元,70%-80%资金来源为银行贷款。公司 90%的新建生猪养殖项目预计于 2020 年 9 月 竣工,预计至 2020 年底公司自育肥产能在 1000 万头左右。 图图 17:在建工程持续增长,在建工程持续增长,2019 年年 9 月月 30 日达日达 41.35 亿元亿元 图图 18:生产性生物资产自生产性生物资产自 2019 年二季度起飞速扩张年二季度起飞速扩张 资料来源:Wind,中国银河证券研究院 资料来源:Wind,中国银河证券研究院 生产性生生产性
31、生物物资产快速增长,推进产能飞速扩张。资产快速增长,推进产能飞速扩张。根据公司资产负债表显示,自 2019 年 Q2 起,公司实现生产性生物资产的快速扩张,19Q3 公司生产性生物资产达 9.86 亿元,同比 +86.20%。根据公司公告,截至 2019 年 11 月底,公司已拥有 40 万头种猪存栏(其中能繁母 猪超过 20 万头,GGP(曾祖代)/GP(祖代)超过 10 万头) ,且在加速后备母猪选育的进程;预计预计 2020 年年 1 季度末形成季度末形成 60 万头种猪存栏,能繁母猪存栏达到万头种猪存栏,能繁母猪存栏达到 40 万头万头,为公司生猪出栏量的快 速增长提供支持。 根据公司
32、 2019 年业绩预告,全年出栏生猪 355 万头,同比+39.22%,猪产业预计实现归 公司深度报告公司深度报告/ /农林牧渔行业农林牧渔行业 8 母净利润约为 15.4 亿元。根据公司公告,2020-2022 年生猪出栏目标为 800 万头、1500 万头、 2500 万头,实现生猪养殖量的快速扩张,稳定占据行业前三的龙头地位。 图图 19:预计预计 2020 年年 3 月底公司种猪达月底公司种猪达 60 万头万头 图图 20:2020-22 年预计生猪出栏年预计生猪出栏 800/1500/2500 万头万头 资料来源:公司公告,中国银河证券研究院 资料来源:公司公告,中国银河证券研究院
33、表表 3:20192019 年年 1212 月月 5 5 日日的公示的公示新建生猪养殖项目情况新建生猪养殖项目情况,合计产能,合计产能 686.5686.5 万头万头 项目名称项目名称 地点地点 总投资额总投资额/万元万元 预期竣工预期竣工 年出栏 50 万头生猪养殖项目 广西河池 76,644 2020 年 7 月 年出栏 35 万头生猪养殖项目 湖北襄阳 48,156 2020 年 7 月 年出栏 70 万头生猪养殖项目 河北定州 90,558 2020 年 9 月 年出栏 120 万头生猪养殖项目 广西南宁 178,675 2020 年 9 月 年出栏 150 万头生猪养殖项目 湖南郴州
34、 205,991 2020 年 9 月 年出栏 200 万头生猪养殖项目 山东莱西 230,150 2020 年 9 月 年出栏 30 万头生猪养殖项目 辽宁锦州 24,522.57 2020 年 4 月 年出栏 15 万头生猪养殖项目 辽宁锦州 12,408.27 2020 年 7 月 年出栏 16.5 万头商品猪项目 菲律宾 28,136.32 2021 年 3 月 资料来源:关于建设广西河池等 9 个生猪养殖项目的公告,中国银河证券研究院 表表 4:20192019 年年 1212 月月 3131 日日公示的公示的新建生猪养殖项目情况新建生猪养殖项目情况,合计产能,合计产能 430430
35、 万头万头 项目名称项目名称 地点地点 总投资额总投资额/万元万元 预期竣工预期竣工 年出栏 100 万头生猪养殖项目 四川广安 146,695 2020 年 9 月 年出栏 40 万头生猪养殖项目 广西贺州 59,704 2020 年 9 月 年出栏 50 万头生猪养殖项目 安徽滁州 82,216 2020 年 9 月 年出栏 70 万头生猪养殖项目 广东肇庆 102,967 2020 年 9 月 年出栏 110 万头生猪养殖项目 安徽蚌埠 138,391 2020 年 9 月 公司深度报告公司深度报告/ /农林牧渔行业农林牧渔行业 9 年出栏 30 万头生猪养殖项目 山东高密 24,749
36、.49 2020 年 8 月 年出栏 30 万头生猪养殖项目 山东诸城 24,804.55 2020 年 8 月 资料来源:关于建设四川广安等 7 个生猪养殖项目的公告,中国银河证券研究院 表表 5:20202020 年年 3 3 月月 5 5 日日公示的公示的新建生猪养殖项目情况新建生猪养殖项目情况,合计产能,合计产能 308308 万头万头 项目名称项目名称 地点地点 总投资额总投资额/万元万元 预期竣工预期竣工 年出栏 85 万头生猪养殖项目 广东韶关 125,527 2020 年 12 月 年出栏 50 万头生猪养殖项目 湖北孝感 75,919 2020 年 9 月 年出栏 20 万头
37、生猪养殖项目 山东菏泽 26,030 2020 年 9 月 年出栏 35 万头生猪养殖项目 广东清远 50,873 2020 年 9 月 年出栏 35 万头生猪养殖项目 广东湛江 50,802 2020 年 9 月 年出栏 15 万头生猪养殖项目 广西南宁武鸣 21,088.45 2020 年 8 月 年出栏 19 万头生猪养殖项目 广西南宁西盛 23,345.87 2020 年 8 月 年出栏 15 万头生猪养殖项目 贵州毕节 19,598.21 2020 年 8 月 年出栏 17 万头生猪养殖项目 河北保定 22,932.56 2020 年 8 月 年出栏 17 万头生猪养殖项目 陕西延安
38、 19,739.76 2020 年 9 月 资料来源:关于建设广东韶关等 10 个生猪养殖项目的公告,中国银河证券研究院 3、生产生产效率效率领先,仔猪结构优化,头均利润上行领先,仔猪结构优化,头均利润上行 先进的繁育体系提升公司生产效率。先进的繁育体系提升公司生产效率。在种猪繁育方面,公司已建成 PIC、海波尔双系种猪 架构,引进海外优质母猪品种,可根据国内各地市场的差异选择适宜的猪种,大幅提升母猪产 能。先进的繁育体系是公司的核心竞争力,2018 年全国猪场平均 PSY 为 20,公司平均 PSY 为 26,根据 2020 年 1 月 19 日公告,2019 年公司依旧以一元和二元种猪为主
39、,三元留种占比 为业内最低,且三元回交母猪的 PSY 为 22,预计 2020 年整体平均 PSY 将保持在 25 左右。 仔猪结构逐步优化仔猪结构逐步优化,头均利润上行,头均利润上行。根据投资者提问资料整理,公司 2019 年自繁自养仔 猪的完全成本为 13 元/kg(前三季度为 12.9 元/KG) ,外购仔猪的完全成本为 18 元/kg(前三 季度为 14.4 元/KG) 。2019 年全年出栏量 355 万头中有外购仔猪约 200 万头,占总出栏量的 56.33%。随着公司种繁场的快速发展,未来外购仔猪比例将会逐年减少,预计 2020 年 800 万 头预期年出栏中外购仔猪比例将低于
40、50%。 根据公司公告, 19 年公司生猪养殖业务贡献净利润约 15.4 亿元, 对应 19 年公司生猪头均 净利约为 433.82 元、生猪销售均价约为 22.36 元/kg、出栏均重约为 107.64kg、完全成本约为 18.33 元/kg。2020 年生猪均价将显著高于 19 年,且随着公司仔猪结构的优化,公司生猪业务 利润水平将显著提升。 公司深度报告公司深度报告/ /农林牧渔行业农林牧渔行业 10 图图 21:公司公司 2019 年外购仔猪比例约为总出栏量的年外购仔猪比例约为总出栏量的 56.33% 图图 22:2020 年年 3 月月 19 日生猪均价为日生猪均价为 36.02 元
41、元/kg 资料来源:投资者提问资料整理,中国银河证券研究院 资料来源:博亚和讯,中国银河证券研究院 (二)资金端(二)资金端优势:优势:资金储备充分,资金保障行业前列资金储备充分,资金保障行业前列 充足的资金和较强的融资能力能够支撑公司快速扩张产能充足的资金和较强的融资能力能够支撑公司快速扩张产能。2019 年三季度公司货币资金 56.74 亿元,当期经营活动现金流 21.64 亿元,公司流动性充足;据 18 年报信息,公司授信额 度超过 490 亿元,用信比例仅为 25%,显著低于同行数值。公司资产负债率为 42.98%,低于 农林牧渔行业平均值 45.52%, 且年均融资成本控制在 3.99%以下, 在行业内具有较高竞争力。 图图 23:2018 年新希望获授信额度年新希望获授信额度 490 亿元,用信比例亿元,用信比例 25% 图图 24:2018 年新希望资产负债率年新希望资产负债