1、 - 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（ 人民币） ： 123.70 元 目标价格（ 人民币） ：174.02 元 市场数据市场数据( (人民币人民币) ) 总股本(亿股) 2.60 已上市流通 A股(亿股) 2.59 总市值(亿元) 321.19 年内股价最高最低(元) 187.80/61.66 沪深 300 指数 3992 深证成指 11208 倪文倪文祎 分析师分析师 SAC 执业编号：执业编号：S02 加速成长中的川矿资源小龙头加速成长中的川矿资源小龙头 公司基本情况公司基本情况( (人民币人民币) ) 项目项目 2020 2021 2022E 202

2、3E 2024E 营业收入(百万元) 390 921 3,757 4,989 5,590 营业收入增长率 44.53% 136.09% 308.15% 32.77% 12.05% 归母净利润(百万元) 21 68 2,007 3,012 3,489 归母净利润增长率 -106.45% 224.49% 2838.36% 50.12% 15.82% 摊薄每股收益(元) 0.081 0.263 7.728 11.601 13.436 每股经营性现金流净额 -0.06 0.46 2.25 7.33 9.71 ROE(归属母公司)(摊薄) 3.69% 10.75% 109.10% 82.61% 60.7

3、8% P/E 505.87 494.87 16.01 10.66 9.21 P/B 18.69 53.20 17.46 8.81 5.60 来源：公司年报、国金证券研究所 投资逻辑投资逻辑 聚焦锂产业链发展。聚焦锂产业链发展。公司 09 年并购进入锂行业，经历多次转型，目前全资子公司融达锂业从事锂矿采选业务；参股 40%成都融捷锂业享投资收益；控股 80%长和华锂从事锂盐加工业务；控股 55%东莞德瑞从事锂电设备业务。受益锂价上涨，22Q1 公司归母净利润同增 13996%，盈利大幅改善。 全年全年锂锂供需紧平衡，自主可控逻辑再度发酵供需紧平衡，自主可控逻辑再度发酵。22 年供需紧平衡确定，预

4、测国内供给 53.3 万吨，需求 55.9 万吨，缺口 2.6 万吨，全年均价 45-50 万元/吨。国内自主可控逻辑持续发酵，川矿资源禀赋优异， 甘孜州矿产资源总体规划（2021 年-2025 年） 征求意见稿等政策推动川矿资源加速开发。 锂矿采选：锂矿采选：坐拥坐拥甲基卡甲基卡优质资源，选矿优质资源，选矿项目项目亟待批复亟待批复。融达锂业拥有甲基卡134 号脉采矿权，其资源储量 2899.5 万吨，平均品位超过 1.42%。融达锂业此前由于扩产征地受阻等因素导致 14-18 年处于停产状态，19年 6 月复产后目前年产能 45 万吨，折锂精矿 7-8 万吨。公司在鸳鸯坝计划扩建 250 万

5、吨/年选矿产能，折锂精矿约 47 万吨，建设周期 1 年，目前等待上位规划环评批复后向甘孜州生态环境局正式申报，力争年内开始主体工程建设。 锂盐加工：成都融捷锂业锂盐加工：成都融捷锂业 2 万吨万吨产能产能将投产将投产，长和华锂与比亚迪，长和华锂与比亚迪达成达成合作合作。成都融捷锂业一期 2 万吨产能已进入试生产阶段，22Q2 有望正式投产，其原料精矿主要来自关联方融达锂业，22Q1 融捷锂业贡献投资收益 2.06 亿元。长和华锂目前年产能 0.48 万吨，20 年长和华锂向关联方比亚迪供应锂盐产品，21 年合同交易额 1.8 亿元，预计 22 年交易额将达到 4 亿元。 锂电设备：东莞德瑞与

6、比亚迪深度绑定。锂电设备：东莞德瑞与比亚迪深度绑定。14 年公司并购东莞德瑞进入锂电设备领域，19 年东莞德瑞向关联方比亚迪出售锂电设备，19-21 年合同交易额分别为 0.82 亿元、0.76 亿元、2.63 亿元，预计 22 年交易额为 6 亿元。 盈利预测盈利预测&投资建议投资建议 预计 22-24 年归母净利润分别为 20.07 亿元、30.12 亿元、34.89 亿元，EPS分别为 7.73 元、11.60 元、13.44 元，PE分别为 16 倍、11 倍、9 倍。考虑国内川矿资源稀缺性+公司 23-24 年自有矿增量显著，给予 23 年 15 倍PE，市值 452 亿元，目标价

7、174.02 元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 风险风险提示提示 下游需求不及预期；锂矿外部环境风险；扩产进度不及预期等。 004000500056.2277.3398.44119.55140.66161.77182.8822220518人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 融捷股份 沪深300 2022 年年 05 月月 18 日日 资源与环境研究中心资源与环境研究中心 融捷股份 (002192.SZ) 买入（首次评级） 公司深度研究公司深度研究 证券研究报告 公司深度研究 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目

8、录内容目录 一、转型一波三折，聚焦锂产业链发展 .4 二、全年供需紧平衡，自主可控逻辑再度发酵 .5 2.1 全年供需紧平衡确定，锂价高位维持 .6 2.2 国内自主可控逻辑持续发酵，川矿资源加速开发.7 三、精矿产能快速扩张，锂盐投资收益显著增长 .9 3.1 锂矿采选：坐拥甲基卡锂矿资源，250 万吨选矿项目亟待审批 .9 3.2 锂盐加工：成都融捷锂业 2 万吨产能即将投产 .13 3.3 锂电设备：东莞德瑞与比亚迪深度绑定 .14 四、盈利预测&投资建议 .15 五、风险提示 .17 图表目录图表目录 图表 1：公司股权结构 .4 图表 2：公司分业务营收（亿元）与总营收增速（%） .

9、5 图表 3：公司分业务毛利（亿元）.5 图表 4：公司归母净利润（亿元）与增速（%） .5 图表 5：公司分业务毛利率（%） .5 图表 6：公司定增项目 .5 图表 7：2022 年国内月度锂供需平衡表（折 LCE） .6 图表 8：2022 年国内月度锂盐供应量预测（折 LCE） .6 图表 9：2022 年国内月度锂盐需求量预测（折 LCE） .7 图表 10：我国锂资源按类型分布 .8 图表 11：四川锂辉石矿勘探程度不高 .8 图表 12：四川主要锂辉石矿资源梳理 .8 图表 13：四川锂辉石品位接近澳洲锂辉石品位，但开采规模小.9 图表 14：甲基卡锂矿地理位臵.10 图表 15

10、：融达锂业锂精矿产销量（吨）. 11 图表 16：250 万吨/年选矿项目区域总平布臵图 .12 图表 17：融达锂业净利润（万元）与增速（%） .12 图表 18：融达锂业锂矿采选品位 .12 图表 19：成都融捷锂业净利润（万元）.13 图表 20：成都融捷锂业项目布臵平面图.13 图表 21：公司与成都融捷锂业锂精矿销售关联交易额（万元）.13 图表 22：长和华锂净利润（万元）与增速（%） .14 图表 23：公司锂盐产销量（吨） .14 图表 24：公司锂盐销售关联交易额（万元）.14 图表 25：东莞德瑞净利润（万元）与增速（%） .15 mNsNpOpMxPqNoMmPyRmOr

11、Q9P8QaQsQrRpNoMeRrRtOkPtRrR6MoPqQxNmNnNxNrNrP公司深度研究 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 26：公司与比亚迪锂电设备销售关联交易额（万元）.15 图表 27：分业务盈利预测.16 图表 28：可比公司估值 .17 公司深度研究 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 一、一、转型一波三折转型一波三折，聚焦锂产业链聚焦锂产业链发展发展 公司成立于 98 年，07 年在深交所上市，原名路翔股份，从事改性沥青生产；09 年收购融达锂业 51%股份，正式进军锂行业；14 年全面剥离沥青业务，收购东莞德瑞，新增锂电设备业务；15 年更名为融捷股份；

12、17 年参股成都融捷锂业、控股长和华锂，拓展锂盐业务；19 年甲基卡锂矿在停产5 年后逐步复产；20 年投资建设鸳鸯坝 250 万吨/年选矿项目，目前处于环评阶段。公司控股股东为融捷投资集团，持股 23.72%，实际控制人为吕向阳、张长虹夫妇，吕向阳为比亚迪副董事长，公司与比亚迪互为关联方。 公司主要从事锂矿采选、锂盐加工及冶炼、锂电设备制造等业务公司主要从事锂矿采选、锂盐加工及冶炼、锂电设备制造等业务 锂矿采选：锂矿采选：全资子公司融达锂业从事康定市甲基卡锂辉石矿采选业务；全资子公司康定融捷锂业从事鸳鸯坝 250 万吨/年锂矿精选厂项目的建设和运营。 锂盐加工：锂盐加工：参股 40%成都融捷

13、锂业享投资收益；控股 80%长和华锂从事锂盐加工冶炼业务。 锂电设备制造：锂电设备制造：控股 55%东莞德瑞从事锂电池生产线上偏后端和装配段的设备制造业务。 图表图表1：公司股权结构公司股权结构 来源：wind，公司公告，国金证券研究所 受益锂价上涨，盈利能力大幅提升受益锂价上涨，盈利能力大幅提升 公司以改性沥青业务起家，因国内沥青市场已进入高度成熟期，竞争加剧，公司自 12 年开始逐步剥离沥青板块，13-14 年沥青业务收入大幅下滑，且 14 年因甲基卡矿山扩产项目征地受阻导致其冬歇期后尚未复工，13-14 年公司分别亏损 0.54 亿元、0.82 亿元，面临退市风险。 14 年 6 月公司

14、收购东莞德瑞后盈利逐渐改善，15 年沥青板块剥离完毕，公司拓展电子书包和锂电池系统领域，15-16 年盈利实现扭亏。17 年公司参股成都融捷锂业、融捷金属获投资收益，控股并表长和华锂，盈利有小幅回升。 18-19 年因锂价持续走低，公司业绩大幅下滑，分别亏损 0.07 亿元、3.26 亿元，再次面临退市风险。19 年 6 月融达锂业正式复产，20 年公司锂矿采选业务利润贡献提升，扭亏为盈。 公司深度研究 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 21 年受益锂价上涨，公司实现营收 9.21 亿元，同比增长 136.09%；实现归母净利润 0.68 亿元，同比增长 224.49%。22Q1 碳酸锂均

15、价42.3 万元/吨，环比上涨 101%，公司锂业务业绩弹性显现，单 22Q1业绩达到上市以来最高水平，实现营收 4.78 亿元，同比增长 339.46%；实现归母净利润 2.54 亿元，同比增长 13996.26%，盈利大幅改善。 图表图表2：公司公司分业务营收（亿元）与总营收增速（分业务营收（亿元）与总营收增速（%） 图表图表3：公司分业务毛利（亿元）公司分业务毛利（亿元） 来源：wind，国金证券研究所 来源：wind，国金证券研究所 图表图表4：公司归母净利润（亿元）与增速（：公司归母净利润（亿元）与增速（%） 图表图表5：公司分业务毛利率（：公司分业务毛利率（%） 来源：wind，国

16、金证券研究所 来源：wind，国金证券研究所 20 年定增项目年定增项目仍仍需需等待等待批复批复 20 年 11 月公司拟向实际控制人吕向阳先生非公开发行股份 1761 万股，募集资金 3.3 亿元，用于建设 250 万吨/年锂矿精选项目，项目预计总投资金额 9.9 亿元，拟建设周期 1 年，位于四川省甘孜州康定市规划的绿色锂产业集中加工区园区，目前待上位规划环评批复后正式申报。 目前该募投项目立项备案已完成，尚未取得环评批复，非公开发行尚未向证监会申报。经公司 21 年 11 月召开的股东大会审议批准，此次非公开发行决议有效期及股东大会授权董事会全权办理有效期自原有效期届满之日起均延长 12

17、 个月。 图表图表6：公司定增项目公司定增项目 项目名称项目名称 预计总投资预计总投资（万元）（万元） 拟使用募集资金额拟使用募集资金额（万元）（万元） 250 万吨/年锂矿精选项目 99,217.44 33,000.00 来源：公司公告，国金证券研究所 二、二、全年供需紧平衡，自主可控逻辑再度发酵全年供需紧平衡，自主可控逻辑再度发酵 公司深度研究 - 6 - 敬请参阅最后一页特别声明 2.1 全年供需紧平衡确定，锂价高位维持全年供需紧平衡确定，锂价高位维持 22 年年国内锂国内锂供需供需紧紧平衡：平衡：供给 53.3 万吨，需求 55.9 万吨，缺口 2.6 万吨。预计锂价上半年走势震荡偏弱

18、，下半年高位维持。 1-3 月：供需缺口最大。月：供需缺口最大。受春节、检修、气候等因素影响，2 月供给环比减少 12%，需求仅环比减少 3.2%，供需缺口拉大，锂盐厂去库。3月开始企业复工复产，供给环比增加 30%，需求环比提升 9.8%。 4-5 月：月：疫情超预期影响需求。疫情超预期影响需求。4 月国内盐湖和川矿产量提升，5 月国内云母产量提升，受疫情影响 4 月需求预计下降 1%、5 月锂盐进口量下降 2%。4-5 月供给小幅过剩，需求滞后。 6-9 月：月：供需缺口收窄。供需缺口收窄。6 月锂盐进口量减少，供给下降 0.2%，7 月国内云母产量提升、澳矿项目投产，缺口收窄，8 月锂盐

19、进口量回升。 10-12 月：供需缺口加剧。月：供需缺口加剧。国内盐湖川矿冬季产量减少，澳矿对应锂盐产量增加，海外盐湖锂盐进口量增加，需求进入传统旺季，缺口加剧。 图表图表7：2022年国内月度锂供需平衡表（折年国内月度锂供需平衡表（折LCE） 折折 LCE 1 月月 2 月月 3 月月 4 月月 5 月月 E 6 月月 E 7 月月 E 8 月月 E 9 月月 E 10 月月E 11 月月E 12 月月E 累计累计 国内锂盐国内锂盐供给合计供给合计（吨）（吨） 35946 31760 41180 42163 42850 42753 46172 47518 49272 50805 51075

20、51454 532947 环比增速（%） -11.6% 29.7% 2.4% 1.6% -0.2% 8.0% 2.9% 3.7% 3.1% 0.5% 0.7% 国内锂盐国内锂盐需求合计需求合计（吨）（吨） 39644 38357 42120 41707 42554 45305 47529 49109 50131 52275 54505 55668 558902 环比增速（%） -3.2% 9.8% -1.0% 2.0% 6.5% 4.9% 3.3% 2.1% 4.3% 4.3% 2.1% 供给供给-需需求（吨）求（吨） -3697 -6598 -940 455 296 -2552 -1357

21、-1591 -859 -1470 -3430 -4214 -25956 来源：国金证券研究所测算 国内锂盐供应量国内锂盐供应量 53.3 万吨万吨=国内锂盐产量（川矿国内锂盐产量（川矿+云母云母+盐湖盐湖+回收）回收）23.6万吨万吨+国内锂盐产量（进口精矿）国内锂盐产量（进口精矿） 26.2 万吨万吨+国内锂盐进口（海外盐湖）国内锂盐进口（海外盐湖）12.2 万吨万吨-国内锂盐出口国内锂盐出口 8.7 万吨，万吨，Q4Q3Q2Q1。碳酸锂和氢氧化锂产能合并；进口锂盐考虑海运 1-2 个月释放节奏滞后，澳洲精矿考虑到海运、生产 2-3 个月的释放节奏滞后。 图表图表8：2022年国内月度锂盐供

22、应量预测（折年国内月度锂盐供应量预测（折LCE） 吨吨 LCE 1 月月 2 月月 3 月月 4 月月 5 月月 E 6 月月 E 7 月月 E 8 月月 E 9 月月 E 10 月月E 11 月月E 12 月月E 累计累计 国内锂盐国内锂盐产量（产量（国国内原料内原料） 15025 14325 18303 19964 20214 20414 21164 21564 21914 22064 21055 19994 236000 环比增速（%） -5% 28% 9% 1% 1% 4% 2% 2% 1% -5% -5% 国内锂盐国内锂盐产量（产量（国国外原料外原料） 18252 16575 180

23、12 19040 19120 20160 22160 23360 24560 25760 26960 28320 262279 环比增速（%） -9% 9% 6% 0% 5% 10% 5% 5% 5% 5% 5% 锂盐进口锂盐进口量合计量合计（吨）（吨） 10547 5976 11511 10809 10616 9979 9448 10294 10498 10681 10760 10840 121958 环比增速（%） -43% 93% -6% -2% -6% -5% 9% 2% 2% 1% 1% 公司深度研究 - 7 - 敬请参阅最后一页特别声明 吨吨 LCE 1 月月 2 月月 3 月月

24、4 月月 5 月月 E 6 月月 E 7 月月 E 8 月月 E 9 月月 E 10 月月E 11 月月E 12 月月E 累计累计 锂盐出口锂盐出口量合计量合计（吨）（吨） 7878 5116 6646 7650 7100 7800 6600 7700 7700 7700 7700 7700 87290 环比增速（%） -35% 30% 15% -7% 10% -15% 17% 0% 0% 0% 0% 国内锂盐国内锂盐供应量供应量（吨）（吨） 35946 31760 41180 42163 42850 42753 46172 47518 49272 50805 51075 51454 5329

25、47 环比增速（%） -11.6% 29.7% 2.4% 1.6% -0.2% 8.0% 2.9% 3.7% 3.1% 0.5% 0.7% 来源：国金证券研究所测算 国内锂盐需求量国内锂盐需求量 55.9 万吨万吨=国内正极材料用锂量国内正极材料用锂量 46.6 万吨万吨+国内六氟磷酸国内六氟磷酸锂用锂量锂用锂量 3.2 万吨万吨+国内传统工业领域用锂量国内传统工业领域用锂量 6.1 万吨，万吨，Q4Q3Q2Q1。22 年 1-2 月因春节影响锂盐需求波动较大，3 月需求回升，4-5 月可能受到国内疫情影响，四季度进入需求旺季，22 年需求整体呈现出前低后高的走势。 图表图表9：2022年国内

26、月度锂盐需求量预测（折年国内月度锂盐需求量预测（折LCE） 折折 LCE 1 月月 2 月月 3 月月 4 月月 5 月月 E 6 月月 E 7 月月 E 8 月月 E 9 月月 E 10 月月E 11 月月E 12 月月E 累计累计 国内锂盐国内锂盐需求合计需求合计（吨）（吨） 39644 38357 42120 41707 42554 45305 47529 49109 50131 52275 54505 55668 558902 环比增速（%） -3.2% 9.8% -1.0% 2.0% 6.5% 4.9% 3.3% 2.1% 4.3% 4.3% 2.1% 正极材料用锂量（吨） 3339

27、2 32135 34453 34453 35055 37541 39565 41011 41948 43831 45807 46868 466057 六氟磷酸锂用锂量（吨） 2090 2061 2178 2178 2222 2488 2687 2822 2906 3168 3421 3524 2090 传统领域用锂量（吨） 4161 4161 5489 5077 5277 5277 5277 5277 5277 5277 5277 5277 61101 来源：国金证券研究所测算 2.2 国内自主可控逻辑持续发酵国内自主可控逻辑持续发酵，川矿资源加速，川矿资源加速开发开发 锂资源端由于开发条件各

28、异，产能不具备可复制性，扩张周期长、资本开支大，同时受制于部分国家政策限制，锂资源的获取和控制难度也非常大。我国锂资源高度依赖进口，自主可控具备战略意义。 锂辉石是锂辉石是最最优质的锂资源。优质的锂资源。目前能被工业利用的锂资源主要为盐湖型（锂离子）和硬岩型（锂辉石、锂云母等） ，其中锂辉石元素含量的一致性最强、杂质含量最少、技术成熟度最高、市场份额最大，对于生产氢氧化锂具有不可替代的优势。 我国锂辉石资源集中于四川，开发程度较低我国锂辉石资源集中于四川，开发程度较低 根据四川省地质调查院数据，截至 19 年，国内锂资源量折金属锂为659.74 万吨，其中盐湖卤水型锂矿资源量折金属锂为 387

29、 万吨，约占58.67%，主要集中在青海和西藏地区；硬岩型锂矿资源量折金属锂为272.62 万吨，约占 41.33%，其中四川锂矿占比近 80%，主要集中于川西甘孜藏族自治州和阿坝藏族自治州，江西宜春云母占比 19%。 四川地区锂矿资源开发程度不高， “勘探”指对经过普查、详查已确定具有工业价值的矿床，应用有效的勘查技术手段和方法，为矿山设计 公司深度研究 - 8 - 敬请参阅最后一页特别声明 提供可靠的矿石储量和必要的地质、技术和经济资料而进行的地质工作。据统计，四川省锂矿勘探比例仅为 4%，后续发展空间极大。 图表图表10：我国我国锂资源按类型分布锂资源按类型分布 图表图表11：四川锂辉石

30、矿勘探程度不高：四川锂辉石矿勘探程度不高 来源：四川省地质调查院，国金证券研究所 来源： 四川省锂矿资源现状及开发利用场景 ，国金证券研究所 四川锂矿资源集中在金川四川锂矿资源集中在金川-马尔康成矿区和康定马尔康成矿区和康定-道孚成矿区。道孚成矿区。阿坝州的可尔因矿田山地地形较多，大量矿体依存于山脉，大大增加对该地区矿山的勘探和开采难度，该矿田重点矿山为李家沟矿山、马尔康党坝锂矿、业隆沟锂矿。对比下，甘孜州开采条件相对较好，地形多以高原草甸为主，地势平坦易于开采，该矿田重点矿山为康定甲基卡、德扯弄巴锂矿和雅江措拉锂矿。 图表图表12：四川主要锂辉石矿资源梳理：四川主要锂辉石矿资源梳理 锂矿名称

31、锂矿名称 矿石矿石资源量资源量（万吨）（万吨） 折折 Li2O 储储量（万吨）量（万吨） 品位品位（%） 矿权情况矿权情况 上市公司上市公司/归归属公司属公司 采矿（探矿）权采矿（探矿）权人人 现有产能（万吨现有产能（万吨/年）年） 四川省康定县甲基卡锂辉石矿 No134#脉 2899.5 41.2273 1.42 采矿权（2013.5.23-2041.5.23） 融捷股份（100%） 甘孜州融达锂业有限公司 105 万吨/年露天采矿能力，45 万吨/年矿石处理的采选能力 四川省雅江县措拉锂辉石矿 1971.4 25.5744 1.3 采矿权（2012.4.6-2032.4.6） 天齐锂业（1

32、00%） 四川天齐盛合锂业有限公司 四川省雅江县烧炭沟锂矿 3930 47.1999 探矿权 雅江县润丰矿业有限责任公司 四川省雅江县德扯弄巴锂矿 1814.3 21.3194 1.34 采矿权 探矿权（2019.6.30-2021.6.30） 兴能集团（100%） 雅江斯诺威矿业发展有限公司 四川省甘孜州麦基坦矿区X03 锂辉石矿 6321.03 89.49 1.5 四川省雅江县木绒锂矿 3943.60 64.30 1.63 探矿权 盛新锂能（25.19%） 雅江县惠绒矿业有限责任公司 四川省金川县李家沟锂辉石矿 3881.2 50.2215 1.3 采矿权（2013.6.26-2043.6

33、.26） 川能动力（62.75%）雅化集团（37.25%） 四川德鑫矿业资源有限公司 规划日处理 4 四川200 吨原矿，年处理原矿 105 万吨，年生产精矿 18 万吨 四川省马尔康县党坝锂矿 4919 66.087 1.34 采矿权 探矿权（2008.12.16-2023.12.16） 众和股份 马尔康金鑫矿业有限公司 许可生产规模 85 万吨/年 四川省金川县业隆沟锂多金属矿 857.9 11.15 1.3 采矿权（2018.11.7-2036.11.7） 盛新锂能（75%） 金川县奥伊诺矿业有限责任公司 原矿生产规模 40.5万吨/年，2020 年奥伊诺矿业产出锂精矿1.07 万吨，可

34、供致远锂业用于锂盐生产 来源：各公司公告，国金证券研究所 公司深度研究 - 9 - 敬请参阅最后一页特别声明 四川锂矿资源禀赋较好，平均品位约四川锂矿资源禀赋较好，平均品位约 1.30%-1.42%。四川锂辉石矿山平均氧化锂品位在 1.30%-1.42%，与澳洲主要锂辉石矿山品位接近，但由于其地理位臵处于高海拔地区，前期基础建设投入大且时间长，导致目前开采规模暂时不足，其现有规模远不及澳洲锂矿。 图表图表13：四川锂辉石品位接近澳洲锂辉石品位，但开采规模小四川锂辉石品位接近澳洲锂辉石品位，但开采规模小 来源：各公司公告，国金证券研究所 政策支持加大政策支持加大川矿川矿开发力度，保障国内资源供给

35、开发力度，保障国内资源供给 21 年 7 月四川省矿产资源总体规划（2021-2025 年） 征求意见稿：建设国家级能源资源基地 2 个： （1）四川康定甲基卡-雅江德扯弄巴锂铍钽矿。包括康定甲基卡、雅江县德扯弄巴、雅江县措拉等锂矿区。（2）四川马尔康可尔因-金川李家沟锂铍矿。包括马尔康可尔因、党坝、地拉秋，金川县李家沟、业隆沟等锂矿区。四川省重点矿种矿山最低开采规模规划：锂矿最低资源量规模 50 万吨 Li2O，最低设计开采规模为 100 万吨/年矿石量。 21 年 12 月甘孜州矿产资源总体规划（2021 年-2025 年） 征求意见稿：锂矿立足现有矿业权，加快已设探矿权的地质勘查，尽快实

36、现探转采，推动生产矿山技术升级改造，提高矿山建设标准，逐步提高锂矿产量，到 2025 年，矿山总数力争达到 7 个（甲基卡 134#脉、措拉、德扯弄巴、烧炭沟、麦基坦、打枪沟、木绒） ，年开采矿石量力争达到200 万吨。 22 年 5 月甘孜州自然资源和规划局 2022 年部门预算 ：提升矿产资源保障能力，印发甘孜州矿产资源总体规划（2021 年-2025 年） 。抓好重大项目推进，加快推进甘孜州麦基坦锂矿探矿权出让工作。 三三、精矿精矿产能快速产能快速扩张，锂盐投资收扩张，锂盐投资收益显著增长益显著增长 3.1 锂矿采选：锂矿采选：坐拥甲基卡锂矿坐拥甲基卡锂矿资源资源，250 万吨选矿项目亟

37、待审批万吨选矿项目亟待审批 甲基卡甲基卡资源禀赋优异，融达锂业拥有资源禀赋优异，融达锂业拥有 134 号脉采矿权号脉采矿权 资源禀赋：资源禀赋：甲基卡锂辉石矿位于甘孜州康定、雅江、道孚三县（市）交界处，海拔 4300m-4500m，位于亚洲最大的伟晶岩性锂辉石矿区，该矿具有矿脉数量多、埋藏浅、集中成群分布、矿石品位高、易采易选等优势。矿区面积 1.1419 平方公里，矿山保有矿石资源储量2899.50 万吨，折合氧化锂储量 41.23 万吨，平均品位超过 1.42%，并伴生有钽、铌、铍等稀有金属，资源禀赋优良。 开采条件：开采条件：甲基卡锂辉石矿氧化锂含量高，矿脉集中，开采条件优越，部分矿体呈

38、正地形裸露地表，其本身南高北低，相对高差 90 米，适宜 公司深度研究 - 10 - 敬请参阅最后一页特别声明 于采用露天开采。矿区位于川藏高原东南缘，地势平坦，一般坡度 5-20 度。矿区东侧有川藏公路，为该区交通要塞。矿区距塔公寺 36 公里，有简易公路相通。矿区附近水资源比较丰富，虽然没有大的河流、湖泊等大规模的地表水体，但小规模的季节性沟溪、高原湖泊分布较多。矿区附近主要的地表水体是矿床以西 2.25km处的甲基卡海子，其分布面积较大，动储量 24.69L/s，净储量 62 万 m ，可作为企业生产水源。 产能产量产能产量：公司全资子公司融达锂业拥有的甲基卡锂辉石矿 134 号脉采矿权

39、，采矿许可证有效期限为 2013 年 5 月 23 日至 2041 年 5 月 23日，开采深度为 4480 米至 4164 米标高，目前具有 105 万吨/年露天开采原矿石能力及 45 万吨/年矿石处理的精选能力，锂精矿产能约 7-8万吨/年。 图表图表14：甲基卡锂矿地理位臵甲基卡锂矿地理位臵 来源：中国地质科学院矿产资源研究所，国金证券研究所 融达锂业融达锂业停产停产 5 年后复产，目前经营稳定年后复产，目前经营稳定 公司锂矿采选业务依靠全资子公司融达锂业实施公司锂矿采选业务依靠全资子公司融达锂业实施。09 年 9 月公司收购融达锂业 51%股权进入锂行业，13 年 1 月收购其剩余股权

40、实现 100%控股。融达锂业经过爆破采剥二次破碎后运到选矿厂的采矿流程，采用磨矿浮选联合工艺流程为主线的选矿新工艺生产出锂精矿，该工艺技术为成熟技术，处于大批量生产阶段。 2005-2010 年：年：24 万吨万吨/年采矿产能达产。年采矿产能达产。05 年 5 月，融达锂业 24 万吨/年采矿项目正式开工；10 年 3 月，已完成了与环保、安全验收有关的工程共计 14 项，形成 800 吨/天的采选规模，10 年 4 月开机进行生产调试；10 年 9 月成功通过专家组综合竣工验收，正式达产。 2011-2013 年：年：储量储量规模扩大规模扩大。由于甲基卡露采冬歇期，融达锂业 11年于 3 月

41、正式开机，12 年于 4 月正式开机，技改后原矿日处理量从800 吨提升至 1500 吨；13 年 6 月获得深部矿权批复，甲基卡 134 号脉保有储量由 511 万吨增加至 2899.5 万吨，采选规模为 105 万吨/年。 2014-2018 年：扩产征地受阻，年：扩产征地受阻，全面全面停产。停产。融达锂业 13 年对采矿区域重新规划，105 万吨/年的技改项目需新征地建设新的排土场，但由于群众利益诉求等原因征地推进不理想，并先后受芦山“420”地震、康定“1122”地震的影响，导致融达锂业自 14 年冬歇期结束后扩产进度停滞，同时现有产能生产经营全面停顿，15-18 年仍未恢复。 公司深

42、度研究 - 11 - 敬请参阅最后一页特别声明 2019 年至今：年至今：恢复生产，扩产项目持续推进。恢复生产，扩产项目持续推进。19 年 2 月公司与甘孜州政府签署利益共享协议，工程验收后融达锂业于 19 年 6 月正式复产。19 年 12 月公司与康定市政府签署康定绿色锂产业投资协议，将逐步推进 105 万吨/年采矿扩能项目（塔公矿区）和 250 万吨/年锂矿精选项目（鸳鸯坝）等系列项目。20 年甲基卡 105 万吨/年采矿项目已建成，并取得安全生产许可证 ，塔公村至甲基卡 134 号脉拐点全长约 30公里的矿山公路竣工。 图表图表15：融达锂业锂精矿产销量（吨）融达锂业锂精矿产销量（吨）

43、 来源：公司公告，国金证券研究所 鸳鸯坝鸳鸯坝 250 万吨万吨/年选年选矿矿项目项目需需等待上位等待上位规划规划环评批复环评批复 20 年 3 月公司投资 1 亿元成立全资子公司康定融捷锂业，具体承担250 万吨/年锂矿精选厂项目的建设和运营。康定融捷锂业锂矿精选项目选址在康定市姑咱镇鸳鸯坝地块，分为两期建设，第一期建设 105万吨/年，第二期建设 145 万吨/年。根据可研报告，项目投产后，可年供应锂精矿约 47 万吨，折 LCE约 6 万吨。 康定融捷锂业已于 20 年 3 月取得建设用地，21 年取得建设用地不动产权证、完成项目备案立项手续、取得项目水土保持方案的批复，并完成了可研报告

44、的编制、环境影响报告书的编制、项目初步设计方案等，完成了环境影响评价两次公示。 根据公司投资者交流纪要，项目环评后续还有申报、受理后公示、批前公示、批复等流程。待上位规划康-泸产业集中区总体规划（2021-2035）环评取得批复后，公司项目可以向甘孜州生态环境局正式申报，正式受理后进行公示 15 天，然后进入审批流程，批准前需要批前公示5 天，最后取得批复，顺利情况下预计 1 个月可以完成。公司力争 22年中启动主体工程建设。 根据可研报告，项目启动建设后，建设周期为一年，公司目前已启动建设前的准备工作，辅助设施如仓库、维修车间等都在建设中。 公司深度研究 - 12 - 敬请参阅最后一页特别声

45、明 图表图表16：250万吨万吨/年年选矿选矿项目区域总平布臵图项目区域总平布臵图 来源： 康定市融捷锂业有限公司 250 万吨/年锂矿选矿项目建设项目环境影响报告书 ，国金证券研究所 锂矿采选盈利能力大幅提升，与成都融捷锂业达成关联交易锂矿采选盈利能力大幅提升，与成都融捷锂业达成关联交易 融达锂业 14 年因冬歇期后尚未复工，主要按计划销售库存产品，全年利润大幅下滑，亏损 2920 万元；17 年将库存锂精矿委托加工成碳酸锂销售，增加利润来源；18 年因锂价持续回落，导致委托加工利润下滑；19 年复产后受天气影响，其自产锂精矿运输受阻，销售未达预期。 19 年融达锂业根据调整后的销售模式，将

46、其自产锂精矿销售给公司，再由公司统一协调对外销售。20 年公司锂矿采选业务净利润 630 万元，实现扭亏为盈。21 年因疫情和环保治理统一停产影响，公司有效生产时间仅 180 天，生产锂精矿 4.4 万吨，同比减少 25%，但受益锂价上涨，融达锂业实现净利润 8052 万元，同比增加 1178%。22 年公司力争有效生产时间 240 天，Q1 抵销与联营企业的未实现内部交易利润后，融达锂业营收约 1773 万元。 21 年开始公司锂精矿优先向联营企业成都融捷锂业出售，融捷锂业生产锂盐后再对外销售，公司按持股比例确认投资收益。公司锂精矿交易价格会参考上海有色金属网、亚洲金属网等第三方平台的价格，

47、并结合公司产品的品位、含水量、杂质含量等进行定价。 图表图表17：融达锂业净利润（万元）与增速（：融达锂业净利润（万元）与增速（%） 图表图表18：融达锂业：融达锂业锂矿采选品位锂矿采选品位 来源：公司公告，国金证券研究所 来源：公司公告，国金证券研究所 公司深度研究 - 13 - 敬请参阅最后一页特别声明 3.2 锂盐锂盐加工：成都融捷锂业加工：成都融捷锂业 2 万吨产能即将投产万吨产能即将投产 成都融捷成都融捷锂业锂业 2 万吨万吨/年锂盐项目投产在即，公司参股年锂盐项目投产在即，公司参股 40%享投资收益享投资收益 17 年 3 月，公司与控股股东融捷集团共同投资设立成都融捷锂业，其坐落

48、于成都市天府新区邛崃产业园，公司占地 400 亩，主营碳酸锂、氢氧化锂、氯化锂等锂盐系列产品的研发、生产和销售。融捷锂业的锂盐技术路径规划包括矿石提锂、卤水提锂以及废旧锂电池回收利用提锂。目前公司持有融捷锂业 40%股权，享投资收益。 融捷锂业锂盐规划产能为 4 万吨/年，其中一期 2 万吨项目以锂辉矿为生产原料，采用硫酸转化法生产电池级碳酸锂和氢氧化锂，项目建成后将实现年产电池级碳酸锂 1.2 万吨、电池级氢氧化锂 0.8 万吨的生产能力。一期项目已于 18 年 5 月取得环评批复并启动建设，21 年已完成土建工程建设、设备安装及带料联动调试工作，成功产出高品质电池级碳酸锂和氢氧化锂约 11

49、00 吨。 22 年 1 月融捷锂业进入试生产阶段，22Q1 实现锂盐产量 3100 吨、锂盐销量 2400 吨左右，同时进行各项要件验收工作和申请必要的许可，力争 Q2 正式投产。22Q1 公司归母净利润 2.54 亿元中 2.06 亿元投资收益来自融捷锂业。 21 年 8 月，融捷锂业将锂盐业务委托给公司经营，托管费用为 60 万元/年，21 年公司向融捷锂业销售锂精矿交易额 2.77 亿元，根据公司公告，预计 22 年关联交易额 7 亿元。目前融达锂业锂精矿无法满足融捷锂业满产需求，融捷锂业仍需外购锂精矿或者寻求委托加工的机会。 图表图表19：成都融捷锂业净利润（万元）成都融捷锂业净利润

50、（万元） 图表图表20：成都融捷锂业项目布臵平面图成都融捷锂业项目布臵平面图 来源：wind，国金证券研究所 来源： 成都融捷锂业一期项目竣工环境保护验收报告 ，国金证券研究所 图表图表21：公司与成都融捷锂业：公司与成都融捷锂业锂精矿销售锂精矿销售关联交易额（万元）关联交易额（万元） 关联人关联人 关联交易内容关联交易内容 关联交易定价原则关联交易定价原则 22 年年合同合同预计金额预计金额 21 年合同签订金额年合同签订金额 成都融捷锂业 销售锂精矿 以市场化为原则 70,000 27,745.63 来源：公司公告，国金证券研究所 长和华锂长和华锂锂盐深加工业务与比亚迪达成合作锂盐深加工业

51、务与比亚迪达成合作 17 年 5 月公司全资子公司融达锂业收购长和华锂 80%股权，完善锂盐业务布局。长和华锂成立于 07 年，坐落于都江堰市川苏科技产业园，占地 60 亩，主要通过外购粗制碳酸锂，经过除杂-过滤-沉锂-提纯分离-烘干-粉碎等工序，加工成电池级碳酸锂或氢氧化锂。 长和华锂目前拥有电池级碳酸锂产能 3000 吨/年，氢氧化锂产能 1800吨/年。18-20 年因锂盐价格低迷，长和华锂处于亏损状态；21 年受益锂价上涨扭亏为盈，净利润 3599 万元，同比增加 990%，锂盐产量3564 吨、销量 4433 吨；22Q1 锂盐产量约 1000 吨、销量约 1300 吨，实现营收 3

52、.82 亿元，同比增长 477%。长和华锂不断提高原材料采购中回收料比例，并持续改进生产工艺，降低生产成本。 公司深度研究 - 14 - 敬请参阅最后一页特别声明 20 年长和华锂与关联方比亚迪达成合作，向其供应锂盐产品，20 年公司确认收入 95.53 万元，21 年达到 1.8 亿元。根据公司公告，22 年公司预计向比亚迪销售锂盐的交易额为 4 亿元。 图表图表22：长和华锂净利润（万元）与增速（长和华锂净利润（万元）与增速（%） 图表图表23：公司锂盐产销量（吨）公司锂盐产销量（吨） 来源：公司公告，国金证券研究所 来源：公司公告，国金证券研究所 图表图表24：公司锂盐销售关联交易额（万

53、元）：公司锂盐销售关联交易额（万元） 关联人关联人 关联交易内容关联交易内容 关联交易定价原则关联交易定价原则 22 年年合同合同预计金额预计金额 21 年合同签订金额年合同签订金额 20 年合同签订金额年合同签订金额 比亚迪及其控股子公司 销售锂盐产品 以市场化为原则 40,000 18,030.43 95.53 融捷能源 10,000 925.27 来源：公司公告，国金证券研究所 3.3 锂电设备锂电设备：东莞德瑞东莞德瑞与比亚迪深度绑定与比亚迪深度绑定 14 年 6 月，公司并购东莞德瑞进入锂电设备领域，目前公司持股东莞德瑞55%权益，比亚迪子公司持股其 32.5%权益。东莞德瑞成立于

54、11 年，位于东莞市东城街道同沙东城科技工业园，占地面积 1.3 万平方米，厂房面积2 万平方米，主营用于锂电池生产线上偏后端和装配段的设备制造与销售，主要产品包括移动仓储式烘烤生产线、全自动注液机、全自动化成机等。 19 年开始东莞德瑞向关联方比亚迪出售锂电设备，19-21 年合同交易额分别为 0.82 亿元、0.76 亿元、2.63 亿元，根据公司公告，预计 22 年销售锂电设备交易额为 6 亿元，参与竞标或以市场化定价为原则。 19 年因对个别经营困难客户应收款计提了全额坏账准备，导致东莞德瑞亏损 3459 万元。20 年东莞德瑞加强成本、费用的控制和应收账款回收力度，同时受益新能源设备

55、业务景气度提升，实现扭亏为盈。21 年东莞德瑞满负荷生产，并扩充了新厂区，主要保障战略客户比亚迪的交货需求。22Q1公司锂电设备业务实现营收 7695 万元，同比增长 165%。 公司深度研究 - 15 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表图表25：东莞德瑞东莞德瑞净利润（万元）与增速（净利润（万元）与增速（%） 来源：公司公告，国金证券研究所 图表图表26：公司与比亚迪锂电设备销售关联交易额（万元）公司与比亚迪锂电设备销售关联交易额（万元） 关联人关联人 关联交易内容关联交易内容 关联交易定价原则关联交易定价原则 22 年预计年预计金额金额 21 年合同年合同签订金额签订金额 20 年合同年合

56、同签订金额签订金额 19 年合同年合同签订金额签订金额 比亚迪及其控股子公司 销售锂电设备 参与竞标或以市场化为原则 60,000 26,317.95 7617.82 8213.43 来源：公司公告，国金证券研究所 四四、盈利预测、盈利预测&投资建议投资建议 锂矿采选业务预计锂矿采选业务预计 22-24 年营收分别为年营收分别为 17.50亿元、亿元、30.80亿元、亿元、37.80 亿亿元，毛利率分别为元，毛利率分别为 93.60%、92.73%、91.11%。 量：量：融达锂业目前采选矿产能 45 万吨/年，折合锂精矿 7-8 万吨/年，预计 22 年满产。选矿项目一期 105 万吨/年有

57、望今年年底建成投产，折合锂精矿约 19 万吨/年，明后年产能爬坡。预计 22-24 年融达锂业锂精矿销量分别为 7 万吨、14 万吨、21 万吨。 价：价：根据投资者调研纪要，融达锂业锂精矿交易价格参考国际市场定价作为标准价，将充分受益国内外锂价上涨，预计 22-24 年融达锂业锂精矿销售均价分别为 2.5 万元/吨、2.2 万元/吨、1.8 万元/吨。 关联交易关联交易：21 年开始融达锂业锂精矿优先销售给成都融捷锂业，满足其锂盐生产。融捷锂业预计 22Q2 投产 2 万吨锂盐，扣除 21 年融捷锂业试生产消耗的精矿，22 年融捷锂业精矿原料为 1.28 万吨 LCE，假设其全年锂盐销量 1

58、.6 万吨，仍需外购 0.32 万吨 LCE 所需的精矿。23 年融达锂业精矿销量折 LCE 为 1.65 万吨，预计融捷锂业锂盐销量为 2 万吨，仍需外购 0.35 万吨 LCE 所需的精矿。24 年预计融捷锂业锂盐销量为 2.3 万吨，融达锂业精矿扣除销售给融捷锂业生产后仍有0.17 万吨 LCE的余量可以对外出售或代加工。 成本成本：预计融达锂业 22-24 年精矿吨成本维持 1600 元/吨，吨毛利分别为 2.34 万元、2.04 万元、1.64 万元。 锂盐加工业务预计锂盐加工业务预计 22-24 年营收分别为年营收分别为 16 亿元、亿元、14 亿元、亿元、12 亿元，毛利亿元，毛

59、利率分别为率分别为 7.50%、7.14%、6.67%。公司锂盐加工业务依托子公司长和华锂，但长和华锂主要外购粗制碳酸锂生产电池级碳酸锂或氢氧化锂，利润水平较低。目前长和华锂锂盐产能为 0.48 万吨/年，预计 22-24 年其锂盐产量均为 0.4 万吨，锂盐售价分别为 40 万元/吨、35 万元/吨、30 万元/吨，吨毛利分别为 3 万元、2.5 万元、2 万元。 成都融捷锂业（持股成都融捷锂业（持股 40%）预计）预计 22-24 年贡献投资收益分别为年贡献投资收益分别为 8.84 亿元、亿元、9.38 亿元、亿元、9.54 亿元。亿元。 公司深度研究 - 16 - 敬请参阅最后一页特别声

60、明 量量价价：根据前面对融达锂业关联交易分析，预计 22-24 年成都融捷锂业锂盐销量分别为 1.6 万吨、2.2 万吨、2.3 万吨。预计 22-24 年锂盐销售均价分别为 40 万元/吨、35 万元/吨、30 万元/吨。 成本成本：预计 22-24 年成都融捷锂业锂盐完全成本根据 22-24 年融达锂业精矿销售均价+加工等费用（因融达锂业市场化定价因此外购矿成本也一样） ，分别为 23.75 万元/吨、21.20 万元/吨、17.80 万元/吨。 锂电设备业务预计 22-24 年营收分别为 4.05 亿元、5.06 亿元、6.07 亿元，毛利率均为 25%。预计 22-24 年营收增速分别

61、为 35%、25%、20%，毛利率参考可比公司。 图表图表27：分业务盈利预测：分业务盈利预测 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业总收入（亿元） 2.70 3.90 9.21 37.57 49.89 55.90 Yoy（%） -29.53% 44.53% 136.09% 308.14% 32.77% 12.05% 毛利（亿元） 0.49 1.24 2.58 18.60 30.84 36.77 毛利率（%） 18.01% 31.73% 28.01% 49.51% 61.81% 65.78% 锂矿采选（融达锂业）锂矿采选（融达锂业） 营收（亿元） 0.23 1.

62、95 1.75 17.50 30.80 37.80 yoy（%） -79.34% 738.05% -10.02% 897.72% 76.00% 22.73% 毛利（亿元） 0.15 0.94 1.10 16.38 28.56 34.44 毛利率（%） 63.93% 48.21% 62.60% 93.60% 92.73% 91.11% 产量（万吨） 2.73 5.84 4.40 7.00 14.00 21.00 销量（万吨） 0.65 7.07 4.80 7.00 14.00 21.00 价格（万元/吨） 0.36 0.28 0.37 2.50 2.20 1.80 吨成本（万元/吨） 0.13

63、0.14 0.14 0.16 0.16 0.16 吨毛利（万元/吨） 0.23 0.13 0.23 2.34 2.04 1.64 锂盐加工（长和华锂）锂盐加工（长和华锂） 营收（亿元） 1.21 0.76 4.43 16.00 14.00 12.00 yoy（%） 13.03% -37.17% 481.36% 261.37% -12.50% -14.29% 毛利（亿元） 0.07 0.00 0.63 1.20 1.00 0.80 毛利率（%） 5.78% 0.47% 14.34% 7.50% 7.14% 6.67% 产量（万吨） 0.27 0.20 0.36 0.40 0.40 0.40 销量

64、（万吨） 0.24 0.21 0.44 0.40 0.40 0.40 价格（万元/吨） 5.03 3.61 9.99 40.00 35.00 30.00 吨成本（万元/吨） 4.74 3.59 8.55 37.00 32.50 28.00 吨毛利（万元/吨） 0.29 0.02 1.43 3.00 2.50 2.00 融捷锂业投资收益（融捷锂业投资收益（40%权益）权益） 8.84 9.38 9.54 融捷锂业净利润（亿元） 22.10 23.46 23.85 销量（万吨） 1.60 2.00 2.30 价格（万元/吨） 40.00 35.00 30.00 完全成本（万元/吨） 23.75 2

65、1.20 17.80 锂电设备锂电设备 营收（亿元） 1.25 1.18 3.00 4.05 5.06 6.07 yoy（%） -6.48% -5.49% 154.53% 35.00% 25.00% 20.00% 毛利（亿元） 0.27 0.29 0.83 1.01 1.26 1.52 毛利率（%） 21.51% 24.26% 27.83% 25.00% 25.00% 25.00% 其他其他 营收（亿元） 0.01 0.01 0.03 0.03 0.03 0.03 yoy（%） -97.65% 50.00% 150.48% 0.00% 0.00% 0.00% 毛利（亿元） -0.08 0.83

66、 1.14 1.14 1.14 1.14 毛利率（%） -11.43% 79.05% 43.35% 43.35% 43.35% 43.35% 公司深度研究 - 17 - 敬请参阅最后一页特别声明 来源：公司公告，wind，国金证券研究所 预计公司 22-24 年营收分别为 37.57 亿元、49.89 亿元、55.90 亿元，归母净利润分别为 20.07 亿元、30.12 亿元、34.89 亿元，对应 EPS 分别为7.73 元、11.60 元、13.44 元，对应 PE分别为 16 倍、11 倍、9 倍。 估值采用 PE 法，根据可比公司均值，考虑国内川矿资源稀缺性+公司 23-24 年自有

67、矿增量显著，给予 23 年 15 倍 PE，市值 452 亿元，目标价174.02 元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 图表图表28：可比公司估值：可比公司估值 股票代码股票代码 股票名称股票名称 股价股价(元元) EPS PE 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2020 2021 2022E 2023E 2024E 002460 赣锋锂业 117.51 0.77 3.64 9.06 9.14 10.99 132.34 39.27 12.97 12.85 10.69 002466 天齐锂业 86.91 -1.24 1.41 10.32 10.80 10.90 -31.63

68、 76.03 8.42 8.04 7.97 002240 盛新锂能 46.45 0.04 0.98 5.89 7.57 9.28 674.26 58.95 7.89 6.14 5.01 002756 永兴材料 112.75 0.66 2.19 12.56 12.12 12.16 82.75 67.74 8.98 9.30 9.27 中位数中位数 8.70 8.67 8.62 平均数平均数 9.57 9.08 8.24 002192 融捷股份 123.70 0.08 0.26 7.73 11.60 13.44 505.87 494.87 15.89 10.58 9.14 来源：wind，国金证券

69、研究所 注：股价截至 22 年 5 月 18 日 五五、风险提示、风险提示 提锂新技术出现，带动供应大幅释放。提锂新技术出现，带动供应大幅释放。目前主流提锂技术为矿石提锂、盐湖提锂和云母提锂，新技术黏土提锂的发展将有可能带动供应大幅释放，Sonora 项目位于墨西哥的索诺拉州，其提锂工艺兼具矿石提锂以及盐湖提锂的优点，既能够以类似矿石提锂的速度在短时间内完成提锂过程，也能够以类似卤水提锂的成本以较低成本完成提锂。 新矿山加速勘探开采，加速供应释放。新矿山加速勘探开采，加速供应释放。锂产业链利润向上游转移，驱动矿企加速矿山的勘探、建设与开采，投产进度可能提前，加速供给释放。 高价格反噬需求，电车

70、等下游需求不达预期等。高价格反噬需求，电车等下游需求不达预期等。当前锂盐价格达到 45w 左右，对应不同下游成本抬升幅度不同，部分下游对价格敏感度高，持续高价格将有可能平抑需求。 锂矿外部环境风险锂矿外部环境风险。公司锂矿位于四川省甘孜藏族自治州高原高寒的少数民族地区，社会外部环境较为复杂，公司锂矿的生产和扩能建设可能会面临一定的外部环境风险。自然灾害、设备故障、人为失误等都有可能对安全生产构成威胁。随着国家对环保要求的不断提高，公司矿山采选的环保成本可能增加。 公司深度研究 - 18 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录：三张报表预测摘要附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元）损益表（人

71、民币百万元） 资产负债表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元） 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营业务收入主营业务收入 270 390 921 3,757 4,989 5,590 货币资金 44 34 107 346 1,681 3,460 增长率 44.5% 136.1% 308.1% 32.8% 12.1% 应收款项 188 240 363 1,103 1,464 1,640 主营业务成本 -221 -266 -663 -1,897 -1,905 -1,913 存货 75 65 148

72、 306 307 308 %销售收入 82.0% 68.3% 72.0% 50.5% 38.2% 34.2% 其他流动资产 13 15 46 63 63 63 毛利 49 124 258 1,860 3,084 3,677 流动资产 320 353 664 1,817 3,515 5,472 %销售收入 18.0% 31.7% 28.0% 49.5% 61.8% 65.8% %总资产 39.5% 34.7% 49.3% 65.7% 74.6% 79.3% 营业税金及附加 -4 -7 -16 -56 -75 -84 长期投资 22 44 35 35 35 35 %销售收入 1.4% 1.9% 1

73、.7% 1.5% 1.5% 1.5% 固定资产 159 244 254 477 685 876 销售费用 -22 -12 -14 -38 -50 -56 %总资产 19.6% 24.0% 18.8% 17.3% 14.5% 12.7% %销售收入 8.0% 3.1% 1.5% 1.0% 1.0% 1.0% 无形资产 268 344 363 405 446 485 管理费用 -64 -67 -79 -150 -200 -224 非流动资产 490 664 683 948 1,195 1,425 %销售收入 23.7% 17.3% 8.6% 4.0% 4.0% 4.0% %总资产 60.5% 65

74、.3% 50.7% 34.3% 25.4% 20.7% 研发费用 -28 -13 -35 -34 -35 -36 资产总计资产总计 810 1,017 1,347 2,765 4,710 6,897 %销售收入 10.2% 3.3% 3.8% 0.9% 0.7% 0.7% 短期借款 40 93 146 26 26 26 息税前利润（EBIT） -68 24 113 1,582 2,724 3,277 应付款项 134 210 226 458 466 471 %销售收入 n.a 6.2% 12.3% 42.1% 54.6% 58.6% 其他流动负债 17 27 183 232 310 348 财

75、务费用 -7 -6 -10 -41 -60 -68 流动负债 191 331 556 716 803 846 %销售收入 2.8% 1.5% 1.1% 1.1% 1.2% 1.2% 长期贷款 0 47 15 15 15 15 资产减值损失 -159 -3 -7 -6 0 0 其他长期负债 28 25 66 70 71 72 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 219 403 637 801 889 932 投资收益 -86 0 4 884 938 954 普通股股东权益普通股股东权益 547 570 635 1,839 3,646 5,740 %税前利润 n.a n.a 3.5%

76、36.5% 26.0% 22.9% 其中：股本 260 260 260 260 260 260 营业利润 -319 20 108 2,420 3,603 4,163 未分配利润 -350 -329 -260 944 2,751 4,844 营业利润率 n.a 5.1% 11.7% 64.4% 72.2% 74.5% 少数股东权益 45 44 75 125 175 225 营业外收支 1 3 0 0 0 0 负债股东权益合计负债股东权益合计 810 1,017 1,347 2,765 4,710 6,897 税前利润 -318 23 108 2,420 3,603 4,163 利润率 n.a 6

77、.0% 11.7% 64.4% 72.2% 74.5% 比率分析比率分析 所得税 -21 -2 -20 -363 -540 -624 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 所得税率 n.a 10.1% 18.3% 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标每股指标 净利润 -339 21 88 2,057 3,062 3,539 每股收益 -1.256 0.081 0.263 7.728 11.601 13.436 少数股东损益 -13 0 20 50 50 50 每股净资产 2.106 2.194 2.446 7.083 14.043 22.105 归属于母公司

78、的净利润归属于母公司的净利润 -326 21 68 2,007 3,012 3,489 每股经营现金净流 -0.111 -0.056 0.464 2.246 7.332 9.714 净利率 n.a 5.4% 7.4% 53.4% 60.4% 62.4% 每股股利 0.000 0.000 0.000 3.091 4.640 5.375 回报率回报率 现金流量表（人民币百万元）现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 -59.65% 3.69% 10.75% 109.10% 82.61% 60.78% 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产收益率 -40.25%

79、2.07% 5.07% 72.58% 63.95% 50.59% 净利润 -339 21 88 2,057 3,062 3,539 投入资本收益率 -11.42% 2.85% 10.52% 66.74% 59.80% 46.31% 少数股东损益 -13 0 20 50 50 50 增长率增长率 非现金支出 176 34 44 41 53 71 主营业务收入增长率 -29.53% 44.53% 136.09% 308.15% 32.77% 12.05% 非经营收益 114 9 24 -879 -937 -953 EBIT增长率 878.88% -135.37% 369.33% 1294.80%

80、72.18% 20.29% 营运资金变动 20 -78 -36 -636 -274 -134 净利润增长率 4534.98% -106.45% 224.49% 2838.36% 50.12% 15.82% 经营活动现金净流经营活动现金净流 -29 -15 120 583 1,904 2,522 总资产增长率 -24.82% 25.51% 32.48% 105.21% 70.37% 46.42% 资本开支 -27 -88 -91 -300 -300 -300 资产管理能力资产管理能力 投资 39 23 10 0 0 0 应收账款周转天数 199.0 122.2 94.2 94.2 94.2 94

81、.2 其他 0 0 0 884 938 954 存货周转天数 106.9 96.0 58.5 60.0 60.0 60.0 投资活动现金净流投资活动现金净流 12 -65 -81 584 638 654 应付账款周转天数 106.6 102.7 47.3 47.3 47.3 47.3 股权募资 0 0 0 0 0 0 固定资产周转天数 192.1 209.6 87.8 38.4 40.4 45.3 债权募资 -13 100 18 -120 0 0 偿债能力偿债能力 其他 5 -3 16 -808 -1,206 -1,397 净负债/股东权益 -0.81% 17.38% 7.60% -15.50

82、% -42.91% -57.32% 筹资活动现金净流筹资活动现金净流 -8 97 34 -928 -1,206 -1,397 EBIT利息保障倍数 -9.1 4.1 11.5 39.0 45.2 48.2 现金净流量现金净流量 -25 17 74 239 1,336 1,780 资产负债率 27.03% 39.63% 47.31% 28.97% 18.88% 13.52% 来源：公司年报、国金证券研究所 公司深度研究 - 19 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场中相关报告评级比率分析市场中相关报告评级比率分析 日期日期 一周内一周内 一月内一月内 二月内二月内 三月内三月内 六月内六月内 买入

83、 3 7 7 7 7 增持 1 2 3 3 0 中性 0 0 0 0 0 减持 0 0 0 0 0 评分评分 1.25 1.22 1.30 1.30 1.00 来源：聚源数据 市场中相关报告评级比率分析说明： 市场中相关报告投资建议为“买入”得 1 分，为“增持”得 2 分，为“中性”得 3 分，为“减持”得 4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 最终评分与平均投资建议对照： 1.00 =买入； 1.012.0=增持 ； 2.013.0=中性 3.014.0=减持 投资评级的说明：投资评级的说明： 买入：预期未来 612 个月内上涨幅度在 15%以上； 增持：预期未来

84、612 个月内上涨幅度在 5%15%； 中性：预期未来 612 个月内变动幅度在 -5%5%； 减持：预期未来 612 个月内下跌幅度在 5%以上。 公司深度研究 - 20 - 敬请参阅最后一页特别声明 特别声明：特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告版权归“国金证券股份有限公司” （以下简称“国金证券” ）所有，未经事先书面授权，任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”

85、，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，对由于该等问题产生的一切责任，国金证券不作出任何担保。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整。 本报告中的信息、意见等均仅供参考，不作为或被视为出售及购买证券或其他投资标的邀请或要约。客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专

86、业人士进行解读。国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。 在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。 本报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，且收件人亦不会因为收到本报告而成为国金证券的客户。 根

87、据证券期货投资者适当性管理办法 ，本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于 C3 级(含 C3级）的投资者使用；非国金证券 C3 级以上(含 C3 级）的投资者擅自使用国金证券研究报告进行投资，遭受任何损失，国金证券不承担相关法律责任。 此报告仅限于中国大陆使用。 上海上海 北京北京 深圳深圳 电话： 传真： 邮箱： 邮编：201204 地址：上海浦东新区芳甸路 1088 号 紫竹国际大厦 7 楼 电话： 传真： 邮箱： 邮编：100053 地址：中国北京西城区长椿街 3 号 4 层 电话： 传真： 邮箱： 邮编：518000 地址：中国深圳市福田区中心四路 1-1 号 嘉里建设广场 T3-2402