1、 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 公公 司司 研研 究究 深深 度度 研研 究究 报报 告告 证券研究报告证券研究报告 显示器件显示器件 审慎增持审慎增持 (首次首次 ）市场数据市场数据 市场数据日期市场数据日期 2022-07-05 收盘价（元）23.41 总股本（百万股）234.99 流通股本（百万股）185.75 总市值（百万元）5501.02 流通市值（百万元）4348.32 净资产（百万元）3180.65 总资产（百万元）4448.91 每股净资产（元）13.54 来源：WIND，兴业证券经济与金融研究院 相关报告相关报告 【兴证电子】景旺电子【兴证电子】景旺电子通信订单导入

2、，加大通信订单导入，加大通信订单导入叠加珠通信订单导入叠加珠 分析师：李双亮 S05 仇文妍 S01 主要财务指标主要财务指标 主要财务指标 会计年度会计年度 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入营业收入(百万元百万元)5811 6642 7585 8243 同比增长同比增长 45.5%14.3%14.2%8.7%归母净利润归母净利润(百万元百万元)169 285 402 465 同同比比增长增长 106.9%68.5%41.3%15.7%毛利率毛利率 20.9%23.3%23.6%23.6%净利净利率率 2.9%4.3%5.3%5

3、.6%每股收益每股收益(元元)0.72 1.21 1.71 1.98 每股经营现金流每股经营现金流(元元)0.94 1.15 1.87 2.30 市盈率市盈率 32.6 19.3 13.7 11.8 市净率市净率 1.8 1.6 1.4 1.3 来源：WIND，兴业证券经济与金融研究院 投资要点投资要点 聚焦教育信息化行业，实施聚焦教育信息化行业，实施“一核两翼一核两翼”发展战略发展战略。鸿合科技是中国教育信息化行业的重要推动者，近两年来，基于在教育行业 20 多年打造的渠道和客户优势，积极实施以“教育信息化产品”为核心，以“课后服务”和“师训服务”为两翼的“一核两翼”发展战略。2022 年拟

4、实行股票期权激励计划。公司发展开始进入快车道，2021 年公司实现营业收入、归母净利润为 58.11 亿元、1.69 亿元，同比增长 45.5%、106.9%。2022Q1 增势进一步加大，公司实现营收、归母净利润 9.06、0.41 亿元，同比增长 13.7%、504.5%。打造打造“鸿合三点鸿合三点伴伴”管理平台，管理平台，助力课后服务全覆盖。助力课后服务全覆盖。随着教育信息化不断推进，“平台搭建+资源导入+维护客户需求”成为新时期教育企业的核心竞争力。双减政策落地后，课后服务加速推进，鸿合抓住政策机遇，2021 年研发了“鸿合三点伴”课后服务管理平台，利用客户和渠道优势打造完整服务闭环。

5、公司业务拓展迅速，2021 年公司“鸿合三点伴”业务与全国 19 个省 49 个市 72 个区县签约，合作学校超过 200所，服务教师和学生超过 26 万人。受益受益海外海外教育政策大力推动，海外业务成鸿合新增长引擎。教育政策大力推动，海外业务成鸿合新增长引擎。2021 年鸿合海外业务营收达 25.38 亿元，同比增长 91%，海外业务占比迅速提升 11 个百分点至 44%。公司打造海外自主品牌 Newline，自建团队本地化运营，并且通过垂直整合，建立产研一体化的高端制造基地。龙头效应开始显现，2021 年全球、国内教育 IFPD 市场都排名第二，市占率达 18.5%、22.4%。2022

6、年，海运费用与液晶面板价格进入下降通道，有望进一步扩大公司利润空间。鸿合科技鸿合科技 002955 受益海外政策大力推动，鸿合平台助力课后服务全覆盖受益海外政策大力推动，鸿合平台助力课后服务全覆盖 createTime1 2022 年年 07 月月 06 日日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明声明 -2-深度研究报告深度研究报告 盈利预测与投资建议：我们预计公司 2022-2024 年营收为 66.42/75.85/82.43亿元，同比增长 14.3%/14.2%/8.7%，归母净利润为 2.85/4.02/4.65 亿元，同比增长 68.5%/41.3

7、%/15.7%，对应 2022/7/5 收盘价 PE 分别为 19.3/13.7/11.8倍，首次覆盖给予“审慎增持”评级。风险提示：风险提示：国际贸易政策国际贸易政策、汇率汇率变动变动风险风险，政策推动不及预期政策推动不及预期，品牌推广不及品牌推广不及预期预期 请务必阅读正文之后的信息披露和重要请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明声明 -3-深度研究报告深度研究报告 目目 录录 1、聚焦教育行业 20 余年，抓住海外市场机遇.-5-1.1、发展历程：聚焦教育信息化，实施“一核两翼”发展战略.-5-1.2、股权结构：公司股权结构稳定，股权激励充分.-5-1.3、业绩分析：海外业务高速增长.-

8、6-2、打造“鸿合三点伴”管理平台，助力课后服务全覆盖.-8-2.1、双减政策落地，课后服务加速推行.-8-2.2、打造“鸿合三点伴”管理平台，连接“平台+内容+渠道”.-9-3、受益海外政策大力推动，海外业务成鸿合新增长引擎.-11-3.1、突出自主品牌战略，大力布局海外市场.-11-3.2、海运费用与面板价格下降，有望带来海外业务利润修复.-15-4、盈利预测与估值.-17-5、风险提示.-19-图目录图目录 图 1、鸿合科技发展历程.-5-图 2、公司股权结构图（截至 2022 年一季报）.-6-图 3、2017-2022Q1 鸿合科技营业总收入.-6-图 4、2017-2022Q1 鸿

9、合科技归母净利润.-6-图 5、鸿合科技利润率与毛利率.-7-图 6、鸿合科技研发费用.-7-图 7、2019-2021 鸿合营业收入（分行业）.-7-图 8、2019-2021 营业收入百分比构成（分行业）.-7-图 9、2019-2021 鸿合营业收入（分产品）.-7-图 10、2019-2021 营业收入百分比构成（分产品）.-7-图 11、2017-2024中国教育信息化经费支出情况.-8-图 12、鸿合科技“一核两翼”业务架构.-9-图 13、鸿合教育信息化产品.-10-图 14、“鸿合三点伴”课后服务.-10-图 15、鸿合课后延时服务体系.-10-图 16、鸿合师训服务体系.-1

10、1-图 17、2020-2026 全球教育 IFPD 出货量（千台）.-12-图 18、教育领域 IFPD/IWB市场规模预测（亿元）.-12-图 19、2000-2020 美国政府经常性教育支出.-12-图 20、2000-2020 韩国各级政府教育支出总额.-12-图 21、2019-2021 鸿合营业收入（分地区）.-13-图 22、2019-2021 鸿合营业收入构成（分地区）.-13-图 23、2021年国内 IFPD教育市场品牌份额结构.-13-图 24、2021年全球 IFPD教育市场品牌份额结构.-14-图 25、newline全新 Q系列教育机型.-15-图 26、newli

11、ne全新 Z系列商用会议机型.-15-图 27、2021年 Newline 品牌获奖历史.-15-图 28、2020年 Newline 品牌获奖历史.-15-图 29、2018年鸿合主营业务成本构成.-16-图 30、2018年主要原材料采购成本构成.-16-图 31、不同尺寸面板历史价格变动（美元）.-16-图 32、波罗的海货运指数(FBX)开始下行.-16- 请务必阅读正文之后的信息披露和重要请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明声明 -4-深度研究报告深度研究报告 表目录表目录 表 1、教育信息化政策梳理.-9-表 2、海外教育信息化政策梳理.-12-表 3、2020-2024 鸿合科

12、技业绩拆分与预测.-17-表 4、可比公司 7月 5日 PE.-18- 请务必阅读正文之后的信息披露和重要请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明声明 -5-深度研究报告深度研究报告 1、聚焦聚焦教育教育行业行业 20 余年，余年，抓住海外市抓住海外市场机遇场机遇 1.1、发展历程：发展历程：聚焦聚焦教育教育信息信息化化，实施“实施“一核两翼”一核两翼”发展发展战略战略 鸿合科技成立于 1990 年，是中国教育信息化行业的重要推动者，智能交互显示行业知名品牌。鸿合科技是全球屈指可数的集研产销等全环节于一体的行业龙头企业之一，在全球范围内设立 50 多家分支机构。公司主营业务全面聚焦教育行业发展，

13、为教育行业用户提供教育信息化产品、智慧教育解决方案和智慧教育服务等业务，同时，公司继续孵化“newline”中国商用业务。近两年来，基于在教育行业 20 多年打造的渠道和客户优势，公司顺应“教育信息化 2.0”政策，积极实施以“教育信息化产品和解决方案”为核心，以“课后服务”和“师训服务”为两翼的“一核两翼”发展战略。图图 1 1、鸿合鸿合科技科技发展发展历程历程 资料来源：鸿合科技，兴业证券经济与金融研究院 1.2、股权结构：股权结构：公司公司股权结构股权结构稳定，稳定，股权激励股权激励充分充分 公司公司具有具有稳定的股权结构、良好的激励稳定的股权结构、良好的激励平台平台。公司大股东鸿达成、

14、刑正、张树江共持有公司 57.4%的股权。作为科技企业，创始团队技术背景深厚行业经验丰富，公司重视对人才的多层次建设管理，股权激励充分，成立鸿福成（海外员工持股平台）、天津鸿运（员工持股平台）等公司员工持股平台。公司公司 2022 年拟实行股票年拟实行股票期权激励计划。期权激励计划。本次股权激励方案拟授予公司员工 550万份股票期权，约占公司股本总额的 2.34%。首期激励对象共计 174 人，主要为公司董事、高级管理人员、核心管理人员、核心技术（业务）人员。本激励计划行权考核年度为 2022-2024 年，公司层面业绩考核目标为 2022 年-2024 年公司实现合并报表口径下扣非净利润分别

15、不低于 2 亿元、2.6 亿元和 3.38 亿元，保持30%的复合增长率。本次激励计划旨在充分调动公司核心管理人员及核心技术人员的工作积极性，使各方共同关注公司的长远发展。 请务必阅读正文之后的信息披露和重要请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明声明 -6-深度研究报告深度研究报告 图图 2 2、公司股权结构图（截至公司股权结构图（截至 2022 2022 年一季报）年一季报）资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院 1.3、业绩业绩分析分析：海外海外业务业务高速增长高速增长 公司公司抓住抓住海外海外市场市场机机遇遇，利润利润高速增长高速增长。2020 年受新冠疫情影响，企业及政府采购下行

16、、原材料供应紧缺导致公司营收及利润承压。2021 年公司实现营业收入、归母净利润为 58.11 亿元、1.69 亿元，同比增长 46%、107%，公司发展开始进入快车道。2022Q1 增势进一步加大，公司实现营收、归母净利润 9.06、0.41 亿元，同比增长 14%、505%，得益于对海外市场的深度布局，在政策的刺激下，海外教育信息化市场扩张，newline 实现了海外自有品牌的高速增长，形成了全新的增长引擎。毛利率毛利率基本稳定基本稳定，受益受益于于海海运运与与面板面板价格价格下降下降，2022Q1 拉拉升至升至 25%。2021 年受海运与液晶板价格的持续上涨，公司毛利率承压明显，202

17、2 年以来，海运费用及液晶面板成本进入下行通道，迎来毛利修复，首季度拉升至 25%。图图 3 3、2 2017017-2022Q12022Q1 鸿合鸿合科技科技营业营业总总收入收入 图图 4 4、2 2017017-2022Q12022Q1 鸿合鸿合科科技技归母归母净利净利润润 资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明声明 -7-深度研究报告深度研究报告 图图 5 5、鸿合鸿合科技利润科技利润率与毛率与毛利率利率 图图 6 6、鸿合鸿合科技研科技研发费用发费用 资

18、料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院 资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院 按行业分类，鸿合业务可以划分为教育行业、商用及其他行业。2021 年，公司教育行业实现收入 51.16 亿元，商用及其他板块实现收入 6.95 亿元。按产品分类，目前鸿合营收主要由 IWB 产品、其他智能交互产品、智能视听解决方案构成，2021 年分别实现收入 44.83、10.62、2.67 亿元，分别占比 77%、18%、5%。图图 7 7、2012019 9-20212021 鸿合鸿合营业营业收入收入（分分行业行业）图图 8 8、20 1 营业营业收入收入百分比百分比构成

19、构成（分分行业行业）资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理 图图 9、20 1 鸿合鸿合营业营业收入收入（分分产产品品）图图 10、20 营业营业收入收入百分比百分比构成构成（分分产品产品）资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明声明 -8-深度研究报告深度研究报告 2、打造“鸿合三打造“鸿合三点伴”管理平台，助力课后服务全覆盖点伴”管理平台，助力

20、课后服务全覆盖 2.1、双减政策落地，课后服双减政策落地，课后服务加速推行务加速推行 教育教育信息信息化化不断不断推进，推进，经费支经费支出出呈现呈现不断不断上升上升趋势，趋势，“平台平台搭建搭建+资源资源导入导入+维护维护客户客户需求需求”成为成为新新时期时期核心核心竞争力。竞争力。2018 年教育信息化 2.0 进程正式开启，2.0将原本放在设备购买硬件配置的重心逐渐转移至教师素质、产品应用、软件跟进方面。从 1.0 阶段过渡到 2.0 阶段，随着基础搭建进程的深入使得企业发展的逻辑与核心的竞争优势一并产生变化。与 1.0 的硬件购入为主的核心不同，在 2.0政策指导下，除了需要具有软件开

21、发能力，硬件适用的配套能力外，还对后续教育资源的持续导入和应对客户需求更新的能力提出更高的要求。对教育平台的搭建能力、获取优质可导入教育资源能力、定期维护更新客户要求能力将成为新时期的核心竞争力。图图 1111、2 2 中国中国教育信息化经费支出教育信息化经费支出情况情况 资料来源：艾瑞咨询，兴业证券经济与金融研究院整理 双减政策双减政策落地，落地，课后课后服务服务加速加速推行。推行。上述教育信息化政策密集出台，为公司未来的可持续发展提供了强有力的支持。伴随着中办、国办印发的关于进一步减轻义务教育阶段学生作业负担和校外培训负担的意见(简称“双减”)落地，课后服务等

22、配套措施正在快速推行。据 2021年 7月 13日教育部召开的新闻通气会消息，秋季开学开始，将在义务教育阶段全面推行5+2新模式，即学校每周 5天都要开展课后服务，每天至少开展 2 小时，结束时间要与当地正常下班时间相衔接。目前，国内的课后服务进校可以分为两种付费机制:“政府付费制”和“家长付费制”。“政府付费制”下的课后服务由当地政府出资，该模式缺乏家长对课程质量评价的机会。“家长付费制”下的课后服务都采取购买第三方服务的方式，优点在于家长对于课后服务更有机会去评价，使得引入的课后服务企业优胜劣汰。广东省则是该模式的代表，全部采取竞标模式。 请务必阅读正文之后的信息披露和重要请务必阅读正文之

23、后的信息披露和重要声明声明 -9-深度研究报告深度研究报告 表表 1 1、教育教育信息化信息化政策政策梳理梳理 发布时间发布时间 政策政策 主要内容主要内容 2018.4 教育信息化 2.0 行动计划 到 2022 年基本实现“三全两高一大”的发展目标，即教学应用覆盖全体教师、学习应用覆盖全体适龄学生、数字校园建设覆盖全体学校，信息化应用水平和师生信息素养普遍提高。2019.2 中国教育现代化 2035 十大战略任务之一加快信息化时代教育变革。建设智能化校园，统筹建设一体化智能化教学、管理与服务平台。利用现代技术加快推动人才培养模式改革，实现规模化教育与个性化培养的有机结合。2019.2 加快

24、推进教育现代化实施方案（20182022）大力推进教育信息化。着力构建基于信息技术的新型教育教学模式、教育服务供给方式以及教育治理新模式。促进信息技术与教育教学深度融合。2019.2 2019 年教育信息化和网络安全工作要点 成立国家数字教育资源公共服务体系联盟，实现省级平台全部接入体系，完善大资源开发利用机制，“一师一优课、一课一名师”活动晒课 100 万堂，认定 800 门国家精品在线开放课程。2021.7 关于推进教育新型基础设施建设构建高质量教育支撑体系的指导意见 指出“教育新基建是国家新基建的重要组成部分，是以新发展理念为引领、以信息化为主导，面向教育高质量发展需要，聚焦信息网络、平

25、台体系、数字资源、智慧校园、创新应用、可信安全等方面的新型基础设施体系”。资料来源：教育部，新华社，兴业证券经济与金融研究院整理 2.2、打造“打造“鸿合三鸿合三点伴”管理平台点伴”管理平台，连接“平连接“平台台+内容内容+渠道”渠道”公司公司推行推行“一核两翼”发展战略一核两翼”发展战略，实现教实现教育信息化产品和服务的融合发展。育信息化产品和服务的融合发展。公司通过“鸿合三点伴”为学校提供设备互联、数据互通、师生互动的端云一体化课后延时服务。同时，公司利用自身资源优势，以深圳、蚌埠的产业园为基地，依托“产教融合”政策红利，推进“教训服务”业务，系统提高老师的信息化素养，为教育行业做最基础的

26、底层建设 图图 1212、鸿合鸿合科科技技“一核两翼”业务架构一核两翼”业务架构 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院 请务必阅读正文之后的信息披露和重要请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明声明 -10-深度研究报告深度研究报告 图图 1313、鸿合鸿合教育信息化教育信息化产品产品 资料来源：鸿合科技，兴业证券经济与金融研究院 打造打造“鸿合三点伴”“鸿合三点伴”管理平台管理平台，助力课后服务全覆盖。，助力课后服务全覆盖。（1）渠道渠道与与客户客户优势优势打造打造完整完整服务服务闭环闭环：近两年来，鸿合基于在教育行业 20多年打造的渠道与客户优势，顺应“教育信息化 2.0”国家政策，

27、实施智慧教育“一核两翼”战略。2021 年，公司研发了“鸿合三点伴”课后服务管理平台，“鸿合三点伴”是整合了鸿合云平台、微信小程序、大屏端以及专用的智能设备等完整的信息化解决方案，为各地教育局、学校、老师、家长以及课程提供方打造完整的服务闭环。（2）多维度赋多维度赋能，能，业务业务开展开展迅速：迅速：2021 年，公司“鸿合三点伴”课后服务整体解决方案先后亮相厦门、成都普教展，从“云、网、端、数”四个维度赋能课后服务。2021 年公司“鸿合三点伴”业务与全国 19 个省 49 个市 72 个区县签约，合作学校超过 200所，服务教师和学生超过 26万人。图图 1414、“鸿合三点伴”课后服务“

28、鸿合三点伴”课后服务 图图 1515、鸿合课后延时服务鸿合课后延时服务体系体系 资料来源：中国网，兴业证券经济与金融研究院 资料来源：鸿合科技，兴业证券经济与金融研究院 推推动“师训服务”业务动“师训服务”业务，连接“平连接“平台台+内容内容+渠道”渠道”。（1）全全服务服务链条链条是是未来未来趋趋势：势：在未来的课后服务里，可能平台并不会那么重 请务必阅读正文之后的信息披露和重要请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明声明 -11-深度研究报告深度研究报告 要，国家、地方或许会出的一个统一的平台，为学校提供整个服务链条是未来的趋势。（2）鸿合鸿合提提供供“平台平台+内容内容+渠道渠道”：对于学

29、校，课后服务使得学校陡增，学校需要充分利用社会资源，引进专业的老师和服务人员进校。对于课后服务企业，关键是将手握不同资源的各方撮合在一起，连接“平台+内容+渠道”，共同帮助学校解决课后服务难题。2021 年，鸿合继续加大“师训”业务投入力度，推出了“中教师训学院平台”，向教师提供“直播+课程+研修+认证+数据”五位一体的专业培训服务，并帮助学校和教育局开展快速、大规模、高质量的教师素质类培训业务。2021 年，鸿合组织教师信息化素养培训 50 余次，培训学校超 17,000所，培训教师人数超过 44,000人。图图 1616、鸿合师训服务鸿合师训服务体系体系 资料来源：鸿合科技，兴业证券经济与

30、金融研究院 3、受益受益海外海外政策政策大力推动，大力推动，海海外外业务成鸿合新业务成鸿合新增长引擎增长引擎 3.1、突出突出自主品牌自主品牌战略，战略，大力大力布局布局海外海外市场市场 大大渗透率渗透率空间空间叠加叠加政策政策推动推动，海外海外 IFPD 市市场场高速高速增长。增长。据 DISCIEN 数据显示，2021 年海外教育 IFPD（Interactive Flat Panel Displays）市场出货量为 105.1万台，同比增长 90%，远高于国内市场增速 12%。预计 2022 年海外教育市场出货量为 145.2 万台，同比增长 38%，将反超中国市场。据 Futureso

31、urce 数据显示，预计 2022 年全球教育领域 IFPD/IWB（Interactive Whiteboards）市场规模达454.58 亿元，同比增长 11%。据 wind 数据，2020 年美国美国政府经常性教育支出达 1.04 万亿美元，韩国各级政府教育支出总额达 100.86 万亿韩元，突破历史新高。海外市场高增速主要由于海外教育 IFPD 渗透率不高叠加政策推动因素。鸿合海外业务主要销往美国、欧洲、印度、韩国等地区，目前以美国和欧洲为主，受海外长期政策红利影响，鸿合有望保持高速成长。 请务必阅读正文之后的信息披露和重要请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明声明 -12-深度研究报

32、告深度研究报告 图图 1717、2 202020 0-20262026 全球全球教育教育 IFPDIFPD 出货量出货量（千台千台）图图 1818、教育教育领域领域 IFPDIFPD/IWBIWB 市场市场规规模模预测（预测（亿元亿元）资料来源：DISCIEN，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：Futuresource，兴业证券经济与金融研究院整理 图图 1919、2 2000000-2 2020020 美国政府经常美国政府经常性教育支出性教育支出 图图 2020、2 2000000-2 20 02020 韩国各级政府教育支出总额韩国各级政府教育支出总额 资料来源：wind，兴业证券经济

33、与金融研究院整理 资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理 表表 2、海外海外教育信息化教育信息化政策政策梳理梳理 国家国家 时间时间 政政策策 美国 2020 年 3 月 2020 年 12 月 2021 年 3 月 美国从 2020 年 3 月便发起教育稳定基金(ESF)，总额 307.5 亿美元，2020 年 12 月追加 819 亿美元，到 2021年 3 月再度追加 1700 亿美元，这使得整项救助法案金额超过了 2800 亿美元，如此庞大的资金主要用于学生疫情防护、学校防护、增加教师、在教师不足的情况下保障学生学习等措施；欧洲 2021 年 欧盟、意大利政府联合发布了意大利

34、的未来学校计划，该计划总投资 175 亿欧元，将用于新建校、改善 10 万间以上教室、增强教室培训、远程教育等方面的改善。该计划总体执行期间为 2022-2026 年，截止2022 年 2 月，该项目总资金使用量仅为 1%；印度 2021 年 7 月 根据印度教育部发布的案例，通过在州一级建立工作室进行直播课，学生可以通过 YouTube live 访问现场课程，在已建设的工作室中具备教育交互大屏、录播设备及摄像头等产品的集成。资料来源：多知网，商显世界，兴业证券经济与金融研究院 请务必阅读正文之后的信息披露和重要请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明声明 -13-深度研究报告深度研究报告 海

35、外业务海外业务成成鸿合鸿合新新增增长长引擎引擎。受益于海外市场的高增速发展，2021 年鸿合海外业务营收达 25.38 亿元，同比增长 91%，海外业务占比也迅速提升至 44%，相比2020年提高了 11 个百分点。图图 2121、20 鸿合鸿合营业营业收入收入（分分地区地区）图图 2222、20 鸿鸿合合营业营业收入收入构成构成（分分地区地区）资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理 自有品牌自有品牌 Newline 位于位于海外海外第一梯第一梯队队，2021 年年全球全球/

36、国内国内教育教育市场市场排名排名第第二二。海外教育方面，鸿合突出自有品牌战略，公司教育信息化产品于 2011 年开始进入北美市场，近年来不断拓展海外市场份额。目前，鸿合科技自有品牌“Newline”是为数不多的在北美、EMEA（欧洲、中东和非洲）、ACPC（亚太）三大区域均位于第一梯队的品牌。据 DISCIEN 数据显示，2021 年国内 IFPD教育市场鸿合排名第二，占据市场份额达 22.4%。据 Futuresource 数据显示，2021 年全球 IFPD 教育市场鸿合“HiteVision+Newline”双品牌市场份额达18.5%，排名第二。图图 2323、2 2021021 年年国

37、内国内 IFPDIFPD 教育市场教育市场品牌品牌份额份额结构结构 资料来源：DISCIEN，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明声明 -14-深度研究报告深度研究报告 图图 2424、2 2021021 年年全球全球 I IFPDFPD 教育市场教育市场品牌品牌份额份额结构结构 资料来源：Futuresource，兴业证券经济与金融研究院整理 产品产品核心竞争力核心竞争力体现在本地体现在本地化运营化运营以及产研一体以及产研一体化化布局布局两两方方面面：（1）在在本地化运营本地化运营方面，方面，公司公司自建自建海外市场海外市场团

38、队团队。鸿合在多个国家建立了本地运营团队，进行当地市场管理及市场开发，同时有针对性地设计、研发符合当地市场需求的产品，发挥海外本土化经营优势。（2）在在产研一体化产研一体化方面，方面，公司通过垂直整合，建立公司通过垂直整合，建立产研产研一体化的高端制造基一体化的高端制造基地地。随着鸿合大厦落成乔迁，公司深圳和安徽蚌埠两大产业园顺利投产，公司拥有智能交互大屏、智慧黑板、电子白板等先进生产线，同时具备电容膜、全贴合屏等核心零部件全部自制的垂直整合能力，完成了信息化体系的全面升级，品质体系从整机向供应链延伸。目前，公司拥有百万台（套）智能交互显示设备产能。鸿合鸿合 newline 携新品亮相美国携新

39、品亮相美国 Infocomm，加速布局加速布局海外市场海外市场。2022 年 6 月，鸿合科技携旗下 Newline 品牌出席美国 Infocomm，展示了全新的 Q 系列教育机型与 Z 系列商用会议机型。近三年来 newline 已经斩获各类重要奖项数十个，其中newline 的 FLEX 以非凡实力斩获 2021 德国 reddot(红点奖)和 iF 两项国际设计大奖。 请务必阅读正文之后的信息披露和重要请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明声明 -15-深度研究报告深度研究报告 图图 2525、newnewlineline 全新全新 Q Q 系列教育机型系列教育机型 图图 2626、n

40、newlineewline 全新全新 Z Z 系列商用会议机型系列商用会议机型 资料来源：鸿合科技官网，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：鸿合科技官网，兴业证券经济与金融研究院整理 图图 2727、2 2021021 年年 NewlineNewline 品牌品牌获奖获奖历史历史 图图 2828、2 202020 0 年年 NewNewlineline 品牌品牌获奖获奖历史历史 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 3.2、海运费用海运费用与与面板面板价格价格下下降降，有望带来海外业务利润修复有望带来海外业务利润修复 海海运运费

41、用费用与与液晶液晶面板面板价格价格进入进入下降下降通道，通道，有望带来公有望带来公司司毛利毛利率率的的修复修复。据公司招股书数据，材料费用占据公司主营业务成本主要部分，2018 年占比达 66.03%。智能交互平板最主要的原材料为液晶显示材料，包括液晶面板、液晶模组和背光材料，其中液晶面板 2018 年采购成本占比达 47.52%。从面板价格走势来看，自 2020 年下半年开始，液晶面板价格进入上升通道，对公司毛利率造成挤压。2021 年 7 月，各种尺寸的面板价格从峰值开始回落，到 2022 年 6 月，根据群智咨询数据，75 英寸的面板降为 223 美元，32 英寸的面板降为 28 美元，

42、处于历史低位，2022年面板价格的下降有望带来公司毛利率的修复。 请务必阅读正文之后的信息披露和重要请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明声明 -16-深度研究报告深度研究报告 图图 2929、2 2018018 年年鸿合鸿合主营主营业务业务成本成本构成构成 图图 3030、2 2018018 年年主要原材料采主要原材料采购购成本成本构成构成 资料来源：鸿合招股书，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：鸿合招股书，兴业证券经济与金融研究院整理 图图 3131、不同尺寸面板历史价格不同尺寸面板历史价格变动变动（美元美元）资料来源：群智咨询，兴业证券经济与金融研究院整理 图图 3232、波罗的海

43、货运指数波罗的海货运指数(FBX)(FBX)开始开始下行下行 资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明声明 -17-深度研究报告深度研究报告 4、盈利预测与估值盈利预测与估值 公司盈利预测假设 关键假设如下：1）教育业务。国内教育信息化渗透率程度较高，业务发展较为平稳，目前公司课后服务和师训服务短期内带来业绩规模有限。海外市场政策大力推动，大批教育补助资金亟待投入，公司海外自有品牌 Newline 发展前景广阔。因此我们预测 2022-2024 年 教 育 业 务 对 应 营 收 为 59.12/68.55/75

44、.13 亿 元，同 比 增 长15.6%/15.9%/9.6%，2022 年海运费及原材料成本进入下行通道，有望带来毛利修复，分别为 23.6%/23.9%/23.9%。2）商用及其他业务。鸿合深耕教育领域，商用业务发展较为平稳，我们预计2022-2024 年商用及其他业务对应营收为 7.30/7.30/7.30亿 元，同 比 增 长5.0%/0%/0%，毛利率分别为 21.0%/21.0%/21.0%。综上，综上，我们我们预计公司预计公司 2022-2024 年年营收营收为为 66.42/75.85/82.43 亿元，亿元，同比增长同比增长14.3%/14.2%/8.7%,归归 母 净 利

45、润 为母 净 利 润 为2.85/4.02/4.65亿亿 元元，同 比 增 长，同 比 增 长68.5%/41.3%/15.7%。表表 3、2020-2024 鸿合科技业绩拆分与预测鸿合科技业绩拆分与预测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 教育 收入（亿元）34.48 51.16 59.12 68.55 75.13 YOY 48.4%15.6%15.9%9.6%毛利率 24.0%20.9%23.6%23.9%23.9%毛利润（亿元）8.26 10.67 13.93 16.36 17.96 商用 及其他 收入（亿元）5.46 6.95 7.30 7.30 7.30 YOY

46、27.3%5.0%0.0%0.0%毛利率 20.4%21.0%21.0%21.0%21.0%毛利润（亿元）1.11 1.46 1.53 1.53 1.53 总计 收入（亿元收入（亿元）39.94 58.11 66.42 75.85 82.43 YOY 45.5%14.3%14.2%8.7%毛利率 23.5%20.9%23.3%23.6%23.6%毛利润（亿元）9.37 12.13 15.47 17.90 19.49 费用率 21.4%18.0%19.0%18.3%18.0%费用（亿元）8.55 10.44 12.62 13.88 14.84 归母净利润（亿元）归母净利润（亿元）0.82 1.6

47、9 2.85 4.02 4.65 净利率 2.1%2.9%4.3%5.3%5.6%资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 估值分析 考虑公司主营业务及商业模式，我们选取了与鸿合科技相近的两家公司：视源股份、科大讯飞，可比公司对应 20222024 年 PE 均值为 35.2/26.7/21.0 倍，鸿合科 请务必阅读正文之后的信息披露和重要请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明声明 -18-深度研究报告深度研究报告 技对应 2022/7/5 收盘价 PE 分别为 19.3/13.7/11.8 倍，考虑到海外业务持续高增长，课后服务未来成长性依然显著，首次覆盖给予“审慎增持”评级。表表

48、 4、可比公可比公司司 7 月月 5 日日 PE 证券代码证券代码 可比公司可比公司 股价股价（元）（元）EPS（元）（元）PE（倍）（倍）21 22E 23E 24E 21 22E 23E 24E 002841.SZ 视源股份 75.5 2.55 3.42 4.19 4.98 31.9 21.3 17.4 14.6 002230.SZ 科大讯飞 42.3 0.67 0.90 1.22 1.61 78.4 49.1 36.1 27.3 平均值 55.2 35.2 26.7 21.0 002955.SZ 鸿合鸿合科技科技 22.29 0.72 1.21 1.71 1.98 32.6 19.3 1

49、3.7 11.8 资料来源：wind 一致预期，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明声明 -19-深度研究报告深度研究报告 5、风险提示、风险提示 国际国际贸易政策贸易政策、汇率汇率波动波动风险风险：公司的海外业务占比高，国际贸易政策与汇率的不利变化将对公司的收入与利润产生较大负面影响。政策政策推动推动不不及预期及预期：课后延时服务处于起步阶段，若政策推动不及预期，对公司的收入和利润都会产生不利影响。品牌品牌推广推广不及不及预期预期：目前市场竞争激烈，若公司品牌推广及海外市场开拓不及预期，将会对公司收入及利润造成较大负面影响 请

50、务必阅读正文之后的信息披露和重要请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明声明 -20-深度研究报告深度研究报告 附表附表 资产负债表资产负债表 单位:百万元 利润表利润表 单位:百万元 会计年度会计年度 2021 2022E 2023E 2024E 会计年度会计年度 2021 2022E 2023E 2024E 流动资产流动资产 3486 4133 4800 5478 营业收入营业收入 5811 6642 7585 8243 货币资金 1253 1500 1836 2298 营业成本 4598 5095 5795 6294 交易性金融资产 451 535 568 577 税金及附加 28 13

51、15 8 应收票据及应收账款 762 887 1046 1151 销售费用 479 598 683 742 预付款项 71 106 111 118 管理费用 185 332 303 330 存货 848 1003 1134 1233 研发费用 248 208 199 185 其他 100 102 104 101 财务费用 39 17 55 99 非流动资非流动资产产 1226 981 918 842 其他收益 37 36 37 37 长期股权投资 92 46 54 58 投资收益 17 24 24 60 固定资产 628 639 609 558 公允价值变动收益 1 0 -1 -0 在建工程

52、145 73 36 18 信用减值损失-12 -11 -9 -10 无形资产 65 65 63 58 资产减值损失-45 -54 -54 -52 商誉 19 16 17 18 资产处置收益-0 -0 -0 -0 长期待摊费用 38 26 13 -1 营业利润营业利润 232 374 532 619 其他 238 116 126 133 营业外收入 3 3 3 3 资产总计资产总计 4711 5114 5718 6320 营业外支出 4 3 3 3 流动负债流动负债 1380 1540 1704 1795 利润总额利润总额 230 374 532 619 短期借款 0 8 8 7 所得税 43

53、68 96 112 应付票据及应付账款 1041 1,267 1,422 1,509 净利润 187 306 435 507 其他 340 265 274 279 少数股东损益 18 21 33 41 非流动负债非流动负债 167 109 117 123 归属母公司净利润归属母公司净利润 169 285 402 465 长期借款 7 9 12 13 EPS(元元)0.72 1.21 1.71 1.98 其他 160 100 106 109 负债合计负债合计 1547 1650 1821 1918 主要财务比率主要财务比率 股本 235 235 235 235 会计年度会计年度 2021 202

54、2E 2023E 2024E 资本公积 1919 1919 1919 1919 成长性成长性 未分配利润 914 1167 1523 1932 营业收入增长率 45.5%14.3%14.2%8.7%少数股东权益 24 46 79 120 营业利润增长率 86.2%61.5%42.4%16.4%股东权益合计股东权益合计 3164 3464 3897 4403 归母净利润增长率 106.9%68.5%41.3%15.7%负债及权益合计负债及权益合计 4711 5114 5718 6320 盈利能力盈利能力 毛利率 20.9%23.3%23.6%23.6%现金流量表现金流量表 单位:百万元 净利率

55、2.9%4.3%5.3%5.6%会计年度会计年度 2021 2022E 2023E 2024E ROE 5.4%8.3%10.5%10.9%归母净利润 169 285 402 465 偿债能力偿债能力 折旧和摊销 62 88 95 98 资产负债率 32.8%32.3%31.8%30.3%资产减值准备 57 26 31 20 流动比率 2.53 2.68 2.82 3.05 资产处置损失 0 0 0 0 速动比率 1.91 2.03 2.15 2.37 公允价值变动损失-1 -0 1 0 营运能力营运能力 财务费用 5 17 55 99 资产周转率 131.3%135.2%140.0%136.

56、9%投资损失-17 -24 -24 -60 应收账款周转率 793.3%760.0%744.4%709.0%少数股东损益 18 21 33 41 存货周转率 523.6%502.2%490.4%480.1%营运资金的变动-54 -135 -154 -125 每股资料每股资料(元元)经营活动产生现金流量经营活动产生现金流量 220 270 440 540 每股收益 0.72 1.21 1.71 1.98 投资活动投资活动产生现金流量产生现金流量-191 5 -49 20 每股经营现金 0.94 1.15 1.87 2.30 融资活动产生现金流量融资活动产生现金流量-138 -28 -55 -98

57、 每股净资产 13.36 14.55 16.25 18.23 现金净变动-121 247 336 462 估值比率估值比率(倍倍)现金的期初余额 1308 1253 1500 1836 PE 32.6 19.3 13.7 11.8 现金的期末余额 1187 1500 1836 2298 PB 1.8 1.6 1.4 1.3 请务必阅读正文之后的信息披露和重要请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明声明 -21-深度研究报告深度研究报告 分析师声明分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研

58、究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。投资评级说明投资评级说明 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 类别类别 评级评级 说明说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：A股市场以上证综指或深圳成指为基准，香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%审慎增持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%15%之间 中性 相对

59、同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%5%之间 减持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%无评级 由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级 行业评级 推荐 相对表现优于同期相关证券市场代表性指数 中性 相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平 回避 相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数 信息披露信息披露 本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录 内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。使用本研究报告的风险提示及法律声明使用本研究报告的风险提示及法律声明 兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理

60、委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供兴业证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效，任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，

61、并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一

62、致的报告；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产

63、管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送、发布、可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区、国家或其他管辖区域的公民或居民，包括但不限于美国及美国公民（1934 年美国证券交易所第 15a-6 条例定义为本主要美国机构投资者除外）。本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷

64、贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。特别声明特别声明 在法律许可的情况下，兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。兴业证券研究兴业证券研究 上上 海海 北北 京京 深深 圳圳 地址：上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦15层 邮编：200135 邮箱： 地址：北京市朝阳区建国门大街甲6号SK大厦32层01-08单元 邮编：100020 邮箱： 地址：深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T2座52楼 邮编：518035 邮箱：