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1、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_MainInfo 公司研究/信息设备/通信设备 证券研究报告 源杰科技源杰科技（688498）公司研究报告公司研究报告 2023 年 01 月 20 日 Table_InvestInfo 投资评级 优于大市优于大市 首次首次覆盖覆盖 股票数据股票数据 Table_StockInfo 01 月 20 日收盘价（元）139.25 52 周股价波动（元）114.33-141.00 总股本/流通 A 股（百万股）60/13 总市值/流通市值（百万元）8355/1764 相关研究相关研究 Table_ReportInfo 市场表现市场表现 Table

2、_QuoteInfo-1.37%1.63%4.63%7.63%10.63%13.63%2022/1 2022/4 2022/7 2022/10源杰科技海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%）-相对涨幅（%）-资料来源：海通证券研究所 Table_AuthorInfo 分析师:余伟民 Tel:（010）50949926 Email: 证书:S0850517090006 联系人:徐卓 Email: 高速光芯片领导者，引领国产化新浪潮高速光芯片领导者，引领国产化新浪潮 Table_Summary 投资要点：投资要点：聚聚焦焦光芯片行业近十载，光芯片行业近十载，行业地位显著行业地

3、位显著。公司专注于光芯片的研发、设计、生产与销售，主要产品包括 2.5G、10G、25G 及更高速率激光器芯片系列产品等，目前主要应用于光纤接入、4G/5G 移动通信网络和数据中心等领域。根据公司招股书援引 C&C 的统计，2020 年在磷化铟半导体激光器芯片对外销售的国内厂商中，公司收入排名第一。凭借 25G MWDM 12 波段 DFB 激光器芯片，公司成为中国移动 5G 建设方案批量供货厂商。ZHANG XINGANG为公司实控人，通过一致行动协议合计控股近 30%，苏州旭创和华为为公司间接持股股东。公司设立员工持股平台欣芯聚源，并实施了 2021 年期权激励计划，对高级管理人员和核心员

4、工等进行股权激励。整体规模快速提升整体规模快速提升，盈利水平持续优化盈利水平持续优化。公司 2018-2021 年营收分别为 0.70亿元、0.81 亿元（+15.48%）、2.33 亿元（+187.01%）和 2.32 亿元（-0.54%），归母净利润分别为 1553.18 万元、1320.70 万元（-14.97%）、7884.49 万元（+496.99%）和 9528.78 万元（+20.85%）。2019-2021 年毛利率分别为44.99%、68.15%、65.16%，净利率分别为 16.24%、33.78%、41.05%，盈利水平持续优化且领先行业。光芯片需求不断攀升光芯片需求不断

5、攀升，国产国产厂商全球份额稳步提升厂商全球份额稳步提升。光通信主要应用于电信和数通市场。据 Lightcounting 预测，2020-2026 年，数通市场将由 53 亿美元增长至 151 亿美元，CAGR 达 19%，成为光模块市场增长的主要驱动力。据招股书援引 ICC 预测，2019-2024 年，中国光芯片厂商销售规模占全球比例不断提升，且中高速率光芯片增长更快。其中，2021 年 2.5G 及以下速率国产光芯片全球占比超 90%；10G 速率国产光芯片全球占比约 60%。IDM 掌握核心掌握核心技术技术，技术，技术+规模成就高毛利规模成就高毛利。公司形成两大制造平台，实现高速率、高电

6、光转换效率；积累“八大技术”，优化产品性能并降低产品成本；自主研发外延和光栅两大核心工艺，构建高技术壁垒。IDM 模式助力公司实现自主可控，持续迭代、快速响应客户需求。公司 2.5G/10G/25G 产品，在关键核心指标均达到或优于海外龙头公司和国内主流公司。盈利预测盈利预测。源杰科技是高速光芯片领导者，行业国产替代空间大，公司技术壁垒高。我们认为伴随着公司上市及募投产能投产，成长潜力有望进一步释放。我们预计公司 22-24 年归母净利润分别为 1.13、1.51 和 2.03 亿元，对应 EPS 分别为 1.89、2.52 和 3.38 元。参考可比公司估值，给予 23 年 50-60 x

7、PE，对应合理价值区间 126.00-151.20 元，给予“优于大市”评级。风险提示。风险提示。行业需求回暖不确定性，下游厂商向上游拓展，行业竞争加剧。主要财务数据及预测主要财务数据及预测 Table_FinanceInfo 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元）233 232 304 404 518(+/-)YoY(%)187.0%-0.5%30.8%33.0%28.3%净利润（百万元）79 95 113 151 203(+/-)YoY(%)497.0%20.9%19.0%33.4%34.2%全面摊薄 EPS(元)1.31 1.59 1.89 2.52

8、3.38 毛利率(%)68.2%65.2%63.1%64.0%64.5%净资产收益率(%)15.3%15.5%5.4%6.7%8.2%资料来源：公司年报（2020-2021），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究源杰科技（688498）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目目 录录 1.源杰科技：国内高速半导体光芯片的领导者.8 1.1 主营业务：聚焦高速光芯片近十载，成长为国内领导者.8 1.2 股权结构：一致行动控股近 30%，股权激励彰显发展信心.8 1.3 行业地位：掌握光芯片核心技术，出货量国内领先.10 1.4 财务分析：整体规模快速提升.10

9、2.光芯片：光通信产业链重要组分，价值占比高.13 2.1 产业地位：光芯片是光通信系统的核心，产业链价值占比高.13 2.2 分类应用：激光发射芯片主要包括 VCSEL、FP、DFB 和 EML.15 2.3 芯片产业链：主要采用化合物半导体材料，国内产业链趋于完善.17 2.4 技术趋势：硅光子技术高速率优势显著，有望快速渗透.18 3.需求：下游应用持续高景气，光芯片需求不断攀升.19 3.1 光纤接入网：宽带中国和双千兆推动光芯片用量提升.20 3.2 移动通信网：5G 建设及商用化促进电信侧高端光芯片需求.21 3.3 数据中心：云计算产业发展，全球及国内数据中心数量大幅增长.22

10、4.供给：模块芯片上下游错配，高速光芯片替代空间大.24 4.1 欧美国家技术领先，行业垂直整合加剧.24 4.2 国产厂商主导低速光芯片行业，25G 及以上市场仍有较大空间.27 4.2.1 2.5G 及以下光芯片：国内厂商主导主球市场.27 4.2.2 10G 光芯片：国产渗透率提升，源杰出货量位居全球首位.27 4.2.3 25G 及以上光芯片：突破国外技术垄断，国内厂商成长空间较大.28 4.3 海外龙头：覆盖全产业链，规模优势与技术优势并存.29 4.3.1 住友电工：全球高速率光通信芯片龙头.29 4.3.2 Lumentum：行业领先的光学和光子产品供应商.30 4.3.3 II

11、-VI：工程材料和光电元件的全球领导者.30 4.4 国内公司：部分产品突破技术壁垒，助力国产替代.31 4.4.1 长光华芯（688048.SH）：高功率光芯片龙头，拓展光通信领域.32 4.4.2 仕佳光子（688313.SH）：国内先进的光电子核心芯片供应商.33 4.4.3 光迅科技（002281.SZ）：芯片自供能力构建公司护城河.34 5.公司：IDM 掌握核心，技术+规模成就高毛利.35 5.1 两大平台+八大技术，实现高性能、低成本产品.35 5.1.1 两大平台，实现高速率、高电光转换效率.35 5.1.2 八大技术，实现高性能、低成本优势.36 5.1.3 两大工艺，构建核

12、心技术壁垒.37 5.1.4 产品过硬，性能、成本兼备优势.39 5.2 IDM 实现自主可控、降本增效，募投建设光芯片产线.40 5.3 把握核心客户资源，提升国产材料采购率.42 5.4“一平台、两方向、三关键”，深耕产业、打开空间.44 QZkXoMmOVVnUuYXUtV7N8Q6MpNrRsQsReRrRoPeRtRpMbRoMmMNZpOwONZsRtP 公司研究源杰科技（688498）3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 6.盈利预测与估值.46 6.1 盈利预测：预计 22-24 年归母净利润 1.13、1.51 和 2.03 亿元.46 6.2 估值：给予合理价值区间

13、126.00-151.20 元.47 6.3 风险提示.47 财务报表分析和预测.48 公司研究源杰科技（688498）4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录图目录 图 1 源杰科技股权结构.9 图 2 源杰科技主要核心产品发展进程.10 图 3 源杰科技收入情况.11 图 4 源杰科技归母净利润情况.11 图 5 源杰科技毛利率和净利率情况.11 图 6 源杰科技费用情况.11 图 7 源杰科技各产品收入占比情况.11 图 8 源杰科技各产品毛利率情况.11 图 9 源杰科技研发费用情况.12 图 10 源杰科技员工学历分布（截至 2022 年 6 月 30 日）.12 图 11

14、 源杰科技员工人数（人）.12 图 12 源杰科技员工分布情况（截至 2022 年 6 月 30 日）.12 图 13 源杰科技人均创收（万元）.12 图 14 源杰科技人均创利（万元）.12 图 15 光芯片在光通信系统中的位臵及作用.13 图 16 光芯片位于产业链的顶端.13 图 17 光通信产业链图谱.13 图 18 光模块和光器件的成本占比.14 图 19 光芯片在光模块中的成本占比.14 图 20 中国光通信行业主要政策推进历程.14 图 21 芯片的基本类型.15 图 22 FP 激光器结构示意图.16 图 23 DFB 激光器结构示意图.16 图 24 VCSEL 激光器结构示

15、意图.17 图 25 EML 激光器结构示意图.17 图 26 砷化镓和磷化铟各生产环节主要厂商.18 图 27 硅光融合了 CMOS 和光子的优势.18 图 28 硅光技术发展历程.18 图 29 数据中心中硅光子的应用.19 图 30 不同传输距离光芯片应用.19 公司研究源杰科技（688498）5 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图 31 硅光全球市场规模预测.19 图 32 不同材料平台的光模块市场规模预测.19 图 33 光模块细分市场预测.20 图 34 光模块主要细分应用.20 图 35 PON 技术演进趋势示意图.21 图 36 全球 FTTx 光模块用量及市场规模预测

16、.21 图 37 5G 承载网络分层组网架构和接口分析.21 图 38 5G 前传承载需求演进.22 图 39 全球电信侧不包括 FTTX 市场的光模块规模（百万美元）.22 图 40 北美头部云厂商资本开支情况.23 图 41 中国台湾信骅的销售数据.23 图 42 数据中心光模块的应用.23 图 43 全球数据中心光模块市场规模及预测（百万美元）.23 图 44 数据中心光模块向更高速率演进.23 图 45 2017-2020.8 光通信产业链上游并购交易金额（亿元）.25 图 46 2017-2020.8 光通信产业链上游并购交易数量（宗）.25 图 47 全球前十光模块供应商.25 图

17、 48 2017 年海内外产业链竞争力格局.25 图 49 中国光芯片占全球光芯片市场份额预测.26 图 50 2021 年全球 2.5G 及以下 DFB/FP 激光器芯片市场份额.27 图 51 2021 年全球 10G DFB 激光器芯片市场份额.27 图 52 住友电工营业收入情况.29 图 53 住友电工归母净利润情况.29 图 54 Lumentum 营业收入情况.30 图 55 Lumentum 归母净利润情况.30 图 56 II-VI 营业收入情况.31 图 57 II-VI 归母净利润情况.31 图 58 国产光通信芯片厂商进展.32 图 59 长光华芯营收情况.33 图 6

18、0 长光华芯归母净利润情况.33 图 61 仕佳光子营业收入情况.34 图 62 仕佳光子归母净利润情况.34 图 63 光迅科技发展历程.34 公司研究源杰科技（688498）6 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图 64 光迅科技营业收入情况.34 图 65 光迅科技归母净利润情况.34 图 66 脊波导型结构示意图.35 图 67 掩埋型结构示意图.35 图 68 源杰科技掩埋型积累主要技术及工艺.36 图 69 源杰科技脊波导型积累主要技术及工艺.36 图 70 DFB 激光器的外延和晶圆加工流程.38 图 71 外延片结构图.38 图 72 MOCVD 外延系统示意图.38 图

19、 73 源杰科技与海内外主要公司毛利率对比.40 图 74 源杰科技与海内外主要公司净利率对比.40 图 75 源杰科技产品生产的主要工艺流程.41 图 76 不同尺寸晶圆厂成本收益分析.41 图 77 不同尺寸晶圆厂芯片成本与负载的关系.41 图 78 源杰科技主营业务成本（万元）.42 图 79 源杰科技主营业务成本百分比.42 图 80 源杰科技部分核心客户拓展进程.43 图 81 源杰科技前五大客户收入情况（千万元）.43 图 82 源杰科技前五大客户收入占比.43 图 83 源杰科技主要原材料采购占比.44 图 84 源杰科技主要原材料衬底和金靶采购价格变化.44 图 85 各激光器

20、被激光雷达开发人员采用比例.45 图 86 激光雷达波长的选择 905nm VS 1550nm.45 图 87 2021-2027E 年全球激光雷达市场规模（分应用）.45 图 88 2018-2022E 全球 ADAS 汽车激光雷达 design-win 情况.45 公司研究源杰科技（688498）7 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表目录表目录 表 1 源杰科技发展历程.8 表 2 源杰科技主要产品.8 表 3 源杰科技管理层.9 表 4 国家光芯片重点发展目标.15 表 5 激光器芯片的类别及主要应用场景.16 表 6 各代半导体材料的物理性质对比.17 表 7 10G PON

21、的优势.20 表 8 4G 和 5G 基站对光模块及光芯片需求对比.22 表 9 光通信产业并购情况.24 表 10 不同速率光电芯片国内外产品化能力.26 表 11 住友电工发展历程.29 表 12 Lumentum 发展历程.30 表 13 II-VI 发展历程.31 表 14 长光华芯发展历程.32 表 15 仕佳光子发展历程.33 表 16 源杰科技积累八大技术.37 表 17 全息光栅和电子束光栅工艺比较.39 表 18 两种光栅工艺对于不同速率光芯片的核心特性影响.39 表 19 源杰科技 2.5G 1490nm DFB 激光器芯片同业比较.39 表 20 源杰科技 10G 127

22、0nm DFB 激光器芯片对比情况.39 表 21 源杰科技 25G CWDM 6 波段 DFB 激光器芯片对比情况.40 表 22 源杰科技募投资金使用（万元）.42 表 23 源杰科技各期末在建工程情况（万元）.42 表 24 源杰科技关联销售交易额（万元）.43 表 25 分项收入分拆（百万元）.47 表 26 可比公司估值.47 公司研究源杰科技（688498）8 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.源杰科技：国内高速半导体光芯片的领导者源杰科技：国内高速半导体光芯片的领导者 1.1 主营业务：聚焦高速光芯片近十载，成长为国内领导者主营业务：聚焦高速光芯片近十载，成长为国内领导

23、者 聚聚焦焦光芯片行业近十载，技术积累深厚光芯片行业近十载，技术积累深厚。自 2013 年 1 月 28 日成立以来，源杰科技始终专注于光芯片的研发、设计、生产与销售。经过多年的研发和产业化积累，公司已建立了包含芯片设计、晶圆制造、芯片加工和测试的 IDM 全流程业务体系，拥有多条覆盖 MOCVD 外延生长、光栅工艺、光波导制作、金属化工艺、端面镀膜、自动化芯片测试、芯片高频测试、可靠性测试验证等全流程自主可控的生产线。公司主要产品包括2.5G、10G、25G 及更高速率激光器芯片系列产品等，目前主要应用于光纤接入、4G/5G移动通信网络和数据中心等领域。表表 1 源杰科技发展历程源杰科技发展

24、历程 2013 年 12 月 推出第一款产品 2.5G 1310nm DFB 产品 2014 年 12 月 推出 2.5G 1490/1550nm DFB 产品 2015 年 12 月 完成 100 万颗 DFB 激光器出货 2016 年 08 月 推出首款 10G DFB 激光器产品 2017 年 02 月 完成高端芯片的设计定型 2018 年 12 月 完成 1000 万颗 DFB 激光器出货 2019 年 02 月 推出 5G 通信的超高速率激光器，并完成芯片的工业化试生产 2019 年 12 月 推出无线和数据中心 25G DFB CWDM/LWDM 产品 2020 年 01 月 推出

25、硅光大功率 CW 激光器产品 2020 年 03 月 5G 彩光大批量出货，完成 5G 前传彩光超百万级别 25G DFB 发货 资料来源：源杰科技官网，海通证券研究所 表表 2 源杰科技主要产品源杰科技主要产品 产品速率产品速率 产品类型产品类型 应用领域应用领域 2.5G 1310nm DFB 激光器芯片 光纤接入 GPON 光纤接入：光纤传输的光通信系统中，光网络单元（ONU）与光线路终端（OLT）之间的光信号传输 1490nm DFB 激光器芯片 1270nm DFB 激光器芯片 光纤接入 XG-PON 1550nm DFB 激光器芯片 光纤接入 40km/80km 10G 1270n

26、m DFB 激光器芯片 光纤接入 XGS-PON 1310nm FP 激光器芯片 4G 移动通信网络 4G/5G 基站：电信运营商通信网络要包括骨干网与城域网，城域网分为核心层、汇聚层、接入层，其中接入层通常为终端用户连接或访问网络的部分。电信运营商在接入层建设大量通信基站，将用户数据转换为光信号，并通过汇聚层、核心层网络回传至骨干网 1310nm DFB 激光器芯片 4G/5G 移动通信网络 CWDM 6 波段 DFB 激光器芯片 25G CWDM 6 波段 DFB 激光器芯片 5G 移动通信网络 LWDM 12 波段 DFB 激光器芯片 MWDM 12 波段 DFB 激光器芯片 CWDM

27、4 波段 DFB 激光器芯片 数据中心 100G 数据中心建设：互联网公司、云计算建设的大型数据中心内部的数据传输、数据中心之间的数据传输 LWDM 4 波段 DFB 激光器芯片 50G PAM4 CWDM 4 波段 DFB 激光器芯片 数据中心 200G 硅光直流光源 1270/1290/1310/1330nm 大功率25/50/70mW 激光器芯片 数据中心 100G/200G/400G 资料来源：源杰科技招股书，海通证券研究所 1.2 股权结构：一致行动控股近股权结构：一致行动控股近 30%，股权激励彰显发展信心，股权激励彰显发展信心 股权结构整体相对分散，股权结构整体相对分散，ZHAN

28、G XINGANG 为公司实际控制人，通过一致行动协为公司实际控制人，通过一致行动协议合计控股近议合计控股近 30%。首次公开发行后，公司的控股股东、实际控制人为 ZHANG XINGANG，直接持有公司 12.58%的股权，并通过员工持股平台欣芯聚源间接控制公司1.50%的股权。此外，ZHANG XINGANG 与张欣颖、秦卫星、秦燕生签署了一致行动协议，合计可控制公司的股权比例为 28.39%。华为哈勃投资直接持有公司 3.27%的股份；苏州旭创通过宁波创泽云穿透后间接持有公司 4.35%的股份；汉京西成、先导光电、国投创投、国开基金等机构也通过多次股权转让与增资等方式，持有公司一定比例的

29、股权。公司研究源杰科技（688498）9 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图1 源杰科技股权结构源杰科技股权结构 ZHANGXINGANG秦燕生秦卫星源杰科技咸阳分公司源杰科技北京分公司一致行动人一致行动人2.56%2.63%3.27%4.04%4.97%12.58%5.33%3.50%1.50%1.52%5.48%员工持股平台2.82%张欣颖欣芯聚源哈勃投资先导光电贝斯泰电子产业投资产业投资国开基金青岛金石控股股东实际控制人普通合普通合伙人伙人宁波创泽云5.03%2.31%瑞衡创盈汉京西城瞪羚金石国投创投2.19%1.01%嘉兴景泽资料来源：源杰科技招股说明书，Wind，海通证券研

30、究所 股权激励绑定员工核心利益，彰显公司发展信心股权激励绑定员工核心利益，彰显公司发展信心。为吸引和稳定优秀的管理、业务、技术人才，并增强核心骨干人员的积极性、责任感，提高市场竞争力和可持续发展，公司建立了完善的激励和约束机制。2020 年 9 月，公司设立员工持股平台欣芯聚源，对高级管理人员和核心员工等进行股权激励。此外，公司还实施了 2021 年期权激励计划，面向董事（不包括独立董事）、高级管理人员、公司及其子公司其他管理人员、业务骨干和技术人员等 106 名激励对象，合计授予了 151.15 万份股票期权，对应股票总数为151.15 万股，占公司总股本 4500 万股的 3.3589%。

31、表表 3 源杰科技管理层源杰科技管理层 姓名姓名 职职位位 学历学历 履历履历 ZHANG XINGANG 董事长、总经理 博士 本科毕业于清华大学，南加州大学材料科学博士研究生学历。历任 Luminent 研发员、研发经理、SourcePhotonics 研发总监 潘彦廷 董事、副总经理 博士 毕业于国立台湾科技大学电子工程专业，博士研究生学历。历任国立台湾科技大学博士后研究员、索尔思光电股份有限公司研发工程师 秦卫星 董事 专科 毕业于桦林职工橡胶学院橡胶工艺专业，专科学历。历任咸阳秦泰橡胶科技有限公司监事、咸阳华汉光电密封制品有限公司执行董事，总经理 王永惠 董事 本科 毕业于西北民族大

32、学，本科学历。先后任职于咸阳偏转集团公司、咸阳偏转股份有限公司、咸阳偏转同辉显示器有限公司、咸阳偏转同辉照明电器有限公司，历任上海简雅照明电器有限公司咸阳分公司行政管理部部长、咸阳秦光照明电器有限公司行政管理部部长、财务科长、生产管理部部长、咸阳博雅塑胶化工有限公司总经理助理、生产副总经理 杨斌 董事 硕士 毕业于北京大学微电子专业，硕士研究生学历。历任赛迪顾问股份有限公司研究员、北京中关村瞪羚投资基金管理有限公司副总经理、北京金桥鹰石创业投资中心（有限合伙）管理合伙人 张欣颖 董事 本科 毕业于咸阳师范学院汉语言文学专业，本科学历。曾任咸阳市西橡总厂幼儿园教师、咸阳市高新一中教师 邓元明 独

33、立董事 博士 毕业于美国南加州大学电子工程专业，博士研究生学历。曾任扬州华夏集成光电有限公司经理，芯片厂厂长、扬州中科半导体照明有限公司总工程师、永道无线射频标签（扬州）有限公司副总经理、上扬无线射频科技扬州有限公司董事、总经理、杭州思创汇联科技有限公司副总经理 李志强 独立董事 博士 毕业于对外经济贸易大学法律专业，博士研究生学历。曾就职于山东中苑律师事务所，担任律师，历任中国商务部反垄断局，公平贸易局副处长、通用电气（中国）有限公司资深律师，总监、北京字节跳动科技有限公司竞争法务总监 王鲁平 独立董事 博士 毕业于西安交通大学管理科学与工程专业，博士研究生学历。曾任西安交通大学管理学院讲师

34、，会计学副教授。彩虹显示器件股份有限公司独立董事 陈文君 副总经理 硕士 毕业于华中科技大学光学工程专业，硕士研究生学历。历任 Fiberxon,Inc.新产品导入工程师、RTI HK Limited 高级产品经理、Mellanox Technologies,Ltd.亚太区市场与销售总监、博创科技股份有限公司副总经理 程硕 董事会秘书 硕士 毕业于伦敦大学学院宽带通信专业，硕士研究生学历。历任联想（北京）有限公司产品工程师、华为技术有限公司销售经理、赤子城网络技术（北京）有限公司高级商务经理、西南证券股份有限公司通信行业首席分析师、国泰君安证券股份有限公司通信行业首席分析师 陈振华 财务总监

35、硕士 毕业于重庆大学会计学专业，硕士研究生学历。历任重庆前景投资咨询有限公司项目经理、西安瑞联新材料股份有限公司证券专员、证券主管、财务部副经理、财务部经理兼证券法务部经理 资料来源：源杰科技招股书，海通证券研究所 公司研究源杰科技（688498）10 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.3 行业地位：掌握光芯片核心技术，出货量国内领先行业地位：掌握光芯片核心技术，出货量国内领先 打破国外技术垄断，供货主流光模块供应商。打破国外技术垄断，供货主流光模块供应商。光芯片不同波段产品的应用场景不同，工艺难度差异大，公司凭借长期技术积累实现激光器光源发散角更小、抗反射光能力更强等差异化特性，为

36、光模块厂商提供全波段、多品类产品，同时提供更低成本的集成方案，实现差异化竞争；此外，公司凭借核心技术及 IDM 模式，率先攻克技术难关、打破国外垄断，实现了 25G 激光器芯片系列产品的大批量供货。目前，公司已实现向客户A1、海信宽带、中际旭创、铭普光磁等国际前十大及国内主流光模块厂商批量供货，产品用于客户 A、中兴通讯、诺基亚等国内外大型通讯设备商，并最终应用于中国移动、中国联通、中国电信、AT&T 等国内外知名运营商网络中。公司已成为国内领先的光芯片供应商。图图2 源杰科技主要核心产品发展进程源杰科技主要核心产品发展进程 资料来源：源杰科技招股说明书，海通证券研究所 产品质量认可度高，激光

37、芯片出货量国内领先。产品质量认可度高，激光芯片出货量国内领先。根据公司招股书援引 C&C 的统计，2020 年在磷化铟（InP）半导体激光器芯片产品对外销售的国内厂商中，公司收入排名第一，其中 10G、25G 激光器芯片系列产品的出货量在国内同行业公司中均排名第一，2.5G 激光器芯片系列产品的出货量在国内同行业公司中排名领先。在细分产品方面，2020 年，凭借 2.5G 1490nm DFB 激光器芯片，公司成为客户 A 该领域的核心芯片供应商；凭借 10G 1270nm DFB 激光器芯片，公司在出口海外 10G-PON（XGS-PON）市场中占据领先地位；凭借 25G MWDM 12 波

38、段 DFB 激光器芯片，公司成为满足中国移动 5G 建设方案批量供货的厂商。2021 年 9 月，公司的“第五代移动通信前传 25Gbps 波分复用直调激光器”项目，被中国国际光电博览会（CIOE）评为“中国光电博览奖”金奖；2021 年 6 月，公司在科技部火炬中心等部门主办的 2021 全球硬科技创新大会上被评为“2021 全国硬科技企业之星”。1.4 财务分析：财务分析：整体整体规模快速提升规模快速提升 近年来公司营收和归母净利润总体快速增长。近年来公司营收和归母净利润总体快速增长。公司 2018-2021 年营收分别为 0.70、0.81、2.33 和 2.32 亿元，2019-202

39、1 年营收增速分别为+15.48%、+187.01%和-0.54%，2021 年营收主要受 5G 基站建设频段方案调整的影响，25G 激光器芯片系列产品的出货量较上年度回落。公司 2018-2021 年归母净利润分别为 1553.18、1320.70、7884.49和 9528.78 万元，2019-2021 年归母净利润增速分别为-14.97%、+496.99%和+20.85%。公司研究源杰科技（688498）11 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图3 源杰科技收入情况源杰科技收入情况-50%0%50%100%150%200%050020

40、02122Q1-Q3营业收入（百万元，左轴）同比（%，右轴）资料来源：Wind，海通证券研究所 图图4 源杰科技归母净利润情况源杰科技归母净利润情况-100%0%100%200%300%400%500%600%02040608002Q1-Q3归母净利润（百万元，左轴）同比（%，右轴）资料来源：Wind，海通证券研究所 盈利能力优化。盈利能力优化。公司 2019-2021 年的毛利率分别为 44.99%、68.15%、65.16%，2020 年 10G、25G 等高毛利产品销量大幅提升使公司整体毛利率大幅提高；公司2019-2021 年的净利率分别为

41、16.24%、33.78%、41.05%，不断抬升。费用管控稳步向好。费用管控稳步向好。公司 2019-2021 年销售费用率分别为 5.85%、3.32%、4.37%，2019-2021 年管理费用率分别为 8.64%、16.45%、8.10%，2019-2021 年财务费用率分别为 2.25%、0.35%、-0.09%。图图5 源杰科技毛利率和净利率情况源杰科技毛利率和净利率情况 0%10%20%30%40%50%60%70%80%202Q1-Q3毛利率净利率 资料来源：Wind，海通证券研究所 图图6 源杰科技费用情况源杰科技费用情况-2%0%2%4%6%8%10%

42、12%14%16%18%202Q1-Q3销售费用率管理费用率财务费用率 资料来源：Wind，海通证券研究所 公司以公司以 2.5G 系列产品收入为主，系列产品收入为主，10G 和和 25G 等高毛利产品收入占比提升。等高毛利产品收入占比提升。分产品看，2021 年公司 2.5G、10G、25G 产品营收占比分别为 42.76%、41.56%、15.62%，毛利率分别为 49.24%、74.07%、85.04%。图图7 源杰科技各产品收入占比情况源杰科技各产品收入占比情况 资料来源：Wind，海通证券研究所 图图8 源杰科技各产品毛利率情源杰科技各产品毛利率情况况 0%20

43、%40%60%80%100%200212.5G10G25G 资料来源：Wind，海通证券研究所 公司研究源杰科技（688498）12 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 研发投入持续加大，员工规模快速扩张研发投入持续加大，员工规模快速扩张。公司 2018-2021 年研发费用分别为 750.25、1161.92、1570.47、1849.39 万元，2019-2021 年同比增速分别为 54.87%、35.16%、17.76%。公司员工人数从 2019 年的 255 人增加至 2021 年的 472 人。截至 2022 年 6月 30 日，公司本科及以上学历人员占比

44、40.74%，研发和生产人员达到 452 人，分别占比 12.28%和 75.83%，管理、销售和财务人员占比分别为 6.24%、3.90%和 1.75%。图图9 源杰科技研发费用情况源杰科技研发费用情况 000200400600800002002122Q1-Q3研发费用（万元）同比（%，右轴）资料来源：Wind，海通证券研究所 图图10 源杰科技员工学历分布源杰科技员工学历分布（截至（截至 2022 年年 6 月月 30 日日）硕士及以上本科大专大专以下 资料来源：Wind，海通证券研究所 图图11 源杰

45、科技员工人数（人）源杰科技员工人数（人）2553484725040050060020022H1 资料来源：源杰科技招股书，海通证券研究所 图图12 源杰科技员工分布情况源杰科技员工分布情况（截至（截至 2022 年年 6 月月 30 日日）管理人员研发人员销售人员财务人员生产人员 资料来源：源杰科技招股书，海通证券研究所 图图13 源杰科技人均创收（万元）源杰科技人均创收（万元）007080202H1 资料来源：Wind，源杰科技招股书，海通证券研究所 图图14 源杰科技人均创利（万元）源杰科技人均创利（万

46、元）0592020202122H1 资料来源：Wind，源杰科技招股书，海通证券研究所 公司研究源杰科技（688498）13 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2.光芯片：光通信产业链重要组分，价值占比高光芯片：光通信产业链重要组分，价值占比高 2.1 产业地位：光芯片是光通信系统的核心，产业链价值占比高产业地位：光芯片是光通信系统的核心，产业链价值占比高 光芯片主要用以实现光电信号转换，是光通信系统的核心。光芯片主要用以实现光电信号转换，是光通信系统的核心。在光通信系统的信号传输过程中，发射端通过激光器芯片进行电光转换，将电信号转换为光信号，经过光纤传输至接收端，

47、接收端通过探测器芯片进行光电转换，将光信号转换为电信号。作为实现光电信号转换的基础元件，光芯片的性能直接决定了光通信系统的传输效率。在光纤接入、4G/5G 移动通信和数据中心等网络系统里，光芯片都是决定信息传输速度和网络可靠性的关键。光芯片位于光通信产业链的顶端。光芯片位于光通信产业链的顶端。从产业链角度看，光芯片与其他基础构件（电芯片、结构件、辅料等）构成光通信产业上游，产业中游为光器件，包括光组件与光模块，产业下游组装成系统设备，最终应用于电信、数据中心和消费电子等新兴市场，如光纤接入、4G/5G 移动通信网络，云计算、互联网厂商数据中心等领域。图图15 光芯片在光通信系统中的位臵及作用光

48、芯片在光通信系统中的位臵及作用 资料来源：源杰科技招股书，海通证券研究所 图图16 光芯片位于产业链的顶端光芯片位于产业链的顶端 资料来源：源杰科技招股说明书，海通证券研究所 光通信芯片具体包括激光光通信芯片具体包括激光器芯片、探测器芯片和光放大器芯片。器芯片、探测器芯片和光放大器芯片。分材料来看，其典型产品为 InP 系列系列（高速直接调制 DFB 和 EML 芯片、PIN 与 APD 芯片、高速调制器芯片、多通道可调激光器芯片）；GaAs 系列系列（高速 VCSEL 芯片、泵浦激光器芯片）；Si/SiO2 系列（PLC、AWG、MEMS 芯片）；SiP 系列系列（相干光收发芯片、高速调制器

49、、光开关等芯片；TIA、LD Driver、CDR 芯片）；LiNbO3 系列系列（高速调制器芯片）等。图图17 光通信产业链图谱光通信产业链图谱 光器件光器件有源有源光源光源/激光器（激光器（VCSEL/DFB/EML)、光探、光探测器（测器（PIN/APD）、光放大器、光调制器、）、光放大器、光调制器、光收发模块（光收发模块（TOSA/ROSA/BOSA）无源无源光纤连接器、光分路器、波分复用光纤连接器、光分路器、波分复用/解复解复（WDM/DWDM）、光开关、）、光开关、VOA/FOAII-VI、Lumentum、昂纳、昂纳、Sumitomo、Finisar、NPTN、CoAdna、NE

50、L、光迅科技、海信等、光迅科技、海信等Finisar、Oclaro、Sumitomo、Lumentum、Acacia、Fujitsu、NPTN、AAOI、Source Photonic、光迅科技等、光迅科技等光组件光组件光芯片光芯片陶瓷插芯陶瓷插芯光纤适配器光纤适配器陶瓷套管陶瓷套管其他结构件其他结构件有源有源激光器芯片、探测器激光器芯片、探测器芯片、放大器芯片等芯片、放大器芯片等无源无源PLC芯片、波分复用芯片、芯片、波分复用芯片、光开关芯片、光衰减芯片等光开关芯片、光衰减芯片等NeoPhotonics、Lumentum、NEL、光迅科技、博创科技、光迅科技、博创科技、昂纳科技昂纳科技Fin

51、isar、Lumentum、Avago、Sumitomo、II-VI、源杰、源杰科技、光迅科技、光迅科技、华为海思、海信、华工正源科技、华为海思、海信、华工正源三环集团、天孚通信、太辰光、日海通讯、三环集团、天孚通信、太辰光、日海通讯、京瓷、科信技术、翔通光电、威迪光电、京瓷、科信技术、翔通光电、威迪光电、惠富康等惠富康等光通信设备光通信设备光模块光模块点对点点对点Finisar、Oclaro、Sumitomo、Lumentum、II-IV、Acacia、Fujitsu、光迅科技、海信、中际旭创、华工、光迅科技、海信、中际旭创、华工科技科技点对多点点对多点客户客户电信电信数通数通前传前传/中传

52、中传/回传回传运营商运营商云计算厂商：云计算厂商：AWS、谷歌、微软、谷歌、微软、Facebook、阿里、腾讯等、阿里、腾讯等OLT光模块、光模块、ONU光模块光模块XFP、SFP、SFP+等等 资料来源：福睿研究，前瞻产业研究，各公司官网，Wind，海通证券研究所 公司研究源杰科技（688498）14 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 光芯片是光光芯片是光通信中价值占比最高的环节通信中价值占比最高的环节。光模块产品所需原材料主要为光器件、电路芯片、PCB 以及结构件等。根据前瞻产业研究院数据，其中，光器件的成本占比最高，约为 73%。而光器件主要由 TOSA（以激光器为主的发射组件）、

53、ROSA（以探测器为主的接收组件）和尾纤等组成，其中 TOSA 和 ROSA 分别占到了光器件总成本的 48%和 32%。从芯片层面来看，光芯片又是 TOSA 与 ROSA 成本最高的部分。此外，光模块的速率越高，光芯片的成本占比就越高。一般高端光模块中，光芯片的成本接近 50%。光芯片是整个光通讯产业链条中技术最复杂、价值最高的环节。图图18 光模块和光器件的成本占比光模块和光器件的成本占比 资料来源：前瞻产业研究院，海通证券研究所 图图19 光芯片在光模块中的成本占比光芯片在光模块中的成本占比 0%10%20%30%40%50%60%70%80%10/25G光模块40/100G光模块400

54、G光模块 资料来源：SkyOptics 官网，海通证券研究所 政策持续加码，光芯片国产化上升为国家战略。政策持续加码，光芯片国产化上升为国家战略。光芯片是光通信的核心部件，是新基建、信息网络建设的重要配套设备和升级基础。光纤通信、新基建、宽带网络产业是支撑经济社会发展的基础性、战略性和先导性产业。政策扶持方面，近年来，国家陆续密集出台了一系列相关发展政策与发展规划，包括加大对光电子芯片共性关键技术的研发资金支持、迅速提高核心器件国产化率以及培育具有国际竞争力大企业等，推动了光通信器件行业市场需求的增长。图图20 中国光通信行业主要政策推进历程中国光通信行业主要政策推进历程 资料来源：前瞻产业研

55、究院，海通证券研究所 国家战略方面，“十三五”国家科技创新规划、国民经济和社会发展第十三个五年规划纲要、产业关键共性技术发展指南（2017 年）等政策文件提出发展超高速、超大容量、超长距离光通信技术，并重点加强光电子技术与器件的研发，从国家战略角度布局行业发展。产业扶持方面，“十三五”国家战略性新兴产业发展规划 中国光电子器件产业技术发展路线图（2018-2022 年）、基础电子元器件产业发展行动计划（2021-2023 年）等产业政策及规划文件，要求提升光通信器件供给保障能力，提高核心光电子芯片国产化，降低对进口芯片的依赖。下游市场方面，“双千兆”网络协同发展行动计划（2021-2023 年

56、）、“5G+工 公司研究源杰科技（688498）15 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 业互联网”512 工程推进方案、新型数据中心发展三年行动计划（2021-2023年）等法规政策，鼓励对高速宽带网络、5G 移动通信网络、数据中心等新型基础设施建设投入，增大下游市场对光芯片行业的需求。表表 4 国家光芯片重点发展目标国家光芯片重点发展目标 重点发重点发展展目标目标 2020 年目标年目标 2022 年目标年目标 10Gb/s 1577nm 高功率、25Gb/s 及以上速率 EML 芯片及器件 实现 10Gb/s 大功率、25Gb/s 速率EML 芯片及器件的产业化，10Gb/s速率 E

57、ML 芯片的国产化率达到 30%左右 10Gb/s、25Gb/s和50Gb/s 速率 EML 芯片国产化率分别达到 80%左右、50%左右和 20%25Gb/s 及以上速率 DFB（含工温）芯片及器件 规模销售，并不断替代进口，扩市场占有率超过 30%实现市场占有率超过 60%非气密、高功率 DFB 激光器芯片及器件 规模销售（应用），市场占有率达到10%左右 实现市场占有率超过 40%宽带多通道可调谐激光器芯片及器件 形成市场突破，实现规模化应用 实现市场占有率超过 30%25Gb/s 及以上速率 VCSEL 芯片及器件 规模应用，并不断替代进口，市场占有率达到 1020%实 现 市 场 占

58、 有 率 达 到3040%硅基相干光收发芯片（100G/200G,400G/600G,1T）芯片及器件 支撑 100Gb/s-600Gb/s 国产化光收发模块的规模应用 支撑 1Tb/s 国产化光收发模块的规模应用，不断扩大市场占有率 硅基 100G PAM-4 调制芯片（阵列）支撑 100Gb/s（单通道）、400Gb/s（4通道）光收发模块或有源光缆的规模生产 持续提升市场占有率 资料来源：工信部中国光电子器件技术发展路线图（2018-2022 年），海通证券研究所 2.2 分类应用：分类应用：激光发射芯片主要包括激光发射芯片主要包括 VCSEL、FP、DFB 和和 EML 光芯片主要包括

59、激光器芯片和探测器芯片。光芯片主要包括激光器芯片和探测器芯片。光芯片按功能可以分为激光器芯片和探测器芯片，其中激光器芯片主要用于发射信号，将电信号转化为光信号，探测器芯片主要用于接收信号，将光信号转化为电信号。根据出光结构，激光器芯片可进一步分为面发射芯片和边发射芯片，面发射芯片包括 GaAs 材料体系的 VCSEL激光器芯片，边发射芯片包括 InP 材料体系的 FP、DFB 和 EML 激光器芯片;探测器芯片，主要包括基于 Si/Ge/InP 材料体系的 PIN 和 APD 两类。图图21 芯片的基本类型芯片的基本类型 资料来源：源杰科技招股书，海通证券研究所 激光器芯片是激光器的重要组成部

60、分。半导体激光器是以一定的半导体材料做工作物质而产生受激发射作用的器件，具有波长范围宽、体积小、重量轻等优点，通常作为光源应用于光通信系统中。目前，通信用的半导体激光器主要包括通信用的半导体激光器主要包括 FP、DFB、EML 和和 公司研究源杰科技（688498）16 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 VCSEL 等不等不同类型同类型，分别适用于不同传输距离要求的应用场景。表表 5 激光器芯片的类别及主要应用场景激光器芯片的类别及主要应用场景 激光器类别激光器类别 工作波长工作波长 产品特性产品特性 应用场景应用场景 FP 1310-1550nm 调制速率高，成本低，耦合效率低，线性度

61、差 主要应用于中低速无线接入短距离市场，由于存在损耗大、传输距离短场景逐步被DFB 光芯片取代 DFB 1270-1610nm 谱线窄，调制速率高，波长稳定，耦合效率低 中长距的传输，如 FTTx 接入网、传输网、无线基站、数据中心内部互联 VCSEL 800-900nm 线宽窄，功耗低，调制速率高，耦合效率高，传输距离短、线性度差 500 米以内的短距离传输，如数据中心机柜内部传输、消费电子领域（3D 感应面部识别）EML 1270-1610nm 调制频率高，稳定性好，传输距离长，成本高 长距离传输，如高速率、远距离的电信骨干网、城域网和数据中心互联 资料来源：源杰科技招股书，海通证券研究所

62、 FP（Fabry-Perot，法布里-珀罗）激光器全称 FP 腔纵模激光器，是以 FP 腔为谐振腔，发出多纵模相干光的半导体发光器件，属于边发射类型，水平腔结构。FP 激光器，其结构和制作工艺相对简单，成本较低，主要用于短距离传输，传输距离一般在 20 公里以内，速率一般在 1.25G 以内。DFB（Distributed Feedback Laser）激光器，全称为分布式反馈激光器，是在 FP激光器的基础上将布拉格光栅集成到激光器内部的有源层中，进而在谐振腔内形成选模结构，实现单模工作的激光器。DFB 激光器属于边发射类型，是最常用的直接调制激光器，主要用于中长距离传输，目前广泛应用于高速

63、光信息传输领域，是数据中心、5G无线通信网和 PON 接入网中的关键光发射器件。图图22 FP 激光器结构示意图激光器结构示意图 资料来源：FZU，海通证券研究所 图图23 DFB 激光器结构示意图激光器结构示意图 资料来源：T.Matsuoka，K.IwashitaHistory of Distributed Feedback Laser，海通证券研究所 VCSEL（Vertical-cavity Surface-emitting Laser）激光器，全称为垂直腔面发射激光器。相比于边发射半导体激光器，VCSEL 具有显著优势，包括易于二维集成构建激光阵列、圆形光斑易于实现与光纤的有效耦合、

64、可以实现高速调制、有源区尺寸极小，可实现高封装密度和低阈值电流、激光波长的温度依赖性很低、晶圆级制造工艺适合大规模生产制造等。但 VCSEL 的功率较低，传输距离较短，只适用于 300m 内的短距离传输，主要应用场景为数据中心内部。近年来，随着大口径、二维阵列和多结技术的开发，VCSEL 的输出功率得到显著提高，在 3D 传感、激光雷达等消费电子领域需求快速增长。EML（Electro-absorption Modulated Laser）激光器，全称电吸收调制激光器，通过在 DFB 的基础上增加外调制器电吸收片，啁啾与色散性能均优于 DFB，适用于更长距离传输。主要应用场景包括：高速率、远距

65、离的电信骨干网、城域网和数据中心互联（DCI）网络等。公司研究源杰科技（688498）17 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图24 VCSEL 激光器结构示意图激光器结构示意图 资料来源：激光行业观察微信公众号，海通证券研究所 图图25 EML 激光器结构示意图激光器结构示意图 资料来源：光电汇微信公众号，海通证券研究所 2.3 芯片产业链芯片产业链：主要采用化合物半导体材料，国内产业链趋于完善主要采用化合物半导体材料，国内产业链趋于完善 光芯片企业通常采用三五族化合物磷化铟（光芯片企业通常采用三五族化合物磷化铟（InP）和砷化镓（）和砷化镓（GaAs）作为芯片的）作为芯片的衬底材料

66、衬底材料，相关材料具有高频、高低温性能好、噪声小、抗辐射能力强等优点，符合高频通信的特点，因而在光通信芯片领域得到重要应用。其中，磷化铟（InP）衬底用于制作 FP、DFB、EML 边发射激光器芯片和 PIN、APD 探测器芯片，主要应用于电信、数据中心等中长距离传输；砷化镓（GaAs）衬底用于制作 VCSEL 面发射激光器芯片，主要应用于数据中心短距离传输、3D 感测等领域。表表 6 各代半导体材料的物理性质对比各代半导体材料的物理性质对比 项目项目 单元素半导体单元素半导体 III-V 族化合物半导体族化合物半导体 宽禁带半导体宽禁带半导体 硅硅 锗锗 砷化镓砷化镓 磷化铟磷化铟 氮化镓氮

67、化镓 碳化硅碳化硅 分子式分子式 Si Ge GaAs InP GaN SiC 禁带宽度禁带宽度（eV）1.12 0.7 1.4 1.3 3.39 3.26 能带跃迁类型能带跃迁类型 间接 间接 直接直接 直接直接 直接 直接 击穿电场击穿电场（MV/cm）0.3-0.4 0.5 3.3 3 饱和电子速度饱和电子速度（106cm/s）10 6 20 22 22 20 电子迁移率电子迁移率（cm2/V s）1200 3800 6500 4600 1250 800 空穴迁移率空穴迁移率（cm2/V s）420 1400 320 150 250 115 热导率热导率（W/cm K）1.5 0.6 0

68、.5 0.7 1.3 4.9 优点优点 储量大、价格便宜 电子迁移率、空穴迁移率高 光电性能好、耐热、光电性能好、耐热、抗辐射抗辐射 导热性好、光电转换效率高、导热性好、光电转换效率高、光纤传输效率高光纤传输效率高 高频、耐高温、大功率 制造成本制造成本 低 较低 高高 较高较高 非常高 主要应用主要应用 CPU、内存 卫星太阳能电池面板 射频器件、射频器件、LED、VCSEL 光模块、激光雷达光模块、激光雷达 快速充电芯片 新能源汽车 资料来源：北京通美招股书，第三代半导体联合创新孵化中心，海通证券研究所 砷化镓和磷化铟各产业链包括上游的衬底制造、外延加工，以及中游的砷化镓和磷化铟各产业链包

69、括上游的衬底制造、外延加工，以及中游的 IC 设计、设计、制造、封测和下游应用等环节。制造、封测和下游应用等环节。1）砷化镓衬底材料主要由 Freiberger、Sumitomo 等行业龙头供应，磷化铟衬底材料则由 Sumitomo、日本 JX 等供应；2）外延加工市场则是由 IQE、全新光电等少数寡头占据，但一些垂直整合制造（IDM）厂商自己也生产外延片；3）中游的 IC 设计、制造、封测等环节，行业存在 IDM 和代工两种主流模式，前者从芯片设计到生产都由 IDM 厂自身完成，后者的芯片设计公司（Fabless）仅具有设计功能，其晶圆制造和封装测试外包给外界专业厂负责。4）下游应用光通信等

70、。公司研究源杰科技（688498）18 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图26 砷化镓和磷化铟各生产环节主要厂商砷化镓和磷化铟各生产环节主要厂商 同欣电子同欣电子全智科技全智科技Murata矽格矽格日月光日月光同欣电子同欣电子全智科技全智科技GCS稳懋稳懋联颖光电联颖光电VLCIntengentBroadcom光隆科技光隆科技II-VILumentum长光华芯长光华芯源杰科技源杰科技光迅科技光迅科技IQE英特磊英特磊联亚光电联亚光电全新光电全新光电Sumitomo日本日本JX北京通美北京通美QorvoFinisarSkyworksLumentum长光华芯长光华芯光迅科技光迅科技GCS

71、稳懋稳懋宏捷科技宏捷科技三安光电三安光电联颖光电联颖光电MurataBroadcomQualcomm唯捷创芯唯捷创芯纵慧芯光纵慧芯光IQESumitomoHitachi Cable英特磊英特磊全新光电全新光电FreibergerSumitomo北京通美北京通美设计设计衬底衬底外延外延代工代工封测封测IDM厂厂终端应用终端应用砷化镓砷化镓磷化铟磷化铟通用通用 资料来源：Yole，北京通美、长光华芯、源杰科技、光隆科技招股书，稳懋、联亚光电、英特磊、GCS、光迅科技 2021 年年报，联颖光电、Broadcom、VLC、Intengent、Alta Devices 官网，MEMS 公众号，海通证券

72、研究所 2.4 技术趋势：硅光子技术高速率优势显著，有望快速渗透技术趋势：硅光子技术高速率优势显著，有望快速渗透 硅光融合了硅光融合了 CMOS 和光子技术的优势。和光子技术的优势。硅光子集成技术以硅和硅基衬底材料（如SiGe/Si、SOI 等）作为光学介质，通过互补金属氧化物半导体（CMOS）兼容的集成电路工艺制造相应的光子器件和光电器件，包括硅基发光器件、调制器、探测器、光波导器件等，并利用这些器件对光子进行发射、传输、检测和处理，以实现其在光通信、光互连、光计算等领域中的实际应用。硅光融合了 CMOS 技术的超大规超大规模逻辑、超高精模逻辑、超高精度制造度制造的特性以及光子技术超高速率、

73、超低功耗超高速率、超低功耗的优势，把原本分离器件众多的光、电元件缩小集成到一个独立微芯片中，实现高集成度、低成本、高速光传输。硅基光芯片这一概念最早在上个世纪 90 年代初被提出，诞生伊始主要瞄准在芯片内部以光互连取代电互连。然而，受工艺和设计上的限制，在早期很长一段时间内该技术并没有获得足够的关注和投入。直到 2004 年，Intel 研制出第一款 1Gb/s 速率的硅光调制器之后，人们才看到硅芯片中“光进铜退”的可能性。其后，在 IBM、康奈尔大学、贝尔实验室、MIT 等单位共同推动下，硅光芯片工作速率在 2013 年左右达到了 50Gb/s，首次超越当时主流的光电子器件。图图27 硅光融

74、合了硅光融合了 CMOS 和光子的优势和光子的优势 资料来源：Soitec，海通证券研究所 图图28 硅光技术发展历程硅光技术发展历程 资料来源：中国通信学会硅基光电子集成技术前沿报告，海通证券研究所 硅光子技术在数据中心场景硅光子技术在数据中心场景优势显著。优势显著。1）数据中心的特点适合硅光：）数据中心的特点适合硅光：数据中心常用的叶脊架构中，连接数众多，节点间距离短，同时流量的迅猛增长使得光模块技术更 公司研究源杰科技（688498）19 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 新换代快。因此，数据中心适用大量成本敏感但对性能要求不高的模块。一方面，硅光子技术比传统铜线性能更优，光纤连接

75、更适合大规模的板间互联；另一方面，硅材料相对于 III-V 族材料成本更为低廉，在数据中心应用中优势凸显。2）解决）解决 I/O 瓶颈：瓶颈：面对日益增长的数据消耗需求，芯片的运行速度越来越快，但光信号仍必须转换为电信号，才能与电路板上的芯片通信。硅光子技术可以使用异构集成与其他网络、存储和计算专用集成电路（ASIC）共同封装，以实现直接来自硅芯片本身的半导体光学 I/O。3）降低）降低功耗：功耗：散热和功耗一直是业界关注的重点。硅光子技术是基于芯片间的光传输，传输路径去除了大量传统技术中光路的转化与处理过程，无需多次转化，整体功耗明显下降。在相同传输容量下，硅光子技术的功耗大约只有传统光模块

76、接口技术的 30%左右。图图29 数据中心中硅光子的应用数据中心中硅光子的应用 资料来源：易飞扬通信微信公众号，海通证券研究所 图图30 不同传输距离光芯片应用不同传输距离光芯片应用 资料来源：中国通信学会硅基光电子集成技术前沿报告，海通证券研究所 硅光全球市场规模高速增长硅光全球市场规模高速增长。根据 Yole 预测，2020-2026 年间，硅光芯片全球市场规模将从 8700 万美元快速增长至 11 亿美元，CAGR 达到 49%。其中，数据中心市场规模增长至 4.54 亿美元，CAGR 为 26%。硅光材料渗透率硅光材料渗透率不不断提升断提升。根据光通信女人微信公众号援引 Lightco

77、unting 数据，2016 年，铌酸锂和磷化铟分别占据了光模块市场的 38.7%和 45%，而硅光的份额不足5%。到 2022 年，铌酸锂的市场份额下降到 5.7%，磷化铟占比 47.3%，而硅光则上升到 31.1%；预测到 2025 年，铌酸锂市场占比不足 2%，InP 占比下降到约 37.5%，而硅光集成占比将继续提升到 47.2%。图图31 硅光全球市场规模预测硅光全球市场规模预测 资料来源：Yole Silicon Photonics Market and Technology Report 2021，海通证券研究所 图图32 不同材料平台的光模块市场规模预测不同材料平台的光模块市场

78、规模预测 资料来源：光通信女人微信公众号援引 Lightcounting，海通证券研究所 3.需求：下游应用持续高景气，光芯片需求不断攀升需求：下游应用持续高景气，光芯片需求不断攀升 按下游应用领域划分，光通信主要应用于电信和数通市场。按下游应用领域划分，光通信主要应用于电信和数通市场。据 Lightcounting 预测，2020-2026 年，数通市场将由 53 亿美元增长至 151 亿美元，CAGR 达 19%；电信市场将由 43 亿美元增长至 58 亿美元，CAGR 为 5%，数据通信市场的增长将成为光模块市场的主要驱动力。公司研究源杰科技（688498）20 请务必阅读正文之后的信息

79、披露和法律声明 在电信市场，根据速率和传输距离不同，网络主要分为接入网，城域网以及骨干网，其中接入网包括固网接入以及无线接入。图图33 光模块细分市场预测光模块细分市场预测 资料来源：YoleOptical Transceivers for Datacom&Telecom Market 2021，海通证券研究所 图图34 光模块主要细分应用光模块主要细分应用 光光模模块块5G承载承载电信市场电信市场数通市场数通市场固网接入固网接入数据中心到用户数据中心到用户数据中心互联数据中心互联数据中心内部通信数据中心内部通信（占比超（占比超70%）5G前传前传/中传中传/回传回传PON系统系统 资料来源：

80、维科网光通讯微信公众号，维科网光通讯，易天光通信微信公众号，C114 通信网微信公众号，海通证券研究所 3.1 光纤接入网：宽带中国和双千兆推动光芯片用量提升光纤接入网：宽带中国和双千兆推动光芯片用量提升 FTTx 光纤接入是全球光模块用量最多的场景之一，而我国是光纤接入是全球光模块用量最多的场景之一，而我国是 FTTx 市市场的主要推场的主要推动者。动者。受制于电通信电子器件的带宽限制、损耗较大、功耗较高等，运营商逐步替换铜线网络为光纤网络。目前，全球运营商骨干网和城域网已实现光纤化，部分地区接入网已逐渐向全网光纤化演进。随着运营商进一步拓展千兆宽带业务，向随着运营商进一步拓展千兆宽带业务，

81、向 10G PON 升级已经是大势所趋，亚太运升级已经是大势所趋，亚太运营商正引领全球接入网向营商正引领全球接入网向 10G 速率升级。速率升级。PON 技术是实现 FTTx 的最佳技术方案之一，当前主流的 EPON/GPON 技术采用 1.25G/2.5G 光芯片，并向 10G 光芯片过渡。根据LightCounting 数据，2021 年 10G PON 出货量同比增长 135%，未来 5 年仍将保持 47%的平均增速。Omdia 的数据也揭示，未来五年，亚洲的 PON 设备市场将以 17%的 CAGR保持增长，预计到 2025 年达到 34 亿美元。表表 7 10G PON 的优势的优势

82、 优势优势 具体内容具体内容 带宽更高带宽更高 相比 GPON,10G PON 下行带宽提升 4 倍，上行带宽提升 2 倍 时延更低时延更低 OLT/ONU 的时延进一步降低到微秒级，满足严苛的特殊企业专线场景需求，保障 SLA 性价比更高性价比更高 升级无需改动 ODN 网络，只需替换局端 OLT 设备和终端 ONT 设备，带宽提升后可扩展更多的应用场景，且系统能耗增幅远小于带宽增幅 运运维简单维简单 升级后业务发放、设备配臵、网络管理都与之前保持一致，人力成本维持不变 投资支出小投资支出小 按需更换 OLT/ONT 设备，投资支出大约只占原有 GPON 网络总投资的 50%社会价值显著社会

83、价值显著 根据中国社科院工业经济研究所测算，以 10G PON 为核心的 F5G 建设将创造巨大的直接和间接经济效益，提高国民经济生产率 资料来源：维科网光通讯微信公众号，海通证券研究所 根据源杰科技招股书援引 LightCounting 数据，2020 年 FTTx 全球光模块市场出货量约 6289 万只，市场规模为 4.73 亿美元，随着新代际 PON 的应用逐渐推广，预计至2025 年全球 FTTx 光模块市场出货量将达到 9208 万只，年均复合增长率为 7.92%，市场规模达到 6.31 亿美元，年均复合增长率为 5.93%。公司研究源杰科技（688498）21 请务必阅读正文之后的

84、信息披露和法律声明 图图35 PON 技术演进技术演进趋势趋势示意图示意图 资料来源：中兴通讯官网，海通证券研究所 图图36 全球全球 FTTx 光模块用量及市光模块用量及市场场规模预测规模预测 资料来源：源杰科技招股说明书援引 LightCounting，海通证券研究所 根据工信部宽带发展白皮书，2020 年我国光纤接入用户占比全球第二，仅次于新加坡。根据十四五信息通信行业发展规划，在持续推进光纤覆盖范围的同时，我国要求全面部署千兆光纤网络。以 10G-PON 技术为基础的千兆光纤网络具备全光联接，海量带宽，极致体验的特点，将在云化虚拟现实（Cloud VR）、超高清视频、智慧家庭、在线教育

85、、远程医疗等场景部署，引导用户向千兆速率宽带升级。2020 年，我国 10G-PON及以上端口数达 320 万个，2025 年将达 1200 万个。根据工信部官网，截至 2022 年 10月末，具备千兆网络服务能力的 10G PON 端口数达 1327 万个，全年净增 540.8 万个。3.2 移动通信网：移动通信网：5G 建设及商用化促进电信侧高端光芯片需求建设及商用化促进电信侧高端光芯片需求 全球正在加快全球正在加快 5G 建设进程，建设进程，5G 建设和商用化的开启，将拉动市场对光芯片的需建设和商用化的开启，将拉动市场对光芯片的需求。求。相比于 4G，5G 的传输速度更快、质量更稳定、传

86、输更高频，满足数据流量大幅增长的需求，实现更多终端设备接入网络并与人交互，丰富产品的应用场景。根据全球移动供应商协会（GSA）的数据，截至 2022 年 10 月末，全球 505 家运营商正在投资 5G建设，其中 52 个国家或地区的 111 家运营商已开始投资公共 5G 独立组网（5G SA）。承载网架构升级，连接增多带来增量。承载网架构升级，连接增多带来增量。4G 只有前传和回传两部分，而 5G 承载网随着 RAN 架构的重构，核心网云化、C/U 分离、数据面分布式部署，使网络更趋扁平化，划分为前传网络、中传网络和回传网络三部分。AAU 连接 DU 部分为 5G 前传，中传指 DU 连接

87、CU 部分，而回传是 CU 和核心网之间的通信承载。5G 承载网络一般分为城域接入层、城域汇聚层、城域核心层省内干线，实现 5G 业务的前传和中回传功能。各层设备之间主要依赖光模块实现互连。图图37 5G 承载网络分层组网架构和接口分析承载网络分层组网架构和接口分析 资料来源：中国信息通信研究院5G 承载网络架构和技术方案白皮书，海通证券研究所 公司研究源杰科技（688498）22 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 8 4G 和和 5G 基站对光模块及光芯片需求对比基站对光模块及光芯片需求对比 指标指标 4G 5G 全国基站数（万个，截至全国基站数（万个，截至2022 年年 9 月

88、）月）593.7 222 单基站光模块数（个单基站光模块数（个）6-8 8-10 光模块速率（光模块速率（bps）前传 6G/10G，回传 1.25G 前传 25G，中传/回传 100G、200G 光芯片类型光芯片类型 FP/DFB DFB/EML 资料来源：中国信通院微信公众号，观研天下，海通证券研究所 5G 移动通信网络提供更高的传输速率和更低的时延，各级光传输节点间的光端口移动通信网络提供更高的传输速率和更低的时延，各级光传输节点间的光端口速率明显提升，要求光模块能够承载更高的速率。速率明显提升，要求光模块能够承载更高的速率。5G 光模块也可按应用场景分为前传、中回传光模块，前传光模块速

89、率需达到 25G，中回传光模块速率则需达到50G/100G/200G/400G，带动 25G 甚至更高速率光芯片的市场需求。根据源杰科技招股书援引 LightCounting 的数据，全球电信侧光模块市场前传、（中）回传和核心波分市场需求将持续上升，2020 年分别达到 8.21 亿美元、2.61 亿美元和10.84 亿美元，预计 2025 年，将分别达到 5.88 亿美元、2.48 亿美元和 25.18 亿美元。电信市场的持续发展，将带动电信侧光芯片应用需求的增加。电信市场的持续发展，将带动电信侧光芯片应用需求的增加。图图38 5G 前传承载需求演进前传承载需求演进 资料来源：IMT-202

90、0（5G）推进组5G 承载与数据中心光模块白皮书，海通证券研究所 图图39 全球电信侧不包括全球电信侧不包括 FTTX 市场的光模块市场的光模块规模规模（百万美元）（百万美元）资料来源：源杰科技招股说明书援引 LightCounting，海通证券研究所 3.3 数据中心：云计算产业发展，全球及国内数据中心数量大幅增长数据中心：云计算产业发展，全球及国内数据中心数量大幅增长 互联网及云计算的普及推动了数据中心的快速发展，全球互联网业务及应用数据处理集中在数据中心进行，使得数据流量迅速增长，而数据中心需内部处理的数据流量远大于需向外传输的数据流量，使得数据处理复杂度不断提高。根据源杰科技招股说明书

91、援引 Synergy Research 的数据，截至 2020 年底，全球 20 家主要云和互联网企业运营的超大规模数据中心总数已经达到 597 个，是 2015 年的两倍，其中我国占比约 10%，排名第二。2022Q3 海外云厂商资本开支同比、环比继续提升，云产业链发展海外云厂商资本开支同比、环比继续提升，云产业链发展+流量增长的赛道流量增长的赛道长期趋势不变。长期趋势不变。22Q3，北美主要云厂商（亚马逊、谷歌、微软、META）合计资本开支为 381.18 亿美元，同比+19.42%、环比+7.24%；其中 META 增长最为突出，资本开支为 95.18 亿元，同比+110%、环比+23%

92、。BMC 芯片厂商信骅 22 年 10 月营收继续同比+45.1%、环比+8.4%，自 2021 年 8 月以来连续保持同比快速增长。2022 年 2 月 17 日国家发改委、中央网信办、工信部、能源局联合印发文件，同意在京津冀、长三角、粤港澳、成渝、内蒙古、贵州、甘肃、宁夏等 8 地启动建设国家算力枢纽节点，并规划 10 个国家数据中心集群，“东数西算”工程全面启动。公司研究源杰科技（688498）23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图40 北美头部云厂商资本开支情况北美头部云厂商资本开支情况-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%0501001502

93、00250300350400450Amazon（亿美元，左轴）Microsoft（亿美元，左轴）Google（亿美元，左轴）Meta（亿美元，左轴）合计：YoY（%，右轴）合计：QoQ（%，右轴）资料来源：Wind，海通证券研究所 图图41 中国台湾信骅的销售数据中国台湾信骅的销售数据 资料来源：信骅官网，海通证券研究所 光模块是数据中心内部互连和数据中心相互连接的核心部件。光模块是数据中心内部互连和数据中心相互连接的核心部件。数据中心架构中，服务器间的连接、交换机间的连接、服务器与交换机间的连接都需要光模块、光纤跳线等传输载体来实现数据的互通。根据源杰科技招股书援引 LightCountin

94、g 的数据，2019 年全球数据中心光模块市场规模为 35.04 亿美元，预测至 2025 年，将增长至 73.33 亿美元，年均复合增长率为 13.09%。图图42 数据中心光模块的应数据中心光模块的应用用 资料来源：易天光通信，海通证券研究所 图图43 全球数据中心光模块市场规模及预测（百万美元）全球数据中心光模块市场规模及预测（百万美元）资料来源：源杰科技招股说明书援引 LightCounting，海通证券研究所 数据中心向高速率持续升级，光芯片需求持续向上。数据中心向高速率持续升级，光芯片需求持续向上。亚马逊、谷歌、微软、Facebook等北美超大型数据中心内部互连已从 2019202

95、0 年开始商用部署 400Gb/s 光模块；国内数据中心正由 100Gb/s 逐步向 400Gb/s 过渡，预计 2022 年实现规模部署。预计 2023年，数据中心交换芯片吞吐量将达到 51.2Tb/s，2025 年之后达到 102.4Tb/s，800Gb/s和 1.6Tb/s 更高速率将成为实现高带宽数据交换的重要选择。我们认为，随着数据中心持续向更高速率升级，对更高速率光芯片的需求也将持续增长。图图44 数据中心光模块向更高速率演进数据中心光模块向更高速率演进 资料来源：800G Pluggable MSAEnabling The Next Generation Of.Cloud&Ai

96、Using 800Gb/s Optical Modules，海通证券研究所 公司研究源杰科技（688498）24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 4.供给：模块芯片上下游错配，高速光芯片替代空间大供给：模块芯片上下游错配，高速光芯片替代空间大 4.1 欧美国家技术领先，行业垂直整合加剧欧美国家技术领先，行业垂直整合加剧 欧美日国家先发优势明显，技术积累深厚。欧美日国家先发优势明显，技术积累深厚。光芯片主要使用光电子技术，海外起步较早、积累较多。欧美日等发达国家陆续将光子集成产业列入国家发展战略规划。其中，美国建立“国家光子集成制造创新研究所”，打造光子集成器件研发制备平台；欧盟实施“地

97、平线 2020”计划，集中部署光电子集成研究项目；日本实施“先端研究开发计划”，部署光电子融合系统技术开发项目。海外光芯片公司拥有先发优势，通过积累核心技术及生产工艺，逐步实现产业闭环，建立起较高的行业壁垒。海外光芯片公司普遍具有从光芯片、光收发组件、光模块全产业链覆盖能力。除衬底需要对外采购，海外领先光芯片企业可自行完成芯片设计、晶圆外延等关键工序，可量产 25G 及以上速率光芯片。海外头部并购频发，行业垂直整合加剧。海外头部并购频发，行业垂直整合加剧。随着 5G、云计算、数据中心向更高速发展，单一企业越来越难以应对高速迭代的技术发展趋势，难免遇到技术瓶颈。近年来，海外头部公司不断通过并购来

98、整合产业链的各个环节，进一步完善、优化自身产品组合，在节约大量研发成本的同时，也能为客户提供该领域最完整的解决方案，从而实现市场份额的最大化，达到继续占据产业链高端的战略目的。整体来看，整体来看，2018-2020 年市场交年市场交易规模总量稳步上升且主要集中在芯片和器件的产业环节。易规模总量稳步上升且主要集中在芯片和器件的产业环节。表表 9 光通信产业并购情况光通信产业并购情况 时间时间 收购方收购方 被收购方被收购方 说说明明 对价对价 2008 Finisar Optium 产品线涵盖无源、有源等多方面产品 合并 2009 Bookham Avanex 覆盖电信及非电信市场 合并 201

99、1 Finisar Ignis 增强有源、无源光器件能力 2600 万美元 2011 NPTN Santur 帮助 NPTN 开发 100G 相干产品 3920 万美元 2011 住友电工 EMCORE Vcsel 产品 住友得到并行互联产品 1700 万美元 2012 Finisar Red-C 提升 Finisar 长途产品能力 2370 万美元 2012 Oclaro Opnext 和并购公司形成数通到电信级全产品能力 1.76 亿美元 2012 光迅科技 IPX 获得无源上游能力 260 万美元 2012 光迅科技 WTD 获得有源产品线 6.1 亿元 2013 NPTN LAPIS

100、半导体业务 增强 100G 数通光模块能力 3680 万美元 2013 II-VI Oclaro 放大器业务 扩宽 II-VI 的半导体激光器业务 1.15 亿美元 2014 Finisar U2t Photonics 增强相干传输技术 2000 万美元 2014 Molex Oplink 提升无源产能力，扩展 Molex 产品深度和广度 4.45 亿美元 2014 亚派光电 Avago 台湾研发中心 亚派光电建立起完整的 10G 产品线-2015 NPTN EMCORE 激光器产品 提升 NPTN 在相干领域领域 1750 万美元 2015 O-NET ITF 提升昂纳在工业激光器领域实力

101、500 万美元 2015 鸿腾精密 Avago 光模块事业部 Avago 剥离低端产品，鸿腾进入光模块领域 未知 2015 Macom Fibest 帮助 Macom 获得高速封装能力 6000 万美元 2016 亚派光电 NPTN 接入和低速模块 加强亚派光电在基础器件方面的实力 2640 万美元 2017 II-VI Kaiam 晶圆厂 强化 II-VI 在 Vcsel 方面的实力 8000 万美元 2018 Lite Oclaro 加强双方在 INP、PIC 和相干器领域的实力 18 亿美元 2018 II-VI Finisar 光通信领域无源、有源巨头并购 32 亿美元 2018 通快

102、 Philips Photonics 通快进入高功率二极管业务-2019 博创科技 Kaiam（Gemfire）PLC 芯片 550 万美元 2019 剑桥科技 日本 Oclora 高速光模块 4160 万美元 2019 光库科技 Lumentum 铌酸锂调制器 3000 万美元 资料来源：各公司官网，巨潮资讯网，Crunchbase，Convergedigest，EE Times，Streetinsider，C114 通信网，光通讯网，Ofweek 光通讯网，讯石光通讯网，百度百科，海通证券研究所 公司研究源杰科技（688498）25 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图45 201

103、7-2020.8 光通信产业链上游并购交易金额光通信产业链上游并购交易金额（亿元亿元）资料来源：安永全球光通信产业白皮书，海通证券研究所 图图46 2017-2020.8 光通信产业链上游并购交易数量光通信产业链上游并购交易数量（宗）（宗）资料来源：安永全球光通信产业白皮书，海通证券研究所 中国光模块厂商快速成长。中国光模块厂商快速成长。光芯片下游直接客户为光模块厂商，近年来，我国光模块厂商在技术、成本、市场、运营等方面的优势逐渐凸显，占全球光模块市场的份额逐步提升。根据源杰科技招股说明书援引 LightCounting 统计，2021 年我国厂商中已有中际旭创、华为、海信宽带、光迅科技、华工

104、正源和新易盛进入全球前十大光模块厂商。光通信产业链逐步向国内转移，同时中美贸易摩擦及芯片国产化趋势，将促进产业链上游国内光芯片的市场需求。我们认为，近年来我国光通信厂商快速崛起，但上游芯片端我们认为，近年来我国光通信厂商快速崛起，但上游芯片端依然由海外厂商主导。核心芯片自制能力是光通信行业亟待解决的问题。依然由海外厂商主导。核心芯片自制能力是光通信行业亟待解决的问题。图图47 全球前全球前十十光模块供应商光模块供应商 资料来源：Lightcounting，海通证券研究所 图图48 2017 年海内外产业链竞争力格局年海内外产业链竞争力格局 资料来源：中国科学院微电子研究所，海通证券研究所 国内

105、厂商以国产替代为目标，高端光芯片发展水平仍有差距。国内厂商以国产替代为目标，高端光芯片发展水平仍有差距。国内的光芯片生产商普遍具有除晶圆外延环节之外的后端加工能力，而光芯片核心的外延技术并不成熟，高端的外延片需向国际外延厂进行采购，限制了高端光芯片的发展。以激光器芯片为例，经过多年的发展，我国光芯片企业已基本掌握 2.5G 和 10G 光芯片的核心技术，但仍有部分型号产品性能要求高、难度大，实现批量供货的国内厂商数量较少。25G 及以上高速率光芯片方面，我国国产化率低，受到工艺稳定性、可靠性、供货能力及下游客户认证等因素影响，我国的光模块或光器件厂商仍然是优先采购海外的高速率光芯片，尤其在数据

106、中心市场及高速 EML 激光器芯片等领域，仅少部分厂商实现批量发货。整体来看，高速率光芯片严重依赖进口，与国外行业领先水平存在一定差距。国产光芯片厂商全球份额稳步提升，高速光芯片空间巨大。国产光芯片厂商全球份额稳步提升，高速光芯片空间巨大。根据源杰科技招股书援引 ICC 预测，2019-2024 年，中国光芯片厂商销售规模占全球光芯片市场的比例不断提升，且中高速率光芯片增长更快。其中，2021 年 2.5G 及以下速率国产光芯片全球占比超 90%；10G 速率国产光芯片全球占比约 60%，但不同光芯片国产化情况存在差异，部分 10G 光芯片产品性能要求较高、难度较大，如 10G VCSEL/E

107、ML 激光器芯片等，国产化率不到 40%；25G 及以上光芯片方面，随着 5G 建设推进，我国光芯片厂商在应用于 5G 基站前传光模块的 25G DFB 激光器芯片有所突破，数据中心市场光模块企业开始逐步使用国产厂商的 25G DFB 激光器芯片，2021 年 25G 光芯片国产化率约 20%；25G 以上光芯片的国产化率仍较低约 5%，目前仍以海外光芯片厂商为主。公司研究源杰科技（688498）26 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图49 中国光芯片占全球光芯片市场份额预测中国光芯片占全球光芯片市场份额预测 资料来源：源杰科技招股书，ICC，海通证券研究所 表表 10 不同速率光电

108、芯片国内外产品化能力不同速率光电芯片国内外产品化能力 光光/电芯片电芯片 产品化能力产品化能力 国际国际 国内国内 25 GBaud DFB 批量 批量 DFB（PAM4）批量/小批量 样品 EML 批量 批量 EML（PAM4）批量 小批量/研发 C 波段波长可调激光器 批量 研发 O 波段波长可调激光器 研发 PIN 批量 批量 PIN（PAM4）批量 批量 APD 批量 批量 APD（PAM4）批量 批量 激光器驱动器 批量 小批量 激光器驱动（PAM4）批量 小批量/研发 TIA 批量 小批量/研发 TIA（PAM4）批量 小批量/研发 50 GBaud EML（NRZ,PO 用）样品

109、 样品 DFB（PAM4）小批量/样品 样品/研发 EML（PAM4）批量 批量/样品 硅光调制器（PAM4）小批量 PIN 批量 样品/小批量 PIN（PAM4）批量 小批量/样品 APD 样品 样品 APD（PAM4）样品 样品 激光器驱动器 批量 样品/小批量 激光器驱动（PAM4）批量 样品 TIA 批量 样品/小批量 TIA（PAM4）批量 样品 100 GBaud EML（PAM4）样品/研发 研发 硅光调制器（PAM4）研发 研发 PIN（PAM4）研发 研发 APD（PAM4）研发 研发 激光器驱动（PAM4）样品 样品/研发 TIA（PAM4）样品 样品/研发 资料来源：IM

110、T-2020（5G）推进组5G 承载与数据中心光模块白皮书，海通证券研究所 公司研究源杰科技（688498）27 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 4.2 国产厂商主导低速光芯片行业，国产厂商主导低速光芯片行业，25G 及以上市场仍有较大空间及以上市场仍有较大空间 4.2.1 2.5G 及以下光芯片：国内厂商主导主球市场及以下光芯片：国内厂商主导主球市场 2.5G 及以下速率光芯片：国内厂商主导全球市场。及以下速率光芯片：国内厂商主导全球市场。2.5G 光芯片主要应用于光纤接入市场，产品技术成熟，如 PON（GPON）数据上传光模块使用的 2.5G 1310nm DFB 激光器芯片，国产

111、化程度高，国外光芯片厂商由于成本竞争等因素，已基本退出相关市场。根据源杰科技招股书援引 ICC 统计，2021 年全球 2.5G 及以下 DFB/FP激光器芯片市场中，国内光芯片企业已经占据主要份额，其中武汉敏芯、中科光芯、光隆科技、光安伦、仕佳光子、源杰科技、中电 13 所等国产厂商全球市占率（按发货量）分别为 17%、17%、13%、11%、9%、7%、4%。源杰科技在源杰科技在 2.5G 及以下速率光芯片市场实行差异化产品竞争策略，以附加值及以下速率光芯片市场实行差异化产品竞争策略，以附加值较高的产品为主。较高的产品为主。例如 PON（GPON）数据下传光模块使用的 2.5G 1490n

112、m DFB激光器芯片，可靠性要求高、难度大，国内可以批量供货的厂商较少，根据公司招股书援引 C&C 统计，2020 年源杰占据 80%的市场份额。图图50 2021 年年全球全球 2.5G 及以下及以下 DFB/FP 激光器芯片市场份额激光器芯片市场份额 资料来源：源杰科技招股说明书援引 ICC，海通证券研究所 4.2.2 10G 光芯片：国产渗透率提升，源杰出货量位居全球首位光芯片：国产渗透率提升，源杰出货量位居全球首位 我国光芯片企业已基本掌握我国光芯片企业已基本掌握 10G 光芯片的核心技术，但部分型号产品仍存在较光芯片的核心技术，但部分型号产品仍存在较高技术门槛，依赖进口。高技术门槛，

113、依赖进口。根据源杰科技招股书援引 ICC 统计，2021 年全球 10G DFB激光器芯片市场（按发货量）中，源杰科技市占率为 20%，已超过住友电工（市占率 15%）等海外厂商，位居全球首位。云岭光电、中电 13 所、中科光芯、武汉敏芯等国产厂商市占率分别为 6%、6%、6%、2%，三菱电机也有 4%的市场份额。图图51 2021 年年全球全球 10G DFB 激激光器芯片市场份额光器芯片市场份额 资料来源：源杰科技招股说明书援引 ICC，海通证券研究所 公司研究源杰科技（688498）28 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 10G 光芯片在光纤接入市场、移动通信网络市场和数据中心市场

114、均有应用，分细分应用来看：光纤接入市场：光纤接入市场：10G 1270nm DFB 激光器芯片主要用于 10G-PON 数据上传光模块。根据公司招股书援引 C&C 统计，2020 年度源杰科技该型号产品在出口海外 10G-PON（XGS-PON 市场中已占近 50%的市场份额。而10G 1577nm EML 激光器芯片主要用于 10GPON 数据下传，相关芯片设计与工艺开发复杂，国产化率低，仅博通（Broadcom）、住友电工、三菱电机等少数国际头部厂商能够批量供货。目前国内光芯片厂商中，华为、海信宽带可以部分实现自产自用。移动通信网络市场：移动通信网络市场：10G 1310nm 光芯片主要应

115、用于 4G 移动通信网络，5G 移动通信网络主要使用 25G 光芯片，出于成本等因素考虑，2021 年存在 5G 基站使用升级的 10G 光芯片方案。由于 4G 移动通信网络已相对成熟，10G 光芯片供应商格局稳定，主要为三菱电机、朗美通（Lumentum）、海信宽带、光迅科技等。源杰科技应用于 4G 移动通信网络的 10G 激光器芯片已实现批量供货，应用于 5G 基站升级的 10G 光芯片已通过客户验证阶段并逐步拓展相关市场。数据中心市场：数据中心市场：海外互联网公司主要使用 100G 及以上速率光模块，国内互联网公司目前主要使用 40G/100G 光模块并开始向更高速率模块过渡，其中 40

116、G 光模块使用 4 颗 10G DFB 激光器芯片的方案。国内源杰科技、武汉敏芯等部分光芯片厂商已具备相关产品出货能力，但下游光模块厂商综合考虑替换成本、可靠性、批量出货能力等因素，国产化占比提升仍需要一个过程。4.2.3 25G 及以上光芯片：突破国外技术垄断，国内厂商成长空间较大及以上光芯片：突破国外技术垄断，国内厂商成长空间较大 25G 及以上光芯片包括及以上光芯片包括 25G、50G、100G 激激光器及探测器芯片，主要应用于光器及探测器芯片，主要应用于移动通信网络市场和数据中心市场。移动通信网络市场和数据中心市场。随着 5G 建设推进，我国光芯片厂商在应用于5G 基站前传光模块的 2

117、5G DFB 激光器芯片有所突破，数据中心市场光模块企业开始逐步使用国产厂商的 25G DFB 激光器芯片。根据源杰科技招股书援引 ICC 统计，25G 光芯片的国产化率约 20%，但 25G 以上光芯片的国产化率仍较低约 5%。根据LightCounting 结合源杰科技招股书测算，2021 全球 25G 及以上光芯片市场规模为107.55 亿元，源杰科技全球市占率约为 0.34%。分细分应用来看：分细分应用来看：移动通信网络市移动通信网络市场：场：25G 光芯片主要应用于 5G 前传光模块。2020 年运营商主要采用 25G 光芯片方案，源杰科技凭借 25G MWDM 12 波段 DFB

118、激光器芯片，成为满足中国移动相关 5G 建设方案批量供货的厂商。而 5G 中回传光模块所使用的 25G EML 激光器芯片，主要由三菱电机、住友电工、朗美通（Lumentum）等海外企业供应。数据中心市场：数据中心市场：海外互联网公司前期主要使用 100G 光模块，并从 2020年开始大规模向 200G/400G 光模块过渡。而国内互联网公司主要使用40G/100G 光模块，从 2022 年开始推进 200G/400G 光模块批量部署。其中，100G 光模块需求量占比超过数据中心用光模块市场的 60%，主要使用 4 颗 25G DFB 激光器芯片方案或 1 颗 50G EML（通过 PAM4

119、技术调制为 100G）激光器芯片方案；200G 及以上速率光模块主要使用 EML 激光器芯片方案。数据中心光模块市场需要的 25G 激光器芯片以海外供应商为主，国内新进的光芯片厂商数量逐渐增多。源杰科技应用于数据中心的 25G DFB 激光器芯片已实现批量供货，并最终实现在全球知名高科技公司 G 的应用。数据中心用 EML 激光器芯片设计与工艺开发复杂，国产化率低，仅海外光芯片厂商拥有批量供货的能力，公司相关产品处于开发阶段。公司研究源杰科技（688498）29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 4.3 海外龙头：覆盖全产业链，规模优势与技术优势并存海外龙头：覆盖全产业链，规模优势与技术

120、优势并存 4.3.1 住友电工：全球高速率光通信芯片龙头住友电工：全球高速率光通信芯片龙头 主营业务：主营业务：住友电气工业株式会社成立于 1897 年，总部位于日本大阪，是一家电子零件制造商，具有五大事业领域，汽车事业提供线束电装零部件、橡胶树脂聚氨酯产品、系统产品。信息通信事业提供光纤电缆、宽带网络系统机器、通信工程、传输设备产品、半导体化合物。电子事业提供柔性印刷线路板、电子线、电子束照射、氟树脂产品。环境能源事业提供电力工程、电力电线电缆、导电产品、混合动力产品、电磁线、电子部件金属材料。产业原材料事业提供烧结产品、切削研削工具、特殊金属丝。光芯片：光芯片：住友电工的光通信产品包括用于

121、光收发器的半导体激光、光电二极管以及实现主干系统相干光通信设备的可变波长激光、光接收器等各种发光受光器件产品群，支撑光通信系统的基础。公司主要生产砷化镓芯片，包括 10Gbps/25Gbps/100Gbps 高速光芯片等，此外还支持大容量流量的波分复用通信（CWDM/DWDM）。表表 11 住友电工发展历程住友电工发展历程 年份年份 事件事件 1897 住友电气工业株式会社成立 1970 公司开始制造化合物半导体，开始 CATV 业务 1976 公司承接尼日利亚大规模通信网工程项目 1978 公司研发的世界上首个双向光 CATV 系统（Hi-OVIS）投入使用 1981 首次交付世界最先进的光

122、 LAN 系统（10Mbps 令牌环网方式）2003 公司在全球率先量产氮化镓（GaN）衬底 2006 公司收购德国汽车用线束生产商（现 Sumitomo Electric Bordnetze SE）。在全球率先实现高性能氮化镓半导体（GaN HEMT）的量产化，率先通过实用输电线路进行基于超电导电缆的输电 2007 住友电装株式会社成为全资子公司，日新电机株式会社成为合并结算关联公司 2008 成立 SUMIDEN FRIEND 株式会社（雇佣残疾人的特殊子公司）2016 公司开始销售世界最多芯 3456 芯光缆 2017 公司刷新光纤低传输损耗的世界记录（0.1419dB/km:波长 15

123、60nm）2019 公司完成了世界上第一个 400kv 直流 XLPE 海底电缆系统（英国至比利时：NEMO Link）2021 住友电工集团的温室气体减排目标获得了SBTi*认证 资料来源：住友电工官网，海通证券研究所 收入情况：收入情况：2017-2021 财年，营收总体增长，归母净利润略有下降。2021 财年公司营收达 33679 亿日元，同比增长 15.39%。2020 财年归母净利润短期承压，主要系新冠疫情造成汽车生产减少、通信及电力相关工程延迟，光纤价格下滑等，随后在 2021财年逐渐恢复，2021 财年实现归母净利润 963 亿日元，同比增长 71.05%。风险提示：业绩下滑风险

124、，全球新冠疫情不确定性等。风险提示：业绩下滑风险，全球新冠疫情不确定性等。图图52 住友电工营业收入情况住友电工营业收入情况-10%-5%0%5%10%15%20%-0200003000040000FY2017 FY2018 FY2019 FY2020 FY2021营业收入（亿日元，左轴）同比（%，右轴）资料来源：住友电工官网，海通证券研究所 注：住友电工财年周期为前一年 4 月 1 日-当年 3 月 31 日 图图53 住友电工归母净利润情况住友电工归母净利润情况-40%-20%0%20%40%60%80%-015002000FY

125、2017 FY2018 FY2019 FY2020 FY2021归母净利润（亿日元，左轴）同比（%，右轴）资料来源：住友电工官网，海通证券研究所 注：住友电工财年周期为前一年 4 月 1 日-当年 3 月 31 日 公司研究源杰科技（688498）30 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 4.3.2 Lumentum：行业领先的光学和光子产品供应商：行业领先的光学和光子产品供应商 主营业务：主营业务：Lumentum 是行业领先的光学和光子产品供应商，前身是 JDSU 的通信和光学产品业务部门。公司产品主要应用于终端市场，包括数据通信、电信网络、商用激光器制造和生命科学应用领域。公司目前产

126、品主要包括光通信相关元器件、千瓦级光纤激光器和超快固态激光器等。光芯片：光芯片：Lumentum 生产高性能商用激光器，主要应用于产品包括汽车、消费电器、半导体芯片等具有严格制造标准的行业，产品主要包括千瓦级光纤激光器和超快固态激光器。此外，公司还为游戏和 PC 市场需要的大容量 3D 传感应用提供二极管激光器。表表 12 Lumentum 发展历程发展历程 年份年份 事件事件 2015 JDUS 分拆为 Lumentum 和 Viavi 后，分别在纳斯达克交易所上市 2016 Lumentum 推出业界首创的非冷却分布式反馈 980nm 泵浦激光器，与 Amada 共同开发 3千瓦和 9 千

127、瓦级光纤激光器 2017 Lumentum 推出业界首款 TrueFlex 小型波长选择开关（WSS），荣获华为 2017 年“联合创新合作伙伴”奖 2018 Lumentum 宣布完成对 Oclaro 的收购 2019 Lumentum 在 ECOC2019 展示了广泛的创新解决方案组合 2020 Lumentum 宣布业界首个可用于采样的 100GPAM4DML 2021 Lumentum 荣获中兴通讯最佳综合性能奖，凭借光传输解决方案荣获富士通供应链卓越奖 资料来源：Lumentum 官网，海通证券研究所 业绩表现：业绩表现：2017-2021 年，公司营收和归母净利润总体增长，营收五年

128、 CAGR 为15.22%，2021 年公司营收达到 17.39 亿美元，同比增长 3.43%。2019 年公司归母净利润短期承压，主要系收购 Oclaro 产生的减值费用、衍生负债等，随后在 2020 年即扭亏为盈。2021 年公司实现归母净利润 4.12 亿美元，同比增长 165.61%。风险提示：新产品推进不及预期、地缘政治影响海外销售等。风险提示：新产品推进不及预期、地缘政治影响海外销售等。图图54 Lumentum 营业收入情况营业收入情况 0%5%10%15%20%25%30%35%40%024680200202021营业收入（亿美元，左

129、轴）同比（%，右轴）资料来源：Wind，海通证券研究所 图图55 Lumentum 归母净利润情况归母净利润情况(2)(1)0021归母净利润（亿美元）资料来源：Wind，海通证券研究所 4.3.3 II-VI：工程材料和光电元件的全球领导者工程材料和光电元件的全球领导者 主营业务：主营业务：II-VI 是工程材料和光电元件的全球领导者，致力于开发和销售各种特定应用下的光子和电子材料及元件。公司产品主要应用于通信、工业、航空航天和国防、半导体资本设备、生命科学、消费电子和汽车市场等领域的多样化应用。目前公司拥有光电器件、激光系统、激光加工工具、激光组

130、件等 12 条产品管线。光芯片：光芯片：相关产品包括光学材料、芯片、激光组件和激光系统等，几乎涵盖激光器全产业链。公司激光系列产品可以应用于高功率激光材料处理系统、军事火情控制和导弹的制导装臵、光纤和无线电通信系统等。公司主要的芯片包括高功率激光二极管芯片和 VCSEL 芯片，激光组件主要包括 DPSS 激光器、激光引擎、多波长激光器模块等。公司研究源杰科技（688498）31 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 13 II-VI 发展历程发展历程 年份年份 事件事件 1971 II-VI 成立 1987 II-VI 在纳斯达克交易所上市，股票代码为 IIVI，当年营收 1000 万

131、美元 1998 公司开始涉足碳化硅技术 2004 公司开始涉足热电技术 2007 公司开始生产激光加工头，当年营收 2.55 亿美元 2010 公司开始涉足微光学领域 2011 公司开始生产光信道监视器，当年营收 5.03 亿美元 2012 公司开始生产高性能涂层、航空航天与国防光学系统以及陶瓷合金 2013 公司开始生产光学放大器和泵浦激光器 2016 公司开始生产用于 3D 传感的 VCSEL 阵列和射频和光子领域的外延晶圆 2017 公司开始生产法拉第旋转器 2018 公司开始生产高功率激光系统、基于液晶的波长选择开关 2019 公司开始生产高速收发器、基于硅基液晶的波长选择开关，开始涉

132、足 InP 光电技术和可调谐激光技术 2020 公司开始涉足宽带隙电子技术 资料来源：II-VI 官网，海通证券研究所 业绩表现：业绩表现：2017 到 2021 年，II-VI 营业收入总体增长，2017-2021 年 CAGR 达33.07%，2021 年营收达 31.73 亿美元，同比增长 14.64%。2020 财年公司归母净利润短暂承压，主要系收购 Finisar 产生的遣散、重组等相关费用。2021 年公司扭亏为盈，归母净利润达到 2.78 亿美元，2017-2021 年公司归母净利润 CAGR 为 29.07%。风险提示：新产品推进不及预期、地缘政治影响海外销售等。风险提示：新产

133、品推进不及预期、地缘政治影响海外销售等。图图56 II-VI 营业收入情况营业收入情况 0%20%40%60%80%100%120%055200202021营业收入（亿美元，左轴）同比（%，右轴）资料来源：Wind，海通证券研究所 图图57 II-VI 归母净利润情况归母净利润情况(1)0201920202021归母净利润（亿美元）资料来源：Wind，海通证券研究所 4.4 国内公司：部分产品突破技术壁垒，助力国产替代国内公司：部分产品突破技术壁垒，助力国产替代 中国大陆从事光通信芯片的公司主要包括上市公司源杰科技、长光华芯、光

134、迅科技、仕佳光子，以及非上市公司光隆科技、武汉敏芯、云岭光电、中科光芯、光安伦、海信宽带等。我们认为，国内光芯片公司在设计、外延、晶圆等方面已具备一定的实力，正我们认为，国内光芯片公司在设计、外延、晶圆等方面已具备一定的实力，正逐步突破高速率技术壁垒，有望加速国产替代。逐步突破高速率技术壁垒，有望加速国产替代。公司研究源杰科技（688498）32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图58 国产光通信芯片厂商进展国产光通信芯片厂商进展 公司公司是否上市是否上市地点地点成立时间成立时间主营业务和产品主营业务和产品光通信光通信DFB进展进展光通信光通信EML进展进展其他光芯片进展其他光芯片进

135、展销售与客户销售与客户光通信芯片规模光通信芯片规模源杰科技是陕西西安2013主要产品包括2.5G、10G和25G及更高速率激光器芯片系列产品等2.5G、10G、25G DFB光芯片批量供货；25G MWDM 12波段DFB光芯片批量供货中国移动5G建设；50G PAM4 DFB光芯片创造收入设计定型100G PAM4EML 激光器芯片，目前处于送样阶段2020年推出应用于硅光子集成的大功率激光器芯片产品，大功率硅光激光器芯片和激光雷达光源在研海信宽带、中际旭创、博创科技、铭普光磁等主流光模块厂商2021年光芯片产量为4207万颗；2021年光芯片产品收入为2.3亿元长光华芯是江苏苏州2012从

136、事半导体激光芯片的研发、设计及制造，主要产品包括高功率单管系列、高功率巴条系列、高效率VCSEL系列产品及光通信芯片系列产品等有DFB产品，具备光通信芯片晶圆制造、芯片加工、封装测试的全流程生产能力有EML产品，具备光通信芯片晶圆制造、芯片加工、封装测试的全流程生产能力自建6寸高功率半导体激光芯片产线，VCSEL芯片正在通过车规认证，布局硅光、蓝绿光等方向锐科激光、创鑫激光、大族激光、杰普特、飞博激光等光通信业务收入占比较低光迅科技是湖北武汉2001从事光电芯片、器件、模块及子系统产品研发、生产、销售及技术服务。按应用领域可分为传输类产品、接入类产品、数据通信类产品低速率芯片全部自供；25G约

137、70%可以自供，20%+外购，特殊波长、功率需要外购25G EML内部测试通过，正在做商业化和良率提升布局研发硅光器件和模块，以及铌酸锂调制器，目前有小批量出货主要自用，有些合作方有小批量的供货按商业化换算，芯片业务对应5-6亿元的收入水平仕佳光子是河南鹤壁2010覆盖光芯片及器件、室内光缆、线缆材料三大板块，主要产品包括PLC分路器芯片系列产品、AWG芯片系列产品、DFB激光器芯片系列产品、光纤连接器、室内光缆、线缆材料等10G CWDM DFB芯片通过光模块客户验证，进入小批量供货阶段，预计今年10G DFB芯片在XGSPON和NGPON2领域有一定出货；25G DFB 激光器芯片处于送样

138、阶段-AWG芯片200G/400GAWG增幅明显，800G正在送样；激光雷达方面提供1550nm脉冲DFB激光器芯片做种子源，调频连续波光源也在配合客户进行产品开发 中航光电、英特尔、波若威光纤通讯、泰科电子、索尔思、AOI等2020年、2021年、2022H1 DFB激光器芯片系列产品对应收入分别约为1831 万元、3475万元和2289万元光隆科技否广西桂林2001覆盖光通信芯片、无源光器件以及子系统产品等多种类型光通信器件，产品主要分为光芯片系列、无源光器件和子系统三大类研制出2.5G、10G和25G系列DFB光芯片，并已实现应用于接入网的2.5G产品量产和10G产品小批量生产EML 激

139、光器芯片处于内部设计验证阶段技术团队向VCSEL激光器、硅光激光源、大功率激光器芯片以及 APD探测器芯片研发和攻关四川九州、新易盛、苏州旭创、海光芯创、铭普光磁等2021年，光芯片销售额为2092.97万元，占总收入6.96%武汉敏芯否湖北武汉2017主要产品包括2.5G/10G/25G/50G全系列激光器和探测器光芯片及封装类产品2.5G、10G、25G DFB光芯片批量出货；已研制出50GPAM4 DFB光芯片已开发10G、56GEML 光芯片产品已开发2.5G、10G FP光芯片产品；2.5G、10G、25G APD，2.5G、10G、25G、56G PD探测器芯片对外销售，联特科技、

140、永鼎光通、德科立等截止2021年，总计向市场交付6000万支光芯片云岭光电否湖北武汉2018主要产品为光通信用激光器和探测器芯片，包括2.5G/10G/25G全系列光通信芯片及封装类产品已开发2.5G、10G、25G DFB光芯片产品已开发10G、25GEML光芯片产品已开发2.5G、10G FP等激光器芯片产品对外销售年产光通信芯片7500万颗；25G光芯片月出货10万只以上中科光芯否福建泉州2011主要产品包括外延片、芯片、TO器件、蝶形器件、PON器件、光模块等已开发2.5G、10G、25G DFB光芯片产品即将推出10G及以上EML 光芯片产品已开发2.5G、10G FP激光器芯片产品

141、对外销售，德科立等芯片产能达到15kk/月光安伦否湖北武汉2015从事光电产品、机电产品、通信设备、半导体芯片以及半导体元器件的生产、研发、销售以及技术咨询等已开发2.5G、10G、25G DFB光芯片产品已开发10G、25GEML光芯片产品已开发2.5G、10G FP激光器芯片产品对外销售2020年中低速芯片领域销售收入近2亿元海信宽带否山东青岛2003从事高性能光通信产品和家庭多媒体产品研发、生产、销售及服务的公司已开发25G DFB激光器芯片产品已开发56G EML高端激光器芯片产品已开发25G FP等激光器芯片产品主要为自用，也有部分对外销售-资料来源：源杰科技招股书，Wind，各公司

142、官网、招股书、投资者关系活动记录表，观研天下，讯石光通讯网，福建省新兴科技产业促进中心，36 氪 Pro 微信公众号，和弦产业研究中心，海通证券研究所 4.4.1 长光华芯（长光华芯（688048.SH）：高功率光芯片龙头，拓展光通信领域）：高功率光芯片龙头，拓展光通信领域 主营业务：主营业务：长光华芯是国内激光芯片的龙头企业。公司深耕半导体激光行业，兼备边发射和面发射产品线，业务覆盖半导体激光芯片、器件及模块和激光器全产业链，广泛应用于工业、光通和传感等领域。2020 年公司核心产品高功率半导体激光器芯片国内市占率达 13.41%，逐步实现了半导体激光芯片的国产化。光芯片光芯片：公司采用 I

143、DM 模式，横纵双向拓宽业务。已建成覆盖芯片设计、外延生长、晶圆处理工艺（光刻）、解理/镀膜、封装测试、光纤耦合等 IDM（垂直整合）全流程工艺平台和 3 寸、6 寸量产线，是少数研发和量产高功率半导体激光芯片的公司之一。依托公司高功率半导体激光芯片的技术优势，公司业务横向扩展，建立高效率 VCSEL激光芯片和高速光通信芯片两大产品平台。表表 14 长光华芯发展历程长光华芯发展历程 年份年份 事件事件 2012 建成包括芯片设计、封装测试、光纤耦合等工艺产线 2013 实现光纤耦合模块。阵列模块的全面量产 2017 1.率先提出和推行 976nm 光纤激光器泵浦方案；2.推出 360W 200

144、m 976nm 波长锁定光纤耦合模块产品 2018 1.成立 VCSEL 事业部，横向扩展，建立 VCSEL 芯片 6 寸线；2.成立激光系统事业部，纵向延伸；3.推出 1000W 940nm 巴条芯片；4.推出 180W 135m/280W 200m/350W 200m 976nm 光纤耦合模块产品 2019 1.推出 15W 高功率半导体单管芯片；2.推出 600W 200m 976nm 光纤耦合模块；3.推出各系列直接半导体激光器 2020 1.推出 18W、25W 高功率半导体单管芯片；2.推出 VCSEL 面发射半导体激光芯片；3.导入 InP 光通信芯片制造工艺和产线 2021 实

145、现 30W 高功率半导体单管芯片的量产 资料来源：长光华芯招股说明书，海通证券研究所 业绩表现：业绩表现：近年来公司营收和归母净利润总体高速增长。公司 2018-2021 年营收 公司研究源杰科技（688498）33 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 分别为 0.92、1.39、2.47 和 4.29 亿元，2019 年、2020 年和 2021 年营收增速分别为49.85%、78.46%和 73.59%。2019 年归母净利润主要受股份支付影响，股份支付费用为 1.33 亿元。2021 年公司归母净利润 1.15 亿元，同比增加 340.49%。风险提示：市风险提示：市场竞争加剧风险，

146、技术升级迭代风险，场竞争加剧风险，技术升级迭代风险，VCSEL 导入不及预期等。导入不及预期等。图图59 长光华芯营收情况长光华芯营收情况 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.020021营业收入（亿元，左轴）增速（%，右轴）资料来源：Wind，海通证券研究所 图图60 长光华芯归母净利润情况长光华芯归母净利润情况 0%50%100%150%200%250%300%350%-1.5-1.0-0.50.00.51.01.520021归母净利润（亿元，左轴）增速（%，右

147、轴）资料来源：Wind，海通证券研究所 4.4.2 仕佳光子（仕佳光子（688313.SH）：国内先进的光电子核心芯片供应商）：国内先进的光电子核心芯片供应商 主营业务：主营业务：仕佳光子聚焦光通信行业，覆盖光芯片及器件、室内光缆、线缆材料三大板块，主要产品包括 PLC 分路器芯片系列产品、AWG 芯片系列产品、DFB 激光器芯片系列产品、光纤连接器、室内光缆、线缆材料等。产品主要应用于骨干网和城域网、光纤到户、数据中心、4G/5G 建设等，成功实现部分光芯片产品的国产化和进口替代。光芯片光芯片：仕佳光子光芯片主要应用于光纤接入网、数据中心、5G 承载光网、骨干网及城域网等场景，产品主要包括

148、PLC 分路器芯片系列、AWG 芯片系列、DFB 激光器芯片系列等。表表 15 仕佳光子发展历程仕佳光子发展历程 年份年份 事件事件 2010 河南仕佳光子科技股份有限公司成立 2012 公司 PLC 分路器芯片研制成功后开始逐步批量供货 2016 公司 DWDM AWG 芯片研制成功，逐步开展市场推广 2018 2.5G、10G、大功率 CW DFB 激光器芯片和 5G 网络循环型 AWG 芯片研制成功；收购和光同诚，拓展光纤连接器业务 2019 工业及商业温度 25G DFB 立项 2020 在上海证券交易所科创版上市 2021 DFB 激光器芯片出货超 1000 万颗，成功开发光纤到房间

149、（FTTR）非均分光分路器芯片 资料来源：仕佳光子官网，海通证券研究所 业绩表现：业绩表现：2017-2021 年，公司营收和归母净利润总体增长，营收五年 CAGR 为14.3%，2021 年公司营收达到 8.17 亿元，同比增长 21.70%，主营业务光芯片和器件、室内光缆和线缆材料占比达 97.99%；境外收入 2.03 亿元，占比 24.89%。2021 年公司实现归母净利润 5016.42 万元，同比增长 31.78%。风险提示：光通信行业需求不及预期，新品拓展不及预期等。风险提示：光通信行业需求不及预期，新品拓展不及预期等。公司研究源杰科技（688498）34 请务必阅读正文之后的信

150、息披露和法律声明 图图61 仕佳光子营业收入情况仕佳光子营业收入情况 0%5%10%15%20%25%005006007008009002002122Q1-Q3营业收入（百万元，左轴）同比（%，右轴）资料来源：Wind，海通证券研究所 图图62 仕佳光子归母净利润情况仕佳光子归母净利润情况 0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%-20-506070802002122Q1-Q3归母净利润（百万元，左轴）同比（%，右轴）资料来源：Wind，海通证券研究所 4.4.3 光迅科技（光迅

151、科技（002281.SZ）：）：芯片自供能力构建公司护城河芯片自供能力构建公司护城河 主营业务：主营业务：光迅科技是全球领先的光电器件及模块厂商，专门从事光电芯片、器件、模块及子系统产品研发、生产、销售及技术服务。按应用领域可分为传输类产品、接入类产品、数据通信类产品。公司连续十五年入选“全球光器件最具竞争力企业 10 强”，在全球光器件行业中排名第 4。公司主要产品有光电子器件、模块和子系统产品。光芯片光芯片：公司有 PLC（平面光波导）、III-V（三五族化合物）、SiP（硅光）三大光电芯片平台。1）PLC 芯片有 AWG、MCS 系列；2）III-V 芯片有激光器类（FP 芯片、DFB

152、芯片、EML 芯片、VCSEL 芯片）、探测器类（P 芯片、APD 芯片）；3）SiP 芯片平台支持直接调制和相干调制方案。目前公司光芯片 10G 以下除了部分 EML 以外基本全自供；25G DFB 约 70%自供；25G VCSEL 基本可以自供；25G EML 因没有太大市场需求还未出货；50G EML 内部研发基本完成，正在推进商业化进度。图图63 光迅科技发展历程光迅科技发展历程 邮电部固体器件研究所（光迅科技前身）成立1976邮电部固体器件研究所转制，光迅科技成立2000挂牌上市，成为国内首家上市的光电子器件企业2009与WTD合并重组整合有源光器件技术2012收购丹麦IPX公司切

153、入无源芯片技术2013收购法国Almae拓展有源光芯片技术2016行业内全球排名靠前全球拥有七家全资子公司2019至今 资料来源：Wind，光迅科技官网，海通证券研究所 业绩表现：业绩表现：公司营业收入、归母净利润高速增长。2021 年营收为 64.86 亿元，同比增加 7.28%，2016-2021 年 CAGR 达到9.83%；2022H1 营收 35.42 亿元，同增 12.91%。2017-2021 年归母净利润增速分别为 17.29%、-0.47%、7.51%、36.25%及 16.39%，CAGR 达到 14.13%；2022H1 归母净利润为 3.11 亿元，同比增加 6.28%

154、。在 2021 年下半年供应链短缺，成本上升的情况下，公司依旧保持营收及利润的持续增长。风险提示：海外市场需求不及预期，市场竞争超预期，贸易摩擦加剧等风险提示：海外市场需求不及预期，市场竞争超预期，贸易摩擦加剧等。图图64 光迅科技营业收入情况光迅科技营业收入情况 0%2%4%6%8%10%12%14%00702002122Q1-Q3营业收入（亿元，左轴）同比（%，右轴）资料来源：Wind，海通证券研究所 图图65 光迅科技归母净利润情况光迅科技归母净利润情况-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%0019202

155、0202122Q1-Q3归母净利润（亿元，左轴）同比（%，右轴）资料来源：Wind，海通证券研究所 公司研究源杰科技（688498）35 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 5.公司：公司：IDM 掌握核心掌握核心，技术技术+规模成就高毛利规模成就高毛利 5.1 两大平台两大平台+八大技术，实现高性能、低成本八大技术，实现高性能、低成本产品产品 5.1.1 两大两大平台，实现高速率、高电光转换效率平台，实现高速率、高电光转换效率 半导体激光器需要通过波导结构来对腔内光场施加横向和纵向约束，目前最常半导体激光器需要通过波导结构来对腔内光场施加横向和纵向约束，目前最常用的是脊波导（用的是脊波导

156、（Ridge waveguide，RWG）结构和掩埋异质波导）结构和掩埋异质波导（Buried-heterostructure，BH）结构。）结构。脊波导是一种将电流侧向限制和弱导波导结合的结构。脊波导是一种将电流侧向限制和弱导波导结合的结构。通常采用光刻的方法，将脊条两侧腐蚀出双沟道来形成脊型结构。这种波导利用脊条两侧的等效折射率的不同来侧向限制光场，由于侧向等效折射率变化很小，因此它是一种弱导波导。脊波导结构的优点在于制作时只需采用一次外延，工艺非常简单，目前市场上的很多激光器均采用这种结构。一般情况下，刻蚀脊波导两侧的双沟道停留在有源区上方，因此这种结构不能有效的限制载流子的沿侧向的扩散

157、，从而影响激光器的斜率。虽然深刻蚀到有源区可以很好的限制载流子的侧向扩散，但是会导致有源区刻蚀面存在非常强烈的非辐射复合，并且会引起激光器可靠性的问题。掩埋异质波导结构的有源区被低折射率宽带隙材料包围，因此能同时对光掩埋异质波导结构的有源区被低折射率宽带隙材料包围，因此能同时对光场和载流子产生限制。场和载流子产生限制。由于它对载流子有很好的限制，因此它很大程度上提高了激光器的性能，特别是能够提高激光器的高温特性。拖埋异质结结构还有很多其他形式，如沟道衬底拖埋异质结（Channelled-Substrate Buried-Heterostructure，CSHB）、双沟平面拖埋异质结（Doubl

158、e-channel planar buried heterostructure，DCPBH）、腐烛台面拖埋异质结（Etched Mesa Buried Heterostructure，EMBH）等。拖埋异质结结构都需要多次外延生长，制作难度大，目前很多高端芯片采用拖埋异质结结构，来使激光器拥有更好的性能。图图66 脊波导型结构示意图脊波导型结构示意图 资料来源：柯程高速直接调制半导体激光器的研究与设计，海通证券研究所 图图67 掩埋型结构示意图掩埋型结构示意图 资料来源：柯程高速直接调制半导体激光器的研究与设计，海通证券研究所 掩埋型激光器芯片制造平台，实现高电光转换效率产品掩埋型激光器芯片制

159、造平台，实现高电光转换效率产品。光纤接入应用的大功率 2.5G 激光器芯片、数据中心应用的大功率激光器芯片，均要求激光器芯片的高光功率、低电功耗，掩埋型结构的激光器芯片相较于脊波导型激光器芯片具有更高电光转化效率。掩埋型结构开发难点在于晶圆外延与晶圆刻蚀的工艺技术开发，需开发者具备成熟与高精度的制造工艺水平。公司经过多年生产经验积累及工艺打磨，开发了掩埋型激光器芯片制造平台。公司经过多年生产经验积累及工艺打磨，开发了掩埋型激光器芯片制造平台。公司凭借此平台制造的大功率 2.5G 激光器芯片是公司的主要产品之一，采用该平台成功开发的 70mW 大功率激光器芯片也将成为应对满足未来硅光趋势的产品。

160、公司研究源杰科技（688498）36 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 脊波导型激光器芯片制造平台，实现高速率产品。脊波导型激光器芯片制造平台，实现高速率产品。目前 10G、25G 以及更高速激光器芯片通常采用的是脊波导结构。公司通过技术人员的研发、核心生产人员培训及生产经验积累，解决脊波导结构制造过程中的设计、工艺与生产等技术和工程问题，实现了高速率芯片的量产，也为更高速率产品的研发奠定了基础。脊波导型结构开发难点在于需精确控制脊波导尺寸，尺寸控制不佳会降低电注入效率与产品高速性能。公司也开发了脊波导型激光器芯片制造平台。公司也开发了脊波导型激光器芯片制造平台。公司凭借该技术，开发了低

161、缺陷的脊波导型激光器芯片结构，实现 10G、25G 激光器芯片的高性能指标、高可靠性及批量出货。图图68 源杰科技掩埋型积累主要技术及源杰科技掩埋型积累主要技术及工艺工艺 资料来源：源杰科技招股说明书，海通证券研究所 图图69 源杰科技脊波导型积累主要技术及源杰科技脊波导型积累主要技术及工艺工艺 资料来源：源杰科技招股说明书，海通证券研究所 5.1.2 八大技术，实现高性能、低成本八大技术，实现高性能、低成本优势优势 积累积累“八大技术八大技术”，优化产品性能并降低产品成本，满足通讯系统及其他下游应，优化产品性能并降低产品成本，满足通讯系统及其他下游应用升级需求。用升级需求。公司突破技术壁垒，

162、积累八大技术，实现激光器芯片的性能优化及成本降低。其中，1）优化产品性能方面优化产品性能方面，可实现激光器芯片的高速调制、高可靠性、高信噪比、高电光转换、高耦合效率、抗反射等；2）降低产品成本方面降低产品成本方面，可提高激光器芯片的良率，并可简化激光器芯片封装过程中对其他器件的需求，降低产品单位生产成本、下游封装环节的复杂度及对进口组件的依赖，有助于解决大规模光网络部署的供应链安全。公司研究源杰科技（688498）37 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 16 源杰科技源杰科技积累八大技术积累八大技术 技术技术目的目的 技术名称技术名称 技术技术背景背景 技术开发难点技术开发难点 公

163、司技术公司技术开发开发进展进展 公司公司技术应用成果技术应用成果 性能优势性能优势 高速调制高速调制 高速调制高速调制激光器芯激光器芯片技术片技术 移动通信网络与数据中心数据高速传输的需求，要求激光器芯片调制速率提升至25G 及以上。突破高速调制激光器芯片技术，实现高速激光器芯片的规模化生产 对有源区量子阱进行高速应用设计、纳米级精度的外延生长技术与高速芯片谐振腔的设计 通过理论计算，建立结构模型，进行高度专业化仿真，以完成高速芯片结构设计，有效减少试错成本与开发周期；有源区晶圆外延工艺参数匹配调试；高速应用之相移光栅工艺条件开发验证；各项高速验证指标评测系统搭建 突破高速激光器芯片产品的技术

164、瓶颈，有助于实现 25G、50G PAM4 DFB 激光器芯片的规模化、高质量、低成本的生产制造 2020 年，公 司 凭借 25G MWDM 12 波段 DFB 激光器芯片，成为满足中国移动相关 5G 建设方案批量供货的厂商 电吸收调电吸收调制器集成制器集成技术技术 目前国际先进的 100G PAM4 EML 激光器芯片采用电吸收调制器集成技术，其将DFB激光器芯片技术与电吸收调制器芯片技术进行集成，以此突破高速瓶颈，突破海外技术垄断 集成大功率 DFB激光器芯片和高速调制器于同一芯片，在不同区域分别实现发射光源和高速调制的功能 分别设计发射光源区与调制区的晶圆量子阱结构，实现功能独离优化；

165、光波导光路计算与仿真；异质波导有源区外延工艺技术开发；芯片高频寄生电容优化。大功率发射光源与高速调制器低损耗对接技术 设 计 定 型 了 100G PAM4 EML 激光器芯片，目前处于送样阶段，有助于打破海外领先光芯片企业垄断的局面 高可靠性高可靠性 异质化合异质化合物半导体物半导体材料对接材料对接生长技术生长技术 速率 10G 及以上的激光器芯片制程中，量子 阱 发 光 区 一 般 使 用 铝 铟 镓 砷（AlInGaAs）等复合化合物半导体材料，因该材料在空气中易氧化，导致芯片在高温工作环境中快速裂化失效，极大限制终端室外通信设备的可靠性-异质化合物半导体材料光波导设计与仿真；异质化合物

166、半导体材料对接生长晶圆外延工艺参数匹配调试 提供产品劣化解决方案，实现高速率激光器芯片的高可靠性，使得产品成功用于客户 A、中兴通讯、诺基亚等国内外大型通讯设备商，并最终应用于中国移动、中国联通、中国电信、AT&T 等国内外知名运营商网络中 非气密环非气密环境下光芯境下光芯片设计与片设计与制造技术制造技术 数据中心的应用场景中，客户持续降低成本的需求，促使光模块厂商采用非气密设计。该设计方案下，光芯片易受到水和氧气侵蚀，导致性能失效 高温高湿环境失效机理研究、钝化膜材料选择、集成工艺等 抵抗高温、高湿的光学镀膜材料和设计方案；多种材料的实验与理论验证；激光器芯片的高温高湿环境模拟与测试系统；多

167、层光学膜与钝化膜的设计与集成制造 实现高速激光器芯片在高温、高湿环境下的长期可靠工作，成功实现向大型数据中心客户的批量供货，将产品的应用场景延伸至数据中心 高信噪比高信噪比 相移光栅相移光栅技术技术 光通信要求光信号在传输过程中不失真，因此激光器芯片的信噪比指标非常重要。相移光栅技术是改善激光器芯片信噪比的重要技术 光栅相移量的理论 设 计 非 常 繁杂，搭建相移光栅制作系统需花费大量的开发时间与资金成本 建立理论模型，进行高度专业 化仿真，完成 10G/25G/50G 芯片光栅设计；电子束光栅设备的投资与操作技术开发；相移光栅工艺条件开发验证；实现制作特殊相移光栅技术 该技术成功应用于所有激

168、光器芯片中，大幅提升了产品良率与性能指标 高电光转高电光转换换 大功率激大功率激光器芯片光器芯片技术技术 高速数据中心市场中，400G 及更高速率光模块代表行业最先进的技术，其要求使用的激光器芯片直调速率达到 50G 或100G，已逼近直调激光器芯片设计与制作的极限。大功率激光器芯片技术能够实现产品的高光功率输出，弥补光传输损耗问题 有源区的量子阱设计、外延生长技术及芯片谐振腔几何结构的设计等 结构设计与理论仿真；晶圆外延工艺和光波导设计；光栅设计与制造；大功率芯片测试与可靠性评估系统。该技术应用于大功率激光器芯片的开发，为行业内下一代高速光模块的新兴技术提供稳定与高性能的激光器芯片 成本优势

169、成本优势 小发散角小发散角技术技术 激光器芯片发射出的光信号需耦合到光纤中。小发散角技术使得芯片输出的光信号更易耦合至光纤中，使模块厂商采用国产普通耦合透镜，就可封装出高性能的产品，提升耦合效率，降低生产成本-光斑转换器（SSC）光波导设计与仿真；光斑转换器光波导工艺制作与开发 该技术应用于各类激光器芯片中，在同类产品实现了差异化竞争，并降低模块厂商对进口组件的依赖，有助于解决大规模光网络部署的供应链安全及成本问题 抗反射技抗反射技术术 光信号在传递过程中，易产生相干效应，影响激光器芯片的性能。传统解决方案光隔离器的核心器件常采用进口的法拉第旋光片，增加光模块的尺寸及封装厂的封装难度和成本，也

170、形成了对进口组件的依赖-抗反射光损耗波导设计与仿真；反射光损耗波导外延工艺制作与开发；芯片级反射光测评系统搭建与开发 隔离器功能集成于芯片结构中，实现激光器芯片对系统造成的反射光不再敏感 下游模块厂商在使用公司这类芯片进行模块生产时，可以减少使用昂贵的进口隔离器，降低封装成本，以及对进口器件的依赖 资料来源：源杰科技招股书，海通证券研究所 5.1.3 两大工艺，构建核心技术壁垒两大工艺，构建核心技术壁垒 根据源杰科技招股书，激光器芯片产品的生产过程可分为晶圆制造、芯片制造两个根据源杰科技招股书，激光器芯片产品的生产过程可分为晶圆制造、芯片制造两个环节。环节。具体包括晶圆外延结构生长、光栅结构制

171、作、波导光刻工艺、金属化制程、减薄退火工艺、解理镀膜工艺、封测分选、可靠性验证等流程和步骤。公司研究源杰科技（688498）38 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图70 DFB 激光器的外激光器的外延和晶圆加工流程延和晶圆加工流程 资料来源：刘耀等用于共封装光学的高功率连续波 DFB 激光器，海通证券研究所 外延工艺是光芯片生产制造的外延工艺是光芯片生产制造的高高技术壁垒技术壁垒环节，公司拥有自主产权产线环节，公司拥有自主产权产线。外延层是在衬底上生长一层单晶层，可提高器件设计的灵活性和器件的性能。因其位错密度、电阻率均匀性、平整度、表面颗粒度等核心性能指标将影响器件的良率和成本，外

172、延工艺技术壁垒高，是晶圆制造乃至光芯片生产最主要、技术门槛最高的环节。国内的光芯片生产商普遍具有除晶圆外延环节之外的后端加工能力，而光芯片核心的外延技术并不成熟，高端的外延片需向国际外延厂进行采购，限制了高端光芯片的发展。公司自成立之初便开始进行外延片设计与技术力开发，是国内少数能够自主完成外延片设计开发与生产的企业，拥有自主知识产权的晶圆外延技术，将芯片设计与外延工艺相结合，借助快速研发迭代缩短研发周期。图图71 外延片结构图外延片结构图 资料来源：宽禁带半导体技术创新联盟微信公众号，海通证券研究所 图图72 MOCVD 外延系统示意图外延系统示意图 资料来源：唐晶量子外延项目环评报告，海通

173、证券研究所 公司研究源杰科技（688498）39 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 光栅工艺是制造中最重要的环节之一，公司高速率光栅工艺是制造中最重要的环节之一，公司高速率/高性能产品均采用电子束光高性能产品均采用电子束光栅工艺。栅工艺。光栅工艺主要在涂有光刻胶的基板上定义出光栅结构对应的掩膜图形，再利用刻蚀技术将掩膜上的图形转移至衬底上形成最终的光栅结构，主要分为全息光栅工艺和电子束光栅工艺。全息光栅工艺主要在 2.5G 激光器芯片生产中广泛使用，电子束光栅工艺较全息光栅工艺更为先进，能大幅提高光栅的控制精度，且实现非等周期光栅结构，国内掌握的厂家数量较少。源杰科技除在部分低速率 2.

174、5G 激光器芯片生产中采用全息光栅工艺，其他 2.5G 以及全部 10G、25G 及以上速率激光器芯片均采用先进的电子束光栅工艺。通过电子束光栅工艺，公司可以大幅提升光栅精度，从而提升产品性能及可靠性。表表 17 全息光栅和电子束光栅全息光栅和电子束光栅工艺比较工艺比较 项目项目 全息光栅工艺全息光栅工艺 电子束光栅工艺电子束光栅工艺 工艺复杂度工艺复杂度 适中 复杂 产品特性产品特性 光功率 功率离散 功率一致性好 单模良率 30%-50%50%-90%芯片波长 3nm 2nm 极限工作温度 50%高频特性 差 好 资料来源：源杰科技招股书，海通证券研究所 表表 18 两种光栅工艺对于不同速

175、率光芯片两种光栅工艺对于不同速率光芯片的的核心特性影响核心特性影响 项目项目 激光器速率分类激光器速率分类 2.5Gbps 10Gbps 25Gbps 50G/100Gbps 产品可靠性 重要 极重要 极重要 极重要 出光功率 重要 极重要 极重要 极重要 波长准确 一般重要 重要 极重要 极重要 极限工作温度 重要 极重要 极重要 极重要 模态稳定 重要 极重要 极重要 极重要 高频特性 一般重要 重要 极重要 极重要 资料来源：源杰科技招股书，海通证券研究所 5.1.4 产品过硬，性能、成本兼备优势产品过硬，性能、成本兼备优势 产品指标领先行业。产品指标领先行业。根据源杰科技招股书，公司

176、2.5G 产品（1490nm DFB 激光器芯片）、10G 产品（1270nm DFB 激光器芯片）、25G 产品（CWDM 6 波段 DFB激光器芯片），在关键核心指标均达到或优于海外龙头公司和国内主流公司。表表 19 源杰科技源杰科技 2.5G 1490nm DFB 激光器芯片激光器芯片同业比较同业比较 关键指标关键指标 测试条件测试条件 源杰科技源杰科技 住友电工住友电工 三菱电机三菱电机 仕佳光子仕佳光子 指标选取依据指标选取依据 规格书时间-2018.12 2012.12 2018.01 2021.04-阈值电流阈值电流 Ith（mA）25 8 6 8 10 此值越小，表示常温工作环

177、境下芯片发光所需电流越小，越容易发光。此值越低为佳 斜效率斜效率 SE（W/A）25 Ith+20mA 0.45 0.275 0.25 0.385 此值越高，表示常温工作环境下电光转换效率越高。此值越高为佳 高温斜效率高温斜效率 SEh（W/A）85 Ith+20mA 0.27 0.15 0.15 0.15 重点关注指标。此值越高，表示高温工作环境下电光转换效率越高。此值越高为佳 水平发散角水平发散角 Fh（degree）25半高宽 22-20 25 重点关注指标。此值越小，水平方向光斑越小，表示水平光信息耦光效率越高。此值越小为佳 垂直发散角垂直发散角 Fv（degree）25半高宽 20-

178、25 25 重点关注指标。此值越小，垂直方向光斑越小，表示垂直光信息耦光效率越高。此值越小为佳 资料来源：源杰科技招股书，海通证券研究所 表表 20 源杰科技源杰科技 10G 1270nm DFB 激光器芯片对比情况激光器芯片对比情况 关键指标关键指标 测试条件测试条件 源杰科技源杰科技 住住友电工电工 三菱电机三菱电机 MACOM 指标选取依据指标选取依据 规格书时间-2018.1 2019.01 2019.03-阈值电流阈值电流 Ith（mA）25 12 15 15 12 此值越小，表示常温工作环境下芯片发光所需电流越小，越容易发光。此值越低为佳 高温阈值电流高温阈值电流 Ith（mA）8

179、5 25 45 45 0.45-0.35 0.3 重点关注指标。此值越高，表示常温工作环境下电光转换效率越高。此值越高为佳 高温斜效率高温斜效率 SEh（W/A）85 Ith+20mA 0.34 0.2-重点关注指标。此值越高，表示高温工作环境下电光转换效率越高。此值越高为佳 水平发散角水平发散角 Fh（degree）25 半高宽 20-重点关注指标。此值越小，水平方向光斑越小，表示水平光信息耦光效率越高。此值越小为佳 垂直发散角垂直发散角 Fv（degree）25 半高宽 25-重点关注指标。此值越小，垂直方向光斑越小，表示垂直光信息耦光效率越高。此值越小为佳 3dB 带宽带宽 f3dB（G

180、Hz）25 Ith+25mA at 3dB 14-重点关注指标。此值越大，高频特性受下游封装影响越小，表示信号传输失真越小。此值越大为佳 资料来源：源杰科技招股书，海通证券研究所 公司研究源杰科技（688498）40 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 21 源杰科技源杰科技 25G CWDM 6 波段波段 DFB 激光器芯片对比情况激光器芯片对比情况 关键指标关键指标 测试条件测试条件 源杰科技源杰科技 住友电工住友电工 MACOM Lumentum 指标选取依据指标选取依据 规格书时间-2018.1 2020.09-2019.07-高温阈值电流高温阈值电流 Ith（mA）工业级高

181、温 15 20-20 重点关注指标。此值越小，表示高温工作环境下芯片发光所需电流越小，越容易发光。此值越低为佳 高温斜效率高温斜效率 SE（W/A）工业级高温 0.12 0.12-0.10 重点关注指标。此值越高，表示高温工作环境下电光转换效率越高。此值越高为佳 水平发散角水平发散角 Fh（degree）受温度影响较小 25 45 35 40 此值越小，水平方向光斑越小，表示水平光信息耦光效率越高。此值越小为佳 垂直发散角垂直发散角 Fv（degree）受温度影响较小 35 50 40 15-14 重点关注指标。此值越大，高频特性受下游封装影响越小，表示信号传输失真越小。此值越大为佳 资料来源

182、：源杰科技招股书，海通证券研究所 盈利水平优于同行。盈利水平优于同行。2021 年，公司毛净利率分别为 64.90%和 41.37%，领先于海外龙头公司 MACOM、住友电工、Broadcom、Lumentum、Coherent，台湾光电公司全新光电、联亚光电，以及内地光芯片上市公司仕佳光子、长光华芯。光芯片具有技术壁垒高、工艺流程复杂、产品种类繁多且升级迭代较快的特点，因而整体毛利率水平较高。我们总结，公司整体业务盈利水平领跑行业，主要原因包括：1）主营业务聚焦芯片，下游器件和模块毛利率相对较低，或对同业公司整体盈利水平形成拖累；2）研发驱动产品迭代，低速率市场主打差异化策略，高速率芯片持续

183、导入（具备稀缺性，附加值高），同时拓展新市场；3）自建 IDM 产线，降低委外代工等环节费用，随体量扩大赢得规模优势；4）工艺成熟度持续提升，改进生产工艺（如引入电子束光栅等措施），部分产品单位成本下降速度快于产品单价市场下滑速度；5）国产化材料使用率提升（如公司国产衬底使用良率提升）。图图73 源杰科技与海内外主要公司毛利率对比源杰科技与海内外主要公司毛利率对比 0%10%20%30%40%50%60%70%80%20021MACOM住友电工BroadcomLumentumCoherent全新光电联亚光电仕佳光子长光华芯源杰科技 资料来源：Wind，海通证券研究所 图图

184、74 源杰科技与海内外主要公司净利率对比源杰科技与海内外主要公司净利率对比-120%-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%20021MACOM住友电工BroadcomLumentumCoherent全新光电联亚光电仕佳光子长光华芯源杰科技 资料来源：Wind，海通证券研究所 5.2 IDM 实现实现自主可控自主可控、降本增效、降本增效，募投建设光芯片产线募投建设光芯片产线 IDM 模式是行业主流方向，是我国企业解决高端光芯片技术及量产瓶颈的生产模式是行业主流方向，是我国企业解决高端光芯片技术及量产瓶颈的生产模式模式。在集成电路领域，由于行业

185、分工日益明确，为减少大规模资本投入，集中资源投入研发环节，新进企业多采用 Fabless 模式。而光芯片行业，相较于逻辑芯片注重尺寸缩小，激光器芯片需通过工艺平台实现光器件的特色功能，更注重工艺的成熟和稳定；此外，光芯片生产环节较多，依序为 MOCVD 外延生长、光栅工艺、光波导制作、金属化工艺、端面镀膜、自动化芯片测试、芯片高频测试、可靠性测试验证等，要求芯片设计与晶圆制造环节相互反馈与验证，以实现产品的高性能指标、高可靠性。相较于 Fabless 模式，IDM 模式是行业主流方向。公司研究源杰科技（688498）41 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图75 源杰科技产品生产的主要

186、工艺流程源杰科技产品生产的主要工艺流程 资料来源：源杰科技招股说明书，海通证券研究所 IDM 模式助力公司实现自主可控，持续迭代、快速响应客户需求模式助力公司实现自主可控，持续迭代、快速响应客户需求。公司是国内光芯片行业少数掌握芯片设计、晶圆制造、芯片加工和测试的 IDM 全流程业务体系的公司。1）自主可控，优化产品。）自主可控，优化产品。全自主知识产权的光芯片生产线使得公司能够根据晶圆制造过程反馈的测试情况，改良芯片设计结构并优化制造工艺，并且不受贸易摩擦等国际环境的影响。2）持续迭代，保障性能。）持续迭代，保障性能。IDM 模式也使得公司能够快速将研发技术与生产经验结合，更快提升和改进新技

187、术，推出新产品，保障产品的可靠性和稳定性，而无需委托国际先进晶圆片厂商制造加工晶圆。3）控制产能，快速）控制产能，快速响应。响应。IDM 模式下公司能更好控制产线产能，根据客户需求安排工期，实现更快的服务响应速度。4）构建壁垒，保护产权。）构建壁垒，保护产权。IDM 模式能有效保护产品设计结构与工艺制程的知识产权。InP 芯片的制造成本主要由晶圆厂的摊销成本、工艺的复杂性（工艺步骤的数量）芯片的制造成本主要由晶圆厂的摊销成本、工艺的复杂性（工艺步骤的数量）和晶圆厂的负载决定和晶圆厂的负载决定，材料成本通常只占总成本的一小部分。1）规模远小于晶圆厂产能时，芯片成本主要由晶圆厂投资决定，故总产量较

188、小时大型晶圆厂成本更高；2）当晶圆厂产量接近产能，芯片成本主要由加工成本决定（加工成本只与晶圆尺寸有微弱关系），大晶圆厂中的大晶圆不比小晶圆厂中的小晶圆更贵。因此，大批量生产时大晶圆大批量生产时大晶圆厂更具成本效益。厂更具成本效益。图图76 不同尺寸晶圆厂不同尺寸晶圆厂成成本收益分析本收益分析 资料来源：M.Wale et al.INP AND III-V COMPOUNDS，海通证券研究所 注：75/100/150mm 是 InP 晶圆厂，200mm 是硅光晶圆厂 图图77 不同尺寸晶圆厂芯片成本与负载的关系不同尺寸晶圆厂芯片成本与负载的关系 资料来源：M.Wale et al.INP AN

189、D III-V COMPOUNDS，海通证券研究所 注：75/100/150mm 是 InP 晶圆厂，200mm 是硅光晶圆厂 制造费用为主要成本，制造费用为主要成本，自有产线规模效应突出。自有产线规模效应突出。根据源杰科技招股书，2022H1公司主营业务成本中，直接材料、直接人工和制造费用成本占比分别为 12.64%、25.13%和 62.23%，制造费用为主要成本。公司主要制造费用包括晶圆生产环节和 公司研究源杰科技（688498）42 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 芯片加工测试环节的折旧费、装修费摊销、水电费、光栅加工费、委外封装费等。我们认为，随公司销售规模不断扩大，有望凭借

190、其我们认为，随公司销售规模不断扩大，有望凭借其 IDM 自有产线优势持续优化成本。自有产线优势持续优化成本。图图78 源杰科技主营业务成本源杰科技主营业务成本（万元）（万元）0500025003000350040004500500020022H1直接材料直接人工制造费用 资料来源：源杰科技招股书，海通证券研究所 图图79 源杰科技主营源杰科技主营业务成本百分比业务成本百分比 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20022H1直接材料直接人工制造费用 资料来源：源杰科技招股书，海通证券研究所 IPO

191、募投资金募投资金 15.099 亿元，投入高速率光芯片产线建设。亿元，投入高速率光芯片产线建设。首次公开发行 1500万股 A 股普通股股票，计划募集 9.8 亿元，实际募集 15.099 亿元，扣除发行费用后募集资金净额 13.786773 亿元，投入到“10G、25G 光芯片产线建设项目”、“50G 光芯片产业化建设项目”、“研发中心建设项目”、“补充流动资金”四个项目中。公司提前建设募投项目，卡位市场、彰显信心。公司提前建设募投项目，卡位市场、彰显信心。公司募投项目 10G、25G 光芯片产线建设项目、50G 光芯片产业化建设项目、研发中心建设项目均已在 2020 年提前进行建设，22H

192、1 期末，上述 3 个项目在建工程账面余额分别达到 2.04 亿元、2862.07 万元、769.30 万元。表表 22 源杰科技募投资金使用（万元）源杰科技募投资金使用（万元）项目名称项目名称 项目投资总额项目投资总额 拟使用募集资金拟使用募集资金 10G、25G 光芯片产线建光芯片产线建设项目设项目 59075.37 57000.00 50G 光芯片产业化建设光芯片产业化建设项目项目 12935.63 12000.00 研发中心建设项目研发中心建设项目 14313.70 14000.00 补充流动资金补充流动资金 15000.00 15000.00 合计合计 101324.70 98000

193、.00 资料来源：源杰科技招股书，海通证券研究所 表表 23 源杰科技各期末在建工程情况（万元）源杰科技各期末在建工程情况（万元）项目名称项目名称 2019 2020 2021 2022H1 10G、25G 光芯片光芯片产线建设项目产线建设项目 12.38 1362.27 10264.99 20365.15 50G 光芯片产业光芯片产业化建设项目化建设项目 2.39 264.69 2145.23 2862.07 研发中心建设项研发中心建设项目目 3.80 234.83 628.13 769.30 其他其他 161.64 455.51 1359.06 1673.09 合计合计 180.22 23

194、17.30 14397.41 25669.62 资料来源：源杰科技招股书，海通证券研究所 5.3 把握核心客户资源，把握核心客户资源，提升国产材料采购率提升国产材料采购率 产业背景深厚，下游客户联系密切。产业背景深厚，下游客户联系密切。公司的控股股东、实际控制人为 ZHANG XINGANG 拥有丰富的光芯片行业研发和生产经验。2018-22H1 公司前五大客户中，苏州旭创为公司股东宁波创泽云有限合伙人；迪谱光电为公司股东嘉兴景泽大股东的全资子公司，主要向公司采购激光器芯片系列产品，2021 年相关关联销售额达563.99 万元。2020-2021 年，关联方交易额稳步下降。公司研究源杰科技（

195、688498）43 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 24 源杰科技源杰科技关联关联销销售交易额售交易额（万元）（万元）交易对方交易对方 内容内容 2019 年年 2020 年年 2021 年年 2022 H1 苏州旭创苏州旭创 激光器芯片 系列产品 3.00 2723.68-23.42-成都旭创成都旭创 激光器芯片 系列产品-180.80 168.75 博创科技博创科技 激光器芯片 系列产品-0.49-迪谱光电迪谱光电 激光器芯片 系列产品-416.16 563.99-蓉博通信蓉博通信 激光器芯片 系列产品-750.52 624.58 小计小计 3.00 3140.33 1471

196、.88 793.33 资料来源：源杰科技招股说明书，海通证券研究所 不断拓展不断拓展下游客户，销售情况向好下游客户，销售情况向好。公司下游客户包括蓉博通信、九州光电、八界光电、铭普光磁、旭创科技、全科科技等知名企业和研究机构：1）2020 年，由于客户公司收购合并，公司客户海信宽带一跃成为前五大客户；2）2021 年，受5G 市场需求变动和客户自身经营策略调整等因素影响，海信宽带和全科科技采购规模大幅减少；受 10G-PON 和数据中心市场需求持续增长影响，八界光电采购规模增加；3）2022 年，蓉博通信加大研发新型号 10G PON 和下一代 PON 光模块，扩大生产规模，对公司的 10G

197、激光器芯片系列产品采购量增加。图图80 源杰科技源杰科技部分核心客户拓展进程部分核心客户拓展进程 替代海外头部厂商，成为客户A该领域核心芯片供应商2.5G 1490nm DFB2.5G 1490nm DFB10G 1270nm DFB10G 1270nm DFB2020年出口海外XGS-PON市场份额近50%，应用于诺基亚市场并最终应用于AT&T25G MWDM 1225G MWDM 12波段波段DFBDFB2020年满足中国移动5G建设方案并批量提供的光芯片厂商25G CWDM 425G CWDM 4波段波段DFBDFB以100G光模块形式批量用于全球知名高科技公司G的数据中心 资料来源：源

198、杰科技招股说明书，海通证券研究所 图图81 源杰科技前五大客户收入情况（源杰科技前五大客户收入情况（千万千万元）元）024689202020212022H1客户A1九州光电八界光电客户B1蓉博通信铭普光磁苏州旭创全科科技海信宽带储翰科技亚美斯通电子 资料来源：源杰科技招股书，海通证券研究所 图图82 源杰科技前五大客户收入占比源杰科技前五大客户收入占比 0%10%20%30%40%50%60%70%80%20022H1客户A1九州光电八界光电客户B1蓉博通信铭普光磁苏州旭创全科科技海信宽带储翰科技亚美斯通电子 资料来源：源杰科技招股书，海通证券研究所

199、 上游国产替代效应增强，衬底采购价格逐年降低。上游国产替代效应增强，衬底采购价格逐年降低。公司主要采购的原材料包括衬底、金靶、特殊气体（主要包括高纯氢、磷化氢、液氮等）、三甲基铟、光刻胶、封装材料（包括管帽等）和其他材料等。1）价格方面，根据公司招股说明书，2019-2022H1公司的衬底采购价格逐年下降，主要系国内生产衬底的企业不断涌现，公司研究源杰科技（688498）44 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 国产衬底的质量提升。为减少原材料过度依赖进口，公司逐渐增大了对国内衬底企业的采购量。2）供应商方面，2019-2022H1 公司不存在向单个原材料供应商的采购比例超过总额的 50%

200、或严重依赖于少数供应商的情形。图图83 源杰科技源杰科技主要原材料采购主要原材料采购占比占比 0%20%40%60%80%100%20022H1衬底金靶高纯氢磷化氢液氮三甲基 铟光刻胶管帽其他 资料来源：源杰科技招股书，海通证券研究所 图图84 源杰科技主要原材料衬底和金靶采购价格变化源杰科技主要原材料衬底和金靶采购价格变化 02004006008009202020212022H1衬底（元/片）金靶（元/克）资料来源：源杰科技招股书，海通证券研究所 5.4“一平台、两方向、三关键一平台、两方向、三关键”，深耕产业、深耕产业、打打开空间开空间 立足立足

201、“一平台、两方向、三关键”“一平台、两方向、三关键”战略布局，深耕产业战略布局，深耕产业、打开空间。、打开空间。公司将立足“一平台、两方向、三关键”的战略部署，继续深耕光芯片行业，着力提升高速率激光器芯片产品的研发能力。“一平台”指公司在加强光芯片产业资源整合的基础上，着力打造良性的人才梯队，加速研发成果的转化，构建一流的人才平台。“两方向”是指纵向延拓与横向发展并行纵向延拓方面，在现有的光通信领域中纵向深耕，推出更高速率的激光器芯片产品；横向发展方面，不断扩充光芯片应用场景，积极向激光雷达、消费电子等领域布局探索。“三关键”是指持续培育并夯实开发高质量光通信领域激光器芯片产品所需前瞻设计开发

202、与知识产权、晶圆工艺开发梯队、高端设备应用与相应制程技术三大关键技术力，加大投资并加强专业培训，进一步深化技术优势。激光雷达是一种综合的光探测与测量系统，通过测量激光信号的时间差和相位差来确定距离，并利用多普勒成像技术绘制出目标清晰的 3D 图像。随着汽车向自动驾驶过渡，激光雷达受到产业界越来越多的关注，被广泛认为是 L3、L4、L5 级标准自动驾驶中不可或缺的元件。激光雷达主要包括激光发射、扫描系统、激光接收和信息处理四大系统，其中激光发射系统是核心系统，激光发射系统是核心系统，在在激光雷达中价值量高。激光雷达中价值量高。在汽车激光雷达的发射系统中，在汽车激光雷达的发射系统中，1550nm

203、激光器优势显著，但技术尚待成熟激光器优势显著，但技术尚待成熟。1550nm 激光雷达具备以下明显优势：1）1550nm 波长远离人眼吸收的可见光光谱，相比于 905nm 激光，同等功率条件下，其人眼安全性提高 10 万倍，可将探测距离提高到 300 米以上；2）更适用于 FMCW 激光雷达，因其功率要求更低，从而可以降低 1550nm 激光器的成本。但 1550nm 激光雷达受限于成本高昂以及技术成熟度等原因，仍需要一定时间的发展。当前的商业化阶段，只有磷化铟 EEL 和光纤激光器能满足 1550nm 激光雷达波长需求。激光雷达中接收端的核心元件是光电探测器阵列，包括激光雷达中接收端的核心元件

204、是光电探测器阵列，包括 PIN 器件、雪崩探测器器件、雪崩探测器件以及人眼安全波段的单光子雪崩探测器件等。件以及人眼安全波段的单光子雪崩探测器件等。1550nm 波段主要采用 InGaAs 探测器，具备以下优势：1）人眼安全及探测距离方面，硅材料的探测范围为可见光到1100nm 波长以内的近红外，InGaAs/InP 材料的探测范围在 3001650nm，1550nm的光损伤阈值是 905nm 的几十倍，从而达到更远的探测距离；2）响应速度方面，InGaAs/InP SPAD 可工作于高速盖革模式，同时可进行高速 TOF 时间检测，时间分辨达 nss 量级，为点云图像识别提供充裕计算时间；3）

205、可靠性方面，InGaAs/InP 公司研究源杰科技（688498）45 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 SPAD 阵列芯片基于半导体制作工艺，重复性高可靠性好，可进行弱光信号 3D 成像，无动态部件，是高可靠全固态雷达的关键探测元件。图图85 各各激光器被激光雷达开发人员采用比例激光器被激光雷达开发人员采用比例 55%18%13%7%7%EELVCSELFiber LaserDPSSLUnknown 资料来源：Photonics，海通证券研究所 图图86 激光雷达波长的选择激光雷达波长的选择 905nm VS 1550nm 资料来源：新电子科技杂志，海通证券研究所 预计预计 2027

206、年汽车和工业应用激光雷达市场规模年汽车和工业应用激光雷达市场规模 63 亿美元，亿美元，ADAS 为主要驱动为主要驱动力。力。根据 Yole 数据，预计 2027 年用于汽车和工业应用的激光雷达市场规模将达 63亿美元，2022-2027 年的 CAGR 为 22%。分应用来看，预计 2027 年用于 ADAS、机器人汽车、智能基础设施、自动化物流链应用的激光雷达市场规模分别为 20 亿美元、6.98 亿美元、11 亿美元和 3.44 亿美元。中国厂商成为全球激光雷达市场的重要参与者。中国厂商成为全球激光雷达市场的重要参与者。根据 Yole 统计的 2018 年以来55 项 ADAS 汽车激光

207、雷达 design-win 中，50%来自中国，包括禾赛科技、速腾聚创、华为和 Livox 等。中国不仅发展了高质量的激光雷达技术和工厂，而且还形成了包括半导体元器件、软件和集成商在内的完整生态系统。图图87 2021-2027E 年全球激光雷达市场规模（分应用）年全球激光雷达市场规模（分应用）资料来源：Yole，海通证券研究所 图图88 2018-2022E全球全球ADAS汽车激光雷达汽车激光雷达design-win情况情况 资料来源：Yole，海通证券研究所 布局激光雷达业务，有望打开成长空间。布局激光雷达业务，有望打开成长空间。募投项目“研发中心建设项目”进行激光雷达光源、激光雷达接收器

208、等大量前瞻性研究并着力实现科研成果产业转化。公司在研 1550 波段车载激光雷达激光器芯片项目，开发 1550nm 窄线宽单频脉冲光纤激光器中使用的 1550nm 高功率 DFB 激光器芯片，该产品满足在脉冲模式下功率90mW、高边模抑制比等性能指标。公司基于外延至可靠性验证的全流程开发优势，有望能够实现相应产品开发，满足车载行业的高速迭代需求。根据源杰科技招股书，目前已与部分激光雷达厂商达成合作意向，实现激光雷达领域光芯片少量送样。公司研究源杰科技（688498）46 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 6.盈利预测与估值盈利预测与估值 6.1 盈利预测盈利预测：预计预计 22-24 年

209、归母净利润年归母净利润 1.13、1.51 和和 2.03 亿元亿元 源杰科技主要产品为源杰科技主要产品为 2.5G、10G、25G 及更高速率激光器芯片系列产品。及更高速率激光器芯片系列产品。我们预计公司 2022-2024 年收入分别为 3.04、4.04 和 5.18 亿元，归母净利润分别为 1.13、1.51和 2.03 亿元，对应 EPS 分别为 1.89、2.52 和 3.38 元。基本假设如下：假设假设 1：2.5G 激光器芯片系列激光器芯片系列产品产品方面。方面。公司在 2.5G 芯片市场实行差异化产品竞争策略，以附加值较高的产品为主。根据招股书援引 C&C 数据，公司 202

210、0 年 2.5G 1490nm DFB 国内市场份额为 80%，在国内市场具备领先地位。由于 2.5G 激光器系列芯片国产化程度高，市场竞争激烈，产品单价将会进一步降低，毛利率或将随之下降。我们预计 2022-2024 年公司 2.5G 激光器系列芯片收入分别为 112.16/123.37/129.54 百万 元，同 比 增 长13.00%/10.00%/5.00%，增 速 逐 步 放 缓；毛 利 率 分 别 为49.00%/46.00%/43.00%，稳定下行。假设假设 2：10G 激光器芯片系列激光器芯片系列产品产品方面方面。在光纤接入市场，根据招股书援引LightCounting 数据，

211、预计 2025 年全球光纤接入光模块市场中 10G-PON 及以上高速率光模块占比将从 2022 年的 56.11%提升至 70.05%，公司 10G 1270nm DFB 产品主要应用于 10G-PON 数据上传光模块，根据招股书援引 C&C 统计，2020 年公司该型号产品出口海外市场份额接近 50%。在电信市场，公司应用于 5G 基站升级的 10G 光芯片已通过客户验证阶段并逐步拓展相关市场。由于市场需求旺盛，技术工艺稳定，10G 光芯片产品毛利率基本保持稳定。我们预计，随着公司新品 10G 1577nm 的导入，对应收入和毛利率有望进一步提升。我们预计 2022-2024 年公司 10

212、G 激光器芯片系列产品收入分别为 149.51/224.26/313.96 百万元，同比增长 55.00%/50.00%/40.00%，保持高速增长；毛利率分别为 69.00%/70.00%/70.00%，保持较高水平。假假设设 3：25G 激光器芯片系列激光器芯片系列产品方面产品方面。25G 光芯片主要应用于 5G 移动通信网络和 100G 数据中心。25G CWDM 4 波段 DFB 激光器芯片是数据中心领域需求量较大的一款产品，经过多年研发及产品验证，公司该产品逐渐得到下游客户的认可，实现批量出货，2021 年销售收入高速增长。我们认为该产品未来潜力较大，有望进一步拉动收入。根据招股书援

213、引 ICC 统计，2021 年 25G 光芯片的国产化率仅约 20%。受益于移动通信和数据中心市场对 25G 光芯片需求的拉动，以及国产替代趋势下国产芯片需求的提升，我们预计2022-2024年公司25G激光器芯片系列产品收入分别为41.70/54.21/70.47百 万 元，同 比 增 长 15.00%/30.00%/30.00%，持 续 快 速 增 长；毛 利 率 分 别 为80.00%/80.00%/80.00%，保持较高水平。假设假设 4：其他主营业务其他主营业务方面方面。公司其他收入主要来自硅光及 50G PAM4 DFB 激光器芯片等新产品。50G PAM4 DFB 激光器芯片、大

214、功率硅光激光器芯片可满足数据中心100G/200G/400G 的高速传输需求。由于互联网及云计算行业的高速发展，未来数据中心市场高速光模块需求将保持高速增长。硅光方案是高速率光通信的趋势之一，下游模块厂商布局硅光方案，也将拉动对应硅光芯片需求。公司在该市场的渗透率较低，有较大的成长空间，50G PAM4、硅光等新产品已进入设计、测试阶段，未来实现量产后有望带来增量。随着高级别的辅助驾驶技术逐步普及，激光雷达应用规模将会增大，公司已与部分激光雷达厂商达成合作意向，实现激光雷达领域光芯片少量送样。考虑到公司当前其他主营业务收入基数较小，我们预计 2022-2024 年公司其他主营业务收入分别为0.

215、18/1.96/3.92 百万元，同比增长 30.00%/1000.00%/100.00%，成长前景良好。毛利率方面，产品从投产到量产存在潜在毛利率上升的可能，我们审慎预计毛利率分别为60.00%/60.00%/60.00%，保持不变。假设假设 5：费用率方面。费用率方面。公司正处于快速增长阶段，市场拓展投入较大，管理和销售费用率较高。我们预计，随着规模效应逐渐显现，销售规模逐渐稳定，公司费用率占比稳定下行。我们预计 2022-2024 年公司销售费用率分别为 4.6%/4.3%/4.2%，管理费用率分别为 10.0%/9.0%/8.5%，财务费用率分别为 0.0%/0.0%/0.0%。公司研

216、究源杰科技（688498）47 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 25 分项收入分拆（百万分项收入分拆（百万元）元）分业务分拆分业务分拆 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2.5G 激光器芯片系列激光器芯片系列 68.98 84.25 99.25 112.16 123.37 129.54 增速 7.66%22.14%17.81%13.00%10.00%5.00%毛利率 41.74%35.91%49.24%49.00%46.00%43.00%10G 激光器芯片系列激光器芯片系列 11.56 48.54 96.46 149.51 224.26 313.9

217、6 增速 82.19%319.98%98.73%55.00%50.00%40.00%毛利率 61.50%74.03%74.07%69.00%70.00%70.00%25G 激光器芯片系列激光器芯片系列 0.69 100.57 36.26 41.70 54.21 70.47 增速-14555.70%-63.94%15.00%30.00%30.00%毛利率 86.11%92.43%85.04%80.00%80.00%80.00%其他主营业务其他主营业务 0.00 0.02 0.14 0.18 1.96 3.92 增速-463.79%30.00%1000.00%100.00%毛利率-399.18%6

218、3.51%60.00%60.00%60.00%其他业务其他业务 0.09 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 增速-毛利率-总计总计 81.31 233.37 232.11 303.54 403.80 517.89 增速增速 15.48%187.01%-0.54%30.78%33.03%28.26%毛利率毛利率 44.99%68.15%65.16%63.12%63.96%64.53%资料来源：Wind，海通证券研究所 6.2 估值：给予估值：给予合理价值区间合理价值区间 126.00-151.20 元元 源杰科技是高速光芯片领导者，行业国产替代空间大，公司技术壁垒高。我们认为伴随

219、着公司上市及募投产能投产，成长潜力有望进一步释放。参考可比公司估值，给予23 年 50-60 x PE，对应合理价值区间 126.00-151.20 元。表表 26 可比公司估值可比公司估值 EPS PE 代码代码 公司名称公司名称 股价（元）股价（元）市值（亿元）市值（亿元）2021 2022E 2023E 2021 2022E 2023E 688048.SH 长光华芯 105.82 143 0.85 1.09 1.86 124 97 57 688313.SH 仕佳光子 10.13 46 0.11 0.21 0.28 93 48 36 平均平均 108.54 72.45 46.39 资料来源

220、：Wind，海通证券研究所 注：收盘价日为 2023 年 1 月 20 日，可比公司 EPS 采用 Wind 一致预期 6.3 风险提示风险提示 行业需求回暖不确定性，下游厂商向上游光芯片拓展，行业竞争加剧的风险。公司研究源杰科技（688498）48 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测财务报表分析和预测 Table ForecastInfo 主要财务指标主要财务指标 2021 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元）利润表（百万元）2021 2022E 2023E 2024E 每股指标（元）每股指标（元）营业总收入营业总收入 232 304 404 518

221、每股收益 1.59 1.89 2.52 3.38 营业成本 81 112 146 184 每股净资产 13.66 35.11 37.63 41.01 毛利率%65.2%63.1%64.0%64.5%每股经营现金流 0.80 1.63 2.44 3.09 营业税金及附加 2 2 3 4 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 营业税金率%0.8%0.8%0.8%0.8%价值评估（倍）价值评估（倍）营业费用 10 14 17 22 P/E 87.68 73.71 55.26 41.17 营业费用率%4.4%4.6%4.3%4.2%P/B 10.20 3.97 3.70 3.40 管理费用

222、 19 30 36 44 P/S 27.00 27.53 20.69 16.13 管理费用率%8.1%10.0%9.0%8.5%EV/EBITDA-1.10 47.08 33.80 25.27 EBIT 102 118 168 225 股息率%0.0%0.0%0.0%0.0%财务费用 0 0 0 0 盈利能力指标（盈利能力指标（%）财务费用率%-0.1%0.0%0.0%0.0%毛利率 65.2%63.1%64.0%64.5%资产减值损失 0 0 0 0 净利润率 41.1%37.3%37.4%39.2%投资收益 6 2 5 7 净资产收益率 15.5%5.4%6.7%8.2%营业利润营业利润

223、109 120 173 232 资产回报率 12.9%5.2%6.3%7.8%营业外收支 0 10 0 0 投资回报率 14.5%4.9%6.5%8.0%利润总额利润总额 109 130 173 232 盈利增长（盈利增长（%）EBITDA 127 143 195 254 营业收入增长率-0.5%30.8%33.0%28.3%所得税 14 16 22 29 EBIT 增长率 10.3%15.8%42.0%34.0%有效所得税率%12.7%12.7%12.7%12.7%净利润增长率 20.9%19.0%33.4%34.2%少数股东损益 0 0 0 0 偿债能力指标偿债能力指标 归属母公司所有者净

224、利润归属母公司所有者净利润 95 113 151 203 资产负债率 16.6%3.5%6.6%5.4%流动比率 3.50 29.98 14.37 18.29 速动比率 2.94 28.86 13.70 17.39 资产负债表（百万元）资产负债表（百万元）2021 2022E 2023E 2024E 现金比率 1.35 26.48 12.13 15.55 货币资金 143 1610 1751 1943 经营效率指标经营效率指标 应收账款及应收票据 106 79 163 162 应收账款周转天数 121.09 100.70 101.95 104.73 存货 56 63 90 105 存货周转天数

225、 198.13 191.61 188.89 191.34 其它流动资产 66 70 70 76 总资产周转率 0.36 0.21 0.18 0.21 流动资产合计 372 1822 2074 2286 固定资产周转率 1.67 2.08 2.72 3.76 长期股权投资 0 0 0 0 固定资产 141 151 146 129 在建工程 144 130 117 105 无形资产 13 14 15 15 现金流量表（百万元）现金流量表（百万元）2021 2022E 2023E 2024E 非流动资产合计 365 361 345 316 净利润 95 113 151 203 资产总计资产总计 73

226、7 2184 2418 2602 少数股东损益 0 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 非现金支出 27 25 27 28 应付票据及应付账款 75 26 99 69 非经营收益-8-11-5-7 预收账款 0 0 0 0 营运资金变动-78-29-27-39 其它流动负债 31 34 45 56 经营活动现金流经营活动现金流 36 98 146 185 流动负债合计 106 61 144 125 资产-107-11-11 0 长期借款 0 0 0 0 投资 203 0 0 0 其它长期负债 16 16 16 16 其他-37 2 5 7 非流动负债合计 16 16 16 16 投资活动现金

227、流投资活动现金流 59-10-6 7 负债总计负债总计 122 77 161 141 债权募资 0 0 0 0 实收资本 45 60 60 60 股权募资 0 1379 0 0 归属于母公司所有者权益 614 2107 2258 2461 其他-2 0 0 0 少数股东权益 0 0 0 0 融资活动现金流融资活动现金流-2 1379 0 0 负债和所有者权益合计负债和所有者权益合计 737 2184 2418 2602 现金净流量现金净流量 93 1467 141 192 备注：（1）表中计算估值指标的收盘价日期为 01 月 20 日；（2）以上各表均为简表 资料来源：公司年报（2021），海

228、通证券研究所 公司研究源杰科技（688498）49 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 信息披露信息披露 分析师声明分析师声明 Table_Analysts 余伟民 通信行业 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。分析师负责的股票研究范围分析师负责的股票研究范围 Table_Stocks 重点研究上市公司：光迅科技,中国联通,沪电股份,深南电路,大族激光,天

229、孚通信,中控技术,中国移动,锐捷网络,三环集团,海格通信,亨通光电,长飞光纤,博创科技,迪普科技,中瓷电子,长光华芯,星网锐捷,中兴通讯,光库科技,锐科激光,华测导航,拓邦股份,移远通信,亿联网络,浩瀚深度,紫光国微,紫光股份,广和通,工业富联 投资评级说明投资评级说明 1.投资评级的比投资评级的比较较和评级标准：和评级标准：以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后 6 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨跌幅；2.市场基准指数的比较标准：市场基准指数的比较标准：A 股市场以海通综指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普 500 或纳斯达

230、克综合指数为基准。类类 别别 评评 级级 说说 明明 股票投资评股票投资评级级 优于大市 预期个股相对基准指数涨幅在 10%以上；中性 预期个股相对基准指数涨幅介于-10%与 10%之间；弱于大市 预期个股相对基准指数涨幅低于-10%及以下；无评级 对于个股未来 6 个月市场表现与基准指数相比无明确观点。行业投资评行业投资评级级 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平 10%以上；中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与 10%之间；弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平-10%以下。法律声明法律声明 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告

231、中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券

232、并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送，未经海通证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络海通证券研究所并获得许可，并需注明出处为海通证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。根据中国证监会核发的经营证券业务许可，海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。公司研究源杰科技（688498）50 请务必阅读正文之后的信息披露和法

233、律声明 Table_PeopleInfo 海通证券股份有限公司研究所海通证券股份有限公司研究所 路 颖 所长(021)23219403 邓 勇 副所长(021)23219404 荀玉根 副所长(021)23219658 涂力磊 所长助理(021)23219747 余文心 所长助理(0755)82780398 宏观经济研究团队 梁中华(021)23219820 应镓娴(021)23219394 李 俊(021)23154149 联系人 李林芷(021)23219674 王宇晴 侯 欢(021)23154658 金融工程研究团队 冯佳睿(021)23219732 郑雅斌(021)23219395

234、罗 蕾(021)23219984 余浩淼(021)23219883 袁林青(021)23212230 黄雨薇(021)23154387 联系人 郑玲玲(021)23154170 曹君豪 张耿宇(021)23212231 金融产品研究团队 倪韵婷(021)23219419 唐洋运(021)23219004 徐燕红(021)23219326 谈 鑫(021)23219686 庄梓恺(021)23219370 谭实宏(021)23219445 联系人 吴其右(021)23154167 滕颖杰(021)23219433 章画意(021)23154168 陈林文(021)232

235、19068 魏 玮(021)23219645 江 涛(021)23219819 舒子宸 张 弛(021)23219773 固定收益研究团队 姜珮珊(021)23154121 王巧喆(021)23154142 联系人 王冠军(021)23154116 方欣来 藏 多(021)23212041 孙丽萍(021)23154124 张紫睿 策略研究团队 荀玉根(021)23219658 高 上(021)23154132 李 影(021)23154117 郑子勋(021)23219733 吴信坤 联系人 余培仪(021)232

236、19400 杨 锦(021)23154504 王正鹤(021)23219812 刘 颖(021)23214131 中小市值团队 钮宇鸣(021)23219420 潘莹练(021)23154122 联系人 王园沁 02123154123 政策研究团队 李明亮(021)23219434 吴一萍(021)23219387 朱 蕾(021)23219946 周洪荣(021)23219953 李姝醒 02163411361 联系人 纪 尧 石油化工行业 邓 勇(021)23219404 朱军军(021)23154143 胡 歆(021)23154505 联系人 张海榕(021)23219635 医药行业

237、 余文心(0755)82780398 郑 琴(021)23219808 贺文斌(010)68067998 朱赵明(021)23154120 梁广楷(010)56760096 联系人 周 航(021)23219671 彭 娉(010)68067998 孟 陆 86 10 56760096 肖治键(021)23219164 汽车行业 王 猛(021)23154017 房乔华 刘一鸣(021)23154145 公用事业 戴元灿(021)23154146 傅逸帆(021)23154398 吴 杰(021)23154113 联系人 余玫翰(021)23154141 批发和零售贸

238、易行业 李宏科(021)23154125 高 瑜(021)23219415 汪立亭(021)23219399 联系人 张冰清 曹蕾娜 互联网及传媒 毛云聪(010)58067907 陈星光(021)23219104 孙小雯(021)23154120 联系人 崔冰睿(021)23219774 康百川(021)23212208 有色金属行业 陈晓航(021)23154392 甘嘉尧(021)23154394 陈先龙 02123219406 联系人 张恒浩(021)23219383 房地产行业 涂力磊(021)23219747 谢 盐(021)23219436 联系人 曾佳

239、敏(021)23154399 公司研究源杰科技（688498）51 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 电子行业 李 轩(021)23154652 肖隽翀(021)23154139 华晋书 02123219748 联系人 文 灿(021)23154401 薛逸民(021)23219963 煤炭行业 李 淼(010)58067998 王 涛(021)23219760 联系人 朱 彤(021)23212208 电力设备及新能源行业 房 青(021)23219692 徐柏乔(021)23219171 吴 杰(021)23154113 联系人 姚望洲(021)23154184 柳文韬(021)23

240、219389 马菁菁 基础化工行业 刘 威(0755)82764281 张翠翠(021)23214397 孙维容(021)23219431 李 智(021)23219392 联系人 李 博 计算机行业 郑宏达(021)23219392 杨 林(021)23154174 于成龙(021)23154174 洪 琳(021)23154137 联系人 杨 蒙(0755)23617756 杨昊翊 通信行业 余伟民(010)50949926 联系人 夏 凡(021)23154128 杨彤昕 徐 卓 非银行金融行业 何 婷(021)23219634 孙 婷(010)50949926

241、 联系人 曹 锟 任广博(010)56760090 肖 尧(021)23154171 交通运输行业 虞 楠(021)23219382 罗月江（010）56760091 陈 宇(021)23219442 纺织服装行业 梁 希(021)23219407 盛 开(021)23154510 联系人 王天璐(021)23219405 建筑建材行业 冯晨阳(021)23212081 潘莹练(021)23154122 申 浩(021)23154114 颜慧菁 机械行业 赵玥炜(021)23219814 赵靖博(021)23154119 联系人 刘绮雯(021)23154659 钢铁

242、行业 刘彦奇(021)23219391 建筑工程行业 张欣劼 联系人 曹有成 郭好格 农林牧渔行业 李 淼(010)58067998 巩 健(021)23219402 食品饮料行业 颜慧菁 张宇轩(021)23154172 程碧升(021)23154171 联系人 张嘉颖(021)23154019 军工行业 张恒晅 联系人 刘砚菲 021-2321-4129 胡舜杰(021)23154483 银行行业 林加力(021)23154395 联系人 董栋梁(021)23219356 徐凝碧(021)23154134 社会服务行业

243、 汪立亭(021)23219399 许樱之(755)82900465 联系人 毛弘毅(021)23219583 王祎婕(021)23219768 家电行业 陈子仪(021)23219244 李 阳(021)23154382 朱默辰(021)23154383 刘 璐(021)23214390 造纸轻工行业 郭庆龙 联系人 王文杰 高翩然 吕科佳 研究所销售团队研究所销售团队 公司研究源杰科技（688498）52 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 深广地区销售团队 伏财勇(0755)23607963 蔡铁清(0755)82775962 辜丽娟(0755)83253022 刘晶晶(0755)8

244、3255933 饶 伟(0755)82775282 欧阳梦楚(0755)23617160 巩柏含 张馨尹 上海地区销售团队 胡雪梅(021)23219385 黄 诚(021)23219397 季唯佳(021)23219384 黄 毓(021)23219410 胡宇欣(021)23154192 马晓男 邵亚杰 23214650 杨祎昕(021)23212268 毛文英(021)23219373 谭德康 王祎宁(021)23219281 张歆钰 周之斌 北京地区销售团队 殷怡琦(010)58067988 董晓梅 郭 楠 010-5806 7936 杨羽莎(010)58067977 张丽萱(010)58067931 郭金垚(010)58067851 张钧博 高 瑞 上官灵芝 姚 坦 海通证券股份有限公司研究所 地址：上海市黄浦区广东路 689 号海通证券大厦 9 楼 电话：（021）23219000 传真：（021）23219392 网址：