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1、证 券 研 究 报 告短期承压，看好下半年逐步企稳复苏2024年下半年电子测量仪器行业展望证券分析师：王珂 A0230521120002李蕾 A0230519080008 刘建伟 A0230521100003张婧玮 A0230523090001联系人：张婧玮2024.6.26证券研究报告2投资要点投资要点24Q1行业内公司受到23年高基数、及下游需求承压影响，收入降速；因成本、费用刚性，规模效应尚未显现，合计归母净利润下滑36%。2023年，国内电子测量仪器行业公司普源精电、鼎阳科技、坤恒顺维合计实现营收14.12亿元，同比增长12.7%；合计实现归母净利润3.5亿元，同比增长11.4%。20

2、24Q1，普源精电、鼎阳科技、坤恒顺维合计实现营收2.80亿元，同比增长0.6%；合计实现归母净利润0.40亿元，同比下滑35.7%。我们预计2024年下半年行业或逐步企稳复苏。1）回溯历史业绩，下半年占比更高。2023年，普源精电、鼎阳科技、坤恒顺维下半年营收占比55%，归母净利润占比56.9%，大客户采购、审批、招投标通常在上半年，产品交付、测试、验收集中在下半年。2）产品方面，根据公告，2023年-2024年国内上市公司陆续发布新品。普源精电发布DS80000，鼎阳科技发布8GHz带宽示波器，考虑爬坡节奏，我们预计新品下半年陆续逐步放量。3）政策层面，大规模设备更新或有望逐步落地，带来仪

3、器更新替换需求。2024年3月13日，国务院印发推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案。方案要求，到2027年，工业、农业、建筑、交通、教育、文旅、医疗等领域设备投资规模较2023年增长25%以上。科学仪器下游教育与研究所占比较高，更新替换意愿较强。长期来看，电子测量仪器行业长坡厚雪，国内企业加速赶超。国内企业不断加大研发投入，技术水平加速追赶海外，叠加政策支持、性价比高、本土化服务等优势，国产化持续提速。推荐：普源精电、坤恒顺维；建议关注：优利德、鼎阳科技风险提示：原材料进口依赖风险、新产品推出不及预期的风险、市场竞争加剧的风险注：合计包括普源精电、鼎阳科技、坤恒顺维PBwWnMsPoN

4、rNsQsNvNoNrMrNpN9PdN7NsQqQoMqMeRrRoQjMmOrObRqRrRMYqMxOuOsOtP证券研究报告3行业国产化替代加速行业国产化替代加速1.市场规模大，下游需求旺盛2.高技术壁垒，盈利能力强3.中高端领域少数海外企业垄断，蓝海竞争格局市场规模足够大国内市占率低国产化替代需求海外企业占据主导地位1.国内企业技术进步2.下游需求相对稳定3.国内企业加速布局4.政策助力推动国内企业成长产品竞争力技术实力市占率电子测量仪器行业国内外行业现状市场空间突破点国内竞争格局国产化进程市场集中度提高推动资料来源：申万宏源研究目录目录1.景气度短期承压，预计下半年环比改善2.产品

5、布局加速，看好新品放量3.投资分析意见4.风险提示4证券研究报告51.1 1.1 景气度短期承压，预计下半年环比改善景气度短期承压，预计下半年环比改善24Q1行业内公司受到高基数、需求承压影响，收入降速；因成本、费用刚性，规模效应尚未显现，利润下滑36%2024年第一季度收入、利润均有所降速。2023年，国内电子测量仪器行业公司普源精电、鼎阳科技、坤恒顺维合计实现营收14.1亿元，同比增长12.7%；合计实现归母净利润3.5亿元，同比增长11.4%。2024Q1，普源精电、鼎阳科技、坤恒顺维合计实现营收2.80亿元，同比增长0.6%；合计实现归母净利润0.40亿元，同比下滑35.7%。降速主要

6、原因为高基数、行业需求承压、以及产品迭代尚需时间。收入端降速核心原因在于2023年第一季度受到贴息贷款集中释放影响，基数较高，各公司新品存在爬坡期，新品尚未放量。利润端降幅明显，主要原因为成本刚性，研发费用增长较快。行业景气度短期承压。图：24Q1行业内公司收入降速（单位：百万元）图：24Q1行业内公司利润下滑36%（单位：百万元）资料来源：Wind、公司公告、申万宏源研究资料来源：Wind、申万宏源研究0%5%10%15%20%25%30%35%40%02004006008000020224Q1普源精电鼎阳科技坤恒顺维合计Yo

7、Y/右轴-50%0%50%100%150%200%-00400普源精电鼎阳科技坤恒顺维合计YoY/右轴证券研究报告61.1 1.1 景气度短期承压，预计下半年环比改善景气度短期承压，预计下半年环比改善资料来源：Wind、公司公告、申万宏源研究资料来源：Wind、申万宏源研究回溯历史业绩，下半年占比更高2023年，普源精电、鼎阳科技、坤恒顺维下半年营收占比55%。行业内企业营收从Q1到Q4呈现提升趋势，主要是由于：1）大客户采购、审批、招投标通常在上半年，产品交付、测试、验收集中在下半年，2）新品在下半年迎来放量。2023年普源精电、鼎阳科技、坤恒顺维下半年营收合计占全年的

8、55%。2023年，普源精电、鼎阳科技、坤恒顺维下半年归母净利润占比约56.9%。由于收入较集中在下半年，归母净利润下半年占比也更高。2023年三家企业下半年归母净利润合计占全年的56.9%。图：下半年行业内公司营业收入高于上半年（单位：百万元）图：下半年行业内公司归母净利润高于上半年（单位：百万元）050005502020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1合计普源精电/右轴鼎阳科技/右轴坤恒顺维/右轴-30-10

9、40608020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1合计普源精电/右轴鼎阳科技/右轴坤恒顺维/右轴证券研究报告1.2 1.2 毛利率稳步提升，研发持续投入毛利率稳步提升，研发持续投入盈利端：长期来看，行业内企业盈利能力不断提升2023年，行业内公司加权毛利率60.2%，同比+3.7pct；加权净利率24.9%，同比-0.3pct。2023年毛利率提升的背后反映了行业公司产品结构不断优化，不断往更高端产品迈进的进展顺利

10、。2023-2024年行业内公司不断推出更高端产品。2023年9月，普源精电首次正式公开发布13GHz带宽的DS80000系列数字示波器。根据公告，该新产品通过自研核心技术平台，首次实现国产数字示波器产品带宽达到13GHz，具备国内行业技术领先优势和核心技术壁垒。短期因素扰动，受到超募资金带来利息收入高基数影响，净利率略微下降。图：行业内企业加权毛利率维持较高水平图：2023年行业内企业加权净利率略微下降资料来源：Wind、申万宏源研究资料来源：Wind、申万宏源研究745%50%55%60%65%70%75%200224Q1普源精电鼎阳科技坤恒顺维

11、加权毛利率-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%200224Q1普源精电鼎阳科技坤恒顺维加权净利率证券研究报告1.2 1.2 毛利率稳步提升，研发持续投入毛利率稳步提升，研发持续投入盈利端：季度间业绩存在波动分季度看，行业加权毛利率较稳定，由于营收规模基数及大客户订单存在波动，季度间业绩及利润水平存在一定程度波动。毛利率单季度有所波动主要受产品销售结构变化、原材料成本上涨影响。其中坤恒顺维单季度波动较大主要是由于公司定制化产品的销售占比、毛利率、净利率各季度有所差异。2024Q1加权利润率有所下降，主要原因为费用投入加大，但

12、收入增速放缓。图：行业毛利率各季度间较稳定图：行业净利率年内呈上升趋势，季度间存在波动资料来源：Wind、公司公告、申万宏源研究8-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%普源精电鼎阳科技坤恒顺维加权净利率40%45%50%55%60%65%70%75%80%普源精电鼎阳科技坤恒顺维加权毛利率证券研究报告1.2 1.2 毛利率稳步提升，研发持续投入毛利率稳步提升，研发持续投入费用端：研发投入不断提升期间费用率提升，主要为研发投入大幅增长。2023年行业公司（普源精电、鼎阳科技、坤恒顺维）期间费用率37.4%，同比+4.1pct，其中销售费用率、管理费用率分别为1

13、4.5%、7.1%，同比+0.0pct、-0.2pct，研发费用率20.3%，同比+1.5pct。2024年Q1研发费用率达到27.1%，同比+7.2pct。上市公司不断加大研发投入，为后续更高端产品，更完善的产品谱系布局奠定基础。资料来源：Wind、申万宏源研究图：2022年后研发投入快速增长9-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%200224Q1销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率目录目录1.景气度短期承压，预计下半年环比改善2.产品布局加速，看好新品放量3.投资分析意见4.风险提示10证券研究报告2.1 2.1 观海外公司发展

14、观海外公司发展以示波器以示波器/带宽为例带宽为例注：同一系列下不同型号对应参数较多，此处展示的是最高参数指标资料来源：公司公告、各公司官网、申万宏源研究图：海外企业示波器推出时间线11证券研究报告2.2 2.2 国内企业产品线不断拓宽国内企业产品线不断拓宽横向拓展，产品矩阵不断丰富从产品种类来看，国内企业积极横向拓展产品线图：国内公司示波器推出时间线资料来源：各公司公告、各公司官网、各公司公众号平台、申万宏源研究注：优利德2007年推出首款示波器，但具体型号及指标公司未披露，此处展示的是公司披露了日期的示波器产品122023产品系列：DS8000最高指标：BW:13G|40GSa/s|可调8-

15、16bit2023产品系列：SDS7000A最高指标：BW:8G|20GSa/s|12bit产品系列：MS08000X/MSO7000X/UPO1000X系列最高指标：BW:4G|20GSa/s2023产品系列：UPO7000L系列最高指标：BW:2G|10GSa/s2024证券研究报告2.2 2.2 国内企业产品线不断拓宽国内企业产品线不断拓宽图：国内企业波形发生器推出时间线资料来源：各公司公告、各公司官网、各公司公众号平台、申万宏源研究1320242023产品系列：SDG1000X Plus最高指标：60MHz|1GSa/s|16bits证券研究报告2.2 2.2 国内企业产品线不断拓宽国

16、内企业产品线不断拓宽图：国内企业射频信号源推出时间线资料来源：各公司公告、各公司官网、各公司公众号平台、申万宏源研究14证券研究报告2.2 2.2 国内企业产品线不断拓宽国内企业产品线不断拓宽图：行业企业频谱分析仪及矢量网络分析仪推出时间资料来源：各公司公告、各公司官网、各公司公众号平台、申万宏源研究15证券研究报告2.3 2.3 国内企业加速技术追赶国内企业加速技术追赶表：国内外厂商示波器对比 国内厂商各类产品性能积极追赶目前国内示波器、波形发生器国内厂商积极追赶，示波器普源精电产品带宽指标已达到13GHz。目前国内射频信号源、频谱及矢量网络分析仪与海外差距不断缩小，坤恒顺维相关产品指标比肩

17、海外。资料来源：普源精电公告、各公司官网、申万宏源研究16国内厂商国外厂商厂商普源鼎阳优利德电科固纬是德科技泰克力科罗德与施瓦茨精电科技思仪电子产品最高端最高端最高端最高端最高端竞品竞品最高端竞品最高端竞品最高端竞品最高端型号型号型号型号型号型号型号型号型号DS81304SDS78-MSO80-4457HGDS-6000 X-MXR054AUXR00-MSO6DPO70-WavePro LabMastRTO2000RTP04AH1200X3652Aseries51AP000 SXHDer10ZiA最大带宽13GHz8 GHz4GHz4 GHz6506 GHz6 GHz110GHz8GHz70

18、GHz8GHz100GHz6GHz16 GHzMHz最大采样率402020202.5 GSa/s201625625200 GS/s202402040GSa/sGSa/sGSa/sGSa/sGSa/sGSa/sGSa/sGSa/sGSa/sGS/sGSa/sGSa/sADC分辨率88121016bitbitbitbitbitbitbitbitbitbitbitbitbit波形刷新率500,0001,000,0002,000,000400,000200,000450,000200,000-500,000-1,000,000750,000wfm/s

19、wfm/swfm/swfm/swfm/swfm/swfm/swfm/swfm/swfm/s存储深度4111-41.GptsGptsGptsGptsMptsGptsGptsMptsGptsMptsGptsGpts证券研究报告2.3 2.3 国内企业加速技术追赶国内企业加速技术追赶表：海内外厂商波形发生器对比国内国外厂商普源精电鼎阳科技电科思仪固纬电子是德科技泰克力科产品最高端型号最高端型号最高端型号最高端型号竞品最高端型号竞品最高端型号最高端型号DG70004SDG7102A1652BMFG-2220HMM8190AM8199AAWG5200 AWG70000BT3AF

20、G核心指标最高带宽5GHz1GHz4GHz200MHz5GHz65GHz4GHz15GHz500 MHz重要指标最高采样率12GSa/s5GSa/s5GSa/s250MSa/s12GSa/s256GSa/s10GSa/s50 GS/s2.4 GS/s垂直分辨率16bit14bit16bit14bit14bit-16bit10bit16bit资料来源：普源精电公告、各公司官网、申万宏源研究17证券研究报告2.3 2.3 国内企业加速技术追赶国内企业加速技术追赶坤恒顺维 KSW-VSGR&S SMW200A是德科技 VXG频率范围6kHz67GHz100kHz44GHz1MHz44GHz信号带宽2

21、00MHz（选件）500MHz（选件）1GHz（选件）2GHz（选件）120MHz（选件）500MHz（选件）1GHz（选件）2GHz（高端选件）500MHz（选件）1GHz（选件）2GHz（高端选件）相位噪声-153dB1GHz10MHz-139dB1GHz 10kHz-145dB1GHz 10kHz（高端选件）-139dBc1GHz10kHz信号质量100MHz16QAM3.4GHz0.35%0.33%无指标说明5G NR 100 MHz,256QAM,120 kHz SCS,NRB=663.4GHz0.46%无指标说明0.49%波形发生支持移动通信产业、互联网、物联网、车联网、导航等产业

22、无线电通信波形发生；支持雷达波形发生存储深度1024MSa0.75TSa（选件）1.5TSa（选件）1024MSa（选件）2048MSa（选件）支持外部设备1.6TSa存储256MSa512MSa（选件）1024MSa（选件）功率动态范围-120dBm19dBm20GHz-120dBm21dBm20GHz-120dBm17dBm20GHz功率准确度1.2dB1.2dB1.1dB2dB邻道抑制WCDMA test model 1,64DPCH2.1GHz69dBc/72dBc70dBc/72dBc无指标说明5G NR 100 MHz,256QAM,60 kHz SCS,NRB=1353.55GH

23、z53dBc无指标说明53dBc杂散抑制-71dBc24GHz-71dBc24GHz-47dBc27GHz谐波抑制35dBc6GHz30dBc3.5GHz28dBc6.5GHz26dBc20GHz表：坤恒顺维射频/微波信号发生器指标比肩海外资料来源：坤恒顺维公司公告、申万宏源研究18证券研究报告2.3 2.3 国内企业加速技术追赶国内企业加速技术追赶坤恒顺维 KSW VSA02罗德与施瓦茨公司FSW是德科技 UXA频率范围2Hz8GHz（选件)2Hz26.5GHz（选件)2Hz43.5GHz（选件)2Hz85GHz（选件)2Hz8GHz（选件）2Hz26.5GHz（选件）2Hz43.5GHz（

24、选件）2Hz85GHz（选件）2Hz26.5GHz（选件）2Hz44GHz（选件2Hz50GHz（选件）50GHz110GHz（需增加外部变频器实现）分辨率带宽1Hz 10MHz（1、2、3、5步进）、20、40、50、80 MHz1Hz10MHz（1、2、3、5步进）、20、40、50、80 MHz1 Hz to 3 MHz（10%步进）、4、5、6、8 MHz分析带宽10/40/200/500MHz（选件）1.2/2GHz（选件）10/28/40/80/160/320/512MHz（选件）1.2/2/4.4/5/6.4/8.312GHz（选件）10/25/40/255MHz（选件）1/1.

25、5/2/4GHz（选件）实时频谱分析带宽1.2GHz800MHz255MHz510MHz采集存储深度6Tbyte6.44G sample16GByte检波方式正常、正峰值、负峰值、取样、视频平均、RMS平均、电压平均、准峰值、CISPR平均正常、正峰值、负峰值、取样、视频平均、RMS平均、电压平均、准峰值、CISP平均正常、正峰值、负峰值、取样、视频平均、RMS平均、电压平均、准峰值、EMI平均相位噪声-132dBc10kHz、1GHz-136dBc10kHz、1GHz-134dBc10kHz、1GHz显示平均噪声电平*43.5GHz85GHz 120dBm80GHz85 GHz 120dBm

26、4550GHz-127dBm绝对幅度准确度（0.12dB频率响应）67GHz85GHz 2.0dB（0.12dB频率响应）信号质量EVM（误差矢量幅度）0.18%（5GNR FR1,2.0 GHz carrier,100 MHz single carrier,256 QAM,30kHz SCS,DC Puncoff 2GHz频点）未标明0.18%5GNR FR1,2.0 GHz carrier,100 MHz single carrier,256 QAM,30 kHz SCS,DC Punc off矢量信号测试用分析功能支持民用制式和军用制式矢量信号测试用分析功能复杂电磁环境下频谱搜索和信号检

27、测分析支持支持无说明表：坤恒顺维频谱分析仪指标比肩海外资料来源：坤恒顺维公司公告、申万宏源研究19证券研究报告2.3 2.3 国内企业加速技术追赶国内企业加速技术追赶坤恒顺维 KSW-VNA02罗德与施瓦茨公司ZNA是德科技 PNA频率范围10MHz8.5GHz/20GHz/43.5GHz（/50GHz/67GHz（选件）10MHz26.5GHz/43.5GHz/50GHz/67GHz（选件）900Hz/10MHz8.5GHz/13.5GHz/26.5GHz/43.5GHz/50GHz/67GHz（选件）端口数4端口4端口4端口系统动态范围50GHz67GHz 119 dB50GHz67GHz

28、 120 dB64GHz67GHz 129 dB发射机最大输出功率50GHz67GHz 9dBm40GHz67GHz 5dBm60GHz67GHz 12dBm幅度轨迹噪声dB rms（1kHz中频带宽）43.5GHz67GHz 0.007 dB50GHz67GHz 0.03dB100kHz IF43.5GHz67GHz 0.003 dB相位轨迹噪声度 rms（1kHz中频带宽）43.5GHz67GHz 0.0650GHz67GHz 0.00650GHz67GHz 0.04注：不同频率范围下同一指标对应参数较多，此处展示的是最高频率下的参数指标表：坤恒顺维矢量网络分析仪指标比肩海外资料来源：坤恒

29、顺维公司公告、申万宏源研究20目录目录1.景气度短期承压，预计下半年环比改善2.产品布局加速，看好新品放量3.投资分析意见4.风险提示21证券研究报告3.3.投资分析意见投资分析意见投资分析意见我们预计2024年下半年逐步企稳复苏。1）回溯历史业绩，下半年占比更高。2023年，普源精电、鼎阳科技、坤恒顺维下半年营收占比55%，归母净利润占比56.9%，大客户采购、审批、招投标通常在上半年，产品交付、测试、验收集中在下半年。2）产品方面，根据公告，2023年-2024年国内上市公司陆续发布重磅新品。普源精电发布DS80000，鼎阳科技发布8GHz带宽示波器，考虑到新品爬坡节奏，预计下半年陆续逐步

30、放量。3）政策层面，大规模设备更新或有望逐步落地，催生科研仪器更新需求。2024年3月13日，国务院印发推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案。方案要求，到2027年，工业、农业、建筑、交通、教育、文旅、医疗等领域设备投资规模较2023年增长25%以上。科学仪器下游教育与研究所占比较高，更新替换意愿较强。推荐：普源精电、坤恒顺维；建议关注：优利德、鼎阳科技22表：重点公司估值表证券代码证券简称2024/6/26归母净利润（亿元）PE收盘价（元/股）24E25E26E24E25E26E688337.SH普源精电26.551.562.102.68322318688628.SH优利德34.302

31、.222.813.452.SH鼎阳科技28.081.982.462.96231815688283.SH坤恒顺维36.441.151.512.00272015资料来源：iFind、申万宏源研究；注：盈利预测来自iFind一致预测目录目录1.景气度短期承压，预计下半年环比改善2.产品布局加速，看好新品放量3.投资分析意见4.风险提示23证券研究报告4.4.风险提示风险提示 市场竞争加剧的风险现阶段国内的产品结构仍然以中低端为主，竞争较为激烈，随着行业内厂商丰富产品结构、积极进行市场拓展，可能加剧通用电子测量仪器行业市场竞争格局，导致市场份额下滑、毛利率下降的风险。新产品推出不

32、及预期的风险通用电子测量仪器行业属于技术密集型行业，更新迭代速度较快，需要加大研发投入并适时推出新品保持产品竞争优势。如果新品推出不及预期，或者新产品无法满足客户的需求，则对公司的生产经营可能产生不利影响。原材料进口依赖风险通用电子测量仪器行业所需的部分高端电子元器件需要从国外进口，若国际贸易环境变化、物流供应链或外资厂商生产能力受到疫情影响，可能导致重要原材料紧缺或价格波动的风险，可能对行业整体经营产生不利影响。2425信息披露证券分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出

33、具本报告,并对本报告的内容和观点负责。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。与公司有关的信息披露本公司隶属于申万宏源证券有限公司。本公司经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的，还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。客户可通过索取有关披露资料或登录信息披露栏目查询从业人员资质情况、静默期安排及其他有关的信息披露。机构销售团队联系人华东A组茅炯021-华东B组李庆华北组肖霞华南组李昇华北创新团队潘烨明华东创新团队朱晓艺A股

34、投资评级说明证券的投资评级：以报告日后的6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：买入（Buy）：相对强于市场表现20以上；增持（Outperform）：相对强于市场表现520；中性(Neutral)：相对市场表现在55之间波动；减持(Underperform)：相对弱于市场表现5以下。行业的投资评级：以报告日后的6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：看好（Overweight）：行业超越整体市场表现；中性(Neutral)：行业与整体市场表现基本持平；看淡(Underweight)：行业弱于整体市场表现。本报告采用的基准指数：沪深300指数港股投资评级说明

35、证券的投资评级：以报告日后的6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：买入（BUY）：股价预计将上涨20%以上；增持（Outperform）：股价预计将上涨10-20%；持有（Hold）：股价变动幅度预计在-10%和+10%之间；减持（Underperform）：股价预计将下跌10-20%；卖出（SELL）：股价预计将下跌20%以上。行业的投资评级：以报告日后的6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：看好（Overweight）：行业超越整体市场表现；中性(Neutral)：行业与整体市场表现基本持平；看淡（Underweight）：行业弱于整体市场表现。本报

36、告采用的基准指数：恒生中国企业指数（HSCEI）我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。申银万国使用自己的行业分类体系，如果您对我们的行业分类有兴趣，可以向我们的销售员索取。26法律声明本报告由上海申银万国证券研究所有限公司（隶属于申万宏源证券有限公司，以下简称“本公司”）在中华人民共和国内地（香港、澳门、台湾除外）发布，仅供本公司的客户（包括合格的境

37、外机构投资者等合法合规的客户）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司http:/网站刊载的完整报告为准，本公司并接受客户的后续问询。本报告上海品茶列示的联系人，除非另有说明，仅作为本公司就本报告与客户的联络人，承担联络工作，不从事任何证券投资咨询服务业务。本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券

38、或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的惟一因素。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本公司特别提示,本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况

39、，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。市场有风险，投资需谨慎。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。本报告的版权归本公司所有，属于非公开资料。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记，未获本公司同意，任何人均无权在任何情况下使用他们。简单金融 成就梦想A Virtue of Simple Finance27上海申银万国证券研究所有限公司(隶属于申万宏源证券有限公司）张婧玮