《造船行业2022年订单总结:2022年新能源船新签订单占比提升关注中国船舶2023年下半年高价船逐步交付贡献利润-230301(27页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《造船行业2022年订单总结:2022年新能源船新签订单占比提升关注中国船舶2023年下半年高价船逐步交付贡献利润-230301(27页).pdf(27页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、 行业及产业 行业研究/行业深度 证券研究报告 交通运输 2023 年 03 月 01 日 2022 年新能源船新签订单占比提升,关注中国船舶 2023 年下半年高价船逐步交付贡献利润 看好 造船行业 2022 年订单总结 相关研究 BDI 上行启动,甲醇燃料新船订单增加,推荐招商轮船、中国船舶-申万宏源交运一周天地汇(20)2023 年 2 月 25 日 重视圆通 600 亿安全边际,油运 2 月反弹至5万TCE超预期-申万宏源交运一周天地汇(20)2023年 2 月 18 日 证券分析师 闫海 A0230519010004 研究支
2、持 邹杰伟 A0230121060001 联系人 邹杰伟(8621)23297818 本期投资提示:造船观点回顾,2021 年 9 月我们提出造船周期反转的逻辑,我们站在造船新一轮周期 2021-2038 的起点上:二战,1960-1973,1990-2010 是过去三轮造船大周期,平均每 20-30 年经历一轮大周期的原因为需求周期、船龄替代周期、环保公约三大因素。上一轮交付高峰将于 2021-2038 年开始进入替代周期。集中度上升,竞争格局改善,十年技术迭代,中国船舶竞争力今非昔比,碳中和措施保证长期订单持续性,资产整合,中国船舶实力大增。核心预期差 1:市场认为:2022 年全球新船订
3、单同比下降,造船行业景气度下降。2022 年全球新签订单运力 88 百万载重吨,同比减少 36.5%。我们认为:2022年全球新签订单金额上升,市场以为的景气度下降其实是船厂的提价策略。2022年全年新签订单 1282 亿美元,同比增长 8.2%。船厂的提价策略:一方面,船厂产能已经饱和,订单接到了 2025 年;另一方面,新船价格持续上涨,越后期的订单利润越高。核心预期差 2:市场认为:环保新规约束不严,新能源船替代逻辑不成立。我们认为:新能源船型占现有订单及新签订单占比提升,新能源船替代传统燃料船是行业的长期趋势。根据手持订单统计,2022 年,中国船舶集团手持订单中,新能源船型比例占到5
4、9%;新签订单中新能源船占比从2021年的39%上涨至2022年的 80%。环保新规 EEXI、CII、EU ETS 等都是根据实际情况逐步调整的政策,短期内政策的落地情况不影响长期政策方向的制定。预计 2023 年中国船舶新船交付将大幅上升,2023 年下半年开始释放利润。根据手持订单统计,预计中国船舶集团 2022、2023 年交付运力 4224,429,6132,744CGT,同比增长-20.6%,45.2%。整体来看,新造船价格从 2021Q1开始上涨,我们以 2020Q4 新造船价格指数为基点,2021Q1、Q2、Q3、Q4 相比 2020Q4 分别上涨了 4%、11%、21%、22
5、%。2021 年新签船舶大部分将于2023、2024 年交付。2022H1、2022H2、2023H1、2023H2、2024H1、2024H2交付订单中,2021 年之前签约的订单占比为 84%、83%、67%、20%、4%、5%,低价订单的占比逐渐减少,2023 年下半年开始,高价订单释放利润。投资分析意见:在业绩大幅释放使用 P/E 估值前,P/Orderbook(市值/民船手持订单金额)相比 P/S 估值法更领先。当前市值/手持订单金额估值仍处于历史较低分位,不考虑军工订单,按照市值/民船手持订单金额估值体系,历史中国船舶P/Orderbook 在 0.5-4 倍区间,当前中国船舶 P
6、/Orderbook 估值仅 0.6,处在历史底部区间,向上弹性充足,强调中国船舶“买入”评级。关注中船防务。风险提示:民船新接订单不及预期;航运景气度下滑;钢价大幅上涨,人民币大幅升值,东南亚国家进入带来行业竞争加剧。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共27页 简单金融 成就梦想 投资案件 结论和投资分析意见 投资分析意见:在业绩大幅释放使用 P/E 估值前,P/Orderbook(市值/民船手持订单金额)相比 P/S 估值法更领先。当前市值/手持订单金额估值仍处于历史较低分位,不考虑军工订单,按照市值/民船手持订单金额
7、估值体系,历史中国船舶 P/Orderbook在 0.5-4 倍区间,当前中国船舶 P/Orderbook 估值仅 0.6,处在历史底部区间,向上弹性充足,强调中国船舶“买入”评级。关注中船防务。原因及逻辑 新造船价格上涨,低价订单逐步交付完毕,中国船舶民船毛利率逐年改善。整体来看,新造船价格从 2021Q1 开始上涨,我们以 2020Q4 新造船价格指数为基点,2021Q1、Q2、Q3、Q4 相比 2020Q4 分别上涨了 4%、11%、21%、22%。2021 年新签船舶大部分将于 2023、2024 年交付。2022H1、2022H2、2023H1、2023H2、2024H1、2024H
8、2 交付订单中,2021 年之前签约的订单占比为 84%、83%、67%、20%、4%、5%,低价订单的占比逐渐减少,高价订单释放利润。有别于大众的认识 市场认为:2022 年全球新船订单同比下降,造船行业景气度下降。2022 年全球新签订单运力 88 百万载重吨,同比减少 36.5%。我们认为:2022 年全球新签订单金额上升,市场以为的景气度下降其实是船厂的提价策略。2022 年全年新签订单 1282 亿美元,同比增长 8.2%。船厂的提价策略:一方面,船厂产能已经饱和,订单接到了 2025 年;另一方面,新船价格持续上涨,越后期的订单利润越高。市场认为:环保新规约束不严,新能源船替代逻辑
9、不成立。我们认为:新能源船型占现有订单及新签订单占比提升,新能源船替代传统燃料船是行业的长期趋势。根据手持订单统计,2022 年,中国船舶集团手持订单中,新能源船型比例占到 59%;新签订单中新能源船占比从 2021 年的 39%上涨至 2022 年的80%。环保新规 EEXI、CII、EU ETS 等都是根据实际情况逐步调整的政策,短期内政策的落地情况不影响长期政策方向的制定。9WeZdXaYbUaVfVdX8ObP6MtRnNnPoNeRrRpMlOoOmOaQpOqQNZpOwONZmQoP 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第3页 共27页 简单金融 成就梦想 序章
10、:造船观点回顾投资时间表.6 历史观点回顾:从订单拐点到业绩拐点,关注同业竞争解决进程.6 核心催化:环保供应、碳中和技术路线、整合、股权激励.7 1.2022 年全球新签订单金额上升,全球集装箱船和 LNG 船手持订单占比提升,油轮手持订单处于历史 0%分位.8 1.1 2022 年全球新签订单金额上升,集装箱船和 LNG 船手持订单占比提升,集装箱船将在 2023 年起大量交付.8 1.2 油轮手持订单处于历史 0%分位,新造船价格指数持续上涨,油轮二手船价格大涨,集装箱船与干散货轮二手船价格回落.11 2.中国产能占全球比例为 47.1%,产能利用率有望进一步上升.14 3 中国船舶集团
11、新能源船型新签订单与手持订单比例上升.15 3.1 中国船舶集团旗下各船厂产能预测.16 4.中国船舶(600150)高价订单将在 2023 年下半年交付,P/Orderbook 处于历史地位.22 4.1 新造船价格上涨,中国船舶民船毛利率与净利率逐年改善.22 4.2 市值复盘:市值与手持订单金额关联度高于交付船舶收入,目前市值/手持订单金额处于较低位置.23 5.风险提示.26 目录 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第4页 共27页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1:造船周期复盘(2022 年后为预测值).7 图 2:全球船舶数量统计(艘).8 图 3:全球船舶
12、数量统计(百万载重吨).8 图 4:全球船舶新签订单统计(载重吨).9 图 5:全球船舶新签订单统计(百万美金).9 图 6:全球船舶手持订单统计(艘).9 图 7:全球船舶手持订单统计(百万载重吨).9 图 8:2021 年末全球手持订单占比(载重吨口径).10 图 9:2022 年末全球手持订单占比(载重吨口径).10 图 10:全球船舶交付(百万载重吨).10 图 11:全球船舶拆卸(百万载重吨).10 图 12:手持订单运力占比(%).11 图 13:不同船型手持订单运力占比(%).12 图 14:新造船价格指数.12 图 15:二手船价格指数.13 图 16:全球船厂产能(百万 CG
13、T).14 图 17:中国船厂产能利用率(百万 CGT,以 2011 年为极限产能).14 图 18:中国船舶集团交付船型统计(CGT 口径).15 图 19:2022 年中国船舶集团手持订单结构(CGT 口径).15 图 20:新签订单中新能源船型(含 READY)占比提升.15 图 21:江南造船厂交付船型统计(CGT 口径).16 图 22:外高桥造船厂交付船型统计(CGT 口径).16 图 23:澄西造船厂交付船型统计(CGT 口径).17 图 24:广船国际交付船型统计(CGT 口径).17 图 25:黄埔文冲交付船型统计(CGT 口径).18 图 26:沪东中华交付船型统计(CGT
14、 口径).18 图 27:大连造船厂交付船型统计(CGT 口径).19 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第5页 共27页 简单金融 成就梦想 图 28:山海关造船厂交付船型统计(CGT 口径).19 图 29:北海造船厂交付船型统计(CGT 口径).20 图 30:川东造船厂交付船型统计(CGT 口径).20 图 31:渤海造船厂交付船型统计(CGT 口径).21 图 32:武昌造船厂交付船型统计(CGT 口径).21 图 33:新造船价格指数.22 图 34:中国船舶船厂交付的订单结构(CGT).22 图 35:中国船舶净利率与新造船价格指数.23 图 36:中国船舶净
15、利率与调整的新造船价格指数.23 图 37:市值与交付船舶收入.24 图 38:市值与手持订单金额.24 图 39:中国船舶手持订单金额与估值复盘.24 图 40:中船防务手持订单金额与估值复盘.25 表 1:新造船价格指数涨价幅度(以 2020Q4 为基准).22 表 2:交通运输行业重点公司估值表.25 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第6页 共27页 简单金融 成就梦想 序章:造船观点回顾投资时间表 历史观点回顾:从订单拐点到业绩拐点,关注同业竞争解决进程 2021 年 4 月起,我们提出造船长周期进入改善周期的观点,同时指出 2024 年不是周期高点,是造船大周期
16、 2021-2038 业绩释放的起点,核心标的中国船舶底部涨幅翻倍,但由于距离业绩释放相对遥远,股价波动较大。俄乌战争爆发后,我们提出全球供应链重构的观点,油轮、LNG 船等板块景气度上行,市场对集装箱船景气度回落,新船订单无法持续的担心逐步消减,转而关注中国船舶实际业绩兑现能力,实现了从预期到业绩的切换。1)2021 年 4 月,集装箱船带动的新造船订单超预期后,我们发布造船行业长周期改善开始,大幅盈利尚需耐心,首次提出造船板块投资机会需重视。2)2021 年 8 月 22 日,我们发布干散及内贸集运有望超预期,造船景气度持续提升-航运造船 2021Q4 展望,提示航运景气超预期下,造船周期
17、提前。3)2021 年 9 月,我们发布 中国船舶(600150)深度:站在造船新一轮周期 2021-2038的起点上,深度解读 2024 年不是周期高点,是长周期业绩释放的起点 4)2022 年 4 月,俄乌冲突影响,我们在底层逻辑改变:油气运输、造船、跨境物流、枢纽港口价值重估-全球供应链重构交运行业深度中提到,高附加值 LNG 船订单将超预期,需求持续性不需担心。5)2022 年 8 月,我们发布造船大周期一周年回顾更新:俄乌战争助力 LNG 船高附加值订单爆发,从订单拐点到业绩拐点中提出,2023 年业绩拐点出现,关注关注同业竞争解决进程。市场认为:2022 年全球新船订单同比下降,造
18、船行业景气度下降。2022 年全球新签订单运力 88 百万载重吨,同比减少 36.5%。我们认为:2022 年全球新签订单金额上升,市场以为的景气度下降其实是船厂的提价策略。2022 年全年新签订单 1282 亿美元,同比增长 8.2%。船厂的提价策略:一方面,船厂产能已经饱和,订单接到了 2025 年;另一方面,新船价格持续上涨,越后期的订单利润越高。市场认为:环保新规约束不严,新能源船替代逻辑不成立。我们认为:新能源船型占现有订单及新签订单占比提升,新能源船替代传统燃料船是行业的长期趋势。根据手持订单统计,2022 年,中国船舶集团手持订单中,新能源船型比例占到 59%;新签订单中新能源船
19、占比从 2021 年的 39%上涨至 2022 年的 80%。环保新规 EEXI、CII、EU ETS 等都是根据实际情况逐步调整的政策,短期内政策的落地情况不影响长期政策方向的制定。行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第7页 共27页 简单金融 成就梦想 图 1:造船周期复盘(2022 年后为预测值)资料来源:Maritime Economics3E,Clarksons,申万宏源研究 核心催化:环保供应、碳中和技术路线、整合、股权激励 环保公约推动老船替代:2023 年 1 月 1 日 EEXI 确定落地,2023 年关注 CII 实施细则以及惩罚措施、欧盟对航运业碳排放征
20、税情况。2025 年 FeulEU Maritime 落地,进一步刺激停靠欧洲港口的船舶使用可持续海事燃料和零排放技术。碳中和技术路线确认:碳中和下替代燃料 LNG、甲醇、氨、氢等动力在便利性、经济性上仍有分歧。一旦技术路线确认,新燃料标准船型推广,将出现新环保标准船型的批量订单,标准船型量产化,利润率更高。业绩弹性确认:2021 年 Q1 订单量价拐点出现,2023 下半年起业绩逐步释放。南北船上市公司整合:中国船舶工业集团有限公司,2019 年 4 月 4 日作出承诺,期限 5 年:“中国船舶作为上市公司且本公司根据中国法律法规及上海证券交易所之规则被视为中国船舶的控股股东(或实际控制人)
21、的任何期限内,本次交易完成后,中国船舶将与本公司下属其他企业在大型集装箱船等产品存在阶段性同业竞争,为减少和避免同业竞争,本公司承诺,在五年内将对生产大型集装箱船等产品的下属其他企业进行投资建设、培育,待符合上市条件后适时注入中国船舶,彻底消除同业竞争。”股权激励:关注中国船舶股权激励激发企业活力。行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第8页 共27页 简单金融 成就梦想 1.2022 年全球新签订单金额上升,全球集装箱船和 LNG 船手持订单占比提升,油轮手持订单处于历史 0%分位 1.1 2022 年全球新签订单金额上升,集装箱船和 LNG 船手持订单占比提升,集装箱船将在
22、 2023 年起大量交付 全球船舶数量稳定增长,四大船型占全部全部载重吨的 89%。2022 年末全球船舶(100+GT)105,393艘,同比增长1.6%。其中油轮/散货船/LNG船/集装箱船/其他船7,429、13,137、715、5,811、78,301 艘,同比增长 2.5%,3.0%,4.7%,3.2%,1.2%。2022全球运力(100+GT)22.65 亿载重吨,同比增长 3.2%。其中油轮/散货船/LNG 船/集装箱船/其他船 675.33,972.53,57.86,305.27,254 百万载重吨,同比增长 3.5%,2.8%,4.4%,3.9%,2.6%。油轮/散货船/LN
23、G 船/集装箱船四大船型占全部全部载重吨的 89%。图 2:全球船舶数量统计(艘)图 3:全球船舶数量统计(百万载重吨)资料来源:Clarksons,申万宏源研究 资料来源:Clarksons,申万宏源研究 2022 年新签订单金额同比上升,新签订单载重吨同比下降。2022 年全年新签订单1,461 艘,同比减少 34.2%,新签订单运力 88 百万载重吨,同比减少 36.5%。其中油轮/散货船/LNG 船/集装箱船/其他船 26,9,17,30,7 百万载重吨,同比增长-50.0%,-61.2%,143.4%,-38.3%,-29.0%,LNG 船需求仍然旺盛。2022 年全年新签订单 12
24、82 亿美元,同比增长 8.2%。其中油轮/散货船/LNG 船/集装箱船/其他船 61、132、391、346、350亿美元,同比增长-46.6%,-37.0%,163.2%,-20.4%,26.8%。行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第9页 共27页 简单金融 成就梦想 图 4:全球船舶新签订单统计(载重吨)图 5:全球船舶新签订单统计(百万美金)资料来源:Clarksons,申万宏源研究 资料来源:Clarksons,申万宏源研究 手持订单载重吨运力小幅上升,集装箱船和 LNG 船手持订单占比提升。2022 年末全球手持订单 3,835 艘,同比减少 4.5%。其中油轮
25、/散货船/LNG 船/集装箱船/其他船 339,952,322,936,1,286 艘,同比增长-27.6%,-7.8%,77.9%,19.4%,-17.1%。2022年末全球手持订单运力 231 百万载重吨,同比增长 2.0%。其中油轮/散货船/LNG 船/集装箱船/其他船 29,73,29,81,18 百万载重吨,同比增长-40.9%,-7.3%,93.4%,26.0%,-3.1%。2022 年末,散货船/集装箱船/LNG 船/油轮/其他船占比 25%、24%、8%、9%、34%,相比 2021 年末上升-1、+4、+3、-3、-5pct。图 6:全球船舶手持订单统计(艘)图 7:全球船舶
26、手持订单统计(百万载重吨)资料来源:Clarksons,申万宏源研究 资料来源:Clarksons,申万宏源研究 -100.0%-50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%250.0%02040608002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022集装箱船LNG船油轮散货船其他YOY(右轴)-100.0%-50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,00020021散货船集装箱船LNG船油轮其他YOY(
27、右轴)-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000200202022全球船舶手持订单统计(艘)散货船集装箱船LNG船油轮其他YOY(右轴)-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%0500300350200202022集装箱船LNG船散货船油轮其他YOY(右轴)行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第10页 共27页 简单金融 成就梦想 图8:2021 年末全球手持订单占比(载重
28、吨口径)图9:2022 年末全球手持订单占比(载重吨口径)资料来源:Clarksons,申万宏源研究 资料来源:Clarksons,申万宏源研究 2023 年起,集装箱船将大量交付,占全部交付运力的 26%。2022 年全年交付运力80.5 百万载重吨,同比减少 7.2%。其中油轮/散货船/LNG 船/集装箱船/其他船 29,30.9,2.5,11.7,6.4 百万载重吨,同比增长 9.8%,-18.9%,-53.7%,-0.8%,28.0%。2022年全年拆解运力 12.2 百万载重吨,同比减少 48.1%。其中油轮/散货船/LNG 船/集装箱船/其他船 5.7,4.7,0.1,0.2,1.
29、5 百万载重吨,同比增长-61.5%,-9.6%,-80.0%,0.0%,-46.4%。2023 年预计交付运力 82 百万载重吨,同比增加 1.9%。其中油轮/散货船/LNG 船/集装箱船/其他船 17,33.3,3.4,21.5,6.8 百万载重吨,同比增长-41.4%,7.8%,36.0%,83.8%,6.2%。2023 年预计拆解运力 31.8 百万载重吨,同比增加 160.7%。其中油轮/散货船/LNG 船/集装箱船/其他船 7.6,16.0,0.5,3.2,4.5 百万载重吨,同比增长 33.3%,240.4%,400.0%,1500.0%,200.0%。图 10:全球船舶交付(百
30、万载重吨)图 11:全球船舶拆卸(百万载重吨)资料来源:Clarksons,申万宏源研究 资料来源:Clarksons,申万宏源研究-20%-16%-12%-8%-4%0%4%020406080020202120222023E2024E油轮散货船集装箱船LNG船其他YOY(右轴)-100%-50%0%50%100%150%200%002002120222023E 2024E油轮散货船集装箱船LNG船其他YOY(右轴)行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第11页 共27页 简单金融 成就梦想 1.2 油轮手持订单
31、处于历史 0%分位,新造船价格指数持续上涨,油轮二手船价格大涨,集装箱船与干散货轮二手船价格回落 手持订单运力占比,油轮处于历史 0%分位,集装箱船处于 65%分位。截止到 2023年 1 月,所有船型手持订单运力占比 10.16%,处于 2005 年以来 19.4%分位。干散货船/原油船/成品油船/集装箱船手持订单运力占比为 7.24%,3.02%,5.40%,28.77%,处于2005 年以来 9.7%、0.0%、4.1%、64.8%分位。图 12:手持订单运力占比(%)资料来源:Clarksons,申万宏源研究 0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0
32、080.0090.00所有船型干散货船原油船成品油船集装箱船 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第12页 共27页 简单金融 成就梦想 图 13:不同船型手持订单运力占比(%)资料来源:Clarksons,申万宏源研究 新造船价格指数持续上涨。截止到 2023 年 2 月,综合新造船价格指数为 162.88,同比增长5.3%,较2021年3月增长25.1%。干散货/油轮/集装箱新造船价格指数为156.36,192.06,102.18,同比增长-3.0%,4.8%,2.7%。较 2021 年 3 月增长 17.4%,27.0%,22.8%。图 14:新造船价格指数 资料来源:
33、Clarksons,申万宏源研究 0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00Aug-2000Mar-2001Oct-2001May-2002Dec-2002Jul-2003Feb-2004Sep-2004Apr-2005Nov-2005Jun-2006Jan-2007Aug-2007Mar-2008Oct-2008May-2009Dec-2009Jul-2010Feb-2011Sep-2011Apr-2012Nov-2012Jun-2013Jan-2014Aug-2014Mar-2015Oct-2015May-2016Dec-2016Jul-2017Feb-
34、2018Sep-2018Apr-2019Nov-2019Jun-2020Jan-2021Aug-2021Mar-2022Oct-2022新造船价格指数干散货新造船价格指数油轮新造船价格指数集装箱新造船价格指数 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第13页 共27页 简单金融 成就梦想 油轮二手船价格大涨,集装箱船与干散货轮二手船价格回落。截止到 2023 年 1 月,二手船价格指数为 150.16,同比下降 24.8%,较 2021 年 3 月增长 30.8%。干散货/油轮/集装箱二手船价格指数为 159.13,190.16,59.54,同比增长-9.1%,51.4%,-52
35、.0%。较 2021 年 3 月增长 23.1%,66.9%,13.0%。图 15:二手船价格指数 资料来源:Clarksons,申万宏源研究 0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00Aug-2000Mar-2001Oct-2001May-2002Dec-2002Jul-2003Feb-2004Sep-2004Apr-2005Nov-2005Jun-2006Jan-2007Aug-2007Mar-2008Oct-2008May-2009Dec-2009Jul-2010Feb-2011Sep-2011Apr-2012Nov-2012Jun-2013Jan-2
36、014Aug-2014Mar-2015Oct-2015May-2016Dec-2016Jul-2017Feb-2018Sep-2018Apr-2019Nov-2019Jun-2020Jan-2021Aug-2021Mar-2022Oct-2022新造船价格指数干散货新造船价格指数油轮新造船价格指数集装箱新造船价格指数 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第14页 共27页 简单金融 成就梦想 2.中国产能占全球比例为 47.1%,产能利用率有望进一步上升 2022 年,中国产能占全球比例为 47.1%,产能利用率有望进一步上升。2022 年全球船厂产能30.6百万CGT,其中
37、中国/韩国/日本/亚洲其余国家/欧洲/其他国家船厂产能14.4,7.8,4.8,1.0,2.5,0.2 百万 CGT,中国产能占全球比例为 47.1%,中国产能利用率 67.1%。2023 年预计全球船厂产能 32.9 百万 CGT,其中中国/韩国/日本/亚洲其余国家/欧洲/其他国家船厂预计产能 15.1,10.1,4.4,1.1,1.9,0.1 百万 CGT,预计中国产能占全球比例为 45.9%,预计中国产能利用率 70.4%。图 16:全球船厂产能(百万 CGT)资料来源:Clarksons,申万宏源研究 图 17:中国船厂产能利用率(百万 CGT,以 2011 年为极限产能)资料来源:C
38、larksons,申万宏源研究 0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%0.010.020.030.040.050.060.0中国韩国日本亚洲其余国家欧洲其他国家中国产能占全球比例(右轴)0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%90.0%100.0%0.05.010.015.020.025.0中国中国产能利用率(右轴)行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第15页 共27页 简单金融 成就梦想 3 中国船舶集团新能源船型新签订单与手持订单比例上升 预计 2023 年中国船舶新船交付将大幅上升,新能源船型(含 RE
39、ADY)占比提升。根据手持订单统计,预计中国船舶集团 2022、2023 年交付运力 4224,429,6132,744CGT,同比增长-20.6%,45.2%。2022 年,中国船舶集团手持订单中,新能源船型比例占到 59%;新签订单中新能源船占比从 2021 年的 39%上涨至 2022 年的 80%。图 18:中国船舶集团交付船型统计(CGT 口径)资料来源:Clarksons,申万宏源研究 图 19:2022 年中国船舶集团手持订单结构(CGT口径)图 20:新签订单中新能源船型(含 READY)占比提升 资料来源:Clarksons,申万宏源研究 资料来源:Clarksons,申万宏
40、源研究 000030000004000000500000060000007000000200222023E2024E2025E2026E2027E2028ELNG船干散货轮集装箱船其他油轮0%20%40%60%80%100%02000000400000060000008000000820022中国船舶集团订单分析(CGT)新能源船型非新能源船型新能源船型订单占比(右轴)行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第16页 共27页 简单金融 成就梦想 3.1 中国船舶集团旗下各船厂产能预测 江南造
41、船厂2022及2023年预计交付运力717,979,999,132CGT,同比增长-0.6%,39.2%。图 21:江南造船厂交付船型统计(CGT 口径)资料来源:Clarksons,申万宏源研究 外高桥造船厂 2022 及 2023 年预计交付运力 478,597,912,344CGT,同比增长-29.7%,90.6%。图 22:外高桥造船厂交付船型统计(CGT 口径)资料来源:Clarksons,申万宏源研究 0200000400000600000800000000200222023E2024E2025E2026E2027ELNG船集装箱船其他0
42、200000400000600000800000000200222023E2024E2025E干散货轮集装箱船其他油轮 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第17页 共27页 简单金融 成就梦想 澄西造船厂2022及2023年预计交付运力352,461,313,705CGT,同比增长36.7%,-11.0%。图 23:澄西造船厂交付船型统计(CGT 口径)资料来源:Clarksons,申万宏源研究 广船国际 2022 及 2023 年预计交付运力 512,712,848,029CGT,同比增长-4.3%,65.4%。图 24:广船国
43、际交付船型统计(CGT 口径)资料来源:Clarksons,申万宏源研究 0500000200000250000300000350000400000450000200222023E2024E2025E干散货轮集装箱船其他00300000400000500000600000700000800000900000200222023E2024E2025E2026E干散货轮集装箱船其他油轮 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第18页 共27页 简单金融 成就梦想 黄埔文冲 2022 及 2023
44、年预计交付运力 380,379,624,610CGT,同比增长-34.4%,64.2%。图 25:黄埔文冲交付船型统计(CGT 口径)资料来源:Clarksons,申万宏源研究 沪东中华 2022 及 2023 年预计交付运力 557,653,765,616CGT,同比增长 24.0%,37.3%。图 26:沪东中华交付船型统计(CGT 口径)资料来源:Clarksons,申万宏源研究 00300000400000500000600000700000200222023E2024E2025E干散货轮集装箱船其他020000040000060000080
45、0000000200222023E2024E2025E2026E2027E2028ELNG船集装箱船其他 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第19页 共27页 简单金融 成就梦想 大连造船厂2022及2023年预计交付运力321,959,452,493CGT,同比增长-30.2%,40.5%。图 27:大连造船厂交付船型统计(CGT 口径)资料来源:Clarksons,申万宏源研究 山海关造船厂2022及2023年预计交付运力279,563,118,086CGT,同比增长46.7%,-57.8%。图 28:山海关造船厂交付船型统计
46、(CGT 口径)资料来源:Clarksons,申万宏源研究 00300000400000500000600000700000200222023E2024E2025E2026ELNG船干散货轮集装箱船其他油轮0500000200000250000300000200222023E2024E2025E干散货轮集装箱船其他油轮 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第20页 共27页 简单金融 成就梦想 北海造船厂2022及2023年预计交付运力239,485,655,706CGT,同比增长-43.
47、4%,173.8%。图 29:北海造船厂交付船型统计(CGT 口径)资料来源:Clarksons,申万宏源研究 川东造船厂 2022 及 2023 年预计交付运力 36,418,28,028CGT,2023 年预计同比减少 23.0%。图 30:川东造船厂交付船型统计(CGT 口径)资料来源:Clarksons,申万宏源研究 00300000400000500000600000700000200222023E2024E2025E2026E干散货轮集装箱船其他油轮0500000002500030000350004000045000
48、20222023E2024E 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第21页 共27页 简单金融 成就梦想 渤海造船厂 2022 及 2023 年预计交付运力 13,104,5,121CGT,同比增长-91.2%,-60.9%。图 31:渤海造船厂交付船型统计(CGT 口径)资料来源:Clarksons,申万宏源研究 武昌造船厂2022及2023年预计交付运力123,559,90,562CGT,同比增长309.2%,-26.7%图 32:武昌造船厂交付船型统计(CGT 口径)资料来源:Clarksons,申万宏源研究 020000400006000080000100000120
49、00000200222023E干散货轮其他油轮0200004000060000800000020202120222023E2024E集装箱船其他油轮 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第22页 共27页 简单金融 成就梦想 4.中国船舶(600150)高价订单将在 2023 年下半年交付,P/Orderbook 处于历史地位 4.1 新造船价格上涨,中国船舶民船毛利率与净利率逐年改善 新造船价格上涨,低价订单逐步交付完毕,中国船舶民船毛利率逐年改善。整体来看,新造船
50、价格从 2021Q1 开始上涨,我们以 2020Q4 新造船价格指数为基点,2021Q1、Q2、Q3、Q4 相比 2020Q4 分别上涨了 4%、11%、21%、22%。2021 年新签船舶大部分将于2023、2024 年交付。2022H1、2022H2、2023H1、2023H2、2024H1、2024H2 交付订单中,2021 年之前签约的订单占比为 84%、83%、67%、20%、4%、5%,低价订单的占比逐渐减少,高价订单释放利润。图 33:新造船价格指数 图 34:中国船舶船厂交付的订单结构(CGT)资料来源:Clarksons,申万宏源研究 资料来源:Clarksons,申万宏源研
51、究 表 1:新造船价格指数涨价幅度(以 2020Q4 为基准)新造船价格指数 相比 2020Q4 涨幅 Q4-2020 125.60 Q1-2021 130.20 3.66%Q2-2021 138.79 10.50%Q3-2021 151.40 20.54%Q4-2021 153.63 22.31%Q1-2022 156.17 24.34%Q2-2022 161.53 28.60%资料来源:Clarksons,申万宏源研究 中国船舶净利率有望在 2023、2024 年大幅上升。参考历史数据,考虑到新造船需要约 2 年的时间,将新造船价格指数后移两年,净利率与新造船价格趋势正相关,中国船舶净利率
52、有望在 2023、2024 年大幅上升,上文推论相符合。0.0050.00100.00150.00200.00250.00新造船价格指数05000000002000000250000030000002021H1 2021H2 2022H1 2022H2 2023H1 2023H2 2024H1 2024H2中国船舶船厂交付的订单结构(CGT)2021年之前2021Q12021Q22021Q3 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第23页 共27页 简单金融 成就梦想 图 35:中国船舶净利率与新造船价格指数 图 36:中国船舶净利率与调整的新造船价格指数
53、 资料来源:Wind,Clarksons,申万宏源研究 资料来源:Wind,Clarksons,申万宏源研究 4.2市值复盘:市值与手持订单金额关联度高于交付船舶收入,目前市值/手持订单金额处于较低位置 在业绩大幅释放使用 P/E 估值前,P/Orderbook(市值/民船手持订单金额)相比P/S 估值法更领先。(1)复盘中国船舶市值表现,我们发现市值与手持订单金额关联度高于交付船舶收入,主要是因为船舶交付需要约两年的时间,手持订单金额领先于收入确认。(2)中国船舶参股黄埔文冲船厂,中船防务参股广船国际船厂,利润表无法真实反应投资收益向下船厂的收入,P/S 估值体系误差较大,采用 P/Orde
54、rbook(市值/民船手持订单金额)可以准确估算未来真实收入。不考虑军工订单,市值与手持订单金额关联度高于交付船舶收入,目前市值/手持订单金额处于较低分位。按照市值/民船手持订单金额估值体系,历史中国船舶,中船防务P/Orderbook 在 0.5-4 倍区间,当前估值均在历史底部区间,向上弹性充足。050100150200-30%-20%-10%0%10%20%30%20022003200420052006200720082009200001920202021新造船价格指数与净利率净利率(%)扣非后净利率(%)新造船价格指数(
55、右轴)050100150200-30%-20%-10%0%10%20%30%调整后新造船价格指数与净利率净利率(%)扣非后净利率(%)调整后新造船价格指数(右轴)行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第24页 共27页 简单金融 成就梦想 图 37:市值与交付船舶收入 图 38:市值与手持订单金额 资料来源:Wind,Clarksons,申万宏源研究 资料来源:Wind,Clarksons,申万宏源研究 图 39:中国船舶手持订单金额与估值复盘 资料来源:Wind,Clarksons,申万宏源研究 注:中国船舶订单为加权口径 02004006008001,0001,2001,4
56、001,6001,8002,00001,0002,0003,0004,0005,0006,000Jan-2007Dec-2007Nov-2008Oct-2009Sep-2010Aug-2011Jul-2012Jun-2013May-2014Apr-2015Mar-2016Feb-2017Jan-2018Dec-2018Nov-2019Oct-2020Sep-2021Aug-2022交付船舶金额(百万美元)市值(亿元,右轴)02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002,00005,00010,00015,00020,00025,000手持订单金额(百万美元)市值
57、(亿元,右轴)00.511.522.533.5405,00010,00015,00020,00025,000手持订单金额(百万美元)市值/手持订单金额(右轴)估值最高点先于手持订单最高点,市场预期充分,但受金融危机影响,航运景气未市场中期对于航运景气过于乐观,航运进入十年下行周期,造船行业进入下行整合阶段重组带来市值与手持订单的大幅增长,但市场对于并入船厂运营能力缺乏了解,估值底部 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第25页 共27页 简单金融 成就梦想 图 40:中船防务手持订单金额与估值复盘 资料来源:Wind,Clarksons,申万宏源研究 注:中船防务订单为加权口
58、径 在业绩大幅释放使用 P/E 估值前,P/Orderbook(市值/民船手持订单金额)相比 P/S估值法更领先。当前市值/手持订单金额估值仍处于历史较低分位,不考虑军工订单,按照市值/民船手持订单金额估值体系,历史中国船舶 P/Orderbook 在 0.5-4 倍区间,当前P/Orderbook 估值仅 0.6,处在历史底部区间,向上弹性充足,强调中国船舶“买入”评级。表 2:交通运输行业重点公司估值表 证券代码 证券简称 投资评级 2023-02-28 PB 申万预测 EPS PE 收盘价(元)总市值(亿元)2021A 2021A 2022E 2023E 2024E 2022E 2023
59、E 2024E 600150 中国船舶 买入 23.89 1,068 2.3 0.05 0.37 0.74 1.55 65 32 15 资料来源:Wind,申万宏源研究 0001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,500Jan-2014May-2014Sep-2014Jan-2015May-2015Sep-2015Jan-2016May-2016Sep-2016Jan-2017May-2017Sep-2017Jan-2018May-2018Sep-2018Jan-2019May-2019Sep-2019Jan-2020May-2020S
60、ep-2020Jan-2021May-2021Sep-2021Jan-2022May-2022Sep-2022Jan-2023手持订单金额(百万美元)市值/手持订单金额(右轴)行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第26页 共27页 简单金融 成就梦想 5.风险提示 民船业务新接订单不及预期;公司民船业务处于充分竞争的全球造船市场,与日韩等发达国家头部船厂直接竞争。民船业务新接订单对公司利润和经营起到至关重要的作用,未来存在因为上游需求不及预期、竞争及经营情况波动导致新接订单数量、质量、价格不及预期的可能性。此外新能源带来技术变化和机会,但目前新能源船的技术路线仍未确立,因此公
61、司可能面临技术进步和变化导致订单流失等经营风险。航运景气度下滑;公司所处的民用船舶及海洋工程装备制造行业与全球航运业、海洋工程行业密切相关,航运与海洋工程行业受经济增长、航运市场形势和国际原油价格等周期性波动的影响较大。经济处于繁荣周期时,航运指数及运价也会相对较高,针对公司主业产品相关的需求将更旺盛,反之则需求萎缩。因此随着世界经济下行风险加剧,国际疫情持续蔓延,不稳定、不确定因素显著增多,对新船订单量和新船价格会造成波动性影响,从而对公司的业绩产生影响。钢价等原材料大幅上涨/人民币大幅升值。公司生产经营用主要原材料为板材、型材等钢材及铜、铝等金属材料,受宏观经济及供需情况变化影响。公司下属
62、子公司的船舶建造合同多以外币结算,如汇率波动较大,可能使业绩产生波动。东南亚各国等其他国家进入带来行业竞争加剧。行业进入上行周期后,由于行业需求扩张,供给往往会有所扩张。尽管我们判断本轮东南亚各国因为技术、制造业发达程度以及疫情等因素,可能对中国船舶影响相对有限,但是仍不能排除在高景气阶段,其他国家大力扶持本国造船业,进入造船市场加剧竞争的可能性。行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第27页 共27页 简单金融 成就梦想 信息披露 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师,以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法,使用合法合规
63、的信息,独立、客观地出具本报告,并对本报告的内容和观点负责。本人不曾因,不因,也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。与公司有关的信息披露 本公司隶属于申万宏源证券有限公司。本公司经中国证券监督管理委员会核准,取得证券投资咨询业务许可。本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的,还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。客户可通过 索取有关披露资料或登录 信息披露栏目查询从业人员资质情况、静默期安排及其他有关的信息披露。机构销售团队联系人 华东 A 组 陈陶 华东 B 组 谢
64、文霓 华北组 李丹 华南组 李昇 L 股票投资评级说明 证券的投资评级:以报告日后的 6 个月内,证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准,定义如下:买入(Buy)增持(Outperform)中性(Neutral)减持(Underperform):相对强于市场表现20以上;:相对强于市场表现520;:相对市场表现在55之间波动;:相对弱于市场表现5以下。行业的投资评级:以报告日后的6个月内,行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准,定义如下:看好(Overweight)中性(Neutral)看淡(Underweight):行
65、业超越整体市场表现;:行业与整体市场表现基本持平;:行业弱于整体市场表现。我们在此提醒您,不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系,表示投资的相对比重建议;投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况,比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告,以获取比较完整的观点与信息,不应仅仅依靠投资评级来推断结论。申银万国使用自己的行业分类体系,如果您对我们的行业分类有兴趣,可以向我们的销售员索取。本报告采用的基准指数:沪深300指数 法律声明 本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视
66、其为客户。客户应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通,需以本公司 http:/ 网站刊载的完整报告为准,本公司并接受客户的后续问询。本报告上海品茶列示的联系人,除非另有说明,仅作为本公司就本报告与客户的联络人,承担联络工作,不从事任何证券投资咨询服务业务。本报告是基于已公开信息撰写,但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用,并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同
67、时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突,不应视本报告为作出投资决策的惟一因素。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本公司特别提示,本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失,任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况,以及(若有必要)咨询独立投资顾问。在任何情况下,
68、本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。市场有风险,投资需谨慎。若本报告的接收人非本公司的客户,应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。本报告的版权归本公司所有,属于非公开资料。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示,否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权,本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品,或再次分发给任何其他人,或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。