《【公司研究】洋河股份-开启新周期-20200930（35页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《【公司研究】洋河股份-开启新周期-20200930（35页）.pdf（35页珍藏版）》请在三个皮匠报告上搜索。

1、申 港 证 券 股 份 有 限 公 司 证 券 研 究 报 告 申 港 证 券 股 份 有 限 公 司 证 券 研 究 报 告 敬请参阅最后一页免责声明 证券研究报告 公公 司司 研 究 研 究 深 度 报 告 深 度 报 告 开启新周期开启新周期 洋河股份（002304.SZ） 食品饮料/饮料制造 投资摘要：投资摘要： 洋河股份为底蕴深厚的浓香名酒企业，靠先于行业的机制、产品、营销的创新 建立起强大的比较优势，在 2018 年前获得高速成长，成为次高端阵营中营收 规模最大的酒企，蓝色经典系列单品营收规模均在 40 亿元以上。 高速发展后现困境，高速发展后现困境，产品和渠道问题产品和渠道问题凸

2、显凸显 深度分销带来招商混乱、渠道利润低于竞品，分销动力弱；团购渠道和省内营 销松懈，省内市场被竞品蚕食；主力产品海天 2019 年起出现下滑；消费者品 质认同度差，忠诚度不高。 营销转型营销转型举措举措切中增长抓手切中增长抓手 重建厂商关系，建立“一商为主、多商配称”的经销商体系并配套进行费用 投入、考核方式的改革。 海天和梦系列分离运作，独立建设双沟销售公司。 树立主导突出的多品牌战略，M6+抢先布局 600 元以上价位带，为整体 产品上移打开空间。 增长增长拐点将至拐点将至，企业，企业开启开启新周期新周期 梦之蓝系列所在的次高端仍将受益于消费升级带来的强势扩容，江苏价 位带升级领先全国，

3、省内主流消费价格带已移至 300 元以上。 海天逐步企稳、 省外仍是消费升级价位带， 洋河品牌和渠道基础扎实， 较 竞品恢复和增长空间大。M3 提价控货为升级蓄势，拉高海天升级空间。 M6+抢先布局 600-800 元这一消费升级蓝海价位带，竞争对手少、市场 扩容空间大，目前价格稳定、动销良好。 双沟品牌打造又一增长极，主力市场江苏、河南发展迅猛。 随着调整完成及下半年企业业绩转正，企业开启新周期。 投资投资建议建议：洋河股份进入新生命周期，产品和渠道营销改革开始落地，下滑产 品企稳、梦系列开始放量，业绩底部已现，预计 Q3 即将迎来同比增长。预计 公司 2020-2022 年的营业收入分别为

4、 226.77、254.84、281.16 亿元，归属于 上市公司股东净利润分别为 80.16 亿元、88.94 亿元和 98.97 亿元，每股收益 分别为 5.32 元、5.90 元和 6.57 元，对应 PE 分别为 23.5X、21.2X 和 19.0X， 首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：风险提示： 白酒政策与舆论风险、 疫情反复影响消费场景、 产品销售不及预期、 营销转型不成功 财务指标预测财务指标预测 指标指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 24,159.80 23,126.48 22,677.29 25,484.28 28,1

5、16.87 增长率（%） 21.30% -4.28% -1.94% 12.38% 10.33% 归母净利润（百万8,115.19 7,382.82 8,016.25 8,894.43 9,897.04 增长率（%） 22.45% -9.02% 8.58% 10.96% 11.27% 净资产收益率（%） 24.12% 20.22% 19.91% 20.33% 20.68% 每股收益(元) 5.39 4.90 5.32 5.90 6.57 PE 23.21 25.51 23.50 21.18 19.03 PB 5.60 5.16 4.68 4.31 3.94 资料来源：公司财报、申港证券研究所 评

6、级评级 买入买入（首次首次） 2020 年 09 月 30 日 曹旭特 分析师 SAC 执业证书编号：S01 交易数据交易数据 时间时间 2020.09.29 总市值/流通市值（亿元） 1,887.8/1,564.55 总股本（万股） 150,698.8 资产负债率（%） 20.3 每股净资产（元） 24.38 收盘价（元） 125.27 一年内最低价/最高价（元） 80.34/149.66 公司股价公司股价表现表现走势图走势图 资料来源：申港证券研究所 -50% 0% 50% 100% 150% 200% --092020

7、-09 洋河股份沪深300 洋河股份（002304.SZ）公司深度研究 敬请参阅最后一页免责声明 2 / 35 证券研究报告 内容目录内容目录 1. 强大比较优势铸就辉煌过去强大比较优势铸就辉煌过去 . 4 1.1 浓香名酒 底蕴深厚 . 4 1.2 比较优势突出 . 4 1.2.1 率先改制完成管理层激励 . 6 1.2.2 开创绵柔品质 向中高档结构升级 . 7 1.2.3 堪称一流的营销能力 . 9 1.2.4 产能及品质优势提升 . 12 2. 高速发展后现困境高速发展后现困境 . 13 2.1 渠道招商混乱 利润走低 . 14 2.2 省内大本营市场被蚕食 . 15 2.3 海天产品

8、出现下滑 . 16 2.4 品牌与消费者未建立牢固的关系 . 17 3. 营销转型切中增长抓手营销转型切中增长抓手 . 17 3.1 建立厂商一体化的经销商体系 . 17 3.1.1 渠道管理调整深度去库存 . 18 3.1.2 重新建立费用投放体系 . 18 3.2 营销组织与考核方式调整. 18 3.2.1 梦之蓝与海天分离运作 . 18 3.2.2 双沟品牌独立销售公司成立 . 19 3.3 树立主导突出的多品牌战略 . 19 3.4 启动新一轮股权激励 . 20 4. 增长拐点将至增长拐点将至 企业开启新周期企业开启新周期 . 20 4.1 次高端是消费升级的优质赛道 . 20 4.1

9、.1 次高端将在消费升级下持续扩容. 20 4.1.2 江苏价位带升级领先全国 . 22 4.2 海天基本盘调整后增长 省外机会大 . 23 4.2.1 渠道利润恢复销售企稳 . 23 4.2.2 海天价位仍是省外消费升级价位带 . 23 4.3 聚焦梦之蓝成为新增长驱动力 . 25 4.3.1 梦之蓝市场大基础强 放量预期明确 . 25 4.3.2 M6+抢先布局 带动整体产品发展 . 28 4.4 双沟品牌打造又一增长极. 29 4.5 企业进入新生命周期 . 29 4.6 财务分析：销售费用率低 营销施展空间大 . 29 5. 盈利预测盈利预测 . 30 图表目录图表目录 图图 1： 洋

10、河股份洋河股份 2018 年后历年营收及净利润情况年后历年营收及净利润情况 . 5 图图 2： 洋河股份比较优势分析洋河股份比较优势分析 . 6 图图 3： 截止截止 2020 年中股权结构年中股权结构 . 6 图图 4： 04-12 年间营收获得快速增长（营收单位：亿元）年间营收获得快速增长（营收单位：亿元） . 7 图图 5： 蓝色经典系列营收复合增长率（营收单位：亿元）蓝色经典系列营收复合增长率（营收单位：亿元） . 7 图图 6： 白酒销量（单位：吨）白酒销量（单位：吨） . 7 图图 7： 销售吨价（单位：万元销售吨价（单位：万元/吨）吨） . 7 qRqPsNmQpRtPnRnQn

11、PpRpQ9PaObRmOoOnPpPfQpOqQkPoOtP9PrRtMxNrMyQxNpMtR 洋河股份（002304.SZ）公司深度研究 敬请参阅最后一页免责声明 3 / 35 证券研究报告 图图 8： 蓝色经典内部营收结构变化蓝色经典内部营收结构变化 . 9 图图 9： 新江苏市场数量新江苏市场数量 .11 图图 10： 省内外营收及增速省内外营收及增速 .11 图图 11： 省外占比逐步提升省外占比逐步提升 .11 图图 12： 洋河销售人员数量（单位：个）洋河销售人员数量（单位：个） . 12 图图 13： 洋河股份近年营收增洋河股份近年营收增速落后主要竞争对手速落后主要竞争对手.

12、 13 图图 14： 洋河股份洋河股份 2015 年后渠道招商迅猛年后渠道招商迅猛 . 14 图图 15： 洋河与今世缘省内营收变化洋河与今世缘省内营收变化 . 16 图图 16： 海之蓝营收下滑海之蓝营收下滑 . 17 图图 17： 天之蓝营收下滑天之蓝营收下滑 . 17 图图 18： 2019 年次高端酒企份额年次高端酒企份额 . 21 图图 19： 省外是海天产品主要销售省外是海天产品主要销售市场（截止市场（截止 2019 年上半年）年上半年） . 24 图图 20： 河南市场各酒企销售收入（单位：亿元）河南市场各酒企销售收入（单位：亿元）. 25 图图 21： 洋河在江苏省内市场占有率

13、洋河在江苏省内市场占有率 . 25 图图 22： 梦之蓝持续放量增长（单位：亿元）梦之蓝持续放量增长（单位：亿元） . 26 图图 23： 江苏省江苏省 300 元以上产品结构占比高于全国平均水平元以上产品结构占比高于全国平均水平 . 27 图图 24： 300-600 元价位带市场份额分布元价位带市场份额分布 . 28 图图 25： 销售毛利率和净利率保持较高水平销售毛利率和净利率保持较高水平 . 30 图图 26： 净利率领先主要竞品净利率领先主要竞品 . 30 图图 27： 销售费用率低于主要竞争对手销售费用率低于主要竞争对手 . 30 图图 28： 期间费用率情况期间费用率情况 . 3

14、0 图图 29： 预收款（合同负债）保持稳定（单预收款（合同负债）保持稳定（单位：亿元）位：亿元） . 30 图图 30： 营业税金及附加比率低于主要竞品企业营业税金及附加比率低于主要竞品企业 . 30 表 表 1： 洋河及双沟品牌所获荣誉洋河及双沟品牌所获荣誉 . 4 表表 2： 洋河股份产品系列洋河股份产品系列 . 8 表表 3： 蓝色经典系列内部产品结构化举措蓝色经典系列内部产品结构化举措 . 9 表表 4： 洋河股份主要营销模式变化及举措洋河股份主要营销模式变化及举措 . 9 表表 5： 1+1 模式下厂商职能分工模式下厂商职能分工 . 10 表表 6： 新江苏市场建设方法新江苏市场建设方法 .11 表表 7： 技术力量行业领先技术力量行业领先 . 12 表表 8： 比较优势在竞品追赶下逐渐弱化比较优势在竞品追赶下逐渐弱化 . 13 表表 9： 深度分销与传统大商的业务特点和利弊深度分销与传统大商的业务特点和利弊 . 14 表表 10： 洋河股份近年提价动作频繁洋河股份近年提价动作频繁 . 15 表表 11： 分离运作改革带来的变化分离运作改革带来的变化 . 18 表表 12： 梦系列产品品质特点梦系列产品品质特点 . 19 表表 13： 次高端阵营营收变化次高端阵营营收变化 . 21 表表 14： 次高端仍将为增速最快阵营次高端仍将为增速最快阵营 .