《【公司研究】金地集团-勠力同心携手共进-20200514[48页].pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《【公司研究】金地集团-勠力同心携手共进-20200514[48页].pdf(48页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1 / 4848 Table_Page 公司深度研究|房地产开发 证券研究报告 金地集团(金地集团(600383.SH) 勠勠力同心,携手共进力同心,携手共进 核心观点核心观点: 深耕地产三十载,重回增长快车道。深耕地产三十载,重回增长快车道。金地集团 93 年取得地产经营权并 成立物业公司,2000 年成功拓展北京市场,是最早一批开启全国化布 局的粤系房企。在完成上市后的 9 年里快速成长为龙头企业,在 10 年 管理层变动后整体拿地风格转为保守,17 年开始对于规模的诉求明显 加强,19 年销售突破 2000 亿。公司近十年整体管理层稳定
2、,19 年金 地商置贡献比例有所提升,A 股 H 股两平台的利益方向更加统一。 专注品质, 兼顾效率, 实现有质量的增长。专注品质, 兼顾效率, 实现有质量的增长。 金地集团货值主要以一二线 为主(12 城占比 66%) ,三四线主要集中在长三角和粤港澳大湾区。 公司 17 年以来拿地力度维持较高水平,新进入市场投资力度加大。销 售方面,近十年金地排名处于 11-16 名这一区间,单项目贡献能力强。 公司目前有 9 大住宅产品线,从第一代到第三代产品,基本可以满足 刚需、 改善及高端等各类客群的需求, 有能力在各能级城市、 各板块持 续深耕。根据我们测算,截至 19 年末覆盖的市场规模为 63
3、%,与万科 对比仅差 7%, 未来规模的增长点主要在于增加项目数量, 提升市占率。 成本及资金管控能力突出,利润率水平优秀。成本及资金管控能力突出,利润率水平优秀。金地 19 年结算毛利率 41.3%,维持行业内优秀的利润水平,西部、华北、华南为优势地区, 整体项目质量较高。 融资方面, 金地凭借稳健的经营以及境内外多渠道 的融资安排,19 年综合融资成本低于 5%,有息负债结构持续优化。 预计预计 20-21 年年归母净利润归母净利润分别为分别为 2.6 元元/股、股、3.0 元元/股股。行业利润空间 下行,从过去的“土地红利”转向“管理红利” 。公司整体经营能力突 出,具备行业内优秀的利润
4、率水平以及融资成本。我们预计 20、21 年 归母净利润分别为 118 亿元、135 亿元,对应 20 年 5.0XPE,2020 年 4.4XPE,我们维持合理价值 16.83 元/股不变,维持“买入”评级。 风险提示风险提示。行业景气度下降,利润率水平及去化率下行。 盈利预测:盈利预测: 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 50699 63420 71832 79625 83982 增长率(%) 34.6% 25.1% 13.3% 10.8% 5.5% EBITDA(百万元) 11160 13760 15013 16065 16889 归母净利润
5、(百万元) 8098 10075 11774 13486 15093 增长率(%) 18% 24% 17% 15% 12% EPS(元/股) 1.79 2.23 2.61 2.99 3.34 市盈率(P/E) 7.2 5.8 5.0 4.4 3.9 市净率(P/B) 1.3 1.1 0.9 0.7 0.6 EV/EBITDA 6.8 8.2 8.7 8.4 8.6 数据来源:公司财务报表,广发证券发展研究中心 公司评级公司评级 买入买入 当前价格 13.0 元 合理价值 16.83 元 前次评级前次评级 买入买入 报告日期 2020-05-14 基本数据基本数据 总股本/流通股本(百万股) 4
6、514.58/4514.58 总市值/流通市值(百万元) 58689.59/58689.59 一年内最高/最低(元) 15.67/11.23 30 日日均成交量/成交额(百万) 24.24/323.13 近 3 个月/6 个月涨跌幅(%) -7.01/10.73 相对市场相对市场表现表现 分析师:分析师: 乐加栋 SAC 执证号:S0260513090001 分析师:分析师: 郭镇 SAC 执证号:S0260514080003 SFC CE No. BNN906 请注意,乐加栋并非香港证券及期货事务监察委员会的注 册持牌人,不可在香港从事受监
7、管活动。 相关研究:相关研究: 金地集团(600383.SH):跨 入 2000 亿阵营,异地拓展力 度加大 2020-02-16 联系人: 邢莘 -4% 5% 14% 24% 33% 42% 05/1907/1909/1911/1901/2003/2005/20 金地集团沪深300 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 2 / 4848 Table_PageText 金地集团|公司深度研究 目录索引目录索引 一、深耕地产三十载,重回增长快车道 . 5 (一)金地集团发展综述 . 5 (二)金地集团股权结构及管理团队 . 7 二、专注品质,兼顾效率,实现有
8、质量的增长 . 15 (一)经营概览:二梯队龙头,重点布局核心一二线市场 . 15 (二)拿地拓展:17 年以来新城市拿地力度上升 . 19 (三)销售效率:单项目贡献能力强,增长空间在于深耕提升市占率 . 24 (四)产品线:九大系列实现定位全覆盖,做主流地段的主流产品 . 28 三、成本及资金管控能力突出,利润率水平优秀 . 32 (一)经营管控:行业内优秀的利润率水平,整体项目质量较高 . 33 (二)财务管控:融资成本低于 5%,债务结构持续优化 . 38 四、盈利预测与投资评级 . 43 五、风险提示 . 45 pOtMpOmPmRqRvMsQxPmQvNbR9R7NsQoOnPoO
9、lOoOnQjMpOnQ9PmMyRMYmMmNuOqRzR 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 3 / 4848 Table_PageText 金地集团|公司深度研究 图表索引图表索引 图 1:金地集团发展历程 . 5 图 2:金地集团总资产规模 . 6 图 3:金地集团净资产规模 . 6 图 4:险资及深圳国资委持股比例变化 . 8 图 5:险资持股比例变化 . 8 图 6:金地集团股权结构图(2019 年) . 9 图 7:金地集团分红率 . 11 图 8:金地集团股息率与国债收益率 . 11 图 9:金地集团部分管理层介绍 . 11 图 10:金地集团控制金地商置情况 .
10、 13 图 11:金地集团销售金额及同比增速 . 16 图 12:金地、TOP20 房企及全国销售额复合增速 . 16 图 13:金地集团分城市未售货值分布(19 年末) . 16 图 14:金地集团未售货值分区域分布(19 年末) . 16 图 15:金地集团货值分布及各省进入城市占比情况(19 年). 17 图 16:金地集团进入三四线城市一览 . 18 图 17:金地商置各口径占金地集团的比重 . 18 图 18:金地集团商置及非商置土储规模(万方) . 18 图 19:金地及主流房企拿地力度(拿地金额/销售金额) . 19 图 20:金地集团分线拿地金额占比 . 22 图 21:金地集
11、团分区域拿地金额占比 . 22 图 22:金地集团进入城市数量节奏 . 22 图 23:金地集团分年限拿地金额 . 23 图 24:金地集团分年限拿地金额占比 . 23 图 25:万科、金地历年在布局 3 年内城市的拿地金额占比 . 23 图 26:金地拿地权益比例及商置拿地占比 . 24 图 27:公司历年拿地新城与原有城市金额权益比 . 24 图 28:公司项目总建面权益比例与操盘比例 . 24 图 29:金地集团销售规模增长要素拆分 . 25 图 30:主流地产公司 19 年销售金额按项目、城市拆解 . 25 图 31:万科、金地单项目、单城市贡献销售金额 . 26 图 32:万科及金地
12、覆盖城市市场规模占全国比重 . 27 图 33:万科及金地覆盖城市平均市占率 . 27 图 34:金地项目表部分项目产品线分布 . 28 图 35:金地项目表部分项目产品线统计(个) . 30 图 36:金地集团重点城市项目位置分布(19H) . 31 图 37:各城市中心城区项目数量占比(19 年三季报项目表) . 31 图 38:金地集团历年拿地项目周边均价相对所处板块均价增幅 . 32 图 39:金地集团营业收入 . 33 图 40:金地营收主要为地产结算贡献 . 33 图 41:TOP20 房企地产业务毛利率 . 33 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 4 / 4848
13、 Table_PageText 金地集团|公司深度研究 图 42:拿地测算毛利率及结算毛利率 . 33 图 43:金地集团销售管理费用率 . 35 图 44:TOP20 房企 19 年销售管理费用/销售金额 . 35 图 45:金地集团销售管理人工费率水平 . 35 图 46:金地集团销售推广费率水平 . 35 图 47:金地集团净利率及归母净利率 . 36 图 48:TOP20 房企 19 年归母净利率水平 . 36 图 49:表内表外结算金额(亿元) . 38 图 50:销售及结算端并表比例及公司权益比例 . 38 图 51:金地集团全口径结算规模与销售金额 . 38 图 52:金地集团净
14、负债率 . 39 图 53:金地集团销售金额/(有息负债+对外担保) . 39 图 54:TOP20 房企杠杆乘数水平(按财务杠杆排序) . 40 图 55:TOP20 房企 19 年净负债率与融资成本 . 42 图 56:金地与万科综合融资成本 . 42 图 57:2015 年金地及龙头房企有息负债结构占比 . 42 图 58:2019 年金地及龙头房企有息负债结构占比 . 42 图 59:金地集团 PE Band (TTM) . 44 表 1:金地集团董事会提名与变更规则 . 7 表 2:金地集团股份变动情况 . 7 表 3:主流地产公司中险资持股及变动情况 . 9 表 4:金地集团 07
15、-09 年部分拿地情况 . 12 表 5:金地集团及金地商置董监高情况一览 . 12 表 6:金地主要高管在两平台薪资及持股情况 . 14 表 7:龙头房企 TOP20 销售金额排行榜 . 15 表 8:主流地产公司拿地力度(拿地金额/销售金额) . 19 表 9:金地集团各阶段拿地情况 . 20 表 10:金地集团重点城市销售排行及市占率情况 . 27 表 11:金地集团成长规模弹性测算(亿元) . 28 表 12:金地集团产品线列表(括号内为平均容积率) . 29 表 13:金地集团分区域拿地毛利率及结算毛利率 . 34 表 14:金地集团工程及成本管控成果整理 . 35 表 15:金地集
16、团利润率水平分拆 . 37 表 16:TOP20 房企负债结构及负债利用效率情况(19 年) . 39 表 17:TOP20 房企杠杆乘数拆分 . 40 表 18:TOP20 房企 19 年末表内有息负债及评级情况 . 41 表 19:金地集团盈利预测表 . 43 表 20:主流房企 PE 估值对比 . 45 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 5 / 4848 Table_PageText 金地集团|公司深度研究 一、深耕地产三十载,重回增长快车道一、深耕地产三十载,重回增长快车道 (一)金地集团发展综述(一)金地集团发展综述 金地集团创办于1988年,深耕地产业务超过30余年
17、,“科学筑家”的产品理念 帮助金地在早期迅速树立品牌形象,同时金地集团也是最早一批开展全国化布局的 粤系房企。从金地集团的成长发展来看,大致可以分为四个阶段。 第一阶段 (第一阶段 (1988-2000年) : 梳理年) : 梳理品质口碑品质口碑, 打开, 打开发展格局发展格局。 金地集团前身为 “深 圳市上步区工业村建设服务公司”,1992年更名为“深圳市福田区金地实业开发公 司”并于1993年取得房地产经营权、自营性建设监理权,同年成立物业公司。1994 年首推深圳 “金地花园” 项目, 1996年推出 “金地海景花园” 当期售价11000元/平, 随后1999年“金海湾花园”的成功销售帮
18、助金地快速建立起口碑及行业地位。福田 区政府于1998年推进凌克为董事长、 张华纲为总经理, 在凌克的带领下, 金地在2000 年签下北京郎家园地区7.2万方项目,成功走出深圳,在这一时期,金地在住宅物业 规模及口碑上迅速打开市场,金地物业在1999年接管了40万方的高档物业,先后进 入北京、重庆、南昌、大连等十余城,金地商业项目也取得进展,公司处于快速上升 期。 图图1:金地集团发展历程金地集团发展历程 数据来源:公司官网,公司公告,广发证券发展研究中心 连续6年评为 地产上市公司TOP10 销售金额排名稳定在 TOP11-16 050002500 1988 1993
19、1996 1998 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 销售金额(亿元) 深圳注册成立 取得房地产经营权,成立金地物业公司,开发首个住宅项目金地花园 改组设立股份公司,完成第一批员工持股认购 福田区政府推荐凌克任董事长 成功拓展北京 首批试点的三家地产企业,上交所挂牌上市 完成七大区域全国化布局,修改公司章程 成立中国第一支标准化房地产美元基金 “一体两翼”战略,住宅+商业+房地产金融 收购星狮地产(0535.HK)并更名金地商置
20、16年归母净利润同比+97% 进入美国房地产市场 2008“百亿”“百亿” 2016“千亿”“千亿” 2019“两千亿”“两千亿” 1994首推“金地花园”首推“金地花园” 1999“金地翠园”当年开发当年售罄 2000金地物业进入十余城,管理600万方 2003“十亿”“十亿” 17-19年新进入26城 宣布3年2000亿的目标,加大新城市拿地力度 全国化布局,成长为龙头企业全国化布局,成长为龙头企业 梳理品质口碑,打开发展格局梳理品质口碑,打开发展格局 调整策略、稳健增长调整策略、稳健增长 降降本提效、积极拓展本提效、积极拓展 险资(安邦和富德生命)增持 识别风险,发现价值 请务必阅读末页
21、的免责声明 6 6 / 4848 Table_PageText 金地集团|公司深度研究 第二阶段(第二阶段(2001-2009年):全国化布局,成长为龙头企业。年):全国化布局,成长为龙头企业。2001年金地成功争 取到了上市机会 (同期另外两家为首开、 天房), 并于次年获得房企一级资质,2003 年金地销售规模突破10亿元,立足三大一线城市(北上深)开始全国化布局。2003- 2009年,公司进入武汉、广州、天津、西安、南京、杭州等12个重点城市,基本完 成了华南、华北、华东、华中、西北、东北、东南七大区域的全国化布局。此外,金 地还在2008年与瑞士银行成立中国第一支标准化房地产美元基金
22、,进入房地产金融 领域。 这一时期的金地以平均每年1-2个城市的速度进行拓展, 于2008年成功进入 “百 亿房企俱乐部”,2009年销售金额突破200亿,同比上涨84.5%。 第三阶段(第三阶段(2010-2016年):调整策略、稳健增长。年):调整策略、稳健增长。第二阶段在销售端金地取得 了较快的发展, 土地拓展相对“激进”, 07年、09年高价拿地给公司带来较大压力, 08年当年计提存货跌价准备3.5亿元导致当期业绩同比下滑13%。高价拿地后,管理 层发生变动,公司的拿地策略也从激进转变为保守,直接表现为销售年均复合增速 从上一阶段的58%在这一时期降至25%。这一时期对于金地而言实属多
23、事之秋,除 了经营上面的阻碍,13年开始险资举牌一定程度干扰了金地的主业拓展,金地在全 国房企的销售排名始终处于11-16名,没有实现突破(挤进前10)但也没有掉队,维 持稳健的增长。 直到16年公司销售规模突破千亿, 同比增长63%, 结算业绩增长97%, 公司经营层面出现了积极变化的信号。 第四阶段(第四阶段(2017至今):降本提效、积极拓展。至今):降本提效、积极拓展。从17年开始公司对于规模的诉 求明显加强,制定销售目标并调整了投资决策机制,提升决策效率,同时加大城市 拓展力度,在新市场维持较大的拿地力度,17-19年新进入城市26个(上一阶段7年 进入14个) 。 19年顺利实现2
24、000亿的销售目标, 销售金额2106亿元, 同比增长30%。 从成长性来看, 金地突破百亿经历了15年、 突破千亿用了8年, 而到两千亿仅用3年, 金地重回快速增长通道。 图图2:金地集团总资产规模金地集团总资产规模 图图 3:金地集团净资产规模金地集团净资产规模 数据来源:公司财报,广发证券发展研究中心 数据来源:公司财报,广发证券发展研究中心 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 070809516171819 总资产(亿元)同比(右) 0% 10% 20% 3
25、0% 40% 50% 60% 70% 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 070809516171819 净资产规模(亿元)同比(右) 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 7 / 4848 Table_PageText 金地集团|公司深度研究 (二)金地集团(二)金地集团股权结构股权结构及管理团队及管理团队 公司于2001年上市,大股东深圳福田投资持股比例24.15%,属深圳福田区国资 委, 二股东深圳控股有限公司持股比例18.67%, 三股东深圳市中科讯实业有限公司, 主要为金地内部职工(法定代表人朱江为当年金地物业
26、董事长),持股比例8.3%, 二股东和三股东持股比例合计26.97%高于福田投资。03年,二股东股份转让给金信 信托、通和投资(一致行动人),分别对应股份13.11%和5.56%,05年,金信信托 再将股份转让给福田建设。福田建设为金地的合作建筑商,法定代表人张和灿,增 发后05年福田建设持股比例为9.57%。在05年的十大股东明细里,福田建设与关联 方广东浩和、深圳方兴达合计持有金地14.98%,若考虑中科讯(内部员工)6.05% 以及金信信托一致行动人通和控股5.56%的股权,在05年末的股权结构中,这一部 分股权份额超过了第一大股东。 2006年随着大股东福田投资(福田国资委)及二股东福
27、田建设(合作建筑商) 减持,为了防止恶意收购以及管理层保持决策权,金地对公司章程进行修改,从制 度上保障了管理层的稳定性。修改后的公司章程中要求持有10%以上股份的股东可 以提名董事会,且提名席位不得超过持股比重,每次换届变更董事人数不得超过上 届的三分之一。因此在险资进入后,这一条款极大限制了险资代表在董事会中的席 位和话语权。 表表1:金地集团金地集团董事会提名与变更规则董事会提名与变更规则 公司公司 董事会提名规则董事会提名规则 金地集团 (2006) 1.单独或者合计持有公司 10%以上股份且持有时间在一年以上以上股份且持有时间在一年以上的股东或者上届董事会可以提名下一届董事会董事候选
28、人 2.股东、董事所提名的董事候选人由公司股东大会选举产生,任何股东单独或者合计提名的董事在董事会中的比例不得超过该股东单提名的董事在董事会中的比例不得超过该股东单 独或者合计持有公司股票的比例独或者合计持有公司股票的比例 3.为保持公司重大经营政策的连续性,董事会换届时所更换、增加的董事数额总计不得超过上届董事会董事名额的三分之一更换、增加的董事数额总计不得超过上届董事会董事名额的三分之一 万科 A 非独立董事候选人名单由上届董事会或连续 180 个交易日单独或合计持有公司发行在外有表决权股份总数 3%以上的股东提出 保利地产 非独立董事董事会三分之二以上董事或连续 180 个交易日持有或合
29、并持有公司发行在外有表决权股份总数 5%以上的股东提名 数据来源:公司章程,广发证券发展研究中心 公司在2005-2010年先后进行了3次增发, 4次转增, 截至10年末, 公司总股本达 到44.7亿股, 第一大股东深圳福田投资份额降至7.85%, 大股东股权占比较少以及最 终相对分散的股权,给了险资可乘之机。 表表2:金地集团:金地集团股份变动情况股份变动情况 公告日期公告日期 变动日期变动日期 股本变动原因股本变动原因 总股本总股本(含优先股,万股含优先股,万股) 总股本变动总股本变动(万股万股) 2001-04-06 2001-04-12 新股上市 27,000 27,000 2005-
30、01-04 2005-01-06 增发增发 37,000 10,000 2005-05-24 2005-05-31 转增 66,600 29,600 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 8 / 4848 Table_PageText 金地集团|公司深度研究 2007-07-07 2007-07-04 增发增发 83,908 17,308 2008-03-27 2008-04-03 转增 167,815 83,908 2009-05-22 2009-06-03 转增 218,160 50,345 2009-08-19 2009-08-17 增发增发 248,417 30,257 2010-04-27 2010-05-05 转增 447,151 198,734 2014-09-11 2014-09-16 股权激励期权行权 449,146 1,995 2015-07-25 2015-07-30 股权激励期权行权 449,961 815 2016-01-22 2016-01-27 股权激励期权行权 450,