《瑞科生物-领跑疫苗新型佐剂疫苗管线布局重磅-220524(23页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《瑞科生物-领跑疫苗新型佐剂疫苗管线布局重磅-220524(23页).pdf(23页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、 - 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格( 人民币) :24 港元 目标价格( 人民币) :30.39 港元 市场数据市场数据( (人民币人民币) ) 沪深 300 指数 4054 袁维袁维 分析师分析师 SAC 执业编号:执业编号:S02 (8621)60230221 yuan_ 赵博宇赵博宇 联系人联系人 赵海春赵海春 分析师分析师 SAC 执业编号:执业编号:S01 (8621)61038261 领跑疫苗新型佐剂领跑疫苗新型佐剂,疫苗疫苗管线管线布局重磅布局重磅 公司基本情况公司基本情况( (人民币人民币) ) 项目项目 2020A 2
2、021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 0 0 0 0 0 营业收入增长率 40.00% -36.51% -100.00% n.a n.a 归母净利润(百万元) -179 -658 -725 -801 -901 归母净利润增长率 29.75% 266.54% 10.27% 10.46% 12.43% 摊薄每股收益(元) -0.371 -1.362 -1.501 -1.658 -1.865 每股经营性现金流净额 -0.15 -0.98 -1.24 -1.31 -1.41 ROE(归属母公司)(摊薄) 17.78% -39.30% -76.58% -554.44% 118
3、.89% P/E n.a n.a n.a n.a n.a P/B n.a 7.39 13.06 n.a n.a 来源:公司年报、国金证券研究所 投资逻辑投资逻辑 港交所港交所 HPV 疫苗第一股,疫苗第一股,HPV 疫苗市场空间远大疫苗市场空间远大。接种 HPV 疫苗是目前预防宫颈癌的一级预防措施,目前国内上市厂家有限,市场供不应求,国内女性 HPV 疫苗渗透率相对较低,随着未来国产九价 HPV 疫苗临床研发进入后期,HPV 疫苗的行业渗透率有望快速提升,带动存量市场空间加速挖掘。公司借助五款差异化分层的 HPV 疫苗布局,满足海内外不同群体需求。其中,公司九价 HPV疫苗已经进入临床 期,预
4、计 2025 年提交 BLA申请、重组四价 HPV 疫苗采用公司新型佐剂,根据公司招股说明书资料,该佐剂对标 GSK的 AS04,计划于 2022 年提交 IND 申请。 “重组蛋白“重组蛋白+mRNA” 技术双轮驱动,新冠疫苗未来可期技术双轮驱动,新冠疫苗未来可期。公司目前布局重组蛋白技术路径 ReCOV以及 mRNA技术路径 R520A。ReCOV新冠疫苗已进入 / 期临床,并于 5 月获中国药监局的临床试验批准;R520A为全球首款冻干剂型 mRNA 疫苗,计划 2022 年向国家药监局或其他海外主管机构提交 IND 申请。 聚焦自主知识产权的创新疫苗公司,佐剂研发和疫苗管线布局丰富聚焦
5、自主知识产权的创新疫苗公司,佐剂研发和疫苗管线布局丰富。公司是目前全球少数几家有能力研发新型佐剂的公司之一。佐剂可有效提高疫苗的免疫原性,自主可控的佐剂供应对疫苗供应及生产成本控制具有积极作用。公司依托优异的新型佐剂平台,助力多款重磅候选疫苗的开发,构建了 12 款具有自主知识产权的、高价值疫苗组成的产品管线,覆盖宫颈癌、新冠肺炎、带状疱疹、成人结核病、流感和手足口病等重大传染疾病。2019-2021年,公司研发投入分别为 0.63、1.31、4.73 亿元,持续保持快速增加。 投资建议投资建议 公司疫苗创新技术能力与管线布局优异,暂不考虑公司新冠疫苗可能带来的业绩贡献,仅考虑 HPV 疫苗等
6、部分常规疫苗管线推进与商业化空间。我们采用 DCF 估值模型,得到公司价值在 146.78 亿港元。按当前股本计算,公司估值对应每股股价为 30.39 港元。 首次覆盖,给予“买入”评级。 风险风险提示提示 HPV 疫苗免疫程序变更的风险;产品研发进度不及预期或失败的风险;销售不及预期风险;商业化拓展不达预期的风险;知识产权风险等。 02040608010023.7526.34220331人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 瑞科生物-B 2022 年年 05 月月 24 日日 医药健康研究中心医药健康研究中心 瑞科生物-B (02179.HK) 买入(首次评级) 公司深度研究公司深度研
7、究 证券研究报告 公司深度研究 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录内容目录 聚焦自主知识产权的创新疫苗公司,佐剂研发和疫苗管线布局丰富 .4 港交所 HPV疫苗第一股,HPV疫苗市场空间远大 .5 宫颈癌负担沉重,有限市场供应致国内 HPV疫苗整体覆盖率较低 .5 中国 HPV疫苗接种存量市场巨大,未来渗透率有望快速提升 .6 公司深入布局多款候选 HPV疫苗,九价 HPV疫苗处于临床 III期 .8 “重组蛋白+mRNA” 技术双轮驱动,新冠疫苗未来可期 .10 Omicron 新冠变异株全球流行,新冠疫苗有望助力疫情防控 .10 公司重组蛋白疫苗数据表现积极,冻干 mRNA新冠
8、疫苗具备多重优势.12 新型佐剂技术平台开发领先,助力创新疫苗迭代 .14 前瞻布局新型佐剂平台,构筑核心竞争能力.14 新型佐剂助力重组带状疱疹疫苗创新迭代 .15 盈利预测与投资建议 .17 风险提示 .19 图表目录图表目录 图表 1:2019-2021 年公司各项费用变化趋势 .4 图表 2:2019-2021 年公司支出变化趋势 .4 图表 3:公司在研产品管线 .5 图表 4:2017-2021年 HPV疫苗渗透率估算.6 图表 5:国内部分 HPV疫苗相关公司近年收入变化 .6 图表 6:国内部分 HPV疫苗相关公司近年毛利率变化.6 图表 7:各地 HPV疫苗优惠政策 .7 图
9、表 8:我国 HPV疫苗潜在市场空间测算 .8 图表 9:国内 HPV疫苗在研产品进展 .8 图表 10:REC603 疫苗主要竞争优势 .9 图表 11:REC603 的期临床试验免疫原性.9 图表 12:第七个月 Cervarix和 Gardasil GMT 对比 .10 图表 13:公司第二代 HPV 疫苗佐剂选择 .10 图表 14:新冠疫苗接种与否所导致的新增和死亡情况对比 .10 图表 15:全球新冠疫苗接种情况 . 11 图表 16:已上市的新冠疫苗同源和序贯加强免疫的接种方案 . 11 图表 17:序贯加强及同源加强的受试者的几何平均滴度对比 .12 图表 18:ReCOV 疫
10、苗主要竞争优势 .13 图表 19: ReCOV与 Moderna、Pfizer 中和抗体 GMT 水平对比 .13 图表 20:R520A 疫苗主要竞争优势.14 图表 21:国内在研 mRNA 新冠疫苗企业进展(根据公开资料整理,可能存在qRoRrQtQwOsPmOpMuNoMqR6MdNaQnPpPtRoMeRnNtOiNmOnQ8OrRxOwMpNpQuOnMnR公司深度研究 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 更新不及时或错漏之处) .14 图表 22: FDA 获批疫苗中的佐剂 .15 图表 23:公司三大技术平台 .15 图表 24:REC610 作用机制 .16 图表 25:
11、公司带状疱疹疫苗 REC610 ELISPOT 实验表现 .16 图表 26:2022-2031 年公司收入预测 .18 图表 27: 创新疫苗临床试验至获批的成功概率统计 .18 图表 28:WACC 参数设臵及计算过程 .19 图表 29:公司绝对估值法估值结果(百万元) .19 图表 30:DCF 估值的敏感性分析 (百万元) .19 公司深度研究 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 聚焦自主知识产权的创新疫苗聚焦自主知识产权的创新疫苗公司,佐剂研发和疫苗管线布局公司,佐剂研发和疫苗管线布局丰富丰富 公司初创于 2012 年,是一家以自主研发技术为核心驱动力的创新型疫苗公司,致力于打造
12、覆盖研发、生产及商业化的创新疫苗全价值链企业。 高度重视高度重视疫苗疫苗开发开发,研发研发投入投入维持高维持高水平水平。作为一家临床阶段疫苗公司,公司尚未实现盈利,截至 2021 年,公司因持续加大的研发投入及行政开支等费用亏损 6.58 亿元。2019-2021 年,公司研发投入分别为 0.63、1.31、4.73 亿元,持续保持快速增加。2021 年公司在研疫苗产品临床取得积极进展,带来研发费用上升较多:1)公司于 2021年 6 月已启动 REC603 期临床试验以及 ReCOV 的临床试验。2)临床前阶段候选疫苗的前期研究花费增加所致。 图表图表 1:2019-2021年公司各项费用变
13、化趋势年公司各项费用变化趋势 图表图表 2:2019-2021年公司年公司支出支出变化趋势变化趋势 来源:公司招股说明书,国金证券研究所 来源:公司招股说明书,国金证券研究所 战略性聚焦重大负担的疾病领域,构建多款重磅疫苗的高价值产品管线。战略性聚焦重大负担的疾病领域,构建多款重磅疫苗的高价值产品管线。公司经十年的深耕积累,目前已建成由新型佐剂、蛋白工程、免疫评价等核心技术平台组成的强大研发引擎,同时,公司作为全球少数个别具备系统新型佐剂的开发和商业化生产能力的公司,利用新型佐剂技术赋能疫苗迭代。目前公司通过战略性聚焦具有重大负担的疾病领域,构建由 12 款高度差异化组成的高价值创新型疫苗组合
14、,覆盖宫颈癌、带状疱疹、新冠肺炎、流感等具有重大负担的疾病领域。 核心产品重组核心产品重组 HPV 九价疫苗以及重组新冠肺炎疫苗九价疫苗以及重组新冠肺炎疫苗处于临床后期处于临床后期。公司分层布局多款 HPV 疫苗产品,分别是九价 HPV 疫苗、重组二价(16/18型) 、重组二价(6/11 型) 、第二代重组四价以及重组九价 HPV 疫苗,其中,九价 HPV 疫苗正处在 期临床试验阶段。另外,公司通过重组蛋白和 mRNA 双路径研发新冠疫苗,其中,其新佐剂加持的重组新冠疫苗ReCOV于 2022 年 1 月于菲律宾开展/期临床试验;4 月于阿联酋开展序贯加强免疫的/期临床试验;5 月获中国药监
15、局临床审批,进展快速。 公司深度研究 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表图表 3:公司在研公司在研产品管线产品管线 来源:公司招股说明书,国金证券研究所 注:* REC607 技术专利自上海市公共卫生临床中心、ID Pharma Co., Ltd.及上海赛墨生物技术有限公司许可引进。 港交所港交所 HPV 疫苗第一股疫苗第一股,HPV 疫苗疫苗市场空间市场空间远大远大 宫颈癌负担沉重,宫颈癌负担沉重,有限有限市场供应市场供应致致国内国内 HPV疫苗整体覆盖率较低疫苗整体覆盖率较低 宫颈癌发病率和死亡率位居女性癌症前列宫颈癌发病率和死亡率位居女性癌症前列。据国际癌症研究机构(IARC)数
16、据显示,2020 年,全球新增宫颈癌约 60 万例,发病率约为 13.3/10 万人,发病率位列全球女性肿瘤第四位;因宫颈癌而死亡的病例数约 34 万,死亡率约为 7.3/10 万人,死亡率位列全球女性恶性肿瘤第三位。同期,我国新增宫颈癌约 11 万例,占全球比例约 18.3%,发病率为 10.7/10 万人;死亡病例约 6 万例,占全球比例约 17.3%,死亡率为 5.3/10 万人。根据美国癌症研究所(NCI)数据,宫颈癌五年存活率为 66.7%,而当诊断处于远处转移阶段时,五年存活率仅为 16%,病症后期较高的治愈失败率进一步加重中国乃至全球的宫颈癌负担。 我国目前我国目前 HPV 疫苗
17、接种率较低,存在较大提升空间。疫苗接种率较低,存在较大提升空间。据 2021 年发布的消除子宫颈癌之 HPV疫苗应用广东专家共识显示,中国 18-45 岁女性中仅有 3.1% 全程接种 HPV 疫苗。若聚焦于广东省内,该地区适龄女性完成 3 剂 HPV疫苗接种率仅为 0.73%,同样很低,且完成 AS04 佐剂双价、四价、九价 HPV疫苗全程接种率分别为 0.25%、0.46%和 0.02%,相比海外发达国家 HPV疫苗接种率,国内接种率存在较大提升空间。 市场供不应求,未来销售潜力巨大。市场供不应求,未来销售潜力巨大。国内目前有五款 HPV疫苗上市销售,分为别 GSK二价、默沙东四价、默沙东
18、九价、国产万泰二价、国产沃森二价疫苗。自 2017 年,GSK 以及默沙东进入中国市场以来,国内疫苗批签发量大幅增长; 2020 年 5 月,万泰二价疫苗上市销售,放量迅速,进一步推动 HPV 疫苗市场向上增长。目前市场整体供货厂家有限,造成 HPV疫苗渗透率相对较低。根据中检院 HPV 疫苗批签发量测算,2017-2021 年国内累计批签发 6,581 万剂 HPV 疫苗,若以“三针法”估算,国内HPV 疫苗累计接种人数略超 2,000 万人,HPV 疫苗渗透率仅 6.81%,未来发展空间巨大。 公司深度研究 - 6 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表图表 5:国内部分国内部分HPV疫苗疫苗
19、相关公司近年收入变化相关公司近年收入变化 图表图表 6:国内部分国内部分HPV疫苗相关公司近年毛利率变化疫苗相关公司近年毛利率变化 来源:NCBI,国金证券研究所 来源:公司招股说明书,国金证券研究所 中国中国 HPV疫苗接种疫苗接种存量市场存量市场巨大,未来渗透率有望快速提升巨大,未来渗透率有望快速提升 国内外政策推动国内外政策推动 HPV 疫苗放量增长。疫苗放量增长。WHO 于 2020 年提出“加速消除宫颈癌全球战略”并制定“2030 年实现 90%的女童在 15 岁之前全面接种HPV 疫苗”的目标。我国积极响应 WHO 号召,计划通过试点逐步推进适龄女性接种 HPV 疫苗政策,国家卫健
20、委也鼓励有条件的地区积极采用多种筹资模式逐步开展。另外,在中国妇女发展纲要(2021-2030) 中,进一步强调完善宫颈癌综合防治体系和救助政策,推进适龄妇女人乳头瘤病毒疫苗接种试点工作。随着各省政府陆续推进疫苗接种政策,我国 HPV 疫苗市场空间有望进一步打开。 图表图表 4:2017-2021年年HPV疫苗渗透率估算疫苗渗透率估算 来源:中检院及各地方检验所,国家统计局,国金证券研究所,2021 年数据为估计值,仅供参考 公司深度研究 - 7 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表图表 7:各地各地HPV疫苗优惠政策疫苗优惠政策 来源:各地政府官网,国金证券研究所 HPV 疫苗国内潜在存量市场
21、空间巨大。疫苗国内潜在存量市场空间巨大。我们测算,中性估计下国内 HPV疫苗潜在存量市场空间为 1948 亿元。中性估计主要基于如下假设: 9-15 岁人群:岁人群:考虑到中国积极支持 WHO 在 2030 年前 90%的女孩在 15周岁之前完成 HPV 疫苗全程接种的目标,我们保守假设 9-15 岁人群中HPV 疫苗渗透率中性估计下为 50%。并进一步假设其中九价、四价和二价的使用占比分别为 30%、20%和 50%。按不同价次 HPV 疫苗的现行价格计算,9-15 岁人群的市场空间有望达 480 亿元。 16-26 岁人群:岁人群:假设该部分人群中 HPV疫苗渗透率为 30%,考虑到青年目
22、标人群消费意愿较强,其选择九价 HPV 疫苗的偏好较强,我们假设这部分人群九价、四价和二价的使用占比分别为 70%、20%和 10%。按不同价次HPV疫苗的现行价格计算,16-26 岁人群的市场空间有望达 775 亿元。 26-45 岁人群:岁人群:假设该部分人群中 HPV疫苗渗透率为 20%,根据万泰生物2020 年年报,公司二价 HPV疫苗实际接种者年龄分布上,以 30 岁以上女性为主,因此我们假设 26-45 岁人群中九价、四价和二价的使用占比分别为 20%、10%和 70%。按不同价次 HPV 疫苗的现行价格计算,9-15 岁人群的市场空间有望达 692 亿元。 公司深度研究 - 8
23、- 敬请参阅最后一页特别声明 图表图表8:我国:我国HPV疫苗潜在市场空间测算疫苗潜在市场空间测算 来源:国金证券研究所 从我国当前 HPV 疫苗研发情况来看,已有多家 HPV 疫苗在研厂家进入九价三期临床阶段。目前国内市场仅默沙东一家上市九价 HPV 疫苗,随着国产九价 HPV 疫苗的临床进展推进及后续上市,有望填补国产空白,实现HPV疫苗的更大供应。 图表图表 9:国内国内HPV疫苗在研产品进展疫苗在研产品进展 来源:CDE,药智网,国金证券研究所 公司深入布局多款候选公司深入布局多款候选 HPV疫苗,九价疫苗,九价 HPV疫苗处于临床疫苗处于临床 III 期期 战略布局战略布局多款多款
24、HPV 疫苗管线,疫苗管线,以满足市场需求。以满足市场需求。公司在 HPV 疫苗领域已经形成了从二价、四价、九价以及新佐剂升级型的完整覆盖。公司目前三项主要候选 HPV 疫苗处于 临床阶段,分 为别重组 HPV 九价 疫苗(REC603) 、重组二价 16/18 型 HPV 疫苗(REC601)和重组二价 6/11型 HPV 疫苗(REC602) 、以及两款处于临床前阶段的使用公司自主研发新型佐剂的第二代重组 HPV四价、九价疫苗(REC604a 和 REC604b) 。 2020年全国9-45岁女性人口数量(亿人)3.41其中:9-15岁16-26岁26-45岁对应人口数量(亿人)0.490
25、.782.03HPV弹性市场空间测算弹性市场空间测算保守保守中性中性HPV疫苗9-45岁合计渗透率15%26%分年龄段:9-15岁16-26岁26-45岁9-15岁16-26岁26-45岁HPV疫苗不同年龄段女性人群渗透率30%20%10%50%30%20%九价HPV疫苗占比10%70%10%30%70%20%中标格(元/支)7007007008接种剂次(支)333333九价HPV疫苗市场空间(亿元)39315四价HPV疫苗占比10%20%10%20%20%10%中标格(元/支)400400400798798798接种剂次(支)333333四价HPV
26、疫苗市场空间(亿元)58297二价HPV疫苗占比80%10%80%50%10%70%中标格(元/支)9329329接种剂次(支)233233二价HPV疫苗市场空间(亿元)78234868023280HPV疫苗不同年龄段市场空间(亿元)0775692HPV疫苗市场空间合计(亿元)疫苗市场空间合计(亿元)13791948公司深度研究 - 9 - 敬请参阅最后一页特别声明 核心产品核心产品 REC603 进展顺利,进展顺利,有望成为首批有望成为首批商业化的商业化的国产九价国产九价 HPV 疫苗疫苗之一。之一。2021 年 6 月,公司
27、启动重组 HPV 九价疫苗 REC603 的多中心、随机、双盲及安慰剂对照期临床试验,其中主效力研究部分预计招募12500 人,为国内最大样本量。公司临床开展区域为 HPV 感染高发地区河南、山西、云南,目前已入组完毕,预计于 2022 年上半年完成三针给药,于 2025 年之前向药监局提交 BLA申请。 目前公司正在江苏泰州进行 HPV 疫苗生产基地的一期建设,预计 2022 年底完成,届时公司将实现每年 500 万剂 HPV 九价疫苗或 3000 万剂 HPV二价疫苗的设计产能,此外,公司未来产能有可能扩大至每年超 1000 万剂九价疫苗或 6000 万剂二价疫苗,产业化能力优异。另外,为
28、顺利实现产品商业化,公司寻求与保险公司合作,将 REC603 纳入其保障范围内;以及通过学术推广并寻求外部许可计划的方式助推 HPV疫苗销售。 图表图表 10:REC603 疫苗主要竞争优势疫苗主要竞争优势 来源:公司招股说明书,国金证券研究所 图表图表 11:REC603的期临床试验免疫原性的期临床试验免疫原性 来源:公司招股说明书,国金证券研究所 重组四价重组四价 HPV疫苗采用新型佐剂,有望疫苗采用新型佐剂,有望覆盖国覆盖国产产空白空白。公司目前正在开发采用公司自主研发的新型佐剂的四价 HPV 疫苗 REC604a,根据公司招股书资料,佐剂对标 GSK 的 AS04,在小鼠中进行的动物研
29、究中,两次给药的 REC604a 与三次给药的 Gardasil 相比,在 GMT 水平方面表现出非劣效性。公司计划于 2022 年提交 IND 申请。 头对头临床研究中,相较于 Merck 的 Gardasil(使用铝佐剂) ,GSK 的Cervarix(使用 AS04 佐剂)诱导的 16 型和 18 型中和抗体显著高于公司深度研究 - 10 - 敬请参阅最后一页特别声明 Gardasil,同时激发更高的 31 型、35 型、45 型和 52 型中和抗体滴度,具有广泛交叉中和效果。 战略布局两款二价战略布局两款二价 HPV 疫苗,均处于临床疫苗,均处于临床 II 期期。公司现有两款二价 HP
30、V疫苗,分别针对 HPV16/18 型以及 6/11 型,均处在临床 II 期试验阶段,公司计划于 2025 年提交 BLA申请。 图表图表 12:第七个月第七个月Cervarix和和Gardasil GMT对比对比 图表图表 13:公司公司第二代第二代 HPV 疫苗佐剂疫苗佐剂选择选择 来源:NCBI,国金证券研究所 来源:公司招股说明书,国金证券研究所 “重组蛋白重组蛋白+mRNA” 技术技术双轮驱动双轮驱动,新冠疫苗未来可期,新冠疫苗未来可期 Omicron 新冠变异株全球流行新冠变异株全球流行,新冠疫苗,新冠疫苗有望助力疫情防控有望助力疫情防控 Omicron 新冠新冠变异株变异株全球
31、流行全球流行。2021 年 11 月,南非首次从病例样本中检测到新冠病毒变异株 B.1.1.529,世卫组织将其列为需要关注的变异株并命名为 Omicron 变异株。从毒株结构来看,根据Structures of the Omicron Spike trimer with ACE2 and an anti-Omicron antibody揭示,Omicron 变异株刺突蛋白的大部分突变位点都位于蛋白表面,突变可以增加病毒与人体细胞的结合能力,从而增加病毒的传播力。 疫苗接种仍是防范新冠的疫苗接种仍是防范新冠的有效有效防线。防线。现有新冠疫苗对于 Omicron 株仍具一定保护效力。据美国 CD
32、C 公布的数据显示,在当前 Omicron 毒株和 Delta毒株时期下,相较于未接种者、未完成全程接种、未接种加强针的群众,接种加强针的民众面临新冠重症、死亡的风险相对较低。 图表图表 14:新冠新冠疫苗接种与否疫苗接种与否所导致的新增和死亡情况对比所导致的新增和死亡情况对比 公司深度研究 - 11 - 敬请参阅最后一页特别声明 来源:美国 CDC,国金证券研究所 我我国国新冠疫苗新冠疫苗全程接种率高,全程接种率高,加强针加强针有序有序推进。推进。根据国务院联防联控机制新闻发布会数据,截至 2022 年 5 月 12 日,我国累计接种新冠疫苗 33.59亿支,接种总人数达到 12 87 亿,
33、已完成全程接种 12.53 亿人,覆盖人数和全程接种人数分别占全国总人口的 91.3%、88.85%。完成加强免疫接种7.63 亿人,其中序贯加强免疫接种 3344.9 万人,随着加强针的有序推进,有望持续助力国内疫情防控。 图表图表 15:全球全球新冠疫苗接种情况新冠疫苗接种情况 来源:Our World in Data,国金证券研究所 2022 年一季度,经国务院联防联控机制批准,国家卫生健康委已经开始部署序贯加强免疫接种。研究数据表明,同源加强免疫和序贯加强均可提高新冠疫苗针对于目前流行株 Omicron 株的防护能力。 图表图表 16:已上市的新冠疫苗同源和序贯加强免疫的接种方案已上市
34、的新冠疫苗同源和序贯加强免疫的接种方案 来源:国家卫健委,公司公告,国金证券研究所 公司深度研究 - 12 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表图表 17:序贯加强及同源加强的受试者的几何平均滴度序贯加强及同源加强的受试者的几何平均滴度对比对比 来源:MedRxiv,国金证券研究所 公司重组蛋白疫苗数据表现积极公司重组蛋白疫苗数据表现积极,冻干,冻干 mRNA新冠疫苗具备多重优势新冠疫苗具备多重优势 核心产品核心产品 ReCOV新冠疫苗新冠疫苗进展进展积极,积极,进入临床进入临床/ 期期。公司目前共布局两款不同技术路径的新冠疫苗重组蛋白技术路径 ReCOV 以及 mRNA技术路径 R520A。公
35、司 ReCOV 新冠疫苗通过采用创新 NTD-RBD-foldon三聚体抗原靶设计,同时搭载公司自主研发生产的新型水包油佐剂 BFA03所制,中和抗体滴度表现良好,同时具备多重竞争优势。目前,公司符合GMP标准的 ReCOV生产基地于 2021 年 11 月建设完毕,设计产能 3 亿支/年;2022 年 4 月获得欧盟 QP审计。 2022 年 1 月,ReCOV获得菲律宾 FDA临床批准进行全球 / 期临床试验;4 月,ReCOV 获阿联酋批准开展 ReCOV 序贯加强免疫的/ 期临床试验;5 月,ReCOV 获中国国家药监局的临床试验批准。公司计划于2022 年提交 EUA/BLA申请。
36、公司深度研究 - 13 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表图表 18:ReCOV 疫苗主要竞争优势疫苗主要竞争优势 来源:MedRxiv,公司招股说明书,国金证券研究所 图表图表 19: ReCOV与与Moderna、Pfizer中和抗体中和抗体GMT水平对比水平对比 来源:MedRxiv,公司招股说明书,国金证券研究所 布局布局全球内首款冻干剂型全球内首款冻干剂型 mRNA疫苗,疫苗,未来商业化潜力巨大。未来商业化潜力巨大。公司持续提升技术平台能力,通过与瑞吉生物合作,成立合资公司瑞科吉,深入开展mRNA 疫苗领域研发,寻求实现 mRNA 疫苗及 mRNA 创新药物领域的新突破。R520A
37、为公司位于临床前阶段的、针对 Omicron 突变株的冻干剂型mRNA-LNP 新冠疫苗,计划于 2022 年上半年向国家药监局或其他海外主管机构提交 IND 申请。公司自主开发的冷冻干燥技术可在确保良好的免疫原性特性下,实现便捷储存与运输。 公司深度研究 - 14 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表图表 20:R520A 疫苗疫苗主要主要竞争优势竞争优势 来源:BioRxiv,公司招股说明书,国金证券研究所 目前国内获批 mRNA 新冠疫苗临床研究的厂商主要包括复星医药、沃森生物/艾博生物、斯微生物、艾美疫苗、云顶新耀、康希诺、石药集团,沃森生物/艾博生物研发的 ARCoV 目前进展最快,处
38、于临床 III期。4 月,多家公司针对变异株开发的新冠 mRNA 疫苗获批进入临床。康希诺、石药集团mRNA 新冠突变株疫苗获得临床批件。安科生物与合肥阿法纳生物签署了战略合作框架协议 ,合作开发新冠奥密克戎等突变株 mRNA疫苗。 图表图表21:国内在研国内在研 mRNA新冠疫苗企业进展新冠疫苗企业进展(根据公开资料整理,可能存在更新不及时或错漏之处根据公开资料整理,可能存在更新不及时或错漏之处) 来源:WHO,公司公告,公司官网,公司官微,国金证券研究所,根据公开资料整理,可能存在更新不及时或错漏之处 新型佐剂技术新型佐剂技术平台平台开发领先开发领先,助力创新,助力创新疫苗疫苗迭代迭代 前
39、瞻布局前瞻布局新型佐剂新型佐剂平台,平台,构筑核心竞争能力构筑核心竞争能力 佐剂主要用于辅助疫苗抗原反应及刺激或抑制免疫应答的成分,主要作用包括:提高疫苗的免疫原性;优化免疫反应的性质,让机体对病原体产生更有效的抵御;降低抗原剂量或减少免疫次数;改善低免疫人群的免疫反应等。近几十年来,新兴的亚单位疫苗,尤其是重组蛋白疫苗,有力推动了创新型佐剂的发展,通过使用创新型佐剂不仅有效解决了如何用蛋白疫苗诱导高强度 T 细胞应答的历史难题,同时,还可以显著提高疫苗诱导的抗体强度、宽度和免疫持久性。 新型佐剂开发难度大,仅少数企业具备新型佐剂的研发、商业化能力。新型佐剂开发难度大,仅少数企业具备新型佐剂的
40、研发、商业化能力。截至目前,除应用百年的铝盐佐剂外,只有五种新型佐剂应用获 FDA 批准的人用疫苗,即 AS01、AS03、AS04、CpG1018 及 MF59,分别隶属于GSK、Seqirus、Dynavax。佐剂的研发是高度跨学科的过程,生产工艺复杂,自主可控的佐剂供应对疫苗供应及生产成本控制具有积极影响。 “十公司深度研究 - 15 - 敬请参阅最后一页特别声明 四五”医药工业发展规划中也提出支持建设疫苗新佐剂和新型递送系统等技术平台,推动相关产品的开发和产业化。 图表图表 22: FDA 获批疫苗中的佐剂获批疫苗中的佐剂 来源:公司招股说明书,国金证券研究所 公司公司深度布局深度布局
41、新型佐剂开发新型佐剂开发技术,领跑疫苗新型佐剂市场。技术,领跑疫苗新型佐剂市场。公司创始之初便开始布局佐剂平台的建设,目前进展优异。在已攻克铝佐剂工艺的基础上,公司逐步完成了对标 FDA批准上市的全部 5 种新型佐剂的开发和工艺放大,并深度布局新型佐剂及相关疫苗组合。目前,公司自主研发的新型佐剂 BFA01、BFA03 及用于重组 HPV 疫苗的未披露新型佐剂分别对标GSK 的 AS01、AS03、AS04。得益于该项能力,公司无需依赖任何特定佐剂供应商。同时,该平台也使公司能够在下一代候选疫苗中发现及应用新型佐剂,公司计划将在新型佐剂领域持续加大投入力度并逐步拓宽佐剂应用的领域。 “自主研发
42、“自主研发+合作研发”合作研发”组成强大研发引擎组成强大研发引擎,支持及推动下一代候选疫苗支持及推动下一代候选疫苗的开发的开发。公司自主开发技术平台“铁三角”新型佐剂、蛋白工程及免疫评价三大技术平台,依托公司强大的自研技术平台在抗原设计优化、佐剂的开发生产、确定抗原及佐剂的最佳组合方面形成协同效应。另外,公司建立集成产品开发矩阵式管理及营运系统“IPD 系统” ,受益于该系统,公司团队得以同时推进多个疫苗开发项目。 图表图表 23:公司公司三大技术平台三大技术平台 来源:公司官网,国金证券研究所 新型佐剂助力新型佐剂助力重组重组带状疱疹疫苗带状疱疹疫苗创新创新迭代迭代 公司深度研究 - 16
43、- 敬请参阅最后一页特别声明 公司的重组带状疱疹候选疫苗 REC610 由带状疱疹病毒糖蛋白 E(gE) 及基于脂质体的佐剂系统组成,通过采用与 GSK 的 Shingrix类似的重组蛋白技术以及公司自研的新型佐剂(目前未披露剂型) ,实现产品创新迭代。该款产品目前正处于 IND 申报阶段。公司计划将 ReCOV 的生产技术应用于重组带状疱疹疫苗,以此实现商业化阶段的协同生产。 新型佐剂助力新型佐剂助力 REC610 研发研发。公司自研的新型佐剂主要用于刺激并诱导更高的 gE 特异性细胞介导的免疫应答。佐剂通过两种免疫激活剂诱导先天免疫系统的局部及短暂激活:MPL 及 QS-21。需要同时定位
44、 MPL 及 QS-21,以诱导 gE 特异性细胞因子产生 CD4+T 细胞的最大频率以及 gE 特异性抗体的最高滴度。 图表图表 24:REC610 作用机制作用机制 来源:公司招股说明书,国金证券研究所 REC610 的免疫原性的免疫原性非非劣于劣于 Shingrix。REC610 在 ELISPOT 试验中,相比 Shingrix,能够激发更高水平的 IL-2 和 IFN-gamma 细胞因子,免疫原性方面表现良好。 图表图表 25:公司公司带状疱疹疫苗带状疱疹疫苗REC610 ELISPOT实验表现实验表现 来源:公司招股说明书,国金证券研究所 公司深度研究 - 17 - 敬请参阅最后
45、一页特别声明 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 公司疫苗创新技术能力与管线布局优异,随着公司在研管线逐步推进,重组 HPV 疫苗和重组带状疱疹疫苗有望实现放量。暂不考虑公司新冠疫苗可能带来的业绩贡献,仅考虑部分常规疫苗管线推进与商业化空间。我们预计 2026-2027 年有望开始为公司贡献可观体量,基于: 重组九价重组九价 HPV 疫苗疫苗:公司重组九价 HPV 疫苗当前处于临床 III 期,预计于 2025 年提交 BLA,若获批进展顺利,我们预计有望于 2026 年开始为公司贡献收入。公司目前的 HPV 疫苗生产基地一期的设计产能为每年 500 万剂 HPV 九价疫苗或 3000 万剂
46、 HPV 二价疫苗。目前的设计产能仅代表一期建设项目,在相同的生产基地下,产能有可能扩大到每年超过 1000 万剂 HPV 九价疫苗或 6000 万剂 HPV 二价疫苗;价格方面,公司计划对其 HPV 疫苗采取有竞争力的价格,预计该价格将低于 Gardasil 或 Gardasil 9;我们假设公司九价 HPV疫苗定价为 700元/针,暂不考虑可能的扩产计划,预计 2026 年实现销量 150 万支。参 考 BIO 发 布 的 Clinical Development Success Rates and Contributing Factors 20112020 ,III 期疫苗成功的概率(P
47、OS)为58.1%,我们预计公司九价 HPV 疫苗 2026 年实现收入 6.1 亿元,并在 2026 年之后保持高速增长。考虑到公司使用新型佐剂的第二代重组九价 HPV 疫苗预计 2023 年提交 IND 申报,我们假设 2030 年为公司贡献收入,预计公司九价 HPV 疫苗在 2030 年产品进一步升级后有望持续快速放量。 重组二价重组二价 HPV 疫苗疫苗:公司重组二价 HPV 疫苗(16/18 型)与(6/11型)均处于临床 I 期,预计于 2025 年提交 BLA,我们假设于 2027 年开始为公司贡献收入。按照目前一期设计产能 3000 万支测算,参考当前国内二价 HPV 疫苗定价
48、为 329 元/针,考虑到长期来看,二价 HPV疫苗可能被纳入国家免疫规划,保守假设二价 HPV疫苗价格为 100 元/针,预计 2027 年为公司贡献销量 200 万支。参考 BIO 统计数据,II期疫苗成功的概率(POS)为 9.7%,预计公司二价 HPV 疫苗 2027年实现收入 0.19 亿元,并在此后快速增长。 第二代重组四价第二代重组四价 HPV 疫苗:疫苗:公司采用新型佐剂的第二代重组四价HPV 疫苗计划于 2022 年提交 IND,考虑疫苗的研发周期与临床进度,我们假设第二代重组四价 HPV 疫苗于 2030 年贡献收入,假设价格为500 元/支,2030 年释放销量 500
49、万支。考虑到目前该疫苗处于临床前阶段,我们保守估计成功概率为 5%。预计公司四价 HPV 疫苗 2030年实现收入 1.25 亿元,并在此后较快增长。 重组带状疱疹疫苗:重组带状疱疹疫苗:公司重组带状疱疹疫苗预计 2022 年提交 IND,2024 年提交 BLA 申请,我们假设于 2027 年贡献收入,参考目前进口产品定价,假设公司产品价格为 1000 元/支,2027 年实现销量 300 万支。考虑到目前该疫苗处于临床前阶段,我们保守估计成功概率为 5%。预计公司四价 HPV 疫苗 2027 年实现收入 1.5 亿元,并在此后快速增长。 公司深度研究 - 18 - 敬请参阅最后一页特别声明
50、 图表图表 26:2022-2031年年公司公司收入预测收入预测 来源:公司公告,国金证券研究所 图表图表27: 创新疫苗临床试验至获批的成功概率统计创新疫苗临床试验至获批的成功概率统计 来源:Clinical Development Success Rates and Contributing Factors 20112020,国金证券研究所 我们采用现金流折现法对公司价值进行估值,相关参数设定如下: Beta:我们对 Beta 值的设定取剔除财务杠杆的调整 Beta,取值为0.95; 无风险收益率确定为 2.84%(2022 年 5 月十年期国债到期收益率) ; 风险溢价取 7 %(恒生指