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1、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Main 证券研究报告 | 公司首次覆盖 久立特材(002318.SZ) 2022 年 06 月 06 日 增持增持(首次首次) 所属行业:钢铁/钢铁 当前价格(元):16.28 证券分析师证券分析师 倪正洋倪正洋 资格编号:S03 邮箱: 市场表现市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) 6.80 13.48 3.17 相对涨幅(%) 4.82 17.84 12.22 资料来源:德邦研究所,聚源数据 相关研究相关研究 久立特材久立特材(002318.SZ) :久立潮头) :久立潮头三十余载,高端产品
2、持续发力三十余载,高端产品持续发力 投资要点投资要点 公司公司深耕不锈钢管领域三十余载。深耕不锈钢管领域三十余载。经过三十余年的发展,公司产品覆盖油气、石化、电力能源、核电、船舶制造、航空航天等领域,已成为兼具研发、生产、销售、服务能力的行业龙头, 是国家高新技术企业、 国家火炬计划重点高新技术企业, 同时拥有国家认定企业技术中心。公司多年来坚持“长、特、优、高、精、尖” ,在多个产品打破国外垄断,具有较好的护城河。在工业用不锈钢管领域公司长期市占率第一,据统计,现有无缝管、焊接管、管件产能合计超过 15 万吨,包括 6.65万吨无缝管、6.75 万吨焊接管、1 万吨复合管产能及逾 6000
3、吨管件生产能力。公司持续增加研发投入,在同行业中长期处于领先地位,具有 4200 吨挤压机核心设备,为公司高端产品的生产提供了先决条件。 产品结构持续优化,高端产品意气风发产品结构持续优化,高端产品意气风发。受益于油气资本性支出上行,2021 年三桶油资本性支出同比提升 9.83%,相较于 2020 年的-12.82%,增速再次上行,公司传统业务稳固。近年来公司持续加码高附加值、高技术含量的高端产品,2021年高端产品占比提高至 19%,对标国际巨头山德维克,公司仍有较大提升空间。多年深耕高端产品,目前已进入收获期,未来有望持续受益于镍基合金油井管出口及核电用管等相关产品增加, 优化产品结构,
4、 提高公司盈利能力: 公司镍基油井管已经取得巴西石油订单,未来有望稳定拓宽海外市场;2022 年 4 月 22 日国常会批复 6 台商用核电机组, 为 2019 年核电重启以来核电批复力度最大的一年, 公司产品涵盖三代核电、四代核电、聚变堆等核电行业产品,尤其是 690U 型管为国内“双寡头”之一,有望充分受益。 航空航天和高温合金产品增厚远期收益航空航天和高温合金产品增厚远期收益。 公司 “年产 1000 吨航空航天材料及制品项目”主体设备及生产线于 2021 年 12 月建成并达到可使用状态,未来有望拓展航空航天领域; 公司与永兴材料设立合金公司, 主要从事高端领域用耐蚀合金、 高温合金和
5、特种不锈钢的研发及生产, 变形高温合金产能至 2022 年有望达到 10000吨,后续逐步通过认证,有望充分受益于规模效应,远期看,有望成为公司新增长极。 盈利预测盈利预测与投资建议。与投资建议。预计公司 2022-2024 年归母净利润为 10.57 亿元、12.93亿元、14.81 亿元,对应 PE15、12、11 倍,首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:风险提示: 原材料价格波动风险; 海外市场拓展不顺利风险; 核电审批不及预期风险;新冠疫情反复造成经营波动风险 Table_Base 股票数据股票数据 总股本(百万股): 977.17 流通 A 股(百万股): 953.50 52 周
6、内股价区间(元): 10.36-18.58 总市值(百万元): 15,908.34 总资产(百万元): 8,100.17 每股净资产(元): 5.41 资料来源:公司公告 Table_Finance 主要财务数据及预测主要财务数据及预测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 4,955 5,974 6,978 7,716 8,330 (+/-)YOY(%) 11.7% 20.6% 16.8% 10.6% 7.9% 净利润(百万元) 772 794 1,057 1,293 1,481 (+/-)YOY(%) 54.3% 2.9% 33.1% 22.3% 14
7、.5% 全面摊薄 EPS(元) 0.91 0.83 1.08 1.32 1.52 毛利率(%) 28.3% 24.9% 25.6% 27.1% 27.9% 净资产收益率(%) 16.1% 15.6% 17.2% 17.4% 16.6% 资料来源:公司年报(2020-2021) ,德邦研究所 备注:净利润为归属母公司所有者的净利润 -34%-17%0%17%34%51%69%-102022-02久立特材沪深300 公司首次覆盖 久立特材(002318.SZ) 2 / 32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录内容目录 1. 深耕工业用不锈钢领域三十余载,城高河深
8、 . 5 1.1. 久立潮头三十余载,坚定不移 . 5 1.2. 工业用不锈钢管龙头,足履实地 . 6 1.3. 营收、净利润稳步增长,费用控制良好 . 8 1.4. 立足“长、特、优、高、精、尖” ,城高河深 . 12 1.4.1. 研发投入日积跬步 . 14 1.4.2. 资质认证种类齐全 . 14 1.4.3. 装备投入夯实壁垒 . 15 1.4.4. 经营模式抵抗风险 . 16 1.4.5. 股权激励团结一致 . 17 2. 产品结构持续优化,高端产品意气风发 . 17 2.1. 油气资本性开支提升,夯实基底 . 17 2.2. 高端产品进入收获期,意气风发 . 18 2.2.1. 镍
9、基合金油井管走出国门,认证顺利 . 19 2.2.2. 核电行业出现拐点, “双寡头”充分受益 . 21 3. 航空航天产能落地,高温合金未来可期 . 25 3.1. 航空航天产能落地有助于丰富公司产品结构 . 25 3.2. 高温合金技术壁垒高,或成为公司新增长极 . 26 4. 盈利预测 . 28 4.1. 盈利预测 . 28 4.2. 相对估值 . 29 5. 风险提示 . 29 qRqPnMmPxPmRmOoNyRtRqR7NcM6MoMqQoMmOlOoOqOjMmMtMbRoOuNMYsQoNuOoOtN 公司首次覆盖 久立特材(002318.SZ) 3 / 32 请务必阅读正文之
10、后的信息披露和法律声明 图表目录图表目录 图 1:三十余年稳定发展 . 5 图 2:股权稳定,实控人为周志江,截至 2022Q1 . 6 图 3:公司营收逐渐提升 . 8 图 4:公司归母净利润受政策短时影响波动 . 8 图 5:无缝管、焊接管占比 80%以上 . 9 图 6:2017 年至今无缝管产品毛利率略高于焊接管 . 9 图 7:石油、化工、天然气营收占比近年来接近 60% . 9 图 8:石油、化工、天然气业务毛利率最高 . 9 图 9:公司外销产品常年保持在 14%以上 . 10 图 10:外销产品毛利率高于内销产品 . 10 图 11:久立特材期间费率逐步改善 . 10 图 12
11、:可比公司的期间费率(含研发费用)对比 . 11 图 13:可比公司的期间费率(不含研发费用)对比 . 11 图 14:可比公司营收增速对比 . 11 图 15:可比公司净利润增速对比 . 11 图 16:可比公司毛利率 . 11 图 17:可比公司净利率 . 11 图 18:可比公司资产负债率 . 12 图 19:可比公司 ROE(摊薄) . 12 图 20:公司主要进行不锈钢管制造加工 . 12 图 21:公司无缝钢管平均售价远高于普通无缝钢管 . 12 图 22:公司无缝钢管售价高于武进不锈,毛利率逐渐反超 . 13 图 23:公司焊接管平均售价和毛利率大多高于武进不锈 . 13 图 2
12、4:公司研发投入水平领先于可比公司 . 14 图 25:镍价走势与不锈钢价格走势. 17 图 26:原油期货自 2021 年以来价格持续攀升 . 18 图 27:三桶油资本支出与国际原油价格正相关 . 18 图 28:公司相关业务营收增速与“三桶油”资本性支出基本一致 . 18 图 29:公司相关业务营收增速与“三桶油”资本性支出增速对比 . 18 图 30:公司与 Sandvik SMT 营收对比 . 19 图 31:公司与 Sandvik Group 毛利率对比 . 19 图 32:新日铁油井管选材 . 20 公司首次覆盖 久立特材(002318.SZ) 4 / 32 请务必阅读正文之后的
13、信息披露和法律声明 图 33:福岛事故后大陆地区核电核准情况 . 23 图 34:历年我国大陆地区核电投资额 . 23 图 35:OECD 测算的各种能源成本 . 24 图 36:核电国产化率 . 24 图 37:核电代际划分 . 25 图 38:六种四代核电候选 . 25 图 39:高温合金性能优异,主要应用于航空航天领域. 26 图 40:合金公司营收净利润情况 . 26 图 41:近年来,国内高温合金市场始终存在供需缺口. 27 图 42:预计到 2025 年我国高温合金市场规模将超过 300 亿元 . 27 表 1:公司主要生产工业用无缝管、焊接管、管件,下游应用广泛 . 5 表 2:
14、公司已投项目汇总 . 7 表 3:公司在建项目汇总 . 7 表 4:产能稳步提升的同时,产能利用率也逐渐提高. 7 表 5:公司产销率维持高位 . 8 表 6:国际订单汇总 . 9 表 7:工业用不锈钢管技术标准更为严格 . 12 表 8:工业用不锈钢管技术标准、产品试验区别大 . 12 表 9:公司资质认证齐全 . 15 表 10:持有多项认证 . 15 表 11:公司是最早使用热挤压工艺的公司之一 . 16 表 12:公司已具有 FFX 成型、JCO 成型生产线 . 16 表 13:镍基合金油井管加工工艺复杂,需要挤压机,并需严格控制各项参数 . 21 表 14:公司产品涵盖三代核电、四代
15、核电、聚变堆,在核电高端不锈钢领域深耕多年 21 表 15:公司核电产品经过鉴定 . 22 表 16:蒸汽发生器(SG)招投标情况 . 24 表 17:分业务收入及毛利率 . 28 表 18:可比公司估值(市值数据截至 2022 年 6 月 2 日收盘) . 29 公司首次覆盖 久立特材(002318.SZ) 5 / 32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1. 深耕深耕工业用工业用不锈钢领域三十余载,城高河深不锈钢领域三十余载,城高河深 1.1. 久立潮头久立潮头三十余载三十余载,坚定不移坚定不移 公司深耕公司深耕工业用工业用不锈钢领域三十余载。不锈钢领域三十余载。1987 年,公司前
16、身湖州金属型材厂成立;1990 年“湖州金属型材厂”改名为“湖州不锈钢管厂”并于 1993 年组建成立“浙江久立不锈钢集团公司” ;2007 年“浙江久立不锈钢管股份有限公司”更名为“浙江久立特材科技股份有限公司” ;2009 年 12 月 11 日在深圳 A 股成功上市,股票代码: 002318。经过三十余年的发展,公司产品覆盖油气、石化、电力能源、核电、船舶制造、航空航天等领域,逐渐发展成为兼具研发、生产、销售、服务能力的行业龙头,是国家高新技术企业、国家火炬计划重点高新技术企业,同时拥有国家认定企业技术中心。 图图 1:三十余年稳定发展三十余年稳定发展 资料来源:公司官网,公司公告,德邦
17、研究所 公司主要生产工业用无缝管、焊接管、复合管及管件、法兰。公司主要生产工业用无缝管、焊接管、复合管及管件、法兰。以产品下游应用领域区分, 公司的主要产品可以分为蒸汽发生器 U 形传热管、 镍基合金油井管、精密管、超(超)临界锅炉用管、 (超级)双相不锈钢管、仪器仪表管、双金属复合管等,产品涵盖石油、化工、电力设备制造、船舶、航空航天、机械制造、军工等多个领域。 表表 1:公司主要生产工业用无缝管、焊接管、公司主要生产工业用无缝管、焊接管、管件,下游应用广泛管件,下游应用广泛 产品大类产品大类 产品小类产品小类 样图样图 主要用途主要用途 无缝管 无缝管 (穿孔工艺生产) 石油、化工、电力设
18、备制造、造船、造纸、航空、航天、机械制造等行业,如石化换热器用管、仪表压力管道、流体输送管道、超(超)临界电站锅炉用管等。 无缝管 (挤压工艺生产) U 型管 热电厂中的低压加热器、冷凝器以及石化行业使用的 U 型管换热器等。 焊接管 中大口径 焊接管 石油、化工、天然气、医药器械、造船、造纸、食品加工、机械制造等行业,如石化管线、 LNG 管线、纸浆输送管道等。 小口径 焊接管 直管 电力、化工、医药器械、造船、造纸、食品加工、机械制造等行业,如电站冷凝器、换热器用管等。 弯管 电力、化工、医药器械、造船、造纸、食品加工、机械制造等行业,如电站冷凝器、换热器用管等。 公司首次覆盖 久立特材(
19、002318.SZ) 6 / 32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 管件 焊接管件、无缝管件 将钢管连接成管路的一类零部件,在管路系统中起连接、控制、变向、分流、密封、支撑等作,应用于石油、化工、电力、造船、医药、食品、军工、机械、水处理等。 复合管 外层为高强度的碳钢基层,内层可根据管道内的介质不同选用不同耐腐蚀金属 电力、煤化工、海洋工程及造船、海水淡化及水处理等。 法兰 管、管件、设备连接 煤化工、海洋工程及造船、海水淡化及水处理、天然气等。 资料来源:可转换公司债券募集说明书,公司官网,德邦研究所 股权稳定,周志江为实控人股权稳定,周志江为实控人。截至 2022Q1,周志江直接
20、持有公司 1.70%股份,为公司实控人。公司战略投资永兴材料,现持有其 8.87%的股份。 图图 2:股权稳定,实控人为周志江股权稳定,实控人为周志江,截至,截至 2022Q1 资料来源:wind,公司公告,德邦研究所 1.2. 工业用不锈钢管龙头工业用不锈钢管龙头,足履实地足履实地 据公司年报,据公司年报,公司市场占有率多年位居国内同行业第一公司市场占有率多年位居国内同行业第一。工业用不锈钢管国际市场经过近百年的发展,目前已形成以山德维克(Sandvik) 、新日铁住金、沙士基达曼内斯曼、Butting、INOX TECH、SOSTA 等不锈钢管制造巨头为主的垄断竞争市场, 公司作为 San
21、dvik 在年报中列及的全球竞争对手中唯一的中国公司,足见公司的规模和技术实力已达到国际先进水平;公司国内的竞争对手主要是武进不锈股份有限公司、中兴能源装备股份有限公司、常熟华新特殊钢有限公司、江苏银环精密钢管股份有限公司等。根据公司 2017 年的 A 股可转换公司债券募集说明书(最近可展示数据)提及,2016 年国内工业用不锈钢管市占率前五分别为久立特材 (8.78%) 、 武进不锈 (6.89%) 、 江苏银环 (5.33%) 、 华迪钢业 (5.20%)和泰朗管业(4.23%) ,公司市占率位居首位。 根据公司公告统计,根据公司公告统计,公司公司现有现有无缝管、焊接管、管件无缝管、焊接
22、管、管件产能产能合计超过合计超过 15 万吨万吨。以生产工艺分,公司的无缝管产品利用具有世界先进水平的热挤压工艺或者穿孔工艺进行开坯,接着进行后续的冷轧或冷拔、及弯管等工艺;而焊接管产品则利用 FFX 成型、 JCO 成型等先进工艺进行生产。公司多年来持续募投扩充产能,逐步完善生产线布置及旧有生产线升级, 根据已投产项目汇总, 公司目前拥有 6.65万吨无缝管、6.75 万吨焊接管、1 万吨复合管产能,另外公司还有逾 6000 吨管件生产能力,合计产能超过 15 万吨。 公司首次覆盖 久立特材(002318.SZ) 7 / 32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 2:公司已投项目汇
23、总公司已投项目汇总 种类种类 项目项目 产能产能(万吨)(万吨) 投产时间投产时间 资金来源资金来源 无缝管 奥氏体/铁素体双相不锈钢无缝管、 超(超)临界电站锅炉用不锈钢无缝管、核电站用核级不锈钢无缝管等 1.85 上市前 自有资金 超超临界电站锅炉关键耐温、耐压件制造项目 2.00 2010.12 IPO 募投 镍合金油井用管项目 0.30 2012.1 IPO 募投 第三代核电蒸汽发生器用 690 合金 U 形传热管项目 0.05 2012.1 IPO 超募 年产 2200KM 高端精密管及快堆包壳管项目 0.15 2012.1 IPO 超募 冷冻装备及空气化工行业等行业用管 0.30
24、2016.8 收购华特钢管 年产 5500KM 核电、半导体、医药、仪器仪表等领域用精密管材项目 2.00 2021.10 可转债 焊接管 油气输送用大口径厚壁不锈钢焊接管、薄壁不锈钢焊接管、大型换热器用超长 U 型不锈钢焊接管、海水腐蚀铁素体不锈钢焊接 U 型管、核电站用核级不锈钢焊接管等 2.25 上市前 自有资金 油气输送用中大口径不锈钢焊接管项目 1.00 2009.12 IPO 募投 海水淡化用钛、钛合金焊接管技术改造项目 0.10 2012.1 IPO 超募 LNG 等输送用大口径管道及组件项目 2.00 2013.11 可转债 石油、天然气开采用耐蚀合金油井管产业化项目 0.30
25、 2016 自有资金 中大口径直缝焊管生产线 1.00 2020 自有资金 核电加热器和冷凝器用耐蚀精密焊接管建设项目 0.10 2021 自有资金 复合管 原油、天然气、液化天然气管道输送设施用特殊钢与钛合金复合管项目 1.00 2014.6 可转债 其他 年产 1000 吨航空航天材料及制品项目 0.10 2021.12 可转债 年产 100 万平方米管道防腐项目、530 轧机项目等 - - - 资料来源:公司公告,德邦研究所,截至 2022.5.9 2021 年底至年底至 2022 年是新年是新建项目建项目产能密集投产期产能密集投产期。 公司于 2017 年 11 月 8 日公开发行的
26、A 股可转换公司债券,募投资金用于“年产 5500km 核电、半导体、医药、仪器仪表等领域用精密管材项目”和“工业自动化与智能制造项目以及年产 1000 吨航空航天材料及制品项目”建设,并分别于 2021 年 10 月和 12 月投产;公司还利用自有资金建设了包括年产 15000 吨油气输送特种合金焊接管材项目、核电加热器和冷凝器用耐蚀精密焊接管建设项目、年产 5000 吨特种合金管道预制件及管维服务项目等项目,将于 2022 年集中释放。 表表 3:公司公司在建项目汇总在建项目汇总 项目名称项目名称 投产时间投产时间 产能产能(万吨)(万吨) 年产 15000 吨油气输送特种合金焊接管材项目
27、 预计 2022 1.5 年产 5000 吨特种合金管道预制件及管维服务项目 预计 2022.6 0.5 高端领域变形高温合金材料产业化项目 预计 2022 0.50 高品质航空及核电用特种材料 预计 2022.12 5.50 资料来源:公司公告,德邦研究所,截至 2022.5.9 公司产能利用率稳步提升,产销率维持高位。公司产能利用率稳步提升,产销率维持高位。公司产能利用率逐步提高,从2014 年的 67%稳步提高,2019 年起因产能扩张导致产能利用率产生波动,未来有望随着产线正常运转而再次回归高位;公司产品具有较好的产销率,常年维持高位,具有较好的市场认可度。 表表 4:产能稳步提升的同
28、时,产能利用率也逐渐提高产能稳步提升的同时,产能利用率也逐渐提高 项目项目 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 总产能 (万吨) 7 7.5 10 10 10 10 10 11 12 13.5 产量 (万吨) 无缝管 2.72 3.31 3.28 3.27 3.98 4.31 5.03 4.67 5.11 5.49 焊接管 2.76 3.22 3.46 3.66 3.40 3.40 4.47 4.78 6.24 6.15 产能利用率 78% 87% 67% 69% 74% 77% 95% 86% 95% 86% 公司首次覆盖 久立
29、特材(002318.SZ) 8 / 32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源:公司公告,wind,德邦研究所 表表 5:公司产销率维持高位公司产销率维持高位 项目项目 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 产量 (万吨) 无缝管 0.98 1.13 1.45 - 2.26 2.33 2.72 3.31 3.28 3.27 3.98 4.31 5.03 4.67 5.11 5.49 焊接管 1.33 1.82 1.86 - 2.00 2.61 2.76 3.22
30、 3.46 3.66 3.40 3.40 4.47 4.78 6.24 6.15 销量 (万吨) 无缝管 0.97 1.22 1.54 1.51 2.26 2.31 2.66 3.36 3.46 3.20 3.93 4.28 5.07 4.72 4.96 5.56 焊接管 1.34 1.74 1.80 2.01 2.00 2.30 2.92 3.14 3.36 3.53 3.52 3.34 4.51 4.80 5.93 6.28 产销率 无缝管 99% 109% 106% - 100% 99% 98% 102% 106% 98% 99% 99% 101% 101% 97% 101% 焊接管 1
31、01% 96% 97% - 100% 88% 106% 97% 97% 97% 103% 98% 101% 100% 95% 102% 资料来源:招股说明书,wind,德邦研究所 1.3. 营收、净利润稳步增长营收、净利润稳步增长,费用控制良好费用控制良好 近年来, 公司营收、 净利润近年来, 公司营收、 净利润保持正保持正增长。增长。 2021 年, 公司实现营收 59.74 亿元,同比增长 20.56%,实现归母净利润 7.94 亿元,同比增长 2.92%;2022Q1,公司实现营收 13.19 亿元,同比增长 2.32%,实现归母净利润 1.94 亿元,同比增长36.47%。 2021
32、年由于出口退税政策调整和限电政策, 对公司业绩产生短时影响,公司通过外销转内销和增加中高端产品占比等措施进行针对性调整,预计政策对公司的影响将逐渐减弱。 图图 3:公司公司营收营收逐渐提升逐渐提升 图图 4:公司公司归母净利润归母净利润受政策短时影响波动受政策短时影响波动 资料来源:wind,德邦研究所 资料来源:wind,德邦研究所 无缝管是公司营收及毛利主要来源。无缝管是公司营收及毛利主要来源。据 2021 年年报,无缝管和焊接管分别占公司营收 51.91%、 29.40%,毛利率分别为 31.71%、20.61%,无缝管是公司最大的营收及毛利来源。 2020 年焊接管营收比重及毛利率上升
33、的主要原因是承接海外大订单所致。 公司首次覆盖 久立特材(002318.SZ) 9 / 32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 5:无缝管、焊接管占比无缝管、焊接管占比 80%以上以上 图图 6:2017 年至今年至今无缝管产品毛利率略高于焊接管无缝管产品毛利率略高于焊接管 资料来源:wind,德邦研究所 资料来源:wind,德邦研究所 石石油、油、化化工、工、天然气天然气业务业务是公司最大的营收与毛利来源。是公司最大的营收与毛利来源。据 2021 年年报,石油、化工、天然气占公司营收 56.67%,毛利率为 28.08%,是公司最大的营收及毛利来源。2020 年石油、化工、天然气
34、营收比重及毛利率上升的主要原因是承接海外大订单所致。公司近五年来石油、化工、天然气、电力设备制造、其他机械制造三个行业的营收占比超过 78%,毛利占比超过 82%。 图图 7:石油、化工、天然气石油、化工、天然气营收占比近年来接近营收占比近年来接近 60% 图图 8:石油、化工、天然气石油、化工、天然气业务毛利率最高业务毛利率最高 资料来源:wind,德邦研究所 资料来源:wind,德邦研究所 产品外销增加公司盈利能力。产品外销增加公司盈利能力。相较于内销产品,外销产品毛利率较高,公司立足国产替代,成功出口海外,与阿曼石油、YAMGAZ SNC 等公司签署重大合同,建立了长久的合作关系。202
35、1 年受出口退税政策影响,外销产品比例大幅下滑(2020 年 36.94%下降到 2021 的 20.29%) 。外销产品在 2020 年前较内销产品毛利率高,2021 年受出口退税影响,外销产品毛利率差距收窄,但仍小幅高于内销产品。 公司在出口退税政策变动后积极应对, 改变销售策略, 逐步转向内销,有望使得 2022 年业绩维持正常水平。 表表 6:国际订单汇总国际订单汇总 时间时间 项目名称项目名称 公司公司 订单金额(万美元)订单金额(万美元) 2011.3 281 公里双相钢管线管 阿曼石油发展有限公司 5695 2011.11 全球采购框架协议 (为期 5 年) 壳牌公司 - 201
36、2.12 80km 双相不锈钢管线管/管道(第二期) 阿曼石油公司勘探开发公司 1389.51 2014.7&10 60kmLNG 项目用不锈钢焊接管 YAMGAZ SNC 7310.31 资料来源:公司公告,德邦研究所 公司首次覆盖 久立特材(002318.SZ) 10 / 32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 9:公司外销产品常年保持在公司外销产品常年保持在 14%以上以上 图图 10:外销产品毛利率高于内销产品外销产品毛利率高于内销产品 资料来源:wind,德邦研究所 资料来源:wind,德邦研究所 公司费用控制公司费用控制逐步改善逐步改善。公司在保证较高的研发投入的基础上
37、,保持期间费率的逐渐下行, 销售费用率由 2020 年的 5.00%下降至 2021 年的 3.69%, 财务费用率由于可转债到期,从 2020 年的 1.15%下降至 2021 年的 0.08%(2021Q1 管理费用、销售费用略有提升) 。 图图 11:久立特材期间费率逐步改善久立特材期间费率逐步改善 资料来源:wind,德邦研究所 虽然期间费率(含研发费率)历史上处于行业高位,但主要系公司研发投入较高,剔除研发费用后,公司期间费用率(不含研发费用)已接近武进不锈,且维持下行趋势。 公司首次覆盖 久立特材(002318.SZ) 11 / 32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图
38、12:可比公司的期间费率(含研发费用)对比可比公司的期间费率(含研发费用)对比 图图 13:可比公司的期间费率(不含研发费用)对比可比公司的期间费率(不含研发费用)对比 资料来源:wind,各公司公告,德邦研究所 资料来源:wind,各公司公告,德邦研究所 公司净利润增速优于可比公司。公司净利润增速优于可比公司。2021 年公司营收增速优于武进不锈,但低于金洲管道;与之相对,2021 年公司净利润增速优于武进不锈与金洲管道,充分显示公司在期间费率处于高位的情况下,公司产品的利润中枢较高。 图图 14:可比公司营收增速对比可比公司营收增速对比 图图 15:可比公司净利润增速对比可比公司净利润增速
39、对比 资料来源:wind,各公司公告,德邦研究所 资料来源:wind,各公司公告,德邦研究所 公司公司毛利率毛利率显著高于其他公司显著高于其他公司, 净利率逐渐反超净利率逐渐反超。 公司主做高端不锈钢用管,技术门槛高, 有更高的附加价值。 公司的毛利率水平远高于武进不锈和金洲管道,因此在期间费率维持高位的情况下,具有较高的净利率水平,2020 年起反超武进不锈和金洲管道,净利率差值逐渐拉大,显示出公司产品具有较强的议价能力。 图图 16:可比公司可比公司毛毛利率利率 图图 17:可比公司可比公司净利率净利率 资料来源:wind,各公司公告,德邦研究所 资料来源:wind,各公司公告,德邦研究所
40、 公司资产负债率逐渐下降公司资产负债率逐渐下降,ROE 逐渐反超逐渐反超。公司资产负债率逐年下降,随着 公司首次覆盖 久立特材(002318.SZ) 12 / 32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 可转债项目结束,资产负债率于 2020 年低于武进不锈;ROE(摊薄)稳步走高,于 2021 年反超武进不锈和金洲管道。 图图 18:可比公司资产负债率可比公司资产负债率 图图 19:可比公司可比公司 ROE(摊薄)(摊薄) 资料来源:wind,各公司公告,德邦研究所 资料来源:wind,各公司公告,德邦研究所 1.4. 立足立足“长“长、特特、优优、高高、精精、尖” ,尖” ,城高城高河河
41、深深 工业用不锈钢管工业用不锈钢管生产技术要求较高、难度较大生产技术要求较高、难度较大,因此具有高附加值。,因此具有高附加值。工业用不锈钢管主要应用于石油、天然气、电力设备制造、化工、造船、造纸、医药器材、食品加工、机械制造、仪器仪表、航空、航天、军工等行业,不同于主要应用于城市景观及装饰、门窗、楼梯、厨具等领域的民用不锈钢管,生产技术要求较高、难度较大,两者在执行技术标准、产品试验、工艺等方面存在较大区别。公司主要进行不锈钢管加工,位于行业中游领域,产品售价较高。 表表 7:工业用不锈钢管技术标准更为严格工业用不锈钢管技术标准更为严格 项目项目 现行技术标准现行技术标准 工业用不锈钢管 GB
42、13296、 GB/T 12770、 GB/T 12771、 GB/T14976、 GB/T 14975、 ASTM A213、 ASTMA312、 ASTM A249、 ASTM A269 等 民用不锈钢管 GB/T18705 资料来源:招股说明书,德邦研究所 表表 8:工业用不锈钢管技术标准、产品试验区别大工业用不锈钢管技术标准、产品试验区别大 项目项目 化学化学 成分成分 拉伸拉伸 试验试验 耐腐蚀耐腐蚀试验试验 压扁压扁 试验试验 扩口扩口 试验试验 展平展平 试验试验 弯曲弯曲 试验试验 卷边卷边 试验试验 奥氏体奥氏体晶粒度晶粒度 液压液压 试验试验 涡流涡流 探伤探伤 射线射线
43、探伤探伤 超声波超声波探伤探伤 外观外观 表面表面 尺寸尺寸 粗糙度粗糙度 工业用不锈钢管 民用不锈钢管 - - - - - - - - 资料来源:招股说明书,德邦研究所 图图 20:公司公司主要进行主要进行不锈钢管不锈钢管制造制造加工加工 图图 21:公司无缝钢管平均售价远高于普通无缝钢管公司无缝钢管平均售价远高于普通无缝钢管 公司首次覆盖 久立特材(002318.SZ) 13 / 32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源:招股说明书,德邦研究所 资料来源:wind,德邦研究所 公司原公司原材材料的主要供应商为太钢不锈、 永兴材料等企业,料的主要供应商为太钢不锈、 永兴材料等企
44、业, 现持有永兴材料现持有永兴材料8.87%的股份。的股份。焊接管所需的不锈钢平板和卷板等板材以跟钢厂签订战略合作协议直接采购与从不锈钢市场现货采购相结合;对无缝管所需的原材料不锈钢圆钢须向供应商提前定制,故对不锈钢圆钢设定了一定的安全库存。永兴材料多年来一直位列公司前五大供应商(2014-2016、2019-2021,除 2020 年外均位居首位) ,公司于 2019 年战略投资永兴材料,通过购买大宗交易、协议转让等方式,合计持有永兴材料 10%的股份,后经稀释,至 2022Q1 合计持有永兴材料 8.87%的股份。永兴材料作为公司重要的原材料供应商,战略投资永兴材料保证了公司原材料的供应。
45、 公司下游客户公司下游客户分布广泛。分布广泛。公司已成为石油、化工中石化、中石油、中海油、哈尔滨电气、 上海电气、 东方电气、 国电投的合格供应商, 也是英荷壳牌 (Shell) 、埃克森美孚 (ExxonMobil) 、 英国石油 (BP) 、 道达尔 (Total) 、 沙特阿美 (Aramco) 、巴西石油 (Petrobras) 、 巴斯夫 (BASF) 、 科思创 (Covestro) 、 陶氏化学 (Dow) 、杜邦 (Dupont) 、 法玛通 (Framatone) 、 西屋 (Westinghouse) 、 德希尼布 (Technip Energies) 、 塞班 (Saip
46、em) 、 日晖 (JGC) 、 千代田 (Chiyoda) 、 三星工程 (Samsung)等世界级知名企业的合格供应商。 公司立足高端产品并努力进行国产化替代。公司立足高端产品并努力进行国产化替代。公司坚持“长、特、优、高、精、尖” , 努力打造 “国内工业用不锈钢管先进制造基地” 、 “中国不锈钢管第一品牌” ,在低温乙烯大口径焊接管、国产化电站用 U 型小口径焊接管、天然气净化处理用双相不锈钢无缝管、火力发电用超超临界高压锅炉无缝管、镍基合金油井管、液化天然气(LNG)用不锈钢焊接管、超长、中大口径油气输送直缝焊接管、核电蒸汽发生器用 800 合金 U 型传热管、国际热核聚变(ITER
47、)项目装置用 PF/TF导管(方圆管)等数个产品打破国外企业垄断。 公司产品公司产品在同行业中在同行业中利润中枢更高。利润中枢更高。武进不锈在工业用不锈钢管领域市占率第二,下游应用领域与公司相近。公司无缝管价格售价高于武进不锈,毛利率自2016 年起反超武进不锈; 焊接管售价高于武进不锈, 毛利率除 2015 年外, 自 2013年至 2021 年都高于武进不锈,充分显示公司的产品附加值更高、应用领域更高端。 图图 22:公司公司无缝钢管售价高于武进不锈,毛利率逐渐反超无缝钢管售价高于武进不锈,毛利率逐渐反超 图图 23:公司公司焊接焊接管平均售价管平均售价和毛利率大多高于武进不锈和毛利率大多
48、高于武进不锈 资料来源:wind,各公司公告,德邦研究所 资料来源:wind,各公司公告,德邦研究所 公司首次覆盖 久立特材(002318.SZ) 14 / 32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.4.1. 研发研发投入日积跬步投入日积跬步 工业用不锈钢管制造行业属于技术密集型行业。工业用不锈钢管制造行业属于技术密集型行业。一方面,随着超级双相不锈钢、镍基合金、耐蚀耐高温合金等新型材料的问世,不锈钢深加工面临越来越高的技术要求,因此不锈钢管制造企业需要特别重视新型不锈钢材料的利用研究;另一方面,石油、化工、天然气、电力设备制造、造船、造纸、机械制造、航空、航天等下游行业对工业用不锈钢
49、管的材质、长度、外径、壁厚、质量、耐蚀性、焊接性能等方面的要求趋于多样化,从而使得工业用不锈钢管具有“差异化”的特点。不锈钢管制造企业需要建立一支技术水平高、研发力量强的团队不断开发新技术、新工艺、新产品和强化检测技术才能保持行业优势。 公司公司研发费研发费用用及及费用率费用率稳步提升,高于可比公司稳步提升,高于可比公司。从研发费用来看,公司近五年来一直领先于武进不锈与金洲管道,CAGR 21.74%;研发费用率自 2019 年超过武进不锈, 始终在 3.50-4.50%之间, 维持在较高水平, 2022Q1 达到 4.46%,为。稳定的研发投入有望维持公司产品的优势。 图图 24:公司研发投
50、入水平领先于可比公司公司研发投入水平领先于可比公司 资料来源:wind,各公司公告,德邦研究所 院士院士坐镇、坐镇、3 位位享受国务院政府特殊津贴专家享受国务院政府特殊津贴专家领衔,领衔,研发团队实力雄厚研发团队实力雄厚。公司是高新技术企业, 拥有国家认定企业技术中心, 逐渐形成以 “久立特材研究院”为核心, 浙江省博士后科研工作站、院士专家工作站、新材料研究室、焊接技术、制管工艺研究室、 技术装备研究室、 检测技术研究室、 标准信息研究室以及 CNAS国家认可检测实验室等组成的企业研发创新平台。 截至 2021 年末, 公司拥有研发人员 388 人,其中享受国务院政府特殊津贴专家 3 人,工