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1、 敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 公司深度报告 2022 年 06 月 07 日 强烈推荐强烈推荐-A（首次）（首次） 不锈钢管市场龙头，加大布局高端产品不锈钢管市场龙头，加大布局高端产品 中游制造/建筑工程 目标估值：22.42 元 当前股价：16.28 元 不锈钢管行业龙头，股权结构稳定。不锈钢管行业龙头，股权结构稳定。公司是国内规模最大的工业用不锈钢管专业生产企业，市场占有率多年位居国内同行业第一位。公司产品涵盖多种工业用特种不锈钢、近百个品种的工业用不锈钢管产品。公司以国内业务为根基不断拓展国际市场，产品远销 70 余个国家和地区，是英荷壳牌、英国石油、拜耳等世界级知名企业的

2、合格供应商议。公司股权结构相对稳定，核心团队具有丰富行业经验和研发能力。 下游需求旺盛，不锈钢管行业市场空间广阔。下游需求旺盛，不锈钢管行业市场空间广阔。21 年市场规模为 147.9 万吨左右，2018-2021 年工业用不锈钢管市场规模年均增速为 8.7%。 近两年石化、 炼焦等行业投资保持较高增速。同时，俄乌局势导致 2022 年国际原油、天然气价格进一步攀升，开采需求有望增长。因此，石油、天然气的运输、开采用管有较大增长空间。 聚焦主营业务，丰富下游领域布局。聚焦主营业务，丰富下游领域布局。公司在石油、化工、天然气领域销量约占总销量的一半以上，为公司主要传统业务。在石油领域，公司与中石

3、油、中石化、中海油等大型央企深度合作。 在天然气用管方面公司拥有完整的生产体系和能力，在具有原料复杂等特点的精细化工领域，公司拥有国家 CNAS 认证的实验室。因此，在石油、化工、天然气领域具有技术、行业经验等核心优势。同时公司战略入股永兴科技打通上游原材料供应渠道，对材料研发、投资收益等方面均有积极影响。另外，在研发、人才、品牌优势的加持下，公司在拓展新市场领域上具有领先优势。 业绩稳定增长，股权激励力度加业绩稳定增长，股权激励力度加大大。在 21 年取消钢铁退税和限电政策的影响下境外接单量下降，导致境外营业收入下降 33.78%，公司产品销量增速减缓。但公司吨收入及吨毛利趋于稳定，盈利能力

4、受政策影响较小。21 年，公司营业收入实现 59.7 亿元，同比增长 20.56%，公司相较于同行业民营企业，体量较大，具有一定规模优势，未来预计保持稳定增长。员工持股计划所覆盖的范围及力度逐渐扩大。 投资建议：投资建议：公司是国内规模最大的工业用不锈钢管专业生产企业，凭借研发、产品、人才、品牌优势立足于高端设备制造领域。公司持续加大研发投入布局高端市场，同时将扩大高端产能，加之高端产品需求较好，保障公司未来盈利能力。叠加出口退税影响将于 22 年下半年逐渐减退，公司业绩有望持续增长。预计公司 2022-2024 年 EPS 分别为 1.05、1.24、1.39 元/股，给予公司 22 年目标

5、价为22.42 元/股。首次覆盖给予“强烈推荐-A”评级。 风险提示：风险提示：疫情持续风险、下游行业发展不及预期、出口退税政策风险、税收优疫情持续风险、下游行业发展不及预期、出口退税政策风险、税收优惠和财政补贴政策变化风险。惠和财政补贴政策变化风险。 财务财务数据数据与与估值估值 会计年度会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元) 4955 5974 6838 7443 8094 同比增长 12% 21% 14% 9% 9% 营业利润(百万元) 904 905 1200 1424 1606 同比增长 53% 0% 33% 19% 13% 归母净利润

6、(百万元) 772 794 1023 1208 1362 同比增长 54% 3% 29% 18% 13% 每股收益(元) 0.79 0.81 1.05 1.24 1.39 PE 20.6 20.0 15.5 13.2 11.7 PB 3.3 3.1 2.8 2.5 2.2 资料来源：公司数据、招商证券 基础数据基础数据 总股本（万股） 97717 已上市流通股（万股） 95350 总市值（亿元） 159 流通市值（亿元） 155 每股净资产（MRQ） 5.4 ROE（TTM） 16.0 资产负债率 32.7% 主要股东 久立集团股份有限公司 主要股东持股比例 34.4% 股价表现股价表现 %

7、1m 6m 12m 绝对表现 7 7 41 相对表现 资料来源：公司数据、招商证券 相关相关报告报告 唐笑唐笑 S01 岳恒宇岳恒宇 S02 贾宏坤贾宏坤 研究助理 -40-20020406080Jun/21Sep/21Jan/22May/22(%)久立特材沪深300久立特材久立特材（002318.SZ） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 正文正文目录目录 一、 不锈钢管行业龙头，股权结构稳定 . 5 1、 不锈钢行业领导者，品牌优势不断扩大 . 5 2、 公司股权结构稳定，股权激励激发企业活力 . 6 二、 下游需求旺盛，不锈钢管行业市场空

8、间广阔 . 7 1、 国家政策导向，促进不锈钢管行业加快转型升级 . 7 2、 能源项目投资向好，带动不锈钢行业发展 . 8 三、 聚焦主营业务，丰富下游领域布局 . 10 1、 深耕不锈钢管主营业务，进一步增强综合实力 . 10 2、 积极把握战略机遇，拓展应用领域 . 11 （1）新材料研发优势明显 . 11 （2） 入股永兴材料，延伸产业链布局 . 12 （3） 加大研发投入，优化产品结构 . 12 3、高质量产品带来差异化竞争优势 . 13 四、 业绩稳定增长，股权激励力度加大 . 14 1、产品销量稳定增长 . 14 2、营业收入稳健增长，吨钢毛利稍有下降 . 15 3、费用率持续下

9、降，归母净利润呈大幅度上升趋势 . 16 4、经营现金流恶化，偿债能力良好 . 17 5、提升资本运作，加大员工持股比例 . 17 五、 盈利预测和估值 . 18 1、盈利预测 . 18 2、估值分析 . 20 六、投资建议 . 20 七、风险提示 . 20 图表图表目录目录 图 1 公司发展历程 . 5 图 2 公司业务收入分业务占比 . 5 图 3 公司股权结构 . 6 mNqPnMmPvNmRpNmPxOnPrQ8ObP9PtRmMtRsQlOmMpRjMoOuMaQnNxOwMrNtNNZtPsP 敬请阅读末页的重要说明 3 公司深度报告 图 4 热轧无缝钢管生产工艺流程 . 7 图

10、5 国际先进水平仪器 . 8 图 6 不锈钢应用领域关系图 . 9 图 7 WTI 原油期货结算价（美元/桶） . 9 图 8 NYMEX 天然气期货价格（美元/百万英热） . 9 图 9 石油加工、炼焦和核燃料加工业投资增速 . 9 图 10 我国核电装机量（万千瓦） . 9 图 11 公司近年产能（万吨） . 10 图 12 公司下游行业营收占比 . 10 图 13 永兴材料营业收入及增速 . 12 图 14 永兴材料归母净利润及增速 . 12 图 15 近几年公司研发费用及研发费率（亿元） . 13 图 16 镍基合金核电蒸汽发生器用 U 形传热管 . 13 图 17 核聚变 ITER

11、用 PF 导体铠甲（方圆管） . 13 图 18 无缝管及焊接管吨钢毛利（元） . 14 图 19 无缝管及焊接管吨钢收入（元） . 14 图 20 公司产品销量（万吨） . 15 图 21 同类公司不锈钢产品销量对比（万吨） . 15 图 22 公司营业收入（亿元） . 15 图 23 公司与同类公司营收对比（亿元） . 15 图 24 公司与同业公司吨钢收入对比（元） . 16 图 25 公司与同类公司吨钢毛利对比（元） . 16 图 26 公司四项费用率 . 16 图 27 公司净利润及净利率情况 . 17 图 28 公司现金流情况（亿元） . 17 图 29 公司收付现比 . 17 表

12、 1：公司核心高管简介 . 6 表 2：国内不锈钢市场竞争格局 . 8 表 3：公司传统领域、经典案例及主要客户 . 10 表 4：公司优势简介 . 11 表 5：2021 年正在进行的重大的非股权投资情况（亿元） . 12 敬请阅读末页的重要说明 4 公司深度报告 表 6：公司研发成果（项） . 13 表 7：公司员工持股计划 . 18 表 8：收入增速预测 . 18 表 9：毛利率预测 . 19 表 10：费用率预测 . 19 表 11：盈利预测简表 . 19 表 12：估值对比表（截至 2022 年 6 月 2 日） . 20 附：财务预测表 . 21 敬请阅读末页的重要说明 5 公司深

13、度报告 一、一、不锈钢管行业龙头，股权结构稳定不锈钢管行业龙头，股权结构稳定 1、不锈钢行业领导者，品牌优势不断扩大不锈钢行业领导者，品牌优势不断扩大 浙江久立特材科技股份有限公司作为久立集团股份有限公司的控股子公司，创建于 1987 年，是国内规模最大的工业用不锈钢管专业生产企业。公司于 2009 年 12 月 11 日在深圳 A 股成功上市（股票代码 002318）。经过三十年不断创新发展，公司市场占有率多年位居国内同行业第一位。多年来，公司以国内业务为根基不断拓展国际市场，产品远销 70 余个国家和地区，是英荷壳牌、埃克森美孚、英国石油、道达尔、沙特阿美、拜耳等世界级知名企业的合格供应商

14、，并与多家企业签订长期框架协议。 图图 1 公司发展历程公司发展历程 资料来源：公司官网、招商证券 从产品看，公司产品涵盖多种工业用特种不锈钢、近百个品种的工业用不锈钢管产品。目前公司业务有工业用不锈钢管及特种合金的管材、管件、法兰、棒材及管道预制件的研发、生产、销售。其中无缝管、焊接管是公司的主要业务，近十年无缝管业务营收占比基本稳定在 50%-60%，焊接管业务营收占比基本在 30%-40%之间。近年来，公司其他业务收入占比逐渐上升。随着公司的技术升级和高附加值的不锈钢管产品的生产，有望为企业带来新的利润增长点。 图图 2 公司业务收入分业务占比公司业务收入分业务占比 资料来源：iFind

15、、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 6 公司深度报告 2、公司股权结构稳定，股权激励激发企业活力公司股权结构稳定，股权激励激发企业活力 公司控股股东为久立集团股份有限公司，持有公司 34.4%的股份。公司董事长周志江先生持有久立集团 41.36%的股份，还直接持有公司 1.7%的股份。因此，周志江先生直接、间接控制公司本次发行前合计 36.1%的股份，是公司的实际控制人。公司核心高管合计持股 1.38%，其中包括公司总经理李郑周 （0.91%）、副总经理徐阿敏（0.14%）、张建新（0.03%）、总工程师苏诚（0.05%）、财务总监杨佩芬（0.05%）及其他五位董事。 图图 3 公司股权结构公

16、司股权结构 资料来源：iFind、招商证券 公司股权结构相对稳定，核心团队具有丰富行业经验和研发能力。公司董事局主席周志江为久立集团股份有限公司创始人、历任湖州金属型材厂厂长，董事长李郑周曾工作于浙江省工业矿产对外贸易公司并于 1999 年加入久立集团，两人均在不锈钢领域有丰富管理经验。公司大部分高管都曾就职于久立集团子公司，财务负责人杨佩芬女士、副总经理徐阿敏、张建新先生均于公司 2009 年上市前加入本公司。另外，公司于 2021 年特聘刘正东院士为久立首席科学家，将进一步提高公司的自主研发和创新能力，扩大公司技术、产品优势。 表表 1：公司核心高管简介：公司核心高管简介 姓名姓名 职务职

17、务 简介简介 周志江 久立集团创始人、主席 周先生为久立集团创始人、历任湖州金属型材厂厂长、浙江久立集团有限公司董事。现任浙江久立特材科技股份有限公司董事， 久立集团董事， 焊接管公司、 挤压公司、 乔兴钢构董事，曾发表多篇不锈钢管相关学术论文。在不锈钢管领域有逾三十年经验。 李郑周 董事长、总经理 李先生于1999年加入久立集团在久立集团进出口公司工作，2003年-2014年9月任浙江久立特材科技股份有限公司副总经理，2014年9月-2017年11月任浙江久立特材科技股份有限公司总经理，2017年11月-至今，任浙江久立特材科技股份有限公司董事长、总经理。 杨佩芬 财务负责人 杨女士为正高级

18、会计师， 注册会计师， 历任湖州钢铁厂会计、 湖州嘉业会计师事务所审计员，浙江久立不锈钢管有限公司财务负责人。现任本公司董事兼财务负责人、宝钛久立董事 敬请阅读末页的重要说明 7 公司深度报告 姓名姓名 职务职务 简介简介 寿昊添 董事会秘书 寿先生具备证券、基金、会计从业资格，参加了深圳证券交易所中小企业板上市公司董事会秘书培训班并取得了董事会秘书资格证书。2010 年 6 月毕业于杭州电子科技大学，2012 年3 月起在公司董事会办公室工作，历任公司董事会办公室科员、副主任、证券事务代表。现任本公司董事会秘书。 刘正东 首席科学家 刘先生是我国超超临界火电站、核电站等工程用钢及其冶金制造领

19、域的主要学术带头人之一。历任钢铁研究总院特殊钢研究所副所长、钢铁研究总院首席专家。2019 年当选为中国工程院院士。21 年加入久立集团担任首席科学家。 资料来源：公司 2021 年报、招商证券 二、二、下游需求旺盛，不锈钢管行业市场空间广阔下游需求旺盛，不锈钢管行业市场空间广阔 1、国家政策导向，促进不锈钢管行业加快转型升级国家政策导向，促进不锈钢管行业加快转型升级 21 年 4 月初，发改委和工信部就 2021 年粗钢产量压减等工作进行研究部署。2021 年粗钢产量压减工作将重点压减环保绩效水平差、耗能高、工艺装备水平相对落后企业的粗钢产量。国家统计局数据显示，21 年 1-12 月份，中

20、国粗钢产量 103279 万吨，同比下降 3.0%。粗钢产量压产，下游需求增长有望带动中高端产能上升。产品升级转型更加成为行业主要发展方向预计高档次、高品质不锈钢管和特种合金材料管材有较大发展空间。 不锈钢管主要产品分类为无缝管、焊接管，其中无缝管由不锈钢钢锭或圆钢为原料，经热挤压或穿孔加工而成。从原材料至最终成品需经过加热、热挤压（穿孔）、冷轧（冷拔）等十余项加工工艺，其生产技术难度大，生产工艺复杂且成材率较低。焊接管以不锈钢平板或卷板为原料经焊接加工而成，焊接工艺包括 FFX 成型、JCO 成型、ODF 成型等，相较于无缝管工艺要求较低。 图图 4 热轧无缝钢管生产工艺流程热轧无缝钢管生产

21、工艺流程 资料来源：工业炉节能技术微信公众号、招商证券 我国不锈钢管产品在产品质量、精细度等方面与国外产品存在一定差距，主要因国内大多数企业并未掌握世界先进加工技术、工艺、设备及国外先进国家不断发展新技术及工艺，如美国研发了焊接加冷焊新工艺、前苏联发明温轧技术所致。因此，我国部分对生产工艺要求高的不锈钢管应用场景仍大多依赖进口，如核电站凝汽器用管等。 部分国内企业通过与国外公司进行合作、引进国外先进设备实现快速发展。18 年久立特材与全球领先材料供应商山特维克材料科技就超超临界(AUSC)锅炉过热器和再热器用高合金奥氏体不锈钢 Sanicro25 的供应建立战略合作伙伴关系。 敬请阅读末页的重

22、要说明 8 公司深度报告 图图 5 国际先进水平仪器国际先进水平仪器 资料来源：公司官网、招商证券 从国内市场的竞争格局来看，工业用不锈钢管市场经过 50 多年的发展形成了国有企业、民营企业及外资企业并存的竞争格局。老牌国有企业主要以宝钢特钢有限公司、攀钢集团江油长城特殊钢有限公司为代表，在工业用不锈钢及不锈钢制品的生产方面起步较早，技术储备丰富，生产设备较为先进。民营企业以久立特材、江苏武进不锈股份有限公司、中兴能源装备股份有限公司为代表，通过引进国外的先进生产设备和技术工艺快速发展。外资企业以常熟华新特殊钢有限公司等为代表，进入国内较晚，但拥有雄厚的资金和技术优势。不锈钢管市场集中度较低，

23、市场占有率前五的企业市场占有率合计不超过 30%。 表表 2：国内不锈钢市：国内不锈钢市场竞争格局场竞争格局 分类 特点 代表公司 国有企业 该类企业在工业用不锈钢及不锈钢制品的生产方面起步较早，技术储备丰富，生产设备较为先进。近年来，该类企业主要定位于特殊钢的生产，在不锈钢管方面，主要生产工业用特种不锈钢管，其产量相对较小。 宝钢特钢、攀钢集团江油长城特殊钢 民营企业 自 20 世纪 90 年代以来，该类企业通过引进国外的先进生产设备和技术工艺实现了自身的快速发展，并推动了我国工业用不锈钢管产量和质量的迅速提高。 久立特材、武进不锈、中兴能源 外资企业 该类企业进入国内较晚，但凭借其雄厚的资

24、金和技术优势，呈现出较快的发展趋势。 常熟华新特殊钢 资料来源：公司 2021 年报、招商证券 2、能源项目投资向好，带动不锈钢行业发展能源项目投资向好，带动不锈钢行业发展 从不锈钢行业产业链来看，公司所从事为处于产业链的后端的不锈钢管制造，其下游领域广泛。主要产品为工业用不锈钢无缝管和不锈钢焊接管，上述产品被广泛应用于石油、天然气、化工、电力设备制造等行业。工业用不锈钢管市场规模近年来稳定在 130-150 万吨， 2018-2021 年均增速为 8.7%， 21年市场规模为 147.9 万吨左右， 同比下降 4.9%， 主要因出口退税导致境外市场下滑。考虑到下游需求上升及出口退税影响减弱，

25、市场规模仍有较大上升空间。 敬请阅读末页的重要说明 9 公司深度报告 图图 6 不锈钢应用领域关系图不锈钢应用领域关系图 资料来源：公司官网、招商证券 注：图中应用领域占比从大到小依次排列 石油、化工、天然气是不锈钢管的主要应用领域，可以被细分为开采、炼化。无缝管、焊接管均被应用于气体运输、油（天然气）井等，化工领域主要应用于炼化项目等，其中无缝管被应用于对管材精密度要求较高的项目。近两年石化、炼焦等行业投资保持较高增速。同时，俄乌局势导致 2022 年国际原油、天然气价格进一步攀升，开采需求有望增长。因此，石油、天然气的运输、开采用管有较大增长空间。 此外，我国发电装机需求稳定增长。根据统计

26、局数据，2021 年全国发电装机容量 23.77 万千瓦，同比增长 7.9%。其中，火电装机容量 129678 万千瓦，增长 4.1%，核电装机容量 5326 万千瓦，增长 6.8%。不锈钢管在电力领域中主要被应用于火电及核电领域，火电主要作为电站锅炉用管等使用。核电所需材料要求很高，需耐高温、耐高压和耐腐蚀且对表面质量及热处理技术有一定要求，主要被应用于蒸汽发生器及核电站一回路主管道等。发电装机量增长将带动火电站用管及核电用精密管材需求上升。 图图 7 WTI 原油期货结算价原油期货结算价（美元（美元/桶）桶） 图图 8 NYMEX 天然气期货价格天然气期货价格（美元（美元/百万英热百万英热

27、） 资料来源：iFinD、招商证券 资料来源：iFinD、招商证券 图图 9 石油加工、炼焦和核燃料加工业投资增速石油加工、炼焦和核燃料加工业投资增速 图图 10 我国核电装机量（万千瓦）我国核电装机量（万千瓦） 敬请阅读末页的重要说明 10 公司深度报告 三、三、聚焦主营业务，丰富下游领域布局聚焦主营业务，丰富下游领域布局 1、深耕不锈钢管主营业务，进一步增强综合实力深耕不锈钢管主营业务，进一步增强综合实力 公司作为国家火炬计划重点高新技术企业，是国内规模最大的工业用不锈钢管专业生产企业之一。根据中国特钢企业协会不锈钢分会统计，公司市场占有率多年位居国内同行业第一位。近年来公司产量稳定增加，

28、21 年公司已拥有年产 13.5 万吨工业用不锈钢管的生产能力，公司整体的市占率大概是 8%。同业公司武进不锈市占率为 6%，抚顺特钢市占率为 5%。从产能与市占率的角度看，公司行业龙头地位和规模优势明显，具备一定的产品议价能力。考虑到公司 2022 年度的经营目标为实现工业用成品不锈钢管销量 13.34 万吨，管件销量 0.7 万吨，公司下一步将继续扩大产能，预计明年公司市占率有望达到 9%。 图图 11 公司近年产能（万吨）公司近年产能（万吨） 图图 12 公司下游行业营收占比公司下游行业营收占比 资料来源：iFinD、招商证券 资料来源：iFinD、招商证券 另外，公司在石油、化工、天然

29、气领域销量约占总销量的一半以上。在石油领域，公司与中石油、中石化、中海油等大型央企深度合作开发了高耐腐蚀的镍基合金油井管，打破长久以来的国外垄断，实现进口替代。在天然气用管方面公司拥有完整的生产体系和能力，并于 2011 年获得世界上最大的单一双相钢管线管订单阿曼石油开发公司（PDO）281 公里双相钢管线管订单，该批大口径双相钢管线管主要用于高含氯离子腐蚀环境下的天然气输送。在具有原料复杂，单元反应多等特点的精细化工领域，公司拥有国家 CNAS 认证的实验室保证产品应用前完全满足工程师们提出的各项参数要求。 因此， 在石油、 化工、 天然气领域具有技术、 行业经验等核心优势。 随着下游景气度

30、和产量的提升，公司在传统业务的市场份额会继续扩大。 表表 3：公司传统领域、经典案例及主要客户：公司传统领域、经典案例及主要客户 领域领域 经典案例经典案例 主要客户主要客户 资料来源：iFinD、招商证券 资料来源：iFinD、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 11 公司深度报告 领域领域 经典案例经典案例 主要客户主要客户 石油 石油唐山 LNG 项目，大口径不锈钢 1067mm*12.7mm 双倍尺12 米单纵缝焊接管，是当时 LNG 接收站用国内最大不锈钢管，改变了依赖进口的现状。 中石油、中石化、中海油、英国石油、巴西石油、道达尔、沙特阿美、德希尼布、塞班、日晖 化工 参与巴斯夫，拜

31、耳等国际企业的催化剂装置项目。参与中石油揭阳石化，云南石化，兰州石化，中石化镇海炼化，中科炼化，天津石化，等大型炼化项目。 中石油、中海油、中石化、巴斯夫、拜耳、英国壳牌、陶氏化学、沙特阿美、杜邦、德希尼布、千代田 天然气 阿曼石油开发公司（PDO）281 公里双相钢管线管订单，是当时世界上最大的单一双相钢管线管订单，主要用于高含氯离子腐蚀环境下的天然气输送。 中石油、中石化、中海油、道达尔、塞班 资料来源：公司年报、招商证券 2、积极把握战略机遇，拓展应用领域积极把握战略机遇，拓展应用领域 （1）新材料研发优势明显）新材料研发优势明显 公司充分发挥近 30 多年专业生产工业用不锈钢管和特种合

32、金材料所形成的装备、技术、人才、品牌等优势，加速布局新领域。公司研究院拥有全国示范院士专家工作站、国家博士后科研工作站，是国家 CNAS 认可钢铁实验室。研究院建有一期、二期各类研发平台，合计占地面积 7500m2，引进国际先进水平大中型检验检测设备 350 余台套，成功实现多学科协作的新材料研发、检测技术研究及生产装备研究等高端前沿领域的关键技术创新。同时公司采用资源整合，积极与中国核动力研究设计院、钢铁研究总院、中科院金属所等高校和科研院所合作建立产学研用机制；与英国利兹大学开展国际技术合作，建立海外研发机构“久立腐蚀与完整性中心”；与钢铁研究总院等单位联合成立特种不锈钢及合金材料技术创新

33、中心。 公司注重人才引进及管理，已聚集一批高层次研发人员，特聘院士为久立首席科学家。截至 21 年公司拥有研发人员388 人，其中享受国务院政府特殊津贴专家 3 人，工程师 159 人，高级工程师 30 人，并使用股权激励计划绑定企业核心人才。近年来，公司获得了多项荣誉称号，为公司品牌形象的树立与推广起到了良好的促进作用。公司也是国家火炬计划重点高新技术企业，为配合公司的全球发展战略及知识产权保护的需要，公司在世界 50 多个国家及地区为公司品牌注册商标，为公司进一步拓展国际市场奠定了品牌基础。 表表 4：公司优势简介：公司优势简介 优势优势 介绍介绍 研发优势 公司研究院为国家 CNAS 认

34、可钢铁实验室，并引进国际先进水平的大中型检验检测设备 350 余台套，成功实现多学科协作的新材料研发、产品工艺研究等多项高端前沿领域的关键技术研发创新。同时公司采用资源整合与高校和科研院所合作建立产学研用机制。 人才优势 公司拥有研发人员 388 人，其中享受国务院政府特殊津贴专家 3 人，工程师 159人，高级工程师 30 人。 品牌优势 公司获得了多项荣誉称号，并在世界 50 多个国家及地区为公司品牌注册商标。在国内外拥有良好品牌基础。 资料来源：公司年报、招商证券 综上，在装备、技术、人才的加持下，公司整体研发能力强，在新材料的研发上占据时间、配方优势，叠加在国内外市场良好的品牌形象，公

35、司在拓展新市场领域上具有领先优势。 敬请阅读末页的重要说明 12 公司深度报告 （2）入股永兴材料，延伸产业链布局入股永兴材料，延伸产业链布局 2019 年公司通过大宗交易及协议转让的方式，出资合计 5.4 亿元入股永兴材料，约占永兴材料总股本的 10.0%成为永兴材料第二大股东。这一合作对公司延伸产业链布局、打通上游原材料供应渠道、材料研发、投资收益等方面均有积极影响。另外，公司与永兴材料合资成立了合金公司，用于能源、石化领域的耐蚀合金、高温合金、高强钢和特种不锈钢的研发和生产，保障了公司未来原材料的供应。 永兴材料从事主要业务为锂电新能源及特钢新材料业务，是国内不锈钢长材龙头企业，不锈钢棒

36、线材国内市场占有率长期稳居前二。在十四五推动新型储能发展、钢铁行业结构调整等相关政策出台的背景下，锂电新能源及特钢新材料市场均有较大发展空间。近年来，永兴材料营业收入总体呈上升趋势，21 年达到 71.9 亿元，同比增长 44.76%。19、20 年因商誉及应收账款等事项计提资产及信用减值损失，致使永兴材料归属于母公司股东的净利润出现下降，21 年的归母净利润达到 8.9 亿元，同比增长 243.8%。未来在政策的推动下永兴材料业绩将保持高速发展的态势。 图图 13 永兴材料营业收入及增速永兴材料营业收入及增速 图图 14 永兴材料归母净利润及增速永兴材料归母净利润及增速 资料来源：公司财报、

37、招商证券 资料来源：公司财报、招商证券 （3）加大研发投入，优化产品结构加大研发投入，优化产品结构 近年来， 公司通过在建项目的陆续投产， 丰富产品结构， 拓展应用领域。 目前， 公司产品已成功应用在光伏、 太阳能、仪表仪器等新型能源及高端制造领域。光伏领域，公司生产的大口径 800H 焊接管在实际的多晶硅冷净化装置中成功应用，通过近 2 年的装置实际运行，材料未出现腐蚀，材料的承压完全满足设计要求。太阳能领域，产品目前成功已应用于国内多个光热项目，包括迪拜、敦煌、南通、浙工大等。仪表仪器领域，为浙江石化炼化一体化项目提供了精密仪表管气压试验极限更是超过进口产品，实现了国内“零”供应的突破。

38、从公司正在进行的重大非股权投资情况来看，公司在核电、半导体、医药、仪表仪器、航天等领域均有涉及，其中在年产 5500KM 核电、半导体、医药、仪器仪表等领域用精密管材项目累计投资达 4.4 亿元，已于 21 年完成并累计实现 8415.7 万元收益。项目设计的产能是 1 万吨，加上公司原有的 3000 吨产能，共有 13000 吨产能。考虑到下游需求旺盛，高端产能将进一步走高。我们预测到 23 年该项目产能有望达到 13650 吨左右。预计在未来几年核电、半导体、医药、仪表仪器等领域有望推动业绩放量增厚利润。 表表 5：2021 年正在进行的重大的非股权投资情况（亿元）年正在进行的重大的非股权

39、投资情况（亿元） 项目名称 是否为固定资产投资 本报告期投入金额 截至报告期末累计实际投入金额 项目进度 截止报告期末累计实现的收益（万元） 工业自动化与智能制造项目 是 1.1 2.9 90.0% 0 年产 5500KM 核电、 半导体、 医药、 仪器仪表等领域用精密管材项目 是 0.6 4.4 100.0% 8415.7 年产 1000 吨航空航天材料及制品是 1.4 2.1 90.0% 0 敬请阅读末页的重要说明 13 公司深度报告 项目 合金公司二期项目 是 1.1 1.7 80.0% 0 年产 5000 吨特种合金管道预制件及管维服务项目 是 0.4 0.5 30.0% 0 年产 1

40、5000 吨油气输送用特种合金焊接管材项目 是 0.9 0.9 50.0% 0 金属材料研究院项目 是 0.3 0.3 30.0% 0 合计 - 5.8 12.7 - 8415.73 资料来源：公司年报、招商证券 公司作为高新技术企业， 坚持走自主创新的道路， 逐步形成了以 “久立特材研究院” 为核心， 国家博士后科研工作站、浙江省院士专家工作站以及新材料研发、焊接技术工艺研究等组成的企业研发创新平台，覆盖不锈钢及特殊合金管道制造全程的完整的技术研发体系。2021 年度，公司主持/参与制修订 2 项国家标准以及 6 项行业标准，有效授权专利12 项，公司累计研发代替进口 16 项。 2018-

41、2021 年公司研发费用逐年上升。21 年研发投入 2.63 亿，较同期增长 33.23%。公司多年来持续投入研发，引进国内外先进装备，对不锈钢管的生产过程进行了系统化和全方位的技术攻关和技术改造，至今已有多项产品实现替代进口，填补国内空白。2021 年公司用于高端装备制造及新材料领域的高附加值的产品收入占营业收入的比重约为19%。考虑到公司以科技创新为动力的发展战略，未来研发费用将持续上涨，向高附加值产品研发发力。 图图 15 近几年公司研发费用及研发费率（亿元）近几年公司研发费用及研发费率（亿元） 表表 6：公司研发成果（项）：公司研发成果（项） 公司研发成果（累计）公司研发成果（累计）

42、国家级专项 9 专有技术 300 省级专项 7 现有授权专利 120 省重大科技计划专项 3 研起参与国家标准 60 研发代替进口 16 开发新技术/产品 100 公司研发成果（公司研发成果（2021） 研起参与国家标准 2 研起参与行业标准 6 有效授权专利 12 资料来源：公司财报、招商证券 资料来源：公司官网、招商证券 3、高质量产品带来差异化竞争优势、高质量产品带来差异化竞争优势 在依旧激烈的市场竞争中，公司始终精准定位“高、精、尖”产品，加速布局高端装备制造及新材料领域，不断开发新产品应用于高端领域市场，加强贯彻质量意识、质量措施及质量管理。公司立足于高端装备制造领域是国内少数几家能

43、同时采用国际先进的挤压工艺和穿孔工艺进行生产的企业，建立了较高的设备、技术、生产经验壁垒。公司拥有来自瑞典的山特维克挤压机，国内仅有 7 台，其中只有公司和宝钢在使用。此外，技术方面，公司拥有 300 余项专有技术， 成功研制开发多项填补国内空白产品； 行业经验方面， 公司深耕不锈钢管行业三十余年具有丰富生产加工经验，同时拥有丰富的客户资源。 公司生产的特殊钢种不锈钢管、优质不锈钢管、高端不锈钢管和替代进口的尖端不锈钢管等高质量不锈钢管产品，其中镍基合金核电蒸汽发生器用 U 形传热管填补了国内空白，成功应用于华龙一号、AP1000、CAP1400 等堆形；核聚变 ITER 用 PF 导体铠甲（

44、方圆管）各项性能指标全部满足 ITER 技术规范，特别是 4.2K 低温延伸大于 32%，处于国际领先水平，产品得到 ITER 组织高度认可。 图图 16 镍基镍基合金核电蒸汽发生器用合金核电蒸汽发生器用 U 形传热管形传热管 图图 17 核聚变核聚变 ITER 用用 PF 导体铠甲（方圆管）导体铠甲（方圆管） 敬请阅读末页的重要说明 14 公司深度报告 公司定义的高端产品为 10 万元/吨以上的产品（镍基管、油井管、精密管），目前每年的销量大约在七千吨，占总销量 5%，为公司贡献 25%左右的利润。公司计划在 2025 年达到 2 万吨，占总销量 15%，贡献 50%的利润。高端产品占比的扩

45、大将有效提升公司毛利率，实现公司利润快速增长。从无缝管及焊接管吨钢毛利及收入来看，近年来无缝管吨钢收益及毛利率均远高于焊接管。21 年无缝管、焊接管吨钢收入分别为 55742 元/吨、27987 元/吨，吨钢毛利分别为 17676 元/吨、5768 元/吨，无缝管吨钢收入为焊接管的两倍、吨钢毛利为焊接管的三倍。无缝管的工艺难度更为复杂需利用具有世界先进水平的热挤压工艺或者穿孔工艺进行开坯，并进行后续的冷轧或冷拔等工艺，同时无缝管可被应用于对管材精密度要求较高的领域，定价相对较高。 公司在延伸高端产品领域具有一定优势，除长期立足于高端装备制造领域所建立的较高设备、技术、生产经验壁垒之外，公司于

46、2014 年与永兴材料合资设立了合金公司将为公司匹配中高端材料并进行调整。随着公司扩大高端市场领域占比及精密管材项目的投产无缝管吨钢毛利及收入有望进一步扩大。 图图 18 无缝管及焊接管吨钢毛利（元）无缝管及焊接管吨钢毛利（元） 图图 19 无缝管及焊接管吨钢收入（元）无缝管及焊接管吨钢收入（元） 资料来源：公司官网、招商证券 资料来源：公司官网、招商证券 四、四、业绩稳定增长，股权激励力度加大业绩稳定增长，股权激励力度加大 1、产品销量稳定增长、产品销量稳定增长 2017-2021 年，公司产品销量持续增加。20 年公司完成工业用不锈钢管产量 11.4 万吨，实现销量 10.9 万吨，其中销

47、量首次突破 10 万吨，比去年增长 14.3%。21 年公司产品累计销量为 11.8 万吨，同比增长 8.8%，其中无缝管销量为5.6 万吨，同比增长 12.26%；焊接管销量为 6.2 万吨，同比增长 5.9%。相较于同类公司武进不锈，公司销量增长幅度较大。我们预计未来几年公司下游市场仍有较高需求，预计公司产能将逐步提升。 在 21 年取消钢铁退税和限电政策的影响下境外接单量下降， 且在手订单及新接订单利润空间均受到一定程度的挤压， 资料来源：公司官网、招商证券 资料来源：公司官网、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 15 公司深度报告 导致境外营业收入下降 33.78%，公司产品销量增速减缓

48、。但公司仍然实现产品销量的正增长，体现公司团队的管理能力及产品优势。预计在 2022 年下半年随着出口退税影响的减弱，基本面将迎来显著改善。 图图 20 公司产品销量（万吨）公司产品销量（万吨） 图图 21 同类公司不锈钢产品销量对比（万吨）同类公司不锈钢产品销量对比（万吨） 资料来源：iFind、招商证券 资料来源：iFind、招商证券 2、营业收入稳健增长，吨钢毛利稍有下降、营业收入稳健增长，吨钢毛利稍有下降 过去十年，公司营业收入总体呈上升趋势，2012-2016 年受行业处于产能过剩阶段和原油价格下跌的影响，公司营收增速下降并于 15、16 两年出现负增长。18 年，国内下游石油、化工

49、、天然气及电力设备制造等行业投资增速上升，带动公司产品销量增加，公司营收同比增长 43.4%。21 年，公司营业收入实现 59.7 亿元，同比增长 20.56%，主要得益于，公司积极开拓境内电力设备制造行业的无缝管高端产品市场，电力设备制造行业的营业收入增长 89.91%。横向来看，公司相较于同行业民营企业，体量较大且增速明显，具有一定规模优势，未来也将保持稳定增长。 图图 22 公司营业收入（亿元）公司营业收入（亿元） 图图 23 公司与同类公司营收对比（亿元）公司与同类公司营收对比（亿元） 资料来源：公司财报、招商证券 资料来源：公司财报、招商证券 2019-2021 年公司吨收入及吨毛利

50、趋于稳定，21 年吨钢收入为 41028.6 元/吨，同比增长 6.8%，主要系公司高端产品比例不断扩大；21 年吨钢毛利为 12582.6 元/吨，同比下降 5.6%，主因出口退税政策影响。公司吨钢收入、毛利显著高于同类公司且受政策影响较轻，主要得益于公司积极开拓境内业务，且在高端市场布局获得一定成效。相较于同类公司，在不锈钢管行业受到出口退税政策影响的导致业绩下滑的情况下，公司持续拓展高端市场的战略布局保障了公司的盈利能力。考虑到公司吨钢收入及毛利稳定，加之 2022 年下半年出口退税影响的减弱，22 年公司吨毛利及吨收入提升可能性较大。 敬请阅读末页的重要说明 16 公司深度报告 图图