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1、 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 博力威 688345.SH 公司研究 | 首次报告 轻型动力龙头插上储能翅膀,轻型动力龙头插上储能翅膀,首次股权激励首次股权激励彰显公司发展信心彰显公司发展信心。公司主营电池模组和电芯生产业务,应用领域包括:轻型动力(海外 E-bike/国内电动摩托车、电动自行车)、便携式储能、消费(笔记本/清洁电器等),2021 年收入占比 55%、6%、27%。2022 年 4 月公司发布股权激励,2022-2025 年目标收入分别为 30 亿/42 亿/60 亿
2、/85 亿,净利润目标分别为 2 亿/3 亿/4 亿/6 亿。 深耕轻型动力,定制化优势深耕轻型动力,定制化优势+大电芯切换大电芯切换,业绩增长可期,业绩增长可期。2021 年轻动收入达 12.3亿元(19-21CAGR 达 67%),主要客户是海外电踏车厂、国内电动自行车/摩托车企业。1)行业:电踏车定位出行+运动细分需求,快速获得市场认可,2018 年起欧美各国相继推出 Ebike 补贴政策,包括购置补贴、税收减免等,市场快速爆发,预计 2025 年四大主流区域电踏车销量约达 1527 万辆。2)公司:具有满足客户差异化需求的定制生产能力和全产业链资源的供应链能力。公司逐步导入 21700
3、 大圆柱电芯,生产成本降低,盈利能力边际向上,有望凭借性价比优势继续提升份额。 便携式储能便携式储能开拓客户获得增长。开拓客户获得增长。2021 年公司储能业务收入 1.28 亿元,主要为美国全球排名第三的品牌商 Goal Zero 代工。便携式储能因对柴油发电机等刚性户外作业场景的替代,及疫情后户外露营/应急等消费增量市场驱动,预计 2021 年全球便携式储能市场+161%达 111 亿元,预计 2025 年超 500 亿市场规模。受益于行业的快速发展和新客户的持续拓展,公司业绩有望提升。 消费电池和电芯业务业绩稳定。消费电池和电芯业务业绩稳定。消费电池是公司最早开展的业务,伴随着消费电子下
4、游场景推陈出新,公司业绩将稳定增长。电芯业务是公司收购凯德新能源而延伸的业务,在 18650 和 21700 圆柱电池的研发和生产持续投入,部分外售部分自供,近年来收益稳定。 我们预测公司 2022-2024 年归母净利润分别为 1.97/2.84/3.90 亿元,每股收益分别为 1.97/2.84/3.90 元。参考行业可比公司,我们认为目前公司的合理估值水平为2022 年的 34 倍市盈率,对应目标价为 66.98 元,首次给予买入评级。 风险提示风险提示 原材料价格上涨风险,客户拓展不及预期风险,国际局势影响出口风险;电踏车及储能市场空间增长不及预期的风险;假设条件变化影响测算结果;价格
5、传导不及预期的风险 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,431 2,217 3,084 4,205 5,955 同比增长(%) 39.4% 54.9% 39.1% 36.3% 41.6% 营业利润(百万元) 143 160 227 325 446 同比增长(%) 74.3% 12.0% 42.1% 43.3% 37.2% 归属母公司净利润(百万元) 123 126 197 284 390 同比增长(%) 75.3% 1.9% 56.7% 43.9% 37.5% 每股收益(元) 1.23 1.26 1.97 2.84 3.90 毛利率(%) 23.
6、2% 20.2% 21.6% 21.6% 21.2% 净利率(%) 8.6% 5.7% 6.4% 6.7% 6.5% 净资产收益率(%) 33.0% 16.0% 15.9% 19.2% 21.5% 市盈率 41.2 40.4 25.8 17.9 13.0 市净率 11.7 4.5 3.8 3.1 2.5 资料来源:公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价(2022年06月09日) 50.81 元 目标价格 66.98 元 52 周最高价/最低价 102/31.03 元 总股本/流通 A 股(万股) 10,000/
7、2,125 A 股市值(百万元) 5,081 国家/地区 中国 行业 新能源汽车产业链 报告发布日期 2022 年 06 月 10 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 -6.32 51.94 5.31 相对表现 -10.05 42.61 -0.71 沪深 300 3.73 9.33 6.02 -23.91 卢日鑫 *6118 执业证书编号:S0860515100003 顾高臣 *6119 执业证书编号:S0860520080004 施静 *3206 执业证书编号:S0860520090002 香港证监会牌照:B
8、MO306 温晨阳 博力威:E-Bike+储能两翼齐飞 博力威首次覆盖报告 买入(首次) 博力威首次报告 博力威:E-Bike+储能两翼齐飞 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 1、公司简介:轻动电池包龙头,叠加储能双重动力 . 5 1.1 电池包+电芯,聚焦轻动、储能和消费 . 5 1.2 公司股权集中,决策效率较高 . 6 1.3 抓住市场机遇,营业收入稳步提升 . 7 1.4 首次股权激励,推动团队全速发展 . 8 2、轻型动力:欧洲 Ebike 龙头,市占率持续提升 .
9、 10 2.1 聚焦电动两轮,主供欧洲电踏车 . 10 2.2 出行+运动双重属性,需求培养+政策推动,电踏车市场 5 年 2 倍增长空间 . 11 2.3 公司质地:满足客户差异化需求的成熟解决方案+供应链能力 . 14 2.4 电池平台切换在即,盈利能力边际向上 . 15 3、储能:赛道抢先布局,客户持续拓展 . 16 3.1 便携式储能火爆全球,预计 2025 年市场空间超 500 亿 . 16 3.2 进入大客户供应体系,新客户纷至沓来 . 19 4、消费电池:下游应用百花齐放,公司业绩稳步发展 . 20 5、电芯业务:持续研发高能量密度和功率密度产品 . 21 盈利预测与投资建议 .
10、 22 盈利预测 . 22 投资建议 . 23 风险提示 . 24 mXfYrPtQtOqNrQrPsR7NcM6MnPrRtRoMjMmMpRjMnMmPbRmNnNuOnNrPvPtPmM 博力威首次报告 博力威:E-Bike+储能两翼齐飞 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 图表目录 图 1:博力威公司发展历程 . 5 图 2:博力威主营业务 . 5 图 3:博力威股权结构 . 6 图 4:博力威营业收入(亿元) . 7 图 5:博力威归母净利润(亿元) . 7 图 6:博力威营
11、业收入产品结构 . 7 图 7:博力威毛利率和净利率 . 7 图 8:博力威 2018-2021 年费用构成及期间费用率(亿元) . 8 图 9:博力威车用锂电池业务收入(亿元) . 10 图 10:博力威车用锂电池主要客户 . 10 图 11:传统电踏车 vs 电踏车对比 . 11 图 12:全球主要国家电踏车渗透率 . 11 图 13:公司不同类型的电池包产品及应用场景 . 14 图 14:18650 电池和 21700 电池对比 . 15 图 15:全球便携式储能:2016-2021 年出货量(万台) . 16 图 16:全球便携式储能:2016-2021 年市场规模(亿元) . 16
12、图 17:美国户外活动参与人数及渗透率(百万) . 16 图 18:中国自驾游规模 . 16 图 19:2021 年全球不同应用领域便携式储能出货量占比 . 17 图 20:博力威储能电池业务收入(亿元) . 19 图 21:2020 年全球便携式储能企业竞争格局(出货量) . 19 图 22:2020 年全球便携式储能企业竞争格局(收入) . 19 图 23:消费锂电池需求测算(GWh) . 20 图 24:博力威消费电池收入及增速(亿元) . 20 图 25:博力威消费电池毛利率 . 20 图 26:博力威电芯业务收入及增速(亿元) . 21 图 27:博力威电芯业务毛利率 . 21 表
13、1:公司高管履历. 6 表 2:博力威 2022 年限制性股票激励计划考核目标 . 9 表 3:博力威 2022 年限制性股票激励计划首次授予激励对象名单 . 9 表 4:轻型动力领域竞争对手及市场份额 . 10 表 5:欧美各国电踏车补贴政策 . 12 表 6:电踏车市场需求量测算 . 13 博力威首次报告 博力威:E-Bike+储能两翼齐飞 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 4 表 7:便携式储能和传统燃油发电机的对比分析 . 17 表 8:全球便携式储能市场空间测算. 18 表 9
14、:公司电芯领域在研项目 . 21 表 10:可比公司估值比较 . 23 博力威首次报告 博力威:E-Bike+储能两翼齐飞 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 5 1、公司简介:轻动电池包龙头,叠加储能双重动力、公司简介:轻动电池包龙头,叠加储能双重动力 1.1 电池包+电芯,聚焦轻动、储能和消费 公司成立于 2010 年,业务起始于笔记本电脑电池包生产配套,后陆续在消费电子、轻型动力、储能业务等场景拓展。2017 年,公司收购凯德新能源,进入锂离子电芯生产制造领域。2021 年6 月于上
15、交所科创板成功上市,是一家以锂离子电池研发、制造和销售为基础的高科技企业。 图 1:博力威公司发展历程 数据来源:公司公告,东方证券研究所 公司主营业务包括锂离子电池组和锂离子电芯。 (1)锂离子电池组:主要应用于电动自行车、电动摩托车等电动轻型车领域,笔记本电脑、汽车应急启动电源、移动电源等消费电子领域以及便携储能领域。以自产或外购电芯、电子元器件、结构件等为基础,研发制造具有稳定充放电功能的电池组,采用柔性化生产线组织生产,销售给境内外客户公司,可以实现不同型号产品转线生产的快速切换。公司在 2010 年成立初期推出一系列消费电子类锂离子电池。2011 年公司成立研发中心及动力电池事业部,
16、推出电动自行车电池产品,开始布局动力类锂离子电池市场。 (2)锂离子电芯:采购正极材料、负极材料、电解液、隔膜等材料,通过电芯生产工艺制成锂离子电芯,部分应用于自身电池组产品,部分对外销售至其他电池组生产厂商和电动工具厂商等。2017 年收购凯德新能源,凯德新能源主要从事锂离子电芯的研发、生产和销售,生产 18650 和21700 三元圆柱电池。 图 2:博力威主营业务 博力威首次报告 博力威:E-Bike+储能两翼齐飞 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 6 数据来源:公司公告,东方证券
17、研究所 1.2 公司股权集中,决策效率较高 张志平和刘聪夫妇是公司的实际控制人和一致行动人,截至 2022 年 5 月,可实际支配的表决权比例合计为 73.21%,公司股权集中度较高。张志平及刘聪分别持有深圳昆仑鼎天投资有限公司60%及 40%股权,张志平任法定代表人、执行董事兼总经理,刘聪任监事;张志平及刘聪分别持有珠海博广聚力企业管理合伙企业(有限合伙)1%及 84%出资份额,张志平任执行事务合伙人;张志平及刘聪分别持有珠海乔戈里企业管理合伙企业(有限合伙)1%及76.24%出资份额,张志平任执行事务合伙人。 图 3:博力威股权结构 数据来源:公司公告,东方证券研究所 表 1:公司高管履历
18、 高管高管 职位及任职时间职位及任职时间 履历履历 张志平 2010 年 4 月至今起任董事长、核心技术人员 曾先后任株洲冶炼集团、株洲联合科技技术、达威高科技厂、耐力电池总经理、骑士换电执行董事兼经理、深圳市博力威科技执行董事兼总经理;2014 年 4 月至今,任公司新能源董事长;2010 年 4 月至今,任公司董事长。 刘聪 2019 年 12 月至今起任副董事长、董事 毕业于湘潭大学行政管理专业,历任公司及子公司高管;2019年 8 月至 2019 年 12 月,任公司董事;2019 年 12 月至今,任 博力威首次报告 博力威:E-Bike+储能两翼齐飞 有关分析师的申明,见本报告最后
19、部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 7 公司副董事长。 曾国强 2019 年 8 月至今起任董事、总经理 曾先后任宝洁亚洲工程技术部总监、多家公司董事;2016 年 3月至 2019 年 8 月,任博力威有限公司总经理,2019 年 8 月至今任本公司董事、总经理。 数据来源:公司公告,东方证券研究所 1.3 抓住市场机遇,营业收入稳步提升 公司轻型车用锂离子电池业务规模扩张加速,营业收入保持高增速。公司轻型车用锂离子电池业务规模扩张加速,营业收入保持高增速。随着国内外市场不断开拓,下游客户需求愈发旺盛,公司轻型车用锂
20、离子电池业务规模扩张加速,公司营业收入取得一定幅度增长。2021 年公司实现营业收入 22.2 亿元,同比+54.9%,实现归属于母公司所有者的净利润 1.26 亿元,同比+1.95%,扣非归母净利 1.43 亿元,同比+21.83%。 图 4:博力威营业收入(亿元) 图 5:博力威归母净利润(亿元) 数据来源:公司公告,东方证券研究所 数据来源:公司公告,东方证券研究所 公司收入以轻型动力电池为主,各项业务营业收入均实现增长公司收入以轻型动力电池为主,各项业务营业收入均实现增长。2021 年,轻型车用锂离子电池全年实现营业收入 12.3 亿元,同比增长 88.4%;新型业务飞跃增长,储能电池
21、全年营业收入突破亿元至 1.28 亿元,同比增长 140.3%;传统业务稳健增长,消费电子类电池与锂离子电芯等业务合计实现收入 7.4 亿元,同比增长 14.7%。2021 年第四季度上游原材料价格上涨、子公司东莞凯德新能源火灾事故损失 1900 万元、汇率波动等原因,导致归母净利润增长不及预期,毛利率、净利率小幅下滑。 图 6:博力威营业收入产品结构 图 7:博力威毛利率和净利率 0%10%20%30%40%50%60%05720021营业收入(亿元)同比(%)0%20%40%60%80%100%00.20.40.60.811.21.4201720
22、021归母净利润(亿元)同比(%) 博力威首次报告 博力威:E-Bike+储能两翼齐飞 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 8 数据来源:公司公告,东方证券研究所 数据来源:公司公告,东方证券研究所 注:由于会计准则调整,2020 年起的运输成本从“销售费用”重分类至“营业成本” 公司费用率近三年逐年递减,高度重视研发投入。公司费用率近三年逐年递减,高度重视研发投入。2019-2021 年各项费用占收入比例分别为13.68%/12.16%/11.45%,逐年递减。截止
23、 2021 年,公司总人数 2345 人,技术人员合计 630 人左右,可见公司高度重视研发投入。2018-2021 年研发费用投入逐渐提升,2021 年研发投入达9902万元,同比增长62.48%,2018-2021年研发费用复合增长率为38.81%,以保证公司技术创新能力的持续提高,打造平台化、高效、敏捷的研发系统,为公司各领域产品竞争力提供有力保障。 图 8:博力威 2018-2021 年费用构成及期间费用率(亿元) 数据来源:公司公告,东方证券研究所 注:由于会计准则调整,2020 年起的运输成本从“销售费用”重分类至“营业成本” 1.4 首次股权激励,推动团队全速发展 为了进一步健全
24、公司长效激励机制,吸引和留住优秀人才,公司于 2022 年 4 月发布股权激励计划,并于 2022 年 5 月 19 日完成首次授予。本激励计划首次授予的激励对象总人数为 128 人,占公司 2021 年底公司员工总数的 5.46%,包括公司董事、高级管理人员、核心技术人员以及董事会认为需要激励的其他人员。首次授予限制性股票数量 93.40 万股,占激励计划草案公告时公司股本总额 1 亿股的 0.934%,授权价格为每股 26 元。我们测算,此次激励计划设定 2022-2025 年目标收入分别为 30 亿/42 亿/60 亿/85 亿,净利润目标分别为 2 亿/3 亿/4 亿/6 亿,净利0%
25、20%40%60%80%100%20021轻型车用锂离子电池消费电子类电池储能电池锂离子电芯其他17.93%19.86%23.26%23.25%20.18%4.61%6.63%6.86%8.62%5.67%0%5%10%15%20%25%200202021毛利率净利率0%2%4%6%8%10%12%14%16%0.00.51.01.52.02.53.020021研发费用销售费用管理费用财务费用期间费用率 博力威首次报告 博力威:E-Bike+储能两翼齐飞 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,
26、或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 9 润基准分别为 1.8 亿/2.7 亿/3.5 亿/5.5 亿。此次激励计划充分调动公司员工的积极性,有效地将股东利益、公司利益和核心团队个人利益结合在一起,使各方共同关注公司的长远发展。 表 2:博力威 2022 年限制性股票激励计划考核目标 归属期归属期 对应考核年度对应考核年度 累计营业收入(亿元)累计营业收入(亿元) 累计累计净净利润目标值(亿元)利润目标值(亿元) 累 计累 计 净净 利 润 基 准 值 ( 亿利 润 基 准 值 ( 亿元)元) 第一个归属期 2022 年 30 2 1.8 第二个归属期 2023
27、年 72 5 4.5 第三个归属期 2024 年 132 9 8 第四个归属期 2025 年 217 15 13.5 数据来源:公司公告,东方证券研究所 注:本激励计划中的“净利润”是指经审计的归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润,并剔除本次及其他股权激励计划股份支付费用数值作为计算依据 表 3:博力威 2022 年限制性股票激励计划首次授予激励对象名单 姓名姓名 职务职务 获授的限制性股票获授的限制性股票数量(万股)数量(万股) 占授予限制性股票总数的占授予限制性股票总数的比例比例 占本激励计划公告时股本占本激励计划公告时股本总额的比例总额的比例 曾国强曾国强 董事、总经理 6.0
28、6.01% 0.06% 魏茂芝魏茂芝 董事会秘书、财务负责人 4.0 4.00% 0.04% 黄李冲黄李冲 核心技术人员 2.0 2.00% 0.02% 陈志军陈志军 核心技术人员 1.0 1.00% 0.01% 董事会认为需要激励的其他人员董事会认为需要激励的其他人员(124 人人) 80.4 80.48% 0.80% 预留预留 6.5 6.51% 0.07% 合计合计 99.9 100.00% 1.00% 数据来源:公司公告,东方证券研究所 博力威首次报告 博力威:E-Bike+储能两翼齐飞 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。
29、并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 10 2、轻型动力:、轻型动力:欧洲欧洲 Ebike 龙头,市占率持续提升龙头,市占率持续提升 2.1 聚焦电动两轮,主供欧洲电踏车 受益于行业快速增长,公司业绩增速持续提升。受益于行业快速增长,公司业绩增速持续提升。2021 年,公司轻型动力电池业务收入 12.3 亿元,同比+88.45%,以欧洲为代表的电踏车收入占比超过 70%。公司轻型动力主要应用于 3 个细分领域:1)海外电踏车:公司已同德国 Prophete、罗马尼亚 EUROSPORT、丹麦 EBComponent、法国 Manufacture Francaise 等国外知名电踏车客户建
30、立了稳定合作关系。2)国内两轮车:成为小牛电动、雅迪控股、爱玛科技、新日股份等国内知名电动两轮车企业合格供应商。3)电动摩托车:虬龙科技、本田等。 图 9:博力威车用锂电池业务收入(亿元) 图 10:博力威车用锂电池主要客户 数据来源:公司公告,东方证券研究所 数据来源:公司公告,东方证券研究所 公司在欧洲市场地位突出,国内面临激烈竞争。公司在欧洲市场地位突出,国内面临激烈竞争。(1)欧洲市场:主要竞争对手为博世、BMZ 等厂商,根据 GGII 预测,2021 年欧洲电助力自行车销量约 490 万辆,结合公司 2021 年销售数据,公司市占率约 20%。(2)国内低速电摩:主要竞争对手为星恒、
31、天能等。随着新国标过渡期的逐步结束,将迎来国标车的换购潮,叠加共享出行和共享换电的新业态,吸引了宁德时代、比亚迪等知名企业进军电动两轮车市场,电动两轮车锂电池产业的竞争预计日趋激烈。 表 4:轻型动力领域竞争对手及市场份额 公司名称公司名称 国内锂电制造领域市场占有率国内锂电制造领域市场占有率 欧洲电动两轮车市场占有率欧洲电动两轮车市场占有率 2017 年年 2018 年年 2019 年年 2017 年年 2018 年年 2019 年年 博力威 13.21% 12.36% 8.09% - 12.43% 12.47% 星恒电源 44.25% 44.46% - 2018 年欧洲市场占有率超过 25
32、%,欧洲市场占有率排名第二 天能股份 23.38% 11.00% 9.56% 基本系在国内市场销售 博世 欧洲市场占有率第一,相关产品基本系在欧洲市场销售 BMZ 相关产品基本系在欧洲市场销售 数据来源:公司公告,东方证券研究所 0%20%40%60%80%100%024680021车用锂离子电池收入(亿元)增速 博力威首次报告 博力威:E-Bike+储能两翼齐飞 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 11 2.2 出行+运动双重属性,需求培养+政
33、策推动,电踏车市场 5年 2 倍增长空间 瞄准中高端客户需求,定位短途出行瞄准中高端客户需求,定位短途出行+ +户外运动。户外运动。电踏车是一种新型两轮车辆,其外形类似于自行车,配备有专门电池作为辅助动力来源,并配备有电机作为动力辅助系统,能实现人力骑行和电机助动一体化的新型交通工具。与传统的电动自行车相比,电踏车具有普通自行车的轻巧、便携性,同时具有电动助力特性,适合日常通勤以及郊游、户外运动等需求,除了实现日常代步功能,更体现了健康的生活方式。电踏车定位于短途出行助力+健康户外运动,契合当下绿色、健康的生活理念,因此获得爆发。 图 11:传统电踏车 vs 电踏车对比 数据来源:八方股份招股
34、说明书,东方证券研究所 电踏车主流消费市场为欧洲、日本、电踏车主流消费市场为欧洲、日本、北美北美和中国。和中国。(1)日本:日本是最早研发、生产和销售电踏车的国家,主要是为了减轻国民出行负担,作为公共交通的替代选项,2020 年电踏车销量73.8 万台,渗透率达到 45.4%;(2)欧洲:电踏车最主要的销售市场,荷兰、德国、比利时、丹麦等欧洲大陆国家有着较为悠久的自行车文化传统,自行车骑行道等基础设施建设完善,绿色、轻便、扩大的骑行半径使得电踏车迅速渗透。2016-2020 年欧洲电踏车销量 CAGR 达 29%,2020 年电踏车销量 450 万辆,渗透率达到 20%;(3)北美:市场起步较
35、晚,当前渗透率低,疫情公共交通受阻叠加政策补贴催化,北美市场增速可观,2020 年北美电踏车销售 65 万辆(同比+51%),渗透率仅 2%,有很大提升空间。(4)中国:传统电动车普及率高,具备较好的市场基础,伴随消费升级有望实现渗透率提升。 图 12:全球主要国家电踏车渗透率 0%10%20%30%40%50%60%70%201920202021德国荷兰法国日本 博力威首次报告 博力威:E-Bike+储能两翼齐飞 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 12 数据来源:CONEBI、ZIV、
36、Bike Europe、Statista、东方证券研究所 为了推动绿色转型和电踏车市场发展,各国相继出台补贴政策驱动市场。为了推动绿色转型和电踏车市场发展,各国相继出台补贴政策驱动市场。美国政府重建美好法案提出为购买电踏车的居民提供 30%的税收抵免和每月$81 的通勤津贴。德国各州以及城市相继提供经济援助政策。法国政府为新购置车辆提供 500 欧元现金返还。补贴政策刺激了居民消费意愿,欧美电踏车销量实现强劲增长。 表 5:欧美各国电踏车补贴政策 国家/联邦州 条件 补贴 美国 为购买电动两轮车的国民提供相当于新车购买价格 30%的可退还税收抵免,上限为 1500 美元 允许骑自行车或共享单车
37、上班的人享受税前通勤津贴,根据提案,自行车通勤津贴的金额将为停车津贴的 30%,相当于每月 81 美元,每年约 1000 美元。 加利佛尼亚州 CC4A Program 加州居民 居住在参与空气质量计划区域:旧金山、南海岸、圣华金河谷 符合收入要求(最高$49,960)或生活在若是地区 最高$9500 的优惠券,以替换汽油动力车辆 德克萨斯州奥斯汀 Energy Electric Ride Rebate 车队购买者的自行车必须显示奥斯汀能源品牌 申请必须在购买电动自行车后的 60天内提交 个人申请者每财政年可以申请 3 次 优惠仅适用于从奥斯汀恁远公司批准的经销商处购买的新电动自行车 个人电动
38、车购买者最高可达$300 现金回赠,车队购买最高可达$400 $499 的电动车可获得$50 回赠 $500-999 的电动车可获得$10 回赠 $1000-1999 的电动车可获得$200 回赠 超过$2000 的电动车可获得$300 回赠 英国 自行车计划 所有在英国的员工,在雇主的同意下购买电动自行车 16 岁以上 工资在扣除电动车费用后满足最低工资 通过 PAYE 系统支付和征税 通过在约定的时间内租用自行车来减税,然后以原始价值的一小部分购买自行车 为租赁协议节省 25%-40%的自行车价格和配件 法国 巴黎电动自行车补贴 任何正在购买新电动自行车的巴黎人 购买新电动自行车可获得 5
39、00 欧元现金返还,现有的电动自行车补贴上限为 400 欧元 苏格兰 电动自行车贷款 任何公民,根据具体情况考虑申请 每个家庭可以获得高达 6,00 英镑的 Ebike 无息贷款,还款期最长为 4 年 2 辆电动自行车(每辆最高 3,000 英镑) 1 辆家庭 E-cargo bike(最高 6,000 英镑) 博力威首次报告 博力威:E-Bike+储能两翼齐飞 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 13 1 辆自适应 Ebike(最高) 瑞典 电动自行车补助金 所有希望购买电动自行车的瑞典
40、公民 购买金额的 25%现金回赠或补贴,高达 20,000 克朗 德国 北威州,私人和企业将获得 30-60%电动自行车的采购补贴以及 1000-2100 欧元的补贴,对于企业最高补贴为 2100 欧元 巴登符腾堡州为公司、非盈利组织购买电动货运自行车提供 3-400 欧元补贴 巴伐利亚州和下萨克森州,个人和公司获得 30%采购成本的补贴 慕尼黑为货运电动车和两轮、三轮电动轻型汽车提供成本 25%,最高 1000 欧元的补贴,个人、非营利组织、公司可以提交申请 此外,德国最大保险公司 TK 提供奖金计划,积分可用于购买电动自行车,对于三年以上用户,大约给予 600欧元补贴 数据来源:各国政府官
41、网,东方证券研究所 2020 年四个主要区域电踏车销量约年四个主要区域电踏车销量约 603 万辆,到万辆,到 2025 年电踏车尚有年电踏车尚有近近 1.5 倍倍增长空间增长空间。因为日本电踏车发展最早,欧洲市场基础最好,电踏车渗透率较高,对比之下,北美、中国渗透率仅为个位数,增长空间巨大。2020年,欧洲市场电踏车销量 450万辆,北美 65万辆,日本 74万辆。在一定的渗透率假设下,2025 年四大主流区域电踏车销量约达 1527 万辆,对应 21-25 年 CAGR达 22%。 表 6:电踏车市场需求量测算 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 欧洲自行车
42、销量(万台) 2200 2200 2200 2200 2200 2200 欧洲电踏车销量(万台) 450 495 660 770 880 990 欧洲电踏车渗透率(%) 20% 23% 30% 35% 40% 45% 北美自行车销量(万台) 2120 2120 2120 2120 2120 2120 北美电踏车销量(万台) 65 83 120 175 230 318 北美电踏车渗透率(%) 2% 3% 6% 8% 11% 15% 中国自行车销量(万台) 1373 1373 1373 1373 1373 1373 中国电踏车销量(万台) 14 27 41 66 91 137 中国电踏车渗透率(%
43、) 1% 2% 3% 5% 7% 10% 日本自行车销量(万台) 163 163 163 163 163 163 日本电踏车销量(万台) 74 75 77 78 80 81 日本电踏车渗透率(%) 45% 46% 47% 48% 49% 50% 博力威首次报告 博力威:E-Bike+储能两翼齐飞 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 14 全球电踏车销量(万台) 603 681 898 1089 1280 1527 数据来源: Statista、Deloitte、Pwc、国家发改委、日本自行
44、车产业振兴协会、东方证券研究所;注:标红的为实际数据,标蓝为假设数据 2.3 公司质地:满足客户差异化需求的成熟解决方案+供应链能力 电踏车产品个性化明显,核心部件具有定制化、小批量、迭代快的特点。电踏车产品个性化明显,核心部件具有定制化、小批量、迭代快的特点。主流品牌的电踏车年销量是万台左右,大多数电踏车品牌的年销量在几千至几万台之间,不同产品型号对电池包的需求存在差异,因此需要供应商针对不同型号的产品进行定制化、小批量生产。如果车厂自己生产电池包,在专业技术方面没有优势,缺乏对电池防水防摔防过热等性能以及安全性能的保障;电芯、芯片等原材料的采购无法形成规模、没有价格优势;同时对不同品牌的电
45、池了解不足,难以选择最优的电池方案。因此,第三方电池包供应商成为产业链的必要环节。 公司的竞争优势体现在多年积累形成的可以满足客户差异化需求的解决方案,以及强大的供应链公司的竞争优势体现在多年积累形成的可以满足客户差异化需求的解决方案,以及强大的供应链能力(供应、销售和售后)能力(供应、销售和售后) (1) 成熟的产品方案 由于下游电踏车产品型号的差异,对电池容量、电池形状、安全性、结构以及系统等方面可能都会有差异。公司作为供应商,从客户前期开发设计产品时就参与开发,根据客户的需求,定制电池方案,选择全球最合适的电芯,配套自身的电池管理系统,加上结构件等,销售电池包给客户。根据市场需求的变化,
46、公司不断优化电池方案的设计,升级电池管理系统,具备持续的创新能力和成熟的电池组智能管理技术。 公司依靠长时间、多类型客户的经验积累,可实现多品种、小批量生产、产品质量可靠且兼具价格优势。通过多年的积累,公司的BMS电池管理系统能够有效满足两轮车对电池性能的要求。在产品方案和性价比极具优势。 图 13:公司不同类型的电池包产品及应用场景 数据来源:公司公告、东方证券研究所 (2)强大的供应链 博力威首次报告 博力威:E-Bike+储能两翼齐飞 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 15 上游:
47、拥有稳定的供应链体系。上游:拥有稳定的供应链体系。公司建立了严格的供应商开发与管理制度及质控制度,通过了包括LG、松下、三星、村田等日韩知名电芯供应商的严格验厂标准,建立了国际品牌电芯直供渠道,同时,与包括国内各优秀电芯厂家等供应商建立了良好的合作关系。具备采购和成本优势。 下游:优质的客户资源。下游:优质的客户资源。公司是较早进入欧洲市场的国内企业之一,经过多年的积累,已在欧洲形成了一定的优质客户资源,客户覆盖海内外,包括 Prophete、Leader 96、Manufacture Francaise、虬龙科技、小牛电动、五羊本田等。 售后服务:完善的海外售后体系。售后服务:完善的海外售后
48、体系。公司建立了集问题分析、产品检修、技术咨询、操作演示及产品维护培训、定期上门回访、满意度调查等为一体的售后服务体系,并在欧洲成立了专业的服务公司。 2.4 电池平台切换在即,盈利能力边际向上 圆柱电池大型化是行业发展趋势。特斯拉坚定选择圆柱电池路线,引领了圆柱电池的发展,圆柱电池从 18650 向 21700、4680 转化,相较于小圆柱电池,大圆柱电池具有高容量和低成本优势。这是因为随着圆柱电池直径的增大,结构件质量占电池包总重量的比例下降,大圆柱电池的容量将有所提升,从而降低电池单瓦时生产成本。 根据学术研究发现,与 18650 电池相比,21700 电池直径更大,因此每 Wh 所需要
49、的外壳减少33%。单位 Wh 的电池数量减少 33%,因此对注液、封口过程的需求也有所减少,成本有所降低。在 pack 中需要的电芯数量也有减少,因此用 21700 替代 18650 将降低生产成本。 公司从 2021 年开始,研发使用 21700 逐步替代 18650 的产品方案,预计 2022 年二季度开始逐步加速,可以提供给欧洲和北美的客户性能更好、能量密度更高,但是成本相对较低的解决方案。同时,公司与 LG 签订了战略协议,保障了 21700 电池的供应。伴随着大电芯的应用,单位产能的生产成本降低,公司盈利能力有望改善。 图 14:18650 电池和 21700 电池对比 数据来源:E
50、nergy Density of Cylindrical Li-Ion Cells: A Comparison of Commercial 18650 to the 21700 Cells、东方证券研究所 博力威首次报告 博力威:E-Bike+储能两翼齐飞 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 16 3、储能:赛道储能:赛道抢先布局,客户持续拓展抢先布局,客户持续拓展 3.1 便携式储能火爆全球,预计 2025 年市场空间超 500 亿 疫情之后,便携式储能这种体积小、易携带的“大号充电宝”
51、火爆全球。疫情之后,便携式储能这种体积小、易携带的“大号充电宝”火爆全球。根据中国化学与物理电源行业协会的统计,2016 年全球便携式储能出货量仅为 5.2 万台,全球市场规模仅为 0.6 亿元,五年间便携式储能市场迅猛扩张,预计 2021 年全球便携式储能出货量达到 483.8 万台(同比+131.7%),市场规模达到111.3亿元(同比+161.3%)。根据天猫统计数据显示,2021年双11期间,11 月 1 日至 9 日移动电源销量同比增长 230%,呈爆发趋势。 图 15:全球便携式储能:2016-2021 年出货量(万台) 图 16:全球便携式储能:2016-2021 年市场规模(亿
52、元) 数据来源:中国化学与物理电源行业协会,东方证券研究所 数据来源:中国化学与物理电源行业协会,东方证券研究所 我们认为,便携式储能的爆发来自三个方面:户外我们认为,便携式储能的爆发来自三个方面:户外+应急应急+燃料发电机替代燃料发电机替代 (1) 户外活动。后疫情时代居民旅行方式的改变是引爆便携式储能市场的主要原因。随着疫情的不断反复,人们无法选择远途出游,迫不得已就地活动,因此人们对户外活动的需求更加强烈,疫情迫使聚集性出游旅行减少,进而转向聚集性弱的家庭户外活动,以满足人们的社交需求。便携式储能可以满足户外娱乐时的用电需求,迅速在这一场景得到渗透。 据 Outdoor Foundati
53、on 调查统计,2020 年美国共有 1.6 亿人参与户外活动,较疫情之前的 2019 年多 710 万人,户外活动渗透率达到 53%。根据中国旅游研究院统计,2021 年自驾周边游市场激增,2021年1-5月中国自驾出行人次2.7亿人次,同比增长105.8%,恢复至 2019 年同期 108.1%,自驾出行规模超越疫情前的水平。 图 17:美国户外活动参与人数及渗透率(百万) 图 18:中国自驾游规模 0%50%100%150%200%250%300%005006002001920202021E全球便携式储能出货量(万台)增长率0%50%100%1
54、50%200%250%300%350%02040608000202021E全球便携式储能市场规模(亿元)增长率 博力威首次报告 博力威:E-Bike+储能两翼齐飞 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 17 数据来源:Outdoor foundation,东方证券研究所 数据来源:中国旅游车船协会、中国社科院旅游研究中心,东方证券研究所 (2) 应急救灾。突发的疫情以及近年来多发的极端天气使得应急备灾成为新常态,消费者对于应急物资的消费态度转变,购
55、买度提高,同时,便携式储能在防疫抗疫、抗洪救灾、消防抢险等领域的应用也显著增加。根据中国化学与物理电源行业协会的统计,2021年便携式储能出货量中应急场景占比达到 41.5%。 图 19:2021 年全球不同应用领域便携式储能出货量占比 数据来源:中国化学与物理电源行业协会,东方证券研究所 (3) 户外作业赛道对燃料发电机的替代。户外作业适合无电网接入地区使用工具劳动的场景。过去,户外及应急情况下的电力供应主要由小型燃油发电机提供,但燃油发电机噪音大、操作复杂且污染环境,柴油发电机体积较大,在移动充电场景的使用受限,现在正在逐步被便携式储能替代。此外,在密闭空间(例如船舱)长时间工作,燃料发电
56、机的尾气会对人体造成一定的危害,这类场景下对锂电储能也是刚需。 表 7:便携式储能和传统燃油发电机的对比分析 项目项目 便携式储能便携式储能 柴油发电机柴油发电机 能源 电能 柴油、汽油 功率 1-3KW 2-8KW 体积和重量 重量较轻,单人可搬运 重量重,一般需要 2 人及以上配合搬运 使用方法 操作简单,无须转换,即插即用,节省大量准备时间 接口较多,操作复杂 发电质量 输出电网同等质量的正弦波交流电力 纹波抖动,电能质量较差,功率因数低 44%45%46%47%48%49%50%51%52%53%54%55160165参与人数渗透率0%20%
57、40%60%80%02 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020中国自驾游人数(亿人次)占国内出游总人数百分比户外44%应急41%其他15% 博力威首次报告 博力威:E-Bike+储能两翼齐飞 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 18 购买成本 1000Wh/3000 元 单机 2000 元左右 使用成本 充电,度电成本约 0.5 元 柴油发电机组 1L 可发电 10kWh,度电成本约 0.7 元 维护成本 几乎不需要维护,但电量
58、会衰减 周期性维护,成本较高 寿命 500 次完整循环后约 80%的初始电量 可持续使用 10000 至 30000 小时 环境保护 无污染 油烟多,污染本体及周边环境 噪音 无噪音 噪音大,影响周边环境,伤害作业人员 数据来源:中国化学与物理电源行业协会,东方证券研究所 便携式储能渗透率持续提升,市场前景广阔便携式储能渗透率持续提升,市场前景广阔,预计预计 2025 年市场空间超年市场空间超 550 亿。亿。根据各国的家庭数量、户外活动渗透率和便携式储能渗透率,可以预测各国市场的便携式储能市场空间。中美市场考虑到人口增长和户外活动渗透率的提升,便携式储能产品有望在户外活动持续渗透下实现较快的
59、需求增速;日本市场考虑应急备灾需求的提升。根据我们的测算,预计2025年便携式储能市场新增出货 2414 万台,21-25 年均复合增速 49%;新增装机量可达约 16.9Gwh,年平均复合增速约 57%;市场空间达 551 亿元,年平均复合增速约 49%。 表 8:全球便携式储能市场空间测算 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 21-25CAGR 便携式储能新增出货量(万台) 中国 10 65 105 336 403 597 74% 美国 99 177 380 414 509 751 44% 日本 62 171 271 328 318 325 17% 其他 3
60、8 71 127 229 412 741 80% 合计 209 484 883 1307 1641 2414 49% 便携式储能市场装机量(Gwh) 中国 0.1 0.4 0.6 2.0 2.8 4.2 83% 美国 0.5 1.0 2.3 2.5 3.6 5.3 51% 日本 0.3 1.0 1.6 2.0 2.2 2.3 23% 其他 0.2 0.4 0.8 1.4 2.9 5.2 89% 合计 1.1 2.8 5.3 7.8 11.5 16.9 57% 便携式储能市场空间(亿元) 中国 2 15 24 73 97 136 74% 美国 21 41 87 90 122 171 43% 日本
61、 12 39 62 71 76 74 17% 其他 8 16 29 50 99 169 80% 合计 43 111 201 283 394 551 49% 数据来源:中国化学与物理电源行业协会,东方证券研究所测算 博力威首次报告 博力威:E-Bike+储能两翼齐飞 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 19 3.2 进入大客户供应体系,新客户纷至沓来 公司储能业务高速增长,收入结构发生改变。公司储能业务高速增长,收入结构发生改变。2021 年公司储能业务收入 1.28 亿元,公司储能业务占比
62、不高,仅占总收入的 5.8%,但增速很快,2020 年和 2021 年分别同比+265.1%/140.3%。公司便携式储能业务采用 ODM 模式,公司自主设计、开发和生产产品,经客户确定满足其应用标准后,产品以客户品牌销售给用户。受益于下游便携式储能的爆发式增长,公司业绩有望快速增长。 图 20:博力威储能电池业务收入(亿元) 数据来源:公司公告,东方证券研究所 携手大客户,享受行业高速增长红利。携手大客户,享受行业高速增长红利。公司进入全球便携式储能收入份额排名第三的公司 Goal zero 的电芯供应体系,获得大客户的认可后,逐渐拓展了新的客户,2020 年新开拓了香港 Sanwa sup
63、ply Hongkong Ltd,.及北美 ELECTRONICA STEREN S.A. DE C.V.等新客户,今年陆续拓展北美其他客户。随着下游客户渠道的拓展,公司在便携式储能市场的出货量有望高速增长。 图 21:2020 年全球便携式储能企业竞争格局(出货量) 图 22:2020 年全球便携式储能企业竞争格局(收入) 数据来源:中国化学与物理电源行业协会,东方证券研究所 数据来源:中国化学与物理电源行业协会,东方证券研究所 -100%0%100%200%300%400%500%600%00.20.40.60.811.21.4200202021储能电池收入(亿元)增
64、速华宝新能, 16.6%正浩科技, 6.3%Goal Zero, 5.6%德兰明海, 5.3%安克创新, 2.2%其他, 64.1%华宝新能, 21.0%正浩科技, 10.2%Goal Zero, 9.5%德兰明海, 7.0%安克创新, 2.6%其他, 49.7% 博力威首次报告 博力威:E-Bike+储能两翼齐飞 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 20 4、消费、消费电池电池:下游应用百花齐放,公司业绩下游应用百花齐放,公司业绩稳步发展稳步发展 随着智能生活的普及,消费电子产品不断更新
65、迭代,对锂电池对需求稳步增长。随着智能生活的普及,消费电子产品不断更新迭代,对锂电池对需求稳步增长。消费类锂离子电池主要应用在涵盖笔记本电脑、平板电脑、智能手机、消费类无人机、蓝牙耳机、可穿戴设备、智能音箱等领域。消费电池进入存量替换阶段,增速企稳,但会有新的爆款产品出现。我们预计2021 年消费电池需求量 90GWh,到 2025 年增长至 110GWh,复合增速 5%。 图 23:消费锂电池需求测算(GWh) 数据来源: EV Tank、东方证券研究所 公司消费电子类电池按照具体应用领域的不同,可分为笔记本电池、移动电源、汽车应急启动电池及其他系列,其他系列主要是无人机、智能机器人、音箱、
66、吸尘器等领域用锂离子电池。2021年,公司消费电池实现收入 6.09 亿元,同比+14%,毛利率受上游原材料涨价影响,略降低至19%。公司密切关注 5G、人工智能、物联网、自动化机器等技术的带来的行业新机遇,预期未来公司消费电子电池业务将稳步发展。 图 24:博力威消费电池收入及增速(亿元) 图 25:博力威消费电池毛利率 数据来源:公司公告,东方证券研究所 数据来源:公司公告,东方证券研究所 注:由于会计准则调整,2020 年起的运输成本从“销售费用”重分类至“营业成本” 02040608001920202021E2022E2023E2024E2025E-40%-20%
67、0%20%40%60%80%020021消费电池收入(亿元)增速0%5%10%15%20%25%200202021 博力威首次报告 博力威:E-Bike+储能两翼齐飞 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 21 5、电芯业务:、电芯业务:持续研发高能量密度和功率密度产品持续研发高能量密度和功率密度产品 公司于 2017 年收购凯德新能源,将业务延伸至电芯研发生产。因公司业务模式及资金等各方面因素综合影响,公司电芯业务产能与规模
68、基本稳定,产品部分自用,部分外售,2019 年-2021 年,公司锂离子电芯销售实现的营业额分别约 1.6 亿元、1.1 亿元、1.3 亿元。受上游主要原材料价格上涨以及意外事故影响,使得公司2021年毛利率较上一年同期下降了7.12pct至12.76%。 图 26:博力威电芯业务收入及增速(亿元) 图 27:博力威电芯业务毛利率 数据来源:公司公告,东方证券研究所 数据来源:公司公告,东方证券研究所 注:由于会计准则调整,2020 年起的运输成本从“销售费用”重分类至“营业成本” 公司加大研发投入,开发多款高能量密度和高功率密度的电芯。公司加大研发投入,开发多款高能量密度和高功率密度的电芯。
69、公司拥有自身的研发团队,并组建形成了 PACK 研发中心和电芯研究院,研发与技术人员合计 600 多人。针对市场对高性能锂离子电芯的巨大需求,公司研发团队通过优化电芯结构、优选新型锂离子电芯材料、优化电解液体系并自主设计部分关键制造工艺,开发出多款不同型号的高性能锂离子电芯。在提升锂离子电芯的能量密度和容量方面,公司“高能量密度、高安全性锂离子电池的研发与产业化”项目突破了高镍正极材料和硅碳复合负极材料体系首次库仑效率低、电极界面性能差、极片易脆裂等难题。在提升锂离子电芯的功率密度方面,公司研发的 INR18650P-2.0Ah 型号电芯功率密度可达 2.1KW/Kg,综合性能良好,在 1C
70、充电/10C 放电条件下,循环 1,000 次后容量保持率在 80%以上。 表 9:公司电芯领域在研项目 项目名称 拟达到的目标 预计总投资规模(万元) 进展 高性能锂离子动力电池的开发与研究 解决磷酸铁锂电池理论比容量较低、振实密度较小、电导率较差、低温性能较差等问题。 700 小试阶段 先进锂离子电池制造关键技术研究 提升新型圆柱电池性能;开发固态/准固态锂离子电池;开发钠离子电池新产品。 1500 小试阶段 低成本长循环 18650 锂离子电池的研发 开发安全性能好、循环寿命长、性价比高的电动两轮车用锂离子电池 150 项目验收 磷酸铁锂体系 34145 大圆柱锂离子电池的开发 采用全极
71、耳结构大圆柱电芯,制备具有超高安全性、长循环寿命的低成本两轮车用电池。 300 样品试制 -50%0%50%100%150%200%250%00.511.52200202021锂离子电芯收入(亿元)增速0%5%10%15%20%25%200202021 博力威首次报告 博力威:E-Bike+储能两翼齐飞 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 22 数据来源:公司公告,东方证券研究所 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 盈利预测 我们对公司 202
72、2-2024 年盈利预测做如下假设: 1) 我们预测公司 2022-2024 年收入分别是 30.84/42.05/59.55 亿元,归母净利润分别为1.97/2.84/3.90 亿元,收入的大幅增长主要来自于储能电池和轻型动力产品。 2) 储能业务:主要供应海外便携式储能品牌商,伴随着行业的快速爆发和下游客户渠道拓展,公司销量有望实现快速增长。预计 2022-2024 年销售量分别是 30.9/65.3/114.9万组,实现收入 4.18/8.85/17.89 亿元。2022 年原材料价格有上涨趋势,造成公司成本提高,但同时考虑到公司进行大电芯平台切换,有望在一定程度降低单位成本,且公司有能
73、力向下游涨价,预计 2022 年公司毛利率相对 2021 年略有改善,2022-2024 年毛利率水平 18.0%/18.0%/17.6%。 3) 轻型动力业务:受益于海外电踏车市场的高速增长,公司份额的提升,业绩表现优异。预计 2022-2024 年销售量分别为 221/287/371 万组,实现收入 17.53/23.52/31.27 亿元,2022 年原材料价格有上涨趋势,造成公司成本提高,但同时考虑到公司进行大电芯平台切换,有望在一定程度降低单位成本,同时依据行业特性供应商顺价能力较强,预期未来毛利率相对于 2021 年有所改善,且能够维持合理的毛利率水平 24.3%。 4) 消费电池
74、业务稳定增长,假设销量增速分别为 5%/10%/10%,预计 2022-2024 年实现收入 6.39/7.03/7.73 亿元,预期公司消费电池业务进入稳定发展期,假设未来毛利率维持 20%。 5) 公司 2022-2024 年销售费用率为 3.70%/3.50%/3.40%,主要系公司拓展业务,销售费用率略有提高。管理费用率为 4.72%/4.49%/4.37%,公司重视轻型动力和储能业务发展,快速发展的赛道需要更多的费用投入,管理费用率略有提高。 6) 公司 2022-2024 年的所得税率维持 12.01% 盈利预测核心假设 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E
75、轻型动力轻型动力 销售收入(百万元) 652.9 1,230.4 1,753.2 2,351.8 3,126.9 增长率 48.1% 88.4% 42.5% 34.1% 33.0% 毛利率 27.0% 22.7% 24.3% 24.3% 24.3% 消费电池消费电池 销售收入(百万元) 534.8 608.7 639.1 703.0 773.3 增长率 61.7% 13.8% 5.0% 10.0% 10.0% 毛利率 21.1% 19.2% 20.0% 20.0% 20.0% 储能电池储能电池 博力威首次报告 博力威:E-Bike+储能两翼齐飞 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息
76、披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 23 销售收入(百万元) 53.3 128.0 418.4 884.6 1,789.1 增长率 265.1% 140.3% 226.8% 111.4% 102.3% 毛利率 22.4% 16.8% 18.0% 18.0% 17.6% 锂离子电芯锂离子电芯 销售收入(百万元) 109.7 130.6 154.1 146.4 146.4 增长率 -31.3% 19.0% 18.0% -5.0% 0.0% 毛利率 19.9% 12.8% 15.0% 15.0% 15.0% 其他其他 销售收入(百万元) 80
77、.4 119.2 119.2 119.2 119.2 增长率 0.1% 48.2% 0.0% 0.0% 0.0% 毛利率 11.8% 11.3% 11.3% 11.3% 11.3% 合计合计 1,431.1 2,216.8 3,083.9 4,205.0 5,954.8 增长率 39.4% 54.9% 39.1% 36.3% 41.6% 综合毛利率 23.2% 20.2% 21.6% 21.6% 21.2% 资料来源:公司数据,东方证券研究所预测 投资建议 公司在锂电池行业积累多年,起家于笔记本电脑消费电池,后续发展成为轻型动力电池龙头企业,逐步将业务拓展至便携式储能。我们预计 2022-20
78、24 年公司实现归母净利润分别为1.97/2.84/3.90 亿元,实现每股收益 1.97/2.84/3.90 元。 公司属于制造业,我们选取相对估值法来分析公司未来估值状况:我们选取了 6 家当前主流的与公司业务相似的电池企业作为横向对比,2022 年可比公司调整后平均估值为 34 倍,我们给予公司 2022 年 34 倍 PE,对应目标价 66.98 元。 表 10:可比公司估值比较 公司 代码 最新价格(元) 2022/6/9 EPS 市盈率 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 蔚蓝锂芯 002245 23.00 0.65 0.
79、98 1.51 1.98 35.55 23.55 15.27 11.62 鹏辉能源 300438 48.99 0.42 1.37 2.06 2.86 116.98 35.72 23.73 17.15 欣旺达 300207 29.65 0.53 0.84 1.41 1.81 55.66 35.48 21.09 16.35 亿纬锂能 300014 91.41 1.53 1.67 3.07 4.47 59.73 54.80 29.79 20.45 珠海冠宇 688772 29.98 0.84 0.71 1.36 1.79 35.56 42.18 22.08 16.76 天能股份 688819 34.
80、09 1.41 2.09 3.03 4.34 24.20 16.30 11.25 7.85 最大值 116.98 54.80 29.79 20.45 最小值 24.20 16.30 11.25 7.85 平均数 54.61 34.67 20.54 15.03 调整后平均调整后平均 46.63 34.23 20.54 15.47 数据来源:朝阳永续,东方证券研究所 博力威首次报告 博力威:E-Bike+储能两翼齐飞 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 24 风险提示风险提示 原材料价格上涨风
81、险。电池上游原材料价格受供需关系影响波动较大,原材料价格走高,压制公司毛利率空间。若上游原材料价格持续走高或大幅波动,将影响公司电池定价和毛利率水平; 客户拓展不及预期的风险。公司在轻型动力、便携式储能领域客户持续拓展新客户以提升公司份额,若客户拓展不及预期,将影响公司销售和份额; 国际局势影响出口的风险。公司的产品主要销往欧洲、北美等海外区域,若国际局势动荡将影响船运出口,影响公司业绩。 电踏车及储能市场空间增长不及预期的风险。公司主要业绩增长来自电踏车和储能市场的增长,若行业增速不及预期,将影响公司业绩。 假设条件变化影响测算结果。测算中对行业增速、行业渗透率、公司市占率等条件进行假设,若
82、假设条件发生变化,对测算结果将产生影响。 价格传导不及预期的风险。上游原材料价格波动,公司需要对下游传导,若公司与下游的价格商议不及预期,可能影响公司收入和毛利率水平。 博力威首次报告 博力威:E-Bike+储能两翼齐飞 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 25 附表:财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位单位:百万元百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 单位单位:百万元百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 1
83、29 505 703 959 1,358 营业收入营业收入 1,431 2,217 3,084 4,205 5,955 应收票据、账款及款项融资 365 595 828 1,129 1,599 营业成本 1,098 1,769 2,418 3,298 4,690 预付账款 39 19 26 35 50 营业税金及附加 6 7 10 13 18 存货 350 549 750 1,023 1,455 销售费用 40 66 114 147 202 其他 20 46 59 76 103 管理费用及研发费用 121 186 288 378 522 流动资产合计流动资产合计 902 1,714 2,367
84、 3,223 4,565 财务费用 13 2 9 24 39 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产、信用减值损失 20 32 24 27 43 固定资产 110 127 304 468 600 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 20 165 270 298 299 投资净收益 0 0 0 0 0 无形资产 22 65 61 57 54 其他 10 6 6 7 6 其他 19 148 117 116 114 营业利润营业利润 143 160 227 325 446 非流动资产合计非流动资产合计 170 505 752 940 1,067 营业外收入 1 0 0 0 0 资产总计资
85、产总计 1,072 2,220 3,118 4,163 5,633 营业外支出 4 25 4 4 4 短期借款 52 160 612 1,036 1,584 利润总额利润总额 140 135 224 322 443 应付票据及应付账款 443 634 866 1,181 1,679 所得税 16 9 27 39 53 其他 136 231 248 270 304 净利润净利润 124 126 197 284 390 流动负债合计流动负债合计 632 1,024 1,726 2,487 3,567 少数股东损益 0 (0) 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润归属于母公司
86、净利润 123 126 197 284 390 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益(元) 1.23 1.26 1.97 2.84 3.90 其他 3 51 51 51 51 非流动负债合计非流动负债合计 3 51 51 51 51 主要财务比率主要财务比率 负债合计负债合计 635 1,076 1,777 2,538 3,619 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 2 3 3 3 3 成长能力成长能力 实收资本(或股本) 75 100 100 100 100 营业收入 39.4% 54.9% 39.1% 36.3% 41.6% 资本公积 183 738
87、 738 738 738 营业利润 74.3% 12.0% 42.1% 43.3% 37.2% 留存收益 176 302 499 783 1,173 归属于母公司净利润 75.3% 1.9% 56.7% 43.9% 37.5% 其他 1 1 1 1 1 获利能力获利能力 股东权益合计股东权益合计 437 1,144 1,341 1,624 2,014 毛利率 23.2% 20.2% 21.6% 21.6% 21.2% 负债和股东权益总计负债和股东权益总计 1,072 2,220 3,118 4,163 5,633 净利率 8.6% 5.7% 6.4% 6.7% 6.5% ROE 33.0% 1
88、6.0% 15.9% 19.2% 21.5% 现金流量表 ROIC 32.6% 16.7% 12.7% 13.3% 13.6% 单位单位:百万元百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 偿债能力偿债能力 净利润 124 126 197 284 390 资产负债率 59.2% 48.5% 57.0% 61.0% 64.2% 折旧摊销 16 16 38 70 102 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 5.4% 11.7% 财务费用 13 2 9 24 39 流动比率 1.43 1.67 1.37 1.30 1.28 投资损失 0 0 0 0 0 速动比率 0.85
89、1.13 0.92 0.87 0.86 营运资金变动 (57) (169) (230) (291) (454) 营运能力营运能力 其它 17 55 54 27 43 应收账款周转率 4.9 4.8 4.5 4.5 4.6 经营活动现金流经营活动现金流 112 29 69 113 121 存货周转率 3.6 3.8 3.6 3.6 3.7 资本支出 (55) (224) (314) (258) (230) 总资产周转率 1.6 1.3 1.2 1.2 1.2 长期投资 0 0 0 0 0 每股指标(元)每股指标(元) 其他 (3) (131) 0 0 0 每股收益 1.23 1.26 1.97
90、2.84 3.90 投资活动现金流投资活动现金流 (58) (354) (314) (258) (230) 每股经营现金流 1.50 0.29 0.69 1.13 1.21 债权融资 (8) 7 0 0 0 每股净资产 4.35 11.41 13.38 16.21 20.11 股权融资 0 580 0 0 0 估值比率估值比率 其他 13 98 443 400 508 市盈率 41.2 40.4 25.8 17.9 13.0 筹资活动现金流筹资活动现金流 5 685 443 400 508 市净率 11.7 4.5 3.8 3.1 2.5 汇率变动影响 (3) 5 - 0 - 0 - 0 EV
91、/EBITDA 28.6 27.7 17.9 11.7 8.4 现金净增加额现金净增加额 57 365 198 256 399 EV/EBIT 31.5 30.4 20.8 14.1 10.1 资料来源:东方证券研究所 博力威首次报告 博力威:E-Bike+储能两翼齐飞 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 26 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明:每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明: 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人
92、发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断;分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来,均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的 12 个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准; 公司投资评级的量化标准公司投资评级的量化标准 买入:相对强于市场基准指数收益率 15%以上; 增持:相对强于市场基准指数收益率 5%15%; 中性:相对于市场基准指数收益率在-5%+5%之间波动; 减持:相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级 由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内,
93、分析师基于当时对该股票的研究状况,未给予投资评级相关信息。 暂停评级 根据监管制度及本公司相关规定,研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形;亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性,缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级;分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息,投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准行业投资评级的量化标准: 看好:相对强于市场基准指数收益率 5%以上; 中性:相对于市场基准指数收益率在-5%+5%之间波动; 看淡:相对于市场基准指数收益率在-5%以
94、下。 未评级:由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内,分析师基于当时对该行业的研究状况,未给予投资评级等相关信息。 暂停评级:由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性,缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级;分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息,投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 免责声明 本证券研究报告(以下简称“本报告” )由东方证券股份有限公司(以下简称“本公司” )制作及发布。 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公
95、司认为可靠的且目前已公开的信息撰写,本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性,客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时,本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更,在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究,但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外,绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议,也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况,若有必要应寻求专家意见。本报告
96、所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用,并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现,未来的回报也无法保证,投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易,因其包括重大的市场风险,因此并不适合所有投资者。 在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任,投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险,任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口
97、头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发,间或也会辅以印刷品形式分发,所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权,任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据,不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的,被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告,慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 HeadertTable_Address 东方证券研究所 地址: 上海市中山南路 318 号东方国际金融广场 26 楼 电话: 传真: 网址: