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1、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Main 证券研究报告|公司首次覆盖 创维数字 2022 年 09 月 06 日 买入买入(首次首次)所属行业:电子 当前价格(元):20.84 证券分析师证券分析师 陈海进陈海进 资格编号:S01 邮箱: 研究助理研究助理 市场表现市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%)9.22 28.48 41.77 相对涨幅(%)11.74 38.22 42.68 资料来源:德邦研究所,聚源数据 相关研究相关研究 创维数字:创维数字:谱写数字终端平台长谱写数字终端平台长歌,份额提升与成本下降共振歌,份额提升与成
2、本下降共振 投资要点投资要点 智能终端龙头,智能终端龙头,业务版图不断拓张业务版图不断拓张。公司为智能数字平台型企业,围绕新一代智能融合终端、宽带、专业显示及配套运营服务等多产业模块布局,新老业务交替演绎,多点开花,并伴随供应链管理和成本管控优化,创收创利能力持续提升。机顶盒业务:全球第一,出海加速,超高清驱动迭代机顶盒业务:全球第一,出海加速,超高清驱动迭代。根据 Global Market Insights数据,2021 年全球机顶盒市场规模达 150 亿美元,并随着疫情减弱,机顶盒在多地区再次走强,预计 2028 年将达到 200 亿美元,CAGR 达 4.2%。4K/8K 高清潮流推动
3、机顶盒迭代升级,新一轮换机周期下机顶盒平均售价将有所提升。公司为全球机顶盒龙头企业,多年深耕运营商市场,目前正加速出海。机顶盒作为公司业务发展的基石,未来主要受益于高端产品价格增加和市场份额继续提升,发展态势稳中向好。宽带接入业务:千兆加速渗透,宽带接入业务:千兆加速渗透,10GPON/Wifi6 需求放量,需求放量,22 年年公司中标份额显公司中标份额显著提升著提升。固网向 F5G 发展,目前正处于 10GPON 和 WiFi6 加速普及的关键时刻,千兆网渗透率提升和供应商格局变化带来相应市场机遇。公司宽带业务多年培育迎来收获,运营商宽带设备采购项目接连展望大标包,2022 年以 11%份额
4、中标中国移动 2022 年至 2023 年智能家庭网关产品紧急集中采购、以 22%份额中标中国电信宽带融合终端(2021 年)应急集中采购项目。发展前景上,公司宽带业务与机顶盒协同,供应链能力强,且产品性能领先,未来在运营商市场中标份额有望持续提升。VR 产业拐点已至,产业拐点已至,公司为公司为本土本土 VR 品牌稀缺标的品牌稀缺标的,市场拓展正从市场拓展正从 B 端走向端走向 C 端。端。2021 年 VR 头显出货量迈过了 1000 万台的生态繁荣门槛,行业发展进入硬件迭代与内容生态建设协同发展的良性循环上升通道。公司是国内 VR 品牌稀缺标的,于 2022 年 7 月推出 Pancake
5、 超短焦方案 VR 一体机,加码布局 C 端市场拓展。我们认为,在产品性能表征较佳的基础上,公司或可依托运营商渠道优势在 C 端市场大有可为,发展成为全球 VR 品牌第一梯队。投资建议:投资建议:预计公司 2022/2023/2024 年营收分别为 137.18/170.62/212.91 亿元,同比+26.5%/24.4/%/24.8%;归母净利润分别为 9.72/11.48/13.75 亿元,同比+130.6%/18.1%/19.8%,对应 9 月 2 日股价 PE 分别为 24.52/20.76/17.34 倍。考虑到公司作为智能终端龙头,基本业务焕发新生机,新兴业务未来可期,多轮驱动下
6、成长路径清晰且天花板高,首次覆盖,给予“买入”评级。风险提示:风险提示:运营商集采不及预期的风险;原材料价格波动的风险;VR 业务拓展不及预期的风险。-43%0%43%86%129%171%214%257%--09创维数字沪深300 公司首次覆盖 创维数字(000810.SZ)2/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Base 股票数据股票数据 总股本(百万股):1,150.22 流通 A 股(百万股):1,117.46 52 周内股价区间(元):6.61-25.85 总市值(百万元):23,970.50 总资产(百万元):1
7、1,282.68 每股净资产(元):5.00 资料来源:公司公告 Table_Finance 主要财务数据及预测主要财务数据及预测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)8,508 10,847 13,718 17,062 21,291(+/-)YOY(%)-4.4%27.5%26.5%24.4%24.8%净利润(百万元)384 422 972 1,148 1,375(+/-)YOY(%)-38.7%9.9%130.6%18.1%19.8%全面摊薄 EPS(元)0.37 0.40 0.85 1.00 1.20 毛利率(%)18.2%16.2%17.7%17.
8、3%17.1%净资产收益率(%)9.1%9.3%17.7%17.6%17.6%资料来源:公司年报(2020-2021),德邦研究所 备注:净利润为归属母公司所有者的净利润 bUuYfW9UpZkZqY8Z6McM6MtRoOnPoMfQoOxOlOnNqP7NrQoOuOpNpRxNsOnQ 公司首次覆盖 创维数字(000810.SZ)3/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录内容目录 1.创维数字:数字智能龙头,业务版图不断拓张.6 1.1.智能数字平台型企业,创维集团实际控股.6 1.2.规模稳步增长,费用管控持续提升.7 2.机顶盒业务:全球第一,出海加速,超高清驱动迭代
9、.9 2.1.机顶盒行业进入迭代升级阶段,海外是主要出货增加方向.9 2.2.全球机顶盒龙头企业,市场份额继续提升.11 3.宽带接入业务:千兆加速渗透,10GPON/Wifi6 需求放量,公司中标份额显著提升.15 3.1.全球光纤化、宽带化深入发展,路由器网关迎来新发展.15 3.2.与三大运营商合作不断深入,宽带收入快速增长.16 4.新兴业务:VR 与汽车电子贡献增长新动能.18 4.1.VR 行业迈入“硬件+内容”的良性循环发展阶段.18 4.2.全球 VR 产业链日趋成熟,本土市场成长逻辑清晰.19 4.3.公司为国内 VR 一体机代表企业之一,从 B 端迈向 C 端市场.20 4
10、.4.布局汽车电子赛道,公司车载显示业务弹性较大.22 5.盈利预测.25 6.风险提示.27 公司首次覆盖 创维数字(000810.SZ)4/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录图表目录 图 1:公司业务分类及终端情况.6 图 2:公司股权结构图(截至 2022H1).7 图 3:公司分业务营收情况(亿元).7 图 4:公司国内外营业收入占比.8 图 5:公司归母净利润情况(亿元).8 图 6:公司毛利率及净利率情况.8 图 7:公司费用率情况.8 图 8:公司研发费用情况(亿元).8 图 9:公司研发人员数量及其占比情况.8 图 10:机顶盒产品分类.9 图 11:201
11、4-2021 年全球机顶盒出货量(亿台).10 图 12:2019-2021 年中国机顶盒出货量(万台).10 图 13:20192021 年中国机顶盒市场产品结构.10 图 14:2021-2028 年全球机顶盒市场规模预测.11 图 15:全球 4K 电视机出货量及渗透率预测(亿台).11 图 16:2020 年中国有线机顶盒市场各类机型出货量占比情况.11 图 17:中国十大机顶盒品牌(截至 2022 年).12 图 18:中国移动 2018-2022 年机顶盒集中采购情况(万台).12 图 19:2021 年中国移动 OTT 机顶盒供应商结构.12 图 20:创维数字与可比公司机顶盒业
12、务规模对比(亿元).13 图 21:创维数字与可比公司机顶盒业务毛利率对比.13 图 22:全球机顶盒高清化情况创维海外机顶盒业务发展情况.13 图 23:创维 4K/8K 机顶盒产品情况.14 图 24:千兆宽带演变历史.15 图 25:PON 技术结构.15 图 26:我国百兆及以上宽带普及情况(万户).15 图 27:我国电信运营商家庭网关集中采购情况(不完全统计).16 图 28:全球 PON 设备市场规模及预测(十亿美元).16 图 29:全球千兆宽带用户签约数量(万户).16 图 30:中国移动 2022 年至 2023 年智能家庭网关集采项目各家供应商中标情况(万台)17 图 3
13、1:公司宽带连接业务收入情况(亿元).17 图 32:公司宽带设备产销量情况(万台).17 公司首次覆盖 创维数字(000810.SZ)5/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图 33:VR 发展历程.18 图 34:全球 VR 出货量情况及预测(万台).18 图 35:全球 VR 内容收入及预测(亿美元).18 图 36:全球中国 AR/VR 投资支出情况(亿美元).19 图 37:全球 VR 市场各应用场景及用户人群变化(百万人).19 图 38:VR 产业链.19 图 39:2021 年全球 VR 市场竞争格局.20 图 40:Oculus 坚持“产品+平台”发展路径.20 图
14、 41:VR 头显迭代趋势:性能提升、成本降低.20 图 42:2021 年中国 VR 应用市场结构.20 图 43:公司 VR 业务 B 端市场应用情况.21 图 44:国内一线自营品牌 VR 一体机情况.21 图 45:公司即将发布国内首款 Pancake 超短焦 VR 一体机.22 图 46:我国汽车销量及预测(万辆).22 图 47:中国单车平均搭载屏幕数(个).22 图 48:全球车载显示屏市场规模及增速(亿美元).23 图 49:中国车载显示器市场规模及增速(亿元).23 图 50:2020 年全球车载显示器出货量市场份额.23 图 51:创维数字汽车电子业务营收及增速情况(亿元)
15、.23 表 1:创维数字发展大事记.6 表 2:运营商 WiFi6 智能网关中标情况.17 表 3:公司收入及毛利率预测(百万元).25 表 4:公司盈利预测与可比公司估值水平(截至 2022-09-02).26 公司首次覆盖 创维数字(000810.SZ)6/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.创维数字:创维数字:数字数字智能智能龙头,龙头,业务版图不断拓张业务版图不断拓张 1.1.智能数字平台型企业,创维集团实际控股智能数字平台型企业,创维集团实际控股 创维数字是一家专注于为全球领先的智能数字解决方案和服务供应商。公司起家于机顶盒业务,2013 年开始投入宽带设备技术研发。截
16、至目前,公司已完成围绕新一代智能融合终端、宽带、专业显示及配套运营服务相关的多产业模块布局,并持续加注。伴随传统业务份额提升和新业务的逐步产业化,公司有望加速成长。表表 1:创维数字发展大事记:创维数字发展大事记 时间时间 发展大事记发展大事记 2002 创维宽频技术有限公司和数字电视事业部合并,创维数字正式成立 2004 推出机卡分离机顶盒、IP 机顶盒及双模机顶盒产品畅销全球 2008 成为首批国家级高新技术企业 2013 开始投入宽带网络通信连接系统设备的技术研发 2014 借壳“华润锦华”上市,登陆深交所 2015 收购欧洲 Strong 集团用以拓展机顶盒业务 成立蜂驰电子科技有限公
17、司,推行运营工作 收购创维汽车智能,发展汽车电子 与腾讯达成战略合作,进军游戏机行业 2016 收购创维液晶器件,推动专业显示业务发展 2018 正式成为 GoogleNetflix 全球战略合作伙伴 2020 收购创维新世界,拓展 VR 产业 资料来源:公司官网,公司财报,德邦研究所 业务版图业务版图上,上,公司主营包括智能终端、宽带连接、专业显示和运营服务四部分,其中智能终端涉及数字机顶盒、融合终端、VR 等;宽带连接包括家庭智能网关、智能组网、无线移动路由等;专业显示涵盖汽车智能电子车载显示、LED 器件显示和中小尺寸手机显示模组等;运营服务包含售后增值和智慧城市服务等。图图 1 1:公
18、司业务分类及终端情况:公司业务分类及终端情况 资料来源:公司年报,德邦研究所 创维集团为公司控股股东,高管团队创维集团为公司控股股东,高管团队技术背景深厚技术背景深厚。创维数字股权结构较为稳定,截止 2022 年第一季度,深圳创维-RGB 持有公司 54.98%的股份,而创维集团与 公司首次覆盖 创维数字(000810.SZ)7/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 创维电视持有深圳创维-RGB 100%的股份,为公司实际控股股东。此外,公司高管团队多为技术出身,具有丰富的电子产业及企业管理和研发经验,对于公司竞争力筑基强化效应明显。图图 2 2:公司股权结构图(截至:公司股权结构图(
19、截至 2022H1)资料来源:爱企查,公司年报,德邦研究所 1.2.规模规模稳步增长,稳步增长,费用管控持续提升费用管控持续提升 出海加速叠加宽带业务放量,出海加速叠加宽带业务放量,营收营收规模稳步向上规模稳步向上。2021 年公司实现营收 108.47亿元,同比增长 27.49%,实现归母净利润 4.22 亿元,同比增长 9.93%。创收方面,营收规模的稳步增长主要受益于千兆宽带景气周期红利和海外市场销售的进一步打开。创利方面,由于业务性质,公司盈利能力与原材料成本管控关联度较高,随着对供应链管理的不断优化,利润端逐渐好转。图图 3 3:公司:公司分业务营收情况分业务营收情况(亿元)(亿元)
20、资料来源:Wind,德邦研究所 注:2022H1 公司半年报统计口径中将宽带业务并入智能终端业务 55.92 47.27 59.61 9.80 8.98 17.06 0%10%20%30%40%50%60%70%0204060800202021智能终端宽带专业显示运营服务占营收比-智能终端占营收比-宽带 公司首次覆盖 创维数字(000810.SZ)8/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 4 4:公司国内外营业收入占比:公司国内外营业收入占比 图图 5 5:公司归母净利润情况公司归母净利润情况(亿元)(亿元)资料来源:Wind,德邦研究所 资料来源:Wind
21、,德邦研究所 原材料价格上涨原材料价格上涨,盈利能力短期承压盈利能力短期承压。过去两年随着上游原材料价格的不断上涨,公司盈利能力有所承压,2021 年公司毛利率和净利率分别降至 16.24%、3.82%。费用端,2017-2021 年三费费用率总体呈现下降趋势,成本管理能力持续提升。图图 6 6:公司公司毛利率及净利率情况毛利率及净利率情况 图图 7 7:公司费用率公司费用率情况情况 资料来源:Wind,德邦研究所 资料来源:Wind,德邦研究所 注:2017 年管理费用包含研发费用 技术导向,技术导向,研发投入持续增长。研发投入持续增长。公司长期重视研发投入,以技术优势作为市场拓展的有效支撑
22、。近三年,公司研发费用率均保持在 5%以上,研发人员占比维持在20%左右,各块业务积极布局技术迭代方向,把握市场机遇。图图 8 8:公司研发:公司研发费用费用情况(亿元)情况(亿元)图图 9 9:公司研发人员数量及其占比情况:公司研发人员数量及其占比情况 资料来源:Wind,德邦研究所 资料来源:公司年报,德邦研究所 37.38%30.77%36.15%40.27%37.34%0%20%40%60%80%100%200202021国内市场国外市场-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%020021归母
23、净利润YOY14.59%16.59%21.99%18.19%16.24%1.31%4.07%6.93%4.16%3.82%0%5%10%15%20%25%200202021毛利率净利率6.49%5.94%6.45%5.93%4.99%0.58%0.41%-0.24%0.31%-0.14%6.21%2.13%2.21%2.72%1.71%-1%0%1%2%3%4%5%6%7%200202021销售费用财务费用管理费用2.633.594.85.095.564.0%4.5%5.0%5.5%6.0%6.5%7.0%00182019202
24、02021研发费用研发费用率18%19%19%20%20%21%21%22%020040060080008201920202021研发人员数量研发人员占比 公司首次覆盖 创维数字(000810.SZ)9/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2.机顶盒业务:机顶盒业务:全球第一全球第一,出海加速,出海加速,超超高清高清驱动迭代驱动迭代 2.1.机顶盒机顶盒行业行业进入迭代升级阶段,海外是主要出货增加方向进入迭代升级阶段,海外是主要出货增加方向 机顶盒(STB)指一种能够将显示设备和外部信号源链接起来的转化设备,通过它可将压缩的数字信号变为显示
25、内容,再通过电视等载体显示。按照技术原理的不同,按照技术原理的不同,可分为智能网络机顶盒和 DVB 数字机顶盒。智能网络机顶盒:智能网络机顶盒:即通过电信宽带等基础设施,借助互联网协议,以电视等显示设备作为终端媒介,为消费者提供交互式数字媒体内容及数字娱乐服务的技术和应用终端。具体可分为 IPTV 及 OTT TV 机顶盒,前者借助于运营商特定的城域网 IP 观看视频,由于管制原因,内容较为单一;后者借助公域网络来观看视频,内容更为丰富,但稳定性相对较弱。DVB 数字机顶盒:数字机顶盒:即借助数字视频广播标准承接数字电视信号,之后对信号进行处理及输出,为消费者提供广播电视节目的产品。由于信号传
26、输方式存在一定差异,可再细分为有线机顶盒(接收有线电视网络输送的数字电视信号)、地面机顶盒(接收无线广播信号)和卫星机顶盒(接收卫星转播信号)。图图 1010:机顶盒产品分类:机顶盒产品分类 资料来源:九联科技招股书,德邦研究所 全球机顶盒出货量保持平稳,智能网络机顶盒主导国内市场。全球机顶盒出货量保持平稳,智能网络机顶盒主导国内市场。根据格兰研究数据显示,受益于下游智能电视渗透率的逐步提升和高清传送频道的普及,全球机顶盒出货量逐年增长,2014-2018 年从 2.43 亿台增长至 3.41 亿台,CAGR8.86%。目前该市场逐渐从增长市场转变为存量市场,预计未来每年新增出货量将维持在2.
27、7-3 亿台左右。产品结构上,2021 年,我国机顶盒出货量达 7216 万台,其中OTT TV、IPTV、有线机顶盒、卫星机顶盒、地面机顶盒占比分别为 43.9%、34.2%、17.5%、2.3%、2.1%。公司首次覆盖 创维数字(000810.SZ)10/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 1111:2014-2021 年全球机顶盒出货量(亿台)年全球机顶盒出货量(亿台)资料来源:九联科技招股书,格兰研究,德邦研究所 图图 1212:2019-2021 年中国机顶盒出货量(万台)年中国机顶盒出货量(万台)图图 1313:20192021 年中国机顶盒市场产品结构年中国机顶盒
28、市场产品结构 资料来源:九联科技招股书,格兰研究,德邦研究所 资料来源:九联科技招股书,格兰研究,德邦研究所 根据 Global Market Insights 资料,2021 年全球机顶盒市场规模达 150 亿美元,并随着疫情减弱,机顶盒在多地区再次走强,预计 2028 年将达到 200 亿美元,CAGR 达 4.2%。4K/8K 高清潮流推动高清潮流推动机顶盒迭代,机顶盒迭代,高端机顶盒出货量增长。高端机顶盒出货量增长。高清化是显示行业的发展趋势。根据 Trendforce,Wits View,日本电子信息化技术产业协会资料,全球 4K 电视出货量已从 2018 年的 1.09 亿台增长至
29、 2021 年的 1.28 亿台,预计2026 年出货量将达到 1.69 亿台,渗透率达 71%。相对应,4K 机顶盒出货量也随之增长。以中国有线机顶盒市场为例,根据格兰研究,2020 年,中国有线 4K、高清机顶盒市占率为 61.9%、37.9%;2021 年,4K 机顶盒的出货量已达高清机顶盒出货量的三倍,有线电视行业超高清化持续推进中,加快有线机顶盒升级换代。2.432.853.33.353.413.152.83.117.28%15.79%1.52%1.79%-7.62%-11.11%10.71%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.0
30、0%00.511.522.533.542000202021出货量YOY6848 6657 7216-2.79%8.40%-5.00%-3.00%-1.00%1.00%3.00%5.00%7.00%9.00%11.00%630064006500660067006800690070007201920202021 公司首次覆盖 创维数字(000810.SZ)11/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 1414:2021-2028 年全球机顶盒市场年全球机顶盒市场规模规模预测预测 资料来源:Global Market In
31、sights,德邦研究所 图图 1515:全球:全球 4K 电视机出货量及渗透率电视机出货量及渗透率预测预测(亿台亿台)图图 1616:2020 年年中国有线机顶盒中国有线机顶盒市场各类机型出货量占比情况市场各类机型出货量占比情况 资料来源:Trendforce,Wits View,JEITA,前瞻研究院,德邦研究所 资料来源:格兰研究,德邦研究所 2.2.全球机顶盒龙头企业,全球机顶盒龙头企业,市场份额继续提升市场份额继续提升 本土机顶盒先驱,多细分市场位列第一阵营。本土机顶盒先驱,多细分市场位列第一阵营。创维数字为全球机顶盒代表企业,在国内三大通信运营商、广电运营商、to C 消费 OTT
32、 市场及国内企业海外出口量皆处于行业领先地位,并被权威机构评为中国十大机顶盒品牌之首。细分来看,1 1)广电网络运营商市场:)广电网络运营商市场:公司已持续十数年位居市场前列。2 2)通信)通信运营商市场:运营商市场:根据中国移动采购招标网显示,公司分别在 2019-2020 和 2021 年-2022 年度机顶盒招标数量皆位列榜首,采购量分别为 667 万台和 854 万台,占比27.79%和 23.92%,同时,在联通、电信运营商处也收获份额不等的订单。3 3)OTTOTT市场:市场:运营商方面中国移动为出货主力,市占率超过 90%,在其供应链中,创维数字占比 15.8%,位列前三甲;零售
33、方面,根据洛图科技数据,2021 年公司自有品牌及代工腾讯机顶盒合计市占率接近 20%。5 5)海外市场:)海外市场:公司目前在南非、中东、印度、东南亚、拉丁美洲等市场均有覆盖,且市占率较高。1.09 1.28 1.47 1.28 1.6971%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0.00.51.01.52.0200212026E4K电视出货量渗透率有线4K机顶盒,61.9%有线高清机顶盒,38.1%有线标清机顶盒,0.2%公司首次覆盖 创维数字(000810.SZ)12/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 1717:中国十大机顶盒品牌(截
34、至:中国十大机顶盒品牌(截至 2022 年)年)资料来源:CN10,CNPP,德邦研究所 图图 1818:中国移动:中国移动 2018-2022 年机顶盒集中采购情况(万台)年机顶盒集中采购情况(万台)图图 1919:2021 年中国移动年中国移动 OTT 机顶盒供应商结构机顶盒供应商结构 资料来源:中国移动采购招标网,德邦研究所 资料来源:格兰研究,德邦研究所 机顶盒业务规模远超可比公司,盈利能力稳居第一梯队。机顶盒业务规模远超可比公司,盈利能力稳居第一梯队。公司在机顶盒业务可比公司有四川九洲、九联科技、银河电子等,从营收规模来看,公司体量在 55 亿元左右,领先可比公司。从盈利水平来看,在
35、规模效应的带动下,公司拥有一定成本优势,2018-2020 年毛利率稳居可比公司中第一,2021 年,由于智能终端中 VR业务持续亏损,致使整体毛利率有所下滑,但单机顶盒业务毛利水平仍为行业翘楚。综合来看,公司作为国内机顶盒巨头,创收及盈利能力皆处于行业内顶尖水平。20002400357030466785415.20%27.79%23.92%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%05000250030003500400020-2022采购数量创维数字供应量占比情况九联,26.10%华为,20.10%创
36、维,15.80%长虹,11.30%中兴,7.50%其他,19.20%九联华为创维长虹中兴其他 公司首次覆盖 创维数字(000810.SZ)13/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 2020:创维数字与可比公司机顶盒业务规模对比(亿元):创维数字与可比公司机顶盒业务规模对比(亿元)图图 2121:创维数字与可比公司机顶盒业务毛利率对比:创维数字与可比公司机顶盒业务毛利率对比 资料来源:Wind,德邦研究所 资料来源:Wind,德邦研究所 加大海外布局力度,实现海外加大海外布局力度,实现海外业务业务新突破。新突破。由于不同国家机顶盒更替进度不一,因此各国对应需求也不一致,目前来看东
37、南亚、非洲等市场主要集中于 1080P 机顶盒,欧洲市场聚焦于 2K 机顶盒,中国和美国市场已普遍应用 4K 机顶盒。由于高清化是循序渐进的过程,因此后发市场相对于成熟市场将有更多机会。近年来,公司坚持出海战略,通过收购 Strong 集团进军欧洲市场,并与 Netflix 和 Google合作,借助 Android TV 来更好打入海外市场。目前,公司已经成功在亚、非、拉等传统优势市场确定领先地位,并成功进入欧洲主流运营商供应链,与德国电信等大型运营商达成战略合作。鉴于海外市场仍有巨大的替代升级空间,公司将继续加大对海外的开拓,2022Q1 公司机顶盒业务海外市场营收占比达 53%,并有望进
38、一步提升。图图 2222:全球机顶盒高清化情况创维海外机顶盒业务发展情况:全球机顶盒高清化情况创维海外机顶盒业务发展情况 资料来源:公司公告,德邦研究所 迎迎 4K/8K 超超高清东风,机顶盒业务高清东风,机顶盒业务焕发新机焕发新机。伴随着机顶盒向 4K/8K 方向升级以及功能融合的日益复杂化,公司机顶盒售价有提升趋势。同时,受益海外欧洲、拉美、非洲等地需求拉动和供应链保障,22 年公司机顶盒订单整体交付稳定,持续盈利能力良好。22 年一季度,公司机顶盒产品海外市场和国内三大运营商均有不同程度提价,未来在功能提升支撑基础上产品售价有继续增加趋势。55 58 56 47 60 18 20 15
39、15 17 21 25 19 15 17 8 6 2 2 2 020406080200202021创维数字智能终端四川九洲数字家庭多媒体产品九联科技信息终端银河电子机顶盒0%5%10%15%20%25%30%200202021创维数字智能终端四川九洲数字家庭多媒体产品九联科技信息终端银河电子机顶盒 公司首次覆盖 创维数字(000810.SZ)14/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 2323:创维:创维 4K/8K 机顶盒产品情况机顶盒产品情况 资料来源:公司官网,公司公告,中关村在线,德邦研究所 公司首次覆盖 创维数字(000810
40、.SZ)15/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3.宽带接入业务宽带接入业务:千兆:千兆加速加速渗透,渗透,10GPON/Wifi6 需求放需求放量,公司中标份额显著提升量,公司中标份额显著提升 3.1.全球光纤化、宽带化深入发展,路由器网关迎来新发展全球光纤化、宽带化深入发展,路由器网关迎来新发展 固网向 F5G 发展,目前正处于 10GPON 和 WiFi6 加速普及的关键时刻,重点关注千兆网渗透率提升和供应商格局变化带来的投资机会。根据工信部数据,截止 2022 年 5 月末,我国三家基础电信企业的固定互联网宽带接入用户总数达 5.59 亿户,千兆网用户数 5591 户,渗透
41、率约 10%,未来两年继续提升空间较大。在千兆宽带的带动下,以 10GPON、WiFi 6 智能路由器为代表的新一代家庭网络通信设备的市场需求机会明确。图图 2424:千兆宽带演变历史:千兆宽带演变历史 图图 2525:PON 技术结构技术结构 资料来源:千兆宽带应用场景白皮书,赛立信通信研究部,德邦研究所 资料来源:OFweek,德邦研究所 图图 2626:我国百兆及以上宽带普及情况我国百兆及以上宽带普及情况(万户万户)资料来源:Wind,工信部,德邦研究所 010,00020,00030,00040,00050,00060,000Apr-21 May-21 Jun-21Jul-21Aug-
42、21 Sep-21Oct-21Nov-21 Dec-21 Feb-22 Mar-22Apr-22 May-22 Jun-22互联网宽带接入用户数:1000M速率以上互联网宽带接入用户数:100M速率以上 公司首次覆盖 创维数字(000810.SZ)16/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 27:我国电信运营商家庭网关集中采购情况:我国电信运营商家庭网关集中采购情况(不完全统计不完全统计)资料来源:亿渡数据,德邦研究所 政策加码政策加码推动推动千兆宽带普及千兆宽带普及,与与 5G 技术形成室内外协同技术形成室内外协同“信息高速信息高速”。2021 年国家工业与信息化部印发的“双千
43、兆”网络协同发展行动计划(2021-2023 年)对千兆光纤入户提出了量化的坚定目标,预计到 2023 年底千兆光纤网络具备覆盖 4 亿户家庭的能力,10G-PON 及以上端口规模超过 1000 万个,千兆宽带用户突破 3000 万户。各项政策的密集发布预计有效推动千兆网产业及应用向前发展,带来千兆网络宽带和通讯设备广阔需求。国外光纤宽带覆盖率仍然国外光纤宽带覆盖率仍然较较低,低,我国宽带设备供应商依据我国宽带设备供应商依据技术成本优势技术成本优势出海机会出海机会较大较大。根据 Omdia 数据,2020 年全球千兆宽带覆盖规模为 2400 万户,2022 年预计可以达到 5000 万户,整体
44、宽带网络需求不断攀升。我国技术成熟的宽带设备供应商在满足国内千兆目标的同时也有很大的国际市场空间。图图 2828:全球:全球 PON 设备市场规模及预测设备市场规模及预测(十亿美元十亿美元)图图 2929:全球千兆宽带:全球千兆宽带用户签约数量用户签约数量(万户万户)资料来源:research and markets,德邦研究所 资料来源:Omdia,德邦研究所 3.2.与三大运营商合作不断深入,宽带收入快速增长与三大运营商合作不断深入,宽带收入快速增长 多年培育迎来收获多年培育迎来收获,22 年年公司在公司在运营商宽带设备采购项目中标份额运营商宽带设备采购项目中标份额显著显著提升提升。从 2
45、016 年开始,公司开始布局国内三大通信运营商市场的宽带通信连接设备业务,2021 年以 32.26%份额中标 中国移动 2020 年至 2021 年智能家庭网关产品集中采购(公开部分)、中国电信集团2021 年天翼网关 4.0 集中采购项目,2022年以 11%份额中标中国移动 2022 年至 2023 年智能家庭网关产品紧急集中采购、以 22%份额中标 中国电信宽带融合终端(2021 年)应急集中采购项目。同时,公司在中国联通多个省份智能网关项目中大份额中标,在中国移动的多个12.6 37.6 0554020202027E2400 5000 00
46、40005000600020202022E 公司首次覆盖 创维数字(000810.SZ)17/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 省份也大份额中标智能家庭网关项目,并向国内部分广电运营商及海外东南亚、非洲、印度等运营商销售宽带连接设备。公司宽带业务与机顶盒协同,供应链能力强,且产品性能领先,未来在运营商市场中标份额有望继续提升。图图 3030:中国移动中国移动 2022 年至年至 2023 年智能家庭网关集采年智能家庭网关集采项目各家供应商中标项目各家供应商中标情况情况(万台万台)资料来源:中国移动,芯语,德邦研究所 表表 2:运营商运营商 WiFi6 智能智能网关中标情况网关中标情
47、况 项目项目 诺基亚贝尔诺基亚贝尔 中移终端中移终端 兆能讯兆能讯通通 星网锐捷星网锐捷 创维数字创维数字 华为华为 中兴通讯中兴通讯 烽火通烽火通信信 天邑康和天邑康和 广东九联广东九联 需求总计需求总计 中国移动中国移动 2020 年年GPON-双频双频 WiFi6智能家庭网关智能家庭网关 32.26%25.81%22.58%19.35%800 万台万台 中国移动中国移动 2021 年年10GPON WIFI6 网网关关 32.26%25.81%19.35%22.58%中国移动中国移动 2022 年至年至2023年年10G GPON-WIFI6 20%13%17%24%15.22%10.8
48、7%400 万台万台 2021 年 中 国 电 信年 中 国 电 信10GPON WIFI6 网网关关 495.5 万台万台 资料来源:芯语,德邦研究所 受益千兆网受益千兆网景气周期,公司宽带业务加速成长。景气周期,公司宽带业务加速成长。从产销情况来看,近四年公司宽带设备产销率始终维持在较高水平,订单充足。未来随着千兆网渗透率的快速提升,宽带接入设备换代升级需求旺盛,同时叠加公司中标份额的提升,宽带业务高增长确定性强。图图 3131:公司公司宽带宽带连接连接业务收入情况(业务收入情况(亿亿元)元)图图 3232:公司公司宽带设备产销量情况(万台)宽带设备产销量情况(万台)资料来源:公司年报,德
49、邦研究所 注:2018/2019 年报中表述为宽带设备业务;2020/2021 年报中表述为宽带连接业务,均指公司宽带业务 资料来源:公司年报,德邦研究所 0%5%10%15%20%25%0500300350400450500合计中标设备数量合计份额0%5%10%15%20%0501920202021宽带业务收入占营收比重0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%0500020021宽带设备销量宽带设备产量YOY 公司首次覆盖 创维数字(000810.SZ)18/
50、29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 4.新兴业务新兴业务:VR 与汽车电子贡献增长新动能与汽车电子贡献增长新动能 4.1.VR 行业迈入“硬件行业迈入“硬件+内容”的良性循环发展阶段内容”的良性循环发展阶段 VR(Virtual Reality)指一种借助计算机图形系统及多类现实和控制等接口设备,以计算机为媒介,制作可交互的三维立体虚拟环境环境的技术,能给使用对象带来深度沉浸式体验,并被广泛应用于智慧医疗、多媒体娱乐、工艺设计、教育等诸多领域。图图 3333:VR 发展历程发展历程 资料来源:IDC,云洲科技,德邦研究所 爆款产品引发消费狂潮,爆款产品引发消费狂潮,VR 产业发展拐点
51、已至。产业发展拐点已至。2020 年 9 月,Meta 旗下公司重磅 VR 头显 Oculus Quest2 问世,依据性能、价格、Oculus 生态等综合优势成功推动 VR 市场迎来突破。2020 年全球 VR 出货量达 670 万台,2021 年继续上升至 1110 万台,同比增长 65.67%。在 VR 硬件出货量激增的带动下,VR 内容收入也随之增长,至 2021 年已达 26 亿美元,同比增长 36.84%。目前,VR 产业已来到从 B 端转向为 C 端市场的重要发展拐点,在软硬件协同发展的良性循环下,预计行业有望加速升温,开始消费级 VR 新纪元。图图 3434:全球:全球 VR
52、出货量情况及预测(万台)出货量情况及预测(万台)图图 3535:全球:全球 VR 内容收入及预测(亿美元)内容收入及预测(亿美元)资料来源:VR 陀螺,IDC,德邦研究所 资料来源:Omdia,智研咨询,德邦研究所 资本与产业加码布局,资本与产业加码布局,VR 应用场景延至消费工业端。应用场景延至消费工业端。VRAR 已是消费电子行业确定性的创新方向,各大厂商纷纷加大投资力度,抢先布局。根据 IDC 数据,2021年全球 AR/VR 投资额达 146.7 亿美元,预计 2026 年将达到 747.3 亿美元,CAGR达 38.5%,其中我国市场发展速度最快,投资规模将从 2021 年的 21.
53、3 亿美元增长至 2026 年的 130.8 亿美元,CAGR 达 43.8%。行业高速发展下,VR 的应用场景已延伸至消费和工业端,细分来看,游戏、直播、视频仍将为最主要应用场景。067011101573-20%0%20%40%60%80%100%120%0200400600800062002020212022EVR出货量YOY201817192635-20%-10%0%10%20%30%40%055402002020212022EVR内容收入YOY 公司首次覆
54、盖 创维数字(000810.SZ)19/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 3636:全球中国:全球中国 AR/VR 投资支出情况(亿美元)投资支出情况(亿美元)图图 3737:全球:全球 VR 市场各应用场景及用户人群变化(百万人)市场各应用场景及用户人群变化(百万人)资料来源:IDC,大京网,德邦研究所 资料来源:Mordor intelligence,智研咨询,德邦研究所 4.2.全球全球 VR 产业链日趋成熟,本土市场成长逻辑清晰产业链日趋成熟,本土市场成长逻辑清晰 从从 VR 产业链来看,产业链来看,上游包括硬件、软件和内容平台提供商,其中硬件主要涵盖芯片、显示屏幕、
55、光学器件、传感器和声学部件等。中游主要为 ODM/OEM 厂商,负责产品组装和供应链管理。下游则是国内外各大整机品牌商。图图 3838:VR 产业链产业链 资料来源:VR 陀螺,塔坚研究,并购优塾,各公司官网,德邦研究所 Meta 垄断全球市场垄断全球市场,“硬件硬件+内容内容”双向发展为双向发展为行业主旋律行业主旋律。现阶端,Meta 为 VR市场的绝对领头羊,根据 IDC 数据,2021 年 Oculus 出货量达 880 万台,市占率近 80%。Meta 旗下 Oculus VR 头显硬件创新处于市场领先地位,同时公司持续建设自营内容平台 Side Quest,通过丰富的应用及独占游戏,
56、用户群体培养效果较佳。未来,不断丰富的 VR 内容生态和硬件新品的技术迭代双向发力,有望推动行业加速向前发展。146.7747.321.3130.814.52%17.50%0%5%10%15%20%0050060070080020212026E全球AR/VR投资规模中国AR/VR投资规模占比2431.59.51573.40.83.410.30.205002025E2020房地产工程健康教育零售视频直播游戏 公司首次覆盖 创维数字(000810.SZ)20/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 3939:2021 年
57、全球年全球 VR 市场竞争格局市场竞争格局 图图 4040:Oculus 坚持“产品坚持“产品+平台”发展路径平台”发展路径 资料来源:IDC,智研咨询,德邦研究所 资料来源:Oculus 公司官网,德邦研究所 国内市场潜力无限,本土厂商大有可为。国内市场潜力无限,本土厂商大有可为。我们认为,中国 VR 市场潜力巨大:一方面,伴随技术升级和规模效应,VR 硬件配置持续迭代,成本下降,对潜在消费者吸引力加大。随着技术的不断进步,目前 VR 产品性能已经完全能够给消费者带来良好的用户体验。同时在规模效应与良率提升的支持下,VR 硬件成本也有望不断下降,应用有望逐渐铺开。另一方面,国内 VR 行业
58、C 端市场有待进一步挖掘。根据 IDC 数据,2021 年国内 VR 一体机 C 端市场份额占比仅为 46.1%,而C 端生态付费才是 VR 行业远期较好的商业模式,国内 C 端消费市场挖掘潜力较大。图图 4141:VR 头显迭代趋势头显迭代趋势:性能提升、性能提升、成本降低成本降低 图图 4242:2021 年中国年中国 VR 应用应用市场结构市场结构 资料来源:TGBUS,中兴官网等,德邦研究所绘制 注:图中产品图示均为互联网公开图片,主要反应 VR 头显硬件迭代趋势,产品并不明确指代某款机型,价格也主要是趋势体现,与准确售价不成对应 资料来源:IDC,智研咨询,德邦研究所 4.3.公司为
59、公司为国内国内 VR 一体机代表企业一体机代表企业之一之一,从,从 B 端迈向端迈向 C 端市场端市场 本土本土 VR 先行者,提供多场景解决方案。先行者,提供多场景解决方案。创维新世界成立于 2017 年,核心团队具备长期 VR 研发经验,目前已发售多款 VR 一体机。在 2021 年,公司发售的 S6 Pro 主要面向 B 端市场,目前已为多行业提供专业的 VR 解决方案。细分来看,公司 B 端产品主要应用于:1)教育领域教育领域,主要用于职业培训等场景。2)旅游领域旅游领域,主要用于景区慢直播。公司已经在峨眉山金顶、深圳欢乐谷等二十余处景区布置三防 VR 相机,全天候直播景区变化,让人们
60、能够足不出户体验景区奇观。3)医疗领域医疗领域,主要用于医院探视。公司已与浙江大学医学院、四川大学华西第二医院等多家医院达成合作,通过 VR 能够让患者家属、医生近距离观测患者情况,并可通过 VR 实现交流,既能实时了解患者情况,也带来了全新的探80%4%4%2%10%OculusDPVRPicoSony其他46.10%53.90%C端市场B端市场 公司首次覆盖 创维数字(000810.SZ)21/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 视体验。图图 43:公司公司 VR 业务业务 B 端市场应用情况端市场应用情况 资料来源:公司官网,创维 VR 公众号,德邦研究所 本土一线本土一线 V
61、R 品牌,价格亲民竞争力强。品牌,价格亲民竞争力强。创维与大朋 VR、Pico、爱奇艺 VR 等知名品牌皆处于国内 VR 第一阵营。2021 年发售的首款千元级高通 4KVR 一体机创维 S802 4K,主要面向于 C 端客户。该产品主打错位竞争,首发价仅 1499 元,远低于同年发售的 Pico 和爱奇艺发售的产品,具有性价比优势。图图 4444:国内一线自营品牌:国内一线自营品牌 VR 一体机情况一体机情况 资料来源:各公司官网,ZOL,VR 陀螺,德邦研究所 七七月新品剑指月新品剑指 C 端市场,性能水平已达端市场,性能水平已达领先梯队领先梯队。公司于 2022 年 7 月推出Panca
62、ke 超短焦方案 VR 一体机,专攻 C 端市场。从产品性能来看,其采用目前旗舰机型最主流的骁龙 XR2 芯片和 6 自由度头部手柄追踪组合,并应用Pancake 超短焦光学方案,此外,该产品分辨率为双眼 5K,整机重量仅 300g,整体性能表征处于第一梯队。我们认为,借助运营商渠道优势,公司 VR 头显产品C 端市场或将超预期放量。公司首次覆盖 创维数字(000810.SZ)22/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 4545:公司即将发布国内首款:公司即将发布国内首款 Pancake 超短焦超短焦 VR 一体机一体机 资料来源:公司官网,格隆汇,上海家电网,德邦研究所 4.4
63、.布局汽车电子赛道,公司车载显示业务弹性较大布局汽车电子赛道,公司车载显示业务弹性较大 智能汽车渗透率快速提升智能汽车渗透率快速提升,国内车载显示市场增长空间大国内车载显示市场增长空间大。整车厂商作为车载显示器主要的下游客户,随着后疫情时代中国汽车销量的逐渐回暖,尤其是新能源汽车智能化的驱动下,直接带动了车载显示器的产销量。根据中国汽车工业协会预测,2025 年我国汽车销量有望达到 3000 万辆。同时,新能源汽车渗透率在汽车电动化背景下将逐渐提升。从使用广度来看,多屏化成为智能汽车必不可少的元素,单车搭载屏幕数量从 2016 年的 1.4 块增加到了 2019 年 1.75 块。据 IHS,
64、预计到 2030 年全球配备 3 块屏幕及以上的汽车数量占比将达到 20%左右。图图 4646:我国汽车销量我国汽车销量及及预测(万辆)预测(万辆)图图 4747:中国单车平均搭载屏幕数(个)中国单车平均搭载屏幕数(个)资料来源:中汽协,搜狐网,新华网,德邦研究所 资料来源:IHS,头豹研究院,德邦研究所 根据 Global Market Insight 和头豹研究院数据,2020 年全球车载显示器市场规模为 136 亿美元,预计 2022 年可以达到 177 亿美元,CAGR 为 14.08%;2020年中国市场规模为806亿人民币,预计2025年达到1324亿元,CAGR为10.44%。2
65、20023002400250026002700280029003000320212022E2025E1.41.51.71.7500.511.5220019 公司首次覆盖 创维数字(000810.SZ)23/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 4848:全球车载显示屏市场规模及增速(亿美元)全球车载显示屏市场规模及增速(亿美元)图图 4949:中国车载显示器市场规模及增速(亿元)中国车载显示器市场规模及增速(亿元)资料来源:Global Market Insight,中商产业研究院,德邦研究所 资料来源:头豹研究院,德邦研究所 图图 5
66、050:2020 年全球车载显示器出货量市场份额年全球车载显示器出货量市场份额 资料来源:Omdia,华经产业研究院,德邦研究所 创维创维布局布局多年多年,车载显示业务逐渐进入放量期车载显示业务逐渐进入放量期。2015 年创维汽车智能有限公司整合并入创维数字,公司依托创维汽车智能公司于 2016 年开始布局汽车电子前装市场业务。主要产品包括智能中控系统、智能辅助驾驶系统及平台的智能软件应用等。目前公司汽车电子业务逐渐迎来放量,有望成为业务版图中的重要增长一极。图图 5151:创维数字汽车电子业务营收及增速情况(亿元):创维数字汽车电子业务营收及增速情况(亿元)资料来源:公司公告,德邦研究所 0
67、.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%18.00%02040608000021E2022E-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%02004006008000天马,16.2%日本显示器,15.0%AUO,13.4%LDG,11.7%京东方,10.5%群创,9.8%夏普,5.8%IVO,4.5%century,3.1%其他,10.0%0.91.820.531.071.97-80%-6
68、0%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%00.511.522.5200202021 公司首次覆盖 创维数字(000810.SZ)24/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 品牌效应良好,下游客户验证通过迅速,在手订单充足。品牌效应良好,下游客户验证通过迅速,在手订单充足。公司凭借在车载显示领域技术的长期深耕以及较早布局积累的客户优势,目前已与合资厂商及国内知名品牌签订框架性采购合同。2021 年受芯片供给紧张影响,部分订单交付有所变缓,转化为存量订单。预计 2022-2024 年,公司车载显示业务将放量收获。同时,公司也在不断增加新车型,拓
69、展新势力及新产品,积极拥抱行业红利。公司首次覆盖 创维数字(000810.SZ)25/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 5.盈利预测盈利预测 创维数字是全球机顶盒龙头,并加码发力宽带、VR 和汽车电子业务领域。我们看好公司技术和渠道优势,以及各业务板块之间的协同效应。预计公司2022/2023/204 年实现营收分别为 137.18/170.62/212.91 亿元,归母净利润分别为 9.72/11.48/13.75 亿元,对应 9 月 2 日股价 PE 分别为 24.52/20.76/17.34 倍。考虑到公司作为智能终端龙头,基本业务焕发新生机,新兴业务未来可期,多轮驱动下成长
70、路径清晰且天花板高,首次覆盖,给予“买入”评级。业绩预测分拆来看,1)机顶盒业务:机顶盒市场,供应商交付能力对运营商较为重要,市场集中度有进一步提升趋势。公司为全球机顶盒市场龙头,国内市场份额有望继续提升,同时 受 益 于 海 外 市 场 需 求 拉 动,预 计 2022-2024 年 收 入 增 速 分 别 为19.5%/9.6%/11.8%;2)宽带业务:受益双千兆推动,10GPON、Wifi6 设备需求旺盛。公司宽带业务与机顶盒有协同效应,基于产品性能表征、供应链能力、交付能力等方面的优势,公司在运营商宽带设备项目招标中标份额明显提升,预计 2022-2024 年收入增速分别为 71.5
71、%/65%/50%;3)专业显示业务:公司车载显示业务经过多年培育,逐步迎来收获期,预计 2022-2024 年收入增速分别为 15%/20%/20%;4)VR 业务:VR 行业进入爆发前夜,创维是国内头部 VR 品牌商。22 年 7 月份公司发布 Pancake 一体机,产品市场从 B 端走向 C 端。我们看好公司基于产品和渠道优势下在 VR 市场的竞争力,预计 2022-2024 年收入增速分别为100%/100%/100%。表表3:公司公司收入及毛利率预测(百万元)收入及毛利率预测(百万元)2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 整体预测 营业收入 890
72、2 8508 10847 13718 17062 21291 yoy -4.4%27.5%26.5%24.4%24.8%归母净利润 626 384 422 972 1148 1375 yoy -38.7%9.9%130.6%18.1%19.8%毛利率 22.0%18.2%16.2%17.7%17.3%17.1%净利率 7.0%4.5%3.9%7.1%6.7%6.5%分业务预测 机顶盒 5577 4712 5925 7081 7760 8678 yoy -15.5%25.7%19.5%9.6%11.8%毛利率 26.7%24.8%19.5%22.0%22.0%22.0%宽带 980 898 17
73、06 2927 4829 7243 yoy -8.4%90.0%71.5%65.0%50.0%毛利率 18.4%12.0%15.5%15.5%15.5%15.5%专业显示 2040 2558 2841 3267 3921 4705 yoy 25.4%11.1%15.0%20.0%20.0%毛利率 10.8%6.8%7.9%9.0%9.0%9.0%VR 15 15 36 72 144 216 yoy 0.0%140.0%100.0%100.0%50.0%公司首次覆盖 创维数字(000810.SZ)26/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 毛利率 26.7%24.8%19.5%22.0%
74、22.0%22.0%资料来源:Wind,公司公告,德邦研究所预测 表表 4:公司盈利预测与可比公司估值水平:公司盈利预测与可比公司估值水平(截至截至 2022-09-02)证券代码证券代码 证券简称证券简称 股价(元)股价(元)市值(亿市值(亿元)元)归母净利润(亿元)归母净利润(亿元)EPS PE 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 002937.SZ 兴瑞科技 19.94 59.39 1.82 2.84 4.14 0.61 0.95 1.39 32.67 20.88 14.35 000063.SZ 中兴通讯 24.27
75、 1075.29 84.76 99.59 114.34 1.79 2.10 2.41 13.56 11.54 10.05 300628.SZ 亿联网络 73.45 662.75 21.65 27.74 35.45 2.40 3.07 3.93 30.62 23.89 18.69 平均 25.62 18.77 14.36 000810.SZ 创维数字 20.73 238.44 9.72 11.48 13.75 0.85 1.00 1.20 24.52 20.76 17.34 资料来源:Wind,德邦研究所 注:除创维数字外,取自 Wind 一致预期 公司首次覆盖 创维数字(000810.SZ)2
76、7/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 6.风险提示风险提示 运营商集采不及预期的风险;原材料价格波动的风险;VR 业务拓展不及预期的风险。公司首次覆盖 创维数字(000810.SZ)28/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测财务报表分析和预测 主要财务指标主要财务指标 2021 2022E 2023E 2024E 利润表利润表(百万元百万元)2021 2022E 2023E 2024E 每股指标(元)营业总收入 10,847 13,718 17,062 21,291 每股收益 0.40 0.85 1.00 1.20 营业成本 9,085 11,290 1
77、4,105 17,659 每股净资产 3.94 4.77 5.68 6.79 毛利率%16.2%17.7%17.3%17.1%每股经营现金流 0.17 0.25 0.58 0.63 营业税金及附加 29 46 57 71 每股股利 0.10 0.09 0.09 0.09 营业税金率%0.3%0.3%0.3%0.3%价值评估(倍)营业费用 542 686 853 1,065 P/E 24.62 24.52 20.76 17.34 营业费用率%5.0%5.0%5.0%5.0%P/B 2.50 4.35 3.65 3.05 管理费用 185 219 273 341 P/S 2.03 1.74 1.4
78、0 1.12 管理费用率%1.7%1.6%1.6%1.6%EV/EBITDA 19.52 17.75 16.40 13.68 研发费用 556 686 853 1,065 股息率%1.0%0.4%0.4%0.4%研发费用率%5.1%5.0%5.0%5.0%盈利能力指标(%)EBIT 286 992 1,172 1,403 毛利率 16.2%17.7%17.3%17.1%财务费用-15 0 0 0 净利润率 3.9%7.1%6.7%6.5%财务费用率%-0.1%0.0%0.0%0.0%净资产收益率 9.3%17.7%17.6%17.6%资产减值损失-35 0 0 0 资产回报率 3.8%7.0%
79、7.0%7.0%投资收益 90 0 0 0 投资回报率 4.3%12.4%12.9%13.5%营业利润 402 992 1,172 1,403 盈利增长(%)营业外收支 4 0 0 0 营业收入增长率 27.5%26.5%24.4%24.8%利润总额 405 992 1,172 1,403 EBIT 增长率-30.3%246.4%18.1%19.8%EBITDA 478 1,286 1,373 1,621 净利润增长率 9.9%130.6%18.1%19.8%所得税-9 20 23 28 偿债能力指标 有效所得税率%-2.3%2.0%2.0%2.0%资产负债率 59.3%60.3%60.0%5
80、9.9%少数股东损益-7 0 0 0 流动比率 1.7 1.7 1.7 1.7 归属母公司所有者净利润 422 972 1,148 1,375 速动比率 1.3 1.3 1.3 1.3 现金比率 0.6 0.5 0.4 0.4 资产负债表资产负债表(百万元百万元)2021 2022E 2023E 2024E 经营效率指标 货币资金 3,445 3,325 3,634 3,973 应收帐款周转天数 106.5 143.5 143.5 143.5 应收账款及应收票据 3,646 6,219 7,735 9,652 存货周转天数 86.6 72.9 72.9 72.9 存货 2,157 2,253
81、2,815 3,525 总资产周转率 1.0 1.0 1.0 1.1 其它流动资产 335 405 482 579 固定资产周转率 14.6 17.8 21.9 26.9 流动资产合计 9,583 12,203 14,666 17,730 长期股权投资 120 141 152 164 固定资产 745 770 778 792 在建工程 0 0 0 0 现金流量表现金流量表(百万元百万元)2021 2022E 2023E 2024E 无形资产 254 324 387 456 净利润 422 972 1,148 1,375 非流动资产合计 1,614 1,709 1,763 1,831 少数股东损
82、益-7 0 0 0 资产总计 11,197 13,912 16,429 19,561 非现金支出 503 294 202 217 短期借款 1,304 1,304 1,304 1,304 非经营收益-72 0 0 0 应付票据及应付账款 3,459 5,064 6,326 7,921 营运资金变动-656-984-685-868 预收账款 1 1 1 2 经营活动现金流 190 282 665 725 其它流动负债 761 911 1,117 1,378 资产-258-368-245-273 流动负债合计 5,525 7,280 8,749 10,605 投资 62-21-11-12 长期借款
83、 1 1 1 1 其他 19 0 0 0 其它长期负债 1,113 1,113 1,113 1,113 投资活动现金流-177-388-255-285 非流动负债合计 1,114 1,114 1,114 1,114 债权募资 191 0 0 0 负债总计 6,639 8,394 9,863 11,719 股权募资 0 87 0 0 实收资本 1,063 1,150 1,150 1,150 其他-51-100-100-100 普通股股东权益 4,526 5,486 6,534 7,810 融资活动现金流 141-13-100-100 少数股东权益 32 32 32 32 现金净流量 129-12
84、0 309 339 负债和所有者权益合计 11,197 13,912 16,429 19,561 备注:表中计算估值指标的收盘价日期为 9 月 2 日 资料来源:公司年报(2020-2021),德邦研究所 公司首次覆盖 创维数字(000810.SZ)29/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 信息披露信息披露 分分析师析师与研究助理简介与研究助理简介 陈海进,陈海进,电子行业首席分析师,6 年以上电子行业研究经验,曾任职于民生证券、方正证券、中欧基金等,南开大学国际经济研究所硕士,电子行业全领域覆盖。分析师声明分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,以勤勉的职业态
85、度,独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信 息均来自市场公开信息,本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解,清晰准确地反映了作者的研究观 点,结论不受任何第三方的授意或影响,特此声明。投资评级说明投资评级说明 Table_RatingDescription 1.投资评级的比较和评级标准:投资评级的比较和评级标准:以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准,报告发布日后 6 个月内的公司股价(或行业指数)的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨跌幅;2.市场基准指数的比较标准:市场基准指数的比较标准:A 股市场以上证综指或深证成指为基准;香港市场以恒生指数为基准;美国市
86、场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。类类 别别 评评 级级 说说 明明 股票投资评股票投资评级级 买入 相对强于市场表现 20%以上;增持 相对强于市场表现 5%20%;中性 相对市场表现在-5%+5%之间波动;减持 相对弱于市场表现 5%以下。行业投资评行业投资评级级 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平 10%以上;中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与 10%之间;弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平 10%以下。法律声明法律声明 本报告仅供德邦证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况 下
87、,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容 所引致的任何损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可 能会波动。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。市场有风险,投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考,不构成投资建议,也没有考虑到个别客户特殊 的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下,德邦证券及其 所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送,未经德邦证券研究所书面授权,本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件 或复制品,或再次分发给任何其他人,或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为 本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容,务必联络德邦证券研究所并获得许可,并需注明出处为德邦证券研究 所,且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。根据中国证监会核发的经营证券业务许可,德邦证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。