1、 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 Table_Info1 麦加芯彩麦加芯彩(603062)基础化工基础化工 Table_Date 发布时间：发布时间：2023-12-21 Table_Invest 买入买入 上次评级：增持 股票数据 2023/12/20 6 个月目标价（元）-收盘价（元）61.05 12 个月股价区间（元）58.3574.78 总市值（百万元）6,593.40 总股本（百万股）108 A 股（百万股）108 B 股/H 股（百万股）0/0 日均成交量（百万股）1 Table_PicQuote 历史收益率曲线 Table_Trend 涨跌幅（%）1M

2、3M 12M 绝对收益 0%相对收益 8%相关报告 麦加芯彩（603062）：工业涂料细分领域龙头，新领域打开新空间-20231128 建材周报：房地产 2023 年总结及 2024 年展望-20231212 盘点建材新材料拟上市个股-202301205 Table_Author 证券分析师：濮阳证券分析师：濮阳 执业证书编号：S0550522070002 证券分析师：陶昕媛证券分析师：陶昕媛 执业证书编号：S0550522100002 Table_Title 证券研究报告/公司深度报告 麦加芯彩彩装世界，工业涂料大有可为麦加芯彩彩装世界，工

3、业涂料大有可为 报告摘要：报告摘要：Table_Summary 扎根集装箱涂料扎根集装箱涂料行业，成长为行业，成长为风电风电涂料涂料龙头龙头，不断，不断研发创新研发创新，拓展新赛拓展新赛道道。麦加芯彩是一家集研发、生产和销售高性能多品类涂料产品的高新技术企业。公司于 2002 年成立并在集装箱涂料行业精工细作，并逐步脱颖而出；2016 年推出环保类水性风电叶片涂料产品，并在风电叶片涂料领域取得了市场占有率第一的成绩。目前，公司正在向风电塔筒涂料、船舶涂料、港口设备涂料、储能设备涂料等相关工业涂料领域进行研发并开拓。尤其在船舶涂料领域，有望成为国内优先进入远洋船舶涂料赛道的内资企业。工业涂料市场

4、种类多，空间大；公司研发升级和产能扩充不断。工业涂料市场种类多，空间大；公司研发升级和产能扩充不断。公司所在工业涂料领域涉及面广，空间大。相较于国外同类型企业，我国的工业涂料企业逐步崛起，但还有相当发展空间，麦加作为佼佼者，已成为市场的重要参与者。与位于珠海的新工厂一起，上海总部和南通工厂为公司的下一步成长提供充足的研发支持和产能供应，实现公司的进一步的发展和成长。稳健经营，稳健经营，收入稳定，毛利率和净利率高于同行，盈利能力强，轻资产收入稳定，毛利率和净利率高于同行，盈利能力强，轻资产运营。运营。主营业务收入实现有质量的稳步增长，收入结构合理。公司收入结构以风电涂料收入和集装箱涂料收入为主，

5、对营业收入影响较大，但其他工业涂料占比相对极小，对营业收入影响相对较小，但存在一定的增长态势，未来可期。主营业务毛利率高于同行业平均水平，盈利能力突出。主营业务毛利率保持在较高水平，整体上优于同行业上市公司。公司保持良好的销售净利率水平。风电涂料毛利率保持较高水平，风电涂料与集装箱涂料互相补充。收入结构以风电和集装箱涂料为主。公司以轻资产运营模式为主，非流动资产占比较低。公司保持较高的净资产收益率。顺应政策，布局未来，实现稳步持久发展。顺应政策，布局未来，实现稳步持久发展。公司将充分发挥已有的研发优势、客户资源优势和品牌优势，完善公司治理、规范管理，持续优化产品结构和生产工艺，贯彻“1+3+N

6、”战略，实现公司长期、健康、稳定发展。给予公司给予公司“买入买入”评级评级，预计公司 2023-2025 年实现收入 11.02/16.03/19.15亿元，同比增长-20.57%/45.52%/19.46%；归母净利润 2.01/3.05/3.60 亿元，同比增长-22.53%/51.64%/17.80%，对应 PE 为 32.73/21.59/18.33 倍。风险提示：原材料价格大幅波动的风险，估值与盈利预测不及预期。风险提示：原材料价格大幅波动的风险，估值与盈利预测不及预期。Table_Finance 财务摘要（百万元）财务摘要（百万元）2021A 2022A 2023E 2024E 2

7、025E 营业收入营业收入 1,990 1,387 1,102 1,603 1,915(+/-)%111.52%-30.31%-20.57%45.52%19.46%归属母公司净利润归属母公司净利润 326 260 201 305 360(+/-)%85.38%-20.15%-22.53%51.64%17.80%每股收益（元）每股收益（元）4.02 3.21 1.87 2.83 3.33 市盈率市盈率 0.00 0.00 32.73 21.59 18.33 市净率市净率 0.00 0.00 3.06 2.83 2.58 净资产收益率净资产收益率(%)82.98%45.95%9.35%13.11%

8、14.06%股息收益率股息收益率(%)0.00%0.00%1.97%1.97%1.97%总股本总股本(百万股百万股)81 81 108 108 108-25%-20%-15%-10%-5%0%2023/112023/12麦加芯彩沪深300 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 2/33 麦加芯彩麦加芯彩/公司深度公司深度 目目 录录 1.迈开步伐加速提升，麦加芯彩彩装世界迈开步伐加速提升，麦加芯彩彩装世界.4 1.1.深耕行业二十年厚积薄发，顺应双碳政策目标迎风而起.4 1.2.稳健经营，产能扩张奠定成长基础.5 2.远洋运输涂料：市场持续开发，工程渠道多年深耕覆盖全球远洋

9、运输涂料：市场持续开发，工程渠道多年深耕覆盖全球.9 2.1.集装箱需求逐步恢复，行业集中度持续提升.9 2.1.1.新增叠加替换，支撑 2024 年需求回暖.9 2.1.2.产业模式铸造高进入壁垒，价格服务打造竞争优势.13 2.2.船舶涂料持续看好，外资垄断目前尚未打破.13 2.3.麦加芯彩集装箱涂料虎踞全球前列，水平扩张开发船舶涂料新金牛.16 3.风电涂料：行业产业链格局完备，国内外需求增长可期风电涂料：行业产业链格局完备，国内外需求增长可期.20 3.1.风电叶片涂料产业发展稳定，产品壁垒高.20 3.2.麦加芯彩立足客源、研发双重比较优势，风电叶片涂料细分领域龙头.25 4.盈利

10、预测与估值盈利预测与估值.29 5.风险提示风险提示.30 图表目录图表目录 图图 1：公司发展历程图：公司发展历程图.4 图图 2：股权结构图（截止：股权结构图（截止 2023Q3）.5 图图 3：2020-2023H1 营业收入（万元）营业收入（万元）.6 图图 4：公司主营业务收入占比情况：公司主营业务收入占比情况.6 图图 5：2020-2023H1 地区收入来源占比情况地区收入来源占比情况.6 图图 6：2020-2023H1 直销和经销收入占比情况直销和经销收入占比情况.6 图图 7：2020-2023H1 公司与同行业平均毛利率对比情况公司与同行业平均毛利率对比情况.7 图图 8

11、：2020-2023H1 公司与同行业净利率对比情况公司与同行业净利率对比情况.7 图图 9：2020-2023H1 近三年现金分红情况近三年现金分红情况(元元/每股每股).7 图图 10：2020-2023H1 公司收入结构占比情况公司收入结构占比情况.7 图图 11：2020-2023H1 公司研发费用及其费用率变化情况公司研发费用及其费用率变化情况.7 图图 12：2023H1 公司与同行业研发费用及其费用率对比情况公司与同行业研发费用及其费用率对比情况.7 图图 13：2020-2023H1 公司非流动资产占比变化情况公司非流动资产占比变化情况.8 图图 14：2020-2023H1

12、公司加权平均净资产收益率变化情况公司加权平均净资产收益率变化情况.8 图图 15：中国集装箱产量及同比（万立方米）：中国集装箱产量及同比（万立方米）.10 图图 16：集装箱产量（万：集装箱产量（万 TEU）及进出口贸易额（亿美元）及进出口贸易额（亿美元）.10 图图 17：集装箱（个）出口及全球集装箱船手持订单情况（万：集装箱（个）出口及全球集装箱船手持订单情况（万 TEU）.10 图图 18：我国集装箱产量（按万：我国集装箱产量（按万 teu 换算）换算）.11 图图 19：集装箱制造企业产量份额（：集装箱制造企业产量份额（2022 年）年）.11 图图 20：集装箱涂料产业模式图：集装箱

13、涂料产业模式图.13 图图 21：2020 年全国集装箱涂料市占率年全国集装箱涂料市占率.13 图图 22：2022 年全国集装箱涂料市占率年全国集装箱涂料市占率.13 图图 23：中国手持船舶订单情况（万载重吨）：中国手持船舶订单情况（万载重吨）.14 图图 24：船舶涂料分类：船舶涂料分类.15 图图 25：船舶涂料市场划分占比：船舶涂料市场划分占比.15 图图 26：2022 全球集装箱市场份额全球集装箱市场份额.17 图图 27：集装箱涂料收入金额及占比（万元）：集装箱涂料收入金额及占比（万元）.17 图图 28：集装箱涂料直销与经销情况：集装箱涂料直销与经销情况.17 图图 29：集

14、装箱涂料毛利率情况：集装箱涂料毛利率情况.17 xXcUeV8VaUaVpNoOoPtNmM7N8Q8OtRoOmOpMkPnMsQlOsQtO8OoOyRxNnRqMMYtRpO 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 3/33 麦加芯彩麦加芯彩/公司深度公司深度 图图 30：集装箱涂料平均单价（万元：集装箱涂料平均单价（万元/吨）吨）.18 图图 31：集装箱涂料收入情况（亿元）：集装箱涂料收入情况（亿元）.18 图图 32：公司市占率情况：公司市占率情况.19 图图 33：风电叶片涂料产品分类：风电叶片涂料产品分类.21 图图 34：全国新增装机容量（：全国新增装机容量

15、（GW）.22 图图 35：全国累计装机容量（：全国累计装机容量（GW）.22 图图 36:全球新增装机容量（兆瓦）全球新增装机容量（兆瓦）.22 图图 37:全球累积装机容量（兆瓦）全球累积装机容量（兆瓦）.22 图图 38：陆上风电总安装成本（美元：陆上风电总安装成本（美元/千瓦）千瓦）.23 图图 39：海陆风电机平均单机容量（：海陆风电机平均单机容量（MW）.24 图图 41：公司风电领域下游客户覆盖度公司风电领域下游客户覆盖度.26 图图 42：风电涂料营收情况（万元）：风电涂料营收情况（万元）.27 图图 43：风电涂料销量：风电涂料销量.27 图图 44：公司风电叶片涂料研发：公

16、司风电叶片涂料研发.28 图图 45：风电涂料利润率情况：风电涂料利润率情况.28 图图 46：塔筒涂料产品图：塔筒涂料产品图.29 表表 1：公司产能情况（吨）：公司产能情况（吨）.8 表表 2：募集资金用途：募集资金用途.8 表表 3：2020-2023 国家部分环保新政策国家部分环保新政策.12 表表 4：集装箱涂料市场规模：集装箱涂料市场规模.12 表表 5：麦加芯彩集装箱涂料产品：麦加芯彩集装箱涂料产品.16 表表 6：客户覆盖情况：客户覆盖情况.19 表表 7：JH/TE06-2021 集装箱涂料标准集装箱涂料标准.20 表表 8：船舶涂料环保标准汇总：船舶涂料环保标准汇总.20

17、表表 9：风力发电机叶片涂料技术体系表：风力发电机叶片涂料技术体系表.21 表表 10：2021 年国家碳达峰、碳中和指导文件年国家碳达峰、碳中和指导文件.23 表表 11：我国风电涂料市场空间：我国风电涂料市场空间.25 表表 12：2022 年中国十大风电涂料品牌排行榜年中国十大风电涂料品牌排行榜.25 表表 13：公司：公司 2019-2022 年风电前五大客户收入情况年风电前五大客户收入情况.25 表表 14：公司盈利预测（百万元）：公司盈利预测（百万元）.29 表表 15：可比公司估值（：可比公司估值（Wind 一致预期）（一致预期）（20231220）.30 请务必阅读正文后的声明

18、及说明请务必阅读正文后的声明及说明 4/33 麦加芯彩麦加芯彩/公司深度公司深度 1.迈开步伐加速提升，麦加芯彩彩装世界迈开步伐加速提升，麦加芯彩彩装世界 1.1.深耕行业二十年厚积薄发，顺应双碳政策目标迎风而起 品牌初创，扎根集装箱涂料行业。品牌初创，扎根集装箱涂料行业。麦加芯彩新材料科技（上海）股份有限公司成立于 2002 年，是一家致力于研发、生产和销售高性能多品类涂料产品的高新技术企业。成立之初,公司主要在集装箱涂料行业精工细作，集研发，生产和销售为一体，逐步成长为本领域行业龙头企业。专注涂料行业，研发创新拓展新赛道。专注涂料行业，研发创新拓展新赛道。公司于 2002 年在上海设立第一

19、个生产基地。2009 年开始风电叶片的研发工作，次年便推向市场。公司坚持持续优化现有材料产品与方案，朝着环境友好、持久耐用与应用领域拓展等方向。自 2012 年起连续多年被认定为“高新技术企业”。2016 年推出环保类水性风电叶片涂料产品，同年设立南通麦加公司并开始建设生产基地，基地于 2018 年后投入生产。目前珠海高栏港生产基地已筹建中。通过多年的稳定经营，创新积累和市场磨砺，公司已经成为了风电叶片涂料和集装箱涂料的头部企业之一，并正向风电塔筒涂料，船舶涂料港口设备涂料,储能设备涂料等像相关领域持续开拓。顺应政策，布局未来，实现稳步持久发展。顺应政策，布局未来，实现稳步持久发展。公司将充分

20、发挥已有的研发优势、客户资源优势和品牌优势，完善公司治理、规范管理，持续优化产品结构和生产工艺，贯彻“1+3+N”战略，实现公司长期、健康、稳定发展。1：专注于环保、高性能、特殊功能涂料；3：构建三大业务板块：新能源板块、远洋运输板块、大基建板块；N：每个板块中，在坚守高端定位的前提下，不断扩充新的应用领域 图图 1：公司发展历程图：公司发展历程图 数据来源：东北证券，公司路演文档 风电龙头公司是风电叶片及集装箱涂料龙头之一，风电叶片涂料单项冠军。风电龙头公司是风电叶片及集装箱涂料龙头之一，风电叶片涂料单项冠军。自 2002年成立以来，公司始终聚焦于集装箱涂料的经营，并于 2009 年开始自主

21、研发风电叶片涂料产品，2010 年推向市场。凭借对涂料市场及客户需求的深刻理解和对产业发展方向的良好判断，公司自 2010 年即开始大力研究开发集装箱环保涂料，并于 2016年开始建设南通生产基地，迅速扩充水性涂料产能；同年，公司推出了环保类水性 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 5/33 麦加芯彩麦加芯彩/公司深度公司深度 风电叶片涂料产品。公司在细分行业市占率处于领先水平，已经成为上述领域国内头部的涂料供应商之一。2020 年及 2021 年公司风电叶片涂料占据该领域近三分之一的市场份额，处于市场头部地位，并获得了涂界 2022 年中国涂料工业单项冠军企业榜单中风电

22、防护涂料及风电叶片涂料的单项冠军称号。目前，公司正在向风电塔筒涂料、船舶涂料、港口设备涂料、储能设备涂料等相关工业涂料领域进行开拓。、股权结构不断优化，管理人员经验丰富。股权结构不断优化，管理人员经验丰富。2002 年 4 月，劲达化工与侨立有限签署合同，约定劲达化工与侨立有限共同投资举办“上海麦加涂料有限公司”，约定麦 加有限注册资本为 14 万美元。其中，劲达化工货币出资 3.92 万美元，持股比 例为 28.00%；侨立有限货币出资 10.08 万美元，持股比例为 72.00%。2002 年 5 月，麦加有限设立。公司经过 2003 年 12 月、2006 年 1 月、2007 年 6

23、月、2010 年10 月、2010 年 10 月、2011 年 5 月、2012 年 10 月、2014 年 11 月以及 2020 年 7 月等七次股权转让和 2004 年 7 月、2010 年 10 月、2020 年 4 月以及 2020 年 8 月等四次增资后于 2002 年 12 月整体变更为股份有限公司。经过多次股权调整，公司形成了以黄雁夷女士为核心的皆具有 10 年以上涂料行业经验的核心管理团队，尤其是董事长兼总经理黄雁夷女士，拥有 30 年管理经验，可以正确领导公司战略定位，产品研发和生产管理等诸多环节。图图 2：股权结构图（截止：股权结构图（截止 2023Q3）数据来源：东北证

24、券，iFinD 1.2.稳健经营，产能扩张奠定成长基础 主营业务收入实现有质量的稳步增长，收入结构合理。主营业务收入实现有质量的稳步增长，收入结构合理。公司营业收入呈现整体波动上升的趋势，近三年分别为 2020 年为 94083 万元、2021 年为 199009 万元、2022 年138680 万元。公司收入结构以风电涂料收入和集装箱涂料收入为主，对营业收入影响较大，但其他工业涂料占比相对极小，对营业收入影响较小，但存在一定的增长态势，未来可以多加关注。华东地区是主要收入来源，占比接近甚至超过一半；公司主要采用直销模式，报告期内直销模式下，业务收入占比均超过 90%。请务必阅读正文后的声明及

25、说明请务必阅读正文后的声明及说明 6/33 麦加芯彩麦加芯彩/公司深度公司深度 主营业务毛利率高于同行业平均水平，盈利能力突出。主营业务毛利率高于同行业平均水平，盈利能力突出。主营业务毛利率保持在较高水平，整体上优于同行业上市公司。公司保持良好的销售净利率水平。风电涂料毛利率保持较高水平，风电涂料与集装箱涂料互相补充。收入结构以风电和集装箱涂料为主。（下图同业公司平均财务数据取自：东来技术、金力泰、飞鹿股份、集泰股份）。图图 3：2020-2023H1 营业收入（万元）营业收入（万元）图图 4：公司主营业务收入占比情况：公司主营业务收入占比情况 数据来源：东北证券，iFinD 数据来源：东北证

26、券，iFinD 图图 5：2020-2023H1 地区收入来源占比情况地区收入来源占比情况 图图 6：2020-2023H1 直销和经销收入占比情况直销和经销收入占比情况 数据来源：东北证券，iFinD 数据来源：东北证券，iFinD 0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%2020202120222023H1风电涂料集装箱涂料其他工业涂料0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%2020202120222023H1华东地区华南地区华北地区 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 7/33 麦加芯彩麦加芯彩/公司深

27、度公司深度 公司保持良好的现金分红情况。公司保持良好的现金分红情况。从近几年来看，公司有常态化了分红机制的趋势，进而形成投资良性的回报机制，这对提振投资者持股信心，形成价值投资、长期投资进而吸引更多长期资金，促进良性循环和公司繁荣发展具有重要且深远的意义。图图 7：2020-2023H1 公司与同行业平均毛利率对比公司与同行业平均毛利率对比情况情况 图图 8：2020-2023H1 公司与同行业净利率对比情况公司与同行业净利率对比情况 数据来源：东北证券，招股说明书 数据来源：东北证券，招股说明书 图图 9：2020-2023H1 近三年现金分红情况近三年现金分红情况(元元/每股每股)图图 1

28、0：2020-2023H1 公司收入结构占比情况公司收入结构占比情况 数据来源：东北证券，iFinD 数据来源：东北证券，iFinD 图图 11：2020-2023H1 公司研发费用及其费用率变化情公司研发费用及其费用率变化情况况 图图 12：2023H1 公司与同行业研发费用及其费用率公司与同行业研发费用及其费用率对比情况对比情况 数据来源：东北证券，iFinD 数据来源：东北证券，iFinD 036912022 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 8/33 麦加芯彩麦加芯彩/公司深度公司深度 重研发、轻资产，保持较高的净资产收益率水平。重研发、轻

29、资产，保持较高的净资产收益率水平。持续推动产品更新迭代、提升产品性能和开拓新应用领域。公司与同行业相比，公司研发投入比较，保持较高水平。公司以轻资产运营模式为主，非流动资产占比较低。公司保持较高的净资产收益率。2023 年 9 月末，麦加芯彩正式递交首次公开发行股票招股说明书。公司拟在上交所主板 IPO 上市，公开发行不超过 2700 万股。据招股说明书显示，该公司本次拟募资约 8.73 亿元用于新建年产七万吨高性能涂料项目、麦加芯彩嘉定总部和研发中心项目、智能仓储建设项目、营销及服务网络建设项目以及补充流动性资金。表表 1：公司产能情况（吨）：公司产能情况（吨）基地基地 2023 2024E

30、 水性涂料水性涂料 上海 20,000 20,000 南通 40,000 40,000 珠海-40,000 总计 60,000 100,000 油性油性 南通 20,000 20,000 溶剂型涂料溶剂型涂料 珠海-18,500 无溶剂涂料无溶剂涂料 南通 10,000 10,000 珠海-10,000 总计 10,000 20,000 稀释剂稀释剂 珠海-1,500 数据来源：东北证券，招股说明书 表表 2：募集资金用途：募集资金用途 项目名称项目名称 项 目 投 资项 目 投 资总 额（万总 额（万元）元）拟投入募集拟投入募集资 金 金 额资 金 金 额（万元）（万元）与主营业务关系与主营

31、业务关系 与核心技术关系与核心技术关系 新建年产七新建年产七万吨高性能万吨高性能涂料项目涂料项目 43,000.00 37,498.62 围绕公司现有水性、油性、无溶剂涂料产品进行的产能扩充 公司已经具备生产相关产品的技术储备，公司风电涂料、集装箱涂料的图图 13：2020-2023H1 公司非流动资产占比变化情况公司非流动资产占比变化情况 图图 14：2020-2023H1 公司加权平均净资产收益率变公司加权平均净资产收益率变化情况化情况 数据来源：东北证券，iFinD 数据来源：东北证券，iFinD 0%4%8%12%16%2020202120222023H10%20%40%60%80%1

32、00%2020202120222023H1 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 9/33 麦加芯彩麦加芯彩/公司深度公司深度 4 个核心技术体系将运用到该项目的生产中 新建年产七新建年产七万吨高性能万吨高性能涂料项目涂料项目 43,000.00 37,498.62 围绕公司现有水性、油性、无溶剂涂料产品进行的产能扩充 公司已经具备生产相关产品的技术储备，公司风电涂料、集装箱涂料的4 个核心技术体系将运用到该项目的生产中 麦加芯彩嘉麦加芯彩嘉定总部和研定总部和研发中心项目发中心项目 15,000.00 15,000.00 在公司现有业务的基础上，为未来风电塔筒涂料、船舶涂料

33、、港口设备涂料、储能设备涂料提供技术储备 为新核心技术研发打造基础，探索开发新的技术方向 智能仓储建智能仓储建设项目设项目 5,553.47 5,553.47 围绕公司现有的主营业务，优化南通工厂仓储系统，提升运营管理效力-营销及服务营销及服务网络建设项网络建设项目目 4,205.51 4,205.51 将基于营销服务网络，推广公司主营业务产品 通过营销服务网络了解客户需求，不断收集客户反馈，改进和提升公司核心技术 补充流动性补充流动性资金资金 25,000.00 25,000.00 补充与主营业务相关的营运资金，用于采购原材料、支付员工薪酬和各项税费、技术研发、市场开拓等方面-总计总计 92

34、,758.98 87,257.60-数据来源：东北证券，招股说明书 募集资金投入的珠海麦加新建年产七万吨高性能涂料项目建设期为 2 年，落成第三年达产后，预计公司各系列涂料产能将提升至 14 万吨级，销售收入 141,980.00 万元，税后静态投资回收期为 6.81 年，投资利润率 48.32%。有利于进一步提升公司涂料领域市占率的同时完善产品结构，保障供货安全，提高华南地区重要客户相应速度，新增业务增长点。目前公司已经通过试水风电塔筒涂料新赛道。同时公司积极布局后续深耕船舶涂料、港口设备涂料、储能设备涂料等领域与开拓海外市场的涂料业务。2.远洋运输涂料：市场持续开发，工程渠道多年深耕覆盖全

35、球远洋运输涂料：市场持续开发，工程渠道多年深耕覆盖全球 2.1.集装箱需求逐步恢复，行业集中度持续提升 2.1.1.新增叠加替换，支撑 2024 年需求回暖 集装箱涂料市场规模主要取决于下游集装箱产量，与全球海运市场景气度关联性较集装箱涂料市场规模主要取决于下游集装箱产量，与全球海运市场景气度关联性较强，同时也受到全球贸易带来的波动强，同时也受到全球贸易带来的波动。2021 年，受到全球疫情影响导致的航运管制和原材料供应不稳定等因素影响，货运集装箱相关需求暴涨，当年度全球总计生产新集装箱约 1000 万 TEU，远超往年正常需求一倍。在航运恢复正常后，造成了较多供给过剩。2022 年，受到公共

36、卫生事件、欧美加息及全球经贸放缓影响，海运集装箱需求从 2021 年高位回落，从偶发性需求中回归一般周期。2022 年，中国集装箱总制造量约 362 万 TEU，占全球市场总额的 96%，是全球最主要的集装箱生产国家。根据中国涂料，目前中国大陆大型集装箱工厂总计 31 家，产能接近 1500 万 TEU年。根据国家统计局数据，2023Q1 全国金属集装箱产量为 736 万立方米，达到市场底部，2023Q2、Q3 产量持续回升，分别为 2304/2604 万立方米，同比 2022 年降幅持续收窄，集装箱行业开始企稳，未来需求或回暖 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 10/

37、33 麦加芯彩麦加芯彩/公司深度公司深度 集装箱船订单持续增长，或将带来集装箱旺盛需求。集装箱船订单持续增长，或将带来集装箱旺盛需求。全球经贸发展带来的运力需求增长叠加全球范围内以集装箱为基础的物流体系为集装箱市场持续带来新的需求。集装箱的使用促进了全球贸易的高速增长，贸易规模的增长反过来进一步拉动对集装箱的需求。根据国际国币基金组织 2023 年 7 月预测，2023/2024 年全球 GDP 预期增长为 3%/3%，根据 Clarksons 预测，2023/2024 全球贸易量预期达到 121 亿吨/125 亿吨，预期的贸易增长将持续驱动集装箱制造市场。集装箱船订制周期较长，一般早于集装箱

38、订单产生。集装箱船与集装箱存在对应关系，船箱比一般为 1：1.8，2023 年预计全球集装箱船箱比为 1.75 低于一般比值，因此在集装箱船交付后预计将产生新的需求。根据全球集装箱船手持订单量，2020-2022 全球集装箱船手持订单量分别为 216/468/689 万 TEU，连续多年持续增长，在相应船只交付后有望带来集装箱需求的大幅度提升。替换需求也将对替换需求也将对 2024 年造箱需求提供支撑。年造箱需求提供支撑。集装箱使用寿命一般在 12-15 年，理论对应存量旧箱为 2007-2008 年（产量：2007 年 364.4 万 teu，2008 年 279.8 万 teu），复盘 2

39、000 年并且考虑到 2020-2022 年疫情期间存量旧箱由于需求较大延迟替换需图图 15：中国集装箱产量及同比（万立方米）：中国集装箱产量及同比（万立方米）图图 16：集装箱产量（万：集装箱产量（万 TEU）及进出口贸易额（亿）及进出口贸易额（亿美元）美元）数据来源：东北证券，iFind 数据来源：东北证券，iFind 图图 17：集装箱（个）出口及全球集装箱船手持订单情况（万：集装箱（个）出口及全球集装箱船手持订单情况（万 TEU）数据来源：东北证券，iFind-020001,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0002018

40、Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q3集装箱产量集装箱产量同比0050060070080001,000,0002,000,0003,000,0004,000,0005,000,0006,000,00020000212022集装箱出口量全球集装箱船手持订单量(右柱）请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 11/33 麦加芯彩麦加芯彩/公司深度公司深度 求有望在 2024 年及以后逐步释放，故此初

41、步判断 2024 年全年集装箱新箱制造量有望恢复至以往新箱制造平均水平（300-350 万 teu）。图图 18：我国集装箱产量（按万：我国集装箱产量（按万 teu 换算）换算）数据来源：东北证券，iFind 供应商方面，中国制造企业占据2022年中国集装箱标准干货市场95以上的份额：主要制造企业是中集集团、上海寰宇、新华昌集团、胜狮货柜、富华集团、浙江泛洋等，下游需求份额绝大部分位于国内，从成本和商誉方面考量有利于国产集装箱涂料销售。集装箱市场表现出较高的集中度，龙头企业份额长期保持不变，表现出较强的稳定性，同时制造业中国集中趋势也将会一定程度倒逼终端客户选择中国集装箱涂料供应商。图图 19

42、：集装箱制造企业产量份额（：集装箱制造企业产量份额（2022 年）年）数据来源：东北证券，iFind VOCs 政策持续发布，环保涂料市场或成新蓝海。政策持续发布，环保涂料市场或成新蓝海。VOCs 税收政策自 2015 年开始实行，当年 2 月 1 日起，全国范围内开始征收 VOCs 消费税，涂料的生产、委托加工、进口环节均被列入征收范围，适用税率为 4%，对施工环节 VOCs 含量低于每升 420克的涂料免征相应消费税。2016 年 12 月 25 日，全国人大通过了中华人民共和国环境保护税法，自 2018 年 1 月 1 日开始实施，规定了船舶涂料企业和船舶涂装企业都应缴纳每污染当量 1.

43、2 元的税额，且地方政府可上浮至 12 元/污染当量。我国集装箱涂料在 2016 年起几乎全部应用水性涂料，该行业变革俗称“油转水”也给我国企业实现弯道超车提供机会。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 12/33 麦加芯彩麦加芯彩/公司深度公司深度 表表 3：2020-2023 国家部分环保新政策国家部分环保新政策 颁布时间颁布时间 颁布机构颁布机构 行业政策行业政策 政策内容政策内容 2020.03 国家市场监督管理总局、中国国家标准化管理委员会 低挥发性有机化合物含量涂料 产品技术要求 涂料企业从技术升级、原材料替代等方向,对产品配方进行升级替代 2020.11 生态

44、环境部等5部门 国家危险废物名 录(2021年版)涂料、油墨、颜料及类似产品制造 行业部分产物列入国家危险废物名录 2020.12 国家发展和改革委员会 等 4 部门 绿色技术推广目录(2020 年)高端水性漆聚合物改性水性化合技术、近零 VOCs无溶剂 MDI 体单组分聚氨酯防水涂料技术被列入绿色技术推广目录 2021.10 生态环境部办公厅 环境保护综合名 录(2021年版)为深入打好污染防治攻坚战,坚决 遏制两高项目盲目发展,引导企业绿色转型,推动行业高质量发展 2021.11 工业和信息化部 十四五工业绿色发展规划 工业产业结构、生产方式绿色低碳转型取得晨著成效,绿色低碳技术装备广泛应

45、用,能源资源利用效率大幅提高,绿色制造水平全面提升 2022.05 国家税务总局 支持绿色发展 税费优惠政策指引 对节能环保涂料免征消费税 2022.05 国务院 新污染物治理行动方案)要开展严格落实涂科等产品VOCs 含量限值标准,大力推进低(无)VOCs。含量原辅材料替代 2022.10 国家发展和改革委员 会、商务部 鼓励外商投资产业目录(2022年版)高性能涂料,高固体分、水性、粉末、无溶剂等低 VOCs 含量工业涂料、水性工业涂料等列 入鼓励外商投资产业 2022.11 生态环境部、国家发 展和改革委员会等15 部门 深入打好重污染天气消除臭氧污染防治和柴油货车污染治理攻坚战行动方案

46、 开展含 VOCs 原辅材料源头替代行动,加快实施低 VOCs 含量原辅 材料替代 2022.12 生态环境部 环境監管重点单位名录管理办法 符合国家规定的水性、无溶剂、辐射固化、粉末等四类低挥发 性有机物含量涂料的，可以免于列为大气环境重点排污单位 数据来源：东北证券，国家各部委网站 市场规模 40 亿左右，与下游周期紧密相关。集装箱涂料为工业涂料赛道中较为细分的领域，产品革新相对较慢，产品价值量主要受到下游需求景气程度影响，如在 2021年需求高增，供不应求，单箱价值量增长迅速，单后续难以高位维持。故在需求量在 300-350 万 teu 的市场背景下，单 tue 价值量约为 1200-1

47、500 元之间，行业规模在40 亿左右波动。表表 4：集装箱涂料市场规模：集装箱涂料市场规模 2020 2021 2022 2023E 2024E 总需求（万总需求（万 teu）279.7 651.7 404.4 200 300 市占率回测市占率回测(麦加芯彩）麦加芯彩）11.83%14.29%18.59%23%25%单单 teu 价值量（元）价值量（元）1200 1750 1250 1350 1350 市场规模（亿元）市场规模（亿元）33.57 114.05 50.55 27.0 40.50 数据来源：东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 13/33 麦加芯彩麦

48、加芯彩/公司深度公司深度 2.1.2.产业模式铸造高进入壁垒，价格服务打造竞争优势 终端客户指定供应商模式，创造产业稳定供应格局以及高进入壁垒。集装箱涂料供应模式与其他工业涂料供应类似，大多由终端客户集装箱航运公司哥集装箱租赁公司指定涂料供应商，再由集装箱制造公司中集集团等进行下单采购。且指定供应商订单比例在行业中约占到九成。因此，终端客户的二次认证对于集装箱涂料行业至关重要。也是因此，集装箱涂料供应格局相对稳定，且进入壁垒较高。图图 20：集装箱涂料产业模式图：集装箱涂料产业模式图 数据来源：东北证券 全球集装箱涂料供应中国企业已取得头筹，且内资竞争力正逐步提升。根据中国工业涂料年鉴中数据体

49、现，2020 年德威涂料/金刚化工/中远关西/麦加芯彩占集装箱涂料市场份额分别为 35.74%/22.67%/20.21%/13.04%，四足鼎立占据了中国细分集装箱涂料市场约九成以上的市场份额，小型企业、贴牌企业和新入场企业被龙头企业排除在大订单之外。海外品牌与内资品牌相比价格偏高（约较内资品牌高 20%左右），服务意识相对较差，内资品牌在近几年快速提升市场份额。未来随着外资品牌陆续推出细分市场，内资品牌市占率有望得到进一步提升。2.2.船舶涂料持续看好，外资垄断目前尚未打破 下游船舶订单量持续增长，多年保持较高水平。下游船舶订单量持续增长，多年保持较高水平。2016 年工信部发布船舶行业规

50、范企业监督管理办法，正式开始了船舶工业央企兼并重组。中国远洋海运集团整合了 13家大型船厂和二十余家配套服务公司成立了中远海运重工有限公司。2019 年，中国图图 21：2020 年全国集装箱涂料市占率年全国集装箱涂料市占率 图图 22：2022 年全国集装箱涂料市占率年全国集装箱涂料市占率 数据来源：东北证券，招股说明书 数据来源：东北证券，公开资料整理 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 14/33 麦加芯彩麦加芯彩/公司深度公司深度 船舶工业集团与中国船舶重工集团合并，成立新中国船舶集团有限公司，实现了产能整合。2021 年，我国船厂抓住了市场回升机遇，共承接了全球

51、 76.4%的散货船新订单，60.9%的集装箱船订单。其中，15000 TEU 及以上的大型集装箱船订单占全球总额 49.6%。在高船型市场中，按分类看，同年承接了化学品船/汽车运输船/海工辅助船/多用途船的全球份额分别为 72.7%/76.6/64.7/63.3，且在全球 18 种主要船型分类中，10 种船舶订单总额位居世界第一。2021-2023Q3，全国手持船舱订单量实现三联增，同比增速始终保持在两位数。2023 年前三季度，全国手持船舱订单量达到了 1.3 亿载重吨，同比增长 33.5%，表现出强劲的增长态势。图图 23：中国手持船舶订单情况（万载重吨）：中国手持船舶订单情况（万载重吨

52、）数据来源：东北证券，iFind 虽然造船产业不断向中国集中，但船舶涂料目前尚未打破海外垄断格局。船舶涂料是船舶工业重要的原材料，其成本占整船成本的比例一般在 5%-20%。船舶涂料的性能与涂装质量，直接影响船舶的防腐防护，以及航行状态和燃料成本。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 15/33 麦加芯彩麦加芯彩/公司深度公司深度 图图 24：船舶涂料分类：船舶涂料分类 数据来源：东北证券，公开资料整理 超超 200 亿船舶涂料市场有待内资企业攻克。亿船舶涂料市场有待内资企业攻克。PPG 披露的资料显示，2020 年全球船舶涂料市场规模约 36 亿美元;根据中涂化工披露的资

53、料显示，2020 年全球船舶涂料市场规模为 3000-3500 亿日元(约合 28-32 亿美元)，折合人民币超过 200 亿，其中新建远洋轮船与修缮份额比例约为 6：4。行业中佐敦、海虹老人、PPG 等外资品牌凭借技术、品牌优势基本形成了垄断的市场局面，外资企业总共占据了 90%左右的市场份额，而国产现有品牌，如鱼童、海隆、双瑞等仅能在近海小船、渔船等领域拿到低端小订单，内资企业在此领域尚无较强公司。图图 25：船舶涂料市场划分占比：船舶涂料市场划分占比 数据来源：东北证券，公开资料整理 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 16/33 麦加芯彩麦加芯彩/公司深度公司深度

54、 2.3.麦加芯彩集装箱涂料虎踞全球前列，水平扩张开发船舶涂料新金牛 大宗与特种涂料产品线齐全，产品覆盖率高。大宗与特种涂料产品线齐全，产品覆盖率高。公司的集装箱涂料产品同时包含集装箱内层和外层的防腐涂料。按照涂层位置划分则分为底漆、中间漆、面漆。按照分散介质划分，公司集装箱涂料分为水性涂料和油性涂料，其中水性涂料 VOCs 值较低，环保优势带来的成本优势较为突出，符合相关政策趋势，已经成为公司的主要产品。水性涂料分为水性丙烯酸产品和水性全职产品，前者用于干货集装箱，后者用于冷藏箱。油性涂料因环保原因使用较少，现主要应用于特种集装箱，如铁道部35T 开箱、高温沥青箱等。表表 5：麦加芯彩集装箱

55、涂料产品：麦加芯彩集装箱涂料产品 产品名称产品名称 产品种类产品种类 产品优势产品优势 水性底漆水性底漆 水性环氧富锌底漆 双组份水性环氧富锌底漆,优异的施工性,附 着力佳,可对漆膜破损区域提供阴极保护,防 止锈蚀蔓延,较低的 VOCs 排放 水性中间漆水性中间漆 水性环氧中间漆 胺固化的双组份水性环氧漆,施工性、防腐性 和耐盐雾性能优异,极低的VOCs排放,是环 境友好型产品 改性环氧漆 与传统无溶剂环氧漆相比,操作期长延长 3 倍,固化时间缩短 75%,可应用于集装箱流水线 水性面漆水性面漆 水性环氧内面漆 胺固化的双组份水性环氧漆,施工性优异,优 异的耐湿热性能,极低的VOCs排放,是环

56、境 友好型产品 水性丙烯酸面漆 主要由水性丙烯酸乳液和耐紫外老化优异的颜 料组成,具有优异的耐候性,优异的耐水性,较好的保光保色性,极低的VOCs排放,不含 重金属颜料,是环境友好型产品 水性聚氨酯面漆 高光泽,具有极佳的耐候性和耐紫外老化性 油性底漆油性底漆 环氧富锌底漆 胺固化的双组份环氧富锌底漆,漆膜坚韧,附 着力佳,可对漆膜破损区域提供阴极保护,防 止锈蚀蔓延 油性中间漆油性中间漆 环氧中间漆 胺固化的双组份环氧漆,漆膜坚韧,优异的机 械性能和防腐性能 环氧厚浆漆 双组份环氧漆,可自作底漆,坚韧的漆膜可耐 磨损、耐碰撞,优异的施工性,一次干膜厚度 可达 150 微米 油性面漆油性面漆

57、环氧内面漆 胺固化的双组份环氧漆,漆膜坚韧,优异的机 械性能和耐湿热性能 丙烯酸面漆 主要由耐候性丙烯酸树脂和耐紫外老化优异的 颜料组合而成,因此具有很好的保光保色性,优异的耐水性,不含重金属颜料 耐化学品环氧漆 脂肪族胺加成物固化双组份环氧漆,不含增塑 剂,交联密度高,漆膜坚硬,具有优异的耐化 学品性能 聚氨酯面漆 采用脂肪族聚异氰酸酯与羟基丙烯酸树脂固 化,配以耐紫外老化的高性能颜料,不含重金 属颜料,具有优异的保光保色性 高光泽聚氨酯面漆 采用脂肪族聚异氰酸酯与羟基丙烯酸树脂固 化,配以耐紫外老化的高性能颜料,不含重金 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 17/33

58、 麦加芯彩麦加芯彩/公司深度公司深度 属颜料,具有优异的保光保色性,高光泽,易 清洁表面 数据来源：东北证券，公司官网 集装箱涂料占主营业务比例回归常态，下游客户多元稳定集装箱涂料占主营业务比例回归常态，下游客户多元稳定。2020 年至 2023H1，公司的集装箱涂料收入占主营业务收入比例分别为 42.43%/81.93%/67.83%/43.42%。稳定的客户群体保障了集装箱涂料销售，公司集装箱涂料营收占比相较 2020 年水平并未出现显著下滑。下游主要客户群体包括集装箱制造企业、集装箱航运公司及集装箱租赁公司，其中，话语权较大的是集装箱租赁公司和制造企业。在订单超过一万 TEU 时，租赁公

59、司会对制造企业指定大型企业作为涂料供应商，以保证产品品质的稳定和后续售后的服务质量。公司的涂料业务客户主要包括中集集团、中远海运、新 华 昌 集 团 等，这 三 家 集 装 箱 制 造 商 2022 年 在 全 球 的 市 占 率 分 别 为44.47%/20.67%/11.98%，合计占全球市场总产量的 77.11%图图 26：2022 全球集装箱市场份额全球集装箱市场份额 图图 27：集装箱涂料收入金额及占比（万元）：集装箱涂料收入金额及占比（万元）数据来源：东北证券，iFind 数据来源：东北证券，iFind 图图 28：集装箱涂料直销与经销情况：集装箱涂料直销与经销情况 图图 29：集

60、装箱涂料毛利率情况：集装箱涂料毛利率情况 数据来源：东北证券，iFind 数据来源：东北证券，iFind 0%5%10%15%20%25%30%35%40%2020202120222023H1 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 18/33 麦加芯彩麦加芯彩/公司深度公司深度 原材料影响产品成本，产品单价企稳待涨。原材料影响产品成本，产品单价企稳待涨。涂料产品的主要原材料包括树脂、颜填料、固化剂、助剂等，材料成本占主营业务成本 90%。树脂、助剂等重要原材料属于石油化工产品，受到国际原油价格影响较大。公司通过综合考察市场上同类产品报价，与主要客户协商，以年度为单位确定产品

61、价格。根据公司招股说明书，2020年至 2023 年 H1，公司集装箱涂料产品的均价分别为 1.65/2.15/2.19/1.82 万元/吨。2021 年受欧美国家港口周转不畅影响，集装箱积压导致全球可用集装箱出现结构性短缺，相应需求增长和原材料价格上涨造成了订单量和单价同时增长的情况。2022年集装箱市场降温，逐步回到常态价格，虽然全年平均单价仍保持在高位，但当年Q4 公司已经开始主动调整涂料售价。2023 年 H1，集装箱涂料平均单价小幅度回落至较需求爆发前略低水平，顺利企稳停止继续下探趋势。2022 年公司市占率已达四分之一，是全球四大集装箱涂料企业之一。年公司市占率已达四分之一，是全球

62、四大集装箱涂料企业之一。公司利用水性集装箱涂料的先发优势，成功建立起相应优势，根据 2022 年估算数据，麦加芯彩/德威涂料/金刚化工/远关西占集装箱涂料市场份额分别为 25%/25%/10%/15%，四足鼎立占据了中国细分集装箱涂料市场约 75%的市场份额。同时凭借环保技术和自身产能优势，成功将小型企业、贴牌企业和新入场企业排除在大订单之外。主要的同业公司中，德威涂料曾是行业龙头，目前份额已经被麦加芯彩迎头赶上，在麦加芯彩持续进入多家下游企业供应商名录，继续抢占小型涂料企业份额后未来有望实现超越；中远关西的水性涂料起步较晚，性能稳定性表现一般，对集装箱返修维护造成了较大压力，2020 至 2

63、022 年在水性集装箱的市场份额不断缩小，但仍能承接较多来自中远海运集团的订单，或在份额萎缩后企稳；金刚化工作为外资涂料企业，集装箱涂料报价较高，约高于麦加芯彩 20%，自 2020 年后市场份额不断减少，2020年-2022 年约下降 13pct，已经逐渐脱离顶级集装箱涂料企业梯队。图图 30：集装箱涂料平均单价（万元：集装箱涂料平均单价（万元/吨）吨）图图 31：集装箱涂料收入情况（亿元）：集装箱涂料收入情况（亿元）数据来源：东北证券，iFind 数据来源：东北证券，iFind 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 19/33 麦加芯彩麦加芯彩/公司深度公司深度 图图

64、32：公司市占率情况：公司市占率情况 数据来源：东北证券，公司公告 行业知名度拟开拓船舶新市场，环保技术保障核心竞争力。行业知名度拟开拓船舶新市场，环保技术保障核心竞争力。船舶客户与集装箱涂料客户存在重叠，公司有望依托现有较好的美誉度，较快地切入船舶涂料的供应商体系内，实现业务的水平扩展。目前已经进入了包括头部航运公司在内的 最终用户的集装箱涂料供应商名录，并与其建立了良好的合作关系。麦加芯彩目前正在推进“远洋轮船涂料系列开发”项目，该项目的研发目标是远洋船舶用通用防腐底漆、开发远洋船舶用压载舱漆及其施工研究、研发远洋船舶船底防污漆。未来船舶涂料业务的发展与集装箱涂料相似，需要进入船运公司的供

65、应商名录方可对直接客户进行销售。表表 6：客户覆盖情况：客户覆盖情况 排名排名 集装箱制集装箱制造企业造企业 全 球 市全 球 市占率占率 是否为是否为公司客公司客户户 集装箱租集装箱租赁公司赁公司 全 球 市全 球 市占率占率 是否为公是否为公司涂料产司涂料产品终端客品终端客户户 集装箱航集装箱航运公司运公司 全 球 市全 球 市占率占率 是 否 为是 否 为公 司 涂公 司 涂料 产 品料 产 品终 端 客终 端 客户户 1 中集集团 44.47%TIL 27.70%MSC 17.40%2 中远海运 20.67%Florens 16.80%Maersk 16.60%3 新华昌集团 11.9

66、8%Textainer 16.00%CMA CGM 12.80%4 富华机械 7.68%Seaco 10.60%COSCO 11.20%5 浙江泛洋 5.36%CAI 7.30%Hapag-Lloyd 6.80%6 胜狮货柜 5.13%Beacon 7.20%Evergreen 6.10%7 SeaCube 4.50%ONE 5.80%8 Touax 2.00%HMM 3.20%9 Blue Sky 1.80%Yang Ming 2.70%10 UES 1.60%Zim 2.00%数据来源：东北证券，招股说明书 水性涂料满足环保新需求。水性涂料满足环保新需求。公司从 2010 年左右开始投入水

67、性集装箱涂料研发，在多年积累下技术储备丰富，制造工艺先进。在“双碳”政策实施后，环保成为水性涂料产品的重要趋势。2016 年中国集装箱行业协会通过了中国集装箱行业 VOCs 治理行业自律公约，2017 年开始了对水性涂料的强制性使用，公司产品符合政策趋势，获得了市场认可。2020 年至 2023H1，公司的环保水性涂料、无溶剂涂料分别占比为 74.87%/89.68%/84.33%/77.25%，水性涂料已经成为公司的重要产品，除了少数特种集装箱外，主营的集装箱产品均已使用水性涂料。水性集装箱防护涂料体系 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 20/33 麦加芯彩麦加芯彩/

68、公司深度公司深度 包括水性环氧富锌底漆、水性环氧中间漆、水性环氧内面漆及水性丙烯酸面漆，这套体系已经通过了 KTA、FDA 认证，现在可以满足绝大部分性能要求及相关施工环保需求。表表 7：JH/TE06-2021 集装箱涂料标准集装箱涂料标准 核查类别核查类别 核查项目核查项目 核查建议核查建议 核查依据核查依据 质量指标质量指标 富锌底漆锌粉含量 必检 JH/T E06-2021 膜厚 有害物质限有害物质限量量 挥发性有机化合物（VOCs）苯、甲苯、二甲苯和乙苯总和 游离甲醛 乙二醇醚及其酯类 抽检 卤代烃 铅（Pb）、镉（Cd）、六价铬（Cr6+）、汞（Hg）数据来源：东北证券，国家各部委

69、网站 表表 8：船舶涂料环保标准汇总：船舶涂料环保标准汇总 VOCs 含量限值含量限值/(g/L)项目项目 GB38469-2019 GBT38597-2020 DB31/934-2015 SZJG 54-2017 DB32/T3500 一一 2019 车间底漆车间底漆(无机无机)700 580 650 650 650 车间底漆车间底漆(有机有机)680 650 650 650 底漆底漆 550 450 550 550 550 无机锌底漆无机锌底漆 550 550 550 550 500 面漆面漆 500 450 500 500 500 通用底漆通用底漆/压载舱涂料压载舱涂料 400 350

70、400 400 400 防污涂料防污涂料 I 型和型和 1 型型 500 450 500 500 500 防污涂料防污涂料 III 型型 450 400 300 450 400 维修涂料维修涂料 600 特种涂料（耐高温特种涂料（耐高温.耐耐化学品涂料等化学品涂料等)500 有机硅耐高温涂料有机硅耐高温涂料 650 其他其他 500 500 500 500 水性上建内部和机舱水性上建内部和机舱内部用涂料内部用涂料 200 无溶剂涂料无溶剂涂料 60 数据来源：东北证券，国家各部委网站 3.风电涂料：行业产业链格局完备，国内外需求增长可期风电涂料：行业产业链格局完备，国内外需求增长可期 3.1.

71、风电叶片涂料产业发展稳定，产品壁垒高 风电叶片涂料是为保障风电叶片正常运转，延长使用寿命的表面涂料。风电叶片涂料是为保障风电叶片正常运转，延长使用寿命的表面涂料。由于风电设备多设置在气候较为恶劣的环境中且使用周期长、设备维修更换成本高，风电叶片涂层防护性与耐候性至关重要。当前行业领域内主要采用聚氨酯体系，并从传统的油性涂料配套体系逐步向无溶剂与水性化方向发展，同时针对海上风电机组上使用的叶片涂料，抗风耐海水腐蚀的标准与成本普遍高于陆上风电叶片。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 21/33 麦加芯彩麦加芯彩/公司深度公司深度 表表 9：风力发电机叶片涂料技术体系表：风力发

72、电机叶片涂料技术体系表 技术体系名称技术体系名称 主要内容主要内容 油性风力发电机叶片涂层配套体系 主要由聚氨酯腻子、油性聚氨酯胶衣以及油性聚氨酯面漆构成，并通过了 GL 认证。整个体系可为叶片表面提供强有力的保护，避免或极大降低紫外线、雨水、盐雾以及其它不利外界因素对叶片的负面影响。水性风力发电机叶片涂层配套体系 主要由聚氨酯腻子、无溶剂聚氨酯胶衣以及水性聚氨酯面漆构成，并通过了 GL 认证。整个体系不仅具备油性体系的保护性能，且低碳环保。风力发电机叶片前缘防护涂层 公司具有完整的风电叶片前缘保护产品体系，具备良好的耐雨蚀、耐砂石性能。该体系内新一代产品已开始在海上 3MW 及以上大功率、超

73、高线速率风电叶片进行挂机测试，可以防护包括砂蚀、雨蚀、冰雹侵蚀在内的所有常见侵蚀。数据来源：东北证券，公开资料整理 图图 33：风电叶片涂料产品分类风电叶片涂料产品分类 数据来源：东北证券，招股说明书 细分产业链条结构稳定，上下游结合紧密。细分产业链条结构稳定，上下游结合紧密。上游为化工材料制造商，原材料聚氨酯树脂、钛白粉颜填料等，多属于成熟大宗化学品，价格波动受国际石油及无机矿物价格影响（数据）；下游向风机设备叶片制造商供货，应用场景直达终端风电整机厂，涂料产品需求主要与新增风力发电装机量用料和当前风电设备整修存量显著相关，2020 年风机抢装潮后，全国风机装机容量增速有所放缓，2020-2

74、022 年，全国新增装机 72.11/47.57/37.63GW，累积同比增长率 34.66/16.71/11.23。根据 GWEC 全球风能报告 2023预测：2023-2030 年，中国风电装机容量将达到 70-80GW，继续维持全球最大风电市场地位，风机平均使用时长与弃风率也得到优化调整，产业链更趋成熟稳定。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 22/33 麦加芯彩麦加芯彩/公司深度公司深度 从国际视角来看，风电行业同样方兴未艾。从国际视角来看，风电行业同样方兴未艾。近年来，非洲、中东、拉美和东南亚等新兴市场持续推动全球风电市场的发展。根据 GWEC 统计数据，全球风

75、电装机总量不断提升，2010 年至 2022 年，全球风电总装机容量从 198GW 达到了 906GW，总增幅达到 357.58%，年化增长率达到 13.51%。根据 GWEC 预测，2023 年到 2027 年之间，全球预计将新增 680GW 的风电装机容量，其中 130GW 为海上风电新增装机。政策倾斜促进拓宽需求场景。政策倾斜促进拓宽需求场景。受国家陆上风电收费政策调整影响，2020 年国内风机爆发抢装潮，新增装机量达到以往最高水平，反映了风电行业需求对宏观政策的高敏感度。2021 年，中央发布关于达成碳达峰、碳中和工作的指导文件，标志国内新能源领域进入发展新阶段。未来新增装机量有望增长

76、提升。同时中国陆上风电总安装成本在 2021-2022 年同比减少 11.62%与 10.95%，降速明显提升且保持了长期低于全球水平的优势，风电设备相关需求市场增长可期。2021 年 3 月涂料工业协会提出“十四五”期间涂料全行业总产值年均增长 4%左右，到 2025 年，总产值预计增长至 3,000 万吨。图图 34：全国新增装机容量（：全国新增装机容量（GW）图图 35：全国累计装机容量（：全国累计装机容量（GW）数据来源：东北证券，iFind 数据来源：东北证券，iFind 图图 36:全球新增装机容量（兆瓦）全球新增装机容量（兆瓦）图图 37:全球累积装机容量（兆瓦）全球累积装机容量

77、（兆瓦）数据来源：东北证券，iFind 数据来源：东北证券，iFind 0%20%40%0200400200212022累计装机容量（GW）同比增长率（%）020,00040,00060,00080,000100,000120,000200000220100,000200,000300,000400,000500,000600,000700,000800,000900,0001,000,00020000192020202

78、12022 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 23/33 麦加芯彩麦加芯彩/公司深度公司深度 图图 38：陆上风电总安装成本（美元：陆上风电总安装成本（美元/千瓦）千瓦）数据来源：东北证券，iFind 表表 10：2021 年国家碳达峰、碳中和指导文件年国家碳达峰、碳中和指导文件 发布时间 发布部门 文件名称 文件内容 2021.02 国务院 关于加快建立健全绿色低碳循环发展经济体系的指导意见 十四五期间，单位国内生产总值二氧化碳排放降低18%的目标，落实 2030 年应对气候变化国家自主贡献目标，锚定努力争取 2060 年前实现碳中和。2021.03 全国人大，全国政

79、协 中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和 2035年远景目标纲要 到 2025 年，产业结构、能源结构、运输结构明显优化，绿色产业比重显著提升，主要污染物排放总量持续减少，碳排放强度明显降低，生态环境持续改善，市场导向的绿色技术创新体系更加完善，法律法规政策体系更加有效，绿色低碳循环发展的生产体系、流通体系、消费体系初步形成。2021.10 国务院 2030 年碳达峰行动方案的通知 提出要把碳达峰、碳中和纳入国资央企发展全局，加快央企绿色低碳转型和高质量发展。2021.12 发改委 关于推进中央企业高质量发展做好碳达峰碳中和工作指导意见 明确了“十四五”与“十五五”期间推进碳达峰

80、行动的主要目标，明确重点实施能源绿色低碳转型行动、节能降碳增效行动、工业领域碳达峰行动、城乡建设碳达峰行动、交通运输绿色低碳行动、循环经济助力降碳行动、绿色低碳科技创新行动、碳汇能力巩固提升行动、绿色低碳全民行动、各地区梯次有序碳达峰行动等“碳达峰十大行动”。2021.12 国务院 国务院关于印发“十四五”节能减排综合工作方案的通知 加快建立健全绿色低碳循环发展经济体系，推进经济社会发展全面绿色转型。数据来源：东北证券，国家各部位网站 风机大型化趋势，涂料需求与功能性要求并举。风机大型化趋势，涂料需求与功能性要求并举。根据中国可再生能源学会风能专业委员会数据，截止 2018年我国新增陆上/海上

81、装机风电机组平均单机容量 2.183MW，同比增长3.4%（详细数据）。陆上风机最大已至8.5MW，叶轮直径最长已超过200m。部分 3MW 机组也配备 170m 以上叶轮直径叶片。海上风机最大已至 18MW，叶轮直径最长已达 260m。新增装机机组的高功率、大型化已日趋明显。与之相应的未来风电叶面面积增加，单机所需叶片涂料需求提升。但同样需要注意到叶片长度加长 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 24/33 麦加芯彩麦加芯彩/公司深度公司深度 使叶片前缘速度提升，使其更易受环境侵蚀损坏，因此下游需求方对涂料的防护性能与易施工性需求也会有所提高。图图 39：海陆风电机平均

82、单机容量（：海陆风电机平均单机容量（MW）数据来源：东北证券，iFind 2024、2025 年我国风电装机量有望维持高位。目前截止到 2023 年 10 月，我国累计风电装机容量为404GW，距离“十四五规划”目标（到2025年累计装机规模达581GW）仍有相当差距。2022 年以及 2023 年被压制的装机量需求被延后，会在之后两年释放。如果我国风电装机容量在 2025 年达到十四五规划预期水平，那么 2024-2025 年我国风电装机复合增长率为 18.23%，2024 年以及 2025 年两年装机量约为75.77/89.59GW。图图 40：中国风电累计装机容量（：中国风电累计装机容量

83、（GW）数据来源：东北证券，Wind 细分赛道 20 亿市场空间，与下游景气程度高度相关。风电叶片涂料属于风电涂料中技术壁垒较高的品类，麦加风电产品的平均价格在 4.5-6 万元/吨，我国目前风电叶片涂料单 GW 使用量约为 500t，海风叶片的涂料使用量略高于海风风电叶片，未来或会随着海风装机量占比逐步提升，综合风电叶片涂料单GW使用量可能逐步提升。根据过往市场需求情况若在 70GW 的装机背景下，风电叶片涂料市场空间约为 20亿元。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 25/33 麦加芯彩麦加芯彩/公司深度公司深度 表表 11：我国风电涂料市场空间：我国风电涂料市场空间

84、 2020 2021 2022 2023E 2024E 平均价格（万元平均价格（万元/吨）吨）5.67 4.95 4.98 4.5 4.35 装机量（装机量（GW）72.38 46.95 36.96 45 75 单单 GW 用量用量 500.00 500.00 500.00 500 500 市场空间（亿元）市场空间（亿元）20.52 11.62 9.20 10.13 16.31 麦加芯彩市占率麦加芯彩市占率 25.40%29.45%43.54%48%50%数据来源：东北证券，招股说明书 根据涂界数据，麦加芯彩以 4.07 亿元收入，超越佐敦、海虹老人、PPG 等海外涂料巨头，位列 2022 年

85、中国十大风电涂料品牌排行榜冠军。在预估规模近 10 亿元的市占率前十头部品牌中占比 44.81%，2023 年市占率有望达到 50%。同时在叶片涂料领域市占率前五名中，麦加芯彩作为唯一的本土品牌稳坐榜首，反映了公司在风电涂料细分行业的市场占有寡头地位。表表 12：2022 年中国十大风电涂料品牌排行榜年中国十大风电涂料品牌排行榜 1 麦加芯彩 本土 2 佐敦 外资 3 海虹老人 外资 4 PPG 外资 5 阿克苏诺贝尔 外资 6 美凯威奇 外资 7 西北永新 本土 8 福斯特 本土 9 德威 本土 10 海隆 本土 数据来源：东北证券，涂界 3.2.麦加芯彩立足客源、研发双重比较优势，风电叶片

86、涂料细分领域龙头 麦加芯彩凭借其在涂料领域的多年深耕，建立起了以国有企业、大型制造厂商为主麦加芯彩凭借其在涂料领域的多年深耕，建立起了以国有企业、大型制造厂商为主的优质下游客户群。的优质下游客户群。截至目前，公司已与包括中材科技、中复连众、双瑞风电、明阳智能、时代新材、艾郎科技、重通成飞等行业头部的风电设备制造商建立了长期稳定的合作关系。保障了麦加芯彩的细分行业市占率的领军水平，根据公司招股书显示，2020/2021 年，麦加芯彩已在风电叶片涂料领域占据近三分之一的市场份额，并获得 2022 年中国涂料工业单项冠军企业榜单中风电防护涂料与风电叶片涂料的单项冠军。表表 13：公司：公司 2019

87、-2022 年风电前五大客户收入情况年风电前五大客户收入情况 年份 公司前五大客户收入表（依次从左到右）（万元）2019 季度 中材科技 中复连众 中国船舶 明阳智能 艾郎科技 Q1 1,233.54 743.52 290.72 250.16 420.7 Q2 1,586.91 977.14 492.91 442.81 467.03 Q3 1,899.73 1,187.27 655.51 554.88 328.74 Q4 2,390.21 1,032.16 528.72 619.34 408.47 年计 7,110.39 3,940.09 1,967.86 1,867.19 1,624.94

88、2020 季度 中材科技 中复连众 时代新材 艾郎科技 明阳智能 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 26/33 麦加芯彩麦加芯彩/公司深度公司深度 Q1 1,437.79 1,043.93 282.33 369.29 416.67 Q2 6,440.97 1,896.42 727.32 1,219.57 738.7 Q3 5,108.30 2,110.65 3,161.54 1,432.21 1,566.97 Q4 5,443.96 2,069.49 2,346.45 1,274.79 1,554.31 年计 18,431.02 7,120.49 6,517.64 4,

89、295.86 4,276.65 2021 季度 中材科技 中复连众 时代新材 明阳智能 重通成飞 Q1 2,456.94 1,242.54 1,525.98 1,052.30 472.06 Q2 1,973.52 1,137.07 1,455.02 1,213.73 520.65 Q3 1,762.74 1,385.87 1,137.80 676.4 271.19 Q4 3,516.49 2,116.82 1,102.01 375.36 772.6 年计 9,709.69 5,882.30 5,220.81 3,317.79 2,036.50 2022 季度 中材科技 中复连众 时代新材 重通

90、成飞 中国船舶 Q1 2,874.24 1,293.93 872.93 205.65 321.83 Q2 2,107.37 2,032.15 467.86 870.2 705.82 Q3 2,377.07 1,831.15 1,085.75 1,210.84 939.89 Q4 3,715.15 1,915.42 1,676.25 1,134.57 1,112.24 年计 11,073.83 7,072.65 4,102.79 3,421.26 3,079.78 数据来源：东北证券，发行人及保荐机构回复意见 图图 41：公司风电领域下游客户覆盖度公司风电领域下游客户覆盖度 数据来源：东北证券，

91、招股说明书 2020-2023H1，公司风电涂料业务营业成本数额稳定，营业收入在 2021 年经历前一年度抢装潮有所回落后继续保持了增长趋势，2022 年实现同比增长 17.10%。销量 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 27/33 麦加芯彩麦加芯彩/公司深度公司深度 方面，2020-2023 H1，麦加芯彩在风电涂料业务板块实现销量 9,189.05/6,918.53/8,053.53/6200.73 吨，平均价格分别为 5.67/4.95/4.98/4.59 万元/吨。除 2020 年受宏观风电抢装潮刺激销量价格明显增长外，总体保持着较为稳健的增长态势，且定价水平相

92、对同业较高，体现公司风电叶片涂料销售的产业链优势所带来的议价能力。图图 42：风电涂料营收情况：风电涂料营收情况（万元）（万元）数据来源：东北证券，iFind 图图 43：风电涂料销量：风电涂料销量 数据来源：东北证券，iFind 研发水平行业领先，研发水平行业领先，公司集装箱产品技术不断完善的同时，叶片涂料产品的研发也走入正轨，自 2010 年开始，公司对风电叶片的前缘保护材料进行研究，在 2022 年已经完成对于风电叶片高性能前缘保护材料 3650PF 的研发。进一步突破高性能叶片涂料应用领域，未来有望进一步打破海外品牌在远海以及高性能叶片应用领域的壁垒。请务必阅读正文后的声明及说明请务必

93、阅读正文后的声明及说明 28/33 麦加芯彩麦加芯彩/公司深度公司深度 图图 44：公司风电叶片涂料研发：公司风电叶片涂料研发 数据来源：东北证券，招股说明书 行业地位领先，议价能力随市占率提升进一步增强。细分领域业务为公司带来28,734.84/11,736.53/16,067.91/13,926.04 万元毛利润，毛利率 55.13%/34.30%/40.10%/48.94%远超涂料行业平均水平。在2021年受到原材料价格大幅上涨影响后，公司虽调整了产品价格但成本压力尚未能完全传导，但 2022 年、2023H1 原材料价格回落后，公司毛利率逐步抬升，产业链议价能力相对较强。对目前风电叶片

94、涂料行业正在面临其他内资品牌的不断冲击，但短期内仍无法快速打破公司建立的相对竞争优势。图图 45：风电涂料利润率情况：风电涂料利润率情况 数据来源：东北证券，iFind 进军塔筒，实现产业协同。目前塔筒领域公司已经成功进入金风科技的塔筒涂料认可供应商名录，并取得了泰盛风能、特变电工、中建五洲、中国能建湖南利德的塔筒涂料订单，截止公司招股说明书发布，工公司目前自主研发的关于塔筒的在研项目有：1、研发一套具备涂层附着力好、高耐磨损、抗风沙、高耐腐蚀的应用于塔筒的防护涂层体系产品；2、开发针对海上强腐蚀环境的塔筒防护涂层；3、开发新型环保型的风电塔筒防护涂层。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正

95、文后的声明及说明 29/33 麦加芯彩麦加芯彩/公司深度公司深度 图图 46：塔筒涂料产品图塔筒涂料产品图 数据来源：东北证券，公司官网 4.盈利预测与估值盈利预测与估值 公司核心业务为工业涂料，分为集装箱、风电涂料业务、其他工业涂料业务和其他业务。由于集装箱业务在 2021 年由于疫情等原因出现爆发式增长，未来会进入修复反弹阶段，预计该业务 2023-2025 年实现收入 5.5/10.13/12.16 亿元，同比提升-41.50%/84.18%/20.00%；另外公司在风电涂料市场占据优势地位，随着风电设备的进一步推广和落实，公司可以在此领域保持稳定增长，预计 2023-2025 年该业务

96、实现收入 4.97/5.21/6.00 亿元，同比提升 23.92%/5.00/15.00%；此外公司在桥梁钢结构涂料、船舶涂料、港口设备涂料、储能设备涂料等持续研发投入并逐步转化为盈利，预 计 其 他 工 业 涂 料 业 务 实 现 收 入54.26/67.82/84.78 亿 元，同 比 提 升20.00%/25.00%/25.00%。预计公司 2023-2025 年实现总收入 11.02/16.03/19.15 亿元，同比提升-20.57%/45.52%/19.46%。表表 14：公司盈利预测（百万元）：公司盈利预测（百万元）集装箱涂料集装箱涂料 2019 2020 2021 2022

97、2023E 2024E 2025E 收入收入 474.96 397.45 1,629.86 940.19 550 1,013.00 1,215.60 同比同比 -16.32%310.08%-42.31%-41.50%84.18%20.00%风电涂料风电涂料 收入收入 208.74 521.21 342.17 400.66 496.52 521.34 599.55 同比同比 149.70%-34.35%17.10%23.92%5.00%15.00%其他工业涂料其他工业涂料 收入收入 12.45 18.03 17.21 45.21 54.26 67.82 84.78 同比同比 44.77%-4.5

98、5%162.75%20.00%25.00%25.00%小计小计 696.15 936.69 1,989.24 1,386.06 1100.77 1602.16 1899.92 其他业务其他业务 4.35 4.14 0.86 0.74 0.75 0.75 15.00 yoy -4.78%-79.28%-14.21%1.88%0.00%1900.00%总收入总收入 700.50 940.83 1,990.09 1,386.80 1101.52 1602.91 1914.92 yoy 34.31%111.52%-30.31%-20.57%45.52%19.46%数据来源：东北证券，Wind 请务必阅

99、读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 30/33 麦加芯彩麦加芯彩/公司深度公司深度 预 计 公 司2023-205年 实 现 收 入11.02/16.03/19.15亿 元，同 比 增 长-20.57%/45.52%/19.46%；归 母 净 利 润2.01/3.05/3.60亿 元，同 比 增 长-22.53%/51.64%/17.80%，对应 PE 为 32.73/21.59/18.33 倍。选取三棵树、亚士创能、松井股份作为公司的可比公司，给予公司“买入”评级。表表 15：可比公司估值可比公司估值（Wind 一致预期）一致预期）（20231220）2023E 2024E 2

100、025E 603378.SH 亚士创能亚士创能 25.95 15.73 11.85 603737.SH 三棵树三棵树 29.03 20.27 15.44 688157.SH 松井股份松井股份 63.50 39.22 26.60 平均值平均值 39.49 25.07 17.96 5.风险提示风险提示 原材料价格大幅波动的风险，估值与盈利预测不及预期。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 31/33 麦加芯彩麦加芯彩/公司深度公司深度 附表：财务报表预测摘要及指标附表：财务报表预测摘要及指标 Table_Forcast 资产负债表（百万元）资产负债表（百万元）2022A 202

101、3E 2024E 2025E 现金流量表（百万元）现金流量表（百万元）2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 251 1,713 1,054 1,214 净利润净利润 260 201 305 360 交易性金融资产 0 0 0 0 资产减值准备-13 8 8 8 应收款项 634 565 1,063 1,104 折旧及摊销 15 14 59 41 存货 124 107 140 169 公允价值变动损失 0 0 0 0 其他流动资产 16 16 16 16 财务费用 13 4 4 5 流动资产合计流动资产合计 1,055 2,449 2,337 2,577 投资损失-2-1-1

102、-2 可供出售金融资产 运营资本变动 7 11-403 13 长期投资净额 0 0 0 0 其他 3 3 3 3 固定资产 101 121 586 672 经营活动经营活动净净现金流现金流量量 283 240-25 429 无形资产 41 51 59 66 投资活动投资活动净净现金流现金流量量-9-49-533-164 商誉 0 0 0 0 融资活动融资活动净净现金流现金流量量-140 1,271-102-105 非非流动资产合计流动资产合计 171 204 676 797 企业自由现金流企业自由现金流 567 182-579 250 资产总计资产总计 1,226 2,653 3,013 3,

103、374 短期借款 84 54 89 119 应付款项 412 334 470 555 财务与估值指标财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 预收款项 0 0 0 0 每股指标每股指标 一年内到期的非流动负债 4 1 1 1 每股收益（元）3.21 1.87 2.83 3.33 流动负债合计流动负债合计 577 494 682 812 每股净资产（元）7.93 19.94 21.57 23.70 长期借款 5 3 0 0 每股经营性现金流量（元）3.49 2.23-0.23 3.97 其他长期负债 3 2 2 2 成长性指标成长性指标 长期负债合计长期负债合计 8 5 2

104、 2 营业收入增长率-30.3%-20.6%45.5%19.5%负债合计负债合计 584 499 684 814 净利润增长率-20.2%-22.5%51.6%17.8%归属于母公司股东权益合计 642 2,154 2,329 2,559 盈利能力指标盈利能力指标 少数股东权益 0 0 0 0 毛利率 31.7%33.4%32.4%32.4%负债和股东权益总计负债和股东权益总计 1,226 2,653 3,013 3,374 净利润率 18.7%18.3%19.1%18.8%运营效率指标运营效率指标 利润表（百万元）利润表（百万元）2022A 2023E 2024E 2025E 应收账款周转天

105、数 149.64 134.88 128.13 143.07 营业收入营业收入 1,387 1,102 1,603 1,915 存货周转天数 52.40 56.64 41.09 42.94 营业成本 947 734 1,083 1,295 偿债能力指标偿债能力指标 营业税金及附加 8 7 10 12 资产负债率 47.6%18.8%22.7%24.1%资产减值损失-7-5-5-5 流动比率 1.83 4.96 3.43 3.17 销售费用 45 43 59 68 速动比率 1.59 4.71 3.20 2.94 管理费用 49 38 56 67 费用率指标费用率指标 财务费用 12 1-17-7

106、 销售费用率 3.2%3.9%3.7%3.5%公允价值变动净收益 0 0 0 0 管理费用率 3.5%3.4%3.5%3.5%投资净收益 2 1 1 2 财务费用率 0.9%0.1%-1.1%-0.4%营业利润营业利润 307 241 363 427 分红指标分红指标 营业外收支净额-2-4-4-4 股息收益率 0.0%2.0%2.0%2.0%利润总额利润总额 305 237 359 423 估值指标估值指标 所得税 45 36 53 63 P/E（倍）0.00 32.73 21.59 18.33 净利润 260 201 305 360 P/B（倍）0.00 3.06 2.83 2.58 归属

107、于母公司净利润归属于母公司净利润 260 201 305 360 P/S（倍）0.00 5.99 4.11 3.44 少数股东损益 0 0 0 0 净资产收益率 46.0%9.4%13.1%14.1%资料来源：东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 32/33 麦加芯彩麦加芯彩/公司深度公司深度 研究团队简介：研究团队简介：Table_Introduction 濮阳：上海交通大学金融学硕士、金融学本科。曾作为建材、公用事业分析师，在长城证券、西南证券、兴业证券任职。曾获2022 年东方财富最佳分析师建材前三名、2021 年金牛最佳分析师建材第五名、2021 年上半年

108、东方财富最佳分析师建材第一名、2021 年东方财富最佳分析师建材第三名。2022 年 7 月加入东北证券，现任东北证券建材组首席分析师。陶昕媛：香港中文大学经济学硕士，现任东北证券建材组分析师，2020 年加入东北证券。分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师。本报告遵循合规、客观、专业、审慎的制作原则，所采用数据、资料的来源合法合规，文字阐述反映了作者的真实观点，报告结论未受任何第三方的授意或影响，特此声明。投资投资评级说明评级说明 股票 投资 评级 说明 买入 未来 6 个月内，股价涨幅超越市场基准 15%以上。投资评级

109、中所涉及的市场基准：A 股市场以沪深 300 指数为市场基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为市场基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为市场基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500指数为市场基准。增持 未来 6 个月内，股价涨幅超越市场基准 5%至 15%之间。中性 未来 6 个月内，股价涨幅介于市场基准-5%至 5%之间。减持 未来 6 个月内，股价涨幅落后市场基准 5%至 15%之间。卖出 未来 6 个月内，股价涨幅落后市场基准 15%以上。行业 投资 评级 说明 优于大势 未来 6 个月内，行业指数的收益超越市场基准。同步大势 未来 6 个

110、月内，行业指数的收益与市场基准持平。落后大势 未来 6 个月内，行业指数的收益落后于市场基准。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 33/33 麦加芯彩麦加芯彩/公司深度公司深度 重要声明重要声明 本报告由东北证券股份有限公司（以下称“本公司”）制作并仅向本公司客户发布，本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅反映本公司于发布本报告当日的判断，不保证所包含的内容和意见不发生变化。本报告仅供参考，并不构成对所

111、述证券买卖的出价或征价。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的证券买卖建议。本公司及其雇员不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，在任何情况下，我公司及其雇员对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或其关联机构可能会持有本报告中涉及到的公司所发行的证券头寸并进行交易，并在法律许可的情况下不进行披露；可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务、财务顾问等相关服务。本报告版权归本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，须在本公司允许的范围内使用，并注明本报告的发布人和发布日期，提示使用本报告的风险。若本公司客户（以下称“该客户”）向第三方发送本报告，则由该客户独自为此发送行为负责。提醒通过此途径获得本报告的投资者注意，本公司不对通过此种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任。地址地址 邮编邮编 中国吉林省长春市生态大街 6666 号 130119 中国北京市西城区锦什坊街 28 号恒奥中心 D 座 100033 中国上海市浦东新区杨高南路 799 号 200127 中国深圳市福田区福中三路 1006 号诺德中心 34D 518038 中国广东省广州市天河区冼村街道黄埔大道西 122 号之二星辉中心 15 楼 510630