1、请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Main证券研究报告|公司首次覆盖 皖能电力(000543.SZ)2024 年 05 月 13 日 买入买入（首次首次）所属行业：公用事业/电力 当前价格(元)：8.78 证券分析师证券分析师 郭雪郭雪 资格编号：S01 邮箱： 联系人联系人 刘正刘正 邮箱： 市场表现市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%)-1.79 20.60 24.89相对涨幅(%)-7.22 18.74 15.98 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究相关研究 皖能电力皖能电力（000543.SZ）：）：安徽安徽煤电龙头，煤

2、电龙头，业绩增长可期业绩增长可期 投资要点投资要点 安徽火电龙头，装机规模稳步扩张安徽火电龙头，装机规模稳步扩张。截至 2023 年底，公司控股发电装机容量为1494 万千瓦，其中经营期装机 1138 万千瓦，建设期装机 356 万千瓦，燃煤发电机组除江布电厂 2 台 66 万千瓦机组及英格玛电厂 2 台 66 万千瓦机组在新疆外，其余均落地安徽，公司控股在运省调火电机组装机容量占比 22.8%。近年来公司业绩快速增长，2018 年至 2023 年，公司营收从 134.2 亿元增长至 278.7 亿元，年复合增长率达为 15.7%；归母净利润由 5.6 亿元增长至 14.3 亿元，年复合增长率

3、为 20.8%。量、价、成本齐向好，驱动业绩再上台阶量、价、成本齐向好，驱动业绩再上台阶。（1）量：公司存量机组优质，新建装机盈利能力强。公司煤电机组参数高、容量大、运行效率高、煤耗低，近三年来供电煤耗持续下降，同时公司在“吉-泉线”上布局了新疆皖能江布电厂（266万千瓦）和英格玛电厂（266万千瓦），总装机容量264万千瓦，预计每年向安徽输送电量 140 亿千瓦时，两家电厂均可利用新疆当地优质、低廉的煤炭资源，盈利情况均有望呈现出较好水平。（2）价：安徽地处长三角，经济保持高速发展，用电需求强劲，且需承担皖电东送任务，电价有望保持高位；2021-2023 年安徽省电价上调明显，直接交易电量成

4、交均价由 2020年的 346.8元/MWh上涨至2023年的 460.3元/MWh。考虑容量电价之后，从 2024年 1-4月的电网代理购电价格来看，安徽省整体电价基本保持在 2023 年的水平。（3）成本：龙年春节假期之后，煤价步入快速下行区间，公司控股、参股电厂多分布于安徽煤炭资源丰富区域，我们认为 24 年公司有望受益长协煤占比提升+坑口煤价快速下降双重利好，发电成本或将明显降低。集团优质资产注入，加速新能源发展集团优质资产注入，加速新能源发展。2023 年，公司收购皖能环保 51%的股权和响水涧抽水蓄能电站、响洪甸抽水蓄能电站、琅琊山抽水蓄能电站、天荒坪抽水蓄能电站部分股权，向综合能

5、源运营商转变。新能源方面，公司“十四五”期间计划新增 400 万千瓦可再生能源装机，2023 年公司宿州褚兰 30 万千瓦风电顺利开工建设并取得新疆奇台 80 万千瓦光伏项目建设指标，有望加速新能源装机建设。投资建议与估值：投资建议与估值：公司作为安徽煤电龙头，装机规模持续扩张，在电价维持高位的情况下，随着长协煤比例提升叠加坑口煤价下降，公司的盈利能力有望不断提升。我们预计公司 2024 年-2026 年的收入分别为 295.79 亿元、314.00 亿元、316.13 亿元，增速分别为 6.1%、6.2%、0.7%；归母净利润分别为 20.25 亿元、22.79 亿元、24.58 亿元，增速

6、分别为 41.7%、12.5%、7.8%。首次覆盖，给予“买入”投资评级。风险提示：风险提示：煤炭价格波动风险、电价大幅下调风险、装机速度不及预期等。-29%-14%0%14%29%43%57%-092024-01皖能电力沪深300 公司首次覆盖 皖能电力（000543.SZ）2/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Base 股票数据股票数据 总股本(百万股)：2,266.86 流通 A 股(百万股)：2,266.86 52 周内股价区间(元)：5.63-8.97 总市值(百万元)：19,903.06 总资产(百万元)：61,823.24 每股净资产

7、(元)：6.29 资料来源：公司公告 Table_Finance 主要财务数据及预测主要财务数据及预测 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元)25,740 27,867 29,579 31,400 31,613(+/-)YOY(%)22.4%8.3%6.1%6.2%0.7%净利润(百万元)499 1,430 2,025 2,279 2,458(+/-)YOY(%)137.6%186.4%41.7%12.5%7.8%全面摊薄 EPS(元)0.22 0.63 0.89 1.01 1.08 毛利率(%)2.4%6.9%9.9%12.2%13.1%净资产收益率(%)

8、3.5%10.3%13.4%13.7%13.5%资料来源：公司年报（2022-2023），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 9WeZbZdXeZ8XeUbZ7N8Q9PpNnNsQqMjMpPsPeRmNqN8OpPwPNZmPrRwMrRrO 公司首次覆盖 皖能电力（000543.SZ）3/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录内容目录 1.安徽火电龙头，装机规模稳步扩张.6 1.1.安徽省属能源平台，成长性十足.6 1.2.装机电量持续增长，盈利能力大幅提升.7 2.量、价、成本齐向好，驱动业绩再上台阶.9 2.1.量：存量机组优质，新建机组盈利能力强.9

9、 2.2.价：安徽电力供需偏紧，看好电价保持高位.12 2.3.成本：用煤成本下降，公司盈利能力有望提升.15 3.集团优质资产注入，加速新能源发展.18 3.1.注入抽蓄与环保电厂，转型综合能源运营商.19 3.2.十四五新能源规划新增 400 万千瓦.20 4.盈利预测及投资建议.21 4.1.盈利预测.21 4.2.投资建议.22 5.风险提示.22 公司首次覆盖 皖能电力（000543.SZ）4/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录图表目录 图图 1：公司：公司股权架构（股权架构（截至截至 2024 年年 3 月底月底）.6 图图 2：公司历年总装机量（含在建机组）变

10、化（单位：万千瓦）：公司历年总装机量（含在建机组）变化（单位：万千瓦）.7 图图 3：公司历年发电量变化（单位：亿千瓦时）：公司历年发电量变化（单位：亿千瓦时）.7 图图 4：2018-2023 营业收入（亿元）及增速（右轴）营业收入（亿元）及增速（右轴）.7 图图 5：2018-2023 归母净利润（亿元）及增速（右轴）归母净利润（亿元）及增速（右轴）.7 图图 6：公司近年销售毛利率与销售净利率：公司近年销售毛利率与销售净利率.8 图图 7：2020-2023 年公司各项费用以及总费用变化（百万元）年公司各项费用以及总费用变化（百万元）.8 图图 8：2020-2023 年公司财务费用占期

11、间费用比例变化年公司财务费用占期间费用比例变化.8 图图 9：2018-2023 年经营现金流量净额（亿元）年经营现金流量净额（亿元）.9 图图 10：2018-2023 年资产负债率年资产负债率.9 图图 11：公司火电装机明细（截至：公司火电装机明细（截至 2023 年底）年底）.10 图图 12：近年公司供电煤耗水平（单位：克：近年公司供电煤耗水平（单位：克/千瓦时，左轴为全口径机组煤耗，右轴为常千瓦时，左轴为全口径机组煤耗，右轴为常规机组、综合利用机组煤耗）规机组、综合利用机组煤耗）.11 图图 13：准东准东皖南皖南1100 千伏特高压直流输电工程路线图千伏特高压直流输电工程路线图.

12、11 图图 14：2018-2023 年安徽省年安徽省 GDP 及增长率（右轴）及增长率（右轴）.12 图图 15：安徽省：安徽省 2019-2023 年用电量及增速（右轴）年用电量及增速（右轴）.12 图图 16：安徽省近年各发电类型发电量情况：安徽省近年各发电类型发电量情况.12 图图 17：2023 年全国陆地年全国陆地 70 米高度年平均风速分布米高度年平均风速分布.13 图图 18：2023 年全国年水平面太阳能总辐照量分布年全国年水平面太阳能总辐照量分布.13 图图 19：江苏省、浙江省电力消费量（亿千瓦时）：江苏省、浙江省电力消费量（亿千瓦时）.13 图图 20：江苏省、浙江省电

13、力消费量增速：江苏省、浙江省电力消费量增速.13 图图 21：安徽省历年直接交易电量成交均价（单位：元：安徽省历年直接交易电量成交均价（单位：元/MWh）.14 图图 22：公司上网电价情况（单位：元：公司上网电价情况（单位：元/MWh）.14 图图 23：安徽省电网代理购电价格（单位：元：安徽省电网代理购电价格（单位：元/MWh）.15 图图 24：2018-2023 年中国原煤产量（单位：亿吨）年中国原煤产量（单位：亿吨）.15 图图 25：2018-2023 年中国动力煤进口情况（单位：万吨）年中国动力煤进口情况（单位：万吨）.15 图图 26：澳大利亚动力煤进口量累计值（单位：万吨）澳

14、大利亚动力煤进口量累计值（单位：万吨）.16 图图 27：2018-2023CCTD 主流港口煤炭库存情况（单位：万吨）主流港口煤炭库存情况（单位：万吨）.16 图图 28：全国煤炭企业月度库存（单位：万吨）：全国煤炭企业月度库存（单位：万吨）.16 图图 29：国内主要港口动力煤价格走势图（元：国内主要港口动力煤价格走势图（元/吨）吨）.17 图图 30：长协煤价格较现货价格低且稳定（单位：元：长协煤价格较现货价格低且稳定（单位：元/吨）吨）.18 图图 31：安徽省煤炭资源分布情况安徽省煤炭资源分布情况.18 公司首次覆盖 皖能电力（000543.SZ）5/24 请务必阅读正文之后的信息披

15、露和法律声明 图图 32：安徽坑口动力煤价降幅快于港口：安徽坑口动力煤价降幅快于港口.18 表表 1：公司前十大股东持股情况（截至：公司前十大股东持股情况（截至 2024 年年 3 月底）月底）.6 表表 2：公司收购皖能环保及四家抽蓄电厂的具体情况：公司收购皖能环保及四家抽蓄电厂的具体情况.19 表表 3：公司收购的四家抽蓄电站装机情况：公司收购的四家抽蓄电站装机情况.19 表表 4：公司控股、参股新能源项目（截至：公司控股、参股新能源项目（截至 2022 年底）年底）.20 表表 5：公司营收预测（单位：百万元）：公司营收预测（单位：百万元）.21 表表 6：可比公司估值可比公司估值.22

16、 公司首次覆盖 皖能电力（000543.SZ）6/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.安徽火电安徽火电龙头龙头，装机规模稳步扩张，装机规模稳步扩张 1.1.安徽省属能源平台，安徽省属能源平台，成长性十足成长性十足 皖能集团旗下皖能集团旗下电力运营电力运营平台，围绕平台，围绕火电火电深度发展深度发展。公司是安徽省第一批规范化改制的上市公司，于 1993 年 12 月 20 日在深圳证券交易所挂牌上市。重点布局火电，战略发展风电、水电、核电等清洁能源，截至 2023 年底，公司控股发电装机容量为 1494万千瓦，其中经营期装机 1138万千瓦，建设期装机 356万千瓦。公司控股股东为

17、皖能集团，实际控制人为安徽省国资委，截至 2024 年 3 月底皖能集团直接间接持有公司 56.74%的股份。表表 1：公司前十大股东持股情况（截公司前十大股东持股情况（截至至 2024 年年 3 月底月底）序号序号 股东名称股东名称 持股数量持股数量(股股)持股比例持股比例 1 安徽省能源集团有限公司 1,245,208,342 54.93%2 安徽省皖能能源物资有限公司 41,021,000 1.81%3 中国工商银行股份有限公司-交银施罗德趋势优先混合型证券投资基金 28,797,992 1.27%4 基本养老保险基金一二零四组合 22,145,608 0.98%5 中国农业银行股份有限

18、公司-广发均衡优选混合型证券投资基金 20,948,500 0.92%6 香港中央结算有限公司 16,582,084 0.73%7 全国社保基金一一六组合 15,652,680 0.69%8 中国工商银行股份有限公司-广发价值优势混合型证券投资基金 13,949,600 0.62%9 交通银行股份有限公司-永赢长远价值混合型证券投资基金 13,919,007 0.61%10 招商银行股份有限公司-农银汇理策略收益一年持有期混合型证券投资基金 13,891,850 0.61%资料来源：公司公告，IFinD，德邦研究所 图图 1：公司公司股权架构（股权架构（截至截至 2024 年年 3 月底月底）

19、资料来源：公司公告，IFinD，德邦研究所 公司首次覆盖 皖能电力（000543.SZ）7/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.2.装机电量持续增长装机电量持续增长，盈利能力大幅提升盈利能力大幅提升 安徽电力龙头，装机电量有序增长安徽电力龙头，装机电量有序增长。截至 2023 年末，公司总装机容量（含在建机组）1494万千瓦，同比+2.9%。在装机量上升的背景下，公司发电量也逐步提升，由 2018年的 300亿千瓦时增长到 2023年的 512.6亿千瓦时，年复合增长率达 11.3%。从地域分布来看，公司燃煤发电机组除江布电厂 2 台 66 万千瓦机组及英格玛电厂 2 台 66

20、万千瓦机组在新疆外，其余均落地安徽，2023 年公司控股在运省调火电机组装机容量占比 22.8%；从装机容量来看，公司在运煤电机组中 60 万千瓦及以上高效低能耗装机容量占比 79%。图图 2：公司公司历年历年总总装机量装机量（含在建机组）（含在建机组）变化（单位：万千瓦）变化（单位：万千瓦）图图 3：公司公司历年历年发电量变化（单位：亿千瓦时）发电量变化（单位：亿千瓦时）资料来源：公司公告，德邦研究所 资料来源：公司公告，德邦研究所 营收稳步增长营收稳步增长，利润大幅增加利润大幅增加。2018 年至 2023 年，公司营收从 134.16 亿元增长至278.67亿元，年复合增长率达为15.7

21、%；归母净利润由5.6亿元增长至14.3 亿元，年复合增长率为 20.8%。2023 年公司实现营收 278.67 亿元，同比+8.3%，归母净利润 14.3 亿元，同比+186.4%。图图 4：2018-2023 营业收入（亿元）及增速（右轴）营业收入（亿元）及增速（右轴）图图 5：2018-2023 归母净利润（亿元）及增速（归母净利润（亿元）及增速（右轴右轴）资料来源：IFinD，公司公告，德邦研究所 资料来源：IFinD，公司公告，德邦研究所 953953953402004006008000920202021202220

22、233003723493664330040050060020024.2160.9167.5210.3257.4278.70%5%10%15%20%25%30%0.050.0100.0150.0200.0250.0300.02002120222023营业收入(亿元)yoy5.67.710.1-13.45.014.3-300%-200%-100%0%100%200%300%400%-15.0-10.0-5.00.05.010.015.020.02002120222023归母净利润(亿元)y

23、oy 公司首次覆盖 皖能电力（000543.SZ）8/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 煤价煤价下行成本改善下行成本改善，毛利率毛利率、净利率、净利率稳步提高稳步提高。2021、2022 年，由于煤炭价格大幅上涨，导致公司毛利率、净利率均显著低于正常年份，2023 年得益于煤炭价格下跌，公司毛利率、净利率修复明显，分别为 6.87%、6.28%，分别同比+4.43pct、+5.01pct。图图 6：公司公司近年近年销售毛利率与销售净利率销售毛利率与销售净利率 资料来源：IFinD，公司公告，德邦研究所 利息费用占大头利息费用占大头，期间费用率期间费用率近三年持续近三年持续下降。下降

24、。2020-2023 年公司期间费用分别为5.53亿元、9.84亿元、11.62亿元、12.03亿元，期间费用率分别为3.3%、4.7%、4.5%、4.3%，近三年公司期间费用率不断下降；其中财务费用占费用大头，2023 年财务费用占期间费用的 67.5%，主要来自于利息支出。图图 7：2020-2023 年年公司各项费用公司各项费用以及总费用变化以及总费用变化（百百万元万元）图图 8：2020-2023 年年公司公司财务费用占期间费用比例变化财务费用占期间费用比例变化 资料来源：IFinD，公司公告，德邦研究所 资料来源：IFinD，公司公告，德邦研究所 经营活动现金流经营活动现金流保持保持

25、充沛充沛，资产负债率，资产负债率上升上升。2020-2023 年，公司经营活动产生的现金流量净额分别为29.50亿元、-10.56亿元、36.24亿元、16.96亿元。整体看，除 2021 年因燃煤成本大幅上涨导致公司现金支出大幅增加致现金流大幅下降以外，公司经营现金流始终保持充裕。资产负债率方面，近年来随着公司装机规模的不断提升，公司的资产负债率由 2018 年的 50.2%提升至 2023 年的66.4%。-11.00%-6.00%-1.00%4.00%9.00%14.00%2018年2019年2020年2021年2022年2023年销售毛利率(%)销售净利率(%)406432758812

26、02004006008001,0001,2001,4002020202120222023销售费用管理费用研发费用财务费用73.4%43.9%65.2%67.5%40.0%45.0%50.0%55.0%60.0%65.0%70.0%75.0%80.0%2020202120222023 公司首次覆盖 皖能电力（000543.SZ）9/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 9：2018-2023 年年经营现金流量净额（亿元）经营现金流量净额（亿元）图图 10：2018-2023 年年资产负债率资产负债率 资料来源：IFinD，公司公告，德邦研究所 资料来源：IFinD，公司公告，德邦研

27、究所 2.量、价、成本齐向好，量、价、成本齐向好，驱动业绩驱动业绩再上台阶再上台阶 2.1.量量：存量机组：存量机组优质优质，新建机组新建机组盈利能力强盈利能力强 在运火电权益装机在运火电权益装机1311万千瓦万千瓦，机组，机组煤耗持续降低煤耗持续降低。截至2023年底，公司控股发电装机容量为 1494 万千瓦，其中经营期装机 1138 万千瓦，建设期装机356 万千瓦；根据我们统计，公司在运火电控股装机达 1085 万千瓦，权益装机达 1311 万千瓦。公司煤电机组参数高、容量大、运行效率高、煤耗低，近三年来公司供电煤耗持续下降，2023 年公司机组平均供电煤耗为 301.8 克/千瓦时，较

28、 21 年下降 4.6 克/千瓦时。13.6726.6729.50-10.5636.2416.96-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.002018年2019年2020年2021年2022年2023年经营活动产生的现金流量净额(亿元)40.0%45.0%50.0%55.0%60.0%65.0%70.0%2018年2019年2020年2021年2022年2023年资产负债率(%)公司首次覆盖 皖能电力（000543.SZ）10/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 11：公司火电装机明细（截至公司火电装机明细（截至 2023 年底）年底）资料来源：公司

29、 2024 年度第一期超短期融资券募集说明书，北极星火力发电网等，德邦研究所 机组构成机组构成(万千瓦万千瓦)总装机容总装机容量量(万千瓦万千瓦)公司持股比公司持股比例例权益容量权益容量(万千瓦万千瓦)控股容量控股容量(万千瓦万千瓦)皖能合肥发电有限公司63+6312651.0%64.26126皖能马鞍山发电有限公司2 6613251.0%67.32132皖能铜陵发电有限公司105+100+3223751.0%120.87237淮北国安电力有限公司2 326440.0%25.6064阜阳华润一期2 6412856.4%72.14194阜阳华润二期2 6613256.4%74.40195临涣中利

30、发电有限公司2 326451.0%32.6464钱营孜电厂2 357050.0%35.0070新疆江布电厂2 6613253.0%69.96132合计合计1085562淮北涣城发电公司2 326049.0%29.40/淮南洛能发电公司2 32+2 6319046.0%87.40/中煤新集利辛有限公司2 10020045.0%90.00/淮北申皖发电有限公司2 6613224.5%32.34/安庆皖江发电有限公司2 32+2 10026449.0%129.36/池州九华发电有限公司2 326449.0%31.36/马鞍山万能达发电有限公司4 3313249.0%64.68/神皖庐江电厂2 661

31、3249.0%64.68/国能蚌埠发电有限公司2 63+2 6625839.2%101.14/国能铜陵发电有限公司2 6312637.2%46.92/国电宿州发电有限公司2 357036.3%25.38/山西潞光发电有限公司2 6613235.0%46.20/合计合计1760748.9控股新疆华电西黑山发电有限责任公司2 6613270.0%92.4132控股合肥皖能燃气发电有限责任公司2 4590100.0%9090参股板集电厂二期2 6613245.0%59.4/参股钱营孜电厂二期1 10010050.0%50/454291.8项目名称项目名称控股控股电厂电厂参股参股电厂电厂合计合计在建机

32、组在建机组在运机组在运机组 公司首次覆盖 皖能电力（000543.SZ）11/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 12：近年公司供电煤耗水平近年公司供电煤耗水平（单位：单位：克克/千瓦时千瓦时，左轴为，左轴为全口径机组煤耗全口径机组煤耗，右轴为常规机组、综，右轴为常规机组、综合利用机组煤耗合利用机组煤耗）资料来源：公司公告，德邦研究所 布局新疆，布局新疆，江布、江布、英格玛英格玛电厂投运有望提升公司整体盈利水平电厂投运有望提升公司整体盈利水平。公司于2020 年开始在“吉-泉线”上布局了新疆皖能江布电厂（266 万千瓦）和英格玛电厂（266万千瓦），总装机容量264万千瓦，预计

33、每年向安徽输送电量140亿千瓦时。其中，江布电厂两台机组已于 2023 年投产，英格玛电厂或将于 2024年 12 月实现双机投产，通过准东皖南特高压输电通道东送入皖，两家电厂均可利用新疆当地优质、低廉的煤炭资源，盈利情况均有望呈现出较好水平。图图 13：准东准东皖南皖南1100 千伏特高压直流输电工程千伏特高压直流输电工程路线图路线图 资料来源：凤凰网，德邦研究所 303.6306.4303.6301.8280.0285.0290.0295.0300.0305.0310.0315.0320.0325.0330.0299.0300.0301.0302.0303.0304.0305.0306.0

34、307.02020202120222023全口径机组煤耗常规机组煤耗综合利用机组煤耗 公司首次覆盖 皖能电力（000543.SZ）12/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2.2.价：安徽电力供需偏紧，价：安徽电力供需偏紧，看好看好电价保持高位电价保持高位 安徽省经济安徽省经济高速发展，高速发展，电力需求电力需求强劲强劲。安徽省近年来保持高速发展，2023年 GDP 达 47050.6 亿元，同比增长 4.5%。随着经济的快速增长，安徽省用电量增速始终保持在高位，由 2019 年的 2301 亿千瓦时增长至 2023 年的 3522 亿千瓦时，年均增长率高达 11.2%。图图 14：

35、2018-2023 年年安徽省安徽省 GDP 及增长率（右轴）及增长率（右轴）图图 15：安徽省安徽省 2019-2023 年用电量年用电量及增速及增速（右轴）（右轴）资料来源：IFinD,德邦研究所 资料来源：北极星电力网，安徽省统计局等，德邦研究所 安徽省发电结构以安徽省发电结构以火电为火电为主主，风光禀赋较为一般，风光禀赋较为一般。2020-2023 年，安徽省火力发电占比分别为 91%、89%、88%、86%，火力发电持续贡献 90%左右的省内发电量，占据绝对主导地位。从风光资源来看，安徽风能、太阳能资源较三北、西南地区存在较大差距，参考安徽省规划，十四五期间预新增风电 388 万千瓦

36、、光伏 1430 万千瓦，按照风电 2200h、光伏 1000h 的利用小时数计算，风电+光伏的发电量增量为 228 亿千瓦时，而 2023 年安徽用电量就较 2020 年高出 1094亿千瓦时，因此火电未来预计仍将是安徽的电力供应的压舱石。图图 16：安徽省近年各发电类型发电量情况安徽省近年各发电类型发电量情况 资料来源：安徽统计局，北极星售电网，安徽能源局，德邦研究所 36845 38062 42565 45045 47051 0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%00000400005000020

37、0222023安徽省GDP（亿元）安徽省GDP增长率2300.72427.52715.472993.23521.80.00%5.00%10.00%15.00%20.00%050002500300035004000200222023安徽省全年用电量（亿千瓦时）增速2625.22802.42875.93023.80.0500.01000.01500.02000.02500.03000.03500.04000.02020202120222023火电（亿千瓦时）风电（亿千瓦时）太阳能（亿千瓦时）水电（亿千瓦时）公司首次覆盖 皖能电力（000543.SZ）13

38、/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 17：2023 年全国陆地年全国陆地 70 米高度年平均风速分布米高度年平均风速分布 图图 18：2023 年全国年水平面年全国年水平面太阳能太阳能总辐照量分布总辐照量分布 资料来源：2023 年中国风能太阳能资源年景公报，德邦研究所 资料来源：2023 年中国风能太阳能资源年景公报，德邦研究所 华东地区华东地区电力供应偏紧电力供应偏紧，皖电东送消纳有保障皖电东送消纳有保障。安徽地处长三角地区，毗邻江浙等沿海发达省份，为解决江苏、浙江、上海的电力缺口问题，淮南至上海特高压交流输电示范工程于 2013 年竣工，2021-2022 年皖电东送发

39、电企业送电量分别为480.34亿千瓦时、445亿千瓦时。参考中电联2023-2024年度全国电力供需形势分析预测报告，预计 24 年全国电力供需形势总体紧平衡，其中迎峰度夏和迎峰度冬期间，华北、华东、华中、西南、南方等区域中将有部分省级电网电力供应偏紧。图图 19：江苏省、浙江省电力消费量（亿千瓦时）江苏省、浙江省电力消费量（亿千瓦时）图图 20：江苏省、浙江省电力消费量增速江苏省、浙江省电力消费量增速 资料来源：中经网统计数据库、德邦研究所 资料来源：中经网统计数据库、德邦研究所 受益受益电价市场化电价市场化改革改革，公司公司上网电价上网电价持续提升持续提升。2019 年 9 月，国务院常务

40、会议决定，从 2020 年 1 月 1 日起，取消煤电价格联动机制，将现行标杆上网电价机制，改为“基准价+上下浮动”的市场化机制。2021 年 10 月，国家发改委发布关于进一步深化燃煤发电上网电价市场化改革的通知（即 1439 号文），提高了电价的上浮空间和市场化电价的作用半径，我们认为改革集中于两大方面：0.001000.002000.003000.004000.005000.006000.007000.008000.00江苏电力消费量（亿千瓦时）浙江电力消费量（亿千瓦时）0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%江苏电力消费量增速浙江电力消费量增速 公司首次覆盖

41、 皖能电力（000543.SZ）14/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 （1）加大煤电价格浮动力度）加大煤电价格浮动力度：将燃煤发电市场交易价格浮动范围由现行的上浮不超过 10%、下浮原则上不超过 15%扩大为上下浮动原则上均不超过 20%，高耗能企业市场交易电价不受上浮20%限制，电力现货价格不受上述幅度限制。（2）推动煤电、工商业用户全部进入市场推动煤电、工商业用户全部进入市场：煤电方面，要求燃煤电量全部进入电力市场（原先为 70%市场电），解决了煤电成本长期有效回收的问题，同时也推动了电力市场化进程；对工商业用户而言，推动工商业用户都进入市场（原先为 44%进入市场），取消工

42、商业目录销售电价。受益市场化改革，2021-2023 年安徽省电价上调明显，直接交易电量成交均价由 2020 年的 346.8 元/MWh 上涨至 2023年的 460.3 元/MWh；公司上网电价也上调明显，2023 年公司平均上网电价达到455.6 元/兆瓦时，同比-2.3%（新疆江布电厂投产拉低了整体的电价水平），较安徽省燃煤发电基准价上浮 18.5%。图图 21：安徽省历年安徽省历年直接交易电量成交均价直接交易电量成交均价（单位：元（单位：元/MWh）图图 22：公司上网电价情况（单位：元公司上网电价情况（单位：元/MWh）资料来源：安徽省 2019-2023 年电力市场年报，北极星售

43、电网，德邦研究所 资料来源：公司公告，德邦研究所 容量电价落实容量电价落实，预计预计安徽安徽 24 年电价与年电价与 23 年基本持平年基本持平。为更好的发挥煤电基础性支撑调节作用，促进新能源进一步加快发展，国家发展改革委、国家能源局联合印发关于建立煤电容量电价机制的通知，决定自 2024 年 1 月 1 日起建立煤电容量电价机制。根据安徽发改委，2024-2025 年安徽省煤电机组容量电价标准为每年每千瓦 100 元（含税），参考公司 2023 年的利用小时数 4845 小时，对应容量电价为 20.64 元/MWh。从 24 年电价情况来看，安徽省电价整体保持稳定，截至到2024年4月，安徽

44、省电网代理购电价格为438.48元/MWh，考虑到20.64元/MWh 的容量电价，2024 年前四个月安徽省整体电价基本保持在 2023 年的水平。346.1346.8381.0460.4460.3300320340360380400420440460480200222023370360390466.5455.6300320340360380400420440460480200222023 公司首次覆盖 皖能电力（000543.SZ）15/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 23：安徽省电网代理购电价格（单位：元安徽省电网代理购电价

45、格（单位：元/MWh）资料来源：安徽省发改委，北极星售电网，德邦研究所 2.3.成本成本：用煤：用煤成本下降，成本下降，公司盈利公司盈利能力能力有望提升有望提升 供给端：供给端：国内产能提升叠加进口动力煤量增价减，国内产能提升叠加进口动力煤量增价减，煤炭供应改善煤炭供应改善。国内方面，2023 年我国原煤、动力煤产量均维持高位，全国全年共生产原煤 47.1 亿吨，同比增长 3.31%，其中动力煤产量 37.7 亿吨，较 2022 年增产 6928 万吨。进口方面，受到贸易政策的影响，21、22 年中国对澳煤的进口量骤减，2021、2022 年对澳大利亚动力煤的进口量分别占中国动力煤总进口量的

46、6.7%和1.3%，远低于2020年的48.6%。2023年1月发改委在电力和钢铁企业会议上，对放宽进口澳煤限制做出评估和讨论，澳煤进口重启；根据海关总署，2023 年中国从澳大利亚进口动力煤达 4918.9 万吨，同比增加 7072.0%。图图 24：2018-2023 年年中国原煤产量（单位：亿吨）中国原煤产量（单位：亿吨）图图 25：2018-2023 年年中国动力煤进口情况（单位：万吨）中国动力煤进口情况（单位：万吨）资料来源：国家统计局，德邦研究所 资料来源：Wind，德邦研究所 0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00350.00400.004

47、50.00500.002022年1月2022年2月2022年3月2022年4月2022年5月2022年6月2022年7月2022年8月2022年9月2022年10月2022年11月2022年12月2023年1月2023年2月2023年3月2023年4月2023年5月2023年6月2023年7月2023年8月2023年9月2023年10月2023年11月2023年12月2024年1月2024年2月2024年3月2024年4月安徽省电网代理购电价格(元/兆瓦时）36.9838.4639.0241.2645.5947.14.94%4.00%1.46%5.74%10.49%3.31%010203040

48、5020021202220230%2%4%6%8%10%12%原煤产量(亿吨)同比增速7650 7970 8722 8232 5105 14891 0200040006000800040000222023动力煤进口数量(万吨）公司首次覆盖 皖能电力（000543.SZ）16/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 26：澳大利亚动力煤进口量累计值（单位：万吨）澳大利亚动力煤进口量累计值（单位：万吨）资料来源：iFind，德邦研究所 库存量：煤企库存量：煤企库存库存均均保持高位保持高位，港口去库趋

49、势明显，港口去库趋势明显。截至 2024 年 3 月，全国煤炭企业库存达 6600 万吨，较 22 年同期增加 1900 万吨；港口库存方面，2023 年底以来港口库存降幅明显，由 2023 年 12 月初的 7052.9 万吨降至 2024年 4 月中旬的 5871.7 万吨，煤炭库存减少 1181.2 万吨。图图 27：2018-2023CCTD 主流港口煤炭库存情况（单位：万吨）主流港口煤炭库存情况（单位：万吨）图图 28：全国煤炭企业月度库存全国煤炭企业月度库存（单位：万吨）（单位：万吨）资料来源：Wind，煤炭市场网，德邦研究所 资料来源：煤炭市场网，德邦研究所 价格方面：价格方面：

50、动力煤价格动力煤价格下降明显下降明显，年后动力煤，年后动力煤加速加速下跌下跌。2022 年 10 月煤价达到高位之后，煤炭价格迅速下降，广州港 5500K 优混、秦皇岛港 5500K 动力煤价格由 22 年 10 月均价 1666.4 元/吨、1579.4 元/吨，下降至 2023 年 12 月均价 1012.9 元/吨、937.3 元/吨，价格分别下降 653.5 元/吨、642.2 元/吨。龙年春节假期之后，煤价步入快速下行区间，24 年 2 月广州港 5500K 优混、秦皇岛港5500K 动力煤均价分别为 967.8 元/吨、921.9 元/吨，至 24 年 4 月中旬已跌至880 元/

51、吨、816 元/吨，分别下降 87.8 元/吨、105.9 元/吨。4235.9553.768.64918.90.01000.02000.03000.04000.05000.06000.--------------022023-03202

52、3-----12进口澳大利亚动力煤量（万吨）3000400050006000700080009000100002018-01-042018-04-262018-08-092018-11-292019-03-212019-07-042019-10-242020-02-202020-06-042020-09-172021-01-112021-05-102021-08-232021-12-132022-04-042022-07-182022-10-312023-02-202023-06-05202

53、3-09-182024-01-08CCTD主流港口煤炭库存（万吨）0040005000600070008000全国煤炭企业库存(万吨)公司首次覆盖 皖能电力（000543.SZ）17/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 29：国内主要国内主要港口港口动力煤价格走势图（元动力煤价格走势图（元/吨）吨）资料来源：Wind，德邦研究所 长协占长协占比快速提高，比快速提高，煤电煤电企业企业业绩稳定性增强业绩稳定性增强。2022 年 2 月发改委 303 号文件落地执行，将秦皇岛港下水煤 5500K 中长期交易价格定在 570770 元/吨的区间内，但由于 2022

54、 年长协价格与现货价格差距较大，因此煤炭企业长协落实积极性较低。2022 年 11 月，发改委印发关于 2023 年电煤中长期合同签订履约工作方案，要求煤炭企业确保 26 亿吨电煤的任务分解，明确每个煤炭企业的任务量不应低于自有资源量的 80%，不低于动力煤资源量的 75%；并且对履约要求加严，要求季度、年度履约量必须达到 100%，且不得以未配置铁路运力、停产减产为由拒绝履约。2023 年 11 月，发改委发布关于做好 2024 年电煤中长期合同签订履约工作的通知，继续明确煤炭企业长协任务量不低于自有资源量的 80%，同时对履约率要求有所放松，要求月度履约不低于 80%、季度履约不低于 90

55、%。参考公司投资者关系活动记录表，2023 年公司长协煤（原煤口径）合同覆盖面预计达到 80%左右，同比升高超 10%，此外从 24 年的签约情况来看，预计公司 2024 年长协煤增量较大。300800028002021-01-042021-01-262021-02-222021-03-162021-04-082021-04-292021-05-252021-06-172021-07-092021-08-022021-08-242021-09-152021-10-132021-11-042021-11-262021-12-202022-01-122022-02-08202

56、2-03-022022-03-242022-04-182022-05-112022-06-022022-06-272022-07-192022-08-102022-09-012022-09-262022-10-212022-11-142022-12-062022-12-282023-01-202023-02-162023-03-102023-04-032023-04-252023-05-192023-06-122023-07-052023-07-272023-08-182023-09-112023-10-092023-10-312023-11-222023-12-142024-01-08202

57、4-01-302024-02-262024-03-192024-04-11广州港山西优混5500K库提价秦皇岛港5500K平仓价 公司首次覆盖 皖能电力（000543.SZ）18/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 30：长协煤价格较现货价格低且稳定长协煤价格较现货价格低且稳定（单位：元（单位：元/吨）吨）资料来源：Wind，德邦研究所 皖北煤炭资源丰富，皖北煤炭资源丰富，公司公司火电具有成本优势火电具有成本优势。安徽省煤炭资源丰富，根据安徽省煤炭工业发展“十四五”规划，截至 2020 年底，全省保有煤炭资源储量 341.3 亿吨，2025 年安徽省煤炭年产量目标为 1.1 亿

58、吨。从价格上看，淮北5000K 动力煤价格（车板价）降幅较同热值的秦皇岛港动力煤（平仓价）更大，从 2023 年年初至 2024 年 4 月中旬，淮北 5000K 动力煤价格下降 445 元/吨，秦皇岛港 5000K 动力煤价格下降 306 元/吨。考虑到公司控股、参股电厂多分布于安徽煤炭资源丰富区域，我们认为公司的煤炭成本降幅或比港口电厂更大。图图 31：安徽省煤炭资源分布情况安徽省煤炭资源分布情况 图图 32：安徽坑口动力煤价降幅快于港口安徽坑口动力煤价降幅快于港口 资料来源：掌上煤焦公众号，德邦研究所 资料来源：煤炭市场网，德邦研究所 3.集团优质资产注入，加速新能源发展集团优质资产注入

59、，加速新能源发展 4006008001,0001,2001,4001,6001,8002021/1/42021/2/32021/3/102021/4/132021/5/172021/7/262021/8/252021/9/272021/11/22021/12/32022/1/62022/2/102022/3/152022/4/182022/5/192022/6/222022/7/252022/8/242022/9/272022/11/22022/12/52023/1/52023/2/102023/3/152023/4/182023/5/192023/6/212023/7/252023/8/25

60、2023/9/272023/11/22023/12/52024/1/52024/2/62024/3/142024/4/16秦皇岛港5500K动力煤平仓价秦皇岛港5500K动力煤长协价6007008009000 2022-09-16 2022-10-18 2022-11-14 2022-12-09 2023-01-06 2023-02-07 2023-03-06 2023-03-31 2023-04-27 2023-05-26 2023-06-25 2023-07-20 2023-08-16 2023-09-12 2023-10-13 2023-11-09 2023-12-

61、06 2024-01-03 2024-01-30 2024-02-29 2024-03-27秦皇岛港5000K动力煤平仓价(元/吨)淮北市5000K动力煤车板价(元/吨)公司首次覆盖 皖能电力（000543.SZ）19/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3.1.注入抽蓄与环保电厂，转型综合能源运营商注入抽蓄与环保电厂，转型综合能源运营商 收购皖能环保及四家抽蓄电厂，优化产业布局。收购皖能环保及四家抽蓄电厂，优化产业布局。2023 年 3 月，公司通过临时股东大会审议通过了以现金方式购买控股股东皖能集团持有的皖能环保发电51%的股权，评估价为16.5亿元，同时以现金方式收购皖能集团持

62、有的安徽响水涧抽水蓄能有限公司、安徽省响洪甸蓄能发电有限责任公司、华东琅琊山抽水蓄能有限责任公司和华东天荒坪抽水蓄能有限责任公司部分股权，评估价为 5.8 亿元。我们认为本次收购有助于公司在多种发电领域及蓄能产业的布局，优化产业结构布局，向综合能源运营商转变。表表 2：公司收购皖能环保及四家抽蓄电厂的具体情况公司收购皖能环保及四家抽蓄电厂的具体情况 项目项目 股东全部权益评估价值股东全部权益评估价值（亿元）（亿元）股权转让比例股权转让比例 资产评估值资产评估值 （亿元）（亿元）安徽皖能环保发电有限公司 32.42 51%16.53 安徽省响洪甸蓄能发电有限责任公司 1.97 45%0.89 华

63、东琅琊山抽水蓄能有限责任公司 10.90 30%3.27 华东天荒坪抽水蓄能有限责任公司 23.21 5.56%1.29 安徽响水涧抽水蓄能有限公司 14.94 2.36%0.35 合计 83.43 22.33 资料来源：安徽省皖能股份有限公司关于支付现金购买资产的通知，德邦研究所 公司收购的响水涧抽水蓄能电站、响洪甸抽水蓄能电站、琅琊山抽水蓄能电站、天荒坪抽水蓄能电站，合计装机 348 万千瓦，公司权益装机 34.0 万千瓦。此外，公司已中标绩溪家朋抽蓄项目控股开发主体资格，绩溪家朋抽水蓄能电站已纳入抽水蓄能中长期发展规划（2021-2035 年）“十四五”重点实施项目，装机容量为 1400

64、 MW（4350 MW），建成后主要承担华东电网调峰、填谷、储能、调频、调相和紧急事故备用等任务。表表 3：公司收购的四家抽蓄电站装机情况公司收购的四家抽蓄电站装机情况 项目名称项目名称 装机规模（万千装机规模（万千瓦）瓦）公司股权公司股权 权益装机（万千权益装机（万千瓦）瓦）地点地点 响水涧抽水蓄能电站 100 2.36%2 芜湖市三山区 琅琊山抽水蓄能电站 60 30%18 滁州市琅琊区 响洪甸抽水蓄能电站 8 45%4 六安市金寨区 天荒坪抽水蓄能电站 180 5.56%10 湖州安吉县 合计 348 34.0 资料来源：安徽能源局，中国新能源网，抽水蓄能行业分会微信公众号，德邦研究所

65、公司首次覆盖 皖能电力（000543.SZ）20/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 皖能皖能环保环保市占率市占率高高，为皖能电力贡献利润增长点。，为皖能电力贡献利润增长点。参考皖能环保官网，皖能环保主营生活垃圾焚烧发电等固废处理业务，拥有全资和控股公司 15 家，代管公司 3家，截至 2022年 7月底已投产机组发电装机容量 367MW，额定生活垃圾处理规模 14600 吨/日、秸秆处理规模 1400 吨/日；年处理固废能力 690 万吨，其中垃圾发电项目占安徽省市场份额约 46%。3.2.十四五新能源规划新增十四五新能源规划新增 400 万千瓦万千瓦 十四五规划新能源新增装机十四

66、五规划新能源新增装机 400 万千瓦，公司后发优势明显万千瓦，公司后发优势明显。公司“十四五”期间计划新增 400 万千瓦可再生能源装机，截至 2022 年底公司全资控股的新能源项目包括阳源聚格 50MW 光伏电站以及阜阳正午 100MW 光伏电站（建设期），参股项目包括国电优能宿松发电、国电皖能太湖风电、国电皖能望江风电、国电皖能宿松四大风电项目，持股比例分别为 49%、49%、49%、44%，新能源合计权益装机容量达 29 万千瓦，距离十四五目标仍有较大空间。2023 年公司宿州褚兰 30 万千瓦风电顺利开工建设并取得新疆奇台 80 万光伏项目建设指标，有望加速新能源装机建设。表表 4：公

67、司控股、参股新能源项目（截至公司控股、参股新能源项目（截至 2022 年底）年底）项目名称项目名称 总装机容量总装机容量(万千瓦万千瓦)公司公司 持股比持股比 例例 权益容量权益容量(万千瓦万千瓦)控股容量控股容量(万千瓦万千瓦)类型类型 阳源聚格 5 100%5 5 光伏 阜阳正午 100MW光伏发电（建设期）10.0 100%10.00 10 光伏 国电优能宿松风电 9.9 49.00%4.85 /风电 国电皖能太湖风电 4.6 49.00%2.25 /风电 国电皖能望江风电 4.8 49.00%2.35 /风电 国电皖能宿松 10.00 44.00%4.40 /风电 合计 45 29 资

68、料来源：公司 2024 年度第一期超短期融资券募集说明书，德邦研究所 公司首次覆盖 皖能电力（000543.SZ）21/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 4.盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议 4.1.盈利预测盈利预测 核心假设：1）安徽煤电：预计 2024-2026 年，公司安徽省内煤电装机保持为 953 万千瓦；利用小时数分别为 4850h、4840h、4830h；考虑容量电价之后，煤电度电收入分别为 0.458 元/千瓦时、0.455 元/千瓦时、0.450 元/千瓦时。2）新疆煤电：预计 2024-2026 年，公司新疆境内煤电装机分别为 132 万千瓦、264万千瓦、2

69、64万千瓦；利用小时数分别为5000h、4800h、4800h；考虑容量电价之后，煤电度电收入保持在 0.275 元/千瓦时。3）煤价：我们预计 2024-2026 年安徽境内电厂入炉标煤价格（不含税）为983.2 元/吨、959.6 元/吨、931.6 元/吨，新疆境内电厂入炉标煤价格（不含税）为 255 元/吨、250 元/吨、250 元/吨。表表 5：公司营收预测公司营收预测（单位：（单位：百万百万元）元）业务类别业务类别 项目项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 电力 营业收入 16518.70 20416.96 22281.71 24028.82 24138.

70、65 营收增速 30.6%23.6%9.1%7.8%0.5%营业成本 16431.42 18846.76 19712.63 20565.74 20360.83 毛利率 0.5%7.7%11.5%14.4%15.7%煤炭 营业收入 7295.01 6431.84 6231.41 6252.45 6296.90 营收增速-8.8%-11.8%-3.1%0.3%0.7%营业成本 7240.22 6389.48 6187.45 6209.76 6253.20 毛利率 0.8%0.7%0.7%0.7%0.7%其他 营业收入 1926.09 1017.97 1066.16 1119.17 1177.48

71、营收增速 392.8%-47.1%4.7%5.0%5.2%营业成本 1439.84 715.72 760.58 802.99 849.64 毛利率 25.2%29.7%28.7%28.3%27.8%合计 营业收入 25739.80 27866.77 29579.29 31400.44 31613.04 营收增速 22.4%8.3%6.1%6.2%0.7%营业成本 25111.48 25951.96 26660.66 27578.49 27463.66 毛利率 2.4%6.9%9.9%12.2%13.1%资料来源：公司公告，北极星火力发电网等，德邦研究所测算 公司首次覆盖 皖能电力（000543

72、.SZ）22/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 4.2.投资建议投资建议 公司作为安徽煤电龙头，装机规模持续扩张，在电价维持高位的情况下，随着长协煤比例提升叠加坑口煤价下降公司的盈利能力有望不断提升。我们预计公司 2024 年-2026 年的收入分别为 295.79 亿元、314.00 亿元、316.13 亿元，增速分别为 6.1%、6.2%、0.7%；归母净利润分别为 20.25 亿元、22.79 亿元、24.58 亿元，增速分别为 41.7%、12.5%、7.8%。首次覆盖，给予“买入”投资评级。表表 6：可比公司估值可比公司估值 公司代码公司代码 公司简称公司简称 股价（元）

73、股价（元）EPS（元（元/股）股）PE 2023 2024E 2025E 2026E 2023 2024E 2025E 2026E 600023.SH 浙能电力 6.39 0.49 0.59 0.64 0.71 16.81 10.76 9.96 9.04 600027.SH 华电国际 7.1 0.35 0.64 0.73 0.83 23.13 11.17 9.70 8.54 601991.SH 大唐发电 3.17-0.02 0.22 0.27 0.32 26.96 14.23 11.54 9.94 可比公司平均估值 22.30 12.06 10.40 9.17 000543.SZ 皖能电力 8

74、.78 0.63 0.89 1.01 1.08 9.94 9.83 8.73 8.10 资料来源：Wind，德邦研究所测算（股价为 5 月 13 日股价，注：除皖能电力外，所有公司盈利预测采用 Wind 一致预测）5.风险提示风险提示 1）煤炭价格波动风险 公司火电业务盈利能力与煤价水平挂钩，若煤价持续高位运行，不利于公司长协煤的兑现，将加大公司煤炭采购成本，预计将对公司业绩造成不利影响。2）电价大幅下调风险：公司的电力业务与上网电价呈正相关性，若电力供应由紧变松，则可能导致上网电价大幅下调，对公司整体的营收与利润均带来不利影响。3）装机速度不及预期：公司装机规划与建设进度受制于前期手续、项目

75、资源协商、政府协同安排等因素，某一环节出问题可能导致电源装机进度不及预期。公司首次覆盖 皖能电力（000543.SZ）23/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测财务报表分析和预测 主要财务指标主要财务指标 2023 2024E 2025E 2026E 利润表利润表(百万元百万元)2023 2024E 2025E 2026E 每股指标(元)营业总收入 27,867 29,579 31,400 31,613 每股收益 0.63 0.89 1.01 1.08 营业成本 25,952 26,661 27,578 27,464 每股净资产 6.11 6.67 7.32 8.0

76、3 毛利率%6.9%9.9%12.2%13.1%每股经营现金流 0.75 2.98 3.02 2.85 营业税金及附加 146 118 145 146 每股股利 0.22 0.31 0.35 0.38 营业税金率%0.5%0.4%0.5%0.5%价值评估(倍)营业费用 24 15 28 24 P/E 9.94 9.83 8.73 8.10 营业费用率%0.1%0.1%0.1%0.1%P/B 1.02 1.32 1.20 1.09 管理费用 170 148 188 158 P/S 0.71 0.67 0.63 0.63 管理费用率%0.6%0.5%0.6%0.5%EV/EBITDA 13.95

77、7.97 7.22 6.94 研发费用 197 296 471 474 股息率%3.5%3.6%4.0%4.3%研发费用率%0.7%1.0%1.5%1.5%盈利能力指标(%)EBIT 1,459 3,809 4,593 4,969 毛利率 6.9%9.9%12.2%13.1%财务费用 812 825 932 913 净利润率 6.3%8.8%9.7%10.6%财务费用率%2.9%2.8%3.0%2.9%净资产收益率 10.3%13.4%13.7%13.5%资产减值损失-122-40-50-66 资产回报率 2.4%2.9%2.9%2.9%投资收益 1,358 1,420 1,539 1,581

78、 投资回报率 2.7%5.4%5.6%5.5%营业利润 1,893 2,985 3,662 4,056 盈利增长(%)营业外收支-64 0 0 0 营业收入增长率 8.3%6.1%6.2%0.7%利润总额 1,829 2,985 3,662 4,056 EBIT 增长率 714.4%161.1%20.6%8.2%EBITDA 3,176 6,671 7,955 9,107 净利润增长率 186.4%41.7%12.5%7.8%所得税 81 388 622 690 偿债能力指标 有效所得税率%4.4%13.0%17.0%17.0%资产负债率 66.4%68.4%68.5%67.9%少数股东损益

79、319 571 760 909 流动比率 0.5 0.7 0.7 0.6 归属母公司所有者净利润 1,430 2,025 2,279 2,458 速动比率 0.4 0.6 0.5 0.5 现金比率 0.1 0.4 0.4 0.3 资产负债表资产负债表(百万元百万元)2023 2024E 2025E 2026E 经营效率指标 货币资金 1,998 6,020 6,274 4,814 应收帐款周转天数 44.5 35.3 25.2 23.9 应收账款及应收票据 3,641 2,406 2,183 2,226 存货周转天数 10.1 10.2 10.7 10.7 存货 697 815 827 800

80、 总资产周转率 0.5 0.5 0.4 0.4 其它流动资产 1,690 1,751 1,793 1,777 固定资产周转率 1.2 1.1 1.1 1.0 流动资产合计 8,024 10,991 11,078 9,617 长期股权投资 13,188 14,863 16,308 18,001 固定资产 24,800 26,916 29,889 33,387 在建工程 5,774 7,623 9,218 9,948 现金流量表现金流量表(百万元百万元)2023 2024E 2025E 2026E 无形资产 3,571 4,505 5,756 7,425 净利润 1,430 2,025 2,279

81、 2,458 非流动资产合计 52,562 59,306 66,680 74,402 少数股东损益 319 571 760 909 资产总计 60,586 70,297 77,758 84,019 非现金支出 1,848 2,902 3,412 4,204 短期借款 807 807 1,007 1,007 非经营收益-561-569-500-559 应付票据及应付账款 4,462 5,003 5,563 5,138 营运资金变动-1,340 1,821 887-545 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流 1,696 6,752 6,838 6,468 其它流动负债 9,718 9,790

82、 9,950 9,829 资产-6,526-8,019-9,342-10,233 流动负债合计 14,986 15,601 16,520 15,974 投资-1,061-1,673-1,443-1,689 长期借款 24,134 31,134 35,134 39,134 其他 812 1,444 1,539 1,581 其它长期负债 1,085 1,346 1,646 1,946 投资活动现金流-6,775-8,248-9,246-10,342 非流动负债合计 25,218 32,480 36,780 41,080 债权募资 7,721 7,148 4,500 4,300 负债总计 40,20

83、5 48,081 53,300 57,054 股权募资 388 0 0 0 实收资本 2,267 2,267 2,267 2,267 其他-3,412-1,630-1,838-1,886 普通股股东权益 13,849 15,113 16,595 18,192 融资活动现金流 4,698 5,518 2,662 2,414 少数股东权益 6,533 7,104 7,864 8,773 现金净流量-382 4,022 255-1,460 负债和所有者权益合计 60,586 70,297 77,758 84,019 备注：表中计算估值指标的收盘价日期为 5月 13 日 资料来源：公司年报（2022-

84、2023），德邦研究所 公司首次覆盖 皖能电力（000543.SZ）24/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 信息披露信息披露 分分析师析师与研究助理与研究助理简介简介 郭雪，北京大学环境工程/新加坡国立大学化学双硕士，北京交大环境工程学士，拥有 5 年环保产业经验，2020 年 12 月加入安信证券，2021 年新财富第三名核心成员。2022 年 3 月加入德邦证券，负责环保及公用板块研究。分析师声明分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信 息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性

85、。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观 点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。投资评级说明投资评级说明 Table_RatingDescription 1.投资评级的比较和评级标准：投资评级的比较和评级标准：以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后 6 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨跌幅；2.市场基准指数的比较标准：市场基准指数的比较标准：A 股市场以上证综指或深证成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。类类 别别 评评 级级 说说 明明 股票投资评股票投资评级级 买入

86、相对强于市场表现 20%以上；增持 相对强于市场表现 5%20%；中性 相对市场表现在-5%+5%之间波动；减持 相对弱于市场表现 5%以下。行业投资评行业投资评级级 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平 10%以上；中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与 10%之间；弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平 10%以下。法律声明法律声明 本报告仅供德邦证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况 下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何

87、内容 所引致的任何损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可 能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊 的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，德邦证券及其 所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送，未经德邦证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件 或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为 本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络德邦证券研究所并获得许可，并需注明出处为德邦证券研究 所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。根据中国证监会核发的经营证券业务许可，德邦证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。