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1、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_MainInfo 公司研究/煤炭 证券研究报告 新集能源新集能源(601918)公司研究报告)公司研究报告 2023 年 08 月 08 日 Table_InvestInfo 投资评级 优于大市优于大市 首次首次覆盖覆盖 股票数据股票数据 Table_StockInfo 08 月 07 日收盘价(元)4.29 52 周股价波动(元)4.04-5.34 总股本/流通 A 股(百万股)2591/2591 总市值/流通市值(百万元)11113/11113 相关研究相关研究 Table_ReportInfo 市场表现市场表现 Table_Quote
2、Info-14.16%-7.16%-0.16%6.84%13.84%20.84%2022/8 2022/11 2023/2 2023/5新集能源海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%)0.7 8.1 3.8 相对涨幅(%)-3.6 2.8 4.5 资料来源:海通证券研究所 Table_AuthorInfo 分析师:李淼 Tel:(010)58067998 Email: 证书:S0850517120001 分析师:王涛 Tel:(021)23185633 Email: 证书:S0850520090001 分析师:吴杰 Tel:(021)23154113 Email: 证书:
3、S0850515120001 联系人:朱彤 Tel:(021)23185628 Email: 安徽动力煤龙头国企,业绩稳健成长可期安徽动力煤龙头国企,业绩稳健成长可期 Table_Summary 投资要点:投资要点:安徽省动力煤国企龙头,煤电一体化协同优势显著安徽省动力煤国企龙头,煤电一体化协同优势显著。公司主要经营以煤炭开采、煤炭洗选和火力发电为主的能源项目,对外销售煤炭和电力。公司为安徽省四大国有煤炭企业之一,控股股东为中煤能源集团,煤炭资源丰富,紧邻长三角经济圈,靠近华东区域下游煤炭消费市场,同时拥有完善的煤电一体化经营模式,有利于抵抗行业周期波动风险。2018 年以来,除了 2022
4、年略有下滑(同比-22%)之外,公司归母净利润基本呈现稳健增长态势。煤炭煤炭:产品优质,成本管控有效,区域优势显著:产品优质,成本管控有效,区域优势显著。1)资源储量和煤种:)资源储量和煤种:公司主要矿区地处安徽省中部,资源储量 101.6 亿吨,约占安徽省四大煤炭企业总资源量的 40%;所产煤种主要为 4800-5500 大卡动力煤,产品优质、低灰低硫。2)销售结构:)销售结构:销售结构以电煤客户为主,主要集中在安徽省内;销售渠道主要采用“矿场直供”方式,运输以铁路为主、汽运为辅。3)产销量:)产销量:2022 年主要由于产能 300 万吨/年的板集煤矿投产,实现产/销量 1842/1811
5、万吨,同比+9%/7%。4)售价和成本:)售价和成本:近两年煤炭售价维持相对高位,2021/2022 年公司煤炭业务平均售价为 537/432 元/吨,同比+60%/-20%,长协落地后售价稳定性有望进一步提升;成本管控有效、保持相对平稳,吨煤成本除了 2021 年(234 元/吨)外基本维持在 170200 元/吨,其中人力成本和安全费用为煤炭业务主要成本,合计占煤炭开采洗选总成本逾半。发电:在运大型坑口电厂发电效率和盈利能力领先,另有在建控股电力装机发电:在运大型坑口电厂发电效率和盈利能力领先,另有在建控股电力装机3320MW,有望实现量价齐升,有望实现量价齐升。公司控股(持股比例 55%
6、)在运电厂主要为利辛电厂 2*1000MW 超超临界机组,为大型坑口电厂,发电效率和盈利能力领先,参股(持股比例 49%)在运电厂主要为宣城电厂 1*660MW 和 1*630MW机组;在建机组主要为利辛电厂二期 2*660MW 机组和上饶电厂 2*1000MW机组,在建机组投运后,控股装机容量有望增长 117%,有利于进一步扩大公司煤电一体化规模。受益于电力市场化改革,公司实现上网电价逐年上升,2021/2022 年平均上网电价 338.07/408.17 元/兆瓦时,同比+6.4%/20.7%。盈利预测及估值。盈利预测及估值。公司为中煤能源集团控股的安徽省动力煤国企龙头,通过煤电一体化协同
7、提高抗周期波动能力,在建机组投产后电力业务有望实现量价齐升,业绩稳定性和成长性有望进一步提升。我们预计公司 2325 年归母净利为 29.3/25.6/22.2 亿元,EPS 为 1.13/0.99/0.86 元,根据可比公司估值,给予公司 23 年 56 倍的 PE,对应合理价值区间为 5.656.78 元,首次覆盖,给予“优于大市”评级。风险提示。风险提示。下游需求不及预期;公司新建发电项目投产不及预期。主要财务数据及预测主要财务数据及预测 Table_FinanceInfo 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)12489 12003 13380 12
8、810 12760(+/-)YoY(%)49.5%-3.9%11.5%-4.3%-0.4%净利润(百万元)2662 2064 2926 2555 2218(+/-)YoY(%)214.2%-22.4%41.7%-12.7%-13.2%全面摊薄 EPS(元)1.03 0.80 1.13 0.99 0.86 毛利率(%)44.9%42.4%48.7%45.6%41.5%净资产收益率(%)27.7%18.0%21.6%16.7%13.2%资料来源:公司年报(2021-2022),海通证券研究所 备注:净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究新集能源(601918)2 请务必阅读正文之后的信息披露和
9、法律声明 目目 录录 1.煤电一体化的安徽省国企.5 1.1 业务概况:煤电一体化,煤炭业务贡献主要利润.5 1.2 中煤能源集团控股,实控人为国资委.6 1.3 公司战略:形成三大基地、四大产业、五大园区的多元发展局面.7 2.煤炭业务:安徽省动力煤龙头,区域优势显著.7 2.1 地处华东区域,煤炭资源丰富,区位优势明显.7 2.2 产销量:2017 年以来稳步提升.8 2.3 售价和成本:售价稳定性有望提升,成本管控有效.8 3.发电业务:煤电一体化协同,有望实现量价齐升.10 3.1 煤电一体化协同优势显著,电力装机有望提升.10 3.2 发售电量:近几年基本保持平稳.10 3.3 上网
10、电价:受益于电力市场化改革上网电价有所提升.11 4.经营情况:资产结构和盈利能力有所改善.12 4.1 分红比例相对较低.12 4.2 资产结构有所改善,负债率稳步下降.12 4.3 费用管控有效,盈利能力改善.13 5.盈利预测和估值.14 财务报表分析和预测.16 5WkXoUjXlYdUpNtRtQ9P8Q9PnPmMnPnOjMoOxPjMnNuN9PmNqQxNpNsPMYsOmN 公司研究新集能源(601918)3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录图目录 图 1 历年公司营业收入及 YOY(亿元).5 图 2 历年公司归母净利润及 YOY(亿元).5 图 3 历年公
11、司营业收入按业务(万元).5 图 4 历年公司营业收入按业务占比.5 图 5 历年公司毛利按业务(万元).6 图 6 历年公司毛利按业务占比.6 图 7 公司股权结构(截至 2022 年末).6 图 8 公司“345”产业规划.7 图 9 历年公司煤炭产量及 YOY.8 图 10 历年公司煤炭销量及 YOY.8 图 11 历年公司煤炭售价及 YOY.9 图 12 历年公司煤炭成本及 YOY.9 图 13 历年公司煤炭业务成本(万元).9 图 14 2022 年煤炭业务成本结构.9 图 15 历年公司发电量及 YOY.11 图 16 历年公司售电量及 YOY.11 图 17 历年公司上网电价及
12、YOY.11 图 18 历年公司发电业务毛利率.11 图 19 历年公司发电成本(万元).12 图 20 2022 年公司发电成本结构.12 图 21 历年公司分红金额和归母净利.12 图 22 历年公司分红比例.12 图 23 历年公司负债情况(亿元).13 图 24 历年公司借款情况(亿元).13 图 25 历年公司资产负债率.13 图 26 历年公司现金流量利息保障倍数(x).13 图 27 历年公司三费率(%).14 图 28 历年公司营业收入、成本及综合毛利率.14 图 29 历年公司资产减值损失(亿元).14 图 30 历年公司 ROE 水平(%).14 公司研究新集能源(6019
13、18)4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表目录表目录 表 1 公司煤矿资源储量和产能情况(截至 2022 年底).8 表 2 公司下属电厂情况(截至 2022 年底).10 表 3 分业务盈利预测.15 表 4 可比公司估值表.15 公司研究新集能源(601918)5 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.煤电一体化的安徽省国企煤电一体化的安徽省国企 公司主要经营以煤炭开采、煤炭洗选和火力发电为主的能源项目,对外销售煤炭和电力。煤炭方面,截至 2022 年末,公司共有 5 对生产矿井,合计产能 2350 万吨/年,生产煤炭销往安徽省内及省外周边区域,主要用于火力发电、化工等行业
14、。电力方面,公司控股利辛电厂一期(2*1000MW)和在建利辛电厂二期(2*660MW),筹备建设上饶电厂(2*1000MW),参股宣城电厂(1*660MW,1*630MW),拥有新集一矿、二矿两个低热值煤电厂。1.1 业务概况:业务概况:煤电一体化,煤炭煤电一体化,煤炭业务业务贡献主要利润贡献主要利润 2018 年以来公司归母净利基本呈稳健增长态势。年以来公司归母净利基本呈稳健增长态势。2022 年公司实现营业收入 120.0亿元,同比-3.9%;实现归母净利润 20.6 亿元,同比-22.4%。2018 年以来,除了 2022年略有下滑之外,公司归母净利润基本呈现稳健增长态势。图图1 历年
15、公司营业收入及历年公司营业收入及 YOY(亿元)(亿元)资料来源:wind,海通证券研究所 图图2 历年公司归母净利润及历年公司归母净利润及 YOY(亿元)(亿元)资料来源:wind,海通证券研究所 分业务营收看,煤炭贡献主要营收,占比基本稳定在分业务营收看,煤炭贡献主要营收,占比基本稳定在 60%+。2022 年,公司煤炭采掘/发电业务收入为 78.2/41.8 亿元,同比-14%/+23%,占主营业务收入比重为 65%/35%。煤炭业务为公司的主要业务板块,贡献主要营业收入,2017 年以来营收占比基本在63%73%,我们认为 2021 年受益于煤炭行业高景气营收占比首次突破 70%。图图
16、3 历年公司营业收入按业务(万元)历年公司营业收入按业务(万元)资料来源:公司 2017-2022 年报,海通证券研究所 图图4 历年公司营业收入按业务占比历年公司营业收入按业务占比 资料来源:公司 2017-2022 年报,海通证券研究所 公司研究新集能源(601918)6 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 分业务毛利看,煤炭业务贡献公司主要利润,毛利占比基本稳定在分业务毛利看,煤炭业务贡献公司主要利润,毛利占比基本稳定在 80%以上。以上。2022年,公司煤炭采掘/发电业务毛利为 41.4/9.5 亿元,同比-19%/+286%,占总毛利比重为81%/19%,2017 年以来公司的煤
17、炭业务毛利占比基本维持在 80%以上,我们认为 2021年受益于煤炭行业高景气煤炭毛利占比高达 95%。图图5 历年公司毛利按业务(万元)历年公司毛利按业务(万元)资料来源:公司 2017-2022 年报,海通证券研究所 图图6 历年公司毛利按业务占比历年公司毛利按业务占比 资料来源:公司 2017-2022 年报,海通证券研究所 1.2 中煤能源集团控股,实控人为国资委中煤能源集团控股,实控人为国资委 公司由国家开发投资公司、国华能源有限公司、安徽新集煤电(集团)有限公司于1997 年 12 月发起设立,并于 2007 年 12 月在上交所首发上市。2016 年 12 月,经国务院国资委批复
18、,国投公司将持有的公司 30.31%股份无偿划转至中煤集团,中煤集团成为公司控股股东。截至 2022 年末,中煤能源集团持有公司 30.31%的股份,实际控制人为国务院国资委。图图7 公司股公司股权结构(截至权结构(截至 2022 年末)年末)资料来源:公司 2022 年年报,海通证券研究所 公司研究新集能源(601918)7 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.3 公司战略:形成公司战略:形成三大基地、四大产业、五大园区的三大基地、四大产业、五大园区的多元多元发展局面发展局面 安徽省四大国有煤炭企业之一,煤电一体化安徽省四大国有煤炭企业之一,煤电一体化有利于抵抗周期波动风险。有利于抵
19、抗周期波动风险。公司为安徽省四大国有煤炭企业之一,处于国家能源发展战略行动计划(2014-2020 年)重点规划的 14 个大型煤炭基地中的两淮基地,煤炭资源丰富,紧邻长三角经济圈,靠近下游煤炭消费市场,便利煤炭的就近销售。同时,公司拥有完善的煤电一体化经营模式,有利于抵抗行业周期波动风险。公司公司以以“345”规划为目标”规划为目标,致力于形,致力于形成煤电并举、多元发展的局面。成煤电并举、多元发展的局面。未来发展规划方面,公司并入中煤集团后将围绕集团战略,以“345”规划为目标。即全力打造清洁能源基地、智能化示范基地、轻资产管理基地“三大基地”综合体,发展煤电产业、煤气产业、煤智产业、煤链
20、产业“四大产业”集合体,建成清洁能源经济园区、煤制气循环经济园区、新能源产业园区、智谷电商产业园区、煤电循环经济园区“五大园区”融合体,通过实施“345”产业规划,使公司基地建设、产业建设、园区建设形成系统性战略工程,逐步使公司形成煤电并举、多元发展的局面,实现转型发展。图图8 公司“公司“345”产业规划”产业规划 资料来源:公司 2022 年年报,海通证券研究所 2.煤炭业务:安徽省动力煤龙头,区域优势显著煤炭业务:安徽省动力煤龙头,区域优势显著 2.1 地处华东区域,煤炭资源丰富,区位优势明显地处华东区域,煤炭资源丰富,区位优势明显 公司地处华东区域安徽省中部,截至公司地处华东区域安徽省
21、中部,截至 2022 年末煤炭资源储量占安徽省四大煤炭企年末煤炭资源储量占安徽省四大煤炭企业总资源量的约业总资源量的约 40%,煤炭资源丰富。,煤炭资源丰富。公司地处安徽省中部,紧邻经济发达但能源缺乏的长江三角洲地区,华东地区经济总量规模及发展对电力能源供给保持长期需求,公司贴近主要客户所在地,运输距离较西北及北方煤炭生产基地相比近 1000 公里以上,具有供应灵活和运输成本低的优势,所属矿区内铁路运输十分便捷。公司矿区总面积约 1092 平方公里,含煤面积 684 平方公里,资源储量 101.6 亿吨,资源储量约占安徽省四大煤炭企业总资源量的 40%。截止 2022 年末,公司矿权内资源储量
22、 62.50亿吨,现有矿权向深部延伸资源储量 26.51 亿吨,共计 89.01 亿吨,为公司今后可持续发展奠定坚实的资源基础。公司所产煤种主要为动力煤,产品优质、低灰低硫。公司所产煤种主要为动力煤,产品优质、低灰低硫。公司下属矿井主要产品为动力煤(4800-5500 大卡),所产煤种属于气煤和 1/3 焦煤,质量稳定,具有中低灰,特低硫、特低磷和中高发热量的特征,全硫含量低于 0.4%,具有燃煤热效率较高且节省环保费用优势,特别是可以降低脱硫装臵的巨额投资。2022 年板集煤矿(产能年板集煤矿(产能 300 万吨万吨/年)投产贡献产量增量。年)投产贡献产量增量。板集煤矿地处安徽省阜阳市、利辛
23、县和颍上县交界处,截至 2022 年末资源量/可采储量 5.25/1.97 亿吨,设计产能 300 万吨/年。2021 年 3 月,板集煤矿进入联合试运转,12 月完成竣工验收,我们认为项目投产后有利于进一步提高公司产能,增强煤炭业务盈利能力。公司研究新集能源(601918)8 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 1 公司煤矿资源储量和产能公司煤矿资源储量和产能情况(截至情况(截至 2022 年底)年底)主要矿区主要矿区 状态状态 主要煤种主要煤种 核定核定产能产能 (万吨(万吨/年)年)资源量资源量(亿吨亿吨)可采储量可采储量(亿吨亿吨)证实储量证实储量(亿吨亿吨)新集一矿 在产
24、气煤、1/3 焦煤 180 4.40 1.42 0.25 新集二矿 在产 气煤、1/3 焦煤 270 4.14 1.71 0.67 刘庄煤矿 在产 气煤、1/3 焦煤 1100 14.23 6.06 4.49 口孜东矿 在产 气煤、1/3 焦煤 500 7.36 3.60 2.02 板集煤矿 在产 气煤、1/3 焦煤 300 5.25 1.97 1.49 杨村煤矿 列入国家去产能矿井 气煤、1/3 焦煤-8.83 3.84 -合计 2350 44.20 18.60 8.92 资料来源:公司 2022 年报,海通证券研究所 2.2 产销量:产销量:2017 年以来稳步提升年以来稳步提升 从产销量
25、来看,从产销量来看,2017 年以来公司产销量逐年稳步提升,年以来公司产销量逐年稳步提升,2022 年产销量同比年产销量同比+9%/7%。2020-2022 年公司煤炭产量分别为 1617/1696/1842 万吨,同比+1%/5%/9%;销量分别为 1575/1690/1811 万吨,同比-1%/7%/7%。公司通过不断优化各矿井采掘接替布局,科学调整生产大小接续,扎实做好各矿井生产布局和系统优化,实现煤炭产销量的增长,其中 2018 年主要由于 1 月新集一矿投产产量增长,2022 年主要由于板集煤矿投产后贡献产量增量。图图9 历年公司煤炭产量及历年公司煤炭产量及 YOY 资料来源:公司
26、2017-2022 年报,海通证券研究所 图图10 历年公司煤炭销量及历年公司煤炭销量及 YOY 资料来源:公司 2017-2022 年报,海通证券研究所 2.3 售价和成本:售价稳定性有望提升,成本管控有效售价和成本:售价稳定性有望提升,成本管控有效 从售价来看,近两年公司煤炭售价维持相对高位。从售价来看,近两年公司煤炭售价维持相对高位。2020/2021/2022 年公司煤炭业务平均售价为 337/537/432 元/吨,同比-11%/+60%/-20%。长协机制落地后公司煤炭售价稳定性有望进一步提升。长协机制落地后公司煤炭售价稳定性有望进一步提升。2022 年 4 月,安徽省发改委发布关
27、于落实煤炭市场价格形成机制有关事项的通知,明确按照省产煤炭与外调煤炭到燃煤电厂价格相近的原则,确定省产煤炭出矿环节中长期交易价格区间为每吨 545745 元(5000 千卡,含税)。公司所属煤矿、电厂均分布在安徽省内,运输方式以铁运为主、汽运为辅,具备区位和运距优势,长协机制落地后公司煤炭售价稳定性有望进一步提升。从成本来看,公司煤炭业务成本控制水平较高,保持相对平稳。从成本来看,公司煤炭业务成本控制水平较高,保持相对平稳。2017 年以来公司煤炭平均成本除了 2021 年之外基本维持在 170200 元/吨。2021 年吨煤成本 234元/吨,同比增长 26%,主要由于 1)材料费同比增长
28、32%,主要由于产量增加以及大宗商品涨价;2)人工成本同比增长 20%,主要由于 2020 年的社保单位缴费部分减半征收的优惠政策取消;3)安全生产费同比增长 20%,主要由于产量增加致安全生产费相应增长。公司研究新集能源(601918)9 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图11 历年公司煤炭售价及历年公司煤炭售价及 YOY 资料来源:公司 2017-2022 年报,海通证券研究所 图图12 历年公司煤炭成本及历年公司煤炭成本及 YOY 资料来源:公司 2017-2022 年报,海通证券研究所 从成本结构来看,人力成本和安全费用分别占从成本结构来看,人力成本和安全费用分别占 40%和
29、和 13%左右,为主要生产成本。左右,为主要生产成本。煤炭业务成本(含开采洗选)中人力成本占主要部分,2022 年人工成本占比 38%。其次为安全费用,2022 年 1-11 月除新集二矿按原煤产量 50 元吨提取安全费用,其他生产矿井按照 30 元吨提取安全生产费用,按原煤产量 11 元吨提取维简费;12月新集一矿、刘庄矿业也按照 50 元吨进行计提安全费用。图图13 历年公司煤炭业务成本(万元)历年公司煤炭业务成本(万元)资料来源:公司 2017-2022 年报,海通证券研究所 图图14 2022 年煤炭业务成本结构年煤炭业务成本结构 资料来源:公司 2022 年报,海通证券研究所 销售结
30、构以电煤客户为主,主要集中在安徽省内。销售结构以电煤客户为主,主要集中在安徽省内。公司煤炭销售下游客户可分为电煤用户、非电煤用户和贸易商,以电煤用户为主。公司煤炭客户主要集中在安徽省内,包括合肥一电厂、合肥二电厂、宣城电厂、洛河电厂、阜阳电厂、巢湖电厂等长协用户,省外重点煤炭客户主要包括赣能丰城二期电厂、国电黄金埠电厂、湖北大别山电厂等。非电煤用户方面公司与中盐红四方公司、中石化集团、准化集团等用户达成了长期战略合作伙伴关系。销售渠道主要采用“矿场直供”方式,运输以铁路为主、汽运为辅。销售渠道主要采用“矿场直供”方式,运输以铁路为主、汽运为辅。公司下设专门的销售部,销售渠道主要采用“矿场直供”
31、方式,减少中间销售环节。公司煤炭运输方式以铁路运输为主,汽车运输为辅。公司矿区配备有铁路专线,可经阜准线集站及颖上站与国铁相连,东临京沪线,西近京九线,铁路运输线路十分发达。公司研究新集能源(601918)10 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3.发电业务:煤电一体化协同,有望实现量价齐升发电业务:煤电一体化协同,有望实现量价齐升 3.1 煤电一体化协同优势显著,电力装机有望提升煤电一体化协同优势显著,电力装机有望提升 公司煤电一体化优势显著。公司煤电一体化优势显著。公司控股利辛电厂一期(2*1000MW)和在建利辛电厂二期(2*660MW),筹备建设上饶电厂(2*1000MW),参股
32、宣城电厂(1*660MW,1*630MW),此外拥有新集一矿、二矿两个低热值煤电厂。2018 年公司成立中煤(安徽)售电有限公司,经营电力供应和销售等业务,形成煤电气一体化的产业链布局。公司控股在运电厂主要为利辛电厂公司控股在运电厂主要为利辛电厂 2*1000MW 超超临界机组,为大型坑口电厂,超超临界机组,为大型坑口电厂,发电效率和盈利能力领先。发电效率和盈利能力领先。公司电力板块主要由子公司利辛发电负责运营,由公司与皖能股份共同投资,公司持股比例 55%。利辛公司下属板集电厂位于安徽省毫州市利辛县胡集镇装机容量 2*1000MW,为依托公司板集煤矿的坑口电厂,距板集煤矿 1.5 公里。20
33、22 年利辛电厂发电效率、盈利能力均居于安徽省前列。公司参股在运电厂主要为宣城公司参股在运电厂主要为宣城电厂电厂 1*660MW 和和 1*630MW 机组。机组。公司参股电力企业为宣城公司,公司持股比例为 49%,国家开发投资公司持股比例为 51%。宣城公司下属电厂包括两台装机容量分别为 660MW 和 630MW 的机组。表表 2 公司下属电厂公司下属电厂情况(截至情况(截至 2022 年底)年底)电厂电厂 装机容量装机容量 权益装机容量权益装机容量 持股比例持股比例 机组类型机组类型 状态状态 利辛电厂一期 2*1000MW 1100MW 55%超超临界燃煤发电机组 在运 利辛电厂二期
34、2*660MW 726MW 55%超超临界燃煤发电机组 在建 上饶电厂 2*1000MW 1300MW 65%超超临界燃煤发电机组 在建 控股合计控股合计 5320MW 3126MW 59%宣城电厂一期 1*660MW 323.4MW 49%超临界燃煤发电机组 在运 宣城电厂二期 1*630MW 308.7MW 49%超超临界燃煤发电机组 在运 参股合计参股合计 1290MW 632.1MW 49%资料来源:公司 2022 年报,国投新集受让国投宣城发电有限公司 25股权的关联交易公告,国投新集关于投资国投宣城发电有限公司二期扩建工程的关联交易公告海通证券研究所 公司在建机组主要为利辛电厂二期
35、公司在建机组主要为利辛电厂二期 2*660MW 机组和上饶电厂机组和上饶电厂 2*1000MW 机组。机组。2022 年 8 月 26 日公司发布公告,向控股子公司增资建设利辛电厂二期 2*660MW超超临界机组项目,其中公司增资 5.082 亿元对利辛进行同比例增资,项目动态投资约 46.2 亿元,其中项目资本金占比 20%。2023 年 1 月 31 日公司发布公告,拟筹备建设上饶电厂 2*1000MW 超超临界机组项目,其中公司和国电投江西公司分别认缴出资 10.218 亿元和 5.502 亿元,持股比例分别为 65%和 35%,项目动态总投资 78.6 亿元,其中项目资本金占比 20%
36、。我们认为在建机组投运后,控股装机容量有望增长 117%,有利于充分发挥公司资源优势,与公司主业协调同步发展,促进公司煤电产业联动发展,进一步扩大公司煤电一体化规模。3.2 发售电量:近几年基本保持平稳发售电量:近几年基本保持平稳 从发售电量来看,从发售电量来看,2017 年以来发售电量基本保持平稳。年以来发售电量基本保持平稳。公司发售电量基本保持平稳,2022 年发/售电量 106.8/101.5 亿千瓦时,同比+2.9%/2.7%。公司研究新集能源(601918)11 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图15 历年公司发电量及历年公司发电量及 YOY 资料来源:公司 2017-20
37、22 年报,海通证券研究所 图图16 历年公司售电量及历年公司售电量及 YOY 资料来源:公司 2017-2022 年报,海通证券研究所 3.3 上网电价:受益于电力市场化改革上网电价有所提升上网电价:受益于电力市场化改革上网电价有所提升 电力市场化改革后,公司上网电价实现攀升,电力市场化改革后,公司上网电价实现攀升,2022 年上网电价同比增加年上网电价同比增加 20.7%。2021 年 10 月发改委发布关于进一步深化燃煤发电上网电价市场化改革的通知,扩大市场交易电价上下浮动范围,将燃煤发电市场交易价格浮动范围由上浮不超过10%、下浮不超过 15%,扩大为上下浮动均不超过 20%,并且高耗
38、能企业市场交易电价不受上浮 20%限制。受益于电力市场化改革,公司实现上网电价逐年上升,2021/2022 年平均上网电价 338.07/408.17 元/兆瓦时,同比+6.4%/20.7%。从成本结构来看,公司发电成本主要为燃料,基本占电力总成本的从成本结构来看,公司发电成本主要为燃料,基本占电力总成本的 80%以上。以上。公司发电业务的主要成本为燃料成本,2017-2020 年占总成本的 82%83%,2021-2022年由于原材料煤炭价格大幅提升,燃料成本有所提升,2021 年燃料成本同比增长40.5%,2021/2022 年燃料成本分别占总成本的 86%/85%。除燃料外其他成本基本保
39、持相对平稳,2017-2022 年 CAGR 仅为 3.4%。公司发电业务盈利水平和抗风险能力相对较高。公司发电业务盈利水平和抗风险能力相对较高。2017-2022 年除 2021 年外公司发电业务毛利率水平均保持在 16%以上,2021 年主要由于原材料煤炭价格大幅攀升毛利率下滑至 7.2%,2022 年又提升至 22.7%。我们认为由于公司电厂主要为坑口电厂,具备煤电一体化的协同优势,因此盈利能力和抗风险能力较高。图图17 历年公司上网电价及历年公司上网电价及 YOY 资料来源:公司 2017-2022 年报,海通证券研究所 图图18 历年公司发电业务毛利率历年公司发电业务毛利率 资料来源
40、:公司 2017-2022 年报,海通证券研究所 公司研究新集能源(601918)12 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图19 历年公司发电成本(万元)历年公司发电成本(万元)资料来源:公司 2017-2022 年报,海通证券研究所 图图20 2022 年公司发电成本结构年公司发电成本结构 资料来源:公司 2022 年报,海通证券研究所 4.经营经营情况情况:资产结构资产结构和盈利能力有所改善和盈利能力有所改善 4.1 分红比例相对分红比例相对较低较低 从分红水平来看,公司分红比例相对较低。从分红水平来看,公司分红比例相对较低。2015 年以来公司仅在 2018-2022 年进行分红
41、,分红比例在 7%14%,明显低于煤炭行业平均水平。图图21 历年公司分红金额和归母净利历年公司分红金额和归母净利 资料来源:wind,海通证券研究所 图图22 历年公司分红比例历年公司分红比例 资料来源:wind,海通证券研究所 4.2 资产结构有所资产结构有所改善,改善,负债率负债率稳步下降稳步下降 公司负债结构较为均衡,近几年短期借款大幅降低公司负债结构较为均衡,近几年短期借款大幅降低。截至 2022 年底,公司负债总额 212.95 亿元,同比+0.3%,其中流动负债和非流动负债占比分别为 51.2%和48.8%。截至 2022 年底,公司短期借款 14.8 亿元,较 2017 年末大
42、幅降低 65%,主要为公司利用经营性现金流偿还短期借款以调整债务结构和降低债务规模;长期借款 78.3 亿元,均为信用借款,利率区间在 2%-5.46%。公司研究新集能源(601918)13 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图23 历年公司负债情况(亿元)历年公司负债情况(亿元)资料来源:wind,海通证券研究所 图图24 历年公司借款情况(亿元)历年公司借款情况(亿元)资料来源:wind,海通证券研究所 2017 年以来公司资产负债率稳步下降,长期偿债能力有所年以来公司资产负债率稳步下降,长期偿债能力有所提升。提升。2017 年以来,公司资产负债率稳步下降,2022 年资产负债率
43、63.2%,较 2017 年-19.1pct,资产结构大幅改善。2022 年现金流量利息保障倍数 5.78 倍,较 2017 年的 2.07 倍大幅提升,长期偿债能力也有所提升。图图25 历年公司资产负债率历年公司资产负债率 资料来源:wind,海通证券研究所 图图26 历年公司现金流量利息保障倍数(历年公司现金流量利息保障倍数(x)资料来源:wind,海通证券研究所 4.3 费用费用管控有效,管控有效,盈利能力改善盈利能力改善 从期间费用来看,公司费用控制能力有所增强。从期间费用来看,公司费用控制能力有所增强。2022 年公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为 0.5%/6.6%/5.
44、4%,较 2017 年+0.02/-1.42/-8.55pct,管理费用率和财务费用率显著下降,公司费用控制能力有所增强。从综合毛利率来看,近两年公司综合毛利率水平较高。从综合毛利率来看,近两年公司综合毛利率水平较高。2021 年和 2022 年公司综合毛利率水平分别达 43.0%和 42.4%,主要受益于煤炭行业高景气。公司研究新集能源(601918)14 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图27 历年公司三费率(历年公司三费率(%)资料来源:wind,海通证券研究所 图图28 历年公司营业收入、成本及综合毛利率历年公司营业收入、成本及综合毛利率 资料来源:wind,海通证券研究所
45、2018、2019 年杨村煤矿计提大额减值损失,我们认为减值因素消除年杨村煤矿计提大额减值损失,我们认为减值因素消除后公司业绩稳后公司业绩稳定性有望进一步提升。定性有望进一步提升。2018 年杨村煤矿被列入国家去产能矿井,2019 年 1 月经过国资委去产能验收,2019 年对杨村煤矿计提资产减值准备 11.42 亿元,2018、2019年资产减值损失分别高达 6.5 亿元和 12.2 亿元。2020 年以后大额减值因素基本消除,公司资产减值损失降低至不到 1 亿元的水平,我们认为业绩稳定性未来有望进一步提升。从从ROE水平来看,水平来看,2021年公司盈利能力大幅提升至年公司盈利能力大幅提升
46、至29.8%,2022年回落至年回落至19.8%。2021年公司ROE达29.8%,同比大幅提升16.8pct,2022年ROE略下滑至19.8%,主要由于煤炭业务毛利率有所下滑。图图29 历年公司资产减值损失(亿元)历年公司资产减值损失(亿元)资料来源:wind,海通证券研究所 图图30 历年公司历年公司 ROE 水平(水平(%)资料来源:wind,海通证券研究所 5.盈利预测和估值盈利预测和估值 我们对公司各业务板块分别预测,参考公司 2023 年产量目标,预计公司 23-25 年煤炭销量维持在 1860 万吨的水平,售价分别为 486/432/378 元/吨,对应煤炭业务收入90.4/8
47、0.4/70.3 亿元,对应毛利率水平 58.9%/54.9%/49.7%;参考在建的利辛电厂等项目 投 产 进 度,预 计 发 电 板 块 收 入43.4/47.7/57.3 亿 元,对 应 毛 利 率 水 平27.7%/30.1%/31.3%;预计 23-25 年营业总收入 133.8/128.1/127.6 亿元,综合毛利率水平 48.8%/45.6%/41.5%。公司研究新集能源(601918)15 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 3 分业务盈利预测分业务盈利预测 2022 2023E 2024E 2025E 煤炭煤炭 销量(万吨)1811 1860 1860 1860
48、YOY 7.16%2.70%0.00%0.00%售价(元/吨)432 486 432 378 YOY-19.63%12.56%-11.11%-12.50%收入(万元)781967 903960 803520 703080 YOY-13.88%15.60%-11.11%-12.50%毛利率 52.95%58.85%54.86%49.74%发电发电 收入(万元)418319 434030 477433 572920 YOY 22.72%3.76%10.00%20.00%毛利率 22.68%27.71%30.12%31.33%总计总计 营业总收入(万元)1200286 1337990 1280953
49、 1276000 YOY-3.89%11.47%-4.26%-0.39%毛利率 42.40%48.75%45.64%41.47%资料来源:Wind,海通证券研究所 公司为中煤能源集团控股的安徽省动力煤国企龙头,通过煤电一体化协同提高抗周期波动能力,在建机组投产后电力业务有望实现量价齐升,业绩稳定性和成长性有望进一步提升。我们预计公司 2325 年归母净利为 29.3/25.6/22.2 亿元,EPS 为1.13/0.99/0.86 元,根据可比公司估值,给予公司 23 年 56 倍的 PE,对应合理价值区间为 5.656.78 元,首次覆盖,给予“优于大市”评级。表表 4 可比公司估值表可比公
50、司估值表 证券代码证券代码 证券简称证券简称 收盘价收盘价(元)(元)EPS(元)(元)PE(倍)(倍)BPS(元)(元)PB(倍)(倍)2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 2023E 2023E 601088.SH 中国神华 27.86 3.32 3.40 3.51 8.4 8.2 7.9 20.56 1.36 601898.SH 中煤能源 8.24 1.76 1.87 1.97 4.7 4.4 4.2 11.09 0.74 002128.SZ 电投能源 13.64 1.97 2.13 2.21 6.9 6.4 6.2 13.55 1.01 601001.
51、SH 晋控煤业 9.09 1.97 2.16 2.15 4.6 4.2 4.2 10.07 0.90 600546.SH 山煤国际 14.59 3.60 3.77 3.89 4.1 3.9 3.8 9.55 1.53 000552.SZ 甘肃能化 3.33 0.75 0.80 0.84 4.4 4.2 4.0 3.43 0.97 600971.SH 恒源煤电 8.03 2.04 2.15 2.10 3.9 3.7 3.8 10.81 0.74 601225.SH 陕西煤业 16.06 2.90 3.01 3.13 5.5 5.3 5.1 11.57 1.39 平均 5.3 5.0 4.9 1.
52、08 资料来源:Wind,海通证券研究所。注:收盘价为 2023 年 8 月 7 日价格,可比公司 EPS、BPS 为 wind 一致预期。风险提示。下游需求不及预期;公司新建发电项目投产不及预期。公司研究新集能源(601918)16 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测财务报表分析和预测 Table_ForecastInfo 主要财务指标主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元)利润表(百万元)2022 2023E 2024E 2025E 每股指标(元)每股指标(元)营业总收入营业总收入 12003 13380 12810 12760
53、每股收益 0.80 1.13 0.99 0.86 营业成本 6913 6858 6963 7469 每股净资产 4.43 5.22 5.91 6.51 毛利率%42.4%48.7%45.6%41.5%每股经营现金流 1.16 1.96 1.81 1.82 营业税金及附加 419 468 448 447 每股股利 0.00 0.34 0.30 0.26 营业税金率%3.5%3.5%3.5%3.5%价值评估(倍)价值评估(倍)营业费用 59 62 59 59 P/E 5.48 3.87 4.43 5.10 营业费用率%0.5%0.5%0.5%0.5%P/B 0.99 0.84 0.74 0.67
54、管理费用 790 803 769 766 P/S 0.94 0.85 0.88 0.89 管理费用率%6.6%6.0%6.0%6.0%EV/EBITDA 4.51 3.35 3.53 4.60 EBIT 3822 5190 4570 4021 股息率%0.0%7.8%6.8%5.9%财务费用 644 803 743 702 盈利能力指标(盈利能力指标(%)财务费用率%5.4%6.0%5.8%5.5%毛利率 42.4%48.7%45.6%41.5%资产减值损失-13-40-40-40 净利润率 17.2%21.9%19.9%17.4%投资收益 75 60 60 60 净资产收益率 18.0%21
55、.6%16.7%13.2%营业利润营业利润 3246 4417 3857 3349 资产回报率 6.1%6.2%5.3%4.1%营业外收支-8 0 0 0 投资回报率 10.8%9.5%8.2%6.3%利润总额利润总额 3238 4417 3857 3349 盈利增长(盈利增长(%)EBITDA 5020 6109 5511 5077 营业收入增长率-3.9%11.5%-4.3%-0.4%所得税 902 1237 1080 938 EBIT 增长率-15.0%35.8%-11.9%-12.0%有效所得税率%27.9%28.0%28.0%28.0%净利润增长率-22.4%41.7%-12.7%-
56、13.2%少数股东损益 271 254 222 193 偿债能力指标偿债能力指标 归属母公司所有者净利润归属母公司所有者净利润 2064 2926 2555 2218 资产负债率 63.2%69.0%65.4%65.8%流动比率 0.30 0.74 0.75 0.63 速动比率 0.26 0.72 0.73 0.62 资产负债表(百万元)资产负债表(百万元)2022 2023E 2024E 2025E 现金比率 0.13 0.67 0.68 0.58 货币资金 1406 15600 15501 15406 经营效率指标经营效率指标 应收账款及应收票据 1169 843 772 734 应收帐款
57、周转天数 35.56 23.00 22.00 21.00 存货 344 282 267 266 存货周转天数 18.14 15.00 14.00 13.00 其它流动资产 399 428 416 417 总资产周转率 0.36 0.28 0.27 0.24 流动资产合计 3317 17153 16956 16824 固定资产周转率 0.56 0.63 0.60 0.47 长期股权投资 668 668 668 668 固定资产 21624 21212 21279 27239 在建工程 632 932 1732 732 无形资产 1758 1772 1934 2887 现金流量表(百万元)现金流量
58、表(百万元)2022 2023E 2024E 2025E 非流动资产合计 30389 30289 31319 37232 净利润 2064 2926 2555 2218 资产总计资产总计 33706 47442 48274 54056 少数股东损益 271 254 222 193 短期借款 1481 14027 13415 17231 非现金支出 1229 959 981 1097 应付票据及应付账款 2541 2724 2671 2762 非经营收益 573 708 900 948 预收账款 0 0 0 0 营运资金变动-1130 236 22 247 其它流动负债 6874 6578 65
59、66 6694 经营活动现金流经营活动现金流 3007 5083 4680 4703 流动负债合计 10896 23330 22651 26687 资产-2081-850-2000-7000 长期借款 7826 6826 6326 6326 投资 0 0 0 0 其它长期负债 2573 2573 2573 2573 其他 5 60 60 60 非流动负债合计 10399 9399 8899 8899 投资活动现金流投资活动现金流-2076-790-1940-6940 负债总计负债总计 21295 32729 31550 35586 债权募资 5084 11547-1113 3816 实收资本
60、2591 2591 2591 2591 股权募资 77 0 0 0 归属于母公司所有者权益 11468 13516 15305 16858 其他-6428-1646-1726-1674 少数股东权益 942 1197 1419 1612 融资活动现金流融资活动现金流-1267 9901-2839 2143 负债和所有者权益合计负债和所有者权益合计 33706 47442 48274 54056 现金净流量现金净流量-337 14194-99-94 备注:(1)表中计算估值指标的收盘价日期为 08 月 07 日;(2)以上各表均为简表 资料来源:公司年报(2022),海通证券研究所 公司研究新集
61、能源(601918)17 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 信息披信息披露露 分析师声明分析师声明 Table_Analysts 李淼 煤炭/农业行业 王涛 煤炭行业 吴杰 公用事业/煤炭/电力设备与新能源 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息,本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解,清晰准确地反映了作者的研究观点,结论不受任何第三方的授意或影响,特此声明。分析师负责的股票研究范围分析师负责的股票研究范围 Table_Stocks 重点研究上市公司:中煤能源,神火股份
62、,华阳股份,山煤国际,郑煤机,云鼎科技,兖矿能源,电投能源,天地科技,海大集团,山西焦煤,潞安环能,平煤股份,中国神华,陕西煤业,淮北矿业,温氏股份,圣农发展,禾丰股份,美锦能源,中国旭阳集团 投资评级说明投资评级说明 1.投资评级的比较和评级标准:投资评级的比较和评级标准:以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准,报告发布日后 6 个月内的公司股价(或行业指数)的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨跌幅;2.市场基准指数的比较标准:市场基准指数的比较标准:A 股市场以海通综指为基准;香港市场以恒生指数为基准;美国市场以标普 500 或纳斯达克综合指数为基准。类类 别别 评评 级级 说说 明明
63、 股票投资评股票投资评级级 优于大市 预期个股相对基准指数涨幅在 10%以上;中性 预期个股相对基准指数涨幅介于-10%与 10%之间;弱于大市 预期个股相对基准指数涨幅低于-10%及以下;无评级 对于个股未来 6 个月市场表现与基准指数相比无明确观点。行业投资评行业投资评级级 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平 10%以上;中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与 10%之间;弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平-10%以下。法律声明法律声明 本报告仅供海通证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况
64、下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。市场有风险,投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考,不构成投资建议,也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下,海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送,未经海通证券研究所书面授权,本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品,或再次分发给任何其他人,或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容,务必联络海通证券研究所并获得许可,并需注明出处为海通证券研究所,且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。根据中国证监会核发的经营证券业务许可,海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。