1、1 行业行业报告报告行业专题研究行业专题研究 请务必阅读报告末页的重要声明 纺织服饰纺织服饰 防晒防晒服饰服饰专题报告：专题报告：酷暑下的品牌化竞争酷暑下的品牌化竞争 功能性服饰景气：冬看冲锋衣，夏看防晒服功能性服饰景气：冬看冲锋衣，夏看防晒服 功能性服饰近年来展现出结构性成长潜力：去年冬季，以冲锋衣为代表的品类崛起；酷暑将至，让我们将目光投向防晒赛道。2024 年我们经历了有气象记录以来最热的 5 月，高温酷暑与冷热交替为防晒衣创造了需求场景。购物中心门店数据亦侧面印证了户外品牌的增长动能，其中蕉下净增居前。发展阶段发展阶段：百亿赛道渗透率放缓百亿赛道渗透率放缓，品牌化，品牌化升级升级加速加

2、速 经过三年快速发展，狭义（国标）防晒衣市场约有百亿规模；2024 年，社媒数据显示防晒衣短期景气度趋势尚好，我们预计今年赛道仍保持较快增速，但由于已有一定程度渗透、增长斜率或较去年已有所放缓。同时，赛道阶段当前已经进入白牌出清、格局集中阶段：从线上数据来看，旺季市场参与者变少，品牌数、店铺数同比下滑；低价白牌产品经历去年的阶段性繁荣后部分退出市场，中高端“牌子货”SKU 数量增加，整体价格带上移。品牌竞争品牌竞争：蕉下份额优势显著蕉下份额优势显著，时尚化成为竞争焦点，时尚化成为竞争焦点 各价格带中的代表性品牌已崭露头角，200-400 元中高端的竞争相对激烈，集中了较多品牌。从线上数据来看，

3、主要市场参与者包括互联网品牌（如蕉下、蕉内、ohsunny、SINSIN、小野和子），运动户外品牌（如骆驼、迪卡侬、伯希和、北面），以及传统运动、休闲品牌（如安踏、优衣库、李宁、乔丹、361、波司登）等。当前的品牌竞争聚焦在两方面：卷产品，卷营销。产品方面，当前研发的重点早已不是防晒性能数值，而是舒适性与设计感。营销方面，为增强防晒衣的时尚、流行属性，200-500 元主力价格带内的头部品牌今年无不邀请了一线明星代言，广告、投流竞争明显升级。龙头龙头路径路径：蕉下：蕉下多品类多品类、全渠道、全渠道增长增长，持续投入品宣，持续投入品宣 百亿赛道中能容纳多大的公司？龙头公司蕉下从“小黑伞”起步，逐

4、步发展为综合性防晒解决方案品牌。根据公司 2022 年 10 月提交的聆讯资料，拓品过程中防晒衣的增速相对较快，公司 2021 全年防晒服装收入达 7.1 亿元，2022 前六个月达 7.9 亿元；加上伞具、配饰等品类，公司销售额于 2021年达 24.1 亿元。但由于公司投入了较高营销费用及其他因素影响，完整报道年度内报表归母净利润持续亏损。本报告亦多层面测算了蕉下线上渠道的近期数据，以今年 5 月淘抖平台来看，近两年公司销售趋势保持乐观。波司登波司登的新的新“四季化”“四季化”：向向“时尚功能服饰”目标“时尚功能服饰”目标迈进迈进 2024是波司登销售防晒衣的第三年，今年产品研发与营销力度

5、都明显加大。相对于高货值羽绒服撑起的百亿销售规模，防晒衣短期边际贡献或将有限，但从盘活渠道淡季活力、迈向“时尚功能服饰”目标的角度来看，今夏波司登的防晒衣销售值得密切关注。今年公司调动品牌优势和时尚资源，打出了“不怕水洗、持久防晒”的产品概念，并完善了六大产品线设计感或成为品牌的差异性卖点。我们认为，去年冲锋衣、今年防晒服的销售高增体现了公司“销售导向”的强化，通过营销、制造、渠道的快速响应，公司更能抓住当下的消费潮流，大步迈向“时尚功能服饰”的战略目标。风险提示：风险提示：品类需求不及预期；竞争激烈压低利润。证券研究报告 2024 年 06 月 24 日 投资建议：投资建议：强于大市（维持）

6、上次建议上次建议：强于大市 相对相对大盘大盘走势走势 作者作者 分析师：高旭和 执业证书编号：S0590523110007 邮箱： 相关报告相关报告 1、纺织服饰：从老铺黄金看中国珠宝品牌升级路径2024.05.29 2、纺织服饰：2024Q1 纺织服饰板块基金持仓点评：景气维持，重仓比例攀至五年新高2024.04.27 -20%-7%7%20%2023/62023/102024/22024/6纺织服饰沪深300请务必阅读报告末页的重要声明 2 行业报告行业报告行业专题研究行业专题研究 正文目录正文目录 1.功能性服饰景气：冬看冲锋衣，夏看防晒服功能性服饰景气：冬看冲锋衣，夏看防晒服 .3 3

7、 2.发展阶段：百亿赛道渗透率放缓，品牌化升级加速发展阶段：百亿赛道渗透率放缓，品牌化升级加速 .4 4 3.品牌竞争：蕉下份额优势显著，时尚化成为竞争焦点品牌竞争：蕉下份额优势显著，时尚化成为竞争焦点 .7 7 4.龙头体量：蕉下多品类、全渠道增长，持续投入品宣龙头体量：蕉下多品类、全渠道增长，持续投入品宣 .9 9 5.波司登的新“四季化”：向“时尚功能服饰”目标迈进波司登的新“四季化”：向“时尚功能服饰”目标迈进 .1111 6.风险提示风险提示 .1414 图表目录图表目录 图表图表 1：功能性服饰从专业装备走向大众休闲功能性服饰从专业装备走向大众休闲 .3 3 图表图表 2：购物中心

8、开关店情况：零售业态微缩，户外功能性服饰开店势能突显购物中心开关店情况：零售业态微缩，户外功能性服饰开店势能突显 .4 4 图表图表 3：全球地表大气温：较工业革命前抬升至新高全球地表大气温：较工业革命前抬升至新高.5 5 图表图表 4：大气温异常与极端：多地迎来史上“最热”大气温异常与极端：多地迎来史上“最热”5 5 月月 .5 5 图表图表 5：中国广义防晒服饰市场规模：中国广义防晒服饰市场规模：20212021 年达年达 611611 亿元，预测远期冲击千亿亿元，预测远期冲击千亿.5 5 图表图表 6：“防晒衣”相关内容社媒讨论热度：防晒衣”相关内容社媒讨论热度：20242024 年热度

9、同比更高、种草提前年热度同比更高、种草提前.6 6 图表图表 7：淘系防晒衣月度销量及旺季同比增速淘系防晒衣月度销量及旺季同比增速 .6 6 图表图表 8：淘系防晒衣月度销售额及旺季同比增速淘系防晒衣月度销售额及旺季同比增速 .6 6 图表图表 9：淘系防晒衣品牌、店铺数：参与者变少淘系防晒衣品牌、店铺数：参与者变少 .7 7 图表图表 10：淘系防晒衣各价格段产品数：品牌化兴起淘系防晒衣各价格段产品数：品牌化兴起 .7 7 图表图表 11：淘系防晒衣各价格段销量占比淘系防晒衣各价格段销量占比 .7 7 图表图表 12：淘系防晒衣各价格段销售额占比淘系防晒衣各价格段销售额占比 .7 7 图表图

10、表 13：淘系防晒衣淘系防晒衣 6 6 月各价格带代表性爆品：品牌定价卡位清晰月各价格带代表性爆品：品牌定价卡位清晰 .8 8 图表图表 14：防晒衣品牌销量维度主力价格带防晒衣品牌销量维度主力价格带 .8 8 图表图表 15：防晒衣品牌在各自优势价格带内销量市占率防晒衣品牌在各自优势价格带内销量市占率 .8 8 图表图表 16：防晒衣功效关键词社媒分析防晒衣功效关键词社媒分析 .9 9 图表图表 17：防晒衣功效属性卖点描述防晒衣功效属性卖点描述 .9 9 图表图表 18：防晒衣营销驱动因素：防晒衣营销驱动因素：KOLKOL 种草与明星效应种草与明星效应 .9 9 图表图表 19：防晒衣头部

11、品牌代言带货明星统计防晒衣头部品牌代言带货明星统计 .9 9 图表图表 20：蕉下品牌历程：小黑伞起家的防晒综合方案商蕉下品牌历程：小黑伞起家的防晒综合方案商 .1010 图表图表 21：蕉下营业收入：蕉下营业收入：6M20226M2022 防晒衣收入约防晒衣收入约 8 8 亿亿 .1010 图表图表 22：蕉下毛利率：防晒衣毛利率稳定在蕉下毛利率：防晒衣毛利率稳定在 52%52%-54%54%.1010 图表图表 23：蕉下费用率及净利率：蕉下费用率及净利率：20212021 销售费用率销售费用率 46%46%.1010 图表图表 24：蕉下线下门店布局较为灵活蕉下线下门店布局较为灵活 .1

12、111 图表图表 25：波司登防晒衣大秀波司登防晒衣大秀 20242024 年亮相北京电影节年亮相北京电影节 .1111 图表图表 26：波司登波司登 20242024 春夏防晒衣产品线春夏防晒衣产品线 .1111 图表图表 27：波司登连续三年与波司登连续三年与 AnnakikiAnnakiki 联名，防晒衣更具时尚感联名，防晒衣更具时尚感 .1212 图表图表 28：波司登上、下半财年收入占比波司登上、下半财年收入占比 .1212 图表图表 29：波司登上、下半财年归母净利率水平波司登上、下半财年归母净利率水平 .1212 图表图表 30：波司登线下渠道：固定门店重启“四季化”波司登线下渠

13、道：固定门店重启“四季化”.1313 图表图表 31：波司登线下渠道：热门商圈开设“快闪店”波司登线下渠道：热门商圈开设“快闪店”.1313 图表图表 32：波司登线上渠道：防晒产品支撑淡季销量波司登线上渠道：防晒产品支撑淡季销量 .1313 图表图表 33：波司登线上渠道：防晒产品支撑淡季销售额波司登线上渠道：防晒产品支撑淡季销售额 .1313 图表图表 34：波司登天猫官旗防晒衣热销产品（波司登天猫官旗防晒衣热销产品（6 6 月月 6 6 日）日）.1414 xXxXoPtOpMnRpNsNvNsRsPsOtR9P8Q8OmOrRtRrNjMrRoQjMoMoQaQmMxOuOnRpRNZ

14、rMmN请务必阅读报告末页的重要声明 3 行业报告行业报告行业专题研究行业专题研究 1.功能性服饰景气：冬看冲锋衣，夏看防晒服功能性服饰景气：冬看冲锋衣，夏看防晒服 功能性服饰近年来展现出结构性成长潜力。去年冬季我们已目睹了以冲锋衣为去年冬季我们已目睹了以冲锋衣为代表的品类崛起，酷暑将至，此刻我们将目光投向防晒赛道代表的品类崛起，酷暑将至，此刻我们将目光投向防晒赛道。图表图表1：功能性服饰功能性服饰从专业装备走向大众休闲从专业装备走向大众休闲 资料来源：国联证券研究所 购物中心开关店数据亦侧面印证了品类的增长动能，当前发展阶段，中高端品牌尚有信心投资 Capex 步入传统的“消费升级”的路径，

15、抬升品牌调性、教育消费市场其中，主打防晒解决方案的“蕉下”、“蕉内”品牌开店势能在横向对比1中居前。当然，线上渠道蕴藏着更多“质价比”需求，下文将通过数据分析对供需进行探底。1 参考中国连锁经营协会、汇纳科技（300609.SZ）联合发布的2022-2024 购物中心开关店研究报告，研究时段为 2022 年 7 月-2024 年 3 月，样本覆盖 13 座重点城市 447 个样本购物中心（图 2）。请务必阅读报告末页的重要声明 4 行业报告行业报告行业专题研究行业专题研究 图表图表2：购物中心开关店购物中心开关店情况情况：零售业态微缩，：零售业态微缩，户外户外功能性服饰开店势能功能性服饰开店势

16、能突显突显 资料来源：中国连锁经营协会，汇客云，国联证券研究所 2.发展阶段发展阶段：百亿赛道渗透率放缓：百亿赛道渗透率放缓，品牌化升级加速，品牌化升级加速 去年，我国气象条件进入了一个新的厄尔尼诺周期，典型特征是在平均气温升高的同时阶段性的冷暖交替变得越来越频繁、剧烈。而如今，2024 年我们经历了有气象记录以来最热的 5 月2，高温酷暑与冷热交替为防晒衣创造了需求场景。2 参考 Copernicus 2024 年 5 月报告 https:/climate.copernicus.eu/surface-air-temperature-may-2024 原有原有新开新开关闭关闭净增净增+%+%原

17、有原有新开新开关闭关闭净增净增+%+%原有原有新开新开关闭关闭净增净增+%+%零售零售39,440 8,956 9,597 (641)-2%服装服装20,017 4,620 5,142 (522)-3%女装女装7,040 2,042 1,916 126 2%餐饮餐饮20,213 7,278 5,095 2,183 11%鞋履鞋履2,426 387 490 (103)-4%男女装男女装4,965 1,012 1,253 (241)-5%娱乐、服务等娱乐、服务等13,106 4,270 3,550 720 5%化妆品化妆品2,332 437 513 (76)-3%运动户外运动户外3,312 603

18、 803 (200)-6%珠宝珠宝5,714 896 840 56 1%男装男装1,954 336 401 (65)-3%数码家电数码家电3,436 729 567 162 5%童装童装1,653 625 779 (154)-9%奢侈品奢侈品1,688 191 189 2 0%母婴儿童母婴儿童457 250 217 33 7%运动儿童运动儿童636 131 127 4 1%#样本分类样本分类 品牌品牌原有原有新开新开关闭关闭净增净增+%+%#样本分类样本分类 品牌品牌原有原有新开新开关闭关闭 净增净增+%+%1运动户外安踏安踏1153142723%32 运动户外探路者探路者115500%2运动

19、户外运动户外 蕉下蕉下492722551%33 运动户外特步特步3578-1-3%3运动户外MBLMBL1382732417%34 运动户外乔丹乔丹2567-1-4%4运动户外NB1906NB24%35 运动户外NERDYNERDY1056-1-10%5运动户外SalomonSalomon1319217131%36 运动户外匹克极态匹克极态978-1-11%6男女装曼妮芬曼妮芬521921733%37 男女装ResimpleResimple312-1-33%7运动户外李宁李宁1692610169%38 运动户外NERDYNERDY156-1-18男女装nautica wh

20、ite sailnautica white sail814113163%39 运动户外DESCENTEDESCENTE3157-2-6%9运动户外骆驼骆驼131641292%40 运动户外SKECHERSSKECHERS791518-3-4%10 男女装no one elseno one else181101161%41 运动户外acupunctureacupuncture1325-3-23%11 运动户外HOKAHOKA710010143%42 运动户外FILAFILA131610-4-3%12 运动户外LululemonLululemon501001020%43 运动户外美津浓美津浓915

21、-4-44%13男女装男女装蕉内蕉内61019150%44 运动户外KAPPAKAPPA23611-5-22%14 运动户外KAILASKAILAS1290975%45 运动户外回力/回力1927回力/回力1927944450-6-6%15 运动户外362%46 运动户外FILA FusionFILA Fusion4107-7-17%16 男女装the north facethe north face46189920%47 运动户外NIKENIKE225918-9-4%17 男女装歌瑞尔歌瑞尔71138114%48 运动户外New BalanceNew Balance48

22、413-9-19%18 男女装CalvinKleinCalvinKlein71028114%49 运动户外TimberlandTimberland37111-10-27%19 男女装卡帝乐鳄鱼卡帝乐鳄鱼16168850%50 运动户外安踏体育安踏体育29012-12-41%20 运动户外鸿星尔克鸿星尔克35136720%51 运动户外飞跃飞跃12214-12-100%21 男女装Tommy HilfigerTommy Hilfiger8210379%52 运动户外AdidasAdidas174924-15-9%22 运动户外李宁1990李宁%53 运动户外NIKE Kic

23、ks LoungeNIKE Kicks Lounge128926-17-13%23 运动户外On昂跑On昂跑1660638%54 运动户外Onitsuuka TigerOnitsuuka Tiger45320-17-38%24 运动户外MAIA ACTIVEMAIA ACTIVE2171629%55 运动户外POLOWALKPOLOWALK801433-19-24%25 男女装波司登波司登109332766%56 运动户外Under ArmourUnder Armour62524-19-31%26 运动户外K SWISSK SWISS050557 运动户外PumaPuma72628-22-31

24、%27 运动户外Le Coq SportifLe Coq Sportif9105556%58 运动户外ChampionChampion105328-25-24%28 运动户外SauconySaucony1351431%59 运动户外Adidas OriginalsAdidas Originals126228-26-21%29 运动户外KOLON SPORTKOLON SPORT1753212%60 运动户外ConverseConverse53531-26-49%30 运动户外ColumbiaColumbia265414%61 运动户外Adidas NEOAdidas NEO12127-26-2

25、17%31 男女装安莉芳安莉芳27111014%62 运动户外VansVans50443-39-78%请务必阅读报告末页的重要声明 5 行业报告行业报告行业专题研究行业专题研究 图表图表3：全球地表大气温：较工业革命前抬升至新高全球地表大气温：较工业革命前抬升至新高 图表图表4：大气温异常与极端：多地迎来史上“最热”大气温异常与极端：多地迎来史上“最热”5 5 月月 资料来源：climate copernicus，国联证券研究所 资料来源：climate copernicus，国联证券研究所 经过三年快速发展，本报告测算经过三年快速发展，本报告测算狭义狭义（国标）（国标）防晒衣市场约有百亿规模

26、防晒衣市场约有百亿规模。蕉下聆讯资料引用灼识咨询数据，2021 年中国广义防晒服饰市场（含防晒功能衣服、伞具、帽子、墨镜、口罩等）规模 610 亿元，其中线下、线上渠道分别为 378 亿元、232 亿元。而本报告监测的狭义防晒衣狭义防晒衣 20232023 年线上淘系全平台年线上淘系全平台 4 4 大类目（户外、女装、男大类目（户外、女装、男装、童装）下销售额约装、童装）下销售额约 5555 亿，同比增速亿，同比增速约约 60%60%，考虑抖音、京东、小红书等其他线上平台以及线下商超渠道，狭义防晒衣市场或也已达到百亿规模。图表图表5：中国广义中国广义防晒服饰市场防晒服饰市场规模：规模：2021

27、2021 年达年达 611611 亿元，亿元，预测预测远期冲击千亿远期冲击千亿 资料来源：蕉下聆讯资料，灼识咨询，国联证券研究所 注：广义防晒服饰包括具有防晒功能的衣服、伞具、帽子、墨镜、口罩、披肩、袖套及手套等产品 20242024 年，社媒数据显示防晒衣短期景气度趋势尚好，我们预计今年赛道仍保持年，社媒数据显示防晒衣短期景气度趋势尚好，我们预计今年赛道仍保持较快增速，但由于较快增速，但由于前两年前两年已有一定程度渗透已有一定程度渗透、增长斜率或较去年已有所放缓增长斜率或较去年已有所放缓。首先从社媒话题大数据分析来看，2024 年 4 月全网“#防晒衣#”作品数与互动量同比高增，或在为五一假

28、期出游提前计划。-10%-5%0%5%10%15%020040060080062002020212022E2023E2024E2025E2026E线下行业规模（亿元）线上行业规模（亿元）市场整体同比增速（%）请务必阅读报告末页的重要声明 6 行业报告行业报告行业专题研究行业专题研究 图表图表6：“防晒衣防晒衣”相关”相关内容社媒讨论热度内容社媒讨论热度：20242024 年热度同比更高、种草提前年热度同比更高、种草提前 资料来源：艺恩营销智库，国联证券研究所 注：统计社媒全网，包括微博、抖音、小红书、B 站、快手 从从局部局部线上数据来看，线上数据来

29、看，我们预计今年我们预计今年旺季旺季防晒衣销售额防晒衣销售额增速从去年增速从去年 4 40%0%-5 50%0%回落回落至至 30%30%-40%40%区间中枢。区间中枢。2024 年 1 月-5 月淘系全平台 4 大类目下防晒衣累计销量约达2,315 万件，同比增长 23%；累计销售额 32 亿，同比增长 26%。3 月起，线上销售明显起量，3 月-5 月销量增速分别为 10%、27%、37%，销售额增速分别为 9%、21%、45%。图表图表7：淘系淘系防晒衣防晒衣月度月度销量销量及旺季同比增速及旺季同比增速 图表图表8：淘系防晒衣月度销售额淘系防晒衣月度销售额及旺季同比增速及旺季同比增速

30、资料来源：知衣炼丹炉，国联证券研究所 资料来源：知衣炼丹炉，国联证券研究所 我们判断，赛道当前已经进入白牌出清、格局我们判断，赛道当前已经进入白牌出清、格局集中集中阶段，今年或将目睹阶段，今年或将目睹头部头部品牌品牌份额提升份额提升。从线上数据来看，旺季参与者变少，品牌数、店铺数较去年下滑；低价白牌产品经历去年的阶段性繁荣后部分退出市场，中高端“牌子货”SKU 数量增加。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%-200 400 600 800 1,000 1,200 1,400AprMayJunJulAugSepOctNovDecJanFebMarAprMayJunJulAu

31、gSepOctNovDecJanFebMarAprMay2022年旺季2023年旺季.24旺季月销量（万件）童装男装女装户外旺季合计同比（%）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%-200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 1,800AprMayJunJulAugSepOctNovDecJanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDecJanFebMarAprMay2022年旺季2023年旺季.24旺季月销售额（百万元）童装男装女装户外旺季合计同比（%）请务必阅读报告末页的重要声明 7 行业报告行业报告行业专题研究

32、行业专题研究 图表图表9：淘系防晒衣品牌、店铺数：淘系防晒衣品牌、店铺数：参与者参与者变少变少 图表图表10：淘系防晒衣各价格段产品数：品牌淘系防晒衣各价格段产品数：品牌化化兴起兴起 资料来源：知衣炼丹炉，国联证券研究所 资料来源：知衣炼丹炉，国联证券研究所 供需格局变化导致价格带上移，供需格局变化导致价格带上移，品牌化进程抬高赛道空间。品牌化进程抬高赛道空间。从 2024 年旺季 3 个月数据来看，目前半数以上消费者的预算仍在百元以内，但这一比例较去年呈下降趋势；从销售额维度来看，近五成市场实际由单价 200 元以上的产品支撑。图表图表11：淘系淘系防晒衣防晒衣各价格段各价格段销量销量占比占

33、比 图表图表12：淘系防晒衣各价格段销售额占比淘系防晒衣各价格段销售额占比 资料来源：知衣炼丹炉，国联证券研究所 资料来源：知衣炼丹炉，国联证券研究所 3.品牌竞争：蕉下份额优势显著品牌竞争：蕉下份额优势显著，时尚化成为竞争焦点，时尚化成为竞争焦点 各价格带中的代表性品牌已崭露头角，各价格带中的代表性品牌已崭露头角， 元中高端的竞争相对激烈，元中高端的竞争相对激烈，集中了较多品牌了较多品牌。从线上数据来看，主要市场参与者包括互联网品牌（如蕉下、蕉内、ohsunny、SINSIN、小野和子），运动户外品牌（如骆驼、迪卡侬、伯希和、北面），以及传统运动、休闲品牌（如安踏、

34、优衣库、李宁、乔丹、361、波司登）等。-2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000AprMayJunJulAugSepOctNovDecJanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDecJanFebMarAprMay2022年旺季2023年旺季.24旺季品牌数合计（个）店铺数合计（个）-20,000 40,000 60,000 80,000 100,000 120,000 140,000 160,000 180,000AprMayJunJulAugSepOctNovDecJanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovD

35、ecJanFebMarAprMay2022年旺季2023年旺季.24旺季150以下0500及以上0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%AprMayJunJulAugSepOctNovDecJanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDecJanFebMarAprMay2022年旺季2023年旺季.24旺季500及以上40050030040020030005010050以下0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%AprMayJunJulAugSepOctNovDecJanFeb

36、MarAprMayJunJulAugSepOctNovDecJanFebMarAprMay2022年旺季2023年旺季.24旺季500及以上40050030040020030005010050以下请务必阅读报告末页的重要声明 8 行业报告行业报告行业专题研究行业专题研究 图表图表13：淘系防晒衣淘系防晒衣 6 6 月各月各价格带价格带代表性代表性爆品爆品：品牌：品牌定价定价卡位清晰卡位清晰 资料来源：知衣炼丹炉，国联证券研究所 注：炼丹炉“折扣价”，即炼丹炉爆品测算系统得出的区间内低价，不作为 GMV 计算依据 具体分析品牌价格具体分析品牌价格带卡位带卡位与与区间区间市场

37、统治力，从市场统治力，从 5 5 月淘系数据来看月淘系数据来看 1）低端区间充斥着大量白牌产品，以及啄木鸟、木林森、宸筱等百元品牌；2）中低端区间，迪卡侬主力款定价 129.9 元，在 100-150 元价格段当月销量第一；优衣库主力款定价 199 元，但线上销售已进入蕉下主力价格带；3）中高端区间，150-500 元单价区间内蕉下均以超过 20%以上销量份额稳稳占据龙头地位，蕉内、骆驼跟随，ohsunny、伯希和等品牌体量已明显不在一个量级；4）高端区间，500-1000 元单价区间 FILA、北面产品线开发及线上销量表现较好，单价千元以上的市场主要由可隆、艾高等品牌占据。图表图表14：防晒

38、衣品牌销量维度主力防晒衣品牌销量维度主力价格带价格带 图表图表15：防晒衣品牌在各自优势价格带内销量市占率防晒衣品牌在各自优势价格带内销量市占率 资料来源：知衣炼丹炉，国联证券研究所 资料来源：知衣炼丹炉，国联证券研究所 当前的品牌竞争当前的品牌竞争的重点可以总结为两方面：卷产品，卷营销。产品方面，当前研的重点可以总结为两方面：卷产品，卷营销。产品方面，当前研发的重点早已不是防晒性能，而是舒适性与设计感发的重点早已不是防晒性能，而是舒适性与设计感。防晒衣执行的是 GB/T 18830-2009纺织品防紫外线性能的评定，只要能做到 UPF40 与 UVA 透射率5%就都已经02004006008

39、000蕉下bananain/蕉内ohsunnykazukoin/小野和子camel/骆驼decathlon/迪卡侬pelliot/伯希和uniqlo/优衣库the north face/北面columbia/哥伦比亚bosideng/波司登anta/安踏lining/李宁乔丹361erke/鸿星尔克xtep/特步防晒户外运动传统运动价格带（元）其他白牌啄木鸟木林森迪卡侬蕉下蕉下蕉下蕉下FILA北面北面北面可隆艾高艾高巴塔哥尼亚0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%02468010以下001001501

40、502002003003004004005005006006007007008008000030003000400040005000销冠品牌市占率（%）销冠品牌销量（万件）价格段（元）请务必阅读报告末页的重要声明 9 行业报告行业报告行业专题研究行业专题研究 可以很好应对日常通勤甚至野外运动的需求,对比美、澳、新等国标已经“遥遥领先”随着大量测评视频的教育，不少消费者已经意识到“防晒数值”无须追求极致。防防晒衣渗透率提升过程中真正要解决的问题是舒适性，摆脱“塑料袋”的闷热感，凉感晒衣渗透率提升过程中真正要解决的问题是舒适性，摆脱“塑料袋”的闷热感，凉

41、感面料、吸湿速干、易携带不怕洗，面料、吸湿速干、易携带不怕洗，才能将品类市场持续做大才能将品类市场持续做大。另外，与大多数户外服饰逻辑类似，防晒衣市场的基本盘并非硬核党而是穿搭党，日常场景中防晒衣如何更日常场景中防晒衣如何更加休闲、时尚，风格如何融入通勤工作场景加休闲、时尚，风格如何融入通勤工作场景，也成为产品开发新的也成为产品开发新的差异化差异化发力点发力点。图表图表16：防晒衣功效防晒衣功效关键词关键词社媒分析社媒分析 图表图表17：防晒衣防晒衣功效属性卖点描述功效属性卖点描述 属性趋属性趋势势 卖点描述卖点描述 紫外线防护系数紫外线防护系数 upf50+,upf40+,upf100+,u

42、pf200+紫外线穿透指数紫外线穿透指数 uva5%,uva0.15，coolmax，lycra，gore-tex 资料来源：艺恩营销智库，国联证券研究所 注：统计周期 2023.05-2024.04（微博、抖音、小红书、B 站、快手）资料来源：知衣炼丹炉，国联证券研究所 进一步我们也能从营销进一步我们也能从营销动作动作中看到，为增强防晒衣的时尚、流行属性，中看到，为增强防晒衣的时尚、流行属性，元主力价格带内的品牌无不采取了明星营销、达人带货的方式；且自去年蕉下邀请元主力价格带内的品牌无不采取了明星营销、达人带货的方式；且自去年蕉下邀请周杰伦代言以来，今年各家的代言选

43、择均为一线明星。周杰伦代言以来，今年各家的代言选择均为一线明星。同时，各品牌也选择了规模投放网红 KOL 达人种草，4 月-5 月期间，据不完全统计李佳琦和副线“所有女生的衣橱”已经举办 8 场防晒衣品牌的专场，涉及品牌包括蕉下、茉寻、觅橘和 ohsunny。图表图表18：防晒衣防晒衣营销驱动因素：营销驱动因素：KOLKOL 种草与明星效应种草与明星效应 图表图表19：防晒衣防晒衣头部品牌头部品牌代言代言带货明星统计带货明星统计 品牌品牌 明星代言明星代言 明星网红带货明星网红带货 蕉下蕉下 杨幂（24）、周杰伦（23）沈梦辰、深夜徐老师 蕉内蕉内 赵露思、王一博 星也 SINSINSINSI

44、N 戚薇 一芳在散步 小野和子小野和子 关晓彤 王七叶 骆驼骆驼 白鹿 胡凯旋 波司登波司登 杨紫 于适、帕梅拉 资料来源：艺恩营销智库，国联证券研究所 注：统计周期 2023.05-2024.04（微博、抖音、小红书、B 站、快手）资料来源：炼丹炉，国联证券研究所 4.龙头体量：蕉下多品类龙头体量：蕉下多品类、全渠道增长，持续投入品宣、全渠道增长，持续投入品宣 百亿赛道中能容纳多大的公司？百亿赛道中能容纳多大的公司？龙头公司蕉下龙头公司蕉下从从“小黑伞”起步，逐步发展为综“小黑伞”起步，逐步发展为综合性防晒解决方案品牌。合性防晒解决方案品牌。根据公司 2022 年 10 月提交的聆讯资料，拓

45、品过程中防晒KOL种草56%明星效应26%科技新品11%IP联名7%请务必阅读报告末页的重要声明 10 行业报告行业报告行业专题研究行业专题研究 衣的增速相对较快，公司公司 20212021 全年防晒服装收入达全年防晒服装收入达 7.17.1 亿元，亿元，20222022 前六个月达前六个月达 7.97.9亿元；亿元；加上伞具、帽子、口罩、套袖等品类，公司总收入于 2021 年达 24.1 亿元。公司服装销售毛利率 2021 年、2022 年前六个月维持在 52.9%、53.8%，帽子、其他防晒配饰的毛利率比防晒衣更高。但由于公司投入了较高营销费用（且 2021 年优先股公允价值大幅变动），因

46、此完整报道年度内报表归母净利润持续亏损，直至 2022上半年转盈；经调口径下，2022 上半年公司实现盈利 4.0 亿，对应净利率 18%。图表图表20：蕉下蕉下品牌历程品牌历程：小黑伞起家的防晒综合方案商：小黑伞起家的防晒综合方案商 图表图表21：蕉下蕉下营业收入：营业收入：6M20226M2022 防晒衣防晒衣收入收入约约 8 8 亿亿 资料来源：公司官网，国联证券研究所 资料来源：公司聆讯资料，国联证券研究所 图表图表22：蕉下毛利率：防晒衣毛利率稳定在蕉下毛利率：防晒衣毛利率稳定在 5 52 2%-5 54 4%图表图表23：蕉下费用率及净利率：蕉下费用率及净利率：20212021 销

47、售销售费用率费用率 46%46%资料来源：公司聆讯资料，国联证券研究所 资料来源：公司聆讯资料，国联证券研究所 公司业务受季节波动性影响较大，因此采取了较为灵活的渠道策略。蕉下采取直营为主，分销为辅的模式；线下分为概念店、标准店、无人零售店三种。根据图二，近两年渠道扩张较为积极，官方公众号显示截至 2023 年 9 月至少已有 270 家门店。3.0 139.0 710.9 792.4 384.8 794.1 2,407.4 2,210.6 -500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,00020M2022营业收入（百万元）其他口罩、套袖、墨镜、手套等帽子

48、伞具服装30%35%40%45%50%55%60%65%70%75%20M2022服装伞具帽子口罩、套袖、墨镜、手套等综合毛利率32%41%46%33%5%5%6%18%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%050030035040045020M2022经调整净利润（百万元）分销及销售费用率（%）经调整净利率（%）请务必阅读报告末页的重要声明 11 行业报告行业报告行业专题研究行业专题研究 图表图表24：蕉下线下蕉下线下门店布局较为灵活门店布局较为灵活 门店类型不完全统计门店类型不完全统计 概念店概念店

49、标准店标准店 无人零售商店无人零售商店 资料来源：品牌公众号，国联证券研究所 本报告亦拼凑测算了蕉下线上渠道的近期销售情况，仅供参考：本报告亦拼凑测算了蕉下线上渠道的近期销售情况，仅供参考：2024 年 5 月，1）淘系户外类目 11 家店铺防晒衣销量约 282.6 万件，销售额约 4.54 亿元；2）淘系女装类目 56 家店铺防晒衣销量约 26.1 万件，销售额约 1.07 亿元；3）抖音 10 家店铺直播间 GMV 约 1.3-2.5 亿区间综合来看，2022 年以来销售增速相对乐观。5.波司登波司登的新的新“四季化”：向“时尚功能服饰”“四季化”：向“时尚功能服饰”目标迈进目标迈进 20

50、242024 是波司登销售防晒衣的第三年，且今年是波司登销售防晒衣的第三年，且今年产品研发产品研发与营销与营销力度力度都明显加大，都明显加大，预示着预示着品牌品牌更积极的增长目标。相对于羽绒服撑起的百亿销售规模，防晒衣在短期更积极的增长目标。相对于羽绒服撑起的百亿销售规模，防晒衣在短期边际贡献上或许无法提供一个较高的比例，但从盘活渠道淡季活力、迈向“时尚功能边际贡献上或许无法提供一个较高的比例，但从盘活渠道淡季活力、迈向“时尚功能服饰”目标的角度来看，今夏波司登的防晒衣销售值得密切关注。服饰”目标的角度来看，今夏波司登的防晒衣销售值得密切关注。今年公司加入品宣竞争，调动今年公司加入品宣竞争，调

51、动品牌优势和时尚资源，品牌优势和时尚资源，于 4 月 18 日北京国际电影节发布全球首个防晒衣大秀，打出了“不怕水洗、持久防晒”的产品概念。今年的产品矩阵也根据不同防晒场景完善出了六大系列。图表图表25：波司登防晒衣大秀波司登防晒衣大秀 20242024 年亮相北京电影节年亮相北京电影节 图表图表26：波司登波司登 20242024 春夏防晒衣产品春夏防晒衣产品线线 资料来源：凤凰网，国联证券研究所 资料来源：天猫品牌官旗，国联证券研究所 我们认为，在品牌认可与功能性之外，设计感或成为波司登面对竞争时重要的优设计感或成为波司登面对竞争时重要的优势势，骄阳系列的薄荷曼波风格、Annakiki 联

52、名系列从设计上与市场产品做出了差异。055404550华北华东华南华西概念店标准店无人零售商店请务必阅读报告末页的重要声明 12 行业报告行业报告行业专题研究行业专题研究 波司登连续三年与 Annakiki 联名，系列产品比起早年斗篷型防晒衣更具时尚感。图表图表27：波司登连续三年与波司登连续三年与 AnnakikiAnnakiki 联名，防晒衣更具时尚感联名，防晒衣更具时尚感 资料来源：公司官网，国联证券研究所 从“从“四季化四季化”的意义来看，”的意义来看，防晒赛道是防晒赛道是公司公司的绝对的绝对增量增量，尤其有利于线下门店淡，尤其有利于线下门店淡季效率的盘活季效率的

53、盘活。从公司战略转型之后近几年数据来看，公司财报上半年（4 月至 9 月）收入贡献不足四成，净利率与下半年的差距在低个位数。图表图表28：波司登上、下半财年波司登上、下半财年收入收入占比占比 图表图表29：波司登上波司登上、下半财年归母净利率水平下半财年归母净利率水平 资料来源：公司公告，国联证券研究所 资料来源：公司公告，国联证券研究所 今年夏天，波司登渠道销售更加积极。今年夏天，波司登渠道销售更加积极。线下，门店中羽绒产品展示面积减少，主推防晒衣，并在热门商圈中庭开设“快闪店”。线上，防晒服饰销量占比超过五成，销售额占比约占四成，起到了明显支撑作用。0%10%20%30%40%50%60%

54、70%80%FY2015FY2016FY2017FY2018FY2019FY2020FY2021FY2022FY20231H（4月-9月）2H（10月-3月）-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%FY2015FY2016FY2017FY2018FY2019FY2020FY2021FY2022FY20231H（4月-9月）2H（10月-3月）请务必阅读报告末页的重要声明 13 行业报告行业报告行业专题研究行业专题研究 图表图表30：波司登波司登线下线下渠道渠道：固定门店重启“四季化”固定门店重启“四季化”图表图表31：波司登线下渠道：热门商圈开设“快闪店”波司登线下渠道：

55、热门商圈开设“快闪店”资料来源：市界，国联证券研究所 资料来源：国联证券研究所 图表图表32：波司登线上渠道：防晒产品支撑淡季销量波司登线上渠道：防晒产品支撑淡季销量 图表图表33：波司登线上渠道：防晒产品支撑淡季销售额波司登线上渠道：防晒产品支撑淡季销售额 资料来源：知衣炼丹炉，国联证券研究所 资料来源：知衣炼丹炉，国联证券研究所 我们认为，去年冲锋衣、今年防晒服的销售高增体现了公司“销售导向”的强化，背后是数字化快反实力的支撑。通过营销、制造、渠道全流程的快速响应，公司更能抓住当下的消费潮流，顺势大步迈向“时尚功能服饰”的发展目标。41%57%43%57%26%3%0%0%0%0%1%9%

56、45%44%5%9%9%7%5%1%0%0%0%0%0%1%5%8%8%8%8%7%4%0%0%0%0%0%0%0%4%8%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%Apr-2023May-2023Jun-2023Jul-2023Aug-2023Sep-2023Oct-2023Nov-2023Dec-2023Jan-2024Feb-2024Mar-2024Apr-2024May-2024FY2024 H1FY2024 H2FY25.购物金及其他童装羽绒内胆服装配件童装羽绒裤童装防晒服男装防晒服男装羽绒裤童装羽绒马甲男装羽绒马甲女装棉/羽绒裤女装马甲女装防晒服童装羽绒服男

57、装羽绒服女装羽绒服35%46%30%43%13%1%0%0%0%0%0%5%34%27%5%8%7%6%3%0%0%0%0%0%0%0%6%6%3%3%3%2%1%0%0%0%0%0%0%0%2%2%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%Apr-2023May-2023Jun-2023Jul-2023Aug-2023Sep-2023Oct-2023Nov-2023Dec-2023Jan-2024Feb-2024Mar-2024Apr-2024May-2024FY2024 H1FY2024 H2FY25.购物金及其他童装羽绒内胆服装配件童装羽绒裤童装防晒衣男装防晒服男

58、装羽绒裤童装羽绒马甲男装羽绒马甲女装棉/羽绒裤女装马甲女装防晒衣童装羽绒服男装羽绒服女装羽绒服请务必阅读报告末页的重要声明 14 行业报告行业报告行业专题研究行业专题研究 图表图表34：波司登波司登天猫官旗天猫官旗防晒防晒衣衣热销产品（热销产品（6 6 月月 6 6 日）日）#商品图片商品图片 商品名称商品名称 原价（元）原价（元）均价（元）均价（元）1 波司登防紫外线 UPF100 透气凉感斗篷原纱防晒衣-达播 289 289 2 【蜂狂 618】波司登夏季防紫外线 UPF100 冰丝修身防晒衣-达播 279 279 3 【呼呼专享】杨紫同款波司登夏季防紫外线 UPF100 修身原纱防晒衣女

59、 269 269 4 杨紫同款波司登夏季防紫外线 UPF100 冰丝凉感透气薄荷曼波防晒衣女 369 309 5 杨紫同款波司登夏季防紫外线 UPF100 冰丝凉感透气收腰显瘦防晒衣女 254 249 6 波司登冬季中长款经典时尚小个子保暖羽绒服男女同款-达播 1099 1099 7 【呼呼专享】波司登防紫外线防晒裙 UPF100 透气修身长款原纱防晒衣 519 519 8 杨紫亲子款波司登儿童防晒衣女童防晒衣宝宝防晒衣冰丝凉感斗篷 169 149 9 波司登 2024 新款户外防紫外线 UPF100 冰丝凉感透气原纱防晒衣男 424 379 10 波司登 2024 夏季户外防紫外线外套冰丝凉

60、感透气微弹舒适防晒衣男 424 379 资料来源：知衣炼丹炉，国联证券研究所 注：炼丹炉“均价”，即所选时间范围商品价格的平均值 6.风险提示风险提示 品类需求不及预期：防晒衣作为一个新兴品类，生命周期尚待验证；近两年渗透率快速提升或导致行业后续增速不及预期。竞争激烈压低利润：品牌竞争趋于激烈，渠道成本与营销费用高企或导致利润摊薄。请务必阅读报告末页的重要声明 15 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不

61、会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。评级说明评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后 6 到 12 个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的 6 到 12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A 股市场以沪深 300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500 指数为基准；韩国市场以柯斯达克指数或韩国综合股价指数为基

62、准。股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表指数涨幅 20%以上 增持 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于 5%20%之间 持有 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于-10%5%之间 卖出 相对同期相关证券市场代表指数跌幅 10%以上 行业评级 强于大市 相对同期相关证券市场代表指数涨幅 10%以上 中性 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于-10%10%之间 弱于大市 相对同期相关证券市场代表指数跌幅 10%以上 一般声明一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属国联证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“国联证券”）。未经国联证券事先书

63、面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为国联证券的商标、服务标识及标记。本报告是机密的，仅供我们的客户使用，国联证券不因收件人收到本报告而视其为国联证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但国联证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务

64、状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，国联证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，国联证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。国联证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。国联证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。国联证券的资产管理

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