1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告证券研究报告 行业研究/深度研究 2020年08月09日 建筑 增持（维持） 鲍荣富鲍荣富 SAC No. S0570515120002 研究员 方晏荷方晏荷 SAC No. S0570517080007 研究员 SFC No. BPW811 王涛王涛 SAC No. S0570519040004 研究员 王雯王雯 SAC No. S0570119080192 联系人 1苏交科苏交科(300284 SZ,买入买
2、入): 盈利能力大幅下降，盈利能力大幅下降， 新业务有亮点新业务有亮点2020.08 2精工钢构精工钢构(600496 SH,买入买入): 新业务放量驱动新业务放量驱动 业绩快速增长业绩快速增长2020.08 3建材建材/建筑建筑: 周期行业数据周报（第三十一周） 周期行业数据周报（第三十一周） 2020.08 资料来源：Wind PC 结构仍是装配式发展的主流结构仍是装配式发展的主流 装配式建筑产业链系列研究之三 政策推动叠加成本优化，政策推动叠加成本优化，20-25 年年 PC 结构仍是装配式建筑主流结构仍是装配式建筑主流 我们预计至 2025 年装配式新建建筑面积有望从 19 年的 4.
3、18 亿平方米增 加至 11 亿平方米，20-25 年 CAGR+17.6%，装配式建筑仍有望保持较快 的增速，政策叠加成本双因素推动 PC 结构仍是装配式建筑发展的主流。 政策推动来看，根据住建部数据，19 年新建的装配式建筑中 65%以上为 PC 结构，考虑到钢结构渗透率的提升，我们测算至 2025 年 PC 结构在装 配式建筑中的占比合理下降至 55%左右。成本管控来看，我们预计未来随 着人力成本的持续上升和 PC 构件价格的降低， PC 结构与现浇类建筑的价 差将逐渐收窄，PC 构件龙头受益于行业的快速发展。 预计至预计至 2025 年年 PC 构件市场空间超构件市场空间超 2000
4、亿，亿， C 端乡村住宅市场前景广阔端乡村住宅市场前景广阔 我们预计至 2025 年新建装配式建筑面积占新建建筑面积的比例提升至 31.4%，预制率从 19 年的 25%增加至 25 年的 40%。鉴于未来 PC 构件行 业可能竞争加剧，我们保守预计 PC 构件单价 20-25 年呈下降趋势（20-22 年/23-25 年分别每年下降 3%/2%） ，据此测算，我们预计 20/25 年 PC 构 件市场空间为 895/2335 亿元，20-25 年 CAGR 为+22.4%，PC 构件行业 处于快速扩容的阶段。 我们预计每年有500万套农房新建或重建， 其中10% 为高端住宅（使用 PC 结构
5、） ，假定平均造价为 75 万元，我们预计每年乡 村高端住宅市场规模有望达 3750 亿元，市场前景广阔。 运输半径限制造成行业“跑马圈地”竞争加剧运输半径限制造成行业“跑马圈地”竞争加剧，市场集中度有望提升，市场集中度有望提升 16 年装配式建筑进入发展新阶段之后，PC 构件厂投资出现热潮，全国工 厂数量从 200 个增加至 1000 个以上，部分地区短期内大量工厂涌入，从 产业生命周期来看，目前 PC 行业尚处于需求和供给同时快速增长的高速 发展期，行业市场集中度较低，根据我们测算，18 年 CR5 市占率约为 13.8%， 19 年 PC 构件产量第一的远大住工市占率为 3.3%左右。
6、我们认为 未来龙头一方面有望凭借较完善的管理体系继续快速复制经营模式、增加 产能，扩张速度有望超过行业整体供给增速，另一方面，龙头企业有望凭 借规模优势和成本优势在未来可能加剧的竞争中扩大市场份额。 行业超额利润的来源在于规模效应叠加精细化管理形成的成本优势行业超额利润的来源在于规模效应叠加精细化管理形成的成本优势 我们认为制造业的超额利润主要来源于成本管控。规模化生产能够降低单 方构件的折旧摊销费，并降低采购成本，在设计环节提升构件的标准化程 度，可以提升生产效率和模具的周转次数。规模优势基础之上深挖管理是 民企降本提效的重要路径，信息化的管理系统和 BIM 技术可实现智能化生 产。远大住工
7、“直营+联合”战略快速扩充产能，自主研发的 PC-CPS 和 PC Maker I 系统深挖管理， 筑友智造 EMPC 全产业链业务模式， 充分发挥 与集团内的房地产业务实现协同效应，我们认为龙头公司的成功主要依托 于规模及管理形成的成本优势以及先进的技术构筑竞争壁垒。 风险提示：装配式政策落地不及预期，PC 构件价格降幅超预期等。 (11) (0) 11 21 32 19/0819/1019/1220/0220/0420/06 (%) 建筑沪深300 行业评级：行业评级： 相关研究相关研究 一年内行业走势图一年内行业走势图 行业研究/深度研究 | 2020 年 08 月 09 日 免责声明和
8、披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 正文目录正文目录 核心观点 . 5 搭乘装配式发展快车道，PC 构件迎来发展新机遇 . 7 当前预制混凝土（PC）是装配式建筑的主要结构 . 7 20-25 年装配式建筑继续保持较快发展，PC 结构仍是发展主流 . 9 2025 年 PC 构件市场空间超 2000 亿，20-25 年 CAGR+22.4% . 12 C 端乡村市场广阔，有望为行业带来可观增量 . 16 竞争加剧推动行业加速洗牌，龙头价值凸显 . 17 新进企业背景多元，成本管控和交付能力是核心竞争力 . 17 运输半径限制造成行业“跑马圈地”竞争加剧，龙头份额有望提升 .
9、 18 区域供需有所分化，部分地区产能有过剩隐忧 . 21 行业超额利润的来源：规模效应叠加精细化管理形成的成本优势 . 23 规模及管理优势铸就龙头核心竞争力 . 27 远大住工：PC 行业智造龙头，产能产量与技术水平行业领先 . 27 筑友智造：装配式建筑预制构件制造商，智慧建筑整体解决方案服务者 . 32 中建科技：中国建筑全资子公司，装配式建筑领域领航者 . 35 风险提示 . 37 rQtMnNtMpQtRyQqPmQpQnO7NaObRsQnNtRqQlOoOwOlOrQrR9PmMwPNZoMtPwMoNoO 行业研究/深度研究 | 2020 年 08 月 09 日 免责声明和披
10、露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 图表目录图表目录 图表 1： 2016 年装配式示范项目的分类占比 . 7 图表 2： 2019 年新开工装配式建筑分结构占比 . 7 图表 3： 预制混凝土构件的主要类别 . 7 图表 4： PC 构件生产工艺对比 . 8 图表 5： 预制混凝土外墙的制作工艺流程 . 8 图表 6： 新建装配式建筑面积及增速预测 . 9 图表 7： 2019 年新开工装配式建筑分类型占比 . 9 图表 8： 20-25 年装配式建筑仍以 PC 结构为主 . 10 图表 9： 2019 年不同地区新建装配式建筑面积 . 11 图表 10： 2019 各城市
11、新建装配式建筑占新建建筑面积比例排名 . 11 图表 11： 到 2020 年各地装配式建筑占新建建筑面积比例目标分布热力图 . 11 图表 12： 装配式混凝土建筑工程造价构成比例 . 12 图表 13： 现浇建筑与预制混凝土建筑成本比较 . 12 图表 14： PC 构件行业空间测算方法 . 13 图表 15： 2020-2025 年我国 PC 结构建筑新建面积测算 . 13 图表 16： 单位建筑面积混凝土用量 . 14 图表 17： 2020-2025 年我国 PC 构件市场空间测算 . 14 图表 18： 2020-2025 年我国 PC 构件市场空间及增速 . 15 图表 19：
12、2020 年我国 PC 构件市场空间测算敏感性分析 . 15 图表 20： 2025 年我国 PC 构件市场空间测算敏感性分析 . 15 图表 21： 2018 年以来农村土地重要政策梳理 . 16 图表 22： 预制混凝土结构乡村住宅售价 . 16 图表 23： PC 构件生产企业上下游关系图 . 17 图表 24： PC 构件从签署合同到交付通常时间在 6 个月 . 18 图表 25： 远大住工和鸿路钢构制造业务对比 . 18 图表 26： PC 工厂初始投资 . 18 图表 27： 远大住工联营工厂投资回收期 . 19 图表 28： PC 构件行业生命周期 . 19 图表 29： 201
13、8 年全国 PC 工厂分布 . 20 图表 30： 水平预制构件不同运输距离运费. 20 图表 31： 2018 年主要企业 PC 构件销售额 . 21 图表 32： 2018 年主要企业 PC 构件市占率 . 21 图表 33： 北京 PC 构件产能和企业数量 . 22 图表 34： 上海 PC 构件产能和企业数量 . 22 图表 35： 不同省市装配式建筑面积占比增长空间 . 22 图表 36： 北京预制叠合板和预制楼梯价格. 23 图表 37： 上海预制叠合板和预制楼梯价格. 23 图表 38： PC 构件成本拆分 . 23 图表 39： PC 构件直接制作成本拆分 . 23 行业研究/
14、深度研究 | 2020 年 08 月 09 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 4 图表 40： 供给单栋楼与 10 万平米住宅项目的预制外墙成本对比 . 24 图表 41： 模具成本占产品价格比例测算（周转次数=50） . 25 图表 42： 模具周转次数与模具成本关系 . 25 图表 43： 远大住工“工地-生产-供应”排产模式 . 26 图表 44： 龙头公司 BIM 系统介绍 . 26 图表 45： 远大住工历史沿革 . 27 图表 46： 远大住工各业务占比 . 27 图表 47： 远大直营和联合工厂的全国布局（截至 2019 年 4 月 30 日） .
15、 28 图表 48： 2016-2019 年远大住工直营工厂产能和产量 . 28 图表 49： 2016-2019 年远大住工分业务毛利率 . 28 图表 50： 2016-2019 年直营工厂、联合工厂的产能情况 . 29 图表 51： 2016-2019 年联合工厂的盈利情况 . 29 图表 52： 远大住工联合工厂双级管理策略. 29 图表 53： 2019-2024 年远大联合计划的扩张计划 . 30 图表 54： PC-CPS 系统的运作流程 . 30 图表 55： PC Maker I 的详细功能 . 31 图表 56： 远大住工与行业各项指标对比 . 31 图表 57： B-ho
16、use 的建房流程 . 32 图表 58： B-house 的房屋品质 . 32 图表 59： 2016-2019 年筑友智造分业务收入情况 . 32 图表 60： 筑友智造产能布局 . 33 图表 61： 2018-2019 年筑友智造 PC 工厂产能情况 . 33 图表 62： 筑友智造代表性的 PC 工厂 . 33 图表 63： 筑友智造 PC 工厂产能和产量情况（截至 2019 年 12 月 31 日） . 34 图表 64： 筑友智造全产业链研发体系 . 34 图表 65： 筑友智造与建业集团旗下地产业务协同效应 . 35 图表 66： 国家装配式建筑评价标准部分参编单位 . 35
17、图表 67： 中建科技的四个标准化设计产品体系 . 36 图表 68： 中建科技的 REMPC 五位一体发展模式 . 36 图表 69： 中建科技总部组织架构图 . 36 图表 70： 中建科技下属单位区域布局 . 36 图表 71： 中建科技六大客户市场 . 37 图表 72： 报告提及公司信息一览表 . 37 行业研究/深度研究 | 2020 年 08 月 09 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 5 核心观点核心观点 我们认为我们认为虽然当前政策框架下虽然当前政策框架下 2020 年的全国装配式建筑渗透率目标仍为年的全国装配式建筑渗透率目标仍为 30%，但华
18、南、，但华南、 华东及其他经济发达区域的装配式渗透率有望远超过华东及其他经济发达区域的装配式渗透率有望远超过 30%。 广州 7 月要求 2020 年装配式 建筑渗透率不低于 30%，2025 年不低于 50%，有条件区域力争达到 60%，同时在基础设 施工程中推广装配式建造方式；深圳要求 2020 年起新建住宅、宿舍、商务公寓等居住建 筑和建筑面积 3 万平方米及以上新建公共建筑、厂房、研发用房 100%实施装配式建筑； 海南要求 2022 年底新建商品房中装配式建筑的渗透率达到 80%，我们预计 2025 年全国 装配式建筑的渗透率有望超过 30%， 装配式建筑渗透率的提升在 20-25
19、年均有望保持较高 速度。而青岛的政策呈现出对装配式建筑高质量发展的要求，在渗透率快速提升过程中， 对装配率和装配式建筑评定标准的严格化有望带动钢结构、装配式内装等产业快速发展。 伴随着装配式建筑的快速发展，我们紧跟产业步伐，深入其中进行了详细且扎实的产业链 研究。19 年 3 月，我们立足装配式建筑行业整体，从智能制造和高端板材两条主线挖掘 装配式建筑投资机会，20 年 6 月，我们将目光聚焦于装配式建筑细分产业链，完成了钢 结构行业框架以及国际比较两份深度研究报告。此篇作为装配式建筑产业链系列研究的第 三篇，将着重于预制混凝土（PC）行业的研究，我们得出如下结论： 展望展望 2025 年，政
20、策推动叠加成本劣势弥合推动装配式建筑仍处于快速发展阶段，且年，政策推动叠加成本劣势弥合推动装配式建筑仍处于快速发展阶段，且 PC 占比仍超过占比仍超过 50%，是装配式建筑发展的主流结构。，是装配式建筑发展的主流结构。我们预计 2025 年装配式新建建筑面积 约 11 亿平方米，20-25 年 CAGR+17.6%，装配式建筑仍有望保持较快的增速。从政策推 动来看，根据住建部数据，19 年新建的装配式建筑中 65%以上为 PC 结构，考虑到钢结 构住宅和非住宅领域渗透率的提升，我们测算至 2025 年 PC 结构在装配式建筑中的占比 合理下降至 55%左右，但仍是发展的主流结构。成本端角度，预
21、计未来随着人力成本的持 续上升和 PC 构件价格的降低，PC 结构与现浇类建筑的价差将逐渐收窄。 我们测算至我们测算至 2025 年国内年国内 PC 构件市场空间有望超构件市场空间有望超 2000 亿，亿，20-25 年平均增速超年平均增速超 20%， PC 构件市场处于快速扩容阶段。构件市场处于快速扩容阶段。我们假设新建装配式建筑面积占新建建筑面积的比例每 年提升 3pct，至 2025 年达 31.4pct，PC 结构占比从 2019 年的 65.4%下降至 2025 年的 55%， 预制率从 19 年的 25%增加至 25 年的 40%。 鉴于未来 PC 构件行业可能竞争加剧， 我们保守
22、预计 PC构件单价20-25年呈下降趋势 （20-22年/23-25年分别每年下降 3%/2%） 。 根据测算，20/25 年 PC 构件市场空间为 895/2335 亿元，20-25 年 CAGR 为+22.4%，其 中 20-22 年 CAGR+26.0%，23-25 年 CAGR+18.9%，20-25 年 PC 构件行业处于快速扩 容的阶段。 乡村住宅市场前景广阔，有望为行业带来可观增量。乡村住宅市场前景广阔，有望为行业带来可观增量。随着国家提倡的城乡一体化建设及美 丽乡村建设等政策的不断推进，装配式住宅以其建设高效、性能优越等特点有望受到乡村 住房市场的青睐。根据中国农村自建房行业消
23、费数据与发展白皮书 ，预计每年有 500 万套农房新建或重建，我们预计其中 10%为高端住宅市场需求（使用 PC 结构） ，假设其 均价为 75 万元，则我们预计每年乡村高端住宅市场规模有望达 3750 亿元。 总承包和制造两种模式，成本管控和交付能力是核心竞争力。总承包和制造两种模式，成本管控和交付能力是核心竞争力。与钢结构类似，PC 行业的 商业模式也可大致分为制造和承包两类， 承包模式将大量的资金沉淀于项目 （周期通常 1-2 年）之中，企业的资金压力较大，制造商主要深耕于 PC 构件生产制造，通常的结算方式 采用“预付款+进度款+质保金”的模式，项目周期通常在 6 个月之内，现金流较好
24、。我们 认为从钢结构与 PC 构件制造龙头的业务模式对比来看，由于 PC 构件的成本项中具有刚 性的原材料成本占比相对更低，而人工费用、制造费用在成本中占比更高，因此我们认为 PC 制造企业较钢结构制造商来说具有更大的成本下降空间。 行业研究/深度研究 | 2020 年 08 月 09 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 6 运输半径限制造成行业“跑马圈地”竞争加剧，龙头运输半径限制造成行业“跑马圈地”竞争加剧，龙头企业企业的市占率有望在行业加速洗牌过的市占率有望在行业加速洗牌过 程中得到提升。程中得到提升。16 年装配式建筑进入发展新阶段之后，PC 构件厂投资出
25、现热潮，全国工 厂数量从 200 个增加至 1000 个以上，部分地区短期内大量工厂涌入，从产业生命周期来 看，目前 PC 行业尚处于需求和供给同时快速增长的高速发展期，行业市场集中度较低， 根据我们测算，18 年 CR5 市占率约为 13.8%，19 年龙头企业远大住工的市占率为 3.3% 左右。我们认为未来龙头一方面有望凭借较完善的管理体系继续快速复制经营模式、增加 产能，扩张速度有望超过行业整体供给增速，另一方面，龙头企业有望凭借规模优势和成 本优势在未来可能加剧的竞争中扩大市场份额。 行业超额利润的来源主要在于规模效应叠行业超额利润的来源主要在于规模效应叠加精细化管理形成的成本优势。加
26、精细化管理形成的成本优势。 规模化生产能够 通过提升厂房、机器设备的利用率降低单方构件的折旧摊销费，并能够以集采的方式降低 采购成本。而当规模形成一定优势后，通过在设计环节提升构件的标准化程度，可以提升 生产效率和模具的周转次数，降低模具成本。我们认为在形成一定规模后，深挖管理是民 企提升效率、降低成本的重要路径，信息化的管理系统和 BIM 技术可实现智能化生产，降 低 PC 构件设计、生产、装配施工等环节的成本。行业龙头远大住工具备较完善的管理体 系，未来受益于规模扩张，竞争优势有望进一步增强。 龙头公司的成功仍依托于规模龙头公司的成功仍依托于规模及管理形成的成本优势及管理形成的成本优势或或
27、先进的技术构筑竞争壁垒。 远大住先进的技术构筑竞争壁垒。 远大住 工工通过直营和联营双轮驱动，工厂布局全国，产能排名行业第一。随着公司未来产能的持 续扩张，规模优势有望进一步增强。公司技术研发实力优秀，基于自主研发的 PC-CPS 和 PC Maker I 系统，公司经营管理效率显著领先同行，人均产效、毛利率等均高于行业平均 水平，而叠加规模效应，公司在模具、人工、材料等方面具备较强的成本优势；筑友智造筑友智造 的 EMPC 全产业链业务模式，以工程总承包为基础，打通了建筑工业化全产业链。19 年 筑友智造加入建业集团，有望与集团内的房地产业务实现协同效应；中建科技中建科技依托集团的 资金、
28、技术实力和项目资源， 在装配式建筑领域持续创新， 开发多样化的装配式建筑产品， 而一般的民营企业则难以效仿。公司先后投资建设了 22 个 PC 工厂，配备国内先进自动 化生产线，引进全国第一条德国安夫曼全自动生产线，工艺生产水平和构件质量处于行业 领先地位。 行业研究/深度研究 | 2020 年 08 月 09 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 7 搭乘装配式发展快车道，搭乘装配式发展快车道，PC 构件迎来发展新机遇构件迎来发展新机遇 当前预制混凝土（当前预制混凝土（PC）是装配式建筑的主要结构）是装配式建筑的主要结构 装配式建筑与传统现场作业方式存在替代关系，
29、装配式建筑与传统现场作业方式存在替代关系，2019 年年 65%的的新开工新开工装配式建筑为装配式建筑为 PC 结构。结构。装配式建筑以部件预制化为核心，采用系统化设计、模块化拆分、工厂制造和现场 装配的建造流程，装配式建筑强调的是施工技术手段创新，即采用装配式（施工装配化） 而非传统的现浇、湿作业为主的建造方式。装配式混凝土结构是指预制混凝土构件通过可 靠的方式进行连接并与现场后浇混凝土、水泥基灌浆料形成的整体结构。目前我国装配式 建筑仍以预制混凝土（PC）为主，在住建部披露的 2019 年新开工的装配式建筑中，预制 混凝土（PC）结构占比为 65%。 图表图表1： 2016 年装配式示范项
30、目的分类占比年装配式示范项目的分类占比 图表图表2： 2019 年新开工装配式建筑分结构占比年新开工装配式建筑分结构占比 资料来源：住建部，华泰证券研究所 资料来源：住建部，华泰证券研究所 预制混凝土类构件大致可分为楼板、剪力墙结构的墙板、楼梯、框架结构的柱梁及剪力墙预制混凝土类构件大致可分为楼板、剪力墙结构的墙板、楼梯、框架结构的柱梁及剪力墙 结构的连梁、外挂墙板和阳台板、飘窗等其他异型构件这六大类。结构的连梁、外挂墙板和阳台板、飘窗等其他异型构件这六大类。预制楼板通常包括叠合 楼板、实心楼板、预应力空心楼板、预应力肋板和预应力双 T 板等，楼梯是最常用的也是 性价比较高的预制构件之一，剪力
31、墙结构的墙板是建筑结构主体构件，其竖向的连接方式 一般采用灌浆套筒连接，横向连接多采用后浇混凝土，相比较楼梯和楼板，剪力墙结构的 墙板制作和安装都要复杂很多，按其构造形式可分为实心墙板、夹芯保温墙板和双面叠合 墙板等，外挂墙板是用于框架和筒体结构的非结构墙板，一般用螺栓与主体结构连接，可 做成装饰一体化板或装饰保温一体化板。 图表图表3： 预制混凝土构件的主要类别预制混凝土构件的主要类别 预制混凝土构件类型预制混凝土构件类型 细分品种细分品种 楼梯 一跑楼梯（剪刀梯）、带缓步层二跑楼梯、不带缓步层二跑楼梯 楼板 叠合楼板、实心楼板、预应力空心楼板、预应力肋板、预应力双 T 板 剪刀墙结构的墙板 实心墙板、夹芯保温墙板、双面叠合墙板 框架结构的柱梁及剪力墙结构的连梁 柱：单层柱、越层柱、跨层柱、工业厂房柱；梁：普通梁、叠合梁、凹 型槽叠合梁、连体梁、连梁；梁
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