1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 科技科技 运营商运营商经营向好，经营向好，资本开支结构优化资本开支结构优化 华泰研究华泰研究 通信通信 增持增持 ( (维持维持) ) 通信运营通信运营 增持增持 ( (维持维持) ) 研究员 黄乐平，黄乐平，PhD SAC No. S0570521050001 SFC No. AUZ066 研究员 闫慧辰，闫慧辰，PhD SAC No. S0570521070003 研究员 余熠余熠 SAC No. S0570520090002 SFC No. BNC535 联系人 高名垚高名垚 SAC No. S057012
2、1080027 行业行业走势图走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐重点推荐 股票名称股票名称 股票代码股票代码 目标价目标价 (当地币种当地币种) 投资评级投资评级 中国移动 941 HK 77.50 买入 中国电信 728 HK 4.34 买入 中国联通 762 HK 7.08 买入 资料来源：华泰研究预测 2022 年 3 月 31 日中国内地 专题研究专题研究 2021 年运营商营收及净利增势向好，年运营商营收及净利增势向好，资本开支结构持续优化资本开支结构持续优化 根据中国移动（941 HK） 、中国电信（728 HK） 、中国联通（762 HK）年报，2021 年三大运营商
3、合计服务营收/净利润同比增长 7.8%/10.8%，增速较 2020年提升 4.0/8.9pct，主要受益于产业互联网业务的快速发展，以及移动业务（2021 年三者移动业务 ARPU 均呈现同比回升） 、固网业务的持续回暖。资本开支方面，2021 年三者合计资本开支同比增长 1.9%，其中产业互联网领域投资占比同比提升 2.9pct 至 17.9%，预计 2022 年占比进一步提升。此外 2021年三大运营商均上调派息率，凸显经营信息。我们看好运营商块投资机遇，我们推荐顺序为： 中国移动 （941 HK） 、 中国电信 （728 HK） 、 中国联通 （762 HK） 。 2021 年产业互联
4、网业务年产业互联网业务延续延续快速增长，云业务为核心驱动力快速增长，云业务为核心驱动力 2021 年三大运营商产业互联网业务延续快速增长，合计营收同比增长26.9%至 2160 亿元，占服务营收比重达 14.9%，同比提升 2.2pct。云计算业务营收快速增长，2021 年三大运营商云业务营收同比增长 83.9%至 618亿元，其中电信天翼云/移动云/联通云营收分别达 279/242/163 亿元，分别同比增长 102%/114%/46%。根据工信部数据，2022 年 12 月我国电信业云计算业务营收同比增长 125%。我们认为在国内政企加速上云背景下，运营商云计算等业务有望延续快速发展，驱动
5、产业互联网板块营收进一步增长，为运营商业绩增长提供强劲驱动力。 5G 用户快速发展，移动业务用户快速发展，移动业务 ARPU 提升兑现；智慧家庭驱动固网业务向好提升兑现；智慧家庭驱动固网业务向好 截至 2021 年 12 月底，三大运营商 5G 套餐用户渗透率为 44.3%，较 2021年 1 月底提升 22.8pct。5G 用户渗透率持续提升驱动下，2021 年中国移动、中国电信、中国联通移动业务 ARPU 分别同比提升 3.0%、2.0%、4.3%，其中移动、电信实现 2017 年以来首次同比转正；三者移动服务营收合计9,032 亿元， 同比增长 3.1%， 增速较 2020 年同比增速转
6、正。 固网业务方面，在智慧家庭等业务发展向好驱动下， 三大运营商固网业务营收达 2357 亿元，同比增长 12.9%（2020 年同比增长 11.4%） 。 2021 资本开支保持温和增长，资本开支保持温和增长，投资向产业互联网领域持续倾斜投资向产业互联网领域持续倾斜 2021 年三大运营商合计资本开支为 3,393 亿元（略低于三大运营商 2021年初预算的 3406 亿元） ，同比上升 1.9%。从结构来看，移动网络、宽带网络、 产业互联网及其他投资占比分别为 51.3%、 30.8%、 17.9%， 分别较 2020年-5.0、+2.2、+2.9pct。中国移动、中国电信预计 2022
7、年资本开支分别同比增长 0.9%、7.3%，其中产业互联网投资占比分别为 23.1%、30.0%，较2021 年进一步提升 2.4、10.1pct，移动表示 22 年资本开支主要投向为 5G、算力网络以及智慧中台，电信表示 22 年投资聚焦新增长点，加强产业数字化投资； 联通表示适度提升资本开支， 保持资本开支增长与收入增长相匹配。 21 年移动年移动/电信电信/联通派息率分别上调至联通派息率分别上调至 60/60/46%；关注运营商投资机遇；关注运营商投资机遇 派息率方面，2021 年中国移动、中国电信、中国联通分别为 60%、60%、46%，分别同比上调 7、20、6pct，且移动、电信均
8、表示未来派息率将提升至 70%以上，凸显经营信心。股息率方面，截至 3 月 30 日，中国移动、中国电信、中国联通股息率分别为 7.44%、6.82%、6.82%（均为 H 股数据） 。我们认为在运营商基本面持续向好，以及高股息率、派息率预计提升等背景下， 建议关注运营商板块投资机遇， 我们的推荐顺序为： 中国移动 （941 HK） 、中国电信（728 HK） 、中国联通（762 HK） 。 风险提示： 运营商产业互联网业务发展不及预期； 运营商5G 用户发展不及预期。 (18)(8)31323Mar-21Jul-21Nov-21Mar-22(%)通信通信运营沪深300 免责声明和披露以及分析
9、师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 科技科技 正文目录正文目录 运营商运营商 2021 年报总结：经营向好，资本开支结构优化年报总结：经营向好，资本开支结构优化 . 3 业务：业务：2021 年产业互联网业务高增，移动年产业互联网业务高增，移动 ARPU 改善持续兑现改善持续兑现 . 4 2021 年运营商营收及净利增势向好，多业务板块亮点纷呈 . 4 2021 年产业互联网业务快速增长，云业务为核心驱动力 . 4 5G 用户渗透率持续提升，驱动移动业务 ARPU 延续改善态势 . 5 固网业务向好，智慧家庭系增长看点 . 7 资本开支：资本开支：2021 年温和增长，年温和增长，20
10、22 年继续向产业互联网倾斜年继续向产业互联网倾斜 . 8 中国移动资本开支分析 . 9 移动通信网开支 . 9 传输网开支 . 9 新业务与政企网开支 . 9 中国电信资本开支分析 . 10 5G 开支 . 10 宽带开支 . 10 产业数字化开支 . 10 中国联通资本开支分析 . 11 移动网络开支. 11 固网宽带及数据开支 . 11 基础设施、传输网及其他开支 . 11 高股息率高股息率+提升分红意愿，彰显经营信心提升分红意愿，彰显经营信心 . 12 重点推荐公司 . 12 中国移动（941 HK；买入；目标价：77.5 港币） . 12 中国电信（728 HK；买入；目标价：4.3
11、4 港币） . 12 中国联通（762 HK；买入；目标价：7.08 港币） . 12 风险提示. 13 3ZmVmZ8ZpXuZpOtRsR7NdNaQsQnNsQsQkPoOrNiNmMpOaQpPxOwMtOrMwMqRoP 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 科技科技 运营商运营商 2021 年报总结：年报总结：经营向好，资本开支结构优化经营向好，资本开支结构优化 根据中国移动（941 HK，下同） 、中国电信（728 HK，下同） 、中国联通（762 HK，下同）年报，2021 年三大运营商合计服务营收/净利润同比增长 7.8%/10.8%，增速较 20
12、20 年提升 4.0/8.9pct，主要受益于产业互联网业务的快速发展，以及移动业务（2021 年三者移动业务 ARPU 均呈现同比回升） 、固网业务的持续回暖。资本开支方面，2021 年三者合计资本开支同比增长 1.9%， 其中产业互联网领域投资占比同比提升 2.9pct 至 17.9%， 预计 2022年占比进一步提升。此外 2021 年三大运营商均上调派息率，凸显经营信息。我们看好运营商块投资机遇，我们的推荐顺序为：中国移动、中国电信、中国联通。 图表图表1： 三大运营商估值表三大运营商估值表（2022-3-30） 股价股价 EV EBITDA（亿元（亿元 RMB） EV/EBITDA（
13、x） 股价涨跌幅股价涨跌幅 派息率派息率 股息率股息率 公司名称公司名称 公司代码公司代码 HKD (亿元亿元 RMB) 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E YTD 2021 03-30 中国移动 941 HK 54.60 7,242 3349 3496 3652 2.16 2.07 1.98 16.05% 60% 7.44% 中国电信 728 HK 3.07 3,323 1371 1423 1478 2.42 2.34 2.25 19.46% 60% 6.82% 中国联通 762 HK 3.90 777 972 1003 1034 0.80 0.77 0.
14、75 0.52% 46% 6.82% 均值 1.79 1.73 1.66 股价股价 EV EBITDA（亿元（亿元 RMB） EV/EBITDA（x） 股价涨跌幅股价涨跌幅 派息率派息率 股息率股息率 公司名称公司名称 公司代码公司代码 CNY (亿元亿元 RMB) 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E YTD 2021 03-30 中国移动 600941 CH 67.36 9,942 3,126 3,399 3,540 3.18 2.92 2.81 16.38% 60% 4.90% 中国电信 601728 CH 4.02 3,770 1,310 1,413
15、1,528 2.88 2.67 2.47 -6.73% 60% 4.23% 中国联通 600050 CH 3.55 1,278 972 1003 1034 1.31 1.27 1.24 -9.44% 46% 2.48% 均值 2.46 2.29 2.17 备注： 表格中中国移动 A 股、 中国电信 A 股 EBITDA 预测数据均源自 Wind 一致预期； 其他 EBITDA 预测数据均源自华泰预测； 数据截至北京时间 2022 年 3 月 30 日。 资料来源：Bloomberg，Wind，华泰研究预测 2021 年产业互联网业务延续快速增长，云业务为核心驱动力年产业互联网业务延续快速增长，
16、云业务为核心驱动力。2021 年三大运营商产业互联网业务延续快速增长， 合计营收同比增长26.9%至2160亿元， 占服务营收比重达14.9%，同比提升 2.2pct。 云计算业务营收快速增长， 2021 年三大运营商云业务营收同比增长 83.9%至 618 亿元，其中电信天翼云/移动云/联通云营收分别达 279/242/163 亿元，分别同比增长102%/114%/46%。根据工信部数据，2022 年 12 月我国电信业云计算业务营收同比增长125%。我们认为在国内政企加速上云背景下，运营商云计算等业务有望延续快速发展，驱动产业互联网板块营收进一步增长，为运营商业绩增长提供强劲驱动力。 5G
17、 用户快速发展，移动业务用户快速发展，移动业务 ARPU 提升兑现；智提升兑现；智慧家庭驱动固网业务向好。慧家庭驱动固网业务向好。截至 2021 年12 月底，三大运营商 5G 套餐用户渗透率为 44.3%，较 2021 年 1 月底提升 22.8pct。5G用户渗透率持续提升驱动下，2021 年中国移动、中国电信、中国联通移动业务 ARPU 分别同比提升 3.0%、2.0%、4.3%，其中移动、电信实现 2017 年以来首次同比转正；三者移动服务营收合计 9,032 亿元， 同比增长 3.1%， 增速较 2020 年同比增速转正。 固网业务方面，在智慧家庭等业务发展向好驱动下， 三大运营商固
18、网业务营收达 2357 亿元， 同比增长 12.9%（2020 年同比增长 11.4%） 。 2021 资本开支保持温和增长，投资向产业互联网领域持续倾斜。资本开支保持温和增长，投资向产业互联网领域持续倾斜。2021 年三大运营商合计资本开支为 3,393 亿元（略低于 2021 年初预算的 3406 亿元） ，同比上升 1.9%。从结构来看，移动网络、宽带网络、产业互联网及其他投资占比分别为 51.3%、30.8%、17.9%，分别较 2020 年-5.0、+2.2、+2.9pct。中国移动、中国电信预计 2022 年资本开支分别同比增长 0.9%、7.3%，其中产业互联网投资占比分别为 2
19、3.1%、30.0%，较 2021 年进一步提升2.4、10.1pct，移动表示 2022 年资本开支主要投向为 5G、算力网络以及智慧中台，电信表示 2022 年投资聚焦新增长点，加强产业数字化投资；联通表示适度提升资本开支，保持资本开支增长与收入增长相匹配。 21 年移动年移动/电信电信/联通派息率分别上调至联通派息率分别上调至 60%/60%/46%；建议关注运营商投资机遇。；建议关注运营商投资机遇。派息率方面，2021 年中国移动、中国电信、中国联通分别为 60%、60%、46%，分别同比上调 7、20、6pct，且移动、电信均表示未来派息率将提升至 70%以上，凸显经营信心。截至 3
20、 月30 日，移动、电信、联通股息率分别为 7.44%、6.82%、6.82%（均为 H 股数据） 。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 4 科技科技 业务业务：2021 年年产业互联网业务高增，移动产业互联网业务高增，移动 ARPU 改善改善持续兑现持续兑现 2021 年年运营商营收及净利增势向好，多业务板块亮点纷呈运营商营收及净利增势向好，多业务板块亮点纷呈 根据三大运营商年报，2021 年三大运营商服务营收合计为 14,504 亿元，同比增长 7.8%，增速较 2020 年提升 4.0pct；净利润合计 1,565 亿元，同比增长 10.8%，增速较 2020
21、 年同比增速提升 8.9pct。细分来看，2021 年中国移动（941 HK） 、中国电信（728 HK） 、中国联通（762 HK）服务营收分别为 7,514、4,028、2,962 亿元，分别同比增长 8.0%、7.8%、7.4%（2020 年服务营收分别同比增长 3.2%、4.5%、4.3%） ；三者 2021 年净利润分别为1161、259、144 亿元，分别同比增长 7.7%、24.5%、15.0%，相比 2020 年净利润同比增速呈现加速增长态势（2020 年净利润分别同比增长 1%、2%、10%） 。 2021 年三大运营商营收最大增长点来自于产业互联网业务 （云计算、 IDC、
22、 物联网等） ， 2021年三大运营商产业互联网业务合计营收 2,160 亿元，同比增长 26.9%，增速较 2020 年同比上升 1.3pct；产业互联网业务营收占服务营收比重为 14.9%，较 2020 年占比提升 2.2pct。产业互联网业务中云计算系增长亮点，2021 年三大运营商云计算业务合计营收 618 亿元，同比增长 83.9%。此外移动业务亦呈现向好趋势，其中 5G 用户渗透率提升驱动下，三大运营商移动业务 ARPU 同比改善带动移动业务营收向好，2021 年三者移动业务营收合计9,032 亿元，同比增长 3.1%，较 2020 年同比增速转正。我们认为在云业务引领下，运营商产
23、业互联网板块有望持续快速增长，叠加 5G 渗透率提升驱动移动业务 ARPU 持续回暖等带动下，运营商收入及利润有望保持稳健增长。 图表图表2： 2021 年年三大运营商服务营收三大运营商服务营收持续持续向好向好 图表图表3： 2021 年年三大运营商净利润同比快速增长三大运营商净利润同比快速增长 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 2021 年年产业互联网业务快速增长，云业务为核心驱动力产业互联网业务快速增长，云业务为核心驱动力 2021 年三大运营商营收同比增长的核心驱动力为产业互联网业务：2021 年中国移动 DICT业务营收 623 亿元， 同比增长 43.20%
24、。 其中移动云营收 242 亿元， 同比增长 114.00%； IDC业务营收 216 亿元，同比增长 33.33%；ICT 业务营收 144 亿元，同比增长 35.20%。2021年中国电信产业数字化业务营收 989 亿元，同比增长 17.8%，其中行业云营收 213 亿元，同比增长 90.9%；IDC 营收 316 亿元，同比增长 13.0%。2021 年中国联通产业互联网营收548 亿元，同比增长 28.2%，其中联通云营收 163 亿元，同比增长 46.3%。我们认为基于数字基础设施和 5G 网络方面的优势， 运营商产业互联网业务营收有望在未来三年快速增长，有望为运营商带来价值重估机遇
25、。 -6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0002000202021中国移动中国电信中国联通移动同比（右轴）电信同比（右轴）联通同比（右轴）(亿元)-200%-100%0%100%200%300%400%500%02004006008001,0001,2001,4002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021中国移动中国电信中国联通移动同比（右轴）电信同比（右轴）联通同比（右轴）(亿元) 免责声明和披露以
26、及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 5 科技科技 图表图表4： 三大运营商三大运营商 2021 年产业互联网收入年产业互联网收入 2021 年收入（亿元）年收入（亿元） 同比增长同比增长 占服务收入比占服务收入比 中国移动中国移动 IDC 216 33.33% 2.87% 移动云 242 114.00% 3.22% ICT 144 35.20% 1.92% 其他 21 -60.72% 0.28% 合计 623 43.20% 8.29% 中国电信中国电信 行业云 213 90.9% 5.29% IDC 316 13.0% 7.84% 组网专线 201 1.6% 4.98% 物联网 29
27、 31.8% 0.71% 数字化平台及大数据 224 5.4% 5.56% 其他 7 -57.9% 0.17% 合计 989 17.8% 24.56% 中国联通中国联通 IDC、IT 服务及其他业务 299 16.5% 10.10% 物联网 60 43.0% 2.03% 联通云 163 46.3% 5.50% 大数据 26 48.7% 0.88% 合计 548 28.2% 18.50% 资料来源：三大运营商 2021 年年报、业绩推介材料，华泰研究 图表图表5： 三大运营商三大运营商 5G 用户数（亿户）及渗透率持续提升用户数（亿户）及渗透率持续提升 注：云计算业务合计包括：移动的移动云、电信
28、的行业云以及联通的联通云 资料来源：三大运营商财报，华泰研究 5G 用户渗透率持续提升，驱动移动业务用户渗透率持续提升，驱动移动业务 ARPU 延续改善态势延续改善态势 截止截止2021年年12月底三大运营商月底三大运营商5G套餐套餐用户数合计近用户数合计近7.3亿，亿， 5G套餐套餐用户用户渗透率达渗透率达44.3%。根据三大运营商披露的最新运营数据，截至 2021 年 12 月底，中国移动、中国电信、中国联通5G 用户规模分别为 3.87、1.88、1.55 亿户，三大运营商 5G 用户合计达 7.3 亿户。渗透率方面， 截至2021年12月底， 三大运营商5G用户渗透率为44.3% （较
29、2021年1月底提升22.8pct） ，其中中国移动、中国电信、中国联通 5G 用户渗透率分别为 40.4%、50.4%、48.9%。 0%50%100%150%200%250%00500600700201920202021云计算业务合计营收（亿元）同比（右轴） 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 6 科技科技 图表图表6： 三大运营商三大运营商 5G 用户数用户数（亿户）（亿户）及渗透率持续提升及渗透率持续提升 资料来源：三大运营商财报，华泰研究 移动业务移动业务 ARPU 同比改善，驱动移动业务营收向好。同比改善，驱动移动业务营收向好。202
30、1 年中国移动、中国电信、中国联通移动业务 ARPU 分别为 48.8、45.0、43.9 元，分别同比提升 3.0%、2.0%、4.3%，中国移动与中国电信实现自 2017 年以来增速首次转正，我们认为 5G 用户渗透率提升系主要驱动力。在移动业务 ARPU 改善带动下，运营商移动业务营收延续向好态势，三者移动业务营收合计 9,032 亿元，同比增长 3.1%，增速较 2020 年同比增速转正。细分来看，2021 年中国移动、中国电信、中国联通移动服务收入分别为 5,549、1,842、1,641 亿元，分别同比增长 3.2%、4.9%、4.7%，其中中国移动 2021 年移动服务收入自 2
31、018 年起连续同比下滑以来实现转正；2021 年中国电信、中国联通移动服务收入同比增速创近两年新高。 图表图表7： 2021 年年三大运营商移动业务三大运营商移动业务 ARPU 同比改善同比改善 资料来源：三大运营商财报，华泰研究 图表图表8： 2021 年年三大运营商移动业务合计营收同比增长三大运营商移动业务合计营收同比增长 3.1% 图表图表9： 中国移动中国移动 2021 年年移动服务业务营收移动服务业务营收同比增速较同比增速较 2020 年转正年转正 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 0%10%20%30%40%50%60%050030
32、035040021M121M221M321M421M521M621M721M821M921M1021M1121M125G套餐用户数（中国移动）5G套餐用户数（中国电信）5G套餐用户数（中国联通）5G套餐用户渗透率（中国移动，右轴）5G套餐用户渗透率（中国电信，右轴）5G套餐用户渗透率（中国联通，右轴）3035404550556065702000021中国移动中国电信中国联通(元)-4%-3%-2%-1%0%1%2%3%4%5%6%7%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010
33、,000200021中国移动中国联通中国电信合计同比（右轴）（亿元）-6%-4%-2%0%2%4%6%5,0005,2005,4005,6005,8006,0006,200200021中国移动-移动业务收入同比增速（右轴）（亿元） 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 7 科技科技 图表图表10： 中国电信中国电信 2021 年年移动服务业务营收同比增速创近两年新高移动服务业务营收同比增速创近两年新高 图表图表11： 中国联通中国联通 2021 年年移动服务业务营收同比增速创近移动服
34、务业务营收同比增速创近两两年新高年新高 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 固网业务向好，智慧家庭固网业务向好，智慧家庭系增长看点系增长看点 2021 年中国移动家庭市场收入为 1005.1 亿元，同比增长 20.8%，增速同比上升 0.76pct，家庭宽带综合 ARPU 同比提升 5.6%至 39.8 元； 2021 年中国电信固网及智慧家庭服务板块营收 904.3 亿元，同比增长 9.0%，增速同比上升 0.51pct，其中智慧家庭业务营收 138.9亿元，同比增长 25.1%，增速同比下降 12.38pct。智慧家庭业务发展驱动下，中国电信宽带综合 ARPU 同比
35、提升 3.4%至 45.9 元。 2021 年中国联通固网宽带接入营收同比增长 5.3%至 448 亿元，增速同比上升 2.88pct，宽带接入 ARPU 同比下滑 0.5%至 41.3 元。 图表图表12： 2021 年年中国移动家庭收入同比增长中国移动家庭收入同比增长 20.8% 资料来源：Wind，华泰研究 图表图表13： 2021 年年中国电信宽带接入及智慧家庭合计营收中国电信宽带接入及智慧家庭合计营收 904.3 亿元亿元 图表图表14： 2021 年年中国联通固网宽带接入营收同比增长中国联通固网宽带接入营收同比增长 5.3% 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研
36、究 0%2%4%6%8%10%12%14%04008001,2001,6002,000200021中国电信-移动业务收入同比增速（右轴）（亿元）-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%1,3001,4001,5001,6001,700200021中国联通-移动业务收入同比增速（右轴）（亿元）0%10%20%30%40%50%60%02004006008001,0001,2002001920202021家庭市场收入（亿元）同比增速（右轴）-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%1
37、0%005006007008009001,0002001920202021宽带接入（亿元）智慧家庭（亿元）合计营收同比增速（右轴）-4%-3%-2%-1%0%1%2%3%4%5%6%39040044504602001920202021宽带接入收入（亿元）同比增速（右轴） 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 8 科技科技 资本开支：资本开支：2021 年年温和增长温和增长，2022 年继续年继续向产业互联网倾斜向产业互联网倾斜 2021 年三大运营商合计资本开支为 3,393 亿元，
38、同比上升 1.87%，低于运营商年初规划水平。分别来看，2021 年中国移动、中国电信和中国联通资本开支分别为 1836/867/690 亿元 （ 2021 年 全 年 资 本开 支 指 引分 别为 1836/870/700 亿 元 ） ，同 比 增长 分 别为1.7%/2.2%/1.9%；5G 基站方面，2021 年三大运营商新建 5G 基站合计 65.5 万站，其中中国移动新建 34.5 万站， 中国电信和中国联通共建 31 万站。 根据三大运营商业绩发布会 PPT提供的指引，预计 2022 年底三大运营商新建 5G 基站合计 67 万站，其中中国移动新建 37万站，中国电信和中国联通共建
39、 30 万站。 图表图表15： 三大运营商合计资本开支（单位：亿元）三大运营商合计资本开支（单位：亿元） 资料来源：三大运营商官网、华泰研究 图表图表16： 三大运营商资本开支三大运营商资本开支 （人民币亿元）（人民币亿元） 2018 2019 2020 2021 三大运营商合计 2869 2999 3331 3393 yoy -6.95% 4.52% 11.06% 1.87% 中国移动 1671 1659 1806 1836 中国电信 749 776 848 867 中国联通 449 564 677 690 移动通信 1178 1469 1876 1740 yoy - 24.72% 27.7
40、0% -7.22% 固网宽带 1210 1013 954 1046 yoy - -16.30% -5.82% 9.60% 基础建设/其他 481 517 501 607 yoy - 7.52% -3.08% 21.11% 5G 投资 - 411 1757 1858 注：中国联通固网宽带开支以公式【宽带和数据+基础设施、传输网络及其他*0.5】进行估算；取 2021 年联通移动网络开支作为联通 2021 年 5G 投资。 资料来源：中国移动、中国电信、中国联通官网、华泰研究 图表图表17： 三大运营商新建三大运营商新建 5G 基站数（万座）基站数（万座） 时期时期 中国移动中国移动 中国电信中国
41、电信&中国联通中国联通 三大运营商合计三大运营商合计 2020A 33.9 30.0 66.9 2021A 34.5 31.0 65.5 2022E 37.0 30.0 67.0 资料来源：三大运营商公告，华泰研究预测 -25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5005,00020000022E中国移动中国电信中国联通合计同比增速（右轴） 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 9
42、科技科技 中国移动中国移动资本开支分析资本开支分析 中国移动 2021 年总资本开支为 1836 亿元，同比上升 1.7%，达到年初的 1836 亿元的资本开支指引。根据中国移动 2021 年业绩推介材料，2022 年资本开支指引为 1852 亿元，同比上升 0.87%。预计移动通信网、传输网、业务支撑网和土建及其他投入分别占比 51.3%、25.6%、16.6%、6.5%，分别较 2021 年占比-3.4pct、+1.0pct、+2.6pct、-0.2pct。公司表示 2022 年资本开支主要投向为 5G、 算力网络以及智慧中台， 其中 5G 相关资本开支约 1100亿元，年底累计开通 5G
43、 基站达到 110 万个（其中 700MHz 基站达到 48 万个） ；算力网络资本开支达 480 亿元，落实国家“东数西算”工程部署，累计投产对外可用 IDC 机架约 45万架，加快布局热点中心云，按需建设边缘云，累计投产云服务器超 66 万台。 移动移动通信网通信网开支开支 预计预计 2022 年年移动通信网资本开支移动通信网资本开支同比下滑同比下滑 5.40%。中国移动 2021 年移动通信网资本开支为 1004 亿元， 同比降低 1.05%， 占全年资本开支比重为 54.7%， 开支占比同比下降 1.5pct。根据中国移动 2021 年业绩推介材料公布的全年指引，预计 2022 年移动
44、通信网资本开支占全年资本开支比重为51.3%， 开支占比同比下降3.4pct， 金额达950亿元， 同比下滑5.40%，降幅较 2021 年扩大 4.35pct。 传输网开支传输网开支 预计预计 2022 年传输网资本开支年传输网资本开支增速略微放缓增速略微放缓，同比增长同比增长 4.97%。中国移动 2021 年传输网资本开支达 452 亿元，同比上升 6.42%，占全年资本开支比重为 24.60%，开支占比同比上升1.1pct。根据中国移动 2021 年业绩推介材料公布的全年指引，预计 2022 年传输网资本开支占全年资本开支比重为 25.60%，开支占比同比上升 1.0pct，金额达 4
45、74 亿元，同比增长4.97%，增幅较 2021 年下降 1.45pct，资本开支增速略微放缓。 新业务与政企网新业务与政企网开支开支 预计预计 2022 年新业务与政企网年新业务与政企网资本开支资本开支加速提升，加速提升，占比有望较占比有望较 2021 年年提升提升 2.4pct。中国移动资本开支中 “业务支撑网” 、 “土建及动力” 和 “其他” 投资主要面向云计算基础设施、IDC资源池等，我们将上述三项开支合并为新业务与政企网开支口径。中国移动 2021 年新业务与政企网资本开支占全年资本开支比重为 20.70%，开支占比同比上升 0.4pct，金额达 380亿元，同比增长 3.66%。
46、根据中国移动 2021 年业绩推介材料公布的全年指引，预计 2022年新业务与政企网开支占全年资本开支比重为 23.10%，开支占比同比上升 2.4pct，金额达428 亿元，同比增长 12.57%。从占比方面来看，预计 2022 年中国移动资本开支向新业务与政企网倾斜。 图表图表18： 中国移动各分项资本开支中国移动各分项资本开支（亿元）（亿元） 2020A 2021A 2022E 投资额投资额 同比同比 占比占比 投资额投资额 同比同比 占比占比 投资额投资额 同比同比 占比占比 5G 1025 327.08% 56.76% 1140 11.22% 62.09% 1100 -3.51% 5
47、9.40% 非 5G 781 -44.96% 43.24% 696 -10.88% 37.91% 752 8.05% 40.60% 移动网络 1015 23.78% 56.20% 1004 -1.05% 54.70% 950 -5.40% 51.30% 传输网络 424 -5.69% 23.50% 452 6.42% 24.60% 474 4.97% 25.60% 新业务与政企网 367 -5.75% 20.30% 380 3.66% 20.70% 428 12.57% 23.10% 合计 1806 8.86% 100.00% 1836 1.66% 100.00% 1852 0.87% 100
48、.00% 备注：表格中的占比为各分项投资占当期总资本开支比重。 资料来源：中国移动公告，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 10 科技科技 中国电信中国电信资本开支分析资本开支分析 中国电信 2021 年总资本开支为 867 亿元，同比上升 2.2%， ；略低于此前公司的指引（870亿元） 。根据 2021 年度业绩推介材料，2021 年 5G 投资、产业数字化、宽带互联网为占比最高三项， 占总资本开支比重分别为 43.8%、 19.9%、 18.6%， 分别较 2020 年占比分别-2.4、+4.3、 +5.2pct。 公司预计 2022 年资本开支将达到
49、 930 亿元， 同比增长约 7.3%， 细分来看，5G 投资、 产业数字化、 宽带互联网为占比最高三项， 占总资本开支比重分别为 36.6%、 30.0%、17.2%， 较 2021 年占比分别-7.2、 +10.1、 -1.4pct。 其中 2022 年 5G 投资预计为 340 亿元，同比下滑 10.4%；中国电信预计至 2022 年底累计在用 5G 基站超 99 万站，对应 2022 年新增 30 万站以上（2021 年新增 31 万站） ；产业数字化投资预计同比增长 61.7%至 279 亿元，资本开支占比进一步提升。 5G 开支开支 2022 年预计年预计 5G 资本资本开支开支同
50、比降低同比降低 10.4%，占全年资本开支占全年资本开支比重为比重为 36.6%。2021 年中国电信 5G 投资为 379.7 亿元，同比下滑 3.1%，占全年资本开支比重为 43.8%，开支占比同比下降 2.4pct；根据中国电信 2021 年业绩推介材料，预计 2022 年 5G 资本开支占全年资本开支比重为 36.6%，开支占比同比下降 7.2pct，金额达 340.4 亿元，同比下降 10.4%。预计至 2022 年底累计在用 5G 基站超 99 万站，对应 2022 年新增 30 万站以上（2021 年新增 31 万站） 。 宽带宽带开支开支 2022 年预计宽带年预计宽带资本资本
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