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1、1 敬请关注文后特别声明与免责条款 获批版号获批版号 方正证券研究所证券研究报告方正证券研究所证券研究报告 腾讯控股(00700)公司研究 计算机行业计算机行业 公司财报点评 2022.11.18/推荐(维持)分析师：分析师：杨晓峰 登记编号：S 历史表现：历史表现：-58%-46%-34%-22%-10%2%2021/112022/22022/52022/8腾讯控股沪深300 数据来源：wind 方正证券研究所 相关研究相关研究 腾讯控股：疫情延缓 Q1 负增长收窄，仍看好 H2 复苏2022.05.19 腾讯控 股：基本面 底部来 了吗？2022.04.18 腾讯控股

2、（0700.HK）21Q2 财报点评：监管常态化后仍保持长期增长趋势，重点关注产业互联网等进展2021.08.19 腾讯控股（0700.HK）21Q1 财报点评：2B业务加速升级，明确企业服务+游戏+短视频内容三大投资方向2021.05.21 1 1、降本增效成果明显，主要是营销费用的下降、降本增效成果明显，主要是营销费用的下降 2222 年以来公司持续降低营销费用，成效显著。年以来公司持续降低营销费用，成效显著。22Q3 公司销售及市场推广开支同比减少31.73%，减少31.11亿元，占收入2.36%。一般及行政开支同比有所增加，但环比平稳，或与员工数量减一般及行政开支同比有所增加，但环比平

3、稳，或与员工数量减少有关，未来有望进一步下降。少有关，未来有望进一步下降。2Q22 相比 1Q22，员工减少 5498人；3Q22 相比 2Q22，员工减少 1879 人，一般及行政开支环比增加 0.9%。考虑到新员工一般在 Q3 入职，因此一般及行政开支同比增加或与员工数量减少有关。2 2、游戏业务：英雄联盟电竞经理表现较好，、游戏业务：英雄联盟电竞经理表现较好，1111 月获批版号月获批版号 英雄联盟电竞经理表现良好。英雄联盟电竞经理表现良好。7 月 20 日，英雄联盟电竞经理上线；根据七麦数据，7 月 21 日，畅销榜排名第 4。我们我们假设手游业务的当期实际流水假设手游业务的当期实际流

4、水=当期财报游戏收入当期财报游戏收入+递延游递延游戏收入变化值，戏收入变化值，对公司手游业务流水进行了还原（由于递延收入由多个业务共同产生因此还原不完全准确），还原手游流水表现较好。1111 月获批版号，或为游戏业务向好信号。月获批版号，或为游戏业务向好信号。11 月 17 日，新一批版号发布，共 70 个，其中公司游戏合金弹头：觉醒获批。3 3、广告业务：毛利率提升明显，关注视频号后续表现、广告业务：毛利率提升明显，关注视频号后续表现 毛利率增长明显，或由于视频号变现成功，抵消部分带宽成本。毛利率增长明显，或由于视频号变现成功，抵消部分带宽成本。由于前期视频号一直在探索商业化道路，尚未变现，

5、或导致带宽成本持续增加。22Q3 公司网络广告毛利率 46.34%，相比 22Q1和 22Q2 的 33.66%和 40.59%，增长显著。随着视频号商业化能力进一步体现，毛利率有望继续增加。上线微信搜索广告，微信广告产品矩阵更加丰富。上线微信搜索广告，微信广告产品矩阵更加丰富。目前微信广告产品有公众号、小程序、小游戏、视频号和朋友圈等，11 月3 日，上线微信搜索广告，微信广告产品矩阵更加丰富。4 4、向股东分派美团股份，投资价值或将被重估、向股东分派美团股份，投资价值或将被重估 分派股息进一步降低联营公司对其利润的影响，同时有助于公分派股息进一步降低联营公司对其利润的影响，同时有助于公司提

6、高估值，投资价值或将被重估。司提高估值，投资价值或将被重估。21Q2 至今，公司“分占联营公司及合资公司损益”始终为负。22 年至今，共亏损 144.37亿元。若后续持续分派股息，则“分占联营公司及合资公司损益”对公司利润的影响或将降低。分派股息使公司持有股权的估值进一步得到释放，公司的投资价值或将被市场重估。5、投资建议：、投资建议：我们认为公司目前各项业务正在逐步复苏，降本增 效 成 果 显 著。预 计22-24年 归 母 净 利 润 分 别 为1152.10/1402.57/1655.51 亿，对 应 当 前 股 价，PE 分 别 为24.28X/19.95X/16.90X，维持“推荐”

7、评级。6、风险提示：、风险提示：游戏出海不及预期，视频号广告收入不及预期，新游戏流水不及预期 2 腾讯控股(00700)-公司财报点评 敬请关注文后特别声明与免责条款 盈利预测盈利预测:单位单位/百万百万 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 营业总收入营业总收入 561347 571175 635458 702488 （+/-)(%)16%2%11%11%归母净利润 224822 115210 140257 165551 （+/-)(%)41%-49%22%18%EPS 23.40 12.02 14.64 17.28 P/E 19.52 24.2

8、8 19.95 16.90 数据来源：wind 方正证券研究所 注：EPS 预测值按最新股本摊薄 TVcZmUjWdUgYrRXZkXsV6MaO8OsQqQmOtRiNnMpOlOmOnM8OoOzQMYnNtOxNnNnQ 3 腾讯控股(00700)-公司财报点评 敬请关注文后特别声明与免责条款 目录目录 1 降本增效成果明显，主要是营销费用的下降.5 2 游戏业务：英雄联盟电竞经理表现良好，关注游戏出海进展.5 3 广告业务：毛利率提升明显，关注视频号后续表现.7 4 向股东分派美团股份，投资价值或将被重估.7 5 经营数据更新.8 5.1 核心壁垒之用户基本盘：微信用户持续增长，QQ

9、活跃度继续回升，视频号增长显著.8 5.2 变现端之增值会员业务数据：视频会员下降继续扩大扩大，音乐会员增长良好.8 6 财务数据更新.9 3.1 营业收入：营业收入继续小幅下滑，主要由于增值服务收入和网络广告收入的下降.9 3.2 毛利率：降本增效具有成效，情况持续好转.13 3.3 费用率：成本控制下销售费用下降明显，研发投入继续扩大.14 3.4 净利润：疫情拖慢负增速收窄速度.15 7 投资建议.16 8 风险提示.16 4 腾讯控股(00700)-公司财报点评 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表目录图表目录 图表 1：21Q1-22Q3 公司销售及市场推广开支（单位：百万元）.5

10、图表 2：英雄联盟电竞经理上线以来排名趋势.6 图表 3：21Q1-22Q3 公司“还原手游流水”测算过程（单位：亿元）.6 图表 4：21Q1-22Q3 公司“还原手游流水”（单位：亿元）.7 图表 5：21Q1-22Q3 公司“分占联营公司及合资公司损益”（单位：百万元）.8 图表 6：17Q1-22Q3 微信及 QQ 月活跃账户数及同比增速.8 图表 7：17Q3-22Q3 收费增值服务注册账户数及同比增速.9 图表 8：19Q3-22Q3 视频音乐会员订阅数及同比增速.9 图表 9：17Q1-22Q3 公司营业收入及增速.10 图表 10：17Q1-22Q3 公司分业务营业收入及增速.

11、10 图表 11：17Q1-22Q3 公司分业务营业收入占比.11 图表 12：17Q1-22Q3 公司增值服务业务分项收入及增速.11 图表 13：17Q1-22Q3 公司游戏收入及增速.12 图表 14：17Q3-22Q3 公司网络广告分项收入及增速.12 图表 15：19Q3-22Q3 公司金融科技及企业服务分项收入及增速.13 图表 16：15Q1-22Q3 公司毛利润.13 图表 17：17Q1-22Q3 公司分业务毛利率.14 图表 18：15Q4-22Q3 公司各项费用（单位：亿元）.14 图表 19：15Q4-22Q3 公司各项费用率.15 图表 20：17Q1-22Q3 IF

12、RS 季度净利润及增长率.15 图表 21：17Q1-22Q3 NON-IFRS 季度净利润及增长率.16 5 腾讯控股(00700)-公司财报点评 敬请关注文后特别声明与免责条款 1 降本增效成果明显，主要是营销费用的下降降本增效成果明显，主要是营销费用的下降 22Q3 公司实现营收公司实现营收 1400.93 亿元，同比下降亿元，同比下降 1.6%，环比增长，环比增长 4.52%；Non-GAAP 利润利润 322.54 亿元，同比增长亿元，同比增长 1.58%，环比增长，环比增长 14.62%。22 年以来，公司持续降低营销费用，成效显著。年以来，公司持续降低营销费用，成效显著。22Q1

13、-22Q3 公司销售及市场推广开支分别为 80.58 亿元、79.32 亿元和 71.24 亿元。22Q3公司销售及市场推广开支同比减少 31.73%，减少 31.11 亿元，占收入2.36%。22Q3 公司营销费用 71.24 亿元，相比 21Q3 的 104.35 亿元，减少 31.11 亿元。相比 2Q22 的 79.32 亿元，环比减少 10.19%。一般及行政开支同比有所增加，但环比平稳，或与员工数量减少有一般及行政开支同比有所增加，但环比平稳，或与员工数量减少有关，未来有望进一步下降。关，未来有望进一步下降。2Q22 相比 1Q22，员工减少 5498 人；3Q22相比 2Q22，

14、员工减少 1879 人，一般及行政开支环比增加 0.9%。考虑到新员工一般在 Q3 入职，因此一般及行政开支同比增加或与员工数量减少有关。2 游戏业务：英雄联盟电竞经理表现良好，关注游戏出游戏业务：英雄联盟电竞经理表现良好，关注游戏出海进展海进展 22Q3 公司国内游戏业务收入公司国内游戏业务收入 312 亿元，同比下降亿元，同比下降 7%，环比下降，环比下降 2%；海外游戏业务收入海外游戏业务收入 117 亿元，同比增长亿元，同比增长 4%，环比增长，环比增长 9%。手游业务。手游业务收入收入 410 亿元，同比下降亿元，同比下降 4%，环比增长，环比增长 2%；端游业务收入；端游业务收入

15、117 亿元，亿元，同比保持稳定，环比增长同比保持稳定，环比增长 1%。英雄联盟电竞经理表现良好。英雄联盟电竞经理表现良好。7 月 20 日，英雄联盟电竞经理上线；根据七麦数据，7 月 21 日，畅销榜排名第 4。随后或因为运营的关系，排名波动。至今 3 次重回前 20，1 次重回前 10。图表1：21Q1-22Q3 公司销售及市场推广开支（单位：百万元）2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 销售及市场推广开支 8,530 10,013 10,435 11,616 8,058 7,932 7,124 环比减少 1,483 422 1,

16、181-3,558-126-808 环比减少百分比 17.4%4.2%11.3%-30.6%-1.6%-10.2%同比减少 -472-2,081-3,311 同比减少百分比 -5.5%-20.8%-31.7%资料来源：公司公告，方正证券研究所 6 腾讯控股(00700)-公司财报点评 敬请关注文后特别声明与免责条款 我们假设手游业务的当期实际流水我们假设手游业务的当期实际流水=当期财报游戏收入当期财报游戏收入+递延游戏收递延游戏收入变入变化值化值，对公司手游业务流水进行了还原（由于递延收入由多个业务共同产生因此还原不完全准确）。由于 21Q3，递延收入减少（即 21Q3递延收入-21Q2 递延

17、收入为负值），说明当期的手游流水一部分来自递延收入的确认；而 22Q3 的递延收入增加，即当期的手游流水一部分没有确认在 22Q3，而是进入了递延收入。通过测算，我们发现“还原手游流水”同比增长 19.2%。11 月获批版号，或为游戏业务向好信月获批版号，或为游戏业务向好信号。号。11 月 17 日，新一批版号发布，共 70 个，其中公司游戏合金弹头：觉醒获批。图表2：英雄联盟电竞经理上线以来排名趋势 资料来源：七麦数据，方正证券研究所 图表3：21Q1-22Q3 公司“还原手游流水”测算过程（单位：亿元）2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 20

18、22Q3 手游收入（亿元）415.0 408.0 425.0 400.0 403.0 400.0 410.0 递延收入差值（环比）157.83-23.58-35.28-48.78 90.79-77.02 54.55 还原手游流水 572.8 384.4 389.7 351.2 493.8 323.0 464.6 YOY -13.8%-16.0%19.2%资料来源：公司公告，方正证券研究所 7 腾讯控股(00700)-公司财报点评 敬请关注文后特别声明与免责条款 3 广告业务：毛利率提升明显，关注视频号后续表现广告业务：毛利率提升明显，关注视频号后续表现 22Q3，网络广告业务实现收入，网络广告

19、业务实现收入 214.43 亿元，同比下降亿元，同比下降 4.58%，降幅收，降幅收窄明显，环比上升窄明显，环比上升 15.05%。其中，社交及其他广告业务收入。其中，社交及其他广告业务收入 189 亿元，亿元，同比下降同比下降 0.53%，环，环比上升比上升 17%；媒体广告收入；媒体广告收入 26 亿元，同比下降亿元，同比下降25.71%，环比上升，环比上升 4%。毛利率增长明显，或由于视频号变现成功，抵消部分带宽成本毛利率增长明显，或由于视频号变现成功，抵消部分带宽成本。由于前期视频号一直在探索商业化道路，尚未变现，或导致带宽成本持续增加。22Q3公司网络广告毛利率46.34%，相比22

20、Q1和22Q2的33.66%和 40.59%，增长显著。随着视频号商业化能力进一步体现，毛利率有望继续增加。上线微信搜索广告，微信广告产品矩阵更加丰富。上线微信搜索广告，微信广告产品矩阵更加丰富。目前微信广告产品有公众号、小程序、小游戏、视频号和朋友圈等，11 月 3 日，上线微信搜索广告，微信广告产品矩阵更加丰富。4 向股东分派美团股份，投资价值或将被重估向股东分派美团股份，投资价值或将被重估 2022 年 11 月 16 日，公司发布公告称，将以派息的方式减持美团股份。此次共分派 958,121,562 股美团 B 类普通股，占公司持有美团股份的90.9%，总股数的 15.5%（截至 20

21、22 年 10 月 31 日）。2022 年 10 月 15日，美团收盘价为 166.4 港元，则此次分派美团股份的总市值约为1,594 亿港元。分派股息进一步降低联营公司对其利润的影响，有助于股东获得高估分派股息进一步降低联营公司对其利润的影响，有助于股东获得高估值，投资价值或将被重估。值，投资价值或将被重估。21Q2 至今，公司“分占联营公司及合资公司损益”始终为负。22 年至今，共亏损 144.37 亿元。若后续持续分派股息，则“分占联营公司及合资公司损益”对公司利润的影响或将降低。分派股息使公司持有股权的估值进一步得到释放，公司的投图表4：21Q1-22Q3 公司“还原手游流水”（单位

22、：亿元）资料来源：公司公告，方正证券研究所 8 腾讯控股(00700)-公司财报点评 敬请关注文后特别声明与免责条款 资价值或将被市场重估。截至 2022 年 11 月 17 日，公司持有投资公司市值约为 5696.8 亿元。5 经营数据更新经营数据更新 5.1 核心壁垒之用户基本盘：微信用户持续增长，核心壁垒之用户基本盘：微信用户持续增长，QQ 活跃活跃度度继续继续回升，回升，视频号增长显著视频号增长显著 微信商业生态进一步丰富，微信商业生态进一步丰富，小程序日活跃账户数突破小程序日活跃账户数突破 6 亿亿，同比增长同比增长超超 30%，日均使用次数同比增长超日均使用次数同比增长超 50%。

23、22Q3，公司微信及 WeChat月活跃账户数为 13.09 亿，同比增长 3.67%，环比增长 0.75%，活跃用户数及参与度进一步提升，预计未来庞大的用户基础将与其他模块联动形成更大的商业价值。QQ 方面，22Q3，QQ 智能终端月活跃账户数5.74 亿，同比上升 0.12%，环比上升 1.00%。连续三个季度月活跃账户保持环比的上升，且同比下降 2019Q3 以来首次上升。5.2 变现端之增值会员业务数据：视频会员变现端之增值会员业务数据：视频会员下降继续扩大扩大下降继续扩大扩大，音乐，音乐会员增长良好会员增长良好 多元化的内容生态优势，音乐会员保持上升。多元化的内容生态优势，音乐会员保

24、持上升。22Q3，公司收费增值服务会员数增至 2.29 亿，同比下降 3%，其中视频付费会员数达 1.20 亿，同比下降 6.98%，自制剧星汉灿烂&月升沧海居中国在线视频平台排名首位。音乐付费服务会员增至 8500 万，同比增速 19.72%。图表5：21Q1-22Q3 公司“分占联营公司及合资公司损益”（单位：百万元）2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 分占联营公司及合资公司损益 1348-3857-5668-8267-6,280-4,460-3,697 资料来源：公司公告，方正证券研究所 图表6：17Q1-22Q3 微信及 Q

25、Q 月活跃账户数及同比增速 资料来源：公司公告，方正证券研究所 9 腾讯控股(00700)-公司财报点评 敬请关注文后特别声明与免责条款 6 财务数据更新财务数据更新 3.1 营业收入：营业收入营业收入：营业收入继续小幅下滑继续小幅下滑，主要由于增值服务收入和网主要由于增值服务收入和网络广告收入的下降络广告收入的下降 22Q3，公司营业，公司营业收入同比小幅下降收入同比小幅下降 2%，为为人民币人民币 1400.93 亿元。亿元。增值服务业务收入同比小幅下降 3%至 727.27 亿元；网络广告业务收入同比下滑 5%至 214.43 亿元；金融科技及企业服务业务收入同比增长图表7：17Q3-2

26、2Q3 收费增值服务注册账户数及同比增速 资料来源：公司公告，方正证券研究所 图表8：19Q3-22Q3 视频音乐会员订阅数及同比增速 资料来源：公司公告，方正证券研究所 10 腾讯控股(00700)-公司财报点评 敬请关注文后特别声明与免责条款 4%至 448.44 亿元。收入结构方面，22Q3 增值业务收入占比相较于21Q3 下降 1%至 52%，网络广告业务占比 15%，较 21Q3 的 16%下降了 1 个百分点，金融科技及企业服占比相较于 21Q2 的 30%提升至32%。图表10：17Q1-22Q3 公司分业务营业收入及增速 资料来源：公司公告、方正证券研究所 图表9：17Q1-2

27、2Q3 公司营业收入及增速 资料来源：公司公告，方正证券研究所 11 腾讯控股(00700)-公司财报点评 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表11：17Q1-22Q3 公司分业务营业收入占比 资料来源：公司公告、方正证券研究所 增值服务：增值服务：手游收入手游收入小幅下降小幅下降端游端游保持平稳保持平稳。22Q3 增值服务业务收入同比小幅下降 3%，为 727.27 亿元，主要来源于网络游戏收入和社交网络收入。22Q3 网络游戏收入同比小幅下降 4%，为 429 亿元，其中手游收入为 410 亿元，端游收入为 117 亿元。穿越火线手游2015 年发布至今，仍为中国玩家使用时长及流水排名前十

28、的手游，国际市场来看VALORANT表现强劲，VALORANT 冠军赛成为战术射击品类观看时长最高的电竞赛事，带动三季度流水创新高；开放世界游戏幻塔、射击游戏胜利女神：妮姬、策略游戏部落冲突在国际市场表现仍良好。图表12：17Q1-22Q3 公司增值服务业务分项收入及增速 资料来源：公司公告、方正证券研究所 12 腾讯控股(00700)-公司财报点评 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表13：17Q1-22Q3 公司游戏收入及增速 资料来源：公司公告、方正证券研究所 网络广告业务：网络广告业务：广告收入下降放缓广告收入下降放缓，视频号信息流广告需求强劲视频号信息流广告需求强劲。网络广告业务 2

29、2Q3 总收入同比下降 5%至人民币 214.43 亿元，反映了视频号信息流广告推出后贡献的收入增量疲软。社交及其他广告收入下降 1%至人民币 189 亿元，主要由于视频号信息流广告贡献收入放缓了广告收入的下降。媒体广告收入同比下降 26%至 26 亿元。图表14：17Q3-22Q3 公司网络广告分项收入及增速 资料来源：公司公告、方正证券研究所 金融科技金融科技与企业服务：与企业服务：降本增效大背景下缩减亏损项目降本增效大背景下缩减亏损项目，收入增速继收入增速继续放缓续放缓。22Q3 金融科技及企业服务业务收入同比增长 4%至 448.44 亿元，收入增速继续放缓。金融科技服务收入同比增速有

30、所回升，主要受益于线上及线下商业支付活动的恢复。13 腾讯控股(00700)-公司财报点评 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表15：19Q3-22Q3 公司金融科技及企业服务分项收入及增速 资料来源：公司公告、方正证券研究所 3.2 毛利率：毛利率：降本增效具有成效降本增效具有成效，情况情况持续持续好转好转 22Q3 公司毛利润为 619.3 亿元，同比下降 1.30%，毛利率为 44.21%，较 22Q2 的 42.66%和 21Q3 的 44.07%相比均有所上升。图表16：15Q1-22Q3 公司毛利润 资料来源：公司公告、方正证券研究所 分业务毛利率整体分业务毛利率整体上升上升，三项

31、三项业务业务中仅金融科技企业服务毛利率小幅中仅金融科技企业服务毛利率小幅下降下降，网络广告网络广告毛利率上升毛利率上升明显明显：22Q3，公司主营业务的毛利率为44.21%，其中，增值业务的毛利率为 51.68%，网络广告的毛利率为46.34%，金融科技及企业服务的毛利率为 33.32%，22Q2 三项业务的毛利率分别为 50.36%/40.69%/33.35%，分业务毛利率网络广告环比上升显著。14 腾讯控股(00700)-公司财报点评 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表17：17Q1-22Q3 公司分业务毛利率 资料来源：公司公告、方正证券研究所 3.3 费用率费用率：成本控制下销售费用

32、下降明显成本控制下销售费用下降明显，研发投入继续扩大研发投入继续扩大 22Q3，公司研发费用为，公司研发费用为 151 亿元，销售及市场推广费用为亿元，销售及市场推广费用为 71.23 亿元，亿元，一般及行政费用（除去研发费用）为一般及行政费用（除去研发费用）为 113.98 亿元，整体费用除销售亿元，整体费用除销售及市场推广费用均有所提升。及市场推广费用均有所提升。从费用率来看，销售及市场推广费率5.00%，环比下降 0.57%，同比下降 2.33%，体现公司在营销方面控制成本。研发费率 10.77%，环比下降 0.43%。图表18：15Q4-22Q3 公司各项费用（单位：亿元）资料来源：公

33、司公告、方正证券研究所 15 腾讯控股(00700)-公司财报点评 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表19：15Q4-22Q3 公司各项费用率 资料来源：公司公告、方正证券研究所 3.4 净利润净利润：疫情拖慢负增速收窄速度疫情拖慢负增速收窄速度 Q2 疫情疫情影响持续影响持续，拖慢负增速收窄速度。，拖慢负增速收窄速度。22Q3 国际准则净利润为199.43 亿元，同比上升 1%，IFRS 净利率为 28.51%，相较于 21Q3 的27.75%有所上升；22Q3非国际准则净利润为322.54亿元，相较于21Q3的 317.51 亿元，同比增长 1.58%，净利率为 23.02%，较 22Q

34、2 继续回升，降本增效效果显著 图表20：17Q1-22Q3 IFRS 季度净利润及增长率 资料来源：公司公告，方正证券研究所 16 腾讯控股(00700)-公司财报点评 敬请关注文后特别声明与免责条款 7 投资建议投资建议 我们认为公司目前各项业务正在逐步复苏，降本增效成果显著。预计22-24 年归母净利润分别为 1152.10/1402.57/1655.51 亿，对应当前股价，PE 分别为 24.28X/19.95X/16.90X，维持“推荐”评级。8 风险提示风险提示 游戏出海不及预期，视频号广告收入不及预期，新游戏流水不及预期 图表21：17Q1-22Q3 NON-IFRS 季度净利润

35、及增长率 资料来源：公司公告，方正证券研究所 17 腾讯控股(00700)-公司财报点评 敬请关注文后特别声明与免责条款 附录：公司财务预测表附录：公司财务预测表 单位：百万元单位：百万元 资产负债表资产负债表 20212021 20222022E E 20232023E E 20242024E E 利润表利润表 20212021 20222022E E 20232023E E 20242024E E 流动资产流动资产 484,812 465,228 587,241 732,628 营业总收入营业总收入 561,347 571,175 635,458 702,488 现金 167,966 20

36、2,438 286,737 394,186 营业成本 314,174 319,782 351,983 390,678 应收账款 49,331 50,775 56,282 62,832 销售费用 40,594 31,568 33,451 35,553 存货 1,063 1,055 1,160 1,294 管理费用 89,847 106,158 112,490 119,559 其他 266,452 210,961 243,062 274,316 财务费用 1,268 596 1,360 2,838 非流动资产非流动资产 1,127,552 1,253,221 1,375,212 1,490,323

37、 固定资产 67,837 68,952 69,671 70,502 营业利润 116,732 113,667 137,535 156,698 无形资产 191,844 216,844 243,844 271,844 利润总额 248,062 138,308 168,375 194,172 租金按金 所得税 20,252 20,746 25,256 25,242 使用权资产 其他 867,871 967,425 1,061,697 1,147,977 净利润净利润 227,810 117,562 143,119 168,930 资产总计资产总计 1,612,364 1,718,449 1,962

38、,453 2,222,951 少数股东损益 2,988 2,351 2,862 3,379 流动负债流动负债 403,098 365,119 447,502 530,569 短期借款 19,003 18,230 56,396 89,438 归属母公司净利润归属母公司净利润 224,822 115,210 140,257 165,551 应付账款 109,470 116,633 126,189 140,183 EBITDA 122,522 165,552 190,116 209,867 其他 274,625 230,256 264,917 300,948 EPS（元）23.40 12.02 14

39、.64 17.28 非流动负债非流动负债 332,573 360,573 380,573 390,573 长期借款 282,526 310,526 330,526 340,526 主要财务比率主要财务比率 20212021 20222022E E 20232023E E 20242024E E 租赁负债 成长能力成长能力 其他 50,047 50,047 50,047 50,047 营业收入 16.45%1.75%11.25%10.55%负债合计负债合计 735,671 725,692 828,075 921,142 营业利润 -1.34%-2.63%21.00%13.93%少数股东权益 70

40、,394 72,745 75,608 78,986 归属母公司净利润 40.65%-48.75%21.74%18.03%股本 0 0 0 0 获利能力获利能力 留存收益和资本公积 806,299 920,011 1,058,770 1,222,823 毛利率 43.91%42.77%43.52%43.97%归属母公司股东权益 806,299 920,011 1,058,770 1,222,823 净利率 40.58%20.58%22.52%24.05%负债和股东权益负债和股东权益 1,612,364 1,718,449 1,962,453 2,222,951 ROE 27.88%12.52%1

41、3.25%13.54%现金流量表现金流量表 20212021 20222022E E 20232023E E 20242024E E ROIC 0.05 0.07 0.08 0.08 经营活动现金流经营活动现金流 175,186 167,447 179,690 206,593 偿债能力偿债能力 净利润 224,822 115,210 140,257 165,551 资产负债率 45.63%42.23%42.20%41.44%折旧摊销 57,670 51,885 52,581 53,169 净负债比率 0.15 0.13 0.09 0.03 少数股东权益 2,988 2,351 2,862 3,

42、379 流动比率 1.20 1.27 1.31 1.38 营运资金变动及其他-110,294-2,000-16,010-15,506 速动比率 0.94 1.12 1.15 1.22 营运能力营运能力 投资活动现金流投资活动现金流-178,549-157,866-150,379-137,406 总资产周转率 0.35 0.33 0.32 0.32 资本支出-62,165-78,000-80,300-82,000 应收账款周转率 11.35 11.00 11.07 11.10 其他投资-116,384-79,866-70,079-55,406 应付账款周转率 2.87 2.74 2.79 2.7

43、9 每股指标（元）每股指标（元）筹资活动现金流筹资活动现金流 21,620 26,389 56,487 39,760 每股收益 23.40 12.02 14.64 17.28 借款增加 53,085 27,227 58,166 43,041 每股经营现金 18.28 17.48 18.75 21.56 普通股增加-1,127 0 0 0 每股净资产 91.50 103.61 118.40 135.87 已付股利-12,503-838-1,679-3,281 估值比率估值比率 其他 -17,835 0 0 0 P/E 19.52 24.28 19.95 16.90 现金净增加额现金净增加额 15

44、,168 34,472 84,299 107,449 P/B 5.01 2.82 2.47 2.15 EV/EBITDA 36.91 17.66 15.24 13.50 数据来源：wind 方正证券研究所 18 腾讯控股(00700)-公司财报点评 分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，保证报告所采用的数据和信息均来自公开合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。研究报告对所涉及的证券或发行人的评价是分析师本人通过财务分析预测、数量化方法、或行业比较分析所得出的结论，但使用

45、以上信息和分析方法存在局限性。特此声明。免责声明免责声明 本研究报告由方正证券制作及在中国（香港和澳门特别行政区、台湾省除外）发布。根据证券期货投资者适当性管理办法，本报告内容仅供我公司适当性评级为C3及以上等级的投资者使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。若您并非前述等级的投资者，为保证服务质量、控制风险，请勿订阅本报告中的信息，本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。在任何情况下，本报告的内容不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求，方正证券不对任何人因使用本报告所载任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险

46、。本报告版权仅为方正证券所有，本公司对本报告保留一切法律权利。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处且不得进行任何有悖原意的引用、删节和修改。公司投资评级的说明：公司投资评级的说明：强烈推荐：分析师预测未来半年公司股价有20%以上的涨幅；推荐：分析师预测未来半年公司股价有10%以上的涨幅；中性：分析师预测未来半年公司股价在-10%和10%之间波动；减持：分析师预测未来半年公司股价有10%以上的跌幅。行业投资评

47、级的说明：行业投资评级的说明：推荐：分析师预测未来半年行业表现强于沪深300指数；中性：分析师预测未来半年行业表现与沪深300指数持平；减持：分析师预测未来半年行业表现弱于沪深300指数。地址地址 网址：https:/ E-mail: 北京北京 西城区展览馆路 48 号新联写字楼 6 层 上海上海 静安区延平路 71 号延平大厦 2 楼 上海上海 浦东新区世纪大道 1168 号东方金融广场 A 栋 1001 室 深圳深圳 福田区竹子林紫竹七道光大银行大厦 31 层 广州广州 天河区兴盛路 12 号楼 隽峰苑 2 期 3 层方正证券 长沙长沙 天心区湘江中路二段 36 号华远国际中心 37 层