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1、 证券研究报告|公司深度报告 2023 年 09 月 24 日 强烈推荐强烈推荐(维持)(维持)积极拓展市场,长期增长势能充足积极拓展市场,长期增长势能充足 周期/交通运输 目标估值:NA 当前股价:36.2 元 公司持续受益于公司持续受益于行业整合趋势,通过积极收并购,巩固并扩大资源优势,行业整合趋势,通过积极收并购,巩固并扩大资源优势,市场市场份额提升,份额提升,短期业绩受行业景气度冲击不改长期增长势能短期业绩受行业景气度冲击不改长期增长势能。中小化工企业跨境出口的一体化服务平台中小化工企业跨境出口的一体化服务平台。公司自成立以来深耕跨境化工物流领域,拥有位于宁波、嘉兴、义乌、太仓、上海、
2、青岛、天津、香港、美国等地的自有服务团队及服务平台资源,在全国自有及管理逾 50 万平方米地理位置优越、交通条件便利、满足跨境物流要求的稀缺土地资源,并在不同基地配有专业危化品运输车辆 200 多辆,形成了以长三角地区为核心基地,覆盖华东、华北、华中等国内主要化工产业集群的全国性发展格局。跨境化工物流供应链服务是公司最主要业务,以 2022 年计,该业务收入占公司总收入的 90%。公司历史业绩维持高速增长,2017-22 年归母净利润年均复合增长 35%。立足华东,进军全国,收并购助力公司快速扩张立足华东,进军全国,收并购助力公司快速扩张。从行业角度看:从行业角度看:在行业监管日益严格的背景下
3、,具有安全运营历史、已受到客户认可、仓储运输资源丰富的专业头部企业,有望受益于化工物流行业的整合趋势。从公司自身角从公司自身角度看:度看:基于公司的综合供应链服务优势、区位优势,同时在收并购的助力下,公司资源优势不断强化,经营规模快速增长,长期增长势能充足。截至 2023年年中,公司自主管理近 10 万平米资质齐全、地理位置优越危化品仓储基地;上半年公司跨境化工物流供应链服务箱量同比增长 32%,在行业景气度较弱的情况下逆势增长。此外,公司积极拓展新品类、延伸产业链,寻找新增长点,包括新能源车出口、制冷剂&农药调配。维持维持“强烈强烈推荐推荐”投资评级投资评级。2023H1 公司业绩同比下滑,
4、一方面因为海运市场景气度较低,主要航运及综合运价指数处于低位运行,市场整体需求有所下降,另一方面去年同期基数较高。我们预计在海运价格同比大幅下跌、全国复工复产的背景下,公司经营单箱价格同比下跌,公司短期业绩受到冲击;但公司凭借其专业化运营优势和资源优势,继续拓展市场份额,为长期增长奠定基础。我们维持公司 2023-25 年盈利预测,预计归母净利润分别为2.5/3.4/4.3 亿元。基于我们的盈利预测,公司目前股价对应 15/11/9 倍 2023-25E P/E,维持公司“强烈推荐”评级。风险提示:风险提示:下游化工行业风险;安全经营风险;政策风险;公司收并购、业下游化工行业风险;安全经营风险
5、;政策风险;公司收并购、业务拓展不及预期务拓展不及预期;公司公司限售股限售股较多较多或或有有股价股价波动波动风险风险。财务财务数据数据与与估值估值 会计年度会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元)2145 3012 2335 3008 3814 同比增长 125%40%-22%29%27%营业利润(百万元)232 418 357 483 616 同比增长 130%80%-15%35%28%归母净利润(百万元)168 294 251 339 432 同比增长 126%76%-15%35%27%每股收益(元)1.61 2.83 2.42 3.27 4.
6、16 PE 22.4 12.8 15.0 11.1 8.7 PB 5.3 2.3 2.1 1.8 1.5 资料来源:公司数据、招商证券 基础数据基础数据 总股本(百万股)104 已上市流通股(百万股)55 总市值(十亿元)3.8 流通市值(十亿元)2.0 每股净资产(MRQ)16.4 ROE(TTM)15.2 资产负债率 34.7%主要股东 陈永夫 主要股东持股比例 30.81%股价表现股价表现%1m 6m 12m 绝对表现-3-28-32 相对表现-2-21-28 资料来源:公司数据、招商证券 相关相关报告报告 1、永泰运(001228)收购宁波永佑国际,不断夯实公司竞争力2023-07-2
7、7 2、永泰运(001228)拟定增募资不超 5 亿元,控股股东全额认购表现信心2023-07-23 3、永泰运(001228)二季度业绩环比改善,静待行业需求转暖2023-07-13 苏宝亮苏宝亮 S04 肖欣晨肖欣晨 S01 魏芸魏芸 S02 -40-2002040Sep/22Jan/23May/23Aug/23(%)永泰运沪深300永泰运永泰运(001228.SZ)敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 正文正文目录目录 一、跨境化工物流供应链综合服务商.4 二、立足华东,进军全国,增长潜能充足.7 1、化工物流行业整合
8、趋势不变,优质第三方龙头充分受益.7 2、公司立足华东,进军全国,收并购助力公司快速扩张.10 3、拓展新品类、延伸产业链,公司积极寻找新增长点.13 4、控股股东全额认购定增彰显信心.16 三、投资建议与风险提示.16 1、投资建议.16 2、风险提示.17 图表图表目录目录 图 1:永泰运发展历史.4 图 2:公司跨境化工物流供应链服务流程.5 图 3:永泰运各业务板块收入占比.6 图 4:永泰运各业务板块毛利率.6 图 5:永泰运历史营收及增速.6 图 6:永泰运历史净利润及增速.6 图 7:中国石化工业发展历程.7 图 8:中国化学制品出口额及在全球贸易比重.8 图 9:危化品物流行业
9、规模.8 图 10:第三方物流市场规模及渗透率.9 图 11:危化品物流企业主要业务模式.10 图 12:主要上市化工物流民营企业 2018-22 年营收 CAGR.10 图 13:公司业务模式及流程.11 图 14:公司跨境化工物流供应链服务经营箱量.13 图 15:中国新能源汽车出口量.14 图 16:中国农药净出口量及金额.14 图 17:公司季度收入及净利润.16 图 18:公司季度毛利率与净利率.16 VXkZqVtVbWmUvXmObR8Q7NoMmMsQtQkPqQvMeRmOqNaQrRwPuOrMmRwMrRoR 敬请阅读末页的重要说明 3 公司深度报告 图 19:宁波港集装
10、箱吞吐量及增速.17 图 20:宁波出口集装箱运价指数(NCFI).17 图 21:永泰运历史 PE Band.17 图 22:永泰运历史 PB Band.17 表 1:公司主要股东(截至 2023 年 8 月).4 表 2:化工物流行业相关安全规定、政策.8 表 3:促进农药出口相关政策文件.15 附:财务预测表.19 敬请阅读末页的重要说明 4 公司深度报告 一、一、跨境化工物流供应链综合服务商跨境化工物流供应链综合服务商 永泰运是一家主营跨境化工物流供应链服务的现代服务企业。永泰运是一家主营跨境化工物流供应链服务的现代服务企业。公司致力于不断整合线下自有的国际化工物流服务团队、危化品仓库
11、、危化品运输车队、园区化综合物流服务基地等内部服务资源和国际海运、关务服务、第三方仓储及车队等外部合作资源,通过“运化工”平台,专业、安全、高效的为客户提供包括物流方案设计、询价订舱、理货服务、境内运输、仓储堆存、报关报检、单证服务、港区服务、国际海运、物流信息监控等全链条跨境化工物流服务。公司自成立以来深耕跨境化工物流领域,拥有位于宁波、嘉兴、义乌、太仓、上海、青岛、天津、香港、美国等地的自有服务团队及服务平台资源,在全国自有及管理逾 50 万平方米地理位置优越、交通条件便利、满足跨境物流要求的稀缺土地资源,并在不同基地配有专业危化品运输车辆 200 多辆,形成了以长三角地区为核心基地,覆以
12、长三角地区为核心基地,覆盖华东、华北、华中等国内主要化工产业集群的全国性发展格局盖华东、华北、华中等国内主要化工产业集群的全国性发展格局,依托先进的信息化、智慧化管控平台,构建了资源协同、上下联动的集团化竞争优势,成长为跨境化工物流领域的头部企业之一。永泰运前身是 2002 年成立的浙江永泰储运,2015 年成立上海永泰天极物流科技有限公司,永泰天极主要从事国际跨境化工物流供应链服务业务,业务主要围绕上海港,覆盖长三角地区开展。公司在 2018 年和 2019 年内收购了喜达存储、百世万邦和凯密克三家公司,为公司打造多元化的供应链服务平台奠定了基础。并在 2022 年 4 月在深交所挂牌上市。
13、图图 1:永泰运发展历史:永泰运发展历史 资料来源:公司公告、招商证券 永泰运的实际控制人是陈永夫,持有公司股份 30.81%,陈永夫配偶金萍是永泰运第二大股东宁波永泰秦唐的股东,持有宁波永泰秦唐的股份 23.18%,从而间接持股永泰运。表表 1:公司主要股东(截至:公司主要股东(截至 2023 年年 8 月)月)股东名称股东名称 持股数量持股数量(股股)持股比例持股比例 陈永夫 32,000,000 30.81%宁波永泰秦唐投资合伙企业(有限合伙)6,550,000 6.31%王巧玲 6,000,000 5.78%深圳众汇投资管理有限公司-宁波梅山保税港区众汇象田 5,691,353 5.4
14、8%宁波乾泰创业投资合伙企业(有限合伙)5,244,453 5.05%敬请阅读末页的重要说明 5 公司深度报告 股东名称股东名称 持股数量持股数量(股股)持股比例持股比例 合计 55,485,806 53.43%资料来源:Wind、招商证券 公司主营业务为跨境化工物流供应链服务、仓储堆存服务以及道路运输服务公司主营业务为跨境化工物流供应链服务、仓储堆存服务以及道路运输服务:(1)跨境化工物流供应链服务 公司通过“运化工”平台协调内外部资源执行,实现为客户化工品跨境物流提供询价订舱、理货服务、境内运输、仓储堆存、报关报检、单证服务、港区服务、国际海运等一站式综合物流服务。目前,公司提供的物流服务
15、的化工品品类齐全,几乎涵盖了全部的集装罐箱运输方式的化工品。由于不同化工品危险性质各异,存储、运输、申报的要求不尽相同。为了提高效率,公司通过“运化工”平台协调外部资源执行,实现为客户化工品跨境物流提供询价订舱、理货服务、境内运输、仓储堆存、报关报检、单证服务、港区服务、国际海运等一站式综合物流服务。图图 2:公司跨境化工物流供应链服务流程公司跨境化工物流供应链服务流程 资料来源:公司年报、招商证券 (2)仓储堆存服务 供应链物流中的仓储环节不同于一般意义上的货物仓储,除了基本仓储功能外,更承担着连接国际运输的进出口环节、通过符合国际海运标准的再处理作业和切合客户需求的个性化增值服务为客户优化
16、供销流程和提供安全保障的职责。公司全资子公司永港物流是配套宁波港口、具有完整的危化品作业、海关监管作业、保税等资质的临港危化品仓储物流基地,承担了宁波港的危险品集装箱疏港、海关监管暂放箱业务功能,能够为跨境危化品提供一站式装卸、理货、堆存、保税、查验等增值服务。(3)道路运输服务 化工品跨境流转的过程中,货物需要在客户工厂、仓库、专业的集装箱堆场和码头之间高效流转,运输车队资源在化工产品的跨境物流服务中起桥梁和纽带的作用。公司自 2019 年开始布局化工品运输业务板块,主要由公司全资子公司凯密克、控股子公司嘉兴海泰开展。除自有危化品运输车队外,公司也与其他优质的车队建立了长期合作,在自有运力不
17、足的地区或时段保证服务质量及效率。敬请阅读末页的重要说明 6 公司深度报告 跨境化工物流供应链服务是公司最主要业务,以跨境化工物流供应链服务是公司最主要业务,以 2022 年计,该业务收入占公司年计,该业务收入占公司总收入的总收入的 90%。从毛利率看,仓储业务毛利水平最高,且逐年稳步上升,2022年为 65.8%;跨境化工物流供应链业务毛利率约为 15%左右,整体较稳定。图图 3:永泰运各业务板块收入占比永泰运各业务板块收入占比 图图 4:永泰运永泰运各业务板块毛利率各业务板块毛利率 资料来源:公司年报、招商证券 资料来源:公司年报、招商证券 永泰运历史业绩维持高速增长永泰运历史业绩维持高速
18、增长,2017-22 年归母净利润年均复合增长年归母净利润年均复合增长 35%。2017-22 年,公司收入年均复合增长 41%,至 2022 年营收 30.1 亿元;同期公司归母净利润年均复合增长 35%,至 2022 年归母净利润 2.9 亿元。从利润率上看,过去 5 年公司平均毛利率 17.5%,净利率 8.2%。图图 5:永泰运历史营收及增速永泰运历史营收及增速 图图 6:永泰运历史永泰运历史归母归母净利润及增速净利润及增速 资料来源:公司年报、招商证券 资料来源:公司年报、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 7 公司深度报告 二、二、立足华东,进军全国,增长潜能充足立足华东,进军全国,
19、增长潜能充足 1、化工物流行业整合化工物流行业整合趋势不变趋势不变,优质第三方龙头充分受益,优质第三方龙头充分受益 化工物流行业发展与我国石化工业发展相互依存。化工物流行业发展与我国石化工业发展相互依存。新中国成立时,中国石化工业基础薄弱,石化和化工产品基本处于空白,企业规模小,技术水平远落后于国际水平,建国后通过“一五”计划的实施和大庆、胜利等油田的开发实现原油产量的自给和快速增长。到 1978 年石化工业总产值达到 438.7 亿元,全国原油产量已经突破 1 亿吨,门类较为齐全的石化工业体系初步形成,同时中石油、中石化等公司组建,石化产业上下游和产供销结构分割优化,化工物流起步发展。199
20、2-2006 年期间,石化工业进入黄金发展期,期间化工品产量的快速增长使得化工物流企业产能无序扩张较为严重,新进入者快速增长,行业较为散乱。2006-2018 年期间,由于供给侧改革和环保理念提出,石化行业过剩产能得到化解,主要危化品产量增速有所下滑,同时危化品物流行业进入规范期,监管政策频出,行业进入壁垒持续提高。2019 年至今,“十三五”期间的多个大炼化项目陆续投产,化学品内贸市场扩大,化工品运输需求提升的背景下行业监管仍然趋严。图图 7:中国石化工业发展历程中国石化工业发展历程 资料来源:国家统计局、招商证券 中国化工品出口在全球中国化工品出口在全球贸易贸易占比提升占比提升。中国化工行
21、业的发展,推动了中国化工生产在全球贸易体系中的重要性。尤其随着国内化工行业进入大型一体化发展阶段,在国际上的竞争优势进一步提升。根据 WTO 数据,从 2011-21 年,中国化学制品出口额从 1147 亿美元增长至 2642 亿美元,年均复合增长 9%,在全球化学制品贸易的占比提升至 9%。展望未来,“一带一路”有望进一步推动中国化工企业出海东南亚、中西亚、非洲等地,从而推动跨境化工物流的需求增长。敬请阅读末页的重要说明 8 公司深度报告 图图 8:中国中国化学制品出口额及在全球贸易比重化学制品出口额及在全球贸易比重 资料来源:WTO、招商证券 危化品物流行业规模危化品物流行业规模稳健增长稳
22、健增长,市场格局较分散,市场格局较分散。随着化工行业的发展,危化品物流市场规模不断提升。根据中物联危化品物流分会,危化品物流市场规模由2015年的1.2万亿元增长至2022年的2.4万亿元,2018-22年年均复合增长9%;预计 2025 年市场规模将达到 2.9 万亿元,2022-25 年年均复合增长 6%。从市场格局看,危化品物流行业市场仍较为分散。根据中物联危化品物流分会,2021-22年行业头部百强企业营收 667 亿元,相较行业整体规模,头部企业占比很低。图图 9:危化品物流行业规模危化品物流行业规模 资料来源:中物联危化品物流分会、招商证券 强监管成为行业最大壁垒,政策趋严成为行业
23、整合的推动力。强监管成为行业最大壁垒,政策趋严成为行业整合的推动力。一般而言,化工物流作为特种运输的一种,难度大、危险性高、安全要求高,需要强有力的政府审核。但长久以来,中国的化工物流行业有小而分散、安全意识不强、合规仓储少等痛点,化工安全事故频发。2015 年天津大爆炸、2019 年江苏响水化工事件、2020 年沈海高速爆炸事件,这些重大安全事故推动政策监管加严,对于货代、仓储、运输等化工物流环节管理逐渐严格,随着化工物流行业规范化程度加深,新项目审批难度和周期不断加大,资质健全的优质企业将快速发展,没有达到标准以及没有取得相关资质的企业则被逐渐淘汰。表表 2:化工物流行业相关安全规定、政策
24、:化工物流行业相关安全规定、政策 发布时间发布时间 文件文件 2022.04 交通运输安全生产强化年实施方案 2020.12 关于开展危险化学品道路运输安全集中整治的工作通知 敬请阅读末页的重要说明 9 公司深度报告 发布时间发布时间 文件文件 2020.12 危险化学品道路运输挂靠运营整治工作要点 2020.05 关于全面加强危险化学品运输安全生产工作的意见 2020.04 关于加强危险货物道路运输运单管理工作的通知 2020.02 关于全面加强危险化学品安全生产工作的意见 2019.11 危险货物道路运输安全管理办法 2019.07 常压液体危险货物罐车治理工作方案(征求意见稿)2019.
25、05 易制爆危化品治安管理办法 2019.03 生产安全事故应急条例 2019.01 中华人民共和国监控化学品管理条例 2018.12 国家物流枢纽布局和建设规划 2018.06 关于印发危险货物道路运输安全监管系统省级工程建设指南的通知 2017.12 中国严格限制的有毒化学品名录 2017.05 公路水路行业安全生产风险管理暂行办法 2017.03 道路危险货物运输管理规定 2016.12 危险化学品安全综合治理方案 2016.04 危险货物港口作业安全治理专项行动方案 2015.12 化工(危险化学品)企业安全检查重点指导目录 资料来源:中国政府网、交通运输部、应急管理部、招商证券整理
26、第三方物流渗透率迅速提升,市场规模增速快于行业平均水平。第三方物流渗透率迅速提升,市场规模增速快于行业平均水平。随着安全环保监管要求的不断提升,下游化工企业“退城入园”工作的不断推进,化工企业对物流环节的专业化,安全性需求日益增加,出于合规风险和投资回报的考虑,越来越多的综合化工企业选择专业的第三方物流服务商。根据中物联危化品物流分会和灼识咨询,第三方物流在化工物流行业渗透率从2018年的 25%提升至了 2022年的 32%,据此测算第三方物流市场规模目前已超过 7500 亿元,2018-22 年年均复合增长 21%,增速超过危化物流行业平均水平。图图 10:第三方物流市场规模及渗透率第三方
27、物流市场规模及渗透率 资料来源:密尔克卫年报、中物联危化品物流分会、灼识咨询、招商证券 化工物流行业化工物流行业盈利模式由单一物流服务逐渐向物流全链路服务转变,同时向化工盈利模式由单一物流服务逐渐向物流全链路服务转变,同时向化工产业链上下游延伸。产业链上下游延伸。随着国家对危化品物流安全要求的不断提高,危化品物流企业的安全保障支出和相关运营成本投入不断增长,在此背景下,单一物流环节的运营模式明显制约了企业盈利能力的提升和业务的拓展,因此拓展化工物流全链路服务,并向化工产业链上下游延伸逐渐成为行业发展趋势。从物流链条自身来看,行业逐渐从提供运力、仓储或报关等某一环节物流服务向提供综合物流服务转变
28、,盈利模式由赚取资源差价转变为赚取服务费。从产业链条来看,行业逐渐向化工品交易+综合供应链服务模式拓展,弥补产业链上下游议价能力不足的弱 敬请阅读末页的重要说明 10 公司深度报告 点,以延伸产业链提升议价权为导向,实现贸易和物流协同发展。此外,企业可通过化工贸易绑定物流合作伙伴,在供应链中占据更多环节,通过掌握上下游价差等关键信息占据资源优势降低运营成本。图图 11:危化品物流企业主要业务模式危化品物流企业主要业务模式 资料来源:密尔克卫招股书、招商证券 优质优质第三方第三方民营企业民营企业表现突出表现突出。化工物流头部企业中,民营企业尤为突出。根据中物联危化品物流分会统计,2021-22
29、年头部百强企业中,民营企业 74 家,远超国企(17 家)、合资企业(5 家)和外资企业(4 家)。民营企业中上市公司主要有密尔克卫、永泰运、宏川智慧、盛航股份、兴通股份、恒基达鑫。从营收增速看,这 6 家上市企业 2018-22 年收入年均复合增长多在 30%以上,远超行业平均增速;其中以密尔克卫、永泰运为代表的综合化工供应链服务商增速领先。我们认为,在行业门槛不断提高的背景下,具有安全运营历史、已受到客户认可、在行业门槛不断提高的背景下,具有安全运营历史、已受到客户认可、仓储运输资源丰富的专业头部企业,有望受益于化工物流行业的整合趋势。仓储运输资源丰富的专业头部企业,有望受益于化工物流行业
30、的整合趋势。图图 12:主要上市化工物流民营企业主要上市化工物流民营企业 2018-22 年营收年营收 CAGR 资料来源:公司年报、招商证券 2、公司立足华东,进军全国,公司立足华东,进军全国,收并购助力公司收并购助力公司快速快速扩张扩张 我们认为,基于公司的我们认为,基于公司的综合供应链服务综合供应链服务优势、优势、区位优势,同时在收并购的助力下,区位优势,同时在收并购的助力下,公司资源优势不断强化,拓展全国布局,公司资源优势不断强化,拓展全国布局,经营规模快速增长,经营规模快速增长,长期增长势能充足长期增长势能充足。敬请阅读末页的重要说明 11 公司深度报告(1)服务优势)服务优势 危化
31、品跨境供应链服务能力是公司核心竞争力。危化品跨境供应链服务能力是公司核心竞争力。“运化工”平台是公司在近二十年业务发展基础上,利用互联网、大数据等现代信息技术形成的一站式、可视化跨境化工物流供应链服务平台,平台包括智能运价系统、国际货代系统(FMS)、危化品仓储系统(WMS)、危化品车辆管理系统(TMS)、罐箱管理系统(ICMS)等模块,实现了跨境物流服务全流程的信息化打通和线下资源的垂直整合。基于“运化工”平台,公司提供的服务涵盖从发货人处提取货物至货物装运出港、最终到达收货人手中的全程服务,收取的费用为一站式综合物流服务费,收费标准是在公司基础服务成本的基础上,适当上浮一定的金额作为定价。
32、公司基础服务成本包括海运服务采购成本、仓储堆存成本、道路运输成本、港务关务成本等。公司根据客户的具体业务委托,综合考虑运输货品的数量、危险属性、操作复杂程度、运输路线、市场竞争情况等因素,进行加成定价。公司盈利模式体现了公司作为供应链服务企业,以物流环节的资源整合和方案设计执行作为核心竞争力和主要利润来源。相较于主要依靠单项服务环节盈利的物流服务企业,公司的盈相较于主要依靠单项服务环节盈利的物流服务企业,公司的盈利模式综合竞争力强、对单一环节物流成本的依赖性低、整体盈利能力更高利模式综合竞争力强、对单一环节物流成本的依赖性低、整体盈利能力更高。公司整合国内中小客户资源,有效挖掘中小客户需求。公
33、司整合国内中小客户资源,有效挖掘中小客户需求。相比同业龙头密尔克卫的主要客户为巴斯夫集团、陶氏集团、阿克苏集团、万华化学等全球著名的跨国化工企业,公司主要服务于国内众多中小型化工厂或贸易公司,2022 年公司前五大客户收入占比为 10%,收入来源较为分散。通过“运化工”平台,基于自身的供应链优势,公司能充分挖掘中小客户的需求,同时面对中小客户享有相对更强的议价权。图图 13:公司业务模式及流程公司业务模式及流程 资料来源:公司招股书、招商证券 (2)区位优势)区位优势 公司业务布局于最具经济活力的地区,区位优势明显。公司业务布局于最具经济活力的地区,区位优势明显。公司主营跨境综合化工供应链服务
34、,业务规模的大小一方面取决于腹地城市的经济发展和对外贸易水平,另一方面取决于所在港口的地理位置、服务条件和便利程度。目前公司的业务主 敬请阅读末页的重要说明 12 公司深度报告 要集中在宁波港、上海港、青岛港和天津港周边地区,这些地区所在的长三角经济带和环渤海经济带已发展成为我国主要的经济圈之一,在我国经济发展中处于东出西进、辐射南北的“脊梁”位置。上海港、宁波港、青岛港和天津港均为全球重要的沿海深水港口,拥有完备的集装箱、矿石、原油、煤炭、液体化工产品处理体系,2022 年的集装箱吞吐量分别位于全球港口集装箱吞吐量的第一位、第二位、第四位和第六位。良好的港口区位优势为公司提供了庞大的客户群和
35、充裕的货源基础,为公司带来较大的发展潜力。(3)收并购助力公司全国布局)收并购助力公司全国布局,奠定长期增长基础,奠定长期增长基础 历史上历史上公司区位拓展稳扎稳打,持续拓展在全国的市场布局公司区位拓展稳扎稳打,持续拓展在全国的市场布局。回顾公司发展历史,公司以宁波港为起点,成立初期服务区域即以围绕宁波港为主,在宁波港建立了规模优势和品牌效益;随着在华东地区品牌优势的培育,公司开始布局北方化工市场,2018 年公司收购了注册于青岛的货运代理公司百世万邦的控制权,进一步壮大了青岛港的服务团队规模;2011 年,考虑到上海港为全球第一大集装箱港口,基于在宁波地区已有的业务优势,公司成立了上海分公司
36、,围绕上海港进行业务开拓,2015 年公司在上海成立了全资子公司永泰天极,进一步巩固公司在华东地区的市场地位;天津港爆炸事件后,天津港于 2015 年 8 月起停止一切危险品集装箱进出口作业,2017 年 8 月起天津港重启危化品集装箱出口作业。公司于 2018 年在天津设立分公司,为环渤海经济带的化工客户提供物流服务。上市以来,公司积极收并购,上市以来,公司积极收并购,全国布局进程加快全国布局进程加快。自 2022 年上市以来,公司收并购积极,主要包括:1)收购天津瀚诺威 100%股权,取得其土地及仓储堆存资源。天津瀚诺威位于天津港保税区临港经济区,建有甲类仓库、乙类仓库、丙类仓库及办公楼2
37、7251.46 平方米。此次收购有助于提升公司在京津冀等环渤海地区化工物流供应链服务能力;2)收购浙江嘉州供应链有限公司;3)收购宁波甬顺安供应链管理有限公司;4)收购绍兴长润化工有限公司 100%股权。绍兴长润持有绍兴市上虞浩彩源新材料有限公司 100%股权。浩彩源拥有位于杭州湾上虞经济技术开发区、面积 26666.00 平方米的国有建设用地使用权及在标的资产上建设相关建设项目的权益,公司计划逐步建成甲、乙、丙类危化品仓库及配套建筑物,加强公司在华东地区战略布局,整合当地仓储资源;5)收购宁波永佑国际货运代理有限公司股权,公司在宁波市场份额有望进一步提升;6)2023 年 8 月,公司公告拟
38、收购睿博龙 60%股权,继续拓展环渤海布局。公司公司通过通过积极收并购积极收并购,仓储储备资源快速增长,仓储储备资源快速增长,为为长期发展奠定基础长期发展奠定基础。2022 年上市时,公司拥有位于宁波、上海、嘉兴约 5 万平方米的自有临港化工仓储堆场资源。截至 2023 年年中,公司拥有位于宁波、嘉兴、义乌、太仓、上海、青岛、天津、香港、美国等地的自有服务团队及服务平台资源,自主管理自主管理近近 10 万平米万平米资质齐全、地理位置优越危化品仓储基地资质齐全、地理位置优越危化品仓储基地,在全国拥有逾 50 万平方米地理位置优越、交通条件便利、满足跨境物流要求的稀缺土地资源,并在不同基地配有专业
39、危化品运输车辆 200 多辆,形成了以长三角地区为核心基地,覆盖华东、华北、敬请阅读末页的重要说明 13 公司深度报告 华中等国内主要化工产业集群的全国性发展格局,依托先进的信息化、智慧化管控平台,构建了资源协同、上下联动的集团化竞争优势,成长为跨境化工物流领域的头部企业之一。从经营从经营箱量箱量上看,公司经营规模呈现逆势快速增长上看,公司经营规模呈现逆势快速增长,市场份额扩张,市场份额扩张。由于公司的跨境化工物流供应链服务业务收入受量、价两方面的影响,而价格端受到海运价格波动影响,我们以公司经营箱量来衡量公司规模。2018-22 年,公司跨境化工物流供应链服务箱量从 7.27 万 TEU 增
40、长至 11.45 万 TEU,年均复合增长 16%,其中 2022 年同比大幅增长 42%;2023 年上半年,公司跨境化工物流供应链服务箱量为 6.72 万 TEU,同比增长 32%,在行业景气度较弱的情况下维持快速增长。图图 14:公司公司跨境化工物流供应链服务跨境化工物流供应链服务经营箱量经营箱量 资料来源:公司财报、招商证券 3、拓展新品类拓展新品类、延伸延伸产业链,公司积极寻找新增长点产业链,公司积极寻找新增长点 新兴产业发展创造新化工需求,为化工物流发展带来新机遇。新兴产业发展创造新化工需求,为化工物流发展带来新机遇。石化行业前期在发展中的核心问题是高端产品供给不足但低端产品供给过
41、剩,这一矛盾同样传导至化工物流行业,使得行业存在高附加值化工产品运输能力不足的问题。随着“十四五”时期一系列新兴产业的快速发展,包括新能源在内的新一代信息技术、生物技术、高端装备、新能源汽车、绿色环保等战略性新兴产业进一步加快增长,未来将有力推动高端化工产品运输需求增长。近年来,伴随锂电池和锂电池组被划归为第九类危险品,锂电池运输监管加强,运输资质管理更加严格,未来锂电池运输或成为带动化工物流行业高质量发展的新增长点。由于锂是一种容易发生化学反应的金属,锂电池的包装和运输如处理不当非常容易发生燃烧和爆炸危险,对运输载具、运营资质和人员管理要求较高,未来锂电池运输需求量的快速提升或将有力推动专业
42、第三方物流公司承运需求增长。面对此种新趋势,公司顺应市场需求拓展相关业务经营,如新能源车出口业务。此外,2023 年 5 月,公司公告收购宁波江宸智能装备股份有限公司部分股权,江宸智能与国内知名整车企业吉利集团、蔚来汽车以及动力电池企业建立了良好的合作关系,有助于公司进一步开拓智能制造、新能源相关领域的业务资源。敬请阅读末页的重要说明 14 公司深度报告 图图 15:中国新能源汽车出口量中国新能源汽车出口量 资料来源:中国汽车工业协会、招商证券 产业链延伸布局亦是公司长期发展的可行方向产业链延伸布局亦是公司长期发展的可行方向,目前已在制冷剂、农药调配领域,目前已在制冷剂、农药调配领域有所进展有
43、所进展。公司于2022年10月完成了浙江嘉州供应链有限公司51%股权收购。考虑到制冷剂、农药生产型企业是公司的主要客户类型之一,如浙江永和制冷股份有限公司、大连统泰国际贸易有限公司、中宁化集团有限公司等,公司计划依托嘉州供应链在嘉兴综合保税区内的土地和厂房,打造制冷剂分装、农药等其它化工产品调配基地,有助于公司更好地服务现有制冷剂、农药客户,提升新客户开发能力,提升公司在华东地区整体供应链服务能力,符合公司全国性战略布局。中国是农药净出口国中国是农药净出口国。根据世界农化网,中国是全球最大的农药生产商,中国农药的出口对全球市场产生重大影响,也是影响产品价格的主要因素。2021 年,在全球领先的
44、 50 家农药公司中,中国公司就占据 27 席,超过半数。由于中国上游石化产业配套齐全,中国多年来一直是农药净出口国。根据海关总署和国家统计局数据,2009-19 年中国农药净出口量年均复合增长 12%,净出口额年均复合增长 14%。图图 16:中国农药净出口量及金额中国农药净出口量及金额 资料来源:海关总署、国家统计局、招商证券 中国农药出口受到政策端的中国农药出口受到政策端的大力扶持大力扶持。根据农业农村部,经过 70 年的发展,我国农药产业从无到有、从小到大、从弱到强,已成为农药生产、使用、出口大国。全国农药总产值近 3000 亿元,出口到 188 个国家和地区,有 11 家企业进入全
45、敬请阅读末页的重要说明 15 公司深度报告 球农药行业 20 强。近年来,农药行业的调结构与促出口政策不断推出,有助于中国农药产业持续出口。在农业农村部和海关总署联合发布的第 416 号公告中,提出一系列关于优化农药进出口管理服务措施。表表 3:促进农药出口相关政策文件:促进农药出口相关政策文件 发布日期发布日期 名称名称 内容内容 2020.03.02 农业农村部农药检定所关于做好农药进出口通知单无纸化申请工作的通知 为贯彻落实国务院“放管服”改革要求及应对新冠肺炎疫情影响的决策部署,进一步优化农药进出口管理服务,促进农药进出口贸易,缓解企业压力,农业农村部农药管理司会同农业农村部农药检定所
46、积极努力并协调相关部门支持,决定自 3 月 9 日起对农药进出口通知单实行无纸化申请。2020.03.20 关于提高部分产品出口退税率的公告 将植物生长调节剂等 380 项产品出口退税率提高至 9%。2021.04.25 农业农村部农药检定所关于做好出口农药资料信息证明无纸化申请工作的通知 为贯彻落实国务院“放管服”改革要求,进一步优化农药进出口管理服务,促进农药进出口贸易,缓解企业压力,农业农村部农药检定所积极努力开发出口农药资料信息证明无纸化申请系统,决定自 4 月 26 日起对出口农药资料信息证明实行无纸化申请。2021.09.02 关于再次公开征求优化农药进出口管理服务措施意见的函 为
47、贯彻落实国务院“放管服”改革精神和稳外资外贸决策部署,履行鹿特丹公约义务,便利农药进出口贸易、提高通关效率,将丙硫菌唑正式纳入我国进出口农药管理名录(2021 年)2021.12.24 中华人民共和国农业农村部 中华人民共和国海关总署公告第 416 号 贯彻落实国务院“放管服”改革精神和稳外资外贸决策部署,履行鹿特丹公约义务,便利农药进出口贸易、提高通关效率,优化农药进出口管理服务 2021.12.24 中华人民共和国海关总署公告 2021 年第115 号 中国与巴西双方海关正式签署了中华人民共和国海关总署和巴西联邦共和国经济部联邦税务总局关于中国海关企业信用管理制度与巴西海关“经认证的经营者
48、”制度互认的安排,中巴双方相互认可对方海关的“经认证的经营者”(Authorized Economic Operator,简称“AEO 企业”),为双方 AEO 企业的进出口货物提供通关便利。2022.01.29“十四五”全国农药产业发展规划 提高产业集中度。根据资源禀赋、交通物流、科技发展等生产要素条件,坚持市场导向创新驱动、政策扶持,着力打造一批农药产业集群,提高生产集约化水平。依托东部和环渤海地区先进技术和人才优势,培育一批高技术、高附加值的创新型、出口型企业。鼓励企业兼并重组,全链条生产布局,推进农药企业集团化、品牌化、国际化发展,逐步改变农药企业多小散的格局。2022.02.21 商
49、务部 中国出口信用保险公司关于加大出口信用保险支持 做好跨周期调节进一步稳外贸的工作通知 各地商务主管部门和中信保公司各营业机构要继续发挥好出口信用保险作用,全力以赴稳定外贸,引导企业用足用好出口信用保险政策工具,充分发挥出口信用保险风险保障和融资增信作用,为促进外贸平稳发展创造良好的政策环境。加强政策引导,强化中小微企业支持保障,促进对外贸易创新发展,保障产业链供应链稳定畅通,推进内外贸一体化发展,强化短期险保单融资支持。资料来源:政府网站、招商证券整理 此外,对比同业龙头密尔克卫,公司目前的主业仍集中在跨境供应链业务,而密尔克卫的业务已拓展至化工品分销贸易,以实现物贸一体化发展。未来公司亦
50、可 敬请阅读末页的重要说明 16 公司深度报告 能在化工品贸易等领域做出拓展。4、控股股东全额认购控股股东全额认购定增彰显定增彰显信心信心 2023 年 7 月,公司公告向特定对象发行股票预案。本次发行对象为公司控股股东、实际控制人之一陈永夫,发行价格为 31.39 元/股,拟募集资金总额不超过 5亿元,扣除相关发行费用后拟全部用于补充流动资金。本次发行的发行数量不超过 15928639 股(含本数),本次发行前总股本 103864609 股。我们认为控股股东全额认购本次发行的股票表明了对公司未来发展前景的信心;且在当前行业集中度不断提升、公司市场份额不断提升的背景下,本次定增在一定程度上增强
51、公司的资金实力,为公司持续扩张业务规模、深化战略布局提供资金支持。三、投资建议与风险提示三、投资建议与风险提示 1、投资建议投资建议 公司短期业绩受到行业景气度疲软影响,公司短期业绩受到行业景气度疲软影响,下半年有望企稳下半年有望企稳。2023 年上半年,公司实现营业收入 12.03 亿元,同比下降 27.30%;归母净利润 1.03 亿元,同比下降 25.48%。公司业绩下滑主要由于国际海运费价格较去年同期出现明显波动,但公司依靠全产业链布局优势,经营箱量逆势增长,一定程度上弥补了海运价格大幅下挫的冲击。展望下半年,国际海运价格经过去年下半年的大幅暴跌后,今年整体较平稳,继续下跌空间不大,公
52、司单箱收入水平有望企稳。此外,公司近两年的收并购项目有望逐步释放业绩,成为公司明后年业绩增长动力。图图 17:公司季度收入及净利润公司季度收入及净利润 图图 18:公司季度毛利率与净利率公司季度毛利率与净利率 资料来源:公司财报、招商证券 资料来源:公司财报、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 17 公司深度报告 图图 19:宁波港集装箱吞吐量及增速宁波港集装箱吞吐量及增速 图图 20:宁波出口集装箱运价指数宁波出口集装箱运价指数(NCFI)资料来源:宁波港公告、招商证券 资料来源:宁波航运交易所、招商证券 长期来看,我们认为公司持续受益于:长期来看,我们认为公司持续受益于:1)化工物流行业安全
53、监管趋严,有利于已经受到市场认可的、具有稳定的安全运营历史的、专业的头部企业;2)公司立足于经济活跃、需求旺盛的华东地区,在宁波港已形成规模优势,持续拓展全国其他地区,市占率有望快速提升;3)“运化工”平台优势整合下游中小客户,且具有自有仓储资源,未来仓储面积有望持续增长。我们维持公司盈利预测,预我们维持公司盈利预测,预计计 2023-25 年归母净利润分别为年归母净利润分别为 2.5/3.4/4.3 亿元。亿元。基于我们的盈利预测,公司目前股价对应 15/11/9 倍 2023-25E P/E,维持公司“强烈推荐”评级。图图 21:永泰运永泰运历史历史 PE Band 图图 22:永泰运永泰
54、运历史历史 PB Band 资料来源:公司数据、招商证券 资料来源:公司数据、招商证券 2、风险提示、风险提示 下游化工行业风险。下游化工行业风险。公司业务量与化工行业的景气程度密切相关。下游化工行业发展受国际宏观经济、国际政治形势等影响出现波动,将对公司的经营产生一定的影响。安全经营风险。安全经营风险。化工物流行业对安全运营要求非常高,若因意外情况而产生安全事故,将对公司经营产生重大不利影响。行业监管带来的政策风险。行业监管带来的政策风险。公司从事的化工供应链服务业务受到交通运输部、商务部、海关、应急管理部等多个政府机构的监管。5x10 x15x20 x25x00708
55、0Apr/22Oct/22Apr/23(元)2.1x2.7x3.2x3.7x4.2x007080Apr/22Oct/22Apr/23(元)敬请阅读末页的重要说明 18 公司深度报告 公司公司收并购、业务拓展收并购、业务拓展不及预期。不及预期。若公司收并购、业务拓展不及预期,且在行业景气度相对较弱的情况下,则公司难以维持高速增长。公司公司限售股限售股较多较多或或有有股价股价波动波动风险风险。公司限售股较多,一旦解禁,则有股价波动风险。参考报告:参考报告:1、永泰运(001228)收购宁波永佑国际,不断夯实公司竞争力2023-07-27 2、永泰运(001228)拟定增募资不
56、超 5 亿元,控股股东全额认购表现信心2023-07-23 3、永泰运(001228)二季度业绩环比改善,静待行业需求转暖2023-07-13 敬请阅读末页的重要说明 19 公司深度报告 附:财务预测表附:财务预测表 资产负债表资产负债表 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产流动资产 753 1297 1350 1565 1879 现金 222 713 905 1006 1185 交易性投资 0 50 50 50 50 应收票据 0 0 0 0 0 应收款项 480 415 307 395 501 其它应收款 12 30 24 30 39 存货 11
57、5 1 2 2 其他 29 84 63 81 102 非流动资产非流动资产 565 891 1030 1156 1270 长期股权投资 3 45 45 45 45 固定资产 192 332 493 640 774 无形资产商誉 309 442 420 399 379 其他 61 72 72 72 71 资产总计资产总计 1318 2189 2380 2721 3150 流动负债流动负债 539 410 403 443 493 短期借款 176 105 150 150 150 应付账款 293 188 142 181 229 预收账款 6 7 5 7 8 其他 65 110 105 106 10
58、6 长期负债长期负债 24 37 37 37 37 长期借款 0 0 0 0 0 其他 24 37 37 37 37 负债合计负债合计 563 447 439 480 530 股本 78 104 104 104 104 资本公积金 281 916 916 916 916 留存收益 352 615 803 1089 1450 少数股东权益 45 107 118 132 150 归 属 于 母 公 司 所 有 者 权 益 711 1635 1823 2109 2470 负债及权益合计负债及权益合计 1318 2189 2380 2721 3150 现金流量表现金流量表 单位:百万元 2021 20
59、22 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流经营活动现金流 146 265 392 333 427 净利润 175 307 262 354 451 折旧摊销 25 31 53 67 79 财务费用 10(27)1 1 0 投资收益(1)(7)(23)(23)(23)营运资金变动(59)(41)102(78)(92)其它(4)2(3)12 13 投资活动现金流投资活动现金流(23)(374)(177)(177)(177)资本支出(24)(60)(200)(200)(200)其他投资 0(314)23 23 23 筹资活动现金流筹资活动现金流 20 587(23)(55)(72)借款变
60、动 21(77)40 0 0 普通股增加 0 26 0 0 0 资本公积增加 0 635 0 0 0 股利分配 0(31)(62)(53)(72)其他(1)34(1)(1)(0)现金净增加额现金净增加额 142 479 192 102 178 利润表利润表 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业总收入营业总收入 2145 3012 2335 3008 3814 营业成本 1794 2500 1885 2401 3037 营业税金及附加 3 5 4 5 7 营业费用 36 57 44 57 72 管理费用 57 76 59 76 97 研发费用 3 4 3 4
61、 5 财务费用 10(30)1 1 0 资产减值损失(20)(4)(4)(4)(4)公 允 价 值 变 动 收 益 0 0 0 0 0 其他收益 9 16 16 16 16 投资收益 1 7 7 7 7 营业利润营业利润 232 418 357 483 616 营业外收入 5 0 0 0 0 营业外支出 2 1 1 1 1 利润总额利润总额 235 417 356 482 614 所得税 60 111 94 128 164 少数股东损益 7 13 11 14 18 归 属 于 母 公 司 净 利 润归 属 于 母 公 司 净 利 润 168 294 251 339 432 主要财务比率主要财务
62、比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 年成长率年成长率 营业总收入 125%40%-22%29%27%营业利润 130%80%-15%35%28%归母净利润 126%76%-15%35%27%获利能力获利能力 毛利率 16.3%17.0%19.3%20.2%20.4%净利率 7.8%9.8%10.7%11.3%11.3%ROE 26.7%25.1%14.5%17.2%18.9%ROIC 21.5%20.4%13.3%15.8%17.4%偿债能力偿债能力 资产负债率 42.7%20.4%18.5%17.6%16.8%净负债比率 13.6%5.0%6.3%5.5%4.8%流
63、动比率 1.4 3.2 3.4 3.5 3.8 速动比率 1.4 3.1 3.3 3.5 3.8 营运能力营运能力 总资产周转率 1.9 1.7 1.0 1.2 1.3 存货周转率 276.8 315.4 584.7 1463.4 1459.1 应收账款周转率 6.1 6.7 6.5 8.6 8.5 应付账款周转率 8.7 10.4 11.4 14.9 14.8 每股资料每股资料(元元)EPS 1.61 2.83 2.42 3.27 4.16 每股经营净现金 1.40 2.55 3.77 3.21 4.12 每股净资产 6.84 15.74 17.55 20.31 23.78 每股股利 0.0
64、0 0.60 0.51 0.69 0.88 估值比率估值比率 PE 22.4 12.8 15.0 11.1 8.7 PB 5.3 2.3 2.1 1.8 1.5 EV/EBITDA 14.6 9.3 9.3 6.9 5.5 资料来源:公司数据、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 20 公司深度报告 分析师分析师承诺承诺 负责本研究报告的每一位证券分析师,在此申明,本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与,未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。评级评级说明说明 报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系,基于报告发布日后 6-12 个月内公司
65、股价(或行业指数)相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中,A 股市场以沪深 300 指数为基准;香港市场以恒生指数为基准;美国市场以标普 500 指数为基准。具体标准如下:股票股票评级评级 强烈推荐:预期公司股价涨幅超越基准指数 20%以上 增持:预期公司股价涨幅超越基准指数 5-20%之间 中性:预期公司股价变动幅度相对基准指数介于 5%之间 减持:预期公司股价表现弱于基准指数 5%以上 行业评级行业评级 推荐:行业基本面向好,预期行业指数超越基准指数 中性:行业基本面稳定,预期行业指数跟随基准指数 回避:行业基本面转弱,预期行业指数弱于基准指数 重要重要声明声明 本报告由招商证券股份
66、有限公司(以下简称“本公司”)编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息,但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设,不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考,并不构成对所述证券买卖的出价,在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外,本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。本报告版权归本公司所有。本公司保留所有权利。未经本公司事先书面许可,任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载,否则,本公司将保留随时追究其法律责任的权利。