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1、 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 Table_Info1 软控股份软控股份(002073)机械设备机械设备 Table_Date 发布时间：发布时间：2024-05-05 Table_Invest 买入买入 上次评级：买入 股票数据 2024/04/30 6 个月目标价（元）-收盘价（元）8.95 12 个月股价区间（元）4.519.57 总市值（百万元）9,056.91 总股本（百万股）1,012 A 股（百万股）1,012 B 股/H 股（百万股）0/0 日均成交量（百万股）42 Table_PicQuote 历史收益率曲线 Table_Trend 涨跌幅（%）1

2、M 3M 12M 绝对收益 31%64%45%相对收益 29%53%55%相关报告 软控股份（002073）：盈利高增，橡胶新材料毛利率大幅提升-20240403 软控股份（002073）：Q4 业绩稳中向好，赛轮预计 24 年采购高增-20240118 Table_Author 证券分析师：濮阳证券分析师：濮阳 执业证书编号：S0550522070002 证券分析师：庄嘉骏证券分析师：庄嘉骏 执业证书编号：S0550524010002 Table_Title 证券研究报告/公司深度报告 全球橡胶机械龙头，全球橡胶机械龙头，受益中资胎企出海热潮受

3、益中资胎企出海热潮-软控股份软控股份深度深度报告报告 报告摘要：报告摘要：Table_Summary 业务遍布全球业务遍布全球，橡胶设备，橡胶设备+新材料双轮驱动新材料双轮驱动。公司 2000 年成立，2006 年A 股上市，与众多高端轮胎企业开展合作，业务辐射全球 60 多个国家和地区。2023 年橡胶设备/橡胶新材料/其他业务分别贡献营 收71%/28%/1%，分别贡献毛利 81%/18%/1%。盈利持续高增，订单饱和。盈利持续高增，订单饱和。公司 2023 归母净利润 3.33 亿元同比+64.40%，2024Q1 归母净利润 0.68 亿元同比+266.90%；订单饱和，存货/合同负债

4、持续高增，2024 年赛轮轮胎关联采购预计 30.2 亿元同比+53%。橡胶装备业务：全球第一橡机企业，受益中资胎企出海热潮。橡胶装备业务：全球第一橡机企业，受益中资胎企出海热潮。我国是全球最大轮胎生产国，产品以出口为主，单价较低，目前存在两个重要发展趋势：（1）产业升级，价值量提升；（2）海外建设产能，以规避双反等贸易摩擦风险，并打造极致成本竞争力。重要发展机遇下中资胎企出现投资热潮，据我们不完全统计，赛轮等上市胎企在建产能总投资超 400亿元。软控股份为客户提供软硬一体智能制造整体解决方案，产品线齐全、方案技术领先、性价比突出，近年已超越 HF、VMI，成为橡胶机械行业龙头，预将显著受益轮

5、胎行业投资热潮。橡胶新材料业务：液体黄金橡胶新材料业务：液体黄金 EVEC 胶潜力巨大，碳五项目投产在即。胶潜力巨大，碳五项目投产在即。液体黄金：液体黄金：EVEC 胶是一种高性能橡胶新材料，通过化学炼胶工艺制备而成，通过工艺创新打破了困扰轮胎工业多年的“魔鬼三角”定律，可使轮胎滚动阻力、抓着力、磨耗性能全面改善。目前行业内 EVEC胶由软控股份控股子公司益凯新材料独家供应赛轮轮胎，未来或开发全轮胎行业乃至多行业应用，EVEC 胶一期规划年产能 10.8 万吨，2024年赛轮预计采购 15 亿元约 7.5 万吨。碳五：碳五：公司全资子公司抚顺伊科思、盘锦伊科思经营异戊橡胶及碳五分离产品业务，产

6、品主要包括异戊二烯、间戊二烯等，采用国内首套乙腈法碳五分离装置，总投资 8.8 亿元的盘锦伊科思碳五项目一期预计于 2024 年中验收投产，测算达产后年利润贡献 9230 万元。维持“买入”评级。维持“买入”评级。预计公司 2024 年2026 年实现营业收入 71/87/99 亿元，同比增长 26%/21%/15%，实现归母净利润 5.0/6.5/7.8 亿元，同比增长 50%/30%/20%，对应 PE 为 18/14/12 倍。风险提示：风险提示：经济环境风险，经济环境风险，市场竞争风险市场竞争风险，汇率波动风险汇率波动风险等等 Table_Finance 财务摘要（百万元）财务摘要（百

7、万元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入营业收入 5,736 5,648 7,129 8,650 9,941(+/-)%5.15%-1.54%26.23%21.34%14.93%归属母公司归属母公司净利润净利润 203 333 500 650 780(+/-)%42.45%64.40%50.06%30.00%20.05%每股收益（元）每股收益（元）0.21 0.35 0.49 0.64 0.77 市盈率市盈率 28.64 18.85 18.12 13.94 11.61 市净率市净率 1.24 1.26 1.60 1.47 1.34 净资产收益率净资产收益率(%

8、)4.37%6.63%8.82%10.54%11.54%股息收益率股息收益率(%)0.51%1.12%1.34%1.68%2.01%总股本总股本(百万股百万股)970 1,012 1,012 1,012 1,012-40%-20%0%20%40%60%2023/52023/8 2023/11 2024/2软控股份沪深300 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 2/31 软控股份软控股份/公司深度公司深度 目目 录录 1.公司概况：橡胶设备公司概况：橡胶设备+新材料并行发展，研发创新优势显著新材料并行发展，研发创新优势显著.5 2.橡胶装备业务：全球第一橡机企业，受益中资胎

9、企出海热潮橡胶装备业务：全球第一橡机企业，受益中资胎企出海热潮.11 2.1.橡胶轮胎市场：我国轮胎行业产量高价值量低，产业升级空间广阔.11 2.2.橡胶装备市场：公司后来居上，位列全球橡机企业第一.17 2.3.产品竞争力：公司产品线齐全，软硬一体技术领先性价比突出.18 2.4.前景和催化：赛轮等中资胎企现出海热潮，公司显著受益.20 3.橡胶新材料业务：液体黄金橡胶新材料业务：液体黄金 EVEC 胶潜力巨大，碳五项目投产在即胶潜力巨大，碳五项目投产在即.23 3.1.液体黄金：革命性自研新材料，助力赛轮高端化，长期空间可期.23 3.2.碳五项目：计划年内投产，未来可提供有效增量业绩.

10、26 4.投资建议投资建议.27 5.风险提示风险提示.28 AVjWlXfUjWoX6McM6MpNoOoMqMkPoOsPfQoOpQ7NqRmQwMpMqOuOtPuN 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 3/31 软控股份软控股份/公司深度公司深度 图表目录图表目录 图图 1：公司发展历程：公司发展历程.5 图图 2：公司近年营收结构（亿元）：公司近年营收结构（亿元）.5 图图 3：公司近年毛利结构：公司近年毛利结构（亿元）（亿元）.5 图图 4：公司股权结构：公司股权结构.6 图图 5：公司国内外营收情况（亿元）：公司国内外营收情况（亿元）.6 图图 6：公司国

11、内外毛利率情况（：公司国内外毛利率情况（%）.6 图图 7：公司全球服务中心布局：公司全球服务中心布局.7 图图 8：公司营业收入情况：公司营业收入情况.8 图图 9：公司归母净利润情况：公司归母净利润情况.8 图图 10：公司利润率情况：公司利润率情况.8 图图 11：公司主营业务销售毛利率情况：公司主营业务销售毛利率情况.8 图图 12：公司现金流情况：公司现金流情况.8 图图 13：公司经营性现金流与净利：公司经营性现金流与净利润情况润情况.8 图图 14：公司存货情况：公司存货情况.9 图图 15：公司合同负债情况：公司合同负债情况.9 图图 16：公司前五客户：公司前五客户/供应商集

12、中度情况供应商集中度情况.9 图图 17：公司研发投入情况：公司研发投入情况.10 图图 18：全球汽车产销量情况：全球汽车产销量情况.11 图图 19：我国汽车产销量情况：我国汽车产销量情况.11 图图 20：全球电动车渗透率情况：全球电动车渗透率情况.11 图图 21：我国电动车渗透率情况：我国电动车渗透率情况.11 图图 22：我国轮胎生产与出口数量情况：我国轮胎生产与出口数量情况.12 图图 23：我国轮胎出口金额与单价情况：我国轮胎出口金额与单价情况.13 图图 24：终端门店各轮胎品牌乘用胎产品销售价格排行：终端门店各轮胎品牌乘用胎产品销售价格排行.13 图图 25：轮胎市场竞争格

13、局：轮胎市场竞争格局.14 图图 26：轮胎主要种类：轮胎主要种类.14 图图 27：不同种类轮胎平均售价（元）：不同种类轮胎平均售价（元）.15 图图 28：不同种类轮胎平均毛利率：不同种类轮胎平均毛利率.15 图图 29：轮胎制造主要原料成本：轮胎制造主要原料成本.15 图图 30：天然橡胶与合成橡胶价格走势：天然橡胶与合成橡胶价格走势.16 图图 32：ERJ 全球橡胶机械全球橡胶机械 30 强合计营收规模情况强合计营收规模情况.17 图图 33：轮胎橡胶生产工艺流程：轮胎橡胶生产工艺流程.19 图图 34：赛轮轮胎国内外销售毛利率情况：赛轮轮胎国内外销售毛利率情况.21 图图 35：森

14、麒麟国内外销售毛利率情况：森麒麟国内外销售毛利率情况.21 图图 36：通用股份国内外销售毛利率情况：通用股份国内外销售毛利率情况.21 图图 37：玲珑轮胎国内外销售毛利率情况：玲珑轮胎国内外销售毛利率情况.21 图图 38：贵州轮胎国内外销售毛利率情况：贵州轮胎国内外销售毛利率情况.22 图图 39：青岛双星国内外销售毛利率情况：青岛双星国内外销售毛利率情况.22 图图 40：EVEC 胶化学炼胶与传统物理炼胶微观表征对比胶化学炼胶与传统物理炼胶微观表征对比.23 图图 41：EVEC 胶打破了橡胶轮胎行业魔鬼三角定律胶打破了橡胶轮胎行业魔鬼三角定律.24 图图 42：EVEC 胶液体黄鞋

15、胶液体黄鞋.25 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 4/31 软控股份软控股份/公司深度公司深度 表表 1：公司重要在建项目情况：公司重要在建项目情况.10 表表 2：ERJ 世界橡胶机械企业排名世界橡胶机械企业排名.17 表表 3：软控股份轮胎生产各环节设备产品：软控股份轮胎生产各环节设备产品.19 表表 4：上市胎企在建产能统计：上市胎企在建产能统计.20 表表 5：美国对我国轮胎出口部分贸易保护政策：美国对我国轮胎出口部分贸易保护政策.21 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 5/31 软控股份软控股份/公司深度公司深度 1.公司概况：公司概

16、况：橡胶设备橡胶设备+新材料并行发展新材料并行发展，研发创新优势显著研发创新优势显著 产研深度结合，橡胶设备产研深度结合，橡胶设备+新材料并行发展新材料并行发展。公司成立于 2000 年，2006 年实现 A 股上市，是依托青岛科技大学发展起来的国际化高科技企业集团。公司致力于信息化装备、橡胶行业应用软件的研发与创新，推动工业智能化发展，为企业提供软硬结合、管控一体的智能化整体解决方案，并广泛涉足物流、环保、机器人、物联网、橡胶新材料、新能源等领域。2023 年，公司橡胶设备/橡胶新材料/其他业务分别贡献营收 71%/28%/1%，分别贡献毛利 81%/18%/1%。已剥离原化工材料业务。已剥

17、离原化工材料业务。公司 2022 年 7 月剥离原子公司山东东方宏业新材料有限公司，东方宏业主营产品为聚丙烯、聚烯烃、双氧水等化工材料。图图 1：公司公司发展历程发展历程 数据来源：公司官网，东北证券 图图 2：公司近年营收结构（亿元）：公司近年营收结构（亿元）图图 3：公司近年毛利：公司近年毛利结构（亿元）结构（亿元）数据来源：Wind，东北证券 数据来源：Wind，东北证券 -10 20 30 40 50 60 70200222023橡胶装备(不含配料)橡胶新材料化工材料其他收入-2 4 6 8 10 12 14 02120222023橡胶装备(

18、不含配料)橡胶新材料化工材料其他收入 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 6/31 软控股份软控股份/公司深度公司深度 股权股权结构较分散结构较分散。公司实控人为创始人袁仲雪，截止 2023 年底直接持有公司 14.36%的股权。前十大股东合计持有 27.85%股权。图图 4：公司股权结构：公司股权结构 数据来源：公司公告，东北证券；注：截至 2023 年年报 公司业务遍布全球，海外业务贡献显著利润更高。公司业务遍布全球，海外业务贡献显著利润更高。公司搭建了以中国、美国、斯洛伐克为中心的全球研发体系，营销网络已遍布欧、美、亚、非等多个国家和地区，辐射全球 60 多个国家和

19、地区的 500 余名客户，并与众多高端轮胎企业建立了初步的战略合作伙伴关系，客户对公司的认可和信任日益加深。2019 年2023 年，公司海外业务营收贡献占比均值19%，海外业务毛利率均值32%，较国内毛利率均值19%高 13pct。2023 年公司海外营收占比 25%，毛利率 29%，国内毛利率 25%。图图 5：公司国内外营收情况（亿元）：公司国内外营收情况（亿元）图图 6：公司国内外毛利率情况（：公司国内外毛利率情况（%）数据来源：Wind，东北证券 数据来源：Wind，东北证券 -10 20 30 40 50 60 70200222023中国大陆国外-10 20

20、30 40 50200222023中国大陆国外 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 7/31 软控股份软控股份/公司深度公司深度 图图 7：公司全球服务中心布局：公司全球服务中心布局 数据来源：公司官网 2023 年盈利高增，单季度盈利持续增长。年盈利高增，单季度盈利持续增长。公司 2023 年实现营业收入 56.5 亿元，同比-1.54%，归母净利润 3.33 亿元，同比+64.40%。分季度来看，Q1Q4 分别实现营收 11.9/12.5/12.4/19.7 亿元，同比-3.5%/-25.9%/+13.4%/+14.1%，实现归母净利润0.19/

21、0.77/1.14/1.24 亿元，同比+75%/+102%/+67%/+44%，环比持续增长。公司上半年营收同比下滑，主要是由于 2022 年同期营收中包含原子公司山东东方宏业新材料，该子公司已于 2022 年 7 月处置，剔除该因素公司 2023H1 营收同比增加。2024Q1 盈利高增趋势延续。盈利高增趋势延续。2024Q1 实现营收 14.6 亿元同比+22.61%，归母净利润0.68 亿元，同比+266.90%。橡胶新材料毛利率大幅提升。橡胶新材料毛利率大幅提升。公司 2023 年实现销售毛利率 26.0%，同比提高 5.8pct，毛利率提升主要由橡胶新材料业务贡献；销售净利率 7.

22、0%，同比提高 3pct。分产品来看，公司 2023 年橡胶设备/橡胶新材料分别实现营收 40.2 亿元/15.9 亿元，同比+23%/+9%，分别实现销售毛利率 29.4%/16.9%，同比-1.5pct/+9.4pct。分地区来看，公司国内/海外分别实现营收 42.5/14.0 亿元，占比 75%/25%，分别实现销售毛利率25.0%/29.0%。现金流健康。现金流健康。经营活动现金流方面，公司 2019 年2023 年累计净现金流 12 亿元，与该时间段内净利润基本匹配。投资活动现金流方面，公司 2021 年以来因建设厂房、购建固定资产等需求投资活动流出较高，净额为负。筹资活动方面，20

23、21 年以来主因取得借款和吸收投资金额大于偿还债务所付现金，净额持续为正。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 8/31 软控股份软控股份/公司深度公司深度 图图 8：公司营业收入情况公司营业收入情况 图图 9：公公司归母净利润情况司归母净利润情况 数据来源：Wind，东北证券 数据来源：Wind，东北证券 图图 10：公司利润率情况公司利润率情况 图图 11：公司主营业务销售毛利率情况公司主营业务销售毛利率情况 数据来源：Wind，东北证券 数据来源：Wind，东北证券 图图 12：公司现金流情况公司现金流情况 图图 13：公司经营性现金流与净利润情况公司经营性现金流与净

24、利润情况 数据来源：Wind，东北证券 数据来源：Wind，东北证券 -20-20 40 60 80 100-10 20 30 40 50 60 70200222023营业总收入(亿元,左)同比(%,右)-20 40 60 80 100 120 140-0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5200222023归属母公司股东的净利润(亿元,左)同比(%,右)-5 10 15 20 25 30200222023销售毛利率(%)销售净利率(%)-10 20 30 40200222023橡胶装备(不

25、含配料)橡胶新材料-10-5-5 02120222023经营活动现金净流量(亿元)投资活动现金净流量(亿元)筹资活动现金净流量(亿元)-1 2 3 4200222023经营活动现金净流量(亿元)净利润(亿元)请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 9/31 软控股份软控股份/公司深度公司深度 订单饱和，订单饱和，2024 赛轮轮胎采购预计高增。赛轮轮胎采购预计高增。公司 2023 年底存货 56.7 亿元同比+22%，合同负债 41.7 亿元同比+32%。2024Q1 存货 56.6 亿元同比+17%，合同负债 46.2 亿元同比+

26、42%。据预计关联交易公告，赛轮轮胎原预计 2023年向公司采购21.0亿元，2023 年 1 月11 月实际采购 18.0 亿元，其中合成橡胶等材料 10.8 亿元、设备模具等 7.2 亿元。赛轮轮胎预计 2024 年向公司采购 30.2 亿元，其中合成橡胶等材料 15.0亿元、设备模具等 15.2 亿元；采购额预计同比高增，主要来自于增加设备、模具及EVEC 材料等采购量。2023 年实际年报分析可得赛轮为第一大客户采购约 19.7 亿元，推算 2024 年计划采购量同比+53%。图图 14：公司存货情况公司存货情况 图图 15：公司合同负债情况公司合同负债情况 数据来源：Wind，东北证

27、券 数据来源：Wind，东北证券 上下游上下游适度集中，适度集中，2023 年关联收入占比年关联收入占比 32.9%。公司 2023 年前五大客户合计销售金额 30.9 亿元，占比 54.7%，其中关联方 19.7 亿元占比 32.9%，第一大客户占比32.9%；前五大供应商合计采购 8.0 亿元，占比 18.3%，其中无关联采购。图图 16：公司前五客户：公司前五客户/供应商集中度情况供应商集中度情况 数据来源：公司公告，东北证券 产学研结合紧密，产学研结合紧密，研发创新优势显著研发创新优势显著。公司搭建了以中国、美国、斯洛伐克为中心的全球研发体系，承建国家橡胶与轮胎工程技术研究中心、轮胎先

28、进装备与关键材料工程研究中心等，拥有专利 1900 余项，2023 年公司研发费用 3.6 亿元，同比+18.4%，研发费用率 6.3%，同比提高 1.0pct。公司与赛轮集团、青岛科技大学联合共建国家00200222023存货(亿元)092020202120222023合同负债(亿元)0%10%20%30%40%50%60%200222023前五名客户销售占比前五供应商采购占比 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 10/31 软控股份软控股份/公司深度公司深度 橡胶与轮胎工程技术研究

29、中心，是我国橡胶轮胎行业唯一的、最高的科技研发和创新管理平台。图图 17：公司研发投入情况公司研发投入情况 数据来源：Wind，东北证券 碳五项目碳五项目投产在即投产在即。公司 EVE 胶项目、碳五低碳综合利用新材料项目在建中，其中碳五项目 2023 年完成投资 4.1 亿元截止年底工程进度 80%。碳五项目通过全资子公司盘锦伊科思新材料实施，总投资 12.7 亿元人民币，其中一期计划投资 8.7 亿元，建设 15 万吨/年碳五综合利用装置衍生 4 万吨/年碳五低碳综合利用绿色新材料项目，二期计划投资 4 亿元，建设 2.5 万吨/年碳五树脂及 1 万吨/年异戊烯项目。碳五低碳综合利用绿色新材

30、料又称 EVEC-IR 绿色新材料，是利用碳五中异戊二烯生产高性能新材料，是 EVEC 胶的原材料之一。据测算，碳五项目达产后年均税后利润可达 9000 万元，IRR15.1%。表表 1：公司公司重要重要在建项目情况在建项目情况 在建项目在建项目 预算预算(亿元亿元)2023 年投资年投资(亿元亿元)工程进度工程进度(2023 年底年底)EVE 胶项目 23.8 0.7 65%碳五低碳综合利用新材料项目 8.8 4.1 80%数据来源：公司公告，东北证券 限制性股票激励计划附有业绩高增要求限制性股票激励计划附有业绩高增要求。公司 2023 年 8 月实施限制性股票激励计划，授予 51 名对象

31、3750 万股限制性股票，授予价 4.0 元/股。计划附有解除限售业绩条件为：以 2022 年为基数，2023 年/2024 年归母净利润增长率不低于 30%/60%。结合 2022 年还原归母净利润基数为 2.84 亿元，推算 2023 年/2024 年归母净利润要求为 3.69 亿元/4.54 亿元。0%2%4%6%8%00202120222023研发费用(亿元,左轴)研发费用率(%,右轴)请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 11/31 软控股份软控股份/公司深度公司深度 2.橡胶橡胶装备装备业务：全球第一橡机企业，受益中资胎企出海热潮业务：全球

32、第一橡机企业，受益中资胎企出海热潮 2.1.橡胶轮胎市场：我国轮胎行业产量高价值量低，产业升级空间广阔 我国汽车产销约占全球我国汽车产销约占全球 1/3，2023 年超越前期高位达年超越前期高位达 3000 万辆万辆。全球汽车产销量方面，据国际汽车制造协会（OCIA）统计，在 2017 年达到顶峰，产量 9730 万辆，销量 9566 万辆，2020 年2022 年新冠疫情期间下滑至 8000 万辆上下水平，2023 年恢复至约 9300 万辆。我国汽车产销量呈现类似节奏但 2023 年已超越 2017 年前期高位 2900 万辆水平，达到 3000 万辆，占全球产销约 32%。电动车渗透率迅

33、速提升，我国电动车应用大幅领先全球平均水平。电动车渗透率迅速提升，我国电动车应用大幅领先全球平均水平。电动车渗透率方面，全球与我国近年均体现快速提升趋势。据国际能源署统计，2022 年全球电动车销量占比 14%，保有量占比 2%；我国电动车销量占比 29%，保有量占比 5%。电动车对轮胎滚阻、低噪、耐磨等性能提出更高要求，驱动市场供需格局演进。电动车对轮胎滚阻、低噪、耐磨等性能提出更高要求，驱动市场供需格局演进。电动车渗透率提升有望通过多途径带动橡胶轮胎消费量价提升：（1）电动汽车续航需求突出，滚阻性能优异轮胎产品有助于节能降耗；（2）电动汽车电机驱动运行噪音小，降噪需求主要来自于轮胎噪音，对

34、低噪性能需求提升；（3）电动汽车重量大、扭矩大，对轮胎耐磨性能需求提升。图图 18：全球汽车产销量情况全球汽车产销量情况 图图 19：我国汽车产销量情况我国汽车产销量情况 数据来源：OCIA，iFind，东北证券 数据来源：东北证券 图图 20：全球电动车渗透率情况全球电动车渗透率情况 图图 21：我国电动车渗透率情况我国电动车渗透率情况 数据来源：国际能源署，iFind，东北证券 数据来源：国际能源署，iFind，东北证券 -2,000 4,000 6,000 8,000 10,0002000002220

35、23全球汽车产量(万辆)全球汽车销量(万辆)-500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500200000222023中国汽车产量(万辆)中国汽车销量(万辆)-5 10 0000212022全球电动车销量占比(%)全球电动车保有量占比(%)-5 10 15 20 25 30 3520000022中国电动车

36、销量占比(%)中国电动车保有量占比(%)请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 12/31 软控股份软控股份/公司深度公司深度 全球轮胎市场年规模超万亿元，存量替换市场贡献约全球轮胎市场年规模超万亿元，存量替换市场贡献约 75%。全球轮胎市场规模方面，参考米其林年报，2022 年约为 1900 亿美元，其中轻型车辆轮胎占比约 60%，卡车轮胎约 30%；数量上约 17.5 亿条，其中约 15.3 亿条轻型车辆轮胎，2.2 亿条卡车轮胎；新增/存量方面，大约 75%轮胎消费由存量替换市场贡献。长期来看，成熟市场长期增速约 0%2%，新兴市场长期增速 2%4%。我国轮胎市场我国轮

37、胎市场年产量约年产量约 10 亿条，占全球比重过半亿条，占全球比重过半。我国轮胎市场方面，根据国家统计局信息，2023 年全国共生产轮胎 9.9 亿条，同比+15.3%，较 2014 年高位 11.2 亿条仍有一定距离。产量市占方面，按照 2022 年全球 17.5 亿条数量计算，我国占比达 56%。我国生产轮胎我国生产轮胎 6 成用于出口成用于出口。2023 年，据海关总署统计，我国轮胎出口数量 6.16 亿条同比+12%，首次超 6 亿条；轮胎出口重量 886 万吨同比+16%；出口金额 1558 亿元同比+19%，达历史新高。图图 22：我国轮胎生产与出口数量情况我国轮胎生产与出口数量情

38、况 数据来源：国家统计局，海关总署，iFind，东北证券 我国轮胎出口平均单价仅为全球轮胎消费的我国轮胎出口平均单价仅为全球轮胎消费的 1/3。销量市占方面，2023 年据车辕车辙不完全统计，全球 75 强销售额约 1750 亿美元，其中中国企业约 331 亿美元占比19%，约为数量市占的 1/3。以轮胎出口单价计算，2023 年折算轮胎出口单价 36 美元，同比提升但仍处低位；若以全球 1900 亿美元总规模，17.5 亿条总销量计算，则单价为 109 美元。终端终端销售角度，销售角度，头部外资品牌单胎均价超头部外资品牌单胎均价超 1000 元，国产品牌普遍不超元，国产品牌普遍不超 400

39、元元。据轮胎商业统计，2023 年终端门店乘用胎销售中，排名前 20 中 7 成以上为外资品牌；单胎均价超过 1000 元的只有倍耐力、德国马牌、普利司通、米其林和固特异；中资品牌中，均价最高不到 800 元/条，更多品牌均价在 400 元/条以内。0%10%20%30%40%50%60%70%-20,000 40,000 60,000 80,000 100,000 120,000我国橡胶轮胎产量(万条,左)我国橡胶轮胎出口量(万条,左)出口占比(右)请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 13/31 软控股份软控股份/公司深度公司深度 图图 23：我国轮胎出口金额与单价情况

40、我国轮胎出口金额与单价情况 数据来源：海关总署，iFind，东北证券 图图 24：终端门店各轮胎品牌终端门店各轮胎品牌乘用胎产品乘用胎产品销售价格销售价格排行排行 数据来源：轮胎商业 全球轮胎全球轮胎 CR3 约约 39%，赛轮目前，赛轮目前市占约市占约 1.9%。竞争格局方面，参考米其林 2022年报，全球轮胎三强为法国米其林（Michelin）、日本普利司通（Bridgestone）、美国固特异（Goodyear），CR3 约 39%；中等规模轮胎企业（市占 2%7%）合计市占约25%；其他轮胎企业（市占 2%以下）合计占比约 36%。结合轮胎商业统计等信息推算，中等规模轮胎企业需达约 2

41、75 亿元营收规模，包括德国马牌、日本住友橡胶、意大利倍耐力、韩国韩泰轮胎、中国中策橡胶、日本优科豪马、中国台湾正新橡胶。赛轮轮胎 2023 年营收预计 260 亿元左右同比+19%左右，增长势头迅猛，推算市占约 1.9%。-10 20 30 40 50-40 80 120 160 200 240我国橡胶轮胎出口金额(亿美元,左)我国橡胶轮胎出口平均单价(美元,右)请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 14/31 软控股份软控股份/公司深度公司深度 图图 25：轮胎市场竞争格局：轮胎市场竞争格局 数据来源：米其林，东北证券 轮胎种类多样轮胎种类多样。以杭州中策橡胶为例，其主

42、要产品包括半钢子午胎、全钢子午胎、斜交胎、车胎等；全钢子午胎主要应用于载重货车、长途客车、工程器械车等；半钢子午胎主要应用于轿车、SUV、商务车等乘用车；斜交胎主要应用于低速行驶的载重车辆，包括农业器械、装载机、小型挖掘机、港口器械车等；车胎适用于电动车、摩托车、自行车等。全钢胎、斜交胎单胎价值量全钢胎、斜交胎单胎价值量较高较高，全钢胎毛利率较低，全钢胎毛利率较低。以杭州中策橡胶为例，销售均价方面，20192022H1 全钢胎/斜交胎/半钢胎/车胎均价 782/439/176/26 元，全钢胎/斜交胎均价为半钢胎的4.4/2.5倍。毛利率方面，半钢胎/斜交胎/车胎20192022H1平均毛利率

43、均在 20%左右，而全钢胎在 16%左右，低 4pct。图图 26：轮胎主要种类轮胎主要种类 数据来源：中策橡胶，东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 15/31 软控股份软控股份/公司深度公司深度 图图 27：不同种类轮胎平均售价（元）：不同种类轮胎平均售价（元）图图 28：不同种类轮胎平均毛利率：不同种类轮胎平均毛利率 数据来源：中策橡胶，东北证券 数据来源：中策橡胶，东北证券 主要原料天然橡胶价格呈现上行趋势。主要原料天然橡胶价格呈现上行趋势。成本方面，原材料约占轮胎制造成本的 75%，其 中 天 然 橡 胶/合 成 橡 胶/炭 黑/钢 丝 帘 线 是 最

44、主 要 原 料，成 本 占 比 约23%/11%/9%/10%，合计占比约 55%。年初至今，或因泰国打击走私，厄尔尼诺天气等原因导致天然橡胶重要产地泰国、印尼等地产量受限，天然橡胶价格呈现震荡上行趋势，据 wind 统计，2024 年 3 月均价 13605 元/吨，同比+18%。图图 29：轮胎制造主要原料成本：轮胎制造主要原料成本 数据来源：中策橡胶，东北证券 -200 400 600 800 1,00020022H1全钢胎半钢胎斜交胎车胎0%5%10%15%20%25%30%20022H1全钢胎半钢胎斜交胎车胎0%10%20%30%40%50

45、%60%70%20022H1天然橡胶合成橡胶炭黑钢丝帘线帘布 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 16/31 软控股份软控股份/公司深度公司深度 图图 30：天然天然橡胶橡胶与合成橡胶与合成橡胶价格走势价格走势 数据来源：Wind，东北证券 我国轮胎行业出现涨价潮，顺利传导原料价格上涨。我国轮胎行业出现涨价潮，顺利传导原料价格上涨。下游高景气叠加原料成本走高，轮胎企业纷纷涨价传导成本压力。据海关总署，2024 年 1 月2 月，我国轮胎出口133 万吨同比+10%，出口金额 236 亿元同比+10%。据中国经济报，业内人士反馈部分地区地缘政治冲突、全

46、球经济复苏、新能车渗透率提升等原因均驱动了轮胎需求增加。据中国经济报不完全统计，2024 年 3 月，约 60 家企业发布了涨价通知，其中约 50 家企业自 4 月 1 日起实行涨价，覆盖乘用车轮胎、轻型轮胎、工业轮胎等等，涨价幅度在 2%至 5%之间。业内人士预计，新一轮提价即将来临。10,000 11,000 12,000 13,000 14,000 15,000中国:现货价:天然橡胶(标准胶1#)中国:现货价:丁苯橡胶(1502)请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 17/31 软控股份软控股份/公司深度公司深度 2.2.橡胶装备市场：公司后来居上，位列全球橡机企业第

47、一 软控股份软控股份 2022 年位列年位列 ERJ 全球橡胶机械企业第一位。全球橡胶机械企业第一位。根据 欧洲橡胶杂志(ERJ)，全球橡胶机械前 30 强营收规模合计稳定在 30 亿美元左右，排名方面，2022 年软控股份超越德国 HF 和荷兰 VMI 达到全球第一位置，同样位列全球十强的还有三家中国企业，分别是萨驰集团、大连橡塑、桂林橡胶设计院。德国德国HF（Harburg-Freudenberger）：）：前身为成立于1855年的Harburger Eisenwerke AG，后收购 Farrel Corporation（美国/英国）和 Pomini-Mixing Technology（

48、意大利），成为全球市场橡胶、轮胎和食用油行业专业机械开发和制造的领导者，年研发投入超过 5%，在全球五大洲均设立分支机构和办事处。荷兰荷兰 VMI（Veluwse Machine Industrie）：）：成立于 1945 年，总部位于荷兰 Epe，目前在四大洲拥有 9 家工厂，雇员超 1800 人。VMI 是荷兰 TKH 集团的全资子公司，TKH 是一家国际集团，旗下的公司专注于创造，致力于提供创新的电信、建筑和行业解决方案。VMI 属于 TKH 集团旗下的行业解决方案集团。图图 31：ERJ 全球橡胶机械全球橡胶机械 30 强合计营收规模情况强合计营收规模情况 数据来源：ERJ，公开信息收

49、集，东北证券 表表 2：ERJ 世界橡胶机械企业排名世界橡胶机械企业排名 全球排名全球排名 2022 2021 2020 1 软控股份 荷兰 VMI 德国 HF 2 荷兰 VMI 软控股份 软控股份 3 德国 HF 德国 HF 荷兰 VMI 数据来源：ERJ，公开信息收集，东北证券整理 -10%-5%0%5%10%15%20%-10 20 30 40200212022营收规模(亿美元)yoy 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 18/31 软控股份软控股份/公司深度公司深度 2.3.产品竞争力：公司产品线齐全，软硬一体技术领先性价比突出 公司公司聚焦

50、橡胶行业，为客户提供软硬一体智能制造整体解决方案聚焦橡胶行业，为客户提供软硬一体智能制造整体解决方案。公司持续聚焦橡胶行业主航道，专注为客户提供软硬一体、从单机到整体智能制造整体解决方案。公司产品主要为轮胎橡胶生产中炼胶、压延、压出、裁断、成型、硫化、检测等工序的关键设备的系统集成，具体包括密炼机上辅机系统、小料配料称量系统、小角度裁断机、内衬层生产线、全钢两鼓成型机、全钢三鼓成型机、热水除氧系统、动平衡试验机等。轮胎橡胶生产可简要分为五个环节：（1）炼胶工序：）炼胶工序：根据工艺配方，利用密炼机上辅机系统和小料配料称量系统，对炭黑、胶料等精确配置，并自动投入密炼机进行胶料炼制。公司核心产品包

51、括智能密炼解决方案、密炼机上辅机系统等。（2）轮胎部件生产工序：）轮胎部件生产工序：将炼胶工序提供的胶料，利用内衬层挤出压延生产线、薄胶片生产线、小角度裁断机等工艺设备生产轮胎的部件，制造出不同宽度/厚度/形状/性能的各种轮胎部件。公司核心产品包括内衬层挤出压延生产线、AT-3 三角胶生产线等。（3）轮胎成形工序：）轮胎成形工序：将不同性能的半成品部件按照技术规范组装成胎胚，该工序属断续、群组式生产过程，工艺复杂并对设备加工和定位精度要求高。公司核心产品包括 PS2A 乘用子午胎一次法成型机、TPRO-S 全钢子午胎一次法三鼓成型机等。（4）硫化工序：）硫化工序：将成形后的胎胚放在胎模里，通过

52、热水除氧系统处理过的热水硫化，使胶料产生交联反应，形成一个完整的达到使用要求的轮胎。公司核心产品包括 MCP-F 半钢液压硫化机、MCP-L 半钢液压硫化机等。（5）检验工序：）检验工序：将硫化的成品轮胎进行品质检验和综合判级，需要轮胎动平衡试验机自动化技术系统、X 光检验机等系统进行检验。公司核心产品包括轮胎 X 射线检验机、轮胎均匀性试验机等。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 19/31 软控股份软控股份/公司深度公司深度 图图 32：轮胎橡胶生产工艺流程：轮胎橡胶生产工艺流程 数据来源：公司招股书 表表 3：软控股份轮胎生产各环节设备产品软控股份轮胎生产各环节设备

53、产品 工艺流程工艺流程 工序所需主要设备工序所需主要设备 公司产品公司产品 炼胶工序炼胶工序 密炼机上辅机系统、小料配料称量系统、密炼机、下辅机系统 智能密炼解决方案、密炼机上辅机系统、全自动小料配料称量系统等 轮胎部件生产工序轮胎部件生产工序 内衬层挤出压延生产线、帘布压延生产线、薄胶片生产线、小角度裁断生产线、小角度裁断机 内衬层挤出压延生产线、AT-3 三角胶生产线、15-70钢丝帘布裁断机等 成型工序成型工序 轮胎成型机系统 PS2A 乘用子午胎一次法成型机、TPRO-S 全钢子午胎一次法三鼓成型机、O-PRO全钢工程子午胎一次法成型机等 硫化工序硫化工序 硫化群控系统、硫化机、热水除

54、氧系统 MCP-F 半钢液压硫化机、MCP-L 半钢液压硫化机、模具产品系列等 检测工序检测工序 轮胎动平衡试验机自动化技术系统(动平衡检测系统)、轮胎均匀性检测及数据处理系统、轮胎不圆度检测及数据处理系统、X 光检验机 轮胎 X 射线检验机、轮胎动平衡试验机、轮胎均匀性试验机等 数据来源：公司招股书，公司官网，东北证券 公司产品与解决方案技术领先，且性价比突出。公司产品与解决方案技术领先，且性价比突出。公司密炼机上辅机系统、小料配料称量系统、成型机系统等控制软件和信息化技术处于国际领先水平，硬件设备也处于国际先进水平，在产品个性化和售后技术服务方面拥有部分国外厂商不可比拟的优势。由于软件开发

55、成本优势，公司一些产品价格约为国外同类的 1/22/3 左右，得到国内外厂商的认可；比如密炼机上辅机系统，在市场上拥有绝对份额优势；小料配料称量系统，除了供应国内外橡胶轮胎厂商，还可在电力、食品、化工等其他领域应用。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 20/31 软控股份软控股份/公司深度公司深度 2.4.前景和催化：赛轮等中资胎企现出海热潮，公司显著受益 中资中资胎企现胎企现投资热投资热，新增产能主要落地海外，新增产能主要落地海外。据我们不完全统计，我国赛轮轮胎、森麒麟等上市胎企在建产能总投资超 400 亿元，其中设备投资按 6 成估算约 250 亿元；按照统计数据推算

56、，单条半钢胎/全钢胎产能投资约为 260 元/852 元。据车辕车辙网统计，截至 2023 年年底，12 家中国企业在海外共计建设了 18 家轮胎工厂，另有 7 家轮胎厂正在筹建中。表表 4：上市胎企在建产能上市胎企在建产能不完全不完全统计统计 公司公司 项目项目 产能产能 总投资额总投资额(亿元亿元)半钢半钢(万条万条)全钢全钢(万条万条)非公路非公路 赛轮轮胎 印尼项目 300 60 3.7 万吨 17.8 柬埔寨项目 1200 22.5 墨西哥项目 600 17.0 森麒麟 摩洛哥项目（一期）600 21.0 摩洛哥项目（二期）600 13.7 西班牙项目 1200 41.1 通用股份

57、柬埔寨项目（一期）500 90 19.1 柬埔寨项目（二期）350 75 14.9 泰国项目（二期）600 50 18.8 无锡半钢子午线轮胎技改项目 600 8.8 贵州轮胎 越南项目 600 16.2 贵阳项目 38 19.4 青岛双星 柬埔寨项目 700 150 14.4 玲珑轮胎 塞尔维亚项目 1200 160 2 万条 70.5 安徽六安项目 1200 200 51.0 吉林长春项目 1200 200 48.9 合计合计 11450 1023 415.3 数据来源：各公司公告，东北证券整理；注：统计截至 2024 年 4 月 30 日，汇率取 EUR/CNY=7.8665，USD/C

58、NY=7.0920 海外产能贸易摩擦风险较低，或可实现更好盈利能力。海外产能贸易摩擦风险较低，或可实现更好盈利能力。我国的轮胎行业受到以美国为代表的进口国多项贸易保护政策限制，比如美国 2009 年特保案、2014 年起对我国轮胎产品实施的“双反”调查，2018 年进行的 301 调查等。中资胎企布局海外产能可有效降低贸易摩擦风险，当地产能与产业工人培育完善后或可实现更高盈利水平。通过对比可得，近年来中资轮胎企业海外销售毛利率显著优于国内销售，其中玲珑轮胎/赛轮轮胎/通用股份/森麒麟尤其突出，2020 年至今海外平均毛利率较国内分别高 13pct/10pct/9pct/6pct。请务必阅读正文

59、后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 21/31 软控股份软控股份/公司深度公司深度 表表 5：美国对我国轮胎出口部分贸易保护政策美国对我国轮胎出口部分贸易保护政策 政策政策/事件事件 时间时间 相关情况相关情况 特保案 2009 年 美国国际贸易委员会于提出建议，对中国输美全钢半钢轮胎连续三年分别加征 55%、45%和 35%的从价特别关税。双反 2014 年 美国商务部对原产自我国乘用车轮胎及轻卡轮胎、商用卡客车轮胎实施“双反”审查，并采取征收反倾销税及反补贴税方式，限制我国乘用车胎及轻卡轮胎对美出口。301 调查 2018 年/2019 年 2018 年 9 月起，根据“301 调

60、查”，对我国出口的轮胎产品加征 10%关税，2019 年起，关税金额上调至 25%。数据来源：公开信息收集，东北证券整理 图图 33：赛轮轮胎国内外销售毛利率情况赛轮轮胎国内外销售毛利率情况 图图 34：森麒麟国内外销售毛利率情况森麒麟国内外销售毛利率情况 数据来源：iFind，东北证券 数据来源：iFind，东北证券 图图 35：通用股份国内外销售毛利率情况通用股份国内外销售毛利率情况 图图 36：玲珑轮胎国内外销售毛利率情况玲珑轮胎国内外销售毛利率情况 数据来源：iFind，东北证券 数据来源：iFind，东北证券 0%5%10%15%20%25%30%35%200820092010201

61、002020212022国内毛利率海外毛利率0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%20020202120222023国内毛利率海外毛利率0%5%10%15%20%25%2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023国内毛利率海外毛利率0%5%10%15%20%25%30%35%40%2000022国内毛利率海外毛利率 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 22/31 软控股

62、份软控股份/公司深度公司深度 图图 37：贵州轮胎国内外销售毛利率情况贵州轮胎国内外销售毛利率情况 图图 38：青岛双星国内外销售毛利率情况青岛双星国内外销售毛利率情况 数据来源：iFind，东北证券 数据来源：iFind，东北证券 赛轮轮胎赛轮轮胎 2023 年设备模具等关联采购大幅提升。年设备模具等关联采购大幅提升。据预计关联交易公告，赛轮轮胎原预计 2023 年向公司采购 21.0 亿元，2023 年 1 月11 月实际采购 18.0 亿元，其中合成橡胶等材料 10.8 亿元、设备模具等 7.2 亿元。据公司 2023 年年报，公司对最大客户全年销售额19.7亿元占比34.9%。赛轮轮胎

63、预计2024年向公司采购30.2亿元，较 2023 年实际销售额+53%，其中合成橡胶等材料 15.0 亿元、设备模具等 15.2 亿元，设备模具等同比大幅提升。0%10%20%30%40%50%60%20082009200000222023国内毛利率海外毛利率-5%0%5%10%15%20%25%2009200000222023国内毛利率海外毛利率 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 23/31

64、软控股份软控股份/公司深度公司深度 3.橡胶新材料业务：橡胶新材料业务：液体黄金液体黄金 EVEC 胶潜力巨大，碳五项目胶潜力巨大，碳五项目投产在即投产在即 3.1.液体黄金：革命性自研新材料，助力赛轮高端化，长期空间可期 液体黄金液体黄金 EVEC 胶是由国橡中心胶是由国橡中心研发研发的高性能橡胶新材料。的高性能橡胶新材料。EVEC 胶(怡维怡复合材料，Eco-Visco-Elastomer Compound)是优国橡中心首席科学家、怡维怡橡胶研究院院长王梦蛟博士团队使用自主创新的“合成橡胶液相混炼技术”制备的系列高性能橡胶新材料，该技术完全颠覆了橡胶行业百年以来一直沿用的橡胶与填料物理干法

65、混炼方式，其应用于轮胎产品，不仅能够降低轮胎的滚动阻力，提高抗湿滑性能，还能够提高轮胎的耐磨性，可以改变普通白炭黑配方的耐磨性能差的传统问题，从而打破了困扰世界橡胶轮胎行业多年的“魔鬼三角”难题。2016 年被欧洲橡胶期刊Tire Technology International封面报道并被称为液体黄金材料。液体黄金液体黄金 EVEC 胶通过化学炼胶工艺制备而成，具有宏观分散优异，偶联剂改胶通过化学炼胶工艺制备而成，具有宏观分散优异，偶联剂改性效性效率高的特点。率高的特点。具体来看，液体黄金新材料是通过化学炼胶工艺将填料均匀分散在橡胶材料基体中，并通过填料的表面预改性增强了填料与橡胶分子之间的

66、相互作用。与传统的物理炼胶产品相比，液体黄金新材料的特点是：（1）填料在橡胶中的宏观分散优异；（2）偶联剂改性的效率高：降低填料之间相互作用，减少填料聚集；提高橡胶与填料之间的相互作用。图图 39：EVEC 胶化学炼胶与胶化学炼胶与传统传统物理炼胶微观表征对比物理炼胶微观表征对比 数据来源：怡维怡橡胶研究院 液体黄金液体黄金 EVEC 胶胶可使可使轮胎滚动阻力、抓着力、磨耗性能全面改善。轮胎滚动阻力、抓着力、磨耗性能全面改善。EVEC 胶突破了橡胶材料领域传统的经典磨耗理论，包括 1966 年德国和波兰科学家提出的切刮磨耗理论，和 1978 年马来西亚和英国科学家提出的魔纹磨耗理论，并彻底打破

67、了困扰世界轮胎行业多年的“魔鬼三角”定律，被业界认为是橡胶轮胎领域继充气斜交轮胎（1888 年）、子午线轮胎（1946 年）、绿色轮胎（1996 年）之后“第四个里程碑”式的中国原始创新。实验数据表明，使用液体黄金 EVEC 胶材料作为胎面胶填料的产品，在滚动阻力、耐磨性能、抗湿滑性能三个方面的表现全面优于传统轮胎和使用白炭黑传统混炼的绿胎。EVEC 胶的优势，原理上来源于化学炼胶技术较传统物理炼胶技术的进步。胶的优势，原理上来源于化学炼胶技术较传统物理炼胶技术的进步。EVEC胶采用化学炼胶技术，通过白炭黑/橡胶/硅烷偶联剂液相混炼，将橡胶、填料、配合剂等在连续液相的条件下使材料充分且均匀混合

68、，克服了传统物理炼胶技术的难点，填补了国内外技术空白，在橡胶业处于世界前列，实现了轮胎三大性能的 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 24/31 软控股份软控股份/公司深度公司深度 同时提升：（1）减少填料聚集，降低高温 tan，降低了轮胎的滚动阻力；（2）使用白炭黑作填料，减少填料聚集，提高低温下的 tan的同时减小液动润滑，提高橡胶在湿路面上的摩擦系数，改善轮胎的抗湿滑性能；（3）增加橡胶/填料的相互作用，改善白炭黑在橡胶中的宏观分散，提高轮胎的耐磨性能。图图 40：EVEC 胶打破了橡胶胶打破了橡胶轮胎行业轮胎行业魔鬼三角定律魔鬼三角定律 数据来源：怡维怡橡胶研究院

69、 公司公司 EVEC 胶业务通过胶业务通过控股控股子公司益凯新材料实施。子公司益凯新材料实施。益凯新材料位于山东青岛，于2014 年 9 月在国家橡胶与轮胎工程技术研究中心平台上成立，与怡维怡橡胶研究院深度合作，怡维怡负责研发，益凯承担工程化技术开发和产业化建设。截至 2023 年底，软控股份持有益凯新材 63.5%的股份，软控股份实控人 袁仲雪持有 9.3%。EVEC 胶胶目前独家供应赛轮轮胎，未来或开发全轮胎目前独家供应赛轮轮胎，未来或开发全轮胎行业行业乃至多行业应用。乃至多行业应用。采用EVEC 胶制备的高性能绿色轮胎在耐磨性能大幅提升的前提下，滚动阻力和抗湿滑性能达到欧盟标签法规“AA

70、 级”标准，卡客车轮胎是国内唯一达到中橡协轮胎标签分级标准3A 级的产品，使国产轮胎进入高端轮胎市场行列。目前 EVEC 胶产品独供赛轮，助力赛轮半钢胎产品攻坚 1000 元+市场。益凯新材料将化学炼胶技术应用于包括空气弹簧、鞋底橡胶制品的生产，未来或在轮胎行业之外打开新成长曲线。公司公司一期一期规划年产能规划年产能 10.8 万吨，完全达产预计万吨，完全达产预计营收营收贡献贡献近近 22 亿元。亿元。根据公司投关公告，EVEC 胶销售单价约 2 万元/吨，2023 年年报显示产能利用率 71%，结合预计关联交易公告推算 2024 年赛轮计划采购 15 亿元折算约 7.5 万吨。公司在建 EV

71、EC胶项目预算 23.8 亿元，截至 2023 年底工程进度 65%。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 25/31 软控股份软控股份/公司深度公司深度 图图 41：EVEC 胶液体黄鞋胶液体黄鞋 数据来源：公开信息收集，东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 26/31 软控股份软控股份/公司深度公司深度 3.2.碳五项目：计划年内投产，未来可提供有效增量业绩 公司全资子公司抚顺伊科思、盘锦伊科思经营异戊橡胶及碳五分离产品业务。公司全资子公司抚顺伊科思、盘锦伊科思经营异戊橡胶及碳五分离产品业务。除生产 EVEC 胶的董家口产业园外，公司还拥有

72、 2 个化工园区，分别是抚顺市高新技术开发区、盘锦辽东湾新区；其中设有设计产能 15 万吨/年的碳五分离产品产线，2023年年报显示产能利用率 53%；设计产能 4 万吨/年的异戊橡胶产线，2023 年年报显示产能利用率 34%。2 个化工园区经营主体分别是抚顺伊科思和盘锦伊科思；其中抚顺伊科思于 2014 年被软控股份收购 100%股权，对价 3.5 亿元；盘锦伊科思由软控股份于 2022 年发起设立，负责碳五低碳综合利用绿色新材料项目，总投资 12.7亿元人民币。盘锦盘锦伊科思伊科思碳五项目碳五项目一期一期预计于预计于 2024 年中开始陆续投产，年底前完工年中开始陆续投产，年底前完工。碳

73、五低碳综合利用绿色新材料项目占地 400 亩，分两期实施：一期计划投资 8.7 亿元，占地300 亩，建设 15 万吨/年碳五综合利用装置衍生 4 万吨/年碳五低碳综合利用绿色新材料（EVEC-IR）项目；二期计划投资 4 亿元，占地 100 亩，建设 2.5 万吨/年碳五树脂及 1 万吨/年异戊烯项目。据公司公告，在建碳五低碳综合利用绿色新材料业务总预算 8.8 亿元，截至 2023 年底工程进度 80%，预计 2024 年 6 月开始陆续验收、投产，整体项目预计于 2024 年年底前完工。公司碳五分离产品主要包括异戊二烯、间戊二烯、双环戊二烯、粗戊烯、环戊烯，采用国内首套乙腈法碳五分离装置

74、，公司设有研发专业的团队，不断攻克技术难关，可针对客户需求柔性化定制生产。据公司测算，盘锦伊科思碳五一期项目据公司测算，盘锦伊科思碳五一期项目达产后年均达产后年均税后税后利润贡献约利润贡献约 9230 万元万元。项目选址于盘锦辽滨沿海经济技术开发区，该园区为国家级经济技术开发区，跻身中国化工园区 30 强，拥有极强的货物集疏运能力。裂解碳五是乙烯生产中的副产品，每生产 10 吨乙烯至少有 1 吨碳五混合物产生。在美国、德国和日本，碳五的深度利用已经延伸出一条精细化工产业链，广泛用于橡胶、香料、农药等产品中，其技术含量和附加值都相当高。据公司测算，项目年均利润为 1.2 亿元，年均税后利润为9,

75、230 万元，IRR15.1%，回收期 6.6 年。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 27/31 软控股份软控股份/公司深度公司深度 4.投资建议投资建议 轮胎设备行业高景气，公司订单饱和。轮胎设备行业高景气，公司订单饱和。参考前文测算，中资胎企在投在建生产基地总投资超 400 亿元，其中推算设备投资约 250 亿元，行业景气度高，其中大部分投资有望在 12 年内落地。公司订单饱和，2023 年底存货 56.7 亿元同比+22%，合同负债 41.7 亿元同比+32%。2024Q1 存货 56.6 亿元同比+17%，合同负债 46.2 亿元同比+42%。维持“买入”评级。

76、维持“买入”评级。预计公司 2024 年2026 年实现营业收入 71/87/99 亿元，同比增长 26%/21%/15%，实现归母净利润 5.0/6.5/7.8 亿元，同比增长 50%/30%/20%，对应PE 为 18/14/12 倍。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 28/31 软控股份软控股份/公司深度公司深度 5.风险提示风险提示 （1）经济环境风险）经济环境风险 行业的发展与经济环境及政策密不可分，国内外经济形势及政策的变化，如国际贸易政策对经济环境的影响存在不确定性，可能会影响到公司产品的销售和收入的增长。（2）市场竞争风险）市场竞争风险 随着轮胎行业步入

77、新的发展周期，市场竞争日趋激烈，会对公司带来一定风险。（3）汇率波动风险）汇率波动风险 近几年，伴随海外业务的不断拓展，公司产品出口量呈逐年上升趋势，故人民币对国际主要货币的汇率大幅或持续性波动给公司带来的汇兑损益，可能对公司利润产生一定影响。（4）关联交易风险）关联交易风险 公司最大客户为关联方赛轮轮胎，2023 年营收贡献约占公司 32.9%。（5）公司业绩不及预期）公司业绩不及预期 （6）公司曾于）公司曾于 2023 年年 12 月收到青岛证监局警示函月收到青岛证监局警示函 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 29/31 软控股份软控股份/公司深度公司深度 附表：财

78、务报表预测摘要及指标附表：财务报表预测摘要及指标 Table_Forcast 资产负债表（百万元）资产负债表（百万元）2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元）现金流量表（百万元）2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 2,956 3,102 3,356 3,970 净利润净利润 395 588 765 918 交易性金融资产 650 650 650 650 资产减值准备 81 111 105 113 应收款项 2,023 1,915 2,842 2,515 折旧及摊销 244 212 231 249 存货 5,673 4,429 4,220 4,4

79、78 公允价值变动损失 0 0 0 0 其他流动资产 167 167 167 167 财务费用 90 82 79 79 流动资产合计流动资产合计 11,868 10,844 11,859 12,568 投资损失-81-103-124-143 可供出售金融资产 运营资本变动-498-244-394-184 长期投资净额 128 128 128 128 其他 0 7 7 7 固定资产 2,222 2,425 2,587 2,713 经营活动经营活动净净现金流现金流量量 231 654 668 1,039 无形资产 403 403 403 403 投资活动投资活动净净现金流现金流量量-826-204

80、-183-164 商誉 0 0 0 0 融资活动融资活动净净现金流现金流量量 542-304-231-261 非非流动资产合计流动资产合计 4,093 4,181 4,250 4,301 企业自由现金流企业自由现金流 40 440 442 815 资产总计资产总计 15,962 15,025 16,109 16,869 短期借款 689 589 589 589 应付款项 3,294 3,682 3,530 4,123 财务与估值指标财务与估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 预收款项 0 0 0 0 每股指标每股指标 一年内到期的非流动负债 113 113 113 113

81、每股收益（元）0.35 0.49 0.64 0.77 流动负债合计流动负债合计 9,314 7,911 8,382 8,407 每股净资产（元）5.22 5.60 6.09 6.68 长期借款 943 943 943 943 每股经营性现金流量（元）0.23 0.65 0.66 1.03 其他长期负债 161 161 161 161 成长性指标成长性指标 长期负债合计长期负债合计 1,104 1,104 1,104 1,104 营业收入增长率-1.5%26.2%21.3%14.9%负债合计负债合计 10,418 9,015 9,486 9,511 净利润增长率 64.4%50.1%30.0%2

82、0.0%归属于母公司股东权益合计 5,288 5,666 6,164 6,762 盈利能力指标盈利能力指标 少数股东权益 256 344 458 596 毛利率 26.0%26.6%26.8%27.1%负债和股东权益总计负债和股东权益总计 15,962 15,025 16,109 16,869 净利润率 5.9%7.0%7.5%7.8%运营效率指标运营效率指标 利润表（百万元）利润表（百万元）2023A 2024E 2025E 2026E 应收账款周转天数 68.85 65.00 65.00 65.00 营业收入营业收入 5,648 7,129 8,650 9,941 存货周转天数 445.1

83、1 350.00 250.00 220.00 营业成本 4,179 5,232 6,333 7,250 偿债能力指标偿债能力指标 营业税金及附加 36 45 55 63 资产负债率 65.3%60.0%58.9%56.4%资产减值损失-100-71-75-88 流动比率 1.27 1.37 1.41 1.49 销售费用 157 198 240 276 速动比率 0.63 0.76 0.86 0.91 管理费用 458 528 640 736 费用率指标费用率指标 财务费用 65 38 33 29 销售费用率 2.8%2.8%2.8%2.8%公允价值变动净收益 0 0 0 0 管理费用率 8.1

84、%7.4%7.4%7.4%投资净收益 81 103 124 143 财务费用率 1.2%0.5%0.4%0.3%营业利润营业利润 429 699 907 1,087 分红指标分红指标 营业外收支净额-18-7-7-7 股息收益率 1.1%1.3%1.7%2.0%利润总额利润总额 411 692 900 1,080 估值指标估值指标 所得税 16 104 135 162 P/E（倍）18.85 18.12 13.94 11.61 净利润 395 588 765 918 P/B（倍）1.26 1.60 1.47 1.34 归属于母公司净利润归属于母公司净利润 333 500 650 780 P/S

85、（倍）1.18 1.27 1.05 0.91 少数股东损益 62 88 115 138 净资产收益率 6.6%8.8%10.5%11.5%资料来源：东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 30/31 软控股份软控股份/公司深度公司深度 研究团队简介：研究团队简介：Table_Introduction 濮阳：上海交通大学金融学硕士、金融学本科。曾作为建材、公用事业分析师，在长城证券、西南证券、兴业证券任职。曾获2022 年东方财富最佳分析师建材前三名、2021 年金牛最佳分析师建材第五名、2021 年上半年东方财富最佳分析师建材第一名、2021 年东方财富最佳分析师建

86、材第三名。2022 年 7 月加入东北证券，现任东北证券建材组首席分析师。庄嘉骏：北京大学金融硕士，中山大学地理科学本科，曾任职于华为、思为科技。2022 年加入东北证券，现任建材新材料分析师。分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师。本报告遵循合规、客观、专业、审慎的制作原则，所采用数据、资料的来源合法合规，文字阐述反映了作者的真实观点，报告结论未受任何第三方的授意或影响，特此声明。投资投资评级说明评级说明 股票 投资 评级 说明 买入 未来 6 个月内，股价涨幅超越市场基准 15%以上。投资评级中所涉及的市场基准：A 股

87、市场以沪深 300 指数为市场基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为市场基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为市场基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500指数为市场基准。增持 未来 6 个月内，股价涨幅超越市场基准 5%至 15%之间。中性 未来 6 个月内，股价涨幅介于市场基准-5%至 5%之间。减持 未来 6 个月内，股价涨幅落后市场基准 5%至 15%之间。卖出 未来 6 个月内，股价涨幅落后市场基准 15%以上。行业 投资 评级 说明 优于大势 未来 6 个月内，行业指数的收益超越市场基准。同步大势 未来 6 个月内，行业指数的收益与市场

88、基准持平。落后大势 未来 6 个月内，行业指数的收益落后于市场基准。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 31/31 软控股份软控股份/公司深度公司深度 重要声明重要声明 本报告由东北证券股份有限公司（以下称“本公司”）制作并仅向本公司客户发布，本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅反映本公司于发布本报告当日的判断，不保证所包含的内容和意见不发生变化。本报告仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或征价。在

89、任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的证券买卖建议。本公司及其雇员不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，在任何情况下，我公司及其雇员对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或其关联机构可能会持有本报告中涉及到的公司所发行的证券头寸并进行交易，并在法律许可的情况下不进行披露；可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务、财务顾问等相关服务。本报告版权归本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，须在本公司允许的范围内使用，并注明本报告的发布人和发布日期，提示使用本报告的风险。若本公司客户（以下称“该客户”）向第三方发送本报告，则由该客户独自为此发送行为负责。提醒通过此途径获得本报告的投资者注意，本公司不对通过此种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任。地址地址 邮编邮编 中国吉林省长春市生态大街 6666 号 130119 中国北京市西城区锦什坊街 28 号恒奥中心 D 座 100033 中国上海市浦东新区杨高南路 799 号 200127 中国深圳市福田区福中三路 1006 号诺德中心 34D 518038 中国广东省广州市天河区冼村街道黄埔大道西 122 号之二星辉中心 15 楼 510630