《盛泰集团-深度报告:全产业链制衣集团重启成长-220215(31页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《盛泰集团-深度报告:全产业链制衣集团重启成长-220215(31页).pdf(31页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 公司研究公司研究 Page 1 证券研究报告证券研究报告深度报告深度报告 纺织服装及日化纺织服装及日化 盛泰集团盛泰集团(605138) 买入买入 合理估值: 13.9-14.6 元 昨收盘: 11.26 元 (首次评级) 森马服饰森马服饰(002563) 买入买入 服装服装 2022 年年 02 月月 15 日日 Table_BaseInfo 一年该股与一年该股与上证综指上证综指走势比较走势比较 股票数据股票数据 总股本/流通(百万股) 556/56 总市值/流通(百万元) 6,256/626 上证综指/深圳成指 3,4
2、63/13,224 12 个月最高/最低(元) 17.58/10.28 相关研究报告:相关研究报告: 纺织服装产业链梳理专题三:借鉴他山之石,寻找中国纺织材料隐形冠军 2021-12-10 独立性声明:独立性声明: 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道,分析逻辑基于本人的职业理解,通过合理判断并得出结论,力求客观、公正,结论不受任何第三方的授意、影响,特此声明。 深度报告深度报告 全产业链全产业链制衣制衣集团集团重启成长重启成长 公司概况:公司概况:全产业链制衣集团,业绩较快增长全产业链制衣集团,业绩较快增长 公司具备业内稀缺的纺纱-面料-成衣一体化生产模式,成立至今 14年,公司持续通过海
3、内外新建和收并购扩张规模,1619 年公司规模稳步提升,净利润在毛利率和费用率双重优化下维持 26%高增长,经营现金流健康,资产负债率逐年优化,IPO 融资后预计约 65%。 行业:行业:龙头制造商壁垒较高,中国供应链稳固伴随产业迁移龙头制造商壁垒较高,中国供应链稳固伴随产业迁移 从壁垒看,头部品牌普遍对供应商有严格的筛选和考核淘汰机制,品牌供应链进入壁垒高。从趋势看,疫情下中国供应链稳定,订单回流优势凸显,而同时中低端产能在未来将继续有向低成本地区迁移趋势。从格局看,代工服行业高度分散,盛泰具有一定规模,市占率接近 0.2%。 竞争力优越,积极新建产能,有望深化高成长客户合作竞争力优越,积极
4、新建产能,有望深化高成长客户合作 凭借卓越的面料开发能力与较优生产效率,公司产品成功切入优衣库、拉夫劳伦、LACOSTE、FILA 等优质品牌供应链,2020 年公司占以上品牌采购份额分别约 1.2%/5%/4%/17% ,已形成良好紧密合作。 展望未来,我们认为短期内随着疫情常态化下产能利用率的恢复、募投新项目产能的陆续释放、以及智能化建设带来生产效率提升,公司有望重启快速成长。中长期凭借持续提升的竞争力,公司有望深化客户合作,提升客户份额,并随着品牌本身的增长加速获取订单。 风险提示风险提示 1.宏观环境波动;2.需求不及预期;3.技术流失;4.原料价格波动。 投资建议:投资建议:看好看好
5、公司公司产能扩张、效率提升,首予“买入”评级产能扩张、效率提升,首予“买入”评级 公司具有业内稀缺的纱线-面料-成衣一体化模式,同时通过卓越的面料开发能力和高生产效率切入高端大品牌供应链。未来随着疫情后产能利用率的恢复、新产能的陆续投产、智能化系统建设带动生产效率继续提升,我们看好公司品牌客户增长+采购份额的提升驱动的订单增长。我们预计 21-23 年净利润 3.1/4.1/5.0 亿元,同增 4.7%/32.6%/23.9%,EPS 0.55/0.73/0.91 元,对应 22 年 19-20 x PE 合理估值为 13.914.6元,首次覆盖给予“买入”评级。 独立性声明:独立性声明: 作
6、者保证报告所采用的数据均来自合规渠道,分析逻辑基于本人的职业理解,通过合理判断并得出结论,力求客观、公正,结论不受任何第三方的授意、影响,特此声明。 盈利预测和财务指标盈利预测和财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 4,702 4,948 6,305 7,341 (+/-%) -15.6% 5.2% 27.4% 16.4% 净利润(百万元) 293 307 407 504 (+/-%) 9.0% 4.7% 32.6% 23.9% 摊薄每股收益(元) 0.59 0.55 0.73 0.91 EBIT Margin 10.5% 9.4% 9.5% 9.9% 净
7、资产收益率(ROE) 20.5% 13.9% 16.4% 17.8% 市盈率(PE) 19.2 20.4 15.4 12.4 EV/EBITDA 12.5 12.7 12.6 10.6 市净率(PB) 3.9 2.8 2.5 2.2 资料来源:Wind、国信证券经济研究所预测 注:摊薄每股收益按最新总股本计算 0.00.51.01.5O/21D/21上证指数盛泰集团 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 2 内容目录内容目录 估值与投资建议估值与投资建议 . 5 绝对估值:13.815.0 元 . 5 绝对估值的敏感性分析 . 5 相对法估值:13.9
8、14.6 元 . 5 投资建议:看好产能扩张、效率提升,首予“买入”评级 . 6 公司概况:全产业链制衣集团,业绩较快增长公司概况:全产业链制衣集团,业绩较快增长 . 7 业务分析:纺纱-面料-成衣一体化集团,合作中高端大客户 . 7 发展史:14 年发展史,海内外产能稳步扩张,研发能力持续提升 . 8 股权结构和董监高:实控人控股 32% ,高管持股绑定利益 . 9 财务分析:利润率稳步提升,业绩增速较快,经营现金流健康 . 10 行业:龙头制造商壁垒较高,中国供应链稳固伴随产业迁移行业:龙头制造商壁垒较高,中国供应链稳固伴随产业迁移 . 11 复盘:纺织制造百年迁移,中国地位绝对领先,东南
9、亚承接部分产能 . 11 行业壁垒:品牌层层考核严格,龙头制造商壁垒深厚 . 12 发展趋势一:疫情凸显中国供应链稳定性优势,全球核心地位稳固 . 16 发展趋势二:人才、技术、资本向外输出,国际大牌纷纷布局海外产能 . 18 同行分析:行业格局分散,盛泰具有一定行业地位 . 20 竞争力优越,积极新建产能,有望深化高成长客户合作竞争力优越,积极新建产能,有望深化高成长客户合作 . 20 竞争力:凭借较强的研发能力、智能化水平,切入中高端品牌客户供应链 . 20 短期增长:全球布局产能,产能利用率恢复和新产能释放有望驱动快速成长 . 23 中长期成长:持续强化竞争力,客户增长与合作加强双轮驱动
10、订单成长 . 25 盈利预测盈利预测 . 26 假设前提 . 27 未来 3 年盈利预测 . 27 盈利预测情景分析 . 28 投资建议:看好产能扩张、效率提升,首予投资建议:看好产能扩张、效率提升,首予“买入买入”评级评级 . 28 风险提示风险提示 . 30 附表:财务预测与估值附表:财务预测与估值 . 32 国信证券投资评级国信证券投资评级 . 33 分析师承诺分析师承诺 . 33 风险提示风险提示 . 33 证券投资咨询业务的说明证券投资咨询业务的说明 . 33 eWcZNAiXjZeVwVoPrQqQ6McM6MsQrRoMoMlOmMoMfQoPtN6MmMvMNZqRtMwMmO
11、nM 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 3 图表目录图表目录 图图 1:公司一体化业务和各产品介绍:公司一体化业务和各产品介绍 . 7 图图 2:公司各项业务收入结构(亿元):公司各项业务收入结构(亿元) . 8 图图 3:公司各项业务毛利率:公司各项业务毛利率 . 8 图图 4:公司发展历程:公司发展历程 . 9 图图 5:公司股权结构图:公司股权结构图. 10 图图 6:公司收入及增速:公司收入及增速 . 11 图图 7:公司净利润及增速:公司净利润及增速 . 11 图图 8:公司利润率水平:公司利润率水平 . 11 图图 9:公司费用率水平:
12、公司费用率水平 . 11 图图 10:公司资产负债率:公司资产负债率 . 11 图图 11:公司资本开支及经营活动现金流(亿元):公司资本开支及经营活动现金流(亿元) . 11 图图 12:中国大陆纺织品、:中国大陆纺织品、成衣出口市占率成衣出口市占率 . 12 图图 13:越南纺织品、成衣出口市占率:越南纺织品、成衣出口市占率 . 12 图图 14:Adidas 准制造商数量准制造商数量 . 13 图图 15:Adidas 制造商首次拒绝率制造商首次拒绝率 . 13 图图 16:优衣库新供应商审批流程:优衣库新供应商审批流程 . 14 图图 17:考量因素与标准:考量因素与标准 . 14 图
13、图 18:Adidas 制造商评分分布制造商评分分布 . 15 图图 19:Adidas 满足满足 4C/5C 标准的标准的 Tier1 核心制造商占比核心制造商占比 . 15 图图 20:优衣库供应商工作场所监控系统:优衣库供应商工作场所监控系统 . 15 图图 21:优衣库劳动环境审核制度:优衣库劳动环境审核制度 . 16 图图 22:20132015 年不达标供应商持续增加年不达标供应商持续增加 . 16 图图 23:21 年年 11 月初月初 Adidas 管理层对越南封锁造成的影响分析和预计管理层对越南封锁造成的影响分析和预计 . 17 图图 24:2021 年年 79 月美国鞋类商
14、品同比涨价幅度月美国鞋类商品同比涨价幅度 . 17 图图 25:2021 年美国黑色星期五各商品同比提价幅度年美国黑色星期五各商品同比提价幅度 . 17 图图 26:1820 年中越印纺织品和成衣出口份额变化年中越印纺织品和成衣出口份额变化 . 18 图图 27:中国和越南纺织业出口金额当月同比:中国和越南纺织业出口金额当月同比 . 18 图图 28:中越孟印在全球的成衣出口份额变化:中越孟印在全球的成衣出口份额变化 . 19 图图 29:中国、越南进口和出口纺织设备、纺织中间品、成衣的关系变化:中国、越南进口和出口纺织设备、纺织中间品、成衣的关系变化 . 19 图图 30:公司的水柔棉针织面
15、料加工发明专利:公司的水柔棉针织面料加工发明专利 . 21 图图 31:FILA 水柔棉产品和标签水柔棉产品和标签 . 21 图图 32:公司期末员工数和人均产值持续优化:公司期末员工数和人均产值持续优化 . 21 图图 33:公司的人均产值在同行处于较好水平:公司的人均产值在同行处于较好水平 . 21 图图 34:公司的智能制造系统软件平台建设方案:公司的智能制造系统软件平台建设方案 . 22 图图 35:生产车间流水线的智能化设备部件添加:生产车间流水线的智能化设备部件添加 . 22 图图 36:核心终端品牌客户对公司的采购额:核心终端品牌客户对公司的采购额 . 22 图图 37:核心终端
16、品牌客户占公司收入比重:核心终端品牌客户占公司收入比重 . 22 图图 38:公司占核心品牌客户采购的份额:公司占核心品牌客户采购的份额 . 23 图图 39:盛泰集团成衣、面料产能布局地区和办事处所在地:盛泰集团成衣、面料产能布局地区和办事处所在地 . 23 图图 40:盛泰集团主要产品产能利用率:盛泰集团主要产品产能利用率 . 24 图图 41:盛泰集团主要产品产销率:盛泰集团主要产品产销率 . 24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 4 图图 42:公司募投项目投产后预期产能:公司募投项目投产后预期产能 . 24 图图 43:预计募投项目达产
17、后贡献的年收入和年净利润:预计募投项目达产后贡献的年收入和年净利润 . 24 图图 44:优衣库收入规模与增长:优衣库收入规模与增长 . 26 图图 45:FILA 品牌收入规模与增长品牌收入规模与增长 . 26 图图 46:FILA 采购盛泰的总规模和份额测算采购盛泰的总规模和份额测算 . 26 图图 47:优衣库采购盛泰的规模和份额测算:优衣库采购盛泰的规模和份额测算 . 26 图图 48:FILA 采购盛泰的成衣、面料规模和份额测算采购盛泰的成衣、面料规模和份额测算 . 26 表表 1:公司盈利预测假设条件(:公司盈利预测假设条件(%) . 5 表表 2:资本成本假设:资本成本假设 .
18、5 表表 3:绝对估值相对折现率和永续增长率的敏感性分析(元):绝对估值相对折现率和永续增长率的敏感性分析(元) . 5 表表 4:可比公司估值:可比公司估值 . 6 表表 5:公司各项业务销量、单价、毛利率和占比:公司各项业务销量、单价、毛利率和占比 . 8 表表 6:公司主要董监高及持股情况:公司主要董监高及持股情况 . 10 表表 7:部分国际大牌产能分布地区及迁移情况:部分国际大牌产能分布地区及迁移情况 . 20 表表 8:行业内主要的直接竞争对手业务介绍和收入规模:行业内主要的直接竞争对手业务介绍和收入规模 . 20 表表 9:关于产能扩张的募投项目介绍:关于产能扩张的募投项目介绍
19、. 24 表表 10:公司盈利预测主要假设与结果:公司盈利预测主要假设与结果 . 27 表表 11:盈利预测及市场重要数据:盈利预测及市场重要数据 . 28 表表 12:情景分析:情景分析 . 28 表表 13:公司盈利预测及市场重要数据:公司盈利预测及市场重要数据 . 29 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 5 估值与投资建议估值与投资建议 考虑公司的业务特点,我们采用绝对估值和相对估值两种方法来估算公司的合理价值区间。 绝对估值:绝对估值:13.815.0 元元 在产能持续建设扩张和效率爬坡双重驱动下,我们预计公司在未来几年收入端保持稳定较快的
20、增长,从而驱动业绩较快增长,具体假设情况如下表所列示: 表表 1:公司盈利预测假设条件(:公司盈利预测假设条件(%) 项目项目 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 营业收入增长率 14.52% 5.28% -15.57% 5.21% 27.44% 16.43% 10.14% 10.18% 10.42% 毛利率 19.13% 19.91% 20.01% 20.10% 19.97% 20.30% 20.30% 20.31% 20.30% 管理费用/营业收入 5.83% 5.66% 5.67% 6.86% 6.72% 6.72% 6.
21、72% 6.72% 6.72% 销售费用/销售收入 3.92% 3.95% 3.22% 3.18% 3.12% 3.12% 3.12% 3.12% 3.12% 营业税及附加/营业收入 0.54% 0.45% 0.62% 0.62% 0.60% 0.60% 0.60% 0.60% 0.60% 所得税税率 15.64% 16.21% 17.14% 14.00% 14.00% 14.00% 14.00% 14.00% 14.00% 股利分配比率 - - - 30.00% 30.00% 30.00% 30.00% 30.00% 30.00% 资料来源:wind,国信证券经济研究所预测 表表 2:资本成
22、本假设:资本成本假设 无杠杆 Beta 1 T 14.00% 无风险利率 2.00% Ka 7.80% 股票风险溢价 5.80% 有杠杆 Beta 1.07 公司股价(元) 11.26 Ke 8.20% 发行在外股数(百万) 556 E/(D+E) 92.60% 股票市值(E,百万元) 6256 D/(D+E) 7.40% 债务总额(D,百万元) 500 WACC 7.97% Kd 6.00% 永续增长率(10 年后) 2.0% 资料来源:wind,国信证券经济研究所假设 根据以上主要假设条件,采用 FCFF 估值方法,得到公司的合理价值区间为13.815.0 元。 绝对估值的敏感性分析绝对估
23、值的敏感性分析 该绝对估值相对于 WACC 和永续增长率较为敏感,表 3 是公司绝对估值相对此两因素变化的敏感性分析。 表表 3:绝对估值相对折现率和永续增长率的敏感性分析(元):绝对估值相对折现率和永续增长率的敏感性分析(元) WACC 变化 14.39 7.8% 7.9% 7.97% 8.1% 8.2% 永续增长率变化 2.3% 15.90 15.49 15.10 14.72 14.35 2.2% 15.63 15.24 14.85 14.48 14.13 2.1% 15.38 14.99 14.62 14.26 13.91 2.0% 15.13 14.75 14.39 14.04 13.
24、70 1.9% 14.89 14.52 14.17 13.83 13.50 1.8% 14.66 14.30 13.96 13.63 13.30 1.7% 14.44 14.09 13.75 13.43 13.11 资料来源:wind,国信证券经济研究所分析 相对法估值:相对法估值:13.914.6 元元 我们预计公司业绩将实现较快的增长,2123 年净利润的复合增速约 28%。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 6 我们选取与公司业务相近的 A 股、港股和台股公司作比较,包括 A 股制鞋龙头华利集团,港股面料和制衣一体化龙头申洲国际和成衣集团晶苑
25、国际,台股面料和成衣厂商儒鸿、制衣厂商聚阳实业。可比公司 2022 年平均 PE 和 PEG分别为 20.8 和 1.08。综合比较各公司的当前 PE、业绩增速及长期成长的预期表现,我们认为给予公司 22 年 1920 x PE,合理的价格区间为 13.914.6 元。 表表 4:可比公司估值可比公司估值 公司公司 公司公司 投资投资 收盘价收盘价 EPS PE g PEG 总市值总市值 代码代码 名称名称 评级评级 人民币人民币 2020 2021E 2022E 2023E 2020 2021E 2022E 2023E 20212023 2022 (人民币亿元人民币亿元) 605138 盛泰
26、集团 买入 11.26 0.59 0.55 0.73 0.91 19.08 20.40 15.38 12.41 28.2% 0.55 62.6 同类公司同类公司 02313 申洲国际 买入 119.60 3.40 3.01 4.10 5.24 35.18 39.72 29.14 22.83 31.9% 0.91 68.2 02232 晶苑国际 无评级 2.07 0.25 0.36 0.40 0.45 8.37 5.70 5.15 4.56 11.8% 0.44 201.0 300979 华利集团 买入 82.77 1.79 2.36 2.97 3.56 46.24 35.01 27.90 23
27、.25 22.7% 1.23 86.5 1476 儒鸿 无评级 138.64 3.57 4.90 5.83 6.59 38.81 28.28 23.79 21.05 15.9% 1.49 377.2 1477 聚阳实业 无评级 53.31 2.10 2.55 3.00 3.28 25.33 20.89 17.75 16.24 13.4% 1.32 127.9 平均值平均值 30.79 25.92 20.75 17.59 1.08 资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理预测 注:未评级公司盈利预测来自 wind 一致预期 投资建议:投资建议:看好产能扩张、效率提升,首予“买入”评级看好产能扩
28、张、效率提升,首予“买入”评级 公司具有业内稀缺的纱线-面料-成衣一体化模式,同时通过卓越的面料开发能力和高生产效率切入高端大品牌供应链。未来随着疫情后产能利用率的恢复、新产能的陆续投产、智能化系统建设带动生产效率继续提升,我们看好公司品牌客户增长+采购份额的提升驱动的订单增长。我们预计 21-23 年净利润3.1/4.1/5.0 亿元,同增 4.7%/32.6%/23.9%,EPS 0.55/0.73/0.91 元,对应 22 年19-20 x PE 合理估值为 13.914.6 元,首次覆盖给予“买入”评级。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page
29、7 公司概况公司概况:全产业链制衣集团,业绩较快增长全产业链制衣集团,业绩较快增长 业务分析业务分析:纺纱纺纱-面料面料-成衣一体化集团,合作中高端大客户成衣一体化集团,合作中高端大客户 公司是一家服务于国内外知名品牌的跨国公司,产能分布于中国、越南、柬埔寨、斯里兰卡以及罗马尼亚。公司产品全面覆盖纺纱、面料、染整、印绣花和成衣裁剪与缝纫五大工序。 分业务:分业务:2020 年公司纱线、针织面料、梭织面料、针织服装、梭织服装收入比例分别为 7%、9%、8%、36%、31%,外销量分别为 1.3 万吨、0.5 万吨、1886 万米、2369 万件、2287 万件。20172020 年针织面料和针织
30、服装的收入占比持续提升,梭织面料和纱线收入占比基本持平,梭织服装占比从 53%减少到 31%。2020 年纱线、针织面料、梭织面料、针织服装、梭织服装毛利率分别 7.7%、19.4%、26%、23%、18%,其中公司梭织面料毛利率最高,且 1720年持续提升(+3.8p.p.) 。 品牌品牌客户:客户:公司主要客户有拉夫劳伦、优衣库、Lacoste、鳄鱼牌、卡文克莱、汤米希尔费格、雅戈尔、FILA、Hugo Boss、李宁、Charles Tyrwhitt、T. M. Lewin、阿玛尼、Burberry、美鹰傲飞、衣恋、杰克琼斯、太平鸟、Dillards 百货、玛莎百货。2020 年整体前五
31、大客户为优衣库(14%) 、拉夫劳伦(12%) 、Devanlay S.A.(主要运营 Lacoste,11%) 、斐乐体育(11%) 、上海和兆服饰(6%) 。 图图 1:公司:公司一体化业务和一体化业务和各产品介绍各产品介绍 纱线纱线 针织面料针织面料 梭织面料梭织面料 针织服装针织服装 梭织服装梭织服装 产品图产品图 收入收入(2020 年年) 3.2 亿元亿元 4.3 亿元亿元 3.8 亿元亿元 17.0 亿元亿元 14.6 亿元亿元 外销单价 2.51 万元/吨 8.2 万元/吨 20.3 元/米 71.9 元/件 63.7 元/件 产能 8400 吨 18800 吨 6400 万米
32、 3143 万件 2850 万件 产量 6913 吨 12431 吨 5078 万米 2430 万件 2234 万件 外销量 12680 吨 5260 吨 1886 万米 2369 万件 2287 万件 收入占比收入占比(2020 年年) 6.9% 9.4% 8.4% 37.1% 31.8% 毛利率毛利率(2020 年年) 7.7% 19.4% 26.1% 22.9% 18.0% 前五前五大客户大客户(2020年)年) 雅戈尔(19%) 斐乐(51%) 雅戈尔(34%) Lacoste(28%) Uniqlo(45%) Gain Lucky(6%) BURBERRY(11%) 衣恋(7%) 斐
33、乐(17%) 拉夫劳伦(21%) 天为纺织(4%) 和兆服饰(10%) 伊藤忠(6%) HUGO BOSS(15%) Dillard(7%) Nishat (4%) 雅戈尔(7%) VIETTIEN(4%) 拉夫劳伦(14%) NORDSTROM(5%) 兴盛纺织(3%) 李宁(4%) 太平鸟(3%) 和兆服饰(13%) 伊藤忠(5%) 资料来源:公司公告,国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 8 图图 2:公司各项业务收入结构(亿元)公司各项业务收入结构(亿元) 图图 3:公司各项业务毛利率公司各项业务毛利率 资料来源:公司公
34、告,国信证券经济研究所整理 资料来源:公司公告,国信证券经济研究所整理 表表 5:公司各项业务销量、单价、毛利率和占比:公司各项业务销量、单价、毛利率和占比 2017 2018 2019 2020 纱线(百万元)纱线(百万元) 315.9 376.7 377.6 318.3 -总销量(吨) 14937.7 22036.6 36799.8 28834.4 对内销量(吨) 2026.6 8360.2 23553.3 16154.1 对外销量(吨) 12911.1 13676.4 13246.5 12680.3 -外销单价(万元/吨) 2.45 2.75 2.85 2.51 毛利率(%) 4.5%
35、8.1% 8.2% 7.7% 收入占比 6.8% 7.1% 6.8% 6.8% 针织面料(百万元)针织面料(百万元) 182.2 289.6 444.1 430.0 -总销量(吨) 9376.7 11818.3 14158.1 12709.0 对内销量(吨) 7177.5 8231.3 8806.3 7449.3 对外销量(吨) 2199.3 3587.1 5351.8 5259.7 -外销单价(万元/吨) 8.3 8.1 8.3 8.2 毛利率(%) 19.5% 20.5% 19.9% 19.4% 收入占比 3.9% 5.5% 8.0% 9.1% 梭织面料(百万元)梭织面料(百万元) 473
36、.2 500.0 446.9 383.6 -总销量(万米) 6473.4 6931.7 5917.1 4935.5 对内销量(万米) 4227.7 4517.8 3816.7 3049.1 对外销量(万米) 2245.7 2413.9 2100.4 1886.5 -外销单价(元/米) 21.1 20.7 21.3 20.3 毛利率(%) 22.3% 24.7% 26.0% 26.1% 收入占比 10.2% 9.5% 8.0% 8.2% 针织服装(百万元)针织服装(百万元) 1018.3 1507.9 1848.3 1702.8 -总销量(万件) 1922.0 2598.1 2821.8 236
37、9.3 -外销单价(元/件) 53.0 58.0 65.5 71.9 毛利率(%) 21.9% 22.6% 23.7% 22.9% 收入占比 22.0% 28.5% 33.2% 36.2% 梭织服装(百万元)梭织服装(百万元) 2423.8 2354.7 2271.1 1457.3 -总销量(万件) 3828.4 3714.5 3411.2 2286.8 -外销单价(元/件) 63.3 63.4 66.6 63.7 毛利率(%) 18.5% 16.9% 17.7% 18.0% 收入占比 52.5% 44.5% 40.8% 31.0% 资料来源:公司公告,国信证券经济研究所整理 发展史发展史:1
38、4 年发展史,海内外年发展史,海内外产能稳步产能稳步扩张扩张,研发能力持续提升,研发能力持续提升 (一)(一)20072013 年:年:纺织纺织起家,通过收购发展海外基地和开拓产业链上游起家,通过收购发展海外基地和开拓产业链上游 2007 年公司前身嵊州雅戈尔色织科技成立,2010 年集团设立安徽成衣厂,2011 年以 8300 万美元并购原雅戈尔旗下香港新马服装集团,获得新马在海外的(越南、斯里兰卡、柬埔寨等)生产基地和团队。 10.215.118.517.024.223.522.714.61.82.94.44.34.75.04.53.83.23.83.83.20020
39、020针织服装(亿元)梭织服装(亿元)针织面料(亿元)梭织面料(亿元)纱线(亿元)22.3%24.7%26.0%26.1%4.5%8.1%8.2%7.7%0%5%10%15%20%25%30%20020针织服装梭织服装针织面料梭织面料纱线 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 9 2012 年集团全资控股湖南新马制衣,收购越南新马针织,完善国内外成衣制造。2013 年集团于越南成立 3 万锭棉纺厂,开拓上游产业链布局。 (二)(二)20142018 年:年:进入扩张期,从建设到进入扩张期,从建设到完成越南的全
40、产业链布局完成越南的全产业链布局 2014 年,盛泰集团在越南开设一家年产 4500 万米的高档色织面料和 4000 万吨高端针织面料的纺织厂,进一步深化集团在东南亚的供应链布局。 2016 年盛泰针织联合阿克苏盛安纺织及雅戈尔成立新雅农科,目的在于调整公司经营战略,剥离重资产的境内棉纺板块业务,为服务海外客户进行国际化布局。2018 年集团收购越南面料厂大股东股权,实现在越南的全产业链布局。 (三)(三)2018 年年至今:强化新材料研发,并往智能化、精细化管理道路前进至今:强化新材料研发,并往智能化、精细化管理道路前进 2018 年公司成立嵊州盛泰新材料研究院,主要进行新材料的研发制作。2
41、019年集团成功并购罗马尼亚工厂,并成功与李宁品牌开展合作在广西宁泰合作并建立合资公司。公司在针织成衣板块加大精细化管理力度,上线 SPS 系统,提高针织成衣工厂的在产品管理能力。2020 年成立嵊州康欣医疗,通过改造现有生产线、外购生产线的方式新增防疫物资的生产销售业务。 图图 4:公司发展历程:公司发展历程 资料来源:公司官网,公司公告,国信证券经济研究所整理 股权结构和董监高:实控人控股股权结构和董监高:实控人控股 32% ,高管持股绑定利益,高管持股绑定利益 公司股权结构与公司股权结构与董事长董事长履历:履历:公司的主要股东为宁波盛泰纺织(30.33%) 、伊藤忠卓越纤维(22.5%)
42、 、雅戈尔服装(17.9%) 、盛新管理合伙(6.2%) 、盛泰管理合伙(5.6%)等。徐磊是公司的实际控制人,通过盛泰集团和宁波盛泰纺织控制公司 31.56%的股权; 公司董事长、实控人徐磊历任广东溢达总经理,香港溢达集团执行董事,雅戈尔集团董事。2004 年至今任宁波盛泰董事长,2007 年至今任盛泰集团和盛泰针织董事长,2012 年至今任新马服装董事长,2014 年至今任香港盛泰董事长。 高管高管具有丰富经验,具有丰富经验,持股绑定利益持股绑定利益:同时盛新管理合伙和盛泰管理合伙是公司两大员工持股平台,总经理丁开政间接持股 1.27%,财务负责人王培荣间接持股 1.07%,监事会主席张达
43、间接持股 0.33%,董事刘向荣和龙兵初分别间接持股 0.67%和 0.52%。公司董事和高管团队大多具有溢达集团和新马服装的丰富生产、管理经验,三名独立董事分别现任名企高管或著名高校教授。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 10 图图 5:公司股权结构图公司股权结构图 资料来源:wind,国信证券经济研究所整理 表表 6:公司主要董监高及持股情况:公司主要董监高及持股情况 姓名姓名 职务职务 简介简介 间接持股间接持股 徐磊 董事长 历任广东溢达纺织总经理,香港溢达集团执行董事,雅戈尔集团董事,雅戈尔日中纺织印染执行董事长。2004 年至今任宁波
44、盛泰董事长,2007 年至今任盛泰集团和盛泰针织董事长,2012 年至今任新马服装董事长,2014 年至今任香港盛泰董事长。 30.30% 丁开政 总经理,董事 历任广东溢达纺织印染设备部经理,宁波雅戈尔日中纺织印染副总经理,盛泰色织和盛泰针织董事;现任盛泰集团董事,总经理,宁波盛泰监事。 1.27% 刘向荣 董事 历任广东溢达纺织经理,宁波雅戈尔日中纺织印染针织业务副总经理,湖南新马总经理;现任盛泰集团董事,针织成衣业务总经理。 0.67% 龙兵初 董事 历任新疆煤炭科学研究所助理工程师,广东溢达纺织佛山高明西安分厂厂长,宁波雅戈尔日中纺织印染针织业务总经理,盛泰针织总经理;现任盛泰集团董事
45、,盛泰针织执行董事兼总经理。 0.52% 徐颖 董事 历任荷兰皇家飞利浦公司项目经理,新马服装运营部副总经理;现任盛泰集团董事,行政总裁。 - 钟瑞权 董事 历任香港溢达集团毛里求斯工厂生产经理,J.Crew 集团远东区品质及采购总监,香港溢达集团中国区成衣制造部总监,恒富控股中国区产生副总裁,盛泰色织生产高级副总裁,营销副总裁,盛泰针织董事总经理;现任盛泰集团董事。 - 李纲 独立董事 历任埃森哲(美国)顾问,经理,合伙人,埃森哲(中国)合伙人,大中华区总裁,董事会主席,全球副总裁,哈佛大学高级领导人研究员;现任 Tricor Group 非执行董事,兼任盛泰集团独立董事。 - 夏立军 独立
46、董事 历任香港中文大学公司治理中心副研究员,博士后研究员,硕士生导师,教授,博士生导师,教授委员会委员,曾在会计师事务所从事独立审计,资产评估等工作多年;现任上海交通大学二级教授,博士生导师,会计系主任,学科带头人,兼任盛泰集团独立董事。 - 孙红梅 独立董事 历任陕西科技大学教授,院长,现任上海师范大学教授,上海永冠众诚新材料科技(集团)股份独立董事,上海兰卫医学检验所股份独立董事,兼任盛泰集团独立董事。 - 王培荣 财务负责人 历任宁波黑炭衬衣厂记账会计,宁波百盛制衣主办会计,宁波雅戈尔服饰财务部主任,财务部副经理,盛泰集团(原盛泰色织)经理,总经理助理;现任盛泰集团财务负责人。 1.07
47、% 张鸿斌 董事会秘书 历任中厦建设集团法务专员,绍兴东方能源工程技术法务经理,行政人事经理,盛泰集团(原盛泰色织)和盛泰针织法务主管;现任盛泰集团董事会秘书。 0.04% 张达 监事会主席 历任广东溢达纺织经理会计部主管,宁波雅戈尔日中纺织印染人力资源部经理,宁波雅戈尔日中纺织印染人力财务部经理,盛泰进出口财务长;现任盛泰集团采购总监。 0.33% 资料来源:wind,国信证券经济研究所整理 财务分析:财务分析:利润率利润率稳步提升,稳步提升,业绩增速较快,经营现金流健康业绩增速较快,经营现金流健康 收入稳步提升,毛利和费用优化促进净利润较快增长:收入稳步提升,毛利和费用优化促进净利润较快增
48、长:20122016 年公司收入稳定维持在 4044 亿元,净利润在 1215 年间有所波动,2016 年提升到1.35 亿元;20162019 年,公司收入规模持续提升(主要由针织面料和针织服装驱动) ,CAGR 10.7%至 55.7 亿元,随着毛利率的小幅提升和费用率的逐步优化,净利润保持 25.9%的复合增长至 2.69 亿元;2020 年受到疫情影响,公司收入下滑 15.6%,而通过费用率的优化(-1.2p.p.)和政府补助增加,净利润仍然实现 9%的增长。21 年前三季度,收入和净利润分别+2.3%/+14.9%。 资本开支较高,资本开支较高,经营现金流健康经营现金流健康,资产负债
49、率资产负债率边际改善边际改善:过去几年公司持续投入资金扩张规模, 20172021 前 3 季度,公司合计资本开支 18.0 亿元,年资 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 11 本开支维持较高水平,而与此同时稳定健康的经营活动现金流促进公司资产负债率的逐年优化,资产负债率从 2017 年的 77%下降至 2020 年的 69%。 图图 6:公司收入及增速公司收入及增速 图图 7:公司净利润及增速公司净利润及增速 资料来源:wind,国信证券经济研究所整理 资料来源:wind,国信证券经济研究所整理 图图 8:公司利润率水平公司利润率水平 图图 9:
50、公司费用率水平公司费用率水平 资料来源:wind,国信证券经济研究所整理 资料来源:wind,国信证券经济研究所整理 图图 10:公司资产负债率公司资产负债率 图图 11:公司资本开支及经营活动现金流(亿元)公司资本开支及经营活动现金流(亿元) 资料来源:wind,国信证券经济研究所整理 资料来源:wind,国信证券经济研究所整理 行业:行业:龙头制造商壁垒较高,中国供应链稳固伴随龙头制造商壁垒较高,中国供应链稳固伴随产业迁移产业迁移 复盘:纺织制造百年迁移,中国地位绝对领先,东南亚承接部分产能复盘:纺织制造百年迁移,中国地位绝对领先,东南亚承接部分产能 -20%-15%-10%-5%0%5%