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1、华安证券研究所继续寻找结构性医药投资机会继续寻找结构性医药投资机会20222022年中报总结及展望年中报总结及展望分析师：谭国超（分析师：谭国超（S00S00）华安证券医药谭国超团队华安证券医药谭国超团队2022年年9月月6日日证券证券研究研究报告报告华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值2总体观点和投资建议总体观点和投资建议行业状况和基金持仓医药细分总结和展望风险提示1VVW3W2VYYsQoM7N8Q7NpNmMsQoMiNpPwPkPmMtM6MqRrOMYmQuMMYoNoM华安证券研究所华安证券研究所华安研究

2、华安研究 拓展投资价值拓展投资价值3继续寻找结构性医药机构继续寻找结构性医药机构证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明医药行业投资目前的几个重要思考维度：基金持仓医药偏低：Q2医药目前是基金低持仓（2017以来年新低，全部基金10.1%），并且基金持仓相对集中在医疗服务，Q2医药基金持仓中药的比例环比+1.88P达9.4%；业绩受疫情影响：业绩来看，22H1全部行业收入增长10.33%，归母利润同比增长7.36%；原料药、血液制品、药店、医疗设备、体外诊断、诊断服务、研发外包、医院等均在2022年中报中保持利润的正增长，其中体外诊断和诊疗服务明显受益于疫情，引发市场对业绩持续性的担忧；疫苗

3、在2021年新冠疫苗高基数下2022H1业绩承压；医疗耗材等则因为医院常规运营异常而影响较大。医药行业整体估值：截止9月2日（本周五），医药生物行业PE（TTM，剔除负值）为27X，位于2012年以来“均值-1倍标准差”以下，比2012年以来均值（36X）低8.7个单位。政策：脊柱全国集采推进、江西等12省联盟的IVD肝功生化试剂、福建省联盟电生理集采、福建省联盟吻合器集采等。华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值4建议关注：建议关注：（1 1）自上而下（只需要考虑国内市场特点、国内特色、内循环）：中药、医疗基建、医疗消费、创新药及产业链；）自上而下（只需要考虑

4、国内市场特点、国内特色、内循环）：中药、医疗基建、医疗消费、创新药及产业链；中药（强品牌3个+中药创新药3个+特色中药2个）：广誉远（强品牌+国企改革）+新天药业（中药创新药）、康缘药业（中药创新药）、以岭药业（强品牌+中药创新药）、桂林三金（特色中药+业务重估）、同仁堂（强品牌属性）、华润三九（强品牌属性）、。医疗基建：康复板块，伟思医疗（磁技术龙头，康复机器人和医疗消费开启第二增长曲线）；迈瑞医疗（产品齐全、国际化）、澳华内镜（软镜龙头）、健麾信息（药房信息化）、艾隆科技（药房信息化）等。医疗消费：麦澜德（女性全生命周期器械提供商，低估值）、固生堂（中医诊疗连锁龙头）、海吉亚（肿瘤连锁）、

5、三星医疗（康复医疗诊疗连锁龙头）、锦欣生殖（IVF龙头）、可孚医疗（家用器械，消费级，听力门诊连锁特色）。创新药及其产业链：药明生物UVL取消带来行业逻辑的变化，海外的变化；港股biotech估值等；（2 2）挖掘个股机会：生物制品、创新药、医疗器械等板块以及对应的产业链公司，具备创新属性产品可以满足临床需求、个别还）挖掘个股机会：生物制品、创新药、医疗器械等板块以及对应的产业链公司，具备创新属性产品可以满足临床需求、个别还具备量价的供需特点、或者估值低成长稳健具备配置属性。具备量价的供需特点、或者估值低成长稳健具备配置属性。CXO：仿制药CRO（百诚医药、阳光诺和）、模式动物（够新，可以给估

6、值，药康生物、南模生物）、CGT CDMO（够新，可以给估值，和元生物）、大市值平台CXO公司也值得关注；流感疫苗接种需求的反弹：百克生物、金迪克，关注华兰疫苗；创新药搭建了平台或者产品具备差异布局：慢病赛道，肝炎领域特宝生物、艾滋病领域艾迪药业；荣昌生物（创新药管线布局丰富，三大管线共同发力）；建议关注恒瑞医药、海创药业；。低估值稳成长：康德莱（国产注射穿刺龙头企业，产品升级加速成长）、采纳股份（绑定核心客户，国产高端穿刺器械领跑者）。投资观点：寻找结构性的医药投资机会投资观点：寻找结构性的医药投资机会证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓

7、展投资价值拓展投资价值5总体观点和投资建议行业状况和基金持仓行业状况和基金持仓医药细分总结和展望风险提示华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值6医药制造业收入同比提高，利润同比下降较大。医药制造业收入同比提高，利润同比下降较大。根据国家统计局发布的医药制造业相关数据，截至2022年7月，我国医药制造业营业收入累计值16089.40亿元，同比下降1.80%；利润累计值2473.60亿元，同比下降30.70%；整体来看医药制造业进入2021年以来恢复迅速，2022年上半年由于受疫情影响增速有所放缓，收入端整体增长、利润端有所承压。上半年收入承压、在费用不减的情况下利

8、润压力更大，预计疫情得到控制之后，会陆续恢复常态。行业情况：医药制造业数据整体向好，利润同比略有下降行业情况：医药制造业数据整体向好，利润同比略有下降2011-2022医药制造业营业收入医药制造业营业收入&利润累计值（利润累计值（rmb 亿元）亿元）&累计同比（累计同比（%）资料来源：wind、国家统计局，华安证券研究所证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明-40.00-20.000.0020.0040.0060.0080.00100.00120.-----11

9、---------05医药制造业营业收入累计同比（%）医药制造业利润总额累计同比（%）0.005,000.0010,000.0015,000.0020,000.0025,000.0030,000.0035,000.-----112015-0

10、--------122022-05医药制造业:利润总额:累计值医药制造业:营业收入:累计值华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值7生物制品与医疗服务占据医药生物板块生物制品与医疗服务占据医药生物板块top20公司半壁江山。公司半壁江山。截至9月2日，医药生物板块市值top20公司情况如下：生物制品：智飞生物、百济神州-U、君实生物-U、沃森生物、长春高新医疗服

11、务：药明康德、爱尔眼科、康龙化成、泰格医药、凯莱英化学制药：恒瑞医药、复星医药、新和成、华东医药中药：片仔癀、云南白药、同仁堂医疗器械：迈瑞医疗、万泰生物医药商业：上海医药行业情况：生物制品行业情况：生物制品(疫苗疫苗)&医疗服务医疗服务(CXO)市值领跑市值领跑资料来源：wind、华安证券研究所；图表子行业以申万2021级分类为标准证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明医药生物市值医药生物市值top20公司所属二级板块（家）公司所属二级板块（家）医疗器械,2医疗服务,5中药,3生物制品,5化学制药,4医药商业,1医药生物医药生物top20公司公司2022H1营收及归母净利润（营收及归母净

12、利润（rmb 亿元）亿元）-80.00-60.00-40.00-20.000.0020.0040.0060.000.00200.00400.00600.00800.001,000.001,200.00亿元人民币营业总收入2022H1归母净利润2022H1华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值8行业情况：生物制品行业情况：生物制品(疫苗疫苗)&医疗服务医疗服务(CXO)市值领跑市值领跑资料来源：wind、华安证券研究所；图表数据截至22-09-03；其中市值单位为亿元人民币证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明市值市值top20top20的公司中：的公司中：2

13、022中报总营收规模最大的是上海医药（1117.07亿元人民币）2022中报归母净利润规模最大的是迈瑞医疗（52.68亿元人民币）2022中报总营收增速最快的为万泰生物（同比+202.06%）2022中报归母净利润增速增速最快的为凯莱英（同比+305.31%）-200.00%-150.00%-100.00%-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%250.00%300.00%350.00%0.00500.001,000.001,500.002,000.002,500.003,000.003,500.004,000.00亿元人民币总市值2022-09-02营业

14、总收入2022H1 同比增速归母净利润2022H1 同比增速华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值99月2日（本周五），医药生物行业PE（TTM，剔除负值）为27X，位于2012年以来“均值-1倍标准差”以下，相比上周五（8月26日）PE上升0.7个单位，比2012年以来均值（36X）低8.7个单位。估值处于历史的低估值下沿，为底部的位置。行情回顾：医药行业估值处于历史低估值下沿行情回顾：医药行业估值处于历史低估值下沿A股医药生物行业估值表现（股医药生物行业估值表现（9月月3日）日）资料来源：wind、华安证券研究所证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明20

15、253035404550556065医药生物EE+1XE-1X华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值10大市值龙头医药生物股受青睐，全大市值龙头医药生物股受青睐，全基金重仓基金重仓top10基本保持稳定。基本保持稳定。我们拉取2021年以来内地公募全基金重仓生物医药板块top10公司标的并进行进行排序，对比后发现：总体来看，医药生物重仓top10基本保持稳定，药明康德、迈瑞医疗稳定在top3中。重仓股的持仓变动个股分化较为明显，由多种因素决定，其中一种来自于政策的变化与不确定性。基金持仓：医药生物重仓基金持仓：医药生物重仓top10基本稳定基本稳定资料来源：wi

16、nd、华安证券研究所证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值11自自2021Q22021Q2至至2022Q22022Q2，公募基金医药股持仓呈下降趋势。，公募基金医药股持仓呈下降趋势。从2021年Q2到2022年Q2，全部公募基金重仓持股中医药股持仓比分别为14.5%/13.3%/11.1%/12.0%/10.1%。医药公募基金医药股持仓占比小幅回落。医药公募基金医药股持仓占比小幅回落。医药公募基金重仓持股中，医药股持仓比例从2021年Q3的98.0%降至2022年Q2的95.1%。非医药公募基金医药股仓位降至非医药公募基

17、金医药股仓位降至20092009年以来的历史低位。年以来的历史低位。截至2022年Q2，非医药公募基金重仓持股中，医药股持仓占比为4.9%，已降至2009年以来低位水平，相比2021年同时期下降4.3pp。基金持仓：生物医药行业基金持仓呈下降趋势基金持仓：生物医药行业基金持仓呈下降趋势20102022Q220102022Q2年度公募基金医药股持仓比年度公募基金医药股持仓比资料来源：Wind、华安证券研究所注：全部公募基金选取的是Wind基金市场类（净值）的“全部基金（只含主代码）”，非医药公募基金选取的是Wind行业板块主题基金中不含“医疗”、“生物”和“制药”的其他所有板块。证券研究报告敬请

18、参阅末页重要声明及评级说明54.8%71.7%65.3%70.5%79.4%77.8%86.4%85.2%89.4%91.6%91.1%88.7%90.9%90.8%93.2%93.2%94.0%95.3%95.2%95.6%95.0%94.3%98.0%96.4%96.4%95.1%50%55%60%65%70%75%80%85%90%95%100%医药公募基金医药股持仓比2007202220072022年度公募基金医药股持仓比年度公募基金医药股持仓比11.03%9.24%10.46%15.61%8.34%11.23%12.18%9.03%11.25%14.48%12.41%11.02%11

19、.78%11.68%13.07%11.54%15.33%18.23%14.17%13.29%13.57%14.47%13.25%11.10%11.96%10.07%9.34%8.47%10.59%16.05%6.39%7.17%7.81%5.95%7.41%10.07%8.86%7.97%8.36%8.33%9.82%7.97%11.00%12.11%8.94%8.44%8.67%9.23%8.09%5.78%5.93%4.87%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%全部公募基金医药股持仓比非医药公募基金医药股持仓比华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓

20、展投资价值12从医药股全部公募基金重仓持股的基金数来看，二级子行业中持股基金数量最多的为医疗服务、医疗器械；从医药股全部公募基金重仓持股的基金数来看，二级子行业中持股基金数量最多的为医疗服务、医疗器械；A A股二级行业股二级行业持股基金数均环比减少。持股基金数均环比减少。2022Q2，持股基金数排名前三的二级子行业为：医疗服务（2070支）、医疗器械（1172支）、生物制品（830支）；相较于2022Q1，2022Q2医药二级子行业持股基金数整体下降。环比下降最多的两个细分行业为化学制药（环比-279支），医疗器械（环比-252支）。基金持仓：基金持仓：全部公募重仓股二级行业分布全部公募重仓股

21、二级行业分布-持股基金数：医疗服务最多，持股基金数：医疗服务最多，A A股二级行业均环比减少股二级行业均环比减少2022Q22022Q2公募基金重仓持股的医药二级子行业公募基金重仓持股的医药二级子行业持股基金数（支）持股基金数（支）资料来源：Wind、华安证券研究所证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明2022Q22022Q2公募基金重仓持股的医药二级子行业公募基金重仓持股的医药二级子行业持股基金数环比变化（支）持股基金数环比变化（支）4830002500医药商业港股医药生物中药化学制药生物制品医疗器械医疗服务-279-25

22、2-226-182-174-1046-300-250-200-150-化学制药医疗器械生物制品医疗服务中药医药商业港股医药生物华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值13从医药公募基金持仓占比的角度看，从医药公募基金持仓占比的角度看，2022Q22022Q2医药二级子行业中，医疗服务持仓占比最多；从环比变动角度看，中药、医医药二级子行业中，医疗服务持仓占比最多；从环比变动角度看，中药、医药商业公募基金持仓占比环比增量最多。药商业公募基金持仓占比环比增量最多。2022Q2，医药基金的医药仓位分布集中度前三的医药二级子行业为：医疗服务（占比56

23、.32%）、医疗器械（占比12.47%）、中药II（占比9.40%）；相较于2022Q1，2022Q2医药二级子行业中医药公募基金持仓占比环比增加的只有：中药（环比+1.88pp）、医药商业（环比+0.40pp），其余均环比下降。基金持仓：基金持仓：医药公募重仓股二级行业分布医药公募重仓股二级行业分布-持仓占比：医疗服务最多，中药、医药商业环比增加持仓占比：医疗服务最多，中药、医药商业环比增加资料来源：Wind、华安证券研究所证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明1.09%1.60%6.39%7.80%9.40%12.47%56.32%0%10%20%30%40%50%60%医药商业港股医

24、药生物化学制药生物制品中药医疗器械医疗服务2022Q22022Q2医药公募基金重仓持股的医药二级子行业医药公募基金重仓持股的医药二级子行业仓位分布仓位分布2022Q22022Q2医药公募基金重仓持股的医药二级子行业医药公募基金重仓持股的医药二级子行业仓位环比仓位环比变化（变化（pppp）-2.56-0.6-0.5-0.040.10.41.88-3-2.5-2-1.5-1-0.500.511.522.5生物制品医疗服务医疗器械化学制药港股医药生物医药商业中药华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值14基金持仓：非医药公募重仓股二级行业分布基金持仓：非医药公募重仓股二

25、级行业分布-持仓占比：医疗服务最多，医药商业环比增加持仓占比：医疗服务最多，医药商业环比增加资料来源：Wind、华安证券研究所证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明0.13%0.27%0.32%0.39%0.66%1.25%1.86%0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%1.4%1.6%1.8%2.0%医药商业中药港股医药生物化学制药生物制品医疗器械医疗服务从非医药公募基金持仓占比的角度看，从非医药公募基金持仓占比的角度看，2022Q22022Q2医药二级子行业中，持仓占比最多的为医疗服务；从持仓占比环比变动角医药二级子行业中，持仓占比最多的为医疗服务；从持仓占比环比变动

26、角度看，医药商业环比增加最多。度看，医药商业环比增加最多。2022Q2，非医药基金的医药仓位分布集中度前三的医药二级子行业为：医疗服务（占比1.86%）、医疗器械（占比1.25%）和生物制品（占比0.66%）；相较于2022Q1，2022Q2医药二级子行业中非医药公募基金持仓占比环比增加的只有医药商业（环比+0.03pp），其余均环比减少。2022Q22022Q2非医药公募基金重仓持股的医药二级子行业非医药公募基金重仓持股的医药二级子行业仓位分布仓位分布2022Q22022Q2非医药公募基金重仓持股的医药二级子行业非医药公募基金重仓持股的医药二级子行业仓位环比仓位环比变化（变化（pppp）-0

27、.5-0.4-0.3-0.2-0.100.10.2医疗器械医疗服务生物制品化学制药中药医药商业港股医药生物华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值15生物医药各细分赛道业绩表现生物医药各细分赛道业绩表现证券研究报告主要子板块主要子板块营业总收入同比增速营业总收入同比增速归母净利润归母净利润同比增速同比增速2022中报2021中报2022中报2021中报医药生物医药生物10.33%22.67%7.36%40.68%化学制药3.62%14.35%-4.09%3.65%原料药10.23%14.81%11.79%-1.96%化学制剂1.88%14.23%-10.59%6.

28、14%中药1.74%10.12%-14.20%30.86%生物制品19.03%50.89%-40.01%71.18%血液制品30.35%19.13%17.85%31.90%疫苗34.32%50.00%-9.31%145.87%其他生物制品-1.38%61.54%-209.82%-18.03%医药商业6.22%20.55%-5.23%30.07%医药流通4.92%21.27%-7.04%33.06%线下药店22.01%12.48%3.56%17.26%互联网药店-医疗器械30.27%51.30%29.53%77.14%医疗设备9.95%34.54%2.18%29.42%医疗耗材-22.89%45

29、.86%-66.10%95.23%体外诊断116.09%81.88%166.42%99.63%医疗服务40.88%43.61%77.63%46.88%诊断服务52.26%23.51%51.27%4.48%医疗研发外包71.21%45.83%83.02%53.14%医院-3.51%62.56%130.64%173.40%其他医疗服务10.40%38.58%-21.81%97.25%资料来源：wind、华安证券研究所；其中子赛道部分标的由于业绩数据偏差较大予以剔除敬请参阅末页重要声明及评级说明华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值16总体观点和投资建议行业状况和基金

30、持仓医药细分总结和展望医药细分总结和展望风险提示华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值17CXOCXO行业：业绩增速亮眼、在手订单充足行业：业绩增速亮眼、在手订单充足证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明资料来源：公司公告、华安证券研究所CXOCXO板块板块业绩靓丽，加速成长：业绩靓丽，加速成长：2022H1，板块整体营收体量达256亿元，同比增速71.15%；整体归母净利润为121亿元，同比增速为84.19%；扣非归母净利润为98亿元，同比增速100.26%。营收端：营收端：高速增长，头部企业更为强劲，新冠大单推动明显。高速增长，头部企业更为强劲，新冠大单

31、推动明显。2022H1，药明康德（营收177.56亿元，+69%，上半年新冠收入41亿元，占比23%）、泰格医药（营收35.94亿元，+75%）、凯莱英（营收50.41亿元，+186%，上半年新冠收入30亿元，占比60%，大单未交付金额50亿元）、博腾股份（营收39.14亿元，+212%，上半年新冠收入28亿元，占比72%，大单未交付金额26亿元）。利润端：疫情扰动，有所分化，扣非更为明显，利润端：疫情扰动，有所分化，扣非更为明显，高成长性公司盈利能力持续提升。高成长性公司盈利能力持续提升。2022H1，药明康德（扣非归母净利润38.50亿元，+81%）、百诚医药（扣非归母净利润0.74亿元，

32、+85%）、昭衍新药（扣非归母净利润3.45亿元，+167%）、和元生物（扣非归母净利润0.17亿元，+64%）。部分公司产能扩充叠加疫情影响成本压力增加拖累利润端表现，但我们看好2023年疫情影响消化、产能释放后的业绩放量。如南模生物等。订单方面：预收账款与合同负债快速增长，在手订单高速增长提示高景气持续。订单方面：预收账款与合同负债快速增长，在手订单高速增长提示高景气持续。截至2022H1，药明康德在手订单351亿元，同比增速77%；昭衍新药在手订单41亿元，同比增长78%，凯莱英在手订单14.7亿美元，同比增长119%，百诚医药在手订单10亿元，同比增长67%。凯莱英在手新冠大单未交付金

33、额50亿元；博腾股份在手新冠大单未交付金额26亿元。产能方面：产能持续扩张，固定资产和在建工程稳步提升。产能方面：产能持续扩张，固定资产和在建工程稳步提升。截至2022H1，相比2021年末，固定资产增速较快的有药石科技（10亿元，+60%）、阳光诺和（1.23亿元，+42%）；在建工程增速较快的有皓元医药（3.9亿元，+237%）、药康生物（1.12亿元，+111%）、百诚医药（2.81亿元，170%），看好后续产能爬坡带来的业绩放量看好后续产能爬坡带来的业绩放量。人员方面：人员快速增长，为业务发展储能。人员方面：人员快速增长，为业务发展储能。截至2022H1，相比2021年末，员工总数增速

34、较快的有百诚医药（1185人，+55%）、皓元医药（2022人，+43%）、药康生物（1115人，+35%）。华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值18CXOCXO行业：寻找新兴细分的结构性机会行业：寻找新兴细分的结构性机会证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明CXOCXO行业面临持续调整，看好下半年业绩催化估值修复：行业面临持续调整，看好下半年业绩催化估值修复：当前CXO板块估值仍处在调整过程当中，中报业绩落地，板块内主要标的业绩高增长确定性加强。重点关注高性价比以及新兴赛道投资机会：重点关注高性价比以及新兴赛道投资机会：（1）龙头龙头CXOCXO：行业龙

35、头企业布局充分、具备一体化优势；订单能力强保障业绩高增速，能力建设充分，看好长期稳健发展；当前估值低位，也看好新冠订单消化后的长期持续增长能力。我们建议关注药明康德、我们建议关注药明康德、泰格医药、泰格医药、凯莱英和博腾股份。凯莱英和博腾股份。（2）新兴优质赛道：新兴优质赛道：国内创新药产业结构持续升级，细胞和基因疗法、ADC药物等创新性治疗方案逐渐从科研走向商业化，特定于此类项目的CXO公司迎来发展机遇。拥有技术护城河叠加产能释放，能够贡献业绩快速增长，推荐和元生推荐和元生物、皓元医药。物、皓元医药。模式动物模式动物赛道赛道：随着药物研发的不断深入，上游模式动物赛道快速发展，并不断升级创新动

36、物模型和服务反哺新药研发，提升研发成功率和效率，因此行业具备较强的发展潜力。上游需求的刚性属性更强，动物模型资源在药物研发中的重要性愈发凸显，加上供给稀缺，推升景气度。预计随着国内实验动物外包渗透率的提升和对海外市场的开拓，业绩有望实现高速增长。推荐药康生物、南模生物，建议关注昭衍新药。推荐药康生物、南模生物，建议关注昭衍新药。（3）仿制药仿制药CROCRO：政策引导下仿制药正迎来结构调整和产业升级，存在一定预期差，具有比较优势和自身特色的高成长性公司将会逐渐深度融入研发体系，迎来自身发展的宝贵机遇期，仿制药板块在一定程度上受一级市场投融资行情扰动较少，预计经营业绩会在未来持续呈现高速增长的趋

37、势，具有投资价值，推荐百诚医药、阳光诺和推荐百诚医药、阳光诺和。华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值19从A股抽样的42家创新药公司数据来看（成熟药企+biotech），2022年H1虽然在疫情期间承压，但整体上半年度板块营收仍然实现了正增实现了正增长。长。1.1.营业收入方面：营业收入方面：抽样的42家A A股股创新药公司中，2022H1营业总收入为1005.7亿元，同比2021H1增长2.36%。2.2.研发费用方面：研发费用方面：创新药研发持续投入，2022H1同比增长13.79%，相比Q1增速9.68%有所加快，研发势头良好。3.3.销售费用方面：销售

38、费用方面：2022上半年销售费用有所下调，销售费用率为27.80%，销售费用同比增速-2.77%，也意味着创新药业务结构趋于优化。4.4.在在BiotechBiotech板块中板块中，最高收入为42.1亿元，最高收入增速为1033%，中位收入为2.29亿元，中位收入增速为0%，约一半企业未来将产生营收。研发增速最高为125%，中位研发增速为21%。5.5.在成熟药企板块中，在成熟药企板块中，增长相对稳定，H1最高营业收入为213.40亿元，最高增速为52.3%，中位营业收入为50.84亿元，中位增速5.9%。从基金全部持仓全部持仓来看，成熟药企更受青睐，非医药基金对创新药参与更多。1.2022

39、年中报中，全基金持仓的创新药企业总市值为474.72亿元。全基金持仓数量TOP10的创新药企业中有7家均为成熟药企，全基金持仓市值TOP10的创新药企业中有8家均为成熟药企，全基金更倾向于配置成熟创新药企业。全基金更倾向于配置成熟创新药企业。2.2022年中报中，医药基金持仓的创新药企业总市值为188.95亿元，占全基金重仓市值的占全基金重仓市值的39.80%39.80%，非医药基金对创新药参与更多，非医药基金对创新药参与更多。3.2022年中报中，恒瑞医药持股基金数为740，持股市值155.32亿元（为第二名华东医药的2倍），恒瑞医药是最受全基金青睐的创新药企。恒瑞医药是最受全基金青睐的创新

40、药企。从基金重仓持仓重仓持仓来看，成熟药企更受青睐，医药基金与非医药基金参与度持平。1.2022年中报中，全基金重仓的创新药企业总市值为185.72亿元。全基金重仓数量TOP10的创新药企业中有8家均为成熟药企，全基金重仓市值TOP10的创新药企业中有7家均为成熟药企，全基金更倾向于配置成熟创新药企业。全基金更倾向于配置成熟创新药企业。2.2022年中报中，医药基金重仓的创新药企业总市值为95.86亿元，占全基金重仓市值的占全基金重仓市值的51.61%51.61%，占据半壁江山，占据半壁江山。3.2022年中报中，恒瑞医药的重仓基金数为174支，重仓持股市值为83.26亿元（为第二名华东医药的

41、3倍）。药品：研发费用持续投入、新产品产业化初见成果药品：研发费用持续投入、新产品产业化初见成果证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值20市场对创新药公司的商业化依旧存在质疑态度，我们兼顾大白马的前提下，寻找细分的结构性机会：市场对创新药公司的商业化依旧存在质疑态度，我们兼顾大白马的前提下，寻找细分的结构性机会：基本面向好的白马股基本面向好的白马股：恒瑞医药、百济神州1.1.恒瑞医药：恒瑞医药：集采利空逐步释放、11个创新药利好兑现，后续管线丰富，创新药+仿制药出海未来可期。2.2.百济神州：百济神州：海外BTK放量持续

42、兑现，PD-1出海或将带来更多增量。国内PD-1+BTK竞争格局好，放量快，自研+合作管线储备丰富。细分赛道小龙头：细分赛道小龙头：荣昌生物、特宝生物、艾迪药业、信立泰、科伦药业、科济药业、苑东生物、海创药业1.1.荣昌生物：荣昌生物：业绩持续兑现，ADC+自免国内领先，渗透空间广阔，管线开发全面。2.2.特宝生物：特宝生物：乙肝药物竞争格局极好，渗透率低，空间极大，2016年上市后6年持续兑现高增速业绩，在研治愈适应症及管线或将带来第二增长曲线。3.3.艾迪药业：艾迪药业：HIV领域暂无治愈药物，需要终生服药控制。公司第三代口服药ACC007纳入医保，2022年为商业化元年，后续复方制剂AC

43、C008持续补充HIV治疗方案，业绩增速明朗。4.4.信立泰：信立泰：氯吡格雷利空出尽，业绩连续得到验证，阿利沙坦酯医保后多渠道销售，恩那度司他有望年内获批，未来几年多款产品预计上市。5.5.科伦药业：科伦药业：2项ADC授权MSD证明科伦创新平台价值、控股子公司川宁生物有望科创板上市、集采全新入场仿制药转利空为利好。6.6.科济药业：科济药业：实体瘤+血液瘤CAR-T的领跑者，Q3血液瘤CAR-T CT053有望提交NDA，美国工厂完成首例CAR-T生产，管线进展未来可期。7.7.苑东生物：苑东生物：纳美芬已向美国FDA提交ANDA申请，有望出海。32个高端化药实现产业化，有望共同放量。创新

44、药持续研发或将持续兑现。8.8.海创药业：海创药业：氘代AR前列腺癌III期研究到达主要研究终点，PROTAC及URAT1等国内领先，后续研发兑现可期，氘代AR有望未来NDA。药品：兼顾创新，寻求细分赛道的投资机会药品：兼顾创新，寻求细分赛道的投资机会证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值21中报业绩复盘：整体符合预期，细分赛道表现亮眼，建议关注眼科赛道（中报业绩复盘：整体符合预期，细分赛道表现亮眼，建议关注眼科赛道（22H122H1收入收入&归母净利润增速归母净利润增速10%+10%+）、肿瘤赛道（）、肿瘤赛道（22H

45、122H1归母净利润增速归母净利润增速10%+10%+）、中医赛道（）、中医赛道（22H122H1归母净利润归母净利润100%+100%+）。）。板块整体水平：医院板块整体水平：医院&检测板块估值处于历史低位，下半年估值恢复机会较大。检测板块估值处于历史低位，下半年估值恢复机会较大。建议关注标的：需求恢复速度更快、政策风险更低建议关注标的：需求恢复速度更快、政策风险更低固生堂（2273.HK，中医医疗服务龙头&第一股，商业模式成熟可复制性高，复购率60%+，22H1经调整净利润同比+40%）海吉亚医疗（6078.HK，肿瘤医疗服务龙头，自建&并购稳步发展，22H1经调整净利润同比+47%）三星

46、医疗（601567.SH，康复医疗&智能配用电双主营，22H1经调整净利润同比+22%、22H1新增医院8家、22H1在手订单87亿元，储备充足）朝聚眼科（2219.HK，内蒙眼科连锁龙头，22H1净利润同比+29%，持续扩张版图至华东&华北地区，长期稳定发展可期）爱尔眼科（300015.SZ，眼科服务连锁领跑行业，22H1净利润+15%，海内外同步发展，业绩稳定性极高，现阶段估值合理）医疗服务：疫情带来上半年承压，细分赛道增速符合预期医疗服务：疫情带来上半年承压，细分赛道增速符合预期行业研究报告华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值22证券研究报告敬请参阅末页

47、重要声明及评级说明医疗设备医疗设备：22H受疫情防控等因素影响，板块收入增速放缓，盈利能力转弱。展望未来，板块未来仍受益于（1）全球医疗新基建政策，（2）生物制药产业链扩产能，（3）部分细分领域产业升级，国产替代加速。面临复杂环境，优选平台型企业、产品升级型企业和技术延伸性强的企业。体外诊断体外诊断：22H1板块内分化较大，部分POCT企业受益于22Q1海外新冠病毒抗原检测需求，部分分子诊断企业受益于22Q2国内防疫所需核酸检测试剂大增，业绩焊增，常规临床使用产品如化学发光类产品仍处在恢复阶段。未来看好（1）常规IVD业务的持续恢复，尤其是品牌力强、有持续推出新产品能力的企业；（2）关注新冠检

48、测防疫政策，关注检测领域可能出现的黑马机会。高值耗材高值耗材：22H1板块增长趋势受疫情防控政策增速放缓，高值耗材类产品种类丰富，其中以H股为代表的创新器械公司在恢复增长中更有弹性，但其受制于研发费用和销售费用支出较多，利润端仍以大幅亏损为主。消费医疗类高值耗材公司增长韧性强，盈利能力强，持续看好；其次，看好有大品种驱动逻辑的标的，如南微医学、惠泰医疗、佰仁医疗；第三，关注部分受益于集采政策标的，如威高骨科、正海生物，回避可能进入集采周期的标的。低值耗材低值耗材：22H1板块内分化明显，口罩、手套等品类增速下降，注射穿刺类、病毒采样类耗材需求仍在高位，而且由于国内外防疫政策节奏的错位，海外市场

49、常规业务恢复，海外市场成为带动低值耗材板块业绩增长的重要驱动力。未来关注具有订单持续性、新客户持续导入、有扩产能或扩品类驱动的耗材标的。器械国际化器械国际化：除了新冠病毒检测试剂产品的出海外，进入海外大客户的供应商体系成为今年上半年出海的重要形式。器械出海主要表现形式：（1）绑定大客户，利用中国产能和供应链优势，以ODM出海为主（如部分低值耗材）；（2）为海外大客户提供关键零部件，如海泰新光、奕瑞科技等；（3）以服务及制药装备出海，如诺禾致源、东富龙。医疗器械：设备受益医疗基建、诊断受益疫情医疗器械：设备受益医疗基建、诊断受益疫情华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投

50、资价值23证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明医疗设备医疗设备：（1）价值型风格+平台型公司：迈瑞医疗（已覆盖）。（2）成长型风格+产品升级型型：澳华内镜（已覆盖）、伟思医疗（已覆盖）。（3）价值成长型风格+小而美型公司：麦澜德（已覆盖）高值耗材高值耗材：（1）成长型风格+创新/产业升级：惠泰医疗（已覆盖）低值耗材低值耗材：（1）价值成长型风格+比较优势型标的：采纳股份（已覆盖）（2）价值成长型风格+公司产品升级：康德莱（已覆盖）其他特色公司值得关注的包括：迈普医学、正海生物、南微医学、海尔生物、海泰新光、归创通桥、启明医疗、沛嘉医疗等。风险提示：风险提示：市场竞争加剧风险；疫情反复，企

51、业应对不足风险；全球衰退，需求下滑风险；医疗器械：寻找具备产业比较优势、内生动能充足的公司医疗器械：寻找具备产业比较优势、内生动能充足的公司华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值24疫苗企业受封控及新冠疫苗接种量下降影响，营收增速下降、净利负增长疫苗企业受封控及新冠疫苗接种量下降影响，营收增速下降、净利负增长。与往年相比，2022H1疫苗企业整体营业收入增速下降，净利润出现负增长，推测原因可能有以下几点：1）由于新冠疫情防控，常规疫苗产品的物流运输、终端销售均受到了较大程度的影响；2）上半年新冠疫苗接种量大幅下滑。新冠疫苗的净利率相对较高，叠加2021年上半年高

52、基数的影响，2022年上半年疫苗企业整体净利润出现了负增长。此外，2022H1疫苗行业整体的毛利率下降，销售费用率大幅上升、净利率大幅下降。细分到个股业绩，疫情影响下上半年营业收入正增长的疫苗企业如下：华兰疫苗细分到个股业绩，疫情影响下上半年营业收入正增长的疫苗企业如下：华兰疫苗流感疫苗销售时间提前，因此业绩增幅较大；智飞生物智飞生物凭借代理HPV疫苗、康泰生物康泰生物凭借13价肺炎疫苗等常规产品的销售，保障了营收的增速。但由于常规业务相比新冠疫苗净利率较低，且康泰计提了减值损失，两家公司净利润均同比下降；万泰生万泰生物、沃森生物物、沃森生物凭借双价HPV疫苗等产品的销售、康华生物康华生物凭借

53、人二倍体狂苗，均获得营收、净利双增；欧林生欧林生物物吸附破伤风疫苗等产品销量增加，但研发费用、销售费用等大幅增长拉低净利润。其他企业的营收、净利受疫情影响均出现不同程度的下滑。因此，新型大单品新型大单品+市场推广是疫情阴影下企业脱困之路。市场推广是疫情阴影下企业脱困之路。疫苗：新冠疫苗影响整体疫苗表观、消费疫苗受到青睐疫苗：新冠疫苗影响整体疫苗表观、消费疫苗受到青睐证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值25我们对疫苗行业整体及相应个股中报业绩进行回溯，总结了疫苗行业三条投资逻辑主线，对相应覆盖标的进行了收入拆分及盈利预测

54、。我们总结了疫苗行业三条投资逻辑主线：我们总结了疫苗行业三条投资逻辑主线：1 1）产品线排布合理）产品线排布合理+推广团队规模效应贡献高增长销售收入，推广团队规模效应贡献高增长销售收入，推荐标的智飞生物智飞生物（公司产品品类在民营疫苗企业中最为丰富。2022年全年，公司代理业务有望延续上半年超高增速，常规自研产品收入或将受到下半年微卡放量的拉动）、康泰生物、康泰生物（2022年，公司老牌重磅产品乙肝疫苗+四联苗+Hib联合发力恢复销售增速，新产品13价肺炎疫苗有望贡献十数亿元增量收入），建议关注沃森生物沃森生物；2 2）特色优势产品享受竞争格局红利拉动业绩增长，）特色优势产品享受竞争格局红利拉

55、动业绩增长，推荐标的康华生物康华生物（2022年，销售端持续发力+产能释放支撑销量增长，独家产品人二倍体狂苗的销售将继续拉动公司业绩增长）、欧林生物、欧林生物（2022年，公司持续发力吸附破伤风疫苗院内推广+推动在研产品线），建议关注万泰生物、康希诺万泰生物、康希诺；3 3）有望受益于下半年流感季流感疫苗接种放量带来业绩反弹，）有望受益于下半年流感季流感疫苗接种放量带来业绩反弹，推荐标的百克生物百克生物（2022年，公司水痘业务带来稳定现金流，流感疫苗有望贡献业绩弹性）、金迪克、金迪克（公司未来主要通过流感疫苗现有产能释放及新建产能带来业绩增量），建议关注华兰疫苗华兰疫苗。风险提示风险提示企业

56、产能释放不及预期的风险；北方地区流感疫苗需求不及预期的风险；企业计提坏账准备的风险；市场推广不及预期的风险；疫情变化影响公司正常经营的风险；代理业务续签失败的风险；产品降价风险；其他可能影响企业正常经营的风险。疫苗：投资思路围绕“大平台公司疫苗：投资思路围绕“大平台公司+特色产品特色产品+流感疫苗”流感疫苗”证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值26中药：政策持续推进，业绩上半年承压中药：政策持续推进，业绩上半年承压证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明中报总结：疫情影响下业绩承压，板块处于低估值分位中报总结：疫情影

57、响下业绩承压，板块处于低估值分位上半年疫情影响明显。22Q2受疫情影响较大，导致营收和利润增速明显下滑，2022H1中药板块营收和归母净利润增长分别为1.82%和1.30%。但经营指标相对正常，疫情干扰下费用率下降。中药（申万）板块截止2022年9月2日，估值PE（TTM）为19.31，以5年维度来看，估值分位数为7.6%，处于低估值阶段。板块公司上看，2022上半年73只股票的营业收入平均增速为1.16%，增速落在0-10%增速区间的公司最多，为21家。而归母净利润平均增速为-17.49%，且相对收入分散。并且基金重仓更加集中，根据最新的2022半年基金年报数据统计，共计30个中药公司获得公

58、募基金重仓持有，相较22Q1减少9只；但平均持股占流通股比、平均持股市值占基金净值比都有所提升。行业动态：上半年政策推进，更多变化值得期待行业动态：上半年政策推进，更多变化值得期待在政策驱动的大背景下，行业景气度提升明显。2022上半年，中医药政策和行业变化继续演进。行业性政策不断出台：审核方面提出“三结合”指导原则、中医药“十四五”规划重磅出台明确未来发展方向、广东集采落地符合温和降价预期、人才培养更加重视等等。展望接下来的中医药行业发展，多方面发展值得关注：基药+医保目录更新；集采进一步推进；配方颗粒国标扩容以及医保范围扩大；OTC提价；疫情的逐步缓和。华安证券研究所华安证券研究所华安研究

59、华安研究 拓展投资价值拓展投资价值27中药：品牌中药：品牌OTC+OTC+中药创新药中药创新药+配方颗粒配方颗粒+特色中药品种特色中药品种证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明策略观点：核心赛道需要把握，主题驱动值得关注策略观点：核心赛道需要把握，主题驱动值得关注核心赛道：核心赛道：政策驱动下行业发生变革，未来尤其关注基药目录调整、各省中药集采等政策因素。整体上，行业景气度提升下的优质赛道更能成为业绩释放方向，重点赛道方向关注中药创新药、品牌中药和中药配方颗粒。中药创新药：以岭药业（已覆盖，买入评级）、康缘药业（已覆盖，买入评级）中药创新药：以岭药业（已覆盖，买入评级）、康缘药业（已覆盖，

60、买入评级）、新天药业（已覆盖，买入评级）、贵州三力（已覆盖、新天药业（已覆盖，买入评级）、贵州三力（已覆盖，买入评级），买入评级）、天士力、方盛制药等；、天士力、方盛制药等；品牌中药：品牌中药：大品牌：大品牌：广誉远（已覆盖，买入评级）、同仁堂（已覆盖，买入评级）、华润三九（已覆盖，买入评级）、片仔癀（已覆盖，买入评级）、济川药业（已覆盖，买入评级）、云南白药（已覆盖，增持评级）等；特色品牌：特色品牌：太极集团（已覆盖，买入评级）、桂林三金（已覆盖，买入评级）、寿仙谷（已覆盖，买入评级）、羚锐制药（已覆盖，买入评级）、佐力药业（已覆盖，买入评级）、健民集团（已覆盖，买入评级）、九芝堂（已覆盖，

61、买入评级）、特一药业（已覆盖，买入评级）、江中药业、东阿阿胶等；中药配方颗粒：华润三九（已覆盖，买入评级）、中国中药、红日药业等。中药配方颗粒：华润三九（已覆盖，买入评级）、中国中药、红日药业等。主题驱动：主题驱动：除了大逻辑下的细分赛道外，中药部分主题也是值得关注。1.中药儿童药（新版医保、基药目录鼓励儿童药品）；2.中药国企（2022年为三年国企改革收官之年）；3.民族药（国家一直扶持民族医药发展）。中药儿童药：贵州三力、济川药业、葵花药业、葫芦娃等；中药国企：广誉远、同仁堂、太极集团、江中药业、华润三九、东阿阿胶等；民族药：桂林三金、贵州三力、贵州百灵、西藏药业、奇正藏药等。风险提示：政

62、策不确定性、原材料供应波动的不确定性、市场竞争程度的不确定性、疫情进展的不确定性等。风险提示：政策不确定性、原材料供应波动的不确定性、市场竞争程度的不确定性、疫情进展的不确定性等。华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值28总体观点和投资建议行业状况和基金持仓医药细分总结和展望风险提示风险提示华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值2929风险提示风险提示证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明资料来源：华安证券研究所整理国内外疫情反复风险：疫情反复，尤其影响医院的运营，从而影响和医院使用场景相关的产品和服务。政策风险：医药下半年集

63、采政策还会继续如期推荐，如脊柱的全国集采、部分产品的省联盟集采等。行业竞争加剧风险：各家公司产品推进进度较快，会加剧产品的竞争，也包括部分替代产品推出市场带来的竞争加剧。华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值3030重要声明重要声明分析师声明分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾

64、与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明免责声明华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证，据此投资，责任自负。本报告不构成个人投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务

65、。本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。投资评级说明投资评级说明以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下：行业评级体系行业评级体系增持：未来 6

66、个月的投资收益率领先沪深 300 指数 5%以上；中性：未来 6 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差-5%至 5%;减持：未来 6 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 5%以上;公司评级体系公司评级体系买入：未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；增持：未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；中性：未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；减持：未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%；卖出：未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。市场基准指数为沪深300指数。华安证券研究所华安证券研究所华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值3131谢谢！谢谢！