图1、2018年-2021年4月实控人变更案例数量(个) 原图定位 2018-2021 年建筑公司“混改”进程明显在加速。2018-2021 年实控人变更案例分别有 5、6、11、2 起,非实控人变更案例分别有 4、7、15、3 起。我们认为混改进程自 2018 年以来加速,原因大致包括内外两方面:(1)外部原因是下游投资增速放缓→需求回落、竞争加剧→份额向央企国企龙头集中→建筑民企面临经营压力;(2)内部原因则是近年来部分上市建筑民企负债率持续提升,股权质押比例较高的问题越来越多暴露出来,从而谋求进行“混改”。从我们统计的 49 家涉及股权转让的上市建筑公司来看,2016-2020 年平均负债率分别为 50.81%、51.88%、54.55%、56.20、56.76%,平均有息负债率分别为 16.35%、17.60%、17.71%、17.39%、18.90%,两项指标均呈现提升趋势,2016-2020 年提升幅度均大于同期建筑板块整体负债率提升幅度。而从大股东质押比例来看,49 家公司 2018-2020 年均值分别为 52.26%、42.59%、38.28%,高于同期 SW 建筑板块均值的 28.74%、24.89%、23.69%。