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1、本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 中航科工(2357.HK)首次覆盖报告 港股唯一航空高科技产业集团;行稳致远迈向世界一流 2024 年 02 月 18 日 我们首次覆盖港股唯一航空高科技产业集团:中航科工(2357.HK),给予“推荐”评级,主要理由如下:深耕航空主业;持续推进专业化整合。1)发展历程:公司于 2003 年成立,同年在港交所上市,是香港资本市场唯一的航空高科技军民通用产品旗舰公司。公司背靠航空工业集团,实控人为国资委,下属中直股份、洪都航空、中航机载、中航光电等重要子公司。自 2009 年剥离汽车业务以来,公司逐渐成长为以航空整机、
2、航空零部件、航空工程服务等为主业的航空高科技企业。20222023 年,公司持续推进重大资产重组,子公司中航电子换股吸收合并中航机电;子公司中直股份拟收购哈飞、昌飞 100%股权。2)经营情况:20182022 年,公司营收逐年增长,CAGR=15.7%;20172021 年,公司归母净利润逐年增长,CAGR=18.0%。公司的全产业链布局模式使得业绩具有稳健增长的趋势。航空整机业务处于装备升级和低空经济双重发展机遇期。1)中直股份:是国内直升机制造业中规模最大、产值最高、产品系列最全的主力军。拟发行股份向航空工业集团及中航科工购买哈飞、昌飞 100%的股权,旨在扩大直升机产品范围,未来几年或
3、有望实现加速发展。2)洪都航空:是国内唯一同时具备初、中、高级教练机全谱系产品的研制开发和生产制造能力的企业,几十年专注教练机领域,独立研发制造 CJ6、K8、L15 等多型教练机。2023 年 12 月,中央经济工作会议提出“打造商业航天、低空经济等若干战略性新兴产业”,洪都航空前瞻性战略布局,低空经济蓝海的开启将为其未来发展注入新的成长动力。航空配套业务具有成长为“全球一流”的潜力。1)中航机载:是综合化航空电子系统解决方案提供商,换股吸收合并中航机电的重大资产重组工作已顺利完成,业务覆盖航空机电系统与航空电子系统,航空机载系统龙头迈入高质量发展新阶段。2)中航光电:是中高端光、电、流体连
4、接技术与产品核心供应商,是国内连接器龙头,坚定向“全球一流”互连方案供应商迈进,不断优化产业布局,形成国内外发展新格局。20172022 年,中航光电营收和归母净利润 CAGR分别为 20.0%和 26.9%,提质增效打造高质量发展。投资建议:公司逐步成长为以航空整机、零部件、工程服务等为主业的航空高科技企业,实现航空全产业链布局,具有稀缺性。同时,公司还是航空工业集团改革的试验田,2023 年进行了机载板块和直升机板块重组等,并引入国家产业投资基金成为战略股东,坚定战略目标,助力高质量发展。我们预计公司20232025 年归母净利润分别是 25.13 亿元、30.64 亿元、36.97 亿元
5、,当前股价对应 20232025 年 PE 分别是 9x/7x/6x。我们考虑到公司核心业务的发展空间和高质量发展带来的盈利能力提升潜力,首次覆盖,给予“推荐”评级。风险提示:产品研发不及预期;下游需求不及预期等。盈利预测与财务指标 单位/百万人民币 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 63,639 73,946 87,897 104,332 增长率(%)5.5 16.2 18.9 18.7 归属母公司净利润 2,216 2,513 3,064 3,697 增长率(%)-6.5 13.4 21.9 20.7 EPS 0.28 0.32 0.38 0.46 P/E 10 9
6、 7 6 P/B 0.8 0.7 0.6 0.6 资料来源:ifind,wind,民生证券研究院预测;(注:股价为 2024.02.16 收盘价;汇率 1HKD=0.92RMB)推荐 首次评级 当前价格:3.19 港元 分析师 尹会伟 执业证书:S05 邮箱: 研究助理 孔厚融 执业证书:S03 邮箱: 研究助理 赵博轩 执业证书:S09 邮箱: 研究助理 冯鑫 执业证书:S03 邮箱:fengxin_ 中航科工(02357)/军工 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告
7、2 目录 1 深耕航空装备主业;持续推进专业化整合.3 1.1 航空高科技产业旗舰公司.3 1.2 经营情况持续向好;盈利能力稳中有升.5 2 航空整机:直升机竞争力增强;教练机取得突破.9 2.1 中直股份:通用机国际化加速;重组助力直升机布局.9 2.2 洪都航空:教练机产品谱系全;经验丰富优势明显.11 2.3 低空经济:前瞻性战略布局;拥抱低空经济蓝海.12 3 航空配套系统:加速民用航空拓展及产业链布局.13 3.1 中航机载:资产重组完毕;航空机载龙头发展提速.13 3.2 中航光电:完善产业布局;打造高端互联产业链.14 3.3 国产大飞机:深度参与研制;未来将打造新增长点.15
8、 4 盈利预测与投资建议.16 4.1 盈利预测假设与业务拆分.16 4.2 估值分析与投资建议.17 5 风险提示.18 插图目录.20 表格目录.20 YZmWjWqYlYdYpM8OcM8OnPoOnPrNfQpPnPkPpOyR8OqRpPxNqQsOvPmNpN中航科工(02357)/军工 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 1 深耕航空装备主业;持续推进专业化整合 1.1 航空高科技产业旗舰公司 香港资本市场唯一航空高科技旗舰公司。中航科工自 2009 年剥离全部汽车业务后,逐步成长为以航空整机、零部件、工程服务等为主业的航空高科技企业。1
9、)20032008 年:业务以汽车、汽车发动机为主,民用直升机为辅;2)20082013年:在航空工业支持下,公司将航电业务和直升机业务重组注入,形成了以直升机、教练机、通用飞机、航空电子等为主线的航空产业链,资产规模、收入规模及利能力得到全面提升;3)2016 年,公司收购中航规划 100%股权,业务进一步拓展至航空制造业前端的规划、咨询、设计等工程服务领域,产业链布局日趋完整;4)2020 年,公司完成收购中航直升机 100%股权,生产能力、资产规模及盈利能力进一步扩大;5)20222023 年,公司推进重大资产重组,子公司中航电子换股吸收合并中航机电;子公司中直股份收购哈飞、昌飞 100
10、%股权。图1:发展历程:剥离汽车业务,成长为以航空整机、零部件、工程服务等为主业的航空高科技企业 资料来源:ifind,wind,民生证券研究院 国资委是实控人;航空工业是第一大股东。1)截至 2023 年 7 月 3 日,航空工业集团直接持有公司 57.05%的股份,间接通过中航机载系统、中航产融、航空工业集团(香港)持有公司 2.30%、0.67%、0.23%的股份,合计间接持有公司3.20%的股份。航空工业合计持股比例为 60.25%,为公司的第一大股东;国务院国资委为公司的实际控制人。2)公司直接/间接持股 215 家公司,其中,中直股份(公司持股46.05%)、洪都航空(公司持股43
11、.77%)、中航光电(公司持股36.73%)和中航机载(公司持股 16.50%)为公司重要的 4 家于 A 股上市的子公司,中直股份和洪都航空主要从事航空整机业务;中航光电和中航机载主要从事航空配套系统及相关业务。公司公司4月成立;月成立;10月于港交月于港交所上市所上市200320122018剥离昌河股份剥离昌河股份、哈汽集团哈汽集团、东安东安动力汽车业务动力汽车业务收购天津航空;收购天津航空;哈飞股份启动直哈飞股份启动直升机业务重组升机业务重组中航电子完成收中航电子完成收购三家航空电子购三家航空电子企业企业100%股份股份启动启动收购中航直收购中航直升机;筹划洪都升机;筹划洪都航空资产置换
12、航空资产置换中航电子换股吸收合中航电子换股吸收合并中航机电并中航机电,重组后重组后更名为中航机载更名为中航机载2008201020132022中直股份收购中直股份收购哈 飞哈 飞、昌 飞昌 飞100%股权股权2023中航科工(02357)/军工 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 图2:股权结构:国资委是实控人;航空工业是第一大股东 资料来源:ifind,wind,民生证券研究院 注:数据统计截至 2023 年 7 月 3 日 战略布局三大业务板块;完善产品谱系打造核心竞争力。公司是香港资本市场唯一的航空高科技产业集团,控股中直股份、洪都航空、中航机载
13、和中航光电 4家 A 股上市公司,持有航空工业规划、航空工业津电等多家企业,战略布局三大业务板块,主要产品涵盖直升机、教练机、通用飞机、机载系统与航空零部件、航空工程服务等。图3:主营业务:战略布局三大业务板块;完善产品谱系打造核心竞争力 资料来源:公司官网,民生证券研究院 航空工程服务航空工程服务航空投资业务航空投资业务航空配套系统及相关业务航空配套系统及相关业务航空整机业务航空整机业务中国航空工业中国航空工业集团有限公司集团有限公司中航机载系统中航机载系统有限公司有限公司中航科工中航科工57.05%0.67%中航产融中航产融中国中国航空工业集团航空工业集团(香港)有限公司(香港)有限公司2
14、.30%0.23%其他其他39.75%国务院国资委国务院国资委90.14%中直中直股份股份100%39.87%100%洪都航空洪都航空46.05%43.77%36.73%中航光电中航光电中航中航机载机载16.50%上海航投上海航投100%中航科中航科工工香港香港100%天津天津航空航空100%中中航航规划规划100%产品简介产品简介产品图示产品图示主要产品主要产品业务板块业务板块产品涵盖1吨、2吨、4吨、7吨及13吨级等各系列直升机,包括直8、直9、直11等系列(含AC系列);同时和世界知名航空企业合作研制生产多种机型,其中AC352直升机是与空客直升机对等合作研制的先进中型多用途直升机,填补
15、国内民用直升机7吨级谱系的空白直升机直升机航空整机航空整机产品包括高级、中级、初级教练机,有L15、K8、CJ6等教练机教练机产品包括运-12系列运输机和农-5系列农林飞机,运-12销售到北美等全球主流市场,成为首次进入发达国家市场的中国民用飞机通用飞机通用飞机产品覆盖航电系统和飞控系统,为干线、支线、通用飞机提供航电系统、飞控系统完整的解决方案航电系统航电系统航空配套系统航空配套系统及相关业务及相关业务研制生产各种航空用电源系统、防灭火系统、环控系统、发动机点火系统及附件等近千种航空电气产品机电系统机电系统元器件产品主要包括光、电互连元器件及组件、线缆组件、系统互连设备、流体器件及设备等元器
16、件元器件市场涉及国防、航空民品、民航通航、民用建筑、市政环境、基础设施以及以医药工程为代表的民用工业等各行业,形成了咨询设计、工程总成、设备总成三大业务领域航空工程服务航空工程服务中航科工(02357)/军工 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 5 1.2 经营情况持续向好;盈利能力稳中有升 经营情况持续向好。1)营收端:20182022 年,公司营收逐年增长,CAGR=15.7%;1H23,公司实现营收 408.7 亿元,同比增长 22.0%,主要系直升机及航电产品收入增长所致;2)利润端:20172021 年,公司归母净利润逐年增长,CAGR=18.0
17、%;2022 年,公司实现归母净利润 22.2 亿元,同比减少 6.5%,主要原因之一是中直股份业绩下滑;二是公司加大研发投入,研发费用等期间费用增长;1H23,公司实现归母净利润 15.4 亿元,同比增长 26.8%,主要系直升机及航电产品收入增长,同时部分直升机产品受价格调整因素影响,毛利润增加。图4:20161H23 营收及同比增速 图5:20161H23 归母净利润及同比增速 资料来源:ifind,wind,民生证券研究院 资料来源:ifind,wind,民生证券研究院 盈利能力稳中有升。公司毛利率、净利率总体稳中有升,主要系产品结构变化所致;1H23,毛利率和净利率水平均达到 201
18、6 年以来的新高,分别为 23.8%、9.7%,主要系公司直升机及航电产品收入增长及部分直升机产品价格调整所致。图6:20161H23 毛利率及趋势 图7:20161H23 净利率及趋势 资料来源:ifind,wind,民生证券研究院 资料来源:ifind,wind,民生证券研究院 368 328 355 424 502 603 636 408.7 22.0%-30%-10%10%30%007502016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 1H23营业收入YoY(亿元)11.2 12.2 12.9 13.8 19.9 23.7 22.2 15.4
19、 26.8%-10%10%30%50%066 2017 2018 2019 2020 2021 2022 1H23归母净利润YoY(亿元)19.0%22.8%22.1%21.4%20.9%21.1%22.6%23.8%0%10%20%30%200022 1H23毛利率6.1%7.4%7.3%6.9%7.7%8.0%7.8%9.7%0%3%6%9%12%200022 1H23净利率中航科工(02357)/军工 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 6
20、航空配套系统及相关业务贡献主要营收。1)20182019 年,航空零部件贡献公司主要营收;20201H23,航空配套系统及相关业务(包含航空零部件)贡献主要营收且占比逐年提升,营收占比在 60%左右;2)20181H23,航空整机营收占比在 30%左右;3)20181H23,航空工程服务营收占比在 10%左右。图8:20181H23 分业务板块营收规模 图9:20181H23 分业务板块营收结构 资料来源:ifind,wind,民生证券研究院 资料来源:ifind,wind,民生证券研究院 航空配套系统及相关业务盈利能力较强。1)毛利率:20181H23,各业务板块毛利率总体较为稳定,其中,航
21、空配套系统及相关业务(包括航空零部件)毛利率最高,在 30%左右;航空整机毛利率总体较低,在 10%左右;2)利润结构:1H23,航空配套系统及相关业务板块分部利润为 43.16 亿元,同比增长13.97%,主要系航电业务营收增长带动的毛利润增长所致,占综合毛利润的 89%。图10:20182022 年分板块毛利率及综合毛利率 图11:1H23 分业务毛利润结构 资料来源:ifind,wind,民生证券研究院 资料来源:ifind,wind,民生证券研究院 费用管控能力总体在提升。1)期间费用率:2018 年以来,公司期间费用率总体呈下降趋势,其中,研发费用率及管理费用率较高,均在 6%左右;
22、销售费用率和财务费用率较低且呈下降趋势;2)研发费用及费用率:20182022 年,公司研发费用呈逐年增加趋势;1H23,公司研发费用为25.5亿元,同比增长26.8%。56 59 61 67 67 42 110 153 191 204 203 97 185 210 249 332 366 269 002120221H23航空工程服务航空整机航空零部件航空配套系统及相关业务(亿元)50%55%58%66%53%50%31%36%38%34%32%24%16%14%12%11%11%10%0%25%50%75%100%200212
23、0221H23航空配套系统及相关业务航空零部件航空整机航空工程服务22.6%11.5%16.8%29.9%0%10%20%30%40%200212022综合毛利率航空整机航空工程服务航空零部件航空配套系统及相关业务7%89%4%航空整机航空配套系统及相关业务航空工程服务中航科工(02357)/军工 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 7 图12:20181H23 期间费用率及趋势 图13:20181H23 研发费用及研发费用率 资料来源:ifind,wind,民生证券研究院 资料来源:ifind,wind,民生证券研究院 应收账款账龄
24、集中在 1 年及以内;存货中在产品占比最高。1)20182022年,公司应收和存货各自占营收的比例较为稳定,在 5060%区间内;2)截至2023年6月30日,公司应收账款及票据为496.3亿元,较2022年底增加46.6%,其中账龄在 1 年及以内的应收账款占比为 85.1%;3)截至 2023 年 6 月 30 日,公司存货为 395.5 亿元,较 2022 年底增加 15.9%,其中,自制半成品及在产品账面余额占比为 43.8%,原材料账面余额占比为 35.5%,为存货重要的构成部分。图14:20181H23 应收及应收占营收比 图15:20181H23 存货及存货占营收比 资料来源:i
25、find,wind,民生证券研究院 资料来源:ifind,wind,民生证券研究院 航空配套系统及工程服务订单增加;年度经营现金保持正流入。1)合同负债:2021 年以来,公司合同负债保持在 200 亿元以上的水平;截至 2023 年 6 月 30日,航空整机业务合同负债为 140.7 亿元,占比 69.0%;航空配套系统及相关业务和航空工程服务的在手订单增加,公司收到的客户预付款项增加;2)经营活动净现金流:2022 年,公司经营活动净现金流为 103.6 亿元,同比增加 361.5%,主要系公司收到的税费返还同比增加 236.2%所致。1H23,公司经营活动净现金流为-152.4 亿元,主
26、要系公司支付各项税费及其他与经营活动有关的现金所致。1.2%6.0%6.3%-0.4%16.3%15.1%13.8%13.1%14.4%13.1%-4%2%8%14%20%2002120221H23销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率期间费用率18.9 25.2 33.2 34.5 44.4 25.5 0%2%4%6%8%0002120221H23研发费用研发费用率(亿元)213 217 251 313 338 496 0%50%100%150%005502002120221H23
27、应收账款及票据占营收比例(亿元)232 257 307 324 341 395 0%30%60%90%120%002120221H23存货占营收比例(亿元)中航科工(02357)/军工 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 8 图16:20181H23 合同负债 图17:20181H23 经营活动现金流净额 资料来源:ifind,wind,民生证券研究院 资料来源:ifind,wind,民生证券研究院 ROE 和资产负债率均较为稳定。1)ROE:20162022 年,公司加权平均ROE 较为稳定,保持在 8%左右;
28、2)资产负债率:20162022 年,公司资产负债率保持稳定,在 60%左右。图18:20161H23 ROE 及趋势 图19:20161H23 资产负债率及趋势 资料来源:ifind,wind,民生证券研究院 资料来源:ifind,wind,民生证券研究院 149 181 171 213 247 204 07002120221H23合同负债(亿元)5.1 26.6 4.6 22.4 103.6-152.4-180-8200221H23经营活动现金流净额(亿元)8.8%8.7%8.2%7.8%9.7%
29、9.6%8.1%5.2%0%5%10%15%200022 1H23ROE59.2%60.5%59.7%57.5%60.6%59.1%59.6%52.4%0%20%40%60%80%200022 1H23资产负债率中航科工(02357)/军工 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 9 2 航空整机:直升机竞争力增强;教练机取得突破 2.1 中直股份:通用机国际化加速;重组助力直升机布局 国内直升机制造业中规模最大、产值最高、产品系列最全的主力军。中直股份现有核心产品既涉及直
30、升机零部件制造业务,又涵盖民用直升机整机、航空转包生产及客户化服务,构建了系统与集成级的解决方案优势,为政府客户、企业客户和消费者提供有竞争力的航空产品与服务,成为国内领先的直升机和通用飞机系统集成和整机产品供应商,同时也是致力于高端装备制造的现代化工业企业。目前,公司主要为国内各型直升机提供零部件,同时公司也研发制造多型不同吨位、满足各类用途的 AC 系列民用直升机,以及运 12 和运 12F 系列通用飞机。图20:13Q23 营收同比增长 48.4%图21:13Q23 归母净利润同比增长 504.1%资料来源:ifind,wind,民生证券研究院 资料来源:ifind,wind,民生证券研
31、究院 图22:中直股份持续加强产品研发 资料来源:中直股份公告,民生证券研究院 125 120 131 158 197 218 195 158 48.4%-20%10%40%70%080160240营业收入YoY(亿元)4.4 4.6 5.1 5.9 7.6 9.1 3.9 2.9 504.1%-200%100%400%700%0.02.55.07.510.0归母净利润YoY(亿元)技术研发最新进展(截至技术研发最新进展(截至2023年年6月月30日)日)产品型号产品型号在西藏拉萨完成高高原最大起降重量的验证飞行,圆满完成高高原性能验证飞行2吨级直升机AC311A在漳河机场完成全参数验证试飞工
32、作,为该型机进入航空地球物理勘探和遥感应用领域迈出重要一步4吨级直升机AC312E在建三江湿地机场圆满完成中国民航局T5测试(飞行标准化委员会型别等级训练规范测试)的全部训练科目,为交付首批用户投入运营奠定了坚实基础7吨级直升机AC352在天津滨海新区圆满完成全状态首次飞行,开始进行科研调整试飞,为后续适航取证工作顺利开展提供技术支撑4吨级先进双发多用途直升机AC332 获得欧盟航空安全局(EASA)颁发的型号合格证,成为国内首个得到美国联邦航空局(FAA)、EASA国际两大权威适航机构认可的型号,为进一步拓展国际市场打下坚实基础多用途涡桨支线运输机Y12F重大技术攻关和产业化入选2022年度
33、江西省十大创新成果13吨级大型民用直升机AC313中航科工(02357)/军工 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 10 推进资产重组;直升机龙头进一步夯实能力。1)资产重组:2024 年 1 月 5日,中直股份发布关联交易报告书(草案)(注册稿),中直股份以 35.73 元/股发行 1.42 亿股股份,占发行后总股本 19.43%,拟向中航科工购买其持有的昌飞集团 92.43%股权、哈飞集团 80.79%股权;拟向航空工业集团购买其持有的昌飞集团 7.57%股权、哈飞集团 19.21%股权,并募集配套资金。中直股份是国内目前直升机制造业中规模最大、产值最
34、高、产品系列最全的主力军,本次筹划整合直升机总装资产,扩大直升机产品范围,未来几年或有望实现加速发展。2)募集配套资金:其中 2.31 亿元、2.28 亿元分别用于新型直升机与无人机的研制,或有望丰富公司产品谱系;2.91 亿元、3.56 亿元分别用于昌飞和哈飞航空维修能力提升、应急救援及民用直升机研发能力建设,前瞻布局航空维修保障后市场和通用航空市场;2.65 亿元(总投资 3.15 亿元)、6.29 亿元分别用于哈飞直升机产能提升和昌飞生产能力建设,或说明公司下游需求较为景气。图23:中直股份以发行股份的方式支付交易对价 资料来源:中直股份公告,民生证券研究院 图24:中直股份募集配套资金
35、主要用于建设新型直升机与无人机等项目 资料来源:中直股份公告,民生证券研究院 向该交易对方支付的总对向该交易对方支付的总对价价/亿元亿元支付方式支付方式交易标的名称及权益比例交易标的名称及权益比例交易对方交易对方股份对股份对价价/亿元亿元7.601.40昌飞集团7.57%股权航空工业集团6.20哈飞集团19.21%股权43.1817.09昌飞集团92.43%股权中航科工26.09哈飞集团80.79%股权50.7850.78合计合计使用金额占全部募集配套资金的比例使用金额占全部募集配套资金的比例拟使用募集资金金额拟使用募集资金金额/亿元亿元项目名称项目名称1.新型直升机与无人机研发能力建设项目新
36、型直升机与无人机研发能力建设项目7.70%2.31新型直升机研制保障能力建设7.60%2.28无人机研发及基础能力建设2.航空综合维修能力提升与产业化项目航空综合维修能力提升与产业化项目4.97%1.49航空综合维修能力提升与产业化-景德镇维修基地建设4.73%1.42航空维修能力建设3.直升机生产能力提升项目直升机生产能力提升项目8.83%2.65哈飞集团直升机生产能力提升9.10%2.73某型机部总装智能化生产3.50%1.05复合材料桨叶智能化生产4.53%1.36复合材料结构件柔性化生产3.83%1.15动部件柔性装配生产4.应急救援及民用直升机研发能力建设项目应急救援及民用直升机研发
37、能力建设项目7.40%2.22航空应急救援重点实验室建设4.47%1.34天津民用直升机研发能力建设5.补充流动资金或偿还债务补充流动资金或偿还债务33.33%10.00补充流动资金或偿还债务中航科工(02357)/军工 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 11 2.2 洪都航空:教练机产品谱系全;经验丰富优势明显 国内主要的教练机研发生产基地。洪都航空是国内唯一同时具备初、中、高级教练机全谱系产品的研制开发和生产制造能力的企业,主要从事教练机系列产品的设计、研制、生产、销售、维修及服务保障等,当前主要产品为 CJ6 初级教练机、K8 基础教练机和 L15
38、 高级教练机。公司不断探索、基本构建形成“集中筛选、基础通训、专业分轨”的教练机装备体系,将传统意义上的教练机业务内涵进行延伸,由单一飞机系统向综合训练系统拓展,由销售教练机向销售集成系统和服务保障发展,将为客户提供集飞行员训练、地勤人员培训、训练保障为一体的一揽子训练解决方案。13Q23,公司产品交付减少,营收和归母净利润均下滑。图25:13Q23 营收同比减少 30.2%图26:13Q23 归母净利润同比减少 43.4%资料来源:ifind,wind,民生证券研究院 资料来源:ifind,wind,民生证券研究院 图27:洪都航空有 CJ6、K8、L15 等核心产品 资料来源:洪都航空公告
39、,民生证券研究院 37 25 24 44 51 72 73 19-30.2%-50%-20%10%40%70%020406080营业收入YoY(亿元)0.1 0.3 1.5 0.8 1.3 1.5 1.4 0.1-43.4%-200%100%400%700%0.00.51.01.52.0归母净利润YoY(亿元)产品介绍产品介绍产品图片产品图片产品名称产品名称CJ6初级教练机是我国自行研制成功并大量投入使用的第一种教练机,于1958年7月27日首飞,1962年1月定型并生产5架原型机,后交付部队;60多年来为中国的国防和民用航空培养了数以万计的飞行员,也因此被誉为“中国飞行员的摇篮”。CJ6初级
40、教练机K8基础教练机是我国按照国际标准设计并通过国际合作的方式研制的基础教练机,于1990年首飞成功;该机具有飞行品质优良、可靠性高、维护性好、全寿命费用低等特点,主要用于飞行员的基础训练和部分高级训练。K8基础教练机L15高级教练机是我国自主研制的新一代双发超音速高级教练机,于2006年3月首飞成功;该机具有典型的第三代战斗机特征,设计采用了大边条翼气动布局、高度翼身融合体结构,先进数字飞控电传系统和基于开放式数据总线技术的综合航电系统,操纵敏捷,大迎角机动性强,能充分满足第三代战斗机飞行员的战斗入门训练和战术基础改装训练。L15高级教练机中航科工(02357)/军工 本公司具备证券投资咨询
41、业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 12 2.3 低空经济:前瞻性战略布局;拥抱低空经济蓝海 低空经济蓄势待发;通航产业 5 年产值翻番。2023 年 12 月,中央经济工作会议提出“打造商业航天、低空经济等若干战略性新兴产业”。1)根据关于促进通用航空业发展的指导意见,20222027 年,中国通用航空直接产值预计将从 13195 亿元增长至 26390 亿元左右,5 年实现翻倍增长。2)“十四五”规划和 2035 年远景目标纲要指出,稳步建设支线、通用和货运机场,积极发展通用航空。截至 2022 年底,我国在册管理的通用机场已达 399 个(同比增长 7.8%);获得通用航
42、空经营许可证的传统通用航空企业 661 家(同比增长 10.4%);通用航空在册航空器总数达 3186 架,其中,教学训练用飞机 1157 架。图28:中国通用航空机场数量变化(个)图29:中国通用航空企业及在册航空器情况 资料来源:民航局,民生证券研究院 资料来源:民航局,民生证券研究院 公司前瞻性战略布局;拥抱低空经济蓝海。1)直升机:中直股份为国内各型直升机提供零部件,同时也研发制造多型不同吨位、满足各类用途的 AC 系列民用直升机,及运 12 和运 12F 系列通用飞机。公司涉足民用直升机、通用飞机、直升机零部件制造、航空转包生产等领域,为客户提供有竞争力的航空产品与服务,是国内领先的
43、直升机整机及零部件供应商。2)教练机:2024 年 1 月 19 日,由航空工业通飞自主研制的新一代初级教练机领雁 AG100 首批飞机在浙江省德清县下线交付,标志着该款通用飞机正式进入市场,开启产业化发展新征程。公司抢抓机遇,全力开拓通用飞机广阔市场,拥抱低空经济蓝海。图30:航空应急救援装备再添利器:中直股份 AC313A 图31:新一代初级教练机领雁 AG100 资料来源:环球时报,民生证券研究院 资料来源:中国青年报,民生证券研究院 762022403503703990%50%100%150%200%005002002020212022中国通
44、用航空机场数量YoY365422478523599660728923040022002020212022中国传统通用航空企业数量(家)中国通用航空在册航空器数量(架)中航科工(02357)/军工 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 13 3 航空配套系统:加速民用航空拓展及产业链布局 3.1 中航机载:资产重组完毕;航空机载龙头发展提速 综合化航空电子系统解决方案提供商;资产重组顺利完成。中航机载提供飞行控制系统、雷达系统、光电探测系统、座舱显控系统、机载计算机与网络系
45、统、火力控制系统、惯性导航系统、大气数据系统、综合数据管理系统、控制板与调光控制系统,为国内外众多航空主机厂所及其他特种产品平台提供配套系统级产品,具备国内领先的航空电子产品研发生产制造能力。公司换股吸收合并中航机电的重大资产重组工作已顺利完成,业务覆盖航空机电系统与航空电子系统两大方向,主营业务拓宽、整体规模增大,航空机载系统龙头迈入高质量发展新阶段。图32:13Q23 营收同比增长 3.0%图33:13Q23 归母净利润同比增长 41.8%资料来源:ifind,wind,民生证券研究院 资料来源:ifind,wind,民生证券研究院 图34:中航机载业务涵盖军用航空、民用航空、非航空业务及
46、先进制造业 资料来源:中航机载官网,民生证券研究院 70 70 76 84 87 98 112 207 3.0%0%5%10%15%080160240营业收入YoY(亿元)4.6 5.4 4.8 5.6 6.3 8.0 8.7 16.5 41.8%-15%-1%13%27%41%55%05101520归母净利润YoY(亿元)业务介绍业务介绍产品图片产品图片业务板块业务板块为我国各型战机提供机载系统产品配套,始终保持航电系统、飞控系统和机电系统在我国军用航空市场的优势地位。产品包括飞行控制系统、处理机与网络、座舱显控系统、火控/任务系统、光电探测系统、大气数据系统、机载雷达、防护救生系统、综合导
47、航系统、飞机数据管理系统、悬挂与发射系统、液压系统、燃油系统、电力系统、环境控制系统等军用航空军用航空以C919、AG600、MA700研制、CR929竞标等为契机,以技术先进和产品适航为抓手,立足自主保障,构建符合民机适航标准的民机研发体系,完善产业布局民用航空民用航空1)航天:导弹发射车定位定向系统、航天飞行器飞控系统、航天飞行器及小型化弹载大气数据系统、导弹发动机控制系统等;2)兵器:坦克智能头盔、单兵夜视多功能眼镜、制导化武器改造、自行火炮定位定向系统等;3)船舶:舰艇全自主定位双轴旋转调制惯导系统、小型特种舰船声纳、特战艇光电侦查、舰船用照明系统等非航空业务非航空业务1)高端装备:工
48、业级无人机、激光显示;2)新一代信息技术:智慧城市、应变测控、传感器;3)高端车载系统:热管理系统、汽车电子电气先进制造业先进制造业中航科工(02357)/军工 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 14 3.2 中航光电:完善产业布局;打造高端互联产业链 中高端光、电、流体连接技术与产品核心供应商。公司专业为航空及防务和高端制造提供互连解决方案,自主研发各类连接产品 300 多个系列、25 万多个品种。主要产品包括电连接器、光器件及光电设备、线缆组件及集成产品、流体器件及液冷设备等。产品广泛应用于防务、商业航空航天、通信网络、数据中心、新能源汽车、石油装备
49、、电力装备、工业装备、轨道交通、医疗设备等高端制造领域,产品出口至德国、法国、瑞典、美国、韩国、越南、印度等五大洲 30 多个国家和地区。经营情况向好;盈利能力提升明显。1)20172022 年,公司营收和归母净利润 CAGR 分别为 20.0%和 26.9%;2)公司毛利率稳中有升,13Q23 毛利率达到接近 40%的水平;净利率快速提升,由 2019 年的 12.7%逐年提升至 13Q23的 19.8%,提质增效打造高质量发展。公司是国内连接器龙头,坚定向“全球一流”互连方案供应商迈进,不断优化产业布局,形成国内外发展新格局。图35:13Q23 营收同比增长 23.3%图36:13Q23
50、归母净利润同比增长 26.6%资料来源:ifind,wind,民生证券研究院 资料来源:ifind,wind,民生证券研究院 图37:中航光电毛利率呈稳中有升态势 图38:中航光电净利率自 2020 年以来快速提升 资料来源:ifind,wind,民生证券研究院 资料来源:ifind,wind,民生证券研究院 59 64 78 92 103 129 158 154 23.3%0%10%20%30%04080120160200营业收入YoY(亿元)7.3 8.3 9.5 10.7 14.4 19.9 27.2 28.9 26.6%0%15%30%45%0714212835归母净利润YoY(亿元)
51、33.7%35.0%32.6%32.7%36.0%37.0%36.5%38.8%0%10%20%30%40%50%毛利率13.3%13.6%12.9%12.7%14.9%16.5%18.3%19.8%0%5%10%15%20%25%净利率中航科工(02357)/军工 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 15 3.3 国产大飞机:深度参与研制;未来将打造新增长点 根据中国商飞披露,截至 2023 年 9 月底,C919 在手订单已超 1100 架(对应市场空间超 7700 亿元),订单量持续攀升。根据中国商飞年报预测,预计到 2041年,全球客机总规模将达
52、47531 架,其中,中国规模将达 10007 架(占全球 21%),将成为全球机队规模最大的国家。在中国客机市场中,以 C919 为代表的单通道客机规模将达到 6896 架,占比 69%。我们认为,C919 在开启批产化交付新征程后,或有望逐步打开国内外市场并取得重要份额,打破空客、波音的垄断市场格局。图39:20222041 年全球新机交付量和价值量预测 图40:2041 年全球客机规模预测(架)资料来源:中国商飞公司市场预测年报(2022-2041),民生证券研究院 资料来源:中国商飞公司市场预测年报(2022-2041),民生证券研究院 公司旗下多家公司承担 C919 研制工作。公司作
53、为航空工业集团旗下唯一覆盖航空全产业链的上市公司,深度参与 C919 研制工作,如子公司中直股份参与C919 大型客机前缘缝翼、后缘襟翼和起落架舱门研制等;子公司洪都航空承制机身与中后机身;子公司中航机载、中航光电等也均是核心配套供应商。图41:中航机载全力推进民机机载专项,实现更多机载设备适航取证 资料来源:中航机载官网,民生证券研究院 全球全球中国中国中国占全球比例中国占全球比例涡扇支线客机436795821.9%单通道喷气客机30367628820.7%双通道喷气客机7694203826.5%合计总架数合计总架数42428928421.9%全球全球中国中国中国占全球比例中国占全球比例涡扇
54、支线客机221049022.2%单通道喷气客机36430749020.6%双通道喷气客机25380673026.5%合计总价值合计总价值640201471023.0%新机交付量预测(架)新机交付量预测(架)新机交付市场空间预测(亿美元)新机交付市场空间预测(亿美元)000400060008000 10000 12000 14000中国亚太欧洲拉美中东北美俄罗斯和独联体非洲2021年客机数量2041年客机数量(架)中航科工(02357)/军工 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 16 4 盈利预测与投资建议 4.1 盈利预测假设与业务拆
55、分 1)航空整机业务:20182022 年,公司航空整机业务营收 CAGR=16.5%;1H23,航空整机业务营收同比增长 56.3%至 97.5 亿元,主要系直升机销量增加及部分产品价格调整所致。我们认为,随着下游需求释放,公司航空整机业务将保持稳健增长,预计 20232025 年将分别实现营收 233.5 亿元、275.5 亿元、324.6 亿元,同比增速分别是 15.0%、18.0%、17.8%;毛利率分别是 11.5%、11.6%、11.6%,预计毛利率总体稳定。2)航空配套系统及相关业务:20202022 年,公司航空配套系统及相关业务营收 CAGR=21.2%;1H23,航空配套系
56、统及相关业务营收同比增长 20.7%至268.9 亿元,主要系航电产品收入规模增长所致。我们认为,随着下游需求释放,公司航空配套系统及相关业务将保持稳健增长,预计 20232025 年将分别实现营收 431.8 亿元、518.1 亿元、620.7 亿元,同比增速分别是 18.0%、20.0%、19.8%;毛利率分别是 28.4%、28.5%、28.4%,预计毛利率总体稳定。3)航空工程服务业务:20182022 年,公司航空工程服务业务营收CAGR=4.8%;1H23,航空工程服务业务营收同比减少 15.2%至 42.3 亿元,主要系集团持续改善业务结构,部分附属公司于 2022 年底完成新能
57、源等业务处置所致。我们认为,随着业务结构的逐步改善及集团不断拓展航空工程服务业务领域,公司航空工程服务业务将有恢复性增长,预计20232025年将分别实现营收74.2亿元、85.3 亿元、98.0 亿元,同比增速分别是 10.0%、15.0%、14.9%;毛利率分别是 15.9%、15.9%、15.9%,预计毛利率总体稳定。表1:分产品营业收入(亿元)及同比增速预测 2019A 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 航空整机业务 153.10 190.59 203.88 203.02 233.5 275.5 324.6 同比增速 39.0%24.5%7.0%-
58、0.4%15.0%18.0%17.8%航空配套系统及相关业务 249.2 331.8 365.9 431.8 518.1 620.7 同比增速 -33.1%10.3%18.0%20.0%19.8%航空工程服务业务 58.6 61.3 67.3 67.5 74.2 85.3 98.0 同比增速 4.7%4.7%9.7%0.3%10.0%15.0%14.9%航空零部件业务 209.5 同比增速 13.0%营收合计 421.2 501.2 603.0 636.4 739.5 879.0 1043.3 同比增速 19.8%19.0%20.3%5.5%16.2%18.9%18.7%资料来源:ifind,
59、wind,民生证券研究院预测 中航科工(02357)/军工 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 17 表2:分产品毛利(亿元)及毛利率预测 2019A 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 航空整机业务 15.0 17.5 14.2 23.3 26.8 31.9 37.6 毛利率 9.8%9.2%7.0%11.5%11.5%11.6%11.6%航空配套系统及相关业务 77.7 102.4 109.3 122.5 147.7 176.1 毛利率 31.2%30.9%29.9%28.4%28.5%28.4%航空工程服务业务 9
60、.0 9.5 10.3 11.3 11.8 13.6 15.6 毛利率 15.4%15.5%15.4%16.8%15.9%15.9%15.9%航空零部件业务 66.2 毛利率 31.6%毛利合计 90.1 104.6 127.0 143.9 161.1 193.2 229.3 毛利率 21.4%20.9%21.1%22.6%21.8%22.0%22.0%资料来源:ifind,wind,民生证券研究院预测 4.2 估值分析与投资建议 我们选取四家美股上市公司作为中航科工的可比公司进行分析,其主营业务与中航科工核心业务具有可比性。1)波音:是世界领先的民用飞机和防务、空间与安全系统制造商及售后支持
61、服务提供商,主营飞机、卫星、武器、电子和防御系统、发射系统等。2)洛克希德马丁:是美国航空航天制造商,于 1995 年由洛克希德公司和马丁玛丽埃塔合并而成,主营运输机、战斗机、侦察机等。3)通用动力:是美国国防综合性企业集团,主营舰船系统、作战系统、信息系统与技术、航空航天四大业务。4)诺斯罗普-格鲁曼:成立于 1994 年,是由诺斯罗普公司收购格鲁曼公司后组成的,主要经营方向为导弹与导弹系统,此外还包括隐形轰炸机、无人机、战斗机、预警机、教练机等。中航科工于 2003 年成立,是香港资本市场唯一的航空高科技军民通用产品旗舰公司,背靠航空工业集团,自 2009 年剥离汽车业务以来逐渐成长为以航
62、空整机、航空零部件、航空工程服务等为主业的航空高科技企业。我们预计公司 20232025 年归母净利润分别是 25.13 亿元、30.64 亿元、36.97 亿元,同比增速分别是 13.4%、21.9%、20.7%;当前股价对应 20232025 年 PE 分别是 9x/7x/6x,可比公司 20232025 年 PE 均值分别是21x/29x/18x。公司 PE 显著低于可比公司均值,我们考虑到公司核心业务的发展空间和高质量发展带来的盈利能力提升潜力,首次覆盖,给予“推荐”评级。表3:可比公司 PE 数据对比 资料来源:wind,bloomberg,民生证券研究院;注:可比公司数据均采用 b
63、loomberg 一致预期;收盘价时间为 2024 年 02 月 16 日 2022A2023A/E2024E2025E2022A2023A/E2024E2025EBA.N波音203.89-10.83-5.753.218.09-6425LMT.N洛克希德马丁424.0726.7432.8726.0927.7716131615GD.N通用动力269.4412.1912.0214.6416.3422221816NOC.N诺斯罗普-格鲁曼450.9625.2115.7224.6127.59129182357.HK中航科工0.410.040.040.050.0610976PE(倍
64、)均值股票代码公司简称收盘价(美元)EPS(美元)中航科工(02357)/军工 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 18 5 风险提示 1)产品研发不及预期的风险。公司主营产品技术含量较高,在核心关键技术上拥有自主知识产权。目前有多项产品和技术尚处于研发阶段,存在新产品及新技术研发进展不及预期的风险。如果未来公司无法抓住技术发展趋势及下游需求的变化、不断吸引专业领域的优秀人才,可能会面临技术滞后,对行业发展趋势及下游客户需求的判断发生偏差的情况,导致新产品偏离市场需求,进而影响未来发展的持续性和稳定性。2)下游需求不及预期的风险。行业下游需求或因客户订单释
65、放节奏变化而有所波动,公司或将面临下游需求变化导致的订单低于预期。此外,公司所处行业作为特殊的经济领域,受国际环境、安全形势、地缘政治等多种因素影响,宏观形势发生变化或将影响公司生产经营。中航科工(02357)/军工 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 19 公司财务报表数据预测汇总 资产负债表(百万人民币)2022A 2023E 2024E 2025E 利润表(百万人民币)2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产合计 117,006 136,676 152,107 183,393 营业收入 63,639 73,946 87,897 104
66、,332 现金及现金等价物 34,890 43,055 54,654 69,149 其他收入 0 0 0 0 应收账款及票据 33,844 40,101 39,805 40,451 营业成本 49,254 57,837 68,574 81,403 存货 34,112 33,932 34,643 46,761 销售费用 764 887 1,055 1,252 其他 14,159 19,587 23,005 27,032 管理费用 3,926 4,067 4,834 5,738 非流动资产合计 27,000 31,963 34,024 35,891 研发费用 4,442 5,176 6,153 7
67、,303 固定资产 17,240 19,009 20,610 22,058 财务费用 143-179-230-433 商誉及无形资产 865 1,370 1,830 2,248 权益性投资损益 257 145 145 145 其他 8,895 11,584 11,584 11,584 其他损益-119-119-119-119 资产合计 144,006 168,639 186,131 219,283 除税前利润 5,248 6,183 7,537 9,095 流动负债合计 80,045 95,285 105,878 130,705 所得税 257 523 638 769 短期借贷 5,936 5
68、,936 5,936 5,936 净利润 4,991 5,660 6,899 8,326 应付账款及票据 41,324 55,072 59,219 76,453 少数股东损益 2,774 3,146 3,835 4,628 其他 32,785 34,278 40,723 48,317 归属母公司净利润 2,216 2,513 3,064 3,697 非流动负债合计 5,809 9,541 9,541 9,541 EBIT 5,391 6,004 7,307 8,662 长期借贷 1,675 5,407 5,407 5,407 EBITDA 7,289 7,917 9,433 10,982 其他
69、 4,134 4,134 4,134 4,134 EPS(元)0.28 0.32 0.38 0.46 负债合计 85,853 104,826 115,419 140,246 普通股股本 7,711 7,711 7,711 7,711 主要财务比率 2022A 2023E 2024E 2025E 储备 20,244 22,757 25,821 29,519 成长能力(%)归属母公司股东权益 28,124 30,637 33,701 37,398 营业收入 5.54 16.19 18.87 18.70 少数股东权益 30,029 33,175 37,010 41,639 归属母公司净利润-6.45
70、 13.40 21.90 20.67 股东权益合计 58,153 63,812 70,711 79,037 盈利能力(%)负债和股东权益合计 144,006 168,639 186,131 219,283 毛利率 22.60 21.78 21.98 21.98 净利率 3.48 3.40 3.49 3.54 ROE 7.88 8.20 9.09 9.89 ROIC 7.80 7.31 8.15 8.77 偿债能力 资产负债率(%)59.62 62.16 62.01 63.96 现金流量表(百万人民币)2022A 2023E 2024E 2025E 净负债比率(%)-46.91-49.70-61
71、.25-73.14 经营活动现金流 10,358 11,606 15,299 18,195 流动比率 1.46 1.43 1.44 1.40 净利润 2,216 2,513 3,064 3,697 速动比率 0.96 0.97 0.99 0.93 少数股东权益 2,774 3,146 3,835 4,628 营运能力 折旧摊销 1,898 1,913 2,127 2,320 总资产周转率 0.46 0.47 0.50 0.51 营运资金变动及其他 3,469 4,033 6,273 7,550 应收账款周转率 1.96 2.00 2.20 2.60 投资活动现金流-1,613-6,742-3,
72、177-3,177 应付账款周转率 1.23 1.20 1.20 1.20 资本支出-3,183-4,187-4,187-4,187 每股指标(元)其他投资 1,570-2,555 1,010 1,010 每股收益 0.28 0.32 0.38 0.46 筹资活动现金流 2,477 3,301-523-523 每股经营现金流 1.30 1.46 1.92 2.28 借款增加 268 3,733 0 0 每股净资产 3.53 3.84 4.23 4.69 普通股增加 0 0 0 0 估值比率 已付股利-1,734 0 0 0 P/E 10 9 7 6 其他 3,943-432-523-523 P
73、/B 0.8 0.7 0.6 0.6 现金净增加额 11,352 8,165 11,599 14,495 EV/EBITDA 0.28 0.26 0.22 0.19 资料来源:公司公告、民生证券研究院预测 中航科工(02357)/军工 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 20 插图目录 图 1:发展历程:剥离汽车业务,成长为以航空整机、零部件、工程服务等为主业的航空高科技企业.3 图 2:股权结构:国资委是实控人;航空工业是第一大股东.4 图 3:主营业务:战略布局三大业务板块;完善产品谱系打造核心竞争力.4 图 4:20161H23 营收及同比增速.5
74、图 5:20161H23 归母净利润及同比增速.5 图 6:20161H23 毛利率及趋势.5 图 7:20161H23 净利率及趋势.5 图 8:20181H23 分业务板块营收规模.6 图 9:20181H23 分业务板块营收结构.6 图 10:20182022 年分板块毛利率及综合毛利率.6 图 11:1H23 分业务毛利润结构.6 图 12:20181H23 期间费用率及趋势.7 图 13:20181H23 研发费用及研发费用率.7 图 14:20181H23 应收及应收占营收比.7 图 15:20181H23 存货及存货占营收比.7 图 16:20181H23 合同负债.8 图 17
75、:20181H23 经营活动现金流净额.8 图 18:20161H23 ROE 及趋势.8 图 19:20161H23 资产负债率及趋势.8 图 20:13Q23 营收同比增长 48.4%.9 图 21:13Q23 归母净利润同比增长 504.1%.9 图 22:中直股份持续加强产品研发.9 图 23:中直股份以发行股份的方式支付交易对价.10 图 24:中直股份募集配套资金主要用于建设新型直升机与无人机等项目.10 图 25:13Q23 营收同比减少 30.2%.11 图 26:13Q23 归母净利润同比减少 43.4%.11 图 27:洪都航空有 CJ6、K8、L15 等核心产品.11 图
76、 28:中国通用航空机场数量变化(个).12 图 29:中国通用航空企业及在册航空器情况.12 图 30:航空应急救援装备再添利器:中直股份 AC313A.12 图 31:新一代初级教练机领雁 AG100.12 图 32:13Q23 营收同比增长 3.0%.13 图 33:13Q23 归母净利润同比增长 41.8%.13 图 34:中航机载业务涵盖军用航空、民用航空、非航空业务及先进制造业.13 图 35:13Q23 营收同比增长 23.3%.14 图 36:13Q23 归母净利润同比增长 26.6%.14 图 37:中航光电毛利率呈稳中有升态势.14 图 38:中航光电净利率自 2020 年
77、以来快速提升.14 图 39:20222041 年全球新机交付量和价值量预测.15 图 40:2041 年全球客机规模预测(架).15 图 41:中航机载全力推进民机机载专项,实现更多机载设备适航取证.15 表格目录 盈利预测与财务指标.1 表 1:分产品营业收入(亿元)及同比增速预测.16 表 2:分产品毛利(亿元)及毛利率预测.17 表 3:可比公司 PE 数据对比.17 公司财务报表数据预测汇总.19 中航科工(02357)/军工 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 21 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记
78、为注册分析师,基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论,独立、客观地出具本报告,并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点,结论不受任何第三方的授意、影响,研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的 12 个月内公司股价(或行业指数)相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中:A股以沪深 300 指数为基准;新三板以三板成指或三板做市指数为基准;港股以恒生指数为基准;美股以纳斯达克综合指数或标普 500 指数为基准。公司评级 推荐 相对基准指数涨
79、幅 15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅 5%15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%5%之间 回避 相对基准指数跌幅 5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅 5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%5%之间 回避 相对基准指数跌幅 5%以上 免责声明 民生证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用,并不构成对客户的投资建议,不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要,客户应当充分考虑自身特定状
80、况,不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。本报告是基于已公开信息撰写,但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期,本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告,但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。在法律允许的情况下,本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易,也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务,本
81、公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事。客户应充分考虑可能存在的利益冲突,勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。若本公司以外的金融机构发送本报告,则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。本报告的版权仅归本公司所有,未经书面许可,任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、发表、篡改或引用。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记,除非另有说明,均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。民生证券研究院:上海:上海市浦东新区浦明路 8 号财富金融广场 1 幢 5F;200120 北京:北京市东城区建国门内大街 28 号民生金融中心 A 座 18 层;100005 深圳:广东省深圳市福田区益田路 6001 号太平金融大厦 32 层 05 单元;518026