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1、 请务必阅读正文后的重要声明部分 1 2024 年年 04 月月 01 日日 证券研究报告证券研究报告2023 年年报点评年年报点评 持有持有(首次)(首次)当前价:11.60 元 海格通信(海格通信(002465)国防军工国防军工 目标价:元(6 个月)2023 年年稳健稳健增长,北增长,北三三加速加速起量起量 投资要点投资要点 西南证券研究发展中心西南证券研究发展中心 分析师:刘倩倩 执业证号:S03 电话: 邮箱: 相对指数表现相对指数表现 数据来源:聚源数据 基础数据基础数据 总股本(亿股)24.82 流通 A 股(亿股)23.01 52 周
2、内股价区间(元)8.78-13.78 总市值(亿元)287.89 总资产(亿元)194.34 每股净资产(元)5.18 相关相关研究研究 事件:事件:公司发布 2023年年报,实现营业收入 64.5亿元,同比+14.8%;实现归母净利润 7.0 亿元,同比+5.2%。四大板块共同驱动,北斗导航四大板块共同驱动,北斗导航业务进入快车道业务进入快车道:换装换装周期周期+应用拓展,应用拓展,北斗北斗三号产品加速起量三号产品加速起量。2023 年公司北斗导航板块实现营业收入 9.4亿元,同比+113.3%,报告期内公司北斗三号相关产品在各应用平台相继获得批量订货。军用领域进入换装周期,需求全面爆发;民
3、用方面北斗在能源、自然资源等行业逐步覆盖。预计未来将维持高增长。无线通信无线通信继续做强,卫星通信前景可期继续做强,卫星通信前景可期。2023年公司无线通信板块实现营业收入 26.7 亿元,同比+3.4%。无线通信为公司的基石业务,处于龙头地位,目前公司短波下一代产品正推广应用,超短波全面取得下一代主型产品研制资格,传统支柱业务继续做强。卫星通信方面,公司已成为手机直连关键零部件供应商之一,汽车直连产品稳步推进,未来有望乘卫星互联网东风构筑新增长点。航空航天航空航天板块板块产产、需皆向需皆向好。好。2023年公司航空航天板块实现营业收入 4.2亿元,同比+26.0%。驰达飞机陆续取得大额订单,
4、有效发挥新产业园区的生产能力,业绩增幅显著。摩诘创新模拟仿真业务优势巩固。数智生态数智生态发展态势良好发展态势良好。2023年公司数智生态板块实现营业收入 23.4亿元,同比+6.2%。一方面,公司中选中国移动 2023-2026 年网络综合代维服务 20.2亿元合同。另一方面,不断拓展特殊机构用户市场、政企等非运营商客户。公司产品公司产品多领域受益低空经济发展。多领域受益低空经济发展。低空经济在国家政策、技术升级、基础设施等齐发力的支持下,呈现快速发展态势。作为低空产业的重要组成部分,无人机等飞行器、模拟训练以及基于卫星通信系统、北斗导航系统与 5G的融合应用场景和产业生态都将拥有广阔的市场
5、空间,公司各项业务从中受益。利润率受多因素影响小幅下滑,期间费用率相对稳定。利润率受多因素影响小幅下滑,期间费用率相对稳定。2023年公司毛利率下滑2.4pp 至 32.6%,净利率下滑 1.0pp至 11.4%。主要受增值税变化、产品结构调整、新建厂房及生产设备折旧影响;费用率方面,2023年公司研发费用率增长0.5pp 至 14.5%,源于北斗、卫星通信、无人等新业务领域研发投入及新业务拓展费用增加;管理费用率下滑 0.1pp 至 5.3%;销售费用率维持在 3.1%;财务费用率下降 0.1pp 至-0.6%。管理/销售/财务费用率基本稳定。盈利预测与投资建议。盈利预测与投资建议。预计 2
6、024-2026 年 EPS分别为 0.33元、0.42元、0.53元,对应动态 PE 分别为 35 倍、28 倍、22 倍。看好国防信息化、卫星导航、卫星互联网的赛道成长性,首次覆盖,给予“持有”评级。风险提示:风险提示:无线通信换代进度缓慢的风险;北三放量不及预期的风险。指标指标/年度年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元)6,449 7,596 9,149 11,013 增长率 14.84%17.78%20.45%20.38%归属母公司净利润(百万元)703 829 1,046 1,314 增长率 5.21%17.98%26.16%25.55%每股收益EP
7、S(元)0.30 0.33 0.42 0.53 净资产收益率 ROE 5.46%6.24%7.57%9.07%PE 43 35 28 22 PB 2 2 2 2 数据来源:Wind,西南证券 -22%-11%0%11%22%33%23/323/523/723/923/1124/124/3海格通信 沪深300 70817 海格通信(海格通信(002465)2023 年年报点评年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 1 卫星导卫星导航航与无线通信与无线通信领军者领军者,四大板块共同驱动四大板块共同驱动 优势领域久久为功,面向未来构筑新动能优势领域久久为功,面向未来构筑新动能 起步于舰用起步
8、于舰用,已成为,已成为多军兵种通信、导航核心供应商。多军兵种通信、导航核心供应商。广州海格通信集团股份有限公司创立于 2000 年 8 月,前身为 1960 年成立的国家第四机械工业部(原国家电子工业部)国营第七五厂,2010 年 8 月 A 股上市。公司由原来单一为海军提供舰用短波通信、导航的整机设备厂,发展成为我国军用通信、导航及信息化领域最大的整机和系统供应商之一,是行业内用户覆盖最广、频段覆盖最宽、产品系列最全的重点军工信息化企业之一,同时是在民用领域成为了行业领先的软件和信息服务供应商。内伸外延,横纵向内伸外延,横纵向持续持续拓展拓展;提前布局,新;提前布局,新兴领域兴领域抢占先机。
9、抢占先机。公司上市以来先后收购摩诘创新、怡创科技、驰达飞机,成立星航信息、海格天乘等公司,不断进行横向与纵向的业务拓展,并于 2017 年将原十大主要业务整合为“无线通信、北斗导航、航空航天、软件与信息服务(数智生态)”四大板块。2022 年,公司成立海格天乘并投资建设海格天腾产业基地,整合业务资源,持续加大无人系统领域的投入。2023 年,公司发布定向增发预案,募投“北斗+5G”通导融合研发产业化项目、无人信息产业基地项目和天枢研发中心建设暨卫星互联网研发项目,提前布局新兴领域。图图 1:海格通信发展历程:海格通信发展历程 数据来源:公司官网,公司公告,西南证券整理 股权结构稳定,是股权结构
10、稳定,是广州数字科技集团有限公司(原广州无线电集团)广州数字科技集团有限公司(原广州无线电集团)控股的控股的广州市广州市国资国资企业。企业。截至 2023 年年报,公司第一大股东为广州数字科技集团(原广州无线电集团),持股比例约 25.3%,实际控制人为广州市政府。广州国资委的实控地位多年来未发生重大变化,股权结构稳定。zVjYlXfXhUnVnUaQ8QbRnPrRpNqMjMmMqMjMqQtM7NqRrRvPpOvNNZnRqO 海格通信(海格通信(002465)2023 年年报点评年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 图图 2:海格通信是广州无线电集团控股的广州市国资企业海格
11、通信是广州无线电集团控股的广州市国资企业 数据来源:公司公告,西南证券整理 四大板块各放异彩四大板块各放异彩,公司是军用无线通信、卫通卫导等领域领先企业,公司是军用无线通信、卫通卫导等领域领先企业 无线通信:传统优势产品无线通信:传统优势产品,公司为,公司为军用军用市场市场无线通信主力供应商之一无线通信主力供应商之一。无线通信是公司传统优势业务,产品覆盖短波通信、超短波通信、卫星通信、数字集群、多模智能终端和系统集成等领域,应用范围涵盖手持、背负、固定和各种机动平台,是国内频段覆盖范围最广、设备制式最全的无线通信设备企业之一,客户覆盖多军兵种。此外,目前卫星通信相关业务涵盖在此板块之中,公司是
12、国内拥有全系列天通卫星终端及芯片的主流厂家,未来有望受益于卫星互联网的快速扩容;该业务板块包含海格神州、海华电子、海通天线等子公司。卫星导航:卫星导航:北斗三号北斗三号核心核心企业,行业企业,行业领先。领先。卫星导航领域,公司把控芯片核心环节,具备“芯片模块天线整机系统及运营服务”全产业链运营服务能力和全自主研发技术水平,全面部署北斗三号终端产品。该业务板块主要由润芯信息、海格北斗、星航信息等子公司组成。在军用市场,目前正处在从北斗二号到北斗三号的换代期,北斗三号大规模换装的相关需求面临一轮爆发性增长。数智生态:数智生态:该板块为该板块为公司主要的民品业务来源公司主要的民品业务来源,海格怡创是
13、主要经营主体,海格怡创主营业务涵盖通信网络规划、网络建设、网络优化、网络维护等通信技术服务,并逐渐扩展到软件与系统集成及高端网络优化业务,主要专注服务于通信运营商,代维服务年限长,且覆盖区域广。航空航天:航空航天:公司航空航天主要包括模拟仿真业务、飞机零部件业务和民航通导业务,由子公司摩诘创新、驰达飞机和海格云熙组成。公司是国内机构市场模拟仿真系统领导者之一、是国内获得民航通信导航监视设备使用许可证最多的厂家之一、是国内大型飞机及航空发动机零部件的主流供应商之一。海格通信(海格通信(002465)2023 年年报点评年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 4 2 北斗三号军民需求北斗三号军
14、民需求将将先后释放,领军企业享赛道红利先后释放,领军企业享赛道红利 空间段与地面段部署基本完成后,北斗产业主要市场需求传导至用户段。空间段与地面段部署基本完成后,北斗产业主要市场需求传导至用户段。北斗系统由空间段、地面段和用户段三部分组成。空间段 30 颗导航卫星,已于 2020 年完成发射与组网。地面段包括主控站、时间同步/注入站和监测站等若干地面站,以及星间链路运行管理设施。用户段包括北斗及兼容其他卫星导航系统的芯片、模块、天线等基础产品,以及终端设备、应用系统与应用服务等。空间段主要由航天科技下属院所主导卫星设计、由航天科技与航天科工下属院所与上市公司制造、由各大发射中心负责发射。地面段
15、由中电科与中国卫星等企事业单位主导。用户段市场化程度较高,参与企业诸多。图图 4:北斗三号需求传导至用户段:北斗三号需求传导至用户段 数据来源:北斗卫星导航系统官网,西南证券整理 图图 3:子公司分工明确,聚焦无线通信、北斗导航、航空航天于软件信息四大领域:子公司分工明确,聚焦无线通信、北斗导航、航空航天于软件信息四大领域 数据来源:公司官网,公司公告,西南证券整理 海格通信(海格通信(002465)2023 年年报点评年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 5 卫星导航系统在卫星导航系统在军用军用领域广泛应用。领域广泛应用。北斗模块及终端设备广泛地装备/搭载在单兵、飞机、舰艇与地面平台中
16、,为各军事单位提供精确、实时的定位、监测与导航服务,并逐步与军用通讯结合。此前受制于本土“北斗一号”、“北斗二号”在定位导航能力与范围上的局限性,卫星导航模块与终端设备渗透范围有限。随着北斗三号组完完毕、应用成熟,国内军用市场的卫星导航升级、换装需求将爆发。升级升级换代换代需求:导航装备需求:导航装备迎来迎来换装周期换装周期 根据中国航天标准化研究所陆静等美国军用卫星导航用户装备发展现状及趋势,美军 GPS 用户装备通常每 5-8 年进行一次较大的装备技术升级改造,约 10-15 年进行一次装备换代。我国北二于 2012 年完成组网,参考美国换装升级周期,未来几年我国大量原先装备搭载的卫星导航
17、与终端设备迎来替换周期。增量需求:国防信息化背景下北三渗透率增量需求:国防信息化背景下北三渗透率或或提高提高 国防信息化背景下,北三卫星导航在新一代导弹、军用飞机、军用地面平台的覆盖率将高于 2012 北二组网时的渗透水平,未来将会成为部分先进装备的基础部件,因此北三模块与终端的渗透率与采购量将高于上一代卫星导航系统。十四五中后期北三终端放量后或再次出现北二装备周期下的快速增长态势十四五中后期北三终端放量后或再次出现北二装备周期下的快速增长态势 2012 年,北斗二号完成组网,北斗二号在军用特种装备中的应用与配套迅速放量。北二军用产品重要供应商海格通信与振芯科技北斗相关业务实现爆发性增长,海格
18、通信北斗导航业务 2011-2015 销售收入由 0.4 亿元增长至 6.2 亿元,CAGR 约 97.3%,振芯科技北斗终端及运营业务销售收入由 1.0 亿元增长至 4.1 亿元,CAGR 约 41.1%。“十四五”“中调”影响北三需求释放进度,我们预计十四五后期北三相关需求将快速释放,公司北斗业务将重现高速增长态势。图图 5:北斗二号装配周期拉动下的快速增长或再现:北斗二号装配周期拉动下的快速增长或再现 数据来源:wind,西南证券整理 -100%-50%0%50%100%150%200%250%300%00000400005000060000700002010201
19、002020212022海格通信-北斗导航业务营业收入(万元)振芯科技-北斗终端及运营(万元)海格通信北斗业务营收yoy(%)振芯科技北斗终端及运营营收yoy(%)海格通信(海格通信(002465)2023 年年报点评年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 6 民用卫导潜力巨大,应用场景仍在挖掘。民用卫导潜力巨大,应用场景仍在挖掘。卫星导航在交通运输、公安、大众智能手机和穿戴式设备等重点领域已呈现标配化应用态势,且随终端交叉融合的创新与成本下降,应用场景仍在被不断挖掘。图图 6:北斗三号的应用领域与场景:北斗三号的应用领域与
20、场景 数据来源:中国卫星导航定位协会2023中国卫星导航与位置服务产业发展白皮书,西南证券整理 2031 年年亚太(中国为主)亚太(中国为主)GNSS 用户段终端设备与运营服务合计收入规模或超万亿,用户段终端设备与运营服务合计收入规模或超万亿,是未来全球最大市场。是未来全球最大市场。根据欧盟太空计划署 2022 地球观测与全球导航卫星系统市场报告的测算,截至 2021 年亚太地区全球导航卫星系统终端设备年收入约 173 亿欧元(约 1357亿元),预计 2031 年增长至 240 亿欧元(约 1883 亿元),全球占比约 27.6%;2021 年亚太地区全球导航卫星系统服务年收入约 599 亿
21、欧元(约 4701 亿元),预计至 2031 年增长至1853 亿欧元(约 14543 亿元),全球占比 45.7%,亚太全球卫星导航用户端需求与终端整体市场规模都将持续稳居世界之首。海格通信(海格通信(002465)2023 年年报点评年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 7 图图 7:全球导航卫星系统需求:全球导航卫星系统需求 数据来源:欧盟太空计划署2022地球观测与全球导航卫星系统市场报告,西南证券整理 市场参与者众多,军用市场相对集中。市场参与者众多,军用市场相对集中。国内卫星导航定位行业参与者众多,从上游到下游应用端,北斗星通、振芯科技、海格通信、华测导航、华力创通、合众思壮
22、等各自占据一定的市场份额,形成了各具特色的竞争格局。军用领域,进入壁垒更高,目前市场相对集中,主要参与者有海格通信、振芯科技等。海格为全产业链海格为全产业链布局的布局的龙头企业龙头企业,公司拥有领先的高精度、高动态、抗干扰、通导一体关键技术自主知识产权,在北斗卫星导航领域实现从芯片到终端全产业链布局,军用方面,公司相关产品已批量应用于车辆、船舶、航空、便携等领域,成功进入多型高端平台,是最核心的供应商之一。民用方面,公司着力推进“北斗+5G”技术融合和关键成果转化,有效布局交通、电力、能源、林业、应急、渔业等行业市场,开辟北斗时空大数据在智慧城市领域的应用。海格通信(海格通信(002465)2
23、023 年年报点评年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 8 图图 8:公司把握多项核心技术,实现全产业链布局:公司把握多项核心技术,实现全产业链布局 数据来源:公司公告,西南证券整理 3 领先布局领先布局“北斗“北斗+5G”、无人装备与卫星互联网”、无人装备与卫星互联网,长期,长期发展前景发展前景明朗明朗 募集资金拟投向“北斗募集资金拟投向“北斗+5G”通导融合、无人系统、卫星互联网等领域,为公司发展注”通导融合、无人系统、卫星互联网等领域,为公司发展注入长期动力。入长期动力。2023 年,公司定增募集资金 18.6 亿元,扣除发行费用后拟用于“北斗+5G”通导融合研发产业化项目、无人信
24、息产业基地项目与天枢研发中心建设暨卫星互联网研发项目。发展通导融合发展通导融合行业行业应用应用:“北斗+5G”通导融合研发产业化项目面向交通、应急、林业、能源等行业用户,加快北斗在民品领域的行业应用。军用无人产业开拓:军用无人产业开拓:无人信息产业基地项目将加码新质作战领域,以无人系统智能化、信息化以及反无人系统为业务核心,打造覆盖陆域、空域、水域等多领域的无人信息产业基地。卫星互联网领域市场先行者:卫星互联网领域市场先行者:天枢研发中心建设暨卫星互联网研发项目将推动天基信息服务平台建设,乘卫星互联网东风,进一步开辟卫星通信大市场。公司目前在卫星互联网领域手机直连芯片、地面终端装备等领域具备先
25、入优势,受益国内卫星互联网产业发展。海格通信(海格通信(002465)2023 年年报点评年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 9 表表 1:公司:公司 2023 定增募投项目定增募投项目 项目名称项目名称 实施主体实施主体 投资总额投资总额(亿元)(亿元)募集资金拟投入金额募集资金拟投入金额(亿元)(亿元)“北斗+5G”通导融合研发产业化项目 海格晶维 8.0 8.0 无人信息产业基地项目 海格天腾 20.8 5.0 天枢研发中心建设暨卫星互联网研发项目 海格通信 16.5 5.6 合 计合 计 45.3 18.6 数据来源:公司2023定向增发募集说明书,西南证券整理 定增引入战略投
26、资者,获多个产业资本投资。定增引入战略投资者,获多个产业资本投资。2023 年 10 月,公司完成定增募集,除控股股东广州无线电集团及其子公司平云产投外,中国移动全资子公司中移资本、兵器集团旗下北斗七星、航天科技旗下国华卫星、保利防务等多个产业资本参与本次定增。产业资本参与,将为公司带来产业资源,利好业务发展。表表 2:发行配售结果发行配售结果 发行对象名称发行对象名称 获配股数(股)获配股数(股)获配金额(元)获配金额(元)限售期(月)限售期(月)广州无线电集团有限公司 28,417,121 297,243,085.66 18 广州广电平云产业投资有限公司 17,738,527 185,54
27、4,992.42 18 中移资本控股有限责任公司 4,011,659 41,961,953.14 6 上海北斗七星股权投资基金中心(有限合伙)14,340,344 149,999,998.24 6 国华卫星应用产业基金(南京)合伙企业(有限合伙)12,428,298 129,999,997.08 6 佛山保利防务股权投资合伙企业(有限合伙)12,428,298 129,999,997.08 6 广州产投私募证券投资基金管理有限公司(代“广州产投产业升级 1 号私募证券投资基金”)12,428,298 129,999,997.08 6 兴证全球基金管理有限公司 20,325,047 212,59
28、9,991.62 6 中信建投证券股份有限公司 13,062,141 136,629,994.86 6 诺德基金管理有限公司 26,698,852 279,269,991.92 6 财通基金管理有限公司 15,506,692 162,199,998.32 6 合计 177,385,277 1,855,449,997.42 数据来源:公司2023定向增发募集说明书,西南证券整理 图图 9:公司营业收入:公司营业收入 图图 10:公司归母净利润:公司归母净利润 数据来源:公司公告,西南证券整理 数据来源:公司公告,西南证券整理 0%2%4%6%8%10%12%14%16%00
29、70200222023营业收入(亿元)YOY0%5%10%15%20%25%092020202120222023归母净利润(亿元)YOY 海格通信(海格通信(002465)2023 年年报点评年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 10 图图 11:公司盈利能力指标:公司盈利能力指标 图图 12:公司期间费用率:公司期间费用率 数据来源:公司公告,西南证券整理 数据来源:公司公告,西南证券整理 图图 13:公司:公司分业务收入分业务收入 图图 14:公司分业务毛利率公司分业务毛利率 数据来源:公司公告,西南证券整理 数据来源:公司公告,西南证券整
30、理 4 盈利预测与估值盈利预测与估值 4.1 盈利预测盈利预测 关键假设:关键假设:1)无线通信:国防信息化是装备建设的主旋律之一,通信是信息化的中枢,公司在部分军兵种的主型通信终端供应中占有重要位置,未来将受益于信息化装备渗透率提升与通信终端代际替换;此外,我国卫星通信互联网进入加速建设阶段,公司先发优势显著。预计2024-2026 年无线通信业务收入增速分别为 10.0%、20.0%、20.0%;无线通信板块主要为军品,受到增值税政策与价格压力的影响,预计 2024-2026 年毛利率分别为 41.0%、40.0%、39.0%。2)北斗导航:北斗三号产品需求全面爆发,军用市场进入换装周期、
31、民用市场拥有较大的挖掘潜力,公司作为核心供应商将进入增长快车道。预计 2024-2026 年北斗业务收入增速分别为 60.0%、40.0%、35.0%,随产品结构变化,预计毛利率分别为 45.0%、44.0%、43.0%;0%5%10%15%20%25%30%35%40%200222023毛利率 净利率 ROE-5%0%5%10%15%20%25%30%200222023销售费用率 管理费用率 财务费用率 研发费用率 总费用率 0070200222023航空航天 北斗导航 数智生态 无线通信 0%10%20
32、%30%40%50%60%70%80%200222023无线通信 数智生态 北斗导航 航空航天 海格通信(海格通信(002465)2023 年年报点评年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 11 3)航空航天:驰达飞机在手订单充足,产能同步释放,预计维持稳定增长,摩诘创新继续做强。预计 2024-2026 年航空航天业务收入增速分别为 25.0%、25.0%、25.0%,考虑到主机厂对上游价格的压制,预计毛利率分别为 31.0%、30.0%、29.0%;4)数智生态:经营稳健,运营商客户订单充足,持续拓展新客户。预计 2024-2026 年数智生态业务收入增速分别为
33、8.0%、8.0%、8.0%,预计毛利率分别为 15.5%、15.5%、15.5%。基于以上假设,预计公司 2024-2026 年分业务收入成本如下表:表表 3:分业务收入及毛利率:分业务收入及毛利率 单位:百万元单位:百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 无线通信 收入 2667.44 2934.19 3521.02 4225.23 增速 3.36%10.00%20.00%20.00%毛利率 41.16%41.00%40.00%39.00%北斗导航 收入 937.17 1499.47 2099.26 2834.00 增速 113.27%60.00%40.00%35.00%毛
34、利率 45.97%45.00%44.00%43.00%航空航天 收入 418.65 523.31 654.14 817.67 增速 25.98%25.00%25.00%25.00%毛利率 31.39%31.00%30.00%29.00%数智生态 收入 2340.08 2527.29 2729.47 2947.83 增速 6.15%8.00%8.00%8.00%毛利率 15.50%15.50%15.50%15.50%其他 收入 85.70 111.41 144.84 188.29 增速 46.29%30.00%30.00%30.00%毛利率 92.07%90.00%90.00%90.00%合计
35、收入 6449.04 7595.67 9148.73 11013.01 增速 14.84%17.78%20.45%20.38%毛利率 32.59%33.33%33.68%33.87%数据来源:Wind,西南证券 预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 76.0 亿元、91.5 亿元和 110.1 亿元,同比增长17.8%、20.5%和 20.4%;归母净利润分别为 8.3 亿元、10.5 亿元和 13.1 亿元,同比增长18.0%、26.2%和 25.6%;对应动态 PE 分别为 35 倍、28 倍、22 倍。4.2 相对估值相对估值 这里选取振芯科技与北斗星通作为可比公司。其中振芯科
36、技为北斗导航和军用集成电路供应商,与海格通信在北斗领域分别占据细分市场,定位有差别;北斗星通聚焦卫星导航产品及系统应用。三者虽在具体产品与市场定位上存在差异,但具有一定可比性。从 PE 角度看,公司 2024 年估值为 35 倍,行业平均值为 35 倍,与平均估值水平相当,但看好公司所处国防信息化、卫星导航、卫星互联网等多个赛道的成长性、以及公司细分领域优势地位带来的确定性。首次覆盖,给予“持有”评级。海格通信(海格通信(002465)2023 年年报点评年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 12 表表 4:可比公司估值:可比公司估值 证券代码证券代码 可比公司可比公司 总市值总市值(亿
37、元)(亿元)股股价价(元)(元)EPS(元)(元)PE(倍)(倍)23A 24E 25E 26E 23A 24E 25E 26E 300101.SZ 振芯科技 96.65 17.12 0.13 0.59 0.78 0.67 133 29 22 25 002151.SZ 北斗星通 171.31 31.51 0.31 0.76 1.08/106 41 29/平均值 120 35 26/002465.SZ 海格通信 287.89 11.60 0.30 0.33 0.42 0.53 43 35 28 22 数据来源:Wind,西南证券整理 5 风险提示风险提示 无线通信换代进度缓慢的风险;北三放量不及
38、预期的风险。海格通信(海格通信(002465)2023 年年报点评年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 13 附表:财务预测与估值附表:财务预测与估值 利润表(百万元)利润表(百万元)2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表(百万元)现金流量表(百万元)2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 6,449 7,596 9,149 11,013 净利润 733 864 1,090 1,368 营业成本 4,347 5,064 6,067 7,283 折旧与摊销 187 168 201 212 营业税金及附加 53 62 75 90 财务费用 20 35 3
39、4 32 销售费用 202 228 247 275 资产减值损失 115 152 182 216 管理费用 340 393 467 540 经营营运资本变动-1,269 -791 -1,089 -1,302 财务费用-42 -43 -35 -28 其他-55 -21 -25 -30 资产减值损失-84 -87 -103 -121 经营活动现金流净额经营活动现金流净额-269 408 393 497 投资收益 17 21 25 30 资本支出-460 -483 -366 -110 公允价值变动损益-5 0 0 0 其他 64 21 25 30 其他经营损益 199 228 274 330 投资活
40、动现金流净额投资活动现金流净额-396 -462 -341 -80 营业利润营业利润 710 891 1,124 1,411 短期借款 931 0 0 0 其他非经营损益 2 0 0 0 长期借款 90 -28 -28 -28 利润总额利润总额 712 891 1,124 1,411 股权融资 1,844 0 0 0 所得税-21 27 34 42 支付股利-368 -431 -550 -700 净利润 733 864 1,090 1,368 其他-20 0 0 0 少数股东损益 30 35 44 55 筹资活动现金流净额筹资活动现金流净额 2,478 -459 -578 -728 归属母 公
41、 司 股 东 净 利 润归属母 公 司 股 东 净 利 润 703 829 1,046 1,314 现金流量净额现金流量净额 1,814 -513 -526 -312 资产负债表(百万元)资产负债表(百万元)2023A 2024E 2025E 2026E 财务分析指标财务分析指标 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 4,560 4,047 3,520 3,208 成长能力成长能力 应收和预付款项 5,779 6,724 8,032 9,603 销售收入增长率 14.84%17.78%20.45%20.38%存货 1,620 1,798 2,068 2,400 营业利润增长
42、率-1.35%25.43%26.16%25.55%其他流动资产 47 47 47 47 净利润增长率 5.21%17.98%26.16%25.55%长期股权投资 293 293 293 293 EBITDA 增长率 3.15%13.38%26.85%23.70%投资性房地产 2,031 2,031 2,031 2,031 获利能力获利能力 固定资产和在建工程 1,853 2,233 2,463 2,426 毛利率 32.59%33.33%33.68%33.87%无形资产和开发支出 308 293 278 263 三费率 7.77%7.61%7.41%7.15%其他非流动资产 230 230 2
43、30 230 净利率 11.37%11.37%11.91%12.42%资产总计 19,434 20,532 21,980 23,746 ROE 5.46%6.24%7.57%9.07%短期借款 1,250 1,250 1,250 1,250 ROA 3.62%4.04%4.76%5.53%应付和预收款项 3,397 3,960 4,745 5,696 ROIC 4.87%5.33%6.61%8.06%长期借款 220 192 164 136 EBITDA/销售收入 13.90%13.38%14.09%14.48%其他负债 1,077 1,172 1,290 1,432 营运能力营运能力 负债合
44、计负债合计 5,944 6,574 7,449 8,514 总资产周转率 0.37 0.38 0.43 0.48 股本 2,482 2,482 2,482 2,482 固定资产周转率 4.33 4.57 4.70 4.94 资本公积 5,592 5,592 5,592 5,592 应收账款周转率 1.47 1.32 1.34 1.36 留存收益 3,856 4,290 4,820 5,466 存货周转率 2.67 2.96 3.14 3.26 归属母公司股东权益 12,867 13,300 13,831 14,476 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 少数股东权益 623 657 701 7
45、56 资本结构资本结构 股东权益合计股东权益合计 13,490 13,958 14,532 15,232 资产负债率 30.59%32.02%33.89%35.85%负债和股东权益合计 19,434 20,532 21,980 23,746 带息债务/总负债 25.22%22.38%19.38%16.62%流动比率 2.48 2.34 2.22 2.15 业绩和估值指标业绩和估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 速动比率 1.99 1.84 1.71 1.63 EBITDA 896 1,016 1,289 1,595 股利支付率 52.95%47.75%49.32%50.8
46、5%PE 43 35 28 22 每股指标每股指标 PB 2 2 2 2 每股收益 0.30 0.33 0.42 0.53 PS 5 4 3 3 每股净资产 5.18 5.36 5.57 5.83 EV/EBITDA 32 26 21 17 每股经营现金-0.11 0.16 0.16 0.20 股息率 1.17%1.48%1.93%2.50%每股股利 0.15 0.17 0.22 0.29 数据来源:Wind,西南证券 海格通信(海格通信(002465)2023 年年报点评年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 分析师承诺分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业
47、资格并注册为证券分析师,报告所采用的数据均来自合法合规渠道,分析逻辑基于分析师的职业理解,通过合理判断得出结论,独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因,不因,也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。投资评级说明投资评级说明 报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级(另有说明的除外)。评级标准为报告发布日后 6 个月内的相对市场表现,即:以报告发布日后 6 个月内公司股价(或行业指数)相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中:A 股市场以沪深 300 指数为基准,新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;
48、香港市场以恒生指数为基准;美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500 指数为基准。公司评级公司评级 买入:未来 6 个月内,个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在 20%以上 持有:未来 6 个月内,个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于 10%与 20%之间 中性:未来 6 个月内,个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%与 10%之间 回避:未来 6 个月内,个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-20%与-10%之间 卖出:未来 6 个月内,个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-20%以下 行业评级行业评级 强于大市:未来 6 个月内,行业整体回报高于同期相关证券市
49、场代表性指数 5%以上 跟随大市:未来 6 个月内,行业整体回报介于同期相关证券市场代表性指数-5%与 5%之间 弱于大市:未来 6 个月内,行业整体回报低于同期相关证券市场代表性指数-5%以下 重要声明重要声明 西南证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。本公司与作者在自身所知情范围内,与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。证券期货投资者适当性管理办法于 2017 年 7 月 1 日起正式实施,若您并非本公司签约客户,为控制投资风险,请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司也不会因接收人收
50、到、阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户。本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。本报告中的信息均来源于公开资料,本公司对这些信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌,过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告,本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时,本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告仅供参考之用,不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下,本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险,本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。本报告及附录版权为西南证券所有,未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用须注明出处为“西南证券”,且不得对本报告及附录进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权刊载或者转发本报告及附录的,本公司将保留向其追究法律责任的权利。