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1、蓝晓科技蓝晓科技(300487 CH)：国内吸附分离树脂：国内吸附分离树脂龙头，高端应用产品逐步放量龙头，高端应用产品逐步放量Sunresin:Domestic Adsorption and Separation Resin Leader,High-end Application Products Gradually Release Volume孙小涵孙小涵 Xiaohan Sun 2024年年6月月11日日本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员

2、分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Pleasesee appendix for English translation of the disclaimer)Equity Asia Research概要概要1.公司介绍公司介绍2.公司是吸附分离材料行业领先企业3.生命科学拥有丰富的产品品系，营业收入增速较快4.公司超纯水制备树脂材料实现产业化5.公司盐湖提锂项目仍处于收获期6.盈利预测与投资评级7.风险提示2For full disclosure of risks,valuation methodologies and tar

3、get price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 9WfYeUaYfY9WfVdX9PdNbRtRmMsQrNiNrRoQeRpOnO9PoOwOwMrMmNxNpPmR资料来源：公司官网，2020年年报，2023年年报，公司对外投资公告，公司可转债跟踪评级报告，wind，海通国际图：公司发展历程图：公司发展历程公司从事吸附分离材料的研发、生产和销售，公司从事吸附分离材料的研发、生产和销售，2018年盐湖卤水提锂订单带动公司系统装置快速增长年盐

4、湖卤水提锂订单带动公司系统装置快速增长。公司成立于2001年，2015年创业板上市。公司主要从事吸附分离材料的研发、生产和销售以及围绕吸附分离材料形成的配套系统装置和吸附分离技术一体化的柔性解决方案。公司是国家级专精特新“小巨人”企业。2018年青海冷湖100t/a碳酸锂项目生产线完成调试，实现了盐湖卤水提锂的工业化转化。2018年上半年，公司签署藏格锂业盐湖卤水提锂装置项目和锦泰锂业碳酸锂盐湖卤水提锂生产线项目两个大型重点项目，带动公司系统装置收入的增长。公司公司发展历程介绍发展历程介绍2001年，公司成立2004年，特种树脂工厂建成投产2008年，由公司自主研发的酶载体技术生产7-ACA成

5、为现实2010年，公司研发中心被授予“省级工程中心”2023年，公司获”国家知识产权优势企业“称号2019年，公司新材料产业园与蒲城蓝晓新材料基地建成投产2016年，公司园落成，与南开大学联合研发中心成立2017年，公司与陕西省膜分离技术研究院有限公司合作，设立西安蓝晓盐湖分离材料科技有限公司2021年，获得国家级专精特新“小巨人”企业2013年，装置集成基地建成，开启了“材料+装置+服务”的新商业模式2015年，公司A股上市，系统工程园投产2018年，与藏格锂业、锦泰锂业签订10.46亿元项目合同For full disclosure of risks,valuation methodolo

6、gies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 3资料来源：公司2023年年报，公司招股书，公司可转债募集说明书，海通国际公司吸附分离材料应用领域广泛公司吸附分离材料应用领域广泛应用领域应用领域产品产品作用作用金属资源湿法冶金专用树脂适用于从低品位矿物、尾矿的浸液或矿浆中提取分离金属，同时在分离性能相近的金属方面起着至关重要的作用，可应用于镓、锂、铜、铀、金、镍、铟等稀有金属的提取生命科学层析介质、固相合成载体、西药专

7、用吸附材料、固定化酶载体层析介质用于疫苗、血液制品、重组蛋白质、抗体等生物蛋白、核酸、病毒等的分离纯化；固相合成载体用于多肽药物、核酸药物合成，拥有丰富的产品品系；西药专用吸附材料用于西药原料药和中间体的提纯分离；固定化酶载体突破7-ACA 酶法工艺产业化，实现里程碑式技术革新水处理与超纯水高端饮用水、超纯水及不同级别的工业水处理树脂产品电子级/核级抛光树脂是超纯水制备过程必备的工艺过程，公司自主研发了喷射法均粒技术食品加工吸附分离树脂吸附分离材料在果汁脱色、脱酸、脱苦、脱异味、脱农残、脱棒曲霉素等方面发挥着重要的作用；浓缩果汁加工过程中的质量控制目标是提高果汁色值、透光率、稳定性等理化指标，

8、去除农药残留、棒曲霉素、砷等有害物质节能环保LXO 系列废气 VOCs(挥发性有机物)吸附分离材料、二氧化碳专用吸附材料中低浓度VOCs 的分离回收，包括烷烃、卤代烃、芳烃及低碳醇、酮类、酯类等有机物；用于二氧化碳捕捉化工与催化离子膜烧碱用螯合系列树脂、双氧水、多晶硅等原料纯化树脂、MTBE 等系列催化树脂公司吸附分离材料产品广泛应用于离子膜烧碱二次盐水精制、双氧水精制、BDO精制等公司吸附分离材料应用领域广泛。公司吸附分离材料应用领域广泛。吸附分离材料是一种特种高分子材料，既有吸附能力，又有精确选择性，在与混合物接触时能够吸附其中的目标物而不吸附其他物质，或者对不同的物质具有不同的选择力，从

9、而在下游用户的生产工艺流程中发挥特殊的选择性吸附、分离和纯化等功能。公司提供的吸附分离树脂共有产品30 多个系列，200 多个品种，被广泛运用于生物医药、金属、食品、环保、化工和水处理等下游领域。表：公司产品简介表：公司产品简介For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 4资料来源：公司官网，海通国际盐湖提锂等系统盐湖提

10、锂等系统装置是公司重要盈利部分装置是公司重要盈利部分阀阵式与多路阀系统高通量工业制备色谱撬装单元装置模拟移动床SMB色谱EPC工程及运行支持定制式技术服务图：公司图：公司系统集成系统集成装置装置系统装置是公司重要盈利系统装置是公司重要盈利部分，部分，2023年盐湖提锂占系统装置收入的年盐湖提锂占系统装置收入的63%。公司自主知识产权的阀阵式连续离子交换装置、多路阀装置、模拟移动床连续色谱系统、高通量工业制备色谱等系统设备与材料协同，可以获取更优的吸附分离效果，显著降低运行费用，符合节能减排的国家政策，是吸附分离技术较为先进的系统装置技术服务模式。2023年公司系统装置实现营业收入8.2亿元，同

11、比增长76%，其中盐湖提锂系统装置实现收入5.2亿元，环保领域系统装置增加明显。For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 52019-2023年公司营业收入复合增速达年公司营业收入复合增速达25%资料来源：wind，海通国际图：公司图：公司2016-2023年营业收入及同比增速年营业收入及同比增速2019-2023年公

12、司营业收入复合增速达年公司营业收入复合增速达25%，其中基本仓业务复合增速达到，其中基本仓业务复合增速达到30%。公司技术以材料为核心，形成“材料+应用+装置”板块。2019-2023年公司实现营业收入分别为10.12、9.23、11.95、19.20、24.89亿元，复合增速为25%，公司基本仓业务连续多年稳定增长。公司2019-2023年实现归母净利润分别为2.51、2.02、3.11、5.38、7.17亿元，复合增速为30%。图：公司图：公司2016-2023年归母净利润及同比增速年归母净利润及同比增速-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.0060

13、.0070.000.005.0010.0015.0020.0025.0030.002000222023营业收入（亿元，左轴）同比增长率（%，右轴）-40.00-20.000.0020.0040.0060.0080.00100.000.001.002.003.004.005.006.007.008.002000222023归母净利润（亿元，左轴）同比增长率(%，右轴)For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price fo

14、rmation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 6生命科学、水处理及超纯化业务营业收入增速较快生命科学、水处理及超纯化业务营业收入增速较快资料来源：公司2023年年报，海通国际生命科学、水处理及超纯化业务营业收入增速较快。生命科学、水处理及超纯化业务营业收入增速较快。2023年公司收入占比前三的分别为系统装置、水处理及超纯化、生命科学板块；吸附材料中，收入占比前三的分别是水处理与超纯化、生命科学、金属资源。2023年公司生命科学、水处理及超纯化业务增速较快，分别为4

15、.4、5.1亿元，同比增长40%、22%。其中生命科学受到GLP-1市场高景气拉动，固相载体需求增长明显，拉动收入占比持续上升。图：公司图：公司2023年各板块年各板块收入占比情况收入占比情况For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 7公司吸附分离材料附加值提高推动毛利率增长公司吸附分离材料附加值提高推动毛利率增长资料

16、来源：wind，海通国际图：图：2016-2023年公司销售毛利率年公司销售毛利率图：图：2016-2023年公司离子交换树脂毛利率年公司离子交换树脂毛利率2019-2023年公司综合毛利率分别为49.83%、46.62%、44.57%、43.99%、48.67%，其中离子交换树脂毛利率分别为48.34%、45.73%、42.8%、43.97%、51.13%，2023年公司毛利率的提升主要得益于高毛利品种，如生命科学业务维持较高增速，占比增加；同时也得益于生产精细化管理和成本控制加强。0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.002001920202

17、021202220230.0010.0020.0030.0040.0050.0060.002000222023For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 8公司持续加大研发投入公司持续加大研发投入资料来源：wind，海通国际图：图：2018-2023年公司研发支出持续上升（亿元

18、）年公司研发支出持续上升（亿元）公司持续加大研发投入公司持续加大研发投入。公司注重研发，在吸附分离领域具有较强的技术优势，截止2023年公司获得国内授权专利59项、PCT授权专利6项，处于申请阶段国内专利79项，国外专利78项。公司研发费用整体呈增长态势，2019-2023年研发费用分别为0.62、0.55、0.77、1.21、1.47亿元。2023年公司引进Dr.Alessandra Basso担任生科领域全球市场及营销总监，同时形成了全球化的营销和技术服务网络。For full disclosure of risks,valuation methodologies and target p

19、rice formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 9公司创始团队公司创始团队成员具备成员具备深厚的专业背景深厚的专业背景资料来源：wind，海通国际图：图：截至截至2023年年12月公司股权结构月公司股权结构西安公司新材料股份有限公司西安公司新材料股份有限公司高陵蓝晓西藏蓝晓蓝晓科技(香港)蒲城蓝晓苏州蓝晓Sunresin New Materials Gmbh寇晓康高月静田晓军24.5%12.96%15.24%100%公司创始团队公司创始团队成员具备成员

20、具备深厚的专业背景。深厚的专业背景。公司实控人为寇晓康和高月静夫妇，高月静为董事长，寇晓康为总经理，分别持有公司12.96%和24.5%的股份。高月静女士在新加坡国立大学理学院留学从事改性功能高分子材料研究，获得国家科学技术进步二等奖，为国务院特殊津贴专家；寇晓康先生是全国行业权威期刊离子交换与吸附编委、南京大学产业教授、西北工业大学、西安建筑科技大学校外硕士生导师，国务院政府特殊津贴专家、国家级领军人物。公司全资子公司高陵蓝晓和蒲城蓝晓的主要业务分别是吸附分离材料及系统装置、吸附及离子交换树脂。100%100%100%100%100%For full disclosure of risks,

21、valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 10概要概要111.公司介绍2.公司是吸附分离材料行业领先企业公司是吸附分离材料行业领先企业3.生命科学拥有丰富的产品品系，营业收入增速较快4.公司超纯水制备树脂材料实现产业化5.公司盐湖提锂项目仍处于收获期6.盈利预测与投资评级7.风险提示For full disclosure of risks,valuation methodol

22、ogies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 资料来源：公司向特定对象发行股票募集说明书，海通国际12吸附分离材料合成技术和应用技术不断提升吸附分离材料合成技术和应用技术不断提升吸附分离材料合成技术和应用技术不断提升吸附分离材料合成技术和应用技术不断提升。吸附分离材料起源于20世纪30年代的离子交换树脂，随着应用领域的需求不断升级，在离子交换树脂基础上，逐步出现了大孔吸附树脂、螯合树脂和酶载体等树脂。随着吸附分离材

23、料合成技术和应用技术的不断提升，下游应用领域不断拓展，吸附分离材料已应用到大部分工业领域。图：吸附分离树脂材料发展历程图：吸附分离树脂材料发展历程1935年，酚醛树脂/苯胺甲醛树脂(缩聚型树脂)1944年，苯乙烯系、丙烯酸系、离子交换树脂(加聚型树脂)1967年，螯合树脂70年代末，应用领域拓展，热再生树脂、两性树脂、氧化还原树脂、固定化酶载体树脂、均孔树脂1950-1960年，大孔型离子交换树脂1960年代末，吸附树脂开始用于废水处理For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation

24、on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 12资料来源：公司向特定对象发行股票募集说明书，海通国际吸附分离树脂分类吸附分离树脂分类产品产品作用原理作用原理优点优点离子交换树脂当离子交换剂与溶液接触的时候，溶液中的可交换离子与交换剂上的抗衡离子发生交换实现分离和纯化作用浓缩、分离、提纯、净化吸附树脂它主要利用分子间作用力对不同物质进行选择性吸附，尤其适用于含酚类有机化合物的处理吸附快、解吸率高、吸附容量大、洗脱率高、树脂再生简便、安全性高螯合树脂螯合树脂是一类特殊的吸附分离材料

25、，是指吸附分离材料上的官能团能够与特定金属离子结合形成结构非常稳定的螯合物，从而将金属离子分离或提取出来对金属离子键合强度大、选择性高酶载体树脂载体外观为具有一定粒度的球形，内部结构包括适当大小的孔和适合的功能基团，可以通过合成设计调整孔径的大小以适合酶蛋白进入其孔内，并依靠物理或化学作用力结合，用于溶液中的酶催化反应可以多次重复利用，降低生产成本吸附分离树脂主要分为离子交换树脂、吸附树脂、螯合树脂和酶载体树脂。吸附分离树脂主要分为离子交换树脂、吸附树脂、螯合树脂和酶载体树脂。离子交换树脂是最早出现的吸附分离材料，是指具有离子交换基团的高分子化合物；吸附树脂是在离子交换树脂的基础上发展起来的，

26、吸附树脂内部拥有许多孔道，提供扩散通道和吸附场所；螯合树脂是指吸附分离材料上的官能团能够与特定金属离子结合形成结构非常稳定的螯合物；酶载体是指将生物活性酶加载在树脂上，形成固定化酶。表：吸附分离树脂种类情况表：吸附分离树脂种类情况For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 13公司是国内吸附分离材料行业的领先企业公司是国

27、内吸附分离材料行业的领先企业资料来源：公开信息，新世纪评级整理，2023公司向不特定对象可转债跟踪评级报告，海通国际表：吸附分离材料行业内主要企业表：吸附分离材料行业内主要企业公司是国内吸附分离材料行业的领先企业。公司是国内吸附分离材料行业的领先企业。在国内吸附分离材料应用领域，行业内企业主要分为三类，一是跨国企业，如美国陶氏化学、德国朗盛、日本三菱；二是国内具有较好技术实力和业务规模的公司，如公司、争光股份、纳微科技、江苏苏青、淄博东大等；三是中小规模离子交换与吸附树脂行业生产企业，产品应用领域主要集中在工业水处理领域。陶氏杜邦、德国朗盛、日本三菱、住友化学等国际厂商依靠其技术和品牌，较早地

28、占据了中国甚至全球高端市场。包括公司在内的少数本土企业凭借产品良好的性价比和专业的技术服务优势，逐步突破国际厂商技术封锁。应用领域应用领域国际国际国内国内湿法冶金/金属提取住友化学等公司制药领域陶氏化学、日本三菱等公司、纳微科技食品加工领域陶氏化学等公司、争光股份水处理领域陶氏化学、漂莱特、日本三菱等公司、争光股份环保领域-公司、争光股份、江苏苏青、淄博东大化工领域德国朗盛、漂莱特、日本三菱等公司For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated sto

29、cks,please refer to the latest full report on our website at 14资料来源：2023公司向不特定对象可转债跟踪评级报告，公司2023年年报，海通国际图：公司图：公司2020-2023年产能（万吨）年产能（万吨）2020-2023年公司吸附分离材料产能实现增长。年公司吸附分离材料产能实现增长。2022年公司吸附分离材料通过技改，设计总产能增至5.00 万吨/年，主要生产基地为高陵新材料产业园与蒲城材料园项目，均可生产化工环保、湿法冶金、食品加工、生物制药等各类吸附分离材料。公司引进自动化生产流程，通过生产过程的模块化配置等方法，缩短产品

30、生产周期，增加生产线利用率并降低产品成本。公司公司吸附分离材料产吸附分离材料产能达能达5万吨万吨/年年002120222023主要化工园区主要化工园区产品种类产品种类新材料产业园离子交换树脂、螯合树脂、吸附分离树脂、均粒树脂及固定化酶载体、固相合成载体、层析介质等多种原料体系的吸附分离材料蒲城蓝晓产业园离子交换树脂、螯合树脂、吸附分离树脂等吸附分离材料表：主要化工园区的产品种类情况表：主要化工园区的产品种类情况For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on

31、 all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 15资料来源：2023公司向不特定对象可转债跟踪评级报告，公司2023年年报，海通国际2020-2023年公司吸附分离材料产量实现增长。年公司吸附分离材料产量实现增长。2020-2022 年及 2023 年公司吸附分离材料产量分别为 2.16万吨、3.39万吨、4.85万吨和4.93万吨，公司采取以销定产的生产模式，由于吸附分离材料下游需求旺盛，2022 年随着高陵蓝晓新材料产业园和蒲城材料园项目产能不断释放，公司产能利用率提升至 96.

32、91%。公司公司吸附分离材料吸附分离材料产量持续增长产量持续增长图：公司图：公司2020-2023年产量（万吨）年产量（万吨）002120222023For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 16概要概要171.公司介绍2.公司是吸附分离材料行业领先企业3.生命科学拥有丰富的产品品系，营业收入增速

33、较快生命科学拥有丰富的产品品系，营业收入增速较快4.公司超纯水制备树脂材料实现产业化5.公司盐湖提锂项目仍处于收获期6.盈利预测与投资评级7.风险提示For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 公司提供多种生命科学领域吸附分离树脂品种公司提供多种生命科学领域吸附分离树脂品种资料来源：公司官网，公司2023年年报，海通国际

34、表：公司生命科学领域产品情况表：公司生命科学领域产品情况公司提供层析介质、色谱填料、微载体、多肽合成固相载体、核酸固相合成载体、西药专用吸附材料、固定公司提供层析介质、色谱填料、微载体、多肽合成固相载体、核酸固相合成载体、西药专用吸附材料、固定化酶载体等产品。化酶载体等产品。层析介质用于疫苗、血液制品、重组蛋白质、抗体等生物蛋白、核酸、病毒等的分离纯化；多肽固相合成载体用于 GLP-1 类药物、胸腺肽等生产；核酸固相合成载体用于寡核苷酸药物合成；西药专用吸附材料用于西药原料药和中间体的提纯分离，其中头孢系列树脂打破国外垄断，提供稳定、性能优良的医药级专用吸附材料产品；固定化酶载体是固定化酶中十

35、分重要的基材，固定化酶广泛应用于生物医药、食品等领域。产品种类产品种类用途用途层析介质用于疫苗、血液制品、重组蛋白质、抗体等生物蛋白、核酸、病毒等的分离纯化固相合成载体用于多肽药物、核酸药物合成，拥有丰富的产品品系西药专用吸附材料用于西药原料药和中间体的提纯分离，其中头孢系列树脂打破国外垄断，提供稳定、性能优良的医药级专用吸附材料产品固定化酶载体SepiteLX1000系列固定化酶载体具有高孔容和比表面积、载酶量大、酶活高、机械强度高、使用批次多等优点，可满足不同酶固定化对载体的要求，现已成功用于7ACA、6APA、7ADCA、氨基酸等工业生产领域For full disclosure of

36、risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 18生命科学领域收入实现持续快速增长生命科学领域收入实现持续快速增长资料来源：公司2021-2023年年报，海通国际图：公司图：公司2020-2023年生物科学板块收入情况（亿元）年生物科学板块收入情况（亿元）2020-2023年公司生科领域复合增速是年公司生科领域复合增速是45.45%。2020-2023 年生科板块销售

37、收入分别为1.43、2.01、3.18、4.4 亿元，复合增速达45.45%。公司新建成固相载体车间、琼脂糖/葡聚糖车间，产能分别达到 120t 和 70000L，并系统化完成与之匹配的品控建设和认证体系。固相合成载体 seplife 2-CTC 和 sieber 树脂已成为多肽企业主导品种的主要供应商。0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.02020202120222023For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated s

38、tocks,please refer to the latest full report on our website at 19资料来源：杨宸晧固相合成在序列可控聚合中的应用综述，海通国际图：固相合成原理图：固相合成原理固相合成实现序列聚合是应用最为广泛的方法。固相合成实现序列聚合是应用最为广泛的方法。固相有机合成，是把反应物或催化剂键合在固相载体上进行反应的方法。在固相合成中，通过过滤、洗涤就可以将每一步反应的产物和其它组分分离，后处理简单。最重要的是，其可以通过调节反应物单体的加入顺序，按特定顺序连接多个单体，得到序列确定的分子链。多肽固相合成的要点：通过氨基保护，保证氨基酸按顺序接到树

39、脂上，而不发生自缩聚。选择合适的连接基团和侧链保护基团，使其在肽链增长的过程中保持稳定。活化羰基，保证每一步缩合反应都趋于完全,提高产率。固相合成载体在多肽、核酸等合成方面发挥重要作用固相合成载体在多肽、核酸等合成方面发挥重要作用For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 20下游多肽市场规模持续增长下游多肽市场规模持续

40、增长资料来源：公司2023年年报，Frost&Sullivan，海通国际图：图：全球全球2020-2025年多肽市场规模（亿美元）年多肽市场规模（亿美元）多肽类药物市场规模实现持续增长。多肽类药物市场规模实现持续增长。生物药是制药行业近年来发展最快的子行业之一，根据公司2023年年报援引Frost&Sullivan的数据，2022 年中国生物药市场规模 4210 亿元，2025 年将增长至6752亿元，复合年增长率17%。根据公司2023年年报Frost&Sullivan 数据，2020 年全球多肽类药物市场规模 628 亿美元，至2025 年预计将增长至960 亿美元；2020 年中国多肽类

41、药物市场规模 85 亿美元，预计2025年将增长至 182 亿美元，复合年增长率为16%。图：图：中国中国2020-2025年多肽市场规模（年多肽市场规模（亿美元亿美元）0200400600800020250204060800025CAGR:9%CAGR:16%For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full

42、report on our website at 21色谱技术是分离纯化重要手段色谱技术是分离纯化重要手段资料来源：公司关于深圳证券交易所关注函回复的公告（修订稿），海通国际表：软胶硬胶填料情况表：软胶硬胶填料情况层析介质是层析分离纯化过程的核心材料。层析介质是层析分离纯化过程的核心材料。色谱填料（层析介质）通常指几微米至几百微米粒径的球状材料，内部具有丰富的孔道结构，其性能取决于结构形貌、粒径大小和分布、孔径大小、基质材料、键合相等，生产难度大，生产工艺要求高。按照基质特点不同，色谱填料（层析介质）可分为软胶和硬胶。软胶填料主要以琼脂糖、葡聚糖等为基质材料；硬胶填料以有机聚合物（聚丙烯酸甲酯

43、和聚苯乙烯-二乙烯苯）、多孔玻璃为基质材料。种类种类作用作用代表公司代表公司软胶软胶填料有良好的生物相溶性，广泛应用生物制药领域，使用历史悠久，应用技术成熟，是目前生物大分子分离纯化的主流产品Cytiva（原 GE 生命科学）、Bio-rad硬胶具有刚性好、耐压高等特点，近年来发展较为迅速，应用于生物制药领域Tosoh、MerckFor full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest ful

44、l report on our website at 222025年国内色谱填料市场规模达到年国内色谱填料市场规模达到49亿元亿元资料来源：公司关于深圳证券交易所关注函回复的公告（修订稿），海通国际图：图：国内国内2020-2025年色谱填料市场规模（亿年色谱填料市场规模（亿元）元）中国生物制药产业发展迅速。中国生物制药产业发展迅速。根据公司关于深圳证券交易所关注函回复的公告（修订稿）援引机构预测，中国生物制药产业市场空间将由 2019 年的 3120 亿元增至2030 年的 13030 亿元。我国色谱填料（层析介质）等核心材料基本依赖进口，给予国产材料巨大的潜在市场空间。根据公司关于深圳证券

45、交易所关注函回复的公告（修订稿）援引机构预测，2020 年国内色谱填料（层析介质）市场规模约为 26 亿元，2025 年有望达到49 亿元。图：图：国内国内2019-2030年生物制药市场规模（亿元）年生物制药市场规模（亿元）020004000600080004000203040506020202025For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the la

46、test full report on our website at 232025年国内微载体规模为年国内微载体规模为39亿元，进口替代空间大亿元，进口替代空间大资料来源：公司关于深圳证券交易所关注函回复的公告（修订稿），海通国际图：图：全球全球2020-2025年微载体市场规模（亿美元）年微载体市场规模（亿美元）国内微载体进口替代空间大国内微载体进口替代空间大。在微载体（LX-MC-dex1）方面，公司是国内能够对标 GE 产品并进入工业化应用的供应商。根据公司关于深圳证券交易所关注函回复的公告（修订稿）援引机构预测，2020年全球微载体规模为15亿美元，到2025年市场规模有望达到26亿美

47、元；2020年中国微载体市场规模约为18亿元，2025年有望达到39亿元，市场潜力较大。图：图：中国中国2020-2025年微载体市场规模（亿元）年微载体市场规模（亿元）050202025055404520202025For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 24概要概要25

48、1.公司介绍2.公司是吸附分离材料行业领先企业3.生命科学拥有丰富的产品品系，营业收入增速较快4.公司超纯水制备树脂材料实现产业化公司超纯水制备树脂材料实现产业化5.公司盐湖提锂项目仍处于收获期6.盈利预测与投资评级7.风险提示For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 高端水处理树脂需求量明显上升高端水处理树脂需求量明

49、显上升资料来源：公司2023年年报，Global Information，BCC Research，海通国际图：图：全球全球2022-2030年超纯水市场规模（亿美元）年超纯水市场规模（亿美元）高端水处理树脂需求量明显上升。高端水处理树脂需求量明显上升。高端饮用水市场随着家用净水设备装机量提高，拉升高端水处理树脂需求量明显上升。根据公司2023年年报援引Global Information数据显示，2022 年超纯水市场规模为82 亿美元，到 2030 年市场规模预计达到158.7 亿美元，复合年增长率为8.6%；根据公司2023年年报援引BCCResearch 数据显示，2020 年全球净水

50、器市场规模约为901 亿美元，预计2021-2025 年间将保持11.5%的复合增速。图：图：全球全球2020-2025年净水器市场规模（亿美元）年净水器市场规模（亿美元）02040608000200400600800002025For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full repor

51、t on our website at 26公司喷射法均粒技术具有工业化优势公司喷射法均粒技术具有工业化优势资料来源：公司关于深圳证券交易所关注函回复的公告（修订稿），海通国际公司喷射法均粒技术具有工业化优势。公司喷射法均粒技术具有工业化优势。在超纯水领域，电子级/核级抛光树脂是超纯水制备过程必备的工艺过程，公司自主研发了喷射法均粒技术一直是行业顶尖技术，打破了少数国外公司对该技术的垄断，在电子级、核级超纯水领域取得重要工业化突破。2022年以来公司在电子级和核级吸附分离材料领域实现商业化销售，逐步开始向京东方、TCL华星光电等下游客户进行稳定供货。参数参数Type E.1Type E 1.1

52、 Type E 1.2蓝晓出水指标蓝晓出水指标指标说明指标说明应用领域PCP、LEDOLED MirconsOLED/Microns-电阻率25(M.cm)18.118.218.218.218.2 M.cm 是纯水的理论电阻率极值，该指标越接近18.20，表明水的纯净度越高总有机碳（在线）(g/L)5210.450.70指水中各种有机物含碳总量，数值越低，表明水质越纯净溶解氧(g/L)251030.9指水中溶解的氧含量，该数值越低，对保障加工良品率越有利表：表：ASTM 规定的超纯水关键技术标准规定的超纯水关键技术标准与公司均与公司均粒树脂生产出超纯水对比表粒树脂生产出超纯水对比表注：ASTM

53、指美国材料与实验协会For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 27概要概要281.公司介绍2.公司是吸附分离材料行业领先企业3.生命科学拥有丰富的产品品系，营业收入增速较快4.公司超纯水制备树脂材料实现产业化5.公司盐湖提锂项目仍处于收获期公司盐湖提锂项目仍处于收获期6.盈利预测与投资评级7.风险提示For full

54、disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 吸附法具备优异选择性、分离效率高等优势吸附法具备优异选择性、分离效率高等优势吸附法具备优异选择性、分离效率高等优势。吸附法具备优异选择性、分离效率高等优势。现有提锂方法主要包括沉淀法、萃取法、煅烧法和吸附法。沉淀法的工艺流程较复杂，且选择性较差，容易与其他金属离子共沉淀；萃取法则需要大量有机溶剂

55、，不利于环境保护和生产人员健康；煅烧法会对设备造成严重腐蚀,环保压力大；吸附法因其优异的选择性、高分离效率、工艺简单、吸附材料可回收等优点，在效率、安全性和经济性上都具有优势。资料来源：张亮等全球提锂技术进展，于建国等支撑国家新能源战略发展的锂资源开发，蒋晨啸等我国盐湖锂资源分离提取进展，曹兆江等青海盐湖锂资源及提锂技术概述，罗清龙等吸附法分离盐湖卤水中锂的研究进展，海通国际表：提锂方法技术特点表：提锂方法技术特点方法方法技术特点技术特点适用范围适用范围沉淀法卤水经过盐田浓缩，分离钠盐、钾盐，加石灰分离镁，酸化萃取硼，再净化，加入化学沉淀剂沉淀锂盐适用于高锂品位、低镁锂比卤水，对于高镁锂比卤水

56、，需要添加大量沉淀剂除去伴生Mg2+萃取法通过有机溶剂萃取锂实现锂与其他杂质成分的分离和浓缩，高浓度反萃液进一步生产各种锂盐适用于高镁锂比条件下的锂镁分离煅烧法通过对提硼后的高锂高镁老卤浓缩干燥、煅烧分解为氧化镁，用水溶出氧化镁中的可溶性锂盐，再沉淀出碳酸锂产品主要提锂对象是高镁锂比卤水,高镁锂比卤水为富锂的水氯镁石饱和溶液吸附法卤水通过对锂有选择性的吸附剂吸附，再用淡水解吸与其他杂质成分分离并富集，再通过小型盐田浓缩后化学沉淀锂适用于低品位、高浓盐、高镁锂比盐湖卤水中锂的分离For full disclosure of risks,valuation methodologies and ta

57、rget price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 29国内盐湖锂资源丰富国内盐湖锂资源丰富资料来源：乜贞等中国盐湖卤水提锂产业化技术研究进展，张亮等全球提锂技术进展，海通国际图：吸附法从盐湖卤水中提取碳酸锂生产工艺流程图图：吸附法从盐湖卤水中提取碳酸锂生产工艺流程图国内盐湖锂资源丰富国内盐湖锂资源丰富。全球锂矿资源锂主要赋存于盐湖卤水和矿石中，目前已探明的锂资源中，盐湖卤水占58%，锂精矿占26%。根据USGS数据，全球已探明的锂资源约为89

58、00万吨，主要集中在玻利维亚、阿根廷、智利、美国、澳大利亚和中国。中国已探明的锂资源（金属当量）储量约为534万吨，约占全球储量的6%。其中，盐湖资源约占全国总储量的80%以上，矿石资源约占不到20%。含锂盐湖主要分布在青海、西藏和湖北。表：硬岩提锂工艺与卤水提锂工艺对比表：硬岩提锂工艺与卤水提锂工艺对比对比内容对比内容硬岩提锂工艺硬岩提锂工艺卤水提锂工艺卤水提锂工艺勘探成本高，周期长成本低，周期短资源品位锂含量高,一般Li2O 0.3%-2.4%锂含量低,一般 Li2O 0.09%0.32%LCE生产成本成本高,7 0009 000$/t成本低,2 0004 000$/t生产周期周期短,从采

59、矿到成品1周-3个月周期长,1824个月资源和技术特点资源类型相近,工艺成熟可靠,建厂周期短,容易复制扩产,产品种类可灵活调整,产品质量稳定资源类型变化多,工艺通用性差,产品质量稳定性差,建厂周期长产能保障不受天气影响易受气候、洪水等自然灾害的影响For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 30公司盐湖提锂项目仍处于收获

60、期公司盐湖提锂项目仍处于收获期资料来源：公司2020-2023年年度报告，2019年公司可转换券跟踪评级报告，海通国际表表：公司：公司盐湖提锂重大盐湖提锂重大订单执行情况订单执行情况2022 年以来，作为全球领先的盐湖提锂技术提供商，公司陆续签订多个盐湖卤水提锂产业化订单，截至2023年末，公司已完成及在执行盐湖提锂产业化项目共 12 个，合计碳酸锂/氢氧化锂产能8.6 万吨，其中5个已经成功投产运营。此外公司在锂产业链广泛布局，吸附分离材料及技术广泛服务于矿石锂精制、锂资源回收、地下水资源提锂、伴生矿等领域。合同标的合同标的标的公司标的公司合同合同金额金额（亿元）（亿元）进展情况进展情况10

61、000t/a 盐湖提锂吸附工段设备项目藏格锂业5.782020年完成10条生产线建设3000t/a 盐湖提锂整线建设项目锦泰锂业4.682021年公司完成了锦泰项目的全线建设4000t/a 盐湖提锂整线建设（锦泰锂业二期）锦泰锂业2.742022年确认销售收入 2.42 亿元10000t/a 盐湖提锂整线金海锂业4.902023年确认销售收入4.29亿元25000t/a 盐湖提锂吸附工段设备西藏珠峰6.502023年确认销售收入0.92亿元For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formatio

62、n on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 31概要概要1.公司介绍2.公司是吸附分离材料行业领先企业3.生命科学拥有丰富的产品品系，营业收入增速较快4.公司超纯水制备树脂材料实现产业化5.公司盐湖提锂项目仍处于收获期6.盈利预测与投资评级盈利预测与投资评级7.风险提示For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,

63、please refer to the latest full report on our website at 32盈利预测盈利预测盈利预测与投资评级：我们预计公司24-26年EPS分别为1.87（维持）、2.29（-2.14%）、2.81元/股（新增）。我们给予2024年公司35倍PE估值，对应目标价为65.45元（-10.29%），维持“优于大市”评级。For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to

64、 the latest full report on our website at 资料来源：WIND，股价为2024年6月11日收盘价，EPS为wind一致预期，海通国际公司名称公司名称股票代码股票代码股价股价PBEPS（元（元/股）股）PE（倍）（倍）（元）（元）（倍）（倍）20232024E2025E20232024E2025E300285.SZ国瓷材料18.632.890.570.760.96332519300655.SZ晶瑞电材8.283.400.010.090.8269.SH 凯立新材26.403.450.861.241.64312116平均平均3.25 29

65、7463533盈利预测盈利预测For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 利润表（百万元）利润表（百万元）20232024E2025E2026E营业总收入营业总收入2,489 3,055 3,793 4,755 营业成本1,278 1,568 1,959 2,472 毛利率%48.7%48.7%48.4%48.0%营业税

66、金及附加24 33 39 51 营业税金率%1.0%1.1%1.0%1.1%营业费用89 108 135 169 营业费用率%3.6%3.5%3.6%3.5%管理费用108 154 178 231 管理费用率%4.3%5.0%4.7%4.9%EBIT834 1,028 1,280 1,587 财务费用-20-55-40-38 财务费用率%-0.8%-1.8%-1.0%-0.8%资产减值损失-6-5-5-5 投资收益2 24 20 29 营业利润营业利润818 1,084 1,320 1,625 营业外收支-1-1-1 0 利润总额利润总额817 1,083 1,319 1,625 EBITDA

67、963 1,090 1,350 1,660 所得税96 131 157 196 有效所得税率%11.7%12.1%11.9%12.0%少数股东损益4 6 7 9 归属母公司所有归属母公司所有者净利润者净利润717 946 1,155 1,420 资产负债表（百万元）资产负债表（百万元）20232024E2025E2026E货币资金2,249 2,886 3,670 4,549 应收账款及应收票据624 723 897 1,106 存货1,100 1,372 1,693 2,145 其它流动资产258 463 667 1,095 流动资产合计4,231 5,444 6,927 8,895 长期股

68、权投资10 10 10 10 固定资产697 884 1,068 1,204 在建工程219 184 127 93 无形资产216 228 245 260 非流动资产合计1,464 1,634 1,791 1,919 资产总计资产总计5,695 7,077 8,719 10,814 短期借款43 43 43 43 应付票据及应付账款546 704 858 1,097 预收账款0 0 0 0 其它流动负债1,125 1,383 1,709 2,136 流动负债合计1,713 2,131 2,610 3,276 长期借款0 0 0 0 其它长期负债526 539 539 539 非流动负债合计52

69、6 539 539 539 负债总计负债总计2,239 2,669 3,149 3,815 实收资本505 505 505 505 归属于母公司所有者权益3,437 4,383 5,538 6,958 少数股东权益19 25 32 41 负债和所有者权益合负债和所有者权益合计计5,695 7,077 8,719 10,814 现金流量表现金流量表（百万元）（百万元）20232024E2025E2026E净利润717 946 1,155 1,420 少数股东损益4 6 7 9 非现金支出161 87 95 98 非经营收益44-21-13-20 营运资金变动-258-134-45-148 经营活

70、动现金经营活动现金流流669 884 1,200 1,360 资产-160-223-213-187 投资14-61-216-313 其他6 26 20 29 投资活动现金投资活动现金流流-140-258-408-471 债权募资556 0 0 0 股权募资45 4 0 0 其他-176 8-7-9 融资活动现金融资活动现金流流425 13-7-9 现金净流量现金净流量973 637 784 879 资料来源：WIND，股价为2024年6月11日收盘价，EPS为wind一致预期，海通国际34概要概要1.公司介绍2.公司是吸附分离材料行业领先企业3.生命科学拥有丰富的产品品系，营业收入增速较快4.

71、公司超纯水制备树脂材料实现产业化5.公司盐湖提锂项目仍处于收获期6.盈利预测与投资评级7.风险提示风险提示For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 35风险提示风险提示下游需求不及预期；下游需求不及预期；原材料价格大幅波动；原材料价格大幅波动；产品认证不及预期。产品认证不及预期。For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 36