《海底捞-国内最优的连锁餐饮品牌之一供应链布局分析-220513(32页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《海底捞-国内最优的连锁餐饮品牌之一供应链布局分析-220513(32页).pdf(32页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、社会服务社会服务 2022年 05月 13日 海底捞(6862.HK) 国内最优的连锁餐饮品牌之一,疫后复苏首选 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 公司报告 公司首次覆盖报告 推荐推荐(首次首次) 05 月月 12 日:日:13.36 港港元元 主要数据主要数据 行业 社会服务 公司网址 大股东/持股 NP United Holding Ltd./32.33% 实际控制人 张勇 总股本(百万股) 5574 流通 A 股(百万股) 流通 B/H 股(百万股) 5574 总市值(亿港元) 745 流通 A 股市值(亿元
2、) 每股净资产(元) 1.42 资产负债率(%) 71.71 行情走势图行情走势图 证券分析师证券分析师 易永坚易永坚 投资咨询资格编号 S01 YIYONGJIAN 平安观点:平安观点: 火锅是极佳的中式餐饮赛道,是一种火锅是极佳的中式餐饮赛道,是一种餐饮餐饮文化文化。1)火锅社交属性强,食材包容度高,且因具备连锁扩张优势占据中餐最大的市场份额,是极佳的中式餐饮赛道。根据弗若斯特沙利文数据,2020 年火锅市场规模达4,380 亿元,占中餐市场的 14.1%。2)火锅满足多人就餐及社交需求,同时具备兼容并包特性,成为国人聚餐首选之一,并演化为一种强劲的中式餐饮文化。20
3、20 年疫情后火锅热度依旧不减,市场恢复快,韧性强。 海底捞的优势:极致服务占领客户心智,海底捞的优势:极致服务占领客户心智,“连住利益,锁住管理连住利益,锁住管理”&产业链产业链布局是成功布局是成功的的基础基础。1)国内餐饮行业竞争激烈,海底捞凭借“极致服务”深刻占领用户心智。2)“连住利益”并“锁住管理”:通过“计件工资”将个人利益与公司业务绑定,并提供清晰职业晋升路径和充分授权,解决餐饮行业的人员管理痛点;通过“师徒制”将个人利益与公司发展绑定,实现“人才裂变”及“门店裂变”。3)公司布局餐饮产业链企业,高度管控食品安全品质,同时将成本端后移,提高运营效率。 逆势拓店遭遇瓶颈,火锅出海机
4、会与挑战并存逆势拓店遭遇瓶颈,火锅出海机会与挑战并存。1)疫情下国内逆势拓店遭遇瓶颈,单店盈利及翻台率严重稀释,2021 年翻台率明显承压整体仅为 3 次/天。2)火锅作为中式餐饮文化,尤其获得华人的认可,海外市场机会与挑战并存,截至 2021 年末公司海外门店数量达 114 家,今年 3 月公司任命新海外地区首席运营官,提升海外地区运营效率。 海底捞依旧是国内餐饮最强标杆海底捞依旧是国内餐饮最强标杆之一之一。1)海底捞依旧是国内最好的连锁餐饮品牌之一,品牌知名度及影响力领先;公司提供的产品与服务满足国人聚餐社交需求,依然是普通居民的聚餐首选之一;公司所具备的管理纠错及自我迭代也是一种优秀的企
5、业能力;中长期来看其品牌、单店、管理等在国内餐饮行业均属于“标杆” 。2)公司尝试探索更多可能,以自我孵化、外部并购及门店业务拓展的方式切入更多品类推出更多品牌,持续探索新增长空间。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 28614 41112 44317 51507 59595 YOY(%) 7.8 43.7 7.8 16.2 15.7 归母净利润(百万元) 309 -4163 891 2701 4154 YOY(%) -86.8 -1446.1 121.4 203.0 53.8 毛利率(%) 57.1 56.3 56.7 56.7 56.7 净利率
6、(%) 1.1 -10.1 2.0 5.3 7.0 ROE(%) 3.0 -52.6 10.4 25.9 31.1 EPS(摊薄/元) 0.06 -0.75 0.16 0.48 0.75 P/E(倍) 206.4 -15.3 71.6 23.6 15.4 P/B(倍) 6.2 8.1 7.5 6.1 4.8 -100%-50%0%50%May-21Sep-21Jan-22海底捞恒生指数海底捞公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2/ 32 盈利预测盈利预测及投资建议及投资建议:我们认为海底捞依然是国内
7、最好的餐饮连锁品牌之一,也是普通居民的聚餐首选之一,疫情和逆势扩张导致短期亏损和估值回落,但是中长期来看其单店模型和品牌价值持续强劲,建议持续关注疫后复苏和企业改革带来的经营数据修复及新业务探索进展。预测 2022-2024 年营收分别为 443.17 亿元、515.07 亿元、595.95 亿元,归母净利润分别为 8.91 亿元、27.01 亿元、41.54 亿元,对应 EPS 分别为 0.16 元、0.48 元、0.75 元,对应目前股价 PE分别 71.6 倍、23.6 倍、15.4 倍,首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示:风险提示:1)食品安全风险:食品安全风险:食品安全问题及负面新
8、闻,对公司品牌、客流将产生严重负面影响。2)疫情反复风险:疫情反复风险:疫情反复导致宏观经济不景气,影响顾客消费意愿,也使到店消费受阻,严重影响公司日常经营。3)管理及改革效果管理及改革效果不及预期风险:不及预期风险:若公司管理能力或改革效果不及预期,将对翻台率等经营数据及业绩产生不利影响。4)原料价格及人原料价格及人力成本上涨超预期风险:力成本上涨超预期风险:若原料及人力成本上涨超预期,且公司无法通过提价消化成本上涨或提升经营效率,利润或将受影响。5)业务拓展不及预期风险:业务拓展不及预期风险:自有新品牌的孵化及外部品牌收购等经营结果可能低于预期。6)市场变化风险:市场变化风险:市场竞争加剧
9、,或消费习惯发生变化,导致消费者对极致服务关注度下降,对公司盈利产生影响。 OYjYgXkZxPyRpNbRbP8OmOmMoMnPkPoOqNiNpOtN9PpOoOuOmNmPxNpPqQ海底捞公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 3/ 32 正文目录正文目录 一、一、 深耕二十八载,铸就中式餐饮龙头深耕二十八载,铸就中式餐饮龙头 . 6 1.1 餐厅网络布局全球,中式餐饮龙头标杆 . 6 1.2 股权结构集中稳定,激励计划绑定核心人才. 7 1.3 门店网络持续扩张,2015-2019 年高速成
10、长,2021 年开始调整 . 8 二、二、 火锅是极佳的中式餐饮赛道,是一种餐饮文化火锅是极佳的中式餐饮赛道,是一种餐饮文化 . 10 2.1 空间广、标准化高、效率高,火锅是极佳的中式餐饮赛道. 10 2.2 目前火锅市场格局分散,但集中度呈上升趋势 . 12 2.3 火锅文化强劲,疫情后热度不减 . 13 三、三、 极致服务占领客户心智极致服务占领客户心智,“连住利益,锁住管理连住利益,锁住管理”打造强大组织打造强大组织 . 14 3.1 以“极致的服务”占领客户心智,形成独特品牌印象. 15 3.2“连住利益”激发员工积极性,实现“自下而上”的裂变增长. 16 3.3 总部控制关键环节“
11、锁住管理”,并持续优化组织架构适应公司发展 . 19 四、四、 布局供应链,为发展提供强大支撑布局供应链,为发展提供强大支撑 . 20 4.1 布局供应链,保障食品安全与品质 . 20 4.2 供应链布局使成本后移,实现运营效率最大化 . 21 五、五、 挑挑战:逆势拓店和客单价遭遇瓶颈,海外市场机会与挑战并存战:逆势拓店和客单价遭遇瓶颈,海外市场机会与挑战并存 . 22 5.1 疫情下国内逆势拓店遭遇瓶颈,经营数据承压 . 22 5.2 火锅出海,机会与挑战并存 . 24 六、六、 未来看点:餐饮行业未来看点:餐饮行业标杆,依然存在无限可能标杆,依然存在无限可能 . 25 6.1 海底捞依旧
12、是国内最好的餐饮连锁品牌之一. 25 6.2 尝试探索更多可能,切入更多品类推出更多品牌 . 27 七、七、 盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议 . 29 八、八、 风险提示风险提示 . 30 海底捞公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 4/ 32 图表目录图表目录 图表 1 海底捞顾客数及会员数持续增长. 6 图表 2 2020 餐饮企业百强 TOP10 . 6 图表 3 海底捞发展历程 . 7 图表 4 海底捞前五大股东持股结构(截至 2021 年报) . 7 图表 5 海底捞股权激励计划 .
13、8 图表 6 海底捞门店数量及增速 . 9 图表 7 海底捞门店分布占比情况. 9 图表 8 海底捞营收增长态势不减. 9 图表 9 海底捞 2021 年归母净利润受关店严重拖累 . 9 图表 10 海底捞 2021 年收入结构 . 10 图表 11 海底捞餐厅收入中二线城市占比最高. 10 图表 12 国内餐饮市场达到 4 万亿,发展潜力巨大 . 10 图表 13 中餐在餐饮市场中占比最高(单位:十亿元) . 11 图表 14 火锅在中餐中占最大市场份额(2020 年) . 11 图表 15 火锅市场空间广阔 . 11 图表 16 中国火锅品类众多 . 11 图表 17 川渝火锅市场占比最高
14、达 64.86%(2020 年) . 11 图表 18 火锅每餐位营收高且单店员工数不多(2019 年) . 12 图表 19 火锅毛利率和净利率均较高(2019 年) . 12 图表 20 火锅市场竞争激烈,格局分散(2020 年) . 12 图表 21 2018-2020 年中国火锅连锁化率呈提升趋势. 13 图表 22 2018-2020 年中国火锅连锁门店数量等级分布 . 13 图表 23 火锅满足国人餐饮社交需求 . 13 图表 24 火锅成为出门聚餐首选. 14 图表 25 火锅备受年轻人青睐 . 14 图表 26 疫情期间消费者想念的餐饮品类(投票率). 14 图表 27 香、辣
15、、麻是疫后消费者想体验的口感 . 14 图表 28 海底捞为顾客提供多方位及细致周到的服务. 15 图表 29 海底捞智慧餐厅自动出菜机 . 16 图表 30 海底捞智慧餐厅提供沉浸式就餐体验. 16 图表 31 海底捞人均薪资高于同行(单位:万元) . 17 图表 32 海底捞人均创收高于呷哺呷哺(单位:万元) . 17 图表 33 海底捞大学 . 17 图表 34 海底捞员工晋升路径清晰 . 18 图表 35 海底捞充分授权. 18 图表 36 三个方面提升海底捞员工积极性 . 18 海底捞公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注
16、意阅读研究报告尾页的声明内容。 5/ 32 图表 37 师徒制将店长薪酬与其徒弟培养挂钩. 19 图表 38 “总部-教练-门店”管理模式 . 19 图表 39 “总部-大区经理-小区经理-门店”管理模式 . 19 图表 40 海底捞主要关联方企业. 20 图表 41 海底捞关联公司主要情况 . 20 图表 42 海底捞在供应商、关联方、总部、门店等全方位把控食品安全 . 21 图表 43 颐海国际向第三方/关联方供应火锅底料毛利率 . 22 图表 44 主要关联方交易额及占采购总额比例. 22 图表 45 主要连锁餐饮上市企业杜邦分析 . 22 图表 46 早期翻台率维持高位,逆势拓店叠加疫
17、情翻台率承压 . 23 图表 47 2015-2020 年海底捞内地餐厅客单价持续提升 . 23 图表 48 2020 年以来海底捞同店销售增长面临挑战 . 24 图表 49 2021 年不同等级城市火锅人均消费(单位:元) . 24 图表 50 2021 年中国火锅门店客单价分布. 24 图表 51 海底捞部分海外市场门店表现情况 . 25 图表 52 2021 年中国餐饮品牌力百强 T0P10. 25 图表 53 2021 年 6 月连锁餐饮多渠道布局品牌全景流量. 25 图表 54 海底捞单店模型主要假设 . 26 图表 55 海底捞单店模型及敏感度分析. 26 图表 56 海底捞自我孵
18、化餐饮品牌 . 27 图表 57 海底捞外部并购业务布局 . 28 图表 58 海底捞外卖业务收入及占比 . 28 图表 59 海底捞外卖业务. 28 图表 60 海底捞“制茶乐园” . 29 图表 61 海底捞“Hi 捞小酒馆” . 29 图表 62 海底捞收入、成本费用假设 . 29 图表 63 可比餐饮上市公司估值. 30 海底捞公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 6/ 32 一、一、 深耕二十八载,铸就中式餐饮龙头深耕二十八载,铸就中式餐饮龙头 1.1 餐厅网络布局全球,中式餐饮龙头标杆餐厅
19、网络布局全球,中式餐饮龙头标杆 海底捞主打火锅品类,1994 年成立于四川简阳,历经多年深耕发展,门店网络遍布全球,除中国市场以外,目前还覆盖新加坡、韩国、美国、日本、加拿大、英国、越南、马来西亚、印度尼西亚及澳大利亚等地,是全球领先的中式餐饮品牌。公司依托“连住利益,锁住管理”的理念及模式全面激发员工积极性,以优质的产品和极致的服务在行业中独树一帜,赢得良好的市场口碑。公司客流基础庞大,2021年服务人次超 3.78 亿,截至 2022年 3月注册会员数超 1亿,并荣登 2020年中国餐饮百强榜单第二名。 图表图表1 海底捞海底捞顾客顾客数及会员数持续增长数及会员数持续增长 图表图表2 20
20、20 餐饮企业百强餐饮企业百强 TOP10 资料来源:公司公告,平安证券研究所(2021年会员数截至2022年3月) 资料来源:中国烹饪协会,平安证券研究所 海底捞的发展历程可以主要分为海底捞的发展历程可以主要分为以下五以下五个阶段个阶段: 初始创业期(初始创业期(1994-1998) :) :1994 年第一家海底捞在四川简阳成立,而四川火锅市场竞争激烈,创始人张勇意识到仅凭口味难以取胜,因此另辟蹊径,凭借优质的服务,在本地市场积累了较好的口碑。 经营探索期(经营探索期(1999-2004) :1999 年公司首次尝试省外扩张至西安,通过师徒制和轮岗制培养人才,并在此后以直营模式在郑州、北京
21、、上海、天津等地开设门店。 精细化运营精细化运营期(期(2005-2016) :公司异地扩张模式逐步成熟,2005 年开始成立分公司生产火锅底料,并陆续成立蜀海供应链和微海咨询公司,布局餐饮产业链;重组内部管理结构,创设教练组,并以自下而上的形式进行项目选定;进军国际市场,门店扩张至新加坡、美国、韩国、日本等地;开拓火锅外卖业务,探索多元化火锅消费场景。 加速扩张加速扩张期(期(2017-2021年年 6月月) :此时公司深耕火锅市场多年,已在供应链、人才方面积累了一定的优势,并凭借“极致服务”获得良好口碑,公司自 2017 年开始在一二线城市采取门店加密策略,同时下沉三线及以下城市。2018
22、 年 9 月赴港上市,门店扩张进入加速期,截至 2021 年 6 月,海底捞全球门店数达 1597家。 调整期调整期(2021 年年 6 月月-至今至今) :国内局部疫情反复,全球疫情仍未完全消退,餐饮客流量及消费远不及疫情前水平,叠加前期公司整体门店扩张速度过快,单店盈利及翻台率被严重稀释。在此背景下,公司 2021 年 11 月宣布“啄木鸟计划”适时收缩调整,永久关闭门店 260 家并令 26 家门店进入停业休整状态、强化部分职能部门、调整组织架构恢复大区管理体系等。2022 年 3 月,公司管理层变更,副首席执行官兼首席运营官杨利娟调任首席执行官,并新任命两位首席运营官,强化公司管理并确
23、保变革调整措施的落实。 0.63 0.81 1.07 1.60 2.44 2.50 3.78 0.19 0.36 0.55 0.71 1.00 00.511.522.533.54海底捞顾客数量(亿人次)海底捞会员数(亿)海底捞公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 7/ 32 图表图表3 海底捞发展历程海底捞发展历程 阶段阶段 时间时间 事件事件 初始创业期(初始创业期(1994-1998) 1994年 海底捞首店在四川简阳正式营业。 经营探索期(经营探索期(1999-2004) 开启省外扩张,规范连锁
24、直营模式,进行师徒制、轮岗制等管理模式实践。 1999年 门店首次向外扩张至陕西西安。 2002年 门店扩张至河南郑州。 2004年 门店扩张至北京。 精细化运营期(精细化运营期(2005-2016) 开始布局产业链,开拓外卖业务,重组内部管理结构,进军海外市场。 2005年 成立成都分公司并生产火锅底料。 2006年 门店扩张至上海。 2007年 获 HACCP质量管理系统认证。 2008年 获得中国烹饪协会“中国名火锅”称号。 2010年 推出自营火锅外送服务;创建海底捞大学。 2011年 被国家工商行政管理总局认定为中国驰名商标;蜀海供应链成立。 2012年 首次扩张至海外,在新加坡开设
25、分店。 2013年 在美国开设首家分店。 2014年 在韩国开设首家分店;门店数量突破 100家。 2015年 在日本及中国台湾分别开设首家分店;成立微海咨询公司。 加速扩张期(加速扩张期(2017年年-2021年年6 月月) 上市募集资金,门店持续加速扩张。 2017年 在中国香港开设首家分店;服务超过 1亿人次顾客。 2018年 赴港上市,门店数量达 466 家;首家智慧餐厅在北京正式营业;海底捞超级 APP 上线。 2021年 6月 全球门店数量达到 1597 家,除中国市场外门店覆盖新加坡、韩国、日本、美国、加拿大、英国、越南、马来西亚、印度尼西亚及澳大利亚等地。 调整期(调整期(20
26、21年年 6月月-至今)至今) 关停部分门店、调整组织架构、核心管理层变更。 2021年 11月 宣布“啄木鸟计划” ,永久关闭门店 260家并令 26家门店进入停业休整状态、强化部分职能部门、调整组织架构恢复大区管理体系等。 2022年 3月 公司管理层变更,副首席执行官兼首席运营官杨利娟女士调任首席执行官,并任命李瑜先生为大陆地区首席运营官、王金平先生为港澳台及海外地区首席运营官。 资料来源:公司公告,公司官网,平安证券研究所 1.2 股权结构集中稳定,激励计划绑定核心人才股权结构集中稳定,激励计划绑定核心人才 股权结构集中稳定,张勇为实际控制人。股权结构集中稳定,张勇为实际控制人。海底捞
27、的创始人为张勇夫妇和施永宏夫妇,创始初期四人各持股 25%。随着公司发展及战略调整,2007 年施永宏夫妇将 18%股份转让给张勇,管理权集中于董事会主席及执行董事张勇,截至 2021 年末,公司实际控制人张勇及其一致行动人直接和间接持有公司 64.81%的股份,股权结构高度集中,有利于公司实施强力高效的管理及统筹决策。 图表图表4 海底捞前五大股东持股结构(截至海底捞前五大股东持股结构(截至 2021年报)年报) 资料来源:公司公告,Wind,平安证券研究所 实施股权激励计划,绑定核心人才。实施股权激励计划,绑定核心人才。公司于 2021 年 5 月 20 日发布股权激励计划,向 1500
28、多名员工及顾问(包含区域统筹教练、部分家族长及餐厅经理、部分业务及技术骨干)授予 1.431亿股股份,向公司及其附属公司的 17名董事及最高行海底捞公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 8/ 32 政人员授予 1590万股股份,合计约占发行股本的 3.0%(截至公告日 2021年 5月 20日)及经发行及配发扩大后的已发行股本约 2.9%,并设立相应归属条件(主要包括未来业绩指标和对创新项目的贡献等方面)和长达 10 年的股份归属期,有利于为中长期发展做好人才积淀。 图表图表5 海底捞海底捞股权股权激
29、励计划激励计划 承授人承授人 职务职务 授予股份(股)授予股份(股) 非关连承授人非关连承授人 1,500 多名员工及顾问多名员工及顾问 143,100,000 关连承授人关连承授人 15,900,000 张勇 创始人,执行堇事 1,987,500 施永宏 创始人,执行堇事 1,987,500 周兆呈 执行堇事 1,987,500 高洁 执行堇事 1,987,500 邵志东 首席信息官、教练及附属公司董事 795,000 杨立 教练、附属公司董事 795,000 杨华 区域统筹教练、附属公司董事 795,000 谢英 教练、附属公司最高行政人员 795,000 宋青 区域统筹教练、附属公司董事
30、 795,000 刘林毅 区域统筹教练、附属公司董事 795,000 梁杨兵 教练、附属公司最高行政人员 795,000 李瑜 区域统筹教练、家族长以及附属公司董事及最高行政人员 397,500 蒋冰遇 区域统筹教练、附属公司董事 397,500 王金平 区域统筹教练、附属公司董事 397,500 苗喜庆 家族长、附属公司最高行政人员 397,500 张小军 区域统筹教练、附属公司董事 397,500 李敏 区域统筹教练、附属公司董事 397,500 资料来源:公司公告,平安证券研究所 1.3 门店网络持续扩张,门店网络持续扩张,2015-2019 年高速成长,年高速成长,2021 年开始调整
31、年开始调整 门店门店持续持续加速扩加速扩张张,2021 年开始调整后门店增长显著放缓年开始调整后门店增长显著放缓。海底捞的拓店逻辑主要为:1)在国内一二线城市实施门店加密策略,在翻台率较高或者等位时间较长的餐厅周边增加新店,减少等位时间,改善顾客体验。2)积极渗透下沉市场,三线及以下城市门店数量由 2015 年的 18 家增长至 2021 年的 559 家,占全部门店数量比例从 12.33%上升至 38.74%。3)海外扩张方面,海底捞在拥有大型华人社区的国家和城市开发拥有增长潜力的新市场,通过菜品研发和定制化锅底,推出符合当地人口味的菜单,在海外市场推广火锅饮食文化。公司门店净增数自 201
32、6年以来呈加速态势,尤其是疫情期间逆势扩张,2020年全年新开门店 544 家,关店 14家,门店净增 530家。但在疫情常态化下,餐饮客流量及消费仍未恢复至疫情前水平,门店扩张速度过快叠加国内局部地区疫情反复,单店盈利及翻台率被严重稀释,在此背景下,公司 2021 年 11月宣布“啄木鸟计划”适时收缩调整,门店净增速显著放缓。 海底捞公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 9/ 32 图表图表6 海底捞门店数量及增速海底捞门店数量及增速 图表图表7 海底捞门店分布占比情况海底捞门店分布占比情况 资料来
33、源:公司公告,平安证券研究所 资料来源:公司公告,平安证券研究所 餐厅网络扩张支持营收持续向上,但餐厅网络扩张支持营收持续向上,但 2021 年利润受关店减值严重拖累。年利润受关店减值严重拖累。2015-2019 年公司处于高速成长期,期间营收CAGR 达 46.6%,归母净利润 CAGR 达 71.2%。2020 年以来虽受新冠肺炎疫情影响,但门店数高增为营收提供支持,2021 年营收达 411.12 亿,同比+43.7%,反复的疫情叠加门店快速扩张导致客流及翻台率明显下滑,人工、房租等刚性成本致利润空间受到挤压,公司 2020年归母净利润仅为 3.09亿,归母净利率达 1.1%,较上年同期
34、下降 7.7pct,而 2021年关停门店及业绩下滑等产生的长期资产一次性损失及管理层审慎态度计提的减值损失合计 36.54 亿元,严重拖累公司利润。 图表图表8 海底捞海底捞营收增长态势不减营收增长态势不减 图表图表9 海底捞海底捞 2021年年归母净利润归母净利润受关店严重拖累受关店严重拖累 资料来源:公司公告,平安证券研究所 资料来源:公司公告,平安证券研究所 海底捞海底捞餐厅经营餐厅经营贡献主要收入贡献主要收入,火锅餐厅经营以外的业务占比小。火锅餐厅经营以外的业务占比小。根据 2021 年财报口径,公司近 96%的收入来源于火锅餐厅的经营,外卖业务、调味品及食材销售营收占比均为 1.7
35、%左右。公司自 2019 年以来探索新业务经营其他餐厅,但收入占比较小,2021 年仅占 0.5%。进一步拆分海底捞餐厅经营收入进一步拆分海底捞餐厅经营收入:目前:目前二线城市占比最高,二线城市占比最高,三线及以下城市收入三线及以下城市收入受门店受门店数带动数带动增速增速最最快快。公司 2021 年一线/二线/三线及以下城市/中国大陆以外地区业务收入分别为 77.28/149.04/142.30/27.22亿元,同比增长 30.3%/32.2%/74.8%/22.3%,占总收入比重为 19.52%/37.65%/35.95%/6.88%,二线城市收入占比最高,2015-2021 年各地区收入
36、CAGR 分别为 22.24%/31.52%/89.21%/46.34%,三线及以下城市地区收入受门店数带动增速最快。 67687520.5%55.1%70.7%64.8%69.0%11.2%0%10%20%30%40%50%60%70%80%020040060080001600门店数量(左轴)门店净增数(左轴)门店数量-yoy(右轴)34.25%31.25%23.81% 22.75%24.74%19.65%17.19%48.63%47.16%43.96%44.42%43.23%38.44%36.17%12
37、.33%16.48%25.27% 25.11%25.26%34.75%38.74%4.79%5.11%6.96%7.73%6.77%7.16%7.90%0%20%40%60%80%100%中国内地以外三线及以下城市二线城市一线城市57.57 78.08 106.37 169.69 265.56 286.14 411.12 35.6%36.2%59.5%56.5%7.8%43.7%0%10%20%30%40%50%60%70%0500300350400450营业收入(亿元)yoy2.73 7.35 10.28 16.46 23.45 3.09 -41.63 169.6%39
38、.8%60.2%42.4%-86.8%-1446.1%-1600%-1400%-1200%-1000%-800%-600%-400%-200%0%200%400%-50-40-30-20-100102030归母净利润(亿元)yoy2015-19年利润年利润CAGR 71.2%海底捞公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 10/ 32 图表图表10 海底捞海底捞 2021年收入结构年收入结构 图表图表11 海底捞餐厅收入中二线城市占比最高海底捞餐厅收入中二线城市占比最高 资料来源:公司公告,平安证券研究所
39、 资料来源:公司公告,平安证券研究所 二、二、 火锅是极佳的中式餐饮赛道,是一种餐饮文化火锅是极佳的中式餐饮赛道,是一种餐饮文化 2.1 空间广、标准化高、效率高空间广、标准化高、效率高,火锅是极佳的中式餐饮赛道火锅是极佳的中式餐饮赛道 国内万亿餐饮市场,发展潜力大,中餐占比最高。国内万亿餐饮市场,发展潜力大,中餐占比最高。经济增长、人均可支配收入提升、城镇化进程加速推动我国餐饮市场发展,根据国家统计局数据,中国餐饮年收入从 2010 年的 1.76 万亿元大幅增加至 2019 年的 4.67 万亿元,2010-19 年CAGR 为 11.45%,2020年受新冠疫情影响回落至 3.95万亿元
40、,但在疫情常态化的 2021年依旧回升至 4.69万亿元,说明餐饮市场韧性强,发展潜力大。根据弗若斯特沙利文数据,中国餐饮市场包括中餐、西餐及其他餐饮三个部分,其中中餐市场份额最大,2020年达到 3.12 万亿元,占餐饮市场的 78.85%,并预计 2025 年将达到 5.82万亿元。 图表图表12 国内餐饮市场达到国内餐饮市场达到 4万亿,发展潜力巨大万亿,发展潜力巨大 资料来源:国家统计局,平安证券研究所 96.0%0.5%1.7%1.7%0.1%海底捞餐厅经营其他餐厅经营外卖业务销售调味品及食材产品其他业务40.06%35.41%28.42%24.41%25.24%21.51%19.5
41、2%49.79%49.28%50.24%47.15%43.40%40.88%37.65%5.36%9.57%14.58%20.44%22.51%29.53%35.95%4.79%5.73%6.76%8.00%8.86%8.07%6.88%0%20%40%60%80%100%中国大陆以外三线及以下城市二线城市一线城市1.762.052.332.542.793.233.583.964.274.673.954.6916.48%13.66%9.01%9.84%15.77%10.84%10.61%7.83%9.37%-15.42%18.73%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%
42、012345餐饮行业规模(万亿元)yoy海底捞公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 11/ 32 图表图表13 中餐在餐饮市场中占比最高(单位:十亿元)中餐在餐饮市场中占比最高(单位:十亿元) 资料来源:弗若斯特沙利文,平安证券研究所 中餐中火锅占比最大,川渝火锅最受欢迎。中餐中火锅占比最大,川渝火锅最受欢迎。中式餐饮品类多,菜系广,可进一步分为中式正餐厅(如火锅、四川菜及粤菜) 、中式快餐厅及其他(如中式烧烤及街头食品) 。而在中国内地的所有菜系中,火锅因有着社交属性强,食材包容度高,可自由搭配满足
43、个性化需求等优势占据餐饮最大市场份额,2020 年达 14.1%。根据弗若斯特沙利文数据,火锅市场收入由2016 年的 3,955亿增加至 2019年 5,188亿元,2016-19年 CAGR为 9.5%,2020年受疫情影响下降至 4,380亿元,但预计 2020-25 年将以 CAGR14.2%的增速持续增长,成为中餐市场中增长最快的细分市场之一。火锅按口味可划分为川渝火锅、粤系火锅、北派火锅、云贵火锅等多个品类,其中川式火锅以麻辣著称,辣会使大脑产生“内啡肽”从而产生愉快感受,并具有一定成瘾性,这一特点使川式火锅最受欢迎,2020年川式火锅占整个火锅市场的 64.9%。 图表图表14
44、火锅在中餐中占最大市场份额(火锅在中餐中占最大市场份额(2020年)年) 图表图表15 火锅市场空间广阔火锅市场空间广阔 资料来源:弗若斯特沙利文,平安证券研究所 资料来源:弗若斯特沙利文,平安证券研究所 图表图表16 中国火锅品类众多中国火锅品类众多 图表图表17 川渝火锅市场占比最高达川渝火锅市场占比最高达 64.86%(2020年)年) 派系派系 细分种类细分种类 川渝火锅 四川火锅、重庆火锅、鱼火锅、串串香 北派火锅 老北京火锅、东北火锅、西北羊肉火锅、羊蝎子火锅、羊汤火锅 粤系火锅 海鲜火锅、潮汕牛肉火锅、豆捞火锅、猪肚鸡火锅 云贵火锅 菌菇火锅、酸汤鱼火锅、滇味火锅、腊排骨火锅、黑
45、山羊火锅 台式火锅 小火锅、涮涮锅 资料来源:前瞻产业研究院,平安证券研究所 资料来源:弗若斯特沙利文,平安证券研究所 2,907.6 3,195.4 3,418.7 3,710.8 3,116.9 3,679.7 4,176.3 4,668.0 5,205.1 5,827.5 510.0 578.9 636.3 711.2 612.4 738.6 856.3 972.5 1,100.8 1,254.9 162.3 190.1 216.6 250.1 223.4 280.1 335.1 393.8 460.3 539.0 01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000
46、8,0009,000其他西餐中餐3,964.4 4,271.6 3,952.7 4,672.1 4,698.4 5,367.7 6,034.3 6,766.2 7,621.4 3,579.9 2016-2020CAGR8.3%4.7%1.8%2.5%总计14.1%13.7%9.9%7.3%5.4%4.8%4.0%4.0%3.9%3.8%3.8%3.7%21.6%火锅川菜粤菜江浙菜湘菜中式烧烤京菜395.5436.2473.8518.8438521.8596.9671.8754850.1-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%0050060070080
47、0900火锅餐厅收入(十亿元)yoy2016-19年年CAGR9.5%64.9%14.4%14.2%6.6%川式火锅粤式火锅京式火锅其他海底捞公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 12/ 32 标准化高、效率高使火锅行业具备连锁扩张基础。标准化高、效率高使火锅行业具备连锁扩张基础。中餐因烹饪过程复杂,火候难以把控,菜品品质对厨师依赖度高,存在难以标准化的痛点;而火锅具有品类可控、底料和调料可统一配置、加工环节简单等特点,从而降低了对厨师的依赖并提高标准化程度,较其他中餐赛道具有连锁扩张优势。同时,火锅
48、往往以半自助的形式食用,餐厅只需要提供标准化的食材和锅底,节省了后厨的占地面积及人数,经营效率更高,因此火锅是中式餐饮中的极佳赛道,更容易出现连锁化的龙头企业。根据中国饭店协会的数据,火锅的经营效率高于正餐、快餐等其他形式餐饮。 图表图表18 火锅每餐位营收高且单店员工数不多火锅每餐位营收高且单店员工数不多(2019年年) 图表图表19 火锅毛利火锅毛利率和净利率均较高率和净利率均较高(2019年年) 资料来源:中国饭店协会,平安证券研究所 资料来源:中国饭店协会,平安证券研究所 2.2 目前火锅市场格局分散,但集中度呈上升趋势目前火锅市场格局分散,但集中度呈上升趋势 火锅市场集中度低,火锅市
49、场集中度低,格局分散格局分散。中餐难以标准化,加盟扩张难以保证品质稳定,而直营扩张资金门槛较高,因此国内餐饮市场一直较为分散,连锁化率低。根据产业信息网数据,2020 年中国餐饮市场连锁化率仅为 17%,对标美国(61%) 、日本(53%)等成熟餐饮市场,仍存较大提升空间。尽管火锅在中餐中标准化相对高,但因为口味容易复制,行业门槛较低,市场参与者众多,根据弗若斯特沙利文数据,2020 年有超过 40 万家火锅店营业,CR5 仅为 7.9%,海底捞市场占有率第一。 图表图表20 火锅市场竞争激烈,格局火锅市场竞争激烈,格局分散分散(2020 年)年) 排名排名 公司公司 品牌描述品牌描述 202
50、0 年收入年收入(10亿元)亿元) 2020 年市场年市场份额份额 1 海底捞 1994年成立的香港上市餐厅品牌,总部位于北京,专注于提供四川火锅。 25.4 5.8% 2 集团 A 1998 年成立的香港上市餐厅品牌,总部位于北京,专注于提供迷你火锅和四川火锅。 5.1 1.2% 3 集团 B 2006年成立的非上市非传统火锅餐厅品牌,总部位于江苏省苏州。 1.5 0.3% 4 集团 C 2010年成立的粤式火锅连锁餐厅,总部位于上海。 1.1 0.3% 5 集团 D 2001年成立的非上市餐厅品牌,总部位于河南省郑州,专注于提供四川火锅。 1.1 0.3% CR5 7.9% 资料来源:弗若