1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 公司研究公司研究 Page 1 证券研究报告证券研究报告动态动态报告报告 新三板新三板 连城数控连城数控(835368) 买入买入 精选层精选层推优点评推优点评 广东高景太阳能科技 数日前与珠海市国资委签订协议，拟投资 170 亿元，建设 50GW 的 210mm 硅 片项目及销售中心。 主要主要客户客户已签销售已签销售合同合同金额庞大金额庞大，在手在手订单订单将保持将保持充裕充裕。公司作为隆基股份主 要设备供应商之一，相关环节设备产品供应量占比超过一半，伴随隆基的扩产 公司能获取到大量订单。2016-2017 年在高行业
2、景气度下公司与隆基签订合同 金额显著增加，2018 年“531 新政”给行业带来较强烈的短期冲击，订单大幅 减少，但也客观上清退了依赖补贴的落后产能，推动了技术进步和发电成本降 低，加速了“平价上网”的实现。 2019 年隆基重拾快速扩产节奏， 与公司签订设备及备件销售合同高达 31.83 亿 元，从 2020 年来看，虽然上半年披露的实际签订合同金额仅 2.87 亿，但预计 签订合同金额高达 27.86 亿，根据过去情况，除 2018 年政策冲击导致实际签 订合同大幅不及预期外，其他年份预计与实际签订差异并不太大。 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 0 20 40 6
3、0 80 100 120 2001820192020E2021E 隆基股份硅片总产能（GW) 产能增速（右轴） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 5 图图 6： 2013 年年-2020H1 与隆基实际签订销售合同情况 （亿）与隆基实际签订销售合同情况 （亿） 图图 7： 13H1-20H1 预计与隆基预计与隆基当年销售当年销售合同情况（亿元）合同情况（亿元） 资料来源：隆基股份公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：隆基股份公告、国信证券经济研究所整理 而从整体在手订单来看，2019 年年末公司在手订金额单达 24.90 亿
4、，比 2018-2019 两年收入之和还多出近 30%，预计大部分将在 2020 年实现收入。 图图 8：公司期末在手订单情况公司期末在手订单情况 资料来源: 公开发行说明书、国信证券经济研究所整理 设备设备产能灵活度较高产能灵活度较高，租赁厂房同时租赁厂房同时募资募资到位到位，配套扩产确保收入实现配套扩产确保收入实现 公司作为硅棒、硅片生产设备制造商，产能灵活度相对较高，具有较快速响应 订单进行扩产的能力。生产方面的主要决定因素为人工人工、场地场地和长周期物料和长周期物料： 1）人工方面，扩产需要招聘培训，但机械设备的专业制造工人通用性较强，汽 车等其他领域的工人在较短时间培训后即可上岗，在
5、公司工厂所在区域相关资 源较为充裕的情况下对扩产限制不大。 从历史情况来看，2018 年受“531 新政”冲击，公司生产人员被大幅削减，同 时技术人员也出现滞涨，随后行业景气度复苏订单回升，两类人员再次快速增 长，其中生产人员数量在 2019 年/2020H 期末分别为 376/554 名，分别较期初 增加 124/178 人，其中今年上半年增加数量大幅高于去年全年，体现出人工投 入的相对灵活性，虽存在延迟但也能与订单情况较快匹配。 0 5 10 15 20 25 30 35 20001920H1 当年实际签订销售合同金额（设备+备件，含税，亿） 0
6、 5 10 15 20 25 30 16H117H118H119H120H1 当年预计签订销售合同金额（设备+备件，含税，亿） 0 5 10 15 20 25 30 201720182019 期末在手订单（亿） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 6 图图 9：2015 年年-2020H1 公司生产人员情况公司生产人员情况 图图 10： 2015 年年-2020H1 公司技术人员情况公司技术人员情况 资料来源：隆基股份公告、国信证券经济研究所整理 注：2020H 增速为半年度增速 资料来源：隆基股份公告、国信证券经济研究所整理 注：2020H 增速为
7、半年度增速 2）场地方面，虽然自有厂房建设需要一定时间，但租赁厂房相对容易。公司原 有建筑面积 2.1 万平米本部基地和 1000 平米租赁厂房， 并于 2018 年起购买 3.9 万平米土地投入建设二期厂房，但 2019 年因所在地块后续发现“营城子汉墓 群” ，土地规划发生重大变化，项目无法在原地址继续建设，经协调后公司于无 锡取得新土地建造面积约为 4.3 万平米的厂房，预计将于今年底建成。与此同 时， 公司已自2019年中开始租用多个厂房进行扩产生产， 总租赁达3.8万平米， 无锡基地建成后将陆续搬入。 表表 3： 公司公司自有房屋建筑情况自有房屋建筑情况 序号序号 产权证书编号产权证
8、书编号 用途用途 房屋坐落房屋坐落 建筑面积建筑面积 （m2） 1 辽 （2018） 大连市内四区不动产权第 00083291 号 工业用地/非住宅 甘井子区营日路 40 号-1 12,744.47 2 辽 （2018） 大连市内四区不动产权第 00083290 号 工业用地/非住宅 甘井子区营日路 40 号-2 2195.46 3 辽 （2018） 大连市内四区不动产权第 00083288 号 工业用地/非住宅 甘井子区营日路 40 号-3 6122.59 合计合计 21,062.52 资料来源：公开发行说明书、国信证券经济研究所整理 表表 4： 公司公司租赁租赁厂房厂房情况情况 序号序号
9、出租人出租人 房屋位置房屋位置 租赁期限租赁期限 年租金（万元）年租金（万元） 租赁用途租赁用途 租赁面积（租赁面积（） 1 江苏金晖光伏有限公司 江苏省高邮市城南经济新 区兴区路 90 号 2017/1/12021/12/31 23.73 生产厂房 1000 2 西小磨子村委会 大连市甘井子区营城子镇 工业园区 2019/6/12024/5/31 23 生产厂房 1914.03 3 沙岗子村委会 大连市沙岗子村 2019/7/182020/7/17 25 生产厂房 9805.86 4 大连夏家河子陆安机动车辆 检测有限公司 甘井子区陆安机动车检测 有限公司南楼 2019/10/12020/9
10、/30 152.2 装配车间 11952 5 大连众友船舶配套有限公司 大连市甘井子区后牧村 2019/11/12020/10/31 82.86 办公场地； 装配 车间 5646.4 6 无锡日冠机电制造有限公司 无锡市锡山区锡北镇泾新 路 29 号 2020/1/12021/12/31 280.22 生产厂房 7185 7 苏州伟熙国际商贸有限公司 无锡市锡山区纬一路 6 号 2020/2/82021/2/7 29.58 生产厂房 1164 合计合计 616.59 合计合计 38,667.29 资料来源：公开发行说明书、国信证券经济研究所整理 3）长周期物料方面，主要系产品上一些对外采购的零
11、部件，若供应商未有充足 备货，则在需在下单后等待一段时间生产完成才能提货，但一般情况下也不会 超过 3 个月，不会对扩大生产带来太多限制。 另一方面另一方面，公司，公司今年今年 7 月月完成公开发行股票完成公开发行股票后挂牌精选层，后挂牌精选层，实际实际募集资金募集资金 5.32 亿元，亿元，为为大规模大规模扩产带来充裕扩产带来充裕现金现金保障。保障。 在募投项目中，扩产项目计划投资 3.28 亿元，其中光伏级单晶炉计划新建产能 为 2160 台/年，将较 2019 将增加 2.4 倍，项目预计今年底左右建成，2023 年 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0
12、 100 200 300 400 500 600 2001820192020H 生产人员 （名）增速 -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0 20 40 60 80 100 120 140 160 2001820192020H 技术人员（名）增速 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 7 完全达产。 表表 5：公开发行募投项目公开发行募投项目中中扩产扩产情况情况 序号序号 产品名称产品名称 计划新投建计划新投建年产量（台）年产量（台） 2019 产量产量 2019 产能产能
13、 2018 产量产量 2018 产能产能 1 光伏单晶生长炉光伏单晶生长炉 2,160 959 905 571 708 2 金刚线切片机 （用于半导体领域） 120 0 2 3 晶圆加工设备 （用于半导体领域） 120 4 半导体单晶生长炉 20 4 7 资料来源：公开发行说明书、国信证券经济研究所整理 注：公开发行说明书仅披露单晶炉合计产能，2018-2019 产能为光伏级和半导体级合计；单晶炉、线切设备等主要产品具有一定的产能互调能力 表表 6：扩产项目扩产项目具体具体实施计划实施计划 序号序号 实施内容实施内容 建设期（月份）建设期（月份） 1-3 月月 4-6 月月 7-9 月月 10
14、-12 月月 1 完成前期准备工作 2 完成项目的全部建设工程 3 人员招聘和培训 4 验收、投产 资料来源：公开发行说明书、国信证券经济研究所整理 注：该项目实际已经开始，预计在 2020 年底可完成全部建设工程 年内年内发货发货放量放量但但收入收入确认确认延后延后，业绩业绩 Q3 初步初步释放释放，股权激励凸显信心，股权激励凸显信心 从报表端财务表现来看，公司 2020 年前三季度实现收入 8.38 亿元，同比增长 48.32%，实现归母净利润 1.56 亿元，同比增长 73.06%，扣非后业绩 1.47 亿 元，同比增长 94.15%，表现较好主要由 Q3 单季度强劲带动。具体而言，Q3
15、 营收 3.52 亿，同比增长 216.13%，业绩 0.52 亿，同比增长 1558.35%，扣非 业绩转正至 0.50 亿，同比增长 626.27%，主要系收入确认周期相对较长，预计 Q4 将对全年业绩带来更大拉动作用。 图图 11： 2013 年年-2020Q1-3 公司营业收入及公司营业收入及增速 （增速 （亿元、亿元、 %） 图图 12： 2013 年年-2020Q1-3 公司净利润及公司净利润及增速（增速（亿元、亿元、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 -20% 0% 20% 40% 60% 80% 10
16、0% 120% 140% 160% 0.0 2.0 4.0 6.0 8.0 10.0 12.0 2000Q13 营收（亿元）增速 -100% 0% 100% 200% 300% 400% 0.00 0.50 1.00 1.50 2.00 2000Q13 归母净利润（亿元）归母增速 扣非归母增速 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 8 图图 13：2017-2020Q3 公司营业收入及公司营业收入及增速（增速（亿元、亿元、%） 图图 14： 2017-2020Q3
17、公司净利润及公司净利润及增速（增速（亿元、亿元、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 发货至收入确认周期发货至收入确认周期约约半年半年左右左右，报表，报表端端业绩存在延后业绩存在延后，Q4 占比较高占比较高 公司产品主要为工艺复杂、设计精密的专用设备，一般采用“订单直销”及“以 销定产”的销售生产模式，公司在签订订单后才会进行生产发货，对方在设备 安装调试正常运行一段时候后才会组织验收，待验收完成后方能确认收入，因 此从订单签订、发货到收入确认的周期比较长，并受下游景气度影响，不一定 能完全按照公司的收款发货政策进行。
18、 根据近年具体数据分析：1）公司对隆基股份收入确认周期相对稳定相对更短， 在行业景气度较高时从合同签订到确认收入平均在 10-11 个月，其中从发货到 确认收入在 6 个月以内， 景气度较低时会延长 1 个月左右； 2） 对下游其他客户， 从合同签订到确认收入平均在 11-15 个月，发货到确认收入在 7-11 个月，不同 年份差异较大，与行业景气度、客户结构有较大关系。 总结而言，公司从接单生产到确认收入时间一般在一年左右，其中产品产成发 出到确认收入一般在半年左右，因此报表端业绩较实际经营状况存在延后。 表表 7：主要客户主要客户合同收款周期情况合同收款周期情况 项目项目 年度年度 合同签
19、订到验收完成合同签订到验收完成 发货到验收完成发货到验收完成 最短天数最短天数 最长天数最长天数 平均时间平均时间 最短天数最短天数 最长天数最长天数 平均时间平均时间 隆基股份 2019 123 680 334 66 493 159 2018 135 697 392 90 490 195 2017 134 421 297 73 288 169 非隆基股份客户 2019 341 347 344 201 346 208 2018 98 462 446 32 343 246 2017 50 514 410 48 451 330 资料来源：公开发行说明书、国信证券经济研究所整理 注： 平均时间间隔根
20、据相应期间设备销售数量加权平均计算 基于收入确认周期特点基于收入确认周期特点，从报表端来看，从报表端来看，公司公司存货存货情况对于情况对于短期业绩短期业绩变化具有变化具有 较强预示作用较强预示作用，会先于收入业绩随，会先于收入业绩随订单订单增加而增长增加而增长。根据简单分析，我们可以 判断公司存货中的发出商品和库存商品一般会在半年内确认收入，而在产品则 基本会在一年内确认收入，将以上三类存货定义为产品存货。 从报表分析来看，产品存货在公司存货结构中占比接近 90%，其中发出商品和 在产品占比例很高， 特别是发出商品， 自 2016 年起随销售额的增长快速增加， 近几年占比均超过 70%，库存商
21、品数量则很少，主要系按订单产品制造完成后 随即就会发出。此外，在公司收入持续增长的时期，产品存货占营收的比例不 断向 50%趋近。 进入 2020 年后公司存货增长明显，从上半年来看，期末存货总额 9.18 亿元， 分别较年初/2019 同期增加 71.15%/160.75%，其中发出商品金额 4.05 亿元、 -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 17Q318Q319Q320Q3 单季营收（亿元）增速 -500% 0% 500% 1000% 1500% 2000% 0.00 0.10
22、 0.20 0.30 0.40 0.50 0.60 17Q318Q319Q320Q3 单季业绩（亿元）增速扣非增速 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 9 在 产品 4.44 亿 元 ， 较年 初 /2019 年 同 期 分 别增 加 7.19%/327.41%、 284.43%/167.02%，产品存货占上半年营收比例高达 174.81%。 图图 15：2014-2020H1 公司公司存货存货结构结构 图图 16： 2014-2020H1 公司公司期末期末产品产品存货存货及占当期营收比例及占当期营收比例 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研
23、究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 产品存货：发出商品+库存商品+在产品 至 2020Q3 期末，公司存货总额继续增加至 10.11 亿元，较年初/2019 年同期 分别增加 88.68/140.04%，显示业绩仍将持续大幅释放。 就 Q4 而言，根据公司经营模式分析往往为全年收入和业绩占比最高的季度， 从历史情况分析营收占比一般在 40%左右， 高时可超 50%， 业绩占比则在 40% 以上， 高时可超 60%， 就今年产销情况来看会处于一般情况下相对较高的水平， 因此预计会对全年业绩带来更强劲的拉动作用。 表表 8：公司季度公司季度营收营收业绩情况业绩情况（亿元
24、）（亿元） 项目项目 17Q3 17Q4 18Q1 18Q2 18Q3 18Q4 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20H1 20Q3 营收 1.77 4.54 1.71 2.52 2.37 3.93 2.27 2.27 1.11 4.08 4.86 3.52 全年占比 20.18% 51.80% 16.28% 23.93% 22.51% 37.29% 23.34% 23.32% 11.43% 41.91% 季度增速 34.05% -13.51% 32.41% -10.01% -53.12% 3.78% 7.17% 216.31% 累计增速 56.32% 20.15% 32.41% 7.
25、16% -14.48% -7.67% 7.17% 48.32% 业绩 0.26 1.21 0.33 0.40 0.24 0.67 0.52 0.36 0.03 0.71 1.04 0.52 全年占比 14.18% 65.41% 19.98% 24.44% 14.72% 40.86% 32.08% 22.05% 1.96% 43.90% 季度增速 -7.47% -44.35% 57.16% -11.69% -86.97% 5.17% 19.29% 1558.35% 累计增速 52.36% -10.90% 57.16% 19.27% -7.17% -2.13% 19.29% 73.06% 扣非业绩
26、 0.25 1.52 0.33 0.38 0.24 0.64 0.48 0.37 -0.09 0.65 0.98 0.50 全年占比 13.40% 82.39% 19.74% 23.37% 14.36% 38.70% 34.28% 26.12% -6.69% 46.29% 季度增速 -4.51% -58.15% 48.93% -4.13% -139.94% 2.61% 14.41% 626.27% 累计增速 54.52% 10.53% 48.93% 20.17% -19.83% -10.80% 14.41% 94.15% 资料来源：公司公告、wind、国信证券经济研究所整理 注：根据分层管理新
27、规公司未披露 2020 年一季报 股权激励股权激励绑定核心员工绑定核心员工利益利益，凸显信心凸显信心保障保障未来未来 2-3 年年业绩稳定性业绩稳定性 公司于 10 月初发布股权激励计划，对包括董事长李春安、总经理黎志欣等 5 名高管在内的 187 名核心人员合计授出 211.2 万份股票期权，对应股份占当前 公司总股本的 1.83%，其中高管合计获授 54 万份，对应公司当前总股本的 0.47%，此外还有 52.8 万份作为预留权益，行权价格为 73.97 元。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2001720182
28、0192020H 发出商品库存商品在产品原材料其他存货 0% 50% 100% 150% 200% 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 200020H 发出商品（亿元，左）库存商品 在产品原材料 其他存货产品存货/期内营收（右） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 10 表表 9：激励对象名单及拟授出权益分配情况激励对象名单及拟授出权益分配情况 姓名姓名 职务职务 现 有 持 股现 有 持 股 数（万股）数（万股） 现有持股数占当前现有持股数占当前 公司股本比例公司股本比例（%） 按最新收盘价计
29、按最新收盘价计 算市值（算市值（万万元）元） 获授的股票期获授的股票期 权数量（万份）权数量（万份） 获授期权占当前公司获授期权占当前公司 股本的比例股本的比例（%） 按最新收盘价计算获按最新收盘价计算获 授期权价值（万元）授期权价值（万元） 李春安 董事长 1,508.90 13.08% 124,589.9 15.0 0.13% 1,238.6 黎志欣 董事、总经理 50.00 0.43% 4,128.5 20.0 0.17% 1,651.4 曹胜军 董事、 副总经理 40.93 0.35% 3,379.4 2.0 0.02% 165.1 王学卫 董事、 副总经理 343.96 2.98%
30、28,400.8 7.0 0.06% 577.9 王鸣 董事会秘书、 财 务负责人 31.45 0.27% 2,596.5 10.0 0.09% 825.7 核心员工 (182 人) 157.2 1.36% 12,980.0 预留权益 52.8 0.46% 4,359.7 合计 1,975.23 17.13% 163,095.1 264.0 2.29% 21,798.5 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 注 1：上述核心员工中，戴滨、姜大为、李占贤、孟冲、任洪江、石利朋、汤淼、王庆宏、魏来、张启伟、赵欧、高影利，共 12 人，已经公司 2018 年第二 次临时股东大会审议通过认定为
31、公司核心员工；其他 170 名核心员工目前已经公司第四届董事会第五次会议审议通过，尚需监事会发表明确意见并经公司股 东大会审议。 注 2：最新收盘价为 2020 年 12 月 17 日数据，82.57 元/股 从行权安排来看，首次授予部分和预留部分中的年内授出部分在满足 2020 年 业绩考核后可行权 50%，剩余的 30%和 20%须分别满足 2021 年和 2022 年业 绩考核目标，预留部分若在 2021 年授出，可在满足 2021 年和 2022 年业绩目 标后分别解锁 50%，将核心员工利益与公司 2-3 年的业绩较好的绑定。 表表 10：公司公司行权安排行权安排 行权安排行权安排
32、行权期间行权期间 行权比例行权比例 首次授予部分/2020 年授出预留股票期权 第一个行权期 自首次授权日起 12 个月后的首个交易日起至首次授权日起 24 个月内的最后一个交易日当日止 50% 第二个行权期 自首次授权日起 24 个月后的首个交易日起至首次授权日起 36 个月内的最后一个交易日当日止 30% 第三个行权期 自首次授权日起 36 个月后的首个交易日起至首次授权日起 48 个月内的最后一个交易日当日止 20% 2021 年授出预留股票期权 第一个行权期 自预留授权日起 12 个月后的首个交易日起至预留授权日起 24 个月内的最后一个交易日当日止 50% 第二个行权期 自预留授权日
33、起 24 个月后的首个交易日起至预留授权日起 36 个月内的最后一个交易日当日止 50% 资料来源: 公司第一期股票期权激励计划（草案）、国信证券经济研究所整理 注：“净利润”指标均指剔除本次激励计划激励成本影响后经审计的归属于挂牌公司股东的净利润 从业绩考核目标来看，从业绩考核目标来看， 若要完全行权， 20-22公司三年累计收入不低于50亿元， 比公司 17-19 年累计收入增加七成，或累计业绩不低于 8 亿元，比 17-19 年累 计业绩增加近六成，而分期行权对于增强公司业绩稳定性具有积极意义。 表表 11：股权激励业绩考核目标股权激励业绩考核目标 行权期行权期 业绩考核目标业绩考核目标
34、 首次授予部分/2020 年授出预留股票期权 第一个行权期 2020 年营业收入值不低于 15 亿元或 2020 年净利润值不低于 2 亿元 第二个行权期 2020-2021 年两年累计营业收入值不低于 30 亿元或 2020-2021 年两年累计净利润值不低于 5 亿元 第三个行权期 2020-2022 年三年累计营业收入值不低于 50 亿元或 2020-2022 年三年累计净利润值不低于 8 亿元 2021 年授出预留股票期权 第一个行权期 2020-2021 年两年累计营业收入值不低于 30 亿元或 2020-2021 年两年累计净利润值不低于 5 亿元 第二个行权期 2020-2022
35、 年三年累计营业收入值不低于 50 亿元或 2020-2022 年三年累计净利润值不低于 8 亿元 资料来源: 公司第一期股票期权激励计划（草案）、国信证券经济研究所整理 注：1、上述“净利润”指标均指剔除本次激励计划激励成本影响后经审计的归属于挂牌公司股东的净利润；2、 上述业绩考核目标不构成公司对投资者的 业绩预测和实质承诺。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 11 产品产品业务业务线线不断拓展不断拓展，挖掘挖掘电子半导体电子半导体高潜力高潜力成长空间成长空间 公司主要产品为单晶炉、线切设备和磨床，同时也不断挖掘市场需求开发新产 品，曾与釜川超
36、声波等合作开发出硅片处理设备（全自动插片清洗一体机） ，去 年又独立开发出能在单晶炉拉晶过程中有效净化和回收惰性保护气体的氩气回 收装置，当前来看二者皆有良好好的销售前景。另一方面，公司现产品虽然主 要用于光伏硅棒、硅片的生产，但实际也开发出了用于电子半导体领域的对应 产品，近年皆有实现销售；此外公司近期公告将新增石墨热场及蓝宝石领域新 业务。产品业务线的持续拓展有望不断巩固公司的高成长性。 半导体级产品半导体级产品价值量高价值量高，已有稳定销售已有稳定销售，未来，未来 3 年年内内或或可可放量放量 公司在通过对半导体领域的持续研发投入，已开发出了多型号的单晶炉和切片 机，可拉制 8-24 寸
37、晶圆对应的硅棒及进行切片处理，2017-2019 年公司半导体 级产品的产销量分别为 5、7、4 台。 表表 12： 半导体类产品半导体类产品产销产销情况情况 产品名称产品名称 项目项目 2017 2018 2019 1 半导体单晶炉（8 寸） 当年产销量（台） 5 5 4 2 半导体单晶炉（24 寸） 当年产销量（台） 2 3 半导体切片机（24 寸） 当年产销量（台） 2 合计合计 5 7 4 资料来源：公开发行说明书、国信证券经济研究所整理 当前公司半导体级产品大部分通过子公司连城晶体在境外实现销售，客户包括 美国安森美半导体公司（ON SemiConductor Czech Repub
38、lic） 、日本富士精工 （）株式会社等，2019 年也对境内客户金瑞泓科技实现了销售。 由于半导体级硅产品品质指标远高于光伏级硅产品，半导体级设备在工艺、技 术指标、配件等方面的要求更高，价值量和售价也元高于光伏级设备。 从业务前景来看，一方面国内半导体产业作为重点突破的关键战略新兴产业， 拥有巨大的市场需求，当前受到政策的强力推动，而近期在新冠疫情影响下全 球芯片产能告急，进一步展现了国产半导体的无限潜力；另一方面公司已为半 导体级产品的开发和扩产进行了规划并通过公开发行募资，未来 3 年内相有望 成为公司收入业绩的又一重要贡献来源。 表表 13：半导体类产品半导体类产品具体具体客户客户及
39、销售及销售情况情况 年份年份 客户名称客户名称 产品产品 数量 （台）数量 （台） 销售额（万元）销售额（万元） 单价（万元）单价（万元） 对应光伏级单价（万元）对应光伏级单价（万元） 2019 ON SemiConductor Czech Republic 半导体单晶炉（8 寸） 2 957.25 478.63 金瑞泓科技（衢州）有限公司 半导体单晶炉（8 寸） 2 686.57 343.29 合计合计 4 1643.82 410.96 80.87 2018 ON SemiConductor Czech Republic 半导体单晶炉（8 寸） 5 3,498.25 699.65 West
40、Coast Quartz Corp 半导体单晶炉（24 寸） 2 991.41 495.71 富士精工（）株式会社 半导体切片机（24 寸） 2 626.74 313.37 178.28（切片机）（切片机） 合计合计 9 5116.39 568.49 77.05（单晶炉）（单晶炉） 2017 Global Wafers Co., Ltd 半导体单晶炉（8 寸） 3 1,956.02 652.01 GT Advanced Technologies Inc. 半导体单晶炉（8 寸） 1 225.64 225.64 Crystal Systems Innovations, LLC 半导体单晶炉（8
41、寸） 1 410.87 410.87 合计合计 5 2592.53 518.51 80.17 资料来源：公开发行说明书、国信证券经济研究所整理 近期投入近期投入石墨热场石墨热场及及蓝宝石蓝宝石领域领域新新业务业务 公司 自今年 10 月底其连续发布公告， 拟投资开展涉及石墨热场及蓝宝石等相关 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 12 领域的新业务。 根据公告，1）石墨热场方面，随着行业使用材料升级，各应用领域对高纯碳素 材料的大量需求，国内配套产能严重不足。同时，长晶炉热场日益扩大，纯化 设备不仅缺少纯化能力，且纯化成本高。开展高端石墨产品的装备研发
42、和相关 业务，可以有效控制碳素厂家源头的供货质量和供货价格，打破对进口纯化碳 素制品的依赖，通过提供高品质石墨碳素材料，逐步开发半导体领域用石墨热 场。2）蓝宝石方面，作为新型高端特种材料，可配合各种高温炉、长晶炉、热 处理设备等，进行热场升级及进口替代。 从具体投资情况来看，1）公司拟认购新三板公司石金科技 3500 万元定向增发 股份，石金科技主要产品包括单/多晶硅铸锭炉热场及其零配件、PECVD 用石 墨舟、电子半导体用石墨制品等碳素制品；2）全资子公司连城凯克斯受让岚玥 科技 66%股权，需认缴 660 万元。 整体来看，两项新业务不仅本身前景较大，且与现有业务可形成协同效应，同 业上
43、市公司晶盛机电、上机数控等同样在开展蓝宝石材料业务。 盈利能力稳定向好盈利能力稳定向好，财务情况远超财务情况远超 IPO 要求，暂要求，暂无无硬性硬性转板上市转板上市障碍障碍 从盈利能力来看，公司毛利率近年总体处于下降态势，主要系光伏全产业链降 存在持续成本要求，预计在未来随“平价上网”目标的实现下降速度会有所放 缓，此外公司不同产品之间毛利率存在差异，例如开方机、半导体级产品毛利 率相对较高，而对于一次性数量较大的订单定价相对较低，未来客户情况、产 品结构可能存在变化，毛利率方面预计会保持相对稳定。 从费用来看，公司销售费用率和管理费用率随生产规模的快速放大有望延续下 降趋势； 另一方面公司
44、近年在研发方面加大投入力度用于产品技术的升级推新， 研发费用率持续走高， 在存在良好市场机会的情况下预计将维持较高投入水平。 图图 17：2014-2020Q1-3 公司公司利润率指标利润率指标（%） 图图 18：2014-2020Q1-3 公司费用率公司费用率指标指标（%） 资料来源: 公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 核心利润率：毛利率-四项费用率-营业税金及附加/营收 资料来源: 公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 公司净资产收益率 ROE 近年呈现下降趋势， 主要系资产负债率下降所致， 总体 来看保持良好水平。公司经营现金流/营收去年出现明显下降，预计主要系公司 短期
45、订单大幅增加，购买生产人力、物资等方面的现金支出增加，而收款节奏 相对延后，今年有望将迎来拐点。 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 2000Q13 毛利率净利率核心利润率 -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 2000Q13 销售费用率管理费用率 研发费用率财务费用率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 13 图图 19：2014-2020Q1-3 净资产收益率及相关指标净资产收益率及相关指标 图图
46、20：2014-2020Q1-3 现金流指标现金流指标 资料来源: 公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 注：2020Q1-3ROE 和 ROA 为年化值 资料来源: 公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 财务情况远超财务情况远超 IPO 要求，暂无硬性转板上市障碍要求，暂无硬性转板上市障碍 根据上交所和深交所最新发布的转板上市办法草案，公司若要在明年到科 创板或创业板转板上市需达到对应市场 IPO 财务标准，并满足精选层公司特定 股东人数及交易流动性条件。综合分析来看，公司财务情况预期将符合科创板 5 项标准中的至少 3 项、创业板的全部 3 项标准，且在指标绝对额方面远超上 市
47、要求，此外公司也不涉及分拆上市，目前来看并无转板上市硬性障碍。 表表 14：科创板上市财务标准及连城数控相关数据科创板上市财务标准及连城数控相关数据情况情况（金额数据单位为亿元）（金额数据单位为亿元） 标准一标准一 标准二标准二 标准三标准三 标准四标准四 标准五标准五 1.1 市值： 10 亿 2.1 市值： 15 亿 3.1 市值： 20 亿 4.1 市值： 30 亿 5.1 市值： 40亿 1.2A 净利润： 近两年净利润 均为正且累计 5000 万 2.2 营收+研 发投入组合： 3.2 营收+现 金流组合： 4.2营业收 入： 近一年营 收3 亿 5.2其他要 求： 见注 1 1.2B 净利润+ 营收组合： 1）营收 近一年营收 2 亿 1）营收 近一年营收 3 亿 1）净利润 近一年净利润 0 2）研发投入 研发投入占近三 年累积营收比 1
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