1、 敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 AIAI 应用加速落地，智慧应用加速落地，智慧+ +步入收获期步入收获期 主要观点：主要观点： Table_Summary 行业积淀深厚，持续投入自研算法实现产业链爬升行业积淀深厚，持续投入自研算法实现产业链爬升 公司是最早进入智慧城市与智慧轨交的企业之一，积累了深厚的行业 know-how 和场景数据。智慧城市方面智慧城市方面，公司 2010 年进入公共安防领域，项目覆盖 40 多个城市。智慧轨交方面，智慧轨交方面，公司 2004 年从新加坡引进轨道交通数字化系统，目前已在多个城市落地地铁全线智慧解决方案。2018 至 2020 年，在去除 I
2、CT 业务之后，公司毛利率由 18%提升至 26%，实现从集成到自研的产业链爬升。我们认为，产业链爬升是公司深耕我们认为，产业链爬升是公司深耕行业行业的必然发展，以场景落的必然发展，以场景落地能力为根基，地能力为根基，公司公司形成形成了了算法、解决方案、工程落地的全链路能力。未来算法、解决方案、工程落地的全链路能力。未来随着自研比例提升与随着自研比例提升与 AIAI 场景需求释放，公司业绩有望持续高增。场景需求释放，公司业绩有望持续高增。 视频视频 AIAI 技术技术多领域多领域加速落地加速落地，业绩拐点带来低估值的投资机遇业绩拐点带来低估值的投资机遇 得益于适应性好、精度高等优势，AI 正在
3、多个领域加速落地。从公司来从公司来看，看，公司主攻计算机视觉和数字孪生技术：1 1）紧抓智慧轨交与）紧抓智慧轨交与智慧智慧城市场城市场景。智慧轨交方面，景。智慧轨交方面，公司应用人脸识别等 AI 技术，打造丰富场景功能。智智慧城市方面，慧城市方面，重点布局安防与交通领域。2 2）多方向探索）多方向探索 AIAI 落地场景。落地场景。公司从 2019 年开始布局数字孪生和智能仿真技术，从感知跨越至交互、预测，业务涉及医疗、工厂等新场景。得益于得益于供需的同步发展供需的同步发展，2021 年公司前三季度营收增速达 36%，净利润增速达 268%。而根据 WIND 一致预期，公司PE（2022E）仅
4、为 32，业绩增速与估值的不匹配带来更大投资价值。 自下而上提炼技术中台，横纵双向打开未来增长空间自下而上提炼技术中台，横纵双向打开未来增长空间 公司在行业深厚落地经验的基础上提炼核心能力，一方面纵深加大 AI 算法技术研发投入；另一方面横向拓宽应用场景。从纵向来看：从纵向来看：1 1）公司不断加大对业务协同领域公司的投资，以期形成“云” 、 “边” 、 “端”的软硬件产品体系。2 2）建立中央研究院打造 AI、AR、数据技术中台，实现技术的快速迭代与复用。从横向来看，从横向来看，公司依托于三大技术中台，以标准化的算法为核心快速复用，未来有望形成覆盖多个城市治理场景的解决方案。 投资建议投资建
5、议 在 AI+场景加速落地和政策催化下，公司有望借助行业经验和技术中台实现旧场景快速放量和新场景不断拓展。我们预计公司 2021-2023 年分别实现收入 61/76/95 亿元，同比增长 42%/25%/25%；实现归母净利润 3.2/6.0/8.3 亿元 ， 同 比 增 长 254%/84%/39% ， 首 次 覆 盖 ， 给 予 “ 买 入 ” 评 级 。 风险提示风险提示 1）研发突破不及预期；2）政策支持不及预期；3）项目交付不及预期。 重要财务指标重要财务指标单位单位: :百万元百万元主要财务指标主要财务指标202020202021E2021E2022E2022E2023E2023
6、E营业收入4,2866,0727,5989,504 收入同比(%)-14.5%41.7%25.1%25.1%归属母公司净利润92325599831 净利润同比(%)-86.5%253.7%84.4%38.8%毛利率(%)15.9%16.2%18.0%19.7%ROE(%)1.8%5.8%10.1%13.0%每股收益(元)0.050.180.340.47P/E145472619资料来源：WIND，华安证券研究所 Table_StockNameRptType 佳都科技佳都科技（6 60072800728） 人工智能系列报告（九）/公司深度 Table_Rank 投资评级：买入（首次投资评级：买入（
7、首次） 报告日期： 2022-01-26 Table_BaseData 收盘价（元） 8.768.76 近 12 个月最高/最低（元） 9.439.43/ /6.056.05 总股本（百万股） 1 1758.23758.23 流通股本（百万股） 1729.731729.73 流通股比例（%） 98.3898.38 总市值（亿元） 154.02154.02 流通市值（亿元） 1 151.5251.52 Table_Chart 公司价格与沪深公司价格与沪深 300300 走势比较走势比较 相关报告相关报告 1.华安证券_行业研究_计算机行业周报_从商汤看硬科技估值，跨越鸿沟的投资机遇2022-01
8、-16 2.华安证券_行业研究_计算机行业点评_“十四五”数字经济发展规划发布，为中期视角科技赛道投资指明方向2022-01-13 -20%-10%0%10%20%30%40%佳都科技沪深300 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 2 / 3434 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 佳都科技佳都科技（6 60072800728） 正文目录正文目录 引言：低估值的老牌引言：低估值的老牌 AI 企业，行业积淀之上提炼技术中台，全面打开公司长期发展空间企业，行业积淀之上提炼技术中台，全面打开公司长期发展空间 . 5 1 业务领域积淀深厚，产业链爬升创造业绩拐点业务领域积淀深厚
9、，产业链爬升创造业绩拐点 . 6 1.1 发力人工智能技术，持续创新解决方案 . 6 1.2 股权结构稳定，战略投资壮大“智能+”产业共同体 . 7 1.3 多位复合型背景高管领路，股权激励绑定核心技术人员 . 8 1.4 业绩迎拐点实现高增，毛利率持续优化 . 10 2 乘乘 AI 应用之风，应用之风，“智慧智慧+”业务有望迎来爆发业务有望迎来爆发 . 13 2.1 AI 赋能轨交蓬勃发展，自研产品卡位数智化升级需求 . 13 2.2 AI 助力智慧城市加速落地， 多细分领域困难迎刃而解 . 17 2.3 新基建兴起带来 ICT 需求，与上游深度合作保障业务稳定 . 21 3 技术中台打开市
10、场空间，技术中台打开市场空间，“十四五十四五”建设机遇加速成长建设机遇加速成长 . 24 3.1 致力推广自研产品，打造研发中台加速成果多场景落地 . 24 3.2 深耕 AI，持续壮大“智能+”产业共同体 . 25 3.3 抓紧湾区建设机遇，树立标杆推广全国 . 27 4 投资建议投资建议 . 30 4.1 基本假设与营业收入预测 . 30 4.2 估值和投资建议 . 31 风险提示：风险提示： . 32 jXNBvXsRoOrRqQ6MaO8OmOqQmOtRfQrRmNiNtRqP8OpPvMNZqQqOvPqQnR 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 3 / 3434 证券研究报告 T
11、able_CompanyRptType1 佳都科技佳都科技（6 60072800728） 图表目录图表目录 图表 1 公司发展历程 . 6 图表 2 公司产品矩阵 . 7 图表 3 公司股权结构 . 7 图表 4 公司近 3 年重要股权投资情况 . 8 图表 5 公司高管介绍 . 9 图表 6 公司 2021 年员工持股计划分配情况 . 9 图表 7 公司 2021 年限制性股票激励计划解除限售安排 . 10 图表 8 2016 年至 2021Q3 公司营业收入 . 10 图表 9 2016 年至 2020Q3 公司归母净利润 . 10 图表 10 2016 年至 2020 年公司各业务营收占
12、比 . 11 图表 11 2016 年至 2020 年公司各地区营收占比 . 11 图表 12 2016 年至 2021Q3 公司各业务毛利率 . 11 图表 13 2016 年至 2021Q3 公司费用率 . 12 图表 14 2018 年至 2021Q3 公司研发费用率 . 12 图表 15 2016 年至 2020 年 研发人员占比 . 12 图表 16 传统算法、机器学习和深度学习路径不同 . 13 图表 17 1985 年至 2020 年发达国家城镇化率 . 13 图表 18 1985 年至 2020 年中国城镇化率 . 13 图表 19 近五年城市轨道交通建设重点政策梳理 . 14
13、 图表 20 2016 年至 2020 年累计运营线路长度及增速 . 15 图表 21 2014 年至 2020 年中国城市轨道智慧化市场规模 . 15 图表 22 公司轨道交通产品和解决方案 . 15 图表 23 智慧车站建设理念 . 16 图表 24 华佳 MOS体系 . 16 图表 25 2020 年全国主要城市职住分离与通勤数据 . 17 图表 26 我国智慧城市发展政策及落地建设历程 . 18 图表 27 2016 年至 2022 年中国智慧城市市场规模 . 18 图表 28 2016 年至 2022 年中国智慧城市市场支出规模 . 18 图表 29 IDPS 城市交通大脑架构及应用
14、 . 19 图表 30 视频云+大数据应用平台 . 19 图表 31 数据智能管理平台 . 20 图表 32 AI 智能产品体系 . 20 图表 33 ICT 产业划分 . 21 图表 34 2016 年至 2020 年注册企业数 . 21 图表 35 5G 通信市场规模统计及预测 . 21 图表 36 2018 年至 2020 年 ICT 产业规模 . 22 图表 37 公司 ICT 业务 . 22 图表 38 公司与产业链合作情况 . 23 图表 39 公司 3*3 发展战略 . 24 图表 40 公司与研发机构合作情况 . 24 图表 41 三大研发中台 . 25 敬请参阅末页重要声明及
15、评级说明 4 4 / 3434 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 佳都科技佳都科技（6 60072800728） 图表 42 应用场景不断拓宽 . 26 图表 43 人工智能产业生态圈 . 27 图表 44 2021 年至今公司落地的重大项目 . 28 图表 45 多重政策利好轨道交通发展. 28 图表 46 公司六大区域平台位置分布. 29 敬请参阅末页重要声明及评级说明 5 5 / 3434 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 佳都科技佳都科技（6 60072800728） 引言引言：低估值低估值的老牌的老牌 AI 企业企业，行业积淀之上行业积
16、淀之上提提炼炼技术中台技术中台，全面打开公司长期发展空间全面打开公司长期发展空间 AIAI 是当前三大科技红利之一，是当前三大科技红利之一，公司把握机遇公司把握机遇模式升级模式升级，有望估值重塑，有望估值重塑。未来5-10 年是从信息化到数智化的重要产业升级阶段，智能化以人工智能技术的运用为核心，AI 与产业的融合已是全球共识。我们认为，我们认为，AI 企业有两种发展方式，一种是从算法做起向下游寻找落地场景，例如商汤科技；一种是从下游落地做起向上游积累核心技术，例如科大讯飞、佳都科技，殊途同归最终都需要完成从算法到应用场景落地的全链路能力积累。佳都科技正是第二类佳都科技正是第二类 AIAI 企
17、业的典型代表，企业的典型代表，其正处于其正处于产业链爬升的关键节点，有望产业链爬升的关键节点，有望实现产业链爬升重塑估值。实现产业链爬升重塑估值。本报告详细阐述了佳都科本报告详细阐述了佳都科技自下而上的发展历程技自下而上的发展历程，并总结了佳都科技打开未来成长空间的三个，并总结了佳都科技打开未来成长空间的三个核心核心逻辑：逻辑： 逻辑一：逻辑一： 步步为营制定发展计划，步步为营制定发展计划，把握把握 AIAI 发展机遇打造自研算法发展机遇打造自研算法。公司结合自身业务与技术情况与市场前景，2013 年开始 3*3 战略发展规划，精细制定业务布局。截至目前，公司顺利完成三期计划，逐步从一家数亿规
18、模的公司成长为数十亿营收、订单“百亿”的大型科技企业。现阶段，公司顺应 AI加速落地趋势以推广核心自研产品与加快产品规模销售复制为新目标。一方一方面，面，与高校、政府、同业公司多方建立战略合作，打造研发生态圈，加速研究成果产品化。另一方面，另一方面，设立中央研究院打造 AI、数据、可视化（AR）三大技术中台，实现产品快速开发迭代，未来有望催生更多泛用性解决方案。 逻辑二：逻辑二： 聚焦“聚焦“AIAI+ +”领域，打造”领域，打造“智能智能+”+”产业共同体产业共同体。公司自 2004 年以来持续专注于“智慧+”领域发展，从内部从内部来看，来看，公司掌握了计算机视觉、智能大数据、知识图谱、数字
19、孪生四大人工智能核心技术，叠加深厚项目经验，形成了 AI、AR、数据三大跨业务技术平台。从外部来看，从外部来看，公司通过投资合作等形式搭建人工智能产业共同体，目前聚集产业链企业过百家，如在计算机视觉领域的云从科技、千视通，智慧交通领域的方纬科技等。我们认为，我们认为，公公司司通过通过内部研发与外部协同内部研发与外部协同同时发力同时发力 AIAI 技术技术，一方面，一方面，有望快速加强公司在有望快速加强公司在AIAI 技术上的优势技术上的优势；另一方面，；另一方面，多向探索多向探索 AIAI 在其他场景下的深度应用。在其他场景下的深度应用。 逻辑三：逻辑三： 紧抓数字经济和紧抓数字经济和湾区湾区
20、发展红利发展红利，树立标杆推广全国，树立标杆推广全国。从政策来看，。从政策来看，2021 年发布的 “十四五”数字经济发展规划提出到 2025 年全国数字经济核心产业增加值占 GDP 比重达到 10%；2020 年发布的粤港澳湾区（城际）铁路建设规划提出 2022 年规划建设 13 个城际铁路和 5 个枢纽工程项目，总里程约 775 公里，总投资约 4741 亿元。从公司来看，从公司来看，公司设立了广州、粤港澳、中南、西部、华东和北方六大区域经营平台，覆盖全国 29 个省、直辖市、自治区，拉通售前设计、售中交付、售后服务这三个环节的信息交互和协作。多重政策利好多重政策利好叠加叠加公司在广州、深
21、圳等地多项目落地的经验积累公司在广州、深圳等地多项目落地的经验积累，公公司有望进一步巩固其在湾区市场优势司有望进一步巩固其在湾区市场优势的同时打开面向全国的市场空间。的同时打开面向全国的市场空间。 敬请参阅末页重要声明及评级说明 6 6 / 3434 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 佳都科技佳都科技（6 60072800728） 1 业务领域积淀深厚，产业链爬升业务领域积淀深厚，产业链爬升创造业绩拐点创造业绩拐点 1.1 发力发力人工智能人工智能技术技术，持续创新持续创新解决方案解决方案 深耕深耕智慧城市与智能交通，行业积淀智慧城市与智能交通，行业积淀打造竞争优势打造
22、竞争优势。公司较早进入智慧城市与轨道交通业务，有大量成功项目案例。在智慧城市方面，在智慧城市方面，公司 2010 年进入公共安防领域，利用智能识别、海量存储搜索引擎等自主研发的核心科技建立视频监控平台。目前公司已落地项目覆盖 17 个省份 40 多个城市，包括广东公安云视频工程、山东青岛南区“天网工程”等。在在智慧智慧交通方面，交通方面，股东佳都集团于 2001 年起已在新加坡开展轨道交通业务，公司于 2012 年承接了轨道交通业务，提供屏蔽门系统、地铁监控系统、地铁视频分析系统等产品。目前公司已在成都、广州、长沙等城市落地地铁全线路解决方案。 持续向上提升产业链位置，布局全国持续向上提升产业
23、链位置，布局全国市场推出成熟解决方案。市场推出成熟解决方案。公司按业务类型发展分为三个阶段： 1）分销业务期（）分销业务期（1992-2007） ：公司于 1992 年成立，主营业务为电子终端代理分销，于 2001 年在新加坡上市。 2）集成业务期（）集成业务期（2008-2014） ：） ：2008 年起，公司收购新太科技，将业务重点转移到系统集成服务中。2010 年公司业绩大幅提升，确立主营业务发展布局。2013 年进行重大资产重组，通过收购新科佳都等公司拓展了智能化轨道交通业务。3）智能业务期（）智能业务期（2015-2021） ：2015 年起，公司切入人工智能业务，注重提供自研数字化
24、解决方案。公司于 2016 年通过投资并购完善产业和技术布局，壮大了在轨道交通通信系统、视频监控系统、视频图像大数据等领域的实力。公司拓展全国市场，在数十个城市实现项目落地。强调自研产品，增强公司利润的可增长性。公司业务持续沿产业链爬升，目前已经可以针对客户需求提供完整自研解决方案。 图表图表 1 公公司发展历程司发展历程 资料来源：公司官网，华安证券研究所 公司深耕人工智能领域，解决方案公司深耕人工智能领域，解决方案不断创新发展不断创新发展。公司主要有智能化轨道交通、智慧城市、ICT 三大业务线，具体来看：1）智慧轨道交通智慧轨道交通利用人工智能、大数据等技术对车站开展智慧系统建设。主要功能
25、包括自动化售检票、站台门、监控系统、轨道交通通信系统；2）智慧城市）智慧城市以大数据处理技术和云服务为核心技术搭建大数据平台以实现城市可视化管理，产品涵盖公安监控视频平台、可实现车辆查询和轨迹检测的道路卡口 敬请参阅末页重要声明及评级说明 7 7 / 3434 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 佳都科技佳都科技（6 60072800728） 大数据平台等；3）ICT 业务业务服务于企业的数字化升级，包括网络及云计算产品与服务、IT 综合服务两部分。公司未来业务重点聚焦于以智慧城市和轨交为主的 AI 技术的落地场景，2018 年公司发行 8.75 亿元的可转换公司债券，用
26、于为期三年的城市视觉感知系统及智能终端项目和轨道交通大数据平台及智能装备项目建设。我们认为，公司募集资我们认为，公司募集资金的投向立足于公司长远发展战略，对公司未来发展有重要意义。金的投向立足于公司长远发展战略，对公司未来发展有重要意义。 图表图表 2 公公司司产品矩阵产品矩阵 资料来源：公司年报，华安证券研究所 1.2 股权结构稳定，战略投资壮大“智能股权结构稳定，战略投资壮大“智能+”产业共同体”产业共同体 创始人为第一大股东创始人为第一大股东，股权结构稳定，股权结构稳定。截至 2021 年第三季度，最大股东为公司创始人刘伟，直接持股 3.85%，通过佳都集团有限公司与堆龙佳都科技有限公司
27、的部分所有权间接持股 14.71%，合计控制 18.56%的股份，是公司的实际控制人。公司前十大股东持股量合计 32.57%。公司数次推出股票激励计划，与员工共享发展红利。 图表图表 3 公公司司股权结构股权结构 资料来源：WIND，华安证券研究所 敬请参阅末页重要声明及评级说明 8 8 / 3434 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 佳都科技佳都科技（6 60072800728） 加大加大业务协同业务协同领域的领域的投资，壮大“智能投资，壮大“智能+ +”产业共同体。”产业共同体。一方面，一方面，公司在已有数十年技术和经验积累的基础上不断投资在机器视觉、轨道交通等与公
28、司业务协同且具有竞争力的公司，并充分发挥自身在这些领域与所投资公司的协同效应，如公司联合其控股子公司、智能交通行业引领者方纬科技率先创造性的提出了 IDPS 交通大脑；另一方面，另一方面，持续战略投资以壮大“智能+”产业共同体。2021 年公司投资了大数据存储和处理平台软件提供商睿帆科技，这将加速公司在轨道交通、公安等领域解决方案的落地。我们认我们认为，为，随着公司投资参股其他公司数量的增加，公司会加速技术积累，构建更全面的“智随着公司投资参股其他公司数量的增加，公司会加速技术积累，构建更全面的“智能能+ +”产业共同体，增强不同业务之间的联动性，加速公司横纵双向的发展。”产业共同体，增强不同
29、业务之间的联动性，加速公司横纵双向的发展。 图表图表 4 公司公司近近 3 年重要股权投资情况年重要股权投资情况 资料来源：公司年报，华安证券研究所 1.3 多位复合型背景高管多位复合型背景高管领路领路，股权激励绑定核心技术人员股权激励绑定核心技术人员 高级工程师与高级工程师与管理型人才管理型人才共组高管团队共组高管团队，且且多人具有复合型背景。多人具有复合型背景。多位高管具有工科学位。公司董事长刘伟先生毕业于中山大学应用力学系，为高级工程师。高级副总裁李德紘先生为新加坡国家工程院院士，新加坡国立大学土木暨环境工程学系终身长聘教授。李德紘先生同时担任多所国内顶级大学顾问教授，研究方向对口公司战
30、略布局。此外，公司部分高管具有工科与金融混合背景，部分高管具有工科与金融混合背景，并兼具技术人员与公司管理经历。高级副总裁熊剑锋本科毕业于北京工业大学机械工程专业，同时获得北大光华管理学院工商管理硕士学位。高级副总裁石立阳兼具工程师与销售总监从业经历。 敬请参阅末页重要声明及评级说明 9 9 / 3434 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 佳都科技佳都科技（6 60072800728） 图表图表 5 公公司司高管介绍高管介绍 高管高管 公司职务公司职务 履历履历 刘伟 董事长、CEO 毕业于中山大学应用力学系，高级工程师，佳都集团创始人。曾获评为中国信息产业年度十大经济
31、人物、广东十大经济风云人物、广东省优秀民营企业家。 顾清扬 董事 新加坡国立大学李光耀公共政策学院副教授、高级公共行政与管理硕士项目联合主任、中国高级培训项目学术主任。 刘佳 董事、财务总监 毕业于暨南大学电子商务专业。2013 年入职佳都科技集团股份有限公司，先后任公司战略管理中心总监助理、总监，董事会秘书，副总裁等职务。2019 年 7 月起担任公司董事，2020 年 1 月 1 日起担任公司高级副总裁。 何华强 董事、执行总裁 华之源信息工程有限公司创始人。历任广东华之源信息工程有限公司监事，董事长，总经理，广州新科佳都科技有限公司总经理，广州华佳软件有限公司执行董事，总经理；2018
32、年 11 月至今，任广州智慧安检科技有限公司董事。 刘锋 董事、高级副总裁 研究生学历，毕业于中山大学经济地理与城乡区域规划专业。曾先后供职于广州市南华西街发展有限公司副董事长，总经理，广州市南华深科信息技术有限公司总经理，广州沪广环境工程有限公司董事副总经理，广东省县级政府部门，广州市政府部门，广东省广业集团战略顾问，现任粤港澳大湾区联合控股有限公司总裁。 熊剑峰 高级副总裁 北京工业大学机械工程专业本科毕业，获得北大光华管理学院工商管理硕士学位。历任佳杰科技（中国）有限公司高级副总裁，佳都集团有限公司副总裁。2019 年起担任公司高级副总裁。 资料来源：公司年报，华安证券研究所 积极推动员
33、工持股计划，股票激励计划绑定优秀人才。积极推动员工持股计划，股票激励计划绑定优秀人才。为吸引和留住人才，调动核心团队积极性，公司多次推出员工持股计划和股票激励计划。2014 年公司授予激励对象 2200 万份股票期权，2017 年与 2019 年分别授予限制性股票 2100 万股，3190 万股，解除限售条件与公司营业收入、净利润挂钩。2021 年公司再次推出股票激励计划，向公司中层管理人员和核心技术人员共 414 人授予 3010 万份限售股（占总股本比例为1.74%） ，授予价格为 4.02 元,以营业收入增长率为指标分三阶段解除限售。我们认为本我们认为本次股权激励在保证公司人才队伍的稳定
34、的同时，彰显了公司对未来发展前景的看好。次股权激励在保证公司人才队伍的稳定的同时，彰显了公司对未来发展前景的看好。 图表图表 6 公司公司 2021 年员工持股计划分配情况年员工持股计划分配情况 持有人 职务 持有份数上限 （万份） 占本员工持股计划 份额的比例 何华强 董事、执行总裁 2,010.00 41.67% 刘佳 董事、高级副总裁、财务总监 804 16.67% 刘锋 高级副总裁 723.6 15.00% 熊剑峰 高级副总裁 361.8 7.50% 徐炜 董事会秘书 603 12.50% 周志文 骨干员工 321.6 6.67% 合计 4,824.00 100.00% 资料来源：公司
35、公告，华安证券研究所 敬请参阅末页重要声明及评级说明 1010 / 3434 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 佳都科技佳都科技（6 60072800728） 图表图表 7 公司公司 2021 年限制性股票激励计划解除限售安排年限制性股票激励计划解除限售安排 资料来源：公司公告，华安证券研究所 1.4 业绩业绩迎拐点实现高增迎拐点实现高增，毛利率毛利率持续优化持续优化 营收迎来拐点实现高增，归母净利润营收迎来拐点实现高增，归母净利润增速加快增速加快。营收方面，。营收方面，2016 年至 2019 年，公司营业收入由 28.5 亿元增长至 50.1 亿元，CAGR 为 2
36、1%。2021 年前三季度公司实现 36%增速，迎来业绩拐点。主要原因系：1）2016 年至 2018 年公司处于“规模发展期”战略阶段，这一时期内规模大幅增长；2）2019 年至 2021 年公司处于“创新发展期”战略阶段，自研产品在项目中的占比逐渐提高，沿产业链爬升；3）2021Q3 营收大幅增长主要系轨道交通项目进入规模交付阶段，业绩得以兑现。净利润方面，净利润方面，2016 至 2019 年，公司归母净利润由 1.1 亿元增长至 6.8 亿元，CAGR 为 84.7%，2021Q3 归母净利润实现 268%的高增，主要系：1）公司持续推动“大项目+核心自主产品”的业务模式，加大自主核心
37、产品占比；2）公司自主研发的高毛利的智能业务产品线增长迅猛，业务结构不断优化。其中 2019 年归母净利润较上一年有大幅增长主要系投资云从科技收益所得。 图表图表 8 2016 年至年至 2021Q3 公司营业收入公司营业收入 图表图表 9 2016 年至年至 2020Q3 公司归母净利润公司归母净利润 资料来源：WIND，华安证券研究所 资料来源：WIND，华安证券研究所 产品结构产品结构持续优化持续优化，设立设立经营平台助经营平台助力力市场拓展。市场拓展。分业务来看分业务来看： 1）智能化产品线依托多个拳头产品成为增长最快的产品线，营收从 2018 年的 2 亿元增长至 2020 年的4
38、亿元；2）轨道交通和智慧城市业务占比下降，主要系疫情影响所致；3） ICT 是公司的主要营收来源，营收占比从 2018 年的 37%增长至 2020 年的 54%。分地区来分地区来看，看，公授予对象授予对象获售的限制获售的限制性股票数量性股票数量（万股）（万股）授予价格授予价格（元）（元）占总股本占总股本比例比例阶段阶段解除限售时间解除限售时间业绩考核目标业绩考核目标解除限售解除限售比例比例第一个解除限售期2022年10月-2023年10月以2020年营业收入为基数，2021年度营业收入增长率不低于20%；30%第二个解除限售期2023年10月-2024年10月以2020年营业收入为基数，20
39、22年度营业收入增长率不低于30%；同比增长8.33%；30%第三个解除限售期2024年10月-2025年10月以2020年营业收入为基数，2023年度营业收入增长率不低于40%，同比增长7.67%。40%中层管理人员、核心业务（技术）人员（414人）3,0104.02元1.74%28.5 43.1 46.8 50.1 42.9 39.5 51%9%7%-14%36%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%002001920202021Q3营业总收入（亿元）YoY（%）1.1 2.1 2.6 6.8 0.9 2.1 97%23%160
40、%-87%268%-150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%06200202021Q3归母净利润（亿元）YoY（%） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 1111 / 3434 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 佳都科技佳都科技（6 60072800728） 司目前营收以南方地区为主，2016 年至 2020 年占公司总营收的比例以上均在 65%以上。随着公司在广州、中南、西部等地区域经营平台的设立，公司的业务有望在其它地区进一步推广。我们认为我们认为，一方面，一方面，公司公司加大在大项目中加大
41、在大项目中自主研发的智能化产品自主研发的智能化产品的导入的导入，产品结构不断优化；另一方面，其它地区业务的拓展也将导致公司营收规模的扩大。产品结构不断优化；另一方面，其它地区业务的拓展也将导致公司营收规模的扩大。 图表图表 10 2016 年至年至 2020 年公司各业务营收占比年公司各业务营收占比 图表图表 11 2016 年至年至 2020 年公司各地区营收占比年公司各地区营收占比 资料来源：WIND，华安证券研究所 资料来源：WIND，华安证券研究所 综合毛利率不断优化，行业智能化产品线毛利率达综合毛利率不断优化，行业智能化产品线毛利率达 55%。公司近四年的毛利率不断优化，由 2017
42、 年的 13.6%增加至 2020 年的 15.9%，但 ICT 业务主要为集成项目，未涉及研发，且该领域较为成熟，上游供应商议价能力较强，因此毛利率较低；而 ICT以外的业务涉及公司自主研发，去除 ICT 业务之后公司近四年的毛利率优化更加明显，从 2017 年的 16.2%增长至 2020 年的 26.5%，这主要系：1）注重在相关行业解决方案中导入毛利率较高的自研产品，通过高毛利产品占比的提升带动整体毛利率的提升； 2）有选择地承接项目，主动减少对与自研产品占比较小的项目的承接；3）规模效应凸显，单位产品成本压缩。 图表图表 12 2016 年至年至 2021Q3 公司各公司各业务毛利率
43、业务毛利率 资料来源：WIND，华安证券研究所 37%45%54%42%32%23%16%17%14%4%5%9%0.2%0.3%0.4%0%20%40%60%80%100%201820192020ICT服务与产品解决方案智慧城市解决方案智能轨道交通解决方案行业智能化产品及运营服务其他业务69%65%67%73%74%31%35%33%26%26%0.3%0.2%0.2%0.3%0.3%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200192020南方北方其他业务(地区)16%16%22%16%18%19%27%9%6%7%15%14%19%64%6
44、7%55%69%0%10%20%30%40%50%60%70%80%2001920202021Q3合计合计（去除ICT业务后）ICT服务与产品解决方案智慧城市解决方案智能轨道交通解决方案行业智能化产品及运营服务16% 敬请参阅末页重要声明及评级说明 1212 / 3434 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 佳都科技佳都科技（6 60072800728） 运运营能力逐步提升，费用率较为稳定。营能力逐步提升，费用率较为稳定。1）销售费用：）销售费用：销售费用率逐渐下降，由2016 年的 6%下降至 2021Q3 的 3%，一是因为公司加强对销售费用的管
45、控，二是相关收入准则、政策调整所致。2）管理费用：）管理费用：2016 年至 2019 年公司的管理费用率逐年下降，而 2020 年至今增长之后保持稳定，这主要系公司引进中高端人才及股权激励加速行权所致。 图表图表 13 2016 年至年至 2021Q3 公司公司费用率费用率 资料来源：WIND，华安证券研究所 研发重视程度研发重视程度逐渐提高逐渐提高，研发费用率和研发人员数量研发费用率和研发人员数量均保持增长。均保持增长。从研发费用率来从研发费用率来看，看，2018 年至 2020 年公司研发费用率分别为 2%/3%/4%，其中，公司高度重视自研产品研发投入，去除 ICT 业务后的研发费用占
46、比快速提升，由 2018 年的 3%增加至2020 年的 9%。从研发人员来看，从研发人员来看，研发人员不论是绝对数量还是相对占比均在逐年增长。这主要系因为公司注重自主研发、重视自研产品的迭代升级以及智慧城市、轨道交通解决方案的创新，为此公司不断加大研发投入，并不断引进海内外知名院校硕士、博士共组技术团队。 图表图表 14 2018 年至年至 2021Q3 公司公司研发费用率研发费用率 图表图表 15 2016 年至年至 2020 年年 研发人员占比研发人员占比 资料来源：WIND，华安证券研究所 资料来源：WIND，华安证券研究所 6%4%4%4%4%3%6%5%3%2%4%4%0.3%-0
47、.1%0.1%0.5%-0.5%-0.2%-1%0%1%2%3%4%5%6%7%2001920202021Q3销售费用率管理费用率财务费用率1.0 1.6 1.7 1.6 2%3%4%4%3%6%9%0%2%4%6%8%10%0920202021Q3研发费用（亿元）研发费用率（%）去除ICT后的研发费用占比（%）362429%19%28%34%39%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%005006007008009001,000200192020研发人员（人）研发人
48、员占比（%） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 1313 / 3434 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 佳都科技佳都科技（6 60072800728） 2 乘乘 AI 应用之风，应用之风，“智慧“智慧+”业务有望迎来爆发业务有望迎来爆发 AI 算法算法优势巨大优势巨大，促进轨道交通与智慧城市技术升级。，促进轨道交通与智慧城市技术升级。随着图像识别技术和大数据技术在各个领域的应用，传统算法处理数据的能力已不能满足大量数据处理需求。以深度学习为代表的 AI 算法学习能力强、适应性好，能够有效加强复杂环境下图像识别精度，增强数据处理与模拟能力，能有效升级轨道交通业务中的人脸识
49、别、无感支付、应急情况模拟等功能以及智慧城市监控图像识别、道路交通信息数据模拟等功能。 图表图表 16 传统算法、机器学习和深度学习路径不同传统算法、机器学习和深度学习路径不同 资料来源：华安证券研究所整理 2.1 AI 赋能轨交蓬勃发展，自研产品卡位数智化升级需求赋能轨交蓬勃发展，自研产品卡位数智化升级需求 2.1.1 行业：行业：轨道交通轨道交通需求尚存，智慧化需求尚存，智慧化引领发展新态势引领发展新态势 我国与发达国家间城镇化率差距尚存，稳步提升促使交通需求持续释放。我国与发达国家间城镇化率差距尚存，稳步提升促使交通需求持续释放。目前，全球发达国家的城镇化率基本已达到 80%左右，例如美
50、国 2020 年的城镇化率为 83%，日本为 92%。而根据国家统计局数据，2020 年我国的城镇化率仅为 63.9%，与发达国家相比仍有约 20%的差距。这一方面显示我国与海外发达国家相比，城镇化率仍有较大提升空间；另一方面，未来政府有望持续在城镇化建设加大投入。我们我们认为，城镇化认为，城镇化的步伐之中蕴含了大量的轨道交通需求，其有望加速货运的步伐之中蕴含了大量的轨道交通需求，其有望加速货运、通勤通勤等等多种多种交通交通需求的需求的释放。释放。 图表图表 17 1985 年至年至 2020 年年发达国家发达国家城镇化率城镇化率 图表图表 18 1985 年至年至 2020 年中国城镇化率年
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